房屋租赁市场调研报告-PDF版

房地产数智化营销简报1全国租赁市场报告2023 年上半年2023 年上半年合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；2目录一、政策持续发力，完善住房保障体系，强化金融支持.31、中央：完善市场规范，强化租赁金融支持.32、地方：完善住房保障体系，多渠道筹集保障性租赁住房.4二、市场呈现疫情后复苏，内部分化加剧.61、租赁价格呈现疫情后复苏回升，二线城市表现更佳.62、市场供需持续性较弱，主力供需价格段下移.73、重点 10 城市场内部分化加剧.9（1）成都、武汉及南京等环比价格保持上升趋势.9（2）城市区域间价格表现两级分化.10（3）城市内呈现区域供需热点转移.12三、保障性租赁住房将成为市场主要增量.151、推进加快，保障性租赁住房将进入全面供应落地阶段.152、因地制宜，一线城市保障性租赁住房发展各具特色.16（1）北京：以集体经营性建设用地新建为主，公寓型产品多.16（2）上海：通过 R4 租赁用地打造集中式租赁社区.17（3）深圳：推动城中村租赁改革，转化筹集保障性租赁住房.17（4）广州：通过城市更新以“旧”换“新”.18合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；3一、政策持续发力，完善住房保障体系，强化金融支持1、中央：完善市场规范，强化租赁金融支持今年，两会政府工作报告针对房地产市场发展方向再定调，加强住房保障体系建设，支持刚性和改善性住房需求，解决好新市民、青年人等住房问题。在租购并举的新时代背景下，通过保障性租赁住房及市场化租赁的方式缓解新市民、青年人的住房压力，已经成为房地产市场发展的一大趋势。“十四五”以来，中央通过出台各类政策全力构建住房保障体系，加大金融支持力度、完善土地供给结构、盘活存量住房资源、落实资金补助和租金减免等政策，支持发展住房租赁市场。今年上半年，中央通过对住房租赁供给侧企业金融纾困，重点支持自持物业的专业化、规模化住房租赁企业发展；推动保障性租赁住房 REITs 常态化发行，解决保障性租赁住房建设周期长、资金压力大的难题；同时，加大对新市民、青年人等群体的租房融资支持。从租赁供需两端提供有针对性的金融支持。同时，对房地产市场交易进行规范，针对房地产经纪机构存在过高费用、未明码标价、捆绑收费、滥用客户个人信息等问题，住房和城乡建设部和市场监管总局联合发布关于规范房地产经纪服务的意见，对规范房地产经纪服务行业发展进行了全面部署，有利于房地产市场的长期健康发展。2023 年上半年中央层面重点租赁政策时间主体政策内容2023.02央行、银保监会2 月 24 日，人民银行、银保监会发布关于金融支持住房租赁市场发展的意见（征求意见稿），围绕住房租赁供给侧结构性改革方向，以商业可持续为基本前提，重点支持自持物业的专业化、规模化住房租赁企业发展，为租赁住房的投资、开发、运营和管理提供多元化、多层次、全周期的金融产品和金融服务体系，共 17 条，主要包括以下内容：一是加强住房租赁信贷产品和服务模式创新。二是拓宽住房租赁市场多元化投融资渠道。三是加强和完善住房租赁金融管理。2023.03两会3 月 4 日-5 日，全国两会在北京召开，两会政府工作报告中提及住房租赁相关表述：有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况，防止无序扩张，促进房地产业平稳发展。防范化解地方政府债务风险，优化债务期限结构，降低利息负担，遏制增量、化解存量。加强住房保障体系建设，支持刚性和改善性住房需求，解决好新市民、青年人等住房问题。2023.03证监会3 月 7 日，证监会发布关于进一步推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）常态化发行相关工作的通知。共提出 4 方面 12 条措施，进一步推进 REITs 常态化发行工作。申报发行基础设施 REITs 的特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率原则上不低于 5%；非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来 3 年每年净现金流分派率原则上不低于 3.8%。落实中央“房住不炒”要求，充分考虑保障性租赁住房的保障属性，鼓励更多保障性租赁住房 REITs 发行。合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；42023.05住建部、市场监管总局5 月 8 日，住房和城乡建设部和市场监管总局联合发布 关于规范房地产经纪服务的意见，针对近年来部分房地产经纪机构存在利用房源客源优势收取过高费用、未明码标价、捆绑收费、滥用客户个人信息等问题，明确提出规范房地产经纪服务的十条意见，其中包括要求房地产经纪机构要合理降低住房买卖和租赁经纪服务费用，对收费明显高于市场平均水平的房地产经纪机构，住房和城乡建设部门会同市场监管等部门采取约谈等综合措施进行重点监管。2023.06央行等 5部门6 月 16 日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会、财政部、农业农村部联合发布关于金融支持全面推进乡村振兴 加快建设农业强国的指导意见。意见指出，鼓励运用信贷、债券、资产支持证券、基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）等方式，支持专业化、规模化住房租赁企业发展，依法合规加大对新市民等群体保障性租赁住房建设融资支持力度。扩大金融产品和服务供给，支持新市民就业创业、安家落户、子女教育、健康保险和养老保障。资料来源：政府公开资料整理2、地方：完善住房保障体系，多渠道筹集保障性租赁住房2023 年上半年，各地住房租赁政策以完善住房保障体系，全力推进保障性租赁住房落地为主要方向。年初，深圳保障性住房体系将以公共租赁住房、安居型商品房、人才住房为主，调整为以公共租赁住房、保障性租赁住房、共有产权住房为主，并明确共有产权住房实行封闭流转制度，正式开启向“三位一体”住房保障体系的过渡。目前，一线城市整体基本确立了以公共租赁住房、保障性租赁住房、共有产权住房为主的住房保障体系。2 月，上海市住房租赁条例正式落地实施，通过立法全面加强租客权益保障，对市场租金价格制定干预机制，为租赁市场的平稳健康发展提供了保障。同时，西安也明确保障性租赁住房项目租金水平不高于评估市场租金的 90%。在多渠道筹集保障性租赁住房方面，各城市积极探索盘活存量资源。广州推进非居住存量房屋改建保障性租赁住房。深圳将住宅、商务公寓、产业园区配套宿舍、城中村房屋等居住存量，以及商业、办公、旅馆(酒店)、厂房、研发用房、仓储、科研教育等非居住存量房屋纳入筹集范围。同时，深圳开启统筹推进城中村综合整治与保障性租赁住房筹集工作，全面推进城中村规模化、品质化租赁住房改造。此外，上半年多地通过调整公积金提取额度，缓解新市民、青年人的租房压力，如北京、广州、成都、重庆、郑州等均不同程度提高租房的公积金提取额度。同时，部分城市支持多子女家庭提升租房的公积金提取额度。合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；52023 年上半年部分省市重点租赁政策汇总时间省市主题政策内容2023.01深圳深圳市保障性住房规划建设管理办法（征求意见稿）深圳市公共租赁住房管理办法（征求意见稿）深圳市保障性租赁住房管理办法（征求意见稿）深圳市共有产权住房管理办法（征求意见稿）1 月 17 日，深圳市住房和建设局、深圳市司法局就保障性住房规划建设，以及公共租赁住房、保障性租赁住房、共有产权住房管理办法联合发布四个征求意见稿。根据意见稿，深圳保障性住房体系将从此前的以公共租赁住房、安居型商品房、人才住房为主，调整为以公共租赁住房、保障性租赁住房、共有产权住房为主，并明确共有产权住房实行封闭流转制度。四个征求意见稿分别对保障性住房的建设筹集主体和渠道、用地保障、建设标准、供应对象、申请条件、供应分配方式、租售价格标准、监督管理等进行了规范。2023.02上海上海市住房租赁条例2 月 1 日起，上海市住房租赁条例正式实施，立法对群租现象“亮剑”，明确禁止“将住房用于群租”，并加大对“二房东”的监管。法规意在促进租赁双方建立稳定的租赁关系，推动形成管理有序、服务规范的住房租赁体系，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，满足居民多层次的居住需求。2023.03西安关于规范保障性租赁住房租金标准的通知3 月 21 日，西安市住建局发布关于规范保障性租赁住房租金标准的通知，明确面向本市公开供应的保障性租赁住房项目，项目单位按照不高于评估市场租金的 90%确定每套（间）保障性租赁住房租金。符合条件的保障性租赁住房项目实际执行的租赁价格不得高于备案价格。2023.03深圳深圳市城中村保障性住房规模化品质化改造提升重点指引3 月 2 日，深圳市住建局印发深圳市城中村保障房规模化品质化改造提升指引，明确了城中村规模化租赁改造年度计划制定和项目实施方案的审批及对安全监管、竣工验收的要求，提出“安全、功能、性能、运营”等四项改造提升基本要求，明确“安全、配套、建筑、绿色”四项改造提升要点，为全市规范、有序、高效推进城中村规模化品质化租赁住房改造指明了方向。2023.04广州广州市住房和城乡建设局关于推进非居住存量房屋改建保障性租赁住房工作的通知4 月 17 日，广州市住房和城乡建设局关于推进非居住存量房屋改建保障性租赁住房工作的通知正式发布。其中明确，通知实施前已建成的商业办公、旅馆、厂房、仓储、科研教育等合法非居住存量房屋，可以宗地或栋为单位按规定改建为保障性租赁住房。2023.05深圳深圳市保障性租赁住房筹集管理工作指引深圳市住房建设局印发深圳市保障性租赁住房筹集管理工作指引。住宅、商务公寓、产业园区配套宿舍、城中村房屋可以筹集作为保障性租赁住房。商业、办公、旅馆(酒店)、厂房、研发用房、仓储、科研教育等非居住存量房屋以及其他社会存量房屋也可筹集作为保障性租赁住房。紧密围绕“20 20”产业集聚区、轨道交通站点、20 大重点片区和市、区中心片区，多渠道筹集保障性租赁住房。2023.06青岛关于进一步加强人才住房保障工作的意见青岛五部门联合发布关于进一步加强人才住房保障工作的意见，将人才住房纳入住房保障体系，采取“可租可售”的方式分类实施人才住房保障。重点发展面向新市民、青年人及各类人才供应的租赁型人才住房；适度建设产权型人才住房。在青岛市范围内工作、没有享受过住房优惠政策的无房人才即可申请人才住房。资料来源：政府公开资料整理合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；6二、市场呈现疫情后复苏，内部分化加剧1、租赁价格呈现疫情后复苏回升，二线城市表现更佳2023 年上半年安居客全国 40 城租赁价格指数城市环比同比城市环比同比23 年下半年均值=10022 年上半年均值=10023 年下半年均值=10022 年上半年均值=100成都106.2109.1合肥101.4106.1长沙105.4106.5南昌101.099.0三亚105.396.3昆明100.9100.4武汉104.7102.4青岛100.998.7长春103.8101.2东莞100.8103.6福州103.7104.6海口100.598.2济南103.7105.2南京100.498.1天津103.6101.9贵阳100.399.6太原103.5104.6兰州100.396.5重庆103.5100.7宁波100.1100.4乌鲁木齐103.4104.1深圳99.793.5南宁103.399.8大连99.497.2石家庄103.3101.8杭州99.099.5西安102.5101.7沈阳98.896.6中山102.5101.1苏州98.6100.0无锡102.4104.1郑州98.398.6北京102.4109.1上海97.5103.0佛山102.1101.8广州97.496.4哈尔滨101.998.6厦门96.791.2呼和浩特101.796.9温州96.289.9附注：1.城市范围：全国租赁重点 40 城；各城市的市辖区，不包括县。2.数据样本：数据基于市场公开信息、58 同城网站及安居客网站自有监测数据、历史沉淀大数据等。合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；7根据 2023 年上半年安居客全国 40 城租赁价格指数显示，租赁市场普遍呈现出疫情后复苏的状态。其中，30 个城市租赁价格环比指数呈现上涨，22 个城市租赁价格同比指数显著上涨；租赁价格环比及同比均呈现上涨的城市达到 20 个，多数城市租赁市场呈现出较好的复苏趋势。从环比价格指数表现来看，13 个城市上半年的租赁价格环比涨幅超过 3%，仅 4 个城市环比价格跌幅超过 2%。从城市价格表现来看，各城市间的分化差异显著。一线城市中，仅北京的租赁价格环比及同比均呈现上涨。上海、深圳和广州表现相对较弱，尤其，较去年下半年租赁价格环比均呈现小幅下跌。多数二线城市租赁价格呈现显著回升，如成都、长沙、武汉、福州、济南、太原、乌鲁木齐、合肥等城市价格表现相对较好。整体来看，由于 2022年全国租赁市场受疫情影响处于供需较弱的状态，2023 年上半年市场回归正常运行节奏后，普遍迎来复苏之势。核心二线城市及省会城市的价格表现相对强于一线城市。究其原因，一方面，由于疫情几年期间，一线城市的经济活动受疫情影响相对二线城市较弱，在经济和就业的保障下，租赁市场整体韧性较强。因此，今年一线城市租赁市场并未呈现出较强的疫情后复苏状态。另一方面，结合今年上半年经济增速放缓的背景，一线城市对新增就业人口的吸引力和吸纳能力有所弱化，租赁需求热度转弱，导致上半年租赁市场价格表现走弱。与此同时，二线城市在疫情反复影响的过程中，租赁市场的平衡受损，疫情后出行及消费复苏的下沉，带动市场需求恢复更佳。并且，由于二线城市租金水平相对较低，疫情后修复上涨的波动幅度相对更显著。2、市场供需持续性较弱，主力供需价格段下移今年上半年，全国 40 城租赁市场供需基本处于同向波动，整体供需表现强于去年下半年。2 月在春节后复产复工热的带动下，租赁市场迎来供需两旺的“小阳春”行情。步入二季度后，随着市场供需在一季度的集中性释放，租赁供需趋于回落。整体来看，由于经济增速放缓，在就业动力相对弱化的影响下，租赁需求更多呈现出节点性集中爆合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；8发，持续性相对较弱。5 月和 6 月，租赁市场步入传统的夏季毕业求职旺季。今年，全国高校毕业生将达到 1158 万人，再创新高。但是，目前从市场供应和需求热度的反馈来看，6 月 40 城租赁新增挂牌环比下降 3.4%，需求热度环比下降 0.5%，市场尚未呈现出旺季的态势。数据来源：58 安居客研究院结合市场价格供需表现来看：截至 6 月，上半年全国 40 城租赁市场价格供需仍主要集中在 5013000 元/月/套的价格区间。这一区间的供应占比约 65.8%，对应的需求占比约 82.5%。其中，5012000 元/月/套的价格需求占比达到了 66.8%，而供应占比约 47%。5000 元/月/套以上价格的房源供应占比约 16%，但对应的需求占比仅为 5.4%。上半年，租赁市场供需仍集中于中低价格段。同时，对比各价格段上半年的供需占比变化，仅 5011000 元/月/套和 20012500元/月/套呈现供需占比均上升。其中，5011000 元/月/套的供需占比分别上升 1.2%、2.1%。20012500 元/月/套的供需占比分别上升 0.9%、0.4%。3500 元/月/套以上各价格供需占比基本均呈现小幅下降。上半年，租赁需求持续向 1000 元/月/套以下价格转移。一方面，市场需求价格的下移反应了租赁支付能力的下降，性价比的重要性凸显。合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；9另一方面，也反应出市场主力需求结构的变化，中高端白领需求疲软，中低端需求成中坚力量。数据来源：58 安居客研究院3、重点 10 城市场内部分化加剧（1）成都、武汉及南京等环比价格保持上升趋势根据安居客监测数据显示，今年上半年，重点 10 城租赁市场整体呈现出平稳复苏的态势。重点二线城市的价格表现强于一线城市，部分二线城市租赁价格指数保持了较好的回升趋势，如成都、南京、武汉等城市上半年月度环比价格指数均呈现小幅温和上升的趋势。同时，步入 5 月夏季毕业季之后，北京、深圳及西安连续两个月的环比价格指数呈现回升。整体对比来看，上半年一线城市的价格表现相对较弱。一方面，由于一线城市整体租金水平一直保持在相对高位，即使在疫情的影响下，市场租金仍保持较强的韧性。另一方面，疫情后经济复苏的放缓，就业市场的动力弱化，导致以外来流动人口及增量需求为主的一线城市价格出现转弱的态势。合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；10重点 10 城租赁环比价格指数趋势数据来源：58 安居客研究院（2）城市区域间价格表现两级分化上半年，在重点 10 城整体租赁价格水平保持相对平稳的状态下，城市内部各区域间价格表现的波动差异较大。从一线城市来看，北京上半年挂牌租金环比去年下半年小幅上涨 2.4%，16 个区域中 9 个区域挂牌租金环比上涨；其中，东城区和西城区挂牌租金涨幅相对较大，上半年环比涨幅超过 7%，而延庆、房山、平谷、门头沟等区域挂牌租金则跌幅显著，均超过 4%。上海去年下半年租赁市场价格表现相对较好，疫情后市场挂牌租金有所上涨。上半年受需求转弱的影响，挂牌租金环比去年下半年小幅下跌 2.5%，城市多数区域挂牌租金均呈环比下降，仅黄浦、长宁环比去年下半年持平，浦东、宝山挂牌价格跌幅相对显著。此外，深圳、广州也呈现出明显的区域两极分化，在城市平均挂牌租金环比去年下半年小幅下跌的情况下，深圳南山区挂牌租金环比去年下半年上涨 6.1%，而光明则下跌 4.5%。合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；112023 年上半年一线城市各区域挂牌租金环比变化情况数据来源：58 安居客研究院备注：某区域上半年租金环比涨幅为某区域 2023 年上半年平均挂牌租金对比 2022 年下半年平均挂牌租金由于二线城市挂牌价格环比去年下半年多数呈小幅上涨，因此，城市内多数区域挂牌租金均呈上涨。成都、重庆仅有一个远郊区域挂牌租金环比去年下半年下跌，武汉、西安仅有两个远郊区域挂牌租金环比去年下半年小幅下跌。部分核心区域挂牌租金环比去年下半年涨幅显著，如成都的天府新区、成华区和高新区挂牌价格环比涨幅超过 9%。