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海上风电行业深度：发展现状、出海展望、未来趋势、产业链及相关公司深度梳理-240914（44页）.pdf

1/44 2024 年年 9 月月 14 日日 行业行业|深度深度|研究报告研究报告 行业研究报告 慧博智能投研 海海上上风风电电行业行业深度：深度：发展现状发展现状、出海展望出海展望、未来趋势未来.

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电力设备与新能源行业：加快构建新型电力系统特高压、配网等为电网重点投资领域-240914（27页）.pdf

吴杰（电力设备与新能源行业首席分析师）吴杰（电力设备与新能源行业首席分析师）SAC号码：号码：S0850515120001 房青（电力设备与新能源行业高级分析师）房青（电力设备与新能源行业高级分析师）.

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中国能源经济研究院&飞书：2024新能源行业数字化白皮书（51页）.pdf

绿潮涌动 数转新篇新能源行业数字化白皮书 2024序言PREFACE中国能源报和飞书联合推出的这本新能源发展报告，结合了新能源与数字化发展互为支撑的研究，可以说是能源转型大潮中的一朵美丽浪花。在实现双碳目标和能源革命的历程中，这样的努力值得点赞。十年前，习主席提出了“四个革命、一个合作”能源安全新战略，十年来，能源领域发生了翻天覆地的革命性变化，美国通过页岩油气革命的成功实现了梦寐以求的能源独立，极大改变了全球能源地缘政治格局；光伏风电这些当初昂贵的新能源现在成本已经普遍低于传统能源，实现了平价和低价上网；电动汽车不仅颠覆了传统交通领域，也正在深刻改变能源系统能源革命的风起云涌，背后是技术革命的强大动力，技术正在推动能源行业从传统的资源依赖型转变为技术依赖型产业，能源革命高潮迭起。新能源产业的成功，得益于技术进步带来的成本大幅度降低，也得益于商业模式的推陈出新，更得益于政策的支持。民营企业在我国新能源的发展中起到了卓越的引领作用，无论是光伏、风电还是电动汽车，领军企业的主力军基本是民营企业。新技术需要新的商业模式，一方面助力实现加速升级迭代，一方面以更加开放和友好的模式，更加贴近用户的服务来赢得高速发展。新能源发展的早期阶段，政府的补贴政策、优先购买、各种优惠等诸多支持措施，发挥了不可或缺的支撑作用，正是得益于这样的支持，新能源产业才迅速实现了快速升级，国内市场迅速扩大。未来，新能源的大规模利用，更加需要体制机制改革，按照二十届三中全会的要求，破除发展的壁垒和障碍。北京大学能源研究院副院长杨雷 PREFACE新能源的发展，一直得益于开放的国际环境。一方面，中国具有成本优势的制造业支持了国际市场的需求，另一方面，国内外市场的高速发展也使得中国新能源产业具备了快速的迭代能力，持续降低成本。按照国际能源署的展望，能源转型速度按实现巴黎协定升温不超过 1.5 的目标已经是严重滞后，需要世界各国共同的加倍努力。在这样严峻的形势下，主要国家更应该加强协同，减少摩擦，创造新能源发展更好的环境。中国在一带一路国家新能源的投资，也会帮助这些国家在能源领域实现跨越式发展。实现双碳目标，推动能源转型，不同行业的跨界融合是必然的要求，也正在成为趋势，正所谓众人拾柴火焰高。这其中最显著的是数字行业和能源行业的结合。随着风电、光伏和电动汽车等分散性能源的大规模接入，能源系统正在发生质的变化，一方面供应和需求的界限日益模糊，需求侧也成为能源系统的有机部分，另一方面新能源的波动性也需要更大范围实现供需的协同和优化，这对能源数字化和智能化提出了更高的要求。可以说，没有高度的数字化和智能化水平，新型能源体系很难建立。这不仅包括运维方面的智能化，也包括管理上的数字化和智能化。中国能源报专家和飞书关于新能源的研究，也在开启一个跨界融合研究的尝试。能源行业往往也会受限于传统思维，需要引入外部的新模式。同样，数字行业要想服务好能源行业这样体量巨大、高度基础设施依赖的传统产业，也必须要更好理解行业的原有规律，才能事半功倍，产生一加一远大于二的效果。对此，我充满期待。变革潮起新能源行业发展趋势与洞察宏观战略引领，中国新能源行业持续蓬勃发展步入市场化竞争新阶段，新能源企业直面三大核心挑战02051415202330313133363942破浪前行新能源行业挑战机遇并肩行飞书新能源行业“三力聚能”数字化解决方案解码行业关键词 1：创新驱动力解码行业关键词 2：组织敏捷力解码行业关键词 3：全球拓展力高飞领航新能源行业典型场景应用探索新能源产业链上飞书重点场景与案例目录CONTENTS010203跨国协同：海辰储能销售管理：安泰新能源质量管理：红太阳新能源研产供销协同：赢合科技供应链管理：理想汽车The Rise ofChange变革潮起新能源行业发展趋势与洞察01Trends and Insights inthe New Energy Industry02新能源行业数字化白皮书在全球气候变化的严峻挑战下，巴黎协定确立了本世纪后半叶实现净零排放的宏伟目标，激发了全球对气候行动的广泛响应。截至目前，已有超过 130 个国家提出了“零碳”或“碳中和”的气候目标，其中不少主要国家更是通过立法手段，将碳中和承诺固化为国家意志。2020 年 9 月，中国积极响应全球气候治理号召，明确提出“双碳”目标，即 2030 年前实现碳达峰，2060 年前实现碳中和，这一战略决策为我国能源结构的绿色转型注入了强劲动力。中国新能源行业，自上世纪末萌芽以来，便作为国家能源战略不可或缺的一部分茁壮成长。在“十四五”规划纲要的引领下，新能源产业更是被赋予了战略性新兴产业的地位。光伏、风电、氢能、储能等细分领域，在过去 5 至 10 年间，均呈现出高速发展的良好态势。以光伏和风电为例，这两个行业的装机容量在 2023 年已突破 10 亿千瓦大关，占全国总发电装机容量的三分之一以上，成为推动我国能源结构优化的重要力量。更为瞩目的是，随着国内新能源产业的蓬勃发展，中国在国际舞台上也日益展现出其作为全球新能源市场重要参与者的角色。宏观战略引领中国新能源行业持续蓬勃发展2023 年中国与其他国家及地区新增装机比较光伏风电中国其他国家及地区37c5e 19-2024 年中国光伏及风电新增装机容量光伏新增装机容量（GW）风电新增装机容量（GW）30274854555687502177721089 188% 620 19年2020年2021年2022年2023年2024年预计-20020406080100120140160180200220资料来源：IEA（国际能源署），彭博新能源，国家能源局，生态环境部2023 年中国光伏新增装机容量 217 GW，同比增长 148%，连续 11 年全球第一。光伏彭博新能源财经预测，中国将在 2030 年超越美国成为全球最大的储能市场。储能中国氢能发展已正式纳入国家发展规划，当下氢气年产能 3500 万吨，是目前全球最大的氢能生产和消费国。氢能2023 年中国风电新增装机容量 77.1 GW，同比增长 102%，连续 4 年全球占比超过 50%。风电 148% 102500 w2030年03 新能源行业数字化白皮书经过多年的发展，中国新能源行业的主要产业已经形成了完整的产业配套体系，涵盖了从上游的原料加工、零部件制造，到中游的组件、整机设备，再到下游的电站运维管理、发电系统管理等环节。在全球市场中，中国新能源行业在这些环节都具有一定的竞争力，对应万亿级别的工业及服务业产值。资料来源：天风证券，浙商证券，埃森哲风电氢能储能光伏上游 正负极材料、电解液、隔膜等电芯原材料的生产制造 风机叶片、主轴、铸件、塔筒等零部件的生产制造氢气的制取、运输、加氢站等晶体硅原料、硅片、银浆等原材料的生产制造中游电池组、变流器、换热器、气压缩机等设备的生产制造，也包括电池管理系统（BMS）风电整机组装、风电场开发氢燃料电池堆及其配套设备的生产制造光伏组件、光伏电池片、逆变器的生产制造下游储能系统的安装运维和应用风电场运维管理氢能下游应用（车、发电、冶金等）光伏建筑一体化（屋顶、幕墙等）光伏电站运维04新能源行业数字化白皮书早期的中国新能源产业发展以政策为核心导向，行业的发展周期主要受政策和计划统筹的驱动与限制，而当以“5.31 光伏新政”为标志的新能源产业补贴退坡来临，整体新能源行业的发展开始由政策驱动转向市场驱动，企业也逐步从“批项目、拿补贴”的抢装时代转入高质量发展、市场化经营的新阶段。过去几年间，新能源部分细分产业的竞争明显加剧，过去野蛮生长带来的产能过剩问题逐步暴露。其中以光伏为典型代表，到 2024 年，上游主材产能（硅料、硅片、电池片、组件等）均将超过 1TW，全面进入产能过剩阶段，2023 年国内装机容量暴涨，其背后的核心原因是供给过剩导致光伏产业主材价格大跌，进而刺激下游需求，因此尽管市场需求持续旺盛，但全产业链盈利水平已经来到历史底部，据财信证券测算，2023Q4 光伏全产业链盈利均值仅为 0.03 元/瓦，上市光伏组件企业发布的 2023 年四季度财务数据中，利润环比、同比降幅普遍超过 50%。因此，在行业进入市场竞争愈发激烈的新阶段后，当今的新能源企业在技术与业务创新、经营效率提升、可持续全球化经营这三个核心课题上持续发力，同时也开始面临新的挑战。步入市场化竞争新阶段新能源企业直面三大核心挑战0.03 元/瓦2023Q4 光伏全产业链盈利均值1 TW光伏上游主材产能均将超过超过 50%利润环比、同比降幅普遍超过05 新能源行业数字化白皮书01.技术与业务创新先进技术与设计数字化与智能化创新性业务模式TECHNOLOGY AND BUSINESS INNOVATION作为新兴行业，新能源行业中各细分产业都在积极创新，通过先进技术与设计、数字化与智能化手段以及创新性的业务模式，提升企业在产品、生产经营、市场化拓展等方面的核心竞争力。INNOVATION创新1 丨 如何寻找到高价值的创新方向、做出正确的创新决策？2 丨 如何将企业创新的目标高效、切实地落地？3 丨 如何让创新知识沉淀、流转并涌现，让企业的创新能够持续不断？在新能源企业推动技术与业务创新的过程中，企业家们也遇到了各种真实的挑战：挑战06 新能源行业数字化白皮书资料来源：埃森哲2023 中国新能源展望，交银国际新能源行业 2024 年展望先进技术与设计 无叶片风机设计：基于摆动原理的风机设计替代传统叶片式风机，从而降低环境噪音与鸟类死亡率。太空光伏发电：在太空安装太阳能电池板并将能量传回地球，以获得持续、可再生的能源。先进电池：通过锂硫电池、固态和液流电池等新兴电池技术，扩大储能领域可再生能源资源适用性。长时储能：应用机械储能、热储能、电化学储能及化学储能等领域的新兴技术更长期地存储能量以实现更大规模、更长周期(如几周)的储能目标。07新能源行业数字化白皮书资料来源：埃森哲2023 中国新能源展望，交银国际新能源行业 2024 年展望创新性业务模式 混合电厂：通过两种及以上的可再生能源发电组合实现单一联接触点的电力供应共享，最大化现有资源的使用价值，减少对备份能源供应的需求，降低整体能源供应系统的成本，提升可再生能源应用的经济性，例如风能 太阳能、水力 太阳能等。由生产制造为主向能源方案技术服务转型：围绕能源效率提升方案、新能源电力资产运营可视化和优化、能耗优化解决方案等方向，发展更多创新性业务模式。数字化与智能化 能源物联网：将物联网领域的数字化与通讯等创新技术应用到新能源体系中，并实现可再生能源发电、输配送网络的整合与融合，在实际场景中改善风机运营、光伏电池板绩效监控、储能管理等业务环节。全系统可视化：通过对新能源体系中各个环节与要素的实时绩效分析、监控与全过程可视化，实现对新能源生产、储存与消费的全面追踪，以及对于各类问题、风险及低效与失效点的跟踪、监控与改进，实现分布式能源管理、需求预测、智能调度等场景。08新能源行业数字化白皮书02.经营效率提升新能源设备巡检场景风电项目投资管理场景OPERATION EFFICIENCY IMPROVEMENT1 丨 缺少经营效率提升的最佳实践2 丨 难以确定承载最佳实践的优质平台和工具作为仍处在快速发展阶段的新兴行业，新能源企业在何种业务场景、哪处业务流程中存在大幅提升业务效率的空间，如何选择适当的解决方案来实现提效目标在业界都尚无定论。因此，新能源企业在经营提效的课题上，往往面临着两大挑战：挑战EFFICIENCY效率09新能源行业数字化白皮书资料来源：埃森哲研究随着新能源行业竞争加剧和企业利润下滑，企业对于在研发、生产、供应链、销售、服务、经营管理等各个核心场景提升效率的诉求也在不断增多。利用数字化、智能化手段是企业最常见的提效做法，通过提高信息流转效率、数据获取效率、流程管理效率、多场景协同效率等，来加快各个业务环节的运作。相较于传统行业，新能源行业在数字化、智能化方面的探索更前沿，有不少先进的新能源企业已经在真实的业务场景通过数字化、智能化的手段切实提升了企业的经营效率。场景一在风电领域的项目投资管理场景，通过构建项目管理控制看板，快速定位各项目潜在风险点，实现实时的工作管理纠偏、风险预控、资源调度等动作，提升项目管理整体效率。场景二在新能源设备巡检场景，通过无人机 大数据 物联网 AI 等数智化技术手段，无论是风力涡轮机还是太阳能电池板，都可以实现对传统人工巡检的替代，提升业务效率的同时，大幅降低该部分的人工成本。10新能源行业数字化白皮书GLOBALIZATION全球化03.全球化经营GLOBAL MANAGEMENT1 丨 国际环境不确定性带来的风险2 丨 跨区域治理、国际化人才管理、跨文化协同等组织层面难题3 丨 在出海经营过程中的全球安全合规问题新能源企业在全球化经营过程中常常面临着诸多挑战。而这些挑战时常并非来源于硬实力(如硬件技术、资金储备等方面)，而是来源于以下几个软性方面：挑战参考资料：麦肯锡洞见11新能源行业数字化白皮书*海外业务收入占比选取主板上市新能源企业最新一期年报数据GLOBALIZATION全球化相较于国内市场，海外市场有着更高的需求成熟度、更低的市场集中度、更大的潜在市场空间，同时背靠中国强大完备的产业配套体系，在全球区域市场中国新能源企业在技术领先性、生产效能、成本控制等方面也具有一定的相对优势，在部分细分产业（如动力电池、光伏组件等）已经具有输出技术换市场的实力，因此全球化布局、全球化经营已经基本是中国新能源企业的共识。纵观中国新能源各细分产业的上市龙头企业，不乏已经营海外业务 20 年以上的企业，如今中国千亿级的新能源龙头企业中，海外业务收入占比*普遍在 30%以上，欧洲和美洲是主要出海目的地。12 新能源行业数字化白皮书NavigatingThe Waves 破浪前行新能源行业挑战机遇并肩行02Challenges and Opportunities inthe New Energy Industry飞书新能源行业“三力聚能”数字化解决方案创新驱动 丨 组织敏捷 丨 全球连接 丨 未来无限在新能源领域，创新是推动企业持续成长与变革的关键引擎。基于飞书，企业可以快速建立起以客户为中心的扁平化组织和全流程协同体系，确保一线市场反馈及时传递至创新核心，优化决策过程，保证创新方向始终紧贴市场需求与趋势；同时高效整合研发流程，减少沟通成本，确保创新快速落地。此外，飞书完善的知识管理功能也助力新能源企业促进创新实践经验的积累与分享，构建学习型组织文化，为技术研发与管理创新提供源源不断的灵感与资源，推动企业技术与管理的双重飞跃，持续引领行业变革。创新驱动力新能源行业的市场环境瞬息万变，要求企业具备高度的灵活性与快速响应能力。飞书通过提供一站式闭环管理解决方案，覆盖从战略承接到项目/任务管理，再到周期复盘的全过程，帮助新能源企业解决战略与执行脱节、经营与追踪脱节以及人才与业务脱节的三大挑战，让企业能够快速调整策略、优化资源配置，并提高项目管理和风险应对能力，从而在复杂市场环境中保持领先。组织敏捷力全球化是新能源行业不可逆转的发展趋势。在此过程中，跨国协同与数据合规的问题不容忽视。飞书支持多语言、多时区无缝协作，帮助新能源企业消除语言障碍、打破地域限制，提升全球团队的协作效率与默契度。同时，飞书严格遵守数据隐私保护标准，为企业提供安全可靠的全球化解决方案，确保新能源企业在拓展国际市场的过程中，既能快速响应市场需求，又能确保数据安全，为全球范围内的合作与发展奠定坚实基础，共同推动行业的繁荣与进步。全球拓展力01020314 新能源行业数字化白皮书01创新驱动力行业关键词创新驱动力在新能源行业，创新是企业成长与变革的核心。随着全球能源转型的推进，市场需求也日益复杂多变，促使企业从传统的单一产品供应商向综合解决方案提供者转型。在这一过程中，企业必须确保创新方向与市场需求紧密对接，并构建能够快速响应市场变化的组织结构。同时，创新的持续性依赖于企业内部知识的有效积累与转化。基于健全的知识管理体系，企业能够将实践经验转化为组织能力，形成不断裂变的创新动力。因此，新能源企业迫切需要一个能够支持快速决策、高效协作和知识管理的一站式数字化平台，以实现持续的创新发展并提升市场竞争力。解码15 新能源行业数字化白皮书随着新能源行业的快速发展，企业正在积极从“单一产品供应商”向“综合解决方案提供商”转型，以全面满足市场需求。在此过程中，构建高效、扁平化的组织结构和信息流通机制至关重要。飞书帮助企业构建以客户为中心的扁平化组织。借助飞书，企业能够迅速拉通研发、服务与销售的铁三角团队，前台销售人员在与客户互动中收集的宝贵信息能迅速传递给后台研发团队，确保一线市场的声音直接、快速地传达到创新的核心。同时，飞书提供的AI能力还可以实时分析前线团队收集的客户反馈和工单，并通过智能机器人将信息自动转发给相应的技术团队群组。这种方式确保了真实的一线声音在组织内无损传导，从而使企业能在创新方向上迅速形成共识、达成决策，精准响应一线动态，开发出更加贴近真实市场需求的产品和解决方案。1.创新方向以客户为中心，打造扁平化组织，让一线声音指引创新决策16 新能源行业数字化白皮书以客户为中心 打造围绕业务的高效作战团队作战支持团队充分信息：快速获取客户完整信息快速响应：及时介入支持参与感：及时获取团队和客户反馈前线人员能被看见：0延迟同步业务进展及时上升：及时寻求高层判断、指导、帮助呼唤炮火：及时获取中后台支持管理者No surprise：从被动告知结果到主动跟进过程信息穿透：获取一手信息，了解真实业务卡点借事识人：发现优秀人才，树立标杆典型131快乐科技-客户进展同步快乐科技销售讨论群快乐北京快乐科技有限公司记录人:涉及产品：沟通对象：沟通内容：客户跟进来自应用客户 360客户反馈/跟进我下周会见他们董事长，有什么需要我传达的吗？这个 Case 记录的很好，我已经把卡片转发给其他团队学习了消息会议工作台赢单分析客情事件商务友商78p%销售权限配置创建客户群内部参会人沟通对象*沟通内容重要事件概括触达KDM客户需求需求跟进群贾销售认可价值需求沟通*分享对象*下一步需求帮助项目风险提交订单金额分布避免只说要什么、不说为什么要的“一句话需求”高价值中长期需求纳入路标规划，与产品需求动态双向追踪对于新能源企业来说，建立完善的研发体系是一项艰巨的任务，不仅需要确保企业稳定运营，还需要建立能够推动业务持续高质量发展的创新体系。飞书助力新能源企业构建 IPD 创新管理体系，对企业管理的核心流程进行深度剖析和高效整合，打破系统孤岛，利用明确的规则降低结果的不确定性。这将有助于构建以客户价值创造为导向的端到端流程体系，为新能源企业的持续发展注入强劲动力。研发管理必须具备全局视野，不能只关注片段，而要实现端到端的全面覆盖。例如，客户对新能源产品的反馈应当被团队充分采纳，用于下一代产品的迭代优化。若市场需求与产品需求的对接存在过大偏差，战略调整将难以快速响应，导致仅能实现局部最优而非全局最优。需要构建严格遵循 IPD 研发管理原则的最佳实践体系，确保各种管理要求能够有效融合，使工具能够快速适应企业内部的新能源流程变革。利用工具推动关键场景的高质量实现也至关重要，在新能源产品评审审核、交付物管理、工时汇报等核心管理场景中，需要确保方案的设计与实践效果既能满足汇报与度量的要求，又能切实应用。中期需求紧急需求需求集成产品开发（正确的做事）战略规划 SP 年度商业计划 BP执行与监控业绩评估客户需求市场信息客户反馈技术趋势产品组合问题反馈生命周期发布验证开发计划概念Charter开发GATR6TR5ADCPPDCPCDCPEOX-DCPTR4TR1TR2TR3评审管理成本管理质量管理风险管理资源管理变更管理计划管理交付物管理项目集管理沟通管理专业子流程决策评审技术评审客户要求客户满意商业战略历史数据技术产品包需求评审点：PCR产品路标战略管理(做正确的事)IPD体系 丨 打破系统孤岛，用规则的确定性降低结果的不确定性2.创新落地基于 IPD 方法论，构建全流程高效协同体系，让创新落地“事半功倍”问题上报客户分析问题解决问题验证问题关闭17新能源行业数字化白皮书创新 x 知识飞轮效应在新能源行业，随着企业对创新的持续追求，大量实践经验逐渐积累。这些经验经过精心总结和提炼，转化为企业独特的知识资产。知识资产同时也会推动企业的进一步创新，使企业能够更准确地把握市场脉搏，制定更为前瞻性的业务策略，促进技术研发的突破和管理模式的优化。创新与知识积累的相互促进，形成了企业持续发展和成长的良性循环。知识管理循环 丨 让知识持续涌现，助力人员和组织可复制的成长组织隐性知识个人显性知识知识项目赋能产生个人隐性知识沉淀知识组织显性知识数字化交互便于分享、持续迭代02赋能个体 组织成长可复制的组织能力04数字化协同知识自然产生01知识库结合AI人找知识知识找人033.创新动力知识持续涌现，组织能力裂变，让企业创新“生生不息”18 新能源行业数字化白皮书知识管理的痛点与飞书解决思路知识管理的痛点知识如何有效赋能知识如何连续产生知识如何方便获取知识如何助力创新应用用户存储飞书知识库飞书云文档飞书妙记获取飞书词典AI服务台飞书大搜飞书产品飞书助力新能源企业构建起一个从知识萃取、沉淀到赋能的创新知识管理体系。这一体系的创建，不仅将个人的隐性知识转化为组织的显性知识，更使知识能够在组织内部快速流动，将先进个体的能力转化为组织固有的创新能力，从而为企业打造独特的竞争优势。让贡献知识的人被看见被激励，促进组织创新在沟通协同中获取知识让知识流动起来知识找人&人找知识让知识转变成组织能力在一个平台上协同知识自然产生飞书理念19新能源行业数字化白皮书02组织敏捷力行业关键词组织敏捷力在新能源行业，企业在应对市场变革时，组织敏捷力成为关键因素。组织敏捷力体现在企业如何快速适应战略调整、优化运营流程，以及提升团队协作效率。为了在激烈的市场竞争中保持领先，企业需要解决战略目标与执行操作之间的差距，确保各级任务协调一致，同时提高项目跟进和风险应对能力。此外，有效的绩效评估和人才管理也是提升组织敏捷力的核心要素。企业必须找到有效的方法，将战略目标转化为可操作的任务，并确保在执行过程中能够及时调整策略和优化资源配置。这些因素直接影响企业在复杂的市场环境中的应对能力和长期发展。解码20 新能源行业数字化白皮书企业战略能否有效落地在很大程度上反映了一个组织的敏捷程度，新能源企业在战略落地过程中常遭遇三大挑战。战略与执行脱节：企业常遇“战略经营两张皮”的问题，集团战略目标难以有效分解至部门和个人层面，导致战略意图与实际操作之间存在显著差距。组织能力如何支撑经营目标的实现变得不明确，影响了战略的有效传递和执行。经营与追踪脱节：部门众多、层级复杂的企业，策略实施后常常会遇到追踪不力和信息反馈滞后的问题。由于缺乏有效的项目管理工具，企业只能依赖频繁的会议沟通，缺乏实时追踪和信息沟通机制。因此，任务执行中的风险和进展难以及时掌握，从而影响整体执行效果。人才与业务脱节：企业难以识别和管理关键人才，个人业绩与组织目标的关联不明确，导致决策过程中信息支持不足，影响决策效率和业务增长。战略驱动组织目标层层拆解上下左右对齐全局网络可视战略 看得清高效协作沟通权责边界明确任务落实到人过程进展可追执行 抓得透用人标准清晰过程数据留痕评价全面客观精准识人用人组织 管得好21新能源行业数字化白皮书针对这些挑战，飞书为新能源企业提供了全面解决方案，帮助企业提升组织敏捷力，实现从战略承接到项目和任务管理，再到周期复盘的全闭环管理：战略解码，层层对齐：飞书支持将中长期战略规划细化为年度和季度计划，结合战略方向和管理者定位，设立部门和个人的具体目标及关键结果。这一过程将战略目标转化为可操作的细化任务，确保各级人员明确职责，从而精准传达并有效执行战略意图。过程穿透，任务跟进：飞书帮助管理者实时追踪工作进展，及时了解任务执行情况，洞察和应对风险。一线员工通过飞书高效围绕任务开展工作，及时反馈达成情况，确保任务执行透明、有效且可追溯。绩效评估，周期复盘：利用飞书，企业能够通过周期性经营分析与复盘评估个人业绩与组织目标的关联，识别和管理关键人才。定期复盘总结经验教训并更新部门经营计划，以便及时调整战略和操作方式，优化人才配置，增强业务增长支撑力度。优秀的工具沉淀最适宜的管理理念 出色的理念塑造更高效的工作方式对高层上下对齐同频共振，实现“全局一盘棋，状态一眼清”，辅助管理洞察和决策。对基层自顶向下对齐战略目标并牵引个人工作任务，并为任务执行过程带来丝滑工作体验。对中层过程线上闭环 任务透明追踪，事事有着落，让管理动作落到实处。22 新能源行业数字化白皮书03全球拓展力行业关键词 全球拓展力在新能源行业，全球化已成为企业拓展市场、提升竞争力的重要战略方向。全球化不仅意味着地理上的跨越，更涉及企业在全球范围内整合资源、优化运营的能力。在全球化进程中，新能源企业面临着跨国协同的挑战。这种协同需要企业克服时差、语言障碍，确保全球团队之间的高效沟通与合作。同时，全球化也带来了安全合规的挑战。不同国家和地区的法律法规、商业环境存在差异，企业需要全面了解并遵守当地的法规要求，确保在全球各地的运营活动合规。解码23 新能源行业数字化白皮书在新能源行业的全球化发展过程中，跨国协同面临的主要挑战是语言障碍和时差问题。尽管英语作为国际通用语言广泛使用，但许多员工在运用商务英语进行沟通时仍然感到困难，尤其是在处理复杂的技术项目时，这种语言障碍会导致沟通效率降低，增加项目推进的难度。为应对这一挑战，飞书为用户提供了多语言支持，包括简体中文、英语、日语等多种语言的自动翻译功能。无论是在会话、文档，还是视频会议中，员工都可以轻松切换语言，确保信息的准确传达，减少沟通障碍。此外，飞书的视频会议功能还提供了实时多语种字幕和会议结束后的文字转录与翻译服务，帮助团队更好地捕捉会议要点。另一方面，时差也是跨国协作中的一大难题，尤其是在跨越大洲的团队中。飞书日历支持多时区显示，帮助团队快速识别并安排共同的工作时间，确保同步沟通的顺畅性。用户还可以调整日历时区设置，整合多个时区的工作日程，使全球团队能够无缝合作，保持高效的项目推进。1.跨国协同克服语言与时差障碍，提升全球团队合作效率24 新能源行业数字化白皮书飞书和 Lark 在全球部署了多个数据中心，其中中国节点依照国内的法律法规进行安全合规建设；海外节点依照海外的法规要求进行合规体系建设，包括欧盟的 GDPR、美国的 CCPA/CPRA、日本的 APPI、新加坡的 PDPA 等。飞书和 Lark 积极对标业界最高标准安全合规性要求，已获得多项业界广泛认可的安全与隐私合规相关国际权威认证，这些认证是对飞书长期以来在安全合规和隐私保护建设方面工作的充分肯定。其中，海外节点获得了 APEC（亚太经合组织）制定的 APEC CBPR（Cross Border Privacy Rules）、APEC PRP（Privacy Recognition for Processors）、新加坡资讯通信媒体发展局（IMDA）授予的数据保护信任标（DPTM）、美国商务部和欧洲委员会制定的 EU-US DPF（Data Privacy Framework），代表 Lark 符合上述认证所要求的个人数据保护标准。2.安全合规应对数据合规挑战，为全球化业务提供坚实后盾25 新能源行业数字化白皮书同时，飞书和 Lark 具备分布式存储的能力，支持企业基于自身业务发展选择合适的数据存储地，助力企业满足动态变化的数据合规要求。飞书和 Lark 尊重客户的全球化 IT 战略和国际化发展需求，愿意长期投入，在充分理解客户数据安全和隐私保护诉求的基础上，通过多种安全合规解决方案向客户提供相关能力，助力客户应对开放和复杂化的网络环境带来的安全挑战，以及日趋严格的全球化数据合规和隐私保护要求，并对更加深入的安全合规领域合作持开放态度。工程合规隐私影响评估（PIA）、数据保护影响评估（DPIA）、敏感 API 合规管控、SDK 合规管控、Cookie 合规管控.数据跨境传输管理全球多数据中心节点、分布式存储、SCC（标准合同条款）、管理与技术层面安全措施数据主体权利访问权、更正权、删除权、可携带权、拒绝权、限制处理权、自主决定权.个人数据处理原则合法性、合理性和透明性、目的限制、数据最小化、准确性、存储限制、可问责性合作方管理数据处理者管理、数据处理协议（DPA）、开放平台第三方管理组织与培训数据保护官、专门的合规团队、隐私保护意识宣贯培训数据安全数据分类分级、加密、假名化处理制度与流程管理隐私政策、隐私相关制度与流程认证与审计安全合规内审、第三方独立审计数据安全事件管理数据泄露响应与通知合规体系合规认证LarkLarkLark飞书LarkLark飞书26新能源行业数字化白皮书SoaringAhead 高飞领航新能源行业典型场景应用探索03Key Scenarios inthe New Energy Industry小米选用了飞书，目前已经有一段时间了，飞书在信息创建、分享，以及协同办公方面，非常简洁、高效，的确越用越顺手。小米科技创始人、董事长雷军新能源产业链上飞书 来自新能源产业链客户的认可飞书和三一集团在情感上有一种共鸣：三一非常重视员工体验，飞书倡导“愉悦是一种生产力”。所以我们选择了飞书，现在飞书也是我们整个公司唯一全员使用的应用。大区事业部董事长、三一美国董事长向飞飞书是一个超级感知工具。它流转的不只是办公流和信息流，它流转的是各种各样的认知和知识，并把知识和认知有效地通过共创的方式连在一起。理想汽车董事长兼CEO李想28 新能源行业数字化白皮书字节以其独特的创新方式打造的飞书，与欣旺达动力“创新驱动新能源世界进步”的使命共振，将我们的协同办公、组织高效协同、产业链上下游拉通提升至一个新境界。欣旺达动力CIO周常福飞书的统一入口、高效协同，大大释放了安泰新能源的工作效率。功能强大的云文档，高效联通的会议，贴心的富文本，可定制化的订阅号和公司圈，都非常值得点赞！安泰新能源总裁 CEO黄丽琴我们选择飞书，归根结底是在实现信息化的资源共享。鹏飞集团董事局主席兼总裁郑鹏当下，海辰储能已经走到数字化、信息化、国际化关键节点，我们要把用好工具、用好 AI 当成差异化竞争要素之一。我们相信，飞书这样高效的工具会帮助我们打通组织。海辰储能联合创始人、总裁 王鹏程29新能源行业数字化白皮书新能源产业链上飞书 越来越多新能源产业链上下游企业都在选择用飞书30 新能源行业数字化白皮书构建全球协同网络，加速绿色能源“出海”海辰储能企业介绍 海辰储能，成立于 2019 年，国家高新技术企业，专业从事锂电池核心材料、磷酸铁锂储能电池及系统的研发、生产和销售。公司致力于持续以客户为中心，为全球提供安全、高效、清洁、可持续的绿色能源解决方案，打造全球储能第一品牌。当前已在北美、欧洲、东南亚、澳洲等海外地区设立子公司和办事处，推进本地化服务网络布局，强化国际竞争力。2023 年海辰储能整体产值破百亿，跻身全球新能源企业 500 强，储能电池出货量全球前五。重点场景与案例 跨国协同0131新能源行业数字化白皮书业务挑战 在全球能源转型的浪潮中，海辰储能的国际化步伐日益加快，然而，随着业务版图的不断扩张，跨国团队间的协同挑战也随之而来：飞书解决方案 海辰储能经过多轮评估，最终选择飞书作为跨国协同办公与全球业务管理的核心平台，开启了全新的变革之旅。信息安全，构建信任基石飞书深刻理解信息安全之于企业的价值，将客户数据安全置于首位。通过为每位客户分配专属安全密钥或支持客户自定义密钥方案，确保数据在源头即被加密，实现客户间数据隔离的同时，也杜绝了内部未经授权的访问。在数据的收集、传输、存储全链条中，飞书部署了周密的安全防护与管理策略，融合多重加密技术与实时监控机制，迅速响应任何可能的安全异常，保障数据全生命周期的安全无忧。为海辰储能安全稳定的企业运维和高效便捷的协同沟通提供了坚实的保障。多语言支持，保障全球化发展飞书提供的多语言翻译功能，包括实时翻译、图片识别翻译、会议字幕翻译等，为海辰储能的全球化发展提供了强有力的语言支持，不仅简化了跨国沟通的过程，还提高了信息的准确性和时效性，确保全球项目能够顺利推进，快速响应市场变化。统一平台，跨国协同无界飞书作为统一的数字化办公平台，打破了地域、时区与语言的限制。帮助海辰储能全球各地的团队形成紧密的协作网，在飞书上围绕着信息、数据、计划、任务高效协同。促进团队信息同频，目标一致，最大化保障产品与服务质量，减少内部消耗。低代码平台，加速数字化转型通过使用飞书应用引擎，海辰储能构建了更灵活、强大的敏捷交付能力，在运营管理、智能制造、业务数据分析等多个方面充分发挥优势，在新的技术领域也能快速装备数字化武器。在业务系统建设过程中，海辰还计划借助飞书应用引擎，拉通原有的成熟业务系统，将业务数据带到协同层进行加速处理，进一步放大原有信息化投资的效果。跨时区沟通障碍时差问题导致不同地区员工之间的实时高效沟通存在挑战。语言与文化差异多语言环境下的工作交流，增加了沟通成本，工作效率需要进一步提升。数字化需求紧迫业务快速发展对数字化建设提出更高要求，亟需灵活、高效的解决方案以快速响应市场变化。32 新能源行业数字化白皮书一张表搞定多地域、14 大销售业务部门的客户跟进与管理安泰新能源企业介绍 ANTAI 安泰新能源，领先的数智化光伏支架及解决方案专家，成立于 2006 年，为全球客户提供包括光伏跟踪支架、屋面支架、地面固定支架在内的全材质、全功能、全服务产品和解决方案。公司业务遍布全球 80 多个国家和地区，光伏支架累计全球出货量达 33GW。重点场景与案例 销售管理0233 新能源行业数字化白皮书业务挑战 随着全球化布局的深入，安泰新能源的跨国销售团队管理面临着重大挑战。各地域营销中心虽能灵活应对本地市场，但客户数据的分散管理却成了效率提升的瓶颈。飞书解决方案 飞书以其强大的多维表格功能，为安泰新能源的跨国销售团队量身定制了一套高效、透明的客户管理系统。销售人员各自为营，使用本地 Excel 维护客户关系，数据孤岛现象严重。团队领导需耗费大量时间汇总信息，难以实时掌握全局动态，更难以精准指导销售策略。周报、月报的准备过程繁琐且效率低下，关键信息易被埋没于海量数据中，难以直观呈现。一表统览，全局尽在掌握通过飞书多维表格，安泰新能源成功实现了全球 14 个销售业务部门客户数据的集中管理。销售人员在同一张表格中录入客户信息，团队领导即可实时查看各地销售进展，每周至少节省 3 小时的数据汇总与沟通时间，显著提升决策效率。权限精细，数据安全无忧飞书支持高级权限设置，确保每位销售人员仅能访问其负责的客户数据，有效保护企业数据隐私。同时，团队领导可根据需要调整权限，灵活应对不同管理场景。客户分级，高效管理利用飞书看板视图功能，安泰新能源实现了客户的高效分级管理。通过为不同优先级的客户设置不同的标签，并自动排序，销售团队能够一目了然地掌握重点客户情况，优先投入资源，加速业务转化。34 新能源行业数字化白皮书一张多维表格搞定多地域 14 大销售业务的客户管理销售权限配置成员将可以查看仪表盘内的图表和数据设置数据表权限可编辑：自定义范围可新增所有记录添加条件其他记录权限：所有字段内容可编辑可编辑：自定义范围自定义权限仅可阅读禁止查看包含指定记录可删除客户管理表格可对记录进行的操作可编辑和删除的记录范围字段内容权限设置筛选条件SalesTeam Member访问者本人取消保存查看安泰新能源更多实践精确控制权限保证数据隐私各区域销售实时在线协作高级权限精准控制阅读权限全球 CRM-Demo客户管理表格曹帅公司A公司A公司B经销商A经销商B经销商CCompany ZCompany D曹帅王方王方客户管理表格客户跟进周报搜索添加快捷方式添加记录General TableGene.Southeast AsiaProject NameSalesCustomer.Company NameMain MarketProject AProject BWilliam HuangWilliam HuangYvonneYvonneProject CProject DNew Project ANew Project BProject A-UpsellNew Project C12345678KoreanPriorityTeam Member最近修改:2 分钟前字段配置筛选分组排序ProjectSoutheas.Overseas.Overseas.KoreanKoreanOceaniaOceaniaProjectProjectProjectDistributorDistributorDistributorDistributor曹帅曹帅王方王方YYWHWHSoutheas.客户管理表格客户跟进周报General TableSoutheast AsiaKoreanPriorityTeam MemberProject D3HighSales：YvonneYLast Contact Date：2022/09/06Project B3Medium王方王方Sales：Last Contact Date：2022/09/06Project C4CommonSales：William HuangWHLast Contact Date：2022/09/06经销商ACompany Name:经销商ACompany Name:经销商ACompany Name:Priority：CommonPriority：CommonPriority：Common销售人员在同一张多维表格录入客户数据地区领导实时查看和管理客户情况看板视图可排序并呈现客户优先级每周至少节省3小时的书面与交流工作不同销售在同一表格中可见自己的客户数据35 新能源行业数字化白皮书可视、自动、共享,助力光伏组件质量管理降本增效红太阳新能源企业介绍 湖南红太阳新能源科技有限公司成立于 2008 年，隶属于中国电子科技集团有限公司，是中电科电子装备集团有限公司的子公司。公司集硅材料、高效单晶电池、光伏组件、光伏系统集成应用于一体，是先进的光伏全产业链制造商，产值规模位列长沙市工业前十强。公司拥有 5.5GW 太阳能高效电池、组件 5.5GW 的光伏组件智能生产线。重点场景与案例 质量管理0336 新能源行业数字化白皮书业务挑战 随着生产规模的扩大，传统的质量管理方式逐渐显露出其局限性，无法满足高效、精准的管理需求。数据海量且碎片红太阳新能源的制造中心涵盖电池、组件两大类产品，共设有三个现代化生产车间。每天车间源源不断地产生着质量数据，覆盖从原材料入库检验、生产过程监控到成品出库检验的每一个环节。海量数据分散在数十张 Excel 表格中，导致数据汇总与分析工作繁重且易出错，周报、月报质量统计数据缺乏时效性和准确性。流程繁琐且低效质量管理部门有非常多的内部、外部审批流程，涉及到原材料检验、质量异常反馈、原材料让步放行、体系文件审批等各个环节。此前，质量流程都是在公司的 OA 系统审批，流程设置复杂，难以适应人员变动和流程调整，审批效率低下，严重影响了质量问题的及时处理。决策支持不足由于缺乏统一的数据分析平台，管理层难以快速获取全面、准确的质量数据，影响决策效率和准确性。飞书解决方案 数据整合与自动化飞书多维表格助力红太阳新能源构建了统一的质量数据平台，实现了从原材料入库到成品出库全链条质量数据的集中录入、自动汇总与实时更新，这不仅消除了数据孤岛与延迟问题，还极大地节省了人工数据统计的时间与成本，每日至少节省 1 小时工时。数据可视化与分析质量数据仪表盘实时展示每日、每月的质量数据，提供直观、全面的数据分析视图。管理层可以基于实时、准确的数据快速做出决策，提高了决策效率与准确性。流程自主管理与优化飞书审批为流程 Owner 提供了自主管理权限，让他们能够灵活创建、调整审批流程，无需依赖 IT部门。同时，流程审批定时提醒、效率诊断与数据管理功能，助力流程的持续完善与优化，审批效率至少提升 3 倍。37新能源行业数字化白皮书红太阳能源可视化、自动化、共享化助力光伏组件质量管理降本增效表格本月昨天表格添加记录筛选字段配置视图配置日期客户订单电池片.背板/.规格颜色玻璃厂家出库/入库2023/07/221入库2023/07/307入库2023/07/232入库2023/07/243入库2023/07/264入库2023/07/285入库2023/07/296入库2023/07/308入库2023/07/2714出库2023/07/309入库2023/07/3010入库2023/07/3011入库2023/07/3112入库2023/07/2313出库多维表格搭建质量数据平台订单累计生产进度表1916019355176001286447362059431942351826281314625116642150390463784136841100093391821946710058731836970262614155310623936291707192063611631845333098541790016671130249600342400000订单总量投产总量入库总量出货总量库存总量01000020000焊接完成率订单完成率101.02.85.31.68.64.78.13r.76.01q.85.41u.58.45.85%仪表盘自动分析数据体系文件评审表文件名称文件和记录编号及版式要求文件属性新编文件编号HTY(ZN01)-MR-JC-001文件版本号V01实施日期2023-09-10制度类型工作审批详情审批详情审批详情全文评论审批中质量安全保障部提交于 9月4日 15:10文件编号由体系负责人填写，申请人不要填写飞书审批承载20 质量业务流程飞书多维表格 审批承载光伏组件质量管理全流程操作简单移动端随时录入、查看数据数据可视仪表盘实时更新质量数据分析图表权限灵活流程创建人可自行更改优化流程不再依赖IT部门每日节省工时1小时审批效率至少提高3倍查看红太阳新能源更多实践38 新能源行业数字化白皮书构建研产供销协同新基建,打造高效智能生产新范式赢合科技企业介绍 赢合科技，锂电装备行业首家上市企业，深耕锂电智能装备行业多年，是目前全球少数能提供锂电池数字化工厂整线解决方案的企业之一。在全球设立了 8 家分子公司、4 大制造基地，年产能可达 200 亿。同时，建立了全球多中心的本土化服务体系，近百个售后服务网点遍布世界各大客户现场，为设备提供全生命周期管理，致力于为客户持续提供最优的智能装备解决方案和最敏捷的本土服务。产品远销日本、韩国、法国、德国、西班牙、美国、俄罗斯等地，与全球多家锂电头部企业、知名车企达成深入合作。重点场景与案例 研产供销协同0439新能源行业数字化白皮书业务挑战 在新能源产业快速发展的浪潮中，如何高效整合市场、研发与供应链资源，形成强大的协同效应，成为提升企业核心竞争力和市场价值的关键。赢合科技面对的挑战是项目复杂度高，涉及众多机台的设计与生产交付，流程中跨部门协作频繁，信息流转不畅制约效率提升。传统模式下，设计评审依赖表格收集问题，不仅效率低下且难以实现多人同步操作，导致文件冗余、数据整合繁琐，阻碍了项目进度的推进。飞书解决方案 针对上述痛点，赢合科技巧妙运用飞书平台，构建了一套高效协同的研产供销新基建。飞书以其强大的信息整合与流程优化能力，显著降低了跨角色、跨部门的沟通成本，加速了关键信息的流转与决策效率。多维表格赋能评审流程通过飞书多维表格，赢合科技搭建起了一站式问题评审平台，实现了从问题登记到整改关闭的全链条管理。这一平台不仅简化了评审流程，还确保了信息的集中存储与实时更新，有效减少了人工处理数据的误差，提升了信息记录的准确性。同时，管理者能够轻松监控评审进度，及时干预，为生产交付赢得了宝贵时间。自动化通知与动态监控飞书的多维表格配置功能，让问题评审流程更加智能化。一旦有新问题登记，系统将自动通知设计负责人进行整改，并跟踪确认整改情况。整个流程透明化，所有参与者都能实时查看问题状态，确保了关键节点的快速响应与高效处理。此外，通过仪表盘功能，赢合科技能够实时监控各部门的问题评审状态及关键数据，为决策提供有力支持。40 新能源行业数字化白皮书线下文件无法多人协同，文件数量、版本多，汇总统计数据费时费力用飞书前团队协作线上化，任务追踪自动化研产供销高效协同用飞书后铝壳除尘 版本10铝壳除尘 版本10版本6版本6电芯入壳模块问题点版本12电芯入壳模块问题点 版本12电池中转模块 版本5电池中转模块 版本5重点项目变更统计平台工程变更物料统计 工程变更原因统计工程下单问题点沟通平台工程师项目A工程问题详细原因AAI组装线(C.动力电池.版本未发布附件混乱，给出数据不明确流程选择错误料号一直没有发布附件不一致模块没发布料号升级没有加版本一物多码附件有误漏出图切叠一体机样机优化高速切叠一体机刀片柔性线二期组装焊二期金砖电池-期-.-期-.12345678910问题分类问题提出人 评审日期问题A设计功能缺失材料属性选用不合理材料属性选用不合理材料属性选用不合理材料属性选用不合理设计功能缺失张三三于小宁张三三设计功能缺失设计功能缺失倒立挤压机倒立挤压机倒立挤压机倒立挤压机倒立挤压机倒立挤压机2J119A00000E2J119A00000E2J119A00000E2J119A00000E21119A00023A2J236A00000E3 条记录3 条记录2024/06/052024/02/162024/05/122024/02/122024/04/012024/03/24周北北王小铭周北北设计问题评审系统41新能源行业数字化白皮书用飞书赋能供应链管理，缺料预警、发料调度进入 2.0 时代理想汽车企业介绍 中国新能源汽车市场的领导者，公司设计、研发、制造和销售豪华智能电动车。理想汽车的使命是创造移动的家，创造幸福的家。通过产品、技术和业务模式的创新，为家庭用户提供安全、便捷、舒适的产品与服务。在中国，理想汽车是成功将增程式电动车商业化的先驱，并在坚持此技术路线的同时打造纯电动平台。公司运用科技为用户创造价值，自主研发工作主要集中在其特有的增程系统，创新的电动汽车技术以及智能汽车解决方案。重点场景与案例 供应链管理0542 新能源行业数字化白皮书业务挑战 新能源产业本质是制造业，而原材料稳健供应是制造业高效生产的前提，有效的供应链管理能够以最少的成本使供应链运作达到最优化，在这过程中任何因为缺料造成的问题和损失都是应极力避免的事故。相关人员需要时刻关注物料情况，并基于实际情况进行物料调拨、物料加急进场等操作，缺料不可避免时要及时通知产线进行预警。但在工作人员的实际操作中，存在很多痛点：缺少统一的查询平台物料信息涉及较多系统，比如物料基础信息在 ERP 系统，送货单在 SRM 系统，自提供应商在途信息在 TMS 系统，车辆预约信息在 DAS 系统。工作人员需要在各个系统中切换，自己汇总信息进行人工判断，准确性无法保证。且传统系统操作方式对业务人员不够友好，学习成本高。沟通链路长，数据时效性无法保证缺料信息强依赖物流人员、供应商管理人员等对外沟通渠道，需要每天定时人工跟催保证数据的时效性。但由于沟通链路较长，数据源较多，需要对信息进行收集再加工，工作人员难以快速掌握物料信息。移动端操作不便业务人员出差频繁，目前只能在 PC 端通过导出报表查询物料信息，无法满足移动查询需求。物料缺报 n 3 汇总N 3 汇总N 3 汇总搜索数据表和视图添加记录常规按人员分组常规零件号零件名称12345678按供应商分组字段配置筛选分组排序行高单车用量供应商描述负责人李天天李天天冯一卓李磊李天天李磊冯一卓李天天9101112131415李天天冯一卓李磊李天天分享飞书解决方案 打通系统壁垒，自动计算汇总缺料信息飞书可以打通各业务系统，将分散 的物料信息聚合，通过系统集成的 方式定期将业务数据同步至多维表格，不再需要人工汇总计算。通过不同的权限设定，工作人员可以看到当前零件在途/库存情况，系统也会自动推送异常，让相关人更快更清晰地掌握供应链信息。43 新能源行业数字化白皮书移动友好，让物料信息触手可得理想建立了“物料助手”，打造物料查询平台。支持多渠道查询，移动友好，向物料助手发送零件号、零件名等关键词即可快速查看物料详情及缺料报表。让缺料信息可查询可追踪，为供应链决策提供更多可能在上下游管理中，如果能及时、准确地掌握有效信息，就能更有的放矢地进行生产、运输和销售等方面的安排，也将在决策中拥有更多选择权。飞书工具上线后每日生产出的缺料信息及数据可定期同步至知识库，便于管理人员定期复盘缺料信息，高效定位缺料问题所在。飞书多维表格 物料助手的组合，也能快速打通理想汽车内部供应链信息流，缩短信息差，并在一定程度上整合上下游信息，更好地为采购、物流和生产提供决策依据。过去物料信息横跨了多个部门和系统，无法通过单一来源得到详细数据人工与外部供应商、采购人员进行跟催一旦发生缺料时，需要花很大精力去处理问题物料基础信息车料预约信息自提供应商在途信息送货单ERPDASTMSSRM44 新能源行业数字化白皮书现在如果能够打通各个系统之间的壁垒，帮助我们自动汇总物料信息，分析未来三天可能的库存不足，给负责人发消息预警，就能够解决物料查询、预警以及快速处理的问题。查看理想汽车更多实践缺料详情在途详情定位详情预约详情可通过点击预约详情加急车辆进场中国能源报|中国能源经济研究院 新能源行业数字化您的专属深度解决方案扫码咨询

2024-09-14 51页 5星级

电力新能源行业：核电机组核准加速电网投资建设企稳-240913（16页）.pdf

Table_ReportDate 2024 年年 09 月月 13 日日 Table_ReportIndustryName 电力电力新能源新能源 Table_ReportName 证券研究报告证券研究报告 行业定期报告行业定期报告 相关研究相关研究 Table_ReportList 电网投资景气度不减电网投资景气度不减 2024.08.09 电网电源投资双增长电网电源投资双增长 中东成为光伏出海亮中东成为光伏出海亮点点 2024.07.19 电网建设投资保持增长电网建设投资保持增长 2024.06.14 电网建设企稳电网建设企稳 风光开年装机开门红风光开年装机开门红 2024.04.12 电网建设投资增速上行电网建设投资增速上行 风光年末呈抢装风光年末呈抢装 2024.02.21 独立性声明独立性声明 作者保证报告所采用的数据均来自正规渠作者保证报告所采用的数据均来自正规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。任何第三方的授意、影响，特此声明。风险提示风险提示 电源电网投资建设不及预期；风电装机不及预期；光伏新增装机不及预期,行业格局进一步恶化；海外贸易摩擦升级。Table_IndustryRank 投资评级：投资评级：强于大市强于大市 相对指数表现相对指数表现 Table_Chart Table_ReportAuthors 智能制造组智能制造组 分析师：陈梦瑶（分析师）分析师：陈梦瑶（分析师）联系方式：联系方式：0871-63577091 邮箱地址：邮箱地址： 资格证书：资格证书：S1200521120002 Table_Title 核电机组核准加速核电机组核准加速，电网投资建设企稳电网投资建设企稳 报告摘要报告摘要 Table_Summary 电网及电源设备：电网及电源设备：2024 年 1-7 月电网基本建设投资额为 2947 亿元，同比增速为 19.17%；电源基本建设投资额达到 4013 亿元，同比增速为 3.6%；2024 年 1-7 月全年全社会用电量 5.6 万亿千瓦时，增速为 7.7%，第一、二、三产业及城乡居民用电增速分别为 7.5%、6.6%、11%、8.4%；逆变器 1-7 月累计出口金额达到 340.85 亿元，增速为-28.73%，其中，荷兰（64.73 亿元）、巴西（35.02 亿元）、印度（21.86亿元）是我国逆变器出口额排前三的国家。风电行业：风电行业：2024 年 1-7 月，新增风电装机容量 29.91GW，同比增长 13.68%。累计并网装机容量 470.53GW，占电源总装机比例15.16%。7 月单月实现新增装机 4.07GW，同比增加 22.59%，环比减少 33.06%。1-7 月份，全国发电设备累计平均利用 1994 时，比上年同期减少 91 小时。其中，风电 1293 小时，比上年同期减少 123 小时。7 月全国风电利用率为 97.9%，同比-0.5pct，环比 0.3pct。光伏行业：光伏行业：2024 年 1-7 月，全国新增光伏装机容量 123.53W，同比增长 27.14%，累计并网装机容量 735.57GW，占电源总装机比例23.70%。7 月实现新增装机 21.05GW，同比增长 12.33%，环比减少9.77%。根据国家海关总署的统计，2023 年 7 月，我国太阳能电池出口金额为 25.86 亿美元，同比负增 18.3%，1-7 月累计出口 202.29 亿美元，同比负增 31.2%。-0.80-0.54-0.28-0.020.240.502023-92023-122024-32024-62024-9电力设备沪深300 p179626Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 2 正文目录正文目录 1.电源及电网信息设备电源及电网信息设备.4 1.1.行业基本信息行业基本信息.4 1.1.1.全社会用电情况全社会用电情况.5 1.1.2.逆变器出口情况逆变器出口情况.6 1.2.个股情况个股情况.6 2.风电风电.7 2.1.行业基本信息行业基本信息.7 2.2.个股情况个股情况.10 3.光伏光伏.11 3.1.行业基本信息行业基本信息.11 3.2.个股情况个股情况.14 4.行业重点新闻行业重点新闻.14 4.1.国常会核准五个核电项目国常会核准五个核电项目.14 4.2.国家能源局发布国家能源局发布 2024 年年 7 月全国可再生能源绿色电力证书核发及交易数据月全国可再生能源绿色电力证书核发及交易数据.15 p2uYlUyRpPvMfVcWaQ9R7NsQpPpNtPiNmMvMlOqRqMaQrRzQwMoPrPxNsRmRTable_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 3 图图目录目录 图图 1.电网基本建设投资额电网基本建设投资额.4 图图 2.电源基本建设投资额电源基本建设投资额.4 图图 3.全社会用电量全社会用电量情况（单位：亿千瓦时、情况（单位：亿千瓦时、%）.5 图图 4.各产业用电量情况（单位：亿千瓦时、各产业用电量情况（单位：亿千瓦时、%）.5 图图 5.各产业用电量同比（单位：各产业用电量同比（单位：%）.5 图图 6.逆变器出口金额逆变器出口金额.6 图图 7.逆变器出口国家情况逆变器出口国家情况.6 图图 8.风电近五年单月装机情况（单位：风电近五年单月装机情况（单位：GWGW、%）.8 图图 9.风电近五年单月利用小时数情况（单位：小时）风电近五年单月利用小时数情况（单位：小时）.8 图图 10.各类电力设备近五年单月利用小时数情况（单位：小时）各类电力设备近五年单月利用小时数情况（单位：小时）.9 图图 11.全国风电利用率情况（单位：全国风电利用率情况（单位：%）.9 图图 12.各省级区域风电并网消纳情况各省级区域风电并网消纳情况.10 图图 13.近四年国内光伏月度新增装机情况（近四年国内光伏月度新增装机情况（单位：单位：GW、%）.11 图图 14.近三年光伏出口情况（近三年光伏出口情况（单位：单位：亿美元、亿美元、%）.12 图图 15.多晶硅近三年价格（多晶硅近三年价格（单位：单位：元元/吨）吨）.12 图图 16.全国光伏利用率情况（单位：全国光伏利用率情况（单位：%）.13 图图 17.各省级区域光伏并网消纳情况各省级区域光伏并网消纳情况.13 表表目录目录 表表 1.各类型电源新增装机情况（单位：万千瓦、各类型电源新增装机情况（单位：万千瓦、%）.4 表表 2.电网设备重点上市企业电网设备重点上市企业 2024 年上半年业绩情况（单位：亿元）年上半年业绩情况（单位：亿元）.7 表表 3.风电设备重点上市企业风电设备重点上市企业 2024 年上半年业绩情况（单位：亿元）年上半年业绩情况（单位：亿元）.11 表表 4.光伏板块重点上市企业光伏板块重点上市企业 2024 年上半年业绩情况（单位：亿元）年上半年业绩情况（单位：亿元）.14 p3Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 4 1.电源及电电源及电网信息设备网信息设备 1.1.行业基本信息行业基本信息 2024年1-7月电网基本建设投资完成额2947亿元，累计增速为19.17%，较上月有一定的下滑；7 月单月的投资建设额为 407 亿元，环比减少 51.37%，6 月基数较高，导致本月环比增长为负。2024 年 1-7 月电源基本建设额为 4158 亿元，累计增速已回落至 3.6%，除火电和核电的投资额增速为正：32.91%、26.42%，水电、风电、太阳能增速：-4.87%、-2.19%、-0.5%，从投资额来看，电源基本建设投资方面，尤其是风光水，有明显放缓的趋势。图图 1.电网基本建设投资额电网基本建设投资额 图图 2.电源基本建设投资额电源基本建设投资额 资料来源：iFIND，红塔证券 资料来源：iFIND，红塔证券 对应装机量来看，1-7 月发电装机累计新增为正的有光伏、风电和水电，分别为新增装机 123.53GW、29.91GW、5.54GW，增幅为 27.14%、13.68%、5.42%，火电（24.38GW）增速为-24.45%，从 7 月环比的数据来看，各类电源的新增装机环比增长均为负，水电、风电下降较多，核电自上月新增1.19GW 发电装机容量后，与去年同期持平，无新增。表表 1.各类型电源新增装机情况（单位：万千瓦、各类型电源新增装机情况（单位：万千瓦、%）1 1-7 7 月新增装机（万千瓦）月新增装机（万千瓦）同增同增 7 7 月环增月环增 水电 584 5.42%-45.16%火电 2438-24.45%-0.33%核电 119-风电 2991 13.68%-33.06%太阳能发电 12353 27.14%-9.77%资料来源：Wind，红塔证券-10%-5%0%5 %,0002,0003,0004,0005,0006,000电网基本建设投资完成额:累计值（亿元）累计同比-30%-20%-10%0 0P,0004,0006,0008,00010,00012,000电源基本建设投资完成额:累计值（亿元）同比增速 p4Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 5 1.1.1.全社会用电情况全社会用电情况 对比上半年的累计数据，全社会、一二三产和城乡居民 1-7 月的用电量累计增速持续下降，分别为 7.7%、7.5%、6.6%、11%、8.4%；但从环比数据有明显改善，全社会、一三产和居民用电环比增速都是两位数以上的增速，分别为 14.52%、10.16%、16.43%、48.07%，二产的环比增速略低于前述产业，为 6.67%。图图 3.全社会用电量情况（单位：亿千瓦时、全社会用电量情况（单位：亿千瓦时、%）资料来源：iFind，红塔证券 图图 4.各产业用电量情况各产业用电量情况（单位：亿千瓦时、（单位：亿千瓦时、%）图图 5.各产业用电量同比各产业用电量同比（单位：（单位：%）资料来源：iFind，红塔证券 资料来源：iFind，红塔证券 0 000000000,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,000全社会用电量全社会用电量同比0 000,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000第一产业第二产业第三产业城乡居民生活用电量02468101214161820第一产业同比第二产业同比第三产业同比城乡居民生活用电量同比 p5Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 6 1.1.2.逆变器出口情况逆变器出口情况 2024 年 1-7 月逆变器出口金额合计为 340.85 亿元，同比降幅收窄至28.73%；环比的数据均出现下滑，总额、数量和单价的环比增长分别为-14.08%、-10.47%、-4.03%。2024 年 1-7 月我国逆变器前三的出口国分别为荷兰、巴西、印度，出口金额为 64.73 亿元、35.02 亿元、21.86 亿元，其中仅有荷兰的同比增速为-58.76%，对另外两个国家的增速较高分别为 50.39%、133.28%，前十五国家中，对巴基斯坦、沙特、仍然维持较高的增速，分别为 311.08%、710.27%，阿联酋的需求增速也较好，为 67.09%，欧洲地区除西班牙为 11.04%，其他均为负增，美国为-19.41%，亚洲地区中，中国香港、日本也是需求下滑呈现负增，南非降幅达到-75.98%，去年同期的基数较大而未能维持。因此整体来看，需求景气度较高的国家仍然集中的亚洲和南美洲巴西，欧洲地区的需求仍疲软。图图 6.逆变器出口金额逆变器出口金额 图图 7.逆变器出口国家情况逆变器出口国家情况 资料来源：海关总署，红塔证券 资料来源：海关总署，红塔证券 1.2.个股情况个股情况 上市公司上半年业绩报告陆续公布，从部分重点上市企业的业绩来看，电工仪器仪表中，海兴电力营利双增，主要由于海外收入持续增长，以及国内去年二次中标的在今年上半年的陆续交付，形成了业绩保障；电网自动化板块，除许继电气营收呈负增，其他上市公司表现仍然稳步增长，尤其是南网科技，营利增速领涨，主要原因为并购业务带来的协同效应显现，毛利率较高的试验检测及调试服务对业绩贡献高，智能设备类业务的增长也比较可观；配电设备中明阳电气、三星医疗业绩也呈现较好的增势，两家企业在新能源业务和出海业务的拉动下，收入增长明显；输变电设备中思源电气受益于海内外电网建设的高景气度，公司各类产品收入增速较高，毛利率水平也-40%-20%0 000200300400500600700800出口金额（亿元人民币）同比增速-200%-100%00 0000P00p000203040506070荷兰巴西印度巴基斯坦德国美国西班牙澳大利亚沙特阿拉伯阿联酋中国香港南非英国意大利日本2024年1-7月累计出口金额（人民币亿元）同比 p6Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 7 在持续提升，随着设备销售和 EPC 的出海增速提升，公司整体的业绩表现较为亮眼；线缆部件则呈现出业绩分化明显的态势，精达股份的增长主要由于其新兴产业领域的拓展、产品结构调整和技术创新，神马电力则是因为国内重点工程收入增幅显著，以及内控增强对业绩改善贡献较大。表表 2.电网设备重点上市企业电网设备重点上市企业 2024 年上半年业绩情况（单位：亿元）年上半年业绩情况（单位：亿元）代码代码 简称简称 申万三级行业申万三级行业 营业收入营业收入 同增同增 归母净利润归母净利润 同增同增 总市值总市值 603556.SH 海兴电力 电工仪器仪表 22.55 20.04%5.33 22.00#0.02 000400.SZ 许继电气 电网自动化设备 68.36-5.10%6.28 10.3506.88 000682.SZ 东方电子 电网自动化设备 28.19 11.95%2.53 24.903.19 600406.SH 国电南瑞 电网自动化设备 201.14 10.02.09 8.36%2,035.52 600885.SH 宏发股份 电网自动化设备 72.31 8.89%8.44 15.336.20 601126.SH 四方股份 电网自动化设备 34.77 21.18%4.24 19.242.63 688248.SH 南网科技 电网自动化设备 15.55 23.74%1.84 59.338.69 301291.SZ 明阳电气 配电设备 24.73 29.94%2.46 52.36.56 601567.SH 三星医疗 配电设备 69.97 26.11.50 32.23G2.75 601877.SH 正泰电器 配电设备 289.88 4.08.22 0.9799.92 002028.SZ 思源电气 输变电设备 61.66 16.27%8.87 26.64R5.92 002270.SZ 华明装备 输变电设备 11.21 23.24%3.15 9.642.58 300001.SZ 特锐德 输变电设备 63.32 12.93%1.93 105.267.39 300140.SZ 节能环境 输变电设备 29.26-9.50%4.37-6.169.77 600089.SH 特变电工 输变电设备 478.42-4.520.34-59.46c0.08 600312.SH 平高电气 输变电设备 50.42 4.50%5.34 60.00%8.09 600550.SH 保变电气 输变电设备 18.62 45.82%0.23 157.60.89 601179.SH 中国西电 输变电设备 103.42 7.42%4.52 5.2368.04 688676.SH 金盘科技 输变电设备 29.16 0.79%2.22 16.431.35 002498.SZ 汉缆股份 线缆部件及其他 43.32-0.45%3.82-9.86.14 600577.SH 精达股份 线缆部件及其他 103.74 19.89%2.89 38.62.55 600869.SH 远东股份 线缆部件及其他 113.45 9.41%-1.30-140.66.11 603530.SH 神马电力 线缆部件及其他 5.51 32.67%1.41 177.52.10 603606.SH 东方电缆 线缆部件及其他 40.68 10.31%6.44 4.4735.95 资料来源：iFind，红塔证券 2.风电风电 2.1.行业基本信息行业基本信息 根据国家能源局的公告，2024 年 1-7 月，新增风电装机容量 29.91GW，同比增长 13.68%。累计并网装机容量 470.53GW，占电源总装机比例 15.16%。7 月单月实现新增装机 4.07GW，同比增加 22.59%，环比减少 33.06%。p7Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 8 图图 8.风电近风电近五五年单月装机情况（单位：年单月装机情况（单位：GWGW、%）资料来源：国家能源局（注：2020 年数据统计口径为 6000 千瓦及以上电厂发电装机容量），红塔证券 1-7 月份，全国发电设备累计平均利用 1994 时，比上年同期减少 91 小时。其中，风电 1293 小时，比上年同期减少 123 小时；太阳能发电 740 小时，比上年同期减少 40 小时；火电 2499 小时，比上年同期减少 75 小时；核电 4399 小时，比上年同期减少 41 小时；水电 1928 小时，比上年同期增加350 小时。图图 9.风风电近电近五五年单月年单月利用小时数情况利用小时数情况（单位：（单位：小时小时）资料来源：国家能源局（2023 年 12 月各分项利用小时数没有公布），红塔证券 9.895.61 1.34 2.92 6.08 4.07 69.35#.03%-64.745.19%-8.30.59%-100%-50%0P00203040501-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20202021202220232024当年同比增长37359678997611341293050010001500200025001-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20202021202220232024 p8Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 9 图图 10.各类电力设备各类电力设备近近五五年单月年单月利用小时数情况利用小时数情况（单位：（单位：小时小时）资料来源：国家能源局（2023 年 12 月各分项利用小时数没有公布），红塔证券 7 月全国风电利用率为 97.9%，同比-0.5pct，环比 0.3pct；其中风电利用率小于 95%的有以下地区：湖北：92.9%、湖南：94.7%、甘肃：94.1%、青海：94.8%、新疆：93.8%、西藏：54.1%。1-7 月全国风电利用率为 96.3%，同比-0.7pct，环比 0.2pct；其中风电利用率小于 95%的有以下地区：河北：93.9%、蒙西：94.4%、蒙东：93.1%、辽宁：94.1%、吉林：92.7%、黑龙江：94.9%、甘肃：93.9%、青海：93.2%、新疆：94.2%、西藏：94.1%。图图 11.全国风电利用率情况（单位：全国风电利用率情况（单位：%）资料来源：全国新能源消纳监测预警中心，红塔证券 0 0Pp0%火电水电核电风电太阳能发电98.30.70.30.10.80.60.9003456789101112202220232024 p9Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 10 图图 12.各省级区域各省级区域风电风电并网消纳情况并网消纳情况 资料来源：全国新能源消纳监测预警中心，红塔证券，*蒙东地区监测结果包含锡盟特高压外送配套新能源利用情况，*内蒙古为蒙西蒙东平均值 2.2.个股情况个股情况 从披露的半年报来看，整机方面整体营收上升，得益于国内装机量增长和海外市场开拓带动营业收入提升。盈利方面则表现不一。三一重能因本期出售风场数量较少，收益减少。零部件企业则营业收入普遍承压，日月股份受产品出货量、销售价格均下降综合叠加导致营收下降；海力风电因海风平价价格下降，抢装潮后市场需求阶段性不足营收下滑；大金重工受本期国内客户开工缓慢，延迟要货；新强联因零部件的中标价格低位运行、新项目交付不及预期等因素，导致公司经营业绩出现回落变动。盈利方面随着营收回落，同步下滑，日月股份主要系处置孙公司股权，根据相关会计准则及应用指南，确认了处置收益所致；扣除非经常性损益的净利润较 2023 年同期下降 40.67%，主要系公司主要产品出货量、销售价格均出现下降导致利润下降所致。p10Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 11 表表 3.风电风电设备重点上市企业设备重点上市企业 2024 年上半年业绩情况（单位：亿元）年上半年业绩情况（单位：亿元）代码代码 名称名称 申万三级申万三级 2024H12024H1 营业收入营业收入 增速增速 2024H12024H1 归母净利润归母净利润 增速增速 300772.SZ 运达股份 风电整机 86.28 22.65%1.47-0.541615.SH 明阳智能 风电整机 117.96 11.71%6.61 0.942202.SZ 金风科技 风电整机 202.02 6.32.87 10.83h8349.SH 三一重能 风电整机 52.80 34.88%4.34-46.923218.SH 日月股份 风电零部件 17.88-25.40%4.22 44.7101155.SZ 海力风电 风电零部件 3.62-65.16%1.08-20.222487.SZ 大金重工 风电零部件 13.56-34.20%1.74-36.2300850.SZ 新强联 风电零部件 10.57-12.94%-1.01-200.0500129.SZ 泰胜风能 风电零部件 16.56-0.84%1.29 9.452531.SZ 天顺风能 风电零部件 22.59-47.57%2.16-62.75%资料来源：iFind，红塔证券 3.光伏光伏 3.1.行业基本信息行业基本信息 根据国家能源局的公告，2024年1-7月，全国新增光伏装机容量123.53W，同比增长 27.14%，累计并网装机容量 735.57GW，占电源总装机比例 23.70%。7 月实现新增装机 21.05GW，同比增长 12.33%，环比减少 9.77%。图图 13.近四年国内光伏月度新增装机情况（近四年国内光伏月度新增装机情况（单位：单位：GW、%）资料来源：国家能源局，红塔证券 在出口方面，根据国家海关总署的统计，2023 年 7 月，我国太阳能电池出口金额为 25.86 亿美元，同比负增 18.3%，1-7 月累计出口 202.29 亿美元，同比负增 31.2%。36.729.0214.3719.0423.3321.0580.27%-32.13%-1.91G.605.56.33%-40%-20%0 0020304050601-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021202220232024当年同比增速 p11Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 12 图图 14.近三年光伏出口情况（近三年光伏出口情况（单位：单位：亿美元、亿美元、%）资料来源：海关总署，红塔证券 根据 PV infolink 的统计，2024 年 7 月中国共出口约 19.6GW 的光伏组件，环比下降 11%；同比上升 35%。今年 1 至 7 月，中国共出口约 151.GW的光伏组件，对比去年同期 120.6GW 上升 26%。今年 7 月，全球前五大进口中国光伏组件市场依序为荷兰、沙特、巴西、印度与巴基斯坦，单月进口总量约占全球市场 71%。预计多晶硅市场价格弱稳运行。图图 15.多晶硅近三年价格（多晶硅近三年价格（单位：单位：元元/吨）吨）资料来源：百川资讯，红塔证券 7 月全国光伏利用率为 97.6%，同比-1.1 pct.，环比-0.7pct；其中光伏利用率小于 95%的有以下地区：甘肃：92.7%、青海：89.1%、新疆：91.5%、西藏：67.4%、云南：86.9%。1-7 月全国光伏利用率为 97.1%，同比-1.2pct，环比 0.1pct；其中光伏利用率小于 95%的有以下地区：甘肃：91.9%、青海：90.9%、新疆：94.3%、西藏：71.1%。-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0020304050601月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202220232024同比增速0500001000001500002000002500003000003500002021-9-92021-10-92021-11-92021-12-92022-1-92022-2-92022-3-92022-4-92022-5-92022-6-92022-7-92022-8-92022-9-92022-10-92022-11-92022-12-92023-1-92023-2-92023-3-92023-4-92023-5-92023-6-92023-7-92023-8-92023-9-92023-10-92023-11-92023-12-92024-1-92024-2-92024-3-92024-4-92024-5-92024-6-92024-7-92024-8-92024-9-9 p12Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 13 图图 16.全国全国光伏光伏利用率情况（单位：利用率情况（单位：%）资料来源：全国新能源消纳监测预警中心，红塔证券 图图 17.各省级区域各省级区域光伏光伏并网消纳情况并网消纳情况 资料来源：全国新能源消纳监测预警中心，红塔证券，*蒙东地区监测结果包含锡盟特高压外送配套新能源利用情况，*内蒙古为蒙西蒙东平均值 98.00.40.40.10.50.30.6003456789101112202220232024 p13Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 14 3.2.个股情况个股情况 光伏半年报表现分化，硅料硅片和组件板块出货量提升但未能覆盖产品价格下降导致营收和盈利承压；逆变器表现各异。表表 4.光伏板块光伏板块重点上市企业重点上市企业 2024 年上半年业绩情况（单位：亿元）年上半年业绩情况（单位：亿元）代码代码 名称名称 申万三级申万三级 2024H12024H1 增速增速 2024H12024H1 增速增速 营业收入营业收入 归母净利润归母净利润 002129.SZ TCL 中环 硅料硅片 162.13-53.54%-30.64-167.530438.SH 通威股份 硅料硅片 437.97-40.87%-31.29-123.580481.SH 双良节能 硅料硅片 69.79-42.45%-12.57-303.473185.SH 弘元绿能 硅料硅片 40.12-44.08%-11.57-213.77h8303.SH 大全能源 硅料硅片 45.84-50.84%-6.70-115.142056.SZ 横店东磁 光伏电池组件 95.67-6.62%6.39-47.292459.SZ 晶澳科技 光伏电池组件 373.57-8.54%-8.74-118.162506.SZ 协鑫集成 光伏电池组件 81.13 44.73%0.43-61.152865.SZ 钧达股份 光伏电池组件 63.74-32.35%-1.66-117.4100118.SZ 东方日升 光伏电池组件 104.59-40.59%-9.63-211.800732.SH 爱旭股份 光伏电池组件 51.62-68.23%-17.45-233.301012.SH 隆基绿能 光伏电池组件 385.29-40.41%-52.43-157.13h8223.SH 晶科能源 光伏电池组件 472.51-11.88.00-68.77h8472.SH 阿特斯 光伏电池组件 219.58-15.88.39-35.55h8599.SH 天合光能 光伏电池组件 429.68-12.99%5.26-85.1400274.SZ 阳光电源 逆变器 310.20 8.38I.59 13.8900763.SZ 锦浪科技 逆变器 33.55 3.20%3.52-43.8400827.SZ 上能电气 逆变器 19.26-11.53%1.61 18.905117.SH 德业股份 逆变器 47.48-2.97.36-2.21h8032.SH 禾迈股份 逆变器 9.08-14.78%1.88-46.16h8390.SH 固德威 逆变器 31.48-17.47%-0.24-103.22%资料来源：iFind，红塔证券 4.行业重点新闻行业重点新闻 4.1.国常会国常会核准五个核电项目核准五个核电项目 8 月 19 日召开的国务院常务会议，决定核准江苏徐圩一期工程等五个核电项目。会议强调,安全是核电发展的生命线，要不断提升核电安全技术水平和风险防范能力，加强全链条全领域安全监管，确保核电安全万无一失，促进行业长期健康发展。（来源：财联社）点评：点评：核电作为一种高效、稳定的基荷能源，从目前的政策导向来看，发展的确定性较高。核电对优化能源结构起着关键的作用，由于项目建设涉 p14Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 15 及众多领域，产业链的发展迎来了较大的机遇；同时，本次的核准机组中，包括三代、四代核电技术，对加速四代高温气冷堆的商业化应用进程也有着关键的意义。4.2.国家能源局发布国家能源局发布2024年年7月全国可再生能源绿色月全国可再生能源绿色电力证书核发及交易数据电力证书核发及交易数据 2024 年 7 月，国家能源局核发绿证 1.82 亿个。其中，风电 4025 万个，占 22.09%；太阳能发电 3148 万个，占 17.28%；常规水电 1.02 亿个，占56.07%；生物质发电 802 万个，占 4.40%；其他可再生能源发电 29 万个，占 0.16%。截至 2024 年 7 月底，全国累计核发绿证 8.89 亿个。其中，风电 3.56 亿个，占 40.00%；太阳能发电 2.61 亿个，占 29.31%；常规水电 2.04 亿个，占 22.94%；生物质发电 6869 万个，占 7.73%；其他可再生能源发电 31 万个，占 0.03%。2024 年 7 月，全国交易绿证 2447 万个（其中随绿电交易绿证 848 万个）；截至 2024 年 7 月底，全国累计交易绿证 2.91 亿个（其中随绿电交易绿证 1.54 亿个）。点评：点评：近日，国家能源局完成了绿证核发交易系统的核心功能开发并成功上线。该系统依据电网企业和电力交易机构提供的数据，对已登记的可再生能源项目进行绿证核发。自 2017 年我国试行绿证制度以来，2023 年 7 月，国家发展改革委等三部门联合发布通知，明确由国家能源局负责绿证管理工作，全面覆盖各类可再生能源发电项目。随着我国可再生能源的快速发展，绿证核发的全面实施将使我国成为全球最大的绿证市场。Table_PageHeader 电力新能源 请务必阅读末页的重要说明请务必阅读末页的重要说明 16 研究团队首席分析师研究团队首席分析师 Table_TeamList 宏观总量组宏观总量组 消费组消费组 生物医药组生物医药组 智能制造组智能制造组 高新技术组高新技术组 杨欣 0871-63577091 于快 0871-63577914 代新宇 0871-63577083 陈梦瑶 0871-63577091 肖立戎 0871-63577083 新材料新能源新材料新能源 汽车汽车 质控风控质控风控 合规合规 唐贵云 0871-63577091 唐贵云 0871-63577091 李雯婧 0871-63577003 王雪萌 0871-63577003 红塔证券投资评级：红塔证券投资评级：以报告日后 6 个月内绝对收益为基准：类别类别 级别级别 定义定义 行业 投资评级 强于大市 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10以上 中性 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅 10至-10之间 弱于大市 未来 6 个月内行业指数相对大盘涨幅-10以下 公司声明：公司声明：本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师。免责声明：免责声明：本报告仅供红塔证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的客户。本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息来源合法合规，本公司力求但不能担保其准确性或完整性，也不保证本报告所含信息保持在最新状态。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。投资者应当自行关注。本公司已采取信息隔离墙措施控制存在利益冲突的业务部门之间的信息流动，以尽量防范可能存在的利益冲突。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或者争取提供承销保荐、财务顾问等投资银行服务或其他服务。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的潜在利益冲突，投资者不应将本报告视为作出投资决策的唯一参考因素 市场有风险，投资需谨慎。本报告中的观点、结论仅供投资者参考，不构成投资建议。本报告也没有考虑到个别投资者特殊的投资目标、财务状况或需要，投资者应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。投资者不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。在决定投资前，如有需要，投资者应向专业人士咨询并谨慎决策。除法律法规规定必须承担的责任外，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失承担责任。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制或发布。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。如征得本公司同意后引用、刊发，则需注明出处为红塔证券股份有限公司证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。所有于此报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。红塔证券股份有限公司版权所有。红塔证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。

2024-09-14 16页 5星级

新能源板块行业专题报告：主材经营压力释放业绩筑底逆变器等板块环比改善-240914（20页）.pdf

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 行业研究/机械工业/新能源板块 证券研究报告 行业专题报告行业专题报告 2024 年 09 月 14 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市优于大市 维持维持 市场表现市场表现 -10.38%1.59.56%.537.50I.47 22/52022/82022/112023/2新能源板块海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 光伏招标机制座谈会召开，部分环节初现回暖迹象2024.09.08 甘肃省印发电力现货市场规则，十部委联合印发数字化绿色化协同转型发展实施指南2024.09.03 比亚迪华为联手打造方程豹智驾方案，鹏辉能源发布第一代全固态电池2024.09.03 Table_AuthorInfo 分析师:徐柏乔 Tel:(021)23219171 Email: 证书:S0850513090008 联系人:吴志鹏 Tel:(021)23215736 Email: 联系人:罗青 Tel:(021)23185966 Email: 联系人:王天璐 Tel:(021)23185640 Email: 主材经营压力释放业绩筑底，逆变器等板主材经营压力释放业绩筑底，逆变器等板块环比改善块环比改善?投资要点：投资要点：光伏行业光伏行业 24H1 业绩承压，主材环节表现较弱业绩承压，主材环节表现较弱。我们选取 52 家光伏公司，划分为 8 个子板块对光伏行业年报季报进行分析。24H1，光伏板块合计实现营业收入 4832.85 亿元，同比下降 19.94%；合计实现归母净利润 37.96 亿元，同比下降 95.09%；板块平均毛利率为 14.16%，同比降低 9.42 个百分点；平均归母净利润率为 0.79%，同比降低 12.01 个百分点。24H1 光伏设备、组件辅材两个环节归母净利润实现同比增长，分别为 17.24%、1.84%；其他板块同比下滑，其中逆变器、其他辅材、电站分别同比下降 11.72%、46.63%、8.58%，主材环节硅料、硅片、电池组件受行业影响亏损；毛利率方面，24H1 仅逆变器、组件辅材、电站实现正增长，分别同比增长 0.50、2.24、1.55 个百分点，光伏设备、硅料、硅片、电池组件、其他辅材同比下降 2.32、21.81、24.06、8.13、6.66个百分点，硅片硅料环节受降价影响毛利率降幅最大。2024Q2 主材亏损扩大，逆变器、电站盈利环增主材亏损扩大，逆变器、电站盈利环增。24Q2 单季度光伏板块合计实现营业收入 2574.08 亿元，同比下降 20.95%；合计归母净亏损 28.11 亿元；板块平均毛利率为 12.73%，同比减少 9.24 个百分点。分板块来看，24Q2 单季度归母净利润主要受主材环节拖累，硅料、硅片、电池组件亏损 23.03、47.22、52.45 亿元，逆变器、组件辅材、其他辅材净利润同比下降 8.81%、23.34%、59.23%，光伏设备、电站净利润同比增长 3.79%、2.08%。是唯二实现正增长的环节；毛利率方面，24Q2 单季度仅组件辅材、电站毛利率同比增长 2.31、4.93 个百分点，其余环节毛利率均同比下降，其中硅料、硅片分别同比下降17.49、34.46 个百分点，是降幅最大的环节。从环比角度来看，24Q2 单季度归母净利润较 Q1 显著提升的有逆变器、电站两个板块，分别环比提升 56.55%、108.48%，其余板块利润均有所下降，硅料转亏，硅片、电池组件亏损扩大；毛利率方面，组件辅材、电站环比有所提升，分别环比增长 2.02、6.51 个百分点，其余环节毛利率环比出现不同程度的下降。现金流现金流仍待修复仍待修复，货币资金小幅下行，货币资金小幅下行。光伏板块 24Q2 单季度经营性现金流净额为 84.05 亿元，同比下降 86.3%，处于历史偏低水平，板块仍处于底部，除组件辅材、其他辅材、电站外，其余环节同比均较大幅度下降，其中硅片、逆变器经营性现金流为负，硅片环节同比下降 168.7%降幅最大。2024Q2 光伏板块合计货币资金为 3013.24 亿元，环比持续小幅下行，除其他辅材、电站外，各环节都有不同程度的下滑，其中硅料环比下降 31.4%降幅最大。投资策略：投资策略：国内政策支持国内政策支持 海外新市场增量，海外新市场增量，光伏行业仍具有成长光伏行业仍具有成长空间空间。根据国家能源局发布数据，2024 年上半年全国新增并网容量 102.48GW，同比增长30.7%。我们预计 2024-26 年国内新增装机规模达到 250/262/275GW、全球新增装机规模达到 500/545/592GW；我们认为，中长期来看光伏行业受益于碳中和的发展、以及全球平价时代经济性两大重要因素，未来仍具有较大的发展潜能与向上空间；建议关注海外增长趋势明确、且受益于后续可能出现的欧洲降息周期（阳光电源、德业股份、锦浪科技、固德威、艾罗能源阳光电源、德业股份、锦浪科技、固德威、艾罗能源），新技术发展趋势（隆基绿能、通威股份、爱旭股份、帝尔激光、迈为股份等隆基绿能、通威股份、爱旭股份、帝尔激光、迈为股份等），主材龙头底部（协鑫科技、晶科能源、晶澳科技、阿特斯、天合光能协鑫科技、晶科能源、晶澳科技、阿特斯、天合光能），龙头格局最稳定的辅材（福斯特、福莱特福斯特、福莱特）。风险提示。风险提示。行业政策波动风险；竞争加剧风险；新技术替代风险；产品价格波动风险。61393 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目目 录录 1.光伏半年报及二季报综述：.5 1.1 季度盈利能力变化趋势.10 1.2 期间费用：24Q2 显著下降.11 1.3 资产减值损失：24Q2 减值规模较大.12 2.光伏板块经营质量分析.12 2.1 现金流仍待修复，货币资金有所下滑.12 2.2 周转速率环比改善.14 2.3 主材环节：借款环比提升，现金流流出维持稳定.16 3.投资策略.16 3.1 24 上半年光伏装机延续增长趋势，未来仍具发展空间.16 3.2 光伏产业链价格跟踪：产业链价格筑底.17 4.风险提示.19 vZgZxOmMvMcWdXaQdN6MoMqQmOsOkPnNwPeRrQnR8OmMxOuOmOmMvPqMtR 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录图目录 图 1 光伏设备单季度经营情况.10 图 2 硅料单季度经营情况.10 图 3 硅片单季度经营情况.10 图 4 电池组件单季度经营情况.10 图 5 逆变器季度经营情况.11 图 6 组件辅材单季度经营情况.11 图 7 其他辅材单季度经营情况.11 图 8 电站单季度经营情况.11 图 9 光伏板块期间费用率变化趋势.11 图 10 国内光伏新增装机量统计与预测（GW）.17 图 11 全球光伏新增装机量统计与预测（GW）.17 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 表目录表目录 表 1 光伏板块 2023-2024 年半年度经营情况对比.5 表 2 光伏板块 2023-2024 年 Q2 单季度经营情况对比.7 表 3 光伏板块 2024 年 Q1、Q2 单季度经营情况对比.8 表 4 光伏各子板块单季度期间费用率变化趋势.12 表 5 光伏各子板块单季度资产减值损失变化趋势（百万元）.12 表 6 光伏板块单季度经营性现金流净额变化趋势（百万元）.13 表 7 光伏板块货币资金合计（百万元）.13 表 8 光伏板块应收账款及应收票据合计（百万元）.13 表 9 光伏板块存货合计（百万元）.14 表 10 光伏板块资产负债率（%）.14 表 11 光伏板块流动比率及速动比率.15 表 12 光伏板块存货周转天数、应收账款周转天数（天）.15 表 13 主材环节短期借款合计（百万元）.16 表 14 主材环节长期借款合计（百万元）.16 表 15 主材环节经营性现金流流出合计（百万元）.16 表 16 光伏产业链周度价格（Infolink Consulting 2024.8.28）.18 表 17 光伏多晶硅周度价格（硅业分会 2024.8.28；万元/吨）.19 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 1.光伏光伏半半年报及年报及二季报二季报综述综述：我们选取我们选取 52 家光伏上市公司，划分为家光伏上市公司，划分为 8 个子板块进行年报季报分析。个子板块进行年报季报分析。2024 上半年，光伏板块合计实现营业收入 4832.85 亿元，同比下降 19.94%；合计实现归母净利润 37.96 亿元，同比下降 95.09%；板块平均毛利率为 14.16%，同比降低9.42 个百分点；平均归母净利润率为 0.79%，同比降低 12.01 个百分点。分板块来看，24H1 光伏设备、组件辅材两个环节归母净利润实现同比增长，分别为 17.24%、1.84%；其他板块同比下滑，其中逆变器、其他辅材、电站分别同比下降11.72%、46.63%、8.58%，主材环节硅料、硅片、电池组件受行业影响亏损；毛利率方面，24H1 仅逆变器、组件辅材、电站实现正增长，分别同比增长 0.50、2.24、1.55个百分点，光伏设备、硅料、硅片、电池组件、其他辅材同比下降 2.32、21.81、24.06、8.13、6.66 个百分点，硅片硅料环节受降价影响毛利率降幅最大。表表 1 光伏板块光伏板块 2023-2024 年年半半年度经营情况对比年度经营情况对比 证券简称证券简称 营业收入（百万元，营业收入（百万元，%）毛利率毛利率（%，百分点），百分点）归母净利润（百万元，归母净利润（百万元，%）归母净利润率（归母净利润率（%，百分点），百分点）23H1 24H1 同比同比 23H1 24H1 同比同比 23H1 24H1 同比同比 23H1 24H1 同比同比 增长增长 变动变动 增长增长 变动变动 光伏设备光伏设备 晶盛机电 8406 10147 20.71 42.65 37.00 -5.66 2206 2096 -4.97 26.24 20.66 -5.58 捷佳伟创 4083 6622 62.19 26.45 31.62 5.17 752 1226 63.15 18.40 18.51 0.11 迈为股份 2869 4869 69.74 32.71 30.95 -1.76 425 461 8.63 14.80 9.47 -5.33 金辰股份 1145 1241 8.41 28.82 27.97 -0.85 50 52 4.00 4.36 4.18 -0.18 帝尔激光 674 906 34.40 48.21 48.06 -0.15 174 236 35.51 25.86 26.07 0.21 奥特维 2517 4418 75.48 36.64 33.81 -2.83 523 769 47.19 20.76 17.41 -3.35 合计 19694 28203 43.21 36.47 34.15 -2.32 4129 4841 17.24 20.96 17.16 -3.80 硅料硅料 通威股份 74068 43797 -40.87 34.14 7.12 -27.02 13270 -3129 -123.58 17.92 -7.15 -25.06 特变电工 49817 47842 -3.96 32.18 19.87 -12.31 7467 3034 -59.36 14.99 6.34 -8.65 大全能源 9325 4584 -50.84 57.67 2.63 -55.03 4426 -670 -115.14 47.47 -14.62 -62.09 合计 133210 96223 -27.77 35.06 13.25 -21.81 25163 -765 -103.04 18.89 -0.80 -19.69 硅片硅片 TCL 中环 34898 16213 -53.54 23.21 -2.79 -26.00 4536 -3064 -167.53 13.00 -18.90 -31.89 弘元绿能 7174 4012 -44.08 21.97 -6.59 -28.55 1017 -1157 -213.77 14.18 -28.85 -43.03 双良节能 12128 6979 -42.45 13.75 -6.03 -19.78 618 -1257 -303.47 5.10 -18.02 -23.11 京运通 5137 2891 -43.73 14.54 -14.14 -28.68 56 -1085 -2053.96 1.08 -37.52 -38.60 高测股份 2521 2646 4.96 46.76 26.19 -20.58 714 273 -61.80 28.32 10.31 -18.01 合计 61858 32742 -47.07 21.45 -2.60 -24.06 6941 -6290 -190.63 11.22 -19.21 -30.43 电池组件电池组件 爱旭股份 16249 5162 -68.23 17.92 -3.07 -20.99 1309 -1745 -233.30 8.05 -33.80 -41.85 中来股份 5761 3080 -46.53 15.15 7.27 -7.87 236 -306 -229.37 4.10 -9.93 -14.03 钧达股份 9421 6374 -32.35 16.84 1.03 -15.81 956 -166 -117.41 10.14 -2.61 -12.75 隆基绿能 64652 38529 -40.41 19.08 7.66 -11.43 9178 -5243 -157.13 14.20 -13.61 -27.81 天合光能 49384 42968 -12.99 16.92 13.85 -3.07 3540 526 -85.14 7.17 1.22 -5.94 晶澳科技 40843 37357 -8.54 19.35 3.91 -15.44 4813 -874 -118.16 11.79 -2.34 -14.13 东方日升 17607 10459 -40.59 13.45 8.99 -4.46 861 -963 -211.80 4.89 -9.20 -14.10 晶科能源 53624 47251 -11.88 15.18 8.57 -6.61 3843 1200 -68.77 7.17 2.54 -4.63 阿特斯 26105 21958 -15.88 14.53 15.78 1.25 1923 1239 -35.55 7.37 5.64 -1.72 合计 283646 213138 -24.86 17.02 8.89 -8.13 26659 -6332 -123.75 9.40 -2.97 -12.37 逆变器逆变器 阳光电源 28622 31020 8.38 29.42 32.42 3.00 4354 4959 13.89 15.21 15.99 0.77 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 固德威 3814 3148 -17.47 35.55 22.76 -12.79 741 -24 -103.22 19.42 -0.76 -20.18 禾迈股份 1065 908 -14.78 42.78 47.52 4.74 348 188 -46.16 32.72 20.67 -12.05 德业股份 4894 4748 -2.97 41.76 37.15 -4.60 1264 1236 -2.21 25.82 26.02 0.20 上能电气 2177 1926 -11.53 17.36 22.98 5.62 135 161 18.90 6.21 8.34 2.14 科士达 2823 1891 -32.99 32.87 32.01 -0.86 501 219 -56.24 17.75 11.59 -6.16 昱能科技 658 899 36.61 41.42 35.58 -5.84 134 88 -34.56 20.39 9.77 -10.62 禾望电气 1541 1382 -10.34 33.33 38.55 5.22 203 155 -23.64 13.15 11.20 -1.95 锦浪科技 3251 3355 3.20 36.73 32.18 -4.55 627 352 -43.84 19.29 10.50 -8.79 合计 48844 49276 0.88 31.86 32.36 0.50 8307 7333 -11.72 17.01 14.88 -2.13 组件辅材组件辅材 福莱特 9678 10696 10.51 19.12 23.78 4.66 1085 1499 38.14 11.21 14.01 2.80 凯盛新能 2779 2979 7.20 10.65 6.97 -3.68 129 -55 -142.55 4.63 -1.84 -6.47 亚玛顿 1687 1751 3.81 7.29 6.68 -0.60 39 14 -65.27 2.31 0.77 -1.54 福斯特 10616 10764 1.39 14.61 16.68 2.07 885 928 4.95 8.33 8.63 0.29 赛伍技术 2221 1652 -25.62 10.21 9.12 -1.08 50 -15 -130.75 2.27 -0.94 -3.20 明冠新材 836 605 -27.64 12.77 8.29 -4.48 47 9 -81.62 5.59 1.42 -4.17 海优新材 2400 1489 -37.98 3.91 0.87 -3.04 -34 -138 -1.42 -9.28 -7.86 合计 30216 29935 -0.93 14.06 16.30 2.24 2200 2241 1.84 7.28 7.49 0.20 其他辅材其他辅材 金博股份 607 343 -43.43 36.53 -0.22 -36.75 283 -103 -136.45 46.67 -30.07 -76.74 帝科股份 3475 7587 118.30 11.59 10.83 -0.76 203 233 14.89 5.83 3.07 -2.76 苏州固锝 1714 2772 61.74 14.54 12.09 -2.45 55 11 -80.08 3.24 0.40 -2.84 美畅股份 2168 1484 -31.55 56.49 30.03 -26.46 893 276 -69.11 41.17 18.58 -22.59 通灵股份 712 790 10.92 21.70 19.41 -2.28 84 63 -24.82 11.85 8.03 -3.82 中信博 1921 3376 75.73 15.87 19.37 3.50 98 231 135.86 5.10 6.85 1.75 清源股份 862 874 1.32 27.21 22.04 -5.17 108 53 -50.38 12.49 6.12 -6.37 聚和材料 4181 6765 61.79 10.18 10.90 0.73 269 299 11.08 6.44 4.42 -2.02 合计 15640 23990 53.38 20.58 13.92 -6.66 1993 1064 -46.63 12.74 4.43 -8.31 电站电站 太阳能 4032 3243 -19.57 40.55 45.29 4.74 899 814 -9.37 22.28 25.11 2.82 林洋能源 3211 3463 7.86 30.71 31.41 0.70 581 599 3.02 18.10 17.28 -0.81 芯能科技 332 339 2.15 57.14 58.36 1.22 109 104 -4.52 32.91 30.76 -2.15 苏文电能 1220 810 -33.61 22.82 19.13 -3.69 138 100 -27.86 11.33 12.32 0.98 晶科科技 1751 1923 9.83 49.34 47.17 -2.17 138 88 -36.21 7.86 4.57 -3.30 合计 10545 9778 -7.28 37.48 39.03 1.55 1865 1705 -8.58 17.68 17.43 -0.25 全部合计 603655 483285 -19.94 23.59 14.16 -9.42 77257 3796 -95.09 12.80 0.79 -12.01 资料来源：Wind，海通证券研究所 按单季度拆分，24Q2 单季度光伏板块合计实现营业收入 2574.08 亿元，同比下降20.95%；合计归母净亏损 28.11 亿元；板块平均毛利率为 12.73%，同比减少 9.24 个百分点。分板块来看，24Q2 单季度归母净利润主要受主材环节拖累，硅料、硅片、电池组件亏损 23.03、47.22、52.45 亿元，逆变器、组件辅材、其他辅材净利润同比下降 8.81%、23.34%、59.23%，光伏设备、电站净利润同比增长 3.79%、2.08%。是唯二实现正增长的环节；毛利率方面，24Q2 单季度仅组件辅材、电站毛利率同比增长 2.31、4.93 个百分点，其余环节毛利率均同比下降，其中硅料、硅片分别同比下降 17.49、34.46 个百分点，是降幅最大的环节。行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 表表 2 光伏板块光伏板块 2023-2024 年年 Q2 单季度经营情况对比单季度经营情况对比 证券简称证券简称 营业收入（百万元，营业收入（百万元，%）毛利率毛利率（%，百分点），百分点）归母净利润（百万元，归母净利润（百万元，%）归母净利润率（归母净利润率（%，百分点），百分点）2Q23 2Q24 同比同比 2Q23 2Q24 同比同比 2Q23 2Q24 同比同比 2Q23 2Q24 同比同比 增长增长 增长增长 增长增长 增长增长 光伏设备光伏设备 晶盛机电 4807 5638 17.29 44.19 31.78 -12.41 1319 1027-22.19 27.45 18.21 -9.24 捷佳伟创 2152 4044 87.90 29.75 30.78 1.03 415 648 56.04 19.29 16.02 -3.27 迈为股份 1712 2651 54.84 31.82 30.97 -0.85 204 201-1.31 11.90 7.58 -4.31 金辰股份 629 589 -6.38 26.73 30.89 4.15 24 20-15.30 3.78 3.42 -0.36 帝尔激光 326 455 39.51 49.44 47.48 -1.96 81 101 25.12 24.75 22.20 -2.55 奥特维 1478 2453 65.94 36.67 33.24 -3.43 301 436 44.80 20.38 17.78 -2.60 合计 11104 15829 42.55 37.65 32.03 -5.62 2344 2433 3.79 21.11 15.37 -5.74 硅料硅料 通威股份 40824 24227 -40.66 26.81 5.43 -21.37 4669-2343 -150.18 11.44 -9.67 -21.11 特变电工 23530 24279 3.18 25.51 16.48 -9.03 2743 1041 -62.06 11.66 4.29 -7.37 大全能源 4468 1602 -64.14 41.90 -23.57 -65.48 1515-1001 -166.05 33.91 -62.46 -96.37 合计 68822 50107 -27.19 27.34 9.86 -17.49 8926 -2303 -125.80 12.97 -4.60 -17.57 硅片硅片 TCL 中环 17279 6281 -63.65 23.41 -15.99 -39.41 2283-2184-195.64 13.21 -34.77 -47.98 弘元绿能 3661 1821 -50.26 17.61 -18.25 -35.86 340-1,016-398.49 9.30 -55.79 -65.09 双良节能 6665 2732 -59.02 13.01 -17.31 -30.32 116-963-927.93 1.74 -35.24 -36.99 京运通 2414 1422 -41.10 6.74 -23.20 -29.94 -248-621 -10.26 -43.68 -33.41 高测股份 1262 1226 -2.82 50.40 19.00 -31.40 379 61-83.91 30.07 4.98 -25.09 合计 31281 13481 -56.90 20.32 -14.14 -34.46 2872 -4722 -264.45 9.18 -35.03 -44.21 电池组件电池组件 爱旭股份 8503 2648 -68.86 17.74 -14.24 -31.98 607-1,653-372.32 7.14 -62.44 -69.58 中来股份 3053 1792 -41.30 13.40 14.86 1.46 134-133-199.68 4.38 -7.44 -11.83 钧达股份 5454 2660 -51.23 18.80 -5.58 -24.38 602-186-130.94 11.03 -7.00 -18.03 隆基绿能 36334 20855 -42.60 20.00 6.61 -13.39 5541-2893-152.21 15.25 -13.87 -29.12 天合光能 28065 24712 -11.95 16.14 13.12 -3.01 1772 10-99.41 6.31 0.04 -6.27 晶澳科技 20362 21385 5.02 19.59 3.05 -16.54 2231-391-117.54 10.96 -1.83 -12.79 东方日升 10830 5526 -48.97 14.12 9.84 -4.28 550-683-224.16 5.08 -12.36 -17.44 晶科能源 30472 24168 -20.69 16.23 7.60 -8.62 2185 24-98.89 7.17 0.10 -7.07 阿特斯 14274 12361 -13.40 13.38 14.25 0.87 1005 661-34.25 7.04 5.34 -1.69 合计 157346 116108 -26.21 17.23 7.89 -9.34 14627 -5245 -135.86 9.30 -4.52 -13.81 逆变器逆变器 阳光电源 16042 18406 14.74 30.53 29.50 -1.03 2,846 2,863 0.57 17.74 15.55 -2.19 固德威 2095 2022 -3.50 32.68 20.15 -12.54 404 5-98.77 19.30 0.25 -19.05 禾迈股份 485 576 18.90 38.43 46.62 8.19 172 120-30.11 35.53 20.88 -14.64 德业股份 2809 2864 1.98 40.79 37.69 -3.10 675 803 18.97 24.02 28.03 4.00 上能电气 1557 1215 -21.98 16.65 22.64 5.99 99 110 11.12 6.34 9.02 2.69 科士达 1420 1060 -25.32 33.70 30.95 -2.75 267 95-64.40 18.83 8.98 -9.85 昱能科技 222 471 111.94 41.10 35.37 -5.73 17 48 189.20 7.45 10.16 2.71 禾望电气 931 833 -10.54 33.73 34.99 1.26 124 99-19.96 13.34 11.94 -1.41 锦浪科技 1597 1958 22.64 36.77 37.84 1.07 303 332 9.57 18.97 16.95 -2.02 合计 27157 29406 8.28 31.83 30.57 -1.27 4907 4475 -8.81 18.07 15.22 -2.85 组件辅材组件辅材 福莱特 4313 4970 15.22 19.93 26.45 6.52 573 739 28.83 13.29 14.86 1.57 凯盛新能 1352 1541 13.95 11.54 5.87 -5.67 116-48-141.64 8.60 -3.14 -11.74 亚玛顿 878 865 -1.41 7.66 7.14 -0.52 23 1-93.77 2.66 0.17 -2.50 福斯特 5703 5442 -4.57 16.62 18.05 1.44 520 407-21.79 9.12 7.48 -1.65 赛伍技术 1180 767 -35.05 12.02 7.91 -4.11 17-44-356.50 1.45 -5.74 -7.20 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 明冠新材 435 278 -36.15 13.44 7.16 -6.29 27 1-97.58 6.28 0.24 -6.04 海优新材 1049 612 -41.71 0.89 -3.36 -4.25 -57-119 109.77 -5.42 -19.52 -14.09 合计 14911 14474 -2.92 15.02 17.34 2.31 1221 936 -23.34 8.19 6.47 -1.72 其他辅材其他辅材 金博股份 305 141 -53.67 37.04 -8.50 -45.54 165-48-129.37 54.18 -34.35 -88.53 帝科股份 1927 3942 104.58 11.81 10.99 -0.82 116 57-50.89 6.04 1.45 -4.59 苏州固锝 982 1631 66.11 15.09 12.63 -2.46 33 4-88.89 3.32 0.22 -3.10 美畅股份 1174 628 -46.55 60.38 24.90 -35.48 513 80-84.36 43.73 12.80 -30.93 通灵股份 383 381 -0.49 21.82 19.97 -1.85 47 28-41.41 12.32 7.25 -5.07 中信博 1106 1562 41.26 17.59 17.71 0.12 59 77 30.40 5.36 4.95 -0.41 清源股份 500 526 5.15 27.08 22.00 -5.08 57 42-25.63 11.42 8.07 -3.34 聚和材料 2398 3812 58.98 11.26 12.96 1.70 145 223 53.61 6.06 5.86 -0.20 合计 8774 12623 43.86 21.44 13.83 -7.61 1136 463 -59.23 12.95 3.67 -9.28 电站电站 太阳能 2325 1833 -21.17 40.61 46.33 5.72 510 464-9.02 21.92 25.30 3.38 林洋能源 2146 1909 -11.04 28.00 32.54 4.54 384 381-0.95 17.91 19.94 2.03 芯能科技 204 179 -12.11 59.71 68.18 8.47 79 73-7.68 38.70 40.65 1.95 苏文电能 639 313 -51.04 17.26 21.94 4.67 42 48 14.50 6.60 15.44 8.84 晶科科技 933 1145 22.78 57.45 52.03 -5.42 113 186 64.42 12.16 16.28 4.12 合计 6247 5379 -13.89 37.03 41.96 4.93 1129 1152 2.08 18.07 21.42 3.35 全部合计 325642 257408 -20.95 21.97 12.73 -9.24 37162 -2811 -107.57 11.41 -1.09 -12.50 资料来源：Wind，海通证券研究所 从环比角度来看，24Q2 单季度归母净利润较 Q1 显著提升的有逆变器、电站两个板块，分别环比提升 56.55%、108.48%，其余板块利润均有所下降，硅料转亏，硅片、电池组件亏损扩大；毛利率方面，组件辅材、电站环比有所提升，分别环比增长 2.02、6.51 个百分点，其余环节毛利率环比出现不同程度的下降。表表 3 光伏板块光伏板块 2024 年年 Q1、Q2 单季度经营情况对比单季度经营情况对比 证券简称证券简称 营业收入（百万元，营业收入（百万元，%）毛利率毛利率（%，百分点），百分点）归母净利润（百万元，归母净利润（百万元，%）归母净利润率（归母净利润率（%，百分点），百分点）1Q24 2Q24 环比环比 1Q24 2Q24 环比环比 1Q24 2Q24 环比环比 1Q24 2Q24 环比环比 变动变动 变动变动 变动变动 变动变动 光伏设备光伏设备 晶盛机电 4510 5638 25.02 43.52 31.78 -11.74 1070 1027 -4.02 23.72 18.21 -5.51 捷佳伟创 2579 4044 56.80 32.94 30.78 -2.15 578 648 12.00 22.43 16.02 -6.41 迈为股份 2218 2651 19.50 30.93 30.97 0.03 260 201 -22.73 11.73 7.58 -4.14 金辰股份 652 589 -9.69 25.34 30.89 5.55 32 20 -36.51 4.86 3.42 -1.44 帝尔激光 450 455 1.02 48.65 47.48 -1.17 135 101 -25.22 29.98 22.20 -7.79 奥特维 1964 2453 24.89 34.52 33.24 -1.28 333 436 31.08 16.94 17.78 0.84 合计 12373 15829 27.93 36.86 32.03 -4.82 2408 2433 1.04 19.46 15.37 -4.09 硅料硅料 通威股份 19570 24227 23.79 9.20 5.43 -3.77 -787 -2343 -4.02 -9.67 -5.65 特变电工 23563 24279 3.04 23.37 16.48 -6.89 1994 1041 -47.81 8.46 4.29 -4.18 大全能源 2982 1602 -46.27 16.71 -23.57 -40.29 331 -1001 -402.70 11.09 -62.46 -73.55 合计 46115 50107 8.66 16.93 9.86 -7.07 1538 -2303 -249.76 3.33 -4.60 -7.93 硅片硅片 TCL 中环 9933 6281 -36.77 5.56 -15.99 -21.56 -880 -2184 -8.86 -34.77 -25.91 弘元绿能 2191 1821 -16.88 3.11 -18.25 -21.37 -141 -1016 -6.45 -55.79 -49.34 双良节能 4248 2732 -35.69 1.23 -17.31 -18.54 -295 -963 -6.94 -35.24 -28.31 京运通 1469 1422 -3.21 -5.37 -23.20 -17.83 -464 -621 -31.57 -43.68 -12.11 高测股份 1420 1226 -13.65 32.39 19.00 -13.39 212 61 -71.15 14.91 4.98 -9.93 合计 19260 13481 -30.01 5.47 -14.14 -19.62 -1568 -4722 -8.14 -35.03 -26.89 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 电池组件电池组件 爱旭股份 2514 2648 5.36 8.70 -14.24 -22.94 -91 -1653 -3.63 -62.44 -58.81 中来股份 1288 1792 39.10 -3.28 14.86 18.14 -172 -133 -13.39 -7.44 5.94 钧达股份 3714 2660 -28.39 5.76 -5.58 -11.33 20 -186 -1042.03 0.53 -7.00 -7.53 隆基绿能 17674 20855 18.00 8.89 6.61 -2.28 -2350 -2893 -13.30 -13.87 -0.57 天合光能 18256 24712 35.37 14.84 13.12 -1.72 516 10 -97.97 2.83 0.04 -2.78 晶澳科技 15971 21385 33.89 5.06 3.05 -2.01 -483 -391 -3.02 -1.83 1.19 东方日升 4933 5526 12.03 8.05 9.84 1.78 -280 -683 -5.67 -12.36 -6.70 晶科能源 23084 24168 4.70 9.58 7.60 -1.97 1176 24 -97.93 5.09 0.10 -4.99 阿特斯 9597 12361 28.80 17.75 14.25 -3.50 579 661 14.13 6.03 5.34 -0.69 合计 97031 116108 19.66 10.09 7.89 -2.20 -1086 -5245 -1.12 -4.52 -3.40 逆变器逆变器 阳光电源 12614 18406 45.92 36.67 29.50 -7.17 2096 2863 36.56 16.62 15.55 -1.07 固德威 1126 2022 79.51 27.47 20.15 -7.32 -29 5 -2.56 0.25 2.81 禾迈股份 331 576 73.91 49.09 46.62 -2.47 67 120 78.78 20.31 20.88 0.57 德业股份 1884 2864 52.06 36.33 37.69 1.37 433 803 85.44 22.98 28.03 5.04 上能电气 711 1215 70.74 23.55 22.64 -0.91 51 110 114.52 7.18 9.02 1.84 科士达 831 1060 27.58 33.36 30.95 -2.41 124 95 -23.23 14.92 8.98 -5.94 昱能科技 428 471 10.16 35.82 35.37 -0.46 40 48 19.91 9.34 10.16 0.83 禾望电气 549 833 51.88 43.96 34.99 -8.97 55 99 79.63 10.09 11.94 1.84 锦浪科技 1397 1958 40.18 24.24 37.84 13.59 20 332 1536.32 1.45 16.95 15.50 合计 19870 29406 47.99 35.02 30.57 -4.46 2858 4475 56.55 14.39 15.22 0.83 组件辅材组件辅材 福莱特 5726 4970 -13.20 21.47 26.45 4.98 760 739 -2.78 13.27 14.86 1.59 凯盛新能 1438 1541 7.18 8.16 5.87 -2.29 -6 -48 -0.44 -3.14 -2.70 亚玛顿 885 865 -2.27 6.24 7.14 0.91 12 1 -87.95 1.37 0.17 -1.20 福斯特 5321 5442 2.27 15.28 18.05 2.78 522 407 -21.97 9.80 7.48 -2.32 赛伍技术 885 767 -13.41 10.17 7.91 -2.26 29 -44 -254.25 3.22 -5.74 -8.97 明冠新材 327 278 -15.17 9.26 7.16 -2.10 8 1 -91.67 2.42 0.24 -2.19 海优新材 877 612 -30.26 3.82 -3.36 -7.19 -19 -119 -2.15 -19.52 -17.37 合计 15460 14474 -6.38 15.32 17.34 2.02 1305 936 -28.26 8.44 6.47 -1.97 其他辅材其他辅材 金博股份 202 141 -30.15 5.56 -8.50 -14.05 -55 -48 -27.07 -34.35 -7.28 帝科股份 3644 3942 8.17 10.65 10.99 0.34 176 57 -67.46 4.82 1.45 -3.37 苏州固锝 1140 1631 43.08 11.32 12.63 1.31 7 4 -51.24 0.65 0.22 -0.43 美畅股份 857 628 -26.75 33.79 24.90 -8.88 195 80 -58.92 22.82 12.80 -10.02 通灵股份 409 381 -6.72 18.90 19.97 1.07 36 28 -22.73 8.76 7.25 -1.50 中信博 1814 1562 -13.90 20.79 17.71 -3.08 154 77 -49.78 8.49 4.95 -3.54 清源股份 348 526 51.30 22.11 22.00 -0.12 11 42 287.39 3.15 8.07 4.92 聚和材料 2953 3812 29.07 8.25 12.96 4.71 76 223 194.36 2.57 5.86 3.29 合计 11367 12623 11.05 14.01 13.83 -0.18 600 463 -22.85 5.28 3.67 -1.61 电站电站 太阳能 1411 1833 29.93 43.94 46.33 2.39 351 464 32.20 24.86 25.30 0.43 林洋能源 1554 1909 22.83 30.01 32.54 2.53 218 381 74.74 14.02 19.94 5.92 芯能科技 159 179 12.70 47.29 68.18 20.89 31 73 133.73 19.60 40.65 21.05 苏文电能 497 313 -37.03 17.37 21.94 4.57 51 48 -6.10 10.35 15.44 5.08 晶科科技 778 1145 47.23 40.02 52.03 12.01 -99 186 -12.68 16.28 28.97 合计 4399 5379 22.29 35.44 41.96 6.51 553 1152 108.48 12.56 21.42 8.85 全部合计 225876 257408 13.96 15.80 12.73 -3.07 6607 -2811 -142.55 2.93 -1.09 -4.02 资料来源：Wind，海通证券研究所 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10 1.1 季度盈利能力变化趋势季度盈利能力变化趋势 光伏设备：光伏设备：毛利率连续数年在 30-40%之间保持相对稳定，24Q2 毛利率 32%同比环比均有所下降，季度营收环比增长 27.9%，营收规模稳步较快增长，盈利维持平稳增长；硅料：硅料：22Q4 及 23Q1，毛利率与营业收入均见顶，而后双双回落至 20 年及之前的水平，24Q2 亏损 23 亿元，板块仍处底部；图图1 光伏设备单季度经营情况光伏设备单季度经营情况-20-10010203040500200040006000800010000120001400016000180001Q20 3Q20 1Q21 3Q21 1Q22 3Q22 1Q23 3Q23 1Q24营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）毛利率（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图2 硅料单季度经营情况硅料单季度经营情况 05101520253035404550-1000001000020000300004000050000600007000080000900001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q24营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）毛利率（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 硅片：硅片：23Q3 及之前，硅片环节毛利率在 20%的水平左右波动，23Q4 后持续下跌，24Q2 跌破负值，营收规模同样连续三季度的下降；电池组件：电池组件：电池组件环节毛利率在 23Q1 及之前两年保持 15%的水平左右波动，23年 Q1-Q3 有所抬升，23Q4 后连续下跌，24Q2 跌至 7.89%，毛利率降幅略好于硅料硅片环节。24Q2 营收规模环比有所好转，整体抵御能力相比硅料、硅片环节较强。图图3 硅片单季度经营情况硅片单季度经营情况-20-1001020304050-10000-5000050001000015000200002500030000350001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q24营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）毛利率（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图4 电池组件单季度经营情况电池组件单季度经营情况 051015202530-200000200004000060000800001000001200001400001600001800001Q20 3Q20 1Q21 3Q21 1Q22 3Q22 1Q23 3Q23 1Q24营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）毛利率（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 逆变器：逆变器：Q2 营收规模环比较大幅度改善，营收规模环比较大幅度改善，上半年上半年盈利能力盈利能力修复显著修复显著。逆变器板块毛利率自 23 年以来除 23Q4 以外均维持在 30%以上，23Q4 板块净利率 8.19%处 22 年以来底部，24 年上半年已稳步修复，24Q1、24Q2 净利率分别为 14.39%、15.22%。24Q2 营收规模环比增长 48%，板块环增趋势显著。组件辅材：组件辅材：上半年毛利率稳步小幅增长上半年毛利率稳步小幅增长，整体企稳。，整体企稳。组件辅材板块在 24 年上半年毛利率连续小幅上升，24Q1、24Q2 分别为 15.32%、17.34%，整体而言组件辅材近 1年的毛利率表现已经企稳，但营收在 23Q3 达到峰值后连续四个季度环降，24Q2 净利润水平也出现下降；行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 图图5 逆变器季度经营情况逆变器季度经营情况 051015202530354005000100001500020000250003000035000400001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q24营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）毛利率（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图6 组件辅材单季度经营情况组件辅材单季度经营情况 0510152025303540020004000600080001000012000140001600018000200001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q24营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）毛利率（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 其他辅材：其他辅材：23Q3 及之前，环节毛利率保持相对比较稳定，收入利润规模也在稳定增长中，23Q3 起毛利率逐季下滑，24Q2 下滑至 13.83%，但趋势开始趋于平稳，且营业收入规模在 24Q2 出现回升，环比增长 11.1%，整体趋于稳定。电站板块：电站板块：电站环节毛利率的季节波动非常明显，一般随着每年 Q4 的营业收入增加，毛利率有相应的下降，24Q1、24Q2 毛利率持续回升，分别为 35.44%、41.96%。图图7 其他辅材单季度经营情况其他辅材单季度经营情况 05101520253035020004000600080001000012000140001Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q24营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）毛利率（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 图图8 电站单季度经营情况电站单季度经营情况 01020304050600100020003000400050006000700080001Q20 3Q20 1Q21 3Q21 1Q22 3Q22 1Q23 3Q23 1Q24营业收入（百万元，左轴）净利润（百万元，左轴）毛利率（%，右轴）资料来源：Wind，海通证券研究所 1.2 期间费用期间费用：24Q2 显著下降显著下降 图图9 光伏板块期间费用光伏板块期间费用率变化趋势率变化趋势 14.30.45.23.31.27.56.87.38.53%9.86%9.42.02%7.95%6.42%6.62%7.67%7.92%5.13%8.67%9.30.56%5.08%-4%-2%0%2%4%6%8%1Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q24期间费用率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 资料来源：Wind，海通证券研究所 光伏行业 24Q1、24Q2 平均期间费用率分别为 10.56%、5.08%，24Q2 费用率显著下降，四项费用均出现下降，销售费用率方面，光伏设备、硅料、硅片、电池组件下 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 12 滑显著，我们认为主因行业影响、与主材环节降价减产规模收窄所致，财务费用率与美元汇率及汇兑影响有关，管理费用率、研发费用率微降，较为平稳。表表 4 光伏各子板块单季度期间费用率变化趋势光伏各子板块单季度期间费用率变化趋势 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 11.39.47.03.98.54.49.50.41.94.83.93.30%5.61%硅料硅料 8.07%8.84.81%5.60%5.48%7.79%8.93%5.63%5.46%7.24%9.78%9.71%1.34%硅片硅片 11.03%8.58%9.14%7.76%8.22%7.84%6.47%8.72%6.80%7.71.40%9.81%2.88%电池组件电池组件 8.71%8.42%8.22%7.72%4.94%4.63%5.71%7.42%3.10%8.18%7.54.11%4.17%逆变器逆变器 16.45.10.18.55.30%9.65.35.42%9.02.82.30.85.07%组件辅材组件辅材 9.32%7.31%4.92%5.81%5.40%5.89%7.62%6.15%5.25%5.75%7.99%5.87%6.69%其他辅材其他辅材 9.58.09%8.75%6.72%8.44%9.17%8.68%8.03%7.42%7.09%7.56%6.98%6.94%电站电站 18.58.37.40$.22.57.39.06 .49.53.94.34 .29.71%合计合计 9.86%9.42.02%7.95%6.42%6.62%7.67%7.92%5.13%8.67%9.30.56%5.08%资料来源：Wind，海通证券研究所 分板块来看，除组件辅材外，24Q2 各环节费用率均不同程度下滑，其中光伏设备、硅料、硅片、电池组件下滑最显著。1.3 资产减值损失：资产减值损失：24Q2 减值规模较大减值规模较大 光伏行业 24H1 计提资产减值损失共 181.68 亿元，24Q1、24Q2 单季度计提资产减值损失分别为 60.23 亿元、121.45 亿元，同比均有较大幅度上升。由于市场竞争与产业链价格下降，光伏行业公司连续计提了较为大额的资产减值损失，对经营造成较大影响，并对净利润造成了较大挤压。分板块来看，电池组件始终是计提资产减值损失最大的环节，24Q2 达到计提 62.08亿元，其次硅料、硅片环节分别计提资产减值损失 35.27 亿元、14.81 亿元，为金额超过 10 亿元的环节；从环比趋势上，主材环节损失计提均有不同程度的扩张。表表 5 光伏各子板块单季度资产减值损失变化趋势（百万元）光伏各子板块单季度资产减值损失变化趋势（百万元）2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 -23-49-126-19-42-59-174-39-134-74-550-57-410 硅料硅料 -19-22-912-28-372 1-2462-27-2029-599-5214-494-3527 硅片硅片 -192-214-697-99-183-131-2075 120-1895-69-2222-1243-1481 电池组件电池组件 -436-370-2493-281-1233-1538-3489-354-4567-2894-10159-4055-6208 逆变器逆变器 -76-20-192-9-71-58-325-86-273-169-1078-144-99 组件辅材组件辅材 -13-3-39 1-36 11-357 11-94-64-314 14-302 其他辅材其他辅材 -14-4-22 5-39-18-77-16-48-60-219-34-99 电站电站 -10-44-6-2-14 0-69-6-41-4-233-9-20 合计合计 -831-685-4592-433-1990-1793-9028-397-9082-3932-19989-6023-12145 资料来源：Wind，海通证券研究所 2.光伏光伏板块经营质量板块经营质量分析分析 2.1 现金流现金流仍待修复仍待修复，货币资金有所下滑货币资金有所下滑 现金流：现金流：24Q2 光伏板块经营性现金流净额 84.05 亿元，同比下降 86.3%，除组件辅材、其他辅材、电站外，其余环节同比均较大幅度下降，其中硅片、逆变器经营性现金流为负，硅片环节同比下降 168.7%降幅最大。行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 13 表表 6 光伏板块单季度经营性现金流净额变化趋势（百万元）光伏板块单季度经营性现金流净额变化趋势（百万元）2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 971 655 2053 -409 1829 1305 1855 1929 2513 1962 2551 -280 682 硅料硅料 7107 4881 7628 6916 23761 24552 25708 14160 24637 8403 18033 -566 3384 硅片硅片 1225 1597 2435 1090 3344 -716 911 354 2835 1433 4705 -150 -1949 电池组件电池组件 6889 801 19165 -3063 23217 16467 22180 -4196 25724 25874 33346 -17960 1547 逆变器逆变器 -58 -74 3588 -2223 1748 594 6652 -254 7430 -615 4064 -1762 -329 组件辅材组件辅材 99 -1414 1610 -736 -1906 -725 362 -2916 -1249 291 5246 5 2929 其他辅材其他辅材 -72 -358 853 -485 -183 -18 556 -1269 -174 -1090 235 -1902 1306 电站电站 1300 1512 2164 -191 1669 1432 5344 -399 -437 1068 2149 -614 834 合计合计 17462 7600 39495 898 53478 42890 63567 7408 61280 37326 70328 -23229 8405 资料来源：Wind，海通证券研究所 货币资金方面：货币资金方面：2024Q2 光伏板块合计货币资金为 3013.24 亿元，环比持续小幅下行，除其他辅材、电站外，各环节都有不同程度的下滑，其中硅料环比下降 31.4%降幅最大。表表 7 光伏板块货币资金合计（百万元）光伏板块货币资金合计（百万元）2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 8515 8926 10117 10398 10425 13018 12601 14568 16242 17368 15347 15830 13773 硅料硅料 24745 27342 27149 37721 51315 69718 76889 85134 74706 74804 64419 70676 48451 硅片硅片 12479 13166 19108 15789 20423 23506 22981 24617 23657 26163 28381 23676 22800 电池组件电池组件 72851 72426 89636 98321 128041 123977 137980 133301 163673 163865 165231 155975 151810 逆变器逆变器 9430 11525 19072 17705 23078 23532 27952 30954 31344 29009 34574 33951 31364 组件辅材组件辅材 8678 8203 9328 7717 9265 8929 14049 12888 12544 15651 15889 15046 13506 其他辅材其他辅材 2818 2765 4229 3525 3670 4009 5462 5542 5454 6004 6985 6248 7694 电站电站 10672 9340 9043 10736 12199 12168 17665 18225 14901 13648 14118 11802 11927 合计合计 150188 153694 187682 201913 258415 278856 315578 325230 342521 346513 344944 333203 301324 资料来源：Wind，海通证券研究所 应收账款及应收票据有所增长应收账款及应收票据有所增长：截止 24Q2 末，光伏板块应收账款及应收票据合计为 2357.36 亿元，同环比均有所提升，分板块看，各板块环比均有所提升，电池组件、组件辅材同比略有下降，总体上光伏板块应收账款及应收票据稳中有赠。表表 8 光伏板块光伏板块应收账款应收账款及应收票据合计（百万元）及应收票据合计（百万元）2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 6698 7096 7534 7609 8270 10127 11097 11966 14241 12805 14061 14641 15722 硅料硅料 18497 22149 22868 27332 26417 26824 24081 24569 26019 27406 23059 24537 27605 硅片硅片 7489 8187 8331 8990 10156 10243 10012 11803 12974 14202 13783 15411 15683 电池组件电池组件 38253 34496 45626 45583 54912 55504 69830 77631 88045 94036 83449 79287 84423 逆变器逆变器 11503 13034 14024 13654 14254 17359 21694 23157 23462 25569 30352 29971 35522 组件辅材组件辅材 8815 9951 10916 14013 17601 17949 17552 19130 19223 21494 17240 16773 17301 其他辅材其他辅材 3630 3913 5825 4243 6577 7269 8309 8916 9689 10901 12097 12856 14555 电站电站 19361 19990 19870 20955 22792 23395 19871 19952 22157 23036 23584 24440 24925 合计合计 114245 118815 134993 142379 160979 168671 182447 197124 215809 229448 217626 217916 235736 资料来源：Wind，海通证券研究所 存货方面：存货方面：光伏板块 24Q2 末的存货合计为 2622.10 亿元，环比 24Q1 末下降 3.1%；分板块来看，光伏设备、硅料、硅片、电池组件环节在 24Q2 末存货金额均有不同程度的下降，逆变器、组件辅材、其他辅材、电站在有所提升，其中逆变器、电站板块存货连续增加。行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 14 表表 9 光伏板块光伏板块存货存货合计（百万元）合计（百万元）2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 14687 15274 16346 19541 22242 26244 30955 36869 46012 56080 60035 61833 58479 硅料硅料 11030 14254 16077 16807 18385 21199 26244 30594 27472 26730 23549 28548 27123 硅片硅片 7506 8121 8807 10812 10588 13331 13473 15733 15045 18526 15657 16673 15268 电池组件电池组件 54454 63082 61999 72916 97166 93226 87533 102053 105750 110442 96671 110729 100241 逆变器逆变器 9862 13912 15989 19581 24431 29386 28909 30460 34897 37880 31715 33846 39798 组件辅材组件辅材 4351 4865 6876 5479 6866 8845 9055 8461 9083 8288 7529 6664 7102 其他辅材其他辅材 1625 2036 2993 2439 3337 3484 3617 4050 5001 5854 6050 5479 6992 电站电站 1170 1254 1023 1297 1555 2276 3420 4827 5886 6259 5560 6778 7208 合计合计 104685 122798 130109 148871 184569 197990 203206 233047 249147 270059 246765 270550 262210 资料来源：Wind，海通证券研究所 2.2 周转速率周转速率环比改善环比改善 偿债能力方面：偿债能力方面：光伏板块 24Q2 期末的资产负债率为 60.90%，环比 24Q1 末提升2.16 个百分点，板块资产负债率近年来保持在 55-60%左右相对稳定；分板块看，除光伏设备外各板块环比均有不同幅度的增长，其中硅料、其他辅材环节增幅最大，分别环比增长 4.68、4.26 个百分点。表表 10 光伏板块光伏板块资产负债率资产负债率（%）2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 55.13 54.42 51.72 52.93 56.39 57.33 60.29 62.77 66.77 68.52 68.29 65.69 64.68 硅料硅料 55.87 52.39 51.46 50.55 47.41 47.41 45.92 44.88 48.40 50.22 49.52 51.24 55.92 硅片硅片 52.71 52.72 49.78 50.68 53.83 54.40 55.67 54.08 53.10 54.34 56.59 56.59 59.20 电池组件电池组件 65.70 67.22 67.69 66.93 67.85 68.21 66.11 65.56 66.12 66.61 67.03 67.80 69.57 逆变器逆变器 53.14 52.17 52.16 53.35 56.37 58.17 59.48 58.11 58.53 58.22 57.75 56.29 57.61 组件辅材组件辅材 36.10 33.65 35.54 38.11 43.80 44.47 46.59 47.41 47.91 43.87 43.40 42.97 43.88 其他辅材其他辅材 31.77 34.05 37.61 32.26 37.65 32.30 32.59 32.88 35.37 38.19 40.59 40.54 44.80 电站电站 58.59 54.26 52.95 53.54 55.05 52.22 52.38 50.15 50.61 50.88 50.71 50.35 51.70 合计合计 57.75 56.62 56.23 56.07 57.31 56.89 56.29 55.64 57.42 58.17 58.45 58.74 60.90 资料来源：Wind，海通证券研究所 流动比率与速动比率流动比率与速动比率略有下滑略有下滑。光伏板块 24Q2 流动比率为 1.34，速动比率为 1.00，环比 24Q1 末均略有下滑，分板块看，硅料环节降幅最大，组件辅材、其他辅材次之，其余板块基本相对稳定。行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 15 表表 11 光伏板块光伏板块流动比率及速动比率流动比率及速动比率 流动比率流动比率 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 1.60 1.66 1.75 1.70 1.58 1.55 1.46 1.42 1.33 1.32 1.32 1.37 1.39 硅料硅料 1.18 1.28 1.31 1.63 1.75 1.81 1.80 1.97 1.61 1.51 1.50 1.57 1.34 硅片硅片 1.31 1.27 1.25 1.25 1.21 1.27 1.26 1.31 1.30 1.30 1.15 1.17 1.10 电池组件电池组件 1.09 1.13 1.09 1.15 1.15 1.15 1.15 1.19 1.21 1.19 1.13 1.17 1.16 逆变器逆变器 1.69 1.72 1.73 1.72 1.70 1.65 1.58 1.66 1.63 1.65 1.56 1.67 1.65 组件辅材组件辅材 2.19 2.11 2.11 1.95 1.97 1.86 1.92 1.98 2.06 2.25 2.29 2.35 2.20 其他辅材其他辅材 2.68 2.69 2.38 2.77 2.30 2.62 2.64 2.59 2.36 2.18 2.04 2.03 1.88 电站电站 1.95 2.12 2.18 2.11 2.08 2.19 2.09 2.33 2.18 2.15 2.05 2.23 2.12 合计合计 1.30 1.35 1.34 1.41 1.40 1.43 1.42 1.49 1.42 1.39 1.33 1.39 1.34 速动比率速动比率 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 0.96 1.00 1.10 0.99 0.89 0.88 0.80 0.74 0.65 0.61 0.59 0.59 0.62 硅料硅料 1.03 1.10 1.10 1.41 1.53 1.59 1.53 1.67 1.36 1.29 1.29 1.31 1.14 硅片硅片 1.08 1.03 1.03 1.00 1.00 1.03 1.01 1.04 1.03 1.00 0.92 0.93 0.88 电池组件电池组件 0.79 0.79 0.80 0.83 0.81 0.82 0.85 0.86 0.90 0.88 0.86 0.85 0.87 逆变器逆变器 1.29 1.24 1.27 1.20 1.14 1.07 1.09 1.15 1.10 1.09 1.12 1.17 1.12 组件辅材组件辅材 1.87 1.78 1.68 1.64 1.65 1.49 1.56 1.65 1.69 1.92 1.95 2.05 1.88 其他辅材其他辅材 2.37 2.32 2.02 2.36 1.92 2.24 2.31 2.23 1.98 1.80 1.69 1.71 1.54 电站电站 1.89 2.05 2.12 2.04 2.00 2.08 1.95 2.12 1.93 1.90 1.83 1.94 1.83 合计合计 1.02 1.04 1.04 1.08 1.06 1.09 1.09 1.12 1.06 1.03 1.01 1.02 1.00 资料来源：Wind，海通证券研究所 周转速率周转速率环比环比有所有所改善，但仍存修复空间改善，但仍存修复空间。24Q2 末光伏板块的存货周转天数、应收账款周转天数为 110.43 天、76.70 天，相较 24Q1 末分别为 112.48 天、78.70 天有所下降，但仍处历史较高水平。分板块来看，24Q2 末各子板块中硅片、组件辅材、其他辅材周转天数环比有所增长，其余各板块环比均环比下降。表表 12 光伏板块光伏板块存货周转天数、应收账款周转天数（天）存货周转天数、应收账款周转天数（天）存货周转天数存货周转天数 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 420.68 411.04 401.24 457.15 454.37 458.09 481.57 546.10 553.61 577.13 570.10 701.93 574.33 硅料硅料 46.74 48.03 49.09 49.93 45.68 46.00 49.23 70.07 55.90 51.92 48.93 61.22 54.65 硅片硅片 55.44 49.78 48.50 46.19 40.12 43.09 41.48 55.54 52.82 62.23 58.51 79.91 82.85 电池组件电池组件 83.54 93.43 75.85 86.02 80.30 74.83 61.74 81.14 73.90 74.64 67.21 107.11 91.26 逆变器逆变器 133.80 144.37 130.75 259.56 223.07 210.13 162.56 180.87 172.54 177.46 143.43 228.51 193.11 组件辅材组件辅材 56.37 54.27 64.39 56.19 57.89 65.61 63.45 59.27 62.87 56.71 54.25 48.79 52.55 其他辅材其他辅材 57.38 60.52 56.69 76.98 61.20 62.15 60.15 62.40 62.44 60.69 54.12 53.08 56.83 电站电站 40.00 40.40 35.24 48.54 46.42 53.40 61.36 139.58 127.05 121.00 99.50 195.54 192.76 合计合计 82.65 86.52 77.79 87.08 81.05 79.88 72.04 94.77 88.27 90.04 83.12 122.48 110.43 应收账款周转天数应收账款周转天数 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 光伏设备光伏设备 97.11 93.44 88.95 89.36 88.38 89.78 88.24 87.27 81.47 75.85 77.20 84.84 80.36 硅料硅料 51.16 47.08 42.21 35.67 30.38 28.41 24.77 27.72 27.92 30.34 28.59 43.89 43.43 硅片硅片 42.81 38.70 37.88 31.30 28.71 26.63 25.13 28.93 30.22 33.25 35.14 63.95 76.56 电池组件电池组件 45.23 43.64 41.42 39.85 36.49 35.40 34.37 44.66 43.53 44.58 40.85 66.90 63.52 逆变器逆变器 120.28 112.76 98.08 128.83 104.41 96.50 85.80 87.48 78.39 79.80 80.65 131.91 116.10 组件辅材组件辅材 76.41 77.45 77.28 67.15 70.34 68.36 65.22 73.93 72.79 74.23 69.69 80.27 82.77 其他辅材其他辅材 76.02 75.25 64.45 80.03 65.90 67.53 66.64 72.57 72.61 68.14 67.87 76.38 78.82 电站电站 370.05 364.11 360.68 525.16 445.53 412.37 347.14 411.01 354.43 333.94 319.80 487.42 443.21 合计合计 67.00 64.70 59.22 55.96 49.84 48.05 44.31 52.05 50.79 52.31 50.83 78.70 76.70 资料来源：Wind，海通证券研究所 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 16 2.3 主材环节：主材环节：借款环比提升借款环比提升，现金流流出维持稳定，现金流流出维持稳定 短期借款短期借款：24Q2 末主材环节短期借款同比 23Q2 末增长 16.5%，环比 24Q1 末增长 26.1%，分子板块看，硅片同比增幅最高达 63.8%，连续三个季度环比增长，电池组件持续两个季度环比增长，硅料同比有所下降。表表 13 主材环节短期借款合计主材环节短期借款合计（百万元）（百万元）2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 硅料硅料 4478 3000 3619 2781 2216 3132 2666 1847 4835 6233 3395 2293 3616 硅片硅片 3287 3291 4224 4376 4832 5245 5022 6272 6726 6693 7723 8152 11020 电池组件电池组件 36017 35349 41801 42808 39012 31747 35742 39700 39248 35376 29859 36479 44544 合计合计 43782 41640 49644 49965 46061 40124 43429 47819 50809 48302 40977 46924 59180 资料来源：Wind，海通证券研究所 长期借款：长期借款：24Q2 末主材环节短期借款同比 23Q2 末增长 77.9%，环比 24Q1 末增长 13.6%，分子板块看，电池组件同比、环比增幅分别为 164.6%及 21.5%均为最高，硅料、硅片环比增幅相对较小。表表 14 主材环节长期借款合计主材环节长期借款合计（百万元）（百万元）2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 硅料硅料 29903 30657 35165 37632 37631 42541 40372 48256 47285 54992 60497 74619 81712 硅片硅片 15042 15812 13223 13650 18787 24801 32244 35798 36835 38707 37731 39051 42461 电池组件电池组件 12062 12282 9931 10798 13774 16012 20218 24171 29432 32014 40971 64114 77874 合计合计 57007 58751 58320 62079 70191 83353 92834 108224 113552 125713 139199 177784 202047 资料来源：Wind，海通证券研究所 经营性现金流流出：经营性现金流流出：24Q2 末主材环节经营性现金流出同比 23Q2 末增长 0.3%，环比 24Q1 末下降 5.0%，整体维持平稳，分子板块看，同比口径中仅硅料下滑 22.8%，硅片、电池组件分别同比增长 20.5%、11.0%，环比上看，硅片环比 24Q1 末增长 23.4%与 23Q3 末基本持平，其余板块环比小幅下降，基本维持稳定。表表 15 主材环节经营性现金流流出合计主材环节经营性现金流流出合计（百万元）（百万元）2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 硅料硅料 26927 30800 33254 41203 47424 62736 33614 53755 60167 51655 30866 47287 46447 硅片硅片 4037 6570 6787 6655 13406 13477 20183 13217 12675 15219 17552 12374 15271 电池组件电池组件 64734 45437 86342 85307 89264 117207 122119 125676 106389 111861 134700 129627 118045 合计合计 95698 82806 126384 133165 150093 193420 175916 192649 179230 178735 183118 189287 179764 资料来源：Wind，海通证券研究所 3.投资策略投资策略 3.1 24 上半年上半年光伏装机延续增长趋势光伏装机延续增长趋势，未来仍具，未来仍具发展空间发展空间 根据国家能源局发布数据，2024 年上半年全国新增并网容量 102.48GW，同比增长30.7%；其中集中式 49.6GW，工商业 37.03GW，户用 15.85GW；截止 2024 年 6 月底，全国累计并网装机容量 712.93GW，其中集中式 403.42GW，分布式 309.51GW，分布式中户用分布式 131.84GW。我们认为，碳中和目标保障了中国光伏行业稳中有增的发展基地，在 23 年光伏新增装机容量大超预期后，24H1 新增装机依然取得了可观的增长；上半年政策不断释放积极信号，光伏行业受到国家高度关注，政策积极引导行业发展，多次强调中国能源转 行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 17 型的必要性，在相关政策的持续加码下，取消限电率、风光大基地等建设将持续为行业带来新动能。因此，我们预计 2024-26 年国内光伏装机容量将达到 250、262、275GW。图图10 国内光伏新增装机量统计与预测（国内光伏新增装机量统计与预测（GW）1535534430485587217102250262275050100150200250300201520162017201820192020202120222023 2024H1 2024E 2025E 2026E 资料来源：CPIA 公众号，国家能源局，海通证券研究所测算 海外市场：海外市场：新兴市场新兴市场注入增长新动能注入增长新动能 根据中国光伏行业协会 CPIA数据，2024年上半年光伏产品出口总额 186.7亿美元，其中硅片 11.58 亿美元，电池片 12.70 亿美元，组件 162.43 亿美元。从出口结构来看，亚洲超越欧洲成为光伏产品最大的出口市场，组件占比有所增加，从组件出口市场看，欧洲依然是最大组件出口市场，但市场份额明显下滑，由 2023 年同期的 57.4%下降至42.5%，巴基斯坦成为上半年第二大组件出口市场，沙特阿拉伯市场增长明显，亚洲市场份额有所增加，欧亚合计组件出口份额超过 80%。我们认为随着光伏经济性提升，欧洲传统市场以外的新兴市场需求正逐步起量，海外市场仍然具有较大的挖潜空间。结合彭博新能源 BNEF 与 CPIA 的预测，我们预计 2024-26 年全球光伏装机需求将有望达到 500、545、592GW。图图11 全球光伏新增装机量统计与预测（全球光伏新增装机量统计与预测（GW）资料来源：CPIA 公众号，国家能源局，BNEF，海通证券研究所测算 3.2 光伏产业链价格跟踪：光伏产业链价格跟踪：产业链价格筑底产业链价格筑底 根据根据 Infolink Consulting 公众号，最新公众号，最新(8 月月 28 日日)光伏价格更新如下：光伏价格更新如下：多晶硅：多晶硅：致密料均价为 39.5 元/kg，环比前一周持平；行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 18 硅片：硅片：P 型 182/210 硅片均价分别为 1.25、1.70 元/片，环比均持平；N 型 182/210硅片均价分别为 1.08、1.50 元/片，环比前一周均持平；电池：电池：PERC 电池 182/210 均价分别为 0.285、0.285 元/W，环比前一周均持平；TOPCON 电池均价 0.28 元/W，环比前一周下降 0.005 元/W；组件：组件：双玻 182/210 PERC 组件均价分别为 0.74、0.75 元/W，环比前一周均持平；中国集中式、分布式均价分别为 0.75、0.78 元/W，环比前一周分别持平和下降 0.02 元/W；PERC 组件印度本土、美国、欧洲组件分别为 0.175、0.25、0.100 美元/W，环比前一周均持平；TOPCon 组件印度本土、美国、欧洲组件分别为 0.105、0.28、0.110美元/W，环比前一周均持平。玻璃：玻璃：3.2mm/2.0mm 镀膜光伏玻璃均价分别为 22.5、13.5 元/平方米，环比前一周持平。表表 16 光伏产业链周度价格（光伏产业链周度价格（Infolink Consulting 2024.8.22-8.28）最高价最高价 最低价最低价 均价均价 周周涨跌幅涨跌幅(%)周周涨跌幅涨跌幅(￥)多晶硅多晶硅 多晶硅致密料（元/kg）42.0 37.0 39.5 0.0%0 硅片硅片 单晶 P 型硅片-182mm/150m（元/片）1.25 1.25 1.25 0.0%0 单晶 P 型硅片-210mm/150m（元/片）1.75 1.70 1.70 0.0%0 单晶 N 型硅片-182mm/130m（元/片）1.08 1.06 1.08 0.0%0 单晶 N 型硅片-210mm/130m（元/片）1.50 1.45 1.50 0.0%0 电池片电池片 单晶 PERC 电池片-182mm/23.1% （元/W）0.30 0.28 0.285 0.0%0 单晶 PERC 电池片-210mm/23.1% （元/W）0.29 0.28 0.285 0.0%0 TOPCon 电池片-182mm（元/W）0.29 0.27 0.28-1.8%-0.005 组件组件 双面双玻：182 单晶 PERC 组件（元/W）0.80 0.67 0.74 0.0%0 双面双玻：210 单晶 PERC 组件（元/W）0.80 0.72 0.75 0.0%0 中国项目-集中式项目（元/W）0.78 0.71 0.75 0.0%0 中国项目-分布式项目（元/W）0.82 0.73 0.78-2.5%-0.02 单晶 PERC 组件-印度本土（$/W）0.180 0.150 0.175 0.0%0 单晶 TOPCon 组件-印度本土（$/W）0.110 0.090 0.105 0.0%0 单晶 PERC 组件-美国（$/W）0.300 0.200 0.250 0.0%0 单晶 TOPCon 组件-美国（$/W）0.300 0.230 0.280 0.0%0 单晶 PERC 组件-欧洲（$/W）0.180 0.080 0.100 0.0%0 单晶 TOPCon 组件-欧洲（$/W）0.120 0.090 0.110 0.0%0 组件辅材组件辅材 光伏玻璃 3.2mm 镀膜（元/）23.0 22.0 22.5 0.0%0 光伏玻璃 2.0mm 镀膜（元/）13.5 13.0 13.5 0.0%0 资料来源：Infolink Consulting 公众号，海通证券研究所 根据中国有色金属工业协会硅业分会微信公众号价格统计：根据中国有色金属工业协会硅业分会微信公众号价格统计：截至 8 月 28 日，多晶硅价格全线维持平稳。n 型棒状硅成交价格区间为 3.90-4.40 万元/吨，成交均价为 4.10万元/吨；单晶致密料成交价格区间为 3.30-3.60 万元/吨，成交均价为 3.43 万元/吨；n型颗粒硅成交价格区间为 3.60-3.70 万元/吨，成交均价为 3.67 万元/吨。行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 19 表表 17 光伏多晶硅周度价格（硅业分会光伏多晶硅周度价格（硅业分会 2024.8.28；万元；万元/吨）吨）项目项目 最高价最高价 最低价最低价 均价均价 波动波动 波动波动%N 型料成交价 4.40 3.90 4.10 0.00 0.00%复投料成交价 3.80 3.50 3.61 0.00 0.00%单晶致密料成交价 3.60 3.30 3.43 0.00 0.00%单晶菜花料成交价 3.30 3.00 3.12 0.00 0.00%N 型颗粒硅 3.70 3.60 3.67 0.00 0.00%资料来源：中国有色金属工业协会硅业分会微信公众号，海通证券研究所 根据根据 Infolink Consulting 公众号，公众号，截至 8 月 28 日一周，硅片主流成交价格水位尽管维持平稳没有变化，市场氛围仍然紧张，随着硅片生产企业提出调高报价的预告后，买卖双方皆静待 8 月 29 日的更新报价执行，硅片企业针对 183N 价格更新报价至每片 1.15 元人民币、针对 210RN 与 210N 也调高到每片 1.3 元与每片 1.5 元人民币，从市场氛围看，预期后续价格博弈非常激烈。电池片方面，价格分化明显，范围如下：P 型 M10 电池片价格大多落在 0.28-0.285 元人民币，头部厂家仍有前期每瓦 0.29-0.30 元人民币的订单在 8 月 22 日-8 月 28 日交付，但该价格区间的量体较少，而P 型 G12 尺寸电池片成交价格则落在每瓦 0.28-0.29 元人民币。我们认为在当前硅料乃至组件价格出我们认为在当前硅料乃至组件价格出现低于现金成本的行业环境下，主材各环节的现低于现金成本的行业环境下，主材各环节的价格下行空间已经非常有限价格下行空间已经非常有限，产业链价格进入博弈阶段基本趋于平稳，产业链价格进入博弈阶段基本趋于平稳，主材经营压力已主材经营压力已开始释放，行业出清修复可期开始释放，行业出清修复可期。建议关注：建议关注：我们认为，中长期来看光伏行业受益于碳中和的发展、以及全球平价时代经济性两我们认为，中长期来看光伏行业受益于碳中和的发展、以及全球平价时代经济性两大重要因素，未来长期持续成长性强，具有较大的发展空间。大重要因素，未来长期持续成长性强，具有较大的发展空间。23 年以来光伏产业链出现明显价格下降，有助于提升光伏发电的收益率，对于终端需求有明显刺激作用，未来行业增长具有长期持续性。建议关注海外增长趋势明确、且受益于后续可能出现的欧洲降息周期（阳光电源、德业股份、锦浪科技、固德威、艾罗能阳光电源、德业股份、锦浪科技、固德威、艾罗能源源），新技术发展趋势（隆隆基绿能、通威股份、爱旭股份、帝尔激光、迈为股份等基绿能、通威股份、爱旭股份、帝尔激光、迈为股份等），主材龙头底部（协鑫科技、协鑫科技、晶科能源、晶澳科技、阿特斯、天合光能晶科能源、晶澳科技、阿特斯、天合光能），龙头格局最稳定的辅材（福斯特、福莱特福斯特、福莱特）。4.风险提示风险提示（1）行业政策波动风险；（2）竞争加剧风险；（3）新技术替代风险；（4）产品价格波动风险。行业研究新能源板块行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 20 信息披露信息披露 分析师声明分析师声明 徐柏乔 电力设备与新能源行业 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。分析师负责的股票研究范围分析师负责的股票研究范围 重点研究上市公司：凯盛新能,锦浪科技,帝尔激光,科威尔,德业股份,宇邦新材,晶科能源,聚和材料,三一重能,东方电缆,阳光电源,帝科股份,大全能源,晶澳科技,泰胜风能,爱旭股份,钧达股份,运达股份,固德威,福斯特,横店东磁,通润装备,晶盛机电,中国天楹,天合光能,连城数控,润邦股份,大金重工,协鑫科技,TCL 中环 投资投资评级评级说明说明 1.投资评级的比较和评级标准：投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨跌幅；2.市场基准指数的比较标准：市场基准指数的比较标准：A 股市场以海通综指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。类类 别别 评评 级级 说说 明明 股票投资评股票投资评级级 优于大市 预期个股相对基准指数涨幅在 10%以上；中性 预期个股相对基准指数涨幅介于-10%与 10%之间；弱于大市 预期个股相对基准指数涨幅低于-10%及以下；无评级 对于个股未来 6 个月市场表现与基准指数相比无明确观点。行业投资评行业投资评级级 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平 10%以上；中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与 10%之间；弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10%以下。法律声明法律声明 本报告仅供海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经海通证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并需注明出处为海通证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。根据中国证监会核发的经营证券业务许可，海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。

2024-09-14 20页 5星级

毕马威：2024年新能源企业“出海”系列之驶向中东报告（55页）.pdf

2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。随着可持续发展的深入推进，全球对新能源产品、服务和技术的需求显著增长。中国在推动全球绿色低碳发展中扮演着重要角色，新能源产业不仅在国内市场上取得了显著成就，而且正通过积极布局国际市场提升能源产业国际化水平，为实现全球绿色发展目标贡献中国智慧和中国方案。中东地区国家正积极寻求经济发展多样化，摆脱对传统能源的过度依赖，能源转型步伐日渐加快。在中国和中东加快推进命运共同体建设的时代背景下，双方有望不断深化新能源领域的合作，包括共建可再生能源发电项目、开展能源科技研发合作、加强能源政策协调等。毕马威中国长期关注全球新能源产业发展并持续深入研究，我们欣喜地发现，在光伏、风能、储能、氢能等领域，越来越多的中国新能源企业选择驶向中东，凭借自身的先进技术和丰富的市场经验大放光彩。不过，出海也意味着“到中流击水，浪遏飞舟”，无论是从宏观视野看中东局势风云变幻，还是立足实际思考商业闭环和经济回报等具体问题，中国新能源企业面临的相关挑战不容小觑。“借海扬帆奋者先”，我们期待看到中国新能源产业不畏风浪，展现中国力量，更期望其能落地扎根，持续向上生长。为护航中国新能源企业奋楫前行，本报告深入分析中国新能源企业出海中东的背景、现状和趋势，总结出了贯穿“战略层规划层业务层运营层落地层”的立体化、一站式出海策略。此外，毕马威拥有全球化的资源网络和专业人才团队，在中东地区拥有深厚的业务基础和丰富的市场经验，毕马威中国将与中东成员所保持紧密协作，致力于为中国新能源企业的国际化之路提供“全生命周期”服务。序言蔡忠铨毕马威中国董事亚太区及中国能源及天然资源行业主管合伙人2新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。摘要海外市场正成为中国新能源企业寻求扩张和增长的重要抓手，为了更好地把握这一趋势，毕马威中国通过专业的市场洞察和深入的数据分析，推出新能源企业“出海”系列报告，揭示备受企业关注的各大海外区域在新能源领域的发展潜力和商业机会。新能源企业“出海”系列之驶向中东作为系列报告的第二篇，主要聚焦中东北非（Middle East and North Africa，MENA）地区的能源转型需求，深入解读中国新能源企业出海中东的背景、现状和发展趋势，以及应对之策，希望为各方带来有益参考。报告核心洞察如下：2新能源企业“出海”系列之驶向中东中国新能源企业出海中东背景分析世界“油库”能源转型加速中中东北非(Middle East and North Africa，MENA)地区位于“一湾两洋三洲四峡五海”之地，东起波斯湾东部的伊朗，西至大西洋东岸的摩洛哥和毛里塔尼亚，共包含21个经济体。长期以来，MENA地区在全球经贸往来中充当着世界“油库”的角色，MENA国家亟需摆脱对石油产业的依赖，转变经济发展模式，实现产业结构的多元化发展。近年来，MENA国家逐渐意识到能源转型的急迫性，纷纷发布国家能源转型战略，在各国顶层规划驱动下，未来MENA地区可再生能源发电占比有望持续提升。中东对中国新能源企业的吸引力MENA地区具有风光资源储备丰富的先天优势，基于强大的风光资源禀赋和地理环境优势，MENA地区可以大力发展大规模集中式光伏和风电项目。在光伏和风电发展的带动下，产业链横向和纵向发展机遇会渐次铺开，储能和氢能产业发展潜力同样巨大。预计未来该地区的能源投资规模较为可观，且风光氢储将是重点赛道。此外，近年来，阿联酋、卡塔尔等海湾国家的营商环境持续改善，具体体现在税收制度、放宽外国企业投资的股比限制、重视保护外籍劳工权益、新能源市场政策等方面，持续吸引着中国新能源企业进入。2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。3新能源企业“出海”系列之驶向中东MENA地区是中国新能源企业出海战略的新焦点之一，相关领域涉及光伏、风电、储能、氢能等多细分赛道，覆盖硅片、组件、电池等多产业链环节，出海形式包括出口贸易、项目承建、绿地投资等，且中企还在持续探索投资制造新能源设备，投资参与新能源发电、储能、清洁能源项目运营等多元化模式。中国新能源企业出海中东的动力对于中国新能源企业而言，随着产业链不断升级完善，自身积累了先进技术、巨量资金、优秀人才以及成熟的商业模式等优势。但是，产业、地域、国家和企业之间的竞争也随之加剧，部分龙头企业正加速开拓海外市场。出海过程中，企业面临着全球竞争、贸易壁垒等不确定性因素，开展多元化布局成为分散风险的必要之举。相比欧美、东南亚等地区，MENA地区富裕阶层和大型企业具备较强的支付能力，有益于保证出海的中企获取较稳定的收入。此外，相较周期长、投入高的基础设施建设项目，可再生能源发电等项目具有周期较短、盈利模式清晰等优势，中企出海可凭借技术优势、商业化经验快速获取相关市场机会。中国新能源企业出海中东现状分析光伏：模式较成熟，采取项目投资、建厂投资等多元化形式中国企业前期主要通过参与电站等基础设施的承建项目来切入MENA市场，但随着当地新能源市场趋向成熟，技术进步带来成本下降，独立电力生产商项目（IPP）投标价格总体呈下降趋势，中资承包商的利润空间持续承压。此外，中国出口到MENA地区的光伏组件规模逐年上涨，尤其是阿联酋、沙特阿拉伯两国市场出现了较大幅增长。中东部分国家对中国企业在当地建厂的政策较为友好，为及时抢占当地市场，2023年以来中国光伏产能出海也在明显提速。风电：以风电机组出口为主，有望迎来需求快速放量期目前中国风电出海中东以风电机组出口为主，结合风机出口金额来看，近五年中国在MENA地区的风机出口金额累计已达18.3亿元，其中埃及的出口金额累计为9.1亿元，占据近一半市场。红海沿岸、尼罗河西南岸和西部沙漠南部的风能资源十分丰富，且埃及政府积极支持本国风电产业发展，中国风机厂商的竞争力水平处于全球领先水平，有望迎来需求放量期。储能：部分电池企业积极卡位，沙特有望引领大储市场需求中国储能企业持续深耕全球市场，已在MENA地区建立起相对完善的营销网络，目前以交付产品和技术解决方案为主，并逐渐以参与储能项目合作、投资建厂等形式，沿着“投资建设运营”的一体化发展路径，参与到当地储能市场的竞争当中。预计随着MENA地区电力基础设施持续升级和可再生能源装机占比提升，该地区电网储能整体装机规模还将持续扩大，未来两年需求总体上不低于5吉瓦时。4新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。中国新能源企业出海中东趋势展望氢能：前期以国际合作示范项目为主，出海模式初现雏形近年来，沙特、阿联酋、埃及等国家均已出台氢能发展规划，且主张以国际合作形式大力推动氢能发展。国内已有部分企业进军中东氢能市场，已初步形成综合新能源业务发展型、依托EPC合作发展型、独立开发海外市场型三类模式。值得注意的是，目前中国氢能企业出海中东的实际落地项目较少，但对于中国企业来说，中东市场未来存在大量氢能出海机会。H2机遇分析共建“一带一路”奠定中阿未来能源合作基础。在新能源领域，中阿有相同的政策发展导向，有望激发广阔的合作机遇。阿拉伯国家普遍有较为迫切的发展转型和能源转型需求，而中国正加速形成新质生产力，在光伏、风能、储能、氢能等行业不仅拥有更为领先的技术水平，且具备更加成熟完善的产业链基础，中阿双方可实现技术、市场、资金等全要素的供需匹配。新未来城（Neom）等建设项目有望撬动万亿市场空间。由中企参与建设的可再生能源和清洁能源项目，正在成为海湾国家电网或北非电力走廊的重要组成部分，沙特阿拉伯、阿联酋、摩洛哥等国已成为重要合作伙伴。根据MEED统计，2023年MENA国家实施中和预实施的可再生能源项目金额总计不低于2,144亿美元。以沙特阿拉伯的Neom项目为例，旨在“2030愿景”框架下打造一个未来城市样板，将全部使用风能、太阳能等可再生能源，实现100%零排放，总投资规模预计达5,000亿美元（约3.6万亿元），有望带来万亿市场空间。中企在新能源全球价值链构建中持续练就真本领。中国新能源企业近年来的出海活动相当活跃，体现了光伏等产业从“中国造，海外卖”到“全球造，全球卖”的格局转变。相关企业在全球化市场竞争中逐渐磨练出过硬的综合实力，构建起了高韧性、抗风险的中国新能源产业链，未来也将不断加固自身实力，为抢占更为广阔的全球化市场空间打下坚实基础。2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。5新能源企业“出海”系列之驶向中东毕马威中国综合审计、咨询、税务等多业务团队的丰富服务经验，深入分析中国新能源企业出海的背景、现状和趋势，总结出了贯穿“战略层规划层业务层运营层落地层”的立体化、一站式出海策略，助力中国新能源企业驶向中东。中国新能源企业出海中东策略洞察挑战分析MENA地区能源转型仍面临诸多不确定性。随着MENA国家加快实施能源转型战略，推动新能源项目落地，该地区可再生能源装机容量出现了大幅增长，但发电结构并未发生根本性转变，主要原因在于其能源转型仍面临诸多不确定性。主要受到该地区地缘政治局势较为动荡多变、地区经济长期依赖传统能源、新能源技术高度依赖欧美标准、可再生能源项目开发模式较单一等因素影响。商业环境较为复杂拔高出海模式决策难度。中国新能源出海中东的模式正从单一的出口贸易转向更加弹性灵活的投资模式，有相当一部分企业希望通过跨国投资来开拓当地市场。但这也意味着企业要面临更为复杂的商业环境，需权衡不同进入模式的优劣势，审慎选择以实现自身优势和当地市场的有效融合。中企参与的新能源项目经济性有待提高。目前，中企主要通过参与MENA国家发布的大型新能源独立电力生产商（IPP）项目来投身当地市场，主要担任设备供应商、工程承包商的角色，面临较高的盈利压力。长期来看，会有越来越多的企业和国家涌入MENA新能源市场，也预示着市场竞争将日趋激烈，可能会进一步损害中企承接相关项目的经济性。战略层：系统化设计与精准定位中国新能源企业在决定拓展中东市场时，首要任务是运用系统化思维构建顶层战略框架，从而精准定位目标市场和客户，制定合理的出海规划，确保在激烈的市场竞争中取得优势。这一过程不仅关乎市场洞察的深度，更在于策略制定的广度与前瞻性，重点需进行宏观环境分析、产业环境分析、企业资源能力分析、出海策略制定等。规划层：深度化调研与合理决策中企在正式进入中东市场前，开展深度化调研和客户分析至关重要，应通过多渠道收集信息，了解新能源细分市场规模、竞争格局、客户习惯等，从而制定出更具针对性的市场策略。以适应客户特点为例，可以结合客户价格敏感度采取精细化动态成本管理策略、针对跨文化商务沟通差异制定事先文化融合方案等。6新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。出海只是手段，落地才是目的。本土化建设既是中国新能源企业出海中东的落脚点，也是进一步开拓当地市场的发力点。中企应结合中东特殊的文化风俗、法律法规、商业惯例等，开展产品、服务、市场营销、人力资源、供应链等多方面的本土化，实现境外主体市场竞争力的全面提升。业务层：精细化评估与盘活资源中国新能源企业在中东市场实际开展业务时，可通过精细化的项目可行性评估和有效的资源整合策略，最大化实现项目的经济效益和社会效益。项目可行性评估方面，首先，应对相关业务项目开展全方位尽职调查；其次，应从项目建设条件可靠性、技术成熟度、投资回报率等方面充分论证项目是否可行，以防止盲目决策。资源整合策略重点可关注是否符合目标国法律规定，适当借助商会组织等关系资源等。运营层：全方位管控与精简流程企业运营涉及人、财、物等多方面、全方位体系建设，在此基础上进一步优化流程，可确保出海业务的高效运行和可持续发展。结合众多服务案例经验，毕马威形成了涵盖人力资源管理、财务管理与税务筹划、供应链构建等的全栈式服务解决方案。落地层：本土化建设与全面提升7新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。目录中国新能源企业出海中东背景分析09世界世界“油库油库”能源转型加速中能源转型加速中1.11.1.1 地区经济高度依赖传统能源，能源结构调整日趋紧迫1.1.2 多国顶层规划出台，可再生能源发电占比有望持续提升1010101201中东对中国新能源企业的吸引力中东对中国新能源企业的吸引力1.21.2.1 风光资源禀赋全球领先，或将强力带动氢储发展1.2.2 能源投资规模可观，风光氢储将是重点赛道1.2.3 部分海湾国家营商环境持续改善，阿联酋税收政策较友好1414141618中国新能源企业出海中东的动力中国新能源企业出海中东的动力1.31.3.1 中阿持续加强投资合作机制建设，能源合作占重要地位1.3.2 中企加速掘金全球市场，多元化布局以分散风险1.3.3 瞄准中东有利市场环境和高潜市场需求，中企有望获取先发优势2121212122中国新能源企业出海中东现状分析23概况：主要产品出口金额呈上涨态势概况：主要产品出口金额呈上涨态势，对阿投资中新能源占比对阿投资中新能源占比近近2020%2.1242402光伏：模式较成熟光伏：模式较成熟，采取项目投资采取项目投资、建厂投资等多元化形式建厂投资等多元化形式2.22.2.1 前期以工程项目承建形式居多，但面临低价竞争压力2.2.2 光伏组件等出口大幅增长，光储一体化产业链出海提速26262628风电：以风电机组出口为主风电：以风电机组出口为主，有望迎来需求快速放量期有望迎来需求快速放量期2.33030储能：部分电池企业积极卡位储能：部分电池企业积极卡位，沙特有望引领大储市场需求沙特有望引领大储市场需求2.43232氢能：前期以国际合作示范项目为主氢能：前期以国际合作示范项目为主，出海模式初现雏形出海模式初现雏形2.53333 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。8新能源企业“出海”系列之驶向中东中国新能源企业出海中东趋势展望35机遇分析机遇分析3.13.1.1 共建“一带一路”奠定中阿未来能源合作基础3.1.2 新未来城（Neom）等建设项目有望撬动万亿市场空间3.1.3 中企在新能源全球价值链构建中持续练就真本领3636363738挑战分析挑战分析3.23.2.1 MENA地区能源转型仍面临诸多不确定性3.2.2 商业环境较为复杂拔高出海模式决策难度3.2.3 中企参与的新能源项目经济性有待提高393939404103中国新能源企业出海中东策略洞察42战略层：系统化设计与精准定位战略层：系统化设计与精准定位4.1434304规划层：深度化调研与合理决策规划层：深度化调研与合理决策4.24444业务层：精细化评估与盘活资源业务层：精细化评估与盘活资源4.34545运营层：全方位管控与精简流程运营层：全方位管控与精简流程4.44848落地层：本土化建设与全面提升落地层：本土化建设与全面提升4.55050中国新能源企业出海中东背景分析01 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。9新能源企业“出海”系列之驶向中东10新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。图 1|2003-2023MENA地区原油出口量的全球占比情况数据来源：BP，毕马威分析1 1.1 1.1 1.地区经济高度依赖传统能源地区经济高度依赖传统能源，能源结构调整日趋紧迫能源结构调整日趋紧迫中东北非（Middle East and North Africa，MENA）地区位于“一湾两洋三洲四峡五海”之地，东起波斯湾东部的伊朗，西至大西洋东岸的摩洛哥和毛里塔尼亚，共包含21个经济体，总面积为1,138万平方公里，总人口数约5亿，是全球互联互通的关键枢纽之一，也是我国“一带一路”倡议建设的重要地区。长期以来，MENA地区在全球经贸往来中充当着世界“油库”的角色。根据英国石油公司(British Petroleum,BP)数据，2003-2014年MENA地区的原油出口量占全球总出口量的比重始终在50%以上，尽管这一数值总体呈下降趋势，但2023年全球原油总出口量达21亿吨，MENA地区的占比仍接近45%（图1）。世界“油库”能源转型加速中然而，随着美国页岩气革命使得全球能源市场结构出现调整，加之各国都在积极寻求能源转型，MENA国家亟需摆脱对石油产业的依赖，转变经济发展模式，实现产业结构的多元化发展。1.10 0P0203040200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023全球出口量，亿吨MENA占比，右轴 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。11新能源企业“出海”系列之驶向中东0 0%亚太地区北美洲欧洲独联体国家中东地区中南美洲非洲石油天然气煤炭核能水电可再生能源此外，中东地区1自身能源消费也高度依赖石油、天然气资源，能源结构调整日趋紧迫。一次能源消费方面，2023年中东地区一次能源消费中石油与天然气合计占比高达96.6%，可再生能源占比不足1%，同年，欧洲作为能源转型领先地区，这一占比已超15%（图2）。发电量方面，2023年中东地区的可再生能源发电量占比仅2.8%，欧洲则已达到29.7%（图3）。图 2|2023年全球各地区一次能源消费结构数据来源：BP，毕马威分析图 3|2023年全球各地区发电量结构数据来源：BP，毕马威分析0 0%亚太地区北美洲欧洲独联体国家中东地区中南美洲非洲石油天然气煤炭核能水电可再生能源其它1本报告提及中东地区一般指MENA地区，但图表中注明中东地区时，不包括北非国家。12新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。可再生能源发电量达24.8太瓦时，占比达11.3%到2025年装机容量占比达52%1 1.1 1.2 2.多国顶层规划出台多国顶层规划出台，可再生能源发电占比有望持续提升可再生能源发电占比有望持续提升近年来，MENA国家逐渐意识到能源转型的急迫性，纷纷发布国家能源转型战略，部分国家已经制定出明确的转型目标（表1）。其中，阿联酋是中东首个宣布碳中和时间表的国家，计划到2050年实现44%的发电量来自于可再生能源，6%来自于核电，38%来自于天然气，12%来自于清洁煤。表 12023年现状：可再生能源发电量达5.8太瓦时，占比达1.4%数据来源：MENA国家能源转型战略，BP，毕马威分析沙特阿拉伯可再生能源政策目标：到2030年发电量占比达30 23年现状：可再生能源发电量达13.8太瓦时，占比达8.4%阿联酋可再生能源政策目标：到2030年发电量占比达32 23年现状：可再生能源发电量达1.6太瓦时，占比达3.6%阿曼可再生能源政策目标：到2030年发电量占比达30 23年现状：可再生能源发电量达1.5太瓦时，占比达2.7%卡塔尔可再生能源政策目标：到2030年发电量占比达18 23年现状：可再生能源发电量达0.2太瓦时，占比达0.2%科威特可再生能源政策目标：到2030年发电量占比达15%埃及摩洛哥到2040年装机容量占比达70 23年现状：可再生能源发电量达8.8太瓦时，占比达20.9%可再生能源政策目标：2023年现状：可再生能源发电量达0.7太瓦时，占比达0.9%可再生能源政策目标：到2035年发电量占比达27%部分MENA国家能源转型目标2023年现状：可再生能源政策目标：到2035年发电量占比达42%阿尔及利亚 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。13新能源企业“出海”系列之驶向中东图 4|中东地区可再生能源发电量情况（太瓦时）数据来源：BP，毕马威分析23.718.24.80.335.927.65.10.351.3Q.9%6.5%6.8%0.0.0 .00.0.0P.0.0%-10.020.030.040.0太阳能水能风能其他可再生能源20222023YOY，右轴预计在各国顶层规划驱动下，未来MENA地区可再生能源发电占比将持续提升，大型光伏电站将是主要形式。国际能源署（International Energy Agency,IEA）根据MENA国家公布的能源转型计划预测得出，到2030年，MENA地区可再生能源装机量目标值将达201.0吉瓦，据此估计2023-2028可再生能源新增装机量可达54.7吉瓦，到2028年，可再生能源发电累计装机量约为106.7吉瓦，大型光伏电站占比可达48%，除风力发电外，分布式光伏、陆上风电的占比较高（图5）。2023年中东地区可再生能源发电量总计68.9太瓦时，同比增长46.7%，除水电大幅增长外，太阳能发电同比增速高达51.3%（图4）。分国家来看，2023年阿联酋、以色列、沙特阿拉伯的太阳能发电量处在地区前列，分别为13.7太瓦时、7.5太瓦时、4.3太瓦时，其中，沙特阿拉伯、阿联酋的太阳能发电同比增速分别为419.5%，77.6%，明显高于地区平均水平，有望成为拉动该地区非水电可再生能源增长的主力。图 5|MENA地区可再生能源发电累计装机预测（吉瓦）数据来源：IEA，毕马威分析52.058.566.079.592.0106.7201.00501001502002023202420252026202720282030大型光伏电站水能分布式光伏陆风可再生能源制氢聚光发电生物能14新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。主要国家主要国家分布式光伏集中式光伏陆风海风阿尔及利亚421 177115巴林160164143123吉布提1518198162埃及148 84278伊朗28121717110伊拉克302932148以色列112101163191约旦1076067153科威特1318785157黎巴嫩134138114168利比亚942 24329马耳他17819015055摩洛哥35284158阿曼127242364卡塔尔1489387122沙特阿拉伯556 61313133叙利亚605234149突尼斯78425751阿联酋11550105163巴勒斯坦99199207225也门27221111631 1.2 2.1 1.风光资源禀赋全球领先风光资源禀赋全球领先，或将强力带动氢储发展或将强力带动氢储发展MENA地区具有风光资源储备丰富的先天优势。太阳能方面，该地区接收了地球表面太阳能总量的22%-26%，每平方公里的太阳能潜力相当于每年100-200万桶石油产生的能量，可满足全球至少50%的电力需求。风能方面，该地区四分之三区域的平均风速超过了公用规模风电场的最低风速阈值，摩洛哥、埃及和突尼斯等国的风速均位居世界前列2。根据壳牌全球能源资源数据库统计，阿尔及利亚、利比亚、沙特阿拉伯、埃及的集中式光伏开发潜力均位于全球前十行列，也门、沙特阿拉伯、伊朗、阿曼等国的陆风开发潜能的全球排名也十分靠前（表2）。中东对中国新能源企业的吸引力1.2MENA地区风光资源长期开发潜力全球排名情况（到2070年）表 2数据来源：壳牌能源数据库，毕马威分析2Global Solar Atlas,https:/globalsolaratlas.info/map 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。15新能源企业“出海”系列之驶向中东MENA地区地广人稀，基于强大的风光资源禀赋和地理环境优势，可以大力发展大规模集中式光伏和风电项目。预计在光伏和风电发展的带动下，产业链横向和纵向发展机遇会渐次铺开，储能和氢能产业发展潜力同样巨大。储能方面，大储建设需求将主要由可再生能源配储带动，以沙特红海新城正在建设的储能项目为例，将通过风、光、储多能模式为酒店、机场及其他基建设施提供100%可再生能源，其中，储能设施项目容量达1,000兆瓦时，建成后可完全脱离电网，实现全年365天24个小时不间断地供给绿色能源3。用户侧储能需求则集中体现在黎巴嫩、也门、叙利亚和伊拉克等地区，用于保障电网相对薄弱地区的能源安全，直接电力供给需求一般要求1-4小时或1-8小时，备电需求一般小于1小时4。氢能方面，MENA地区度电成本低，有利于实现可再生能源低成本制氢。根据上海有色网（SMM）估算，到2030年MENA地区的制氢成本有望降至1.40-1.60美元/千克（图6）5。此外，中东地区在绿氢运输方面也具有明显的成本优势，有望向欧盟等不断增长的进口市场出口氢气。图 6|预计到2030年MENA地区制氢成本（美元/千克）数据来源：SMM，毕马威分析0.861.100.210.160.360.311.431.570.000.501.001.502.00电解（太阳能光伏）电解（陆上风电）燃料/电力运营支出资本支出3沙特红海新城正在建设全球最大储能项目-中国储能网4北非和中东储能发展分析-中国储能网5SMM：中国光储氢市场分析 中东地区氢能与CCUS协同发展机遇【氢能&电池会】_有色资讯-上海有色金属网16新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。1 1.2 2.2 2.能源投资规模可观能源投资规模可观，风光氢储将是重点赛道风光氢储将是重点赛道不管是MENA地区能源转型的现实渴求，还是利用优势资源发展绿色产业的蓝图规划，都有望强力拉动相关投资计划。根据IEA估算，2024年中东地区的能源投资预计将达1,730亿美元，其中新能源相关投资约占13%，主要包括低碳电力、清洁能源等，且预计到2030年在APS（Announced Pledges Scenario，已宣布的承诺情景）中这一占比将提高至25%,在NZE（Net Zero Emissions by 2050 Scenario，2050年实现净零排放情景）中将达51%（图7）。图 7|中东地区能源投资规模预测（亿美元）数据来源：IEA，毕马威分析1,400 1,430 1,730 1,990 2,390 -500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,0002016-2020 2021-2023 20242026-2030 APS 2026-2030 NZE 化石能源供应化石燃料发电低碳电力电网与储能清洁能源终端用能 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。17新能源企业“出海”系列之驶向中东以沙特阿拉伯为例，根据沙特投资部（The Ministry of Investment for Saudi Arabia，MISA）发布的沙特阿拉伯投资机会报告，“2030 愿景”优先投资项目中能源行业占据重要地位，预计到2030年可再生能源项目的投资总值可达170亿美元，此外，清洁能源倡议项目的投资总值在10亿美元以上，LED照明系统、分段电闸、能源效率服务公司、能源审计公司等项目的预计投资额在50-1,500万美元不等。沙特阿拉伯能源行业投资机会表 3资料来源：MISA，毕马威分析项目总值项目介绍可再生能源项目170亿美元2021-2030年建成年产能为14兆瓦的太阳能发电站2021-2030年建成年产能为6兆瓦的风能发电站2021-2030年建成年产能为300兆瓦的聚光太阳能发电站清洁能源倡议10亿美元以上在2021-2030年，在能源行业内合作转型以创新技术，并在清洁氢能源项目上进行合作LED照明系统800万美元在沙特阿拉伯王国本地制造和组装包括LED灯在内的照明产品分段电闸500 1,500万美元在沙特制造和组装100安培的分段电闸（15.2KV，36KV）能源效率服务公司（ESCO）200万美元建立能源服务公司（ESCO），帮助国有和私营单位降低能源消耗，市场规模达3亿美元能源审计公司55万美元建立能源审计公司，帮助国有和私营单位降低能源消耗工业能源审计公司55万美元建立工业能源审计公司，帮助工业单位降低能源消耗18新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。1 1.2 2.3 3.部分海湾国家营商环境持续改善部分海湾国家营商环境持续改善，阿联酋税收政策较友好阿联酋税收政策较友好较为稳定有序的政治和经济环境是各国推进能源转型投资、开展国际化能源合作的必要前提，而MENA各国国情和经济发展状况各异，部分国家仍面临着较为严重的政治动荡或经济危机等情况，但整体上阿拉伯国家6 共谋发展共识已逐渐建立。因此，对于MENA地区的营商环境判断不能一概而论。结合经济学人智库（The Economist Intelligence Unit,EIU）的营商环境评分来看，近5年来，阿联酋、卡塔尔等海湾国家的营商环境综合评分均有所提升（图8）。图 8|部分海湾国家营商环境评分7数据来源：EIU，毕马威分析90.290.290.892.293.482.682.684.486.288.372.872.874.676.378.175.274.675.376.477.568.068.068.769.971.26070809010020202021202220232024阿联酋卡塔尔沙特阿拉伯巴林科威特6通常指的是以阿拉伯民族为主的国家，一般认为MENA国家中伊朗、以色列、马耳他、吉布提等国不属于阿拉伯国家。7根据EIU对营商环境12个细分项（1-10分制）的评分加总得出。2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。19新能源企业“出海”系列之驶向中东其中，阿联酋的综合评分明显领先其他国家，尤其体现在阿联酋的税收制度评分较高（1-10制，近五年均在9分以上）。阿联酋的税收制度具有几大特点：无个人所得税、低公司所得税率、增值税制度、开放的关税和进口税政策，有利于保障投资者以较低税负开展高效化投资活动（表4）。阿联酋税收制度分析表 4细分税制特点分析企业所得税税率分为两档：年应税所得额在37.5万迪拉姆（约合10万美元）以下及符合条件的自由区公司适用0%税率，应纳税收入在37.5万迪拉姆以上适用9%税率。个人所得税不征收个人所得税。增值税自2018年起，阿联酋开始征收5%的增值税，这一税制适用于大多数商品和服务，但基本食品、教育、医疗保健等关键领域则免征增值税，另有24个免征增值税自由区。消费税于2017年引入了消费税，针对特定商品征收。市政物业税住宅物业的税率是5%，商业地产的税率是5%至10%。双重征税协定为避免对海外投资的双重征税问题，阿联酋与包括中国在内的多个国家签订了避免双重征税协定。资料来源：阿中产业研究院，毕马威分析案例 毕马威阿联酋协助某太阳能科技企业履行税务合规义务国内一家全球知名、极具创新力的太阳能科技企业在阿联酋深耕多年，其在阿联酋自由区设立的公司是集团重要的贸易公司，从事货物的分销，同时控股分布在中东区域不同国家的子公司。毕马威阿联酋一直协助该公司完成经济实质法的遵从。在2023年下半年阿联酋财政部变更了经济实质法账户登录的方式，由于该公司服务器无法接收财政部的邮件验证码，导致无法再通过现有账号完成申报。为了避免公司无法在截止日期前完成申报而产生罚款，毕马威阿联酋为客户提供了应对该突发状况的解决方案，协助客户通过注册新账号的方式完成申报，并联系财政部将旧账号历史数据切换到新账号中。最终客户在截止日之前完成了申报以及历史数据切换，避免了税务合规风险。毕马威税务合规团队致力于以客户为中心，协助企业解决问题难题，防控税务遵从风险。20新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。卡塔尔则率先放宽了外国企业投资的股比限制，于2019年修订了非卡塔尔资金投资经济活动法（新外商投资法）允许外国投资者将公司股份转让任何投资者，由此废除了外商在卡塔尔投资需有卡塔尔合作方、且卡方股份不低于（项目）资本51%的规定。此外，卡特尔政府较为重视保护外籍劳工权益，于2015年颁布了2015（1）号法令，首次引入了工资保障系统（Wage Protection System，WPS），要求所有在卡公司必须在指定金融机构为所雇佣劳工开设工资账户，定期通过WPS系统向劳工账户划拨工资，卡塔尔政府通过WPS系统实时监管劳工工资发放情况8。具体到新能源市场政策方面，购电协议（Power Purchase Agreement，PPA）条款和土地政策等为新能源项目营造了良好的市场环境。购电方层面，MENA大多国家的购电方信用评级比肩该国主权信用评级，有利于提升项目可行性和可融资性；PPA层面，一般而言协议签署期限较长且条款整体设计较为合理，有利于项目尽早实现并网发电；土地政策层面，该地区地广人稀且有配套政策安排，可有效降低用地成本。值得注意的是，MENA地区国家普遍实施能源补贴政策，使得大量可再生能源发电项目的盈利主要依靠政府的财政补贴，而非市场化定价，且由于易引发民众不满情绪，各国能源补贴削减行动的推进较为缓慢。这意味着，未来外国投资者在中东投建新能源项目的盈亏水平，可能很大程度上取决于当地政府的补贴支付能力，值得中国新能源企业重点关注。8卡塔尔()，https:/ 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。21新能源企业“出海”系列之驶向中东1 1.3 3.1 1.中阿持续加强投资合作机制建设中阿持续加强投资合作机制建设，能源合作占重要地位能源合作占重要地位长期以来，中国和阿拉伯国家积极推动双向投资合作，已建立起相对完善的综合性合作机制。2016年1月中国政府发布了中国对阿拉伯国家政策文件，为中国在政治、经贸、社会发展、人文交流、和平与安全等五大领域与阿拉伯国家开展合作制定了“路线图”。截至2023年底，中国已与15个阿拉伯国家国家签署了双边投资协定9，与12个阿拉伯国家签署了避免双重征税协定10。这一背景下，中阿间逐渐构建起“1 2 3”合作格局11，其中，“1”是能源合作，占据着主轴地位，尤其在新能源合作方面，双方供需互补、互有需求，存在广大的拓展合作空间。具体体现在，中企不仅积极参与阿拉伯国家石油和天然气全产业链开发，还在当地承建光伏、风电等发电项目，以及利用自身技术优势助力优化电网运行。例如，埃及国家电网500千伏输电线路项目由国家电网中电装备埃及分公司承建，工程建设内容包括15条500千伏同塔双回路交流线路，共计约1,210公里，是埃及规模最大、电压等级最高、覆盖范围最广的输电线路工程12。项目于2016年1月正式开工，目前已完工交付，对提高埃及电网安全运行能力、促进当地经济发展和电力能源合理利用具有重要作用。预计随着中阿在电力工程建设领域不断加大合作力度，合作范围还将拓展太阳能、风能、核电、氢能等新能源领域，成为中阿应对气候变化的重要举措。1 1.3 3.2 2.中企加速掘金全球市场中企加速掘金全球市场，多元化布局以分散风险多元化布局以分散风险随着产业链不断升级完善，中国新能源企业已不再仅依靠成本优势与国际竞争对手抗衡，而是积累了先进技术、巨量资金、优秀人才以及成熟的商业模式等优势。在光伏方面，中国已具备全球最完善的制造产业链，且技术高度自主可控；在风电方面，中国风电机组向大型化、定制化和智能化方向持续改进，在兆瓦级风电整机等多领域处于世界领先水平；在储能方面，N型电池、P型电池的能源转化效率不断突破，新能源车用动力电池在电池能量密度、寿命和安全性等技术指标上位居世界前列。但值得注意的是，产业、地域、国家和企业之间的竞争也随之加剧，头腰部企业强弱差距日益拉大，加之国内市场需求趋向饱和，部分龙头企业正加速开拓海外市场。以光伏产业为例，据IEA预计，到2025年，基于在建的制造能力，中国在全球多晶硅、硅锭和硅片产量中的份额将很快达到近95。中国新能源企业出海中东的动力1.39我国对外签订双边投资协定一览表Bilateral Investment Treaty(),https:/ 改造埃及老旧电网国务院国有资产监督管理委员会(),http:/ summary Solar PV Global Supply Chains Analysis IEA,https:/www.iea.org/reports/solar-pv-global-supply-chains/executive-summary22新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。中企出海过程中面临着全球竞争、贸易壁垒等不确定性因素，开展多元化布局成为分散风险的必要之举。例如，中国新能源企业为规避欧美国家针对光伏产品的高关税，曾将东南亚作为“中转站”，即在东南亚国家部署产能，再将产成品出口到欧美市场。不过，随着美国对东南亚四国的光伏产品发起“双反调查”、欧盟通过净零工业法案加大对本土制造的扶持力度等外部环境变化，中国企业亟需在更大范围内优化资源配置和产能布局，降低对外依存度，提高风险掌控力。1 1.3 3.3 3.瞄准中东有利市场环境和高潜市场需求瞄准中东有利市场环境和高潜市场需求，中企有望获取先发优势中企有望获取先发优势对于正在或有意向出海的中国新能源企业而言，欧美等地区市场运作机制较完善，出海路径已相对成熟，但本土需求增速已趋向平缓，且常面临当地贸易保护政策风险；东南亚和中国在地理位置上接近，文化和历史联系较紧密，更易于快速理解和适应本土市场，但该地区大部分国家经济发展水平较低，使得面向其本土需求的产品和服务常需要走低价格、高性价比路线。相比之下，MENA地区富裕阶层和大型企业具备较强的支付能力，在基础设施建设、智慧城市建设等领域和国有企业的合作意愿度较高，有益于保证出海的中企获取较稳定的收入。此外，相较周期长、投入高的基础设施建设项目，可再生能源发电等项目具有周期较短、盈利模式清晰等优势，中企出海可凭借技术优势、商业化经验快速获取相关市场机会。预计未来该地区潜在市场需求将持续释放，中企将随之加快出海中东的步伐，抢占先发优势。根据中东经济文摘（Middle East Economic Digest，MEED）统计，2023年MENA地区可再生能源装机容量累计已超33GW（图9）。图 9|2023年MENA部分国家可再生能源累计装机容量（兆瓦）数据来源：MEED，毕马威分析12,1936,3223,7273,0582,5551,5998247326885995084431061202,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000中国新能源企业出海中东现状分析02 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。23新能源企业“出海”系列之驶向中东24新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。图 10|2019-2024.05中国出口到MENA地区的新能源产品金额（亿元）数据来源：中国海关总署，毕马威分析104.1 96.0 131.7 276.5 317.0 170.4 010020030040020192020202120222023截至2024.05电池片蓄电池逆变器硅片风机从投资合作情况来看，近五年中国面向MENA地区的投资金额总计不低于702.2亿美元，能源是第一大投资领域，累计投资达396.0亿美元，占到总投资的56%（图11）。图 11|2019-2023中国在MENA地区的投资领域分布情况数据来源：The American Enterprise Institute and The Heritage Foundation，毕马威分析能源56%房地产15%交通运输9%公共事业7%化工制品5%金属加工2%其他6%近年来，MENA地区已成为中国新能源企业出海战略的新焦点，主要出海方式包括出口贸易和投资合作两类。从出口贸易情况来看，近5年来中国出口到该地区的电池片、蓄电池、逆变器等各类新能源产品的金额已从2019年的104.1亿元，增长至2023年的317.0亿元，结合2024年前五个月情况来看，有望再创新高（图10）。概况：主要产品出口金额呈上涨态势，对中东投资中新能源占比近20%2.1 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。25新能源企业“出海”系列之驶向中东具体到能源投资的细分类型来看，可再生能源的累计投资金额虽不及石油和天然气，但已达76.9亿美元，占能源领域总投资额的比重为19.6%，且以建设项目合作为主（图12）。图 12|2019-2023中国在能源领域对中东投资情况（亿美元）数据来源：The American Enterprise Institute and The Heritage Foundation，毕马威分析预计随着MENA地区持续深化对外开放，将带动中国与中东新能源合作从工程承包等形式向直接投资转变，新合作方向将包括在当地投资制造新能源设备，投资参与新能源发电、储能、清洁能源项目运营等。49.439150.918.676.9115.5175.328.3050100150200可再生能源天然气石油其他类型绿地投资非绿地投资建设项目26新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。光伏：模式较成熟，采取项目投资、建厂投资等多元化形式2.22 2.2 2.1 1.前期以工程项目承建形式居多前期以工程项目承建形式居多，但面临低价竞争压力但面临低价竞争压力在光伏领域，中国企业前期主要通过参与电站等基础设施的承建项目来切入MENA市场，通过“EPC F”14“投建营一体化”等方式参与市场化竞标15，为了使项目实现预期收益，相关投资人特别关注项目的可融资性以及交易结构安排问题。近年来，国内外众多金融机构为“一带一路”沿线国家项目提供了较充足的资金支持，也在一定程度上缓解了承包商的融资压力（表5）。14EPC F是一种工程项目管理模式，其中EPC代表设计（Engineering）、采购（Procurement）和施工（Construction），而F代表融资（Financing）。EPC F工程总承包是指工程总承包商受业主委托，按照合同约定对工程项目的勘察、设计、采购、施工、试运行（竣工验收）等实行全过程或若干阶段的承包，并同时负责项目的融资工作。15境外独立发电项目投资层面的主要交易文件是PPA，建设工程层面的主要交易文件是EPC合同。16Siraj能源公司是卡塔尔水电公司（60%）和卡塔尔石油公司（40%）的合资企业。项目名称落地国家签约时间开发商EPC承包商PPA/购电协议金融机构Tabarjal 400MW光伏发电项目沙特阿拉伯2023年晶科科技联合体（晶科能源（香港）有限公司、Sun Glare Holding Co.Ltd、Sunlight Energy Holding Co.Ltd.）暂无明确信息与沙特电力采购公司（SPPC）签署了25年期协议暂无明确信息500MW Manah II太阳能独立发电项目阿曼2023年Sembcorp Jinko Shine SAOC（胜科公用事业私人有限公司与晶科电力科技股份有限公司的合资公司）中国能建山西院与Nama Power and Water Procurement公司（Nama PWP）签署了20年期协议暂无明确信息埃及考姆翁布（Kom Ombo）500MW光伏电站的EPC 运维项目埃及2022年阿布多斯太阳能电力公司（AMEA POWER旗下子公司）中国能源建设集团浙江火电建设有限公司、中国能源建设股份有限公司、中能建国际建设集团有限公司组成的联营体已与埃及电力传输公司（EETC）签订了电力购买协议，并与新能源和可再生能源管理局（NREA）签 署了 25 年期协议包括欧洲复兴开发银行（EBRD）、欧佩克国际发展基（OPEC基金)、非洲发展银行(AFDB)、绿色气候基金（GCF）等卡塔尔800MW光伏发电项目卡塔尔多次签约，主要集中在2020-2022年Siraj 1（道达尔公司、Siraj能源公司16和丸红公司的合资公司）中国电建集团贵州工程有限公司卡塔尔电网公司（Kahramaa）与Siraj 1签订了为期25年的协议日本国际协力银行（JBIC）和日本瑞穗银行Al Dhafra太阳能光伏项目阿联酋2020年阿 布 扎 比 未 来 能 源 公 司（Masdar）、阿布扎比国家能源公司（TAQA）、法国电力集团可再生能源公司（EDF Renewables）、晶科能源公司中国机械设备工程股份有限公司（中国能建湖南火电参与施工合同）30 年 电力 收购协议，电价初始为1.35美分/千瓦 时，后 降 至1.32美分/千瓦时包括法国巴黎银行、中国银行、法国农业信贷银行、汇丰银行等迪拜950兆瓦光伏 光热混合电站项目阿联酋2018年迪拜水电局（DEWA）、沙特电力公司（ACWA）、中国丝路基金等共同投资ACWA和上海电气担任总承包DEWA 和 ACWA签署了协议包括中国农业银行、中国银行、中国光大银行、中国民生银行、迪拜商业银行、迪拜国际商业银行等近年来中国企业承包MENA地区光伏电站项目情况（不完全统计）表 5资料来源：公开资料，毕马威分析 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。27新能源企业“出海”系列之驶向中东装机容量开发商承包商投资额（亿迪拉姆）投运时间竞标电价（美分/千瓦时）一期13MWSCE-1.242013.10.22-二期200MWShuaa Energy 1TSK122017.03.205.6三期800MWShuaa Energy 2ACCIONA Industrial联合体34.720202.99四期700MW光热 250MW光伏Noor Energy 1上海电气157.8-7.3（光热）2.4（光伏）五期900MW（A期）Shuaa Energy 3上海电气-2021.07.241.6953六期1800MW迪拜水电局（DEWA）Masdar552024 Q4(E)1.62154穆罕默德本拉希德阿勒马克图姆太阳能项目各期竞标电价表 6资料来源：公开资料，毕马威分析值得注意的是，2023年以来中东地区光伏电价开始逐步回升，价格区间已调整为1.41-1.70美分/千瓦时。以沙特阿拉伯第四轮国家可再生能源计划（NREP）的竞标为例，晶科能源以1.70美分/千瓦时的价格取得了项目开发权。总体而言，中国企业在当地承建光伏时面临着较严峻的低价竞争压力，不断提高成本管控能力的同时，还在增强前端综合规划、设计咨询等能力，并更多地采用“投资建设运营”、公私合营等模式参与到项目综合性开发运营，而在争取项目机会时，许多企业选择参股和联合开发等形式来弥补本土项目经验不足的短板。不过，随着MENA地区新能源市场趋向成熟，技术进步带来成本下降，独立电力生产商项目（IPP）投标价格总体呈下降趋势，中资承包商的利润空间持续承压(表 6)。主要原因有三：一是在IPP模式下，开发商掌握着市场主导权、定价权和规则制定权，承包商常因仅承担EPC工作而在谈判中处于不利地位；二是中东业主偏好欧美标准带来的成本压力；三是金融机构的回报率要求增加了承包商的风险和负担。28新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。2 2.2 2.2 2.光伏组件等出口大幅增长光伏组件等出口大幅增长，光储一体化产业链出海提速光储一体化产业链出海提速中国出口到MENA地区的光伏组件规模逐年上涨，尤其是阿联酋、沙特阿拉伯两国市场出现了较大幅增长，以电池片为例，2019-2023出口金额的年均增速分别在15.3%和87.0%，结合2024年上半年数据来看，沙特阿拉伯目前已成为中国光伏的全球第五大出口国（图13）。这一方面得益于沙特阿拉本国在“2030愿景”指引下对可再生能源项目的强力投入，另一方面得益于2022年12月中沙全面战略伙伴关系协议签署后，两国在能源等领域的合作往来持续深化。图 13|2019-2024.05中国出口到阿联酋和沙特阿拉伯的电池片金额（亿元）数据来源：中国海关总署，毕马威分析16.78.614.564.829.515.67.71.71.521.494.259.302040608010020192020202120222023截至2024.05阿联酋沙特阿拉伯 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。29新能源企业“出海”系列之驶向中东中东部分国家对中国企业在当地建厂的政策较为友好，为及时抢占当地市场，2023年以来中国光伏产能出海也在明显提速，主要布局方向有硅料、硅片、电池片、组件及支架（表7）。与中企到东南亚等地区建厂有明显不同的是，中国光伏企业在中东多采取合资建厂模式，可以充分利用双方的优势，通过集体决策降低风险，实现收益共享，提高管理效率和决策质量。2024年7月晶科能源、海南矿业、TCL中环三家企业的公告信息均显示，将成立合资公司来建设相关产能项目。中阿合资建厂模式中，中东地区的主权基金常发挥着关键出资方的作用。例如，主权财富基金研究所（Sovereign Wealth Fund Institute,SWFI）统计数据显示，沙特阿拉伯公共投资基金（Public Investment Fund,PIF）目前是全球第六大主权财富基金，最新资产管理总规模达9,250亿美元1717。公司公布时间项目投资金额（折合人民币）产业链环节晶科能源2024.7与沙特公共投资基金（PIF）、沙特能源设备公司Vision Industries共同宣布将在沙特成立合资公司建设10GW高效电池及组件项目71.59电池及组件海南矿业2024.7与阿吉兰矿业合资建设锂盐厂项目暂未公布锂盐厂TCL中环2024.7与PIF子公司RELC、Vision Industries三方将在沙特共同设立合资公司并在沙特阿拉伯投资建设年产20GW光伏晶体晶片工厂项目151.18光伏晶体晶片钧达股份2024.6捷泰科技（阿曼）光伏电池项目，计划在阿曼投资一家拥有10GW产能的Topcon光伏电池制造厂50.87光伏电池协鑫科技2024.6阿联酋综合硅生态系统，有望建成海外最大颗粒硅生产基地暂未公布硅生产中信博2024.4吉达光伏支架工厂，综合产能3GW暂未公布光伏支架联合太阳能2024.3阿曼苏哈尔自由区多晶硅工厂项目，年产能达10万吨98.17多晶硅天合光能2023.10阿联酋项目，规划包括约5万吨高纯硅料，30GW的晶体，硅片和5GW的电池组件暂未公布电池组件近一年中国企业在MENA地区投建光伏产能项目情况（不完全统计）表 7资料来源：公开资料，毕马威分析17Top 100 Largest Sovereign Wealth Fund Rankings by Total Assets-SWFI(swfinstitute.org),https:/www.swfinstitute.org/fund-rankings/sovereign-wealth-fund30新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。此外，部分企业（如钧达股份）也在加快布局光伏电池产能，根本原因在于中国光伏产业已形成了从原材料供应、设备制造到系统集成、运维服务的一体化产业链，正在从全球化营销变为全球化制造，甚至是全球化投资。MENA地区的雄厚财力和丰富资源，能够为大规模投资项目提供充足的资金保障和资源支持，或将持续吸引中国光伏企业进驻。但中企在本地要建设全新的产业链体系，仍然面临诸多挑战，包括沙漠地区特殊气候条件带来的建设难度、本地原材料供应渠道建设和质量管控问题、产能就地消纳问题等。目前中国风电出海中东以风电机组出口为主，由中国电建与中国能建两家能源建设集团或是“五大六小”发电集团作为项目方EPC承包商，中国风电企业在这些项目中提供风机等设备。例如，由中国电建承建的埃及500兆瓦苏伊士湾风电项目中，使用了远景EN171-6.5兆瓦机型18；在由中国企业承建的阿联酋首个风电项目中，中国电建作为总承包商，金风科技为其提供风机19。结合风机出口金额来看，近五年中国在MENA地区的风机出口金额累计已达18.3亿元，其中对埃及的出口金额累计为9.1亿元，占据近一半市场（图14）。此外，埃及自2023年以来已成为中国风机出口的全球第四大市场，仅次于澳大利亚、越南、智利。风电：以风电机组出口为主，有望迎来需求快速放量期2.3图 14|2019-2024.05中国在MENA地区的风机出口金额前五大国家（亿元）9.14.63.01.30.3埃及阿联酋突尼斯马耳他卡塔尔数据来源：中国海关总署，毕马威分析18中国电力建设集团 国际项目 中国电建埃及500兆瓦苏伊士湾风电项目首批机组发运(),https:/ 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。31新能源企业“出海”系列之驶向中东从全球范围来看，中国风机厂商的竞争力水平基本处于第一梯队。在国际风电行业媒体Windpower Monthly 2023年度“全球最佳风电机组”评选颁布的6个奖项中，中国风电整机商斩获最佳陆上风电机组（5.60兆瓦以下）、最佳大功率陆上风电机组（5.61兆瓦以上）、最佳海上风电机组及最佳叶片4个奖项的金奖。预计随着MENA地区风电装机持续增长，中国风电机组厂商有望迎来需求放量期。以埃及为例，红海沿岸、尼罗河西南岸和西部沙漠南部的风能资源十分丰富，近年来，埃及政府为了满足日益增长的能源需求，提高能源供给可靠性,与多个国际领先的风力发电设备和技术企业合作，引进了先进的风力发电设备和技术，以支持本国风电产业发展。根据全球风能理事会（Global Wind Energy Council,GWEC）预测，到2030年埃及的累计风电装机将超过8吉瓦，2023-2030年新增装机量约为6.6吉瓦，假定风机价格为1,400元/千瓦，潜在市场空间可达92.4亿元（图15）。图 15|埃及风电装机容量预测（吉瓦）数据来源：GWEC，毕马威分析00.30.90.60.911111.722.93.54.45.36.37.38.30246810024681020222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E新增装机累计装机除埃及外，阿联酋的风能产业发展潜力同样不容小觑，该国地形以平坦的沙漠和少量的绿洲为主，缺乏高山、峡谷等能够形成风速加速的地形特征，导致自然风速较低，不利于风能的规模化开发，但基于气候技术的创新和更大的涡轮机、更低的硬件成本，以及阿联酋在夜间产生大风的独特天气现象，阿联酋风能项目仍具有经济可行性。长远来看，沙特阿拉伯、摩洛哥、埃及和阿曼可以发展海上风能，目前主要阻碍因素在于这些国家的海上活动大多与石油和天然气有关，风电产业仍处于初级阶段。32新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。储能：部分电池企业积极卡位，沙特有望引领大储市场需求2.4储能企业持续深耕全球市场，已在MENA地区建立起相对完善的营销网络，目前以交付产品和技术解决方案为主，并逐渐以参与储能项目合作、投资建厂等形式，沿着“投资建设运营”的一体化发展路径，参与到当地储能市场的竞争当中。早在2021年10月，华为就与山东电建三公司一同签约了沙特红海新城1.3吉瓦时储能项目，山东电建三公司作为EPC总承包方，华为负责为离网储能项目提供电池储能系统20。2024年7月，阳光能源宣布与沙特阿拉伯的Algihaz Holding签署了容量高达7.8吉瓦时的储能项目协议，将交付超过1,500台液冷储能系统21。此外，公开资料显示晶科能源、三晖电气、宁德时代、星网锐捷等多家中企的储能产品均已成功进入MENA市场，钧达股份、晶科能源等部分企业则已抢先布局关键产业链环节产能（表7）。数据来源：Energy Storage News，毕马威分析图 16|MENA地区部分国家2023-2024储能招标/建设项目（兆瓦时）2,060 800 400 200 25 -500 1,000 1,500 2,000 2,500沙特阿拉伯阿联酋摩洛哥埃及黎巴嫩预计随着MENA地区电力基础设施持续升级和可再生能源装机占比提升，该地区电网储能整体装机规模还将持续扩大，未来两年需求总体上不低于5吉瓦时，且沙特阿拉伯将是需求高地（图16）。20华为签约沙特红海新城储能项目-经济科技-人民网()，http:/ 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。33新能源企业“出海”系列之驶向中东氢能：前期以国际合作示范项目为主，出海模式初现雏形2.5近年来，沙特、阿联酋、埃及等国家均已出台氢能发展规划，且主张以国际合作形式大力推动氢能发展。国内已有部分企业进军中东氢能市场，根据香橙会氢能数据库H2 PLUS Data 统计，截至目前中国企业与中东地区的氢能合作约34项，主要以清洁氢示范合作为抓手，开展绿色氢能贸易和相关供应链建设项目22（表8）。22中国28家氢能企业出海中东，签了多少订单？（附清单），https:/ Ecoplant以联合体形式与埃及新能源和可再生能源局、埃及输电公司等合作2024.03埃及签署一项合作MOU，将在埃及投资一项大型绿氢/绿氨项目。项目将全部采用可再生能源电力，计划建设778MW可再生能源发电站，包括500MW光伏电站和278MW陆风发电站。将建设250MW电解水系统，计划生产5万吨绿氢，将绿氢转化为绿氨后用于出口，预计2029年商运。19亿美元双良节能United Solar Polysilicon（FZC）SPC2024.01阿曼双良节能及其全资子公司双良新能源中标 阿 曼 光 伏 及 半 导 体 材 料 制 造 企 业United Solar Polysilicon（FZC）SPC年产10万吨高纯硅基材料项目，中标内容为多对棒还原炉及尾气夹套管装置、绿电智能制氢装备和澳化锂机组装置（其中电解制氢装备中标规模400m/h）。5,832万美元英特利/2024.01沙特阿拉伯交付中东电解水制氢单套23MW整流集装箱系统通过验收并成功发货。/派瑞氢能澳大利亚某公司2023.12阿布扎比、摩洛哥、突尼斯、利比亚达成4套集装箱制氢加氢设备合作意向，设备将应用位于中东的阿布扎比以及北非的摩洛哥、突尼斯、利比亚绿氢交通示范项目。/威驰腾新能源汽车阿布扎比市政和交通部（DMT）下属的综合交通中心（ITC）2023.11阿联酋为阿联酋交付该国首辆氢能巴士，搭载110kw的氢燃料系统，最大续航里程可达500公里。/海德利森阿联酋国家石油公司和迪拜水电管理局2023.11阿联酋合作的可再生能源制氢加氢一体化综合站投运，由海德利森提供整体EPC服务，所有加氢站装备均为海德利森设计制造。超过1亿元人民币中国能建埃及苏伊士运河经济区管理局（SCZone）2023.01埃及将在埃及苏伊士泉港(Ain-Sokhna)工业区建设绿色氨和绿色氢项目，年产120万吨绿氨和21万吨绿氢。67.5亿美元阳光电源Larsen&Toubro（L&T）2023.08沙特阿拉伯为沙特Neom绿氢项目提供2.2GWAC光伏电站的逆变器解决方案。/晶科能源Larsen&Toubro（L&T）2023.07沙特阿拉伯为沙特Neom绿氢项目供应1GW太阳能光伏组件。/近一年中企与MENA地区政府、企业合作氢能项目情况表 8资料来源：香橙会，毕马威分析34新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。综合来看，中企氢能出海中东已初步形成三类模式：综合新能源业务发展型通过整合多种清洁能源技术，可提供风光氢储一站式的解决方案，从而满足市场对于综合能源服务的需求，具备成本优势，并且具备海外销售经验。此类公司主营业务从事光伏或风电等新能源领域，后逐渐扩展至氢能设备的生产和销售。相关企业包括隆基氢能、阳光氢能和双良节能等。依托EPC合作发展型 通过与中国能源建设集团等大型央国企合作，依靠EPC厂商对氢能设备的招标从而进入中东市场，借助强大的集团资源和已建立的渠道突破。相关企业包括派瑞氢能等。独立开发海外市场型通过与海外相关企业及产业基金合作，独立开发海外项目，直接与中东市场接轨。相关企业包括国富氢能、安思卓、瑞麟科技和英特利等。值得注意的是，目前中国氢能企业出海中东实际落地项目较少，但对于中国企业来说，中东市场未来存在大量氢能出海机会。IEA数据显示，截至2023年10月，MENA地区投资约90个低碳氢能项目，同比增长53%，其中已建成运营项目占7%。中国新能源企业出海中东趋势展望03 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。35新能源企业“出海”系列之驶向中东36新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。3 3.1 1.1 1.共建共建“一带一路一带一路”奠定中阿未来能源合作基础奠定中阿未来能源合作基础中国于2001年加入世贸组织，并于2013年提出“一带一路”倡议，日渐加强与阿拉伯国家的联系。过去十几年来，中阿经贸往来日渐频繁，标志着全球经济格局的重构与再平衡。当前，中国已同22个阿拉伯国家和阿盟签署共建“一带一路”合作文件，2023年中阿贸易额达到近4,000亿美元，中国已连续多年稳居阿拉伯国家最大贸易伙伴国地位，阿拉伯国家是中国最大的海外原油供应地23。2024年5月30日，中阿合作论坛第十届部长级会议成功召开，中方同与会各国及阿盟秘书处签署了多份双多边合作文件，会上还通过了北京宣言中国-阿拉伯国家合作论坛2024年至2026年行动执行计划中国和阿拉伯国家关于巴勒斯坦问题的联合声明三份重要文件，体现出未来中阿在全球治理、反恐、气候变化、双边经贸合作等核心利益问题上的共同立场，有利于切实推进中阿命运共同体建设。这一时代背景下，对于全球企业高管和跨国公司而言，中国与阿拉伯国家既是主要市场，也是其全球战略的重要组成部分。在新能源领域，中阿有相同的政策发展导向，有望激发广阔的合作机遇。2008-2023年，中国国家能源局和阿盟已共同主办七届中阿能源合作大会，在最新一届大会上，双方与会代表围绕会议主题“秉承高质量高标准可持续，开创中阿能源合作黄金期”，就石油、天然气、电力与储能、可再生能源、氢能等领域的合作展开了充分讨论。中方提出了四点合作倡议：一是要深化传统能源合作，筑牢务实合作基石；二是要拓展清洁能源合作，促进能源低碳转型；三是要加强能源政策对接，完善能源合作机制；四是要强化命运与共理念，维护全球能源安全24。具体来看，阿拉伯国家普遍有较为迫切的发展转型和能源转型需求，而中国正加速形成新质生产力，在光伏、风能、储能、氢能等行业不仅拥有更为领先的技术水平，且具备更加成熟完善的产业链基础，中阿双方可实现技术、市场、资金等全要素的供需匹配。结合首届中阿峰会期间提出的中阿务实合作“八大共同行动”来看，中方愿同阿方共建中阿清洁能源合作中心，支持中国能源企业和金融机构在阿国参与总装机容量超过500万千瓦的可再生能源项目，并同阿方开展能源科技研发合作，加强能源政策协调等25。中长期来看，绿色发展是共建“一带一路”的基本共识，是开创中阿能源合作黄金期的必经之路，也是发展新质生产力的重要方向，仍将持续为中国新能源企业提供广阔的发展机遇。机遇分析3.123中国阿拉伯国家合作论坛2024年至2026年行动执行计划(chinaarabcf.org),http:/www.chinaarabcf.org/lthyjwx/bzjhywj/dshijbzjhy/202406/t20240606_11381295.html24第七届中阿能源合作大会成功召开,https:/ 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。37新能源企业“出海”系列之驶向中东354.8324.2323.4288.4181.6149.065.350.730.020.017.913.012.63.2沙特阿拉伯阿尔及利亚摩洛哥埃及阿联酋伊朗科威特伊拉克阿曼黎巴嫩突尼斯巴林卡塔尔约旦预实施数据来源：MEED，毕马威分析图 17|2023年MENA地区部分国家的可再生能源项目金额（亿美元）101.178.062.631.210.18.66.34.64.33.00.50.1沙特阿拉伯阿联酋埃及摩洛哥伊拉克阿曼伊朗卡塔尔突尼斯黎巴嫩约旦巴林实施中3 3.1 1.2 2.新未来城新未来城（NeomNeom）等建设项目有望撬动万亿市场空间等建设项目有望撬动万亿市场空间当前，由中企参与建设的可再生能源和清洁能源项目，正在成为海湾国家电网或北非电力走廊的重要组成部分，沙特阿拉伯、阿联酋、摩洛哥等国已成为重要合作伙伴。根据MEED统计，2023年MENA国家实施中和预实施的可再生能源项目金额总计不低于2,144亿美元，其中沙特阿拉伯位居第一（图 17）。此外，结合阿拉伯石油投资公司（The Arab Petroleum Investments Corporation，APICORP）预测来看，2022-2026年MENA地区国家层面的可再生能源投资中，沙特阿拉伯领先其他国家，主要投资项目为新未来城（Neom）26。Neom是沙特阿拉伯在“2030愿景”框架下打造的一个未来城市样板，这座可容纳500万人的“未来城市”将全部使用风能、太阳能等可再生能源，实现100%零排放，总投资规模预计达5,000亿美元（约3.6万亿元），有望带来万亿市场空间。公开资料显示，已有多家中国新能源企业凭借卓越的技术实力、丰富的经验和出色的项目管理能力，为Neom项目提供了全方位的支持和服务27。预计随着Neom等项目深入推进，将会给更多中国企业带来更大的商业机遇。26APICORP-Annual-MENA-Energy-Investment-Outlook-2022-26_EN.pdf,https:/www.apicorp.org/wp-content/uploads/APICORP-Annual-MENA-Energy-Investment-Outlook-2022-26_EN.pdf27中国公司参建沙特Neom未来城7大项目-阿中产业研究院(),https:/ 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。3 3.1 1.3 3.中企在新能源全球价值链构建中持续练就真本领中企在新能源全球价值链构建中持续练就真本领中国新能源企业近年来的出海活动相当活跃，体现了光伏等产业从“中国造，海外卖”到“全球造，全球卖”的格局转变，相关企业在全球化市场竞争中逐渐磨练出过硬的综合实力，构建起了高韧性、抗风险的中国新能源产业链。主要体现为：中国新能源产业链较完整，覆盖了关键矿物开采、原材料加工、关键材料生产和关键零部件制造、关键设备制造、最终产品制造，到最终产品的应用等全环节。IEA在2022年的统计数据显示，中国在全球光伏电池制造各环节（包括多晶硅、硅锭、硅片、电池和模块）中的份额均高于80%，超过了中国在全球光伏需求中所占份额的两倍28。中国新能源产业链较稳定，已形成了多样化的价值链体系，上下游存在足够的替代品和备选方案，使得整个产业链在面对外部冲击时可以快速调整。例如，目前全球前5家风电整机企业中有4家来自中国，前10家电动汽车电池制造商中有6家来自中国，足见中国企业已成为稳定全球新能源产业链的重要力量29。中国新能源产业链有规模庞大的专业人才队伍，涵盖了新能源技术研发、生产制造、运营与维护等全流程。根据国际可再生能源署（International Renewable Energy Agency,IRENA）与国际劳工组织（the International Labour Organization,ILO）的统计数据，2022年中国光伏行业就业岗位数约占全球的56%，风电行业的就业岗位数约占480。中国新能源产业链的技术创新能力较强大，正不断迈向高端化、智能化。以光伏技术创新为例，截至2023年12月31日，中国光伏产业专利申请总量累计为16.8万件，有效专利量为7.3万件，有效发明专利量为2.2万件，均位居全球首位31。全球绿色低碳转型势在必行，在国际能源署、G20、COP28大会等一再重申转型目标的大背景下，全球新能源市场将持续发展，中国企业凭借多年积累和中国新能源产业链的有力保障，将不断加固自身实力，为抢占更为广阔的全球化市场空间打下坚实基础。28Special Report on Solar PV Global Supply Chains,IEA29中国新能源产业发展助力全球绿色低碳转型，https:/ Energy and Jobs:Annual Review 2023,IRENA,ILO31光伏产业专利发展年度报告（2024），中国光伏行业协会知识产权专业委员会等 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。39新能源企业“出海”系列之驶向中东3 3.2 2.1 1.MENAMENA地区能源转型仍面临诸多不确定性地区能源转型仍面临诸多不确定性随着MENA国家加快实施能源转型战略，推动新能源项目落地，该地区可再生能源装机容量出现了大幅增长，但发电结构并未发生根本性转变，主要原因在于其能源转型仍面临诸多不确定性。主要体现为：该地区地缘政治局势较为动荡多变，局部冲突事件不时发生，各方关系错综复杂且在动态变化，可能对能源转型进程造成干扰和阻碍。该地区经济长期依赖石油和天然气等传统能源，这种单一的经济模式在能源转型过程中显得尤为脆弱，对于多数国家而言，如何平衡短期经济稳定与长期能源转型需求是一大难题。能源转型的核心在于技术创新，但是该地区新能源技术高度依赖欧美标准，在一定程度上会妨碍其自主化转型。可再生能源项目开发模式较单一，各国主要通过政府拥有或控制的能源企业开发公用事业规模的集中式发电项目，然后利用纵向一体化的垄断经营体制将清洁电力出售给最终用户，使得相关投资极易受财政预算波动影响。挑战分析3.240新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。3 3.2 2.2 2.商业环境较为复杂拔高出海模式决策难度商业环境较为复杂拔高出海模式决策难度中国新能源出海中东的模式正从单一的出口贸易转向更加弹性灵活的投资模式，有相当一部分企业希望通过跨国投资来开拓当地市场。但这也意味着企业要面临更为复杂的商业环境，需权衡不同进入模式的优劣势，审慎选择以实现自身优势和当地市场的有效融合（表9）。不同海外投资模式优劣势对比表 9海外投资模式优势劣势绿地投资高投资回报率技术和管理优势供应链协同效益控制权与决策权增量效益（新增就业、税收等）项目周期长资金需求大风险复杂多样（政治风险、法律风险、市场风险、建设风险等）管理难度大并购快速进入市场获取技术和品牌资源整合与协同效应降低进入新市场的风险成本高昂整合难度大（文化整合、管理整合、技术整合）法律和政策风险合资资源共享与优势互补风险分散市场拓展与品牌提升技术交流与创新政策利用与税收优惠管理难度大文化冲突与融合难题利益分配与矛盾处理技术依赖与知识产权风险市场反应速度受限资料来源：毕马威分析政策环境方面：MENA各国在新能源行业的政策支持和法规框架上存在着较大差异，相当一部分缺乏经验的中国企业在进入MENA市场时面临着信息不透明、政策细节理解不到位等问题，导致决策出现犹疑或失误。例如，沙特阿拉伯、阿联酋等国正积极推进可再生能源战略，但巴林、科威特、卡塔尔等能源转型方面的决心稍显不足，提出的能源转型目标或政策都较为保守。市场环境方面：MENA新能源市场总体上处于发展初期，但区域内已不乏机制健全、相对成熟的细分市场，需要企业快速适应差异化的市场环境。此外，从市场参与者来看，除本土企业外，不仅有欧美企业占据着品牌和技术优势，还有其他新兴市场的企业不断进入，意味着中企在制定竞争策略时不仅要考虑技术创新与市场细分，还要灵活应对多方博弈。社会环境方面：MENA地区的传统价值观与伊斯兰文化紧密相连，当地形成了较为独特的社会风貌和行为准则，也深刻影响人们的商业实践行为。伊斯兰教的教义强调诚信、公正与公平，该地区企业家也将这些原则融入了经营管理之中，倾向于选择价值观相近，懂得尊重当地文化和习俗的合作伙伴开展业务。此外，伊斯兰教禁止利息，也使得在当地金融体系中，投资人与银行之间不再是简单的存贷关系，而是共享风险和收益的关系。2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。41新能源企业“出海”系列之驶向中东3 3.2 2.3 3.中企参与的新能源项目经济性有待提高中企参与的新能源项目经济性有待提高目前，中企主要通过参与MENA国家发布的大型新能源IPP项目来投身当地市场，主要担任设备供应商、工程承包商的角色。而在IPP模式下，开发商掌握着市场主导权、定价权和规则制定权，常通过固化融资结构和权利义务分配机制等措施，将部分风险转嫁给承包商和金融机构。这导致了中资承包商在该市场上面临较高的盈利压力，成本控制将直接影响企业在当地的竞争力，涵盖管理成本、运维成本、销售成本、渠道成本等。长期来看，会有越来越多的企业和国家涌入MENA新能源市场，也预示着市场竞争将日趋激烈，可能会进一步损害中企承接相关项目的经济性。尽管有部分中企开始争取项目开发主导权，但是当地业主在项目招标和执行阶段，常明确要求采用欧美标准，一定程度上将中国开发商排除在外。在此背景下，未来中国新能源企业要想持续开拓MENA市场，必然要在争取更多市场机会的同时，提高相关项目经济性，将会面临强化成本控制能力、争取项目开发权、优化本地化运营、探索多元业务模式等多重考验。中国新能源企业出海中东策略洞察04 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。42新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。43新能源企业“出海”系列之驶向中东从明代郑和下西洋到共建“一带一路”，再到构建“双循环”新发展格局，出海的浪潮从未停止奔涌，但如何出海的命题却常看常新。面向中东地区广阔的市场机遇，有心奋楫扬帆的中国新能源企业不在少数，而大到国际形势风云变幻、全球产业格局深度调整，小到一品一业构建商业闭环、一企一员扎根异国他乡，都绝非一帆风顺。相关企业能否以全球化视野谋篇布局，从顶层战略深挖到落地细节，往往决定了谁能真正逐浪前行。毕马威中国综合审计、咨询、税务等多业务团队的丰富服务经验，深入分析中国新能源企业出海的背景、现状和趋势，总结出了贯穿“战略层-规划层-业务层-运营层-落地层”的立体化、一站式出海策略，以期为各方提供有益参考。中国新能源企业在决定拓展中东市场时，首要任务是运用系统化思维构建顶层战略框架，从而精准定位目标市场和客户，制定合理的出海规划，确保在激烈的市场竞争中取得优势。这一过程不仅关乎市场洞察的深度，更在于策略制定的广度与前瞻性。宏观环境分析 应全面审视中东地区的政治稳定性、经济发展水平、社会文化特征以及技术发展趋势等多维度要素。政治稳定性直接影响投资安全与长期规划；经济水平则决定了市场需求潜力；社会文化特征影响本土化策略；而技术趋势则为创新与合作指明了方向。产业环境分析 应细致考察中东地区的税收优惠政策、专项产业政策、配套基础设施建设状况、同行对标案例等。税收优惠与产业政策作为重要的外部激励，能够有效降低企业初期运营成本；配套基础设施水平决定了企业长期运营的基础；而企业深入分析对标案例，则能从中汲取经验教训，减少盲目试错。企业资源能力分析 内观与外察有机结合方能知己知彼，百战不溃，企业应当深入剖析自有资源与能力，识别竞争优劣势，从而结合产业成功关键要素构建起自身竞争壁垒。分析内容应涵盖技术创新能力、生产制造能力、市场营销能力、资本运作能力、国际化经营经验、跨国人才储备、全球合作伙伴关系等。出海战略制定 基于多方位、体系化的分析结果，企业应当制定明确的战略目标和方向，锚定细分市场和客户群，进而设计差异化的市场进入模式、产品开发计划、渠道拓展方案等。例如，在进入模式方面，可采用合资建厂模式，迅速融入当地市场；差异化策略方面，可结合该地区高温、沙尘等极端气候条件，开发适应性更强的光伏组件和储能系统。战略层：系统化设计与精准定位4.144新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。中企在正式进入中东市场前，开展深度化调研和客户分析至关重要，应通过多渠道收集信息，了解新能源细分市场规模、竞争格局、客户特点等，从而制定出更具针对性的市场策略。以适应客户特点为例，可从以下方面制定合理策略：合理评估客户价格敏感度，采取精细化动态成本管理策略 客户的价格敏感度与其最终采购决策直接相关。毕马威中国基于过往调研经验发现，中东客户在谈判过程中往往不轻易接受对方初次报价，往往会前期大量比价和多轮协商，寻求最具竞争力的价格，但愿意为高技术含量、高服务价值的解决方案买单。因此，企业应在充分了解同行报价后，制定合理的报价策略，并在对客沟通中注重展示自身技术水平和独特价值，同时做好打持久战的策略准备。关注影响客户满意度的核心因素，采取严格化管理质效提升策略 客户的满意度是衡量商业合作成功与否的关键指标之一，也直接影响着后续合作的可能性。毕马威中国综合分析过往案例后发现，中东客户通常希望供应商能够迅速响应需求，按时交付高质量的产品或服务，针对延期交付和质量不达标问题，可能会向提出供应商索赔，甚至直接不考虑再次合作。对此，企业应充分关注客户对项目结果的具体要求，在合作前中后各阶段严格保证交付成果符合甚至超过客户预期，持续提升管理效率和质量，以提高客户满意度。深入分析中阿跨文化商务沟通的风格差异，制定事先文化融合方案 跨境商业活动中，不同国家和地区之间存在着显著的文化差异，可能导致在商务沟通中出现误解甚至冲突。企业应深入了解中阿跨文化商务沟通的各类差异，在尊重差异的基础上制定文化融合方案，通过积极、透明的沟通，增强双方互信。例如，在中东商业文化中，良好的个人关系与礼仪被视为推动商务合作的重要因素，中东客户倾向于依靠良好的私交来推动商务合作，这往往要求供应商在交往中展现出高度的尊重与真诚。规划层：深度化调研与合理决策4.2 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。45新能源企业“出海”系列之驶向中东中国新能源企业在中东市场实际开展业务时，可通过精细化的项目可行性评估和有效的资源整合策略，争取最大化实现项目的经济效益和社会效益。项目可行性评估首先，应对相关业务项目开展全方位尽职调查，包括法律尽职调查、财税尽职调查、市场尽职调查、技术环境尽职调查，从而确认项目是否具备可融资性，并及时挖掘风险敞口，制定有效规避策略。其次，应从项目建设条件可靠性、技术成熟度、投资回报率等方面充分论证项目是否可行，以防止盲目决策（表10）。鉴于电力IPP等出海项目一般具有周期较长、专业性较强、参与方众多、信息复杂多元等特点，引入第三方咨询机构、会计师事务所等专业服务商几乎是必选项，且专业团队越早介入，评估效果越佳。业务层：精细化评估与盘活资源4.3某中东电力IPP项目可行性分析框架表 10资料来源：毕马威分析勘察设计可行设备及采购可行施工技术可行技术可行性分析财务可行性分析偿债能力分析项目盈利能力分析融资可行性分析商业模式可行电网设施可靠电力调度管理可靠46新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。资源整合策略针对中东新能源市场，中国企业的优势资源体现在技术、人才、供应链等方面，当地市场主体的优势则体现在风光资源储备丰富、投资需求旺盛、熟悉本土市场规则等方面。相关企业可以在充分盘点内外部优势资源的基础上，积极构建与本土企业或投资机构之间的长期合作关系，通过技术输出、联合开发等方式，实现资源优势互补。以合作伙伴选择为例，毕马威中国基于以往服务客户出海项目的经验总结出以下关注要点：1.应当符合目标国法律规定 中国企业在海外开展销售或投标活动时，常涉及寻找当地代理商的问题，应当详细了解当地法律规定，慎签相关协议，避免因信息了解不透彻而陷于合同纠纷当中。例如，按照沙特商业代理规定及执行细则，外商在沙特销售商品只能通过代理商或分销商，且上述代理必须是海湾合作委员会成员国（阿联酋、阿曼、巴林、卡塔尔、科威特、沙特）的公民及其全资拥有的法律实体。如果是法律实体，必须满足其全部资本为沙特国民所有，并且其董事会成员和授权签署人必须为沙特国民。再比如，根据阿布扎比酋长国最高咨询委员会的规定，政府工程项目的招标分为国际招标和当地招标，中国企业参加国际招标时，若没有在当地登记注册，则必须先找一个当地项目代理人或合伙人，当地投标则只限在当地登记注册并已经取得分级证书的外国公司及当地公司参加。2.可适当借助商会组织等的关系资源 在国际经贸往来和投资合作中，商会组织往往是重要的资源整合平台，中国企业可以适当借助有政府部门背书、运营时间较长、影响力较强的商会来拓展关系网络，接触更多优质资源。例如，阿联酋中国商会是由在阿联酋中资企业和机构组成的非营利性的社会团体。2004年6月22日，在中国驻阿联酋使领馆的领导和指导下，阿联酋中国商会正式成立并在中国商务部备案，获得了阿联酋商会联合会的认可。2010年5月，迪拜商工会为中国商会颁发了正式注册证书，确立了阿联酋中国商会在迪拜的合法地位。目前，阿联酋中国商会会员企业范围涵盖能源、建筑、物流、金融等各个行业，中企可通过商会增进与当地政府和工商界的了解和交流，拓展业务合作机会。2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。47新能源企业“出海”系列之驶向中东3.合理评估合作伙伴的财务状况、行业地位等 中国企业在决定与潜在合作伙伴建立合作关系前，应通过市场调研、与行业内其他企业交流等方式，对相关企业进行全面的尽职调查，财务调查内容包括分析核对资产负债表、利润表、现金流量表的关键财务指标，以评估其财务稳健性和长期偿债能力。此外，还需关注企业的行业地位，如市场份额、竞争力、行业内的影响力以及是否拥有核心技术和专利等。这一系列的尽职调查工作有助于确保所选的合作伙伴具备足够的实力和信誉，能够共同承担项目风险，并在合作中实现共赢发展。毕马威中国基于全球化的资源网络和专业人才团队，积累了针对中东能源公司、金融机构等的丰富调研经验，有望为促进中阿双方新能源合作持续贡献专业力量。4.与合作伙伴建立风险共担与利益共享机制 为了确保合作的稳定性和长期性，中国企业应与合作伙伴共同建立风险共担与利益共享机制，包括明确双方的责任和义务、设定合理的风险分担比例、制定共同的投资回报计划等。具体来说，权责划分的主要依据有投资额度、管理权限、项目分工等内容；风险分担比例设置应当按照双方实力、投入以及风险承受能力，协商确定风险分担的具体比例和方式，以体现公平性和可持续性；投资回报计划是关键一环，合作双方应当就投资回报的期限、方式、分配比例等进行详细约定，以确保合作项目的经济效益能够得到合理分配，进而激发双方的积极性和合作精神。48新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。企业运营涉及人、财、物等多方面、全方位体系建设，在此基础上进一步优化流程，可确保出海业务的高效运行和可持续发展。结合众多服务案例经验，毕马威形成了涵盖人力资源管理、财务管理与税务筹划、供应链构建等的全栈式服务解决方案。以海外人力资源管理体系建设为例，核心思路是以全球化人力资源管控模式分析为前提，设计海外人力资源管理原则，在管理原则的指引下，结合各国情况，开展人才全生命周期管理和风险合规管理。关键点有三：其一，变革海外人力资源职能运营模式，整体提升人力职能业务能力、专业能力、服务运营能力，打造赋能海外业务的核心竞争力。出海进程中复杂多变的外部环境和日益凸显的全球化组织管控压力，对人力核心职能的能力提出了新的要求；在新的能力要求下，如何推动人力资源职能运营模式的升级，构建赋能、共享、高效、风险可控的人力组织成为首要话题。其二，设计海外人力资源运营体系管理原则，为各国人力资源管理提供指引，主要包括建立全球化职级体系、全球化薪酬体系、全球化绩效体系和全球化人才培养发展体系等。在进行管理原则设计时，企业要将全球人力“一盘棋”统筹考虑，同时兼顾国别差异性，设计全球化的人才管理体系，激发组织人才活力。其三，打造一支全球化业务队伍，形成海外人才选用育留全周期良性机制，熔炼和培养适应全球化战略的人才梯队，支撑全球化业务裂变扩张。具体而言，一方面要结合属地法律与文化，对海外人力资源管理中的潜在风险点进行识别，并制定相应的应对方案；另一方面，要塑造全新的全球文化，提升企业识别度和凝聚力，兼具本地优势和中国独特的印记。运营层：全方位管控与精简流程4.4中东国家得益于自身优异的自然资源条件中东国家得益于自身优异的自然资源条件、各国为推动能源转型而推出的优惠政策以及各国为推动能源转型而推出的优惠政策以及中国企业寻求海外新增长等因素中国企业寻求海外新增长等因素，已吸引不少中国新能源企业全产业链已吸引不少中国新能源企业全产业链“出海出海”，从硅从硅“李瑶毕马威全球中国业务发展中心主管合伙人海外投资并购交易咨询合伙人毕马威中国片片、电池电池、组件组件，到光伏发电到光伏发电、风电风电、储能等各个环节储能等各个环节，都可以看到中企活跃的身影都可以看到中企活跃的身影。在毕马威中东的在毕马威中东的成员所里成员所里，也驻扎着专职服务当地中企的专业团队也驻扎着专职服务当地中企的专业团队，不仅拥有会讲中文的同事不仅拥有会讲中文的同事，还配备了解中国客户需还配备了解中国客户需求求、熟悉中国企业投资风格的当地行业及财税专家熟悉中国企业投资风格的当地行业及财税专家，他们和毕马威中国团队紧密合作他们和毕马威中国团队紧密合作，共同致力于为中共同致力于为中企在中东地区开展对外投资和运营保驾护航企在中东地区开展对外投资和运营保驾护航。2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。49新能源企业“出海”系列之驶向中东此外，相关企业应加大对财税合规的重视程度，原因在于受国家经济和财政多元化发展的影响，近年来部分中东国家税制变化相对频繁，且在加大税务监察力度。例如，沙特税务局于2023年10月提出重要的税改提案，涉及企业所得税及天课税等多个方面，如预提税、常设机构、股权转让和利息扣除等，这些变动将给中企在沙特的运营带来重大影响。此外，沙特税务部门近年开展了多次税务稽查，部分能源领域承包工程类企业因项目合同额大、周期长、涉税金额大，面临巨额补税风险。因此，企业应及时关注当地税收政策的变化，加强税务架构筹划。中企境外运营的典型税务关注点包括：目标国税务合规关注目标国税制，特别是与中国税制存在差异之处，了解纳税申报要求，通过内部监管或/及外部税务顾问协助，确保税务处理符合当地税收监管要求，规避不必要的税务风险。运营税务筹划基于企业主要业务及交易类型，提前规划交易模式，寻求合理提升缴税效率的途径，例如跨境服务费、特许权使用费的增值税、预提税处理及相应协定优惠。关联交易及转让定价针对关联交易（如货物购销、提供服务），税务机关可能会尤其注意其定价政策是否符合当地转让定价要求，企业需进行转让定价功能风险分析以及相关文件准备，以降低税务局挑战的风险，减少合规成本。税务优惠很多国家对于特定行业或区域投资提供一定程度的税务优惠，包括免税或低税率、税收抵免等。某些税务优惠还需于企业实际开展运营前申请。供应链涉税事项若企业在海外设立生产基地，将会涉及原料/商品进出口，需考虑进出口相关税务合规（如进口关税、进口增值税）的要求，亦需考虑当地实质经营成本，例如房租、人员及管理成本、国际运输物流成本及中转费用。人员派遣很多情况下，企业海外投资需向境外派驻人员以提供服务或进行相应管理。需考虑不同情形下工资发放安排以及相应个税扣缴及社保缴纳义务。此外，如派驻人员提供服务或开展特定业务，还可能产生目标国常设机构风险。50新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。出海只是手段，落地才是目的。本土化建设既是中国新能源企业出海中东的落脚点，也是进一步开拓当地市场的发力点。中企应结合中东特殊的文化风俗、法律法规、商业惯例等，开展产品、服务、市场营销、人力资源、供应链等多方面的本土化，实现境外主体市场竞争力的全面提升。在助力客户开展本土化建设方面，毕马威中国积累了海外市场产品优化策略、出海渠道和营销规划、全球化人才管理、全球数字化供应链控制塔体系等多样化解决方案。其中，出海企业与当地市场主体建立良好联系是进行本土化建设的关键前提，可把握以下重点：处理好与政府的关系中国企业在海外开展业务必然离不开当地政府的支持，尤其是与投资部、商务部、人力资源与社会发展部等部门的往来颇为密切，应当坚持和谐相处的原则，充分尊重相关部门的法规准则等。此外，不同国家的政治制度和机构设置各有特色，中企应当基于充分的提前调研，做好差异化应对。以沙特阿拉伯为例，其新能源领域的政府参与主体主要包括：沙特能源部新能源项目发展办公室（REPDO）、沙特公共投资基金（PIF）、沙特电力和热电联产管理局、沙特购电公司，分别负责新能源项目公开招标、大型新能源项目投资开发和竞争性谈判合作、沙特新能源电力市场监管和新能源投资项目电力回购协议签订。再比如阿联酋是联邦制国家，各酋长国实行家族世袭式的统治制度，权力主要集中在王室家族手中，阿布扎比实力最强，迪拜次之，联邦经费基本上由这两个酋长国承担，其中阿布扎比负担最多。因此，中企在阿联酋开展业务还应当注意处理好与当地王室的关系。妥善处理与当地劳工及工会的关系中国企业在海外作为经营主体雇佣员工时，应当严格遵守劳动就业相关法规，妥善处理劳工关系。以“沙化率”为例，沙特阿拉伯就业市场长期依赖外籍员工，为保障本国就业率，沙特政府根据不同行业，强制划定了私营部门雇佣沙特籍人员的比例，不同比例对应铂金、绿色、黄色、红色标签，达标情况直接与企业办理工作签证、缴纳税费等挂钩，意味着有关企业在雇佣必要的外籍人员之前，需要雇佣一定数量的沙特籍人员。在部分有工会组织的国家，中企应当加强与工会的沟通对话，充分尊重工会的意见。例如，土耳其的工人在满足特定条件和获得政府批准的情况下，可自由组织工会也可以成立非政府组织，集会、游行、罢工等活动较为常见。落地层：本土化建设与全面提升4.5 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。51新能源企业“出海”系列之驶向中东拉进与当地居民的关系大多数中东国家居民信仰伊斯兰教，中企应当尊重他们的风俗习惯和宗教信仰，尽量避免争论宗教话题。例如，伊期兰教有两大重要的宗教节日：开斋节和宰牲节，节日期间当地企业和居民会减少工作时间或休假，因此，中企在当地举办商业活动或开展企业拜访等应注意避开这些特殊节日。此外，伊斯兰教义规定，在斋月期间成年人白天不能进食，不能喝水，甚至不能吸烟。非穆斯林人员可以不遵守这一习俗，但是要注意不要在公众尤其是穆斯林面前吃东西、喝水和吸烟。52新能源企业“出海”系列之驶向中东 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。联系我们毕马威中国研究团队：程苑芬毕马威中国能源及天然资源行业：李鑫毕马威全球中国业务发展中心：王嘉报告设计：熊嘉欣毕马威中国蔡忠铨毕马威中国董事亚太区及中国能源及天然资源行业主管合伙人毕马威中国 86 10 8508 李瑶毕马威全球中国业务发展中心主管合伙人海外投资并购交易咨询合伙人毕马威中国 86 10 8508 沈莹气候变化和可持续发展主管合伙人能源及天然资源行业咨询主管合伙人毕马威中国 86 10 8508 李晶交易战略与并购融资合伙人毕马威中国 86 10 2212 周雪梅交易战略与并购融资合伙人毕马威中国 86 10 8508 张佳宇交易战略与并购融资合伙人毕马威中国 86 10 8508 杨德银能源及天然资源行业税务主管合伙人毕马威中国 86 10 8508 米楠税务服务合伙人毕马威中国 86 10 8508 毕马威中东Zubair Patel毕马威中东南亚及里海地区税务合伙人毕马威科威特税务及企业服务主管合伙人毕马威科威特 965 2228 Hanan Tariq总监中资企业平台负责人毕马威科威特 965 2228 王长丰高級經理中资企业平台毕马威科威特 965 2228 李媛媛并购和国际税务经理毕马威阿聯酋 971 4403 Joe Pacelli 税务部主管合伙人毕马威阿联酋 971 4403 2024 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。53新能源企业“出海”系列之驶向中东关于毕马威中国毕马威中国在三十一个城市设有办事机构，合伙人及员工超过14,000名，分布在北京、长春、长沙、成都、重庆、大连、东莞、佛山、福州、广州、海口、杭州、合肥、济南、南京、南通、宁波、青岛、上海、沈阳、深圳、苏州、太原、天津、武汉、无锡、厦门、西安、郑州、香港特别行政区和澳门特别行政区。在这些办事机构紧密合作下，毕马威中国能够高效和迅速地调动各方面的资源，为客户提供高质量的服务。毕马威成员所遍布全球143个国家及地区，拥有超过273,000名专业人员。各成员所均为各自独立的法律主体，其对自身描述亦是如此。各毕马威成员所独立承担自身义务与责任。1992年，毕马威在中国内地成为首家获准开业的中外合作会计师事务所。2012年8月1日，毕马威成为四大会计师事务所之中首家从中外合作制转为特殊普通合伙的事务所。毕马威香港的成立更早在1945年。率先打入市场的先机以及对质量的不懈追求，使我们积累了丰富的行业经验，中国多家知名企业长期聘请毕马威提供广泛领域的专业服务（包括审计、税务和咨询），也反映了毕马威的领导地位。关于毕马威全球中国业务发展中心毕马威全球中国业务发展中心(GCP)总部位于北京，在全球近60个投资热点区域组建专业团队，其中包括欧美澳等传统投资目的地以及东南亚、拉美、中东和其它“一带一路”沿线的新兴热点投资地区，致力于协助中国企业开展对外投资以及外资企业来华投资和拓展业务。我们的团队已经成功地协助中国企业完成了众多具有里程碑意义的对外投资交易，同时还向有对华投资意向的外资企业推荐合适的中国业务合作伙伴，使他们能够更顺利地拓展中国市场。在“十四五”开启的“新发展阶段”，外资企业作为中国市场的重要参与者，亦应考虑如何为中国经济和社会高质量发展做出贡献并获得成功，我们将协助其调整在华商业策略，以把握新的发展机遇，同时准备面对新的挑战。通过GCP，毕马威与中外客户并肩前行，支持和帮助他们理解复杂的营商环境、发挥自身独特的优势、寻求合适的合作伙伴、积极融入当地社会以及制定和实施长期可持续的商业发展战略。关于毕马威中国研究院毕马威中国研究院专注于开展宏观、行业、区域和细分领域的深入研究。研究院集结了毕马威中国网络的研究力量，结合毕马威全球资源，以国际化视野，为经济和商业领域的研究课题提供深入分析和洞察。研究院将理论创新与实践创新相融合，确保研究成果具有理论深度和实践价值。依托数据挖掘与信息追踪的“双引擎”，研究院将持续追踪特定行业最新动态，包括宏观经济趋势、国家政策法规、行业领先企业和资本市场动态等，以公开出版物、专项课题等形式，为客户提供创新和具有前瞻性的解决方案。研究院致力于与生态合作伙伴携手共谋成长。通过持续深化与国家、地方和企业研究机构的合作，积极参与创新、专业、高效的研究生态体系的建设，推动自身发展，并为合作伙伴的可持续发展提供全方位支撑。 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙)中国合伙制会计师事务所，是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。在中国印刷。毕马威的名称和标识均为毕马威全球组织中的独立成员所经许可后使用的商标。二零二四年九月出版如需获取毕马威中国各办公室信息，请扫描二维码或登陆我们的网站：https:/