武汉的汉阳、武昌和江汉区挂牌价格环比涨幅超过 5%。2023 年上半年二线城市各区域挂牌租金环比变化情况（1）数据来源：58 安居客研究院备注：某区域上半年租金环比涨幅为某区域 2023 年上半年平均挂牌租金对比 2022 年下半年平均挂牌租金合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；122023 年上半年二线城市各区域挂牌租金环比变化情况（2）数据来源：58 安居客研究院备注：某区域上半年租金环比涨幅为某区域 2023 年上半年平均挂牌租金对比 2022 年下半年平均挂牌租金二线城市中，南京、杭州区域表现相对较弱，尤其杭州 6 个区域挂牌价格环比下跌，上城区挂牌价格环比跌幅最高。南京区域价格两级分化显著，核心区域玄武区环比去年下半年上涨 5.7%，而雨花台价格环比下跌 2%。区域价格分化，一方面，由于有效租赁供给和需求分别存在区域错配，会导致阶段性区域挂牌价格波动。另一方面，部分区域需求主要源于产业、就业等新增需求，在部分行业不景气的影响下，区域价格波动加大。（3）城市内呈现区域供需热点转移通过对比重点 10 城内各区域间上半年租赁供应和需求热度分布的变化，整体租赁市场供应结构相对稳定，但部分城市区域间的租赁需求热度分布呈现一定程度转移。从一线城市来看，结合 6 月的城市区域供需分布对比年初，部分区域变化显著。北京海淀区的供需占比上升显著，分别上升 1.4%、3.3%；而朝阳区的供需占比下降明显，分别下降 1.5%、2%。上海各区域的供需结构变化较小，仅浦东新区供应占比下降 1.8%，而需求热度占比下降 1.7%。深圳也呈现出热点区域的转移，光明供需占比分别上升1.5%、1.2%；宝安供应占比上升显著，达到 2.1%；而南山需求占比下降 1.2%。合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；13数据来源：58 安居客研究院数据来源：58 安居客研究院备注：区域上半年租赁供需变化为 6 月区域租赁供需分布对比 1 月区域租赁供需分布二线城市的区域供需分布变化差异性更大，同时，部分城市呈现出一定程度的供需区域分离。杭州在供应方面，区域间占比波动显著；核心区域供应占比减少，如拱墅、西湖供应占比下降 2.5%、1.1%；远郊区域供应占比上升，临平、钱塘供应占比上升 2%、1.3%。受到整体租赁需求弱化的影响，杭州各区域需求分布变化较小。数据来源：58 安居客研究院武汉呈现出供需同向变化的特点，洪山、江夏及武昌的供需占比均上升显著，需求跟随市场供应转移。成都整体区域供应结构相对稳定，主要供应增量来自天府新区，供应占比上升 2%，但需求主要向金牛和双流转移，占比上升 1.4%、1%，高新区供应占合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；14比上升，但需求占比下降 1%。数据来源：58 安居客研究院数据来源：58 安居客研究院备注：区域上半年租赁供需变化为 6 月区域租赁供需分布对比 1 月区域租赁供需分布南京、西安则呈现出一定程度的区域供需分离的现象，如南京江宁、玄武的需求占比上升但供应占比下降，而浦口的供应占比上升，但需求热度占比下降 3%。西安新城的需求热度占比上升 1.9%，但长安区的供应占比上升最显著。综上所述：从重点 10 城各区域的租赁供需结构变化来看，由于各区域新房供应入市节奏不同、二手房交易分化以及部分保障性租赁住房项目的入市，导致了部分区域租赁供应的变化；而需求则主要受城市产业经济情况、就业的活跃度以及租房群体支付能力的影响，在城市内各区域之间呈现出一定程度的转移。今年上半年，虽然整体租赁市场呈现出疫情后复苏状态；但行业仍面临经济增长放缓，就业和收入预期下降的大环境压力。因此，通过市场数据反馈来看，租赁支付能力合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；15有所弱化，市场主力供需价格小幅下移。同时，反馈在城市区域租赁需求热度上，呈现出需求向供应更充足，租金性价比更高的区域转移。三、保障性租赁住房将成为市场主要增量1、推进加快，保障性租赁住房将进入全面供应落地阶段根据住建部的规划，“十四五”时期，全国初步计划建设筹集保障性租赁住房约900 万套（间）。截至今年 7 月，23 省及 89 城已发布“十四五”保障性租赁住房筹集目标，总量约 791.3 万套。其中，73 城公布 2023 年保障性租赁住房筹集目标，总量约 156.5 万套，约占“十四五”时期总规划的 17.4%。结合 2022 年各省市筹集目标来看，目前保障性租赁住房整体推进程度或已超过 40%。因此，从今年开始各省市保障性租赁住房即将进入全面供应落地阶段。从“十四五”时期城市保障性租赁住房规划目标来看，人口规模较大的一二线城市是保障性租赁住房的供应主力区域，其中，一线城市在整体规划规模中占比约 26.5%，二线城市占比约 57.4%。同时，二线城市之间的差异较大，强二线省会城市规划规模在15 万套以上。今年，一二线城市保障性租赁住房筹集量占已公布城市筹集目标总量的75.2%，核心 9 城 2023 年保障性租赁住房筹集目标超过 5 万套（间）。深圳、广州今年的筹集目标较高，达到 10 万套（间）以上。合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；16数据来源：政府公开数据整理、58 安居客研究院数据来源：政府公开数据整理、58 安居客研究院2、因地制宜，一线城市保障性租赁住房发展各具特色（1）北京：以集体经营性建设用地新建为主，公寓型产品多北京“十四五”期间，保障性住房供应占新增住房供应的比例达到 52%。其中，保障性租赁住房规划量最高，新增 40 万套（间），占新增住房供应比例达到 40%。根据北京已披露保障性租赁住房项目情况，主要以集体经营性建设用地新建为主，而公寓型产品最多。目前，已披露项目供应集中于需求旺盛区域，如朝阳、丰台、大兴和通州。同时，项目开发主体中，国企和集体所有制企业的项目占比约 80%，参与民企主要为聚焦租赁业务的龙湖、城家。5 万套合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；17数据来源：政府公开数据整理、58 安居客研究院（2）上海：通过 R4 租赁用地打造集中式租赁社区上海在“四位一体”租购并举住房制度体系下，“十四五”期间，保障性租赁住房规划新增 47 万套（间），占新增住房供应比例达到 42.7%，主要通过 R4 租赁用地供应，目前累计供应超 1000 万方。R4 租赁用地供应分布主要向人口、产业聚集区倾斜，浦东和闵行占比约 47.8%，主要分布在产业集聚板块，如周康、三林、朱家角、张江、松江新城、临港新城等。通过央企、国企主导，以 R4 租赁用地打造全新的集中式纯租赁社区。去年年底，华润有巢 REIT 成功发行，成为国内首支成功上市的央企保障性租赁住房 REITs 产品，华润有巢泗泾项目、有巢东部经开区项目即底层资产，是上海首批（R4 用地）集中式租赁社区项目之一。（3）深圳：推动城中村租赁改革，转化筹集保障性租赁住房“十四五”期间，深圳将新增保障性租赁住房 60 万套（间），在整体住房供应中占比约 55%。根据深圳市住房建设局相关负责人对外披露，2021-2027 年深圳全市将累计新增建设筹集保障性住房 100 万套（间），覆盖约 350 万-400 万人。预计到 2035年，深圳全市保障性住房覆盖人群将达到约 500 万人，约占全市常住人口的 26%。由于深圳新增土地供应量有限，2017-2023 年，公租房、保障性租赁住房、全年期自持租赁住房及只租不售型人才住房等各类租赁用地累计供应仅 257.4 万方，而保障性租赁住房占比仅仅 12%。因此，通过存量转化，城中村保障性住房规模化品质化改造提升是深圳保障性住房建设筹集的重要渠道之一。今年 3 月，深圳正式开启城中村租赁改革。通过市属国企人才安居集团旗下深圳市安居微棠住房租赁投资控股有限公司推动城中村保障性住房规模化品质化改造提升，改造后的租金以不涨为原则，单套租金原则上与改造前基本持平。今年，深圳全市将建设合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；18筹集保障性租赁住房 16 万套（间），计划通过城中村规模化品质化改造提升，筹集保障性住房 5.2 万套（间），约占全市城中村租赁住房总量的 1%。（4）广州：通过城市更新以“旧”换“新”“十四五”期间，广州保障性住房供应占新增住房供应比例达到 50%。其中，保障性租赁住房规划供应 60 万套，每年供应目标基本在 10 万套以上，规模与新建商品住房供应相当。根据广州市住房发展“十四五”规划相关信息披露，保障性租赁住房主要向供需集中、高租金的区域倾斜，白云、番禺、天河、荔湾、海珠及黄埔区规划供应量相对较高，均在 5 万套（间）以上。在保障性租赁住房筹集方面，广州主要通过城市更新来腾挪城市空间，以“旧”换“新”。根据披露信息，“十四五”期间，广州保障性住房筹建渠道以主要以城市更新为主，占比达到 52%。其中，保障性租赁住房通过城市更新配置的比例达到 57%，而存量房源转化整租运营也是主要方式之一。数据来源：政府公开数据整理、58 安居客研究院合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；19报告说明报告说明1、数据来源：(1)58 安居客房产研究院报告数据基于市场公开信息、58 同城网站及安居客网站自有监测数据、历史沉淀大数据等；(2)具体数据指标参考各页标注；(3)重点 40 城是特指 58 安居客研究院选取的 40 个样本城市，包含一二三线城市：北京，上海、广州、深圳、重庆、郑州、长沙、长春、西安、武汉、无锡、乌鲁木齐、温州、天津、太原、苏州、石家庄、沈阳、厦门、三亚、青岛、宁波、南宁、南京、南昌、兰州、昆明、济南、呼和浩特、合肥、杭州、海口、哈尔滨、贵阳、福州、大连、成都、佛山、东莞、中山2、版权声明：58 安居客房产研究院（以下简称“本机构”）是上海瑞家信息技术有限公司及北京五八信息技术有限公司等关联公司（以下简称“本公司”）旗下的内部组织，凡属本机构的权责，上海瑞家信息技术有限公司和北京五八信息技术有限公司其中任一公司均可单独负责或共同负责。本报告中所有的文字、图片、表格均受有关商标和著作权的法律保护，部分文字和数据采集于公开信息，所有权归属于本公司。本机构有权随时对报告内容予以补充、更正或修订。未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、抄袭和改编，否则本公司有权进行维权保护自身权益。如引用、转载，需注明出处为 58 安居客房产研究院，且引用、转载不得悖于本报告原意或引起消费者误解。未经授权使用本报告的相关商业行为都将违反中华人民共和国著作权和其他法律法规以及有关国际公约的规定。3、免责条款：本报告内容由 58 安居客房产研究院整理制作，文中观点系本机构结合相关信息数据和行业经验所述，力求公正、客观的为用户和市场提供更多信息参考。因受数据获取资源的局限性以及信息数据时效性的限制，报告中所述的资料、观点及推测仅反映本报告初次公开发布时的意见，任何机构或个人援引或基于上述数据所采取的任何行为所造成的法律后果以及引发的争议皆由行为人自行承担。本公司对此不承担任何担保或保证责任。报告中的任何表述，均应从严格经济学意义上理解，并不含有任何道德、政治偏见或其他偏见，用户也不应该从这些角度加以解读，本公司对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任，并保留采取行动保护自身权益的一切权利。合作洽谈联系方式：微信:19101732989；邮箱:；2058 安居客研究院首席分析师：张波58 安居客研究院高级分析师：包梅zhangbo_19101732989上海浦东新区平家桥路 100 弄 6 号晶耀前滩商务广场 T7 幢 18-21 层

265人已浏览 2023-07-28 20页 5星级

2023 年 1 月，全国住房和城乡建设工作会议上，倪虹部长指出要以努力让人民群众住上更好的房子为目标，从好房子到好小区，从好小区到好社区，从好社区到好城区，“好房子”成为人们关注的焦点话题。为研究在人口流入的大城市中新一代青年人的租房需求特征和他们对于租住“好房子”的期待，2023 年清华大学建筑学院住宅与社区研究所和贝壳研究院开展了针对新青年群体95 后青年人的租住特征调查。调查聚焦“95 后”和“00 后”，即当前 18-28 岁的青年人群，主要覆盖北京、上海、广州等 13 个全国主要大城市，通过网络调研和面对面访谈的方式共收集有效问卷 9537 份，一对一深度访谈 36 份。本次调查重点研究在就业机会、家庭联系、个人生活以及社会环境等方面影响下，他们在租房选择上呈现哪些变化趋势，为更好的支撑青年人在大城市中的发展提供参考。目目录录一、就业与租住“好房子”.11.事业起步期，围绕着工作的租房选择.12.单位支持可提升新青年的租住体验.23.工作强度、稳定性也会对新青年租房产生影响.4二、消费倾向与租住“好房子”.61.经济能力有限，主动降低租房成本，但在安全、卫生方面不能妥协.62.注重便利，节省时间和精力.73.重视居住体验，“好房子”需要一定的居住品质和专业服务.11三、租住“好房子”与家庭联系.141.新青年独立生活，租金支出控制在可承受范围，多数有储蓄习惯.142.子女“离巢”，父母扶上马，送一程.153.成家“筑巢”，新青年以家庭为单元来考虑，租住“好房子”需要适应家庭生命周期的变化.18四、租住“好房子”与未来的购房预期.191.新青年租房满意度有所提升，对于居住体验、租赁服务、融入城市等方面有更多诉求.202.近八成新青年租客希望未来能够购房，经济能力不足是没有购房计划的主要原因.241一、就业与租住一、就业与租住“好房子好房子”1.事业起步期，围绕着工作的租房选择新青年由于工作和发展来到大城市，租赁住房已经是新青年重要的居住模式。“95 后”“00 后”青年人正处于从学校走向职场，面临独立工作生活的挑战。工作是他们与社会最先建立、较为重要的联系。除了本地人外，大部分新青年由于工作和发展来到大城市，其选择原因包括行业集聚、岗位丰富、收入提升、专业技能发展、公司规范等，大城市给青年人提供了更多机会和更好的发展前景，部分青年人也会跟着就业机会而更换城市。在非本地户籍新青年中，七成会选择租赁住房，支撑他们在流动中过渡期的发展。本地户籍新青年超过七成居住在自有住房中，其中大多会居住在父母产权的住房中，但也有 2 成本地新青年选择租房居住。新落户本地户籍新青年介于两者之间，近六成居住在自有住房中，四成租房居住。图图 1-1 不同户籍不同户籍 95 后后青年人青年人的居住方式的居住方式来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据2“来了这个公司后，公司先让我来总部熟悉一年业务，还没到半年，公司说有这个户口名额，如果要的话就要把关系转过来，转到总公司上班。当时就想有户口也挺不错，毕竟也是总公司未来发展可能更好一点，而且行业机会更多，综合了一下就过来了。”“我学的蜂学专业，只有我们学校有这个专业，这个行业里对口的公司也比较少。大学实习的时候学校有对接单位，就是现在这家，我在这边实习，觉得这家公司很好，而且和我工作理念比较合，所以毕业之后来这边工作了。其实不是说非要去大城市，我完全是因为喜欢这个公司。”八成新青年租房时重视通勤因素，通勤便利是租住“好房子”的基本要求。新青年处在事业起步期，工作是现阶段关注的重心。因此，他们在租房上是围绕着工作来选择的，他们找寻住房时最优先的是看通勤距离，在 8 项因素中位列第一，80.4%的 95 后青年租客认为选择租赁住房时通勤距离很重要。而且他们对于通勤的重要性要高出 29-35 岁、36-45 岁的租客 3.2 个百分点和 11.5 个百分点。图图 1-2 不同年龄段租客在租房时认为本人通勤的重要性不同年龄段租客在租房时认为本人通勤的重要性来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据2.单位支持可提升新青年的租住体验超四成新青年租客获得了所在企业提供的住房支持，包括资金补贴、提供宿舍、对接住房等。有 47.8%的受访 95 后青年人所在企业提供了住房支持，以提供补贴为主，高出其他年龄段至少 14 个百分点。其中，有 42.4%的租客所在企业提供了住房补贴，包括小额的住房补贴、限定一定范围的租房补贴等，结合访谈情况，小额住房补贴一般被视为工资组成的一部分，也有部分企业会提供在公3司 3 公里范围内租房的租房补贴，鼓励员工就近居住；此外，还有 5.4%的95 后青年租客居住在企业提供的低于市场价的房屋。图图 1-3 不同年龄段租客所在企业提供的住房支持不同年龄段租客所在企业提供的住房支持来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据“我们公司规定，如果选择租在公司附近半径 3 公里范围内的房的话，员工会有 1500 元/月的补贴，我去找中介的时候会告诉他们公司的这个要求，他们会很熟悉的推荐房源。”享受不同企业住房支持的新青年租客对于当前住房的满意度有所不同。其中，有补贴的 95 后青年租客相较无补贴的租客在当前住房的满意度上提升十多个百分点，提升较大。图图 1-4 企业是否提供补贴情况下企业是否提供补贴情况下 95 后后青年青年租客的满意度租客的满意度来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据4本次调研中居住在企业提供宿舍中的 95 后青年租客较少，访谈中多位租客表示虽然所在企业提供免费员工宿舍，但没人打扫，卫生条件太差，不会考虑去住企业提供的宿舍，这可能与在我国居住水平的整体提高下新青年对于住房的基本要求的提升有关。“我是一个人来的，刚开始住的是我第一家公司的宿舍，6 人一间还是几个人一间，室内太挤了，也没人打扫，那个卫生条件挺恶劣的，真没法住。然后正好我们公司的同事有在这边住的，我就去看一看，就租这了。”3.工作强度、稳定性也会对新青年租房产生影响工作强度也会对租房的选择产生影响，若工作强度太大，加班频繁，闲暇时间减少，会降低新青年对于住房的需求。从工作日拥有不同闲暇时间的 95 后青年租客来看，有 3 小时内闲暇时间的租客相比拥有 3 小时-6 小时和 6 小时以上闲暇时间租客，对于户型面积和居住品质的要求明显降低，特别是认为居住品质比较重要的租客从 69%降至 59%。在房间内的时间减少和闲暇时间的减少，他们对于租住的房子的要求会降低到只需要一张床、一个睡觉的地方，其他功能可以考虑在工作空间或者公共空间内解决。图图 1-5 不同工作强度下不同工作强度下 95 后后青年人青年人在租房时重视居住品质和面积的比例在租房时重视居住品质和面积的比例来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据5“有时候加班比较晚的话，可能就什么也做不了了，回来可能就会睡觉。一周大概有两天是很晚回来，晚上 10 点到 11 点左右。然后有时候看自己的心情，我有很多时候是不愿意回到我住的地方，我觉得我在公司也挺好的，反正回来也是一个人，在公司也是一个人，更多的偏向于在公司待着。”新青年工作越稳定，越关注租住体验，对租住“好房子”的要求更高。相比工作“1-2 年内稳定”的租客，工作“非常稳定”的 95 后青年租客对住房面积结构、居住品质、周边环境、地段、通勤便利等 5 个方面的重视程度都明显提升，其中在居住体验上提升较大，对于住房面积户型和居住品质提升 10 个百分点，特别是对于周边环境的重视程度提升了 20 个百分点。图图 1-6 不同工作稳定性下不同工作稳定性下 95 后后青年青年人在租房时重视比例人在租房时重视比例来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据6二、消费倾向与租住二、消费倾向与租住“好房子好房子”1.经济能力有限，主动降低租房成本，但在安全、卫生方面不能妥协“95 后”“00 后”青年人刚开始工作，处在积累少、不确定性较大的阶段，他们的经济能力相对有限。这种情况下，大部分新青年会主动降低租房成本，以合租的方式租房，本次受访者中，95 后青年人合租比例最高，为 31%，高于其他年龄段。访谈中选择合租的多位租客表示室友的作息时间、卫生态度等对于合租的居住体验有较大的影响，还是希望能有独立的空间，不过如果有合适的同学、同事等朋友合租也是较好的选择。图图 2-1 不同年龄段租客的合租比例不同年龄段租客的合租比例来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据“有的室友不太讲卫生或者作息不规律，会影响到我，我是一个比较喜欢安静的人，上了一天班比较累，然后你回来再生活作息不一样，很容易起矛盾。”“其实我换来换去，还是最开始的跟朋友一起合租住的相对会舒服一点，一个两室一厅的房子，我跟朋友一起住，我们都是在同一个公司里面上班，作息是一样的，下班之后可以在附近的超市或者是菜市场买些菜，自己回来做饭，这种住的氛围会比较好一点。”在租赁住房的选择上，新青年可以选择忍受短期的低质量生活，对居住需求的不同方面呈现了不同的容忍度：在通勤方面，会考虑拉长通勤时间，同时由于新青年处在事业成长期，对于通勤时间会有接受上限；在选择住房时，新青年对住房面积和周边环境的重要性远低于其他方面，在访谈中被访者们也普遍对住房7面积、装修质量、邻里关系方面，展示出了较高的容忍度，只要不过分差即可。“我们刚来北京的时候，刚参加工作。第一次租房是住在一个城中村的自建楼，因为刚工作嘛，没什么钱，觉得可以凑活。一人 1000 多块钱。后来那个地方就要拆迁，只能搬走。本来开始想是顺着我们公司的那条地铁线，沿那条地铁线走，找地铁附近的小区房子，但是都比较贵，超出预算了。再后来就在手机 APP 上找，看了很多，越找越远。”“通勤一个半小时不能再长，因为如果说通勤时间太长的话，会影响到我正常的作息，人的疲惫度是在一定限度内的，太疲惫了，对工作质量还有生活质量都会有影响。”“邻居我基本上也见不到，所以就没有什么太大的影响。”“跟邻居之间沟通交流比较少，不太考虑邻里氛围方面。”“对于装饰是没有要求的，主要是希望是干净整洁宽敞一点就好了。”而新青年对于安全和卫生的基本要求不会退让。根据访谈结果来看，住房的安全、卫生是基本要求，部分女性青年租客会把安全性放在首要因素考虑，“最重要的应该是安全”；同时卫生状况也是青年租客普遍考虑的因素，多数会置于首要位置。“我最看重的应该是小区的安全，因为我女朋友她是老师，教小孩上课，有很多时候我工作忙，她自己在家的时候，我希望这个小区人口流动不大，安全属性我觉得是第一的。”“搬家是因为我原来那个小区也有蟑螂，在我选择房子的时候，卫生是一个很重要的点。”2.注重便利，节省时间和精力找房更依托网络渠道，超过七成新青年租客依赖线上渠道获取信息。“95后”“00 后”青年人成长过程中伴随着网络普及和移动互联网的高速发展，更愿意依托网络获取信息。与 36-45 岁年龄段相比，线上渠道占比提高，76%的 28 岁以内青年人通过平台网站或 APP 找房，同时，通过微信、微博、豆瓣、小红书等社交网络或 APP 的比例增长较大，相比 36-45 岁租客提高了 19 个百分点。网络的便利化节省了青年人看房、选房、签约时间，部分租客也倾向于通过网络方8式寻找室友或者寻找合租房。同时，也能看到 28 岁以内青年人通过政府或单位的方式对接住房的比例相对更高，这可能与政府或企业针对新青年提供的住房支持政策有关。图图 2-2 不同年龄段租客的选房渠道不同年龄段租客的选房渠道来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据“在找房时，会先在线上筛选对比一下，选好了预约好线下看一眼，房子必须实地看，看完了其他的线上就 OK。”追求居家便利，智能家居不可少。大多数新青年希望通过智能的方式享受便利生活，无论是租房还是居住在自有住房，95 后青年人拥有的智能产品的比例都是最高的，其占比分别为 81%、97%，不过由于租房流动性相对更大，他们拥有的智能物品相对较少。95 后青年人在智能家居产品种类上覆盖更加广泛，拥有的智能产品以家电、影音居多，特别是在遮阳、控制、照明上明显高出其他年龄段。同时也能看到在 95 后青年人近期购买的推荐好物中智能产品、智能终端非常突出，特别是能把青年人从家务劳动中解放出来的设备，如扫地机器人很受青睐。9图图 2-3 不同年龄段租购人群拥有的智能家居产品不同年龄段租购人群拥有的智能家居产品租房人群居住在自有住房的人群来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据图图 2-4 95 后青年后青年租客近期购买后满意的物品或服务租客近期购买后满意的物品或服务来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据10“还没有（智能家居），因为毕竟这不是我买的房子，我置办再多感觉也不是自己的家，所以在租房时，我自己是不会置办太多的，如果以后自己买房了，肯定要装一些游戏机，比如 PS、Xbox，或者扫地机器人，如果养宠物的话可以买一个智能喂水喂食的机器。”新青年偏爱外出休闲活动，希望出行便利、配套齐全。在偏爱的休闲活动上，虽然各个年龄段都偏爱放松休闲类活动，但“95”“00 后”青年人爱好活动更加广泛，更偏爱线下游戏类、娱乐类、沉浸式体验类、文艺演出类活动1。在住房的选择上，地段因素是 95 后青年人第二看重的因素，67%的租客认为地段很重要，特别是周末外出休闲娱乐居多的青年人中有 73%的租客认为地段非常重要。地段不仅是外出时出行便利，也包括周边的配套齐全，特别是商业配套，希望周边是个“热闹，有生活气息的地方”。图图 2-5 不同年龄段人群偏爱的休闲活动不同年龄段人群偏爱的休闲活动来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据1问卷中关于休闲活动的具体分类居家休闲类：看书、影音娱乐、居家打游戏、上网、居家健身、下厨烘焙等；放松休闲类：吃饭、购物、洗浴、撸宠、放松式健身、美容美体 spa、美发美甲等；娱乐类：酒吧、KTV、迪厅；文艺演出类：演唱会、话剧、相声、脱口秀、音乐节、livehouse 等；自然体验类：爬山、逛公园、遛宠物、郊游、露营等；运动体验类：跑步、骑行、球类、射击、冰雪运动、小众运动等；线下游戏类：棋牌、麻将、桌游、线下开黑联机、游戏厅、网吧等；沉浸式体验：剧本杀、密室逃脱、沉浸式剧场、游乐园等；文化体验类：文化艺术展览、游学、手工、摄影；志愿服务类：支教助学、义工、社区服务、法律服务、养老助残等11“因为我工作单位离我家比较近，所以交通站点可能不是很必要，就是如果周末要出门玩的话，要坐地铁之类的公共交通，其他的时候不是很必要。但是我觉得挺重要的一点是周围最好是有商圈或者大型购物中心，让我有时间去购物，去买点东西，同时也是见人，因为有时候自己一个人租房还是比较孤独的，出去商圈里转一转看一看，买点东西也挺好，然后我现在住那个地方刚好离丰台万达广场也不是很远，可能大概 1.5 公里左右的路，我平时经常会去那边买点东西、吃点饭之类的，平时能够找到一个出门、在那一坐、吃点饭的地方。”“地理位置的话，其实我不太坐地铁，主要是它在两个商场中间，比较方便，有的时候临时采购一些东西很方便，希望住房周边的配套设施齐全一些。”“第一是现在想离公司比较近，然后周边的配套也还好，有医院，有超市，有商场，然后交通方面离地铁近一些，然后周边也有医院。”3.重视居住体验，“好房子”需要一定的居住品质和专业服务新青年对于租住的居家品质和居住环境要求更高。除通勤和地段外，28 岁以内青年租客更加重视的是居住品质和周边环境，虽然他们可能还不及 29-35 岁的经济能力，但 28 岁以内青年人在选择租赁住房时，在居住品质和周边环境等因素的重要性得分分别为 3.74、3.38 分，均高于其他年龄段，会更加重视居住体验。图图 2-6 不同年龄段租客选择住房时对于各因素的重视程度不同年龄段租客选择住房时对于各因素的重视程度来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据12新青年选择机构化房源的比例上升。有更多的“95 后”“00 后”青年人愿意选择带有一定服务的机构化租赁住房，为 22.2%，高于 29-35 岁 2.2 个百分点，特别是选择集中式公寓的比例较高，为 14.4%，也高于 29-35 岁 2.9 个百分点。租赁企业提供的日常服务、维修服务能很好地服务青年租客，且部分租客认为机构化住房信息透明，服务专业规范，不需要建立私人关系，在居住上更加省心省事。图图 2-7 不同年龄段租客选择租住类型不同年龄段租客选择租住类型来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据“我觉得公寓的服务可能会更好一点，租住住宅的话是私人跟私人对接，就会带着私人的想法和情感，我不太喜欢这种。就算是中介联系的话，其实你还是间接相当于在跟房东打交道，如果说房东给你什么东西，就好像他需要你回报似的，或者说你把房东什么东西弄坏了，也会有压力。房东，就是这个东西就是他的，有一种寄人篱下的感觉。如果在公寓的话，跟你打交道的那个人，他并不是这个东西的主人，他只是管理者，就是在这管理的。我就有些许这种感觉，会更希望是一种公对公的，没有其他的。我付了钱，然后这个东西我用就行了，也不会想要去认识他，或者是跟他打交道。”“我觉得物业是最重要的，物业我感觉它所代表的是服务。我啥也不会，也不会开暖气，但找管家的话，立马就有人来给你开。水管如果坏了，立马就有人来修，我觉得这个很重要，因为，如果是像我爸那种理工科，他不需要物业，他都自己修，他觉得给人添麻烦，啥都自个弄。我不想麻烦人，但我不会，心有余力不足，我觉得物业是最重要的。”13选择机构化租赁的租客，对居住的各方面要求都更高。除通勤外，居住在集中式或分散式机构化长租房的 95 后青年租客，他们在选择租赁住房时认为住房面积结构、居住品质、地段、周边环境很重要的比例均超过居住其他类型房屋的租客，机构化租赁住房较好的适配对于居住品质和舒适度有更高要求的青年人。图图 2-8 不同租住类型的不同租住类型的 95 后后青年青年租客选择住房时对于各因素的重视程度租客选择住房时对于各因素的重视程度来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据14三、租住三、租住“好房子好房子”与家庭联系与家庭联系1.新青年独立生活，租金支出控制在可承受范围，多数有储蓄习惯在租房支出上，新青年大多会把租金控制在可承受范围内。76.1%的 95 后青年租客租金收入比控制在 30%以内。同时也能看到有超过二成的新青年租金收入比超过 30%，租金压力相对较大，这与他们刚开始工作，收入较低有关。图图 3-1 95 后后青年青年人的租金收入比情况人的租金收入比情况来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据为了独立生活和抗御风险，多数新青年有储蓄习惯。79.1%的 95 后青年人能存在一部分钱，其中 58.7%能存下 3 个月以上工资。图图 3-2 95 后后青年青年人储蓄情况人储蓄情况来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据15“会存一半。因为我不炒股、也不买基金、也不投资，所以我会把钱给我妈妈，每个月我发了工资就给妈妈转 1 万块钱。我是独生子，父母对我是百分之百，我对父母也是百分之百。”2.子女“离巢”，父母扶上马，送一程父母的支持能够在较大程度上帮助青年人平稳度过“离巢”到“筑巢”这个关键时期，包括与父母联系紧密，短期资金支持，资金支持购买住房等。家庭为在外打拼的新青年提供精神港湾和慰藉。问卷调研结果来看，在保持联系的人群中，与家人的联系最为频繁，92.3%的新青年与家人频繁联系，且73.9%的新青年与家人联系排在首位。接受访谈的新青年中，大部分每周至少和父母联系一次，有的每天都会和父母通话，尽管有时只是闲聊和简单的问候，但能舒缓压力，“充充电”，“和爸妈唠唠嗑，心情都变好了”。另一方面，家乡是新青年的“退路”。有的新青年会给自己一个时间期限，“先奋斗，不行就回老家”，父母和家乡让青年人没有后顾之忧。图图 3-3 95 后后青年青年人除工作外保持联系的人群类型人除工作外保持联系的人群类型来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据超过三成新青年获得过父母的资金支持。大多数 95 后青年人在租房时较为独立，不需要父母的资金支持。但同时也能看到，95 后青年人需要父母支持的比例在提升，有 32.6%的新青年有过来自父母的资金支持。95 后青年租客刚开始工作时，个人收入较低、没有经济积累，同时不确定性较高，突发状况多，缺少16抗风险能力，部分新青年父母会提供资金支持，提升他们租住质量。从支持时间上看，父母提供资金支持主要集中在刚毕业的 3 年内，占 35%，特别是毕业后的第一年，占 21%。从访谈中了解到，父母不希望孩子在毕业后因为收入原因降低生活质量或希望孩子住得更加安全放心，会帮助青年人平稳度过这个时期。图图 3-4 不同年龄段租客获得过的上一代资金支持时长不同年龄段租客获得过的上一代资金支持时长来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据在父母的资金支持下每月提高 900 元的租金。来自父母的支持对于刚开始独立生活的青年人来说，能较大程度地提高生活水平、缓解经济压力。对比无父母支持和有父母支持的青年人的租金水平，有父母支持的 95 后青年人在租金上相比无支持的青年人有一定的提高，平均提高 900 元/月的租金，这些支持能帮助青年人租住更好的房子，同时缓解他们的租金压力。17图图 3-5 28 岁以内租客在是否获得资金支持下的租金水平岁以内租客在是否获得资金支持下的租金水平来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据“如果按全年来看的话，我的租金占收入大概 1/3-1/4，占比挺高的，但是我家里会贴给我，其实相当于我现在租金基本上都是家里给。我自己把房租交上去了，他们也会以别的形式再把这个钱补给我，他们补贴的就是和房租的价格差不多，基本上都持平了。”“去大城市刚工作，人生地不熟，为了安全和方便就先租贵点的，慢慢适应后，找到朋友，就可以一起合租便宜点的，我感觉我和身边一些朋友都是这样想的，而且有些家长也会补贴点。”购买住房时父母提供的资金支持很重要。新青年由于工作年限较短、积累有限，大部分无法仅靠个人能力在自己生活的城市买房定居，需要父母支持首付。在购买第一套房时，超过七成的青年人，需要父母亲戚的购房支持，60.7%的已购房新青年需要父母支付一半及以上的首付。同时，41.8%的新青年需要父母帮助支付月供。较 29-35 岁之间的青年人高出 13.6 个百分点。在访谈中发现，大部分青年人对于父母提供首付支持有心理预期，会有计划地和父母一起攒钱。部分未婚的独生子女会直接将工资转给父母，请父母代为理财或储蓄。18图图 3-6 不同年龄段人群在购房时是否需要父母的资金支持不同年龄段人群在购房时是否需要父母的资金支持来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据“我计划近期就要买房了。因为这几年北京的房价没有怎么上涨，我估计今年就要涨了，等快涨之前我想先赶紧买上，但是现在我还是需要攒点钱。而且有父母的支持，我才敢买房，才敢想，要不然想都不敢想，太贵了。首付需要父母大力支持，月供肯定是要自己还的。现在我和家人也在存钱，我一个月能存五六千块钱，我爸还没退休，他还能再攒点钱，我妈退休了，现在我爸妈两个人的生活费都是用我妈的退休金在花销，然后我爸的工资就全部存起来，都攒着给我一起来买房。”3.成家“筑巢”，新青年以家庭为单元来考虑，租住“好房子”需要适应家庭生命周期的变化新青年在这段时间中也逐渐从个人到组建家庭，开启新阶段新生活。“95后”“00 后”正处于一系列人生“大事件”的节点，从离开原生家庭到组建新家庭，需要适应新的家庭角色的变化。本次调研中，有 21.8%的 28 岁以内青年人已经结婚成家，16.2%的 28 岁以内青年人正处在孕育、养育孩子的阶段，有一个孩子或妻子正处在孕期。在家庭生命周期变化下，工作生活节奏也发生较大变化。19（结婚之后）“生活节奏变化很大。我结婚算比较早。大学毕业结婚之后，人际交往变成了以家庭为单位。平均一两个月会邀请 2-4 个朋友来家里玩，都是夫妻或者情侣，也都养狗。比较宅，现在很少会自己单独出去和朋友玩耍。”（有小孩之后）“一个是生活支出变大了，不仅仅是小孩支出，老人要过来照顾孩子，也要花钱。第二个是生活空间开始不够用，有孩子之后换到了两居室，但还是不够，家里突然就被小孩的东西占满了。”家庭生命周期对新青年住房选择有重要影响。在住房决策上，相比未婚租客，已婚 95 后租客群体中，伴侣的占比分别提升了 19 个百分点，开始以家庭为单位进行住房决策。在住房选择偏好上，已婚租客在选择租赁房屋时，家人通勤的重要程度明显高于未婚家庭，提升 30 个百分点，体现了以家庭为整体的住房考虑。