2024-09-12 55页 5星级

电力设备与新能源行业：储能景气高企锂电风光暂时承压-240906（45页）.pdf

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 电力设备与新能源电力设备与新能源 储能景气高企，锂电风光暂时承压储能景气高企，锂电风光暂时承压 华泰研究华泰研究 电力设备与新能源电力设备与新能源 增持增持 (维持维持)研究员 申建国申建国 SAC No.S0570522020002 (86)755 8249 2388 研究员 边文姣边文姣 SAC No.S0570518110004 SFC No.BSJ399 (86)755 8277 6411 研究员 陈爽陈爽 SAC No.S0570524040001 (86)21 2897 2228 研究员 周敦伟周敦伟 SAC No.S0570522120001 SFC No.BVE697 (86)21 2897 2228 行业走势图行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种)投资评级投资评级 宁德时代 300750 CH 267.54 买入 阳光电源 300274 CH 100.26 买入 德业股份 605117 CH 104.28 买入 资料来源：华泰研究预测 2024 年 9 月 06 日中国内地 专题研究专题研究 业绩暂时承压，拐点业绩暂时承压，拐点或或将近将近 上半年电力设备新能源板块盈利表现分化。1H24 新能源车终端销量增速放缓、产业去库、供需错配导致价格快速下行，企业盈利能力承压，建议优选盈利稳定或触底环节的龙头。光伏 24 年上半年需求高景气延续，但供需错配问题导致各环节盈利不同幅度承压。风电业绩短期承压，海风与海外有望起量，看好塔桩、海缆、整机企业出货及订单双增。24 年以来中美大储景气较高，对应标的业绩存在较强支撑，新兴市场储能起量且持续性强，出海企业有望盈利估值双击。我们推荐宁德时代、阳光电源、德业股份。新新能源能源汽汽车：车：量增利降，电池龙头优势凸显量增利降，电池龙头优势凸显 1H24 中国新能源汽车销量同比持续提升，欧洲由于补贴退坡同比增速放缓。1H24 终端销量增速放缓，供需错配导致价格继续下行，产业链公司盈利普遍承压。但在下行期中，电池与结构件龙头体现出较强的盈利韧性，具备成本优势的磷酸铁锂与负极头部企业市占率逆势提升。我们认为多数环节当前盈利能力或已接近底部，随着下半年需求回升，各环节产能利用率提升，盈利能力有望环比改善。建议关注格局清晰、盈利能力稳定的电池龙头以及盈利能力或率先触底修复环节龙头，灵活参与边际改善环节和有事件催化的固态电池等新技术方向，推荐宁德时代。光伏：行业需求高增长态势延续光伏：行业需求高增长态势延续，价格下滑导致多环节利润价格下滑导致多环节利润承压承压 24 年上半年需求侧光伏行业高增长态势延续，供需错配导致的产业链价格继续下探，主产业链企业营收同比大幅下滑，部分企业归母净利出现不同程度亏损，营运能力下降，部分企业现金流趋紧。光伏玻璃、EVA 粒子和胶膜环节等辅材营收增速也同比大幅下滑，热场出现亏损。我们预计下半年产业链价格逐步企稳，行业分化加剧，具备优质 N 型产品出货能力、成本控制能力强及海外市场拓展领先的厂商有望穿越行业过剩周期。风电：风电：业绩短期承压，业绩短期承压，海风海风 海外有望起量海外有望起量 需求端，1H24 风电行业需求高景气，但由于产业链竞争持续，价格普遍承压，行业总体营收增速低于装机增速。盈利端，1H24 风电行业盈利能力分化，整机厂毛利率企稳回升，零部件企业受降价影响毛利率普遍承压，出口能力较强的企业盈利优势明显。当前风电板块核心在于国内海风需求较为确定，展望下半年及明年我们认为海风吊装有望开始放量，叠加海外需求持续释放，出海领先企业有望承接外溢订单，建议关注塔桩、海缆、整机环节。储能：储能：新兴市场快速起量，新兴市场快速起量，Q2 业绩强势环增业绩强势环增 国内上半年并网招标数据表现强劲，配储时长相较去年显著提升，我们中性预测 24 年储能装机达 83.9GWh，美国上半年并网规模高增，我们认为中美市场 24 年储能装机或可保持高增，对应标的业绩存在较强支撑。受电价下行与补贴退坡影响，欧洲今年上半年户储装机同比下滑，后续户储需求仍需观察，大储有望接力户储起量。新兴市场方面，中东风光装机高增产生消纳难题，印度/巴基斯坦/乌克兰缺电 电价上涨刺激户用光储需求。新兴市场户储大储需求向好，出海企业盈利估值有望双击，推荐阳光电源、德业股份。风险提示：新能源车产销量增长低于预期，产业链盈利低于预期；光伏装机增速低于预期，行业竞争激烈程度超过预期；风电装机不达预期。(34)(26)(17)(9)0Sep-23Jan-24May-24Sep-24(%)电力设备与新能源沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 电力设备与新能源电力设备与新能源 正文目录正文目录 行业表现分化，盈利压力增大行业表现分化，盈利压力增大.6 新能源汽车：量增利降，电池龙头优势凸显新能源汽车：量增利降，电池龙头优势凸显.8 需求保持同比增长，价格快速下滑.8 业绩普遍承压，电池与结构件龙头韧性强.11 营运效率有所下滑.14 新技术跟踪更新.16 优选格局清晰，盈利能力稳定或触底环节龙头以及新技术.17 光伏：产业链价格磨底，产能出清进行时光伏：产业链价格磨底，产能出清进行时.18 光伏终端需求景气不改.18 供需错配导致格局恶化，产业链价格跌至低位.18 产业链公司净利润普遍承压.20 运营效率有所下滑.23 风电：业绩短期承压，海风风电：业绩短期承压，海风 海外有望起量海外有望起量.26 行业招标高景气，二季度风机价格小幅反弹.26 行业盈利能力分化，整机厂毛利率企稳回升.27 海风 海外有望起量，建议关注整机、塔桩、海缆环节.29 储能：新兴市场快速起量，储能：新兴市场快速起量，Q2 业绩强势环增业绩强势环增.30 中美装机维持高增，欧洲需求有所放缓，新兴市场快速起量.30 新兴市场贡献增量，Q2 业绩强势环增.34 应收账款随营收同比攀升，下半年旺季备货增加存货.35 中美市场标的业绩存在支撑，新兴市场需求持续性较强.35 工控：仍处于弱修复阶段工控：仍处于弱修复阶段.37 H1 营收稳步增长，Q2 增速环比提升.37 应收账款增速略高于营收，存货规模相对稳定.39 国产企业国内市场份额提升，进口替代加速.40 风险提示.42 图表目录图表目录 图表 1：1H24 行业子板块及上下游板块营业收入情况.6 图表 2：1H24 行业子板块及上下游板块归母净利润情况.6 图表 3：1H24 行业子板块及上下游板块扣非归母净利润情况.7 图表 4：1H24 行业子板块及上下游板块盈利能力情况.7 图表 5：1H24 行业子板块及上下游板块 ROE（年化）情况.7 图表 6：2019-1H24 国内新能源车月度销量（单位：万辆）.8 图表 7：2020-1H24 国内动力电池月度装机量（单位：GWh）.8 图表 8：2023 和 1H24 国内动力电池装机前十大企业以及市占率.8 8X8XbZdXbUbUaYcW7N9R9PoMpPnPmQkPmMvMfQnNyR9PnNwPNZsQpPuOtPvN 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表 9：2022-1H24 动力电池头部企业市占率变化情况.9 图表 10：2022-1H24 三元正极头部企业市占率变化情况.9 图表 11：2022-1H24 磷酸铁锂头部企业市占率变化情况.9 图表 12：2022-1H24 负极头部企业市占率变化情况.9 图表 13：2022-1H24 湿法隔膜头部企业市占率变化情况.9 图表 14：2022-1H24 电解液头部企业市占率变化情况.9 图表 15：2021 年 1 月-2024 年 6 月电池价格走势.10 图表 16：2021 年 1 月-2024 年 6 月磷酸铁锂正极价格走势.11 图表 17：2021 年 1 月-2024 年 6 月三元正极价格走势.11 图表 18：2021 年 1 月-2024 年 6 月负极价格走势.11 图表 19：2021 年 1 月-2024 年 6 月负极石墨化环节价格走势.11 图表 20：2021 年 1 月-2024 年 6 月隔膜环节价格走势.11 图表 21：2021 年 1 月-2024 年 6 月电解液环节价格走势.11 图表 22：锂电企业 1H23 和 1H24 收入及其增速（单位：亿元）.12 图表 23：锂电企业 1H23 和 1H24 毛利率.13 图表 24：锂电企业 1H23 和 1H24 归母净利润.14 图表 25：1H23 和 1H24 锂电企业存货周转率（次）.15 图表 26：1H23 和 1H24 锂电企业应收账款周转率（次）.16 图表 27：鹏辉能源全固态电池.17 图表 28：锂电龙头资本开支（TTM）同比增速.17 图表 29：2014 至 2024H1 新增装机情况.18 图表 30：2018 年中-2024H1 多晶硅致密料平均价走势(单位：元/KG).18 图表 31：2023 年中-2024H1 电池片平均价走势(单位：元/瓦).19 图表 32：2023 年中-2024H1 组件平均价走势(单位：元/瓦).19 图表 33：2023 年中-2024H1 3.2mm 光伏玻璃价格走势(单位：元/平).19 图表 34：2023-2024Q1 光伏胶膜价格走势(单位：元/平).19 图表 35：2014-2024H1 光伏行业营业收入.20 图表 36：2014-2024H1 光伏行业归母净利润情况（单位：亿元）.20 图表 37：光伏企业 1H24 收入及其增速（单位：亿元）.21 图表 38：光伏企业 1H24 归母净利及其增速（单位：亿元）.22 图表 39：光伏企业 1H24 毛利率及其增速（单位：%）.23 图表 40：2023 和 2024H1 光伏企业存货周转率（次）.24 图表 41：2023 和 2024H1 光伏企业应收账款周转率（次）.24 图表 42：风电单季度新增装机量.26 图表 43：风电行业单季度营业收入及同比增速情况.26 图表 44：风机招标规模统计.27 图表 45：风机月度投标价格统计（元/kW）.27 图表 46：风电整机厂商 1H24 毛利率（%）及同比变化（pct）情况.27 图表 47：风电零部件厂商毛利率（%）及同比变化（pct）情况.28 图表 48：2021Q1-202Q24 风电行业年化 ROE.28 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表 49：2021Q1-2024Q1 风电行业平均毛利率及净利率情况.28 图表 50：风电各环节企业存货周转率（次）及合同负债（亿元）变化情况.28 图表 51：国内储能投运规模.30 图表 52：国内储能中标规模.30 图表 53：国内储能中标价格.30 图表 54：2019-2023 年国内工商储装机规模.31 图表 55：国内工商储备案规模.31 图表 56：美国储能并网规模.31 图表 57：美国储能计划装机.31 图表 58：德国储能装机数据.32 图表 59：意大利储能装机量.32 图表 60：出口至欧洲逆变器月度数据.32 图表 61：出口至印度逆变器月度数据.33 图表 62：出口至巴基斯坦逆变器月度数据.33 图表 63：出口至乌克兰逆变器月度数据.33 图表 64：出口至沙特逆变器月度数据.33 图表 65：出口至阿联酋逆变器月度数据.33 图表 66：逆变器&PCS 板块营业收入情况.34 图表 67：逆变器&PCS 板块营业收入情况（分季度）.34 图表 68：逆变器&PCS 板块归母净利润情况.34 图表 69：逆变器&PCS 板块归母净利润情况（分季度）.34 图表 70：逆变器&PCS 板块毛/净利率情况.35 图表 71：逆变器&PCS 板块销售毛/净利率情况（分季度）.35 图表 72：逆变器&PCS 板块应收账款规模情况.35 图表 73：逆变器&PCS 板块存货规模情况.35 图表 74：2010-2024H1 工业企业利润及同比增速.37 图表 75：2014-2024Q2 工业产能利用率.37 图表 76：PMI、PMI 新订单、PMI 在手订单.37 图表 77：通用、专用设备工业增加值同比增速.37 图表 78：2014-2024H1 营收情况.38 图表 79：2014-2024Q2 逐季度营收情况.38 图表 80：2014-2024H1 归母净利润情况.38 图表 81：2014-2024Q2 逐季度归母净利润情况.38 图表 82：2014-2024H1 工控行业毛利率和净利率情况.39 图表 83：2014-2024Q2 工控行业毛利率和净利率情况（逐季度）.39 图表 84：2014-2024H1 工控行业应收账款情况.39 图表 85：2014-2024Q2 工控行业应收账款情况（单季度）.39 图表 86：2014-2024H1 工控行业存货情况及同比增速.39 图表 87：2014-2024Q2 工控行业存货变化（单季度）.39 图表 88：2020Q1-202Q24 各季度中国项目型市场整体规模.40 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表 89：2020Q1-2024Q2 各季度中国 OEM 市场整体规模.40 图表 90：2017Q1-2024Q2 各季度中国自动化整体规模.40 图表 91：2017 年-2024H1 国内市场厂商在低压变频器市占率.41 图表 92：2017 年-2024H1 国内市场厂商在交流伺服市场市占率.41 图表 93：报告涉及公司.41 图表 94：重点公司推荐一览表.41 图表 95：重点推荐公司最新观点.42 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 电力设备与新能源电力设备与新能源 行业表现分化，盈利压力增大行业表现分化，盈利压力增大 1H24 电新产业链上下游各子板块总营收 1.85 万亿元，同比-7%，其中电机、储能、锂电资源、电池、设备、电池材料和光伏营业收入同比下降，其他板块实现正增长。电控、整车和工控营业收入同比增速居于前三位，增速分别为 26.82%、14.97%、9.93%。图表图表1：1H24 行业子板块及上下游板块营业收入情况行业子板块及上下游板块营业收入情况 注：设备包括锂电设备公司，锂电资源包括上游锂、钴等资源品公司；整车包括下游汽车制造公司 资料来源：Wind，华泰研究 1H24 板块归母净利分化明显。整车、电池、传统电力设备归母净利润同比增速靠前，增速分别为 74.59%、6.74%、4.72%。电控板块、工控板块、风电板块、储能板块、电机板块、特高压板块、电池材料板块、设备板块、锂电资源板块和光伏板块增速为负，分别是-2.08%、-8.87%、-17.63%、-20.30%、-23.89%、-32.31%、-46.89%、-52.44%、-77.43%和-112.36%。图表图表2：1H24 行业子板块及上下游板块归母净利润情况行业子板块及上下游板块归母净利润情况 注：整车板块为包含北汽蓝谷口径 资料来源：Wind，华泰研究 -40%-30%-20%-10%0 0,0002,0003,0004,0005,0006,000电控整车工控传统电力设备特高压风电电机储能锂电资源电池设备电池材料光伏亿元亿元营业收入-左轴同比增速-右轴-110%-90%-70%-50%-30%-100Pp%(100)(50)050100150200250300整车电池传统电力设备电控工控风电储能电机特高压电池材料设备锂电资源光伏(亿元亿元)归母净利润-左轴同比增速-右轴 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 电力设备与新能源电力设备与新能源 从扣非归母净利润来看，1H24 整车、传统电力设备和电池扣非归母净利润同比增速居于前三位，增速分别为 105.18%、21.52%、11.87%，工控板块、风电板块、储能板块、电机板块、特高压板块、电池材料板块、设备板块、锂电资源板块和光伏板块增速为负，分别是-1.27%、-15.47%、-23.25%、-25.56%、-31.07%、-49.36%、-52.52%、-71.63%、-113.69%。图表图表3：1H24 行业子板块及上下游板块扣非行业子板块及上下游板块扣非归母归母净利润情况净利润情况 注：整车板块为包含北汽蓝谷口径 资料来源：Wind，华泰研究 从各板块的盈利能力来看，1H24 工控、设备、特高压板块盈利能力突出，毛利率居于前列，分别为 31.34%、29.39%、29.03%。特高压、电控、工控的净资产收益率（年化）居于行业前列，分别为 9.97%、8.87%、8.06%。图表图表4：1H24 行业子板块及上下游板块盈利行业子板块及上下游板块盈利能力能力情况情况 图表图表5：1H24 行业子板块及上下游板块行业子板块及上下游板块 ROE（年化）情况（年化）情况 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 -150%-100%-50%0P00%(150)(100)(50)050100150200250整车传统电力设备电池电控工控风电储能电机特高压电池材料设备锂电资源光伏(亿元)扣非归母净利润-左轴同比增速-右轴-5%0%5 %05%工控设备特高压电控传统电力设备风电资源电池电池材料整车电机光伏毛利率净利率-2%0%2%4%6%8%特高压电控工控锂电资源整车传统电力设备风电电池材料设备电机储能电池光伏 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 电力设备与新能源电力设备与新能源 新能源新能源汽汽车：量增利降，电池龙头优势凸显车：量增利降，电池龙头优势凸显 需求保持同比增长，价格快速下滑需求保持同比增长，价格快速下滑 1H24 国内国内新能源汽车新能源汽车产销量和产销量和动力电池装机量动力电池装机量保持快增保持快增。根据中汽协数据，1H24 国内新能源汽车产/销量分别为 492.9/494.4 万辆（同比 30.1/32%），其中纯电动汽车销量 301.9万辆（同比 11.0%），插电混动汽车销售 192.2 万辆（同比 87.5%）。以比亚迪、理想为代表的混动车型兼具电动车的低使用成本以及燃油车的便捷性，强势崛起。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，1H24 国内动力电池装机量 203.4GWh，同比 33.7%。1H24 海外新能源车销量同比增速放缓，国内海外新能源车销量同比增速放缓，国内新能源车新能源车渗透率同比持续增长渗透率同比持续增长。根据中汽协和Marklines 数据，1H24 国内销量 494.4 万辆，同比 32%，欧洲销量 138.8 万辆，同比 1.1%，欧洲汽车消费整体较为低迷，补贴政策退坡后，渗透率提升进程暂时停滞；美国销量 74.8 万辆，同比 8.9%。国内新能源汽车渗透率仍然处于提升阶段，1H24 渗透率达到 35.2%，同比提升 6.9pct，其中 24 年 6 月渗透率达 41.1%。随着国内汽车以旧换新政策落地，新车型优质供给持续推出，国内市场渗透率有望持续提升。图表图表6：2019-1H24 国内新能源车国内新能源车月度销量（单位：万辆）月度销量（单位：万辆）图表图表7：2020-1H24 国内动力电池国内动力电池月度月度装机量装机量（单位：（单位：GWh）资料来源：中汽协，华泰研究 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，华泰研究 宁德时代宁德时代龙头地位稳固，比亚迪龙头地位稳固，比亚迪1H24市占率有所下滑市占率有所下滑。1H24 国内动力电池CR5为86.1%，同比下降 3.7pct。宁德时代维持领先地位，1H24 装机量占比达 46.4%。比亚迪 1H24 市占率下滑至 25.1%，主要系终端销量同比增速放缓。中创新航 1H24 位列第三，市占率达 6.9%。图表图表8：2023 和和 1H24 国内国内动力电池装机动力电池装机前十前十大企业以及市占率大企业以及市占率 2023 1H24 企业名称企业名称 装机量（装机量（GWh)占比占比 企业名称企业名称 装机量（装机量（GWh)占比占比 宁德时代 167.10 43.11%宁德时代 93.31 46.38%比亚迪 105.48 27.21%比亚迪 50.51 25.10%中创新航 32.90 8.49%中创新航 13.83 6.87%亿纬锂能 17.26 4.45%亿纬锂能 8.47 4.21%国轩高科 15.91 4.10%国轩高科 7.17 3.56%蜂巢能源 8.69 2.24%蜂巢能源 6.15 3.06%LG 新能源 8.34 2.15%欣旺达 5.95 2.96%欣旺达 8.30 2.14%瑞浦兰钧 3.74 1.86%孚能科技 5.94 1.53%正力新能 3.24 1.61%正力新能 5.39 1.39%LG 新能源 2.96 1.47%资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，华泰研究 0204060801001201月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月万辆万辆20192020202120222023202401020304050601月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月20202021202220232024 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 电力设备与新能源电力设备与新能源 磷酸铁锂市占率第一公司占比持续提升，三元正极、电解液与湿法隔膜竞争加剧。磷酸铁锂市占率第一公司占比持续提升，三元正极、电解液与湿法隔膜竞争加剧。1H24 三元正极 CR5 为 59.7%，同比-4.5pct，竞争加剧，主要系终端偏好影响。1H24 磷酸铁锂正极 CR5 为 66.6%，同比-1.8pct，湖南裕能市占率提升至 34.2%。负极 CR5 为 67.0%，贝特瑞龙头地位稳固。湿法隔膜 CR4 为 70.4%，同比-8.3pct，其中恩捷股份市占率同比下滑9.1pct 至 32.3%，龙头市占率降低，主要系新进入者份额有所提升。电解液 CR5 为 70.7%，同比-6.9pct，其中天赐材料市占率下滑 2.0pct 至 33.96%，主要系永太科技、石大胜华等新进入者加入，挤占头部及二梯队厂家份额。图表图表9：2022-1H24 动力电池头部企业市占率变化情况动力电池头部企业市占率变化情况 图表图表10：2022-1H24 三元正极头部企业市占率变化情况三元正极头部企业市占率变化情况 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，华泰研究 资料来源：鑫锣锂电，华泰研究 图表图表11：2022-1H24 磷酸铁锂头部企业市占率变化情况磷酸铁锂头部企业市占率变化情况 图表图表12：2022-1H24 负极头部企业市占率变化情况负极头部企业市占率变化情况 资料来源：高工锂电，华泰研究 资料来源：鑫椤锂电，华泰研究 图表图表13：2022-1H24 湿法隔膜头部企业市占率变化情况湿法隔膜头部企业市占率变化情况 图表图表14：2022-1H24 电解液头部企业市占率变化情况电解液头部企业市占率变化情况 资料来源：鑫椤锂电，华泰研究 资料来源：鑫椤锂电，华泰研究 0 0Pp0 2220231H2024宁德时代比亚迪中创新航亿纬锂能国轩高科欣旺达LG新能源蜂巢能源孚能科技其他0 0Pp0 2220231H2024容百科技天津巴莫当升科技长远锂科南通瑞翔其他0 0Pp0 2220231H2024湖南裕能德方纳米常州锂源融通高科湖北万润其他0 0Pp0 2220231H24贝特瑞上海杉杉江西紫宸尚太科技中科星城其他0 0Pp0 2220231H2024恩捷股份中材科技星源材质金力股份江苏北星其他0 0Pp0 2220231H2024天赐材料比亚迪新宙邦瑞泰新材珠海赛纬其他 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 电力设备与新能源电力设备与新能源 1H24 动力电池动力电池传导材料成本变化，价格持续下降传导材料成本变化，价格持续下降。24 年以来，由于上游碳酸锂以及多数锂电材料供过于求，传导至电池价格下降。1H24 动力电池价格延续下降趋势，但随着原材料碳酸锂价格企稳反弹，以及其他材料环节价格降幅收窄，电池价格下降速度有所放缓。图表图表15：2021 年年 1 月月-2024 年年 6 月电池价格走势月电池价格走势 资料来源：鑫椤锂电，华泰研究 1H24 材料价材料价格格普遍大幅普遍大幅下降。下降。正极环节，伴随着镍、钴以及碳酸锂价格回落，以及竞争加剧，加工费下调，磷酸铁锂与三元正极材料价格显著回落。负极环节，石墨化供需错配，价格快速下探，受此影响，人造石墨负极价格快速下滑，石墨化价格稳定在 1 万元/吨附近，考虑石墨化与原材料焦炭价格已处于低位，我们预计负极价格后续下降幅度有限。电解液环节，受六氟磷酸锂以及添加剂、溶剂等原材料价格下降传导，价格持续回落，六氟磷酸锂 24年 2月触底反弹，我们认为后续价格主要随碳酸锂波动，加工环节价格压缩空间有限。隔膜环节，随着新增产能释放以及二三线企业生产效率提升，湿法隔膜与干法隔膜价格均持续下探。0102030405060700.30.40.50.60.70.80.91.02021/1/12021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/12022/11/12023/1/12023/3/12023/5/12023/7/12023/9/12023/11/12024/1/12024/3/12024/5/1元元/Wh万元万元/吨吨方形动力电芯（三元）方形动力电芯（磷酸铁锂）电池级碳酸锂（右轴）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表16：2021 年年 1 月月-2024 年年 6 月磷酸铁锂正极价格走势月磷酸铁锂正极价格走势 图表图表17：2021 年年 1 月月-2024 年年 6 月三元正极价格走势月三元正极价格走势 资料来源：鑫椤锂电，华泰研究 资料来源：鑫椤锂电，Wind，华泰研究 图表图表18：2021 年年 1 月月-2024 年年 6 月负极价格走势月负极价格走势 图表图表19：2021 年年 1 月月-2024 年年 6 月负极石墨化环节价格走势月负极石墨化环节价格走势 资料来源：鑫椤锂电，华泰研究 资料来源：鑫椤锂电，Wind，华泰研究 图表图表20：2021 年年 1 月月-2024 年年 6 月隔膜环节价格走势月隔膜环节价格走势 图表图表21：2021 年年 1 月月-2024 年年 6 月电解液环节价格走势月电解液环节价格走势 资料来源：鑫椤锂电，华泰研究 资料来源：鑫椤锂电，华泰研究 业绩普遍承压，电池业绩普遍承压，电池与结构件与结构件龙头韧性强龙头韧性强 1H24 收入同比普遍承压，结构件环节相对亮眼。收入同比普遍承压，结构件环节相对亮眼。由于下游需求增速放缓、去库影响，以及材料价格下行，材料公司收入普遍承压，多数公司同比负增长，但结构件环节，由于价格降幅相对较小，叠加龙头份额提升，1H24 科达利实现收入同比增长。024681012141618202021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/05万元万元/吨吨磷酸铁锂0510152025303540452021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/05万元万元/吨吨三元材料5系（动力型）三元材料8系（811型）3.03.54.04.55.05.52021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/05万元万元/吨吨人造石墨负极（中端）天然石墨负极（中端）0.91.11.31.51.71.92.12.32.52.72.92021/1/12021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/12022/11/12023/1/12023/3/12023/5/12023/7/12023/9/12023/11/12024/1/12024/3/12024/5/1万元万元/吨吨石墨化0.30.81.31.82.32.82021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/05元元/平平7m湿法基膜9m湿法基膜16 m干法基膜0102030405060700246810122021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/05万元万元/吨吨万元万元/吨吨电解液（磷酸铁锂）六氟磷酸锂（右轴）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表22：锂电企业锂电企业 1H23 和和 1H24 收入及其增速（单位：亿元）收入及其增速（单位：亿元）单位：亿元单位：亿元 公司简称公司简称 1H23 1H24 同比增速同比增速 电池 宁德时代 1892.46 1667.67-11.88%国轩高科 152.39 167.94 10.20%孚能科技 69.85 69.74-0.15%鹏辉能源 43.75 37.73-13.75%欣旺达 222.36 239.18 7.56%亿纬锂能 229.76 216.59-5.73%三元正极 当升科技 84.02 35.41-57.85%容百科技 128.94 68.88-46.58%厦钨新能 187.30 171.62-8.37%振华新材 32.58 9.72-70.16%长远锂科 48.90 25.07-48.73%中伟股份 172.66 200.86 16.33%磷酸铁锂正极 德方纳米 88.92 43.41-51.18%富临精工 23.22 35.95 54.81%龙蟠科技 38.14 35.69-6.44%湖南裕能 231.79 107.82-53.48%万润新能 57.77 29.48-48.97%负极材料 璞泰来 78.06 63.32-18.89%中科电气 22.34 22.64 1.32%杉杉股份 94.68 88.20-6.84%贝特瑞 134.23 70.38-47.57%翔丰华 9.93 7.07-28.75%尚太科技 19.67 20.93 6.45%电解液 天赐材料 79.87 54.50-31.76%新宙邦 34.33 35.82 4.34%隔膜 星源材质 13.57 16.54 21.89%恩捷股份 55.68 47.83-14.10%铜箔 嘉元科技 20.78 24.23 16.62%诺德股份 21.73 23.86 9.82%中一科技 15.57 22.11 41.99%德福科技 29.31 31.77 8.38%结构件 科达利 49.17 54.46 10.75%震裕科技 23.98 31.33 30.64%和胜股份 11.57 14.06 21.45%资料来源：Wind，华泰研究 1H24 毛利率承压，电池与结构件龙头韧性强毛利率承压，电池与结构件龙头韧性强。1H24 材料公司多数出现毛利率承压，其中磷酸铁锂企业受高价碳酸锂库存拖累，铜箔、隔膜与电解液企业因为产品价格快速下滑影响，毛利率下降幅度较大，结构件环节龙头盈利能力韧性较强。电池端，得益于锂电材料价格下跌以及金属价格传导机制，盈利能力波动相对较小，龙头毛利率同比提升。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表23：锂电企锂电企业业 1H23 和和 1H24 毛毛利率利率 单位：亿元单位：亿元 公司简称公司简称 1H23 1H24 同比变化（同比变化（pct）电池 宁德时代 21.63 26.53 4.90 国轩高科 15.35 17.81 2.46 孚能科技 2.35 13.49 11.14 鹏辉能源 18.84 14.20-4.64 欣旺达 14.46 16.59 2.12 亿纬锂能 15.93 16.45 0.52 三元正极 当升科技 17.58 14.10-3.48 容百科技 7.90 7.79-0.10 厦钨新能 7.65 9.51 1.86 振华新材 3.96-10.34-14.29 长远锂科 5.80 7.99 2.19 中伟股份 11.10 12.77 1.67 磷酸铁锂正极 德方纳米-2.46-2.00 0.46 富临精工 18.59 12.37-6.22 龙蟠科技-5.83 10.16 15.98 湖南裕能 9.63 8.17-1.46 万润新能-2.30 0.44 2.75 负极材料 璞泰来 30.81 29.55-1.27 中科电气 10.60 18.66 8.06 杉杉股份 18.32 14.53-3.79 贝特瑞 14.97 21.26 6.29 翔丰华 21.51 18.58-2.93 尚太科技 30.24 25.56-4.69 电解液 天赐材料 30.43 18.85-11.58 新宙邦 30.95 27.88-3.07 隔膜 星源材质 45.85 31.52-14.33 恩捷股份 43.51 21.02-22.48 铜箔 嘉元科技 6.62 1.70-4.92 诺德股份 13.03 5.49-7.54 中一科技 8.79 2.39-6.41 德福科技 9.04 1.65-7.40 结构件 科达利 23.01 23.06 0.05 震裕科技 14.38 14.29-0.09 和胜股份 17.39 11.64-5.75 资料来源：Wind，华泰研究 材料企业盈利同比下滑，电池企业材料企业盈利同比下滑，电池企业同比同比增速回落增速回落。受下游去库存以及终端销量增速放缓影响，锂电材料企业 1H24 销量同比增速放缓，而盈利能力快速下滑，导致归母净利润普遍出现负增长，磷酸铁锂企业受高价碳酸锂库存拖累成本或者减值损失，导致业绩尤为承压。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表2424：锂电企锂电企业业 1H23 和和 1H24 归归母净利润母净利润 单位：单位：百万百万元元 公司简称公司简称 1H23 1H24 同比增速同比增速 电池 宁德时代 207.17 228.65 10%国轩高科 2.09 2.71 30%孚能科技-7.97-1.90 76%鹏辉能源 2.51 0.42-83%欣旺达 4.38 8.24 88%亿纬锂能 21.51 21.37-1%三元正极 当升科技 9.26 2.87-69%容百科技 3.79 0.10-97%厦钨新能 2.55 2.39-6%振华新材-0.36-2.03-467%五矿新能 0.65-0.66-202%中伟股份 7.68 8.64 12%磷酸铁锂正极 德方纳米-10.44-5.16 51%富临精工-3.23 1.32 141%龙蟠科技-6.54-2.21 66%湖南裕能 12.38 3.89-69%万润新能-8.39-4.04 52%负极材料 璞泰来 13.04 8.58-34%中科电气-1.25 0.69 155%杉杉股份 10.13 0.18-98%贝特瑞 8.47 4.93-42%翔丰华 0.69 0.38-45%尚太科技 4.05 3.57-12%电解液 天赐材料 12.88 2.38-82%新宙邦 5.17 4.16-20%隔膜 星源材质 3.79 2.42-36%恩捷股份 14.05 2.91-79%铜箔 嘉元科技 0.21-1.05-595%诺德股份 0.86-1.59-286%中一科技 0.34-0.52-255%德福科技 0.56-1.05-290%结构件 科达利 5.09 6.48 27%震裕科技 0.35 1.32 276%和胜股份 0.53 0.30-44%资料来源：Wind，华泰研究 营运效率有所下滑营运效率有所下滑 多数材料多数材料公司存货周转率公司存货周转率同比下滑，多数电池企业有所提升。同比下滑，多数电池企业有所提升。1H24 材料环节受下游电池去库及需求偏弱影响，导致多数材料企业存货周转率同比有所下降，而电池企业存货周转率普遍提升。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表25：1H23 和和 1H24 锂电企业存货周转率（次）锂电企业存货周转率（次）公司简称公司简称 1H23 1H24 同比变动同比变动 电池 宁德时代 2.35 2.61 0.25 国轩高科 1.83 2.50 0.67 孚能科技 1.11 2.06 0.95 鹏辉能源 1.39 1.05-0.34 欣旺达 2.08 2.75 0.67 亿纬锂能 2.31 2.76 0.46 三元正极 当升科技 3.20 3.77 0.58 容百科技 4.39 4.14-0.25 厦钨新能 2.82 2.54-0.29 振华新材 1.72 0.76-0.96 五矿新能 2.21 2.30 0.09 中伟股份 1.83 2.14 0.32 磷酸铁锂正极 德方纳米 2.46 4.71 2.25 富临精工 1.42 4.90 3.48 龙蟠科技 1.35 1.97 0.61 湖南裕能 5.14 5.59 0.44 万润新能 2.36 3.40 1.04 负极材料 璞泰来 0.45 0.40-0.05 中科电气 0.76 0.90 0.14 杉杉股份 1.46 1.29-0.17 贝特瑞 3.21 2.00-1.20 翔丰华 1.06 0.80-0.26 尚太科技 0.95 1.35 0.40 电解液 天赐材料 2.72 3.70 0.99 新宙邦 2.87 2.82-0.05 隔膜 星源材质 2.59 2.67 0.08 恩捷股份 1.21 1.15-0.06 铜箔 嘉元科技 2.12 2.20 0.08 诺德股份 1.94 2.02 0.08 中一科技 2.97 4.01 1.04 德福科技 2.04 1.86-0.18 结构件 科达利 3.41 4.61 1.20 震裕科技 2.19 2.96 0.77 和胜股份 2.30 2.53 0.24 资料来源：Wind，华泰研究 1H24 多数多数公司公司应收账款周转率同比下降。应收账款周转率同比下降。1H24 产业链企业应收账款周转率普遍下降，反映需求增速放缓以及产品价格下降导致收入同比较快下降，企业现金流状况相对紧张。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表26：1H23 和和 1H24 锂电企业应收账款周转率（次）锂电企业应收账款周转率（次）公司简称公司简称 1H23 1H24 同比增速同比增速 电池 宁德时代 3.17 2.73-0.44 国轩高科 1.44 1.11-0.32 孚能科技 3.44 1.74-1.70 鹏辉能源 2.32 1.83-0.49 欣旺达 1.89 1.90 0.01 亿纬锂能 2.50 1.74-0.77 三元正极 当升科技 1.75 1.29-0.46 容百科技 4.49 1.71-2.78 厦钨新能 2.05 2.03-0.02 振华新材 2.74 0.97-1.77 五矿新能 1.35 1.07-0.29 中伟股份 3.60 5.35 1.75 磷酸铁锂正极 德方纳米 2.61 1.84-0.77 富临精工 2.02 2.68 0.66 龙蟠科技 2.17 1.92-0.25 湖南裕能 4.13 2.41-1.73 万润新能 3.05 2.56-0.49 负极材料 璞泰来 2.08 1.84-0.24 中科电气 1.32 1.11-0.21 杉杉股份 2.05 1.79-0.27 贝特瑞 2.45 1.77-0.68 翔丰华 1.60 1.41-0.18 尚太科技 1.71 1.26-0.45 电解液 天赐材料 1.61 1.29-0.32 新宙邦 2.06 1.72-0.34 隔膜 星源材质 1.04 1.00-0.03 恩捷股份 0.88 0.76-0.12 铜箔 嘉元科技 3.74 2.84-0.90 诺德股份 1.59 1.30-0.28 中一科技 3.25 2.30-0.95 德福科技 2.59 1.74-0.85 结构件 科达利 1.82 2.02 0.20 震裕科技 1.61 1.50-0.12 和胜股份 1.37 2.04 0.67 资料来源：Wind，华泰研究 新技术跟踪更新新技术跟踪更新 固态电池：电池厂与车企动作频频，固态电池：电池厂与车企动作频频，释放积极信号释放积极信号。今年以来多个国内企业发布固态电池新品，进一步明确全固态电池的量产时间表。车企方面，4 月 8 日上汽智己第一代光年固态电池亮相，搭载车型智己 L6 于 5 月上市；4 月 12 日广汽集团发布全固态电池，公司预计将于 2026 年装车于昊铂；长安汽车规划 2025 年完成全固态电池体系开发，2027 年实现小批量装车。电池厂方面，宁德时代董事长在 2024 世界动力电池大会上提及搭载宁德时代电池的 eVTOL 将在 2024 年底首次飞行；鹏辉能源 8 月 28 日展示第一代全固态电池，公司预计 2025 年启动中试研发并小规模生产，2026 年将建立产线并批量生产。我们继续看好固态电池产业大方向，建议关注头部电池厂以及车企量产进展。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表27：鹏辉能源全固态电池鹏辉能源全固态电池 资料来源：鹏辉能源微信公众号，华泰研究 优选格局清晰，盈利优选格局清晰，盈利能力能力稳定或触底环节龙头以及新技术稳定或触底环节龙头以及新技术 下半年关注格局清晰、盈利能力稳定的电池龙头以及盈利能力或率先触底修复，龙头竞争下半年关注格局清晰、盈利能力稳定的电池龙头以及盈利能力或率先触底修复，龙头竞争优势明确的磷酸铁锂、电解液、负极龙头。优势明确的磷酸铁锂、电解液、负极龙头。行业整体需求增速降档，新增产能投放明显放缓，各环节由成长期进入产能出清的洗牌期，各环节头部与尾部企业分化或将日趋明显。22 年至今经过近 2 年的压力测试，综合竞争力较弱的落后产能或将逐渐被淘汰，技术与成本领先的龙头有望进一步提升市占率。盈利能力层面，今年以来各环节价格已普遍企稳，虽然供需仍然错配，但行业头部企业产能利用率明显修复，部分环节已出现提价势头，有望逐渐修复盈利能力。优先推荐格局清晰、龙头地位稳固、盈利能力稳定的电池龙头，以及盈利能力或率先触底修复，龙头竞争优势明确的磷酸铁锂、负极、电解液龙头。建议关注固态电池等新技术方向。今年年初至今固态电池等新技术方向市场关注度较高，主要系企业新品频发，叠加在低空飞行器、新能源汽车等应用端进展积极，建议继续关注。图表图表28：锂电龙头资本开支（锂电龙头资本开支（TTM）同比增速）同比增速 资料来源：Wind，华泰研究 -100%-50%0P00%1Q232Q233Q234Q231Q242Q24宁德时代湖南裕能容百科技恩捷股份尚太科技天赐材料科达利嘉元科技 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 电力设备与新能源电力设备与新能源 光伏：产业链价格磨底，产能出清进行时光伏：产业链价格磨底，产能出清进行时 光伏终端需求景气不改光伏终端需求景气不改 1H24 国内光伏装机国内光伏装机高增长态势延续高增长态势延续。根据国家能源局，1H24 国内新增光伏装机 102.5GW，同增 31%，其中集中式 49.6GW、同增 32%，分布式 52.9GW、同增 29%。其中 2Q24 新增装机 57GW，同比 27%，集中式 28GW、同比 26%，分布式 29GW、同比 27%。在国内清洁能源需求持续扩张和组件大幅降价驱动下，光伏装机保持持续增长态势。图表图表29：2014 至至 2024H1 新增装机情况新增装机情况 资料来源：能源局，华泰研究 供需错配供需错配导致格局恶化，产业链价格跌至低位导致格局恶化，产业链价格跌至低位 1H24 主产业链价格已跌至低位，底部企稳。主产业链价格已跌至低位，底部企稳。23 年末开始的行业供需错配推动产业链价格快 速 下 跌。24 年 6 月 初，多 晶 硅 致 密 料 价 格 较 24 年 3 月 末 下 降 42%，182mm-PERC/182mm-TOPCon 电池片价格下跌 19%/35%；单面 PERC/双面 TOPCon/双面 HJT 组件价格分别下跌 13%/11%/12%。6 月至今硅料/硅片/电池片价格来到底部区间，逐渐企稳，据 PVinfolink，截至 8 月 28 日，多晶硅致密料/182mm-PERC/182mm-TOPCon电池片价格分别为 3.43 万元/吨，0.29 元/W，0.28 元/W。组件价格近两月仍有下跌趋势，但跌幅趋缓，预计也已到达低点，PVinfolink 显示截至 8 月 28 日 PERC/TOPCon/HJT 组件价格分别为 0.74/0.77/0.9 元/W。图表图表30：2018 年年中中-2024H1 多晶硅致密料平均价走势多晶硅致密料平均价走势(单位：单位：元元/KG)资料来源：PVinfolink，华泰研究 -40%-20%0 0000010015020025020142015201620172018201920202021202220232024H1GW新增装机量-左轴同比-右轴051015202530352018/5/212019/5/212020/5/212021/5/212022/5/212023/5/212024/5/21硅料价格（元/kg）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表31：2023 年中年中-2024H1 电池片平均价走势电池片平均价走势(单位：单位：元元/瓦瓦)图表图表32：2023 年年中中-2024H1 组件平均价走势组件平均价走势(单位：单位：元元/瓦瓦)资料来源：PVinfolink，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 辅材方面，1-2 月光伏玻璃受行业淡季影响价格承压，3 月末组件排产提升带动价格上涨，5 月中旬起组件开工率下滑，价格快速下跌。PVinfolink 显示截至 8 月 28 日，3.2mm 光伏玻璃价格跌至 22.5 元/平。光伏胶膜受光伏行业开工率降低叠加影响，价格持续走低。图表图表33：2023 年中年中-2024H1 3.2mm 光伏玻璃光伏玻璃价格价格走势走势(单位：单位：元元/平平)图表图表34：2023-2024Q1 光伏胶膜价格走势光伏胶膜价格走势(单位：单位：元元/平平)资料来源：Wind，华泰研究 注：该数据选取赛伍技术披露价格 资料来源：赛伍技术，华泰研究 产业链需求回温产业链需求回温价格下行价格下行，1H24 收入同比下滑，收入同比下滑，Q2 环比改善环比改善。1H24 光伏板块实现营收2,739.98 亿元，同比-25%，产业链价格持续下跌导致收入规模下滑。其中光伏制造实现营收 2,229.75 亿元，同比-27%；光伏运营板块实现营收 510.23 亿元，同比-13%。分季度看，2Q24 光伏制造实现营收 1221.25 亿元，同比-24%，环比 21%，光伏运营板块实现营收247.84 亿元，同比-6%，环比 16%，行业需求提升带动收入规模环比增长。0.20.30.40.50.60.70.80.91.02023/6/72023/7/72023/8/72023/9/72023/10/72023/11/72023/12/72024/1/72024/2/72024/3/72024/4/72024/5/72024/6/72024/7/72024/8/7182PERC电池片（元/W，pvinfo）182TOPCon电池片（元/W，pvinfo）0.50.70.91.11.31.51.71.92023/6/72023/7/72023/8/72023/9/72023/10/72023/11/72023/12/72024/1/72024/2/72024/3/72024/4/72024/5/72024/6/72024/7/72024/8/7210单面PERC组件（元/W，pvinfo）国内182（182*210）双面TOPCon组件（元/W，pvinfo）国内双面HJT组件（元/W，pvinfo）202122232425262728292023/62023/92023/122024/32024/67.07.58.08.59.09.510.01Q232Q233Q234Q231Q242Q24 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表35：2014-2024H1 光伏行业营业收入光伏行业营业收入 资料来源：Wind，华泰研究 1H24 主产业链价格跌破现金成本，行业普遍微亏主产业链价格跌破现金成本，行业普遍微亏。1H24 光伏板块实现归母净利-44.16 亿元，同比-108%，其中光伏制造板块实现归母净利-60.6 亿元，同比-113%；光伏运营板块实现归母净利 16.43 亿元，同比-80%。分季度看，2Q24 光伏制造板块实现归母净利-51.23亿元，同比-112.98%，较 Q1 亏损幅度加大，光伏运营板块实现营收 3.85 亿元，同比-94%，环比-69%。图表图表36：2014-2024H1 光伏行业归母净利润情况（单位：亿元）光伏行业归母净利润情况（单位：亿元）资料来源：Wind，华泰研究 产业链公司净利润普遍承压产业链公司净利润普遍承压 1H24 产业链公司营收同比大幅下滑，主材环节首当其冲。产业链公司营收同比大幅下滑，主材环节首当其冲。产业链降价影响大部分光伏企业1H24 收入同比下滑，2Q24 收入同比下滑态势延续，环比好于 Q1，其中主材环节收入下滑幅度相对更大，辅材环节如玻璃/EVA/胶膜营收表现相对更好。晶科/阿特斯/天合光能等海外布局占比较高和具有其他业务布局的企业营收同比下滑速度相对较慢。-40%-20%0 00,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00020142015201620172018201920202021202220232024H1光伏制造光伏运营总增速-右轴(亿元）-100%-50%0P00 0%-1001003005007009001,10020142015201620172018201920202021202220232024H1光伏制造光伏运营总增速-右轴(亿元）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表37：光伏光伏企业企业 1H24 收入及其增速（单位：亿元）收入及其增速（单位：亿元）单位：亿元单位：亿元 公司简称公司简称 23H1 2023 23 年年同比增速同比增速(%)1H24 1H24 同比增速同比增速(%)主材 阿特斯 261.0 513.10 7.94 219.6-15.88 天合光能 493.8 1133.92 33.32 429.7-12.99 弘元绿能 71.7 118.59-45.87 40.1-44.08 通威股份 740.7 1391.04-2.33 438.0-40.87 TCL 中环 349.0 591.46-11.74 162.1-53.54 爱旭股份 162.5 271.70-22.54 51.6-68.23 大全能源 93.2 163.29-47.22 45.8-50.84 晶科能源 536.2 1186.82 43.55 472.5-11.88 双良节能 121.3 231.49 59.91 69.8-42.45 晶澳科技 408.4 815.56 11.74 373.6-8.54 隆基绿能 646.5 1294.98 0.39 385.3-40.41 东方日升 176.1 353.27 20.22 104.6-40.59 热场 金博股份 6.1 10.72-26.11 3.4-43.43 天宜上佳 9.7 21.11 113.82 5.1-47.41 EVA 粒子 联泓新科 32.1 67.78-16.91 33.1 3.31 东方盛虹 659.0 1404.40 120.05 728.3 10.52 光伏 EPC 和运营 芯能科技 3.3 6.86 5.59 3.4 2.15 罗曼股份 2.0 6.10 95.39 2.5 23.69 晶科科技 17.5 43.70 36.72 19.2 9.83 TOPCon 仕净科技 13.3 34.43 140.19 20.4 53.31 沐邦高科 6.4 16.54 75.15 4.4-31.95 钧达股份 94.2 186.57 60.90 63.7-32.35 亿晶光电 43.7 81.02-17.96 21.9-49.85 胶膜 福斯特 106.2 225.89 19.66 107.6 1.39 鹿山新材 14.6 29.51 12.69 11.1-23.87 海优新材 24.0 48.72-8.20 14.9-37.98 赛伍技术 22.2 41.66 1.22 16.5-25.62 激智科技 9.8 23.03 16.24 11.2 14.53 玻璃 福莱特 96.8 215.24 39.21 107.0 10.51 资料来源：Wind，华泰研究 光伏产业链光伏产业链净利润净利润&毛利率毛利率普遍承压。普遍承压。上游硅料、硅片、电池片环节毛利率转负，硅料、硅片基本进入现金亏损状态，盈利显著承压。海外出货占比高的一体化组件企业受益于高盈利市场，维持正毛利或微亏损，但考虑费用及存货减值计提后整体处于盈亏平衡附近，天合、阿特斯等具有其他业务布局的企业盈利能力具有一定优势。辅材环节盈利能力出现分化。光伏玻璃、胶膜价格持续下行，低盈利水平在上半年持续，头部与二三线企业的毛利率差距拉大。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表38：光伏光伏企业企业 1H24 归母净利归母净利及其增速（单位：亿元）及其增速（单位：亿元）证券简称证券简称 23H1 2023 23 年年同比增速同比增速(%)1H24 1H24 同比增速同比增速(%)主材 阿特斯 19.2 29.03 34.61 12.4-35.55 天合光能 35.4 55.31 50.31 5.3-85.14 弘元绿能 10.2 7.41-75.58-11.6-213.77 通威股份 132.7 135.74-47.24-31.3-123.58 TCL 中环 45.4 34.16-49.90-30.6-167.53 爱旭股份 13.1 7.57-67.50-17.4-233.30 大全能源 44.3 57.63-69.86-6.7-115.14 晶科能源 38.4 74.40 153.41 12.0-68.77 双良节能 6.2 15.02 57.06-12.6-303.47 晶澳科技 48.1 70.39 27.23-8.7-118.16 隆基绿能 91.8 107.51-27.41-52.4-157.13 东方日升 8.6 13.63 44.31-9.6-211.80 热场 金博股份 2.8 2.02-63.27-1.0-136.45 天宜上佳 1.3 1.44-19.62-4.9-474.07 EVA 粒子 联泓新科 3.3 4.46-48.50 1.4-56.82 东方盛虹 16.8 7.17 30.81 3.2-81.04 光伏 EPC 和运营 芯能科技 1.1 2.20 14.95 1.0-4.52 罗曼股份 0.4 0.81-633.10 0.1-85.61 晶科科技 1.4 3.83 83.22 0.9-36.21 TOPCon 仕净科技 1.0 2.17 123.30 1.3 24.85 沐邦高科 0.1 0.28-112.37-1.5-1444.40 钧达股份 9.6 8.16 13.77-1.7-117.41 亿晶光电 2.8 0.68-46.82-4.7-264.86 胶膜 福斯特 8.8 18.50 17.20 9.3 4.95 鹿山新材-0.7-0.86-215.31 0.3 146.07 海优新材-0.3-2.29-556.29-1.4-304.59 赛伍技术 0.5 1.04-39.50-0.2-130.75 激智科技 0.5 1.44 154.25 1.2 149.26 玻璃 福莱特 10.8 27.60 30.00 15.0 38.14 资料来源：Wind，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表39：光伏光伏企业企业 1H24 毛利率毛利率及其增速（单位：及其增速（单位：%）证券简称证券简称 2023H1 2023 23 年年同比变动同比变动(pct)2024H1 1H24 同比变动同比变动(pct)主材 阿特斯 14.53 13.97 2.56 15.78 1.25 天合光能 16.92 15.86 2.43 13.85-3.07 合盛硅业 26.65 20.15-14.24 23.30-3.35 弘元绿能 21.97 15.73-5.69-6.59-28.55 通威股份 34.14 26.44-11.73 7.12-27.02 TCL 中环 23.21 20.25 2.43-2.79-26.00 爱旭股份 17.92 16.49 2.76-3.07-20.99 大全能源 57.67 40.35-34.48 2.63-55.03 晶科能源 15.18 14.04 3.59 8.57-6.61 双良节能 13.75 14.74-1.77-6.03-19.78 晶澳科技 19.35 18.13 3.35 3.91-15.44 隆基绿能 19.08 18.26 2.88 7.66-11.43 东方日升 13.45 14.58 3.88 8.99-4.46 热场 金博股份 36.53 27.39-20.41-0.22-36.75 天宜上佳 36.32 29.94-20.86-19.47-55.79 EVA 粒子 联泓新科 16.39 16.16-4.06 16.89 0.50 东方盛虹 13.51 11.27 3.60 10.61-2.90 光伏 EPC 和运营 芯能科技 57.14 57.38 2.48 58.36 1.22 罗曼股份 28.08 29.82-4.48 28.26 0.18 晶科科技 49.34 40.37-7.91 47.17-2.17 TOPCon 仕净科技 26.80 25.55-2.64 24.15-2.65 沐邦高科 20.59 17.42-1.96-3.55-24.14 钧达股份 16.84 14.74 3.14 1.03-15.81 亿晶光电 14.45 9.12 3.95-8.09-22.55 胶膜 福斯特 14.61 14.64-0.98 16.68 2.07 鹿山新材 3.01 4.87-5.02 11.64 8.63 海优新材 3.91 3.35-4.52 0.87-3.04 赛伍技术 10.21 10.74-2.30 9.12-1.08 激智科技 19.98 19.73 5.03 24.36 4.39 玻璃 福莱特 19.12 21.80-0.27 23.78 4.66 资料来源：Wind，华泰研究 运营效率有所下滑运营效率有所下滑 行业普亏下出现垒库存现象，存货周转率同比下滑行业普亏下出现垒库存现象，存货周转率同比下滑。1H24 硅料、硅片、电池片等多个环节出现现金亏损，产业链各环节普遍出现库存增加，周转率下降的情况。其中硅片环节竞争格局较激烈，硅片龙头依靠较厚的现金流储备维持较高开工率，存货周转率下降较严重。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表40：2023 和和 2024H1 光伏光伏企业企业存货存货周转率（次）周转率（次）单位：单位：次次 公司简称公司简称 23H1 2023 23 年年同比同比变动（次）变动（次）1H24 1H24 同比同比变动（次）变动（次）主材 东方日升 2.16 5.04-0.52 1.77-0.38 通威股份 4.58 10.89 0.34 4.28-0.30 中环股份 3.99 6.46-5.06 2.03-1.96 隆基股份 2.52 5.18-1.35 1.78-0.74 晶澳科技 2.53 5.06-1.20 2.61 0.08 协鑫集成 3.65 10.42 3.44 4.01 0.36 晶科能源 2.42 5.72 0.90 2.29-0.13 胶膜 福斯特 3.22 7.59 2.95 3.18-0.04 赛伍技术 0.96 2.48 0.45 0.85-0.11 海优新材 0.88 2.05-0.28 1.12 0.23 热场 金博股份 1.47 2.89 0.28 1.08-0.39 天宜上佳 1.33 3.46 0.46 1.60 0.27 光伏 EPC 和运营 芯能科技 0.35 0.75 0.06 0.44 0.08 晶科科技 0.31 0.44-0.37 0.21-0.10 TOPCon 钧达股份 2.74 5.84 0.50 3.17 0.44 亿晶光电 2.86 5.40-0.13 2.03-0.83 钙钛矿 金晶科技 1.87 4.58-1.24 2.60 0.73 曼恩斯特 2.15 3.52 0.24 1.24-0.92 资料来源：Wind，华泰研究 多数公司应收账款周转多数公司应收账款周转率率下滑。下滑。1H24 主产业链多数公司应收账款周转率普遍下降，一方面受产业链价格持续下跌影响，另一方面反映出行业整体现金流趋紧。图表图表41：2023 和和 2024H1 光伏光伏企业应收账款周转率（次）企业应收账款周转率（次）单位：单位：次次 公司简称公司简称 23H1 2023 23 年年同比同比增速增速(%)1H24 1H24同比同比增速增速(%)主材 东方日升 4.47 9.36-0.88 2.20-2.27 通威股份 14.60 24.21-14.19 6.52-8.07 中环股份 7.63 12.83-6.60 2.79-4.84 隆基股份 5.99 12.99-2.25 3.65-2.34 晶澳科技 4.36 9.31-1.13 3.79-0.57 协鑫集成 8.42 14.39 1.37 4.21-4.22 晶科能源 2.82 6.06-0.89 2.25-0.57 PCS 及系统集成 阳光电源 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 锦浪科技 2.02 4.14 0.57 1.38-0.65 固德威 2.91 6.14-1.54 2.62-0.29 林洋能源 4.82 11.22 1.30 3.93-0.89 光伏设备 晶盛机电 0.92 1.80 0.41 0.79-0.14 捷佳伟创 3.18 7.45 2.39 3.36 0.19 胶膜 福斯特 2.03 3.66-0.12 2.01-0.02 赛伍技术 2.50 5.26-0.11 2.17-0.33 海优新材 1.45 3.00-0.26 1.14-0.31 热场 金博股份 1.82 3.53-0.59 1.30-0.51 天宜上佳 1.33 2.09-1.33 0.61-0.72 光伏 EPC 和运营 芯能科技 1.01 1.96 0.67 0.45-0.56 晶科科技 2.80 5.57-4.59 1.47-1.33 TOPCon 钧达股份 0.34 0.85 0.19 0.33-0.01 亿晶光电 103.57 660.43 551.53 162.84 59.27 钙钛矿 金晶科技 2.43 5.81-2.60 1.98-0.45 曼恩斯特 10.54 24.73-3.08 10.32-0.23 资料来源：Wind，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25 电力设备与新能源电力设备与新能源 光伏产能等待出清，预计技术能力领先光伏产能等待出清，预计技术能力领先&资金营运实力较强企业将穿越周期资金营运实力较强企业将穿越周期。总体来看，1H24 光伏行业供需错配现象加剧，虽需求仍景气，但产业链公司营收及盈利均处于承压状态，出货量有所回暖但亏损程度进一步拉大。Q2 硅料、硅片、电池片开始亏损现金，一体化组件企业处于盈亏平衡状态附近，光伏玻璃、胶膜环节等辅材营收增速也大幅下滑。主产业链营运能力下降，库存周转率与应收账款周转率出现不同程度降低。主产业链企业分别采取调整开工率、增加借款、提高海外出货等方式修复盈利水平。我们预计下半年产业链价格逐步企稳，旺季出货继续增加，行业分化加剧，或将迎来出清信号。具备优质 N 型产品出货能力、成本控制能力强及海外市场拓展领先的厂商有望凭借成本、技术优势，穿越行业过剩周期。推荐：具备稀缺 N 型先进产能，新电池技术进度领先的电池片/组件厂商；具备领先成本优势的颗粒硅生产能力的厂商。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26 电力设备与新能源电力设备与新能源 风电：业绩短期承压，海风风电：业绩短期承压，海风 海外有望起量海外有望起量 行业招标高景气，二季度风机价格小幅反弹行业招标高景气，二季度风机价格小幅反弹 1H24 国内风电装机同比增长，海风装机低于预期。国内风电装机同比增长，海风装机低于预期。根据国家能源局数据，24 年上半年国内风电新增装机量 25.8GW，同比增长 12.4%，其中海风、陆风新增装机分别为 0.83GW、25GW，分别同比-24.5%、 14.3%，受开工影响海风装机低于预期。随着下半年海风装机制约因素渐退，考虑到上半年海风开工不及预期，部分项目延迟并网，我们预计下半年有望迎来风电密集并网。图表图表42：风电风电单季度单季度新增装机新增装机量量 资料来源：国家能源局，华泰研究 价格竞争持续，价格竞争持续，行业营收增速低于装机增速行业营收增速低于装机增速。根据金风科技统计，24 年 6 月国内风电整机月度投标均价为 1465 元/kW，同比下滑 10.7%，主要受风机价格大型化与整机价格竞争影响。同时，整机厂降本压力向上游传导。叠加大型化对零部件单位用量摊薄效应，零部件企业盈利承压。我们统计了风电整机及零部件共 22 家上市公司，1H24 行业整体营收 1040.7亿元，同比增长 1.4%，收入增速远低于行业新增装机增速。图表图表43：风电风电行业单季度营业收入及同比增速情况行业单季度营业收入及同比增速情况 注：共选取风电整机、零部件、塔桩、海缆等共计 22 家公司参与统计 资料来源：Wind，华泰研究 -100%-50%0P00 002030405060702017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2GW新增装机-左轴同比-右轴-40%-20%0 00002003004005006007008009002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2亿元亿元营业收入-左轴同比-右轴 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27 电力设备与新能源电力设备与新能源 招标规模大幅增长，风机价格小幅反弹。招标规模大幅增长，风机价格小幅反弹。根据金风科技统计，1H24 国内公开招标市场新增招标量 66.1GW，同比上升 39.8%，其中陆风/海风新增招标容量分别为 60.7/5.4GW，同比 46.3%/-6.9%。5-6 月，风电投标平均价格小幅反弹，主要系区域和产品结构影响。图表图表44：风机招标规模统计风机招标规模统计 图表图表45：风机月度投标价格统计（元风机月度投标价格统计（元/kW）资料来源：金风科技官网业绩演示材料，华泰研究 资料来源：金风科技官网业绩演示材料，华泰研究 行业盈利能力分化，整机厂毛利率企稳回升行业盈利能力分化，整机厂毛利率企稳回升 整机厂毛利率企稳回升，出货结构导致各企业存在分化。整机厂毛利率企稳回升，出货结构导致各企业存在分化。从各整机厂半年报来看，上半年金风科技、电气风电风机制造毛利率同比回升，考虑到会计政策调整，1H24 质保金计入生产成本，或将导致毛利率下降 5-6pct，加回质保金后各整机厂风机制造毛利率有望同比持平或回升，我们判断主要系价格压力向上游传导与风机大型化降本。各整机厂毛利率变化幅度存在分化，主要由于出货结构不同，海风与海外占比较高的企业毛利率恢复较明显。三一重能以国内陆风为主，1H24 实现国内陆上风机销售 3.3GW，同增 121%，海上风机尚未实现突破，平均价格 1490 元/kW，同比下降 24%；金风科技 1H24 海风与海外出货占比提升，平均价格 2479 元/kW，同比上升 12%。考虑到风机招标价格有望企稳回升，海外高盈利订单陆续交付，叠加零部件价格保持低位，预计下半年整机企业盈利修复具备一定的可持续性。图表图表46：风电风电整机厂商整机厂商 1H24 毛利率（毛利率（%）及同比变化（）及同比变化（pct）情况）情况 公司简称公司简称 1H24 毛利率毛利率 同比变化同比变化 1H24 风机毛利率风机毛利率 同比变化同比变化 金风科技 18.25 0.98 3.75 6.29 三一重能 16.01-8.02 15.13-7.59 运达股份 13.24-3.67 10.34-5.52 电气风电 16.13 4.94 13.38 2.97 明阳智能 18.72 0.36 7.69-6.56 资料来源：Wind，华泰研究 受下游竞争加剧影响，零部件企业盈利能力承压，受下游竞争加剧影响，零部件企业盈利能力承压，出口能力较强的企业盈利优势明显。出口能力较强的企业盈利优势明显。1）塔桩：塔桩：海风加工费呈下滑态势，叠加上半年海风交付量较少，单位运营成本较高，海力风电海风业务占比高，毛利率同比下滑明显；天顺风能主动收缩业务，仅承接优质订单，叠加高毛利发电业务营收占比提升，毛利率同比提升；大金重工主动缩减陆上风塔规模，高毛利率海外项目交付比例提升，带动公司整体毛利率同比增长；泰胜风能陆塔出口保持较快增长，带动毛利率同比提升。2）铸锻件）铸锻件&轴承轴承：由于下游整机厂竞争加剧，价格压力向产业链上游传导，铸锻件和轴承环节毛利率同比下滑。3）海缆）海缆：东方电缆上半年交付海外项目海运费成本上升，导致海外毛利率下降，叠加产品结构调整，海缆营收占比下降，整体毛利率同比下降。-60%-40%-20%0 004060801001202019202020212022202324H1（GW）国内风电新增招标量-左轴同比-右轴 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。28 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表47：风电风电零部件厂商毛利率（零部件厂商毛利率（%）及同比变化（）及同比变化（pct）情况）情况 环节环节 公司简称公司简称 1H24 23H1 同比变化同比变化 2Q24 2Q23 同比变化同比变化 塔桩 天顺风能 26.73 22.92 3.81 23.54 21.39 2.15 大金重工 28.57 23.96 4.61 27.00 27.47-0.47 海力风电 1.88 15.33-13.46 0.22 15.20-14.97 泰胜风能 19.97 18.99 0.98 19.87 16.07 3.80 铸锻件及轴承 金雷股份 20.97 35.49-14.52 19.33 36.74-17.41 恒润股份 3.45 14.20-10.75 2.09 14.15-12.06 新强联 15.04 25.93-10.88 11.98 25.16-13.18 日月股份 19.14 21.57-2.43 17.46 22.52-5.07 海缆 东方电缆 22.43 28.62-6.20 22.52 27.13-4.61 资料来源：Wind，华泰研究 1H24 行业平均年化行业平均年化 ROE 环比提升。环比提升。2024Q1、Q2 行业平均年化 ROE 为 3.9%、5.5%，其中一季度毛利率较 23Q4（2.5%）显著提升，主要系行业平均销售净利率回暖影响，1Q24行业平均销售净利率为 8.7%，环比提升 9.3pct 图表图表48：2021Q1-202Q24 风电行业年化风电行业年化 ROE 图表图表49：2021Q1-2024Q1 风电行业平均毛利率及净利率情况风电行业平均毛利率及净利率情况 注：共选取风电整机、零部件、塔桩、海缆等共计 22 家公司参与统计 资料来源：Wind，华泰研究 注：共选取风电整机、零部件、塔桩、海缆等共计 22 家公司参与统计 资料来源：Wind，华泰研究 风电板块整体库存增加，存货周转率有所下降风电板块整体库存增加，存货周转率有所下降。考虑到 1H24 国内风电招标规模同比大幅增长，行业多数企业备货积极，但由于海风项目交付进度不及此前产业链预期，行业库存水平有所增长，导致上半年多数企业存货周转率有所下降，同时合同负债水平有所提升。图表图表50：风电风电各环节企业各环节企业存货周转率（次）及合同负债（亿元）变化情况存货周转率（次）及合同负债（亿元）变化情况 存货周转率存货周转率 合同负债合同负债 公司简称公司简称 1H24：次：次 23H1：次：次 同比变动同比变动：次：次 1H24：亿元：亿元 23H1：亿元：亿元 同比变动同比变动：%大金重工 0.46 0.79-0.33 13.14 4.52 191%天顺风能 0.67 2.14-1.47 8.99 2.35 283%东方电缆 1.25 1.31-0.06 2.92 2.43 20%金雷股份 0.70 0.73-0.03 0.28 0.20 39%泰胜风能 0.70 0.68 0.02 4.30 4.81-11%日月股份 1.41 1.60-0.19 0.67 0.02 3568%新强联 0.88 0.85 0.03 0.05 0.23-79%恒润股份 0.99 1.03-0.04 0.04 0.09-51%海力风电 0.20 0.73-0.53 2.34 0.47 395%金风科技 0.89 1.08-0.18 107.49 96.27 12%三一重能 0.73 0.72 0.01 37.21 33.79 10%明阳智能 0.87 0.81 0.06 82.05 79.06 4%运达股份 0.93 0.93 0.00 53.66 34.11 57%电气风电 0.14 0.47-0.33 15.74 14.24 11%资料来源：Wind，华泰研究 0%5 % 21Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2ROE-5%0%5 %05 21Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2销售净利率销售毛利率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。29 电力设备与新能源电力设备与新能源 海风海风 海外有望起量海外有望起量，建议关注整机、塔桩、海缆环节，建议关注整机、塔桩、海缆环节 海风开工有望回暖，海外需求持续释放海风开工有望回暖，海外需求持续释放。风电板块核心矛盾在于海上风电项目审批，从实际验证情况看，此前困扰海风的限制性因素都在陆续解决中，广东帆石/青洲项目、江苏项目均有招标进展。考虑到进入“十四五”后期，各沿海省份有望进入加速开工的阶段，我们认为下半年及明年海风吊装均有望开始放量。海外需求持续释放，根据 GWEC 测算，2023-2028 年海外风电新增装机 CAGR 达 18%，随着欧洲、中东、南美、东南亚等地区海风推进加速，出海领先企业有望承接外溢订单。建议关注：1）海缆：单位价值量有望跟随深远海海域开发保持增长，且由于技术、产品认证壁垒高，行业竞争格局优，推荐受益于广东项目释放的龙头企业；2）塔桩：桩基及导管架用量有望大幅提升，同时企业产能受到码头限制扩张有限，行业盈利能力相对稳定，同时头部企业具备出海欧洲能力。3）整机：国内风机招标价格趋于平稳，各龙头海外在手订单充沛，盈利能力有望持续修复。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。30 电力设备与新能源电力设备与新能源 储能：储能：新兴市场快速起量新兴市场快速起量，Q2 业绩强势环增业绩强势环增 中美中美装机装机维持高增维持高增，欧洲需求有所放缓，欧洲需求有所放缓，新兴市场，新兴市场快速快速起量起量 1H24 国内储能需求旺盛，招标并网需求强劲。国内储能需求旺盛，招标并网需求强劲。根据 CNESA，1H24 并网规模为10.2GW/26.4GWh，同比 13.1%/37.6%，平均配储时长达 2.60h，相较 23 年的 2.16h 显著提升。根据储能与电力市场，1H24 招标规模达到 22.67GW/62.94GWh，同比 80.8%/94.2%，采招的强劲增长或将有力支撑 24 年的装机量。图表图表51：国内储能投运规模国内储能投运规模 图表图表52：国内储能中标规模国内储能中标规模 资料来源：CNESA，华泰研究 资料来源：储能与电力市场，华泰研究 1H24 中标均价持续下行，系统集成厂商竞争加剧。中标均价持续下行，系统集成厂商竞争加剧。根据储能与电力市场，24 年 6 月储能2h EPC 中标均价达 1.30 元/Wh，较 23 年 12 月下滑 8.5%，6 月 2h 储能系统中标均价达0.62 元/Wh，较 23 年 12 月下滑 26.5%。从除电池包外的储能系统价格来看，6 月价格下降至 0.09 元/Wh，较 23 年 12 月下滑 64.8%，我们认为储能系统竞争存在加剧倾向，储能系统集成厂商盈利或承压。图表图表53：国内储能国内储能中中标价格标价格 资料来源：储能与电力市场，华泰研究 1H24 工商储备案规模达工商储备案规模达 16.46GWh，高备案量支撑未来装机，高备案量支撑未来装机。随着国内工商储政策不断催化，各地分时电价政策落地，储能投资成本下降，工商业储能的经济性逐步显现，行业开始快速发展。根据能源电力说数据，24 年 1-6 月备案规模 7.13GW/16.46GWh，高备案量有望支撑 2024 年装机规模。(0.6)(0.4)(0.2)0.00.20.40.60.81.01.21.40246810121423年1月23年2月23年3月23年4月23年5月23年6月23年7月23年8月23年9月23年10月23年11月23年12月24年1月24年2月24年3月24年4月24年5月24年6月24年7月GW/GWh运行项目规模(GW)运行项目规模(GWh)功率YoY能量YoY051015202523年1月23年2月23年3月23年4月23年5月23年6月23年7月23年8月23年9月23年10月23年11月23年12月24年1月24年2月24年3月24年4月24年5月24年6月24年7月GW/GWh合计（GW）合计（GWh）0.00.40.81.21.62.023年1月23年2月23年3月23年4月23年5月23年6月23年7月23年8月23年9月23年10月23年11月23年12月24年1月24年2月24年3月24年4月24年5月24年6月24年7月元/Wh储能EPC 2h储能系统 2h方形铁锂电池包储能系统（除电池包外）2h 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。31 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表54：2019-2023 年国内工商储装机规模年国内工商储装机规模 图表图表55：国内工商储备案规模国内工商储备案规模 资料来源：EESA，华泰研究 资料来源：储能与电力市场，华泰研究 经历经历 12 月的淡季后，月的淡季后，美国装机美国装机量量维持高增。维持高增。美国储能以表前市场为主，2023 年由于加息、并网排队、原料快速跌价和变压器紧缺等问题，导致实际装机受到一定扰动，中长期来看，美国进入降息周期确定，储能盈利模式成熟、风光并网 电网老旧强调储能必要性，美国大储需求有支撑。随着诸多限制因素边际改善，前期积压的需求在 1H24 初步释放，并有望在今年持续释放。根据 EIA 统计，1H24 美国储能新增装机规模 4.24GW/11.82GWh，同比 151%/ 170%。图表图表56：美国储能并网规模美国储能并网规模 图表图表57：美国储能计划装机美国储能计划装机 注：仅统计 1MW 以上项目 资料来源：EIA，华泰研究 资料来源：EIA，华泰研究 受去库影响，受去库影响，欧洲储能装机呈现下滑迹象欧洲储能装机呈现下滑迹象。据 ISEA&RWTH Aachen University 统计，德国 1H24 储能新增装机 2689.4MWh，同比-2.07%；其中户储新增装机 2336MWh，同比-7.38%。意大利 1Q24 储能装机量达 440MW/914MWh，同比-25.9%/-21.3%。各国装机下滑主要受到电价下行与补贴退坡影响，需求受到抑制，我们认为后续伴随成本端下降、利率下行、政策支持等因素需求或将重新回暖，但仍需进一步观察。-100%00 0000P00p02345620192020202120222023装机量（GW）装机量（GWh）YoY（GW）YoY（GWh）0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-07（GW/GWh）总计备案量（GW）总计备案量（GWh）-200%0 00000000000000001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,50022年1月22年3月22年5月22年7月22年9月22年11月23年1月23年3月23年5月23年7月23年9月23年11月24年1月24年3月24年5月24年7月新增装机（MW）新增装机（MWh）功率YoY-右轴能量YoY-右轴0 0P0,00020,00030,00040,00050,0002022/32022/62022/92022/122023/32023/62023/92023/122024/32024/62024/7MW1-监管批准未发起2-监管批准流程中3-监管批准已通过，未建设4-建设中，进度50%5-建设中，进度50%6-建设完成，未投运总计1阶段占比2阶段占比3阶段占比4阶段占比5阶段占比6阶段占比 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。32 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表58：德国储能装机数据德国储能装机数据 图表图表59：意大利储能装机量意大利储能装机量 资料来源：ISEA&RWTH Aachen University，华泰研究 注：ANIE 暂未更新 Q2 数据 资料来源：ANIE，华泰研究 欧洲逆变器去库接近尾声，出货量率先回升欧洲逆变器去库接近尾声，出货量率先回升。中国对欧洲逆变器出口额从 3 月份起呈现环比上升态势，2024年6月中国对欧洲的逆变器出口额达24.65亿元，较2月低点增长101.2%。我们认为欧洲逆变器去库或已接近尾声，下半年有望迎来装机旺季，相关企业业绩有望实现逐季环增。图表图表60：出口至欧洲逆变器月度数据出口至欧洲逆变器月度数据 资料来源：海关总署、华泰研究 多因素驱动新兴市场户储需求。多因素驱动新兴市场户储需求。24 年 1 月，印度推出 1000 万户家庭安装屋顶光伏发电设施的补贴政策。24 年 6 月，中国出口至印度逆变器数额 4.7 亿元，较 23 年 12 月增长 110%。巴基斯坦电力持续紧缺，电价上升有效提升户储经济性。24 年 6 月，出口至巴基斯坦逆变器数额 4.62 亿元，较 23 年 12 月增长 559%。乌克兰重建需求突出，电网受损严重，居民户储需求较为刚性，市场空间广阔且渗透率低，24 年 6 月，我国出口至乌克兰逆变器数额0.11 亿元，较 23 年 12 月增长 341%。01002003004005006002022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-07(MWh)户用储能工商业储能大型储能-100%00 0000P00p0004006008001,0001,2001,4002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1（MW/MWh）装机量（MW）装机量（MWh）功率YoY-右轴容量YoY-右轴-100%-50%0P00 0%00050020304050602022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/7当月出口额（亿元）当月同比当月环比 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。33 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表61：出口至印度逆变器月度数据出口至印度逆变器月度数据 图表图表62：出口至巴基斯坦逆变器月度数据出口至巴基斯坦逆变器月度数据 资料来源：海关总署，华泰研究 资料来源：海关总署，华泰研究 图表图表63：出口至乌克兰逆变器月度数据出口至乌克兰逆变器月度数据 资料来源：海关总署，华泰研究 中东大力发展中东大力发展大型风光项目，大储需求开始起量。大型风光项目，大储需求开始起量。中东地区经济高度依赖石油产业，经济结构单一，能源转型方向明确，风光规划项目大幅增长，催生大储需求。24 年 6 月，我国出口至沙特逆变器数额 2.66 亿元，较 23 年 12 月增长 450%，24 年 6 月出口至阿联酋逆变器数额 1.85 亿元，较 23 年 12 月增长 384%，我们认为中东地区的逆变器需求持续性较强，相关标的有望持续受益。图表图表64：出口至沙特逆变器月度数据出口至沙特逆变器月度数据 图表图表65：出口至阿联酋逆变器月度数据出口至阿联酋逆变器月度数据 资料来源：海关总署，华泰研究 资料来源：海关总署，华泰研究 -30%-20%-10%0 0P234562023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/7（亿元）当月出口额环比-右轴-80%-60%-40%-20%0 000%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/7（亿元）当月出口额环比-右轴-200%-100%00 0000P0%0.00.10.20.30.40.50.62023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/7（亿元）当月出口额环比-右轴-200%0 00000000%0.00.51.01.52.02.53.02023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/7（亿元）当月出口额（亿元）环比-右轴-100%-50%0P00 0%0.00.51.01.52.02.53.02023/12023/22023/32023/42023/52023/62023/72023/82023/92023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/7（亿元）当月出口额（亿元）环比-右轴 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。34 电力设备与新能源电力设备与新能源 新兴市场户储大储需求起量新兴市场户储大储需求起量，有望带动出海企业盈利估值双增，有望带动出海企业盈利估值双增。户储方面，印度推出户用光伏激励计划，巴基斯坦电价大涨，乌克兰战后重建，多因素推动户用光储需求释放。大储方面，中东地区竭力摆脱对化石燃料的依赖，积极推动能源转型，大型风光装机项目高增，以沙特、阿联酋为代表的国家的大储需求开始起量。新兴市场户储与大储需求释放且持续性强，有望带动出海企业盈利与估值双增。新兴市场贡献增量，新兴市场贡献增量，Q2 业绩强势环增业绩强势环增 1H24 储能板块营收储能板块营收同比微增同比微增，2Q24 营收营收环比显著增长环比显著增长。1H24 逆变器&PCS 板块主要公司实现营业收入 488.4 亿元，同比增长 3.4%。2Q24 板块实现收入 295.9 亿元，同比增长11.7%，环比增长 53.7%，主要系二季度欧洲去库的影响逐步减弱，新兴市场成为新增长极。图表图表66：逆变器逆变器&PCS 板块营业收入情况板块营业收入情况 图表图表67：逆变器逆变器&PCS 板块营业收入情况板块营业收入情况（分季度）（分季度）资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 1H24 归母归母同比下滑同比下滑，2Q24 归母环比显著增长归母环比显著增长。1H24 逆变器&PCS 板块主要公司实现归母净利润 71.0 亿元，同比下滑 8.9%。2Q24 板块实现归母净利润 43.84 亿元，同比下滑6.3%，环比增长 61.6%，利润跟随营收环比高增。图表图表68：逆变器逆变器&PCS 板块归母净利润情况板块归母净利润情况 图表图表69：逆变器逆变器&PCS 板块归母净利润情况板块归母净利润情况（分季度）（分季度）资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 规模效应规模效应叠加原料端价格下降叠加原料端价格下降，行业行业盈利能力有所提升盈利能力有所提升。1H24 销售毛/净利率分别为31.54%/14.78%，相比 23 年全年 0.83/ 1.52pct，盈利能力有所提升；2Q24 销售毛/净利率分别为 29.52/17.86%，相比 1Q24 进一步变化-5.14/ 0.44pct，季度之间存在一定的季节性波动。0 0Pp004006008001,0001,200201720182019202020212022202324H1亿元营业收入yoy-右轴-20%0 000001001502002503003504002020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2亿元亿元营业收入yoy-右轴-40%-20%0 000406080100120140160201720182019202020212022202324H1亿元亿元归母净利润yoy-右轴-100%-50%0P00 0%0005001015202530354045502020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2亿元亿元归母净利润yoy-右轴 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。35 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表70：逆变器逆变器&PCS 板块毛板块毛/净利率情况净利率情况 图表图表71：逆变器逆变器&PCS 板块板块销售销售毛毛/净利率情况净利率情况（分季度）（分季度）资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 应收账款应收账款随营收同比攀升随营收同比攀升，下半年旺季备货增加存货下半年旺季备货增加存货 应收账款应收账款随营收随营收同比同比攀升攀升，存货存货规模小幅提升规模小幅提升。24 年上半年行业主要逆变器&PCS 公司应收账款规模达到 338.52 亿元，相比 23 年底增长 18.5%，存货规模达到 371.29 亿元，相比23 年底增长 28.6%，主要系企业为下半年旺季备货。图表图表72：逆变器逆变器&PCS 板块应收账款规模情况板块应收账款规模情况 图表图表73：逆变器逆变器&PCS 板块存货规模情况板块存货规模情况 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 中美中美市场标的市场标的业绩存在支撑业绩存在支撑，新兴市场新兴市场需求持续性需求持续性较强较强 国内：国内：配储时长带动量增配储时长带动量增，盈利能力盈利能力维持维持稳定稳定 量：量：24 年 1-7 月并网规模为 13.5GW/34.9GWh，同比 21.7%/47.5%，平均配储时长达2.58h，相较 23 年 2.16h 显著增长，利好全年装机。我们中性预计 24 年全年储能装机达83.9GWh，企业出货有望随装机需求快速增长。利：利：国内价格压力较大，降价持续进行，但 IGBT 降价以及产品迭代同样带来成本端下降，成本控制能力较强的头部企业或能够在国内市场继续维持稳定的毛利率水平。美国：美国：24 年年以来装机以来装机高增高增，利润率较为丰厚利润率较为丰厚 量：量：并网排队现象有所缓解，进入降息周期确定，限制因素边际改善，前期延后需求得以释放。24 年 1-7 月美国储能新增装机规模 4.99GW/13.92GWh，同比 157%/ 162%，我们中性预计美国大储 24 年装机达 35.43GWh，对应标的业绩存在强支撑。利：利：美国 PCS 市场格局当前较好，我们预计市场长期维持在高毛利率的水平。集成环节随着竞争加剧，毛利率或将有所下滑，但由于美国市场壁垒较高，本土企业有高价标杆保护作用，我们预计利润仍较为丰厚，美国市场利润占比提升的公司或可实现量利齐升。05101520253035201720182019202020212022202324H1%毛利率净利率05101520253035402020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2%毛利率净利率050100150200250300350400201720182019202020212022202324H1亿元050100150200250300350400201720182019202020212022202324H1亿元 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。36 电力设备与新能源电力设备与新能源 欧洲：欧洲：户储需求仍不明朗户储需求仍不明朗，大储有望接力需求大储有望接力需求 量：量：根据企业最新交流，当前户储库存已基本恢复至正常水平，下半年需求仍不明朗，我们认为欧洲大储有望在今年起量，逐步接力户储需求。利：利：目前市场去库基本完成，但行业竞争加剧导致一定程度的价格战，毛利率有所下滑。考虑到原料端价格下降以及各家产品迭代带动成本下降，预计毛利率将稳中有降。新兴市场新兴市场：户储户储大储需求起量，为企业带来显著增量大储需求起量，为企业带来显著增量 量：量：户储方面，多国电价调涨、停电现象严重，户储彰显刚需特性快速放量。大储方面，以中东为代表的地区积极进行能源转型，风光装机高增催生大储需求。新兴市场户储与大储需求空间广阔且持续性强，有望带动出海企业盈利与估值双增。利：利：新兴市场空间广阔，目前企业毛利率情况维持较高的水平，随着未来国内企业相继出海，存在竞争加剧毛利率下滑的风险，看好具备技术优势的龙头企业，有望通过降低成本的方式将毛利率维持在较高水平。储能板块需求向好，建议关注新兴市场。储能板块需求向好，建议关注新兴市场。新兴市场储能建议关注市场空间广阔且渗透率低的逆变器与户储环节；国内储能建议关注盈利能力较为稳定的 PCS 环节；美国大储建议关注利润较为丰厚的集成与 PCS 环节；欧洲户储板块临近库存去化拐点，近期或存在波段估值反弹行情，后续待出货情况更为明朗，亦存在业绩估值双击可能。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。37 电力设备与新能源电力设备与新能源 工控：工控：仍处于弱修复阶段仍处于弱修复阶段 1H24 工业企业利润同比微增，工业企业利润同比微增，2Q24 工业产能利用率环比提升。工业产能利用率环比提升。工业企业利润 2023 年受宏观经济影响同比下降 8.5%，利润总额 7.69 万亿元；1H24 为 3.51 万亿元，较 2023 年同期增加3.6%。从产能利用率来看，2023年产能利用率小幅上行，2024年Q1下降至73.6%，Q2 回升至 74.9%，环比提升 1.3pct。图表图表74：2010-2024H1 工业企业利润及同比增速工业企业利润及同比增速 图表图表75：2014-2024Q2 工业产能利用率工业产能利用率 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 下游：下游：PMI 整体偏弱。整体偏弱。PMI 与工控行业相关性较高，从 PMI 指标来看，24 年 1-8 月制造业PMI 指数除了 3-4 月高于 50%、重回扩张区间，其余月份均位于 49.1-49.5%区间内；从 3月开始 PMI 指数持续回落。从设备增加值来看，24 年 4-7 月通用、专用设备增加值同比均实现正增长。图表图表76：PMI、PMI 新订单、新订单、PMI 在手订单在手订单 图表图表77：通用、专用设备工业增加值同比增速通用、专用设备工业增加值同比增速 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 我们预计工控市场在下半年有望较上半年实现一定程度改善。我们预计工控市场在下半年有望较上半年实现一定程度改善。一方面市场处于去库存后期，纺织等传统行业需求较好带动增长；另一方面在新兴领域，3C电子等下游已出现回暖迹象；叠加 7 月国家发展改革委、财政部印发关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施的通知，就统筹安排 3000 亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，提出相关措施。H1 营收稳步增长，营收稳步增长，Q2 增速环比提升增速环比提升 营业收入营业收入持续提升，持续提升，24年年 H1 营收增速上行营收增速上行。1H24 工控行业 17 家代表公司实现营收 757.65亿元，同比 9.9%，增速较 23 年全年增速有下滑；从季度营收来看，1Q24/Q2 营收分别达到 358.86/398.79 亿元，同比增速 6.1%/13.6%，Q2 营收增速环比有所提升。-20%-10%0 02345678910201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024H1万亿元工业企业利润总额-左轴增速-右轴65giqsuwy 14Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q125303540455055602018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-07%PMIPMI：新订单PMI：在手订单(20)(15)(10)(5)05101520252018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-07%通用设备专用设备 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。38 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表78：2014-2024H1 营收情况营收情况 图表图表79：2014-2024Q2 逐季度逐季度营收情况营收情况 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 下游需求偏弱，上游原材料涨价，市场竞争激烈，下游需求偏弱，上游原材料涨价，市场竞争激烈，1H24 工控企业利润短期承压。工控企业利润短期承压。2024 年上半年上游原材料价格高涨，给企业成本端带来一定压力，叠加下游需求增速放缓、市场竞争激烈，1H24 年工控行业实现归母净利润 61.53 亿元（同比-8.9%）。从季度利润来看，1Q24/Q2 归母净利润分别达到 28.06/33.58 亿元，同比增速-16.1%/-1.5%，Q2 利润增速环比有所修复。图表图表80：2014-2024H1 归母净利润情况归母净利润情况 图表图表81：2014-2024Q2 逐季度归母净利润逐季度归母净利润情况情况 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 1H24 毛利率企稳回升毛利率企稳回升。23 年整体毛/净利率分别为 27.60%/9.74%，1H24 毛/净利率分别为 28.13%/9.35%，毛利率企稳回升，净利率仍处于下降通道。部分企业由于非经常性损益下滑而导致归母净利润同比增长较弱。从季度毛利率/净利率来看，均从 23Q4 开始逐季度呈现提升态势。0 0Pp004006008001,0001,2001,4001,600201420152016201720182019202020212022202324H1亿元营业收入左轴增速-右轴-20%0 0001001502002503003504004502014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1亿元营业收入左轴增速-右轴-20%-10%0 0Pp0406080100120140201420152016201720182019202020212022202324H1亿元归母净利润左轴增速-右轴-100%-50%0P00 0%0020304050602014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1亿元季度归母净利润左轴增速-右轴 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。39 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表82：2014-2024H1 工控行业毛利率和净利率情况工控行业毛利率和净利率情况 图表图表83：2014-2024Q2 工控行业毛利率和净利率情况（逐季度）工控行业毛利率和净利率情况（逐季度）资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 应收账款增速略高于营收，存货规模相对稳定应收账款增速略高于营收，存货规模相对稳定 1H24行业应收账款行业应收账款增速略高于营收增速略高于营收。2Q24末行业整体应收账款457.52亿元，同比 11.9%，略高于营收增速（ 9.9%）。2023 年底、1Q24 末应收账款同比增速分别为 13.6%/17.9%。图表图表84：2014-2024H1 工控行业工控行业应收账款应收账款情况情况 图表图表85：2014-2024Q2 工控行业工控行业应收账款应收账款情况（单季度）情况（单季度）资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 剔剔除除特殊因素影响，特殊因素影响，1H24 存货规模存货规模基本稳定基本稳定。1Q24 末工控行业存货 567.99 亿元，2Q24末存货金额 630.35 亿元，Q2 期间存货规模有大幅上升，主要系正泰电器的拟出售电站增加。剔除正泰电器，2023 年底、1Q24、2Q24 末存货规模分别为 196.20/205.70/206.85 亿元，整体存货规模基本稳定。图表图表86：2014-2024H1 工控行业存货情况工控行业存货情况及同比增速及同比增速 图表图表87：2014-2024Q2 工控行业存货变化工控行业存货变化（单季度）（单季度）资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 0%5 %05 1420152016201720182019202020212022202324H1毛利率净利率0%5 %05E 14Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1季度毛利率季度净利率0%5 %05EP0100150200250300350400450500201420152016201720182019202020212022202324H1亿元应收账款-左轴增速-右轴0 0Pp01001502002503003504004505002014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1亿元应收账款-左轴增速-右轴0 0000200300400500600700201420152016201720182019202020212022202324H1亿元存货-左轴增速-右轴-20%0 000002003004005006007002014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1亿元存货-左轴增速-右轴 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。40 电力设备与新能源电力设备与新能源 24H1 中国工控市场需求偏弱。中国工控市场需求偏弱。根据睿工业数据，24H1 中国自动化整体市场规模为 1475.70亿元，同比-2.82%，市场整体需求呈现出偏弱态势。其中 24H1 OEM 市场 533.16 亿元（同比-7.24%），主要系国内多个行业需求较弱，叠加外需增速放缓；项目型市场 942.55 亿元（同比-0.13%）。上半年 OEM 端增长乏力，项目型市场表现稍好于 OEM 市场，略有下降。图表图表88：2020Q1-202Q24 各季度中国项目型市场整体规模各季度中国项目型市场整体规模 图表图表89：2020Q1-2024Q2 各季度中国各季度中国 OEM 市场整体规模市场整体规模 资料来源：MIRDATABANK，华泰研究 资料来源：MIRDATABANK，华泰研究 图表图表90：2017Q1-2024Q2 各季度中国自动化整体规模各季度中国自动化整体规模 资料来源：MIRDATABANK，华泰研究 国产企业国内市场份额提升，进口替代加速国产企业国内市场份额提升，进口替代加速 继续看好国产企业继续看好国产企业在国内工控市场份额稳步提升。在国内工控市场份额稳步提升。根据睿工业数据，2Q24，国内企业在低压变频器、交流伺服市场中的份额分别超 36.6%、49.4%，环比提升 6.8pct、11.6pct。其中，作为中国工业自动化产品领域的领先企业，汇川技术的大量产品应用于各行各业的产线、设备中，2Q24 其在低压变频器、交流伺服市场份额分别为 21.4%、30.3%，环比提升3.5pct、5.3pct。-30%-20%-10%0 00,00020,00030,00040,00050,00060,0002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2百万项目型市场规模-左轴增长率-右轴-20%-10%0 0P,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2百万OEM市场规模-左轴增长率-右轴-20%-10%0 0P002003004005006007008009002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2亿元项目型市场-左轴OEM型市场-左轴同比增速-右轴 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。41 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表91：2017 年年-2024H1 国内市场厂商在低压变频器市占率国内市场厂商在低压变频器市占率 图表图表92：2017 年年-2024H1 国内市场厂商在交流伺服市场市占率国内市场厂商在交流伺服市场市占率 资料来源：MIRDATABANK，华泰研究 资料来源：MIRDATABANK，华泰研究 图表图表93：报告涉及公司报告涉及公司 公司名称公司名称 公司代码公司代码 公司名称公司名称 公司代码公司代码 公司名称公司名称 公司代码公司代码 公司名称公司名称 公司代码公司代码 公司名称公司名称 公司代码公司代码 特斯拉 TLSA US 比亚迪 002594 CH 长远锂科 688779 CH 星源材质 300568 CH 天赐材料 002709 CH 鹏辉能源 300438 CH 宁德时代 300750 CH 南通瑞翔 未上市 金力股份 832161 CH 诺德股份 600110 CH 厦钨新能 688778 CH 亿纬锂能 300014 CH 湖南裕能 301358 CH 江苏北星 未上市 中一科技 301150 CH 振华新材 688707 CH 中创新航 3931 HK 德方纳米 300769 CH 天赐材料 002709 CH 德福科技 301511 CH 中伟股份 300919 CH 国轩高科 002074 CH 常州锂源 未上市 新宙邦 300037 CH 科达利 002850 CH 富临精工 300432 CH 欣旺达 300207 CH 融通高科 未上市 瑞泰新材 301238 CH 震裕科技 300953 CH 龙蟠科技 603906 CH LG 新能源 373220 KS 贝特瑞 835185 CH 珠海赛纬 未上市 和胜股份 002824 CH 璞泰来 603659 CH 蜂巢能源 未上市 杉杉股份 600884 CH 小鹏汽车 9868 HK 中科电气 300035 CH 万润新能 688275 CH 孚能科技 688567 CH 尚太科技 001301 CH 嘉元科技 688388 CH 恩捷股份 002812 CH 中科电气 300035 CH 容百科技 688005 CH 当升科技 300073 CH 翔丰华 300890 CH 中材科技 002080 CH 杉杉股份 600884 CH 天津巴莫 未上市 理想 2015 HK 清陶能源 未上市 鹿山新材 603051 CH 阿特斯 688472 CH 金博股份 688598 CH 海优新材 688680 CH 宝明科技 002992 CH 002531 CH 天顺风能 天合光能 688599 CH 天宜上佳 688033 CH 赛伍技术 603212 CH 英联股份 002846 CH 002487 CH 大金重工 合盛硅业 603260 CH 联泓新科 003022 CH 激智科技 300566 CH 宁德时代 300750 CH 301155 CH 海力风电 弘元绿能 603185 CH 东方盛虹 000301 CH 福莱特 601865 CH 汇川技术 300124 CH 300129 CH 泰胜风能 通威股份 600438 CH 芯能科技 603105 CH 协鑫科技 3800 HK 禾川科技 688320 CH 002202 CH 金风科技 TCL 中环 002129 CH 罗曼股份 605289 CH 卫蓝新能源 未上市 英威腾 002334 CH 601615 CH 明阳智能 爱旭股份 600732 CH 晶科科技 601778 CH 晶澳科技 002459 CH 信捷电气 603416 CH 688660 CH 电气风电 大全能源 688303 CH 仕净科技 301030 CH 隆基绿能 601012 CH 爱玛科技 603529 CH 300443 CH 金雷股份 晶科能源 688223 CH 沐邦高科 603398 CH 东方日升 300118 CH 新日股份 603787 CH 603985 CH 恒润股份 双良节能 600481 CH 钧达股份 002865 CH 福斯特 603806 CH 小米集团 1810 HK 300850 CH 新强联 西门子 SIEGY US 亿晶光电 600537 CH 603606 CH 东方电缆 雅迪集团 1585 HK 603218 CH 日月股份 资料来源：Bloomberg，华泰研究 图表图表94：重点公司推荐一览表重点公司推荐一览表 最新收盘价最新收盘价 目标价目标价 市值市值(百万百万)EPS(元元)PE(倍倍)股票名称股票名称 股票代码股票代码 投资评级投资评级(当地币种当地币种)(当地币种当地币种)(当地币种当地币种)2023 2024E 2025E 2026E 2023 2024E 2025E 2026E 宁德时代 300750 CH 买入 187.15 267.54 823,237 10.03 12.19 14.18 16.43 18.66 15.35 13.20 11.39 阳光电源 300274 CH 买入 75.98 100.26 157,523 4.55 5.57 6.18 7.14 16.70 13.64 12.29 10.64 德业股份 605117 CH 买入 86.00 104.28 54,877 2.81 4.74 5.65 6.71 30.60 18.14 15.22 12.82 资料来源：Bloomberg，华泰研究预测 0%5 %,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000201720182019202020212022202324H1百万元ABB汇川西门子丹佛斯英威腾施耐德台达三菱安川其他汇川占比0%5 %0,00010,00015,00020,00025,000201720182019202020212022202324H1百万元汇川西门子安川三菱台达松下电器机电禾川科技无锡信捷其他汇川占比 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。42 电力设备与新能源电力设备与新能源 图表图表95：重点推荐公司最新观点重点推荐公司最新观点 股票名称股票名称 最新观点最新观点 宁德时代宁德时代(300750 CH)宁德时代携手峰飞航空，飞行载具电动化再添助力宁德时代携手峰飞航空，飞行载具电动化再添助力 8 月 3 日，宁德时代与峰飞航空签署战略投资与合作协议，宁德时代独家投资数亿美元，成为峰飞航空的战略投资者，双方共同致力于 eVTOL 航空电池的研发。我们认为电池的续航能力和安全性是 eVTOL 商业化在硬件角度上的主要挑战之一，本次宁德与峰飞合作，是对于低空飞行器电动化的强力助推；同时低空经济前景广阔，有望逐步打开公司中长期成长空间。我们维持预测公司 24-26 年 EPS 分别为 12.19、14.18、16.43 元。可比公司 24 年 Wind 一致预期 PE 均值为 21 倍，考虑到公司全球竞争力领先，给予公司 24 年 22 倍 PE，维持目标价 267.54 元，维持“买入”评级。风险提示：低空产业政策不及预期；技术发展不及预期；行业竞争加剧。报告发布日期：2024 年 08 月 05 日 点击下载全文：宁德时代点击下载全文：宁德时代(300750 CH,买入买入):携手峰飞，低空布局赋能中长期增长携手峰飞，低空布局赋能中长期增长 阳光电源阳光电源(300274 CH)上半年营收净利稳健增长上半年营收净利稳健增长 公司 24 年 H1 实现营收 310.20 亿元，同比 8.38%；实现归母净利润 49.59 亿元，同比 13.90%。24 年 Q2 实现营收 184.06 亿元，同比 14.74%；实现归母净利润 28.63 亿元，同比 0.57%。考虑到公司海外储能全面开花，盈利能力较好，我们上调储能出货量与毛利率假设，上调公司 24-26 年净利润预测值至 115.42/128.05/148.01 亿元（前值 104.95/115.61/126.85）亿元。可比公司 24 年 Wind 一致预期平均 PE 为 17 倍，考虑到公司作为行业龙头，逆变器与储能业务开拓优异，给予公司 24 年 18 倍 PE，目标价 100.26 元（前值 96.14 元），维持“买入”评级。风险提示：原材料价格上涨超出预期，下游需求不及预期，行业竞争加剧。报告发布日期：2024 年 08 月 24 日 点击下载全文：阳光电源点击下载全文：阳光电源(300274 CH,买入买入):营收稳定增长，毛利率显著提升营收稳定增长，毛利率显著提升 德业股份德业股份(605117 CH)南非需求放缓导致营收下滑，业绩符合预期南非需求放缓导致营收下滑，业绩符合预期 公司 24H1 实现营收 47.48 亿元，同比-2.97%，归母 12.36 亿元，同比-2.21%，接近业绩预告中值 12.33 亿元，扣非 11.62 亿元，同比-16.19%，整体符合预期。上半年营收与利润同比下滑主要系南非需求放缓及竞争加剧影响。我们维持公司 24-26 年归母净利润预测值 30.22/36.05/42.83 亿元，对应行业可比公司 24 年 Wind 一致预期平均 PE 为 21 倍，考虑到公司成本控制与市场前瞻布局能力优异，给予 24 年 22 倍 PE，目标价 104.28 元（前值 94.80 元），维持“买入”评级。风险提示：下游行业需求不及预期，原材料价格上涨，新产品开发不及预期。报告发布日期：2024 年 08 月 27 日 点击下载全文：德业股份点击下载全文：德业股份(605117 CH,买入买入):新兴市场接力需求，新兴市场接力需求，Q2 营收环比高增营收环比高增 资料来源：Bloomberg，华泰研究预测 风险提示风险提示 1）新能源车产销量增长不达预期，产业链盈利低于预期新能源车产销量增长不达预期，产业链盈利低于预期 首先，新能源车不仅受政策影响，需求端消费者偏好以及相关车型的推出进度也会影响。其次，上游原材料涨价以及行业内竞争加剧，可能导致产业链各环节的盈利低于预期。2）光伏装机增速低于预期，行业竞争激烈程度超预期光伏装机增速低于预期，行业竞争激烈程度超预期 首先是光伏装机规模不达预期，其次，市场价格竞争加剧可能导致降价程度超过预期，最后，存在相关公司生产线建设及产能投放进度不及预期的风险。3）风电装机不达预期、弃风限电改善不达预期风电装机不达预期、弃风限电改善不达预期 风电装机规模不达预期风险；上游材料价格快速上涨风险；新建或外延收购产能不及预期；汇率波动对公司业绩不确定性影响。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。43 电力设备与新能源电力设备与新能源 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，申建国、边文姣、陈爽、周敦伟，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。44 电力设备与新能源电力设备与新能源 香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。宁德时代（300750 CH）、德业股份（605117 CH）、阳光电源（300274 CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师申建国、边文姣、陈爽、周敦伟本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。宁德时代（300750 CH）、德业股份（605117 CH）、阳光电源（300274 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。新加坡新加坡 华泰证券（新加坡）有限公司持有新加坡金融管理局颁发的资本市场服务许可证，可从事资本市场产品交易，包括证券、集体投资计划中的单位、交易所交易的衍生品合约和场外衍生品合约，并且是财务顾问法规定的豁免财务顾问，就投资产品向他人提供建议，包括发布或公布研究分析或研究报告。华泰证券（新加坡）有限公司可能会根据财务顾问条例第 32C 条的规定分发其在华泰内的外国附属公司各自制作的信息/研究。本报告仅供认可投资者、专家投资者或机构投资者使用，华泰证券（新加坡）有限公司不对本报告内容承担法律责任。如果您是非预期接收者，请您立即通知并直接将本报告返回给华泰证券（新加坡）有限公司。本报告的新加坡接收者应联系您的华泰证券（新加坡）有限公司关系经理或客户主管，了解来自或与所分发的信息相关的事宜。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，台湾市场基准为台湾加权指数，日本市场基准为日经 225 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。45 电力设备与新能源电力设备与新能源 法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 新加坡：新加坡：华泰证券（新加坡）有限公司具有新加坡金融管理局颁发的资本市场服务许可证，并且是豁免财务顾问。公司注册号：202233398E 北京北京 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 上海上海 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 南京市建邺区江东中路228 号华泰证券广场1 号楼/邮政编码：210019 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电子邮件：ht- 深圳深圳 深圳市福田区益田路5999 号基金大厦10 楼/邮政编码：518017 电话：86 755 82493932/传真：86 755 824920 62 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 53 楼 电话： 852-3658-6000/传真： 852-2567-6123 电子邮件： 华泰证券（美国）有限公司华泰证券（美国）有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东（纽约 10017）电话： 212-763-8160/传真： 917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- 华泰证券（新加坡）有限公司华泰证券（新加坡）有限公司 滨海湾金融中心 1 号大厦,#08-02,新加坡 018981 电话： 65 68603600 传真： 65 65091183 版权所有2024年华证券股份 有限公司