图图 3-7 不同婚姻状态的不同婚姻状态的 95 后租购人群在选择住房时的决策人后租购人群在选择住房时的决策人来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据四、租住四、租住“好房子好房子”与未来的购房预期与未来的购房预期58%的 95 后青年人希望留在当前城市，且随着年龄增长，留居意向更高。同时也能够看到，新青年对于未来发展和所在城市具有较大的流动性和不确定性。28 岁以内青年人中，有 39%的青年人希望留在当前城市，但不确定未来能不能留下，36%的 95 后青年人未来预计将离开当前城市。20图图 4-1 不同年龄段人群对于当前所在城市的态度和计划不同年龄段人群对于当前所在城市的态度和计划来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据1.新青年租房满意度有所提升，对于居住体验、租赁服务、融入城市等方面有更多诉求新青年居住体验满意度相对较高。在青年人倾向于追求居住品质和便利度的情况下，他们对于租住的满意度相比其他年龄段都有较大的提升，65.6%的 95后 青年租客对当前的租住较为满意，高出其他年龄段 11、19 个百分点；72.8%的青年租客愿意把当前住房推荐给其他人，同样也高于其他年龄段 4 个百分点。图图 4-2 不同年龄段人群对于租房的满意比例不同年龄段人群对于租房的满意比例来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据21通勤方便、价格合适、居住私密性、质量过关、日常便利、服务及时是新青年对于当前生活状态下租住“好房子”的主要诉求。在访谈中询问到 95 后青年人当前生活状态下的理想住房时，被访者们描述主要围绕以下方面：第一，通勤仍是多数青年人放在首位的因素，但可接受的通勤时间因人而异。第二，居住质量是青年租客提到最多的方面，包括良好的采光、通风、隔音、室内干净、整洁卫生，不要太差，保证基本的居住舒适度。第三，希望拥有独立空间，“不合租，属于自己的私人空间最好多一点”是多位合租受访者提出的主要诉求，同时在独立空间之上希望房间的功能能更加完整。第四，价格合适，“租的起”仍是青年人考虑住房时的关键因素。第五，日常生活便利，“有地方散步，有地方买菜，有地方买药，离车站、地铁也不要太远”，满足基本的生活要求。第六，物业服务及时，提供青年人租房时基本的租期服务和管理服务，能保障基本的安全、卫生和维修及时。以上六个方面概括了青年人对于租赁住房发展的期待。图图 4-3 访谈中访谈中 95 后青年人后青年人对于对于“租住好房子租住好房子”的描述用词的描述用词来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据22“第一个肯定是通勤时间。我当时搬过来主要就是为了上班方便，20 分钟对我来说刚刚好，我理想中的通勤时间是半个小时左右。除了通勤之外，我觉得第二个重要的是价格。还有性价比。如果品质很好的话，即便价格稍微贵一点，只要性价比高，我觉得也是可以接受的。第三个因素，是个人的空间，因为我不太想和人合租，即便是合租的话，我也希望找一个认识的熟人一起。我不想和陌生人合租。尤其是我希望拥有一个自己独立的卫生间，就是属于自己的私人空间最好多一点。”“我就希望好的租赁住房离工作单位不要太远，就是半个小时到 50 分钟之内，这是最好的，然后租金也不要太高太离谱，占到收入的 10-20%差不多。然后房子品质就不要求多好吧，但是隔音要好一点，因为对我真的影响太大了，我需要比较好的睡眠环境。然后其他的话，再一个希望旁边的配套全一点，平时买菜、生病买药，超市这种地方能够有，然后离车站、离地铁站也不要太远。如果满足这些条件的话就很好了。”“首先是卫生，不能有蟑螂，然后需要朝南，有阳光。此外需要独处的空间，之前跟我的同屋室友拜拜，也是因为我想一个人待着，每天上班就很烦了，回到家里不想面对任何人，就想自己在这儿 happy。还有不想房间太小，有一个原因是因为我要锻炼，如果房间太小的话施展不开。”“主要是一个人整租，然后位置离公司 20 分钟的通勤时间这样。我会希望早上是有阳光的，然后装修新一点，不要太破旧。”不同年龄段租客对于租住诉求有所不同，从居住体验到融入社区到全龄友好。在认为未来 5 年以上将租房居住的租客中，28 岁以内青年租客对于居住体验诉求最为强烈，认为室内设施设备装修水平提升、更加丰富个性化的户型选择、租期内稳定居住以及合理的押金退还的租客，分别占 60%、53%、52%；29-35 岁租客注重租赁服务和育儿环境，在租期内稳定居住以及合理的押金退还、租赁服务、育儿友好方面会更加关注，分别占 70%、52%、18%；36-45 岁租客会更加重视租赁服务、上学权益、融入社区、老年友好等方面。不同阶段对于租赁住房诉求重点有所不同，能满足全生命周期的住房需求才是好的租赁住房和好的租赁市场。24图图 4-4 不同年龄租客对于住房租赁体验改善的期望不同年龄租客对于住房租赁体验改善的期望来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据2.近八成新青年租客希望未来能够购房，经济能力不足是没有购房计划的主要原因超过八成新青年尚未购房。正在租房的 28 岁以内青年人中有超过八成未购房，将近二成已购房，其中 13%的青年人在老家或其他城市已购房，4%的青年人在当地已购房，对比其他年龄段未购房比例更高。而 36 岁以上租房人群中有将近 1/4 已在当地购房，可能由于子女上学、住不下、暂无法入住等原因在租房居住。图图 4-5 不同年龄段人群购房不同年龄段人群购房情况情况25来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据近八成新青年租客希望未来能够购房，期待能在当前城市安家。未在当前城市购房、正在租房 95 后青年人中，有 32.2%的在 3 年内有本地购房计划，48.6%的青年人有想法，但没有明确购房时间，还有 19.2%的青年人无计划购房。相比其他年龄段，由于积蓄不足，没有购房计划的租客占比更高。图图 4-6 未在当前城市购房、正在租房不同年龄段人群的购房计划未在当前城市购房、正在租房不同年龄段人群的购房计划来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据稳定居住是新青年购房的主要动力。当前 95 后青年人购房需求主要出于居住需求考虑，极少出于资产需求。在居住需求方面，居住稳定需求（66.9%）、成家分户需求（23.2%）、教育需求（14.8%）是购房的主要动力。特别是结婚以后出于子女教育的购房需求明显增长，由 8.4%提升到 40.0%。28 岁以内青年人在居住稳定需求和成家分户需求等刚性购房需求上高于其他年龄段。他们预计在购房时的住房贷款中，可接受的月还款额占家庭收入的比例绝大部分在 50%以下，且超过六成可接受的月还款额占家庭收入的比例在 30%以内。26图图 4-7 不同年龄段人群的购房原因不同年龄段人群的购房原因来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据经济能力不足是新青年暂时没有购房计划的主要原因。在没有购房计划的“95 后”“00 后”青年人中，首付资金不够、月供压力大是最主要的原因，分别占64.6%、62.3%，其次，有 37.3%的青年人认为租房能满足现阶段需求，有 28.3%的青年人对房地产市场不看好。其中有购房想法，但没有明确购房计划的青年人中因为经济原因的比例更高，首付资金不够和月供压力大的原因分别占比 70.1%、66.6%；在不打算购房的青年人中，虽然经济能力仍占主要原因，但在不购房原因上目前没有资格（34.9%）和租房能满足现阶段需要（39%）的原因更加突出。图图 4-8 不同年龄段人群没有购房计划的原因不同年龄段人群没有购房计划的原因来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院联合调研数据27“我不是没有买房的需求，是没有钱。如果要是钱可以支持的话，是可以买的。其实也很矛盾，我会比较挑剔，会想要一个好的，现在如果在北京买房，家里努力下是可以有选择的，但是选不到好的，或者说，我是觉得花那么多钱买一个，没有必要，我觉得需要考虑性价比。如果买房的话，你不仅掏空了钱包，还要继续节衣缩食，我觉得对生活相当有影响，我不愿意为此影响自己的生活。”青年是社会经济发展的生力军，在事业和家庭发展初期，租赁住房是青年解决居住问题的主要途径。新一代青年人在租赁住房的选择偏好上除了与就业密切相关之外，不同行业、家庭状况、代际支持与传承等对他们的选择也产生了较大影响，这成为未来租赁“好房子”多元化发展值得关注的新动向，也是城市营造更加友好的租住环境、吸引人才的关键。

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专题报告年中国办公楼租户调查世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查中国企业景气指数（左轴）外商直接投资信心指数（右轴）受访企业预期年营收增长，该比例较去年大幅提升个百分点。年中国办公楼租户调查世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查年年年年万平方米受访企业占比净吸纳量（右轴）计划增加办公面积的企业（左轴）年中国办公楼租户调查世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查专业服务科技互联网金融业医药及生命科学制造业房地产建筑零售贸易年年年世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查增长不变减少大幅增长（以上）适度增长（）小幅增长（以内）保持不变小幅减少（以内）适度减少（）大幅减少（以上）受访企业占比过去三年（年）未来三年（年）过去三年：未来三年：世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查企业房地产策略整体占比按企业租金成本规划分类（房地产租金成本占比整体运营成本）增加保持不变减少对现有面积进行扩租升级至品质更高的楼宇根据市场状况的变化重新谈判现有租约区位搬迁整合到更少的办公地点行使租约到期或缩减权布局更多的办公地点（）转租多余面积扩租和品质升级在企业未来的房地产策略中位居前二，但总体上呈现分化态势。房地产租金规划直接影响企业对未来房地产策略的选择。计划增加租金成本占比的企业具有强劲的扩租和升级意愿。而作为其中的典型代表，金融、专业服务和高端零售租户预计将继续在核心商务区保持活跃。在计划降低租金成本占比的企业中，就现有租约进行重新谈判、行使租约到期或缩减权、办公室整合和区位搬迁是被租户较多选择的房地产策略。我们认为，当前大部分城市的新兴商务区建设将为成本敏感的科技互联网、制造业租户提供充裕的选项。的受访企业在保持未来三年房地产租金成本占比基本不变的前提下，房地产策略因行业特性和业务预期的不同而有所分化。总体而言，医药、专业服务、科技互联网等行业租户更倾向于扩租升级，而交运仓储、制造业等行业租户则希望通过重整租约、搬迁等策略有效控制未来房地产租金支出的增长。世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查计划增加的受访企业占比固定工位共享工位中国内地亚太区美洲欧洲，中东和非洲特大型租户大型租户中小型租户世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查没有充足的隔音空间没有充足的小型会议室大型会议空间未得到充分使用没有充足的协作空间或小组项目空间空间设计难以轻松配置成不同用途缺乏更多的健康配套设施如健身房难以满足标准世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查由于员工个人偏好不同，很难鼓励他们使用不同类型的空间办公室出勤率难以预测非指定办公桌不适用于当前工作模式没有充足预算进行办公场所改造缺乏统一的办公场所策略世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查门禁卡目测网络分析办公桌预约 空间占用传感器楼层出入口传感器大致数据情况可观察员工办公习惯和模式成本较低全部办公区域内精准的数据楼层内精准人流测算成本较低长期监测较难可了解业务繁忙程度实时数据用来即时优化空间和预约系统实时的数据反馈可追踪历史数据数据和信息安全成本较高投入和产出平衡使用率规划案例分析预测流动性计划 空置率报告成本报告其他（如资本优化）受访企业占比世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查注重员工健康采用本地供应商或进行可持续采购资源利用或减少浪费计划可再生能源利用租用绿色认证楼宇在租赁尽职调查中涵盖绿色要素污染减排计划进行能源审计设定零碳目标受访企业占比（左轴）（左轴）同比提升百分点（右轴）世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查在租金相近的情况下，有意愿搬迁至该类办公楼中有意愿为搬迁至该类办公楼并支付租金溢价认为其他建筑属性如区位、设施更重要，但偏好绿色楼宇不确定 不关注可以考虑不愿意尚不确定世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查已设置零碳目标计划 考虑中考虑但较难实施未在考虑中 不确定有意愿为搬迁至绿色认证楼宇支付租金溢价的租户占比有意愿对所在楼宇业主进行升级和绿色改造而支出一定的费用的租户占比金融专业服务医药及生命科学零售贸易科技互联网房地产建筑制造业有意愿为搬迁至绿色认证楼宇支付租金溢价的租户占比有意愿对所在楼宇业主进行升级和绿色改造而支出一定的费用的租户占比世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查业主同意租赁期内维持楼宇评级认证业主对碳排放数据的披露与业主在租期内就环境改善目标达成共识要求业主实施全方位循环利用系统在楼宇中使用可再生能源共享有关能源、水和废物排放的数据要求业主制定管理和消除有害物质的措施使用可持续环保材料进行装修世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查世邦魏理仕研究部年中国办公楼租户调查

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激荡15年中国住房租赁业品牌发展回顾与展望 图：摄图网CONTENTS一、历史篇：十五年行业事件回溯趋势篇：住房租赁业品牌展望二、发展篇：品牌因素及类型变化三、图：摄图网PART ONE历史篇：十五年行业事件回溯2015-2019年快速发展期政策明确建立“租购并举”的住房制度，民营租赁市场快速发展。运营商和开发商全面进入，集中式长租公寓大量出现。2020年至今深度调整期2020年至今政策进入调整期，保障性租赁住房走上历史舞台。地方国企踊跃入局，大型租赁社区相继入市，推动租赁住房市场规范健康发展。中国住房租赁业进程：高质量发展期来临 自2008年至今，中国住房租赁业历经15年变迁，进入高质量发展阶段。图：摄图网 2008年健全城市廉租房制度，金融危机之后，棚改开始向全国推广。2008-2014年探索引入期2014年之前，政策以廉租房和公租房以重点，市场发展缓慢。少量运营商，探索改良传统租赁住房产品，分散式长租公寓应运而生。2015年国务院办公厅关于加快发展生活性服务业促进消费结构升级的指导意见首次点名“积极发展客栈民宿、短租公寓、长租公寓等细分业态”。2020年中央经济工作会议首次提出“要高度重视保 障 性 租 赁 住 房 建设”。2010年住建部等7部门提出关于加快发展公共租 赁 住 房 的 指 导 意见，公租房正式进入保障房体系。2013年住 建 部 等 3 部 门 发 布关于公共租赁住房和廉租住房并轨运行的通知，将廉租房统一纳入公租房管理。2016年国务院出台关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见，“以建立购租并举的住房制度为主要方向，健全以市场配置为主、政府提供基本保障的住房租赁体系”。2021年国务院印发关于加快发展保障性租赁住房的意见，首次在国家层面明确了我国住房保障体系的顶层设计，强调加快建设保障性租赁住房。2008-20112012-20162017-2018分散式品牌兴起 2008年，随着北京奥运会的举办，服务式公寓快速发展；同时，万科和住建部合作开发投资了廉租房广州万汇楼，试水租赁；2009年，魔方公寓首家门店戴家岗店在南京开业；2010年起，国内陆续出现了自如、优客逸家等一批公寓品牌。融资高峰期，创业系快速发展 2014 年底雷军投资 You ，同期乐乎、安歆等品牌公寓快速崛起；品牌公寓依靠融资高价包租快速扩张规模再融资的方式快速扩张。十五年住房租赁业回溯：多元化竞争涌现2018-20192020-2023国企系踊跃入局 2020年至今政策上以保障性租赁住房为抓手解决住房租赁市场结构性问题。城方、东南青年汇、宁巢、珠江租赁等地方国企迅速布局住房租赁市场。房企系大量布局 招商壹间、万科泊寓、龙湖冠寓、金地草莓社区、旭辉瓴寓等 TOP30 的房企，超三分之一都已布局长租公寓。租金贷暴雷，品牌出清 2018年政府报告提出“建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”；租金贷暴雷，包括蛋壳在内的一大批长租公寓品牌退场；2019年底，中央经济工作会议重申要“大力发展租赁市场”。图：摄图网品牌发展特点：头部优势凸显，集中度提升品牌数量品牌指数 2016年至2022年底，监测的的住房租赁品牌从112家增长至396家，品牌数量稳步提升。2016-2022年，住房租赁品牌指数呈现下滑趋势，从75.19下降到22.35。这主要是由于创业系、房企系和国企系对住房租赁领域布局频繁，新生长租公寓品牌不断诞生，且多集中于品牌指数尾部。相较于2016-2019年住房租赁品牌指数的下降态势，由于行业洗牌，大量尾部品牌出局，导致2020年品牌指数短暂上涨后继续下降。数据来源：迈点研究院11210914418919730439675.1972.0666.30 51.05 60.72 44.87 22.35 050100150200250300350400450010203040506070802016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2016-2022年住房租赁品牌指数监测品牌数量品牌指数、产品业态升级：单一载体到大型化、集中化 为应对市场挑战，品牌产品线日趋丰富，越来越多的市场化房源正转为保障性租赁住房，期待通过“纳保”获得进入REITs市场资质。产品业态多样化随着租赁群体基数的扩大，客群需求多元化、个性化，出现越来越多的细分产品，品牌产品线日趋丰富。20222023租赁产品大型化、集中化保障性租赁住房基础制度和支持政策的确立，促使越来越多人才公寓、大型租赁社区、蓝领公寓、白领公寓产品积极纳保，大型租赁社区成为主流。服务式公寓拓展迅速新一线城市疫后需求增加，客户需求高端化，品牌积极拓展和布局服务式公寓市场。20082019租赁社区入市伴随租赁及集体用地供给不断增多，大量大型租赁社区项目建成入市。20202021蓝领公寓、人才公寓快速发展政策鼓励支持企业员工宿舍发展，各大城市人才公寓扶持政策持续加码，吸引大量品牌布局蓝领公寓和人才公寓。白领公寓萌芽人才的流动导致白领人群在城市中面临租房问题，白领公寓的出现为求职就业人群提供了新的住宿选择。图：摄图网PART TWO发展篇：品牌因素及类型变化投资环境：由热转冷，市场进入整合期 2012-2015年融资高峰期，住房租赁业整体市场投资金额和数量持续增长；2017年开始整体投资数量下降，但整体投资金额加速增长，这主要是由于房企入局，整体产业进入高速成长期，于2019年达到峰值125.61亿元；2020-2022年，在疫情影响、需求下降、投资趋于冷静的背景下，住房租赁领域投资降温明显。2022年我国住房租赁业投资数量已降至5笔。数据来源：IT桔子，迈点研究院整理573261434334182450204060801001201402012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2012-2022年中国住房租赁投资金额及数量投资金额（亿元）投资数量（笔）租住因素：流动人口增长带动市场需要 租赁住房的主要客群为学生外地务工人员。随着国内疫情反复，2021年国内流动人口出现明显增长达3.85亿人，同比2020年增长885万人，有望提升住房租赁市场整体需求。最主要需求用户仍是国内大学毕业生。2023年，全国高校毕业生人数首次突破1100万人，达到1185万人。随着大学毕业生数量持续增长，相对自由的环境和满足年轻客群需求的长租公寓将是大学毕业生的主流选择之一。数据来源：国家统计局、教育部，迈点研究院整理2.452.442.412.363.763.852.477.657.958.28.348.749.0910.7611.85024681012142016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2016-2023年中国流动人口数量和大学生毕业人数统计流动人口（亿人）大学生毕业人数（百万人）市场规模：头部效应形成，增速进入调整期 随着国内整体租房需求持续增长，2017-2022年我国长租公寓整体规模表现为持续上升态势，整体增速较高，于2021年达到峰值。2021年，我国长租公寓市场规模达17948亿元，同比2020年增长16.39%。而2020年因疫情影响，经济景气度低，投融资和客群需求整体下降，长租公寓市场规模下降。由于高昂的置业成本、年轻一代晚婚趋势、城市化率及城市人口增加等因素的驱动，2022年中国租赁公寓市场的规模达到1.75万亿元。数据来源：弗若斯特沙利文，迈点研究院整理123751407416068154211794817521-0.1-0.0500.050.10.150.2020004000600080001000012000140001600018000200002017年2018年2019年2020年2021年2022年2017-2022年中国住房租赁市场规模及增速市场规模（亿元）增速（%）年份迈点住房租赁品牌监测范围品牌监测数量2015年2类，青年公寓、服务式公寓702016年4类，青年公寓、集中式长租公寓、分散式长租公寓、服务式公寓 1122017年3类，集中式长租公寓、分散式长租公寓、服务式公寓 1092018年3类，集中式长租公寓、分散式长租公寓、服务式公寓1442019年3类，集中式长租公寓、分散式长租公寓、服务式公寓1892020年3类，集中式长租公寓、分散式长租公寓、服务式公寓1972021年2类，集中式长租公寓、分散式长租公寓3042022年2类，集中式长租公寓、分散式长租公寓3962023年5月2类，集中式长租公寓、分散式长租公寓417品牌成长：类型逐步丰富，矩阵持续完善 住房租赁品牌数量在发展中持续增加，9年间迈点住房租赁监测品牌数量从70个跃升到417个。品牌的高速发展与品牌化、规模化趋势发展密不可分。住房租赁客群对居住品质有着极高的要求，打造一个拥有优质服务的住房租赁品牌才能满足年轻人的需求。细分研究：集中式产品渐成中流砥柱市场规模持续攀升，集中式长租公寓渐成租住市场主流 指数变化：2016-2019年，房企系和创业系新生集中式长租公寓品牌不断诞生，且多集中于品牌指数尾部，导致集中式长租公寓品牌指数短暂上升后下滑；2020-2021年，房企系和创业系品牌运营能力普遍提升，品牌知名度和成熟度上升，加之尾部品牌陆续出局，整体品牌指数止跌反弹；2022年，地方国企系加速入局集中式长租公寓市场，品牌指数再次下跌。市场表现：由于住房租赁市场的政策支持力度逐步加大，行业规范不断加强，集中式长租公寓凭借产权集中、标准化运营和管理等优势，市场规模快速增长，日渐成为行业发展的主流趋势。数据来源：迈点研究院 数据来源：共研网，迈点研究院整理0102030405060702016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2016-2022年集中式长租公寓品牌指数集中式长租公寓品牌指数0204060801001201401601802002016年2017年2018年2019年2020年2021年2016-2021年集中式长租公寓房源数量集中式长租公寓房源数量（万间）细分研究：分散式模式加速优胜劣汰野蛮扩张后分散式长租公寓回归理性，寡头效应突出 指数变化：2016年-2018年，新生二房东品牌层出不穷，分散式长租公寓品牌指数处于下滑趋势。2019-2021年，大量分散式长租公寓屡次遭遇暴雷而出局。行业逐渐回归理性，分散式公寓运营商放慢扩张步伐，市场逐步规范，品牌整体指数上扬。2022年，分散式长租公寓市场受到保租房等集中式长租公寓品牌的冲击，影响力式微。市场表现：2016-2018年，受到资本的影响，分散式长租公寓市场规模快速扩张。2020年起，面对行业暴雷，部分融资能力强的头部企业趁机抢占市场份额，收并购事件明显增加，发力托管业务等，市场规模进一步扩大。数据来源：迈点研究院 数据来源：共研网，迈点研究院整理01020304050602016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2016-2022年分散式长租公寓品牌指数分散式长租公寓品牌指数051015202530354045502016年2017年2018年2019年2020年2021年2016-2021年分散式长租公寓房源数量分散式长租公寓房源数量（万间）PART THREE趋势篇：住房租赁业品牌展望宏观判断：政策 金融 技术 人口保障政策环境政策着重稳增长，重点盘活存量资产，区域产业扩张，全力保障租赁市场发展。金融环境金融创新加速推出，资产退出成为热门话题，行业进入资产管理时代。社会环境后疫情时代，人口流动性带来租赁需求的回暖，更多青年人关注保租房。技术环境AI的快速发展与运用，数智化趋势不可避免。图：摄图网微观发展：运营 产品 人才 客群服务 产品纳保进程加快，保租房是行业未来布局趋势之一。运营轻重双模式，将成为接下来行业的发展主流。客群新市民、青年人是租赁基本盘，社交需求占主导地位。人才人才竞争加剧，中高端公寓人才主要聚焦在一线及新一线城市，特别是成都、杭州等城市。品牌走向：主题化&属性化&产品化 不同类型的住房租赁品牌发展趋势：品牌集中度提升，品牌化、规模化、多产品线布局趋势不可避免。细分主题品牌发展趋势：大型租赁社区成为主流。细分属性品牌发展趋势：房企系企业规模依旧占据大头，国企系企业规模扩张迅速。图：摄图网

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激荡15年中国住房租赁业品牌发展回顾与展望 图：摄图网CONTENTS一、历史篇：十五年行业事件回溯趋势篇：住房租赁业品牌展望二、发展篇：品牌因素及类型变化三、图：摄图网PART ONE历史篇：十五年行业事件回溯2015-2019年快速发展期政策明确建立“租购并举”的住房制度，民营租赁市场快速发展。运营商和开发商全面进入，集中式长租公寓大量出现。2020年至今深度调整期2020年至今政策进入调整期，保障性租赁住房走上历史舞台。地方国企踊跃入局，大型租赁社区相继入市，推动租赁住房市场规范健康发展。中国住房租赁业进程：高质量发展期来临 自2008年至今，中国住房租赁业历经15年变迁，进入高质量发展阶段。图：摄图网 2008年健全城市廉租房制度，金融危机之后，棚改开始向全国推广。2008-2014年探索引入期2014年之前，政策以廉租房和公租房以重点，市场发展缓慢。少量运营商，探索改良传统租赁住房产品，分散式长租公寓应运而生。2015年国务院办公厅关于加快发展生活性服务业促进消费结构升级的指导意见首次点名“积极发展客栈民宿、短租公寓、长租公寓等细分业态”。2020年中央经济工作会议首次提出“要高度重视保 障 性 租 赁 住 房 建设”。2010年住建部等7部门提出关于加快发展公共租 赁 住 房 的 指 导 意见，公租房正式进入保障房体系。2013年住 建 部 等 3 部 门 发 布关于公共租赁住房和廉租住房并轨运行的通知，将廉租房统一纳入公租房管理。2016年国务院出台关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见，“以建立购租并举的住房制度为主要方向，健全以市场配置为主、政府提供基本保障的住房租赁体系”。2021年国务院印发关于加快发展保障性租赁住房的意见，首次在国家层面明确了我国住房保障体系的顶层设计，强调加快建设保障性租赁住房。2008-20112012-20162017-2018分散式品牌兴起 2008年，随着北京奥运会的举办，服务式公寓快速发展；同时，万科和住建部合作开发投资了廉租房广州万汇楼，试水租赁；2009年，魔方公寓首家门店戴家岗店在南京开业；2010年起，国内陆续出现了自如、优客逸家等一批公寓品牌。融资高峰期，创业系快速发展 2014 年底雷军投资 You ，同期乐乎、安歆等品牌公寓快速崛起；品牌公寓依靠融资高价包租快速扩张规模再融资的方式快速扩张。十五年住房租赁业回溯：多元化竞争涌现2018-20192020-2023国企系踊跃入局 2020年至今政策上以保障性租赁住房为抓手解决住房租赁市场结构性问题。城方、东南青年汇、宁巢、珠江租赁等地方国企迅速布局住房租赁市场。房企系大量布局 招商壹间、万科泊寓、龙湖冠寓、金地草莓社区、旭辉瓴寓等 TOP30 的房企，超三分之一都已布局长租公寓。租金贷暴雷，品牌出清 2018年政府报告提出“建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”；租金贷暴雷，包括蛋壳在内的一大批长租公寓品牌退场；2019年底，中央经济工作会议重申要“大力发展租赁市场”。图：摄图网品牌发展特点：头部优势凸显，集中度提升品牌数量品牌指数 2016年至2022年底，监测的的住房租赁品牌从112家增长至396家，品牌数量稳步提升。2016-2022年，住房租赁品牌指数呈现下滑趋势，从75.19下降到22.35。这主要是由于创业系、房企系和国企系对住房租赁领域布局频繁，新生长租公寓品牌不断诞生，且多集中于品牌指数尾部。相较于2016-2019年住房租赁品牌指数的下降态势，由于行业洗牌，大量尾部品牌出局，导致2020年品牌指数短暂上涨后继续下降。数据来源：迈点研究院11210914418919730439675.1972.0666.30 51.05 60.72 44.87 22.35 050100150200250300350400450010203040506070802016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2016-2022年住房租赁品牌指数监测品牌数量品牌指数、产品业态升级：单一载体到大型化、集中化 为应对市场挑战，品牌产品线日趋丰富，越来越多的市场化房源正转为保障性租赁住房，期待通过“纳保”获得进入REITs市场资质。产品业态多样化随着租赁群体基数的扩大，客群需求多元化、个性化，出现越来越多的细分产品，品牌产品线日趋丰富。20222023租赁产品大型化、集中化保障性租赁住房基础制度和支持政策的确立，促使越来越多人才公寓、大型租赁社区、蓝领公寓、白领公寓产品积极纳保，大型租赁社区成为主流。服务式公寓拓展迅速新一线城市疫后需求增加，客户需求高端化，品牌积极拓展和布局服务式公寓市场。20082019租赁社区入市伴随租赁及集体用地供给不断增多，大量大型租赁社区项目建成入市。20202021蓝领公寓、人才公寓快速发展政策鼓励支持企业员工宿舍发展，各大城市人才公寓扶持政策持续加码，吸引大量品牌布局蓝领公寓和人才公寓。白领公寓萌芽人才的流动导致白领人群在城市中面临租房问题，白领公寓的出现为求职就业人群提供了新的住宿选择。图：摄图网PART TWO发展篇：品牌因素及类型变化投资环境：由热转冷，市场进入整合期 2012-2015年融资高峰期，住房租赁业整体市场投资金额和数量持续增长；2017年开始整体投资数量下降，但整体投资金额加速增长，这主要是由于房企入局，整体产业进入高速成长期，于2019年达到峰值125.61亿元；2020-2022年，在疫情影响、需求下降、投资趋于冷静的背景下，住房租赁领域投资降温明显。2022年我国住房租赁业投资数量已降至5笔。数据来源：IT桔子，迈点研究院整理573261434334182450204060801001201402012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2012-2022年中国住房租赁投资金额及数量投资金额（亿元）投资数量（笔）租住因素：流动人口增长带动市场需要 租赁住房的主要客群为学生外地务工人员。随着国内疫情反复，2021年国内流动人口出现明显增长达3.85亿人，同比2020年增长885万人，有望提升住房租赁市场整体需求。最主要需求用户仍是国内大学毕业生。2023年，全国高校毕业生人数首次突破1100万人，达到1185万人。随着大学毕业生数量持续增长，相对自由的环境和满足年轻客群需求的长租公寓将是大学毕业生的主流选择之一。数据来源：国家统计局、教育部，迈点研究院整理2.452.442.412.363.763.852.477.657.958.28.348.749.0910.7611.85024681012142016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2016-2023年中国流动人口数量和大学生毕业人数统计流动人口（亿人）大学生毕业人数（百万人）市场规模：头部效应形成，增速进入调整期 随着国内整体租房需求持续增长，2017-2022年我国长租公寓整体规模表现为持续上升态势，整体增速较高，于2021年达到峰值。2021年，我国长租公寓市场规模达17948亿元，同比2020年增长16.39%。而2020年因疫情影响，经济景气度低，投融资和客群需求整体下降，长租公寓市场规模下降。由于高昂的置业成本、年轻一代晚婚趋势、城市化率及城市人口增加等因素的驱动，2022年中国租赁公寓市场的规模达到1.75万亿元。数据来源：弗若斯特沙利文，迈点研究院整理123751407416068154211794817521-0.1-0.0500.050.10.150.2020004000600080001000012000140001600018000200002017年2018年2019年2020年2021年2022年2017-2022年中国住房租赁市场规模及增速市场规模（亿元）增速（%）年份迈点住房租赁品牌监测范围品牌监测数量2015年2类，青年公寓、服务式公寓702016年4类，青年公寓、集中式长租公寓、分散式长租公寓、服务式公寓 1122017年3类，集中式长租公寓、分散式长租公寓、服务式公寓 1092018年3类，集中式长租公寓、分散式长租公寓、服务式公寓1442019年3类，集中式长租公寓、分散式长租公寓、服务式公寓1892020年3类，集中式长租公寓、分散式长租公寓、服务式公寓1972021年2类，集中式长租公寓、分散式长租公寓3042022年2类，集中式长租公寓、分散式长租公寓3962023年5月2类，集中式长租公寓、分散式长租公寓417品牌成长：类型逐步丰富，矩阵持续完善 住房租赁品牌数量在发展中持续增加，9年间迈点住房租赁监测品牌数量从70个跃升到417个。品牌的高速发展与品牌化、规模化趋势发展密不可分。住房租赁客群对居住品质有着极高的要求，打造一个拥有优质服务的住房租赁品牌才能满足年轻人的需求。细分研究：集中式产品渐成中流砥柱市场规模持续攀升，集中式长租公寓渐成租住市场主流 指数变化：2016-2019年，房企系和创业系新生集中式长租公寓品牌不断诞生，且多集中于品牌指数尾部，导致集中式长租公寓品牌指数短暂上升后下滑；2020-2021年，房企系和创业系品牌运营能力普遍提升，品牌知名度和成熟度上升，加之尾部品牌陆续出局，整体品牌指数止跌反弹；2022年，地方国企系加速入局集中式长租公寓市场，品牌指数再次下跌。市场表现：由于住房租赁市场的政策支持力度逐步加大，行业规范不断加强，集中式长租公寓凭借产权集中、标准化运营和管理等优势，市场规模快速增长，日渐成为行业发展的主流趋势。数据来源：迈点研究院 数据来源：共研网，迈点研究院整理0102030405060702016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2016-2022年集中式长租公寓品牌指数集中式长租公寓品牌指数0204060801001201401601802002016年2017年2018年2019年2020年2021年2016-2021年集中式长租公寓房源数量集中式长租公寓房源数量（万间）细分研究：分散式模式加速优胜劣汰野蛮扩张后分散式长租公寓回归理性，寡头效应突出 指数变化：2016年-2018年，新生二房东品牌层出不穷，分散式长租公寓品牌指数处于下滑趋势。2019-2021年，大量分散式长租公寓屡次遭遇暴雷而出局。行业逐渐回归理性，分散式公寓运营商放慢扩张步伐，市场逐步规范，品牌整体指数上扬。2022年，分散式长租公寓市场受到保租房等集中式长租公寓品牌的冲击，影响力式微。市场表现：2016-2018年，受到资本的影响，分散式长租公寓市场规模快速扩张。2020年起，面对行业暴雷，部分融资能力强的头部企业趁机抢占市场份额，收并购事件明显增加，发力托管业务等，市场规模进一步扩大。数据来源：迈点研究院 数据来源：共研网，迈点研究院整理01020304050602016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2016-2022年分散式长租公寓品牌指数分散式长租公寓品牌指数051015202530354045502016年2017年2018年2019年2020年2021年2016-2021年分散式长租公寓房源数量分散式长租公寓房源数量（万间）PART THREE趋势篇：住房租赁业品牌展望宏观判断：政策 金融 技术 人口保障政策环境政策着重稳增长，重点盘活存量资产，区域产业扩张，全力保障租赁市场发展。金融环境金融创新加速推出，资产退出成为热门话题，行业进入资产管理时代。社会环境后疫情时代，人口流动性带来租赁需求的回暖，更多青年人关注保租房。技术环境AI的快速发展与运用，数智化趋势不可避免。图：摄图网微观发展：运营 产品 人才 客群服务 产品纳保进程加快，保租房是行业未来布局趋势之一。运营轻重双模式，将成为接下来行业的发展主流。客群新市民、青年人是租赁基本盘，社交需求占主导地位。人才人才竞争加剧，中高端公寓人才主要聚焦在一线及新一线城市，特别是成都、杭州等城市。品牌走向：主题化&属性化&产品化 不同类型的住房租赁品牌发展趋势：品牌集中度提升，品牌化、规模化、多产品线布局趋势不可避免。细分主题品牌发展趋势：大型租赁社区成为主流。细分属性品牌发展趋势：房企系企业规模依旧占据大头，国企系企业规模扩张迅速。图：摄图网 图：摄图网“迈点研究院”公众号“迈点空间租赁”公众号“迈点”公众号