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电力设备新能源行业：政策驱动氢能参与下游行业脱碳经济性决定其渗透率的拐点-240905（63页）.pdf

政策驱动氢能参与下游行业脱碳，经济性决定其渗透率的拐点证券研究报告证券研究报告 行业框架报告行业框架报告本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。请务必阅读正文之后的免责条款和声明。发布日期：2024年09月05日分析师：朱玥分析师：朱玥SAC 编号：S1440521100008 分析师：屈文敏分析师：屈文敏SAC 编号:S1440524050004 2摘要：政策驱动氢能参与下游行业脱碳，经济性决定其渗透率的拐点核心要点：从产业发展阶段来看，当前氢能行业处于产业化导入初期，即制、储、运、用需求在政策驱动下启动伊始，经济性拐点仍处于左侧，行业渗透率较低。产业链所处阶段决定盈利能力较差，系各环节暂未进入标准化、自动化生产，费用端无法实现规模化带来的成本均摊所致。因此，当前行业处于估值驱动非EPS驱动的投资阶段，寻找产业发展不同阶段需求弹性的最大方向，选择价值分配占优、市场份额提升（包括国产化）的环节和标的是当前阶段跟踪行业景气度及选股的关键。制氢端：沿着需求弹性方向把握价值分配占优的电解槽、极板、电极、电力设备环节制氢行业短期有增速，长期有空间，根据政策指引的氢能需求主线自下而上测算，电解槽短期增速位于60-70%，长期来看，全球设备及运营市场规模有望从当前几十亿增长至万亿，国内设备及运营市场规模分别有望达到万亿/千亿级别。寻找行业不同发展阶段绿氢的需求弹性方向是跟踪行业景气度的关键，从未来1-2年的维度来看，1）绿醇产业能够拉动电解槽需求的50-60%，是短期装机的核心驱动力，2）同时，伴随产业链价格端优势的逐步显现，核心设备启动出海周期，今年以来电解槽出海同比 3700%，海外占比同比 22pct，有望带来国内企业在量上的第二增长曲线，而向发达地区出货有望同步推动盈利改善。环节选择：价值量决定标的弹性，我们认为核心关注绿醇产业链中的电解槽、气化炉环节，以及设备环节中电解槽、双极板、电极、电力设备环节，将在需求启动后表现出最佳的估值弹性储运端：解决氢气地域性供需错配的核心，氢能板块投资的后周期品种，把握价值分配占优的管道、储罐、压缩机环节长距离储运是实现低成本氢气从三北地区向全国运输必由之路，也是氢能在下游行业渗透率持续提升的关键。而这一地域性供需错配的爆发点可能会出现在1）绿氢成本降至平价线（考虑绿色溢价后），下游行业对氢气的需求增长且部分行业发生需求逐步从灰氢转向绿氢的阶段。因此，我们认为管道环节是解决绿氢消纳的后周期品种，也是观测绿氢经济性的行业前瞻指标之一。环节选择：建议把握价值分配占优的管道、储罐、压缩机环节，以及仪表环节等细分行业龙头燃料电池车：地区资源决定需求弹性，把握价值分配占优、核心材料国产化两大方向快速增长未启动、但长期空间可期，预计国内燃料电池车销量短期增速位于60-70%，氢气枪口价格是决定产业链增速的关键指标，预计“十五五”期间增速有望来到100%附近达到渗透率快速提升的拐点，长期来看，商乘用车燃料电池系统/运营规模有望从当前的几十亿增长至万亿达万亿级别。寻找能够使燃料电池车脱颖而出的推广场景是决定需求弹性的关键，我们认为地域资源是关键因素，其主要体现在1）政府资源：政策力度决定财政预算的倾斜程度，2）低成本氢气：氢气成本占比燃料电池车TCO70-80%，是决定其经济性的核心，具备低成本 短距离运输的氢气资源是发展氢燃料电池车的先决条件。环节选择：首先选择在具备资源优势的地区深耕的企业，其次核心关注价值分配占优的燃料电池（系统）、极板、MEA，以及具备国产化替代逻辑的PEM、催化剂、GDL。目录氢能行业：行业分析框架及产业链概览02.制氢端：绿氢需求三条主线明确，绿醇短期是最大的装机驱动03.储运：解决氢气地域性供需错配的核心，氢能板块投资的后周期品种04.燃料电池车：短期补贴有限，平价决定渗透率提升的拐点01.3 5概要：氢能产业链上下游一览图、氢能产业链上下游环节一览资料来源：GGII，中信建投 6氢能产业化导入期研究核心在需求分析，渗透率拐点将推动量、价提升数据来源：中信建投需求增速需求量销量价格价值分配IRR下游需求量估值=PS营收装机意愿装机上限技术周期氢能行业周期分析框架投资成本负相关电价负相关利用小时正相关绿色溢价正相关能耗负相关 8股价复盘：招标 政策预期影响股价，全球化进程不足国内外股价未实现联动资料来源：wind，中信建投-100.0%-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0 .0.0.0%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0月度招标量-MW（左轴）上证指数华电重工华光环能昇辉科技石化机械PLUG POWERFusion Fuel Green电解槽板块首次受资本市场关注，伴随大安项目招标迎来基本面与长期预期共振招标是支撑股价上涨的核心基本面指标，甘肃GW级别大项目招标后中止，板块迎来强势上涨招标量走低，股价回调当前氢能板块发展需要政策支持，两会期间政策博弈预期增强 9政策端-国内：两会后政策密集发布，煤化工行业明确成为短期绿氢应用主线2024年政府工作报告中将氢能作为新质生产力后国内政策密集发布，两个时间维度看氢能应用：1）短期（“十四五”）：炼化、合成氨等煤化工行业是绿氢应用主线，煤电低碳化开始建设，钢铁、船舶、水泥处于示范阶段；2）长期来看（2030年）：煤电领域低碳化加深，碳足迹核算助力绿氢及其下游应用领域（化工、钢铁、化工、交通、化工等领域）的绿氢渗透。图、2024年以来国家层面氢能行业政策，煤化工行业明确成为短期绿氢应用主线资料来源：政府官网，中信建投地区发布日期政策文件发布机构具体内容2024/7/16煤电低碳化改造建设行动方案（20242027年）国家发展改革委、国家能源局1、主要目标：1）2025 年首批煤电低碳化改造建设项目全部开工，转化应用一批煤电低碳发电技术；相关项目度电碳排放较2023年同类煤电机组平均碳排放水平降低20%左右，显著低于现役先进煤电机组碳排放水平，为煤电清洁低碳转型探索有益经验。；2）2027年煤电低碳发电技术路线进一步拓宽，建造和运行成本显著下降；相关项目度电碳排放较2023年同类煤电机组平均碳排放水平降低50%左右、接近天然气发电机组碳排放水平，对煤电清洁低碳转型形成较强的引领带动作用2、改造和建设方式：1）生物质掺烧。利用农林废弃物、沙生植物、能源植物等生物质资源，综合考虑生物质资源供应、煤电机组运行安全要求、灵活性调节需要、运行效率保障和经济可行性等因素，实施煤电机组耦合生物质发电。改造建设后煤电机组应具备掺烧10%以上生物质燃料能力，燃煤消耗和碳排放水平显著降低；2）绿氨掺烧：利用风电、太阳能发电等可再生能源富余电力，通过电解水制绿氢并合成绿氨，实施燃煤机组掺烧绿氨发电，替代部分燃煤。改造建设后煤电机组应具备掺烧10%以上绿氨能力，燃煤消耗和碳排放水平显著降低；3）碳捕集利用与封存。采用化学法、吸附法、膜法等技术，分离捕集燃煤锅炉烟气中的二氧化碳，通过压力、温度调节等方式实现二氧化碳再生并提纯压缩。推广应用二氧化碳高效驱油等地质利用技术、二氧化碳加氢制甲醇等化工利用技术。因地制宜实施二氧化碳地质封存。2024/6/19天然气利用管理办法 2024年第21号令国家发改委1、时间：天然气利用管理办法已经2024年5月29日第12次委务会审议通过，自2024年8月1日起施行，天然气利用分优先类、限制类、禁止类和允许类2、优先类：油气电氢综合能源供应项目、终端天然气掺氢示范项目等高精尖天然气安全高效利用新业态3、限制类：以天然气为原料生产甲醇及甲醇生产下游产品装置、以天然气代煤制甲醇项目，以天然气为原料的合成氨、氮肥项目，合成氨厂“煤改气”项目4、禁止类：禁止类利用领域包括天然气常压间歇转化工艺制合成氨5、允许类：为炼油、化工企业加氢装置配套、为钢铁冷轧配套的天然气制氢项目。2024/6/7水泥行业节能降碳专项行动计划国家发改委加强水泥行业节能降碳关键技术装备攻关，加大电能、氢能煅烧水泥熟料等技术攻关力度。2024/6/7合成氨行业节能降碳专项行动计划国家发改委1、目标：2025 年底，合成氨行业能效标杆水平以上产能占比提升至30%，能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出。2024-2025 年，通过实施合成氨行业节能降碳改造和用能设备更新形成节能量约 500万吨标准煤、减排二氧化碳约1300 万吨。2030 年底，生产过程绿电、绿氢消费占比明显提升。2、任务：推动以可再生能源替代煤制氢，提高绿氢利用比例。2024/6/7炼油行业节能降碳专项行动计划国家发改委1、目标：2025 年底，全国原油一次加工能力控制在10 亿吨以内，炼油行业能源资源利用效率进一步提升，能效标杆水平以上产能占比超过 30%，能效基准水平以下产能完成技术改造或淘汰退出。2024-2025年，通过实施炼油行业节能降碳改造和用能设备更新形成节能量约 200 万吨标准煤、减排二氧化碳约500 万吨。2030 年底，炼油行业能源资源利用效率达到国际先进水平，生产过程绿电、绿氢消费占比明显提升。2、任务：推进炼油工艺流程（常减压、催化裂化、重整、焦化、加氢等炼油核心工艺）再造与新能源耦合体系建设，稳步提高绿氢使用比例。提升炼油行业清洁运输水平，因地制宜推动运输、作业车辆和机械新能源改造2024/6/7钢铁行业节能降碳专项行动计划国家发改委1、目标：2025 年底，钢铁行业高炉、转炉工序单位产品能耗分别比2023 年降低 1%以上，2024-2025 年，通过实施钢铁行业节能降碳改造和用能设备更新形成节能量约2000万吨标准煤、减排二氧化碳约5300 万吨；2030 年底，高炉富氧技术、氢冶金技术等节能降碳先进技术取得突破，行业绿色低碳高质量发展取得显著成效。2、任务：加快发展低碳冶炼新模式-加快推进氢基直接还原、富氢熔融还原等非高炉炼铁技术攻关，鼓励利用现有高炉开展富氢碳循环氧气高炉低碳冶金。2024/6/7交通运输大规模设备更新行动方案国家交通部、发改委、工信部等十三部委1、老旧营运柴油货车：引导道路货运经营者加快淘汰更新国三及以下标准营运类柴油货车，提前淘汰更新国四标准营运类柴油货车，适度超前建设公路沿线新能源车辆配套基础设施，探索超充站、换电站、加氢站等建设。2、船舶：加快液化天然气（LNG）、醇、氢、氨等燃料动力船型研发，支持绿醇、绿氨等燃料动力国际航行船舶发展，支持船舶探索开展箱式电源等可移动设备换装模式试点应用，逐步扩大绿电、LNG、生物柴油、绿醇等能源在船舶领域的应用。实施新能源船舶优先靠离泊等激励措施，保障电力、LNG、生物柴油、绿醇等能源供应能力。加强岸线资源集约高效利用，支持LNG、生物柴油、绿醇等加注及充（换）电供应服务保障能力建设。3、老旧机车：推动出台铁路内燃机车大气污染防治管理办法等部门规章，依托复兴型等系列机车产品研发，采用大功率动力电池、新一代柴油机、内电双源、氢动力系统、低碳/零碳燃料发动机等技术。2024/6/4关于建立碳足迹管理体系的实施方案生态环境部1、目标：1）2027年，碳足迹管理体系初步建立。制定出台 100个左右重点产品碳足迹核算规则标准；2030年，制定出台200个左右重点产品碳足迹核算规则标准，实质性参与产品碳足迹国际规则制定。2、任务：优先聚焦电力、煤炭、天然气、燃油、钢铁、电解铝、水泥、化肥、氢、石灰、玻璃、乙烯、合成氨、电石、甲醇、锂电池、新能源汽车、光伏和电子电器等重点产品，制定发布核算规则标准，促进产品碳足迹与碳排放权交易、温室气体自愿减排交易。2024/5/292024-2025年节能降碳行动方案国务院1、钢铁行业节能降碳行动：加快钢铁行业节能降碳改造，加强氢冶金等低碳冶炼技术示范应用。2、石化化工行业节能降碳行动：加快推广新一代离子膜电解槽等先进工艺，大力推进可再生能源替代，鼓励可再生能源制氢技术研发应用，支持建设绿氢炼化工程，逐步降低行业煤制氢用量。3、交通运输节能降碳行动：有序推广新能源中重型货车，发展零排放货运车队。4、非化石能源消费：统筹推进氢能发展，到2025年底，全国非化石能源发电量占比达到39%左右，“十四五”后两年新上高耗能项目的非化石能源消费比例不得低于20 24/4/23中华人民共和国能源法（草案）中国人大本法所指的能源：直接或者通过加工、转换而取得有用能的各种资源，包括煤炭、石油、天然气、核电、水能、生物质能、风能、太阳能、地热能、海洋能以及电力、热力、氢能等2024/3/222024年能源工作指导意见国家能源局1、深入探索火电掺烧氢、氨技术，强化试点示范。2、编制加快推动氢能产业高质量发展的相关政策，有序推进氢能技术创新与产业发展，稳步开展氢能试点示范，重点发展可再生能源制氢，拓展氢能应用场景。3、组织实施“氢能技术”等能源领域国家重点研发计划项目。4、推进与沙特、阿联酋等国共同筹建中阿清洁能源合作中心，加强在氢能领域的务实合作。国内 10政策端-海外：日本及EEA国家将成为国内绿氢/绿醇产能输出的主要地区近期，日本、澳大利亚发布长周期的绿氢补贴计划，有望加速本国绿氢生产及进口，中国本土绿氢/绿醇产能可受益的补贴地区为日本及EEA国家：1）日本：2030年前开始供应绿氢的生产商可获得15年的补贴，国际开发商可同时利用日本补贴和本国生产补贴，但中国绿氢需要运输至日本；2）EEA国家：2025/2026年欧洲Fuel EU Martin/CBAM启动，船舶脱碳带来的绿醇需求将逐年增加，船舶的加注需求将外溢至中国本土。同时，1）欧盟正在考虑将航空领域脱碳纳入CBAM,有望带动SAF需求增长；2）欧盟定期评估以期望将Fuel EU Martin范围扩大到5 000GT以下的船舶都将带动绿氢需求的进一步增加图、海外主要地区绿氢政策，中国本土绿氢/绿醇产能可受益的补贴地区为日本及EEA国家资料来源：政府官网，欧盟官方公报（Official Journal），中信建投地区发布日期政策文件发布机构具体内容日本2024/5/17氢能社会促进法案Hydrogen Society Promotion Act日本议会1、法案规定日本经济贸易产业省(METI)的自然资源和能源局将向任何类型的“低碳氢”认证供应商提供补贴，只要在2030年前开始供应，生产商就可获得15年的补贴，但生产商必须承诺在15年支持期结束后再继续供应10年清洁氢。每个项目还需要在日本为其氢（或衍生品）找到最终用户才能获得补贴资格。国际开发商可同时利用日本补贴和本国生产补贴。日本首相岸田文雄此前已承诺，根据该法案政府将出资3万亿日元（约192.4亿美元）支持清洁氢推广。澳大利亚2024/5/15氢气生产税收补贴澳大利亚联邦制定了227亿澳元的“澳大利亚未来制造”一揽子计划，其中包括启动氢气生产税收激励计划，为绿色氢生产商提供67亿澳元的税收抵免(补贴)计划。该税收激励将预计将于2027年至2028年推出，氢生产税收激励每公斤2澳元，最多可提供10年。美国2024/5/14/DOE美国能源部（DOE）贷款计划办公室（LPO）宣布有条件承诺向美国氢能龙头普拉格能源（Plug Power）提供总额约16.6亿美元的贷款，用于开发其在美国的六个电解槽绿氢项目。2023/10/23两党基础设施法案DOE白宫宣布美国能源部(DOE)将利用两党基础设施法案提供的70 亿美元在全国范围内启动七个区域清洁氢中心(H2Hubs)，以加速低碳氢气的生产和使用。2022/7/14通胀削减法案拜登政府2012年12月31日（即 所 规 定 的 2022年12月31日往前推10年）-2033年1月1日投 入运营的制氢设施都有机会在其投入运营的第一个10年周期内获得部分税收减免。生产每千克氢燃料的生命周期温室气体排放低于4kg，根据碳排放量及制氢工厂是否满足现行工资和学徒制的不同，可获得1）生产税收抵免：0.12-3美元/kgH2；2）氢能生产设施税收抵免：1.2-30%*基础设施投入。欧洲2023/11/23氢能银行欧盟委员会2023年3月16日欧洲净零工业法案通过，欧洲氢能银行正式成立。计划通过拍卖为绿氢生产商在最长十年期限内支付每公斤固定溢价，已公布总预算30亿欧元，2023年8月31日，欧洲氢能银行发布首批拍卖规则，2023年11月23日，欧盟委员会正式启动欧洲氢能银行的首轮拍卖活动，通过创新基金提供8亿欧元支持绿氢项目生产提供10年最高4.5欧元/千克的固定补贴(合计约35元/kg)，每个生产商最高可获2.67亿欧元补贴，补贴将在项目投运后每半年支付一次。2023/9/22FuelEUMaritime法规欧盟委员会1、范围：2025年1月1日起适用于使用EEA(欧盟加上挪威和冰岛)港口的5000GT以上的船舶。2、减排要求：Fuel EU 以2020年91.16gCO2/MJ为基准点，要求从2025年至2050年，船舶温室气体排放强度依次降低2%、6%、14.5%、31%、62%和80%。3、在不同航程中所使用的能源核算量：从非EEA港口/欧盟最外围地区进入EEA港口的船舶使用的能源计算50%；在EEA内部航行的船舶使用的能源计算100%；在EEA内停泊时使用的能源计算100%。4、航运公司有责任确保符合FuelEU法案的要求。根据欧盟2015/757(MRV)条例，“公司”是指从船东，或任何其他组织或个人从船东方承担船舶运营责任，如船管或光租方。2023/5/17欧洲议会和欧盟理事会关于建立碳边境调节机制的第2023/956号条例（Regulation(EU)2023/956）欧盟委员会碳关税达成临时协议（CBAM）自2023年10月1日起开始运营，碳关税征收范围由钢铁、水泥、铝、化肥和电力行业，拓展至氢气、特定条件下的间接排放、特定气体和某些下游产品，CBAM=碳含量x(欧盟碳价-出口国碳价)。2026年开始逐步实施；2026年-免费配额将取消2.5%，2027年取消5%,2028年取消10%,2029年取消22.5%,2030年取消48.5%,2031年取消61%,2032年取消73.5%,2033年取消86%,2034年取消100%。11国内需求主线1：传统化工行业每年预计新增绿氢需求17-20万吨2023年我国氢气需求总量3686.2万吨，同比 4.5%，石油精炼、甲醇、合成氨增长占比分别为29.6%、28.9%、27.1%为绿氢消费的前三大领域，以上行业均属于高耗能行业，因此，我们基于2024-2025年节能降碳行动方案对传统化工行业绿氢需求测算认为：预计2030年20%的替代比例下国内传统化工行业预计新增绿氢需求17万吨，石油炼化行业需求是核心。图、预计2030年前国内传统化工行业每年预计新增绿氢需求17-20万吨，石油炼化行业需求是核心资料来源：wind，政府官网，迪赛顾问，中研普华产业研究院，绿色甲醇生产工艺技术经济分析，中信建投项目单位2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E合成氨绿氢需求-中国万吨0.10 0.29 0.59 1.09 2.10 3.62 5.68 新增电解槽需求-中国GW0.01 0.03 0.04 0.07 0.14 0.21 0.28 石油炼化绿氢需求-中国万吨0.56 1.71 3.47 6.45 12.51 21.77 34.34 新增电解槽需求-中国GW0.08 0.16 0.24 0.41 0.83 1.27 1.72 甲醇绿氢需求-中国万吨0.11 0.32 0.64 1.18 2.27 3.93 6.16 新增电解槽需求-中国GW0.01 0.03 0.04 0.07 0.15 0.23 0.31 化工核心产品绿氢需求万吨0.77 2.32 4.70 8.71 16.88 29.32 46.18 yoy 3.232.15.57.71s.72W.49%化工核心产品新增绿氢需求万吨0.77 1.56 2.37 4.02 8.16 12.44 16.86 化工核心产品电解槽需求GW0.10 0.21 0.32 0.55 1.12 1.70 2.31 yoy3.23R.42i.353.21R.405.46国内需求主线2：燃煤锅炉低碳化25年开始释放绿氢需求，30年有望达百万吨我们基于煤电低碳化改造建设行动方案（20242027年）对煤电领域绿氢需求测算认为：预计2030年前国内每年预计新增绿氢需求百万吨级别，25-30年cagr超过100%。图、预计2030年前国内每年预计新增绿氢需求百万吨级别，25-30年cagr超过100%资料来源：wind，政府官网，迪赛顾问，中研普华产业研究院，燃煤锅炉掺氨燃烧研究进展，中信建投项目单位2025E2026E2027E2028E2029E2030E2035E2040E2045E2050E掺氨机组需求测算存量机组累计掺氨改造量亿kw0.01 0.04 0.09 0.16 0.34 0.68 3.62 5.99 6.86 7.68 yoy 79439.59.63%2.76%2.28%存量机组新增掺氨改造量亿kw/年0.01 0.03 0.05 0.07 0.17 0.35 0.59 0.48 0.17 0.16 yoy75B03%-4%-18%-1%掺氨机组NH3耗量万吨/年24.21 74.21 152.29 318.77 712.51 1500.41 12068.78 13101.98 6819.50 5829.89 yoy 75941Q.74%1.66%-12.24%-3.09%-掺氨机组每年新增NH3需求万吨/年24 50 102 216 496 1004 2213 2178 928 980 yoy75292.12%-0.32%-15.68%1.10%掺氨机组绿氢耗量万吨/年4 13 27 56 126 265 2130 2312 1203 1029 yoy 75941R%2%-12%-3%-掺氨机组每年新增绿氢需求万吨/年4 9 18 38 88 177 391 384 164 173 yoy75292%0%-16%1%掺氨机组配套电解槽需求GW1.11 3.40 6.99 14.63 32.69 68.84 553.74 601.15 312.89 267.49 yoy 75941R%2%-12%-3%-掺氨机组每年新增电解槽需求GW1.11 2.29 4.69 9.93 22.76 46.08 101.53 99.92 42.59 44.98 yoy75292%0%-16%1国内绿氢需求主线3：欧洲百万吨绿醇需求外溢至国内，设备投资强度提升逻辑1：绿醇碳足迹认证要求下，绿醇项目单吨氢气所需电解槽为国内项目约2倍欧洲绿醇碳足迹追踪要求下绿氢制备的电力需来自于绿电，因此多以离网制氢方式进行，单吨氢气的电解槽用量约为国内当前化工配套绿氢项目的2倍。逻辑2：绿醇产业链的设备投资强度高于绿氢，生物质气化 电解槽双布局标的弹性提升图、欧盟船舶脱碳预计2025年将形成百万吨绿醇需求外溢至国内资料来源：政府官网，国际船舶网，欧盟官方公报（Official Journal），中信建投项目单位20202025E2030E2035E2040E2045E2050E温室气体排放强度gCO2/MJ91 89 86 78 63 35 18 较2020年基准降低%0%2%61b%全球5000GT以上船舶数量万只3.50 3.77 4.06 4.38 4.71 5.08 5.47 yoy%1.5%1.5%1.5%1.5%1.5%1.5%受CBAM及FuelEU Maritime法规影响的船舶数量万只0.87 0.93 1.01 1.08 1.17 1.26 绿醇船舶需求万只0.02 0.06 0.15 0.34 0.72 1.01 绿醇需求量万吨/年780 2522 6566 15123 32584 45293-氢气需求量-中性万吨39 131 353 841 1874 2689 生物质气化比例-乐观假设.0.0.0.0.00.0%-氢气需求量-乐观万吨44 145 386 907 1996 2831 每五年电解槽需求-中性GW10.15 23.87 57.75 126.95 268.41 212.08 平均每年电解槽需求-中性GW5.07 4.77 11.55 25.39 53.68 42.42 每五年电解槽需求-乐观GW11.41 26.29 62.59 135.62 282.97 217.11 平均每年电解槽需求-乐观GW5.71 5.26 12.52 27.12 56.59 43.42 中国承接的欧洲船运绿醇需求万吨273 883 2298 5293 11404 15852-氢气需求量-中性万吨14 46 124 294 656 941 平均每年电解槽需求-中性GW1.78 2.38 5.71 12.93 27.68 33.63-氢气需求量-乐观万吨15 51 135 318 699 991 平均每年电解槽需求-乐观GW2.00 2.64 6.22 13.87 29.30 35.01 14市场空间-全球：全球双碳目标下万亿级别设备及运营市场可期图、全球绿氢及电解槽市场空间资料来源：政府官网，国际船舶网，欧盟官方公报（Official Journal），中信建投项目单位2021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2035E2040E2045E2050E全球出货电解槽出货量GW0.5 1.0 3.0 4.5 7.3 12.0 18.5 34.4 74.3 151.5 392.9 573.6 764.9 1267.9 yoy6.00 0.00P.62a.14d.13T.74.976.043.85!.01%7.86%5.92.64%电解槽市场规模亿元65 119 303 379 482 523 586 769 1125 1911 4636 6698 8980 15074 yoy.435.80$.77.39%8.33.061.35F.30i.85.39%7.64%6.04.91%-ALK系统新增市场规模亿元8 16 45 68 110 156 222 365 664 1340 3535 5415 7238 11964 yoy1.673.18S.57.31B.43B.25d.22.821.95!.40%8.90%5.97.57%-PEM系统新增市场规模亿元57 102 259 310 373 366 363 404 462 571 1101 1283 1743 3110 yoyx.493.03.82 .13%-1.71%-0.81.24.22#.69.03%3.11%6.31.28%氢气运营市场规模亿元11 31 64 112 161 241 354 570 1090 2102 17435 36030 57193 74621-氢气总产能万吨3 11 29 54 82 130 200 338 674 1362 10989 22502 35360 46037 yoy 6.003.40.48R.17X.15S.76h.53.562.05Q.82.41%9.46%5.42%海外出货电解槽出货量GW0.2 0.5 1.5 2.3 3.6 6.3 10.1 20.1 45.7 97.4 280.7 430.1 608.6 970.2 yoy6.00 0.00P.62a.14q.94a.14.887.912.95#.58%8.91%7.19%9.78%电解槽市场规模亿元60 109 270 344 430 445 476 595 800 1302 3438 5191 7346 11704 国内出货电解槽市场规模(本土 出口）亿元5 10 38 52 87 118 158 244 432 789 1534 2021 2362 4529 yoy.24(7.267.18d.936.414.05T.02w.29.48.23%5.68%3.16.91%-ALK系统新增市场规模亿元4 8 23 45 75 101 135 209 370 683 1355 1817 2147 3721 yoy.967.21.76f.804.413.58T.64w.21.49.67%6.05%3.39.63%-PEM系统新增市场规模亿元1 2 15 7 11 17 23 35 62 105 179 204 215 809 yoy2.23i9.23%-52.44S.41I.796.86P.39w.80p.44.19%2.66%1.100.31市场空间-海外：长期万亿级别设备及运营市场可期图、海外绿氢及电解槽市场空间资料来源：政府官网，国际船舶网，欧盟官方公报（Official Journal），中信建投项目单位2021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2035E2040E2045E2050E海外出货电解槽出货量GW0.2 0.5 1.5 2.3 3.6 6.3 10.1 20.1 45.7 97.4 280.7 430.1 608.6 970.2 yoy6.00 0.00P.62a.14q.94a.14.887.912.95#.58%8.91%7.19%9.78%电解槽市场规模亿元60 109 270 344 430 445 476 595 800 1302 3438 5191 7346 11704-ALK系统新增市场规模亿元4 8 26 41 69 95 136 226 400 836 2515 4112 5819 9403 yoy7.45!1.82V.29h.848.43B.81e.89w.139.07$.64.33%7.19.08%-PEM系统新增市场规模亿元56 100 243 303 361 349 340 369 400 466 922 1079 1527 2301 yoyx.092.53$.40.33%-3.32%-2.63%8.58%8.24.48.64%3.19%7.19%8.54%氢气运营市场规模亿元7 19 39 68 97 150 227 383 765 1528 13698 28983 47189 61888 16市场空间-国内：千亿设备 万亿运营市场规模，海外为第二曲线图、国内绿氢及电解槽市场空间资料来源：政府官网，国际船舶网，欧盟官方公报（Official Journal），中信建投项目单位2021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2035E2040E2045E2050E国内出货电解槽市场规模(本土 出口）亿元5 10 38 52 87 118 158 244 432 789 1534 2021 2362 4529 yoy.24(7.267.18d.936.414.05T.02w.29.48.23%5.68%3.16.91%-ALK系统新增市场规模亿元4 8 23 45 75 101 135 209 370 683 1355 1817 2147 3721 yoy.967.21.76f.804.413.58T.64w.21.49.67%6.05%3.39.63%-PEM系统新增市场规模亿元1 2 15 7 11 17 23 35 62 105 179 204 215 809 yoy2.23i9.23%-52.44S.41I.796.86P.39w.80p.44.19%2.66%1.100.31%本土装机电解槽出货量GW0.2 0.5 1.5 2.3 3.6 5.7 8.4 14.3 28.6 54.1 112.3 143.5 156.3 297.7 yoy6.00 0.00P.62a.14V.31G.71p.47.42.29.72%5.04%1.72.75%电解槽市场规模亿元5 10 34 35 52 78 109 174 326 609 1198 1507 1635 3370-ALK系统新增市场规模亿元4 8 18 28 41 61 86 139 264 504 1020 1304 1419 2561 yoy.962.50I.72G.74I.15A.38a.58.43.15.12%5.04%1.72.53%-PEM系统新增市场规模亿元1 2 15 7 11 17 23 35 62 105 179 204 215 809 yoy2.23i9.23%-52.44S.41I.796.86P.39w.80p.44.19%2.66%1.100.31%氢气运营市场规模亿元4 12 25 44 63 92 127 188 324 574 3737 7047 10004 12733 出海市场ALK电解槽出货量GW0.0 0.0 0.1 0.3 0.7 1.2 1.8 3.4 7.3 14.6 28.1 43.0 60.9 97.0 yoy51.874.85c.35R.66.834.50.64.96%8.91%7.19%9.78%海外市占率/%0%0%5 %ALK电解槽出海规模/亿元0 0 4 17 34 40 49 70 107 179 335 514 727 1159 技术路线：碱性电解槽是现阶段相对成熟的技术路线17根据电解质的不同，电解水制氢技术可分为四类，分别是碱性（ALK）电解水制氢、质子交换膜（PEM）电解水制氢、固体聚合物阴离子交换膜（AEM）电解水制氢、固体氧化物（SOEC）电解水制氢。资料来源：大连化物所，中信建投表、制氢技术路线对比比较项目ALKPEMAEWSOEC电解质20%-30%KOH或NaOHPEM(常用Nafion)阴离子交换膜Y2O3/ZrO2电流密度（A/cm-2）0.814120.2-0.4电耗（kWh/m3）4.5-5.53.8-5.0-3.6电解效率/d-7870-90-85-100工作温度/60-8050-8060600-1000工作压力/bar13030-80-1产氢纯度/.899.9999.99-工作负载/-12020-150-相对设备体积11/3-后端压力3.5MPa-操作特征需控制压差，产氢需脱碱快速启停，仅水蒸汽启停不便，仅水蒸汽可维护性强碱腐蚀性，运维复杂无腐蚀性介质，运维简单-技术成熟度充分产业化初步商业化实验室阶段初期示范 ALK电解槽原理：目前装机主流的技术路线18碱性电解水技术(AWE/ALK)，以30%(质量比)KOH(目前主流)或26%NaOH的水溶液为电解质，用隔膜(PPS膜或复合膜)将阴阳两极分离开，对两个金属(合金)电极通直流电、水分子分解生成氢气和氧气。在直流电作用下，1）阴极氢析出反应(HER)：4H2O 4e=2H2 4OH：水分子被分解为氢离子H 和氢氧根离子OH-，其中H 得到电子生成氢原子、并进一步生成氢分子H2；2)阳极氧析出反应(OER)：4OH=2H2O 4e- O2：OH-则在电场作用下穿过多孔隔膜到达阳极、进而失去电子生成水分子H2O和氧分子O2。资料来源：IRENA，中信建投图、ALK电解槽关键组件资料来源：碳索氢能，中信建投表、ALK制氢系统关键组件 ALK系统成本拆分：电解槽是核心，双极板、电极、隔膜价值分配占优19表、电解槽是核心，双极板、电极、隔膜价值分配占优资料来源：IRENA，BNEF，信建投项目单位2021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2035E2040E2045E2050E2055E2060E电解槽成本成本占比（系统）sttsrqihgghhhhhh%极板成本元/kw成本占比（系统）(&)000000%极框成本元/kw成本占比（系统）%9%9%9%9%8%8%8%7%7%7%7%7%7%7%7%7%电极成本元/kw成本占比（系统）%隔膜成本元/kw成本占比（系统）%9%9%9%8%8%7%7%7%6%6%6%6%6%6%6%6%密封垫圈/螺栓等成本元/kw成本占比（系统）%5%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%制造成本元/kw成本占比（系统）%5%5%5%5%5%5%5%6%6%6%6%6%6%6%6%6%端压板成本元/kw成本占比（系统）%1%1%1%1%1%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%附件系统成本成本占比（系统）&()1233222222%-电气设备元/kw成本占比（系统） %-气液分离框架元/kw成本占比（系统）%5%5%5%5%6%6%6%6%7%7%6%6%6%6%6%6%-干燥纯化框架元/kw成本占比（系统）%5%5%5%5%6%6%6%6%7%7%6%6%6%6%6%6%电解槽成本拆分电解槽附件系统成本拆分 PEM电解槽原理：中期有望搭配ALK解决离网制氢波动性问题20资料来源：IRENA，中信建投图、PEM电解槽关键组件资料来源：新能源时代，中信建投表、PEM电堆结构及核心部件PEM电解水技术是将水分子电离为OH和H 、通过质子交换膜(PEM膜)传输H ，生成氢气、氧气和可循环使用的水，不需要添加液体电解质，可以避免ALK使用强碱性液体电解质，实现洁净排放。由于PEM槽的阳极处于强酸性和高电压环境、阴极处于强碱性环境，阳极的非贵金属容易被腐蚀、并容易与PEM膜中的磺酸根离子结合进而降低H 传导能力，因此更依赖难加工的钛合金和铂、钯、钌、铱等贵金属。1）阴极氢析出反应(HER)：4H 4e=2H22)阳极氧析出反应(OER)：2H2O=4H 4e O2 PEM电解槽瓶颈之一：受制于催化剂供给21现阶段PEM电解槽Ir用量约为500kg/GW，预计2035年/2050年用量有望降低至225/35kg/GW，当前全球Ir金属产量约为77.5t/年，若不增加供应，24/35/50年的技术水平下可支持15/33/213GW电解槽需求，仅可支持2050年全球装机的20%。PEM电解槽的关键金属由少数国家主导，南非供应全球70%以上的Pt以及超过全球 85%的Ir，PEM电解槽的发展将与上游原材料的主要供给供应国家紧密相关。我国的贵金属资源Pt、Ir极度匮乏，PEM电解槽大规模发展所需的Pt系金属需要依赖进口。资料来源：IRENA，DOE，中信建投图、电解槽关键材料供应国家分布资料来源：European Commission，中信建投表、PEM电解槽贵金属使用情况项目单位2020年(IRENA)现状_2024目标(IRENA_2035)目标（DOE_2050）电流密度A/cm22.00 2.00 3.00/电压V1.50 1.50 2.67/Ir载量mg/cm23.50 1.00 0.2-0.4/g/kw1.17 0.50 0.05-0.4/kg/GW1166.67 500.00 225.00/Pt载量mg/cm21.50 0.4-0.60.50/g/kw0.5-10.50 0.25/kg/GW750.00 500.00 250.00/Pt系金属mg/cm25.00 1.50 0.80 0.125 全球装机GW/1.6 76 213 Ir需求量t/0.8 17 13 Pt需求量t/0.8 19 13 Pt系金属需求量t/1.6 36 27 7.5吨Ir支持全球装机GW6.4 15.0 33 213 PEM系统成本拆分：电解槽是核心，双极板、MEA价值分配占优22表、电解槽是核心，双极板、电极、隔膜价值分配占优资料来源：IRENA，BNEF，信建投项目单位2021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2035E2040E2045E2050E2055E2060E电解槽成本成本占比（系统）sttsrqihgghhhhhh%极板成本元/kw成本占比（系统）(&)000000%极框成本元/kw成本占比（系统）%9%9%9%9%8%8%8%7%7%7%7%7%7%7%7%7%电极成本元/kw成本占比（系统）%隔膜成本元/kw成本占比（系统）%9%9%9%8%8%7%7%7%6%6%6%6%6%6%6%6%密封垫圈/螺栓等成本元/kw成本占比（系统）%5%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%制造成本元/kw成本占比（系统）%5%5%5%5%5%5%5%6%6%6%6%6%6%6%6%6%端压板成本元/kw成本占比（系统）%1%1%1%1%1%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%2%附件系统成本成本占比（系统）&()1233222222%-电气设备元/kw成本占比（系统） %-气液分离框架元/kw成本占比（系统）%5%5%5%5%6%6%6%6%7%7%6%6%6%6%6%6%-干燥纯化框架元/kw成本占比（系统）%5%5%5%5%6%6%6%6%7%7%6%6%6%6%6%6%电解槽成本拆分电解槽附件系统成本拆分 AEM电解槽原理：亿纬、卧龙发力，有望成为最具发展潜力的可再生能源制氢技术23资料来源：IRENA，中信建投图、AEM技术现状与未来关键性能指标资料来源：新能源时代，中信建投表、AEM电堆结构及核心部件AEM电解水技术基于ALK和PEM制氢技术发展起来。AEM制氢使用纯水或低浓度碱液作为电解质，水由阳极穿过AEM膜渗透到阴极，在阴极发生析氢反应产生OH和H2，OH穿过AEM膜传导到阳极，并在阳极发生析氧反应。AEM电解槽与PEM电解槽结构相似，电解小室主要由阴离子交换膜、催化剂层、气体扩散层和双极板组成。AEM与PEM都可以实现高压制氢，以及实现动态响应，但AEM相较于PEM成本更低，主要体现在:1)在弱碱性条件下工作，AEM可以使用价格低廉的非贵金属催化剂。2）AEM、多孔传输层、双极板的成本均低于PEM中的同类部件1）阴极氢析出反应(HER)：4H2O 4e =2H2 4OH2)阳极氧析出反应(OER)：4OH=2H2O 4e- O2指标2020年2050年目标研发重点电压范围(V)1.42.02电催化剂工作温度(C)406080膜、电催化剂电池压力(MPa)7.0膜正常电流密度(A/cm2)0.222膜、电催化剂电堆产氢功耗(KWh/Kg)51.56642电催化剂、膜系统产氢功耗(KWh/Kg)576975%电催化剂H,纯度99.999.999.9999%膜电堆生命周期(h)5000100000膜、电极1MW电堆成本(USD/KW)未知100膜电极10MW系统成本(USD/KW)未知31t重型货车补贴上限1.示范期间，电堆、膜电极、双极板、质子交换膜、催化剂、碳纸、空气压缩机、氢气循环系统等领域取得突破并实现产业化。车辆推广规模应超过1000辆；2.燃料电池系统的额定功率不小于50kW，且与驱动电机的额定功率比值不低于50%；3.燃料电池汽车所采用的燃料电池启动温度不高于-30；4.燃料电池乘用车所采用的燃料电池堆额定功率密度不低于3.0kW/L，系统额定功率密度不低于400W/kg；燃料电池商用车所采用的燃料电池堆额定功率密度不低于2.5kW/L，系统额定功率密度不低于300W/kg；5.燃料电池汽车纯氢续驶里程不低于300公里。对最大设计总质量31吨（含）以上的货运车辆，以及矿山、机场等场内运输车辆，经认定后可放宽至不低于200公里；6.燃料电池乘用车生产企业应提供不低于8年或12万公里(以先到者为准，下同)的质保，商用车生产企业应提供不低于5年或20万公里的质保；7.平均单车累计用氢运行里程超过3万公里；8.鼓励探索70MPa等燃料电池汽车示范运行。2018.2.122018.2.12-2019.6.25财政部、工业和信息化部、科技部、发展改革委关于调整完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知（财建201818号）2030505050502019.3.262019.3.26-2020.4.22财政部、工业和信息化部、科技部、发展改革委关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知（财建2019138号）1624404040402020.9.16城市群第一年（设为2022）财政部、工业和信息化部、科技部、发展改革委、国家能源局关于开展燃料电池汽车示范应用的通知（财建2020394号）22.820.820.840.0447.3254.6共15亿元城市群第二年（设为2023）22.819.219.236.9643.6850.4城市群第三年（设为2024）20.917.617.633.8840.0446.2城市群第四年（设为2025）17.114.414.427.7232.7637.8加氢站补贴-国家级单位：万元/吨城市群示范目标发布日期有效期发布机构规划文件氢气加注量补贴-基础补贴成本达标清洁氢运输半径200km补贴上限备注城市群示范目标车用氢气年产量超过5000吨，每kg氢气的二氧化碳排放量小于15kg；车用氢气品质满足质子交换膜燃料电池汽车用燃料 氢气（GB/T 37244-2018）要求；加氢站氢气零售价格不高于35元/kg。2020.9.16城市群第一年（设为2022）财政部、工业和信息化部、科技部、发展改革委、国家能源局关于开展燃料电池汽车示范应用的通知（财建2020394号）0.70.10.30.12亿元“清洁氢”指每kg氢气的二氧化碳排放量小于5kg城市群第二年（设为2023）0.60.10.30.1城市群第三年（设为2024）0.40.10.30.1城市群第四年（设为2025）0.30.10.30.1 40政策端-国内：近年政策密集，探索更多潜在应用领域，强调示范应用2022年3月氢能产业发展中长期规划(2021-2035 年)计划逐步提高燃料电池车保有量，部署建设加氢站，开展氢燃料电池通信基站备用电源示范应用，并在更多领域探索氢燃料电池的潜在应用。图、2020年以来国家层面氢燃料电池行业相关政策，标准化与示范应用成为主线资料来源：政府官网，中信建投地区发布日期政策文件发布机构具体内容国内2024/7/31关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见中共中央、国务院大力推广新能源汽车，推动城市公共服务车辆电动化替代。2024/7/31深入实施以人为本的新型城镇化战略五年行动计划国务院加快居住区充电设施建设，推动公共停车场、具备条件的加油（气）站在确保安全的前提下配建快充、换电和加氢设施，开展公共领域车辆全面电动化试点。2024/5/31国家工业节能降碳技术应用指南与案例（2024年版）之十工信部节能与综合利用司氢能制取及利用技术。共计十五个方面，包括：大功率重卡车用燃料电池发电系统、氢燃料分布式发电系统、加氢站成套装备、氢能轨道交通用燃料电池动力系统等。2024/2/5推动铁路行业低碳发展实施方案国家铁路局、国家发展改革委、生态环境部、交通运输部、国铁集团推动运输装备低碳转型，加快机车车辆更新换代。推动氢燃料电池、低碳燃料发动机及多元组合动力在站场调车作业及短途低运量城际、市域客运牵引场景的示范应用；降低内燃机车排放水平，开发储能、燃料电池、替代燃料等低碳新技术。2024/1/122024年国家标准立项指南国家市场监管总局加强电解水制氢装备、氢气压缩机、氢膨胀机、高压储氢容器、液氢装备、输氢管道、氢应用、氢电融合和氢安全等标准研制，制定氢品质检测、电解水制氢系统测试、临氢材料测试、氢储运装备测试、燃料电池和零部件测试等标准。2023/8/3新产业标准化领航工程实施方案（20232035年）工业和信息化部、科技部、国家能源局、国家标准化管理委员会聚焦新能源汽车领域，研制动力性测试、安全性规范、经济性评价等整车标准，驱动电机系统、动力 蓄电池系统、燃料电池系统等关键部件系统标准，汽车芯片、传感器等核心元器件标准，自动驾驶系统、功能安全、信息 安全等智能网联技术标准，以及传导充电、无线充电、加氢等充换电基础设施相关标准。2023/7/19氢能产业标准体系建设指南（2023版）国家标准化管理委员会、国家发展改革委、工业和信息化部、生态环境部、应急管理部、国家能源局氢能应用标准:修订燃料电池模块安全、氢燃料内燃机、氢燃料电池电动汽车碰撞后安全要求、燃料电池电 动汽车低温冷起动性能试验方法、燃料电池发动机用空气压缩机、燃料电池发动机故障分类及处理方法等标准。2023/6/2新型电力系统发展蓝皮书国家能源局等各领域各行业先进电气化技术及装备水平进一步提升，工业领域电能替代深入推进，交通领域新能源、氢燃料电池汽车替代传统能源汽车。推动多领域清洁能源电能替代，充分挖掘用户侧消纳新能源潜力。推动各领域先进电气化技术及装备发展进步并向各行业高比例渗透，交通领域大力推动新能源、氢燃料电池汽车全面替代传统能源汽车，建筑领域积极推广建筑光伏一体化清洁替代。2022/3/23氢能产业发展中长期规划(2021-2035 年)国家发改委、国家能源局燃料电池车辆保有量约 5 万辆，部署建设一批加氢站。可再生能源制氢量达到 10-20 万吨/年，成为新增氢能消费的重要组成部分，实现二氧化碳减排 100-200 万吨/年。在矿区、港口、工业园区等运营强度大、行驶线路固定区域，探索开展氢燃料电池货车运输示范应用及 70MPa 储氢瓶车辆应用验证。鼓励结合新建和改造通讯基站工程，开展氢燃料电池通信基站备用电源示范应用，并逐步在金融、医院、学校、商业、工矿企业等领域引入氢燃料电池应用。2022/2/10关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见国家发改委、国家能源局善交通运输领域能源清洁替代政策。推进交通运输绿色低碳转型，优化交通运输结构，推行绿色低碳交通设施装备。推行大容量电气化公共交通和电动、氢能、先进生物液体燃料、天然气等清洁能源交通工具，完善充换电、加氢、加气（LNG）站点布局及服务设施，降低交通运输领域清洁能源用能成本。2021/12/28关于启动新一批燃料电池汽车示范应用工作的通知财政部、工业和信息化部、科技部、国家发展改革委、国家能源局有关部门要切实加强燃料电池汽车示范引用工作组织实施，建立健全全示范应用统筹协调机制，推动牵头城市人民政府不断提升示范应用水平，加快形成 燃料电池汽车发展可复制可推广先进经验。2021/12/14“十四五”铁路科技创新规划国家铁路局加强无网供电关键技术攻关，发展列车多源动力系统，深化储能设备、燃料电池等创新型牵引供电技术研究，推进动力源向混合动力、低碳动力发展。2021/11/15“十四五”工业绿色发展规划工业和信息化部发展大尺寸高效光伏组件、大功率海上风电装备、氢燃料燃气轮机、超高压氢气压缩机、高效氢燃料电池、一体化商用小型反应堆等新能源装备。推动智能 光伏创新升级和行业特色应用。2021/11/2关于深入打好污染防治攻坚战的意见中共中央、国务院深入实施清洁柴油车（机）行动，全国基本淘汰国三及以下排放标准汽车，推动氢燃料电池汽车示范应用，有序推广清洁能源汽车。2021/10/29绿色交通“十四五”发展规划交通运输部电动货车和氢燃料电池车辆推广行动。在北京、天津、石家庄等城市推进中心城区应用纯电动物流配送车辆，在钢铁、煤炭等工矿企业场内短途运输推广应用纯电动重卡。在张家口等城市推进城际客运、重型货车、冷链物流车等开展氢燃料电池汽车试点应用。2021/6/28关于组织开展“十四五”第一批国家能源研发创新平台认定工作的通知国家能源局通知明确，将围绕以新能源为主体的新型电力系统、新型储能、氢能与燃料电池、碳捕集利用与封存（CCUS）、能源系统数字化智能化、能源系统安全等重点领域，开展国家能源研发创新平台（包括国家能源研发中心和国家能源重点实验室）的认定工作。2020/11/2新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）国务院力争经过15年的持续努力，我国新能源汽车核心技术达到国际先进水平，质量品牌具备较强国际竞争力。纯电动汽车成为新销售车辆的主流，公共领域用车全面电动化，燃料电池汽车实现商业化应用，高度自动驾驶汽车实现规模化应用，充换电服务网络便捷高效，氢燃料供给体系建设稳步推进，有效促进节能减排水平和社会运行效率的提升。2020/10/27节能与新能源汽车技术路线图2.0工信部、汽车工程学会在顶层技术目标方面，主要关注燃料电池系统的续航、功率、效率、冷启动温度以及寿命等关键指标。同时，也要努力推动轻量化、高集成、长寿命和强环境适应性的发展，以满足日益严苛的成本要求。根据美国能源部的测算，只有当燃料电池发动机年产量达到50万套时，其成本才能降至与传统内燃机相当的水平，即45美元/千瓦（约合320元/千万）。2020/9/16关于开展燃料电池汽车示范应用的通知财政部、工业和信息化部、科技部、发展改革委、国家能源局一是构建燃料电池汽车产业链，促进技术研发和产业化。依托龙头企业，以客户需求为导向，加强基础材料、关键零部件和整车产品的研发，实现初步产业化应用。二是开展燃料电池汽车新技术和新车型的示范应用，推动技术指标体系和测试标准的建立，重点在中远途、中重型商用车领域应用。三是探索有效的商业运营模式，提高经济性，集中推广优势产品，降低成本，保障安全的氢源，发展绿氢。四是完善政策环境，建立支持燃料电池技术研发和加氢站建设的政策体系，确保安全生产、运输和使用。2020/4/23关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知财政部、工业和信息化部、科技部、发展改革委调整补贴方式，开展燃料电池汽车示范应用。将当前对燃料电池汽车的购置补贴，调整为选择有基础、有积极性、有特色的城市或区域，重点围绕关键零部件的技术攻关和产业化应用开展示范，中央财政将采取“以奖代补”方式对示范城市给予奖励（有关通知另行发布）。争取通过4年左右时间，建立氢能和燃料电池汽车产业链，关键核心技术取得突破，形成布局合理、协同发展的良好局面。41政策端-亚洲：日、韩燃料电池政策布局较早1）日本：2022年的氢燃料电池汽车（FCV）大型商用车辆（HDV）用燃料电池技术开发路线图等文件指导未来燃料电池技术开发方向。2）韩国：2022年世界第一氢能产业战略等文件提出创造氢能需求，到2030年，氢燃料电池等氢能领域技术达到世界先进国家水平；2020年出台世界首部氢法促进氢经济和氢安全管理法，为氢能和燃料电池发展提供制度保障。图、日韩地区氢燃料电池相关政策，日本调整氢能政策，韩国健全氢燃料电池匹配基础与制度资料来源：政府官网，SNE Research，中信建投地区发布日期政策文件发布机构具体内容日本2023/3/10氢燃料电池汽车（FCV）大型商用车辆（HDV）用燃料电池技术开发路线图和固定用燃料电池技术开发路线图NEDOFCVHDV用燃料电池技术开发路线图提出，到2030年和2040年左右，大型商用氢燃料电池汽车用燃料电池系统体积功率密度分别达到0.6千瓦/升、0.8千瓦/升；气态高压储氢密度分别达到28克/升、29克/升以上；燃料电池电堆耐久性达到5万小时；铂载量分别达到0.19克/千瓦、0.07克/千瓦。固定用燃料电池技术开发路线图提出，到2040年左右，普及使用零碳氢的独立分布式能源系统，固定用燃料电池效率达到70%，寿命达到15年，可逆固体氧化物燃料电池（RSOC）系统实用化。2022/1/11以实现氢能社会为目标，建构大规模氢能供应链自然资源和能源署投入66.7亿日元到利用超高压氢气技术等构筑低成本氢气供给基础设施的研究开发事业中，投入32.0亿日元实现燃料电池的高性能化、低成本化，实施催化剂、电解质等相关基础技术开发和实用化技术开发，实现发电效率超过65%的燃料电池技术开发。实施面向加氢站等低成本化的技术开发、面向大型商用车的燃料电池的开发等等。2021/10/22能源基本计划日本政府计划首次提出展望：到2030年氢能从8.8%9.2%调整到11%。经过调整，日本政府将2030年可再生能源发电所占比例从此前的22%至24%提高到36%至38%，其中氢气和氨气等较新能源发电将占到电力结构的约1%。2019/3/1氢能与燃料电池战略路线图3.0日本政府(1)交通领域：到2025年，燃料电池乘用车保有量达 20万辆，建成加氢站320座；到2030年，燃料电池乘用车保有量达80万辆，建成加氢站900座。(2)建筑领域：到2025年，部署燃料电池分布式热电联产装置140万台；到2030年，约10%的家庭安装燃料 电池分布式热电联产装置，即530万台。韩国2022/11/1清洁氢能生态系统建设方案和世界第一氢能产业战略产业部创造大规模氢能需求并建立匹配基础与制度，拓展氢能生态系统。目标是到2030年普及氢能商用汽车3万台、液化氢能充电桩70个，到2036年清洁氢能发电比重7.1%。培育七大战略领域并完善监管制度，促进掌握核心技术与实现氢能产业化。目标到2030年掌握先进国家水平技术、世界一流的产品类别10种、氢能专门企业600个。重点聚焦水电解、液化氢运输船、拖车、充电站、燃料电池、氢涡轮等领域。2020/2/4促进氢经济和氢安全管理法韩国政府该法律是韩国为了推动氢能源产业的发展和安全管理而制定的法律，规定了氢能源的定义、分类、生产、运输、储存、供应、使用等方面的标准和规范，同时设立了氢经济委员会，负责制定和协调氢能源相关的政策和计划。还明确了氢能源事故的预防和应对措施，以及相关的行政处罚和刑事责任。2019/10/22构建氢基础设施及充电站方案韩国产业通商资源部、国土交通部、环境部等3年间，在韩全国范围内主要城市和高速公路安装310个氢充电站，使氢能汽车驾驶员可以在30分钟之内抵达。到2030年，氢充电站累计达到660个，20分钟内抵达，高速公路每75KM内配置充电站。2040年累计达到1200个，15分钟即可到达，高速公路安装距离缩短到50KM以内。到2022年，氢能汽车保有量将达到67000台。其中，汽车65000台，公交车2000台。届时，氢的需求量将达到3万吨/年。2019/1/1氢能经济发展路线图韩国政府(1)交通领域:到2022年，燃料电池乘用车产量达到7.9 万辆，本土销售6.5万辆;燃料电池商用车本土产销2,000辆;建成加氢站310座。到2040年，燃料电池乘用车产量达到602万辆，本土销售283万辆:燃料电池商用车产量达18万辆，本土销售7万辆;建成加氢站1200座。(2)电力领域:到2022年，燃料电池商用发电装置产量达 1.5GW，本土装机1GW;燃料电池家用发电装置装机量达50MW。到2040年，燃料电池商用发电装置产量达 15GW，本土装机8GW:燃料电池家用发电装置装机量达2.1GW。42政策端-欧美：交通、发电领域规划燃料电池应用，前期目标设定激进欧洲：2025/2026年欧洲Fuel EU Martin/CBAM启动，船舶脱碳带动氢燃料电池与绿氢需求的进一步增加；2024年IPCEI Hy2Infra项目启动，投资约69亿欧元公共基金，推动氢能项目。图、美国MYPP和欧盟Hy2Infra计划推动氢能领域发展资料来源：政府官网，欧盟官方公报（Official Journal），DOE，中信建投地区发布日期政策文件发布机构具体内容美国2024/5/6Multi-Year Program Plan（MYPP）DOE/HFTO该多年期计划规定了面向2030年及更长期的氢能和燃料电池发展使命、技术目标和战略方，具体包括制氢、氢基础设施、燃料电池技术、系统集成开发、系统分析、标准规范等。在燃料电池技术方面，多年期计划设定了由市场驱动的终端应用场景技术目标，包括长途重型卡车、固定电源和储能用可逆燃料电池。成本方面要求如下：到2030年，长途重型卡车燃料电池系统成本为每千瓦80美元，固定电源的燃料电池系统成本为每千瓦1000美元，储能用可逆燃料电池成本为每千瓦1800美元。2023/6/5国家清洁氢能战略和路线图DOE20222023年：重卡燃料电池成本170美元/千瓦（当前基准为200美元千瓦）；公交车燃料电池耐久性1.8万小时；超过1.5兆瓦燃料电池用于数据中心电源；1兆瓦规模的电解槽和船用燃料电池；15辆燃料电池卡车在贫困社区运营；超过1个集成氢能制氨示范项目。20242028年：重卡燃料电池成本140美元/千瓦；与当前基准（2020年）相比减少50%的铂族金属用量；氢还原炼铁规模1吨/周，进而达到5000吨/天；纯氢燃气轮机NOX排放浓度9 ppm，选择性催化还原后排放浓度2 ppm；完成3个燃料电池超级重卡项目；在部落部署超过2个试点项目；4份社区福利协议；超过4个区域氢中心，多样化资源应用。20292036年：在保持耐久性和性能的同时，重型卡车燃料电池成本达到80美元/千瓦；固定式燃料电池成本900美元/千瓦，耐久性4万小时；超过4个规模化的终端应用示范项目（如氢冶金、制氨、储氢）；超过1000万吨/年的清洁氢用于战略性市场，其规模与国家氢能战略目标一致。2020/11/12氢能计划发展规划DOE1.电解槽成本降至300美元/千瓦，运行寿命达到8万小时，系统转换效率达到65%，工业和电力部门用氢价格降至1美元/千克，交通部门用氢价格降至2美元/千克；2.期市场中交通部门氢气输配成本降至5美元/千克，最终扩大的高价值产品市场中氢气输配成本降至2美元/千克；3.车载储氢系统成本在能量密度2.2千瓦时/千克、1.7千瓦时/升下达到8美元/千瓦时，便携式燃料电池电源系统储氢成本在能量密度1千瓦时/千克、1.3千瓦时/升下达到0.5美元/千瓦时，储氢罐用高强度碳纤维成本达到13美元/千克；4.用于长途重型卡车的质子交换膜燃料电池系统成本降至80美元/千瓦，运行寿命达到2.5万小时，用于固定式发电的固体氧化物燃料电池系统成本降至900美元/千瓦，运行寿命达到4万小时。2019/11/6氢能经济路线图DOE(1)到2025年，燃料电池叉车保有量达12.5万辆；燃料电池汽车保有量达20万辆。(2)到2030年，燃料电池叉车保有量达30万辆；燃料电池汽车保有量达530万辆；建成加氢站5,600座。欧洲2024/2/15欧洲共同利益重要项目（IPCEI）IPCEI Hy2Infra欧盟委员会该计划由法国、德国、意大利、荷兰、波兰、葡萄牙和斯洛伐克7个欧盟国家提供69亿欧元公共资金（约合533亿元人民币），在这项计划推动下，32家公司将参与33个氢能项目，其中包括建设3.2GW大型电解槽用于生产可再生氢、新建和改造约2700公里的氢传输和配送管道、开发至少370GWh的大型储氢设施，以及为液态有机氢运输船（LOHC）建设装卸码头和相关港口基础设施。2022/2/28Strategic Research and Innovation Agenda 2021-2027欧盟纯净氢能合作伙伴（Clean Hydrogen Partnership）将可再生能源制氢、储氢与氢气分配、氢能交通应用、氢能供热和供电、交叉领域、氢谷、和供应链相关技术，定位为2027年以前，氢能的重点开发领域，为产业的技术创新活动提供指引2019/2/1欧洲氢能路线图：欧洲能源转型的可持续发展路径欧洲燃料电池和氢能联合组织(FCH-JU)(1)交通领域：到2030年，燃料电池乘用车保有量达 370万辆，占乘用车总量的1/22;燃料电池轻型商用车保有量达50万辆，占轻型商用车总量的1/2;燃料电池中重型商用车保有量达4.5万辆；燃料电池列车保有量达570辆。(2)建筑领域：到2030年，燃料电池分布式热电联产装置发电量达30TWh;到2040年，部署250万台燃料电 池分布式热电联产装置，发电量达120TWh,并满足1,100万户家庭的用暖需求。(3)工业领域：到2030年，超过1/3的工业氢气需求采用更加清洁的可再生能源水电解制氢。(4)电力领域：到2030年，开展可再生能源-氢储能示范。市场空间：商乘用车燃料电池系统/运营规模有望达万/千亿级别43表、国内道路交通燃料电池系统市场空间测算资料来源：政府官网，中信建投项目单位20202021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2035E2040E2045E2050E2055E2060E国内-FCV销量万辆0.113 0.156 0.337 0.545 0.875 1.407 2.294 4.880 9.955 20.309 42.064 255.397 567.353 772.237 872.037 944.575 997.190 yoy8.076.45a.82.63.68c.072.734.004.007.13C.44.31%6.36%2.46%1.61%1.09%燃料电池系统市场规模亿元5.620 7.483 14.828 20.825 29.640 42.311 63.000 126.957 248.985 489.288 971.017 4228.404 6819.789 8386.379 9073.684 9671.227 10053.053 yoy3.14.16.44B.33B.75H.901.52.12.51.454.21.03%4.22%1.59%1.28%0.78%加氢市场规模亿元4.279 5.792 9.938 16.704 27.611 45.091 62.898 94.702 150.777 247.757 414.032 1107.896 1919.417 2737.181 3550.467 4344.349 5096.502 yoy5.36q.58h.09e.29c.319.49P.56Y.21d.32g.11!.76.62%7.36%5.34%4.12%3.25%乘用车-FCV销量万辆0.000 0.001 0.020 0.030 0.036 0.047 0.070 0.299 0.610 1.244 3.173 105.111 386.837 576.584 660.172 718.628 762.180 yoy!66.67G.06 .000.00P.00.004.004.005.001.38).77%8.31%2.74%1.71%1.18%燃料电池系统市场规模亿元0.000 0.031 0.623 0.761 0.773 0.857 1.131 4.473 8.500 16.057 38.047 1095.209 3526.800 4994.977 5525.560 5936.530 6217.303 加氢市场规模亿元0.00 0.00 0.01 0.02 0.03 0.04 0.05 0.11 0.19 0.33 0.62 11.83 53.18 114.81 185.37 262.19 343.66 商用车-FCV销量万辆0.113 0.155 0.316 0.515 0.839 1.360 2.224 4.581 9.345 19.064 38.891 150.286 180.516 195.653 211.865 225.947 235.009 yoy7.274.52b.77c.00b.00c.526.004.004.004.001.04%3.73%1.62%1.60%1.30%0.79%燃料电池系统市场规模亿元5.6 7.5 14.2 20.1 28.9 41.5 61.9 122.5 240.5 473.2 933.0 3133.2 3293.0 3391.4 3548.1 3734.7 3835.8 加氢市场规模亿元4.28 5.79 9.93 16.69 27.58 45.05 62.84 94.59 150.59 247.43 413.41 1096.07 1866.24 2622.37 3365.09 4082.16 4752.84 44乐观情景：24/25年销量翻倍争取25年实现5万辆保有量，但能见度低资料来源：中汽协，中信建投量：23年全年销量5447辆，同比 61.78%，低于年初预计8000辆，基于中长期规划-25年国内5万辆保有量目标向前倒推，24/25年燃料电池销量应位于1.1/2.1万辆，山东/四川氢能高速过路费优惠政策，广东氢能高速建设有望加速燃料电池车需求释放，但当前实现预期目标的能见度较低。政策层面：山东、四川迎来高速过路费优惠，4月9日-11日，中石化推动两台氢能重卡途径1500公里从北京到达上海，高速网络建设及过路费优惠将在京津、成渝、沪嘉甬、济青和汉宜高速体现，后续有望进一步涉及北京、上海、湖北、河北等省市。图表、24/25年销量预计1.1万/2.1万辆（单位：辆、%）106291272152727371179158633675447 1050022000-80%-60%-40%-20%0 000000100001500020000250002015201620172018201920202021202220232024E2025E产量/辆销量/辆销量-同比/%技术路线：PEMFC应用最为广泛45燃料电池是一种将燃料与氧化物原本通过燃烧反应的化学能直接转化成电能的装置，根据电解质的不同，可将其分为多种燃料电池类型。燃料电池的技术路线可分为如下五种：1）质子交换膜燃料电池（PEMFC）：以聚合物为电解质，以铂为催化剂，主要应用于电动汽车/航天/便携电源；2）固体氧化物燃料电池（SOFC）：以固体氧化物为电解质，以镧锰氧化物/钙钛矿型复合氧化物为催化剂，主要应用于大型电站；3）熔融碳酸盐燃料电池（MCFC）：以熔融碳酸盐为电解质，以镍为催化剂，主要应用于电站；4）磷酸燃料电池（PAFC）：以磷酸为电解质，以铂为催化剂，主要应用于电站；5）碱性燃料电池（AFC）：以碱性电解液为电解质，以镍/银为催化剂，主要应用于航空航天。资料来源：徐志红等氢燃料电池的结构特性与氢燃料电池汽车的发展概述，中信建投表、燃料电池技术路线对比 质子交换膜电池(PEMFC)：适用于汽车应用46资料来源：燃料电池及其组件，中信建投图、PEMFC电池组件资料来源：Effects of Clamping Force on the Operating Behavior of PEM Fuel Cell，中信建投图、PEMFC工作原理图质子交换膜燃料电池又称聚合物电解质膜燃料电池，使用固体聚合物作为电解质，并使用含有铂或铂合金催化剂的多孔碳电极。与其他燃料电池相比，质子交换膜燃料电池具有功率密度高、重量轻、体积小等优点，同时电池的工作温度较低，一般在80 C左右；但由于使用铂金做催化，导致其成本较高，且对燃料纯净度要求较高。质子交换膜燃料电池只需要氢气、空气中的氧气和水即可工作，其正负极化学反应方程式为：正极：O2 4e 4H( )=2H2O；负极：H2-2e=2H( )。质子交换膜燃料电池主要用于运输应用，尤其适用于汽车应用，如轿车、公共汽车和重型卡车。固体氧化物燃料电池(SOFC)：转化效率高，发电应用方向潜力大47资料来源：Numerical study on carbon deposition characteristics of planar solid oxide fuel cell，中信建投图、SOFC电池结构资料来源：Comprehensive Analysis of Solid Oxide Fuel Cell Performance Degradation Mechanism,Prediction,and Optimization Studies，中信建投表、SOFC工作原理图固体氧化物燃料电池是一种在中高温下直接将储存在燃料和氧化剂中的化学能高效、环境友好地转化成电能的全固态化学发电装置，被普遍认为是在未来会与质子交换膜燃料电池一样得到广泛普及应用的一种燃料电池。固体氧化物燃料电池具备高效率、无污染、全固态结构和对多种燃料气体的广泛适应性等，能在多种燃料包括碳基燃料的情况下运行，且不需要使用贵金属催化剂，不存在对漏液、腐蚀的管理问题。固体氧化物燃料电池的缺点是升温慢，启动时间较长，需要60-200分钟才能启动，且因为使用稀土等贵重材料，因此成本较高。固体氧化物燃料电池正负极反应方程式为：正极：O2 4H( ) 4e2H2O；负极：H2 2O22H2O 4e()。熔融碳酸盐燃料电池(MCFC)：具备效率和成本优势48资料来源：Analytical Modeling of Polarizations in a Molten Carbonate Direct Carbon Fuel Cell，中信建投图、MCFC电池结构资料来源：JRC Publications Repository，中信建投表、MCFC工作原理图熔融碳酸盐燃料电池是一种高温燃料电池，燃料由水和化石燃料产生的氢气和一氧化碳混合物组成，电解质为熔融碳酸锂钾。熔融碳酸盐燃料电池能显著提高效率，降低成本，与涡轮机配合使用时效率可接近65%，且不需要外部重整器来将天然气和沼气等燃料转化为氢气，有效降低成本；缺点为工作温度约650C，升温到工作温度很慢，可能需要几个小时，因此这些电池不适合用于汽车，且电池高温电解液有腐蚀性，会让电池加速老化，因此电池寿命都相对较短。熔融碳酸盐燃料电池反应方程式：阳极：2H2 2CO3(2-)=2CO2 2H2O 4e(-)；阴极：O2 2CO2 4e(-)=2CO3(2-)。磷酸燃料电池(PAFC)：反应温度高，是成熟的电池类型之一49资料来源：Phosphoric Acid Fuel Cells，中信建投图、PAFC电池实物图资料来源：Fuji Electric Global，中信建投表、PAFC工作原理图磷酸燃料电池是一种将液态磷酸作为电解液的电池，它被包裹在碳化硅基体中，并由聚四氟乙烯键(PTFE)合而成。PAFC通常被称为“第一代”现代燃料电池，被认为是最成熟的电池类型之一。磷酸燃料电池的工作温度要比质子交换膜燃料电池和碱性燃料电池的工作温度略高，约在150-200左右，但仍需电极上的铂催化剂来加速反应。其阳极/阴极反应与质子交换膜燃料电池相同，不过由于其工作温度较高，所以阴极反应速度比质子交换膜燃料电池的阴极反应速度更快。磷酸燃料电池反应方程式：正极：O2 4e 4H( )=2H2O；负极：H2-2e=2H( )。碱性燃料电池(PAFC)：性能和寿命有待提升50资料来源：Hydroxide Transport in Anion-Exchange Membranes for Alkaline Fuel Cells，中信建投图、AFC电池交换膜离子传导示意图资料来源：西安交通大学，中信建投表、AFC工作原理图碱性燃料电池的电解质是氢氧化钠或氢氧化钾水溶液，燃料是氢气，氧化剂是氧气（或空气中的氧），电极由碳和镍等金属制成。碱性燃料电池的工作温度一般处于50C100 C之间，与传统PEM燃料电池类似，但使用碱性膜而非酸性膜。碱性燃料电池电化学反应速度快，所以性能优异，但容易受到空气中二氧化碳的毒害，会导致电池内部形成碳酸盐，这会极大影响电池的性能和寿命。碱性燃料电池反应方程式：正极：O2 2H2O 4e(-)=4OH(-)；负极：2H2 4OH(-)=4H2O 4e(-)。燃料电池车上下游产业链一览51燃料电池汽车产业链长、参与方众多，燃料电池系统位于产业链的中游。上游燃料电池发动机主要包括电堆及其核心部件、辅助系统等，上游参与者主要为核心材料及关键部件生产商，行业下游燃料电池最主要的应用场景是燃料电池汽车，下游参与者主要为整车厂。电堆是燃料电池系统的核心部件，进入壁垒高，包括材料体系配方及生产工艺、电堆设计及集成技术、电堆水热管理技术。资料来源：公司公告，中信建投图、图、燃料电池车产业链燃料电池车产业链 PEMFC价值分配：电堆为核心，MEA、双极板价值量占比高52表、PEMFC价值分配中MEA、双极板价值量占比高资料来源：中国氢能联盟，中信建投 53传统柴油车（ICV）、燃料电池车TCO的差异主要体现在购置成本、使用成本、维护成本、残值等四个方面。现阶段，在补贴政策扶持下，31t燃料电池重卡与传统燃油车仍存在成本差异，但是部分氢气价格优势地区（25元/kg)已经具备性价比长期来看，燃料电池重卡替代柴油重卡趋势明确，成本方面的主要对手在于天然气重卡（但碳排放无法完全解决），性能方面与换电重卡项目虽然存在成本差异，但无低温、衰减等问题图：31T重卡TCO演化（不含补贴-左/含补贴-右)平价：燃料电池重卡替代柴油重卡长期存在经济性优势020406080100120140购置成本购置总成本年度折旧（含补贴）万元/车/年使用成本使用年度成本（含补贴）万元/年维护成本每年成本万元/年残值残值折旧万元/年020406080100120140残值残值折旧万元/年维护成本每年成本万元/年使用成本使用年度成本（不含补贴）万元/年购置成本购置总成本年度折旧（不含补贴）万元/车/年资料来源：政府官网，中信建投 保有量：中国份额逐年增加，24H1全球占比约23.6T资料来源：中汽协、Marklines，中信建投图、中国/全球燃料电池车历年保有量资料来源：中汽协、Marklines、香橙会研究院，中信建投表、中国/全球燃料电池车历年销量中国燃料电池汽车保有量稳步提升。2023年中国燃料电池汽车保有量约1.7万辆，全球占比约22.5%，同比 5.1pct；2024H1中国燃料电池汽车保有量达1.9万辆，全球占比约23.6%。020004000600080001000012000140001600018000200002018201920202021202220232024H1中国-燃料电池汽车销量全球-燃料电池汽车销量01000020000300004000050000600007000080000900002015201620172018201920202021202220232024H1中国-燃料电池汽车保有量全球-燃料电池汽车保有量 55销量：24年1-7月销量同比 28%，以商用车为主资料来源：中汽协，中信建投量：24年1-7月销量3362辆，同比 28.02%，其中，7月销量779辆，同比 181.2%，同比快速增长预计与两个因素有关：1）北京、上海补贴到期抢装（每年8月为新一轮补贴退坡周期）；2）广东、四川、山东等地上半年过路费优惠政策初见成效；环比26.76%系淡季下滑。产销结构以商用车为主图表、24年1-7月销量3362辆，同比 28.02%（单位：辆、%）-100000000$00)00400004006008001000120014001600产量销量产量-环比销量-环比050100150200250300350国内产量（辆）国内销量（辆）图表、国内燃料电池乘用车产销（单位：辆）56地区分布：以推广目标为基础，广东、河北、河南城市群爆发潜力值得期待资料来源：政府官网，中汽协，中信建投上海城市群公布2024年推广目标，1615辆中以31T重卡为主，总体同比有一定下滑。北京、上海城市群22-23年目标超额完成，其中北京城市群2023年度目标完成度268.51%，上海城市群2023年度目标完成度112.50%，24/25年增量潜力较小；24-25年市场增量主要看广东、河北、河南城市群后来居上。基于五大城市群推广目标目标达成度，预计23年燃料电池车销量目标在10000辆，同比 90%，则2025年5W辆保有量兑现度高。图、上海城市群推广目标及车型表、城市群目标完成情况 价/利：当前毛利率预计位于25-30%区间57以当前燃料电池系统售价34.4万元/套测算，我们认为毛利率大约为25-30%表、燃料电池系统毛利率测算资料来源：公司公告，中信建投项目单位2021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2035E2040E2045E2050E2055E2060E燃料电池系统系统成本万元/套35.230.827.624.922.520.118.016.214.613.212.011.210.710.310.210.0-燃料电池系统系统成本元/kw3523307627652490224820091800161714581318120311231067103110171004燃料电池系统系统售价万元/套56.749.941.034.429.025.323.321.419.918.516.014.013.312.912.712.6-燃料电池系统系统成本元/kw5667498941013439290325292325214419861845160414031333128812711256毛利率7.848.352.58.58.58 .58.58$.58&.58(.58%.00 .00 .00 .00 .00 .00%电堆成本万元25.521.719.317.215.313.612.210.99.88.88.17.57.16.76.66.5成本占比（系统）rqpihhhgggggfeed%电堆售价万元/套41.035.228.623.719.817.215.814.513.312.310.89.38.88.48.28.1毛利率7.848.352.58.58.58 .58.58$.58&.58(.58%.00 .00 .00 .00 .00 .00%BOP售价万元/套10988766554444444成本占比（系统）()01222333334556%-电气系统万元/套6.505.855.274.744.263.623.082.622.231.891.701.531.381.381.381.38成本占比（系统）%-氢气循环系统万元/套1.000.900.810.730.660.560.470.400.340.290.260.240.210.210.210.21成本占比（系统）%3%3%3%3%3%3%3%2%2%2%2%2%2%2%2%2%-空气循环系统万元/套1111111111111111成本占比（系统）%4%4%5%5%6%6%7%7%8%9%9%9%-水循环系统万元/套12.5011.2510.139.118.206.975.935.044.283.643.282.952.652.652.652.65成本占比（系统）57776531)(&%&%-系统集成及测试万元/套0.500.450.410.360.330.280.240.200.170.150.130.120.110.110.110.11系统成本拆分电堆成本拆分燃料电池系统BOP成本拆分 58新车型：新车型数量同环比下降，重卡为主力车型资料来源：氢云链，中信建投新车型数据：7月新公告车型20个，同环比均呈现下滑趋势，其中重卡占比30%是燃料电池推广的主力车型 燃料电池配套企业中重塑能源、亿华通分列前二图表、7月新车型公告20个，重卡占比30020304050607080专用车卡车底盘重卡物流车客车底盘客车乘用车货车底盘图表、7月新车型公告燃料电池系统配套重塑能源位列第一010203040506070802022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-72022-82022-92022-102022-112022-122023-12023-22023-32023-42023-52023-62023-72023-82023-92023-102023-112023-122024-12024-22024-32024-42024-52024-62024-7重塑能源亿华通博世氢国鸿氢能电投捷氢科技明天新能源潍柴动力清能新能源东方电气雄韬氢雄航天氢能氢蓝时代其他 59竞争格局：燃料电池系统集中度有所回升，龙头保持领先地位行业集中度：2024年上半年，中国燃料电池系统装机CR3/CR5分别为50%/59%；2023年，中国燃料电池系统装机CR3/CR5分别为38%/55%。2024年头部企业份额有所回升，行业集中度增强，竞争更加集中。头部企业：亿华通、重塑能源和国鸿氢能在2023年与2024年上半年保持了市占率大于10%的龙头地位，而其他企业市占率变化幅度较大，竞争较为激烈。资料来源：势银，中信建投图、市场集中度有所回升，行业龙头保持领先地位（单位：%）13.4.4.1.8%6.4D.9 23年中国燃料电池系统装机市场份额亿华通国鸿氢能捷氢科技重塑能源潍柴动力其他20.4.2.0%5.3%4.4.7 24上半年中国燃料电池系统装机市场份额亿华通重塑能源国鸿氢能鲲华科技华丰燃料电池其他21.0.0.0.0%4.33.7 22年中国燃料电池系统装机市场份额亿华通重塑能源鸿力氢动捷氢科技爱德曼氢能其他 60竞争格局：电堆集中度有所下滑，龙头领先地位稳定行业集中度：2023年，中国电堆装机CR3/CR5分别为49%/62%；2022年，中国电堆装机CR3/CR5分别为57%/75%。2023年头部企业份额有所下滑，行业集中度变低，竞争更加分散。头部企业：神力科技、氢晨科技、国鸿氢能、捷氢科技在2022年与2023年均保持在行业前五，行业领先地位稳定，而其他企业市占率变化幅度较大，竞争较为激烈。资料来源：势银，中信建投图、市场集中度有所下滑，行业龙头保持领先地位（单位：%）21.3 .7.0.9%4.6%.5 22年上牌装机电堆企业市占率神力科技氢晨科技国鸿氢能捷氢科技爱德曼氢能其他18.0.0.0%7.0%6.08.0 23年上牌装机电堆企业市占率神力科技国鸿氢能捷氢科技潍柴巴拉德氢晨科技其他 61风险提示成本方面：可再生能源发电成本下降及装机规模不及预期，由于当前可再生电力成本是制约可再生能源制氢进一步推广的重要因素，因此光伏、风电等可再生能源成本如不能按照预期下降，可再生能源制氢平价难以实现，装机规模及发电量不及预测则难以支持制氢产业的电力需求技术迭代方面：电解槽技术发展不及预期，PEM电解槽的需要通过技术迭代及规模化推进实现可靠性提升及成本下降，PEM电解催化剂等技术提升对于产业发展至关重要；AWE电解槽制氢效率迭代影响绿氢成本降低市场需求方面：市场需求影响行业规模化实现，进而影响研发及生产制造端的成本均摊政策方面：当前氢能行业仍处于产业规模化发展初期，政策的有效推动对产业发展起到积极作用，如政策支持力度低于预期，将影响产业发展积极性。分析师介绍分析师介绍朱玥：中信建投证券电力设备新能源行业首席分析师。2021年加入中信建投证券研究发展部，8年证券行业研究经验，曾就职于兴业证券、方正证券，财经 杂志，专注于新能源产业链研究和国家政策解读跟踪，在2019至2022年期间带领团队多次在新财富、金麒麟，水晶球等行业权威评选中名列前茅。屈文敏：中信建投电新行业分析师评级说明评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数作为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级买入相对涨幅15以上增持相对涨幅5中性相对涨幅-5%5之间减持相对跌幅5卖出相对跌幅15以上行业评级强于大市相对涨幅10%以上中性相对涨幅-10-10%之间弱于大市相对跌幅10%以上 分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。（ii）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律主体说明法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页。一般性声明一般性声明本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料，但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断，该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更，亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件，而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内，中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益，也可能在过去12个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点，分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系，分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有，违者必究。中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部中信建投（国际）中信建投（国际）北京朝阳区景辉街16号院1号楼18层电话：(8610)8513-0588联系人：李祉瑶邮箱：上海浦东新区浦东南路528号南塔2103室电话：(8621)6882-1612联系人：翁起帆邮箱：深圳福田区福中三路与鹏程一路交汇处广电金融中心35楼电话：（86755）8252-1369联系人：曹莹邮箱：香港中环交易广场2期18楼电话：（852）3465-5600联系人：刘泓麟邮箱：charleneliucsci.hk