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引言住房租赁是解决大城市住房问题的重要方式，是当前住房制度的改革突破口，是新型城镇化和城乡融合发展的重点任务。自 2015 年底国家首次提出“租购并举”以来，在政府政策引导下，我国住房租赁市场发展迅速，监管和培育并行，推动城市快速补齐住房租赁市场短板。郑州作为河南省省会城市，也是河南省唯一的人口净流入的省辖市，七普数据显示十年间郑州市净流入人口 354 万1。长期的人口净流入使得郑州的住房租赁市场有着较强的需求支撑，因此，形成稳定有序的住房租赁市场意义重大。2017 年，郑州开展住房租赁工作试点，住房租赁发展作为“租购并举”住房制度的重要落实举措，为解决住房租购不平衡不充分矛盾等方面发挥了重要作用。十三五期间，郑州市租赁试点工作稳步推进，租购并举初见成效。郑州市住房发展“十四五”规划中提出，要规范住房租赁市场发展，切实解决好新市民住房的突出问题，强化保障，以发展保障性租赁住房为重点，健全住房保障体系；调整结构，筹集 40 万套（间）保租房、人才公寓，筹集发展市场化租赁住房 10 万套（间）。由于我国住房租赁市场整体起步较晚，市场成熟度仍不高，市场的供应主要以个人房东为主，专业的租赁机构占比仍较低。且城市的租赁合同备案率低，因此长期以来针对城市的住房租赁市场的体量规模、供给侧和需求侧的特征研究较为缺乏。为此，贝壳研究院郑州分院通过专家访谈、问卷调查等多种方式对郑州住房租赁市场开展研究。研究显示，截至 2025 年，郑州住房租赁市场将保持增长，GMV 预计可达到约 270 亿元。同时，此次研究通过近 5 年贝壳平台成交数据分析，深度剖析了郑州住房租赁市场的供1河南监管局：河南省流动人口情况http:/ 1827 份。通过调研数据，我们发现郑州居民的住房选择高度依赖网络获取信息、租客租金可负担程度较高等。当然郑州住房租赁市场还面临一些问题，主要是由于住房租赁市场机构化率较低、行业发展不成熟导致市场供需结构性错配，且存在许多市场乱象和不规范的问题，不利于住房租赁消费向长期性、稳定性发展。针对这一问题，我们提出了相应的发展建议，如推进郑州互联网平台的真房源监管、推动出台郑州住房租赁立法，促进郑州住房租赁机构化发展，提升租房居住品质，为高校毕业生提供租房支持（如贝壳郑州开展的毕业季租房佣金 6 折活动），保障郑州市人才安居等，以期共同推动构建稳定有序的住房租赁市场。目录目录PART1：城市特征篇.1（一）市场规模：预计 2025 年 GMV 将达 270 亿元.1（二）市场特征：城市租金对租客友好，小户型房源供不应求.31.租金走势：年度租金水平稳中有降，月度周期性变化特征显著.32.租金收益率：租金下降成为租金收益率收益逐年降低的主要原因.53.市场供需：市场总量均衡，存在结构性供需错配.6（三）租客特征：家庭型租客增加，市场需求更加多元.81.租客年龄：25-29 岁青年租客为主，平均年龄不断提升.82.户型需求：30 岁以上群体对二、三居室的需求较强.93.户籍分布：郑州租客以河南省内户籍租客为主，占比超 7 成.104.区域偏好：金水区、郑东新区租房客户最多.11PART2：郑州市住房消费洞察篇.13（一）渠道选择：住房选择高度依赖网络渠道获取信息.14（二）租金负担：调研的租金收入比为 16.2%.16（三）租赁偏好：通勤距离是租客首要关注因素.17（四）租购选择：近半数群体表示在 1-3 年内仍会选择租房.18（五）租住痛点：面临虚假房源信息、二房东欺骗等问题困扰.21PART3：未来展望篇.24（一）发展建议.241.加大郑州互联网平台真房源监管力度.242.推动出台租赁立法，保障租客合法权益.243.促进住房租赁机构化发展，提升租房居住品质.254.为高校毕业生提供租房支持，保障郑州人才安居.25（二）趋势展望.261.郑州市分散式住房租赁房源托管比例持续增加.262.租客需求带动郑州市住房租赁房源品质加速提升.273.互联网技术将助推郑州市住房租赁行业效率的提高.274.郑州市住房租赁行业生态体系将逐步完善.274目录PART1：城市特征篇.1（一）整体市场：预计 2025 年 GMV 将达 270 亿元.1（二）市场特征：城市租金对租客友好，小户型房源供不应求.31.租金走势：年度租金水平持续下降，月度周期性变化特征显著.32.租金收益率：租金下降导致收益回报逐年降低.53.市场供需关系：总量均衡，存在结构性供需错配.6（三）租客特征：家庭型租客增加，市场需求更加多元.81.租房群体的年龄：25-29 岁青年租客为主，平均年龄不断提升.82.不同年龄段户型需求：年龄大小与需求居室数量呈正相关.93.租客户籍分布：地市户籍租客占比约 87%，省外户籍租客占比近 3 成.104.租客偏好区域：金水区、郑东新区租房客户最多.11PART2：郑州市住房消费洞察篇.13（一）渠道选择：住房选择高度依赖网络渠道获取信息.14（二）租金负担：调研的租金收入比为 16.2%.16（三）租赁偏好：通勤距离是租客首要关注因素.17（四）租购选择：近半数群体表示在 1-3 年内仍会选择租房.18（五）租住痛点：面临虚假房源信息、二房东欺骗等问题困扰.21PART3：未来展望篇.24（一）发展建议.241.加大推进郑州互联网平台真房源监管.242.推动出台租赁立法，保障租客合法权益.243.促进住房租赁机构化发展，提升租房居住品质.254.为高校毕业生提供租房支持，保障郑州人才安居.25（二）趋势展望.261.个人业主对于分散式托管机构的需求增加.262.租客需求带动的品质租赁居住时代加速到来.273.以租客稳定租住关系为特征的租购并举逐步深化.27城市特征篇1PART1：城市特征篇在国家“房住不炒”、“租购并举”政策的推进和实施下，住房租赁市场作为我国住房体系重要的组成部分，越来越受到各方的关注，但我国租赁市场起步较晚，郑州也同样如此，市场供给主要以个人房东为主，机构化房源占比较低，行业中关于郑州租赁市场规模，租金走势、租金收益率等市场特征，以及租客特征等方面研究较少。本章节通过相关的测算模型完成对郑州租赁市场规模的测算，并通过近 5 年平台成交数据分析，以期呈现郑州住房租赁市场的特征。（一）市场规模：预计 2025 年 GMV 将达 270 亿元郑州市作为省会城市，对外来人口，尤其是省内其他城市人口保持较强的吸引力，新市民、青年人群体对于住房租赁市场需求旺盛。郑州对于外来人口吸引力较强。郑州常住人口在 2014 年突破 1000 万人口，2010-2020年郑州常住人口年均复合增长率达到3.9%，根据第七次全国人口普查数据，相比于 2010 年，2020 年郑州常住人口增加近 4 成，约 397.4 万人，该增量规模在 15个新一线城市中仅次于成都市。2020 年郑州流动人口数据达到 423 万人，其中吸纳的省内其他城市流出人口达 368 万人2，省外流动人口为 54.8 万人3，2010-2020 郑州省外流动人口年均复合增长率达到 8.4%。从城镇化率来看，2022 年郑州市城镇化率达到79.4%，相比于 2010 年提升了 15.8 个百分点。随着外来人口的流入、本地人口的城镇化，郑州常住人口对于住房的需求较强，其中新市民、青年人对于租赁需求保持旺盛。图 1：1949-2022 年郑州市常住人口及城镇化率走势2河南监管局：河南省流动人口情况http:/ 郑州统计年鉴，2022 年郑州市国民经济和社会发展统计公报，中国人口普查分县资料2020，中国人口普查分县资料2010，贝壳研究院整理预计 2025 年郑州市 GMV 将达近 270 亿元。根据第六次、第七次全国人口普查数据，2010 年、2020 年郑州市家庭住房来源中租赁占比分别为 19.9%、20.0%，假设租赁和自有住房家庭户均人口一致，可以计算出 2010 年、2020 年租赁人口规模分别为 171.2 和 252.0 万人，按照近十年年均复合增长率 3.9%计算，2025 年郑州租赁人口将达到 305.7 万人。住房租赁人口主要集中于城镇地区，根据郑州市统计年鉴中郑州市城镇人均住房建筑面积，可计算郑州市城镇人均租赁住房建筑面积为 34.3 平方米/人4。依据贝壳平台数据，2022 年、2023 年郑州市月度租金水平分别为 23.6 元/平方米、22.8 元/平方米，假设未来两年同比变化幅度与近两年保持一致，2025 年郑州市月度租金水平平均为 21.2 元/平方米。综合以上，根据公式 1 可计算得出 2025 年郑州市GMV 将达到近 270 亿元。公式 1：住房租赁市场 GMV=租赁人口数*城镇人均租赁住房建筑面积*每平方米每月租金*1242010 年、2020 年郑州市城镇人均住房建筑面积分别为 29.29、35.5 平方米/人，按照近十年年均复合增长率 1.9%计算，2025 年郑州市城镇人均住房建筑面积为 38.1 平方米/人，据此按照经验系数 0.9 可计算出城镇人均租赁住房建筑面积为 34.3 平方米/人3图 2：郑州 2010 年、2020 年居民住房来源情况数据来源：中国人口普查分县资料2020，中国人口普查分县资料2010，贝壳研究院整理（二）市场特征：城市租金对租客友好，小户型房源供不应求1.租金走势：年度租金水平稳中有降，月度周期性变化特征显著根据贝壳平台数据，近 5 年郑州住宅租金稳中有降。截止至 2023 年 4 月，2023年郑州住宅套均租金为 1865 元/套/月，租金同比下降 4.1%，降幅较 2022 年收窄 0.9个百分点；单平米租金为 22.8 元/平/月，同比下降 3.5%。图 3：近 5 年贝壳平台郑州城市租赁住房租金走势数据来源：贝壳研究院郑州分院站在全国的视角来看，郑州市套均租金水平相对较低，租金对租客友好。图 4：2023 年贝壳平台郑州套均租金变动与其他重点城市相比4数据来源：贝壳研究院我们看到租金下降的核心原因是供给增加。一是大量安置房入市，市场供应显著增加。据统计 2014-2018 年 5 年间，郑州基本建成了 54.35 万套安置房源，成为住房租赁市场的供给的重要来源之一。二是保障性租赁住房筹集规模增加。随着保障性租赁住房政策的出台，郑州市在十四五期间，将会筹集 40 万套(间)保障性租赁住房、人才公寓，约占新增商品住房供应总量的 30.3%。图 5：郑州近 8 年年度安置房基本建成情况（单位：万套）数据来源：历年郑州市政府工作报告，贝壳研究院郑州分院整理租金月度周期性变化特征显著。每年年初（2-3 月）和年中（6-8 月）都会迎来租赁市场交易的活跃期。年初通常是返城务工人群租赁需求的集中释放期，而年中则会陆续迎来毕5业和开学两大租赁需求高峰季，租金也会随交易需求的增多而出现阶段性稳中上涨的趋势，不过套均租金涨幅一般在 6%以内（排除 2020 年 3 月极度受疫情影响的非正常月份）。而到了年末，量价也会同步回落，下调幅度一般在 3%以内。图 6：2019-2023 年贝壳平台租金变化周期性变化（单位：元/套/月）数据来源：贝壳研究院郑州分院2.租金收益率：租金下降成为租金收益率收益逐年降低的主要原因2022 年郑州的租金收益率5为 1.5%，同比保持持平，但同 19 年相比降幅达 37%，住房租赁市场的投资回报率近几年处于下降趋势。依据租金收益率的测算公式，由于租金量级较低，租金的变动对该数值的影响更大，郑州市租金收益率的下降的主要原因是近几年租金呈现下降态势。图 7：郑州近几年租金收益率测算（%）5租金收益率：租金收益率由年租金与商品房销售套均总价计算得出，用以衡量租赁住房投资回报率。6数据来源：郑州市房管局，贝壳研究院郑州分院3.市场供需：市场总量均衡，存在结构性供需错配以下使用库存房源代表市场供应情况，使用交易房源代表市场需求情况。通过分析郑州市库存房源与交易房源的居室结构占比变化、面积结构占比变化来反映市场供需的情况。通过贝壳平台库存租赁房源以及成交房源的对比分析发现，住房租赁市场供给侧可租赁房屋户型结构与青年租赁需求存在明显结构性错配，具体表现为成交方面两居房屋为青年需求主力，占比为 36.5%，其次为一居房屋，占比 30.1%。而库存待租房源方面，一居、两居房屋结构占比均低于需求侧比重，三居室居为供给主力户型房源，占比高达 40.77%。一居室的小户型房源明显供不应求，三居室及以上房源明显供大于求。由于小户型供不应求，所以价格相对坚挺，通过分居室的单平米月租金来看，一居室的租金远高于其他居室租金。图 8：2023 年贝壳平台郑州市住房租赁市场分户型供需占比结构情况（%）数据来源：贝壳研究院郑州分院图 9：2019-2023 年贝壳平台郑州分居室单平米月租金走势（单位：元/平/月）7数据来源：贝壳研究院郑州分院结合近 5 年各户型成交占比走势判断，小户型供不应求，大户型供过于求的矛盾将愈发凸显。图 10：2019 年-2023 年贝壳平台郑州市住房租赁市场需求户型结构变化（%）数据来源：贝壳研究院郑州分院户型面积方面来看，40-59 平方米、60-89 平方米租赁房源为青年需求集中租住面积段，交易占比分别为 33.19%、22.44%，90 平方米以下房屋需求占比超 6 成。而市场供给方面，90 平以下的房源呈现出供不应求的状态，且以 40-59 平的供需矛盾最为突出，需求侧高出供给侧约 8.59%。而 90 平以上的房屋呈现出明显的供大于求情况，8120 平方米及以上面积段房源供应占比超出需求侧约 8.15%。图 11：2023 年贝壳平台郑州住房租赁市场供需结构数据来源：贝壳研究院郑州分院（三）租客特征：家庭型租客增加，市场需求更加多元1.租客年龄：25-29 岁青年租客为主，平均年龄不断提升2023 年郑州租客平均年龄约 33 岁，在重点 40 城租客年龄中偏年轻。依据贝壳平台数据，2023 年重点 40 城租客平均年龄分布于 31 岁到 38 岁之间，75%城市平均年龄位于 32 岁34 岁之间。图 12：2023 年贝壳平台重点城市租客平均年龄（岁）数据来源：贝壳研究院郑州分院租房群体的年龄呈现增加趋势。从年龄分布上看，郑州的租房群体以 25-29 岁青9年群体为主，近两年租房群体年龄结构发生了一些轻微的变化，具体表现为，2020 年至 2023 年间，34 岁及以下租客的占比逐年降低，其中 20-24 岁、25-29 岁租客占比逐年减少。而 35 岁及以上的租客占比呈现逐年增加态势。图 13：2023 年贝壳平台郑州租赁客户分年龄段占比变动情况（%）数据来源：贝壳研究院郑州分院2.户型需求：30 岁以上群体对二、三居室的需求较强家庭生命周期理论同样适用于住房租赁市场。通过贝壳平台数据，我们发现 29 岁以下群体主要需求一居室，30 岁以上群体是二、三居室的需求主力。这与租客群体的家庭结构有着直接关系，随着年龄增长，租客陆续步入家庭生活，家庭型租客为了照顾到老人、小孩的需求，往往需要更多的生活空间。图 14：2021-2023 年贝壳平台郑州租客分年龄段户型需求占比（%）10数据来源：贝壳研究院郑州分院3.户籍分布：郑州租客以河南省内户籍租客为主，占比超 7 成郑州作为河南省省会城市、国家中心城市，对于河南省地市的人口吸附能力较强，对省外人口也具备一定的虹吸能力，所以人口一直保持净流入状态，而这些流入的新郑州人则构成了郑州住房租赁市场重要的支撑。据贝壳研究院数据，郑州的住房租赁市场中郑州籍租客近占比约 12%，非郑州籍的租客占比约 80%；非河南籍租客占比 28.75%，河南籍租客占比 71.25%。图 15：2019-2023 年贝壳平台郑州租客分户籍（郑州籍）成交占比（%）数据来源：贝壳研究院郑州分院图 16：2019-2023 年贝壳平台郑州租客分户籍（河南籍）成交占比（%）数据来源：贝壳研究院郑州分院114.区域偏好：金水区、郑东新区租房客户最多通过分析租客成交数据发现，郑州的租房客户最集中的区域为金水区、郑东新区。这两个区域产业基础较强，也是郑州市商务办公最为集中的区域。大多数租客选择租赁房时会将通勤距离作为首要考量因素，因此这两个区域聚集了大量的租客。图 17：2023 年贝壳平台郑州住房租赁市场分城区量价情况数据来源：贝壳研究院郑州分院12郑州市住房消费洞察篇13PART2：郑州市住房消费洞察篇本调研是由清华大学建筑学院住宅与社区研究所与贝壳研究院联合发起2023年度住房消费需求调研，郑州作为其中的重点城市，在本次的调研过程中共计回收有效问卷1827 份。租购占比为租房：自有住房=34%：61%。性别比为男：女=61%：39%。年龄范围为 18-60 岁，其中以 30-35 岁年龄段为核心群体。婚姻情况：已婚占比 59.8%，未婚占比 37.08%，离异占比 3.01%，丧偶占比 0.11%。除了线上调研之外，我们针对郑州不同区域、不同职业、不同收入、不同租赁形式（长租公寓、普租）的客户选取了11 位样本客户进行了一对一的深度访谈，主要了解其租房经历，核心关注，职业、生活习惯等对于租购行为的影响，这部分内容主要会体现在租住痛点分析方面。在租赁房源的选择上，通过个人房东直租（占比 54.6%）以及中介渠道租赁（占比 35.6%）的方式是郑州市场主流方式，集中居住的长租公寓占比仅有 2.7%，长租公寓市场有待成长。图 18：郑州租客租赁房源类型占比情况数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组14（一）渠道选择：住房选择高度依赖网络渠道获取信息互联网高度发达的今天，人们的生活受到网络化的影响越来越深。租房渠道的选择方面，我们看到，平台类找房 APP（如贝壳找房）是人们找房的首要选择渠道。这一现象不因消费者的性别、年龄、收入、学历的不同而发生变化。据本次调研统计，选择平台类网站作为首要租房渠道的占比为 35%；其次为线下门店（如链家）占比 24.19%；再次为朋友、同事、老乡介绍，占比 16.01%。图 19：郑州租客获取租房信息渠道数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组然而在分析不同人群在住房信息获取渠道上倾向时，我们也注意到了一些有趣现象。年轻群体比年长群体更愿意通过中介获取租房信息。调研数据显示，25-35 岁群体是最愿意通过中介获取租房信息的群体，累计占比超 50%，18-25 岁占比为 22.97%。而 40 岁以上群体，占比仅为 17%。很显然，年轻群体更享受品质高效专业的中介服务。图 20：郑州租客分年龄获取租房信息渠道15数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组低收入群体更加关注线下广告渠道。调研数据显示，年收入在 5 万元以内的群体，通过线下广告获取租房信息的占比为 10.26%，占比在各年均收入段中最高。图 21：郑州租客分收入情况获取租房信息渠道数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组本科及以上群体更加关注微博小红书等新兴社交媒体渠道。调研数据显示，本科以上学历群体在获取住房信息中，通过微博、豆瓣、小红书等社交媒体渠道的占比为 12.54%，为各学历群体中最高。这一现象与 2021 年 6 月份小红书发布的一份官方报告显示的数据表16现一致。报告显示，小红书的用户群体高学历人均居多，大学及以上群体占比为 71%；在用户日常的主要使用习惯中，40%的用户会主动搜索自己感兴趣的产品或话题；37%的用户会对某种产品产生兴趣后，到小红书看网友使用评价。社交网站越来越多的影响人们的生活。图 22：郑州租客分学历获取租房信息渠道数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组（二）租金负担：调研的租金收入比为 16.2%根据调研数据对郑州居民租金收入比进行测算，我们发现目前郑州的租金收入比为16.2%，远低于国际惯例警戒线 30%，租金的可承受程度较高。与购房相比租房的负担明显较低，这也影响着一部分人群的租购选择以及家庭在租购上的支持力度。郑州租房对家庭经济支持的依赖度低，但绝大部分需要购房资金支持。通过对租购不同的群体的调研显示，郑州租房群体相对比较独立，79%的租房群体不需要家庭给予经济支持，约 19%的租房群体需要家庭给予 25%-50%左右月收入的资金支持。而在已购房居民中，55%的居民表示自己在第一次购房时父母给予了不程度的首付及月供支持。17图 23：租购群体家庭经济补贴情况对比数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组（三）租赁偏好：通勤距离是租客首要关注因素租房群体中，超 6 成为未婚未育的单身群体，84%的调研者表示独立决策租房。影响其租房的首要因素为租房地与工作地的距离（本人和家人），其次是房屋地段，重点看中交通的通达性及便利性。再次是居住的品质，而周边的生态环境、子女教育、户型结构等方面因素等对于租房群体而言重要性不强。图 24：租房群体最看重的因素排序（%）数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组18通勤距离是租客首要关注因素，购房客户首要看中子女教育与居住舒适度。不同的住房需求群体其关注点往往不同，我们通过租房客户与购房客户在租购房屋最看重的因素重要性排序中可以看出，购房客户最看重的因素为子女教育及与居住舒适度相关的因素，如住房面积及户型结构、周边的生态环境等。图 25：租房群体最看重的因素排序数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组（四）租购选择：近半数群体表示在 1-3 年内仍会选择租房近半数表示未来 1-3 年内仍会继续租房。通过调研数据显示，有 48.8%的租房群体表示未来 1-3 年仍会选择租房；也有 41.92%的租房群体表示目前租房仅是暂时过渡，在未来 1 年内会停止租房。图 26：调研的租客群体未来租房计划19数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组首付和月供压力成为影响租转购的主要原因。对于继续选择租房而不是购房原因方面，38%的租客表示不计划买房是因为首付不够，29%的租客表示月供压力大，对未来收入不看好；12%的人表示目前没有资格购房，11%的人表示租房能够满足当下的住房需求，另外有 10%的人出于房地产未来不看好而不计划买房。稳定的居所是计划购房的主要原因。而计划购房群体中，40%的群体是出于寻求一个稳定的居所目的而购房，结束漂泊的生活；22%的群体因为结婚或者落户而买房，20%的群体是为了子女教育而买房，还有一小部分群体是出于资产保值以及未来养老的需求而购房。整体来看，人们对于美好居住的需求始终存在，人们因婚育而置业的刚性需求始终存在，选择继续租房的群体并非有能力购房而不购房，核心原因还是当下消费能力有限；但随着经济形势的不断好转，居民收入水平不断修复，这部分购房需求终将得以释放，需求只会延迟不会消失。图 27：调研的租房群体计划或者不计划购房的原因20数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组租期稳定、房屋品质和子女教育权益是影响租客长期居住的关键因素。根据调研，租房方面，影响租客群体长期租房选择的因素中，租客们认为在租期内稳定的居住以及合理的押金退还（占比 22.22%）、室内设施和装修设备的提升（占比 20%）、能拥有跟购房一样的子女上学权益（占比 17.78%）是其选择长期租房的三大核心关切。图 28：调研的租房群体计划长租时最看重的因素数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组同时，物业管理及邻里氛围关系着租客的居住体验，也是其后续住房选择的重要考量因素。通过受访者的反馈我们得知，租房群体对于当前租住小区粘性并不高（如果不得不搬走我会很遗憾平均分 3.37），他们参与社区线上以线下活动的意愿较低、但却愿21意主动与邻居打招呼或者帮助别人，他们对于社区物业管理服务满意度以及社区公共空间的满意度较低，说明沟通的需求仍在，只是缺乏契合的交流场景，这也意味着在上述租房的体验感方面当前小区仍有广阔的提升空间。图 29：调研的租房群体对当前小区租房的感受数据来源：清华大学建筑学院和贝壳研究院新市民调研项目组（五）租住痛点：面临虚假房源信息、二房东欺骗等问题困扰通过对郑州 11 位租客的深度访谈，我们发现大家都有过不太愉快的租房经历。租赁的痛点主要是虚假房源信息、二房东欺骗跑路、租住后权益保障不足等问题。“有些互联网平台上发布的虚假房源信息浪费找房时间”。受访者殷先生表示，在租赁房源时最让人头疼的是虚假房源信息。有些网上展示的房源信息都是干净整洁，布局合理，且价格公道的，但是实地看房时完全不一样，以网站显示的价格根本租不到图22片展示的房源。对于租房者而言，无疑是浪费了不少时间精力，他呼吁各大网站都能够展示真实的房源信息，这样即能节省找房时间，也能让消费者建立合理的价格预期。“二房东欺骗租房且拖欠押金”。受访者董先生表示，其大学毕业租房时，不小心租到二房东的房子，房子被分割成多个单间，由于房间隔音差，大家的作息时间又不相同，居住体验感较差。虽然租金相对便宜，但是入住后还需要缴纳卫生管理费、水电费收费标准也远高于市场水平，综合下来，费用比正常小区的整租房要贵。押金方面最后退租时押金拖欠 3 个多月才退。“一些小公司的中介费不透明”。受访者张女士表示，市面上有一些小的中介公司，对于中介费用的收费没有明确的标准，中介费用基本处于半个月到一个月房租之间，有一定的回旋余地。另一方面目前郑州市场上绝大多数中介费由承租方支付，出租方不支付，承租方租金压力较大。“入住后续的保障不足”。郑州市场租赁客户成交周期约为 15 天，服务周期较短。中介机构针对租赁客户没有出台相应的服务保障。而市场上的供应主体中个人房东（占比超 50%）及二房东的服务意识参差不齐，在租房期间如遇到房屋漏水、家电损坏等问题是否能够得到及时合理的解决存在不确定性，影响着租客的居住体验。“与房东存在纠纷”。在受访者中也有 4 位长租公寓的租房群体。问及其选择长租公寓的原因时，普遍反馈长租公寓不需要跟房东建立联系，不会在心理上产生寄人篱下的感觉，也省去了中介费用，而且管理也较为完善，居住体验感较好，是长租公寓的忠实客户。23未 来 展 望 篇24PART3：未来展望篇目前郑州市住房租赁市场上存在的主要问题，如虚假房源信息、被二房东欺骗且拖欠押金、中介费不透明、租房后无后续服务保障等。针对以上行业问题，需要行业各方力量共建，净化行业环境。政策层面，加强法规建设，净化行业环境，保障租客的合法权益，同时促进住房租赁机构化发展，提升租房居住品质；企业方面，无论是租赁企业还是中介企业都应强化自律，做好自查自纠，发布真房源，针对于特殊群体制定租房租金/佣金减免的活动（如贝壳郑州站推出的毕业季租房佣金 6 折的活动），切实缓解这一群体的租房压力。郑州市住房租赁市场已经进入买方市场，未来在政府的有效监管和支持下，住房租赁市场机构化率将会上升，同时在互联网技术驱动下，住房租赁行业的效率将继续提高，郑州市住房租赁行业生态体系逐步完善，住房租赁市场日趋成熟，品质化、多元化的租赁产品和服务，将能够满足不同租客需求的安全、舒适的居住需求。（一）发展建议1.加大郑州互联网平台真房源监管力度加大对于互联网平台信息的监管力度，要求出租人在互联网信息平台上发布房源信息、推荐房源的，应当向平台提交能够证明房源信息真实、准确的证明材料。在互联网信息平台上发布房源信息、推荐房源的，平台应当要求信息发布者提交其身份、地址、联系方式、行政许可等信息，进行核验、登记，建立登记档案。对违规发布房源信息、推荐房源给予行政处罚，或者在停业整顿期间的信息发布者，互联网信息平台应当采取一定期限内限制其信息发布等必要措施，保障消费者权益。2.推动出台租赁立法，保障租客合法权益虚假房源信息、二房东乱收费等市场乱象存在的根源是缺少住房租赁专门立法，对于住25房租赁市场的监管仍有待进一步加强。2022 年北京、上海出台并实施了住房租赁条例文件，标志着我国对住房租赁市场的监管进入到有法可依的时代。郑州市 2002 年出台了郑州市城市房屋租赁管理条例，对自有产权的房屋出租行为进行了约定，缺乏对住房租赁经营行为的监管，如二房东、转租企业等市场主体监管，房源信息发布、租赁合同签约等行为规范。建议借鉴北京、上海等立法经验，推动郑州市住房租赁立法文件的出台。住房租赁立法文件重点明确出租人和承租人的权利义务，将各类市场主体纳入监管，尤其是个人二房东，同时明确房源信息发布、房源出租标准或条件、租金价格约定、房屋改善和维修、房屋转租、租赁终止等方面的规定。3.促进住房租赁机构化发展，提升租房居住品质通过政策支持提升租赁房源机构化率，减少应届毕业生与个人房东可能产生的租赁纠纷困扰，同时享受到租赁企业为租客提供的租后服务保障。相比于个人房东，住房租赁企业拥有较为规范的房源管理、租赁服务体系，能够为租客提供品质化的租赁产品和租赁服务。90 后、00 后租客成为住房租赁市场主力，对于房屋品质以及租后服务品质要求较高，同时家庭型租客增多，家庭型租客考虑到子女、老年人的居住舒适度，对于房屋的要求也更高，为了享受社区带来的生活便利、社区绿化及活动设施等，家庭型的租客也更偏向于租住在分散式租赁房源中，建议进一步支持分散式租赁房源的机构化，助力新市民、青年人在郑州市安居乐业。与此同时，针对结构性错配问题，应引入多种参与主体，形成“一张床、一间房、一套房”的市场化多元供给体系，鼓励住房租赁企业在公共服务供给和治理模式上创新，持续提升租赁住房的品质和服务，满足租房群体的多元化需求。4.为高校毕业生提供租房支持，保障郑州人才安居针对毕业生可支付能力较弱、选房经验不足的问题，建议一方面通过提供补贴与实物并行的方式，加强高校毕业生住房保障。根据人才层级、成长阶段、社会贡献、租期等，制定26住房租金分类补贴机制。推动市场规范完善租赁企业收费标准，实现收费标准有规可依、收费项目清晰透明。另一方面积极发挥行业协会的作用，引导市场主体为高校毕业生提供租房保障。通过行业协会倡导的方式，倡导租赁企业、中介企业强化自律，在互联网信息平台上发布真房源，并针对高校毕业生制定减免权益及服务，包括租房佣金减免等形式优惠让利以及免费搬家等服务（如贝壳郑州站推出的毕业季租房佣金 6 折的活动），切实有效的减轻应届毕业生支付压力，助力高校毕业生实现从校园到职场的顺利过渡。图 30：贝壳找房郑州站推出的毕业季租房佣金 6 折活动示例资料来源：贝壳研究院郑州分院（二）趋势展望1.郑州市分散式住房租赁房源托管比例持续增加我国分散式租赁房源占到市场供应的 90%以上，业主以个人房东为主，个人房东由于精力有限或距离等原因难以兼顾空置、出租房源的管理。随着郑州市不同类型住房租赁房源供应增加，租客在租房时有更多可选择的租赁房源，住房租赁各市场供应主体之间的竞争转向效率与品质的竞争，整体租赁房源出租周期延长，管理和运营的难度提升，由于缺乏良好的租后服务，或存在个人房东信用偏差等因素，个人房东租赁房源出租难度更大。未来将会有越来越多的个人房东陆续向专业租赁机构托管租赁房源，从而获得省心而又相对稳定的租金收益。272.租客需求带动郑州市住房租赁房源品质加速提升郑州市住房租赁市场进入到买方市场，无论是独居、情侣型还是家庭型居住的新青年群体对于品质化的住房租赁需求均较强，在此需求的驱动下，住房租赁机构所提供的品质化的租赁产品、租赁服务的竞争优势将会进一步凸显，住房租赁市场机构化的步伐进一步加快。同时随着郑州住房租赁监管体系不断完善，进入住房租赁市场的房源品质也将逐步提升，尤其是在房屋安全及房屋屋内设施方面，从而进一步保障租客租住的安全、卫生及舒适度。3.互联网技术将助推郑州市住房租赁行业效率的提高随着互联网应用的快速发展，住房租赁线上化也将持续深化，互联网技术将贯穿整个住房租赁服务链条。在租赁服务方面，从线上房源信息展示、线上 VR 看房选房、线上租赁合同签约，再到线上专属云管家服务等，如贝壳找房在 2018 年就正式推出了“VR 看房”技术服务，租客通过线上平台即可享受便捷租赁带看服务。在租赁产品方面，住房租赁房源家居配置逐步走向智能化，租客可享受到智能家电、智能门锁等带来的品质化的居住体验。同时通过住房租赁线上平台与政府部门相关管理平台的对接，租客和业主可以享受到公积金线上支付租金、线上租赁合同备案等服务。住房租赁企业将在其中扮演重要的角色，通过推动线上化住房租赁运营，住房租赁企业也将在提高企业内部的运营效率的同时，为租客和业主带来更高品质的租赁产品和服务。4.郑州市住房租赁行业生态体系将逐步完善未来郑州市住房租赁产业将逐步走向成熟，住房租赁企业或相关企业将提供从租赁房源获取、房屋装配、房屋管理、房源信息发布、租赁交易撮合、租务管理及租后服务等全链条服务，住房租赁生态体系将逐步完善。一方面不同的住房租赁机构会根据市场需求提供多元化的租赁产品和服务，租客能够在市场上选择合适的租住产品，同时租赁机构之间的良性竞争，也将为租客带来更多的服务。另一方面，在政府的有效监管下，个人房东或租赁企业在28房源发布、租约签订、租务管理、租后服务等方面更为规范，租客能够获得更为稳定的租赁关系，在租赁期间居住舒适性、安全性也更高。免责声明：本文所载信息为研究院分析师独立观点，不代表所在机构意见，亦不保证相关信息的准确性和完整性。文中所述内容和意见仅供参考，不构成市场交易和投资建议。本文版权为贝壳研究院所有，对本文保留一切权利，未经事先许可，任何机构和个人不得翻版、复印、发表,本文的任何部分且不得对本文进行有悖原意的引用、删减或修改。如引用发布，必须注明出处为贝壳研究院。29