2024-09-06 63页 5星级

电力设备及新能源行业：光储逆变器出海机遇全景解读-240903（55页）.pdf

光储逆变器出海机遇全景解读证券研究报告请务必阅读正文后免责条款请务必阅读正文后免责条款2024年9月3日张之尧投资咨询资格编号：S1060524070005皮秀投资咨询资格编号：S1060517070004电力设备及新能源 强于大市（维持）证券分析师2要点总结要点总结光储逆变器出口需求持续回暖，新兴市场光储迎来爆发。光储逆变器出口需求持续回暖，新兴市场光储迎来爆发。1-7月，我国逆变器出口金额340亿元，同比减少29%。分月度来看，3-6月我国逆变器出口金额连续4个月环比回升，7月出口金额56亿元，受季节性因素影响，环比回落-14%。2024年1-7月，我国出口欧/亚/南美的逆变器金额占比分别为40%/34%/13%。欧洲长期是我国逆变器出口的第一大市场，1-7月逆变器出口金额占比从62%下降至40%，主要受库存积压和需求降速影响，表现偏弱；新兴市场光储逆变器需求强于欧、美市场，1-7月我国出口亚洲/南美的逆变器金额分别为115/46亿元，同比增速38%/31%，光储产业链降价、政策扶持、用电需求增长等因素推动亚非拉新兴市场蓬勃增长，为我国光储逆变器出海提供新的增量。组串式：印巴、拉美需求高增。组串式：印巴、拉美需求高增。组串式逆变器是现阶段光伏逆变器的主流产品，广泛用于集中式和分布式电站，在全球逆变器出货量中占比70-80%。我们测算2024年全球光伏逆变器市场空间838亿元，其中组串式611亿元。组串式逆变器需求呈现分化，前期体量较大的中美欧需求降速的同时，亚非拉新兴市场在光伏产业链降价刺激下需求高增。南亚（印度、巴基斯坦）和拉美（巴西）市场表现突出，上述市场供电缺口大、光照资源丰富，有发展集中式和分布式光伏的动力。国内组串式逆变器企业实力强劲，全球市场地位领先；先行布局新兴市场的企业表现可期。户用储能：亚洲新兴市场崛起。户用储能：亚洲新兴市场崛起。户用储能系统通常与户用光伏相配合，既能提高光伏自发自用比例，也能在电网断电情形下保障供电。我们测算2024年全球户储装机10.9GW，同比略增4%。全球户储需求分化，欧洲需求较弱，主要受德国市场渗透率较高、意大利补贴退坡等因素影响；与此同时，东南亚和印巴户储市场迎来较快增长。新兴市场居民面临电网设施薄弱、断电频繁、用电价格高等难题，存在保障供电和降低用电成本诉求，有部署户储系统的动力。新兴市场用户价格相对敏感，追求高性价比产品，具备优良性价比和先发渠道布局的国内企业正崭露头角。微逆：阳台光伏场景带来新机遇。微逆：阳台光伏场景带来新机遇。微逆可以为光伏系统提供组件级电力变换，安全性和效率更高，适用于户用和小工商业场景，尤其契合小功率阳台系统。微逆主要市场为安规或效率要求高的地区，包括美国、欧洲、巴西等。欧洲市场需求向好，多国推出阳台光伏支持政策，有望带动微逆需求增长；巴西需求强劲，主要由于光伏产业链降价、降息等因素对户用光伏的刺激；美国市场表现较弱，主要由于NEM 3.0对户用光伏需求的抑制。微逆整体渗透率低，在分布式光伏的特定需求场景逐步渗透；微逆产品与阳台光伏场景相契合，在政策强力支持下，欧洲阳台光伏的兴起有望推动微逆需求增长，成为全年微逆需求增长的重要推力。大储：中东成为出海新热土。大储：中东成为出海新热土。大储逆变器/系统、集中式逆变器主要参与者较为重叠，通常为具有大型项目案例积累、对电网有深厚理解的头部企业。海外大储是我们全年非常看好的赛道，美欧高价值市场竞争格局较好，高壁垒、高毛利；中东新兴市场增长强劲，国内企业优势突出。国内大储企业积极出海，凭借优良的产品交付能力、项目案例积累和产品性价比，抢滩美欧大储、中东大储市场，业绩可期。投资建议：投资建议：全球光储逆变器需求多点开花，新兴市场亮点颇多。推荐：大储出海龙头、斩获中东大单的阳光电源；阳光电源；深耕户储新兴市场、实力强劲的德业股份德业股份。建议关注：国产微逆领军者，欧洲、拉美业绩可期的禾迈股份；禾迈股份；组串式逆变器老牌龙头，受益新兴市场爆发的锦浪科技锦浪科技。风险提示：风险提示：1.各市场需求增长不及预期的风险。2.全球市场竞争加剧的风险。3.市场限制政策收紧的风险。4.测算主观性相关风险。aVfYeUdX8X9WbZcW9P8QaQsQrRnPqMfQrRwPeRrRtP6MrRwPxNtRyQMYnMrM3光储逆变器出海机遇全景梳理光储逆变器出海机遇全景梳理资料来源：东盟能源中心，各国政府官网，南方能源观察，一带一路能源合作网，PV-tech，InfoLink，平安证券研究所亮点亮点市场市场组串组串微逆微逆户储户储印度、巴基斯坦、巴西东南亚、巴基斯坦、欧洲、乌克兰核心标的核心标的印度：印度：大电站装机规划 户用光伏强力补贴 ALMM抢装巴基斯坦：巴基斯坦：电力供需缺口 输电设施薄弱 光伏降价刺激需求巴西：巴西：降息 光伏降价刺激装机需求德业股份、锦浪科技德业股份、锦浪科技增长逻辑增长逻辑大机大机（大储（大储/集中式集中式/大组串）大组串）德业股份、艾罗能源德业股份、艾罗能源禾迈股份、昱能科技、德禾迈股份、昱能科技、德业股份业股份阳光电源、阿特斯、上能阳光电源、阿特斯、上能电气电气欧洲、巴西中东（沙特）、美国东南亚：东南亚：供电缺口 电网薄弱；光储产业链降价、国内企业出海进行市场教育，刺激需求端高增巴基斯坦：巴基斯坦：电价高涨 停电 户用光伏净计量退出欧洲：欧洲：去库已结束；6月降息后，参与者有望停止观望，推动需求恢复乌克兰：乌克兰：战后居民恢复供电需求 政府强力补贴欧洲：欧洲：德国800W免审批，阳台光伏场景兴起巴西：巴西：降息刺激光伏装机，微逆持续渗透中东：中东：能源转型诉求下，当局自上而下推动光伏电站装机；电网薄弱需高比例配储，大储项目部署加快。美国：美国：能源转型需求持续推动，上半年大储装机4.2GW，同比 136%；高壁垒市场，竞争格局优于国内。4新兴市场分布式光储需求驱动因素（上）新兴市场分布式光储需求驱动因素（上）资料来源：东盟能源中心，各国政府官网，南方能源观察，一带一路能源合作网，PV-tech，KPMG，PV Magazine，Pakistan Today，Prefuel energy，InfoLink，平安证券研究所一一、东东南南亚亚地地区区国别国别电力供需特征电力供需特征户用光储激励政策户用光储激励政策光伏光伏/分布式光伏分布式光伏发展目标发展目标菲律宾菲律宾由7000多个岛屿组成的岛国，位于地震带，国土分散和自然灾害导致电网建设难度大。电力供应企业为私有，居民电价高昂。采用净计量（NEM）政策，配储并无经济性增益，户储由备电需求驱动。计划2020-2040年，新增可再生装机容量52.83GW，其中光伏27.16GW。缅甸缅甸2019年约58%的人口（约3000万人）未连接到主电网。政局动荡、经济贫困下，发电缺口大，电网屡受破坏，居民面临停电问题，燃料价格飙升。公益组织以项目形式扶持。计划到2030年，全国可再生能源装机总规模约2GW。越南越南地形呈“杠铃”形，两端大、中段狭长，电力供需的地理位置不匹配，输电网压力大，存在“结构性缺电”问题。光伏资源优越，2022年光伏累计装机规达16.4GW，居东盟十国首位。先后推出两期FiT补贴，推动户用光伏发展，目前均已到期。户用光伏用户暂难以通过上网获得收益，需配储提高自发自用能力。规划到2030年新增自发自用屋顶光伏2.6GW。泰国泰国能源结构以火电为主，化石能源依赖进口，有发展可再生能源的动力。光伏装机存量以集中式为主，增量以工商业屋顶光伏为主。户用光伏可获得FiT补贴，但难以弥补电费和接网费支出，用户购置户用光储的动力不足。计划到2037年光伏累计装机达到12.14GW。马来马来西亚西亚全球光伏产业链的重要参与者，多家头部企业在该国布局产能。能源结构以火电为主，2022年非水可再生能源装机份额仅6%，正积极推动能源转型。采用净计量（NEM）方案，有配额上限，2021年4月-2024年12月，最多累计350MW居民用户可申请净计量补贴。到2025年可再生能源装机份额达到31%，2035年达到40%。分布式光储主分布式光储主要机遇点要机遇点户用储能户用储能户用储能户用储能户用光伏、户户用光伏、户用储能用储能工商业光伏工商业光伏户用光伏户用光伏5新兴市场分布式光储需求驱动因素（下）新兴市场分布式光储需求驱动因素（下）资料来源：东盟能源中心，各国政府官网，南方能源观察，一带一路能源合作网，PV-tech，KPMG，PV Magazine，Pakistan Today，Prefuel energy，InfoLink，平安证券研究所二二、南南亚亚地地区区国别国别电力供需特征电力供需特征户用光储激励政策户用光储激励政策光伏光伏/分布式光伏分布式光伏发展目标发展目标巴基巴基斯坦斯坦电力系统发电能力不足、输配电设施老化，停电成为常态。用户存在应急备电的户储需求。电价持续上涨，最近三年涨幅分别为47%/20%/19%，推升用户自发自用动力。取消太阳能净计量，改为“总计量”，户用光伏向电网售电的价格将低于其用电价格。纯户用光伏的经济性下降，但配储比例有望提升。2022-2031年的十年间，该国将新增光伏装机13.67GW，其中4.32GW为用户侧装机。印度印度电力系统存在供应缺口和输电设施薄弱等情况，存在停电问题，用户有家庭备电需求。户用光伏补贴丰厚，用户可从中央和所在州获得购置价格40%以上的屋顶光伏装机补贴，并获得所得税减免、低息贷款、净计量节约电费等收益规划2026-2027 年可再生能源累计装机达到 337 GW，其中光伏为 186 G。巴西巴西水电资源发达，主要位于北部，而用电需求在东部沿海地区，存在结构性缺电。户用光伏用户可享受净计量（NEM）政策。7月，第 1.000/2021 号规范性决议的修正案获批，旨在简化审批流程，促进小型分布式发电系统并网。根据PDE 2027规划，预计在2023年至2027年间，将增加5000兆瓦（MW）的太阳能光伏发电能力。南非南非非洲最大的经济体，火电厂设备老化 电网设施薄弱，导致电力供应承压，电网采取常态化停电。Eskom电力体系改革，停电问题逐步改善，后续户储需求存在一定的不确定性。户用光、储系统可获得低息贷款支持。限电改善、电价上涨、电力系统改革等因素影响下，户储需求存在不确定性，但工商储等需求或将增加电力规划综合资源计划（IRP）2023将光伏作为能源结构调整的重要组成部分，但并无确定规划，仅有分情景预测装机容量。分布式光储主分布式光储主要机遇点要机遇点户用光伏、户户用光伏、户用储能用储能户用光伏、户户用光伏、户用储能用储能户用光伏户用光伏工商业光储工商业光储三三、拉拉美美地地区区四四、非非洲洲地地区区二、组串式：印巴、拉美需求高增二、组串式：印巴、拉美需求高增目录目录CON TEN TS一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃三、户储：亚洲新兴市场崛起三、户储：亚洲新兴市场崛起6四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇五五、大储：中东成为出海新热土、大储：中东成为出海新热土六六、重点标的跟踪、重点标的跟踪投资建议及风险提示投资建议及风险提示7逆变器出口回顾：逆变器出口回顾：3-6月环比回升，月环比回升，7月季节性回落，亚洲出口占比增加月季节性回落，亚洲出口占比增加1.1资料来源：海关总署，平安证券研究所3-6月，我国逆变器出口金额持续回升。月，我国逆变器出口金额持续回升。根据海关总署数据，2024年6月，国内逆变器出口金额65亿元，环比增长18%，逆变器出口金额连续4个月环比回升；7月出口金额56亿元，受季节性因素影响，环比下降14%。2023年下半年开始，由于欧洲光伏（特别是户用光伏）和储能逆变器存在较大库存积压，我国逆变器出口金额下行。2024年以来，虽然最大的欧洲市场面临去库存和需求降速问题，但亚洲、拉美等新兴市场逆变器出口需求迎来较快增长，推动逆变器出口金额呈现增势。1-7月，国内逆变器出口金额共计340亿元（2023年同期478亿元），同比减少29%。亚洲地区逆变器需求大幅增长，成为新兴的重要市场。亚洲地区逆变器需求大幅增长，成为新兴的重要市场。2024年1-7月，国内逆变器出口区域来看，欧洲、亚洲、南美洲依然是我国出口逆变器的前三大市场，出口金额占比分别为40%/34%/13%。欧洲仍是我国逆变器出口的第一大市场，但出口金额占比从23年同期的62%下降至40%；亚洲、南美洲市场需求快速增长，分别贡献了1-7月34%/13%的逆变器出口金额，新兴市场价值占比增加，成为逆变器企业的兵家必争之地。我国逆变器月度出口金额我国逆变器月度出口金额/亿元亿元1-7月国内逆变器出口区域结构（金额占比，单位：亿元，月国内逆变器出口区域结构（金额占比，单位：亿元，%）2023年年1-7月月2024年年1-7月月7559806875675550464040424032434955655601020304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2023年2024年295,62,185,78,8,3,26,405,34F,13 ,6,4,3%欧洲亚洲南美洲非洲北美洲大洋洲8381%-6%-13%-47%-54%-60%-40%-20%0 %亚洲南美洲 大洋洲 北美洲非洲欧洲yoy/%逆变器出口回顾：逆变器出口回顾：2024年年1-7月亚洲、拉美市场表现优于欧美市场月亚洲、拉美市场表现优于欧美市场1.1资料来源：海关总署，平安证券研究所2024年年1-7月，亚洲、拉美光储逆变器市场表月，亚洲、拉美光储逆变器市场表现优于欧美市场。现优于欧美市场。1-7月我国出口亚洲市场的逆变器金额115亿元，同比增速38%，表现优于全球其它市场；1-7月我国出口南美市场的逆变器金额46亿元，同比增长31%。亚非拉新兴市场光储逆变器需求整体表现优于欧、美市场，亚洲市场表现最为亮眼。巴基斯坦、印度、巴西市场表现亮眼。巴基斯坦、印度、巴西市场表现亮眼。巴基斯坦：巴基斯坦：7月我国出口逆变器金额4.6亿元，同/环比 394%/-22%，7月受装机季节性因素影响，出口下降；1-7月我国出口逆变器21亿元，同比增长311%.印度：印度：7月我国出口逆变器金额5.4亿元，同/环比增长302%/14%；1-7月我国出口逆变器22亿元，同比增长133%.巴西：巴西：7月我国出口逆变器金额4.2亿元，同/环比 119%/-38%；1-7月我国出口逆变器35亿元，同比增长50%.1-7月我国出口各洲逆变器金额月我国出口各洲逆变器金额/亿元亿元1-7月我国出口各洲逆变器金月我国出口各洲逆变器金额同比变化幅度额同比变化幅度2024年年1-7月我国逆变器出口前月我国逆变器出口前15大市场出口金额及同比变化大市场出口金额及同比变化136115462013102958335381511050100150200250300350欧洲亚洲南美洲非洲北美洲 大洋洲2024年1-7月2023年1-7月6435222117111010888715723954813911151031-59P311%-63%-19%-7q0g%-26%-76%-200%-100%00 0000P00p000406080100120140160180荷兰巴西印度巴基斯坦德国美国西班牙 澳大利亚沙特阿拉伯阿联酋 中国香港南非2024年1-7月我国逆变器出口金额（左轴，亿元）2023年1-7月我国逆变器出口金额（左轴，亿元）yoy（右轴，%）9光伏：全球光伏装机持续增长，预计光伏：全球光伏装机持续增长，预计2024年增速年增速22%，亚太市场增长较快，亚太市场增长较快1.2资料来源：SolarPower Europe，SEIA，Mercom，Absolar，国家能源局，平安证券研究所测算全球光伏装机持续增长，同比增速放缓。全球光伏装机持续增长，同比增速放缓。由于光伏产业链价格整体下行，加之国内风光大基地集中落地，2023年全球光伏新增装机增长迅速。我们汇总国内外统计数据（*），2023年全球光伏直流侧装机规模447GW，同比大增87%，中国、欧洲为主要市场。我们预测2024年全球光伏直流侧装机546GW，同比增长22%，整体增速放缓。分市场来看，中国和欧美装机相对放缓，但印度、亚太、中东等市场增速较快。具体测算假设说明见附录页1。全球光伏直流侧装机规模预测（单位：全球光伏直流侧装机规模预测（单位：GW）全球主要地区光伏直流侧装机规模预测（单位：全球主要地区光伏直流侧装机规模预测（单位：GW）202220232024E2025E中国94.7253.0300324欧洲46.170.07789美国21.932.44042巴西10.815.41616美洲其他10.211.21316印度17.412.53136亚太其他3037.5 4965中东与非洲8152026合计合计23944754661411713816823944754661417.9!.7B.3.0.1.4%0 0Pp000200300400500600700201920202021202220232024E2025E全球新增装机（左轴，GW）同比增速（右轴，%）*历史数据由平安证券研究所汇总自SolarPowerEurope，SEIA，Mercom，Absolar，国家能源局102024年全球光伏逆变器市场空间年全球光伏逆变器市场空间838亿元，组串式亿元，组串式611亿元亿元1.2资料来源：Solar Power Europe，中国光伏行业协会，首航新能招股说明书，平安证券研究所测算全球光伏逆变器市场空间：全球光伏逆变器市场空间：我们测算，2024年全球光伏逆变器出货量将达到553GW，同比增长19%，对应市场空间838亿元。2025年，全球光伏逆变器出货量将进一步增长至626GW，同比增长13%；对应市场空间897亿元。具体测算假设说明见附录页2。分装机场景来看，分装机场景来看，2024/2025年分布式光伏所需的逆变器市场空间分别为492/523亿元，其中用于分布式电站的组串式逆变器市场空间367/385亿元，微逆市场空间124/138亿元。2024/2025年集中式光伏电站所需逆变器市场空间分别为346/374亿元。分产品类型来看，分产品类型来看，2024年全球集中式、组串式、微逆市场空间分别为102/611/124亿元。组串式逆变器仍为装机主力类型，微逆逐步渗透。全球光伏逆变器出货量及增速预测全球光伏逆变器出货量及增速预测全球光伏逆变器市场空间（分类型）全球光伏逆变器市场空间（分类型）全球光伏逆变器市场空间（分场景）全球光伏逆变器市场空间（分场景）267 463 553 626 73%0 0Pp00200300400500600700202220232024E2025E全球光伏逆变器出货量（左轴，GW）同比增速（右轴，%）149 319 346 374 300 409 492 523 449 728 838 897 01002003004005006007008009001,000202220232024E2025E分布式电站用逆变器市场空间（亿元）集中式电站用逆变器市场空间（亿元）合计数5098102110337532611649619812413844972883889701002003004005006007008009001,000202220232024E2025E微逆市场空间（亿元）组串式逆变器市场空间（亿元）集中式逆变器市场空间（亿元）合计数11储能：全球新型储能需求蓬勃增长，预计储能：全球新型储能需求蓬勃增长，预计2024年装机规模年装机规模73GW1.3资料来源：CNESA，EASE，Wood Mackenzie，SunWiz，平安证券研究所测算全球储能需求蓬勃增长，中、欧、美为主要市场。全球储能需求蓬勃增长，中、欧、美为主要市场。根据CNESA统计，2023年全球新型储能新增装机46GW，同比增长130%。中国、欧洲和美国为三大主要市场，2023年新增装机分别为21.5/10.3/8.7GW，同比增速分别为193%/97%/90%；2023年前三大市场装机占据了全球的88%。我们测算，2024/2025年全球新型储能新增装机将分别达到73.1/97.2GW，同比增速分别为59%和33%。大储是全球储能装机增长的主力。大储是全球储能装机增长的主力。分场景来看，大储仍为全球储能新增装机的主要类型，2024/2025年新增装机57.8/77.8GW，增速分别为77%和35%；户储为第二大装机类型，预计2024年市场需求微增，不同市场表现分化；工商业储能装机体量相对较小。大储、户储、工商储分场景市场空间预测假设见附录页3-5。全球储能市场空间预测（单位：全球储能市场空间预测（单位：GW）全球储能分场景装机预测（单位：全球储能分场景装机预测（单位：GW）2.47.321.534.845.52.65.210.311.514.13.54.68.713.116.310.620.046.073.197.10204060801001202021202220232024E2025E其它澳大利亚美国欧洲中国合计13.732.757.877.85.110.410.913.41.22.84.45.920.046.073.197.1020406080100120202220232024E2025E工商储户储大储合计二、组串式：印巴、拉美需求高增二、组串式：印巴、拉美需求高增目录目录CON TEN TS一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃三、户储：亚洲新兴市场崛起三、户储：亚洲新兴市场崛起12四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇五、大储：中东成为出海新热土五、大储：中东成为出海新热土六、重点标的跟踪六、重点标的跟踪投资建议及风险提示投资建议及风险提示1313311q0g%-26%-7e%-69%-9%-200%-100%00 0000P00p00%0.05.010.015.020.025.0印度巴基斯坦 沙特阿拉伯阿联酋 中国香港日本泰国菲律宾土耳其韩国2024年1-7月我国逆变器出口金额（左轴，亿元）2023年1-7月我国逆变器出口金额（左轴，亿元）yoy（右轴，%）南亚市场：巴基斯坦、印度需求表现亮眼南亚市场：巴基斯坦、印度需求表现亮眼2.1资料来源：海关总署，大山谷图库IMF，印度能源部，the news（pk），Global Petrol Prices，平安证券研究所巴基斯坦、印度光巴基斯坦、印度光储需求表现亮眼。储需求表现亮眼。2024年1-7月，我国逆变器出口亚洲市场同比增长较快，巴基斯坦和印度贡献了最大增量。巴基斯坦和印度以光伏装机为主，逆变器需求以组串式居多。1-7月，我国出口巴基斯坦逆变器金额21亿元，同比大幅增长311%，出口金额跃居亚洲市场第二位（2023年同期为第6位）；1-7月，我国出口印度逆变器金额22亿元，同比增长133%。巴基斯坦和印度同属于南亚地区，光照资源充足，经济和人口的增长带来了用电量的快速增长，存在大力发展可再生能源的需求。随着光伏产业链价格持续下降，印巴新兴市场装机需求快速提升。2024年年1-7月我国逆变器出口亚洲前十大市场金额及增幅月我国逆变器出口亚洲前十大市场金额及增幅巴基斯坦、印度经济与能源概况巴基斯坦、印度经济与能源概况南亚区域地图（紫色部南亚区域地图（紫色部分）分）注：GDP和人口数据为2023年；电力装机和可再生能源份额数据，印度为2023年5月底，巴基斯坦为2022年底；电价数据为2023年12月。GDP/亿美亿美元元人口人口/亿人亿人电力装机电力装机规模规模/GW非水可再非水可再生能源装生能源装机份额机份额/%居民电价居民电价/（美元（美元/kWh）工商业电工商业电价价/（美（美元元/kWh）巴基斯坦巴基斯坦33822.3243.266.3%0.0720.156印度印度3572114.29417.6730.20%0.0780.129140.91.62.03.54.64.63.60.80.30.71.00.70.80.70.60.71.10.70.70.01.02.03.04.05.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年月度出口金额/亿元2023年月度出口金额/亿元南亚南亚|巴基斯坦：备电需求、电价上涨，驱动分布式光储装机巴基斯坦：备电需求、电价上涨，驱动分布式光储装机2.1资料来源：海关总署，Pakistan Today，The News（pk），平安证券研究所1-6月，我国出口巴基斯坦的逆变器金额逐月增加月，我国出口巴基斯坦的逆变器金额逐月增加巴基斯坦用户侧光储市场增长逻辑巴基斯坦用户侧光储市场增长逻辑平均基本电平均基本电价（卢比价（卢比/kWh）增幅（卢比增幅（卢比/kWh）增速（增速（%）2021-2022财年财年16.912022-2023财年财年24.827.9147 23-2024财年财年29.784.9620 24-2025财年财年35.505.7219%光伏：光伏：根据巴基斯坦发电装机量扩容计划（IGCEP 2022-2031），2022-2031年该国将新增光伏装机13.7GW，其中9.4GW集中式，4.3GW用户侧。巴基斯坦光照资源丰富，光伏平价驱动光伏装机加速发展。户储：户储：用户侧高电价 断电频发，用户有安装户用光伏 储能系统提供电力的需求；户用光伏“净计量”政策退出后，光伏用户需配储提高经济性。户用光伏和储能装机仍有望持续渗透。断电频发带断电频发带来备电需求来备电需求电力装机以火电为主，但自有化石能源储量不足、依赖进口，存在供电缺口；输配电设施薄弱，陈旧老化，电网在冬、夏等用电高峰期不堪重负，停电成为常态。用户存在应急备电的户储需求。电价持续上电价持续上涨，推升用涨，推升用户自发自用户自发自用动力动力为获得国际货币基金组织（IMF）的专项资金支持，巴基斯坦当局已在过去3年间多次提高电力价格，以增加电力部门收入。电价连续上涨的压力下，用户存在购置光储、节约用电成本的动力。巴基斯坦人均收入较低，通常为多户合买一套设备，分摊成本。政策从“净政策从“净计量”计量”（NEM）转）转向“总计向“总计量”量”2024年5月，巴基斯坦联邦政府宣布将取消太阳能净计量，改为“总计量”，户用光伏向电网售电的价格将低于其用电价格。这一政策变化可能会推升户用光伏配储比例。随着户储成本的下降，用户为户用光伏配储的动力正迎来增加。巴基斯坦基本电价逐年大幅上涨巴基斯坦基本电价逐年大幅上涨152.11.81.92.73.24.75.41.41.41.11.31.21.71.31.31.61.51.62.20.01.02.03.04.05.06.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年月度出口金额/亿元2023年月度出口金额/亿元南亚南亚|印度：用电缺口大、政策补贴丰厚，驱动光伏装机增长印度：用电缺口大、政策补贴丰厚，驱动光伏装机增长2.1资料来源：海关总署，Prefuel energy，路透社，Statista，平安证券研究所我国出口印度的逆变器金额高速增长我国出口印度的逆变器金额高速增长印度用户侧光储市场增长逻辑印度用户侧光储市场增长逻辑印度光伏装机增长目标雄心勃勃。印度光伏装机增长目标雄心勃勃。印度2022-2032 年国家电力计划（National Electricity Plan,NEP）预计2026-2027 年光伏累计装机186GW。截至2023 年底，印度光伏累计装机73.3 GW，这意味着印度须在3-4年间新增光伏装机110 GW以上。印度本土咨询机构JMK research统计，2023 年，印度集中式光伏、屋顶户用光伏新增装机分别达到6.5GW、3.0GW。2024年上半年，印度光伏新增装机共计12.2GW，同比增长70%。JMK预测，2024年，印度集中式光伏、屋顶户用光伏有望分别新增装机15.9GW和4.2GW。高额补贴高额补贴 净净计量政策支计量政策支持持印度大力支持分布式光伏装机，户用光伏用户可从中央和所在州获得购置价格40%以上的屋顶光伏装机补贴，并获得所得税减免、低息贷款、净计量节约电费等收益。丰厚补贴下用户购置户用光伏的经济压力相对较小，用户可以选择增配户用储能，作为保障供电的优化选项。电力供应缺电力供应缺口庞大口庞大路透社报道称，由于水力发电量急剧下降、以及原定于3月上线的3.6GW燃煤电厂调试延迟，印度政府预计该国2024年6月将出现14年来最大的电力短缺，夏季夜间电力缺口峰值将达到14.2GW。停电问题带停电问题带来用户备电来用户备电需求需求印度家庭用户面临较为严重的停电问题，根据Statista数据，2023年5月对印度1.3万名家庭电力用户进行的调查显示，57%的受访者表示其家庭每天面临长达2h的停电，37%的家庭停电时长超过2h。印度户用光伏激励政策优厚印度户用光伏激励政策优厚项目项目详情详情MNRE的中央财的中央财政援助（政援助（CFA）住宅和政府/机构部门安装屋顶光伏，可获得高达40%的屋顶太阳能补贴。各邦额外补贴各邦额外补贴马哈拉施特拉邦、北方邦、古吉拉特邦等各邦为太阳能用户提供额外资本补贴。所得税减免所得税减免加速折旧：户用光伏系统购置成本第一年可以以40%折旧额抵减应纳税所得额。低息贷款低息贷款印度国家银行目前提供屋顶太阳能贷款，利率仅为6.5%。净计量净计量户用光伏余电上网，可按电量抵扣用电费用。164.13.85.05.25.96.84.25.13.15.12.83.41.91.92.91.92.33.14.00123456781月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年月度出口金额/亿元2023年月度出口金额/亿元拉美拉美|巴西：光伏资源优良，分布式和集中式电站并行巴西：光伏资源优良，分布式和集中式电站并行2.2资料来源：海关总署，巴西政府官网，PV-Magazine，Energy Trend，平安证券研究所我国出口巴西的逆变器金额保持增势我国出口巴西的逆变器金额保持增势巴西用户侧光伏市场增长逻辑巴西用户侧光伏市场增长逻辑巴西市场：光伏资源优良，分布式和集中式电站并行。巴西市场：光伏资源优良，分布式和集中式电站并行。巴西光照资源丰富，且分布式光伏用户可享受净计量（NEM）政策，光伏装机增长迅速。根据PV-Magazine，截至2023年4月，巴西分布式光伏装机量已达到20.19GW，其中户用光伏10.2GW。根据最新规划Plano Decenalde Expansode Energia(PDE)2027，巴西预计到2027 年将非水可再生能源提高到其发电总量的28%。2024年7月23日，巴西国家电力能源局（ANEEL）批准了第 1.000/2021 号规范性决议的修正案，促进小型分布式发电系统并网，简化7.5kW以下光伏系统的审批流程，有助于巴西户用分布式光伏装机增长；加之降息和光储成本下降对装机具有强刺激作用，巴西市场全年需求可期。电力供需特征电力供需特征户用光储激励政策户用光储激励政策光伏光伏/分布式光伏分布式光伏发展目标发展目标水电资源发达，主要位于北部，而用电需求在东部沿海地区，存在结构性缺电。户用光伏用户可享受净计量（NEM）政策。7月，巴西国家电力能源局（ANEEL）批准了第 1.000/2021 号规范性决议的修正案，促进小型分布式发电系统并网，简化审批流程。根据PDE 2027规划，预计在2023年至2027年间，将增加5GW的太阳能光伏发电能力。1715.512.316.721.024.024.722.149.141.550.840.243.138.631.727.522.415.914.714.401020304050601月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年月度出口金额/亿元2023年月度出口金额/亿元欧洲欧洲|需求偏弱，但改善迹象已现需求偏弱，但改善迹象已现2.3资料来源：海关总署，平安证券研究所我国出口欧洲逆变器金额同比降幅较大，但环比持续改善。我国出口欧洲逆变器金额同比降幅较大，但环比持续改善。2024年1-7月，我国出口欧洲逆变器金额136亿元，较2023年1-7月的295亿元同比下降54%。7月，我国出口欧洲逆变器金额22.1亿元，同环比分别-30.3%/-10.4%，出口金额受7-8月欧洲暑假影响，环比有所下降，但同比降幅较6月有所收窄。需求增长降速需求增长降速 库存积压，全年出货量同比或有下滑。库存积压，全年出货量同比或有下滑。2024年欧洲光储需求增长降速，欧洲光伏协会、储能协会分别预测2024年光伏/储能装机增速11%/13%，主要原因包括前期装机基数大、主要市场户用光储渗透率较高、电价和气价降低、部分市场政策变化等。由于前期库存水平较高，上半年欧洲户用光储逆变器仍处于去库存阶段，逆变器厂商出货水平低于实际需求量。海外光伏逆变器企业Solaredge在Q2业绩说明会中表示，公司欧洲产品的去库进程可能会延续到2025年初；SMA也表示24H1末库存水平较23年末有所增加。需求降速和高库存对全年欧洲光储逆变器（特别是分布式光储逆变器）出货量形成一定拖累。降息刺激需求恢复、库存持续去化，下半年需求有降息刺激需求恢复、库存持续去化，下半年需求有望继续改善。望继续改善。6月6日，欧洲央行决定将欧元区三大关键利率均下调25个基点，这是欧洲央行自去年10月停止加息以来首次降息。降息实际落地，或将有助于潜在的光储用户/投资者停止观望，助力装机需求环比回升。库存方面，海外Solaredge、SMA二季度业绩均环比呈现好转，并表示将采取积极措施降低渠道库存；国内出口的环比回升也反映了库存水平的改善。我们认为欧洲逆变器下半年出口需求有望呈现改善。我国出口欧洲的逆变器金额我国出口欧洲的逆变器金额1-6月月逐月回升逐月回升18竞争格局：国内企业组串式逆变器优势明显竞争格局：国内企业组串式逆变器优势明显2.4资料来源：Wood Mackenzie，平安证券研究所2020-2022年全球光伏逆变器主要企业出货量（年全球光伏逆变器主要企业出货量（GW）竞争格局：国内企业组串式逆变器优势明显。竞争格局：国内企业组串式逆变器优势明显。光伏逆变器市场竞争较为充分，头部厂商以国内为主，市场地位稳固。根据Wood Mackenzie，2023年，全球Top 10光伏逆变器企业出货量占据全球的81%，市场集中度较高。2023年全球出货量Top 10的光伏逆变器企业中，9家为中国企业，国内企业竞争优势突出。市场尚无单独统计的组串式逆变器竞争格局数据，但由于组串式逆变器在逆变器市场中占比较高（按照前文测算数据，2023年出货量占比为77%），全球逆变器市场竞争格局大致可以反映组串式逆变器竞争格局。组串式逆变器主要企业分别深耕优势场景，形成错位发展。其中，市场份额头部的华为、阳光电源在大功率地面电站领域优势突出，第二梯队的锦浪科技、古瑞瓦特、固德威、德业股份等更侧重分布式领域，竞逐新兴市场。2023年全球光伏逆变器市场竞争格局（出年全球光伏逆变器市场竞争格局（出货量占比，货量占比，GW%）华为阳光电源锦浪科技上能电气古瑞瓦特其它二、组串式：印巴、拉美需求高增二、组串式：印巴、拉美需求高增目录目录CON TEN TS一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃三、户储：亚洲新兴市场崛起三、户储：亚洲新兴市场崛起19四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇五、大储：中东成为出海新热土五、大储：中东成为出海新热土六、重点标的跟踪六、重点标的跟踪投资建议及风险提示投资建议及风险提示20海外户储需求分化，新兴市场接棒增长海外户储需求分化，新兴市场接棒增长3.1资料来源：CNESA，EASE，Wood Mackenzie，SunWiz，平安证券研究所测算海外户储需求分化，新兴市场接棒增长。海外户储需求分化，新兴市场接棒增长。我们汇总和测算，2023年全球户储装机功率约10.4GW，欧洲和南非市场增长强劲。2023年，欧洲是全球户储装机主力，装机功率占全球的66%。2024年，在补贴退坡、主要市场渗透率较高等综合因素下，欧洲户储装机呈现下滑；与此同时，美国市场，以及亚非拉新兴市场装机有望迎来增长，我们预测2024年全球户储装机10.9GW，2025年上升至13.4GW。户储主要的新兴市场包括东南亚、巴基斯坦、南非等，新兴市场户储需求的快速增长弥补了欧洲市场需求的下滑。户储新兴市场具体情况各异，但市场特征和产品需求有一些相似之处：户储新兴市场具体情况各异，但市场特征和产品需求有一些相似之处：社会经济状况：社会经济状况：发展中国家为主，人口密度大、经济增速高于发达市场，存在较大的电力缺口。能源情况：能源情况：光照等资源优良，可再生能源发展潜力好；化石能源供应不足（多依赖进口），存在能源独立诉求。输配电基础设施较差，供电稳定性不足，用户受断电问题困扰。部分地区由于政局、战争等因素，发电厂和电网遭到一定破坏。户储需求：户储需求：用户价格相对敏感，追求高性价比产品；保供电为第一诉求，离网、并网产品需求同时存在；户储与柴发等备电产品存在替代和互补关系。0.4 0.5 0.7 1.5 1.7 0 00%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82021202220232024E2025E美国户储装机功率（左轴，GW）装机功率同比增速（右轴，%）全球户储市场空间预测（单位：全球户储市场空间预测（单位：GW）欧洲户储新增装机预测（单位：欧洲户储新增装机预测（单位：MW）美国户储市场空间预测（单位：美国户储市场空间预测（单位：GW）3.06.94.64.20.50.71.51.70.30.40.40.51.22.54.47.05.110.410.913.40246810121416202220232024E2025E其它澳大利亚美国欧洲合计21东南亚区域概况：发展中国家为主，存在能源缺口和输配电压力东南亚区域概况：发展中国家为主，存在能源缺口和输配电压力3.2资料来源：科普中国，东盟能源中心，Global Petrol Prices，平安证券研究所 注：“经济与能源概况”表后两列电价数据为2023年12月数据，其它数据为2022年。东南亚区域概况。东南亚区域概况。东南亚地区位于亚洲东南部，包括11个国家：缅甸、泰国、柬埔寨、老挝、越南、菲律宾、马来西亚、新加坡、文莱、印度尼西亚、东帝汶，上述国家除新加坡外均为发展中国家。东南亚地处热带，光照资源优良，具有发展可再生能源的潜力。东南亚地区包括中南半岛和马来群岛两大部分。中南半岛：泰国、缅甸、老挝、越南和柬埔寨位于中南半岛。中南半岛：泰国、缅甸、老挝、越南和柬埔寨位于中南半岛。中南半岛位于中国以南，地形“山河相间，纵列分布”，地势北高南低，北部多山、河流落差大，水电资源丰富；南部为平原和三角洲，地势平坦，经济相对更为发达，是主要的用电地区，也是发展光伏的优选区域。中南半岛各国电力系统主要面临的问题包括：化石能源储量不足、水电存在间歇性、发用电中心不匹配、电网基础设施薄弱等，导致居民电价较高，存在开发户用储能系统的需求。马来群岛：由两万多个岛屿组成，分属于印度尼西亚、马来西亚、菲律宾等国。马来群岛：由两万多个岛屿组成，分属于印度尼西亚、马来西亚、菲律宾等国。马来群岛地区油气资源储量丰富，供电以火电居多。马来群岛地区岛屿分布较为分散，电网铺设难度大，电网基础设施薄弱，加之存在台风、火山等自然灾害威胁，居民存在安装分布式、离网光储系统保障供电的需求。东南亚区域地图东南亚区域地图GDP/亿亿美元美元人口人口/亿亿人人电力装电力装机规模机规模/GW非水可非水可再生能再生能源装机源装机份额份额/%居民电居民电价价/（美（美元元/kWh）工商业工商业电价电价/（美元（美元/kWh）泰国泰国4953.40.7253.3513.88%0.110.11菲律菲律宾宾4042.81.1628.9315.71%0.200.15缅甸缅甸593.60.547.292.48%0.020.05越南越南4088.00.9875.6727.15%0.080.08马来马来西亚西亚4063.10.3433.126.04%0.030.03东南亚主要光储市场经济与能源概况东南亚主要光储市场经济与能源概况01020304050607080泰国菲律宾缅甸越南马来西亚其它可再生能源生物质风电光伏地热水电东南亚主要光储市场能源结构东南亚主要光储市场能源结构（2022年，单位：年，单位：GW）22东南亚户用光储需求高增，菲、越、缅市场引领东南亚户用光储需求高增，菲、越、缅市场引领3.2资料来源：海关总署，东盟能源中心，平安证券研究所东南亚户储需求高速增长，菲、缅、越市场引领。东南亚户储需求高速增长，菲、缅、越市场引领。东南亚各大市场国情各异，但存在共性特征：光伏资源优、电网薄弱、电力需求快速增长、发展中国家为主，因此户储产品需求以高性价比 离网型产品居多。随着储能产业链价格下行，东南亚户储需求迎来爆发，成为新兴的GW级市场。2024年1-7月，我国出口东南亚地区的逆变器金额共计19.5亿元，同比增长17%。1-7月，我国逆变器出口东南亚的前五大市场分别为泰国、菲律宾、越南、马来西亚、缅甸，前五大市场出口金额占我国东南亚逆变器出口的89%。其中，菲、越、缅逆变器需求包括户用光伏、户用储能，泰国逆变器需求以光伏（工商业/集中式）为主，马来西亚逆变器需求以户用光伏为主。菲律宾、越南、缅甸引领东南亚户储市场增长。2024年年1-7月我国逆变器出口东南亚各月我国逆变器出口东南亚各国金额国金额/亿元亿元16.47.44.50.220.52.00510152025泰国菲律宾缅甸越南马来西亚其它可再生能源生物质风电光伏地热可再生能源装机合计东南亚主要光储市场非水可再生能源东南亚主要光储市场非水可再生能源装机规模（装机规模（2022年，单位：年，单位：GW）我国各月度出口东南亚地区逆变器金额我国各月度出口东南亚地区逆变器金额2.41.92.72.33.24.22.82.21.41.82.32.33.43.32.32.72.43.23.00.00.51.01.52.02.53.03.54.04.51月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2024年月度出口金额/亿元2023年月度出口金额/亿元6.60,34%3.97,20%2.70,14%2.12,11%2.04,11%1.03,5%0.82,4%0.25,1%泰国菲律宾越南马来西亚缅甸新加坡23东南亚户储主要市场增长逻辑东南亚户储主要市场增长逻辑3.2资料来源：各国政府官网，南方能源观察，一带一路能源合作网，PV-tech，KPMG，PV Magazine，平安证券研究所菲律宾：居民自发菲律宾：居民自发保供需求驱动，户保供需求驱动，户储市场活跃储市场活跃 由7000多个岛屿组成，国土分散，电网设施国土分散，电网设施薄弱薄弱，加之台风、地震等自然灾害频发自然灾害频发，家庭用户存在严重断电问题，居民有备电刚性需求。菲律宾电力供应企业普遍为私有制电力供应企业普遍为私有制，居民电价高昂，2023年12月其居民电价高达0.20美元/kWh。菲律宾居民的家庭电费支出可达其收入的15%以上。越南：光伏装机东越南：光伏装机东盟居首，离网光储盟居首，离网光储系统快速发展系统快速发展 北部用能以水电、煤电居多，南部以光伏居多。越南地形呈“杠铃”形，两端大、中段狭长，能源供给与负荷需求地理位置不匹配，输电网压力大，存在“结构性缺电”“结构性缺电”问题。越南光伏资源优越，2022年光伏累计装机规光伏累计装机规模达模达16.4GW，居东盟十国首位，居东盟十国首位。缅甸：户用光储为缅甸：户用光储为脆弱人群提供庇护脆弱人群提供庇护 政局动荡、经济贫困。发电量不足，电力供需缺口持续扩大；电网覆盖范围小，2019年约58%人口（人口（3000万人）未连接到主电网万人）未连接到主电网。电网在冲突中遭受袭击和破坏，输电设施可用性受到影响。自 2021 年以来，缅甸全国范围面临多次长时间停电问题，燃料价格飙升。电力供需特征电力供需特征户用光储户用光储驱动因素驱动因素发展目标发展目标/市场空间展望市场空间展望 保供备电、节省电费等需求驱保供备电、节省电费等需求驱动；动；随着光伏和储能系统成本快速下降，菲律宾市场存在使用光储系统替代柴发、或与之互补的趋势。电网压力大，政策端存在推动用户自发自用的倾向。目前越南户用光伏上网补贴FiT均已到期，户用光伏用户需要配储提高自发自用能力。世界银行、Smart Power Myanmar（洛克菲勒基金会资助）等公益组织通过部署户用光公益组织通过部署户用光储系统储系统，为贫困、离网区域居民提供电力供应。菲律宾能源部预计，2024年该国新增光伏装机容量有望达1.98GW，新增电池储能装机容量590MW。岛屿分散、电网薄弱，预计储能以户储为主。我们假设其中75%为户储，则2024年户储装机空间约443MW。2021-2030 年国家电力发展计划（PDP 8）规划到2030年新增自发自用屋顶光伏2.6GW，大储项目300MW。若2021-2030年屋顶光伏新装2.6GW，100%配储，则平均每年至少260MW户储需求空间。缅甸光照资源优良，分布式光储系统是促进该国居民电气化和脱贫的重要途径。该国计划到2030年，全国可再生能源装机总规模约2GW。24东南亚户储潜在市场增长逻辑东南亚户储潜在市场增长逻辑3.2资料来源：各国政府官网，南方能源观察，一带一路能源合作网，PV-tech，KPMG，PV Magazine，平安证券研究所泰国：户储政策激励有泰国：户储政策激励有限，工商业分布式光伏限，工商业分布式光伏主导可再生能源装机主导可再生能源装机 泰国能源结构以火电为主，且自身化石能源储备不足，天然气依赖进口，有发发展可再生能源、保障能源安全展可再生能源、保障能源安全的动力。泰国光伏装机存量以集中式电站为主，增量以工商业屋顶光伏为主增量以工商业屋顶光伏为主。根据IEA数据，2020年泰国光伏累计装机3.94GW，其中3.08GW为集中式电站（占比78%）；新增光伏装机144MW，其中125MW为工商业屋顶光伏（占比87%），户用光伏仅新增2.2MW。马来西亚：马来西亚：NEM推动分推动分布式光伏发展，户储需布式光伏发展，户储需求相对不明显求相对不明显 马来西亚是全球光伏产业链的重要参与者，多家中、美、韩光伏电池和组件企业在该国布局产能。该国自身能源结构以火电为主，2022年非水可再生能源装机份额仅6%。电力供需特征电力供需特征分布式光伏驱动因素分布式光伏驱动因素发展目标发展目标/市场空间展望市场空间展望 泰国为分布式电站（光伏/光储）提供FiT上网电价补贴，但政策对户用光储用户的激励不足，且补贴总容量上限较低（100MW/年），因此户用光储尚未得到发展。大型光伏：大型光伏：推出大型太阳能竞争性招标计划（LSS），降低光伏成本，2024年4月开启了规模为2GW的第五轮招标（LSS 5），推动地面和工商业光伏装机。分布式项目：分布式项目：为光伏参与者（居民、工商业、政府大楼）提供NEM净计量方案，分布式光伏发电余电可上网全额抵扣用电电费。NEM政策下，居民用户有动力安装户用光伏，但配储激励不足。根据2018-2037年替代能源发展计划（AEDP 2018），泰国计划到2037年光伏累计装机达到12.14GW。短期内增量以工商业光伏为主。考虑到泰国相对其它东盟国家较高的电价水平，以及优良的光伏资源，未来户用光储存在一定的增长空间。马来西亚正积极推动能源转型，2023年7月，马来西亚发布国家能源转型路线图（NETR），计计划到划到2025年可再生能源装机份额年可再生能源装机份额达到达到31%，2035年达到年达到40%，2050年达到年达到70%。25政策激励政策激励 目标指引下，目标指引下，2024年东南亚户储市场空间有望接近年东南亚户储市场空间有望接近1GW3.2资料来源：各国政府官网，南方能源观察，一带一路能源合作网，PV-tech，KPMG，PV Magazine，平安证券研究所2024年东南亚户储市场空间有望年东南亚户储市场空间有望接接近近1GW。结合前文各地区规划目标及假设，仅菲律宾、越南两国2024年户储新增装机之和即有望达到700MW（443 260MW）。考虑菲、缅、越户储备电、自发自用的刚性需求，以及泰国、马来西亚、印尼等市场的户用储能渗透潜力，我们预计2024年东南亚户储装机有望接近1GW。东南亚成为快速崛起的GW级户储新兴市场。国家国家户用光储相关激励政策户用光储相关激励政策光伏或储能发展目标光伏或储能发展目标菲律宾菲律宾菲律宾采用净计量（NEM）政策，允许电力用户安装1MW以下的可再生能源系统，将自发自用的余电出售给电网，抵扣所用电量。NEM意味着户用光伏发电可以“存储”在电网侧，纯户用光伏具有较好的经济性，户储对经济性并无增益。但由于菲律宾电网薄弱、自然灾害严重，导致停电频繁，用户仍存在使用户用储能提供备电的刚性需求。根据菲律宾能源部20202040年国家可再生能源计划（NREP），到2040年，菲律宾将新增可再生装机容量52.83GW，其中光伏27.16GW。缅甸缅甸公益组织以项目形式扶持。根据缅甸能源总体规划2015，到2030年，全国可再生能源装机总规模约2GW。越南越南越南分别于2017/2020年推出两期FiT上网补贴。其中，2020年FiT允许光伏用户获得0.08美元/kWh补贴，推动该年度屋顶光伏装机量迅速增长。目前，两期FiT均已到期，FiT 3尚未推出，户用光伏用户暂难以通过上网获得收益，需要配储提高自发自用能力。2024年4月批准2021-2030 年国家电力发展计划（PDP 8），规划到2030年新增自发自用屋顶光伏2.6GW，电网侧大型电池储能项目300MW。泰国泰国集中式电站/工商业/户用光伏均可获得FiT上网电价。2019年，户用光伏FiT上网电价标准为1.68 泰铢/千瓦时，仅约为居民用电价格的一半，同时屋顶光伏所有者须支付8500泰铢的接网费用，经济性不佳，屋顶光伏推广不及预期。2022年，泰国将FiT上调至2.17泰铢/kWh（光伏）/2.83泰铢/kWh（光 储），2024-2030年每年100MW补贴配额，补贴的额度和范围都略显不足。根据2018-2037年替代能源发展计划（AEDP 2018），泰国计划到2037年光伏累计装机达到12.14GW。马来西亚马来西亚马来西亚为光伏参与者（居民、工商业、政府大楼）提供NEM净计量方案，分布式光伏发电余电可上网全额抵扣用电电费。户用装机配额上限为350MW，2021年4月-2024年12月，最多累计350MW的居民用户可申请净计量补贴。国家能源转型路线图（NETR）计划，到2025年可再生能源装机份额达到31%，2035年达到40%，2050年达到70%。东南亚主要光储市场相关激励政策东南亚主要光储市场相关激励政策26南非：南非：1-7月逆变器出口同比下滑，但环比呈现改善月逆变器出口同比下滑，但环比呈现改善3.3资料来源：海关总署，平安证券研究所南非是非洲最大的户用光储市场，南非是非洲最大的户用光储市场，1-7月出口同比下滑，但环比呈现改善。月出口同比下滑，但环比呈现改善。南非是非洲光储逆变器最大的市场，2023年我国出口南非的逆变器金额共计35.7亿元，占我国出口非洲逆变器总额的72%。南非作为非洲最大的经济体和主要的煤炭生产国，电力结构严重依赖火电，火电厂设备的老化、电网设施的薄弱，导致电力供应存在压力，电网采取常态化停电，严重影响居民日常生产生活。2023年电力危机下，南非用于备电的户储需求快速增长。2023年三季度起，由于前期大量备货，以及季节性因素，我国逆变器出口南非规模出现下滑。2024年1-5月，为备战5月总统大选，南非限电改善明显，一定程度减缓了居民对户储的需求；大选期间商业活动节奏受到影响，加之前期库存仍有积压，导致逆变器出货量同比下滑，1-7月我国逆变器出口南非金额共计7.5亿元，同比减少76%。但随着大选结束，市场秩序重新恢复，南非户用光储逆变器月度出口环比有所改善。35.7,72%3.6,7%1.6,3%1.1,2%1.0,2%0.9,2%0.7,2%5.1,10%南非尼日利亚埃及肯尼亚津巴布韦摩洛哥突尼斯其它2023年我国逆变器出口非洲年我国逆变器出口非洲各国金额及占比（亿元，各国金额及占比（亿元，%）我国各月度出口非洲地区逆变器金额我国各月度出口非洲地区逆变器金额2024年年1-7月我国逆变器出口非洲主要国家金额及增速月我国逆变器出口非洲主要国家金额及增速3.22.02.02.43.23.63.74.33.05.27.38.36.73.22.32.41.92.62.50.01.02.03.04.05.06.07.08.09.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年月度出口金额/亿元2023年月度出口金额/亿元7.54.31.20.80.60.60.50.531.11.40.50.60.00.40.10.4-76!6510451 %-200%0 0000000000%0.05.010.015.020.025.030.035.0南非尼日利亚 摩洛哥肯尼亚马里突尼斯 塞内加尔埃及2024年1-7月出口金额（左轴，亿元）2023年1-7月出口金额（左轴，亿元）yoy（右轴，%）27南非：停电改善南非：停电改善 电力系统改革，南非分布式光储驱动因素或将发生变化电力系统改革，南非分布式光储驱动因素或将发生变化3.3资料来源：海关总署，平安证券研究所停电驱动停电驱动2023年南非户储需求增长，年南非户储需求增长，2024年停电问题改善明显。年停电问题改善明显。2023年，停电问题是南非户储需求快速增长的主要驱动因素。由于原有发电设施老化和故障等原因，2023年Eskom经历了严重的停电问题，推动户储需求增长。2024年初以来，随着燃煤机组发电性能的整体提升，以及前期停产维修的部分机组恢复发电能力，Eskom的供电能力得到较大恢复；同时，2023年分布式光储的快速安装也一定程度减缓了电力供需矛盾。截至2024年8月25日，Eskom已连续150天没有计划限电，迎来了改善停电的“里程碑”。Eskom对于停电问题的改善充满信心，在8月26日的新闻发布会上表示，到2025年3月，该国有望结束长期以来的“计划限电”。南非电力系统迎来重磅改革，该国电力供应能力有望得到改善。南非电力系统迎来重磅改革，该国电力供应能力有望得到改善。2024年8月，南非电力监管法修正案通过，电力市场将迎来巨大改革。南非国家电力公司Eskom将经历一系列改革，将原本的发电、输电、市场运营职责分立，在发电环节引入独立电力生产商，扩大发电资源供应。新法案旨在促进市场竞争，助力南非电力行业健康发展。新法案推出的意义深远，有望推动南非电力系统实现现代化转型，逐步告别“计划限电”问题，确保长期能源安全，并推动电力系统的绿色转型。1.130.870.600.911.381.231.343.542.484.226.457.065.511.811.161.300.630.710.850123456781月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年月度出口金额/亿元2023年月度出口金额/亿元电力系统改革将是个较长期的过程。若南非电力系统的发电和输配电能力得到明显改善，户用光储系统的需求或将受到抑制。但与此同时，电网侧集中式光储系统、工商业光储系统有望迎来新的生命力。光伏可为南非电力系统提供清洁平价的电力；而储能可以缓解输配电压力，为电网提供支撑。整体而言，我们认为停电改善和电力系统改革的背景下，南非户储需求面临不确定性；但发电资源有限、用电需求增加的背景下，该国集中式和分布式光储仍将有发展空间。我国各月度出口南非逆变器金额我国各月度出口南非逆变器金额28乌克兰：政策鼓励户用光储安装，恢复电力供应乌克兰：政策鼓励户用光储安装，恢复电力供应3.4资料来源：海关总署，乌克兰国会官网，epravda，平安证券研究所乌克兰战后恢复供电需求迫切。乌克兰战后恢复供电需求迫切。根据光储星球整理乌克兰太阳能协会数据，截至2023年1月，乌克兰工商业光伏累计装机6.3GW，户用光伏累计装机1.4GW。俄乌冲突期间，乌克兰约50%的能源基础设施遭到破坏，供电出现缺口。分布式光储是用户侧恢复供电保障的重要方式，光储星球估计，2023年新建的500MW光伏电站中，90%为容量不超过1兆瓦的分布式光伏电站，主要用于自用；40%以上配备了储能系统。7月，我国出口乌克兰的逆变器金额达0.53亿元，环比增长384%，显示出乌克兰光储的强劲需求。除直接出口乌克兰外，我国光储产品还可能通过邻国波兰、斯洛伐克、匈牙利的经销渠道流入乌克兰市场。政策大力支持分布式光储安装。政策大力支持分布式光储安装。乌克兰2030年前国家可再生能源行动计划提出，到2030年电力部门新增10GW可再生能源装机，预计投资200亿美元。具体政策方面，该国为居民提供零息贷款，用于购买户用光储设备；并推出对风光储设备免征关税与增值税的政策，降低购置成本。我国各月度出口乌克兰逆变器金额我国各月度出口乌克兰逆变器金额乌克兰户用光储支持政策乌克兰户用光储支持政策我国各月度出口乌克兰及其邻国逆变器金额（亿元）我国各月度出口乌克兰及其邻国逆变器金额（亿元）项目项目详情详情风光储设风光储设备免税备免税7月16日，乌克兰最高议会通过一项法案，将对进口能源设备免征关税与增值免征关税与增值税税，免税设备包括发电机、风能和光伏发电设备、蓄电池（低功率电池除外）。0息息/低息低息贷款贷款7月23日，乌克兰国会官媒消息，公民已可申请期限10年的0息贷款息贷款，金额最高48万格里夫纳（合人民币8.3万元），用于购置户用光储系统；公寓楼共同所有者协会、住房建设合作社可申请期限5年、年利率7%的贷款贷款，金额最高500万格里夫纳（人民币86万元），可覆盖用户侧光储系统投资成本的70%。0.130.050.040.010.050.110.530.300.120.100.050.030.020.040.080.150.180.170.020.000.100.200.300.400.500.601月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2024年月度出口金额/亿元2023年月度出口金额/亿元0.90.80.70.61.51.82.10.00.51.01.52.02.5202401202402202403202404202405202406202407匈牙利斯洛伐克波兰乌克兰合计29特斯拉派能科技SonnenLG ES沃太能源E3/DC其它比亚迪,24%Sonnen,23%SENEC,15/DC,14%沃太能源,6%华为,5%其它,13%EnphaseTeslaLGESSolarEdgeGenerac其它户储竞争格局：欧洲和新兴市场是国内企业主要舞台户储竞争格局：欧洲和新兴市场是国内企业主要舞台3.5资料来源：EUPD，EnergySage，IHS，EESA，平安证券研究所户储竞争格局：欧洲和新兴市场是国内企业主要户储竞争格局：欧洲和新兴市场是国内企业主要舞台，需求分化下部分企业仍将有亮眼表现。舞台，需求分化下部分企业仍将有亮眼表现。全球户储市场呈现“群雄割据”局面，不同国家市场的优势品牌各有不同，通常既包括近水楼台的本土企业，如美国Enphase、Tesla、德国Sonnen；也包括在某一个或几个国家长期深耕、建立品牌口碑和服务体系的国内品牌，如派能科技、比亚迪、德业股份。目前，国内户储赛道企业主要在欧洲市场和东南亚、南非等新兴市场发力，美国市场则更多以贴牌代工形式进入。产品力、渠道布局和服务能力构成户储企业的核心竞争力，主要企业经过多年积累，在各自的优势市场已具有一定口碑。2024年全球户储增长放缓，但不同市场需求呈现分化，新兴市场增速好于欧洲市场。布局更侧重新兴市场、在新兴市场市占率领先的企业仍有望获得亮眼的业绩表现。2023年中国户用自主品牌储能提供商全球出货量排名年中国户用自主品牌储能提供商全球出货量排名全球主要户储市场竞争格局（出货量占比）全球主要户储市场竞争格局（出货量占比）05001,0001,5002,000华为阳光电源 沃太能源 古瑞瓦特 德业股份 麦田能源 派能科技 大秦数能 双登集团 科华数能出货量/MWh全球（全球（2020）德国（德国（2022）美国（美国（2022H2）二、组串式：印巴、拉美需求高增二、组串式：印巴、拉美需求高增目录目录CON TEN TS一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃三、户储：亚洲新兴市场崛起三、户储：亚洲新兴市场崛起30四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇五、大储：中东成为出海新热土五、大储：中东成为出海新热土六、重点标的跟踪六、重点标的跟踪投资建议及风险提示投资建议及风险提示31微逆微逆|需求端：美国、欧洲、巴西是三大主要市场需求端：美国、欧洲、巴西是三大主要市场4.1资料来源：德国联邦网络局，平安证券研究所美国市场：全球最大的微逆市场，安规需求驱动微逆发展。美国市场：全球最大的微逆市场，安规需求驱动微逆发展。美国存在组件级关断的安规要求，户用光伏系统需要安装微型逆变器，或组串式逆变器 关断器/优化器。微型逆变器的性价比通常优于组串 关断/优化器，因此美国市场对微逆有较大的需求，美国是全球最大的微逆市场（2023年，龙头Enphase约64%的收入来自于美国地区）。2024年，加州NEM 3.0的落地将导致美国户用光伏装机下滑，影响美国微逆市场需求。但由于美国市场更侧重本土品牌，国内企业在该市场的份额相对不大，受到的影响较小。欧洲市场：阳台光伏场景推升需求。欧洲市场：阳台光伏场景推升需求。消费者对安全性和效率有要求，微逆逐渐渗透；加之即插即用的阳台光伏场景兴起，提振微逆需求。德国SolarpaketI计划于2024年5月正式获批，阳台光伏简化注册逆变器功率从600W提升至800W，简化安装注册流程，促进阳台光伏推广应用；欧洲其他市场，如奥地利、法国、意大利、波兰等国也都出台了支持居民安装阳台光伏系统的政策，有望进一步释放微型逆变器需求。巴西市场：户用光伏组串、微逆并存，微逆凭借效率优势不断渗透。巴西市场：户用光伏组串、微逆并存，微逆凭借效率优势不断渗透。巴西日照时间长，光照资源优良，微型逆变器具有组件级最大功率点跟踪（MPPT）功能，在发电量上有更好的表现，因此仍处于持续渗透阶段。德国阳台光伏系统装机快速增长德国阳台光伏系统装机快速增长登记数量登记数量/万台万台登记规模登记规模/MW单台平均功率单台平均功率/W2022年8.7-2023年262008002024H122200900注：由于阳台光伏系统免于审批，实际安装的项目并非全部登记在册，联邦网络局认为实际安装规模远大于此值32微逆微逆|需求端：美国需求出现恢复，欧洲市场存在分化需求端：美国需求出现恢复，欧洲市场存在分化4.1资料来源：Enphase官网，平安证券研究所EnphaseQ2收入环比改善，微逆需求改善幅度弱于户储。收入环比改善，微逆需求改善幅度弱于户储。Enphase是全球微逆龙头，其业绩情况和对后市的判断对于微逆市场有一定的参考价值。根据Enphase第二季度财报和业绩说明会，2024Q2公司实现营收3.04亿美元，同/环比-57%/ 16%。公司Q2微逆出货140.3万台，同/环比-73%/ 2%；储能电池出货量120MWh，同/环比 46%/ 59%。公司预计Q3营收3.7-4.1亿美元，环比增长22%-35%，主要是户储电池提供了业绩增量。公司业务布局以美国为主，Q2美国和国际市场收入占比分别为65%/35%。美国市场：美国市场：NEM 3.0过渡完成，户储提供新的增长动能。过渡完成，户储提供新的增长动能。公司Q2美国营收1.99亿美元，环增32%。加州微逆销售持平，非加州地区微逆、电池销售额环比分别增长6%和10%。加州市场基本消化了NEM 3.0影响，微逆需求基本稳定，不再下降；同时NEM 3.0带来的高配储率为公司户储电池业务提供了新的增量。欧洲市场：需求分化，德国户用市场表现优于法国、荷兰。欧洲市场：需求分化，德国户用市场表现优于法国、荷兰。公司Q2欧洲业务收入环比基本持平，微逆销量持平，电池销量环增18%。荷兰Q2渠道销售量环比下降15%，该国光伏政策端仍存在不确定性；法国渠道销售量环比持平，德国渠道销售量环增7%，主要由于户用光伏场景需求向好。整体而言，公司的业绩指引呈现出对未来业绩的信心，美、欧微逆市场需求迎来修复。国内微逆参与者通常也有户储电池布局，因此即使微逆需求恢复相对较慢，户储去库结束、降息刺激等因素下，相关企业业绩仍有望向好。Enphase分季度主要产品出货量及收入分季度主要产品出货量及收入519.8 390.5 159.6 138.2 140.3 01002003004005006002023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2微逆出货量（万台）2023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2微 逆 出 货 量微 逆 出 货 量（万台万台）519.8390.5159.6138.2140.3微 逆 出 货 量微 逆 出 货 量（MW）2,1211,586660604608储 能 电 池 出储 能 电 池 出货量货量（MWh）82868176120季度收入季度收入/亿亿美元美元7.115.513.022.633.04Enphase微逆出货量环比基本持平微逆出货量环比基本持平33微逆微逆|供给端：供给端：Enphase独大，竞争格局“一超多强”独大，竞争格局“一超多强”4.2资料来源：各公司年报，平安证券研究所微逆市场呈现微逆市场呈现Enphase独大、“一超多强”的格局。独大、“一超多强”的格局。微逆属于新产品，且市场兴起于美国，扎根美国市场的Enphase一家独大，占据全球主要份额；第二梯队参与者包括国内企业禾迈股份、昱能科技、德业股份等。根据各公司年报披露，Enphase 2023年微逆出货量1550万台，出货量规模远大于国内三家主要参与者，全球微逆市场呈现一超多强格局。Enphase主要部署美国市场和欧洲市场，2023年美国收入占比约64%；国内企业布局欧洲、北美、拉美三大市场，以技术实力和服务积累，推动所在市场微逆应用渗透。微逆市场空间广阔、Enphase份额领先，国内企业有广阔的替代空间。全球主要微逆企业全球主要微逆企业2023年出货量和营收情况年出货量和营收情况微逆出货量微逆出货量（万台）（万台）微逆营业收入微逆营业收入（亿元）（亿元）Enphase1550总收入（含储能电池）22.9亿美元（按7.15汇率折合人民币约164亿元）禾迈股份禾迈股份131.8814.14昱能科技昱能科技未单独披露，使用禾迈、德业平均单位收入换算约88万台9.41德业股份德业股份27.352.83二、组串式：印巴、拉美需求高增二、组串式：印巴、拉美需求高增目录目录CON TEN TS一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃三、户储：亚洲新兴市场崛起三、户储：亚洲新兴市场崛起34四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇五、大储：中东成为出海新热土五、大储：中东成为出海新热土六、重点标的跟踪六、重点标的跟踪投资建议及风险提示投资建议及风险提示35大储市场：全球市场增长强劲，中、美、欧是主力市场大储市场：全球市场增长强劲，中、美、欧是主力市场5.1资料来源：CNESA，EASE，Wood Mackenzie，SunWiz，EIA，平安证券研究所测算需求端：我们预计需求端：我们预计2024年全球大储新增装机年全球大储新增装机57.8GW，同比增长，同比增长77%。2023年，全球大储新增装机32.7GW，同比增长138%，中、美、欧市场均呈现显著增长。2024年，中、美在前期高基数下增速数字略显放缓，但仍维持较强增势；欧洲市场、中东新兴市场则有望迎来大储装机的快速增长。我们预计，2024/2025年全球大储新增装机57.8/77.8GW，增速分别为77%和35%。大储出海机遇优良，美欧、中东需求可期。大储出海机遇优良，美欧、中东需求可期。与国内市场相比，海外大储竞争格局和盈利水平相对更优，国内头部企业寻求出海。国内企业大储出海市场主要包括两类：美欧高价值市场、中东新兴市场。美、欧电力市场化程度高，大储项目可获得合理的经济回报，市场高壁垒、高毛利；国内企业凭借产业链优势，可以在相同或更低的售价下实现比欧美大储企业更高的毛利率，分享美欧大储市场高速增长的红利。新兴市场增速强劲，政府自上而下推动集中式光储项目部署，单体项目规模庞大；国内企业凭借优良的交付能力和性价比竞逐新兴市场。大储出海机遇优良，美欧、中东市场将成为全年大储需求的主要增长点。全球大储市场空间预测（单位：全球大储市场空间预测（单位：GW）大储出海机遇概述大储出海机遇概述高价值市场高价值市场新兴市场新兴市场主要地区主要地区美、欧中东驱动因素驱动因素市场化因素驱动。可再生能源大比例接入 电网老旧，大储对电力系统形成支撑；大储系统可获得市场化回报。自上而下部署。沙特等地区大力发展集中式可再生能源电站，由于电网相对薄弱，高比例配储 离网模式的大电站较为受欢迎。竞争要素竞争要素市场准入、项目案例、产品性能、提供完整服务的能力；美国市场部分参与者可通过产业链本土化获得额外补贴，为客户节省成本，获得一定竞争力。大规模项目的交付能力；性价比；与国内大型EPC企业的合作等。主要参与者主要参与者海外：Tesla，SMA，Fluence；国内：阳光电源、阿特斯等市场处于早期，国内企业凭借产业链优势，成本和交付能力更优，率先抢占这一市场，包括阳光电源、上能电气等6.719.832.041.81.82.86.39.24.07.911.514.313.7 32.7 57.8 77.8 0102030405060708090202220232024E2025E其它市场澳大利亚美国欧洲中国全球合计36我国各月度出口沙特阿拉伯逆变器金额我国各月度出口沙特阿拉伯逆变器金额我国各月度出口阿联酋逆变器金额我国各月度出口阿联酋逆变器金额1.30.11.51.41.12.70.20.40.10.10.10.10.10.20.61.32.61.20.50.00.51.01.52.02.53.01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2024年月度出口金额/亿元2023年月度出口金额/亿元8.105.352.811.681.120.860.690.600.600.551.96沙特阿拉伯阿联酋土耳其阿曼摩洛哥以色列黎巴嫩伊朗约旦突尼斯其它大储市场：以沙特、阿联酋为代表的中东市场需求迎来爆发大储市场：以沙特、阿联酋为代表的中东市场需求迎来爆发5.2资料来源：海关总署，平安证券研究所沙特、阿联酋是中东地区光储部署的主要市场，上半年增长强劲。沙特、阿联酋是中东地区光储部署的主要市场，上半年增长强劲。2024年上半年，我国对中东地区的逆变器出口金额共计24.3亿元，同比增长10%。其中，沙特阿拉伯、阿联酋逆变器出口增长较快，上半年我国出口沙特阿拉伯逆变器共计8.10亿元，同比增长889%；出口阿联酋地区逆变器共计5.35亿元，同比增长24%。7月，我国出口沙特的逆变器金额降幅较大，主要由于沙特地区以大型项目为主，导致逆变器出口存在波动；我国出口阿联酋的逆变器金额继续上升。沙特光储逆变器需求迎来爆发，上半年一跃成为我国出口中东地区第一大、亚洲第三大的逆变器市场，主要由于光储产业链价格大幅下降，以及当局自上而下推动。2023年12月，沙特宣布将每年招标20GW的可再生能源项目，目标是到2030年实现可再生能源装机规模达100-130GW。沙特阿拉伯的电网基础设施建设水平相对较弱，因此新能源光伏项目往往需要大比例配储。在沙特能源部监管下，沙特制定了2024年到2025年招标24GWh电池储能项目的计划，大储发展空间广阔。2024年上半年我国出口中东年上半年我国出口中东各地区逆变器金额各地区逆变器金额/亿元亿元0.60.60.90.70.71.82.50.70.40.80.90.90.60.40.30.30.40.40.40.00.51.01.52.02.53.01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月2024年月度出口金额/亿元2023年月度出口金额/亿元37中东成为国内新能源出海新热土，大型光、储市场前景可期中东成为国内新能源出海新热土，大型光、储市场前景可期5.2资料来源：各公司公告、官网，平安证券研究所中东地区光储发展潜力巨大，有望成为国内新中东地区光储发展潜力巨大，有望成为国内新能源企业出海的新增长极。能源企业出海的新增长极。中东用电体量大、增速高。据Energy Institute，中东地区2023年总发电量1.46万亿度，过去十年发电量复合增速3.8%。中东光伏资源丰富。世界银行统计，中东地区年均太阳辐射量普遍在2000kWh/m2以上，高于中国光照资源最好的西北地区。中东主要国家能源转型意识强、经济基础好、政策支持力度大，已出台“沙特2030 愿景”、“2050年阿联酋能源战略”等战略规划。中东电力基础设施相对薄弱，新能源光伏项目往往需要大比例配储，对电力系统形成支撑。国内新能源企业征战新兴市场，加速布局中东，国内新能源企业征战新兴市场，加速布局中东，中东成为国内企业出海“新热土”。中东成为国内企业出海“新热土”。国内风光储企业中东出海布局国内风光储企业中东出海布局时间时间公司公司布局国家布局国家事项事项7.16晶科能源晶科能源沙特阿拉伯与沙特公共投资基金（PIF）、沙特能源设备公司Vision Industries Company（VI）成立合资公司，将在沙特建设光伏电池及组件产能各10GW，预计投资近10亿美元。7.16TCL中环中环沙特阿拉伯与PIF、VI成立合资公司，将在沙特建设20GW硅片产能，预计投资20.8亿美元。7.16远景科技远景科技沙特阿拉伯与PIF、VI成立风电装备合资公司，进行风机及关键零部件的本地化生产制造，帮助沙特风电价值链实现2030年75%本地化生产的目标。7.15阳光电源阳光电源沙特阿拉伯与沙特ALGIHAZ签约7.8GWh全球最大储能项目，2024年开始交付，2025年全容量并网。6.13钧达股份钧达股份阿曼与阿曼投资署签约，拟在阿曼投建年产10GW高效光伏电池产能，投资金额约7亿美元。6.3协鑫科技协鑫科技阿联酋与穆巴达拉主权基金订立合作协议，探讨合作开发阿联酋首个多晶硅生产设施。38供给端供给端|国内大储市场价格内卷仍存国内大储市场价格内卷仍存5.3资料来源：EESA，储能与电力市场，寻熵研究院，平安证券研究所国内大储市场竞争激烈，存在“价格内卷”现象。国内大储市场竞争激烈，存在“价格内卷”现象。电力市场化是长期大计，国内大储参与市场比例小、实际调用率低的情况短期难以快速改善，产品层面的竞争壁垒尚未凸显，导致价格竞争激烈。根据储能与电力市场统计，2024年7月，国内2小时储能系统投标的加权平均报价已下降至0.59元/Wh，同比下降47%，环比下降5%。“价格内卷”情形下，国内大储系统集成环节竞争格局尚不明朗。0500010000阳光电源中国中车远景能源新源智储中天科技电工时代瑞源电气融和元储科华数能智光储能0500010000中国中车新源智储远景能源中天科技电工时代瑞源电气融和元储智光储能金风科技采日能源2023年国内企业交流侧储能系统年国内企业交流侧储能系统全球出货量排名（单位：全球出货量排名（单位：MWh）2023年国内企业交流侧储能系统年国内企业交流侧储能系统国内出货量排名（单位：国内出货量排名（单位：MWh）国内国内2h储能系统投标平均报价持续下探（单位：元储能系统投标平均报价持续下探（单位：元/Wh）1.47 0.62 0.59 0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.02023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-071h2h4h39特斯拉阳光电源中国中车Fluence海博思创其它特斯拉阳光电源Fluence其它Nidec特斯拉比亚迪其它中国中车海博思创新源智储远景能源其它供给端供给端|海外大储市场竞争格局较好，国内领军企业已崭露头角海外大储市场竞争格局较好，国内领军企业已崭露头角5.3资料来源：Wood Mackenzie，平安证券研究所海外大储竞争格局整体好于国内。海外大储竞争格局整体好于国内。欧美电力市场化程度高，大储装机主要由市场回报驱动，业主对产品的要求更高，产品性能、项目积累、准入认证等壁垒较国内市场更高。海外大储产品价格高于国内，而国内龙头企业相对于海外龙头具有突出的成本优势，在海外市场具有竞争力。根据公司公开业绩说明材料计算，2023年，Fluence储能系统单Wh平均收入约0.38美元（按1:7.2汇率折算人民币2.7元/Wh），毛利率约7%；特斯拉储能系统单Wh平均收入0.41美元（折算人民币3.0元/Wh），储能系统毛利率19%。与之相比，国内龙头阳光电源储能系统2023年单Wh收入1.70元，储能系统毛利率达到37.5%，成本控制能力和性价比具有竞争力。国内大储企业凭借产品实力和品牌渠道，在海外市场已获得一定的市场地位。根据Wood Mackenzie数据，2023年阳光电源储能系统集成全球市占率约12%，位列第二；全球市场份额前五大企业中，共有阳光电源、中国中车、海博思创3家中国企业。分市场来看，阳光电源在北美市场地位领先，市占率约18%，位列第二；比亚迪在欧洲市场地位领先，市占率约15%，位列第三。亚太市场参与者份额相对分散，以中国企业为主。国内头部企业出海崭露头角，有望把握美欧和新兴市场大储机遇，获得丰厚利润。2023年全球及主要地区储能集成商市场份额排名年全球及主要地区储能集成商市场份额排名 全球市场全球市场 北美市场北美市场 欧洲市场欧洲市场 亚太市场亚太市场二、组串式：印巴、拉美需求高增二、组串式：印巴、拉美需求高增目录目录CON TEN TS一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃三、户储：亚洲新兴市场崛起三、户储：亚洲新兴市场崛起40四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇五、大储：中东成为出海新热土五、大储：中东成为出海新热土六、重点标的跟踪六、重点标的跟踪投资建议及风险提示投资建议及风险提示41光伏逆变器等电力电子转换设备,130.9,42%新能源投资开发,89.6储能系统,78.2光伏电站发电,4.8其他,6.8阳光电源（阳光电源（300274.SZ）：大储出海龙头，光储双轮驱动）：大储出海龙头，光储双轮驱动6.1资料来源：wind，平安证券研究所测算业务业务构成。构成。公司以光伏逆变器起家，逐渐形成了光伏逆变器、储能系统、新能源投资开发三大主要业务板块，同时布局风电变流器、制氢电解槽等产品。公司储能产品覆盖大储、工商储和户储场景，侧重高价值海外大储市场。公司光伏逆变器、储能系统全球市场地位领先，根据Wood Mackenzie，2023年公司光伏逆变器全球市占率约25%，储能系统市占率16%，均位居全球第二位。业绩驱动因素业绩驱动因素。海外大储高景气，公司分享增长红利。大储方面，海外大储高景气，公司分享增长红利。大储方面，美、欧大储装机需求高增，竞争格局优良，为国内头部企业带来机遇；中东新兴市场大储需求爆发，“一带一路”引领 高性价比优势下，国内企业有望获得大部分份额。公司扎实布局海外大储市场，市占率全球领先的同时，性价比和毛利率表现优于海外同业竞争者。海外大储高价值市场 新兴市场崛起，为公司带来强劲的业绩增量。光伏逆变器方面，光伏逆变器方面，公司在光伏逆变器领域具备技术、渠道和服务、品牌三大方面优势，实力超群，有望维持稳固的市场地位，光伏业务将成为公司业绩的稳固支撑。公司重要财务指标（公司重要财务指标（9月月3日收盘价）日收盘价）公司收入公司收入区域构成区域构成（单位：亿元）（单位：亿元）盈利预测详情请参考平安证券报告业绩稳步增长，出海步履强健阳光电源2024年半年度报告点评公司主营业务构成（公司主营业务构成（2024H1），），单位：亿元单位：亿元2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)40,257 72,251 96,628 117,326 131,968 YoY(%)66.8 79.5 33.7 21.4 12.5 净利润(百万元)3,593 9,440 11,884 13,783 14,617 YoY(%)127.0 162.7 25.9 16.0 6.0 毛利率(%)24.5 30.4 29.5 28.8 27.8 净利率(%)8.9 13.1 12.3 11.7 11.1 ROE(%)19.3 34.1 30.5 26.5 22.2 EPS(摊薄/元)1.73 4.55 5.73 6.65 7.05 P/E(倍)43.8 16.7 13.3 11.4 10.8 P/B(倍)8.4 5.7 4.0 3.0 2.4 0 0P00200300400500600700800201820192020202120222023 2024H1其他业务(地区)港澳台及海外地区中国大陆海外业务占比（右轴，%）42德业股份（德业股份（605117.SH）：新兴市场户储领军者，增长弹性充足）：新兴市场户储领军者，增长弹性充足6.2资料来源：公司公告，wind，平安证券研究所测算业务业务构成。构成。德业股份是户储逆变器头部玩家，业务涵盖新能源和家电两大板块。其中，新能源产品主要包括储能逆变器、光伏组串式逆变器和微型逆变器，以及储能电池包；家电产品主要包括热交换器和除湿机。2023年，新能源业务合计贡献公司71%的营收、86%的毛利。家电业务是公司的传统业务，市场地位领先，但增速相对较小，2024年上半年业绩稳中有升。业绩驱动因素业绩驱动因素。公司专注于新兴市场，增长弹性充足。户储方面，公司专注于新兴市场，增长弹性充足。户储方面，公司低压户储产品为拳头产品，契合新兴市场对性价比、可靠性等方面的需求；公司先发布局，深耕南非、东南亚、南亚等市场多年，与当地经销商达成深度合作，户储产品已在东南亚、巴基斯坦、南非等多个新兴市场市占率领先。东南亚和南亚户储市场需求的快速爆发一定程度抵消了欧洲和南非的下滑，为公司带来正向业绩表现。组串式逆变器方面，组串式逆变器方面，受益于印度、巴基斯坦分布式市场需求的爆发，公司组串式逆变器出货量大幅增长。全球逆变器需求分化，亚非拉分布式光储需求快速增长，公司多元化布局，对单一市场依赖小，抵御个别市场波动风险的能力强，业绩增长的持续性可期。公司主营业务构成（公司主营业务构成（2024H1），单位：亿元），单位：亿元公司重要财务指标（公司重要财务指标（9月月3日收盘价）日收盘价）盈利预测详情请参考平安证券报告盈利能力优良，新兴市场亮眼德业股份2024年半年度报告点评2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)5,956 7,480 11,896 15,944 20,434 YoY(%)42.9 25.6 59.0 34.0 28.2 净利润(百万元)1,517 1,791 3,015 3,756 4,519 YoY(%)162.3 18.0 68.3 24.6 20.3 毛利率(%)38.0 40.4 39.2 37.2 35.4 净利率(%)25.5 23.9 25.3 23.6 22.1 ROE(%)37.4 34.2 33.4 33.4 32.4 EPS(摊薄/元)2.38 2.81 4.72 5.89 7.08 P/E(倍)36.9 31.2 18.6 14.9 12.4 P/B(倍)13.8 10.7 6.2 5.0 4.0 23.22,49.56,22%7.65,16%4.54,10%1.51,3%逆变器热交换器储能电池包除湿机其他业务收入437.49,83%1.37,15%0.09,1%0.11,1%0.01,0%微型逆变器及监控设备储能系统光伏发电系统其他主营业务其他业务禾迈股份（禾迈股份（688032.SH）：国产微逆领军者，欧洲、拉美业绩可期）：国产微逆领军者，欧洲、拉美业绩可期6.3资料来源：公司公告，wind，平安证券研究所业务业务构成。构成。禾迈股份是国内微逆领军者，主业涵盖微型逆变器及监控设备、储能系统等。微型逆变器是公司的核心产品，2023年公司微型逆变器及监控设备业务板块实现营收14.1亿元，占营收比重的70%；储能系统板块实现营收3.1亿元，占比15%。公司微型逆变器及储能系统产品主要用于户用场景，也用于工商业场景；主要覆盖欧洲、拉美、北美市场。业绩驱动因素业绩驱动因素。欧洲阳台光伏场景有望放量，拉美微逆需求向好，公司后续增长弹性充足。欧洲阳台光伏场景有望放量，拉美微逆需求向好，公司后续增长弹性充足。欧洲市场整体需求向好，主要受益于德国SolarpaketI计划简化阳台光伏注册流程，以及奥地利、法国等国出台阳台光伏支持政策，阳台光伏场景有望在支持下快速放量，带动微逆市场增长。拉美市场需求表现良好，主要由于光伏产业链降价、巴西降息等因素对户用光伏的刺激。美国市场表现相对较弱，主要由于NEM 3.0政策对户用光伏需求的抑制仍需消化。公司现阶段业务收入主要来自欧洲市场，小部分来自拉美市场；美国市场处于市场开拓阶段，业绩占比相对较小，因此全年仍有望呈现较为亮眼的业绩表现。公司历史营收及增速公司历史营收及增速公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速公司主营业务构成（公司主营业务构成（2024H1），），单位：亿元单位：亿元4.957.9515.3720.269.087.6.6.21.9%-14.8%-40%-20%0 01015202520202021202220232024H1营业总收入（左轴，亿元）yoy（右轴，%）1.042.025.335.121.8829.3.84.0%-3.9%-46.2%-100%-50%0P00 02345620202021202220232024H1归属母公司股东的净利润（左轴，亿元）yoy（右轴，%）44锦浪科技（锦浪科技（300763.SZ）：组串式逆变器老牌龙头，受益新兴市场爆发）：组串式逆变器老牌龙头，受益新兴市场爆发6.4资料来源：公司公告，wind，平安证券研究所业务业务构成。构成。锦浪科技是全球并网组串式逆变器领先企业，2023年光伏逆变器市占率位居全球第三（Wood Mackenzie，数据见本报告P18）。并网组串式逆变器贡献了公司的主要营收，2023年实现营收40.6亿元，占公司营收比例67%；其它业务板块包括光伏发电系统（户用分布式光伏设计、安装、管理、运维）、储能逆变器、新能源电力生产（持有并运营分布式光伏电站）。业绩驱动因素业绩驱动因素。公司组串式逆变器市场布局全面，增长弹性充足。公司组串式逆变器市场布局全面，增长弹性充足。公司作为组串式逆变器头部企业，布局全球市场，在欧洲、亚非拉新兴市场均有多年布局。受益于印度、巴基斯坦、巴西、东南亚等新兴分布式市场需求的爆发，公司组串式逆变器出货量第二季度环比大幅增长，全年有望贡献可观增量。公司在投资者关系活动记录表中公开说明，第三季度海外出货目标预计环比增长30-50%，业绩有望维持强势。20.50,61%7.76,23%3.01,9%1.92,6%0.36,1%并网逆变器户用光伏发电系统新能源电力储能逆变器其他主营业务20.8433.1258.9061.0133.5583.0X.9w.8%3.6%3.2%-10%0 0Pp020304050607020202021202220232024H1营业总收入（左轴，亿元）yoy（右轴，%）公司主营业务构成（公司主营业务构成（2024H1），），单位：亿元单位：亿元公司历史营收及增速公司历史营收及增速公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速3.184.7410.607.793.52151.3I.03.7%-26.5%-43.8%-100%-50%0P00 0468101220202021202220232024H1归属母公司股东的净利润（左轴，亿元）yoy（右轴，%）二、组串式：印巴、拉美需求高增二、组串式：印巴、拉美需求高增目录目录CON TEN TS一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃一、逆变器概览：出口亮眼、板块活跃三、户储：亚洲新兴市场崛起三、户储：亚洲新兴市场崛起45四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇四、微逆：阳台光伏场景带来新机遇五、大储：中东成为出海新热土五、大储：中东成为出海新热土六、重点标的跟踪六、重点标的跟踪投资建议及风险提示投资建议及风险提示46要点总结要点总结光储逆变器出口需求持续回暖，新兴市场光储迎来爆发。光储逆变器出口需求持续回暖，新兴市场光储迎来爆发。1-7月，我国逆变器出口金额340亿元，同比减少29%。分月度来看，3-6月我国逆变器出口金额连续4个月环比回升，7月出口金额56亿元，受季节性因素影响，环比回落-14%。2024年1-7月，我国出口欧/亚/南美的逆变器金额占比分别为40%/34%/13%。欧洲长期是我国逆变器出口的第一大市场，1-7月逆变器出口金额占比从62%下降至40%，主要受库存积压和需求降速影响，表现偏弱；新兴市场光储逆变器需求强于欧、美市场，1-7月我国出口亚洲/南美的逆变器金额分别为115/46亿元，同比增速38%/31%，光储产业链降价、政策扶持、用电需求增长等因素推动亚非拉新兴市场蓬勃增长，为我国光储逆变器出海提供新的增量。组串式：印巴、拉美需求高增。组串式：印巴、拉美需求高增。组串式逆变器是现阶段光伏逆变器的主流产品，广泛用于集中式和分布式电站，在全球逆变器出货量中占比70-80%。我们测算2024年全球光伏逆变器市场空间838亿元，其中组串式611亿元。组串式逆变器需求呈现分化，前期体量较大的中美欧需求降速的同时，亚非拉新兴市场在光伏产业链降价刺激下需求高增。南亚（印度、巴基斯坦）和拉美（巴西）市场表现突出，上述市场供电缺口大、光照资源丰富，有发展集中式和分布式光伏的动力。国内组串式逆变器企业实力强劲，全球市场地位领先；先行布局新兴市场的企业表现可期。户用储能：亚洲新兴市场崛起。户用储能：亚洲新兴市场崛起。户用储能系统通常与户用光伏相配合，既能提高光伏自发自用比例，也能在电网断电情形下保障供电。我们测算2024年全球户储装机10.9GW，同比略增4%。全球户储需求分化，欧洲需求较弱，主要受德国市场渗透率较高、意大利补贴退坡等因素影响；与此同时，东南亚和印巴户储市场迎来较快增长。新兴市场居民面临电网设施薄弱、断电频繁、用电价格高等难题，存在保障供电和降低用电成本诉求，有部署户储系统的动力。新兴市场用户价格相对敏感，追求高性价比产品，具备优良性价比和先发渠道布局的国内企业正崭露头角。微逆：阳台光伏场景带来新机遇。微逆：阳台光伏场景带来新机遇。微逆可以为光伏系统提供组件级电力变换，安全性和效率更高，适用于户用和小工商业场景，尤其契合小功率阳台系统。微逆主要市场为安规或效率要求高的地区，包括美国、欧洲、巴西等。欧洲市场需求向好，多国推出阳台光伏支持政策，有望带动微逆需求增长；巴西需求强劲，主要由于光伏产业链降价、降息等因素对户用光伏的刺激；美国市场表现较弱，主要由于NEM 3.0对户用光伏需求的抑制。微逆整体渗透率低，在分布式光伏的特定需求场景逐步渗透；微逆产品与阳台光伏场景相契合，在政策强力支持下，欧洲阳台光伏的兴起有望推动微逆需求增长，成为全年微逆需求增长的重要推力。大储：中东成为出海新热土。大储：中东成为出海新热土。大储逆变器/系统、集中式逆变器主要参与者较为重叠，通常为具有大型项目案例积累、对电网有深厚理解的头部企业。海外大储是我们全年非常看好的赛道，美欧高价值市场竞争格局较好，高壁垒、高毛利；中东新兴市场增长强劲，国内企业优势突出。国内大储企业积极出海，凭借优良的产品交付能力、项目案例积累和产品性价比，抢滩美欧大储、中东大储市场，业绩可期。投资建议：投资建议：全球光储逆变器需求多点开花，新兴市场亮点颇多。推荐：大储出海龙头、斩获中东大单的阳光电源；阳光电源；深耕户储新兴市场、实力强劲的德业股份德业股份。建议关注：国产微逆领军者，欧洲、拉美业绩可期的禾迈股份；禾迈股份；组串式逆变器老牌龙头，受益新兴市场爆发的锦浪科技锦浪科技。风险提示：风险提示：1.各市场需求增长不及预期的风险。2.全球市场竞争加剧的风险。3.市场限制政策收紧的风险。4.测算主观性相关风险。47重点公司估值重点公司估值资料来源：wind，平安证券研究所测算；未覆盖公司采用wind一致预测全球光储逆变器需求多点开花，新兴市场亮点颇多。推荐：推荐：大储出海龙头、斩获中东大单的阳光电源；阳光电源；深耕户储新兴市场、实力强劲的德业股份德业股份。建议关注：建议关注：国产微逆领军者，欧洲、拉美业绩可期的禾迈股份；禾迈股份；组串式逆变器老牌龙头，受益新兴市场爆发的锦浪科技锦浪科技。重点公司估值重点公司估值公司名称公司名称股票代码股票代码股票价格股票价格/元元EPS/元元P/E评级评级2024/9/32023A2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E阳光电源阳光电源30027476.004.555.736.657.0516.713.311.410.8推荐德业股份德业股份60511787.662.814.725.897.0831.218.614.912.4推荐禾迈股份禾迈股份688032129.804.145.046.969.2331.425.718.714.1未评级锦浪科技锦浪科技30076357.131.952.553.454.3229.322.416.613.2未评级48风险提示风险提示1.各市场需求增长不及预期的风险。各市场需求增长不及预期的风险。经济性是各国分布式光储装机的重要驱动因素，受能源价格、系统成本、鼓励政策、利率等因素影响较大。若主要市场上述因素发生变动，可能导致市场需求增长不及预期。2.全球市场竞争加剧的风险。全球市场竞争加剧的风险。光储逆变器新兴市场景气度高，国内外企业均积极布局。若后续市场竞争加剧，相关企业的市场份额和盈利能力可能受到负面影响。3.市场限制政策收紧的风险。市场限制政策收紧的风险。美欧、印巴均存在发展本土产业链的倾向，可能采用关税、市场准入限制、本土制造补贴等方式扶持本土光储产业链，相对削弱我国企业在当地市场的出口竞争力。若海外部分市场对我国企业市场限制收紧，可能影响相关公司在海外市场的业务开展。4.测算主观性相关风险。测算主观性相关风险。本报告中关于逆变器及储能市场需求的未来数据涉及主观测算内容。分析师结合第三方机构指引及自身对市场的判断进行假设并得出测算结果，测算假设及过程在附录中列明。由于市场环境的不确定性和预测的固有局限性，实际结果可能与我们的测算存在一定差异。附录附录AP P E N D I X49附录：附录：文中数据文中数据测算假设说明测算假设说明50全球光伏装机预测假设说明全球光伏装机预测假设说明1资料来源：SolarPower Europe，SEIA，Mercom，Absolar，国家能源局，平安证券研究所测算直直/交流侧换算说明：交流侧换算说明：交流侧反映逆变器端/实际并网的装机规模；直流侧反映组件端的装机规模，由于发电损耗等因素，直流侧安装组件规模通常高于交流侧10-20%。国内能源局公布数据为交流侧口径，海外机构Solar Power Europe、SEIA统计口径通常为直流侧。我们采用的统计数据，历史数据分别参考两处口径，并计算换算比例；国内2024/2025新增装机按交流侧预测，并假设交流侧/直流侧=1.20换算为直流侧；海外地区参考相关机构预测的直流侧数据，并按交流侧装机=直流侧/1.15换算为交流侧装机。国内市场：国内市场：综合考虑上年装机基数高、光伏消纳形势趋于严峻、分布式光伏“入市”预期升温等情况，我们预计2024、2025年装机增速有所放缓，交流侧新增装机分别为250/270GW，同比分别增长16%/8%。欧洲市场：欧洲市场：我们预计2024/2025年光伏直流侧新增装机77/89GW，同比分别增长10%/15%。能源转型的推进、农业光伏等新兴场景的渗透，将推动欧洲光伏装机继续增长；但由于前期装机高基数和传统能源价格下降，增速将较前期有所放缓。美国市场：美国市场：我们参照SEIA预测，预计2024年光伏新增装机40GW，同比增长23%。SEIA预计24年商业/社区/公用事业/户用光伏装机同比分别 19%/ 15%/ 26%/-13%。户用光伏装机下滑主要受加州净计量政策和利率的影响。印度市场：印度市场：印度JMK research统计，2024年上半年印度光伏新增装机12.2GW，同比增长70%；根据Mercom统计，上半年印度大型光伏项目招标规模共计41.4GW。考虑到ALMM抢装、光伏平价等因素，我们认为2024年印度装机将快速增长，2025年增速相对放缓。其它地区：其它地区：参考欧洲光伏协会最新预测数据进行估算。全球主要地区光伏直流侧装机规模预测全球主要地区光伏直流侧装机规模预测（单位：（单位：GW）202220232024E2025E中国94.7253.0300324欧洲46.170.07789美国21.932.44042巴西10.815.41616美洲其他10.211.21316印度17.412.53136亚太其他3037.5 4965中东与非洲8152026合计合计239447546614全球主要地区光伏交流侧装机规模预测全球主要地区光伏交流侧装机规模预测（单位：（单位：GW）202220232024E2025E中国87216250270欧洲40616777美国19283537巴西9131414美洲其他9101114印度15112731亚太其他26334357中东与非洲7131723合计21338546452251全球光伏逆变器市场空间预测全球光伏逆变器市场空间预测-过程及假设说明过程及假设说明2资料来源：Solar Power Europe，中国光伏行业协会，首航新能招股说明书，平安证券研究所测算存量置换：存量置换：我们假设逆变器替换周期为10年，使用10年前的光伏装机容量近似估计存量电站的逆变器更新需求。逆变器出货量：逆变器出货量：考虑在途、库存及损耗，逆变器实际出货量通常高于逆变器的安装量（新增装机 存量替换），我们假设在途、库存及损耗比例在10%左右，即出货量为（新增装机 存量替换）*（1 10%）。逆变器分类：逆变器分类：表中集中式/分布式电站占比，以及两类电站使用逆变器的种类占比为假设数。我们假设集中式电站中组串式逆变器的占比逐步增加；分布式电站中，组串式逆变器占比更大，同时微逆小幅渗透。逆变器单价：逆变器单价：集中式逆变器技术成熟，我们假设其单价基本稳定，2024/2025年均为0.1元/W；组串式逆变器功率范围多样，品类较广，我们假设2024/2025年平均单价稳中有降，分别为0.14/0.13元/W；微逆产品存在向单机更大功率演变的趋势，且行业整体较早，仍存在规模效应降本的空间，我们假设2024/2025年单价分别为0.90/0.80元/W。全球光伏逆变器市场空间预测（测算过程）全球光伏逆变器市场空间预测（测算过程）202220232024E 2025E 全球新增光伏装机（直流侧，GW）239447546614全球新增光伏装机（交流侧，全球新增光伏装机（交流侧，GW）213 385 464 522 存量逆变器置换装机（GW）29.535.538.447.6 在途、库存及损耗比例（%）10%全球逆变器出货量（全球逆变器出货量（GW）267 463 553 626 集中式光伏电站占比（%）42SPP%其中：集中式逆变器占比（%）4575%其中：组串式逆变器占比（%）55ce%分布式光伏电站占比（%）58GPP%其中：组串式逆变器占比（%）96.4.5.0.5%其中：微逆占比（%）3.6%4.5%5.0%5.5%集中式逆变器占比（%）19!%集中式逆变器出货量（GW）50.498.1102.2109.6集中式逆变器单价（元/W）0.10.10.10.1集中式逆变器市场空间（亿元）集中式逆变器市场空间（亿元）50.498.1102.2109.6组串式逆变器占比（%）79wy%其中：集中式电站用组串式占比（%）23223%其中：分布式电站用组串式占比（%）56EHG%集中式电站用组串式逆变器出货量（GW）61.6147.1174.1203.6分布式电站用组串式逆变器出货量（GW）149.1207.6262.5295.9组串式逆变器出货量（GW）210.7354.7436.5499.5组串式逆变器单价（元/w）0.160.150.140.13组串式逆变器市场空间（亿元）组串式逆变器市场空间（亿元）337.2532.1611.1649.3其中：集中式电站用组串式逆变器市场空间（亿元）98.6220.6243.7264.6其中：分布式电站用组串式逆变器市场空间（亿元）238.6311.4367.4384.7微逆占比（%）2.1%2.1%2.5%2.8%微逆出货量（GW）5.69.813.817.2微逆单价（元/W）1.101.000.900.80微逆市场空间（亿元）微逆市场空间（亿元）61.397.8124.3137.8全球逆变器市场空间（亿元）全球逆变器市场空间（亿元）449 728 838 897 523.06.94.64.20.50.71.51.70.30.40.40.51.22.54.47.05.110.410.913.40246810121416202220232024E2025E其它澳大利亚美国欧洲合计全球户储市场空间预测假设全球户储市场空间预测假设3资料来源：CNESA，EASE，Wood Mackenzie，SunWiz，平安证券研究所测算全球户储市场空间预测（单位：全球户储市场空间预测（单位：GW）欧洲：欧洲：EASE预计预计2024/2025年新增装机分别为年新增装机分别为4.6/4.2GW，我们直接采用EASE（欧洲储能协会）预测。装机需求下滑，主要由于第一大市场德国户用光储渗透率较高、增速下降，以及意大利、西班牙、比利时等市场补贴退坡影响。美国：预计美国：预计2024/2025年户储新增装机分别为年户储新增装机分别为1.5/1.7GW，增速分别为，增速分别为110%/15%。美国加州NEM 3.0政策将导致美国户用光伏装机下降，但配储率提升，户用储能需求整体增长。SEIA预计2024年美国户用光伏装机下滑13%，主要受加州净计量政策和利率的影响，预计加州户用市场同比下降40%；25年户用光伏重回增长；Wood Mackenzie预计，2024年全美户用光伏配储比例将从2023年的14%增长到25%。我们根据以上户用光伏装机增速和配储比例，预测2024/2025年户储新增装机分别为1.5/1.7GW。澳大利亚：预计澳大利亚：预计2024/2025年户储新增装机功率年户储新增装机功率0.4/0.5GW。Sunwiz预计2024年澳大利亚户储新增装机0.8GWh，我们假设2024年装机时长2h，则装机功率0.4GW，2023/2024年装机功率同比增速分别为11%和8%，增速较小，主要由于澳大利亚户储自发自用的回报尚不明显。我们假设2025年装机功率增速为15%，主要考虑到分时电价、VPP等模式的发展有望带动需求增长。其它市场：其它市场：预计预计2024/2025年其它市场户储新增装机年其它市场户储新增装机4.4/7.0GW。其它市场指除中、欧、美、澳前四大市场外的市场，包括日本、非洲、中东、东南亚、拉美等地区，2022/2023年“其它市场”储能装机分别占全球的10%/9%。其它市场较为分散，但增速较快。受益于光储产业链平价，中东大储、南亚和东南亚户储需求迎来快速增长。我们使用全球储能装机占比，粗略估计其它市场规模，假设假设2024/2025年“其它市场”储能装机（大储、户年“其它市场”储能装机（大储、户储、工商储合计）占全球的储、工商储合计）占全球的15%/18%。装机结构来看，2023年及以前，其它市场以日本、非洲为主，储能装机形式主要为户储为主，我们假设“其它市场”大储/户储/工商储占比分别为35%/60%/5%；2024年及之后，考虑到中东市场大储需求的爆发，预计大储将成为装机容量的主力，我们假设我们假设2024/2025年“其它年“其它市场”大储市场”大储/户储户储/工商储占比分别为工商储占比分别为55/40%/5%。则其它市场户储装机总量将分别达到4.4/7.0GW。536.719.832.041.81.82.86.39.24.07.911.514.313.7 32.7 57.8 77.8 0102030405060708090202220232024E2025E其它市场澳大利亚美国欧洲中国全球合计全球大储市场空间预测假设全球大储市场空间预测假设4资料来源：CNESA，EASE，Wood Mackenzie，SunWiz，EIA，平安证券研究所测算中国：预计中国：预计2024/2025年国内大储新增装机功率年国内大储新增装机功率32.0/41.8GW。根据国家能源局7月31日新闻发布会，2024年上半年我国新型储能新增装机13.05GW/32.19GWh。我们使用集中式风电/光伏配套的储能比例估算全年国内大储市场规模，假设2024/2025年使用功率表示的配储比例分别为16.0%/19.0%，平均配置时长2.2h，预计2024/2025年国内大储新增装机功率32/42GW，容量70/92GWh。美国：美国：预计预计2024/2025年美国大储新增装机功率年美国大储新增装机功率11.5/14.3GW。根据EIA数据，美国2024年上半年大储新增装机4.23GW，同比增长136%；Wood Mackenzie预计美国大储全年新增装机增速45%，我们采用这一增速假设，则测算2024年全年装机有望达到11.5GW。Wood Mackenzie认为后续装机增速将有所放缓，综合考虑储能渗透率及抢装等因素，我们假设2025年美国大储装机增速为25%，得出全年装机14.3GW。欧洲：欧洲：EASE预计预计2024/2025年欧洲大储新增装机分别为年欧洲大储新增装机分别为6.3/9.2GW，同比增长，同比增长126%/46%。我们直接采用EASE（欧洲储能协会）预测。全球大储市场空间预测（单位：全球大储市场空间预测（单位：GW）澳大利亚：预计澳大利亚：预计2024/2025年大储新增装机功率年大储新增装机功率2.0/2.8GW。Sunwiz预计2024年大储新增装机4GWh，同比翻倍以上增长。我们假设2024年装机时长2h，则装机功率2GW；澳大利亚大储装机基数小、增速快，我们假设2025年装机功率增速40%，对应装机功率2.8GW。其它市场：其它市场：预计预计2024/2025年其它市场大储新增装机共计年其它市场大储新增装机共计6.0/9.6GW。其它市场指除中、欧、美、澳前四大市场外的市场，包括日本、非洲、中东、东南亚、拉美等地区，构成较为分散，但增长迅速。我们采用全球市场总量的占比进行估算，具体假设见附录页3。540.61.82.83.80.40.50.60.70.10.10.20.31.22.84.46.001234567202220232024E2025E其它市场澳大利亚美国欧洲中国合计全球工商储市场空间预测假设全球工商储市场空间预测假设5资料来源：CNESA，EASE，Wood Mackenzie，SunWiz，EIA，平安证券研究所测算中国：预计中国：预计2024/2025年国内工商储新增装机功率年国内工商储新增装机功率2.8/3.8GW。储能领跑者联盟EESA统计，2024年上半年国内工商储装机约为2.5GWh，该机构预计2024年全年新增装机5.5GWh，我们按2h估计装机功率为2.8GW。现阶段工商储装机基数整体并不高，虽然业内存在关于峰谷套利模式盈利能力持续性的担忧，但高用电量的工商业用户基数庞大，且浙江等地正积极探索虚拟电厂等模式，我们认为工商储装机仍有一定增长动力，据此假设2025年国内工商储新增装机7.5GWh（按2h折合为3.8GW），容量同比增速36%。美国：美国：预计预计2024/2025年美国工商储新增装机功率年美国工商储新增装机功率0.2/0.3GW。Wood Mackenziec估计，2028年，美国工商储年装机量将达到1.2GW。该机构统计2023年美国工商储新增装机0.12GW，我们据此计算2023-2028年CAGR5为58.5%。美国工商储装机基数小、增速快，我们参照Wood Mackenzie预测的复合增长率，假设2024/2025年美国工商储装机增速分别为60%、55%，测算2024/2025年美国工商储新增装机功率0.2/0.3GW。全球工商储市场空间预测（单位：全球工商储市场空间预测（单位：GW）欧洲：欧洲：EASE预计预计2024/2025年欧洲工商储新增装机分别为年欧洲工商储新增装机分别为0.6/0.7GW，同，同比增长比增长9%/12%。我们直接采用EASE（欧洲储能协会）预测。澳大利亚：预计澳大利亚：预计2024/2025年工商储新增装机功率年工商储新增装机功率0.3/0.4GW。Sunwiz预计2024年澳大利亚工商储新增装机0.6GWh，我们假设2024年装机时长2h，则装机功率0.3GW，装机功率同比增速35%。澳大利亚工商储装机基数较小、增速较快，我们假设2025年装机功率增速为25%，则测算2025年装机功率0.4GW。其它市场：其它市场：预计预计2024/2025年其它市场工商储新增装机共计年其它市场工商储新增装机共计0.5/0.9GW。其它市场指除中、欧、美、澳前四大市场外的市场，包括日本、非洲、中东、东南亚、拉美等地区，构成较为分散，但增长迅速。我们采用全球市场总量的占比进行估算，具体假设见附录页3。平安证券综合研究所投资评级：平安证券综合研究所投资评级：股票投资评级股票投资评级:强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在10%之间）回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上）行业投资评级行业投资评级:强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上）公司声明及风险提示：公司声明及风险提示：负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。免责条款：免责条款：此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2024版权所有。保留一切权利。

2024-09-04 55页 5星级

风电行业“御风前行”系列深度三：欧洲海风风帆正劲国产厂商得势启航-240903（46页）.pdf

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 风电行业“御风前行”系列深度三风电行业“御风前行”系列深度三 欧洲海风欧洲海风风帆风帆正正劲劲，国产厂商，国产厂商得势启航得势启航 核心观点核心观点：需求端：欧洲各国优化激励机制，助推海风装机目标落实。需求端：欧洲各国优化激励机制，助推海风装机目标落实。根据各国海风规划及政府官网，英国：政府吸取合约差价（CfD）AR4、AR5经验，财政加码 AR6，预计 AR6 与 AR7 贡献超 21GW，30 年有望累计装机 50GW。德国：EEG 2020 引入价格上限优化 EEG2017 竞标机制的弊端，23 年批准“负补贴”彰显德国市场自我驱动性，预计 40年装机 40GW。荷兰：超额完成海风路线图阶段目标，引领 23 年欧洲海风装机增量。丹麦：能源岛规划、特许权与少数国有化的尝试体现海风发展多样性。能源转型刚性驱动 融资环境改善 政策催化等因素助推欧洲海风需求，据 Wind Europe，23 年欧洲新增装机 3.8GW，累计装机 34.8GW，预计 26 年新增装机 8.6GW，CAGR 高达 54.56%。供给端：“供需缺口供给端：“供需缺口 成本优势”为我国加速欧洲布局提供契机。成本优势”为我国加速欧洲布局提供契机。1.海缆：海缆：欧洲本土供给因原材料价格和供应风险、行业准入门槛高等原因，相关市场订单饱满、项目延迟，供需缺口明显。我们估计，欧洲海缆 24 年出现供需缺口，27 年缺口达最大 1234km，欧洲海缆市场年均可为我国企业提供约 122.8 亿元人民币的市场空间。欧洲海缆市场由五家龙头公司分占，市场门槛与集中度较高，我国海缆头部企业中天科技、东方电缆、亨通光电在欧洲完成多个大型项目，拥有良好履历与技术认证。国产具备本土原材料 人工成本低廉的优势。我们估计，我国送出缆出口报价口径约为 689 万元人民币/km，相较 4C Offshore测算的欧洲约 1101.38 万元人民币/km 价格，仍具有 37%的价格优势。2.塔筒塔筒/管桩管桩：欧洲对高耗能行业采取政策施压，能源价格上涨，本地塔筒厂商扩产意愿不强，本土头部企业竞争力有限。我们估计，到25 年及之后，欧洲海上塔筒本土供给陷入停滞，28 年正式出现供不应求，后续缺口将不断扩大，到 30 年可为我国企业提供约 22.9 亿元人民币的市场空间。塔筒/管桩原材料占比总成本超 80%，我们预计，欧洲厂商原材料成本比国内厂商约高 25%，为国内塔筒/管桩出口带来巨大的成本优势。投资建议。投资建议。受益于全球海风装机量高增长预期，海上风电产业链表现亮眼。建议关注（1）海缆环节）海缆环节：东方电缆、起帆电缆、中天科技、亨通光电；（2）塔筒）塔筒/管桩环节：管桩环节：天顺风能、海力风电、大金重工、泰胜风能；（3）主轴/核心钢构：金雷股份、通裕重工、振江股份、五洲新春；（4）漂浮式海风：亚星锚链、巨力索具；（5）变流器：禾望电气；（6）整机环节：三一重能、金风科技、运达股份、明阳智能。风险提示风险提示。原材料价格波动；风电装机不及预期；新基地建设节奏和投产不及预期。行业评级行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2024-09-03 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：陈子坤 SAC 执证号：S0260513080001 010-59136690 分析师：分析师：纪成炜 SAC 执证号：S0260518060001 SFC CE No.BOI548 021-38003594 分析师：分析师：曹瑞元 SAC 执证号：S0260521090002 021-38003752 请注意，陈子坤,曹瑞元并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：新能源汽车破晓系列三:新兴市场加速渗透，把握第四轮汽车产业全球化窗口期-从丰田到比亚迪 2024-08-16 电力设备行业:配网高质量发展行动方案印发，招标提速已至，建设持续性可期 2024-08-14 电力设备行业:新型电力系统行动方案印发，关注新能源消纳创新方向 2024-08-08 -34%-26%-19%-11%-4%4/2311/2301/2404/2406/2408/24电力设备沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 最近最近 评级评级 合理价值合理价值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盘价收盘价 报告日期报告日期（元（元/股）股）2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 东方电缆 603606.SH CNY 46.81 2024/08/16 买入 52.83 1.76 2.74 26.60 17.08 20.78 13.85 16.10 20.10 起帆电缆 605222.SH CNY 14.71 2024/04/08 买入 18.39 1.23 1.58 11.96 9.31 5.59 4.43 10.90 12.30 金雷股份 300443.SZ CNY 16.07 2023/10/12 买入 35.54 2.63 3.43 6.11 4.69 4.72 3.70 16.80 17.90 金风科技 002202.SZ CNY 8.28 2024/08/26 买入 7.70 0.51 0.63 16.24 13.14 8.72 7.32 5.70 6.60 三一重能 688349.SH CNY 23.52 2024/05/05 买入 39.66 1.98 2.43 11.88 9.68 15.69 13.14 16.90 18.10 泰胜风能 300129.SZ CNY 6.63 2024/08/26 买入 9.93 0.66 0.88 10.05 7.53 7.87 6.24 13.60 15.30 海力风电 301155.SZ CNY 39.78 2023/09/14 买入 90.37 6.02 9.49 6.61 4.19 4.88 3.16 18.00 22.10 麦加芯彩 603062.SH CNY 29.38 2023/11/30 买入 90.97 2.60 3.28 11.30 8.96 8.24 6.30 11.00 12.10 中际联合 605305.SH CNY 23.12 2024/04/21 买入 40.79 1.94 2.73 11.92 8.47 16.66 11.45 11.30 13.80 亚星锚链 601890.SH CNY 6.69 2024/08/28 买入 9.24 0.31 0.36 21.58 18.58 14.42 12.61 7.90 8.40 联德股份 605060.SH CNY 12.05 2024/04/10 买入 24.85 1.24 1.57 9.72 7.68 6.64 5.33 11.80 13.00 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 8XbUeUeU9W9WaYcW9P9R9PsQqQnPmQiNpPwPjMmMmQ8OrRyRuOmPmMNZpOtO 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 目录索引目录索引 一、能源转型迫在眉睫，欧洲海风步入增长“快车道”.7（一）资源禀赋：欧洲海风潜能巨大，英德装机增长并驾齐驱.7（二）需求端：政策助推欧洲“海风 电网互联”需求加速释放.14（三）供给端：海缆 塔筒供需缺口明显，海风出口存在外部契机.19 二、优势凸显，国产龙头出海高歌猛进.24（一）海缆：履历、价格锋从磨砺，国产海缆剑指欧洲.24（二）塔筒/管桩：龙头扬帆起航，成本优势成为核心“锚点”.27 三、海外市场开启第二成长曲线，行业龙头起量稳态.29（一）中天科技：全球海缆龙头企业，充沛订单稳固长远发展.29（二）东方电缆：海缆行业技术领头人，横向纵向多元发展.31（三）亨通光电：全球领先通信能源互联服务商，龙头地位稳固.33（四）大金重工：全球风电塔筒领路人，迎接“两海”新时代.36（五）天顺风能：全球风电塔筒龙头，规模扩张稳步进行.40（六）泰胜风能：“海风 出海”强驱动力，塔筒龙头迎风而上.42 四、风险提示.44（一）原材料价格波动风险.44（二）风电装机不及预期的风险.44（三）新基地建设节奏和投产不及预期的风险.44 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 图表索引图表索引 图 1：欧洲 100 米高度风速分布情况.8 图 2：2023 年欧洲海风累计装机（GW）及市场占有率.8 图 3：2023 年欧洲各国新增装机量情况（MW）.8 图 4：2016-2023 年英国海上风电累计并网装机量.9 图 5：2016-2023 年德国海上风电累计并网装机量.9 图 6：英国海上风电项目审批流程.9 图 7：按 CfD 轮次划分的英国海上风电装机量（GW）.10 图 8：2023 年英国海上风电目标进展情况（GW）.10 图 9：2024 年 H1 德国海上风力发电项目水深及离岸距离.10 图 10：德国海上风电项目审批流程.11 图 11：荷兰海上风电发展一站式服务链（One-Stop Shop Approach）.12 图 12：丹麦海上风电项目审批流程.13 图 13：英国、德国、荷兰及丹麦海上风电招标对比.14 图 14：2019-2024 年欧洲天然气价格变动（单位：美元/百万英热）.15 图 15：2023-2027E 欧洲主要国家海上风电装机事件时间线.17 图 16：欧洲部分重要海上电网互联项目.17 图 17：2021-2027 年欧洲电网互联电缆累计长度.17 图 18：2019-2024Q2 欧元区三大关键利率变化.18 图 19：海风风机装机大型化趋势.18 图 20：柔性直流海上风力发电系统.19 图 21：海上风力发电装置主要零部件.19 图 22：海上风电建设项目成本构成.19 图 23：电缆原材料采购成本比例.20 图 24：2016-2024 年铜的欧洲到岸价格.20 图 25：2023 年欧洲海底电缆市场份额.20 图 26：2017-2024Q1 欧洲主要塔筒企业营业利润率.22 图 27：2017-2024Q1 欧洲主要塔筒企业资本支出/收入.22 图 28：Valmont 营业收入（百万元人民币）.23 图 29：Windar 营业收入（百万元人民币）.23 图 30：2023 年中国海缆企业竞争格局.24 图 31：2018-2023 年三家公司营业收入（亿元）.25 图 32：2018-2023 年三家公司销售净利率.25 图 33：2018-2023 年三家公司海外收入（亿元）.25 图 34：2018-2023 年三家公司海外收入毛利率.25 图 35：2018-2023 年三家公司海缆业务收入（亿元）.26 图 36：2018-2023 年三家公司海缆业务毛利率.26 图 37：2022 年中国塔筒企业竞争格局.27 图 38：2018-2023 年四家公司营业收入（亿元）.28 图 39：2018-2023 年四家公司销售净利率.28 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 图 40：2018-2023 年四家公司总资产周转率(次).28 图 41：2018-2023 年四家公司投入资本回报率.28 图 42：风电塔筒生产成本构成.29 图 43：中天科技（海缆业务）发展历程.30 图 44：中天科技股权结构（截止 2024 年中报）.30 图 45：中天科技营业收入（亿元）及同比增速（%）.31 图 46：中天科技归母净利润（亿元）及同比增速（%）.31 图 47：中天科技营业收入构成情况（亿元）.31 图 48：中天科技各业务毛利率情况.31 图 49：东方电缆发展历程.32 图 50：东方电缆股权结构（截至 2024 年中报）.32 图 51：东方电缆营业收入（亿元）及同比增速（%）.33 图 52：东方电缆归母净利润（亿元）及同比增速（%）.33 图 53：东方电缆营业收入构成情况（亿元）.33 图 54：东方电缆各业务毛利率情况.33 图 55：亨通光电发展历程.34 图 56：亨通光电股权结构（截至 2024 年中报）.34 图 57：亨通光电营业收入（亿元）及同比增速（%）.35 图 58：亨通光电归母净利润（亿元）及同比增速（%）.35 图 59：亨通光电营业收入构成情况（亿元）.35 图 60：亨通光电各业务毛利率情况.35 图 61：大金重工发展历程.38 图 62：大金重工股权结构（截至 2024 年中报）.38 图 63：大金重工营业收入（亿元）及同比增速（%）.39 图 64：大金重工归母净利润（亿元）及同比增速（%）.39 图 65：2014-2023 年大金重工海内外营业收入（百万元）及毛利率.39 图 66：大金重工营业收入构成情况.40 图 67：大金重工各业务毛利率情况.40 图 68：天顺风能主要业务领域及相应基地（截止 2023 年年报）.40 图 69：天顺风能股权结构（截至 2024 年中报）.41 图 70：天顺风能营业收入（亿元）及同比增速（%）.41 图 71：天顺风能归母净利润（亿元）及同比增速（%）.41 图 72：天顺风能营业收入构成情况.42 图 73：天顺风能各业务毛利率情况.42 图 74：泰胜风能发展历程.42 图 75：泰胜风能股权结构（截止 2024 年中报）.43 图 76：泰胜风能营业收入（亿元）及同比增速（%）.43 图 77：泰胜风能归母净利润（亿元）及同比增速（%）.43 图 78：泰胜风能营业收入构成情况.44 图 79：泰胜风能各业务毛利率情况.44 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 表 1：欧洲各国历年陆风及海风新增装机情况.7 表 2：德国海风拍卖主要中标项目.11 表 3：截止 2024 年 4 月，荷兰目前计划中的海上风场.12 表 4：截止 2024 年 4 月，丹麦目前计划中的海上风场.13 表 5：2022 年至今欧洲重要海上能源政策梳理.15 表 6：欧洲各国海风发电目标（单位：GW）.16 表 7：2023-2030E 欧洲海缆供需缺口市场规模测算.21 表 8：欧洲限制高耗能行业发展的重要政策.22 表 9：2023-2030E 欧洲塔筒供需缺口市场规模测算.23 表 10：我国海缆企业欧洲项目中标情况.26 表 11：2023 年国内海缆厂商 220kV 送出缆海外报价口径测算.27 表 12：我国海缆行业头部公司综合能力对比.36 表 13：大金重工风电塔筒生产基地情况.36 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 一、一、能源转型迫在眉睫，欧洲海风步入增长“快车道”能源转型迫在眉睫，欧洲海风步入增长“快车道”（一）资源禀赋：（一）资源禀赋：欧洲海风潜能巨大，英德装机增长并驾齐驱欧洲海风潜能巨大，英德装机增长并驾齐驱 2016-2023年间欧洲各国海陆风新增装机增量波动较窄，总体稳中求进，预计年间欧洲各国海陆风新增装机增量波动较窄，总体稳中求进，预计2026年海风新增装机达年海风新增装机达8.6GW，2024-2026年年CAGR高达高达54.56%。根据Wind Europe和GWEC，2017年欧洲各国海风新增装机迎来历史高峰，英国占总新增装机53%，根据英国卫报，主要系英国政府海风竞标价格落至历史低点，叠加上网电价方案于2016年大幅削减直至2019年，导致2017-2019年英国海风装机持续引领欧洲。2020年英德两国装机大幅下滑，荷兰迎风而上海风装机达历史高峰，主要系北海荷兰区域4.5GW海风目标第一步Borssele Wind Farms系列的投产为荷兰带来了约1.5GW的海风装机容量。2021年欧洲海风再次迎来小高峰，英国占总新增装机的70%，主要系英国Kincardine和Triton Knoll风场的投产。我们预计2025年欧洲海风新增装机有望增长至5.5GW，同比高增53%，2026年欧洲海风装机实现8.6GW，2024-2026年欧洲海风新增装机CAGR达54.56%。表表1：欧洲各国历年陆风及海风新增装机情况欧洲各国历年陆风及海风新增装机情况 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 陆风装机(GW)12.5 14.1 9.5 12.0 12.1 15.5 16.3 14.5 16.1 20.9 22.6 YoY 14%-48!%1%5%-12#%8%海风装机(GW)1.6 3.2 2.7 3.7 2.9 3.3 2.5 3.8 3.6 5.5 8.6 YoY-88P%-19%-28%-324%-656%海风装机细分(MW)：英国 1,680 1,312 1,764 483 2,317 1,179 833 1,100 1,349 2,027 德国 818 1,247 969 1,111 219-342 329 700 846 1,234 荷兰 600-1,493 392 369 1,906 900 1,069 1,509 丹麦-61 374-344 300 478 681 比利时-165 309 370 706 605-500 572 749 法国-2 2-480 360-芬兰-60-西班牙-5-2-葡萄牙-8 17-瑞典-3-挪威-4 60 35-其他 -欧洲总计(MW)1,567 3,154 2,661 3,627 2,918 3,318 2,460 3,809 3,600 5,500 8,600 数据来源：Wind Europe，GWEC，广发证券发展研究中心 欧洲海上风电主要集中在英德等几个拥有北海领海的国家，装机量增长强劲。欧洲海上风电主要集中在英德等几个拥有北海领海的国家，装机量增长强劲。北海、波罗的海、大西洋沿岸拥有丰富的风力资源，根据North Sea Energy，北海盆地的潜在风能资源达418-635GW，风速高且稳定，适合海上风电场的建设。北海-波罗的海临岸地区100米高度年平均风速稳定在9m/s以上，地中海临岸地区100米高度年平均风速达4-7m/s，虽然风能资源相对较弱，但临国正在小部分符合条件的海域开发海上风电。爱尔兰海的部分浅海和半深海区域也被用于海上风力发电，如 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 位于英国西北海岸的Walney Extension风电场和位于爱尔兰东海岸的Arklow Bank风电场。图图1：欧洲欧洲100米高度风速分布情况米高度风速分布情况 数据来源：Global Wind Atlas，广发证券发展研究中心 据 Wind Europe 统计，英国和德国合计占欧洲海上风电总容量的近70%，荷兰/丹麦/比利时/法国各占14%/8%/6%/3%。2023年英国和德国累计并网装机量分别为14.7GW 和8.4GW，欧洲海风新增装机也继续突破记录，达历史最高3.8GW，荷兰贡献主要驱动力，主要系 Hollandse Kust Noord 的投产助推荷兰海风装机达4.7GW，超额完成2013能源协议既定目标。2024年荷兰政府将提前进行 Ijmuiden Ver Alpha and Beta 区域的4.6GW 海风装机竞标拍卖，英国政府提高 AR6海风竞标价格从而促进拍卖等因素，都将带动欧洲海风建设，助推达到2030年预设目标。在此背景下，Prysmian 宣布投资18亿欧元扩大产能以满足不断增长的电缆需求；Sif 计划在现有产能基础上进行扩建，50万吨超大单桩产能预计2025年全面投产。海风放量刺激欧洲风电基础设施的建设需求，海缆及塔筒作为海风发电的重要部件将吸引大量投资。图图2：2023年欧洲海风累计装机（年欧洲海风累计装机（GW）及市场占有率）及市场占有率 图图3：2023年欧洲各国新增装机量情况（年欧洲各国新增装机量情况（MW）数据来源：Wind Europe，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind Europe，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 图图4：2016-2023年英国海上风电累计并网装机量年英国海上风电累计并网装机量 图图5：2016-2023年德国海上风电累计并网装机量年德国海上风电累计并网装机量 数据来源：The Crown Estate，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind Europe，GWEC，Wind Guard Deutsche，广发证券发展研究中心 英国拥有欧洲最大的海上风电市场，装机量稳定增长，加速开发深远海风电。英国拥有欧洲最大的海上风电市场，装机量稳定增长，加速开发深远海风电。根据英国政府官网，英国计划在2030年实现50GW的海上风电装机量目标，累计并网装机量2016-2023年间由5.1GW提高至14.7GW，CAGR达16.33%，海上风电占其总发电量的16%。继2017年在Equinor运营世界上第一个商业浮动风电场后，英国新增装机量向深远海倾斜，设立了到2030年实现5GW漂浮式海上风电装机的目标，目前，苏格兰INTOG项目正在进行招标，预计主要为深远海漂浮式海上风电项目。凯尔特海用海权招标拟授予4GW项目，全部将采用漂浮式海上风电技术。此外，苏格兰第二轮用海权多数项目将采用漂浮式海上风电技术。图图6：英国英国海上风海上风电项目审批流程电项目审批流程 数据来源：北极星风力发电网，广发证券发展研究中心 吸取政策失误教训，英国政府财政加码第六轮吸取政策失误教训，英国政府财政加码第六轮CfD计划（计划（AR6），预计），预计AR6与与AR7贡献超过贡献超过21GW海风装机。海风装机。根据UK Energy，合约差价（CfD）是英国支持海上风电市场开发的主要政策，保证固定的电力购买价格，降低投资风险。由于2021年英国第四轮差价合约拍卖（AR4）中获胜的5个项目只有2个进入了最终投资决策阶段，第五轮CfD计划（AR5）预算不足，未考虑供应链问题导致的项目成本增加以及乌克兰战争导致的商品价格上涨，致使无开发商参与竞标，英国错失海上风电发展目标。据英国CfD分配轮次资源门户光网，英国政府已确认为第六轮CfD计划（AR6）提供15.55亿英镑预算作为回应，并将其中11亿英镑分配给海上风电项目。根据S&P Global，AR6的海上风电投标电价上限也被大幅提高，固定式风电上升66%至73英镑/兆瓦时，漂浮式风电上升52%至176英镑/兆瓦时。当前英国海上风电已有约15GW投入运营，14GW正在建设，考虑到从获得CfD合同到新建海上风电场首次发电大约 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 需要五年时间，为实现2030年50GW的目标，AR6和AR7需要贡献总计超过21GW海风装机量。图图7：按按CfD轮次划分的英国海上风电装机量（轮次划分的英国海上风电装机量（GW）图图8：2023年英国海上风电目标进展情况（年英国海上风电目标进展情况（GW）数据来源：UK Energy，广发证券发展研究中心 数据来源：UK Energy，广发证券发展研究中心 德国德国2024年年H1在波罗的海和北海的海上风电装机总容量约在波罗的海和北海的海上风电装机总容量约8.8GW，深远海开发，深远海开发趋势显著。趋势显著。根据Wind Guard Deutsche，北海在德国海上风电开发中占据重要地位，截至2024年6月30日，德国并网海上风电装机主要位于北海，累计7.3GW，波罗的海仅有1.5GW，未来德国海上风能扩张将更多地集中在北海，特别是北海专属经济区(EEZ)。北海和波罗的海的海上风力发电机主要安装在专属经济区，累计8.3GW，仅有0.5GW安装在领海。北海平均深度95米，高风速和广阔的海域空间使其具备巨大的深远海风电开发潜力，对北海的开发需求推动德国积极布局深远海风电。据Wind Guard Deutsche测算，德国已建成的海上风力发电项目平均水深为30米，平均离岸距离为75千米。23年新投产的海上风力发电项目平均水深为44米，深度增长47%，所有项目平均离岸距离不低于50千米，深远海开发趋势显著。图图9：2024年年H1德国海上风力发电项目水深及离岸距离德国海上风力发电项目水深及离岸距离 数据来源：Wind Guard Deutsche，广发证券发展研究中心 EEG 2020引入价格上限引入价格上限，“负补贴负补贴”彰显彰显德国海风市场德国海风市场自我驱动性。自我驱动性。根据欧洲海上风电资料，EEG是德国可再生能源发展的基石，规划海上风电到2030年达20GW，到2040年达40GW。通过固定电价补贴、竞标机制、优先电网接入权等措施，为海 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 上风电项目提供了稳定的投资回报和市场准入保障。根据北极星风力发电网，自2017年起，德国引入了竞标机制，开发商通过竞标争夺海上风电项目的开发权。但由于最近两次海上风电竞标的最低中标电价都是零补贴，EEG 2020引入了价格上限的概念，即在竞标过程中，海上风电项目的投标价格不能超过政府设定的上限。这一举措旨在防止投标价格过高，保证项目的经济性。而后德国政府于2023年7月批准一种特别招标形式，允许“负补贴”，即开发商可以在零补贴电价的基础上支付一笔费用，价高者得项目开发权，这意味着开发商不仅不需要政府的补贴，反而愿意支付额外的费用来获得项目开发权，传递出德国海风市场对行业发展的信心，从依赖补贴过渡到自我驱动。2023年德国7GW的海风竞标因无上限“负补贴”等因素，开发商需支付政府126亿欧元的天价，但由此引发的供应链压力、消费者潜在用电成本的升高等仍不容忽视。图图10：德国德国海上风电项目审批流程海上风电项目审批流程 数据来源：欧洲海上风电，广发证券发展研究中心 表表2：德国海风拍卖主要中标项目：德国海风拍卖主要中标项目 中标项目公司中标项目公司 中标项目中标项目 开发商开发商 预估规模预估规模 中标电价中标电价 波罗的海中标项目波罗的海中标项目 最低中标电价 EUR 0.00/kWh 最高中标电价 EUR 9.83 cents/kWh 平均中标电价 EUR 4.66cents/kWh Baltic Eagle GmbH Baltic Eagle Iberdrola 500MW KNK Wind GmbH Arcadis Ost 1 WV Energie AG 348MW Iberdrola Renovables Deutschland GmbH 未知(3个潜在项目)Iberdrola 382MW 北海中标项目北海中标项目 Innogy Kaskasi GmbH Kaskasi Innogy 272MW Gode Wind 04 GmbH Gode Wind 04 Dong 336MW Orsted Borkum Riffgrund West I GmbH Borkum Riffgrund West I Dong 400MW 数据来源：北极星风力发电网，广发证券发展研究中心 荷兰超额完成海风路线图阶段性目标，取代英国成为欧洲荷兰超额完成海风路线图阶段性目标，取代英国成为欧洲2023年海风装机增量年海风装机增量最高国家。最高国家。根据Netherlands Enterprise Agency(RVO)，2013年，荷兰通过能源协议加速实现气候目标，并于2022年在原有基础上新增3个位于北海的区域建设海上风场，更新计划目标2030年海风装机累计达11.5GW。2023年，随着759MW装机容量的Hollandse Kust北荷兰省海上风场年底投产，荷兰年度新增海风装机容量达1.9GW，累计4.75GW，在预算之内且无补贴的情况下超额完成4.5GW的目标，并将2030年海风路线图装机目标加倍调整至21GW。2024年4月，荷兰宣布由于供应链压力、并网许可及并网时间等原因，21GW的海风路线图目标达成时间推迟到2032年，并在接下来2025年的竞标拍卖上引入新的专业对比评级模型，由荷兰企业局 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 RVO指定评级标准，企业带报价提出创新解决方案，评分最高的项目予以中标。表表3：截止：截止2024年年4月，荷兰目前计划中的海上风场月，荷兰目前计划中的海上风场 装机容量装机容量 风场地址风场地址(WFS)竞标完成时间竞标完成时间 预估完工时间预估完工时间 0.76 GW Hollandse Kust(西部)WFS VI 2022年 2026年至2027年 0.76 GW Hollandse Kust(西部)WFS VII 2022年 2027年 约2 GW IJmuiden Ver WFS Alpha 2024年一季度 2029年三季度 约2 GW IJmuiden Ver WFS Beta 2024年一季度 2029年四季度 约2 GW IJmuiden Ver WFS Gamma 预计2025年三季度 2031年二季度 约2 GW Nederwiek(南荷兰省)WFS I 预计2025年三季度 2030年四季度 约2 GW Nederwiek(北荷兰省)WFS II 预计2026年二至四季度 2032年二季度 约2 GW Nederwiek(北荷兰省)WFS III 预计2026年二至四季度 2031年四季度 约2 GW Doordewind WFS I 预计2027年一至二季度 2032年四季度 数据来源：Netherlands Enterprise Agency，广发证券发展研究中心 一站式服务链叠加成本管控，质量标准加速荷兰海风发展。一站式服务链叠加成本管控，质量标准加速荷兰海风发展。根据荷兰企业局RVO，荷兰政府于海风能源路线图（2023）期限内成功实施一站式服务方法，降低了投标前成本及相关风险。根据荷兰审计局，海上风场及电网成本在2013年至2018年间下降了71%，且荷兰自2018年以后海风竞标均为零补贴，主要系一站式原则提供的特许权及并网服务、供应链实现成本降低、已成立的购电协议市场及选址的资源优势等能为竞标方带来足够的开发便利性以及能够确定的盈利性。同时，荷兰发展海上风场的时间跨度显著收窄，从7-10年缩减至3-4年，一站式服务链能够在海风风场在进行竞标拍卖之前赋能选址研究、许可流程及电网发展等，从而有效提高整体风场建成速率。荷兰独特的质量竞标拍卖标准则被众多荷兰海风 企业所青睐，其被公认能够刺激个体海上风电风场的技术创新及供应链创新，并赋能企业未来发展。图图11：荷兰海上风电发展一站式服务链（荷兰海上风电发展一站式服务链（One-Stop Shop Approach）数据来源：荷兰企业局 RVO（Dutch Offshore Wind Market Report），Wind&Water Works，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 丹麦丹麦2023年全国电力超过一半来自风能，特许权与少数国有化助推海上风电迈年全国电力超过一半来自风能，特许权与少数国有化助推海上风电迈进发展。进发展。根据欧洲风能协会，2023年丹麦约56%的电力需求被风能覆盖，其中接近40%为海上风电。作为世界上第一个建设海上风电场的国家，丹麦自2003年以来沿用的丹麦招标模式不断衍变并持续加速海风发展，目前丹麦已拥有2.7GW的海上风电装机容量，1GW的Thor海上风场将于2027年投产。据丹麦能源署，2024年4月丹麦启动历史最大的海上风电招标，涉及6个海上风电场的特许权，至少6GW装机容量，同时丹麦政府决定成为这些项目的少数所有者，仅持有20%股份为全球首次，以缓解政府运营企业与政治干预之间的担忧，并赋予企业特许权以达到最高10GW的装机容量，实现有限空间扩容。表表4：截止：截止2024年年4月，丹麦目前计划中的海上风场月，丹麦目前计划中的海上风场 装机容量装机容量 风场地址风场地址(WFS)竞标时间竞标时间 预估完工时间预估完工时间 1 GW Thor OWF 2021年（中标）2027年 0.8GW-1.2GW Hessel 2024年4月至2025年4月 2030年 1 GW North Sea I,A1 2024年4月至12月 2030年 1 GW North Sea I,A2 2024年4月至12月 2030年 1 GW North Sea I,A3 2024年4月至12月 2030年 1 GW Kattegat 2024年4月至2025年4月 2030年 1 GW Kriegers Flak II 2024年4月至2025年4月 2030年 数据来源：丹麦能源署DEA，广发证券发展研究中心 作为海风领域的先锋，丹麦不断创新并为海风开发商提供有利条件。作为海风领域的先锋，丹麦不断创新并为海风开发商提供有利条件。根据丹麦能源署DEA，中央拍卖是丹麦目前建造新风电场最常见且唯一的方式，2023年以前的开放式程序由于违反欧盟竞争法而被废止。中央拍卖的所有招标均由政治能源协议及丹麦能源署规定，且选址严格局限在招标区域中。丹麦在2020年气候协议提出图图12：丹麦丹麦海上风电项目审批流程海上风电项目审批流程 数据来源：丹麦能源署 DEA，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1414/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 全球首个能源岛规划，预计在北海与波罗的海分别构建两个能够提供共计10GW电力能源的人工能源岛，目前在建设与招标中。2023年丹麦公布下一阶段9GW海风招标框架，其中6GW分布在4个项目点，3GW为能源岛招标，并允许通过有限空间扩容，实现最大14GW突破。以上四个国家累计海风装机占欧洲以上四个国家累计海风装机占欧洲90%左右，未来仍将作为欧洲海风发展的驱左右，未来仍将作为欧洲海风发展的驱动主轴。动主轴。英国作为目前唯一确定提供政府补贴的国家，新一轮AR6的有力补贴将激发开发商的主动性，但目前招标流程繁琐、中标后仍可能不被授权等因素将减缓招标进度。德国拥有预开发与非预开发两种招标模式，极大地促进了整体招标规模，2023年8.8GW的中标项目中有7GW为非预开发地区，且LCOE成本在2010年-2020年期间降低了超过40%，尽管对于招标要求严格需要保证金及承购函，其仍然将保持欧洲最大的风能市场。荷兰目前的一站式服务机构极大地便利了开放商的投资环境，同时其出色的电网连接服务降低了开发商相当部分的开发成本。丹麦作为未来海上风电确定的输出国，2024年的全部招标项目预计能够覆盖全国用电需求，未来将成为欧洲其他国家有力的海风电力供应方。图图13：英国、德国、荷兰及丹麦英国、德国、荷兰及丹麦海上风电海上风电招标对比招标对比 数据来源：AFRY，广发证券发展研究中心 除此之外，四个国家都具备一定不同的质量定性标准。除此之外，四个国家都具备一定不同的质量定性标准。英国的许可制度因不确定性被广泛批评，中标后仍可能被拒绝许可使得其海风招标遭受一定的阻碍。德国的定性标准更加简化流程且客观，同时降低定性标准对投标决策的影响，且其2023年过于高昂的中标金额将相当开发成本转嫁给了供应链与消费者，对于海风建设有一定负面影响。荷兰的一站式服务与稳定政策及定性标准透明且详细，只有项目被技术与经济上可实现且有足够担保或现金流才能够被许可。丹麦对于定性标准的容忍程度最高，仅需符合各方面的最低要求以及支付年度费用即可。（二二）需）需求端：求端：政策助推欧洲“海风政策助推欧洲“海风 电网互联”需求加速释放电网互联”需求加速释放 海风激励机制海风激励机制1：俄乌战争爆发以来，以能源安全为核心目的的能源转型成为欧：俄乌战争爆发以来，以能源安全为核心目的的能源转型成为欧洲各政府间共识，欧洲海风供应链迎来需求扩张期。洲各政府间共识，欧洲海风供应链迎来需求扩张期。2022年俄乌战争爆发，欧洲国家对俄罗斯实施了一系列经济制裁，欧盟承诺逐步退出对俄罗斯的天然气依赖。紧 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1515/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 张的政治局势导致欧洲天然气价格飙升，根据同花顺iFinD，天然气价格于2022年8月一度达到破纪录的96.3美元/百万英热单位，比上年同期水平增长了640%，近期价格虽有回落但整体价格依旧高于战争爆发前，以能源安全为核心目的的能源转型成为欧洲各政府间共识，目前欧盟主要海风发展政策皆制定于俄乌战争爆发后，可见海上风力发电成为欧洲能源转型的重要选择，欧洲海风供应链面临高需求。图图14：2019-2024年欧洲天然气价格变动（单位：美元年欧洲天然气价格变动（单位：美元/百万英热）百万英热）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 海风激励机制海风激励机制2：能源转型加速，欧陆各国陆续推出与海上风电发展的相关政策。：能源转型加速，欧陆各国陆续推出与海上风电发展的相关政策。乌克兰危机升级加快了欧洲能源转型的步伐，欧洲议会通过可再生能源指令RED，计划到30年将可再生能源占比提高至42.5%，将能源安全和能源转型与应对气候变化结合在一起。根据埃斯比约宣言提出的一个以绿色欧洲为领导、不依赖于俄罗斯能源并展开海上可再生能源建设区域合作的总体愿景，预计为2.3亿欧洲家庭提供海上风电。英国能源安全战略明确英国将通过年度竞标提供明确的可投资信号，降低下一轮竞标的成本，在港口和供应链方面投资1.6亿英镑，在研发方面投资3100万英镑。表表5：2022年至今欧洲年至今欧洲重要重要海上能源海上能源政策梳理政策梳理 时间时间 国家国家 政策名称政策名称 政策内容政策内容 2022.3 法国 离岸行业协议(Offshore Sector Deal)在2050年前建造40GW的海上风电，分布在50个风力发电场。2022.5 德国、丹麦、荷兰、比利时 埃斯比约宣言 2050年将欧盟各国海上风电装机总量增加现有存量的10倍以上，至少达到150GW，此外，各国还设定了一个目标，即在2030年将海上风电的装机总量翻两番，至少达到65GW。2022.5 挪威 加强海上风电建设远景规划 拟在2040年前开发装机容量达30吉瓦的海上风电，建设1500台海上风力发电轮机，新增海上风电发电量约相当于挪现有发电量的总和。2022.7 德国 复活节一揽子计划(Easter Package)根据新的可再生能源(EEG)法案，到2030年实现80%的可再生能源发电，太阳能发电达到600TWh的目标，年新增光伏装机22GW。2022.4 英国 英国能源安全战略(British Energy Security Strategy)英国致力于成为全球海上风电的领导者，到2030年需达到50GW的海上风电装机规模。2022.8 德国、丹麦、波兰、芬兰等波罗的海周马林堡宣言 8个国家现已承诺到2030年将装机容量增加到19.6GW。波兰希望2030年、2024年分别实现6W、11GW的风电容量。芬兰希望到2026-2027年 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1616/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 边八国 建成首个大型风电场，到2028年建成第二个。瑞典目前有 15GW的项目正在申请许可，有些项目可能在2030年之前建成。爱沙尼亚、拉脱维亚和立陶宛也都希望在2030年之前建成首个海上风电场。2023.4 比利时、丹麦、德国、荷兰、冰岛等九国 奥斯坦德宣言 2030年前，环北海国家的海上风电装机容量将达到120吉瓦，2050年前将提高至300GW以上。2023.10 欧盟 欧洲风电行动计划(European Wind Power Action Plan)欧盟委员会、成员国和工业界在通过提高可预测性和加快许可流程来加速风电部署，改进风电拍卖系统设计，保障融资渠道，营造公平竞争的国际环境，加强技能培训，行业参与和成员国承诺六个方面采取行动，确保清洁能源转型与工业竞争力提升的协同推进。2023.10 欧盟 就实现欧盟海上风电目标进行沟通(Communication on achieving the EUs offshore wind ambitions)为实现新的海上风电目标，欧盟各国应加强电网基础设施和区域合作、加速项目许可进程、确保海洋空间的综合规划、加强基础设施的耐用性、支持海上能源的研究和创新、强化供应链。2024.6 欧盟 海上能源项目合作投资框架指南(The guidance on collaborative investment frameworks for offshore energy projects)阐述如何最有效地组织跨境海上电网和可再生能源项目的投资框架，建议欧盟国家和监管机构在确定网络需求的阶段就讨论合作原则（包括成本原则），以加速新的跨境项目的出现。数据来源：欧盟委员会，路透社，德国联邦议会，英国政府，Wind Europe，广发证券发展研究中心 政策背景下，英国、法国、挪威、环北海等国家相继公布海上风电的发展目标政策背景下，英国、法国、挪威、环北海等国家相继公布海上风电的发展目标，海风项目拍卖量增加海风项目拍卖量增加。根据GWEC，英国计划在2030年需达到50GW海上风电装机规模，法国预计在2050年前建造40GW的海上风电。欧盟诸国制定合作目标，2030年前，各国海上风电装机容量达60GW以上，2050年前提高至300GW以上。政策目标带动竞拍规划，法国Q3将启动两轮规模分别为1.2、1.5GW的海风项目拍卖，2025、2026年分别展开2.5/10GW的拍卖规模，欧盟同意的108亿欧元补贴将支持后续拍卖。表表6：欧洲各国海风发电目标（单位：欧洲各国海风发电目标（单位：GW）地区地区 2027 2030 2035 2040 2045 2050 欧盟 60 300 英国 50 德国 30 40 70 荷兰 22.2 50 70 丹麦 12.9 比利时 5.7 法国 18 40 波兰 10.9 挪威 30 爱尔兰 7 30 西班牙 3 希腊 2 葡萄牙 10 数据来源：GWEC，广发证券发展研究中心 政策目标政策目标刺激刺激海风竞标海风竞标，海缆，海缆 塔筒塔筒/管桩管桩投资增加。投资增加。各国政策积极推动海风放量，欧洲各地海上风力发电新增装机量持续增加。根据 Wind Europe，新英国政府将第六轮差价合约竞标分配（AR6）的预算提升到历史性的15.6亿欧元，其中11亿 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1717/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 欧元被分配到海上风电板块，较 AR5增长了38%，叠加英国刚通过的73欧元/MWh的底端固定式和176欧元/MWh 漂浮式海风装机竞标单价，预计将宽幅助长欧洲基础设施需求。德国2023年进行了8.8GW 的海风竞标，2024年则预计启动约7GW 的海风竞标拍卖。葡萄牙、挪威、意大利等都在2024年左右启动首次海风竞标拍卖，其中，葡萄牙预计3.5GW、挪威预计3GW、意大利预计在2024-2028年内3.8GW。图图15：2023-2027E欧洲主要国家海上风电装机事件时间线欧洲主要国家海上风电装机事件时间线 数据来源：Wind Europe，Linklaters，广发证券发展研究中心 政策背景下，电网互联助推海缆需求增长。政策背景下，电网互联助推海缆需求增长。欧洲地区之间能源分布不均，为提高可再生能源的开发利用消纳，政府为跨国输电建立电网互联。根据Financial Time和4C Offshore，由于欧洲海陆交错，海底电缆成为跨海电网建设的必然选择，预计2030年欧洲海底电网互联工程占全球需求70%。欧盟提出2020年各成员国跨国输电能力至少占本国装机容量的10%，2030年要达到15%，加之能源转型背景下各国出台各种助力可再生能源开发的政策，欧洲海底电网互联工程及海缆投资需求随之快速增长，电缆累计长度不断增长，预计2024年较前年增长7%，欧洲电网互联电缆累计长度2027年有望达44.3万千米。图图16：欧洲部分重要海上电网欧洲部分重要海上电网互联项目互联项目 图图17：2021-2027年欧洲电网互联电缆累计长度年欧洲电网互联电缆累计长度 数据来源：Financial Time，广发证券发展研究中心 数据来源：4C Offshore，广发证券发展研究中心 海风激励机制海风激励机制3：欧洲央行三大关键利率下调欧洲央行三大关键利率下调25个基点，海风融资环境改善。个基点，海风融资环境改善。除设定海风目标外，货币政策优化也促进欧洲海上风电产能扩张。2024年6月6日欧洲央行决定将欧元区三大关键利率均下调25个基点，自2019年以来首次宣布降息。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1818/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 目前，欧元区主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率将分别维持在4.25%、4.5%和3.75%的水平。对于海上风电行业来说，开发和建设海上风电场通常需要大量的资金投入，低利率环境下，投资者的储蓄意愿降低、投资意愿增加，相关企业以低成本获得必要的融资，融资环境优化带动产能扩张。图图18：2019-2024Q2欧元区三大关键利率变化欧元区三大关键利率变化 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 海风激励机制海风激励机制4:风机大型化助推降本，海风开发成为欧洲能源增长关键点。风机大型化助推降本，海风开发成为欧洲能源增长关键点。根据Research Gate，目前欧洲海上风电只有小部分得到开发，成本下降为海风开发提供契机，其关键驱动因素之一是大型涡轮机的发展，高发电效率和低运营成本直接导致了单位发电成本（LCOE）的下降。另一重要因素是海上风力供应链产能的增长，规模与协同效应直接降低了涡轮机安装的成本。面对能源转型现状，海风降本增效使政府视其为发展清洁能源的战略重心之一，制定有关装机目标，助推欧洲海风市场需求增加。图图19：海风风机装机大型化趋势海风风机装机大型化趋势 数据来源：Research Gate，广发证券发展研究中心 海缆是海上风电场与陆地之间的关键传输通道，有交流送出和柔性直流两种送海缆是海上风电场与陆地之间的关键传输通道，有交流送出和柔性直流两种送出方式。出方式。根据Failure Rates of Offshore Wind Transmission Systems，风力发电机组发出的电力通过海缆传输到海上变电站，再通过主海缆传输到陆地的变电站和电网系统，实现电力并网。除此之外，海缆还能为数据通信提供的通信渠道，确保风电场的运行状态和电力输出得到有效监控和管理。通常，近海浅水区域的海上 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1919/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 风电采用交流输电，而柔性直流输电不受输电距离的限制，更适合远离海岸且容量较大的深远海项目。图图20：柔性直流海上风力发电系统柔性直流海上风力发电系统 数据来源：Failure Rates of Offshore Wind Transmission Systems，John Warnock 等，广发证券发展研究中心 塔筒塔筒/管桩是风电设备的重要支撑部分，利润依赖规模效应。管桩是风电设备的重要支撑部分，利润依赖规模效应。作为连接风电机组和桩基的组件，塔筒支撑风舱、轮毂和涡轮叶片的质量，确保整个结构的安全和稳定。与塔筒类似，管桩在海风项目中支撑和固定风力发电机组，通常作为单桩使用。根据Offshore Wind，塔架的重量占风电机组总重的1/2左右，但成本仅占海上风电建设成本的5%。相比风机的其他零部件，塔筒的技术壁垒和质量控制要求相对较低，大客户通常会选择生产规模较大且质量稳定的厂商作为塔架生产商。图图21：海上风力发电装置主要零部件海上风力发电装置主要零部件 图图22：海上风电建设项目成本构成海上风电建设项目成本构成 数据来源：Offshore Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：4C Offshore，广发证券发展研究中心（三）供给端：海缆三）供给端：海缆 塔筒供需缺口明显，海风出口存在外部契机塔筒供需缺口明显，海风出口存在外部契机 1.海缆：供需缺口海缆：供需缺口2027年达到最大，两大因素制约本地赋能年达到最大，两大因素制约本地赋能 从供给端来看，虽然政策推动欧洲海缆需求增加，但本土供给因原材料、行业准入门槛高两大原因无法满足欧洲市场的需要，因而产生巨大的供需缺口，为我国海缆厂商进入欧洲市场提供了外部契机：识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2020/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 欧洲海缆本土供给制约因素欧洲海缆本土供给制约因素1：原材料存在原材料存在价格和供应价格和供应风险，开发商扩产态度谨风险，开发商扩产态度谨慎。慎。根据中天科技招股说明书，铜是海缆的主要原材料，占总采购成本的74%。考虑到海缆在海上风电项目中成本占比约为18%，铜价变动带来的巨大价格缺口将极大程度影响海缆生产企业与海上风电项目的正常运行。目前，全球制造业周期企稳反弹迹象渐显，同时从2022年初持续至今的俄乌冲突仍无结束迹象，使得各方阵营进一步加大军备开支，推动作为重要军事原材料铜的价格迅速上涨。除此之外，考虑到未来原材料（尤其是铜）的供应风险，欧洲厂商对投资过多新产能持谨慎态度。图图23：电缆原材料采购成本比例电缆原材料采购成本比例 图图24：2016-2024年铜的欧洲到岸价格年铜的欧洲到岸价格 数据来源：中天科技招股说明书，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 欧洲海缆本土供给制约因素欧洲海缆本土供给制约因素2：电缆所需技术和资金导致较高的准入门槛，头部：电缆所需技术和资金导致较高的准入门槛，头部企业占据主要市场份额，本土其他竞争者加入市场难度大。企业占据主要市场份额，本土其他竞争者加入市场难度大。海洋环境复杂，海缆长期承受海流和波浪的冲击，为了确保海底电缆的长期运行，必须采用先进的材料、设计和制造工艺。此外，由于海缆的品牌效应以及生产与施工需要专用设备、生产前期需要较大的资本投入，Prysmian、NKT和Nexans三家国际电缆巨头，依靠超百年的线缆产品研发技术积累和雄厚资金，占据较高市场地位，供货份额在海外海缆市场相对集中。据GMI数据，欧洲2023年的海底电缆市场份额主要由Prysmian,Belden,Nexans,Sumitomo Electric,Fujikura五家公司平分。图图25：2023年欧洲海底电缆市年欧洲海底电缆市场份额场份额 数据来源：GMI，广发证券发展研究中心 基于上述原因，欧洲海缆及相关市场存在订单饱满、项目延迟等困境，供需缺基于上述原因，欧洲海缆及相关市场存在订单饱满、项目延迟等困境，供需缺口明显。口明显。英国格雷恩岛-德国费德瓦登700多公里的跨境电网互联项目因电缆供应延 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2121/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 迟，预计开通日期比最初计划晚了四年。Prysmian的订单已经排到2026/2027年。德国风电集团RWE英国和爱尔兰地区的高压直流换流站的交付周期已跃升至七年。根据4C offshore及我们对海缆的供需测算，在不考虑中国市场的情况下，海外高压电缆2024年开始出现供需缺口，基于2028年及之后电网互联对海缆的建设需求逐渐趋向饱和的现实考虑，2027年海缆供需缺口达到最大1234km，参考Prysmian海缆995万元人民币/km的售价，我们预计，欧洲海缆市场单年最大可为我国企业可提供我们预计，欧洲海缆市场单年最大可为我国企业可提供约约122.8亿亿元人民币元人民币的市场空间。的市场空间。表表7：2023-2030E欧洲海缆供需缺口市场规模测算欧洲海缆供需缺口市场规模测算 2023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 需求端需求端 海缆长度（km）电网互联 331 460 857 1060 1281 657 661 836 YoY 28.0F.4.2.2%-95.1%0.6!.0%海上风电 637 764 1052 1373 1712 2359 2544 2626 YoY 17# %7%3%总需求 968 1224 1909 2433 2993 3016 3205 3462 海缆单价（万元/km）995 995 995 995 995 995 995 995 市场规模（亿元）96.3 121.8 190.0 242.1 297.8 300.1 318.9 344.5 YoY 216%1%6%7%供给端供给端 海缆长度（km）基础产能 996 996 996 996 996 996 996 996 年增产产能 0 101 556 606 763 865 1066 1266 总供给 996 1097 1552 1602 1759 1861 2062 2262 海缆单价（万元/km）995 995 995 995 995 995 995 995 市场规模（亿元）99.1 109.2 154.4 159.4 175.0 185.2 205.2 225.1 YoY-9)%3%9%5%9%供需缺口（总供给供需缺口（总供给-总需求）总需求）海缆长度（海缆长度（km）28 (127)(357)(831)(1234)(1155)(1143)(1200)市场规模（亿元）市场规模（亿元）2.8 (12.6)(35.6)(82.7)(122.8)(114.9)(113.7)(119.4)数据来源：4C offshore，Prysmian官网，广发证券发展研究中心 2.塔筒：政策限制塔筒：政策限制 能源价格，预计能源价格，预计28年出现供需缺口年出现供需缺口 欧洲塔筒本土供给制约因素欧洲塔筒本土供给制约因素1：欧洲对高耗能行业采取政策施压，能源价格上涨，：欧洲对高耗能行业采取政策施压，能源价格上涨，本地塔筒厂商扩产意愿不强。本地塔筒厂商扩产意愿不强。塔筒通常由大量的钢材制成，钢材的生产过程本身高度耗能，需要高温熔炉和复杂的冶炼和化工，热处理、表面处理和运输能耗也要消耗大量的电力和燃料。近年来，为了实现减碳目标和应对气候变化，欧洲各国对高能耗和高排放行业施加了更大压力，限制了塔筒企业的扩产和生产。除此之外，由于俄乌战争欧洲的能源价格普遍上涨，风电塔筒作为高耗能的行业成本增加，进一步压缩了企业的利润空间，根据欧盟委员会数据，目前欧洲钢铁行业减产约5%，化工行业减产8%，本地厂商在扩产意愿上表现谨慎，导致海上风电塔筒的供给不足。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2222/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 表表8：欧洲限制高耗能行业发展的重要政策：欧洲限制高耗能行业发展的重要政策 颁布颁布时间时间 政策政策 内容内容 对高耗能企业的影响对高耗能企业的影响 2003年 欧盟排放交易体系(EU Emissions Trading System,ETS)全球第一个碳排放交易体系，通过设定总量控制和排放配额交易，企业必须购买排放配额，逐年减少排放。减少碳排放或购买配额，增加运营成本，推动企业投资低碳技术。2009年 可再生能源指令(Renewable Energy Directive,RED)成员国增加可再生能源比例，2030年的目标为可再生能源占总能源消费的32%。使用更多可再生能源或购买绿色证书，增加运营成本和投资需求。2012年 能源效率指令(Energy Efficiency Directive,EED)设定能源效率目标，成员国采取措施降低能源消耗，2030年的目标提高32.5%的能源效率。通过投资提高能效，进行设备升级和工艺改进。2010年 工业排放指令(Industrial Emissions Directive,IED)整合多项现有指令，设定严格排放限制，要求企业采用最佳可行技术（BAT）减少污染物排放。须升级设备和技术，符合更严格的环保标准。2003年 能源税指令(Energy Taxation Directive)对化石燃料和电力征收能源税，提高能源成本，鼓励节能和减少排放。增加企业的能源使用成本，促使其提高能源效率和减少能源消耗。2009年 生态设计指令(Ecodesign Directive)能源相关产品在设计阶段需考虑能效和环境影响，推动高效节能产品开发和使用。要在设计和生产过程中遵守更高的能效标准。2004年 环境责任指令(Environmental Liability Directive,ELD)防止和修复环境损害，企业对其活动造成的环境损害负有法律责任。采取预防措施和修复环境损害。2000年代后期 能源绩效合同(Energy Performance Contracting,EPC)企业通过与节能服务公司（ESCOs）签订合同，进行节能改造，以节约的能源费用支付改造成本。通过EPC模式减少初期投资，提高能源效率，降低长期能源成本。数据来源：欧盟委员会，广发证券发展研究中心 欧洲塔筒本土供给制约因素欧洲塔筒本土供给制约因素2：欧洲塔筒行业利润率低，本地厂商缺乏应对规模：欧洲塔筒行业利润率低，本地厂商缺乏应对规模扩张与产品迭代的资本支出。扩张与产品迭代的资本支出。据Bloomberg和同花顺iFinD，欧洲塔筒企业包括Valmont、GRI、Windar等，数量相对较多；除中国企业外，关注欧洲塔筒市场的外企还包括韩国风电龙头CS Wind。相较于其他国家企业，欧洲塔筒行业的原材料、燃料、人工成本相对较高，导致整体营业利润率较低。在风机大型化趋势下，塔筒的厚度、高度、重量将面临进一步优化，现有产能需顺应产品迭代的需求而进行扩产与升级。受利润率较低影响，Valmont等欧洲头部公司担心扩产后无法获得足够的收益来覆盖高成本，从而对扩产持谨慎态度，2017-2024Q1期间，Valmont资本性支出与营业收入的最高比率不超3.08%，远低于其他国家的塔筒企业。图图26：2017-2024Q1欧洲欧洲主要塔筒企业营业利润率主要塔筒企业营业利润率 图图27：2017-2024Q1欧洲欧洲主要塔筒主要塔筒企业资本支出企业资本支出/收入收入 数据来源：Bloomberg，同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心注：Windar 仅公开数据至 2019 年 12 月 31 日 数据来源：Bloomberg，同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2323/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 欧洲塔筒本土供给制约因素欧洲塔筒本土供给制约因素3：欧洲塔筒行业集中度不高，本土头部企业竞争力：欧洲塔筒行业集中度不高，本土头部企业竞争力有限。有限。据Bloomberg数据，丹麦的Valmont和西班牙的Windar两家竞争力相对较强的企业收入也只占总欧洲风电塔筒市场份额的20%左右。面对欧洲政策对高耗能产业的压力、高昂的燃料与用工成本、快速的产品迭代需求、激烈的外部竞争，欧洲本土塔筒企业的当前产能与价格无法满足本土需求，订单大量流失。2019年，老牌德国塔筒生产商Ambau宣布破产并被顺风天能收购。Valmont的2023年营业收入较前年降低3.92%并在2024年第一季度维持下降趋势，Windar的业绩表现也不乐观，自2016年起营业收入持续负增长。图图28：Valmont营业营业收入（百万收入（百万元人民币元人民币）图图29：Windar营业营业收入（百万收入（百万元人民币元人民币）数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心 数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心 注：Windar 仅公开数据至 2019 年 12 月 31 日 据Rystad Energy及我们估计，到2025年及之后，欧洲海上塔筒供给将因本土企业扩产意愿表现谨慎而陷入停滞，预计到2028年，欧洲塔筒行业钢材需求总量增长至约129.8万吨，正式出现供不应求，后续缺口将不断扩大。参考2023年12月31日螺纹钢2950.3元/吨的售价，未来6年钢价将在2950-3365元/吨的价格区间内波动，我们预计，欧洲塔筒市场到我们预计，欧洲塔筒市场到2030年最多可为我国企业提供约年最多可为我国企业提供约22.9亿亿元人民币元人民币的市场的市场空间。空间。表表 9：2023-2030E 欧洲塔筒供欧洲塔筒供需缺口市场规模测算需缺口市场规模测算 2023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 需求端需求端 钢材（万吨）21.2 70 72.7 87.4 121.9 129.8 173.8 194 YoY-230%4 9%64%钢价（元/吨）2950.3 3245.3 2985.7 3284.3 3021.5 3323.7 3057.8 3363.6 YoY-10%-8%-8%-8%市场规模（亿元）6.3 22.7 21.7 28.7 36.8 43.1 53.1 65.3 YoY-263%-42(#%供给端供给端 钢材（万吨）107.6 113 125.9 125.9 125.9 125.9 125.9 125.9 YoY-5%0 0 0 0 0 钢价（元/吨）2950.3 3245.3 2985.7 3284.3 3021.5 3323.7 3057.8 3363.6 YoY-10%-8%-8%-8%识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2424/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 数据来源：RystadEnergy，同花顺iFinD，广发证券发展研究中心 市场规模（亿元）31.7 36.7 37.6 41.3 38.0 41.8 38.5 42.3 YoY-16%3%-8%-8%供需缺口（总供给供需缺口（总供给-总需求）总需求）钢材（万吨）钢材（万吨）86.4 43 53.2 38.5 4（3.9）（47.9）（68.1）市场规模（亿元）市场规模（亿元）25.5 14.0 15.9 12.6 1.2 （1.3）（14.6）（22.9）二、优势凸显，二、优势凸显，国产龙头出海高歌猛进国产龙头出海高歌猛进（一）海缆：履历、价格锋从磨砺，国产海缆剑指欧洲（一）海缆：履历、价格锋从磨砺，国产海缆剑指欧洲 与欧洲市场相似，由于行业技术壁垒高，我国海缆整体市场集中度高。与欧洲市场相似，由于行业技术壁垒高，我国海缆整体市场集中度高。据未来智库和电力网数据，国内主要海缆企业是中天科技、东方电缆、亨通光电，合计占比近90%。中天科技占比最多，达37%；东方电缆占比33%，排名第二；亨通光电以17%的占比位居第三。三家头部电缆生产商技术走在行业前列，具备交流、直流全系列生产能力。图图30：2023年中国海缆企业竞争格局年中国海缆企业竞争格局 数据来源：未来智库，电力网，广发证券发展研究中心 据据同花顺同花顺iFinD，亨通光电亨通光电2022年营业收入赶超中天科技，但中天销售净利率年营业收入赶超中天科技，但中天销售净利率表现优异，表现优异，2023年达年达13.68%。对比三家头部公司营业收入，中天科技22年收入同比降低14.63%，亨通光电保持稳定增长赶超第一，2023年海外收入达476.22亿元，两家公司营业收入差距逐渐缩小。东方电缆整体海外收入较少，2021年营业总收入最高，达79.32亿元。在销售净利率方面，中天科技2020年达17.56%，之后虽有降幅但整体表现优于东方电缆于亨通光电，截至2023年底，中天科技、亨通光电、东方 电 缆 的 销 售 净 利 率 分 别 为 13.68%/7.19%/4.68%，同 比 12.13%/-17.94%/ 26.92%。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2525/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 图图31：2018-2023年三家公司营业收入（亿元）年三家公司营业收入（亿元）图图32：2018-2023年三家公司销售净利率年三家公司销售净利率 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 据据同花顺同花顺iFinD数据，数据，截至截至2023年，亨通光电海外收入位居第一，东方电缆海年，亨通光电海外收入位居第一，东方电缆海外收入毛利率达外收入毛利率达37.49%，遥遥领先其他企业。，遥遥领先其他企业。对比三家头部公司海外业务收入，中天科技2022年海外收入同比降低63.15%，亨通光电保持稳定增长赶超第一，2023年海外收入达81.53亿元，东方电缆整体海外收入较少，单年最高收入不超1.26亿元，但其海外收入毛利率由2018年的17.99%大幅增长至2023年的37.49%，远远领先其他两家公司，中天科技2023年海外收入毛利率为17.47%，赶超亨通光电，同比增长30.89%。图图33：2018-2023年三家公司海外收入（亿元）年三家公司海外收入（亿元）图图34：2018-2023年三家公司海外收入毛利率年三家公司海外收入毛利率 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 据据同花顺同花顺iFinD数据，数据，各公司海缆业务收入差距逐渐缩小，东方电缆毛利率表现各公司海缆业务收入差距逐渐缩小，东方电缆毛利率表现亮眼，亮眼，2023年达年达49.14%。在我国三所头部海缆企业中，中天科技的海缆业务营业收入2020年至今一直高于东方海缆和亨通光能，在2021年达最高达94.19亿元，2021年之后增长率持续为负，与其他两家的营业收入差距逐渐缩小，截至2023年底，海缆业务营业收入降至37.40亿元。2020年至今，东方电缆的海缆业务毛利率表现整体优于其他两家公司，稳定在54%-44%之间，2023年海缆营业收入达27.66亿元，同比增长19%。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2626/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 图图35：2018-2023年三家公司海缆业务收入（亿元）年三家公司海缆业务收入（亿元）图图36：2018-2023年三家公司海缆业务毛利率年三家公司海缆业务毛利率 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 我国海缆企业具有进入欧洲市场两大独特优势：我国海缆企业具有进入欧洲市场两大独特优势：业绩履历积攒客户口碑，我国海缆企业逐渐被业绩履历积攒客户口碑，我国海缆企业逐渐被欧洲市场认可。欧洲市场认可。我国海缆头部企业已经在国际市场，特别是欧洲市场完成多个大型项目，通过技术先进的海缆产品和服务，积累了良好的客户口碑和满意度，这种信誉使得欧洲客户在选择供应商时相较于新加入市场、缺乏承做经验的本土企业，更倾向于已经合作过并表现优异的中国企业。2024年7月8日，东方电缆根据相关IEC标准和Cigre规范顺利进行海缆设计和系统型式实验，成为得到欧洲市场认可的又一力证，正式成为SSE公司、Inch Cape Offshore公司供应商，获得约19.5亿元订单。表表 10：我国海缆企：我国海缆企业欧洲项目中标情况业欧洲项目中标情况 项目名称项目名称 时间时间 中标单位中标单位 客户名称客户名称 项目地点项目地点 中标价格中标价格 中标内容中标内容 EnBwHohe See海上风电连接用海缆生产、交付及安装总包工程 2017.1 中天科技 TenneT 德国 约1.85亿元人民币 155kV三芯高压海缆约27公里以及配套平台电缆与附件的供货；155kV三芯高压海缆的运输及安装；并联电抗器、其它平台附件的供货与安装 海上浮式风电EPC项目(WindFloat Atlantic)2018 亨通光电 葡萄牙REN、法国Engie等 葡萄牙 未披露 签订EPC M合同，负责电站送出工作 Skye-Harris岛屿连接项目 2020.12 东方电缆 SSE 英国 约8000万元人民币 负责用于连接Skye和Harris两个岛屿的海底电缆系统 Hollandse Kust West Beta海上风电项目 2022.3 东方电缆 TenneT 德国 约5.3亿元人民币 两回路220kV海底电缆和220kV高压电缆，66kV海底电缆 Pentland Firth East项目 2022.11 东方电缆 SSE 英国 约1亿元人民币 35kV海缆产品 Baltica 2海上风电项目 2023.5 东方电缆 Orsted-沃旭、PGE-波兰电网 丹麦 近3.5亿元人民币 整个风场66kV海缆及配套附件 Baltica 2海上风电项目（B包）2023.5 中天科技 Orsted-沃旭 丹麦 约12.09亿元人民币 275kV高压交流海底光电复合缆及配套附件 Gennaker海上风电项目 2023.9 中天科技 50Hertz 德国 约6亿欧元 连接东部海上变电站和陆上变电站 i.R.Gnewitz的电缆及附件 未披露 2024.7 东方电缆 SSE 英国 约1.5亿元人民币 未披露 Inch Cape 海上风电项目 2024.7 东方电缆 Inch Cape 英国 约18亿元人民币 根据相关IEC标准和Cigre规范为开发商 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2727/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 Offshore 提供220kV三芯2000mm2铜导体海缆的设计和整个系统的型式实验，顺利完成型式试验后，为项目提供输出缆。数据来源：公司公告，龙船风电网，广发证券发展研究中心 价格优势，经济效益吸引大量欧洲订单。价格优势，经济效益吸引大量欧洲订单。由于本土原材料 人工成本低廉，我国海缆生产成本明显低于欧洲本土公司。以2023年国内主要220kV风电项目为例，据我们测算，每千米送出缆（含敷设，国内敷设一般单km主缆120万元人民币）价格约630万元人民币，考虑到出口退税，运费、欧盟关税对海缆产品价格的影响，我国送出缆出口报价口径约为689万元人民币/km。与4C Offshore估计的欧洲送出缆（含敷设）139.88万欧元/km（约1101.38万元人民币/km）的价格相比，仍具有低于其37%的价格优势，以极具竞争力的经济效益吸引欧洲订单。表表11：2023年国内海缆厂商年国内海缆厂商220kV送出缆海外报价口径测算送出缆海外报价口径测算 项目项目 中标金额（亿中标金额（亿元人民币元人民币）长度（长度（km）单价（单价（元元人民币人民币/km）国华山东半岛南 U2 海风项目 4.21 69 610 海南东方CZ8海上风电项目 1.91 30.6 624 华能岱山1号海上风电项目 1.76 26.4 667 2023 年国内年国内 220kV 送出缆单价均值（含敷设）送出缆单价均值（含敷设）634 出口退税 48 运费 90 欧盟关税 17 国内国内 220kV 送出缆出口报价口径送出缆出口报价口径 689 数据来源：龙船风电网，观研报告网，广发证券发展研究中心（二）塔筒（二）塔筒/管桩：龙头扬帆起航，成本优势成为核心“锚点”管桩：龙头扬帆起航，成本优势成为核心“锚点”我国塔筒行业竞争格局较为分散，龙头企业加速推动产品出海。我国塔筒行业竞争格局较为分散，龙头企业加速推动产品出海。据Statist数据，大金重工、泰顺风能、天顺风能、天能重工合计市占率仅为44%，竞争格局分散。上述企业在风电塔筒领域拥有深厚的技术积累和市场经验，借助经济全球化加速产品出口。虽然2020年前后部分海外市场的反倾销保护政策为国产塔筒出口造成一定限制，但相较于对其他中国企业征收19.25%的关税，欧盟仅对大金征收7.2%、对天顺14.4%的反倾销税，我国头部塔筒厂商仍有盈利空间。图图37：2022年中国塔筒企业竞争格局年中国塔筒企业竞争格局 数据来源：Statist，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2828/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 根据根据同花顺同花顺iFinD，天顺风能天顺风能2018-2023年的营业收入远高于其他公司，年的营业收入远高于其他公司，2023年的销售净利率为年的销售净利率为10.12%，略高于大金重工。，略高于大金重工。在营业收入方面，2018-2022年间，大金重工营业收入维持稳定增长，最高营业收入达51.06亿元，2023年首次出现降幅，同比-18.06%。泰胜风能的营业收入在2023年正式赶超大金重工，同比 35.03%，达48.12亿元。四家龙头公司的销售净利率差距逐渐缩小，天顺风能与大金重工利率相近，泰胜风能与天能重工利率相近，分别为10.12%/9.83%/6.11%/5.84%。图图38：2018-2023年四家公司营业收入（亿元）年四家公司营业收入（亿元）图图39：2018-2023年四家公司销售净利率年四家公司销售净利率 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 根据根据同花顺同花顺iFinD，泰胜风能泰胜风能23年总资产周转率达年总资产周转率达0.64次位居行业第一，大金重次位居行业第一，大金重工工20-22年资本回报率远超其他公司，最高达年资本回报率远超其他公司，最高达20.19%。塔筒作为资本密集型的大型设备，制造涉及大量的钢材等原材料，投资回收期和项目建设周期较长，行业内企业普遍资产周转率较低。20年以来大金重工在总资产周转率方面表现优异，高于其他同比公司，但23年同比-42.5%。泰胜风能23年超过大金重工位居行业第一，同比 25.00%，达0.64次。在投入资本回报率方面，大金重工20-22年资本回报率远超其他公司，最高达20.19%，近年来各公司资本回报率逐步降低且差距较小，围绕在5%-10%之间。图图40：2018-2023年四家公司总资产周转率年四家公司总资产周转率(次次)图图41：2018-2023年四家公司投入资本回报率年四家公司投入资本回报率 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 原材料成本优势成为我国塔筒企业的核心竞争点。原材料成本优势成为我国塔筒企业的核心竞争点。根据同花顺iFinD，天顺风能的塔筒成本中，钢材、法兰等原材料占比超80%，其中钢材更在整体成本中占比达 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2929/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 56%。欧洲钢铁市场受到乌克兰供应减少和俄罗斯钢铁受到制裁的严重影响，导致价格总体上涨，为我国企业塔筒企业带来发展机遇。据MEPS International和中钢网信息，截至2024年年中，欧洲中厚板价格约为675美元/吨（约合元人民币4860元/吨），但国内中厚板价格平均为3709元/吨，欧洲厂商原材料成本比国内厂商约高25%，为国内塔筒出口带来巨大的成本优势。图图42：风电塔筒生产成本构成风电塔筒生产成本构成 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 三、海外市场开启第二成长曲线，行业龙头起量稳态三、海外市场开启第二成长曲线，行业龙头起量稳态（一）（一）中天科技：全球海缆龙头企业，充沛订单稳固长远发展中天科技：全球海缆龙头企业，充沛订单稳固长远发展 江苏中天科技股份有限公司是国内光电缆品种最齐全江苏中天科技股份有限公司是国内光电缆品种最齐全的、主营光纤通信和电力的、主营光纤通信和电力传输的行业领先龙头企业。传输的行业领先龙头企业。公司起步于1992年，目前已经发展成为立足于能源与通信网络、着眼全球市场的领先信息与能源互联解决方案服务商。能源网络方面，公司因势利导布局和优化产业结构，通过持续加强在能源网络领域的领先地位，实现了从“产品供应商”向“系统集成服务商”转型；通信网络方面，公司聚焦通信产业核心技术的研发创新，提升系统解决方案的研发与集成能力，积极拓展海洋通信、智慧城市、轨道交通、矿井通信等领域业务，为全球客户提供全产业链自主核心技术。公司海缆发展底蕴深厚，综合实力强劲。公司海缆发展底蕴深厚，综合实力强劲。公司起家于光纤通信，1999年开始进入海洋装备领域，2004年成立中天海缆公司，专精深耕二十余年形成深厚沉淀，于2008年正式迈向国际市场，成为首家进入欧洲海缆市场的中国企业，目前中天海底光电缆的市场占有率连续多年稳居国内第一，名列世界前茅。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3030/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 图图43：中天科技（海缆业务）发展历程中天科技（海缆业务）发展历程 数据来源：公司官网，同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 公司股权结构相对集中，实际控制人为公司董事长薛济萍。公司股权结构相对集中，实际控制人为公司董事长薛济萍。截至2024年中报，公司前六大股东分别为中天科技集团有限公司、香港中央结算有限公司、中央汇金资产管理有限责任公司、高盛公司有限责任公司、中国工商银行股份有限公司中欧价值智选回报混合型证券投资基金和UBS AG，持股比例分别为22.68%、9.83%、1.79%、0.86%、0.75%和0.59%。其中，公司董事长薛济萍持有第一大股东中天科技集团有限公司的65%股权以及直接持有公司的0.0388%股权，为公司的实际控制人。图图44：中天科技股权结构中天科技股权结构（截止（截止2024年中报）年中报）数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心 根据同花顺根据同花顺iFinD，中天科技中天科技2019-2021年营收逐年增长，年营收逐年增长，2022年剥离商品贸易年剥离商品贸易业务抑制收入并厚增利润。根据公司财报，业务抑制收入并厚增利润。根据公司财报，2019-2023年，公司营业收入分别为387.32/420.82/461.63/402.71/450.65 亿 元，同 比 14.18%/ 8.44%/ 9.70%/-13.10%/ 11.91%；归母净利润分别为19.69/22.75/1.72/32.14/31.17亿元，同比-7.18%/ 16.04%/-92.43%/ 1663.98%/-3.03%。其中，2022年收入下滑系剥离商品贸易业务影响。公司2024年二季度营收131.74亿元，同比 11.0%，归母净利润8.24亿元，同比-30.57%，毛利率15.84%，同比-0.58pct，净利率6.27%，同比-4.11pct。二季度盈利能力环比下降，主要系汇兑收益减少。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3131/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 图图45：中天中天科技科技营业收入（亿元）及同比增速（营业收入（亿元）及同比增速（%）图图46：中天中天科技科技归母净利润（亿元）及同比增速（归母净利润（亿元）及同比增速（%）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 公司收入来源多元，海缆盈利持续稳定。公司收入来源多元，海缆盈利持续稳定。根据公司财报，2023年公司电网建设创造收入167.41亿元，占总营收的37.15%；光通信及网络91.14亿元，占比20.22%；新能源72.09亿元，占比16.00%；铜产品70.20亿元，占比15.58%；海底线缆业务37.40亿元，占比8.30%。公司不断优化产业结构，持续拓展风光储氢产品种类，满足客户的不同需求。海洋产业秉承“核心产品系统化，工程服务国际化”的战略方向，业务涵盖了风电基础安装、风机主体安装、超高压交直流海缆及特种海缆供应以及海上风电场全寿命周期运维服务；新能源产业稳抓国家和地方政策风向标，实现光、储、氢多元及其融合发展；电力产业现已形成输配电一体化的完整产业链，积极服务我国新型电力系统建设和海外能源和电网产业发展。2023年中天科技海缆订单中标累计31.9亿元，占总中标金额46.6%，居国内海缆市场首位。截至2024年8月27日，公司能源网络领域在手订单约282亿元，其中海洋系列约123亿元，电网建设约 131亿元，新能源约28亿元。公司在手订单总额充沛，支撑业绩远期发展。根据公司财报，2019-2023年公司毛利率分别为12.87%/13.27%/16.01%/18.28%/16.22%，2021-2022年公司毛利率上升主要系逐渐剥离低毛利的商品贸易板块所致。2019-2023年海底线缆业务毛利分别为38.79%/42.80%/35.55%/33.77%/26.65%，近乎始终保持各业务首位水准的毛利率，为公司盈利主要驱动力。图图47：中天科技中天科技营业收入构成情况（亿元）营业收入构成情况（亿元）图图48：中天科技中天科技各业务毛利率情况各业务毛利率情况 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心（二）（二）东方电缆：海缆行业技术领头人，横向纵向多元发展东方电缆：海缆行业技术领头人，横向纵向多元发展 深耕海缆领域二十余年，稳居行业龙头地位。深耕海缆领域二十余年，稳居行业龙头地位。东方电缆是国内陆地电缆、海底电缆系统核心供应商。公司前身为1998年成立的东方材料，以陆缆业务起家，2007 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3232/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 年更名东方电缆，2010年，交付电压等级最高的220kV复合海底电缆，成功进入国际市场，并于2014年在上交所上市。公司多年来专注于电线电缆行业发展，多项产品研发居行业领先地位。从2005年的35kV光电复合海底电缆到目前的500kV交流（光电复合）海缆，公司始终致力于弥补行业空白，打破国外技术垄断，同时牵头起草海底电缆国家标准，引领行业标准化、规范化发展，力争成为行业标杆。公司产品横向多元，纵向深化。公司产品横向多元，纵向深化。根据公司2024年中报，目前公司的主要产品和服务有500 kV及以下交流（光电复合）海缆、陆缆，535 kV及以下直流（光电复合）海缆、陆缆系统产品的设计研发、生产制造、安装和运维服务能力，并涉及海底光缆、智能电网用电线电缆等一系列产品。根据公司官网，在能源、工程、石化、电网、发电等核心市场覆盖率超80%，累计提供海缆数量超10000km，海缆系统工程应用500kV、陆缆系统工程应用535kV，均为世界已投产最高等级，且公司为国内首次攻克深水脐带缆技术并实现产业化的海缆企业。公司股权结构相对集中，实际控制人为公司董事长夏崇耀和袁黎雨。公司股权结构相对集中，实际控制人为公司董事长夏崇耀和袁黎雨。根据公司2024年中报，公司前十大股东总持股比例为51.91%，股权结构相对集中。其中，前五大股东分别为宁波东方集团有限公司、袁黎雨、香港中央结算有限公司、宁波华夏科技投资有限公司和宁波经济技术开发区金帆投资有限公司，持股比例分别为31.63%、6.76%、5.69%、2.43%和1.58%。图图49：东方电缆发展历程东方电缆发展历程 数据来源：招股说明书，公司年报，广发证券发展研究中心 图图50：东方电缆股权结构（截至东方电缆股权结构（截至2024年中报）年中报）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 公司业绩蓄势而发，高质量发展赋能加速度。公司业绩蓄势而发，高质量发展赋能加速度。2022年是海风交付的小年，2020-2021年国内海风抢装带来的波动导致2022年公司营业收入与利润下滑。公司 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3333/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 持续重视科技创新与企业核心竞争力的发展，于2023年荣膺中国线缆产业最具竞争力 企 业 10 强。根 据 同 花 顺 iFinD，2019-2023 年 公 司 营 业 收 入 分 别 为36.90/50.52/79.32/70.09/73.10亿元，同比 22.02%/ 36.91%/ 57.01%/-11.64%/ 4.29%；归母净利润分别为4.52/8.87/11.89/8.42/10.00亿元，同比 164.33%/ 96.24%/ 34.05%/-29.18%/ 18.76%。2024年上半年实现营收40.68亿元，同比 10.31%；归母净利润6.44亿元，同比 4.47%。图图51：东方电缆东方电缆营业收入（亿元）及同比增速（营业收入（亿元）及同比增速（%）图图52：东方电缆东方电缆归母净利润（亿元）及同比增速（归母净利润（亿元）及同比增速（%）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 海缆业务毛利率稳重有升，整体盈利态势回暖。海缆业务毛利率稳重有升，整体盈利态势回暖。根据公司财报，公司2022年各方面营收和毛利率均有所下滑，目前公司主要的收入来源仍为海缆及陆缆系统，2023年公司陆缆系统创收27.66亿元，占比52.35%；海缆系统38.27亿元，占比37.84%；海洋工程7.09亿元，占比9.71%。截至2024年8月12日，公司在手订单89.05亿元，其中海缆系统 29.49亿元，陆缆系统45.23亿元，海洋工程14.33亿元，订单交付有效促进公司盈利。根据公司财报，公司2019-2023年毛利率分别为24.79%/30.55%/25.34%/22.38%/25.21%。其中，陆缆业务占总营收比例高于海缆业务，但毛利率始终为三大业务的最低值；海缆业务毛利率分别为44.77%/53.72%/43.90%/43.27%/49.14%，始终保持毛利率首位，为盈利的主要驱动力。图图53：东方电缆东方电缆营业收入构成情况营业收入构成情况（亿元）（亿元）图图54：东方电缆东方电缆各业务毛利率情况各业务毛利率情况 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心（三）（三）亨通光电：全球领先通信能源互联服务商，龙头地位稳固亨通光电：全球领先通信能源互联服务商，龙头地位稳固 致力于全球通信与能源互联，推进全球合作发展。致力于全球通信与能源互联，推进全球合作发展。江苏亨通光电股份有限公司成立于1992年，并于2003年在上交所上市，是中国光纤光网、智能电网、大数据物 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3434/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 联网、新能源新材料等领域的国家创新型企业，同时是全球光纤通信前3强。公司产业布局全国15个省，在苏州拥有三座高科技产业园，产品服务全球通信与能源互联网系统集成工程等重大工程项目。在欧洲、南美、南非、南亚、东南亚等区域，创建11家海外研发产业基地及40多家营销技术服务公司，业务覆盖150多个国家和地区，承建了大批海洋光网工程，是中国唯一具备与国际巨头竞争，拥有端到端深海通信系统承建及服务的企业。图图55：亨通光电发展亨通光电发展历程历程 数据来源：招股说明书，公司年报，广发证券发展研究中心 公司股权相对集中，实际控制人为崔根良与崔巍。公司股权相对集中，实际控制人为崔根良与崔巍。根据公司财报，截至2024年中报，公司前六大股东分别为亨通集团有限公司、崔根良、香港中央结算有限公司、苏州信托有限公司苏信财富华彩H1503 单一资金信托、中国人寿保险股份有限公司传统普通保险产品005LCT001沪和济南泰辰投资合伙企业（有限合伙），分别持股23.77%、3.86%、2.06%、1.19%、0.71%和1.01%。其中，崔根良与崔巍分别持有亨通集团有限公司27%和73%的股份，合计间接持有公司23.77%的股份，为亨通光电实际控制人。图图56：亨通光电股权结构（截至亨通光电股权结构（截至2024年中报）年中报）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 公司业绩保持增进稳态，盈利增长亮眼。公司业绩保持增进稳态，盈利增长亮眼。根据公司财报，2019-2023年公司营收呈持续增长趋势，营业收入分别为298.70/323.84/412.71/464.64/476.22亿元，同比-0.42%/ 8.42%/ 27.44%/ 12.58%/ 2.49%，归母净利润分别为13.62/10.62/14.36/15.86/21.54亿元，同比-46.21%/-22.03%/ 35.22%/ 10.45%/ 35.81%。2023年归母净利润宽幅增长主要系公司进一步加强对通信和能源领域核心产品技术研发 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3535/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 及成本管控，主要产品的节支降本取得良好效果，推动盈利能力提升。2024年上半年，公司实现营收266.14亿元，同比 14.83%；归母净利润16.09亿元，同比 28.80%。图图57：亨通光电亨通光电营业收入（亿元）及同比增速（营业收入（亿元）及同比增速（%）图图58：亨通光电亨通光电归母净利润（亿元）及同比增速归母净利润（亿元）及同比增速（%）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 公司业务聚焦增长，成本管控增效盈利。公司业务聚焦增长，成本管控增效盈利。在“新基建”和“双碳”背景下，公司积极把握市场机遇，带动公司特高压及电网智能化等相关业务保持了较快增长。根据同花顺iFinD，2023年公司智能电网业务营收保持稳定，创收193.44亿元，占总营收40.62%，新业务工业与新能源智能表现强劲，创收57.28亿元，占比达12.03%。同时，公司铜导体产品业务创收99.42亿元，占比升至20.88%；光网络与系统集成创收73.69亿元，占比降至15.47%；海洋电力通信产品创收33.83亿元，占比降至7.10%。公司紧紧把握海洋经济开发机遇期，持续加大对海洋通信领域的技术研发与产业布局，持续优化跨洋海底光通信整体解决方案，推进公司向能源互联解决方案服务商战略转型。截至2024年中报期末，公司拥有海底电缆、海洋工程及陆缆产品等能源互联领域在手订单金额约210亿元，拥有海洋通信业务相关在手订单金额约55亿元。根据公司财报，公司2019-2023年毛利率分别为16.46%/16.40%/15.95%/14.17%/15.30%。其中，海洋电力通信产品始终保持全业务最高水平的毛利率且为近五年唯一始终高于整体毛利率的优质盈利业务，近两年毛利率逐渐放缓。随着公司降本增效战略的实施生效，2023年光网络与系统集成业务毛利率为29.36%，同比 46.11pct，为增幅最大业务。图图59：亨通光电亨通光电营业收入构成情况营业收入构成情况（亿元）（亿元）图图60：亨通光电各业务毛利率情况亨通光电各业务毛利率情况 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3636/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 表表12：我国海缆行业头部公司综合能力对比：我国海缆行业头部公司综合能力对比 公司名称公司名称 主营产品及业务主营产品及业务 技术能力技术能力 2023 年海年海缆营收缆营收 2023 年海年海缆毛利率缆毛利率 在手订单在手订单 产能情况产能情况 中天科技 从事海缆、陆缆的研发、设计、生产和销售业务，海缆为公司业务发展重点，主要包括交流海底电缆、柔性直流海底电缆、脐带缆、动态海缆、海底光缆 500kV 及以下海陆缆、直流400 kV 及以下海缆、直流535 kV 及以下陆缆的研发制造能力 37.40亿元 26.65%海洋板块115亿元（截至24年3月底）2020年：海缆约82亿元 东方电缆 从事各种电线电缆的研发、生产、销售及其服务。主导产品为海缆、电力电缆和电气装备用电线电缆，主要包括 220kV 及以下交联电缆，核电站用电缆、轨道交通用电线电缆、通信电缆 500 kV 及以下交流（光电复合）海缆、陆缆，535 kV及以下直流（光电复合）海缆、陆缆系统产品的设计研发、生产制造、安装和运维能力 27.66亿元 49.14%海缆系统25.08亿元，海洋工程1.89亿元（截至24年4月25日）2020 年：海缆约 66亿元 2022Q1 新增：（北仑）海缆 陆缆 45 亿元 2023 年新增:（阳江）海缆 15 亿元 2023 年：总产能超百亿元 亨通光电 主营光纤光缆，产品服务全球通信与能源互联网系统集成工程等重大工程项目，包括光纤通信、海洋通信、特高压导线、超高压海缆及新能源材料等领域 500kw 交流海陆缆系统，535 kV 直流海陆缆系统、330kV/220kV/66kV 三芯大截面铜芯/铝芯海底电缆系统等高端装备的设计、制造及工程服务能力 33.83亿元 32.82%海底电缆、海洋工程及陆缆产品合计185亿元（截至23年财报报告期末）2021年：海底光缆20亿元，其他未披露 数据来源：各公司官网、招股说明书及财务报告，广发证券发展研究中心（四）（四）大金重工：全球风电塔筒领路人，迎接“两海”新时代大金重工：全球风电塔筒领路人，迎接“两海”新时代 起家于钢结构产品，深耕于风电塔筒产品，六大生产基地目前产能达起家于钢结构产品，深耕于风电塔筒产品，六大生产基地目前产能达170万吨万吨/年。年。2000年大金重工于辽宁省阜新成立，主营建筑类钢结构产品；2009年提出“两海战略”发展目标；2010年，作为国内风电塔筒行业的首家上市公司在深交所上市；2014年出口第一个陆上风电项目，实现出口业绩零突破；2020年通过全球最大风电能源开发商-丹麦沃旭能源的合格供方审核认证，第一个出口海塔项目成功交付；2022年中标MorayWest海上风电单桩及海塔项目，首个风电场并网运行。目前拥有蓬莱、盘锦、阳江、阜新、兴安盟、张家口六大装备基地，年产能最高可达170万吨，2025年3月，曹妃甸海工超级工厂将建成投产，主要制造海外海上产品。表表13：大金重工风电塔筒生产基地情况：大金重工风电塔筒生产基地情况 基地名称基地名称 产品产品 最大直径最大直径（M）产品最大重量产品最大重量（T）最大板厚最大板厚（mm）年产能力年产能力（万吨）（万吨）详细介绍详细介绍 蓬莱海工装备基地 海塔、陆塔、单桩、过渡段、导管架、浮式基础 11.5 2500 130 50 位于山东省烟台市蓬莱区，成立于2009年，是全球风电海工单体最大工厂，是公司两海战略（海上风电和海外市场)的实施主体，蓬莱基地自有大件运输码头，码头岸线、水深条件优良，对出口海上风电产品的厂内物流、装船发运、起重能力优势明显，是蓬莱基地的核心竞争力，较早涉足国内海上风电塔筒、单桩、过渡段、导管架等产品生产制造，在行业内形成了较高知名度和良好信誉度。码头共建设5个泊位，目前对外开放的泊位共3个，2个10万吨级顺岸泊 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3737/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 位，水深达14.4米，1个3.5万吨级凹槽泊位，水深9.7米，配备起重能力1000吨的龙门吊，2个10万吨级泊位尚未对外投入使用。可直接将超大超重产品从工厂直接发运至国内外码头以及海上风场，为大金“海上 海外”两海战略的实施以及高质量的交付保驾护航。盘锦海工装备基地 海塔、陆塔、单桩、过渡段、导管架、浮式基础 16 5000 160 50 位于辽宁省盘锦市辽滨沿海经济技术开发区修业路，规划占地面积约1500亩，由大金重工股份有限公司全资投建，定位为面向全球市场的风电海工装备制造兼顾风电母港功能的超大型国际化综合性风电海工基地。主要产品涵盖全系列海上风电塔架、管桩、导管架、浮式基础等风电海工装备。阳江海工装备基地 海塔、陆塔、导管架 9 300 110 20 地位于广东阳江港海陵湾港区吉树作业区，本着国际化、规模化、低碳化的投建理念，产品覆盖：海塔、陆塔、导管架等风电装备，产品辐射：广东、广西、福建、浙江、东亚南、南美、欧洲等国内外市场。阜新陆上塔筒基地 陆塔 6 600 110 20 位于辽宁阜新，围绕三北地区风电产业提供服务，是东北地区规模最大、制造能力最强的风电塔筒制造基地。兴安盟陆上塔筒基地 陆塔 6 600 100 10 位于内蒙古自治区兴安盟经济开发区，陆上产品制造基地，自有重型钢结构生产车间、建设和工艺产线规划采用欧洲最先进的移动工厂设计理念。公司成品可满足方圆500公里的风力发电场的塔筒配套需求，服务的主要客户有中广核集团、金风科技、远景能源、国家能源集团、VESTAS等。张家口陆上塔筒基地 陆塔 6 600 100 20 位于河北张家口市，三北地区规划产能最大、制造流程最优的大金重工陆上产品制造基地。拥有国际先进水平的大型自动化生产设备50余台。数据来源：公司官网，广发证券发展研究中心 三大业务协同发展，三大业务协同发展，产业链布局逐渐完善产业链布局逐渐完善。大金重工在2010年率先以国内风电塔筒行业的首家企业上市，当前已成长为全球最大的风电塔架和海上风电管桩基础装备供应和服务商。公司率先提出“两海战略”，即海风加出海模式，保持对海外及海上市场的高投入，形成以风电装备制造板块为主，新能源投资开发、风电产业园运营为辅的发展模式。大金重工目前主要产品包括常规陆塔、大直径分片式陆塔、低风速柔性高塔、海塔、单桩、群桩、导管架、海上升压站等。根据公司财报，经过多年发展，公司在2018年暂停火电钢结构制造，将业务重心完全转移至风电塔筒业务，营收结构不断优化。产业链布局方面，公司部署国内蓬莱、唐山、盘锦主要出口海工基地的同时，积极布局欧洲、北美、东南亚等海外基地，规划设计全球产能 300 万吨以上。以欧洲为基础构建全球战略营销体系，在欧洲、北美、日韩等地设置多个常设驻外机构，建立覆盖全球海风主要开发地域的营销服务网络。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3838/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 图图61：大金重工发展历程大金重工发展历程 数据来源：公司官网，广发证券发展研究中心 股权结构相对集中，实控人长期持股比例高。股权结构相对集中，实控人长期持股比例高。根据公司财报，截至2024年中报，大金重工流通A股总计6.31亿股，占总股本98.88%，剩余1.12%为限售A股。公司前10大股东合计持股比例为45.98%，股权结构相对集中，其中公司实际控制人金鑫直接持股1.21%，并通过阜新金胤能源咨询有限公司间接持股38.93%，阜新金胤能源咨询有限公司由金鑫100%控股。金鑫合计持股比例为40.14%，实控人持股比例稳定且维持在40%以上，利于公司长远发展，公司股权结构稳健。图图62：大金重工股权结构（截至大金重工股权结构（截至2024年中报）年中报）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 主动化解风险项目，海外收入景气高升。主动化解风险项目，海外收入景气高升。根据公司财报，2019-2023年公司营业 收 入 分 别 为 16.87/33.25/44.32/51.06/43.25 亿 元，同 比 73.92%/ 97.10%/ 33.29%/ 15.21%/-15.30%。其中，2023年公司业绩出现下滑主要系对部分存在风险的国内陆上产品项目进行了主动去化，而同期海外产品实现收入达17.15亿元，占比达到全年总收入的40%，同比 104.63%，带动公司总体毛利率、净利率均实现提升。2019-2023年公司归母净利润分别为1.76/4.65/5.77/4.50/4.25亿元，同比 179.37%/ 164.20%/ 24.09%/-22.01%/-5.56%。其中，2023年公司业绩下滑主要系四季度因项目不可抗因素导致利润减少的影响。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3939/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 图图63：大金重工大金重工营业收入（亿元）及同比增速（营业收入（亿元）及同比增速（%）图图64：大金重工大金重工归母净利润（亿元）及同比增速（归母净利润（亿元）及同比增速（%）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 塔筒业务进入承压期，海外业务支撑发力。塔筒业务进入承压期，海外业务支撑发力。根据同花顺iFinD，2023年公司风电塔筒业务实现营业收入41.46亿元，同比-16.95%；国内阜新彰武西六家子250MW风电项目实现并网发电，全年贡献新能源发电收入1.32亿元，另有唐山曹妃甸十里海250MW渔光互补光伏项目预计2024年完成建设。2023年公司从欧洲市场累计拿下的海上风电单桩总量全球领先，总签单量相较2022年同比增长超50%。根据公司财报，2023年国外毛利率超越国内毛利率，达到27.2%，国外营业收入为17.14亿，同比 51.11%，占总收入近40%。根据订单交付周期，预计将在2024-2026年陆续交付到英国、法国、德国、丹麦、荷兰等国家和地区。同时，公司正在参与的欧洲、日韩、美国等地多个海工项目的总需求量超过300万吨，涉及管桩、导管架、浮式基础等多系列海工产品，预计在2024-2027年度陆续拿到开标结果。图图65：2014-2023年大金重工海内外营业收入（百万元）及毛利率年大金重工海内外营业收入（百万元）及毛利率 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 根据公司财报，2019-2023年公司整体毛利率分别为22.85%/25.45%/23.01%/16.72%/23.44%，其中2023年风电塔筒业务毛利率同比 37.40%，主要系公司海外业务占比快速提高、海外客户回款优质，及公司对国内业务加强回款管理、有效防范减值风险。0%5 %0,0002,0003,0004,0005,0006,0002014201520162017201820192020202120222023国内国外国内毛利率国外毛利率 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4040/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 图图66：大金重工大金重工营业收入构成情况营业收入构成情况 图图67：大金重工各业务毛利率情况大金重工各业务毛利率情况 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心（五）天顺风能：全球风电塔筒龙头，规模扩张稳步进行（五）天顺风能：全球风电塔筒龙头，规模扩张稳步进行 深耕发展风电领域，稳固全球领先地位。深耕发展风电领域，稳固全球领先地位。天顺风能（苏州）股份有限公司于2005年在苏州成立，2010年登陆深交所并保持高速增长，根据公司财报，10年间营收、利润累计增长超10倍，年均复合增长率超30%，成长为全球最具规模的风塔、叶片装备制造龙头企业之一。根据公司财报，截至2022年公司已经在中国、欧洲建有10余个塔架生产基地，5个叶片生产基地，以及8个海工生产基地（含在建，国外1个），塔筒市场占有率全球领先，国内外叶片及模具交付效率第一。2023年公司确立三大战略转变。年公司确立三大战略转变。根据公司财报，（1）新能源装备制造板块实现从陆上到海上的转变：公司先后布局江苏盐城、江苏南通、福建漳州、等七大国内海风装备生产基地，预计到 2025 年底，公司国内海上风电水下基础年产能将超过 200 万吨。另一方面，公司正积极推进德国海工基地建设，目前在欧洲及中国江苏以南形成产能区位优势。预计到 2025 年底海上风电总产能将超250 万吨。（2）从装备制造商到零碳资产开发投资运营服务提供商的转变：零碳业务是公司发展的新引擎，公司将进一步研究布局电力交易市场、碳交易市场，探索风电资产的轻资产运营模式，逐步打通风电全生命周期资产服务。（3）战略布局氢能、零碳新材料/新技术等新的增长点：公司结合风电主营业务，战略布局制氢环节。图图68：天顺风能主要业务领域及相应基地天顺风能主要业务领域及相应基地（截止（截止2023年年报）年年报）数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4141/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 公司股权结构相对集中，实际控制人为董事长严俊旭。公司股权结构相对集中，实际控制人为董事长严俊旭。根据公司2024年中报，公司前六大股东分别为上海天神投资管理有限公司、REAL FUN HOLDINGS LIMITED、香港中央结算有限公司、基本养老保险基金八零四组合、全国社保基金四零三组合和严俊旭，分别持有公司29.52%、20.77%、1.41%、0.95%、0.81%和0.74%的股份。其中，公司董事长严俊旭持有上海天神投资管理有限公司100%股份，直接与间接合计持有公司30.26%股份，为公司长期且稳定实际控制人。图图69：天顺风能股权结构（截至天顺风能股权结构（截至2024年中报）年中报）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 公司营业收入波动性强，盈利触底回暖进入增长快车道。公司营业收入波动性强，盈利触底回暖进入增长快车道。根据公司财报，2019-2023年公司营业收入分别为59.67/80.51/81.66/67.38/77.27亿元，同比 61.18%/ 34.93%/ 1.43%/-17.49%/ 14.68%。2019-2023年公司归母净利润分别7.47/10.50/13.10/6.29/7.95 亿 元，同 比 58.94%/ 40.56%/ 24.76%/-51.98%/ 26.39%。2022年业绩下滑主要系供应链、机组大型化加速及需求下行等因素导致产品销量下降。2023年随着欧洲市场复苏，公司产业链优势凸显，业绩逐渐修复进入增长快车道。2024年上半年公司实现营收22.59亿元，同比-47.57%；归母净利润2.16亿元，同比-62.75%。图图70：天顺风能天顺风能营业收入（亿元）及同比增速（营业收入（亿元）及同比增速（%）图图71：天顺风能天顺风能归母净利润（亿元）及同比增速（归母净利润（亿元）及同比增速（%）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 多元化战略助推营收，毛利率相对维持稳定。多元化战略助推营收，毛利率相对维持稳定。根据同花顺iFinD，2023年公司风塔及相关产品业务实现营收32.02亿元，占总营收41.44%；风电叶片类业务实现营收15.68亿元，占比20.29%；海工类业务作为公司新拓展业务，实现营收15.11亿元，占比19.55%，超过发电业务的12.46亿元，发展潜力空间宽阔。鉴于欧洲及中国在适宜建造海上风电超大型结构件（涵盖水下基础及漂浮式平台）的码头、港池及相 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4242/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 邻用地资源方面的极度稀缺性，预计未来数年内，该制造环节将持续维持产能紧张状态。公司的海工产品线丰富多样，涵盖单管桩、导管架和升压站等多个类别，以满足各地差异化的需求。并在产线规划时，充分考虑深远海产品的适用性。目前，公司已基本完成全球生产基地的战略布局，整体规划产能超过 250 万吨，覆盖渤海湾、长三角、珠三角、日韩、东南亚、中东、欧洲等全球主要市场。根据公司财报，各业务基本保持稳定，2019-2023年整体毛利率分别为26.34%/23.49%/21.57%/18.98%/22.81%，存在一定波动性但基本维持在20%上下。图图72：天天顺风能顺风能营业收入构成情况营业收入构成情况 图图73：天顺风能各业务毛利率情况天顺风能各业务毛利率情况 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心（六）泰胜风能：“海风（六）泰胜风能：“海风 出海”强驱动力，塔筒龙头迎风而上出海”强驱动力，塔筒龙头迎风而上 深耕行业深耕行业20余年，泰胜风能成为国资控股风电塔筒龙头。余年，泰胜风能成为国资控股风电塔筒龙头。公司总部位于上海金山区，专注于风机塔架等风电装备的研发、制造与销售等。公司国内生产型分支机构分别分布于江苏东台、内蒙包头、内蒙呼伦贝尔、新疆哈密等地，并在加拿大安大略省兴建海外生产制造基地，具有强大的区域优势。公司立足国内，拓展国际市场，已与VESTAS、Gamesa、GEwind、金风科技、华能、中广核、大唐等中外知名企业建立了长期合作关系，在风电塔架行业形成了较高的知名度和良好的信誉度。根据公司财报，2023 年公司控股混塔公司“中汉能源”后，开拓了钢混塔筒产品，成为风机塔架业内少有的钢混塔制造一体化制造商。公司生产的产品包括 9.5MW 风机塔架、日本浮体式海上风机塔架、大型分片式塔架、175 米斜拉塔、170 米超高钢混塔、13.6MW 海上风电导管架、2300 吨级大单桩、高端升压站平台等。图图74：泰胜风能发展历程泰胜风能发展历程 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4343/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 股权股权相对集中且相对集中且结构稳定，结构稳定，实际控制人为地方国资管理机构。实际控制人为地方国资管理机构。根据公司财报，截至2024年中报，公司流通A股总计6.65亿，占总股本71.08%，其余28.92%为受限流通股，前十大股东占总股本比例达41.13%，股权相对集中。2022年6月，公司实际控制人变更为广州经济技术开发区管理委员会，其性质为地方国资管理机构。公司控股股东广州凯得投资控股有限公司为地方国有控股。图图75：泰胜风能泰胜风能股权股权结构（截止结构（截止2024年中报）年中报）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 业绩回调进入高增速业绩回调进入高增速，盈利逐年稳态环增盈利逐年稳态环增。根据公司财报，2019-2023年公司营业收入分别为22.19/36.04/38.53/31.27/48.13亿元，同比 50.64%/ 62.42%/ 6.91%/-18.84%/ 53.92%；归母 净 利 润 分 别 为 1.54/3.49/2.59/2.75/2.92 亿元，同 比 1300.00%/ 126.62%/-25.79%/ 6.18%/ 6.18%。2022年受疫情影响，国内风电装机不及预期、公司出货受到限制，营业收入略有下降。2023年业绩回调，实现营业收入高增，主要系公司陆上风电发展态势良好，通过有序整合有效释放陆上风电业务的产能改善出货情况，国内海上装备订单增长及风力发电业务增长迅速。图图76：泰胜风能营业收入（亿元）及同比增速（泰胜风能营业收入（亿元）及同比增速（%）图图77：泰胜风能归母净利润（亿元）及同比增速（泰胜风能归母净利润（亿元）及同比增速（%）数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 营收增速营收增速触底回升，风电及海工业务高速厚增。触底回升，风电及海工业务高速厚增。根据公司财报，2023年公司风电及海工装备制造业务实现营业收入45.74亿元，其中陆上风电装备（含混凝土塔筒）实现营收34.94亿元，同比 31.08%，占总营收72.59%；海上风电及海洋工程装备实现收入10.80亿元，同比 173.31%，占比22.44%。风力发电方面，公司2023年实现收入0.32亿元，公司控股子公司嵩县泰胜自有的嵩县 50MW风电项目在2023年度实现风力发电并网量72,393.45 MWh，同比 13.06%。截至2024年中报，公司在执 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4444/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 行及待执行订单共计42.38亿元。根据公司财报，2019-2023年公司整体毛利率分别为21.31%/21.48%/16.29%/18.37%/18.09%，基本保持稳定。其中，零碳业务风力发电2023年实现42.97%的毛利率，同比 16.05%，成为当期毛利率最高业务。图图78：泰胜风能营业收入构成情况泰胜风能营业收入构成情况 图图79：泰胜风能各业务毛利率情况泰胜风能各业务毛利率情况 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 数据来源：同花顺 iFinD，广发证券发展研究中心 四、风险提示四、风险提示（一）（一）原材料价格波动风险原材料价格波动风险 海底电缆的原材料包括铝、铜、聚乙烯等，原材料在总成本中占50%-70%。塔筒的上游原材料主要包括钢板、法兰、油漆、防腐涂料等，原材料成本占80%以上。2021年初以来大宗商品市场价格普遍持续上涨，铜、铝、聚氯乙烯等塑料原料、钢材、玻纤、环氧树脂等风电制造领域的上游商品价格也顺势上浮，或加大海缆和塔筒制造企业生存压力。（二）（二）风电装机不及预期的风险风电装机不及预期的风险 部分欧洲国家的风电政策具有不稳定性，风电项目的审批流程繁琐，涉及多个部门和层级的审批，导致项目进度延迟，也存在因财政问题取消或减少对风电项目的财政补贴，降低了项目经济吸引力的可能性。与此同时，由于俄乌战争仍未停止，国家间的贸易摩擦可能导致关键设备和材料的进口困难，增加项目的不确定性。（三）新基地建设节奏和投产不及预期的风险（三）新基地建设节奏和投产不及预期的风险 各公司勇抓欧洲海风机遇，如中天科技投资25亿元的大风海缆系统项目正在建设中，天顺风能也正在建设射阳二期、广东阳江基地和欧洲德国基地合计110万吨产能，投产后有望受益下游海风海缆及塔筒需求高增。如果受到各种因素影响导致工程建设进度缓慢，不能如期投产，则有可能错过海风的爆发期和进入海风市场的最佳窗口期。此外，如果新建基地投产不及预期，则会影响后期订单的获取，不利公司长期发展。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4545/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 广发新能源和电力设备研究小组广发新能源和电力设备研究小组 陈 子 坤：首席分析师，5 年产业经验，10 年证券从业经验。2013 年加入广发证券发展研究中心。目前担任电力设备与新能源行业首席分析师，历任有色行业资深分析师、环保行业联席首席分析师。纪 成 炜：联席首席分析师，ACCA 会员，毕业于香港中文大学、西安交通大学，2016 年加入广发证券发展研究中心。陈 昕：资深分析师，毕业于清华大学、北京大学，曾就职于国家电网公司、信达证券，2022 年加入广发证券发展研究中心。曹 瑞 元：资深分析师，毕业于复旦大学，2021 年加入广发证券发展研究中心。李 靖：资深分析师，毕业于美国西北大学、华中科技大学，2020 年加入广发证券发展研究中心。朱 北 岑：高级分析师，毕业于华东政法大学，2022 年加入广发证券发展研究中心。高 翔：高级分析师，毕业于新加坡国立大学，2022 年加入广发证券发展研究中心。左 净 霭：高级研究员，毕业于香港中文大学，2022 年加入广发证券发展研究中心。黄 思 悦：高级研究员，毕业于北京大学、中山大学，2023 年加入广发证券发展研究中心。陈 宇 泽：研究员，毕业于清华大学，2023 年加入广发证券发展研究中心。广发证券广发证券行业行业投资评级说明投资评级说明 买入：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘 10%以上。持有：预期未来12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10% 10%。卖出：预期未来12 个月内，股价表现弱于大盘 10%以上。广发证券广发证券公司投资评级说明公司投资评级说明 买入：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘 15%以上。增持：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘 5%-15%。持有：预期未来12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5% 5%。卖出：预期未来12 个月内，股价表现弱于大盘 5%以上。联系我们联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 广州市天河区马场路26号广发证券大厦 47楼 深圳市福田区益田路6001 号太平金融大厦31 层 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层 上海市浦东新区南泉北路 429 号泰康保险大厦 37 楼 香港湾仔骆克道 81 号广发大厦 27 楼 邮政编码 510627 518026 100045 200120-客服邮箱 法律主体法律主体声明声明 本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作，广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。广发证券（香港）经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4 号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。重要重要声明声明 投资对不依据内 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4646/4646 Table_PageText 深度分析|电力设备 广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系，因此，投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效。本报告署名研究人员、联系人（以下均简称“研究人员”）针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容，在此声明：（1）本报告的全部分析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点，并不代表广发证券的立场；（2）研究人员的部分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定，其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入，该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。本报告仅面向经广发证券授权使用的客户/特定合作机构发送，不对外公开发布，只有接收人才可以使用，且对于接收人而言具有保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律，广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告。本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售。请注意，投资涉及风险，证券价格可能会波动，因此投资回报可能会有所变化，过去的业绩并不保证未来的表现。本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议。本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策，如有需要，应先咨询专业意见。广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券的立场。广发证券的销售人员、交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式，向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略，广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致，甚至相反的投资策略。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且无需另行通告。广发证券或其证券研究报告业务的相关董事、高级职员、分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益。在阅读本报告时，收件人应了解相关的权益披露（若有）。本研究报告可能包括和/或描述/呈列期货合约价格的事实历史信息（“信息”）。请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法/分析中的部分论点/依据/证据，以支持我们对所述相关行业/公司的观点的结论。在任何情况下，它并不（明示或暗示）与香港证监会第 5 类受规管活动（就期货合约提供意见）有关联或构成此活动。权益披露权益披露(1)广发证券（香港）跟本研究报告所述公司在过去 12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。版权声明版权声明 未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。系因此者应当考虑存潜利益冲突而独性产生影响仅容

2024-09-04 46页 5星级

百页风电行业研究方法论：从中国到世界从陆地到海洋-240902（98页）.pdf

证券研究报告证券研究报告 行业深度报告行业深度报告本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：朱玥分析师：朱玥SAC编号：S1440521100008从中国到世界，从陆地到海洋百页风电行业研究方法论发布日期：发布日期：20242024年年9 9月月2 2日日分析师：陈思同分析师：陈思同SAC编号：S1440522080006 摘要2核心观点：本报告对2005-2024年风电行业基本面及板块涨跌幅进行复盘，深入分析板块涨跌与行业基本面的关系，梳理行业核心观测指标，对当前市场关注度较高的海风板块进行投资框架梳理；同时报告深入介绍风电产业链，对产业链各环节市场空间、未来增速、各板块核心矛盾、主要竞争要素进行探讨。本篇报告认为：当前陆风板块核心矛盾是“量和利”，“利”可能更为重要，关注风机价格盈利走势及零部件盈利变化；海上风电方面，“量”是核心矛盾，国内海风市场启动是决定板块走向的核心力量，出海提供边际增量。产业链角度来看，海缆和塔筒桩基是风电各环节中价值量最大、增速最快的两个方向。陆风：历史“量”是核心矛盾，当前“量&利”是核心矛盾，消纳能力是陆风板块可持续增长前提。“装机量”与“招标量”是衡量风电行业当前和未来景气度的重要指标，其中“招标量”重要性高于“装机量”，如果进一步追溯，当前陆风的核心矛盾在于消纳能力，充沛的消纳能力是陆风板块可持续增长的前提；历史“量”是板块涨跌的核心矛盾，现在“量&利”是核心矛盾，2024年招标积极变化已经具备“量”的确定性，关注：（1）风机价格盈利变化；（2）年底零部件谈价对企业盈利的影响。展望2024、2025年，随着电网消纳水平提升叠加消纳红线放开，陆风装机具备进一步增长的前提，但2026年及以后装机体量仍需观察特高压电网建设情况。海风：“量”是当前海风的核心矛盾，取决于海风规划和具体的开工执行。我们对海风进行投资框架梳理，围绕EPS和PE估值展开，并对股价中包含预期进行探讨。EPS方面，当前核心关注与海风2025年业绩的确定性相关的事件（江苏广东问题、招标），PE方面，20X是当前较为公允估值水平，未来深远海政策&海外订单是提升估值关键。产业链：海陆风产业链的差异主要体现在海缆和风机基础（塔筒桩基等）环节，海缆和塔筒桩基也是产业链中价值量最大、增速最快的两个方向，因此也是市场关注的焦点。从各环节主要矛盾来看，塔筒、海缆环节核心矛盾在于国内海风项目招标装机景气度、海外订单获取；风机环节核心矛盾在于国内风机业务盈利改善程度；风机零部件环节（铸件、主轴、叶片等）核心矛盾在于订单、出货量及供需紧张程度。摘要：风电行业复盘-历史“量”是核心矛盾，现在“量&利”是核心矛盾3本报告第一部分对2005-2024年风电行业历史装机及板块涨跌幅进行复盘，深入分析板块涨跌与行业基本面的关系，梳理行业核心观测指标，同时对当前市场关注度较高的海风板块进行投资框架梳理。板块复盘：历史“量”是板块涨跌的核心矛盾，现在“量&利”是核心矛盾，2024年招标积极变化已经具备确定性，关注年底零部件谈价历史上，“量”是板块涨跌的核心矛盾，招标量、装机量是衡量风电未来和当期景气度的重要指标。从2005年可再生能源法颁布以来，“量”一直是风电板块的核心矛盾，积极变化包括：2005-2010年风电发展受政策鼓励装机连年提升，2013-2014年弃风率下降，招标大幅提升，2020年风电平价元年，2020、2021年低碳鼓励政策（双碳目标、非化石能源占比目标）密集发布，市场预期风电行业步入市场化高增长。负面表现：剔除系统性风险的影响，每次预期的或实际的量的下降，都会对市场造成恐慌情绪，引发板块下跌，历史上招标、装机的幅面影响因素包括：消纳困难弃风率上升（2011-2012年、2015-2018年）、政策停止核准新增装机（2017年）、补贴加速退坡（2015、2020年）、陆风海风抢装结束（2020年后）、海风受政策事件扰动（2022年频发）等。“招标量”是核心前瞻指标，通常领先“装机量”一年。当前风电已经全面平价，补贴已经不是扰动，陆风“量”的核心矛盾在于消纳能力。2024年的情况与历史总结有差异，2024年招标、装机双升，但风电指数下行，预计和企业盈利偏低有关：与历史复盘所总结的规律不同，2024年行业招标、装机双升，但股价层面并未见到陆风板块上涨，我们分析原因在于企业盈利偏低，市场对单位盈利的关注日趋提升。虽然招标装机双升，但企业的单位基本均呈现下行，根源在于终端风机自2020年以来价格战持续，风机企业盈利受损严重普遍亏损，上游零部件因供给宽松且议价能力偏弱，价格降幅较大，毛利率受损。2024年“量”已经具备确定性，“利”则需要关注（1）风机价格、企业盈利变化；（2）年底零部件新一轮谈价形势。零部件价格相对招标变化有一定滞后性，由于2024年招标景气，2025年装机增长预期良好，2025年头部零部件企业谈价有望向好。展望2024、2025年，随着电网消纳水平提升叠加消纳红线放开，陆风装机具备进一步增长的前提，但2026年及以后装机体量仍需关注特高压电网建设情况。摘要：海风复盘及投资框架-量是核心矛盾，涨跌主要受事件性因素影响4“量”是当前海风的核心矛盾，取决于海风规划和具体的开工执行，海风板块涨跌主要受事件性因素影响2021年四季度开始，海风相对风电走出明显超额，板块涨跌主要受事件性因素影响，包括：批复、竞配、招标等，也涉及审批、航道、单30等问题。原因分析：（1）海风发展初期问题较多：我国海风发展历史较短，发展前期所面临问题相对较多，逐步成熟后各类问题会有所减少；（2）行业信息透明度高：海风开发流程较长且相对事件透明度高易跟踪，市场获取信息便捷。海风投资框架：围绕EPS和PE估值展开，并对股价中包含预期进行探讨（1）EPS方面：当前时点2024年下半年，核心关注与海风2025年业绩的确定性相关的事件，市场通常在当年中将估值体系往后一年逐步切换；当前2024年下半年时点，核心关注青洲五七、帆石一二4GW项目及江苏2.65GW海风项目具备不确定性且体量较大（占2025年并网体量50%左右），是市场关注焦点；此外国内其他省份海风项目招标情况同样值得关注，其中广东部分2023年竞配项目2025年并网预期差较大，浙江（4GW）、山东（2.8GW）项目体量较大也值得关注；（2）PE方面：20X是海风行业较为公允的估值水平，未来可能还有提升空间，未来提升的关键我们认为在于出口和深远海政策出口核心逻辑是国内海风高景气叠加海外海风产能硬缺口。（3）股价所包含预期：我们对当前海风股价所包含的各类事件预期进行分类探讨，以便于进行投资决策，我们认为当前海风股价已经体现大部分江苏、广东问题顺利解决预期，包含部分其他海风项目设备招标预期（其中广东、浙江、山东项目比较关键），包含全部2025年海外海风项目顺利交付预期；深远海政策发布预期未在股价中体现，企业获取出海订单预期在股价中部分体现。我们认为，在以上预期基础之上的事件出现积极或消极变化，对股价会产生影响。摘要：风电未来装机增速判断及产业链分析5 风电装机增速判断：预计2023-2030年，全球风电行业装机年均复合增速为9.2%，其中，国内陆风、国内海风、海外陆风、海外海风的年均复合增速分别为5.4%、25%、5.7%、33%，国内外海上风电未来均有较好的成长性。海陆风产业链的差异主要是风机基础和海缆：海缆和塔筒桩基也是产业链中价值量最大、增速最快的两个方向，因此也是市场关注的焦点。各环节主要矛盾：塔筒、海缆环节核心矛盾在于国内海风项目招标装机景气度、海外订单获取；风机环节核心矛盾在于国内风机业务盈利改善程度；风机零部件环节（铸件、主轴、叶片灯）核心矛盾在于订单、出货量及供需紧张程度。塔筒：国内外供需错配，产品出口竞争要素较多，核心矛盾在于国内海风项目招标装机景气度、海外订单获取欧洲单桩产能扩张有限，2025年前后将面临短缺，中国企业塔筒、单桩出口核心竞争要素较多：产品品质、国际化管理体系、关税、码头。国内头部企业产能扩张规划积极，预计行业集中度将逐年提升。从各类产品形式参与企业数量来看，国内单桩参与的企业数量明显多于塔筒和导管架，数量20家以上；各环节参与企业众多，国内塔筒市场整体竞争较为激烈，且趋于同质化竞争。各家上市公司陆风业务占比逐步下降，海风业务重视程度、业绩占比提升，塔筒企业核心矛盾在于国内海风项目招标装机景气度、海外订单获取。海缆：竞争要素众多，集中格局有望维持，核心矛盾在于国内海风项目招标装机景气度、海外订单获取国内海缆企业要获取订单需层层突破各项壁垒：技术、扩产（周期长、投入大、码头、立塔）、中标历史业绩要求、属地化竞争；海外则对产品品质、企业质地有更高要求。根据各家企业扩产计划，2022-2025年，国内海缆产能供给充足，海外方面，由于欧洲2025年前后海风装机即将爆发，目前欧洲头部海缆企业NKT、Prysmian、Nexans、Hellenic Cables产能紧张，为中国企业带来出口机遇。海缆企业核心矛盾在于国内海风项目招标装机景气度、海外订单获取。摘要：风电未来装机增速判断及产业链分析6风机：供给过剩，行业出清困难，核心矛盾在于国内风机业务盈利改善程度风机环节扩产周期短、资金需求小，行业产能在2020年抢装期后处于过剩状态，风机价格近2年来降幅较大。行业格局：金风科技、远景能源、运达股份为陆风龙头企业；海风由于对技术及过往业绩要求更高，集中度高于陆风，电气风电、明阳智能、金风科技处于领先地位。未来格局判断：虽然风机价格持续下行致使部分风电企业风机业务亏损，但风机行业出清仍然困难，原因：（1）风场业务为企业盈利提供支撑；（2）国企份额较大，占据行业半壁江山，出清难度大；我们认为，风机行业激烈竞争局面还将维持。风机零部件：核心矛盾在于订单、出货量及供需紧张程度铸件：供给充足，集中度较高，是风电产业链中最重资产的行业，前期投入大,业内二线企业基本停止扩产，头部企业仍有产能释放，高集中度将维持。主轴：风机传动系统的核心零部件，约占整体风机成本的3-5%，客户对品质的看重高于价格，客户粘性非常强，高集中度将维持。叶片：行业技术含量、进入壁垒较低，但由于行业曾经历大幅出清、盈利不稳定，企业扩产偏谨慎，预计远期行业维持现有相对集中的竞争格局，叶片议价能力较过去将有所提升。建议关注持续长期看好国内外海风高成长性，建议关注东方电缆、中天科技（通信组覆盖）、大金重工、泰胜风能、天顺风能、海力风电；陆风&出海：受益消纳转好&分散式风电，陆风装机预期提升，结合各家企业出海占比，建议关注金雷股份、日月股份。7风电行业研究框架：历史“量”是核心矛盾，现在“量&利”是核心矛盾数据来源：中信建投净利润=销售量单位净利风电分析框架PE 主要取决于行业未来装机增速预期（海风陆风）市值空间装机量招标量消纳能力陆风装机量招标量海风规划开工执行海风价格成本产能利用率/规模化效应需求钢材占比较高供给格局 目录01.风电行业20年历史发展及板块行情复盘：行业装机复盘、板块行情复盘、行业核心指标复盘、海上风电投资框架02.风电产业链介绍、市场空间探讨：海陆风产业链的差异主要是风机基础和海缆03.产业链供需形势及竞争要素分析：风机、塔筒、海缆、铸件、主轴、叶片环节04.建议关注：看好海缆、塔筒、铸锻件等环节 行业历史发展及板块行情复盘-行业装机复盘 10风电行业研究框架：历史“量”是核心矛盾，现在“量&利”是核心矛盾数据来源：中信建投净利润=销售量单位净利风电分析框架PE 主要取决于行业未来装机增速预期（海风陆风）市值空间装机量招标量消纳能力陆风装机量招标量海风规划开工执行海风价格成本产能利用率/规模化效应需求钢材占比较高供给格局 全球风电装机复盘：中国新增风电装机占65e%，其次为美国、巴西图、2010年起中国成为全球风电新增主要市场（单位：GW）资料来源：BloombergNEF，GWEC，国家能源局，中信建投中国是全球风电装机规模最大国家。2007年前，欧洲是全球风电新增主要来源，中国每年新增装机规模在全球占比不到10%，2007-2010年间我国风电产业快速发展，新增装机规模全球占比接近50%，随后成为全球风电市场的主导力量，目前已成为全球新增风电装机规模最大的国家。2023年，全球新增风电装机116.8GW，中国风电新增装机全球第一，达到75.9GW，占比65%，其次为美国、巴西，占比分别为6.2%、4.3%，风电新增装机分别为7.2、5.2GW。图、2023年中国新增风电装机全球第一11资料来源：BloombergNEF，国家能源局，中信建投64.98%6.16%4.28%3.60%2.40%2.23%2.81 23全球新增风电装机规模中国美国巴西德国印度瑞典英国其他0 0Pp0406080100120140200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023中国新增装机海外新增装机中国新增占比欧洲主导：2007年前，欧洲主导全球风电新增市场中国风电新增开始快速增长中国主导：2010年后中国成为全球风电新增市场主导市场 42.84.67%6.46%4.74%3.28%3.08%2.35%1.80%1.70%1.64.44 23年陆风累计装机国家结构中国美国德国印度西班牙巴西法国加拿大瑞典英国-40%-20%0 0%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.0020022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024E2025E中国陆风新增装机（GW）海外陆风新增装机（GW)陆上装机增速(右轴)中国占比(右轴)全球风电装机复盘：陆风经历快速发展后增速趋缓图、中国陆风新增装机占比今年在65%左右资料来源：GWEC，BloombergNEF，中信建投中国成为全球陆风装机规模最大国家。2009年以来，中国成为陆上风电重要新增装机国家，年新增装机规模占比自2010年以来始终保持在50%上下，成为引领全球陆风市场的主要力量；截至2023年底，中国陆风陆风累计装机规模占比达42.84%，是全球陆风装机规模最大的国家。截至2023年底，中国陆上累计装机全球第一，达到406.36GW，占比42.84%，其次为美国、德国，占比分别为15.67%、6.46%。图、中国是全球陆风累计装机规模最大国家，其次为美、德12资料来源：IRENA，中信建投 全球风电装机复盘：海风成为风电领域新增长点图、2016年后中国海风放量，成为全球海风增长最快国家资料来源：GWEC，IRENA，中信建投截至2023年底，全球海风累计装机规模72.66GW，中国累计海上风电装机规模37.29GW，占比达51.32%，是全球海风装机最大的国家；英国14.74GW，占比20.29%；德国8.41GW，占比11.57%。2016年前，中国海风处于起步阶段，基本无新增装机，全球海风新增主要来源于欧洲；2016年以来，中国大力发展海上风电产业，开始持续放量，于2021年抢装潮达到顶峰，全年新增海风装机16.9GW，占全球新增装机规模80%。2022-2030年，中国海风都将处于高速发展阶段；欧洲海上风电自2025年将进入高速发展。图、中国是全球海风装机规模最大国家，其次为英、德13资料来源：IRENA，中信建投-100%00 00001015202530201520162017201820192020202120222023 2024E 2025E中国海风新增装机（GW）海外海风新增装机（GW)海上装机增速(右轴)中国占比(右轴)51.32 .29.57%5.47%3.65%7.70 23海风累计装机国家结构中国英国德国荷兰丹麦其他 1414海外各国海风发展规划：欧洲、日韩各国海风发展规划积极2023年底海风存量装机（GW）2030存量海风装机目标（GW）平均每年新增（GW）英国14.75505.04 德国8.41303.08 荷兰3.9822.22.60 丹麦2.6512.91.46 比利时2.265.760.50 波兰-60.67 爱尔兰0.0350.71 美国0.04304.28 韩国0.14182.55 日本0.15101.41 印度-303.33 合计28.06219.8625.64 全球各国近年纷纷出台海风发展规划，欧盟四国提出2030年海风目标增至65GW。2022年5月，丹麦、德国、比利时与荷兰的政府首脑在“北海海上风电峰会”上共同签署一份联合声明文件，旨在将北海打造成欧洲的“绿电中心”。上述四个欧盟国家承诺，到2050年将四国海上风电装机规模将增加10倍，从目前的16GW提高至150GW；在2030年海上风电装机总量将达65GW。欧洲海风市场持续发展，美洲、亚太等将成为海风的新增市场，预计2023-2030年全球海风新增装机CAGR20%以上。资料来源：IRENA，中信建投14 15图、预计2024年全球风电装机增量主要来自中国海风图、国内：预计2024、2025年风电新增装机76、92GW2024、2025年行业装机趋势：国内：2024年上半年我国新增风电装机规模25.84GW，同比增长12.4%；预计2024年国内陆风新增装机86GW，同比增长20%以上；海风新增装机7.5GW，同比增长19%；预计2025年电网消纳水平提升叠加分散式风电发展，陆风装机有望进一步增长。海外：预计2024年海外陆风新增装机同比持平，海风装机2024年预计同比基本持平或小幅提升，2025年海外海风装机有望迎来上量。资料来源：国家能源局，中信建投资料来源：国家能源局，中信建投风电行业装机展望：看好国内外海风行业高成长19 23 68 31 34 69 86 95 2 2 4 17 4 6 9 15 27 29 35 42 36 40 40 40 2 4 3 4 5 6 6 8 050100150200201820192020202120222023E2024E2025E风电装机需求：中国陆风（GW/年）风电装机需求：中国海风（GW/年）风电装机需求：海外陆风（GW/年）风电装机需求：海外海风（GW/年）33 19 14 19 23 68 31 34 69 86 95 0 1 1 2 2 4 17 4 6 9 15 33 19 15 21 26 72 48 38 76 95 110-100%-50%0P00 004060801001202015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E2025E国内陆风新增装机（GW）国内海风新增装机（GW）合计同比（右轴）行业历史发展及板块行情复盘-板块行情复盘 -200%-100%00 0000P00%-1500-50050015002500350045002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023风电相对沪深300风电指数（左轴）板块行情复盘：量的爆发是风电板块的增长引擎1717可再生能源法等多项政策出台，装机连年上涨金融危机系统性风险装机增速连续数年高企，标杆电价出台弃风率高企、风电招标及装机下滑弃风率下降，招标上升，行业抢装弃风问题凸显，6省停止新增装机核准政策颁布，补贴面临加速退坡消纳能力改善，招标、装机、企业业绩表现亮眼新能源平价元年、双碳政策出台，新能源板块大涨，风电上涨新能源板块大涨，风电招标高企，行业步入新的成长阶段行业招标高增，大宗降价-100%00 0 05200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023H1风电企业归母净利润同比（左轴）中国新增风电装机同比（右轴）中国新增风电招标同比（右轴）当年出货下调，海陆招标低迷资料来源：Wind，中信建投 20062006年：政策出台释放国内需求，风电板块开启首轮行情图、2005年以来多项政策出台，支持可再生能源发展资料来源：Wind，中信建投政策名称发布时间重要内容中华人民共和国可再生能源法2005年2月获得通过，2006年实施将可再生能源开发利用的科学技术研究和产业化发展列为科技发展与高技术产业发展的优先领域，风力发电设备在可再生能源法的整个法律框架下享有一系列的政策扶持和税收优惠。关于风电建设管理有关要求的通知2005年8月可再生能源法的配套政策，提出风电设备国产化率要达到70%以上，不满足设备国产化率要求的风电场不允许建设。可再生能源中长期发展规划2007年8月逐步提高优质清洁可再生能源在能源结构中的比例，力争到2010年使可再生能源消费量占到能源消费总量的10%，2020年提高到15%。2005年以来多项政策出台，支持可再生能源发展。2005年，国内可再生能源法获得全国人大常委会通过，同年，国家发改委发布配套政策关于风电建设管理有关要求的通知，要求风电设备国产化率要达到70%以上，不满足设备国产化率要求的风电场不允许建设，两项政策出台有效促进国内风电装机规模增长，同时，中国风电行业掀起国产化浪潮。伴随各项政策逐步落地、国内风电装机高增长，风电板块迎来上涨。2007年我国风电新增装机3.31GW，2005-2007年，我国风电新增装机复合增速超150%，2006-2007年国内新增风电装机量提速后，风电板块迎来抬升，量的实际落地是推动风电板块增长的核心因素。图、2005-2007年多项政策出台释放国内风电需求18资料来源：发改委，能源局，中信建投-200%-100%00 0000P00%风电指数超额收益风电指数涨跌幅沪深300指数涨跌幅2005年2月28日可再生能源法通过2006年1月1日可再生能源法正式实施行业装机连年增长放量 20082008年：受系统性风险影响，风电板块下挫明显，此阶段行业基本面稳固图、2008年风电板块随大盘下跌，但没有显著的负超额资料来源：Wind，中信建投2008年，全国新增风电装机量达到6.15GW，同比增长85.8%，但受“次贷危机 A股处于历史高位”影响，风电指数下挫明显。2008年，风电指数由年初3004点跌至最低点722.95，跌幅75.93%；同期沪深300指数跌幅为71.44%；同期风电环节各家上市公司强劲，大多数风电企业营收、净利同比增速在50%以上，整体板块的下跌并非由行业公司基本面问题导致。图、2008年风电各环节企业盈利强劲19-100%-80%-60%-40%-20%0 %风电指数超额收益风电指数相对涨跌幅沪深300指数相对涨跌幅00 0000406080大金重工中材科技金风科技天顺风能泰胜风能通裕重工2007营收2008营收2007归母净利润2008归母净利润2008营收增速2008归母净利润增速资料来源：Wind，中信建投 20092009年：装机增速连续数年高企、标杆电价的推出使风电需求进一步释放图、2009年整体大盘的回升及上网标杆电价促进风电板块抬升资料来源：Wind，中信建投，*以2009年1月5日为基期2009年，伴随大盘回升，风电板块迎来上涨，且超额收益显著，一方面，行业装机增速自2005年以来一直保持较高水平，另一方面，上网电价逐步完善，电站盈利预期确定性增加，进一步促进装机需求进一步放量。2009年7月20日，国家发展改革委发布关于完善风力发电上网电价政策的通知，按照风能资源状况和工程建设条件,把全国分为四类资源区,并核定了对应的标杆上网电价，四类资源区标杆电价分别为0.51、0.54、0.58、0.61元/千瓦时，相较此前的招标电价（市场化方式确定风电上网电价）、审批电价机制，标杆电价为投资方提供更加明确的投资收益预期，更好保证风电开发有序进行。图、2005-2010年国内风电装机增速连年保持较高水平20-50%0P00 0%风电指数超额收益风电指数涨跌幅沪深300指数涨跌幅0.51 1.29 3.31 6.15 13.80 18.93 0P00 0101520200520062007200820092010新增装机(GW)YOY资料来源：国家能源局，中信建投 20112011年：弃风率高企、风电招标及装机下滑，风电板块大跌图、2011-2012年风电板块大跌2011-2012年是风电板块历史阶段性底部：一方面股市整体下行；另一方面国内风电弃风率2011、2012年连续2年攀升，2012年弃风率达历史最高点17.12%；行业弃风率高企带来利用小时数大幅下降，电站预期收益率大幅下滑，伴随招标、装机双重下滑。2011、2012年风电招标分别为20.8GW、8.3GW；装机量分别为17.63GW、12.96GW，招标、装机双重下滑，风电行业景气度下行，跌幅远超沪深300。资料来源：国家能源局，金风科技，中信建投21-80%-60%-40%-20%0 %风电指数超额收益风电指数涨跌幅沪深300指数涨跌幅图、2012年全国弃风率达历史最高点（单位：小时）图、2012年风电招标、装机数据下滑10.00.23.12.74%8%0%5 00180019002000210020102011201220132014风电利用小时数弃风率0102030402011年2012年2013年2014年2015年年度新增招标规模（GW）年度新增装机规模(GW)资料来源：国家能源局，中信建投资料来源：Wind，金风科技，中信建投*涨跌幅相对于2011年1月4日 20132013-20142014年：弃风率下降，行业招标上行图、2014年风电板块随弃风率下降，招标上行逐步修复资料来源：Wind，中信建投*以2013年1月4日为基期2013年，风电行业招标量达到17.6GW，同比增长110%，2014年招标量达27.2GW，同比增长55%；2013-2014年，行业弃风率也有较大改善，自2012、2013、2014年分别为17.12%、10.74%、8%，在招标量、弃风率双重向好的影响下，板块在2013-2014年期间表现较好。2015年上半年，行业弃风率回升至15.17%，招标量同比下降35%，但由于当年抢装因素影响，行业装机量逐月攀升，A股在2015年上半年迎来一轮“牛市”，风电板块在此阶段仍然获得了获得超额收益。图、2013-2014年行业招标量上升，弃风率下降，2015年趋势反转2220.88.417.627.218.716.23.12.74%8.00%0%5 020302011年2012年2013年2014年2015年招标量（GW）弃风率资料来源：Wind，金风科技，中信建投-100%00 0000 13/12013/32013/52013/72013/92013/112014/12014/32014/52014/72014/92014/112015/12015/32015/5风电指数超额收益风电指数涨跌幅沪深300指数涨跌幅2013-2014年，行业招标起量，弃风率下降，板块上涨 20152015年：电价补贴下调，20152015抢装潮带动风电板块再次拉伸，年中达到顶点图、2014年风电板块随经济逐步修复资料来源：Wind，中信建投*以2013年1月4日为基期2015年1月7日，发改委发布关于适当调整陆上风电标杆上网电价的通知(发改委价格【2004】3008号)，将第类、类和类资源区风电标杆上网电价每千瓦时降低2分钱，第类资源区风电标杆上网电价维持现行每千瓦时0.61元，此次调整适用于2015年1月1日以后核准的陆上风电项目,以及2015年1月1日前核准但于2016年1月1日以后投运的陆上风电项目。在2015年之前批准的风电项目均需要在2015年完成装机，才能获得此前的补贴，带来了2015年的风电行业第一波抢装潮。2014、2015年新增装机量分别达到20.72GW、34.19GW，同比增长47.37%、65.01%，特别是2015年抢装潮带动风电板块迅速回升，月度来看，抢装期装机同比增速于2015年6月见顶，达到600%，股价也在此阶段见顶。图、2014-2015风电装机迅速增加23资料来源：Wind，金风科技，中信建投*二月数据实际代表1-2月装机量-200%0 000000100015002000新增装机(万千瓦)同比增幅-100%00 0000%风电指数超额收益风电指数涨跌幅沪深300指数涨跌幅2015年6月装机同比增幅600%以上，预期抢装潮出现，板块拉升 20162016-20182018年：弃风率回升、能源局停止6 6省新增装机核准，板块表现低迷图、2015年下半年开始下行并持续低迷资料来源：Wind，中信建投*以2015年6月12日为基期2015年6月风电装机同比增速达到顶峰，2015年抢装量大，叠加弃风问题凸显，行业预期2016年装机将大幅下降，风电板块结束上涨态势。2016-2018年，我国风电装机规模分别为23.37GW、19.66GW、21.86GW，同比增速-24%、-16%、11%，2016-2017年装机连续2年下行。弃风问题再次凸显，2017年六省停止新增装机核准：2015-2017年弃风率再次由2014年的8%上扬至15%、19%、12%；国家能源局于2017年2月发文，将内蒙古、黑龙江、吉林、宁夏、甘肃、新疆六省区设为风电开发建设红色预警区域，停止新增风电装机核准，直到2020年6省才逐步全面解除红色预警。2018年弃风率明显改善，回落至7%；但由于新增核准、开发受限，2016-2018年风电新增装机持平或略有增长，板块整体表现乏力。图、抢装潮后装机规模腰斩24资料来源：Wind，中信建投0%5 04060802014年2015年2016年2017年2018年2019年招标量（GW）装机量（GW）弃风率-80%-60%-40%-20%0 %风电指数超额收益风电指数涨跌幅沪深300指数涨跌幅2017年2月，能源局停止6省新增风电装机核准 20192019年：行业持续复苏，受补贴退坡影响反弹后再次下跌图、2019年Q1&Q2板块经历了大幅上涨、下跌资料来源：Wind，中信建投*以2019年1月2日为基期2019年一季度，风电板块走出超额收益，消纳能力改善，招标、装机、企业业绩表现亮眼，行业预期迎来修复。三北地区消纳能力明显改善，能源局2019年3月发文，新疆、甘肃仍为红色预警区域，其他省份均解除了红色预警限制。2019Q1，风电行业招标量14.9GW，创下历史单季度招标新高，装机量大幅增长，行业预期将迎来修复，企业业绩层面，2019Q1，中信风电行业实现归母净利同比增长273%，增速是2015年以来最高值。4月12日，国家能源局发布关于2019年风电、光伏发电建设管理有关要求的通知（征求意见稿），其中明确指出将优先建设平价上网风电项目，需要国家补贴的集中式风电项目均需通过公开竞争方式进行配置，行业预期补贴将加速退出，对行业需求或行成压制，板块在4月以后大幅下跌。图、2019Q1，风电行业招标量14.9GW，创历史新高25资料来源：Wind，金风科技，中信建投-100%-50%0P00 01015202014/32014/82015/12015/62015/112016/42016/92017/22017/72017/122018/52018/102019/32019/8季度招标规模(GW)同比（%）-50%0P00 19/12019/42019/7 2019/10 2020/12020/42020/7 2020/10风电指数超额收益风电指数涨跌幅沪深300指数涨跌幅平价进程加速，消纳能力改善，企业业绩增速高企，2019Q1大涨，受4月新政策影响（补贴或加速推出），Q2板块大跌 20202020年：风电全面平价元年，行业从周期走向成长图、2020陆风抢装带动板块提升资料来源：Wind，中信建投*以2019年1月2日为基期全面平价：2020年是风电、光伏新能源全面平价的元年，充分打开新能源行业市场化成长空间，景气度迅速提升；政策利好：政策层面利好也不断涌现，2020年9月第七十五届联合国大会一般性辩论会上以及2020年12月气候雄心峰会上，习近平总书记两次向全世界郑重宣布：中国提高国家自主贡献力度，力争2030年前碳排放达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和，坚定行业远期信心；陆风抢装：2020年也是国内陆上风电的抢装年，产业链结构性供需紧张，企业盈利非常好，行业呈现量利齐升局面，除风电以外，光伏、电动车板块同样呈现量利齐升，引领电新行情。图、2020陆风抢装潮创历史高点26资料来源：Wind，金风科技，中信建投-500%0P000000002000300040005000新增装机(万千瓦)同比增幅 20212021年：海风抢装保持装机强劲，风电板块成长性初现图、2021周期属性削弱，成长属性展现资料来源：Wind，中信建投，以2021年1月4日为基期2021年上半年板块回调：2021年4月以来，风电板块经历了3个月的持续下跌，跌幅近30%，一方面，新能源板块前期积累较大涨幅，整体回调，另一方面，市场对于抢装潮后未来2-3年新增装机的担忧开始体现（2021年，全年风电新增装机规模达到71.67GW，同比增长178.44%）。进入2021年下半年，风电板块走出来显著超额：一方面是新能源板块整体上涨带动；另一方面，随着2020陆风抢装结束、2021年海风抢装结束，行业进入新的成长周期。2021年海风爆发抢装潮，全年新增装机规模16.9GW，2001-2020累计装机规模仅为10.87GW。政策利好频出：第一批风光大基地推出，规模97GW：2021年11月，国家能源局、国家发改委印发第一批以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电、光伏基地建设项目清单的通知，涉及19省份，规模总计97.05GW。远期非化石能源消费目标制定明确新能源发展远期空间：2021年10月报道，中共中央国务院印发关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见：到2025年，非化石能源消费比重达到20%左右；到2030年，达到25%左右；到2060年，达到80%以上，碳中和目标顺利实现。图、2021下半年海风迎来抢装潮27资料来源：Wind，金风科技，中信建投-500%0P00000101520200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021海风新增(GW)海风新增同比增幅-40%-20%0 %风电指数超额收益风电指数涨跌幅沪深300指数涨跌幅 20222022年：5 5-7 7月，受益原材料降价及两海催化，海风板块强势反弹图、2022年下半年开始下行并持续低迷资料来源：Wind，中信建投*以2022年1月4日为基期2022年年初至4月末：风电板块大幅回调，原因：（1）新能源前期积累较大涨幅；（2）受出货量低迷和原材料高位影响，风电企业Q1业绩表现低迷。2022年5月-7月，风电板块强势反弹，其中海风标的反弹力度更大，原因：（1）二季度以来，原材料价格进入持续下行通道；（2）行业招标高景气；（3）海风未来若干年高成长的稀缺性凸显，海南、福建、广西陆续进行海风项目竞争性配置。2022年8月以后，板块大幅回调，海风利空频出：（1）江苏军事问题；（2）单30传闻；（3）广东青洲项目出现航道审批问题。图、2022年装机规模降低，2022Q4有所回升28资料来源：Wind，金风科技，中信建投-100%00 000004060802020/32020/52020/72020/92020/112021/12021/32021/52021/72021/92021/112022/12022/32022/52022/72022/92022/11季度新增装机规模(GW)季度招标规模(GW)装机同比增幅招标同比增幅-60%-40%-20%0 22/12022/12022/22022/22022/32022/32022/42022/42022/52022/52022/62022/62022/72022/72022/82022/82022/92022/92022/102022/102022/112022/112022/122022/12风电指数超额收益风电指数涨跌幅沪深300涨跌幅 20.6025.7471.6847.5737.6375.90-100.00%-50.00%0.00P.000.000.00 0.00020304050607080201820192020202120222023陆上装机（GW）海上装机（GW）合计同比（右轴）20232023年：装机量回暖明显，海风板块强势反弹图、2023年一季度股价下行并持续低迷资料来源：Wind，中信建投*以2022年1月4日为基期2023年初风电板块有所反弹，原因：（1）1月份陆风、海风招标规模较大；（2）各家企业排产交付饱满，产业链预期较为乐观。2023年3-9月，风电板块大幅回调，原因：（1）海陆风项目建设节奏均有所滞后；（2）风电招标量较少，连续2个月海风0招标，引发市场对23年装机担忧；（3）风电企业下调全年出货，二季报经营表现较弱，市场悲观情绪继续演绎。2023年10-11月板块有所复苏，原因：（1）陆风开工率启动带动陆风装机预期修复；（2）10月以来海风项目积极推进，江苏海风项目陆续核准，青洲六项目有望开工，海风企业开始出货交付。2023年12月板块继续回调，原因：（1）各地海风项目进入施工空窗期；（2）行业缺少事件催化。图、2023年新增装机规模大幅增长，超过过去五年最高水平29资料来源：中电联，国家能源局，中信建投-35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00.00.00 23-012023-012023-022023-022023-022023-032023-032023-032023-042023-042023-052023-052023-052023-062023-062023-072023-072023-072023-082023-082023-082023-092023-092023-102023-102023-112023-112023-112023-122023-122023-12风电指数超额收益风电指数涨跌幅沪深300涨跌幅 20242024年上半年：板块表现低迷，两次上涨催化来自广东、江苏项目变化回顾2024年上半年风电行情，板块呈现下跌，其中风电指数下跌23%，海风指数下跌15%，其中海缆环节头部企业上涨，其他环节基本均呈现下跌，市场对海缆环节偏好明显。2024年1-2月风电板块表现低迷：（1）年初风电企业出货表现低迷，2023年一季度为高基数，因为2024年同比出货、盈利基本均下行；（2）受A股市场全面下跌影响，1月底-2月初板块暴跌，此后随着行情好转，板块有所反弹。2024年3月初板块大涨：江苏项目整改协议签署有积极进展，后续回落原因：缺乏持续催化，无具体落实到业绩层面招标变化。2024年4月底大涨：帆石二风机招标是直接原因，广东项目公司25年重要装机增量，与企业业绩强关联。资料来源：Wind，中信建投，海风指数相关标的：东方电缆、大金重工、海力风电、泰胜风能、天顺风能等-40%-30%-20%-10%0 24-012024-022024-032024-042024-052024-06海风指数风电指数沪深300公司2024H1涨跌幅公司2024H1涨跌幅亨通光电32.1%通裕重工-28.3%中天科技26.9%亚星锚链-28.8%振江股份26.7%万马股份-29.8%东方电缆14.2%五洲新春-29.9%时代新材9.7%吉鑫科技-30.3%双一科技0.2%海力风电-32.0%运达股份-9.8%泰胜风能-36.7%崇德科技-13.1%威力传动-37.1%三一重能-13.2%太阳电缆-37.9%大金重工-14.0%天能重工-41.8%盘古智能-15.3%飞沃科技-43.9%金风科技-16.0%电气风电-44.0%日月股份-17.0%金雷股份-44.4%中材科技-19.0%广大特材-46.0%中际联合-20.2%恒润股份-52.1%起帆电缆-20.4%新强联-52.8%天顺风能-22.9%明阳智能-24.7%图、2024年上半年板块表现低迷，两次上涨催化来自广东、江苏项目变化图、2024年上半年风电个股涨跌幅：海缆环比头部企业上涨明显30 -200%-100%00 0000P00%-1500-50050015002500350045002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023风电相对沪深300风电指数（左轴）板块行情复盘：历史上量的爆发是风电板块的增长引擎3131可再生能源法等多项政策出台，装机连年上涨金融危机系统性风险装机增速连续数年高企，标杆电价出台弃风率高企、风电招标及装机下滑弃风率下降，招标上升，行业抢装弃风问题凸显，6省停止新增装机核准政策颁布，补贴面临加速退坡消纳能力改善，招标、装机、企业业绩表现亮眼新能源平价元年、双碳政策出台，新能源板块大涨，风电上涨新能源板块大涨，风电招标高企，行业步入新的成长阶段行业招标高增，大宗降价-100%00 0 05200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023H1风电企业归母净利润同比（左轴）中国新增风电装机同比（右轴）中国新增风电招标同比（右轴）当年出货下调，海陆招标低迷资料来源：Wind，中信建投 20232023年以前，量是板块涨跌的核心矛盾，招标量是前瞻指标图、“招标量”是“装机量”的前瞻指标资料来源：Wind，金风科技，中信建投高基数抢装结束后，板块能重回增长，强化长期成长逻辑，过去对“量”的扰动因素已消除，行业步入市场化成长阶段。“招标量”是“装机量”的前瞻指标，也是行业景气度的前瞻指标。在行业招标同比下降的年份2012、2015年，或者表现较为低迷的年份2016-2018年，这些阶段板块也是下跌的，但2020年招标量大幅下降，但板块大幅上涨。2022年，国内风机招标量102.07GW，同比增长88.67%，其中，陆上新增招标容量87.6GW，海上新增招标容量14.5GW。2023年，风电行业“装机量”已经具备确定性，但“招标量”相对不及预期，2023年6月以来，招标连续多月同比下行及企业下调出货是板块下跌的主因。图、年度新增招标与新增装机同比增速情况32资料来源：Wind，金风科技，中信建投020406080100120年度新增招标规模（GW）年度新增装机规模(GW)-100%-50%0P00 0%年度新增招标YOY年度新增装机YOY 20232023年以前，量是板块涨跌的核心矛盾，招标量成为前瞻指标下跌原因分析：剔除系统性风险的影响，每次预期的或实际的量的下降，都会对市场造成恐慌情绪，引发板块下跌。影响因素包括：弃风率上升、政策停止核准新增装机、补贴加速退坡、陆风海风抢装结束2006-2018年的两轮下跌（不包含2008年系统性风险带来的下跌）：分别持续了2、3.5年，2011-2012年持续下跌原因是弃风问题，2015年中-2018年板块持续下跌原因也是弃风问题。2019年之后，下跌原因包括：政策颁布补贴面临加速退坡（2019Q2）；2020陆风抢装结束（2021H1）；2021海风抢装结束（2022Q1）；2023年海陆风招标量同比下降，企业下调季度、全年出货规划。每次预期的或实际的量的下降，都会对市场造成恐慌情绪，引发板块下跌，量是板块的核心矛盾当前时点，我们认为，补贴对行业的扰动因素已消除，陆风的核心矛盾在于消纳能力。展望2024、2025年，随着电网消纳水平提升叠加消纳红线放开，陆风装机有望进一步增长，但2026年及以后装机体量仍需关注特高压电网建设情况。33资料来源：Wind，中信建投-200%0 000%-1500-50050015002500350045002005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023风电相对沪深300风电指数（左轴）2.43 3.32 4.07 4.20 5.28 2.87 7.06 1.30 3.69 4.47 11.66 7.23 7.99 13.80 9.68 051015202530陆风海风招标量（GW）陆风海风当前“量&利”是核心矛盾：20242024年招标高增但板块反应平淡图、1-7月新增风机招标58.51GW，同比上涨53.28 24年的情况与历史总结有差异，2024年招标、装机双升，但风电指数下行，预计和企业盈利偏低有关：与历史复盘所总结的规律不同，2024年行业招标、装机双升（2024年1-7月新增风机招标同比上涨53%、新增风电装机同比增长14%），但股价层面并未见到陆风板块上涨，我们分析原因在于企业盈利偏低，市场对单位盈利的关注在提升。虽然招标装机双升，但企业的单位基本均呈现下行，根源在于终端风机自2020年以来价格战持续，风机企业盈利受损严重普遍亏损，上游零部件因供给宽松且议价能力偏弱，价格降幅较大，毛利率受损。2024年“量”已经具备确定性，“利”则需要关注（1）风机价格、企业盈利变化；（2）年底零部件新一轮谈价形势。零部件价格相对招标变化有一定滞后性，由于2024年招标景气，2025年装机增长预期良好，2025年头部零部件企业谈价有望向好。图、2024年上半年风电指数下跌23%资料来源：各发电集团招投标平台，中信建投资料来源：各发电集团招投标平台，中信建投-40%-30%-20%-10%0 24-012024-022024-032024-042024-052024-06海风指数风电指数沪深300 历史上其他时期装机增长伴随企业单位盈利提升，20242024年有所不同35资料来源：Wind，中信建投历史上，招标量、装机量提升，是股价上涨核心催化，这个过程中通常会伴随企业盈利提升：（1）2013-2015年：弃风限电率下行，招标装机提升，风电企业在此期间净利润、企业毛利率均呈现增长；（2）2019-2020年：风电行业抢装期，招标装机提升，风电企业在此期间净利润、企业毛利率均呈现增长；（3）2024年：情况与此前有所差异，2024年招标、装机双升（2024年1-7月新增风机招标同比上涨53%、新增风电装机同比增长14%），但风电指数仍呈下行，差异主要体现在：企业盈利偏低，2024H1，风电企业净利润同比下降30%，风机企业毛利率处于低位、零部件、塔筒企业毛利率同比下行。2024年“量”已经具备确定性，“利”则需要关注风机价格盈利变化、2024年底针对2025年的零部件谈价形势。行业历史发展及板块行情复盘-行业核心指标梳理 行业核心指标梳理：招标、装机、核准、原材料价格3737指标获取方式跟踪频率与股价关联程度招标量企业招投标官网月度/季度强，招标量变动与行业股价变动方向具有较强的一致性；季度招标量与股价变动拐点也基本保持一致装机量能源局官网月度/季度一般，装机量变动数据并未与板块股价表现出较强的关联性原材料价格Wind日度无明显关联资料来源：wind，中信建投 05101520253035招标量（GW）风电指数行业核心指标梳理：招标量与板块股价变动关联性较强3838资料来源：Wind，中信建投招标量与板块股价关联性分析：从相关性角度看风机招标量变动数据与板块股价表现出较强的关联性。从变动方向看：招标量变动与行业股价变动方向具有较强的一致性，如20年以来新增招标量不断增加，板块股价也不断上行至高点；2023年行业招标低迷，股价呈现下行。0102030405060702016/3/12016/6/12016/9/12016/12/12017/3/12017/6/12017/9/12017/12/12018/3/12018/6/12018/9/12018/12/12019/3/12019/6/12019/9/12019/12/12020/3/12020/6/12020/9/12020/12/12021/3/12021/6/12021/9/12021/12/12022/3/12022/6/12022/9/12022/12/12023/3/12023/6/12023/9/12023/12/12024/3/1装机量（GW）风电指数行业核心指标梳理：装机量未表现出与板块股价较强关联性3939资料来源：Wind，中信建投装机量与板块股价关联性分析：从相关性角度看装机量变动数据并未与板块股价表现出较强的关联性。风电指数010002000300040005000600070002016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年中国:价格:螺纹钢(HRB400,20mm)行业核心指标梳理：原材料价格与板块股价无明显关联4040资料来源：Wind，中信建投单位：元/吨原材料价格与板块股价关联性分析：从相关性角度看原材料价格变动数据与板块股价表现无明显关联。行业历史发展及板块行情复盘-海上风电投资框架 -50%0P00 0%0%海风指数风电零部件(长江)沪深300海风股价复盘：“量”是海风核心矛盾，涨跌主要受事件性因素影响资料来源：wind，中信建投，选择东方电缆、大金重工、海力风电、泰胜风能、天顺风能等作为海风指数标的422021/07传言风光大基地即将推出2021/11江苏2.65GW竞配2022/06福建1GW、广西2.7GW竞配2022/02海南12.3GW竞配2021/09海风平价项目启动招标2022/04海风招标连续5个月高景气2022/11出现单30传闻、广东航道审批问题2022/07江苏项目出现外部因素问题2023/06江苏项目启动招标2023/05海风项目连续2个月0招标2022/06钢价进入下行通道2023/09江苏项目获核准；青洲六项目有望开工“量”是当前海风的核心矛盾，取决于海风规划和具体的开工执行，海风板块涨跌主要受事件性因素影响2021年四季度开始，海风相对风电走出明显超额，板块涨跌主要受事件性因素影响，包括：批复、竞配、招标等，也涉及审批、航道、单30等问题。原因分析：（1）海风发展初期问题较多：我国海风发展历史较短，发展前期所面临问题相对较多，逐步成熟后各类问题会有所减少；（2）行业信息透明度高：海风开发流程较长且相对事件透明度高易跟踪，市场获取信息便捷。2023/11国信大丰海风项目获核准2024/03江苏项目整改协议签署有积极进展 海风投资框架：围绕EPSEPS和PEPE估值展开，并对股价中包含预期进行探讨资料来源：同花顺iFind，中信建投43我们梳理了海上风电投资框架，围绕EPS和PE估值展开，并对股价中包含预期进行探讨，以便于进行投资决策：（1）EPS方面：核心关注与海风2025年业绩的确定性相关的事件，青洲五七、帆石一二4GW项目及江苏2.65GW海风项目具备不确定性且体量较大（占2025年并网体量50%左右），是市场关注焦点；此外国内其他省份海风项目招标情况同样值得关注，其中广东部分2023年竞配项目预期差较大，浙江（4GW）、山东（2.8GW）项目体量较大也值得关注；（2）PE方面：20X是海风行业较为公允的估值水平，未来可能还有提升空间，未来提升的关键我们认为在于出口和深远海政策（规划&管理办法），出口核心逻辑是国内海风高景气叠加海外海风产能硬缺口。（3）股价预期：我们对目前（2024年8月中旬）海风股价所包含的各类事件预期进行分类探讨，我们认为当前海风股价已经体现大部分江苏、广东问题顺利解决预期，包含部分其他海风项目设备招标预期，包含全部企业在手2025年待交付海外海风项目顺利交付预期；深远海政策发布预期未在股价中体现，企业获取出海订单预期在股价中部分体现。我们认为，在以上预期基础之上的事件出现积极或消极变化，对股价会产生影响。20242024年并网海风项目讨论梳理：预计20242024年新增并网7.5GW7.5GW资料来源：各大发电集团招投标平台，中信建投44省份项目名称风机中标企业海缆中标企业装机规模（MW）项目最新进度&解读福建大唐平潭长江澳海上110MW风电项目东方电气-1102024年4月，中铁大桥局成功中标风机基础、安装及海缆敷设施工工程，工期2024年04月25日-2024年08月25日，预计2024年并网福建三峡漳浦六鳌海上风电场二期项目东方电气、金风万达1002024年4月，正在进行剩余6台16MW风机安装工作，2024年并网应该无碍广东大唐南澳勒门I海上风电扩建项目上海电气起帆3542024年5月，220kV、66kV海缆施工工程中标公告广东国家电投广东湛江徐闻海上风电场300MW增容项目明阳亨通3002024年5月，风机吊装工程正式启动广东三峡青洲六海上风电项目明阳、东方电气东缆1003.22月塔筒项目（标段）顺利开工，海缆正常生产，有望2024年并网广西防城港海上风电示范项目一期A场址远景、明阳、中国海装东缆、宝胜7002024年4月，15台风机已并网海南国能投龙源东方CZ8海上风电场明阳宝胜、汉缆5002024年3月，海南省重大项目推介暨促进民间投资对接会在海口举行，提出24年将开工CZ7、CZ8、CZ9等3个海上风电示范项目河北国电电力唐山乐亭月坨岛海上风电场一期项目明阳-3042024年2月，风机中标结果公告，交货期为2024年2月至2024年6月辽宁华能大连庄河海上风电场址IV2项目中国海装吉恩2002024年7月1日，项目成功并网辽宁大连市庄河海上风电场址V项目运达万达2552024年6月，项目塔筒在太平湾基地顺利开工制作。山东华能山东半岛北BW场址海上风电项目明阳起帆、宝胜5102024年4月，海事局发布划定项目220kV海底电缆后保护工程施工临时安全作业区的航行通告，作业时间2024年4月17日至2024年7月17日，预计2024年可以顺利并网山东国家电投山东半岛南海上风电基地U场址（二期）中车株洲、明阳中天4502024年6月，EPC总承包中标公示，7月，风机吊装船舶租赁中标公示，根据公告2024年9月30日前全容量并网山东国华山东半岛南U2-2期项目远景、明阳中天2982023年12月，神大集团参建的国华半岛南U2场址海上风电项目所有机组全部吊装完成，神大速度护航项目顺利按计划完成施工节点目标。山东山东能源渤中海上风电G场址海上风电项目上海电气、海力、天能汉缆、中天7002023年12月海事局发布山东能源渤中海上风电G场址工程（北区）总承包项目220kV海底电缆及附件施工工程作业通告，施工时间：2023年12月25日至2024年4月30日2024年5月，山能渤中G（北区）EPC总承包风机安装服务中标公告上海上海金山海上风电项目金风起帆3062024年7月，金风中标风机，上海勘测设计研究院、中交第一航务工程勘察设计院联合体中标设计施工服务天津三峡天津南港海上风电示范项目东方电气汉缆、宝胜2042024年1月三峡天津南港204MW海上风电示范项目发布敷设中标公示；1月项目首台机组顺利下线浙江华能岱山1号海上风电场项目远景东缆、起帆3062024年3月，岱山1号海风项目首台风机顺利并网，主体工程即将全部完成浙江华能瑞安1号海上风电项目远景中天3002024年6月，项目220kV、66kV海底电缆敷设及附属设施施工工程候选人公示浙江华电玉环1号海上风电场项目未公示东缆752024年6月，项目实现全容量并网发电浙江华能玉环2号海上风电场未公示起帆、东缆5082024年4月，海上升压站开工合计-7500-装机判断依据：据统计，有望于2024年并网海风项目约7.5GW，其中山东、浙江、广东并网占比较大。表内项目基本均已完成风机、海缆招标工作；根据项目最近进度，截至2024年8月中旬，绝大部分项目已经进入施工状态。装机预测：我们预计2024年海风并网量约为7.5GW。海风招标：1 1-7 7月海风风机招标同比提升23#%，预计下半年开启更多招标工作除了上一页所讨论的江苏、广东问题，我们认为国内其他海风项目招标情况（核心是风机、海缆招标），也会对板块产生影响，主要影响海风企业2025年业绩水平。海风风机招标方面，上半年国内新增招标3.8GW，同比持平，海风风机年初截至目前（截至8月9日）招标约4.6GW，同比提升22.8%。我们对国内海上风电各项目逐个进行梳理，预计2025年新增海风并网12-15GW，目前尚有大量项目未进行招标工作，我们预计约8GW项目大概率将在2024年下半年或2025年上半年开启海缆、风机招标，其中浙江、山东、广东项目因体量较大、推动积极，比较重要。资料来源：各大发电集团招投标平台，中信建投2024年公告风机招中标的海风项目项目招标时间项目中标时间中标风机企业地区项目容量（MW）华能瑞安1号海上风电项日2023年11月2024年4月远景能源浙江300上海金山一期30万千瓦海上风电项目风力发电机组及配套塔筒设备采购项目2023年11月2024年7月金风科技上海306华润电力苍南1#海上风电二期扩建工程项目风力发电机组(含塔筒)货物及服务2024年3月2024年4月远景能源浙江200半岛北L场址海上风电项目(含塔筒)2024年3月2024年5月远景能源山东504江苏国信大丰85万千瓦海上风电项目风力发电机组及附属设备（含塔架）2024年4月2024年6月金风科技江苏850中广核新能源广东阳江帆石二1000MW海上风电项目风力发电项目风力发电机组采购一标段2024年4月2024年6月金风科技、明阳智能广东1000龙源电力福建龙源新能源有限公司马祖岛外300MW海上风电项目风力发电机组集中采购（含钢塔）项目2024年5月2024年6月金风科技福建300龙源电力东海塘12MW风电项目（不含塔筒）2024年5月2024年6月明阳智能浙江12华电阳江三山岛六50万千瓦海上风电项目风力发电机组（含塔架）采购2024年5月2024年7月中国能源建设集团广东500江门川岛二海上风电场2024年6月广东400半岛北K场址海上风电项目(含塔筒)2024年7月山东504宁德霞浦海上风电场B区项目EPC总承包工程2024年7月福建300 20252025年并网海风项目梳理装机判断：据统计，有望于2025年并网海风项目约17GW（乐观口径），其中广东、海南、山东、浙江占比较大。截至2024年8月中旬，其中约8.7GW项目已经进行风机招标/定标，3.85GW项目已进行海缆招标。分省份来看：江苏、广东、浙江、山东项目体量较大。我们预计2025年海风并网量约为12-15GW。其中我们认为有预期差且对海风股价形成较大催化的项目：广东青州五七、帆石一二、广东部分2023年竞配项目、江苏项目、浙江项目。招标判断：预计2025年新增海风并网12-15GW，目前尚有大量项目未进行招标工作，我们，其中浙江、山东、广东项目因体量较大、推动积极，比较重要。受益企业：我们总结了各省开启招标后的受益企业，海缆、塔筒企业受益属地优势，在开启招标后获得订单的可能性较大，进而将对相关公司股价形成一定催化。资料来源：各大发电集团招投标平台，中信建投46省份各省海缆优势企业各省塔筒单桩优势企业2025年预期并网海风项目名称风机中标企业海缆中标企业装机规模（MW）项目最新进度&解读项目后续重要步骤判断福建太阳电缆、起帆天顺华润连江外海海上风电场东方风电7002024年6月，海上升压站施工招标，7月，天顺承接9台导管架制作加工项目，7月31日，项目正式开工海缆招标马祖岛外海上风电场金风3002024年6月，风机中标公示海缆招标、项目开工广东东缆、中天、亨通大金、天顺、天能中广核帆石一海上风电项目金风、明阳10082024年5月，工程勘察设计采购中标公告，风机安装招标海缆招标、项目开工三峡青洲五海上风电项目10002024年4月，青州五、七海缆送出工程-设备监造服务招标风机招标、海缆开标、项目开工三峡青洲七海上风电项目10002024年4月，青州五、七海缆送出工程-设备监造服务招标风机招标、海缆开标、项目开工中广核帆石二海上风电项目金风、明阳10002024年6月，风机中标公告海缆招标、项目开工阳江三山岛六海上风电项目风机已招标5002024年5月，风机招标风机开标、海缆招标、项目开工广西无明显优势企业无明显优势企业钦州海上风电示范项目C1场址5507月，EPC总承包第二批辅机设备中标公示风机招标、海缆招标钦州海上风电示范项目C2场址3507月，EPC总承包第二批辅机设备中标公示风机招标、海缆招标海南亨通海力申能海南CZ2海上风电示范项目上海电气亨通6002024年5月，220千伏送出线路工程中标公告，项目已完成风机海缆招标项目施工、吊装华能海南临高CZ1-1海上风电场明阳600已完成风机招标，2024年4月，项目首桩顺利沉桩至设计标高，项目进入实施阶段海缆招标，项目吊装大唐海南儋州120万千瓦海上风电项目东方风电亨通、宝胜6002024年7月，一场址一标段首台风机吊装作业顺利完成项目施工、风机吊装江苏中天、亨通、宝胜天顺、海力、泰胜、天能国信大丰H1、2、10、16#85万千瓦海上风电项目金风中天8502024年6月，风机中标公告，7月，获得环评批复，海缆中标公告项目开工国能投射阳南区H3、4、5#100万千瓦海上风电项目远景亨通1006.52024年7月，获得环评批复项目开工三峡大丰H8、9、15、17#80万千瓦海上风电项目金风中天807.52024年7月，获得环评批复项目开工山东中天、汉缆、万达、起帆、宝胜大金、海力、天能上海电气山东半岛北海上风电基地（场址N-2）9002023年7月核准，2024年4月，上海电气山东半岛北N2场址海上风电项目工程勘察作业航行通告EPC招标、风机海缆招标华能山东半岛北L场址海上风电项目2024年3月风机预招标5043月22日，海上风电项目（含塔筒）设备集中采购预招标，预计2024年部分并网EPC招标、风机海缆招标上海电气山东半岛北N2场址海上风电项目9002024年4月1日核准，预计2024年中开工EPC招标、风机海缆招标浙江东缆、中天、起帆海力华润苍南1#海上风电项目二期工程远景2042024年7月，海缆、海上升压站招标项目开工远景浙江苍南县3号海上风电项目8002024年4月，EPC招标公告，6月，通过环评初审风机、海缆招标洞头1#海上风电场3002023年4月核准项目前期技术咨询、勘察服务招标，EPC招标洞头2号海上风电项目2002024年5月可研阶段地质勘察服务中标公告项目前期技术咨询、勘察服务招标，EPC招标浙能明阳能源有限责任公司普陀62区二期海上风电场项目502023年核准项目前期技术咨询、勘察服务招标，EPC招标中广核嵊泗1#海上风电项目3962023年6月核准项目前期技术咨询、勘察服务招标，EPC招标中广核嵊泗7#海上风电项目2522023年6月核准项目前期技术咨询、勘察服务招标，EPC招标嵊泗3、4海上风电场项目4082024年7月，签署风机采购合同，环评公示项目前期勘察服务招标，EPC招标华润新能源岱山2海上风电项目项目3062023年6月核准项目前期技术咨询、勘察服务招标，EPC招标瑞安2号海上风电项目6002024年1月核准项目前期技术咨询、勘察服务招标，EPC招标平阳1#海上风电场6002023年1月核准项目前期技术咨询、勘察服务招标，EPC招标合计17292-江苏广东问题处于推进状态，其他催化包括深远海政策、批复、竞配等47江苏、广东问题已逐步有眉目，后续项目开工对相应公司是强催化：江苏项目预计2024年9-10月开工；广东项目预期2024年三、四季度开工。海上风电后续其他潜在催化较多，包括：（1）深远海：深远海管理办法、深远海规划的出台；（2）批复：江苏、辽宁取得海风十四五规划批复；（3）竞配：广西、浙江、江苏、河北等省份竞配开展；（4）企业海外订单获取；（5）国内海风项目设备招标。我们认为，江苏、广东等短期事件对板块影响更为明显，市场关注海风兑现度，包括2025年装机、企业业绩、订单等，江苏、广东问题与之关联最为密切。事件类型具体催化事项涉及规模影响范围预计后续进展积极变化后对板块影响分析深远海深远海管理办法、深远海规划的出台预计150GW（十五五推进规模）“十五五”期间及以后尚未出台，2024年有望推出重要因素批复江苏、浙江、河北、辽宁取得海风十四五规划批复浙江：已批复，国管8GW，省管8.5GW河北：已批复，批复1.8GW省管，5.5GW国管辽宁：已批复，省管7GW 国管6.1GW江苏：预计批复省管8GW“十四五”及“十五五”期间江苏省管8GW批复次重要因素竞配江苏、浙江等省份竞配开展，广东国管海域竞配落地粗略估计30GW以上“十四五”及“十五五”期间广西：13GW，大部分为国管浙江：省管8.5GW、国管8GW河北：后续可能也会竞配江苏：8GW省管次重要因素广东航道青洲、帆石项目航道问题有进一步解决进展4GW2024、2025年装机预期24年三、四季度开工最重要因素江苏审批审批问题解决，项目开工2.65GW2024、2025年装机预期24年9、10月开工最重要因素招标已竞配、开工项目持续推进，行业风机、海缆招标约70GW2023年及以后，预计半数在“十四五”期间并网预计大部分项目可正常推进目前行业风机、海缆招标为最重要因素，关系到2025年装机及企业业绩资料来源：能源局，发改委，各大发电集团招投标平台，中信建投 4848深远海政策、出海可能进一步提升海风板块估值水平海风板块估值进一步提升主要看出口、深远海政策。20X是海风行业较为公允的估值水平，未来可能还有提升空间，未来板块估值提升的关键我们认为在于出口和深远海政策（规划&管理办法）。出口：核心逻辑是国内海风高景气叠加海外海风产能硬缺口。当前塔筒企业中仅大金具备海工出口业绩，海缆企业中东缆、中天具备出口业绩，较多企业如天顺、泰胜、海力尚未获取海风出口订单，根据海外装机推算，2024年下半年-2025年，国内企业进入海外订单获取高峰，伴随企业海外订单落地和更多企业打开海外市场；板块估值有上调的可能性。深远海政策：（1）深远海规划将打开海风长期成长空间，我们预计“十五五”规划开工体量在150GW以上；（2）国管海域用海管理办法尚未出台，当前海上风电用海管理办法仅针对省管海域，此前上海、广东均出台竞配政策，预计国管海域用海管理办法出台后相关项目可以大规模推动。深远海打开海风远期空间，可能带来板块估值进一步上行。48图、海风开发流程：当前海上风电用海管理办法仅针对省管海域资料来源：海上风力发电项目开发建设法律手续管理原理与实务，中信建投图、23年一线海缆企业均有海外订单突破资料来源：wind，中信建投企业项目名称业主规模（MW）中标内容金额（亿元）东方电缆Inch Cape沃旭1080主缆18东方电缆Baltica2沃旭&PGE1500阵列缆3.5中天科技Baltica 2沃旭&PGE1500主缆12.09中天科技某德国海风项目-主缆及安装敷设20 风电产业链介绍、市场空间探讨：海陆风产业链的差异主要是风机基础和海缆 海陆风产业链的差异主要是风机基础和海缆50资料来源：BSEE，中信建投图、不同基础形式海风项目类型海陆风产业链的差异主要是风机基础和海缆风机基础差异：陆上风电机组通过塔筒直接安装在基座上；海上风电机组通过塔筒安装在单桩或导管架上，单桩或导管架则深入海床地基，提供支撑；电缆差异：海上风电需要通过海缆进行电力送出，海缆价格通常高于陆缆，主要因其需具备更强的防水和防腐蚀能力，导致制造成本增加。图、陆风风机结构：包含叶轮、机舱、塔筒资料来源：国家能源集团，中信建投 中国风电产业链配套完善51康达新材回天新材宏昌电子中材科技时代新材天顺风能三一重能中材科技九鼎新材吉林碳谷吉林化纤大连重工吉鑫科技振江股份日月股份金雷股份明阳智能金风科技电气风电运达股份三一重能中国高速传动杭齿前进新强联金雷股份通裕重工日月股份禾望电气阳光电源天顺风能大金重工天能重工泰胜风能海力风电东方电缆中天科技亨通光电宝胜股份起帆电缆叶片风电主机其他叶片树脂/胶增强纤维轮毂舱罩风电主机轴承/主轴齿轮箱变流器海缆塔架日月股份吉鑫科技铸件资料来源：Wind，中信建投 产业链梳理：风电行业装机增速及风机市场空间5220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2023-2030CAGR全球风电新增装机需求（GW/年）117.6 139.3 161.3 159.9 172.1 184.8 202.6 218.3 9.2%风电装机需求：中国陆风（GW/年）69.30 86.00 95.00 80.00 85.00 90.00 95.00 100.00 5.4%风电装机需求：中国海风（GW/年）6.30 7.50 13.00 18.00 22.00 25.00 28.00 30.00 25.0%风电装机需求：海外陆风（GW/年）37.40 40.00 45.00 48.00 50.00 52.00 54.00 55.00 5.7%风电装机需求：海外海风（GW/年）4.60 5.79 8.35 13.89 15.06 17.82 25.61 33.25 32.7%陆风风机市场空间（亿元/年）2594 2490 2775 2464 2405 2522 2639 2730 0.7%海风风机市场空间（亿元/年）512 572 831 1190 1303 1516 1981 2413 24.8%风机市场空间（亿元/年）3105 3062 3606 3654 3708 4038 4620 5143 7.5%图、2023-2030年全球风电新增装机需求CAGR为9%，海风为29%资料来源：GWEC，中信建投图、2023-2030年全球风机市场空间CAGR为7.5%，其中海风为25%资料来源：GWEC，中信建投2983 3105 3062 3606 3654 3708 4038 4620 5143 0100020003000400050006000202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E陆风风机市场空间（亿元/年）海风风机市场空间（亿元/年）118 139 161 160 172 185 203 218 05010015020025020232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E风电装机需求：海外海风（GW/年）风电装机需求：海外陆风（GW/年）风电装机需求：中国海风（GW/年）风电装机需求：中国陆风（GW/年）产业链梳理-风电零部件市场空间与增速：海缆、塔筒桩基增速较快53图、全球风电各环节中海缆、塔筒桩基环节市场空间（产值）增速较快，2023-2030年CAGR分别为28%、15%（单位：亿元）资料来源：GWEC，Wind，中信建投零部件各环节市场空间（产值）与增速（单位：亿元）20232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2023-2030CAGR塔筒、桩基740 826 1043 1188 1318 1459 1696 1906 14.5%轴承310 354 394 375 388 401 423 438 5.1%海缆200 228 380 474 591 738 920 1149 28.4%主轴81 92 100 92 93 95 97 97 2.7%铸件240 265 286 264 264 269 275 275 2.0%叶片653 699 766 749 793 818 882 910 4.9001000150020002500塔筒、桩基轴承海缆主轴铸件叶片202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E 产业链供需形势及竞争要素分析：针对风机、塔筒、海缆、铸件、主轴、叶片环节 产业链各环节核心跟踪指标与股价核心矛盾梳理5555环节产业面临问题核心跟踪指标股价核心矛盾股价后续催化主机竞争激烈、参与者众多、低价竞争严重、企业盈利低下风机业务普遍面临亏损毛利率、订单、出货量国内风机业务盈利改善程度2024年毛利率有所改善，但大部分风机企业仍面临亏损，密切关注风机价格走势及2025年风机企业是否有望盈利转正塔筒陆塔：行业低价竞争激烈，混塔替代钢塔趋势；海上：国内海风项目建设兑现度不佳，企业出货偏低产能利用率不足，出货、单位盈利都受到负面影响订单、出货量、单吨净利国内海风项目招标装机景气度、海外订单获取广东江苏问题顺利解决，海风招标高增深远海政策出台，海外订单获取海缆国内海风项目建设兑现度不佳，企业订单、出货不景气订单、出货量、毛利率铸件竞争激烈议价能力弱、价格在装机低迷年份下降较大出货量、单吨净利、产能利用率出货量、供需紧张程度风机招标量高增（提升需求）铸件产能出现结构性紧缺（提升头部企业议价能力）主轴龙头产能利用率不足出货量、单吨净利、产能利用率风机招标量高增（提升需求）主轴产能出现结构性紧缺（提升头部企业议价能力）叶片竞争激烈、企业议价能力弱、盈利不稳定且大部分年份毛利率偏低出货量、毛利率风机招标量高增（提升需求）叶片产能出现结构性紧缺（提升头部企业议价能力）资料来源：中信建投 海风投资成本是陆风的接近3 3倍，目前尚未全面平价图、陆上风电系统成本构成：风机 塔筒占比超50%资料来源：Wind，中信建投风机构成风电系统主要成本：陆上风电系统中，风电机组占成本比重近40%；海上风电系统中风电机组占比约30%；单位投资成本：目前我国陆风平均单位投资成本约40亿元/GW（4元/W），海风单位投资成本约110亿元/GW（11元/W）；平价进度：目前我国陆风、海风实现全面平价（平均燃煤标杆电价上网基本均可满足6%及以上全投资收益率要求）。图、海上风电系统成本构成：风机 塔筒占比约30V资料来源：Wind，中信建投39.44.08%2.82%2.11%6.34%4.23%7.75%4.93%4.23%6.34%7.75%风电机组塔筒风机吊装箱变锚栓 基础升压站设备及安装道路 平台集电线路设备及安装其他机电及土建建设用地费其他费用29.100.10%9.10.90.80%风机 塔筒 质保风机基础建设风机海运 安装场内外送出(海上升压站 陆上集控中心 场内海缆 送出海缆)其他 风机：上游大宗价格回落，零部件价格表现强势图、风电整机成本构成：塔筒、叶片占比较大资料来源：Wind，中信建投风电整机成本中叶片及塔筒占比最高，此外，还包括铸件（轮毂、轴承座）、主轴、轴承、齿轮箱等零部件，风机零部件大多以钢材作为主要原材料。主机价格：通常采用招投标定价，2020年风电抢装期后，风机价格经历了大幅下降。2021、2022年年降幅均达到20%以上，2023、2024年降幅趋缓。风机上游为零部件：2024年零部件价格降幅较大，有利于主机企业盈利有所修复。图、风机零部件大多以钢材作为主要原材料，钢材价格近期略有下降（单位：元/吨）57资料来源：Wind，中信建投22.4.6%2.8%0.6%6.1%2.7%5.4%8.2%0.1%2.2%4.5%2.2%2.4.8%叶片塔筒机舱罩机舱罩发电机轮毂变频器变桨距部分测风系统偏航驱动、马达机座人工费用制造费用其他01,0002,0003,0004,0005,0006,0002022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/122023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/032024/042024/052024/062024/07期货结算价(连续):螺纹钢 风机环节要点分析：供给过剩，行业出清困难58风机业务管理效率零部件价格成本需求：增量来自海风、出口销量供给：过剩格局：分散价格下行盈利承压风场业务运营BT模式持续稳定风场盈利风场转让一次性收益风场业务为企业盈利提供支撑，风机业务国企参与众多，预计行业产能长期过剩，且难以出清 风机价格持续下行，企业盈利面临下行压力，但价格降幅逐步收窄图、2020年以来，整机厂商投标价格持续下行（元/KW）风机环节扩产周期短、资金需求小，行业产能在2020年抢装期后处于过剩状态，风机价格近2年来降幅较大。陆风价格：2022年陆上风机均价2075元/kW（不含塔筒）；2023年，国内陆风风机中标均价为1837元/KW，相比2022年均价下降11%，降幅相较2021、2022年每年下降25%有所收窄，但主机厂仍面临盈利压力，多数主机企业陆风毛利率已经降至个位数。近期平均中标价约17001900元/kW（不含塔筒），小幅下降。海风价格：2022年海风风机均价3395元/KW（不含塔筒）；2023年，国内海风风机中标均价约2991元/KW，同比下降12%，中车、运达、三一纷纷入局海上风电，预计后续海风风机竞争加剧，近期中标价约2500-2900元/KW（不含塔筒），小幅下降。59资料来源：金风科技，中信建投100015002000250030003500400045002017/82017/102017/122018/22018/42018/62018/82018/102018/122019/22019/42019/62019/82019/102019/122020/22020/42020/62020/82020/102020/122021/22021/42021/62021/82021/102021/122022/22022/42022/62022/82022/102022/122023/22023/42023/62023/82023/102023/122024/22MW风机招标价格2.5MW风机招标价格3MW风机招标价格4MW风机招标价格全市场风电整机商风电机组投标均价 主机企业2024年出货同比提升，毛利率相比2023年有所改善图、主机企业2024年出货同比提升，毛利率相比2023年有所改善出货：2023年，各家主机企业出货高峰期基本集中在三、四季度，全年出货同比增速0-70%不等，其中三一重能增速较快，2024Q1各家主机企业出货同比基本均实现增长，与2024Q1装机增长情况保持一致，2024年全年来看，出货同比增速15-55%不等，其中明阳、三一、远景增速相对较快。毛利率：主机企业2023年毛利率同比2022年均出现大幅下滑，主要原因在于2021年以来风机价格大幅下降，影响风机企业盈利，各家主机企业季度间毛利率变化不一，其中三一重能、运达股份毛利率相对较好，2023年主机业务未出现亏损，其他主机企业2023年主机业务处于亏损状态，2024年主机企业盈利仍将承压，其中明阳、金风、电气风电预计2024年毛利率将有所好转。60资料来源：公司公告，中信建投，标*数据为分析师预计 风机市场格局：民企国企各占据半壁江山，行业出清难度大图、2023年陆上风机市场格局：金风、远景、运达位列前三资料来源：2023年中国风电吊装容量统计简报，中信建投行业格局：金风科技、远景能源、运达股份为陆风龙头企业，其中，三一重能凭借优秀的成本控制带来的价格优势，市场份额提升显著，中标量方面，三一占比由2022年的6.50%提升至2023年的9%；海风由于对技术及过往业绩要求更高，集中度高于陆风，电气风电、明阳智能、金风科技处于领先地位。未来格局判断：虽然风机价格持续下行致使部分风电企业风机业务亏损，但风机行业出清仍然困难，原因：（1）风场业务为企业盈利提供支撑，企业依靠“当地建厂（贡献税收、GDP、解决就业）-获取风场资源-建设风场-转让风场获取收益”的模式，获取除风机业务以外的可观收益，转让单位净利约2元/W；（2）国企份额较大，占据行业半壁江山，且风机业务并不作为多数国企主业，出清难度大；我们认为，风机行业激烈竞争局面还将维持。图、2023年海上风机市场格局：明阳、远景、电气风电位列前三61资料来源：2023年中国风电吊装容量统计简报，中信建投金风科技20%远景能源19%运达股份13%明阳智能13%三一重能9%东方电气7%电气风电6%中国中车5%中国海装5%联合动力2%华锐风电1%明阳智能41%远景能源16%电气风电15%金风科技8%运达股份7%中国海装7%东方电气6%风机：双馈、半直驱技术路线占比在提升图、三种技术路线对比：成本、发电效率等方面各有差异资料来源：Wind，中信建投目前主流风电整机有三条技术路线：双馈(远景能源、GE)、半直驱（明阳智能、维斯塔斯）、直驱（金风科技、西门子歌美飒），三类技术路线各有优劣，近年来，出于降本考虑，双馈、半直驱占比在提升。图、双馈、半直驱技术路线占比在提升62资料来源：Wind，中信建投双馈发电机半直驱发电机直驱发电机特点风轮机通过增速齿轮箱连接至转速较高的双馈异步发电机转子，转子的励磁绕组通过转子侧和网侧变换器连接至电网风轮机与转子绕组直接相连，转子为永磁体励磁；定子侧有全功率变换器；无增速齿轮箱风轮机通过低变速比齿轮箱与永磁半直驱电机相连；定子侧有全功率变换器发电机发电机滑环系统故障率高；转速高、转矩小；尺寸较小、重量小发电机永磁体可能锈蚀；发电机极对数较少，转速中等、转矩中等，重量中等发电机永磁体可能锈蚀；永磁同步发电机极对数多、体积及重量大总成本低较低高运维成本高较低低发电效率低较低高技术路线转变直驱转双馈东方电气直驱转半直驱东方电气、金风科技、哈电集团、上海电气双馈转半直驱远景能源、运达风电、中国海装、联合动力、上海电气、中国中车半直驱转双馈金风科技、明阳智能 我国风机出口量仍较少，未来增长潜力较大63截至2023年底，我国风电机组累计出口15.59GW，2020年-2023年出口分别为1.2/3.3/2.3/3.7GW。风机累积出口至55个国家，越南、澳大利亚、乌兹别克斯坦、印度、南非、哈萨克斯坦出口量排名靠前，合计占比超50%。金风、远景累积出口占比76.1%。我国风机累积出口量排名前五企业为金风科技（7.3GW）、远景能源（4.6GW）、运达股份（905MW）、明阳智能（586MW）、东方电气（516MW）。未来出海空间：受欧洲北美贸易壁垒影响，我们认为中国企业出口海外欧洲北美以外其他企业地区的实力、潜力更大，因此我们对欧洲北美、海外其他地区装机需求分开讨论，出口空间在2028年预计为32GW 以上。据GWEC预测，2024年全球风电新增装机量为130.8GW，海外风电新增装机量为48.9GW，预计2024-2028年CAGR为15.92%，2028年海外新增装机量将达到88.3GW（其中欧洲北美地区56.4GW、海外其他地区31.9GW），受欧洲北美贸易壁垒影响，我们认为中国企业出口海外欧洲北美以外其他企业地区的实力、潜力更大，出口空间在2028年预计为32GW以上。风机出海利润弹性测算：以1GW出货规模为例，当前陆风出海均价约为4000元/KW，国内陆风风机价格约为1500元/KW，海外质保期更长，假设毛利率20%、费用率15%、所得税率15%，测算下来，销售1GW风机产生净利润约为1.7亿元。近年来各家主机企业业绩趋势性下滑，2023年，多家主机企业受主机业务亏损、盈利下滑影响，净利润偏低，风机出海可贡献一定的利润弹性，但我们认为风机企业当前核心矛盾仍在国内市场，利润的大幅回升仍需观察国内风机业务好转或扭亏形势。越南,2950.85澳大利亚,1755.48乌兹别克斯坦,1027.05印度,882.3南非,795哈萨克斯坦,791.76美国,758.85智利,609.94巴基斯坦,576.5埃及,515.5阿根廷,414.6老挝,324埃塞俄比亚,324巴西,313.5土耳其,306.05阿联酋,278.5沙特阿拉伯,273巴拿马,270塞尔维亚,248.4加拿大,210墨西哥,160其他,1808.825图、截止2023年底，我国风机累积出口15.59GW（单位：MW）资料来源：CWEA，中信建投资料来源：同花顺ifind，中信建投项目单位数据出海规模假设GW1单价元/KW4000总价值量亿元40毛利率 %费用率%所得税率%毛利亿元8净利润亿元1.7图、风机出海利润弹性测算：1GW风机出海产生约1.7亿元利润 塔筒：成本中钢材占比较大，加成方式定价成本传导顺畅图、塔筒生产成本中原材料占比达85%资料来源：海力风电招股说明书，中信建投塔筒是风电机组重要组成部分，在陆上风电系统成本占比约为14%，海上风电系统成本中占比约25%。陆上：塔筒（钢塔、混塔）；海上：桩基 塔筒、导管架 塔筒、浮式基础 塔筒；过渡段。原材料中钢板占比较大：原材料在塔筒生产成本中占比达85%，塔筒原材料中钢板占比达70.89%，法兰占比达9.58%，塔筒80%原材料与钢价挂钩。产业链中成本传导畅通环节：塔筒环节成本传导畅通，定价采用原材料成本加成定价模式（一单一议，合同签订后，1个月以内采购钢板，风险敞口期短），有利于传导上游材料价格压力，保证盈利稳定，是产业链中少数依靠定价模式能够实现成本传导的环节。图、塔筒原材料主要与钢价挂钩6485.01%1.79%4.04%5.88%3.29%直接材料直接人工制造费用加工费用运输成本70.89%9.58%3.51%2.14%4.18%5.43%1.47%2.81%钢板法兰型管材内件油漆套笼焊材其他资料来源：海力风电招股说明书，中信建投 塔筒环节要点分析：国内外供需错配，产品出口竞争要素较多65塔筒市场头部企业竞争力强于二线产品、管理体系运费关税国内海外特点：供给充足头部企业优势在于成本和产能布局份额在提升码头自有船只本地化特点：海工产品供给偏紧竞争要素更多国内具备出口实力的企业较少中国企业出口盈利能力远高于国内成本产能布局 塔筒：塔筒行业国内头部5 5家上市公司份额50%,50%,未来增速较快图、中国风电塔筒行业竞争格局资料来源：IRENA，中商产业研究院，中信建投头部企业产能扩张规划积极，预计行业集中度将逐年提升。头部五家塔筒企业大金重工、海力风电、泰胜风能、天能重工、天顺风能占据全国近50%市场份额。受益海风快速增长，塔筒桩基环节增速较快，2023-2030年CAGR为15%。图、全球塔筒桩基行业市场空间：塔筒桩基环节增速较快，2023-2030年CAGR为15%（单位：亿元）66资料来源：Wind，中信建投大金重工14%天顺风能13%天能重工12%海力风电5%泰胜风能5%其他51X4 740 826 1043 1188 1318 1459 1696 1906 0400800120016002000202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E 6767塔筒：行业参与企业众多，预计供给长期维持宽松状态从各类产品形式参与企业数量来看，国内单桩参与的企业数量明显多于塔筒和导管架，数量20家以上；各环节参与企业众多，国内塔筒市场整体竞争较为激烈，且趋于同质化竞争。单桩：传统塔筒企业、船舶制造企业、钢结构件企业、海洋工程、油气设备等；导管架：传统塔筒企业、海洋工程设备、船舶制造、钢结构件企业；浮体：均为船舶制造企业。船舶制造企业几乎不参与塔筒业务，而是利用码头优势，大举介入单桩、导管架、浮体业务。资料来源：公司公告，中信建投67 欧洲单桩产能扩产有限，预计20262026年欧洲单桩将出现明显供需缺口图、据测算，2024年欧洲本地单桩供给将出现瓶颈，2026年后将出现显著产能缺口资料来源：欧洲风能协会，全球风能协会，4C offshore，SIF，中信建投欧洲塔筒供应商的资源较多，约15、16家塔筒供应商，主要分布在土耳其、波兰、葡萄牙、捷克、西班牙等；欧洲塔筒市场需求缺口较小，此外也可以从中国进口（存在关税限制），泰胜风能、天顺风能、大金重工均出口塔筒至海外。欧洲单桩产能扩张有限，2025年前后将面临短缺。欧洲单桩生产企业较少，主要包括SIF、EEW、Bladt、Steelwind 4家企业，从扩产计划来看，SIF扩产计划较为明确，其他本地企业均无明确扩产计划，原因在于：（1）扩建单桩产能需具备码头资源，欧洲较多塔筒厂位于内陆，无法过渡到桩基业务；（2）产能扩张涉及到人员招聘，欧洲人员招聘后若需解雇流程繁琐成本较高。参考各协会对欧洲装机预测均值（GW），假设项目均采用单桩或导管架形式，单GW单桩/导管架用量15万吨（预计主要形式为单桩）。据测算，2024年欧洲本地单桩供给将出现瓶颈，2026年后将出现显著产能缺口；2027年，缺口达到50万吨以上，2029年后，缺口将达到100万吨以上，甚至超过200万吨，为中国企业带来潜在出海机遇。中国企业出口：产品品质、国际化管理体系、关税、码头是重要竞争要素。68 塔筒：码头是塔筒企业开展海上、出口业务核心的竞争要素图、四家塔筒企业均自有码头，大金码头条件最佳海上桩基、塔筒直径大，陆上运输困难，大兆瓦海风塔筒、单桩需要通过码头运输；码头是塔筒企业核心的竞争要素，是否自由码头和码头条件关系到海上、出口业务的开展，目前大金重工、海力风电、泰胜风能、天顺风能均自有码头，其中大金重工蓬莱码头吨位、水深最佳。码头的稀缺性体现在：（1）码头承载、港口水深、航道宽度、海潮等要求高，不满足运输能力的码头需要在其他港口倒运，将增加运输成本；（2）码头规划、建设、审批周期长，且建造投入大，水文、地质等硬件条件复杂；（3）码头和工厂是否一体；大金蓬莱码头吨位、水深条件最佳，是目前唯一有单桩出口业务的国内企业，我们认为优势就在于公司拥有适用于单桩远洋航运的蓬莱码头，可以实现风电装备部件的【直接装船集港发运、保证船期】，能够极大节约运输成本并提升运输效率。蓬莱基地拥有已投用对外开放泊位3个，包括2个10万吨级泊位，1个3.5万吨级风电安装专用凹槽泊位，港口后方也建成57万平方米的海上风机基础制造基地；码头区域自然水深10-16米，是国内优质的深水码头。图、我国沿海港口万吨级及以上泊位中10万吨级目前占比20i资料来源：Wind，中信建投码头情况吨位水深海力风电海力海上（江苏如东小洋口）5万吨-海力装备（江苏）（通州湾）1个2万吨级1个5000吨级-江苏启东吕四港码头（专用于出口）5万吨大金重工山东蓬莱2个10万吨级顺岸泊位14米蓬莱凹槽泊位3.5万吨级凹槽泊位9.7米泰胜风能江苏蓝岛码头（无法远洋运输）-7米天顺风能江苏、广东-资料来源：Wind，中信建投1704 1807 1894 1948 2007 2076 2138 2207 010002000300020142015201620172018201920202021我国沿海港口万吨级及以上泊位数量1-3万吨级3-5万吨级5-10万吨级10万吨级及以上 大金、泰胜具备关税优势，本地化/自有船只助力出口业务推进资料来源：天顺风能，大金重工，中信建投反倾销税是指是对外国的倾销商品，在征收正常进口关税的同时，附加征收的一种关税。大金塔筒出口欧洲关税最低，为7.2%；美国反倾销税及反补贴税都非常高，我国几乎没有塔筒出口至美国。目前单桩暂无反倾销关税，企业之前不存在差异化，若未来单桩征收关税，具备本地化布局的企业将具备优势。天顺风能通过在德国设立工厂，已迈出了全球化的重要一步，未来将通过德国工厂的优质基础设施和地理位置优势，逐步实现海风在欧洲和北美的产能半径覆盖。大金重工将组建航运事业部，打造自有物流体系，通过自有船运输方式的交付，可以对产品的按时交付和安全抵达目的港有足够的保障，在解决公司本身订单运力、提高订单交付可靠性的基础上，也将推动航运市场化经营。图、本地化/自有船只助力出口业务推进70海外布局准备布局考量天顺风能在德国设立工厂，实现海风在欧洲和北美的产能半径覆盖本地化生产更易进入欧洲市场 无运费、关税风险大金重工公司将组建航运事业部，打造自有物流体系，通过自有船运输方式的交付降低制造成本 降低运输成本 交期可控 海缆：单GWGW价值量1010-2020亿元，原材料铜材占比较大图、原材料中铜材和绝缘材料占比较大资料来源：Wind，中信建投海缆主要应用于海上发电和海上油气平台，其中海上发电用海缆占比90%。单GW海风装机对应的海缆价值量10-20亿元，在海风系统中占比9-18%。价值量大小取决于风场离岸距离，如山东海风建设距离陆地较近，单GW海缆价值量10亿元左右，广东、江苏等近海建设较为饱和的省市，新建项目距离陆地较远，单GW海缆价值量达到20亿元，假设单GW海风系统造价110亿，海缆价值量占比9-18%；海缆交付通常晚于单桩、塔筒、风机。铜占总成本75%：海缆成本中直接材料占比约95%，铜占总成本的比重在 75%左右，海缆企业在取得中标通知书或签订商务合同后通常立即进行套期保值，业绩受铜价波动影响较小；绝缘材料占比5.8%，目前主流绝缘材料交联聚乙烯均为进口。图、海缆行业格局：集中度高，前三家市场份额占比80%以上71资料来源：Wind，中信建投铜材,78.36%绝缘材料,5.75%制造费用,4.42%铜材铝材绝缘材料屏蔽材料护套材料钢丝合金铅电燃料及动力直接人工制造费用中天科技47%东方电缆22%亨通光电15%起帆电缆2%宝胜股份4%汉缆股份8%万达电缆2%海缆环节要点分析：竞争要素众多，集中格局有望维持72技术壁垒扩产：周期长、决策能力要求高、投入大、立塔审批、码头获取难度大属地化竞争中标要求历史业绩海缆市场国内市场竞争要素较多行业盈利、格局有望维持国外市场特点：盈利好格局佳获取订单需层层突破以上要素，集中格局有望维持二线导入海外则需更长时间供给宽松海缆价格稳定供给偏紧中国企业出口盈利能力和国内相当 海缆：国内海缆供给充足，海外海缆企业订单有望外溢至中国企业图、2022-2025年国内海缆供需形势宽松资料来源：公司公告，中信建投根据各家企业扩产计划，2022-2025年，国内海缆产能供给充足。据我们统计，2023-2025年国内海缆总需求（产值口径）分别为95、113、195亿元，国内海缆企业有效产能分别为210、286、360亿元，行业供给充足。海外方面，由于欧洲2026年前后海风装机即将爆发，目前欧洲头部海缆企业NKT、Prysmian、Nexans、Hellenic Cables产能紧张。截至24年二季度末，全球海缆龙头Prysmian传输业务（海缆业务所在板块）在手订单180亿欧元（24H1传输业务收入10.84亿欧元），2023、2022年末分别为107、64亿欧元，在手订单大幅增长，其中海上订单占比73%，陆上订单占比26%。截至24年二季度末，全球海缆头部企业NKT高压订单储备价值113亿欧元（24H1海缆相关业务收入7亿欧元，同比增长40%），在手订单中海风订单占比44%，互联缆订单占比55%，陆上订单占比不及5%；当前高压直流电缆需求旺盛，预计2024-2030年期间，NKT可开发高压市场年均规模将超100亿欧元。图、海外海缆企业订单有望外溢至中国企业73资料来源：公司公告，中信建投订单、扩产情况NKT海风订单占比44%，互联缆订单占比55%，陆上订单占比不及5%，高压订单储备价值113亿欧元（24H1海缆相关业务收入仅7亿欧元，同比增长40%）Prysmian投资2亿欧元，在美国马萨诸塞州布雷顿角建设新的海底电缆工厂，该电缆厂将服务于美国海上风电行业【传输业务（海缆业务所在板块）】在手订单180亿欧元，2023、2022年末分别为107、64亿欧元，在手订单大幅增长，其中海上订单占比73%，陆上订单占比268 106 210 286 360 01002003004002021202220232024E2025E东方电缆中天科技亨通光电宝胜股份起帆电缆汉缆股份远东股份太阳股份万达电缆国内海缆总需求全球海缆总需求 海缆价格：中标价格维持高位，盈利维持稳定图、2022年以来海缆中标价格整体维持高位，企业盈利稳定（单位：万元/公里）资料来源：Wind，中信建投，价格顺序1-6是时间由远及近的顺序海缆价格：从2022年海缆行业各电压等级中标情况来看，海缆价格整体平稳；根据华能岱山1号、海南CZ8场址50万千瓦、广西防城港A场址70万千瓦220kV、江苏大丰800MW项目海缆采购开标，价格、毛利率还有所回升，原因：（1）二线企业扩产进度不及预期，行业格局并未明显恶化；（2）二线企业产能利用率偏低，低价竞争将进一步损失盈利。由于海缆竞争要素较多（属地、价格、历史业绩等），我们预计高压海缆价格将持续维持稳定。随着离岸距离增长，对于海缆的性能要求增强，高压交流、柔性直流海缆需求增加，但行业具备一定技术门槛，国内仅少数企业能够实现高压产品的交付，因此产品溢价较强。图、各类电压等级海缆平均售价74资料来源：Wind，中信建投海缆类型平均售价(万元/公里)35KV交流海缆120220KV交流海缆520500KV交流海缆750500KV柔性直流海缆600050010001500价格一价格二价格三价格四价格五价格六价格七价格八35kV交流66kV交流220kV交流500kV交流400kV柔性直流500kV柔性直流 海缆技术趋势：高压、柔直大势所趋，软接头象征技术实力图、2022-2025年国内海缆供需形势宽松资料来源：Wind，中信建投海底电缆从使用功能划分，目前主要分为阵列电缆和送出电缆。目前，我国海上风电项目一般使用35kV阵列电缆直接连接陆地升压站或集控中心，再由通过送出电缆接入陆上变电站从而接入电网；随着离岸距离增加，对送出海缆要求变高，500KV交流、柔性直流应用前景广阔。海缆生产中，软接头一直是生产海缆的难点和核心技术之一。软接头技术可以代表一家海缆企业技术实力的先进性，大长度的海底电缆只有拥有软接头技术才能真正具备产业化的能力和交付意义，目前，东缆是全球唯一具有 500kV 海底电缆本体和 500kV 软接头工程应用的企业，中天科技、亨通光电具备500kV及以下交直流海缆软接头技术。图、软接头技术可以代表一家海缆企业技术实力的先进性75资料来源：Wind，中信建投35KV海缆66KV海缆220KV海缆500KV海缆柔性直流海缆应用特点主要用于浅近海领域主机并网以及风电场内风机的连接主要用于风电场内风机间的连接及场内升压站的链接交流电缆绝缘中等效电容随长度增加而增大，海缆越长越影响电力传输绝缘层更厚、可承受电压等级更高，等功率下电流更小，长距离电力传输能量损耗降低长度不受充电电流限制、介损和导体损耗较小的特点，适宜远距离电力传输适用领域阵列海缆阵列海缆送出海缆送出海缆送出海缆离岸距离10-50Km内一般60Km以上一般100Km以上软接头能力制造设备限制，单根海缆长度满足不了工程需要，软接头保证接头处海缆的性能与正常海缆性能一致运输、敷设、运行中，发生故障，软接头是修复海缆故障的重要手段东方电缆：全球唯一具有 500kV 海底电缆本体和 500kV 软接头工程应用（国网浙江舟山 500kV 联网输变电工程）中天科技、亨通光电具备500kV及以下交直流海缆软接头技术 扩产难度大：周期长、投入大，立塔、码头硬件要求高图、大部分二线企业选择暂停扩产资料来源：Wind，中信建投海缆扩产周期长，集电海缆1-2年，送出缆2-3年；企业无法根据当前短期供需情况做出产能判断，考验决策者对行业未来需求、格局变化的理解和判断能力。由于国内目前海缆供给充足，大部分二线企业选择暂停扩产，头部企业扩产计划正常推进。资金需求大：海缆扩产资金需求通常在10-20亿元。东缆南方基地计划投资15亿元，山东基地计划投资15亿元，起帆电缆福建基地计划投资20亿元。陆缆企业净利率通常2-3pct，且我国电缆行业高度分散，具备海缆投资实力的企业很少。市场高度分散，且电缆企业利润体量最大的是东方电缆，东缆的收入体量排名11位，但是利润体量是行业最高，收入体量最大的是宝胜股份。2022年中国电缆行业收入预测1.72万亿，宝胜415亿收入，市场份额2.4%，电缆行业是一个高度分散的市场。从利润体量来讲，电缆上市企业年净利润约为1-2亿元，海缆扩产资金需求通常在10亿以上，陆缆企业转型海缆难度大。此外，海缆建设对于立塔和码头也具备较高要求，对于产能扩张也形成了相应限制。图、海缆扩产对立塔、码头硬件要求较高76资料来源：Wind，中信建投公司扩产状态宝胜股份现有产能10亿，无新增产能扩张及设备采购计划汉缆股份2023年底海缆产能达到20亿，无新增产能扩张及设备采购计划永鼎股份2023年4月，高端海缆陆缆及系统配套项目终止难点立塔审批难度大，设备依赖进口，采购周期长码头220KV三芯海缆单公里重量可达 100吨，单根海缆重量可达5000吨，海缆企业运输需要，须临近港口，且需要配上接驳的码头，目前万吨级别码头资源有限 国内海缆招标通常有历史业绩要求，是新进入企业的一道门槛资料来源：广西招投标公共服务平台，中信建投广西防城港A厂址海缆招标除需要海缆型式试验报告以外，对于投标人历史业绩通常也有相应的要求大多海缆招标具有类似要求海外导入难度更大：验厂2-3年，自小批量到大批量2-3年，且通常先给中低压的订单，完成高压海缆市场导入需要花费5年及以上时间。77图、海缆招标通常有历史业绩要求 7878属地优势有助于避免价格竞争属地优势原因分析：海缆产能投资额高，企业入驻有助于解决当地就业、贡献税收、拉动当地GDP，地方政府重视度高，此外，还有助于刺激上下游产业链；海缆竞争和属地关联度大，价格关联度小，同时有助于避免低价竞争。资料来源：Wind，中信建投78图、各家海缆企业优势地区企业优势地区属地优势形成原因东方电缆广东、浙江、潜在山东浙江本地企业，当地海缆产能布局广东阳江（粤西）布局产能中天科技江苏、广东、浙江、潜在山东江苏本地企业，当地海缆产能布局广东汕尾（粤东）布局产能亨通光电江苏、广东、海南江苏本地企业，当地海缆产能布局广东揭阳（粤东）布局产能汉缆股份山东山东本地企业（山东省海岸线长度全国第三）万达股份山东山东本地企业起帆电缆上海、浙江、福建、山东山东子公司布局/福建海缆产能布局老产能位于湖北宜昌，公司总部位于上海宝胜股份地处扬州，属地优势欠缺，目标集中在山东、江苏公司在山东、江苏有产业投资太阳电缆福建福建本地企业，海缆子公司（55%）第二大股东三峡集团（20%）资料来源：各省发改委、能源局网站，中信建投省份海上风电十四五规划（增量）（GW）备注辽宁3.75-天津0.9-山东5海风规划大省江苏9.09存量海风并网最大省，未来项目海缆价值量大上海1.8-浙江4.55-福建4.1-广东17存量海风并网第二大省广西3-海南3转变明显，海风规划大省河北3-合计55.19-铸件：用于风电轮毂、机架、轴承座、定转轴等79铸件：用各种铸造方法获得的金属成型物件，即把冶炼好的液态金属，用浇注、压射、吸入或其它浇铸方法注入预先准备好的铸型中，冷却后经打磨等后续加工手段后，所得到的具有一定形状，尺寸和性能的物件。铸件有多种分类方法：按其所用金属材料的不同，分为铸钢件、铸铁件、铸铜件、铸铝件、铸镁件、铸锌件、铸钛件等。每类铸件又可按其化学成分或金相组织进一步分成不同的种类：如铸铁件可分为灰铸铁件、球墨铸铁件、蠕墨铸铁件、可锻铸铁件、合金铸铁件等风电铸件：轮毂、机架、轴承座、定转轴等；核电：乏燃料运输容器。资料来源：日月股份官网，中信建投资料来源：日月股份官网，中信建投 铸件：生铁废钢占成本比重大，盈利跟随原材料价格波动图、原材料价格在2021、2022年维持高位，近期价格下降(元/吨)资料来源：Wind，中信建投铸件主要应用于风机的主轴、轮毂、机架、轴承座等，在主机成本中占比约为12-18%，直接材料是铸件的主要成本所在，约占铸件总成本的65%，铸件的直接材料为生铁、废钢。原材料方面，生铁废钢的波动幅度比螺纹钢小、且滞后，且该环节没有匹配度高的套期保值产品；定价方面，铸件定价采用年度议价模式，因此年度内产品价格相对刚性，上游原材料价格的波动将影响铸件企业盈利水平。2021年-2022年上半年，废钢与生铁价格维持高位，对铸件企业盈利形成了较大的负面影响，2022年二季度以来，上游大宗价格进入下行通道，铸件环节盈利企稳回升。截至2024年3月底，生铁废钢价格相比2023年底下降10pct。图、铸件中直接材料占比约6564.76%9.90.37.33%2.64%直接材料直接人工制造费用加工费运输费资料来源：Wind，中信建投0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.002022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/072022/082022/092022/102022/112022/122023/012023/022023/032023/042023/052023/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/03铸造生铁:Z18:上海 铸件环节要点分析：供给充足，集中度较高81资金实力投资额较大技术能耗指标获取铸件市场供需：宽松竞争要素格局：集中度较高成本管控铸造与精加工匹配度获取难度大但2023年有所放宽风电产业链中资产最重，对产能利用率敏感 铸件：中国铸件产能占比80%，预计铸件行业供给将长期保持充足图、日月股份为风电铸件行业绝对龙头企业资料来源：Wind，中信建投全球风电铸件需求需求量200万吨-250万吨/年，全球风电铸件产品80%以上来自中国。印度铸件产能较多100万吨左右，但是品质较差，西班牙有小部分产能；全球铸件产能基本都来自中国，再辐射到各个区域，欧洲、美国地区即便加征关税出口也具备性价比。国内风电铸件市场高度集中，CR3约45%，CR5约55%，目前铸件行业供给充足，部分二线企业产能未满。铸件行业集中度高，日月股份是国内铸件行业龙头市场份额约25%，日月股份2023年出口业务收入占比18%，海外风机市场依赖从中国进口。预计铸件行业供给将长期保持充足。头部企业中日月铸造产能已达70万吨，暂无铸造产能扩产规划，金雷远期铸造新增产能规划40万吨，考虑到二线企业部分厂商也在进行部分扩产且产能利用率未满、铸件行业具备通缩属性，预计后续铸件行业供给将长期保持充足。图、日月股份为风电铸件行业龙头82资料来源：Wind，中信建投25.00.73%9.15%2.82%6.12%4.93%3.73%2.435.10%日月股份永冠集团吉鑫科技佳力科技通裕重工广大特材天奇重工宏德股份公司2023年底产能未来扩产计划日月股份7022万吨精加工通裕重工21铸件产能不扩张，提升精加工产能金雷股份10远期计划新增扩产40万吨一期15万吨已投产吉鑫科技17无扩产计划豪迈科技20计划新增扩产10万吨 铸件扩产阶段:资金需求量大、能耗指标难获取但近期有所放宽图、日月股份为风电铸件行业绝对龙头企业资料来源：Wind，中信建投铸件是风电产业链中最重资产的行业，前期投入大。风电铸件单GW价值量2.3亿元，对应前期扩产资金需求3.52亿元，用产品单位价值量/投资额来衡量资产轻重，铸件是风电产业链最重资产的行业，单吨年折旧费用近1400元（精加工约700元）。2018年以来，铸造行业被纳入“两高行业”，产能被严格控制，2023年4月，工信部、发改委、生态环境部发布关于推动铸造和锻压行业高质量发展的指导意见，原工信厅联装201944号废止，各省在逐步放宽铸造产能的限制。2023年6月，江苏省发布关于推动我省铸造和锻压行业高质量发展的指导意见（征求意见稿），原江苏省铸造产能置换管理暂行办法（苏工信规20203号）同步废止，预计铸件产能释放将趋于宽松，行业未来产能充足。图、铸件是风电产业链中最重资产的行业83资料来源：Wind，中信建投单GW投资额（亿元）单GW价值量（亿元）产品价值量/投资额主机0.15 18.00 120.0 叶片3.511.20 3.2铸件3.52 2.30 0.7 主轴0.60 0.70 1.2 塔筒2.58 5.00 1.9 桩基6.91 22.00 3.2 海缆5.80 15.00 2.6 时间发布部门文件内容2018年国务院打赢蓝天保卫战三年行动计划首次将铸造业纳入“两高”行业，提出重点区域严禁新增铸造产能严控产能2019年6月工信部、发改委、生态环境部关于重点区域严禁新增铸造产能的通知（工信厅联装201944号）禁止北京市等十一省市新增铸造产能；要求严格把好铸造建设项目源头关口，严禁新增铸造产能建设项目；重点区域新建或改造升级的高端铸造建设项目必须严格实施等量或减量置换。2023年4月工信部、发改委、生态环境部关于推动铸造和锻压行业高质量发展的指导意见，原工信厅联装201944号废止到2025年，重点领域高端铸件、锻件产品取得突破，一体化压铸成形、无模铸造、砂型3D打印、超高强钢热成形、精密冷温热锻、轻质高强合金轻量化等先进工艺技术实现产业化应用。铸件：精加工匹配度差异大，决定了交期与成本图、石墨铸铁是铸铁件提升性能的核心工艺资料来源：Wind，中信建投风电铸件生产工艺主要包括铸造、精加工、装配。1万吨铸件产能，铸造环节投资额约5000万，精加工环节投资额约0.8-1亿元。精加工环节设备昂贵，铸造环节投入相对较少，因此许多铸件企业仅有铸造环节产能，或仅有部分精加工产能，相应产能缺口采用外协形式进行。精加工环节外协存在弊端：（1）交期不受控；（2）价格不受控，拥有精加工产能的企业盈利能力更强，交付更有保障。头部企业中，仍有大量企业采用外协精加工形式，如日月、吉鑫、通裕等，但日月已开始逐步提升精加工比例。机加工和非机加工单吨毛利差异：约为500-600元/吨。图、铸件加工流程：铸造、精加工、装配84资料来源：Wind，中信建投精加工外协情况金雷股份无外协，完全自己精加工日月股份45%外协，2025年计划外协比例降至30%吉鑫科技部分外协通裕重工部分外协豪迈科技基本自己精加工产品类型特点铸铁件（占铸件总量70-80%）传统劣势相较铸钢件强度低，韧性、塑性相对较差，通常生产性能要求低的产品改良工艺：石墨铸铁碳在铸铁中以球形石墨的形态存在，是具有优良的铸造、切削加工和耐磨性能的一种铸铁改良后优势力学性能优良、成型性能和稳定性好，成本相对于铸钢件有一定优势应用领域球墨铸铁件已经在风电、塑料机械、船舶动力、机床以及矿山机械等诸多领域得到应用,并且随着铸造技术的发展和铸件品质的提高,进一步向重载、低温、耐疲劳、抗磨和耐蚀等极端工况条件渗透，主轴:风机传动系统核心部件，成本占比低，客户粘性高图、主轴成本构成中直接材料占比70%以上资料来源：金雷股份官网，中信建投在风力发电机组中，轮毂、主轴、齿轮箱、发电机等构成了机组的传动系统，其中主轴起到连接轮毂和齿轮箱从而实现传递动能的作用；在风机中，主轴是风机传动系统的核心零部件，主轴在风机成本中占比较低，约占整体风机成本的3-5%（单MW陆风风机造价约180万，主轴约5万元），客户对于主轴品质要求高，而且价格敏感度低，主轴环节的客户粘性高于其他环节。定价：年度谈价机制，2023年主轴企业产品针对不同客户价格有升有降，整体略微下降。成本：主轴成本中直接材料占比达70%以上，而风电主轴使用的主要材料是钢锭。其属于特种钢铁，主要是34CrNiMo6和42CrMo4系列；钢锭主要使用材料是生铁、废钢、镍合金、铬铁合金等，占比分别为60%、10%、15%。图、锻造主轴产品85资料来源：Wind，中信建投73.44%4.53%9.76%4.71%6.45%1.13%直接材料直接人工制造费用电力煤气外协加工费 主轴环节要点分析：传动系统核心部件，品质要求高，客户粘性强86规模效应显著客户粘性高主轴市场供需行业特点格局大兆瓦偏紧集中度很高：龙头为金雷和通裕资产重，前期投入大成本占比低品质要求高品质要求严格盈利能力强传动系统核心部件 主轴行业集中度较高，需求增量来自铸造主轴图、主轴需求增量主要来自铸造主轴资料来源：Wind，中信建投行业集中度高，金雷股份、通裕重工是全球主轴行业龙头。金雷、通裕2022年市场份额分别为25%、17%，日月股份为9%。金雷股份聚焦于主轴产品，主轴占主营业务收入比重保持80%以上，通裕重工主轴业务占比15-20%，日月约为10%；主轴行业其他参与企业包括：国光重型机械、振宏重型锻造、南工锻造、华锐重工、太原重工等。主轴行业未来需求增量主要来自铸造主轴：目前行业内主轴企业扩产主要集中在铸造主轴，大兆瓦趋势下（通常以5MW作为临界点），铸造主轴占比提升。图、2022年全球主轴行业市占率：金雷占比25资料来源：Wind，中信建投金雷股份25%通裕重工17%日月股份9%其他49E 35 29 22 19 20 34 58 77 80 90 96 05010015020232024E2025E2026E2027E2028E全球锻件需求量（万吨）全球铸件需求量（万吨）主轴：铸造主轴是直驱、半直驱路线下主轴新趋势资料来源：Wind，中信建投目前锻造主轴是小兆瓦机型的主流工艺，而铸造是主轴另一重要工艺方法，其是将液体金属浇铸到与零件形状相适应的铸造空腔中，待其冷却凝固后来获得零件或毛胚的方法。与锻造主轴相比，铸造主轴受力性较差，在外力作用下易断裂，铸造主轴优势在于：（1）成本更低，随着大型化下，直驱、半直驱机型占比提升，铸造主轴可以胜任中低速传动工况，性价比凸显；（2）锻造主轴受限于生产设备，目前最大可制9MW风机的锻造主轴（通裕重工2022年11月下线），铸造一次成型，材料损耗少。88锻造主轴铸造主轴工艺难点加工设备限制工件口径；热处理步骤使工件获得所需结构与性能，是锻造工艺难点所在原材料纯度控制与浇铸均匀性精加工机床投入大，要求生产具备规模效应成本高，单MW耗量约7万吨低，单MW耗量约4万吨力学性能较好较差生产效率低，伴随材料损耗高，一次成型适用场景受力强、条件恶劣的工作环境(陆风)大型部件生产（海风）未来趋势预计短中期陆上机型仍以锻造轴为主，双馈高速传动，对主轴要求较高铸造轴增量需求主要来自海上&大兆瓦陆风，直驱低速传动，半直驱中速传动，铸造主轴就可以胜任 主轴行业集中度较高，大兆瓦产能供给偏紧资料来源：Wind，中信建投行业供需：目前大兆瓦主轴产能供给偏紧，主轴相关企业中，金雷扩产比较积极。考虑到主轴通缩属性，2023年以后，行业需求增速缓慢（同比6-7%），产能增量可以满足需求增量。主轴环节单GW投资额约0.6亿，年产值0.7亿，资产较重。在风机中，主轴是风机传动系统的核心零部件，由于主轴在风机成本中占比较低，约占整体风机成本的3-5%，在竞争中，客户对品质的看重高于价格，行业内主轴企业的盈利能力表现也高于其他环节。行业格局：由于主轴行业（1）客户看重品质，粘性高，不会轻易更换供应商；（2）铸造趋势下，单位投资额大于锻造轴，资产更重；预计主轴行业未来将维持现有集中的竞争格局。89图、金雷股份毛利率基本高于同行及铸锻件其他环节公司图、铸造主轴扩产集中在行业龙头企业资料来源：Wind，中信建投扩产情况金雷股份后续将新增40万吨铸件产能通裕重工270套铸件精加工产能日月股份新增22万吨精加工0 0P 18年2019年2020年2021年2022年2023年金雷股份（主轴）新强联通裕重工（主轴）日月股份 叶片：风电基础零部件，成本占比近20 %图、风机叶片主要结构资料来源：电气风电公司公告，中信建投叶片是风电最基础的关键零部件之一，风机成本中占比近20%，是影响风力发电效率的关键因素之一，因此风电叶片要求密度轻、强度高、韧性强，这些力学性质和叶片的结构和材料密切相关；叶片核心部分是主梁和芯材，其中芯材有利于提升叶片的稳定性；主梁采用纤维增强复合材料来提高叶片的刚度，目前小型叶片基本采用玻璃纤维，而大型叶片的主梁材料采用碳纤维或碳纤维与玻璃纤维的混杂复合材料。图、风机成本构成：叶片占比近20资料来源：Wind，中信建投18.55%9.63%7.72%7.25%5.10%4.26%3.71%1.97A.81%叶片齿轮箱发电机轴承铸件变流器钢件主轴其他 叶片环节要点分析：集中度高，企业扩产动机偏弱91前期投入较大，不存在技术门槛叶片市场供需特点迭代周期短格局百米级叶片供给紧张集中度提升劳动力密集竞争激烈、议价能力弱、企业盈利不稳定投入与年产出的关系 叶片：材料迭代优化实现降本，碳纤维替代玻璃纤维是主要迭代路径图、2023年叶片企业毛利率明显修复，2024年又有所回落资料来源：复合材料在大型风电叶片上的应用与发展，中信建投成本：增强纤维、树脂、芯材构成叶片主要成本，叶片总成本中原材料占比达75%，其中增强纤维、树脂、芯材在原材料中占比达79%。叶片芯材主要包括轻木（Balsa）、PVC 和 PET，国内叶片芯材中，轻木（Balsa）主要依赖从南美热带地区进口；泡沫芯材PVC、PET 材料性能更为优异，渗透率有所提升。随着风机大型化发展，叶片为实现轻量化、力学性能优化以及降本的目标，对材料的迭代优化是主要实现路径，目前主要是通过使用碳纤维替代玻璃纤维来作为主要迭代路径，普通玻纤中的高模量玻纤也是发展趋势。价格、盈利，叶片企业盈利波动较大：20年陆风抢装后，叶片作为风机成本较大一部分（20%），叠加22年原材料处于高位，叶片厂22年盈利处于历史最底部，22年中材科技毛利率仅9.8%；2023年受益原材料价格下降、叶片价格坚挺，2023年叶片企业毛利率触底回升；进入2024年，新一轮谈价价格降幅较大，且Q1出货较少，费用摊销比例高，叶片企业2024Q1毛利率相较2023年将有所下降。图、直接材料中，增强纤维、树脂、芯材为主要原材料92资料来源：Wind，中信建投213%8%6%7%增强纤维树脂芯材结构胶金属及配件其他0%5 %0 18年2019年2020年2021年2022年2023年2024Q1中材科技时代新材 叶片：行业集中度较高，大兆瓦百米级叶片20232023年结构性短缺图、2021-2022风机容量跳跃式增长带来叶片的快速更迭资料来源：风电观察，中信建投2022年，中国风电叶片年出货量14851套，其中，中材科技3210套出货量榜首，时代新材出货量超2099套。叶片行业集中度较高，供应商包括：（1）第三方专业化生产企业：中材科技、时代新材、艾朗科技、中复连众，以上4家头部企业2022年市场份额占比合计52%一些规模较小的第三方叶片生产企业占比约25%，如天顺风能、重通成飞、中科宇能、双瑞风电等；（2）整机厂自供：明阳智能、三一重能、东方电气，三家整机厂2022年市场份额合计23%，此外联合动力也有少量叶片产出。2023年上半年，中材科技通过增发股份及支付现金收购中复连众100%股权，行业格局进一步集中。供需：大兆瓦百米级叶片结构性短缺。叶片供应市场总量来看处于过剩状态，结构来看，大MW产能紧张，但产能主要是小叶片产能，2021-2022年叶片大幅降价，2023年价格同比基本持平，大兆瓦叶片呈现结构性短缺；2022年行业集中更换一批模具，2023年更换量较少。2024年，受2023年行业招标偏低&产能释放影响，叶片企业议价能力又有所减弱。图、2022年叶片格局：四大头部 整机自供合计占比达75资料来源：Wind，2022年中国风电吊装容量统计简报，中信建投中材科技22%时代新材14%艾朗科技8%中复连众8%明阳叶片9%三一叶片7%东气叶片7%天顺风能4%其他21%中材科技时代新材艾朗科技中复连众明阳叶片三一叶片东气叶片天顺风能其他3.84.24.95.67.42.12.42.63.14.3051020122013201420152016201720182019202020212022海上陆上扩产情况时代新材2022年增加34套模具，2023年初增加22套模具中材科技2022年大量集中更换模具，2023年有少量更换天顺风能今年产能1500套叶片，增加1-2个工厂后形成2000套产能，后续无扩建计划 叶片：前期投入大，模具更迭较快，预计未来议价能力有所提升图、叶片企业生产人员占比明显大于其他环节资料来源：Wind，中信建投前期投入大：叶片行业前期投入较大，单GW投资额约3-4亿元（模具4-5千万），模具更换成本较低，单个模具投入约1000-1200万，单个模具对应年产出1.2亿元，对应装机量约263MW。生产效率：90-100m级叶片，约30h/片，百米级叶片约48h/片，单个模具对应年产出量约为58套（60%产能利用率下），过去模具通常按照400套折完使用寿命（叶片折旧与产量相关），但实际产量通常小于400套，过去模具通常2-3年更换一次，近年来叶片迭代更替速度加快，单个模具使用1-1.5年就可能被替换掉。叶片生产属于劳动密集型产业，叶片生产商中一般生产人员占比大，相比于技术密集型行业，叶片生产的进入技术壁垒较低，行业竞争相对激烈，叶片企业议价能力偏低。叶片行业短期供给偏紧，虽然行业技术含量、进入壁垒较低，但由于叶片行业过去经历过大幅出清，叶片行业前期投入较大，但盈利不稳定，行业内企业扩产偏谨慎，预计远期行业维持现有相对集中的竞争格局，叶片议价能力较过去将有所提升。图、单个模具（90-95m）年产出约263MW，产值1.2亿94资料来源：Wind，中信建投项目单位数值叶片单价元/kg30 90-95m叶片吨23 叶片价格万元/片69 单套价格万元/套207 模具单价万元/个1000-1200生产效率h/片30 生产效率h/套90 产能利用率%年产叶片套数套/年58 单机功率MW4.50 单个模具对应装机MW263 单个模具年产值万元12089 0 0%叶片-中材科技主机-明阳智能塔筒-泰胜风能生产人员技术人员销售人员行政人员财务人员其他人员 建议关注95 持续长期看好国内外海风高成长性，建议关注东方电缆、中天科技（通信组覆盖）、大金重工、泰胜风能、天顺风能、海力风电；陆风&出海：受益消纳转好&分散式风电，陆风装机预期提升，结合各家企业出海占比，建议关注金雷股份、日月股份。资料来源：公司公告，中信建投，盈利预测截至2024年8月30日，盈利预测均为同花顺ifind一致预期2023A2024E2025E2023A2024E2025E603606.SH东方电缆331.310.013.018.7是33.125.517.7600522.SH中天科技442.331.237.644.9是14.211.89.9605222.SH起帆电缆62.34.25.87.6是14.710.78.2002531.SZ天顺风能128.88.013.419.4是16.29.66.6002487.SZ大金重工129.94.36.49.0是30.620.314.4301155.SZ海力风电88.8-0.94.57.4是-19.612.0300129.SZ泰胜风能63.02.95.47.5是21.511.78.4300569.SZ天能重工42.52.55.06.4是16.98.56.7688349.SH三一重能289.620.123.627.9是14.412.310.4002202.SZ金风科技349.013.322.528.0是26.215.512.5601615.SH明阳智能207.43.724.431.8是55.78.56.5300772.SZ运达股份69.14.16.08.2是16.711.58.5603218.SH日月股份107.34.86.88.2是22.315.713.1300443.SZ金雷股份52.64.15.26.8是12.810.17.7300185.SZ通裕重工72.12.02.83.6是35.325.920.1603667.SH五洲新春49.41.41.82.2是35.727.822.0603985.SH恒润股份43.2-0.32.95.2是-15.18.3600458.SH时代新材76.33.96.28.2是19.812.49.3002080.SZ中材科技167.322.217.821.9是7.59.47.6升降设备605305.SH中际联合49.82.12.93.8是24.117.113.1定转子603507.SH振江股份37.91.83.14.3是20.612.48.9锚链601890.SH亚星锚链65.62.43.03.7是27.722.117.7润滑系统301456.SZ盘古智能29.21.11.11.6是26.427.718.4螺栓301232.SZ飞沃科技17.80.6-31.7-PE海缆塔筒总市值(亿元)归母净利润(亿元)业绩预测是否为ifind一致预期主机铸锻件/轴承叶片/模具板块代码公司 风险提示961、风电规划政策推动不及预期；2、海风项目推动不及预期：风电项目建设体量、建设进度不及预期将影响行业大规模发展；3、行业竞争加剧导致环节盈利能力受损：风电行业整体竞争比较激烈，若行业竞争加剧，进一步激烈的价格战将导致行业内企业盈利受损；4、行业降本不及预期：海风大规模发展还需要依赖上游各零部件降本，上游降本不及预期将影响深远海风电大规模推广发展；5、原材料价格波动风险：风电上游原材料主要为钢材，钢材价格大幅波动对风电企业盈利稳定性将造成风险。分析师介绍分析师介绍朱玥朱玥中信建投证券电力设备新能源行业首席分析师。2021年加入中信建投证券研究发展部，8年证券行业研究经验，曾就职于兴业证券、方正证券，财经杂志，专注于新能源产业链研究和国家政策解读跟踪，在2019至2022年期间带领团队多次在新财富、金麒麟，水晶球等行业权威评选中名列前茅。陈思同陈思同中信建投证券电力设备及新能源分析师，西南财经大学金融学硕士，研究方向为光伏、风电。所在团队荣获2022年新财富最佳分析师评选第四名，2022年上证报最佳电力设备新能源分析师第二名，金麒麟评选光伏设备第二名，金麒麟电池行业第三名，金麒麟新能源汽车第三名，水晶球新能源行业第三名，水晶球电力设备行业第五名。评级说明评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数作为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级买入相对涨幅15以上增持相对涨幅5中性相对涨幅-5%5之间减持相对跌幅5卖出相对跌幅15以上行业评级强于大市相对涨幅10%以上中性相对涨幅-10-10%之间弱于大市相对跌幅10%以上 分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。（ii）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律主体说明法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页。一般性声明一般性声明本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料，但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断，该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更，亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件，而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内，中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益，也可能在过去12个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点，分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系，分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有，违者必究。中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部中信建投（国际）中信建投（国际）北京朝阳区景辉街16号院1号楼18层电话：(8610)8513-0588联系人：李祉瑶邮箱：上海浦东新区浦东南路528号南塔2103室电话：(8621)6882-1600联系人：翁起帆邮箱：深圳福田区福中三路与鹏程一路交汇处广电金融中心35楼电话：（86755）8252-1369联系人：曹莹邮箱：香港中环交易广场2期18楼电话：（852）3465-5600联系人：刘泓麟邮箱：charleneliucsci.hk

2024-09-03 98页 5星级

电力设备与新能源行业美国光储市场专题（二）：政策波动难阻装机增长优势企业恒强预期修复临近-240830（28页）.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑：2 月我们发布美国光储市场专题风浪越大鱼越贵，高壁垒铸高盈利，指出美国光伏下游安装施工就业人数庞大，牺牲装机的政策或面临巨大压力，成本决定光伏需求持续向上趋势不变；而高贸易壁垒带来高溢价和高盈利，供给受限下预计组件有望继续享受超额利润。随着美国对东南亚新一轮双反初裁、美国大选等重要事件临近，我们在本篇报告中更新了美国能源政策、贸易政策、补贴政策的复盘及近况，详细梳理了供美光伏产业链，再次重申我们对美国市场的判断：高贸易壁垒带来高溢价和高盈利，考虑相关公司对美国政策担忧高贸易壁垒带来高溢价和高盈利，考虑相关公司对美国政策担忧 price inprice in 较为充分，推荐美国本土较为充分，推荐美国本土及海外产能布局领先的头部企业及海外产能布局领先的头部企业。能源政策：政策波动不改光伏增长趋势，预计后续仍将以维持光伏新增装机增长作为重要考量。能源政策：政策波动不改光伏增长趋势，预计后续仍将以维持光伏新增装机增长作为重要考量。复盘历届政府的能源政策及相关能源发展后发现，成本优势下，能源及贸易政策变动不改光伏装机增长趋势。据 IREC 和美国能源局，美国共有约 26 万太阳能行业工人，光伏就业岗位超过传统化石能源之和，而其中一半以上是与光伏装机相关的安装施工环节，新增装机对就业拉动弹性较大，我们预计后续能源政策仍将以新增光伏装机增长作为重要考量因素。贸易政策：核心诉求为激励本土产能，美国产能优势提升。贸易政策：核心诉求为激励本土产能，美国产能优势提升。2024 年 5 月美国商务部宣布针对东南亚四国开展新一轮双反调查，考虑到美国制定贸易政策的初衷是增强本土产能的竞争力，我们认为对东南亚加税后供美成本曲线的目标分布形态（考虑关税及 IRA 补贴）从低到高应该分别是：美国本土组件 电池（含中国企业投资）、美国本土组件 其余地区电池、其余地区组件 电池，美国本土产能优势提升，其余具备输美能力的产能或一定程度上获得溢价。补贴政策：补贴政策：IRAIRA 刺激刺激组件产能建设，电池、辅材需求提升。组件产能建设，电池、辅材需求提升。IRA 法案颁布后显著带动清洁能源投资及就业，而清洁能源投资排名前 20 的选区大部分为共和党选区，目前共和党内部对废除 IRA 法案仍有分歧，预计废除概率较低。IRA 本土制造补贴激励美国产能加速建设，预计 2024 年末组件名义产能将提升至 50GW ，随着在建产能陆续释放，美国辅材、电池片需求逐步增加，海外辅材产能有望维持较高溢价及一定的超额盈利。美国贸易政策的初衷是在平衡光伏需求的背景下发展本土制造业，8 月美国白宫宣布提升“201 关税”电池免税配额制至 12.5GW 验证美国进口依赖度，我们预计后续发布的东南亚“双反”关税也将有一定概率对电池片给予一定免税额度或税率优惠；此外，考虑到目前美国本土规划组件产能中有较大比例为海外企业投资，实际建设及爬产周期具有不确定性，预计 2024-2025 年美国仍将对非美电池组件具有一定需求，“供美能力”将成为后续海外产能获得溢价的关键。盈利展望：高贸易壁垒带来高溢价和高盈利，“供美能力”支撑溢价及超额盈利。盈利展望：高贸易壁垒带来高溢价和高盈利，“供美能力”支撑溢价及超额盈利。细数过往美国贸易政策，每当贸易壁垒上升、供给限制趋严，美国市场组件价格相对于其他市场的溢价便会扩大，此时满足要求的产能往往会因供不应求而享受远高于行业的高盈利。我们预计后续美国市场仍将维持较高溢价，具备“供美能力”的产能（美国本土电池组件、海外可供美辅材及电池组件）有望继续保持高溢价和一定的超额利润。投资建议 美国对华、对东南亚的光伏贸易挑衅或长期存在，甚至持续加高，在这一趋势下，具备丰富的跨国生产经营经验和异地扩张能力的头部企业，有望在这一再全球化过程中进一步扩大竞争优势和市占率，并维持一定幅度的壁垒超额利润。我们建议首选具有美国本土电池组件、海外辅材、海外一体化产能布局的头部企业，以及受益于美国本土制造业崛起的核心供应商，推荐组合：阿特斯、阳光电源、金晶科技、福斯特、福莱特阿特斯、阳光电源、金晶科技、福斯特、福莱特（完整投资组合详见正文）。风险提示 国际贸易风险；政策不及预期风险；传统能源价格大幅下降风险；汇率波动风险。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 1 美国光伏需求旺盛，潜在项目充足.4 2 需求：政策波动难阻装机增长，预计能源政策仍将以光伏装机增长为重要考量.5 2.1 能源政策复盘：能源及贸易政策变动不改光伏装机增长趋势.5 2.2 能源政策展望：就业压力下光伏新增装机增长仍为重要考量，废除 IRA 阻力较大.7 3 供美产业链：IRA 刺激本土组件建设，辅材、电池片需求提升.10 3.1 贸易政策复盘：核心诉求为激励本土产能，供美产业链随贸易政策调整.10 3.2 美国本土供给：IRA 补贴刺激组件产能建设，辅材、电池片需求提升.13 3.3 非美海外供给：美国仍具有一定进口需求，“输美能力”成为溢价来源.18 4 高贸易壁垒带来高溢价，推荐美国本土及海外产能布局领先的头部企业.23 4.1 盈利展望：高贸易壁垒带来高溢价和高盈利，“供美能力”支撑溢价及超额盈利.23 4.2 投资建议：推荐美国本土及海外产能布局领先的头部企业、受益于美国本土制造崛起的核心供应商.25 5 风险提示.26 图表目录图表目录 图表 1：24Q1 美国光伏新增装机维持高位（MWdc）.4 图表 2：24H1 美国公用事业光伏新增装机维持高位（MWac，仅统计已发电且大于 1MW 的电站）.4 图表 3：24H2-2025 年美国计划并网的公用事业光伏项目规模较大(MWac，统计大于 1MW 的项目).4 图表 4：美国光伏装机在能源政策频繁变动与国际贸易摩擦升级下仍实现顽强增长.5 图表 5：特朗普时期煤电机组年均退役规模创历史新高.6 图表 6：特朗普的能源政策并未阻止核电的退出进程.6 图表 7：特朗普上台后仅前两年燃气发电装机有所提速.6 图表 8：特朗普上届竞选期间的竞选承诺与上任后政策执行情况对比对比.6 图表 9：哈里斯及特朗普能源政策观点梳理.7 图表 10：尽管 2023 年利率大幅上升，光伏仍然是美国成本最低的电力能源之一.8 图表 11：美国光伏 PPA 电价维持高位（美元/MWh）.8 图表 12：当上网电价为 53 美元/MWh，不同成本及利率下的内部收益率.8 图表 13：2022 年美国光伏供应链采购比例.9 图表 14：2022 年美国光伏产业链中各环节岗位占比.9 图表 15：2022 年美国电力生产中光伏产生的就业岗位最多，50%以上集中在安装施工环节.9 图表 16：IRA 签署后宣布的清洁能源项目主要分布在共和党选区.10 图表 17：美国对华光伏贸易政策梳理.11 图表 18：目前美国对华贸易政策及应对方案.12 eZ9WfVfVeZ9WaYeU7NaO9PnPoOmOtPkPoOuNjMqQtR6MqQzQxNoPqMwMoMoM行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表 19：新一轮东南亚双反调查时间节点.13 图表 20：美国本土组件产能分布（MW）.13 图表 21：IRA 再次将 ITC 补贴延期.14 图表 22：美国本土制造细则要求制造品国内含量需不低于 40%.14 图表 23：美国先进制造产能可直接享受税收抵免优惠政策.14 图表 24：美国本土光伏产业链产能规划主要集中在组件环节.15 图表 25：美国本土头部企业组件扩产规划（MW）.16 图表 26：2024E 年末美国本土组件分布（GW）.16 图表 27：First Solar 美国组件产能规划.16 图表 28：韩华（及其子公司）美国一体化产能布局.16 图表 29：中国企业美国组件产能规划.17 图表 30：美国电池片产能规划.17 图表 31：2024-2025 年美国本土组件及电池片产能规划（MW）.18 图表 32：美国电池组件进口量持续维持较高水平.18 图表 33：24H1 美国进口组件区域分布.19 图表 34：24H1 美国进口电池片区域分布.19 图表 35：24Q2 东南亚四国电池组件进口量仍处于较高水平（MW）.19 图表 36：5 月起东南亚四国电池片进口量显著提升（MW）.19 图表 37：头部一体化企业东南亚四国产能分布（GW）.20 图表 38：东南亚电池片及组件产能情况（MW）.20 图表 39：24Q2 东南亚电池片产能分布（GW）.20 图表 40：非中、非东南亚四国电池冗余产能较少（MW）.21 图表 41：辅材企业积极推动海外扩产.21 图表 42：5 月起印度组件进口量显著提升（MW）.22 图表 43：2022 年起印度组件产能规模快速增长（MW）.23 图表 44：国内企业加快非东南亚四国、非美海外产能布局.23 图表 45：美国对华光伏贸易政策对组件价格的影响（美元/W）.24 图表 46：美国市场的组件溢价对毛利率的影响明显.24 图表 47：组件溢价为美国制造商提供可观的利润空间.24 图表 48：美国组件价格仍处于较高水平（美元/W）.25 图表 49：First Sloar 组件产能规划持续提升（MW）.25 图表 50：核心标的估值表（元/股，亿元，倍）.26 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 4 扫码获取更多服务 1 美国光伏需求旺盛，潜在项目充足 2023 年以来美国光伏需求旺盛，据美国光伏行业协会 SEIA，2023 年美国光伏直流侧新增装机 32.4 GWdc，同比增长 60%；24Q1 新增直流侧装机 11.8 GWdc，同比增长 97%，其中地面电站装机 9.8 GWdc，同比增长 158%；分布式装机 2.0 GWdc，同比下降 8.6%。据美国能源署 EIA，2024 年 1-6 月美国新增公用事业规模光伏装机 11.8 GWac（仅统计已发电且大于 1MW 的电站），同比增长 101%，其中 Q2 新增 5.9 GWac，高基数下环增 1%，同增 66%。图表图表1 1：24Q124Q1 美国光伏新增装机美国光伏新增装机维持高位维持高位（MWdcMWdc）图表图表2 2：24H124H1 美国美国公用事业公用事业光伏新增装机光伏新增装机维持高位维持高位（MWMWa ac c，仅仅统计已发电且大于统计已发电且大于 1MW1MW 的电站的电站）来源：SEIA，国金证券研究所 来源：EIA，国金证券研究所 美国公用事业光伏储备项目充足。据美国能源署 EIA 统计，截至 2024 年 6 月，计划 2024年 7-12 月并网的公用事业光伏项目 25.0 GWac，同比 2023 年 6 月发布的 2023 年 7-12 月计划装机规模增长 28%；计划 2025 年并网的公用事业光伏项目 26.3 GWac。尽管受政策变化、并网限制、劳动力不足等因素影响，部分项目可能存在延后或取消，但庞大的公用事业光伏储备项目证明美国本土公用事业项目需求仍然有望保持强势。图表图表3 3：2 24H24H2-20252025 年美国计划并网的公用事业光伏项目规模较大年美国计划并网的公用事业光伏项目规模较大(MWac(MWac，统计大于，统计大于 1MW1MW的项目的项目)来源：EIA，国金证券研究所 在潜在需求规模充足的背景下，美国光伏需求实际释放情况很大程度上受到能源政策、贸易政策的影响。我们在 2 月的美国光储专题风浪越大鱼越贵，高壁垒铸高盈利中指出美国光伏下游安装施工就业人数庞大，牺牲装机的政策或面临巨大压力，成本决定光伏需求持续向上趋势不变；而高贸易壁垒带来高溢价和高盈利，供给受限下预计组件有望继续享受超额利润。随着美国对东南亚新一轮双反初裁、美国大选等重要事件临近，我们在本篇报告中更新了美国能源政策、贸易政策、补贴政策的复盘及近况，详细梳理了供美光伏产业链，再次重申我们对美国市场的判断：高贸易高贸易壁垒带来高溢价和高盈利，考虑相关公壁垒带来高溢价和高盈利，考虑相关公司对美国政策担忧司对美国政策担忧 price inprice in 较为充分，推荐美国本土及海外产能布局领先的头部企业。较为充分，推荐美国本土及海外产能布局领先的头部企业。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 5 扫码获取更多服务 2 需求：政策波动难阻装机增长，预计能源政策仍将以光伏装机增长为重要考量 2 2.1.1 能源政策能源政策复盘复盘：能源能源及贸易政策及贸易政策变动不改变动不改光伏光伏装机增长趋势装机增长趋势 历史上美国各届政府上台后都会发布新的能源政策，但复盘美国能源政策及相关能源发展情况，我们发现各届政府能源我们发现各届政府能源政策政策的的实际效果并不总是尽如人意实际效果并不总是尽如人意，能源及贸易政策变动不能源及贸易政策变动不改光伏装机增长趋势改光伏装机增长趋势。美国民主党及共和党在能源政策上的立场具有显著差异，共和党倾向于支持传统能源，而民主党更重视清洁能源及气候变化。复盘看，民主党执政时期美国在新能源领域的投资和研发支出通常较高（如奥巴马、拜登时期），而共和党执政时期则相对保守（如特朗普时期）。奥巴马（民主党）：对可再生能源支持力度大，2008-2016年光伏新增装机CAGR高达62.7%，在此期间新能源发展迈入新阶段。2015 年 8 月 3 日正式发布清洁电力计划以应对全球气候变暖。特朗普（共和党）：竞选期间以支持煤炭、天然气等传统化石燃料、打击可再生能源发展为其能源政策纲领，2017 年上任后退出巴黎协定、废除清洁电力计划，出台一系列支持传统化石能源的政策，但从实际效果来看，光伏新增装机仅在 2017-2018 年受 2016年高基数和关税政策影响出现短暂下滑，2019-2020 年又重新恢复高增长，2017-2020 年期间光伏新增装机 CAGR 仍有 7.1%。拜登（民主党）：修正特朗普时期激进的能源政策，重返巴黎协定，2022 年 8 月正式发布通胀削减法案（IRA）大力支持可再生能源发展，同时通过补贴和贸易壁垒鼓励本土制造发展。虽然拜登时期能源政策重新向可再生能源倾斜，但受到 UFLPA（维吾尔强迫劳动法）法案影响，实际上美国光伏装机增速与同期其他国家相比并不十分理想，2021-2023年光伏新增装机 CAGR 为 16%。图表图表4 4：美国光伏装机在能源政策频繁变动与国际贸易摩擦升级下仍实现顽强增长美国光伏装机在能源政策频繁变动与国际贸易摩擦升级下仍实现顽强增长 来源：美国商务部、白宫、SEIA，国金证券研究所 此外，特朗普政府虽然一直强调要重振美国煤炭工业，但在其执政期间不仅美国光伏装机仍实现增长，同时煤电退役也在加速。根据 EIA 的数据，奥巴马执政八年期间有近 54GW行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 6 扫码获取更多服务 煤电机组退役，年均退役 6.7GW，而特朗普执政期间有 48GW 煤电退役，年均退役 12GW，这一数值也高于拜登执政期年均 10GW 的退役规模。类似的情况也出现在核电和燃气发电机组上，特朗普上台后仅 2017-2018 年燃气发电装机有所增长，2019-2020 年又重新下滑至 2016 年的装机规模，核电退役进程也并未受到太大影响。产生上述结果的根本原因在于可再生能源的成本竞争力早已领先于传统煤电、核产生上述结果的根本原因在于可再生能源的成本竞争力早已领先于传统煤电、核电及燃气发电，任何试图违背市场客观规律的政策最终都只能宣告失败。电及燃气发电，任何试图违背市场客观规律的政策最终都只能宣告失败。图表图表5 5：特朗普时期煤电机组年均退役规模创历史新高特朗普时期煤电机组年均退役规模创历史新高 来源：EIA，国金证券研究所 图表图表6 6：特朗普的能源政策并未阻止核电的退出进程特朗普的能源政策并未阻止核电的退出进程 图表图表7 7：特朗普上台后仅前两年燃气发电装机有所提速特朗普上台后仅前两年燃气发电装机有所提速 来源：EIA，国金证券研究所 来源：EIA，国金证券研究所 在美国大选年，对华贸易政策和对能源产业的态度是两党候选人争夺选票的重要战场之一，但需要指出的是，在任总统发表的即刻生效的声明，和候选人在竞选期间的“宣言”，在政策效力和对市场的影响力方面完全不同，最终执行落地情况也具有较大的不确定性。图表图表8 8：特朗普上届竞选期间特朗普上届竞选期间的竞选承诺的竞选承诺与上任后政策与上任后政策执行情况对比执行情况对比对比对比 竞选承诺竞选承诺 执行情况执行情况 能源 承诺复兴美国煤炭产业，让矿工重返工作岗位，创造新的蓝领就业机会 政策实施后煤炭行业就业人数不及预期 承诺一旦当选将会遣散美国环保署，因为该机构是“创造就业、实现经济增长的绊脚石”未遣散，缩减预算支出 关税 宣称调整关税政策，对中国和墨西哥等实施惩罚性关税政策，要对中国征收 45%的惩罚性关税 征收关税但未达到 45%移民 遣返全美 1100 万非法移民；在美墨边境建立隔离墙、由墨西哥付款；承诺的驱逐所有非法移民的计划未能如期实现，特朗普政府的驱逐出境人数甚至低于奥巴马时期的峰值；行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 7 扫码获取更多服务 动用国防预算和其他资金推进隔离墙建设；2020 年 6 月，美最高法院驳回特朗普政府废除“童年抵美者暂缓遣返计划”（DACA 计划）的举措 经济 特朗普政府承诺任期内实现平均 3%的经济增长；2017-2019 年 GDP 年均增速 2.7%，2020 年增速-2.2%；减税 承诺减税 2017 年 12 月美国国会通过税改法案，将企业所得税 35%的累进税率调整为 21%的单一税率，下调了个税税率，但财政赤字创历史新高 医疗 废除奥巴马时期医改 参议院驳回废除和替换“奥巴马医改”的提案，最终特朗普对奥巴马其进行了小幅修改 外交 曾扬言要退出北约 上任后改口称北约不再过时 撤销奥巴马时期的古巴解冻政策 采取更为严厉的制裁措施 来源：美国白宫、新华社、人民网、新华网等，国金证券研究所 2.2 2.2 能源政策展望：能源政策展望：就业压力下就业压力下光伏光伏新增装机增长新增装机增长仍为重要考量，仍为重要考量，废除废除 IRAIRA 阻力较大阻力较大 当地时间 7 月 21 日美国总统拜登宣布退出 2024 年总统选举，并全力支持提名哈里斯为民主党总统候选人，目前两党候选人能源政策主要主张如下：哈里斯（民主党）强调气候变化的重要性，主张能源清洁计划，加速传统能源向清洁能源的转型。哈里斯大概率延续拜登政府的政策路线，继续推行通胀削减法案IRA 中对清洁能源的支持。特朗普（共和党）对气候变化持怀疑态度，鼓励传统化石能源，减少政府对新能源的支持。在其第一任期内，特朗普退出巴黎协定、废除清洁电力计划，同时出台一系列政策加大化石能源的开采；本轮竞选中特朗普仍强调增加化石燃料产量，同时可能“取消拜登的气候和清洁能源遗产”、取消可再生能源补贴。此外，特朗普第一任期中针对国内出口组件加征了 201 关税、301 关税，本轮竞选也指出将提高关税、加大对华贸易制裁。图表图表9 9：哈里斯及特朗普能源政策观点梳理哈里斯及特朗普能源政策观点梳理 哈里斯（民主党）哈里斯（民主党）特朗普（共特朗普（共和党）和党）核心主张 强调气候变化的重要性，主张能源清洁计划，强调气候变化的重要性，主张能源清洁计划，加速传统能源向清洁能源的转型加速传统能源向清洁能源的转型 对气候变化持怀疑态度，强调美国能源独立和制造业主导地位，鼓励传统对气候变化持怀疑态度，强调美国能源独立和制造业主导地位，鼓励传统化石能源，减少政府对新能源的支持化石能源，减少政府对新能源的支持 政策 大概率延续拜登政府的政策路线 第一任期（2017-2019）2024 年本轮竞选主张 清洁能源 支持清洁能源，延续通胀削减法案 IRA中对清洁能源的支持：废除奥巴马政府的清洁能源计划“取消拜登的气候和清洁能源遗产”2022 年哈里斯作为副总统投票打破僵局，推动IRA 法案通过；退出巴黎气候协定 再次退出巴黎气候协定 2024 年 2 月，哈里斯出席全国州长协会冬季会议时发表讲话称，除了通胀削减法案3700亿美元的拨款之外，预计将会有大约 1 万亿美元的投资来解决美国气候问题 减少对风能、太阳能等可再生能源项目的支持，减少对清洁能源技术研究和开发的资金支持 传统能源 可能取消对化石燃料的补贴：民主党 2024 年纲领中承诺，将对石油巨头采取强硬措施，未来将“取消数百亿美元”的石油和天然气补贴，打击哄抬价格 大力开采化石燃料、加大石油生产，放宽一系列能源行业的环境法规 推动美国重返化石燃料，加大石油开采和降低对石油产业的监管，增加化石燃料产量以降低能源价格 废除拜登限制化石燃料发电厂排放的规定 对华贸易 加征 201、301 关税 提高关税，加大贸易制裁 来源：美国白宫、CNN 等，国金证券研究所 考虑到光伏发电成本优势显著，且光伏装机对美国就业拉动弹性较大，牺牲新光伏装机的考虑到光伏发电成本优势显著，且光伏装机对美国就业拉动弹性较大，牺牲新光伏装机的政策面临国内巨大压力，我们预计后续能源政策仍将考量光伏装机需求。政策面临国内巨大压力，我们预计后续能源政策仍将考量光伏装机需求。尽管 2023 年贷款利率大幅上升，光伏仍然是美国成本最低的电力能源之一。根据 LAZARD 统计，美国公用事业规模光伏项目度电成本（LCOE）约 45-72 美元/MWh，仅比风电成本略高，低于天然气发电成本的 61-77 美元/MWh。由于光伏发电的初始投资成本较高、运营成本较低，且天然气等化石燃料的原材料采购价格存在不确定性，我们判断，行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 8 扫码获取更多服务 随着未来融资利率下降、技术进步，光伏低 LCOE 的优势将进一步扩大。图表图表1010：尽管尽管 2 2023023 年利率大幅上升，光伏仍然是美国成本最低的电力能源之一年利率大幅上升，光伏仍然是美国成本最低的电力能源之一 来源：LAZARD，国金证券研究所 PPA 电价上涨验证需求旺盛，高收益率是吸引投资的核心驱动。根据 LevelTen Energy 的跟踪数据，24Q2 北美光伏 PPA 平均价格指数为 53.68 美元/MWh，较 22 年末已累计上涨 18%，供应链限制、项目审批缓慢是导致 PPA 市场供给不足的主因，但这些显然并未影响企业购买光伏的积极性，不断上涨的电价显示出企业依旧强劲的购买力。根据美国太阳能协会（SEIA）的调研，2023 年美国公用事业规模光伏电站单位成本约1 美元/W，假设上网电价为 53 美元/MWh（远低于天然气度电成本），光伏项目内部收益率可达到 7.7%-10.2%（对应贷款利率 6%-8%），可见较高的投资收益率才是吸引开发商持续投资的核心原因。图表图表1111：美国光伏美国光伏 PPAPPA 电价维持高位（美元电价维持高位（美元/MWMWh h）图表图表1212：当上网电价为当上网电价为 5 53 3 美元美元/MWMWh h，不同成本及利率下，不同成本及利率下的内部收益率的内部收益率 来源：LevelTen Energy，国金证券研究所 来源：Woodmac，国金证券研究所 美国光伏安装施工就业人数庞大美国光伏安装施工就业人数庞大（近（近 1717 万人）万人），牺牲，牺牲光伏光伏装机的政策面临国内巨大压力装机的政策面临国内巨大压力。根据州际可再生能源委员会（IREC）发布的 2022 年全国太阳能就业普查报告，截至 2022年底，美国共有 26 万太阳能行业工人，其中约 65%来自安装和项目开发公司，13%来自制造业，12%来自批发贸易和分销商，其他主要从事运营和维护工作。此外，美国能源部发布的 2022 年能源行业就业报告显示，光伏是发电部门中提供就业岗位最多的技术种类，高达 34.6 万个，甚至比天然气、煤电、核电的工作岗位总和还多，其中一半以上是与光伏电站安装施工相关的岗位，其岗位需求与新增装机规模密切相关，而传统发电技术的就9%8%7%6%5%0.6023.7$.8%.8&.8.8%0.7017.7.9 .0!.0.0%0.8013.1.3.5.6.6%0.909.6.8.9.0.1%1.006.4%7.7%9.0.2.3%1.103.8%5.1%6.4%7.6%8.8%贷款利率光伏建设成本（美元/W）行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 9 扫码获取更多服务 业主要集中在负责运营和维护的公用事业类公司，新增装机对就业的边际贡献较小。由此可见，若从增加就业岗位的角度出发，无论是光伏短期需求让位于本土制造，亦或是清洁能源让位于传统能源，对就业的损失都远大于收益，牺牲装机需求的政策或将面临来自美国国内的巨大压力。图表图表1313：2 2022022 年美国光伏供应链采购比例年美国光伏供应链采购比例 图表图表1414：2 2022022 年美国光伏产业链中各环节岗位占比年美国光伏产业链中各环节岗位占比 来源：IREC National Solar Jobs Census 2022，国金证券研究所 来源：IREC National Solar Jobs Census 2022，国金证券研究所（仅统计将50%以上工作时间用于光伏相关工作的人）图表图表1515：2 2022022 年美国电力生产中光伏产生的就业岗位最多，年美国电力生产中光伏产生的就业岗位最多，5 50%0%以上集中在安装施工环以上集中在安装施工环节节 来源：USEER，国金证券研究所 IRAIRA 法案显著带动就业及投资，法案显著带动就业及投资，且清洁能源投资排名前且清洁能源投资排名前 2020 的选区大部分为共和党选区，的选区大部分为共和党选区，共和党内部对废除共和党内部对废除 IRAIRA 法案仍有分歧法案仍有分歧，预计废除，预计废除 IRAIRA 概率较低。概率较低。现阶段通胀削减法案（IRA 法案）的推行是两党在新能源政策上的核心分歧，2023 年共和党先后在众议院推动限制、储蓄、增长法案（Limit,Save,Grow Act）与美国建造法案（Build it in America Act），这两项法案的目的皆为删减乃至废除 IRA 法案中对于再生能源的资金投入，并将预算转向发展传统能源。美国财政部公布的美国国税局数据和经济政策办公室的最新分析显示，2023 年有超过 340万美国家庭从 IRA 法案的 84 亿美元税收抵免中受益。近期美国无党派商业组织 E2 发布的一份新报告显示，IRA 法案实施的第二年宣布了至少 118 个新的清洁能源项目，预计将产生超过 400 亿美元的新投资、创造至少 3.46 万个就业机会，若这些项目完成，IRA 签署以来宣布的 334 个项目将创造近 11 万个新工作岗位、为 40 个州带来至少 1260 亿美元的直接私人投资。值得注意的是，E2 的报告显示，60%与 IRA 法案相关的清洁能源项目以及 85%的私营部门行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 10 扫码获取更多服务 投资总额流向了共和党国会选区，在清洁能源投资排名前 20 位的国会选区中，有 19 个由共和党人控制。8 月 6 日，18 名共和党国会议员在致众议院议长迈克 约翰逊（Mike Johnson）的一封信中敦促其不要废除 IRA。目前共和党内部对废除 IRA 法案仍有分歧，预计废除 IRA概率较低。图表图表1616：IRAIRA 签署后宣布的清洁能源项目主要分布在共和党选区签署后宣布的清洁能源项目主要分布在共和党选区 来源：Renewable Energy World，国金证券研究所 3 供美产业链：IRA 刺激本土组件建设，辅材、电池片需求提升 3.1 3.1 贸易政策贸易政策复盘复盘：核心诉求为激励本土产能，核心诉求为激励本土产能，供美产业链随贸易政策调整供美产业链随贸易政策调整 美国设立贸易政策的初衷为激励本土光伏制造业，复盘 2011 年至今美国对中国发起的贸易制裁措施，大致可以分为四个阶段：1）第一阶段（2011-2015，对华双反税）：2011 年 11 月及 2014 年 1 月美国商务部先后发起两次双反调查，最终决定向中国大陆及台湾地区出口的光伏电池片、组件征收27.64I.79%的反补贴税及 26.715.04%的反倾销税。对华双反税导致头部组件企业将部分产能转移至东南亚地区，因产业链及时应对，在此期间美国光伏装机未受到明显影响。2）第二阶段（2017-2019，201/301 关税）：特朗普执政期间，美国为促使海外制造业回流先后引用“201 条款”、“301 条款”发起调查，2018 年先后宣布征收“201 关税”及“301 关税”。“301 关税”针对多项中国进口产品，2024 年 5 月光伏电池组件税率提升至 50%。“201 关税”针对全球大部分地区的进口光伏电池与组件（包含东南亚），当前税率为 14.25%（每年递减 0.25%），2019-2023 年双面组件可享受豁免（现已取消），同时设定电池片每年的豁免配额为 12.5GW。对华双反税实施后国内光伏企业通过东南亚产能出口美国市场，极少有企业将产品从中国直接输往美国，因此对美国组件进口影响不大。但“201 关税”提高了东南亚产能成本，2017-2018 年美国装机出现下滑，2019 年双面组件通过豁免申请后装机重新恢复增长。3）第三阶段（2020-2022，UFLPA 法案）：2020 年 3 月，美国国会议员发起防止强迫维吾尔人劳动法案 UFLPA，并最终于 2021 年行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 11 扫码获取更多服务 12 月经由参众两院投票及总统签字通过生效。2022 年 6 月 UFLPA 法案正式实施，合盛硅业、新疆协鑫、新疆大全、新疆东方希望四家光伏材料企业及其相关子公司被列入 UFLPA 实体清单。2021 年下半年起隆基、晶科、天合、阿特斯等中国光伏企业的光伏组件相继被美国海关扣留，导致 2022 年美国光伏装机因组件供给不足而出现下滑。4）第四阶段（2022-2024，东南亚双反调查）：2022 年起拜登政府加大光伏贸易壁垒，针对东南亚产能开展多次双反调查。2022 年 3 月，美国对自东南亚四国（泰国、越南、马来西亚、柬埔寨）进口的光伏电池与组件开展反规避调查，防止中国厂商透过将产能转至东南亚以规避对对华双反关税。2023 年 8 月终判结果维持东南亚四国全境式双反肯定判决，但提供两年的豁免期（2022 年 6 月至 2024 年 6 月），豁免到期后厂商可通过调整供应链产能（使用非中国硅片、或 6 种辅材中至少有 4 种为非中国辅材）以避免被征收对华双反税。2024 年 5 月美国商务部宣布将针对东南亚四国开展新一轮双反调查，裁定越南/泰国/马来西亚/柬埔寨涉嫌倾销幅度分别为 271.48%/70.36%/81.22%/125.37%。图表图表1717：美国对华光伏贸易政策梳理美国对华光伏贸易政策梳理 时间时间 政策内容政策内容 对华对华双反调查双反调查 2011/11 美国国际贸易委员会（ITC）和商务部宣布将对中国出口美国光伏电池展开反倾销和反补贴调查 2012/3-2012/12 3 月，美国商务部宣布对从中国进口的光伏电池收取 2.9%-4.73%的反补贴税（CVD），并追溯 90 天；5 月，美国商务部公布反倾销（AD）初裁税率为 31.14%-249.96%；10 月，美国商务部发布终裁，征收 14.78%-15.97%的反补贴税和 18.32%-249.96%的反倾销税；12 月 7 日，美国商务部发布命令开始向中国进口太阳能电池征收关税 2014/1 美国商务部宣布对进口自中国的光伏产品发起二次“双反调查”，并将调查范围从中国大陆扩大至台湾地区 2014/12 美国商务部终裁结果认定强制应诉企业的倾销税率为 26.71%-78.42%，获得分别税率的企业为52.13%，其他涉案企业的税率为 165.04%；强制应诉企业的补贴税率为 27.64%-49.79%，其他涉案企业的税率为 38.72%；中国台湾组件反倾销税率为 11.45%-27.55 1201 关税关税 2018/1 美国国际贸易委员会宣布对从中国进口的太阳能电池/组件在原有的“双反”税率上加收为期 4 年的“201 关税”，首年税率为 30%，之后每年递减 5%，仅有少数发展中国家得以豁免；给予每年 2.5GW 的进口电池片或组件豁免额度 2019/6 201 关税豁免双面组件 2022/2 美国总统拜登宣布将 201 条款关税再延长四年，税率调降至 14.75%并逐年递减 0.25%；将光伏电池组件关税豁免配额从 2.5GW 提高到 5GW，维持双面组件的豁免 2024/52024/5 美国白宫宣布将取消美国白宫宣布将取消 201201 对进口双面组件的关税豁免对进口双面组件的关税豁免 2024/82024/8 美国白宫宣布，考虑到美国本土实际和计划组件产量增加，将太阳能电池免税配额由美国白宫宣布，考虑到美国本土实际和计划组件产量增加，将太阳能电池免税配额由 5GW5GW 扩大至扩大至12.5GW12.5GW，20242024 年年 8 8 月月 1 1 日及以后进入美国的货物生效日及以后进入美国的货物生效 301301 关税关税 2018/7 美国国际贸易委员会宣布启动 301 条款，对多项中国进口产品征收关税，其中光伏电池组件税率为10 19/5 美国政府宣布将 301 关税税率从 10%提高到 25 24/52024/5 美国政府公布美国政府公布 301301 关税复审结果，将关税复审结果，将 2024 2024 年以后光伏电池与组件的税率将由年以后光伏电池与组件的税率将由 25%提升至提升至 5 50%0%UFLPAUFLPA 2021/12 美国总统拜登签署维吾尔强迫劳动预防法案 UFLPA，禁止在新疆开采、生产或制造的商品出口美国，包括多晶硅；此前，国内部分硅料产地为新疆的光伏产品遭到美国海关扣押 2022/6 UFLPA 法案正式实施，合盛硅业、新疆协鑫、新疆大全、新疆东方希望四家光伏材料企业及其相关子公司被列入 UFLPA 实体清单 东东南亚南亚双反调双反调查（第一次）查（第一次）2022/3 美国对自东南亚四国（柬埔寨、马来西亚、泰国和越南）进口的光伏电池与组件开展反规避调查，防止中国厂商透过将产能转至东南亚以规避对对华双反关税 2023/8 美国商务部作出反规避调查最终裁定，认定东南亚四国光伏产品出口有规避反倾销/反补贴关税的事实，但提供两年的豁免期（2022 年 6 月至 2024 年 6 月），豁免到期后厂商可通过调整供应链产能豁免到期后厂商可通过调整供应链产能行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 12 扫码获取更多服务（使用非中国硅片、或（使用非中国硅片、或 6 6 种辅材中至少有种辅材中至少有 4 4 种为非中国辅材）的方式以避免被征收双反税种为非中国辅材）的方式以避免被征收双反税 东南亚双反调东南亚双反调查查（第二次）（第二次）2024/4 美国光伏制造商 Convalt Energy、First Solar、Meyer Burger、Mission Solar、Qcells、REC Silicon 和初创公司 Swift Solar 等向美国商务部 DOC 及美国国际贸易委员会 ITC 递交请愿书，要求对进口自柬埔寨、马来西亚、泰国和越南的晶硅光伏电池和组件进行新一轮反倾销/反补贴调查 2024/52024/5 美国商务部宣布将开展双反调查，裁定柬埔寨美国商务部宣布将开展双反调查，裁定柬埔寨/马来西亚马来西亚/泰国泰国/越南涉嫌倾销幅度分别为越南涉嫌倾销幅度分别为125.37%/81.22%/70.36%/271.485.37%/81.22%/70.36%/271.48 24/72024/7 美国国际贸易委员会美国国际贸易委员会 ITCITC 推迟发布反补贴税调查的初裁时间至推迟发布反补贴税调查的初裁时间至 9 9 月月 2323 日日 来源：美国商务部、美国国际贸易委员会、美国白宫等，国金证券研究所 为激励本土制造业，美国各阶段的贸易政策主要根据输美产业链的变化调整目标对象，如2011-2015 年针对中国产能，2022 年东南亚成为供美主力后开始针对东南亚产能。相应地，供美产业链也会根据美国贸易政策调整输美方案，目前国内企业对美出口主要使用海外硅料（应对 UFLPA 法案溯源） 东南亚一体化及辅材（应对对华双反关税、301 关税、东南亚第一轮双反税）供应链，出货相对顺畅。图表图表1818：目前美国对华贸易政策及应对方案目前美国对华贸易政策及应对方案 关税关税/贸易壁垒贸易壁垒 针对主体针对主体 税率税率 当前应对方案当前应对方案 对华双反关税 中国进口电池组件 最新反倾销/反补贴普遍税率36.5%/8.47%，个别厂家可能不同 通过东南亚产能出口 使用中国硅片、在东南亚四国生产的进口电池组件 使用非中国硅片（切片）、或 6 种辅材中至少有 4 种为非中国辅材 301 关税 多项中国进口产品 光伏电池组件税率 50%通过东南亚产能出口 201 关税 进口电池组件（含东南亚）14.25%，逐年下调 0.25%；8 月起电池片免税配额 12.5GW/年/UFLPA 法案 使用新疆产品的企业 禁止进入美国境内 使用海外硅料、产业链溯源 东南亚四国双反关税（潜在）东南亚四国进口电池组件 预计 9 月 23 日发布反补贴税调查初裁 布局美国本土产能 来源：美国商务部、美国国际贸易委员会、美国白宫、InfoLink，国金证券研究所 东南亚四国或加征双反税，东南亚四国或加征双反税，美国本土美国本土产能优势凸显。产能优势凸显。2024 年 4 月，韩华 Qcells、Meyer Burger、REC Silicon、First Solar、ConwaltEnergy、Mission Solar 和 Swift Solar 等美国光伏制造商向美国国际贸易委员会 ITC 和商务部DOC 提交对柬埔寨、马来西亚、泰国和越南展开新一轮“双反”调查请愿。2024 年 5 月 15日，美国商务部 DOC 裁定越南/泰 国/马来 西亚/柬埔 寨涉 嫌倾 销幅 度 分 别 为271.48%/70.36%/81.22%/125.37%，宣布将针对东南亚四国开展新一轮双反调查。反倾销和反补贴调查及裁定时间周期较长，预计最早将于 2025 年春季作出终裁：美国商务部 DOC 预计在 9 月 23 日（原计划 7 月 18 日）/10 月 1 日做出反补贴/反倾销初裁，10 月 1 日/12 月 16 日做出终裁。如果美国商务部给予肯定终裁，美国国际贸易委员会 ITC 将继续进行调查，并在 DOC 公告后的 45 天内作出最终裁定（预计 2025Q1）。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 13 扫码获取更多服务 图表图表1919：新一轮东南亚双反调查时间节点新一轮东南亚双反调查时间节点 来源：美国国际贸易委员会，国金证券研究所 美国制定贸易政策的初衷是提升本土产能的竞争力，对东南亚产能加税的目的是将可供应美国市场产能的成本曲线拉得更陡峭（考虑所有关税和 IRA 补贴后）。从制定政策想要达到的效果来看，东南亚加税后供美产能成本曲线的目标分布形态从低到高应该分别是：美国本土组件 电池（含中国企业投资）、美国本土组件 其余地区电池、其余地区组件 电池，美国本土产能优势提升，其余具备输美能力的产能或将一定程度上获得溢价。3.2 3.2 美国本土供给：美国本土供给：IRAIRA 补贴补贴刺激刺激组件产能组件产能建设建设，辅材辅材、电池片、电池片需求提升需求提升 美国本土光伏制造产能较少，据 InfoLink，2022/2023 年末本土组件产能仅 8/16GW 左右，产能主要集中在头部企业 First Solar、韩华。图表图表2020：美国本土组件产能分布（美国本土组件产能分布（MWMW）来源：InfoLink，国金证券研究所 为激励本土制造业，为激励本土制造业，20222022 年年 8 8 月拜登签署通过月拜登签署通过通胀削减法案通胀削减法案（I IRARA），宣布给予光伏本），宣布给予光伏本土制造额外补贴支持，主要集中在延长土制造额外补贴支持，主要集中在延长&提高提高 ITCITC、给予本土制造补贴两个方面：、给予本土制造补贴两个方面：1）延长 ITC 补贴至 2035 年，使用满足本土制造比例要求产品的项目可获得 10%额外抵免。太阳能投资税减免(Investment Tax Credit，ITC)政策允许光伏投资商从其联邦税收中扣除相应的光伏装机成本，自 2005 年发布以来落实良好并屡次得到延期，至今仍对美国光伏需求产生重要影响。2022 年颁布的 IRA 法案大幅延长 ITC 补贴时间至 2035 年，并对 ITC 补贴机制进行重新设计，引入工资及劳动力要求，允许符合要求的项目继续享受 30%抵免比例，而未满足要求的项目则为 6%。如果项目同时满足美国制造、低收入社区等其他要求，则将可以额外获得行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 14 扫码获取更多服务 10%的额外抵免。图表图表2121：IRAIRA 再次将再次将 I ITCTC 补贴延期补贴延期 来源：美国国会、美国能源部、美国财政部，国金证券研究所 2023 年 5 月美国财政部正式发布关于 IRA 本土制造激励的初步指导细则，明确本土制造的计算方法和分类，对于光伏组件、逆变器等制造品来说，需要使用美国本土制造原材料占比超过 40%才能获得额外 10%的 ITC 税收抵免，这意味着组件必须至少使用美国制造的电池片才可满足本土制造的要求，美国本土电池片产能优势提升，但目前美国几乎没有运行中的电池片产能，导致实际上可享受到 10%额外补贴的项目极为有限。图表图表2222：美国本土制造细则要求制造品国内含量需不低于美国本土制造细则要求制造品国内含量需不低于 4 40%0%光伏系统构成光伏系统构成 类别类别 美国本土制造比例要求美国本土制造比例要求 光伏阵列中的钢架；桩或地螺钉；地基中的钢或铁钢筋等 钢铁 必须 100%支架 制造品 2025 年前不低于 40%；2026 年以后不低于 55%组件 制造品 2025 年前不低于 40%；2026 年以后不低于 55%逆变器 制造品 2025 年前不低于 40%；2026 年以后不低于 55%来源：美国财政部，国金证券研究所 2）对符合条件的国内先进制造产能给予一定比例的税收抵免优惠。为了鼓励企业在美投资光伏制造产能，IRA 对于符合条件的美国先进制造产能（包括多晶硅、硅片、电池片、组件、逆变器等）给予一定程度的税收抵免优惠。图表图表2323：美国先进制造产能可直接享受税收抵免优惠政策美国先进制造产能可直接享受税收抵免优惠政策 时间时间 20222022-20292029 20302030 20312031 20322032 20332033 光伏光伏 组件（美分/Wdc）7 5.3 3.5 1.8 0 薄膜电池（美分/Wdc）4 3 2 1 0 晶硅电池（美分/Wdc）4 3 2 1 0 晶硅硅片（美分/Wdc）12 9 6 3 0 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 15 扫码获取更多服务 时间时间 20222022-20292029 20302030 20312031 20322032 20332033 硅料（美分/Wdc）3 2.25 1.5 0.75 0 背板（美元/平方米）0.4 0.3 0.2 0.1 0 逆变器逆变器 组串式逆变器（美分/Wac）0.25 0.19 0.13 0.06 0 集中式逆变器（美分/Wac）1.5 1.13 0.75 0.38 0 商业逆变器（美分/Wac）2 1.5 1 0.5 0 户用逆变器（美分/Wac）6.5 4.88 3.25 1.63 0 微型逆变器（美分/Wac）11 8.25 5.5 2.75 0 跟踪支架跟踪支架 扭力管或纵向檩条（美元/kg）0.87 0.65 0.44 0.22 0 结构紧固件（美元/kg）2.28 1.71 1.41 0.57 0 来源：美国能源部、美国财政部，国金证券研究所 IRAIRA 制造补贴激励美国本土产能快速增加，制造补贴激励美国本土产能快速增加，预计预计 20242024 年末年末组件组件名义产能提升至名义产能提升至 50GW 50GW 。IRA 给予的本土产能补贴力度非常可观，如组件产能在 2022-2029 年可享受 0.07 美元/W的税收抵免，相当于目前美国组件售价 25%-30%，较高的补贴力度吸引了众多组件、电池片、逆变器企业在美布局产能。根据 SEIA 报告统计，IRA 法案通过以来，美国已有 51 家太阳能制造厂宣布成立或扩建，包括 85GW 太阳能组件、43GW 太阳能电池、20GW 硅锭和硅片以及 7GW 逆变器产能，绝大部分为电池片、组件等中下游环节。图表图表2424：美国本土光伏产美国本土光伏产业链产能规划主要集中在组件环节业链产能规划主要集中在组件环节 来源：SEIA，国金证券研究所 据 InfoLink 统计，2023 年末/2024 年中美国本土组件产能约 17/35GW，预计 2024 年末提升至 50GW （规划名义产能，未考虑投产延后、爬产等不确定因素）。从产能分布看，预计2024 年末 First Sloar、韩华 Qcells 仍为最大的本土组件制造企业，中国企业阿特斯、隆基绿能（与美国清洁能源商 Invenergy 合资，持股 49%）、晶科能源、天合光能、润阳股份、晶澳科技等的产能也将逐步释放。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 16 扫码获取更多服务 图表图表2525：美国本美国本土头部企业组件扩土头部企业组件扩产规划（产规划（MWMW）图表图表2626：2024E2024E 年末美国本土组件分布（年末美国本土组件分布（GWGW）来源：各公司官网、公告，InfoLink，国金证券研究所 来源：各公司官网、公告，InfoLink，国金证券研究所 1）Fist Solar：预计 2024/2025 年末产能提升至 10.6/14.1GW。First Solar 为美国最大的光伏组件企业，技术路线为薄膜组件。2024 年 7 月公司俄亥俄州项目扩产完成后美国组件产能提升至 7.1GW，后续随着阿拉巴马州 3.5GW、路易斯安那州 3.5GW 在建项目陆续于 24Q3、25H2 投产，预计 2025 年末公司美国组件产能将提升至14.1GW。图表图表2727：First SolarFirst Solar 美国组件产能规划美国组件产能规划 来源：First Solar 官网，国金证券研究所 2）韩华 Qcells：美国能源局助力一体化产能建设，预计 2025 年单一组件/一体化产能提升至 5.1/3.3GW。韩资企业韩华 Qcells 是美国仅次于 First Solar 的太阳能制造企业，目前在佐治亚州具有组件产能 5.1GW。韩华采用晶硅技术路线，为提升一体化供应能力，2023 年 1 月韩华 Qcells 宣布将投资 25亿美元在佐治亚州建设光伏一体化产能，预计 2025 年满产后组件产能将提升至 8.4GW，其中 3.3GW 为硅锭、硅片、电池、组件一体化产能。2024 年 8 月，美国能源部宣布向韩华 Qcells 发放 14.5 亿美元贷款，以支持其位于佐治亚州的垂直一体化工厂建设。此外，韩华 Qcells 母公司 Hanwha