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房地产房地产|证券研究报告证券研究报告 行业行业深度深度 2023 年年 5 月月 8 日日 强于大市强于大市 相关研究报告相关研究报告 房地产行业房地产行业 2023 年度策略年度策略弩箭已离弩箭已离弦，能否冰解的破？（弦，能否冰解的破？（2022/12/18）中国真实住房需求还有多少？（中国真实住房需求还有多少？（2022 版）版）(2022/8/3)凡益之道，与时偕行凡益之道，与时偕行关于短期博弈与关于短期博弈与长期格局的思考长期格局的思考(2022/6/15)从历史复盘中探讨本轮地产调控放松的最从历史复盘中探讨本轮地产调控放松的最佳路径与当前房企的生存法则佳路径与当前房企的生存法则(2022/3/31)中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 房地产行业房地产行业 证券分析师：夏亦丰证券分析师：夏亦丰(8621)20328348 证券投资咨询业务证书编号：S1300521070005 证券分析师：许佳璐证券分析师：许佳璐(8621)20328710 jialu.xu 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110002 保租房保租房 REITs 深度研究深度研究 住房租赁市场缺口较大，保租房REITs起航，租赁行业加速步入专业化资管时代 核心观点核心观点 政策利好下，我国保租房政策利好下，我国保租房 REITS稳步推进。稳步推进。2022年 5月 27 日，证监会与发改委联合发文，政策层面正式将保障性租赁住房纳入了基础设施领域公募 REITs 的范畴。截至目前，已有截至目前，已有 4支保障性租赁住房支保障性租赁住房 REITs 完成发行：完成发行：红土深圳安居 REIT、中金厦门安居 REIT、华夏北京保障房 REIT、华夏基金华润有巢 REIT。保障房保障房 REITs 的推出将起到以下三方面的作用的推出将起到以下三方面的作用：1）供给端：）供给端：通过运用 REITs 等工具盘活存量，以提高租赁房源供给规模，更好发展保障性租赁住房业务，推动解决大城市新市民、青年人住房困难问题。2）企业端：）企业端：引导多主体投资，将有助于筹集长期权益资本金，形成可持续发展的投融资模式。3）行业：）行业：有助于推动我国房地产行业转型，或成为未来行业新发展模式之一。保租房保租房 REITs 的增长弹性的增长弹性来自两个方面来自两个方面：1）租金收入租金收入的的增长增长空间空间，2）底层资产估值的底层资产估值的升值空间升值空间。基于此，以目前上市发行的四只保租房 REITs 为基础，我们总结出保租房我们总结出保租房REITs 的分析框架：由项目基本面、财务表现、市场因素和的分析框架：由项目基本面、财务表现、市场因素和 REITs 估值四大要素构成。估值四大要素构成。其中，前三个要素是影响公募 REITs估值的因素：项目基本面是最终决定因素；财务表现是运营情况的当期财务反映；市场因素对 REITs底层资产的现金流没有直接影响，但会影响市场价格。而对投资来说，公募 REITs的估值高低是最终、也是最直观的指标，可以分解为现金分派率和底层资产估值增长率。基本面基本面分析：底层资产表现稳健，具备未来增长弹性。分析：底层资产表现稳健，具备未来增长弹性。目前目前 4 支保租房支保租房 REITs 合计合计 10 个基个基础资产，拥有础资产，拥有 1.1万间房万间房，涉及总建面，涉及总建面 56.8万平万平。1）区位条件：）区位条件：四单位于一线城市深圳、北京、上海和典型人口净流入的强二线城市厦门，租赁住房市场需求强劲。同时，租金相对低廉（其中北京保障房项目、华润有巢项目租金仅为北京、上海市场化平均租金的六七成），租金仍有一定的上升空间。出租率几乎达到饱和状态（厦门安居、深圳安居、北京保障房、华润有巢分别为 99%、99%、95%、94%），成熟的运营带来稳定的现金流。2）租户情况：）租户情况：租户分散程度相对较高，单一客户影响可控租户分散程度相对较高，单一客户影响可控。租户相对集中相对最高的深圳安居项目的前十大租户占比也仅为 23%，企业租户占比 58%。3）原始权益人能力：）原始权益人能力：首批 3只 REITs原始权益人均为地方国有企业和市政平台；而“华润有巢 REIT”为央企开发商华润置地发起的，为市场化运作程度较高的专业地产开发商，具备以下优势：布局核心城市、管理规模位于行业前列；产品线成熟丰富；拿地成本低、回报率高、权属清晰等。此外，原始权益人未来在保租房领域项目储备越丰富，产品多元化程度越高，在住房租赁行业的业务协同程度越高，越有利于未来的扩募。目前仅红土深圳安居 REIT公布扩募储备资产，可扩募资产包括但不限于位于深圳市的4个在建项目，预计投资规模 53.6亿元，可扩募资产储备充足。财务表现：财务表现：由于保租房 REITs 发行尚不足一年，同时截至 2022 年末部分项目开始运营的时间也不足一年，因此同期比较尚难以进行。四只保租房 REITs 单季营业收入合计超 6500 万元，净利润超 2000万元，平均毛利率约 53.7%，平均净利润率为 37.9%，盈利水平较高。其中厦门安居和深圳安居 REIT的盈利能力相对更好，22Q4的毛利率为 81.0%和 62.7%。估值分析：估值分析：1）涨幅：）涨幅：保租房 REITs 上市首日高涨幅后续进入缓慢调整期，截至 2023 年 2月末仍有平均 14%的涨幅，最大回撤率 21.5%，与其他板块基础设施 REITs相比，最大回撤率相对较低，仅高于交通基础设施类。2）分红）分红：整体略超预期。整体略超预期。4 只保租房 REITs 预计现金分派率分布在 4%-4.5%，22 年实际分派率平均高出预期 0.23pct。3）估值合理性：）估值合理性：保租房 REITs 资产评估折现率分布在 6%-6.5%,目前已上市的保租房 REITs 均位于租住需求旺盛的城市，资产评估折现率整体合理，剩余运营年限均超过 50年。当前当前住房租赁市场缺口约住房租赁市场缺口约 3395万套；预计未来万套；预计未来更多市场化主体将入局保租房更多市场化主体将入局保租房 REITs。1）长长期来看，我国住房租赁需求仍有增长空间。期来看，我国住房租赁需求仍有增长空间。我们预计全国租房人数为我们预计全国租房人数为 2.65 亿人，占总人口亿人，占总人口的的 18.77%；租房需求合计；租房需求合计 9911 万套、万套、69.38 亿平，其中亿平，其中 95.6%来自于流动人口的租房需来自于流动人口的租房需求，求，4.4%来自于本地人户分离的居民租房需求。来自于本地人户分离的居民租房需求。按照按照 2022 年各省份省会城市的平均年各省份省会城市的平均租金估租金估算，算，全国租赁全国租赁需求需求为为 2.92 万亿元万亿元，供需缺口约，供需缺口约 6210 亿元。亿元。最大化租赁市场规模最高的省份、直辖市聚焦在四大核心城市群，分别为广东（5703 亿元）、浙江（3138 亿元）、江苏（2167 亿元）、上海（1966 亿元）、北京（1751 亿元）、四川（1515 亿元）。短期来看，短期来看，国家政策支持力度逐渐加大，流动人口租赁需求持续支撑国家政策支持力度逐渐加大，流动人口租赁需求持续支撑，住房租赁需求也将逐步释放。，住房租赁需求也将逐步释放。据克而瑞调研，2022年愿意接受租房的占比达 33.18%，较 2021年提升超 10个百分点。2）从从供给端来看，规模维持高位，供给端来看，规模维持高位，重视存量转化这一渠道重视存量转化这一渠道。从历史供给量来看，截至截至 2022 年年底，我们底，我们估算估算全国历史以来建设公租房、廉租房约全国历史以来建设公租房、廉租房约 2390 万套，保障性租赁住房万套，保障性租赁住房 360 万套，万套，合计合计 2750 万套万套；到；到 2025 年末预计可达年末预计可达 3290 万套。万套。同时从筹集渠道来看，由于土拍市场持续低迷，为提振房企拿地积极性，我们预计近 2-3 年内新增租赁用地规模仍将下降，筹集方式短期内将更重视存量转化这一渠道。3）相对稳定的租金水平将为）相对稳定的租金水平将为 REITs 发展创造条件。发展创造条件。受新冠疫情反复、经济下行压力加大等因素影响，全国重点 50 城住宅平均租金 36.7 元/平/月，同比下跌 2.5%，但跌幅相对小于房价。4）进一步鼓励多主体、多类型资产参与发行保进一步鼓励多主体、多类型资产参与发行保租房租房 REITs 产产品。品。多数头部房企均布局有长租业务，泊寓、冠寓等龙头企业规模优势突出，未来或有更多房企入局保租房未来或有更多房企入局保租房 REITs 领域。领域。此外，新发保租房此外，新发保租房 REITs 有望扩展至二线有望扩展至二线城市。城市。5）我们从租赁住房 REITs 发展较为成熟的国际比较中发现，长期来看，长期来看，租赁住房租赁住房REITs的投资回报率好于多数其他的投资回报率好于多数其他 REITs产品，分红派息相对稳定，估值表现相对均衡。产品，分红派息相对稳定，估值表现相对均衡。投资建议：投资建议：发展住房租赁市场，是实现“租购并举”住房制度的重要路径，也是探索房地产新模式的重发展住房租赁市场，是实现“租购并举”住房制度的重要路径，也是探索房地产新模式的重要方向。要方向。2022 年保租房在政策支持下发展迅速，年内保租房公募年保租房在政策支持下发展迅速，年内保租房公募 REITs 快速推进并实现落快速推进并实现落地。我们认为随地。我们认为随着国家政策支持力度逐渐加大，流动人口租赁需求持续支撑，我国住房租赁着国家政策支持力度逐渐加大，流动人口租赁需求持续支撑，我国住房租赁市场将进入快速发展期，保租房大规模建设、长租公寓快速兴起，房企、住房租赁运营企业市场将进入快速发展期，保租房大规模建设、长租公寓快速兴起，房企、住房租赁运营企业等各相关产业链企业都可以从租赁市场的快速发展中寻找到自身转型发展或者增量发展的机等各相关产业链企业都可以从租赁市场的快速发展中寻找到自身转型发展或者增量发展的机会。而公募会。而公募 REITs 为租赁住房项目提供了更好的退出渠道，为租赁住房项目提供了更好的退出渠道，2023 年保租房年保租房 REITs 有可能进有可能进一步扩围，纳入更多市场化长租公寓项目。采用重资产模式运营租赁住房项目的企业，可以一步扩围，纳入更多市场化长租公寓项目。采用重资产模式运营租赁住房项目的企业，可以抓住公募抓住公募 REITs 扩围的机遇，在合适的时机以合理的价格实现一定的股权退出，从而降低沉扩围的机遇，在合适的时机以合理的价格实现一定的股权退出，从而降低沉淀资金规模，提高资金的使用效率。淀资金规模，提高资金的使用效率。具体标的，我们建议关注存量资产成熟稳定、率先布局具体标的，我们建议关注存量资产成熟稳定、率先布局长租公寓领域、发行主体优质可靠的标的：长租公寓领域、发行主体优质可靠的标的：万科 A（泊寓）、龙湖集团（冠寓）、招商蛇口（壹间公寓）、华润置地（华润有巢）、保利发展（N 公寓）、金地集团（荣尚荟、草莓社区）、中国海外发展（中海友里）、越秀地产（越秀星寓）、新城控股（新橙寓）。风险提示：风险提示：租赁市场需求变化风险；租金水平超预期下行；租赁住房税收政策变动、租金定价调整风险。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 2 目录目录 1 政策利好下，我国保租房政策利好下，我国保租房 REITS 稳步推进，对房企与行业发展意义重稳步推进，对房企与行业发展意义重大大.6 1.1 政策支持下，2022 年保障性租赁住房 REITS试点正式启动.6 1.2 保租房 REITS的发展对住房租赁市场、房企、地产行业转型均有重大意义.9 1.3 为什么企业偏好通过 REITS作为投融建管退闭环的模式？.10 1.4 保租房 REITS“入池”资产有何要求？.11 1.5 底层资产能否出表的判断依据要考虑原始权益人的真实意图及决策控制权.12 1.6 公司发行 REITS之后，底层资产是否出表对财务报表的影响几何？.14 1.7 政策打通后，首批保障性租赁住房 REITS、首支房企发起的保租房 REIT 成功上市.15 2 保租房保租房 REITS分析框架的四大要素：项目基本面、财务表现、市场因分析框架的四大要素：项目基本面、财务表现、市场因素和素和 REITS估值估值.17 2.1 基本面分析：底层资产表现稳健，具备未来增长弹性.18 2.2 财务分析：保障房 REITS平均毛利率超 50%，平均净利率近 40%.22 2.3 估值分析：保租房 REITS 上市后涨幅显著，2022年分派率略超预期.22 3 当前住房租赁市场缺口约当前住房租赁市场缺口约 3395 万套；预计未来更多市场化主体将入万套；预计未来更多市场化主体将入局局保租房保租房 REITS.27 3.1 我们预计全国租赁需求为 2.92 万亿元，租房需求为 9911 万套；需求聚焦在四大核心城市群.27 3.2 预计截至 25年末新建保障性租赁房供应总规模可达 3290 万套；未来也会更重视存量转化.30 3.3 租金水平相对稳定将为 REITS发展创造条件.35 3.4 参与主体将更趋市场化，未来或有更多房企入局保租房 REITS领域；新发保租房 REITS有望扩展至二线城市.37 3.5 从国际经验看，租赁住房 REITS的投资价值与增长潜力仍然较大.39 4 投资建议投资建议.42 5 风险提示风险提示.43 SUeXrZlYkWsQnPnQaQaOaQoMqQnPsRlOqQtOfQnNuN7NoOyRvPqMnRNZpNmO2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 3 图表目录图表目录 图表图表 1.我国房地产市场是以市场化商品房、保障性住房和长租房为支撑的三足鼎我国房地产市场是以市场化商品房、保障性住房和长租房为支撑的三足鼎立的立体化结构立的立体化结构.7 图表图表 2.近两年保障房近两年保障房 REITs 政策稳步推进政策稳步推进.8 图表图表 3.2022 年我国保障房及保障性租赁住房年我国保障房及保障性租赁住房 REITs 的支持政策梳理的支持政策梳理.8 图表图表 4.保障性租赁住房“投、融、建、管、退”的商业闭环保障性租赁住房“投、融、建、管、退”的商业闭环.9 图表图表 5.保租房保租房 REITs 的发展对住房租赁市场、房企、地产行业转型均有重大意义的发展对住房租赁市场、房企、地产行业转型均有重大意义10 图表图表 6.REITs 典型运作形式典型运作形式.11 图表图表 7.基础设施基础设施 REITs 项目入池的基本条件项目入池的基本条件.12 图表图表 8.原始权益人的“出表”认定需根据其真实商业意图、结合底层资产类型、原始权益人的“出表”认定需根据其真实商业意图、结合底层资产类型、REITs 的投资者结构和交易安排、以及底层资产的运营管理等因素进行综合判断的投资者结构和交易安排、以及底层资产的运营管理等因素进行综合判断13 图表图表 9.目前所发行的四支保租房目前所发行的四支保租房 REITs 均做了出表处理均做了出表处理.13 图表图表 10.公司发行公司发行 REITs 之后，底层资产出表和不出表分别对财务报表的影响之后，底层资产出表和不出表分别对财务报表的影响.14 图表图表 11.国内保租房国内保租房 REITs（红土创新深圳安居（红土创新深圳安居 REIT、中金厦门安居、中金厦门安居 REIT、华、华夏北京保障房夏北京保障房 REIT、华夏基金华润有巢、华夏基金华润有巢 REIT）发售总份额均为）发售总份额均为 5 亿份，募资总亿份，募资总规模合计规模合计 50.06 亿元亿元.15 图表图表 12.截至截至 2023 年年 2 月末，保租房月末，保租房 REITs 总市值总市值 57 亿元，占已发行基础设施亿元，占已发行基础设施公募公募 REITs 的的 6.5%.16 图表图表 13.保租房保租房 REITs 累计发行规模累计发行规模 50 亿元，占已发行基础设施公募亿元，占已发行基础设施公募 REITs 的的6.2%.16 图表图表 14.重资产模式收益率公式重资产模式收益率公式.17 图表图表 15.我们总结出保租房我们总结出保租房 REITs 的分析框架：由项目基本面、财务表现、市场的分析框架：由项目基本面、财务表现、市场因素和因素和 REITs 估值四大要素构成估值四大要素构成.18 图表图表 16.4 支保租房支保租房 REITs 合计合计 10 个基础资产，拥有个基础资产，拥有 11275 套租赁房间，涉及总套租赁房间，涉及总建面建面 56.8 万平万平.19 图表图表 17.北京保障房、华润有巢、深圳安居、厦门安居平均租金分别为北京保障房、华润有巢、深圳安居、厦门安居平均租金分别为 56、50、33、31 元元/平平/月月.19 图表图表 18.厦门安居、深圳安居、北京保障房项目、华润有巢项目出租率分别为厦门安居、深圳安居、北京保障房项目、华润有巢项目出租率分别为99.15%、98.88%、94.85%、94.00%.19 图表图表 19.从租户集中度从租户集中度上看，红土深圳安居项目的租户相对集中上看，红土深圳安居项目的租户相对集中.20 图表图表 20.从租约到期分布来看，租户分散程度相对较高的项目是中金厦门安居园从租约到期分布来看，租户分散程度相对较高的项目是中金厦门安居园和华夏基金华润有巢和华夏基金华润有巢.20 图表图表 21.华润有巢发展历程华润有巢发展历程.21 图表图表 22.注入“华润有巢注入“华润有巢 REIT”的两个底层资产为泗泾项目和东经济区项目的两个底层资产为泗泾项目和东经济区项目.21 图表图表 23.红土创新深圳安居红土创新深圳安居 REIT 可扩募资产储备丰富可扩募资产储备丰富.22 图表图表 24.厦门安居厦门安居 REIT 收入水平较高，收入水平较高，2022Q4 为为 1807 万元；深圳安居净利润万元；深圳安居净利润较高，较高，2022Q4 为为 884 亿元亿元.22 图表图表 25.厦门安居和深圳安居厦门安居和深圳安居 REITs 的盈利能力相对更强的盈利能力相对更强.22 图表图表 26.截至截至 2023 年年 2 月末，保租房月末，保租房 REITs 上市来平均涨幅上市来平均涨幅 14.4%；上市当日平；上市当日平2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 4 均涨幅均涨幅 27.3%.23 图表图表 27.截至截至 2023 年年 2 月末，保租房月末，保租房 REITs 上市以来整体平均涨幅上市以来整体平均涨幅 14.4%，在公，在公募募 REITs 中涨幅居后中涨幅居后.23 图表图表 28.上市以来保租房上市以来保租房 REITs 最大回撤率最大回撤率 21.5%.24 图表图表 29.保租房保租房 REITs 预计现金分派率分布在预计现金分派率分布在 4%-4.5%.25 图表图表 30.3 只保租房只保租房 REITs 2022 年实际分派率平均高出预期年实际分派率平均高出预期 0.23 个百分点个百分点.25 图表图表 31.和其他基础设施和其他基础设施 REITs 相比，保租房相比，保租房 REITs 的的分派率并不高分派率并不高.25 图表图表 32.保租房保租房 REITs 资产评估折现率分布在资产评估折现率分布在 6%-6.5%.26 图表图表 33.目前目前 4 单已发行的保障性租赁住房公募单已发行的保障性租赁住房公募 REITs 的剩余运营年限均在的剩余运营年限均在 50 年年以上以上.26 图表图表 34.我们预计全国租房人数为我们预计全国租房人数为 2.65 亿人，租房需求合计亿人，租房需求合计 9911 万套、万套、69.38 亿亿平平.27 图表图表 35.根据我们的测算，根据我们的测算，全国租赁需求为全国租赁需求为 2.92 万亿元万亿元.28 图表图表 36.租房比例最高的四个省份、直辖市租房比例最高的四个省份、直辖市为上海（为上海（30.23%）、广东（）、广东（28.49%）、）、北京（北京（28.16%）、浙江（）、浙江（27.34%）.28 图表图表 37.租赁需求最高的省份、直辖市为广东（租赁需求最高的省份、直辖市为广东（5703 亿元）、浙江（亿元）、浙江（3138 亿元）、亿元）、江苏（江苏（2167 亿元）、上海、北京、四川亿元）、上海、北京、四川.28 图表图表 38.从从 2014 年到年到 2020 年我国房屋租赁租金规模从年我国房屋租赁租金规模从 0.9 万亿元增至万亿元增至 1.9 万亿元，万亿元，年复合增速为年复合增速为 13.3%.29 图表图表 39.根据我们的预测，根据我们的预测，2022 年租房规模约年租房规模约 6516 万套万套.29 图表图表 40.2022 年愿意接受租房的占比达年愿意接受租房的占比达 33.18%，较，较 2021 年提升超年提升超 10 个百分点个百分点 29 图表图表 41.根据一线及新一线城市的调研结果显示，五年以上租房的占比达根据一线及新一线城市的调研结果显示，五年以上租房的占比达 52%，20%的客户接受十年以上租房的客户接受十年以上租房.29 图表图表 42.我国租赁住房的土地类型我国租赁住房的土地类型.30 图表图表 43.各地加速了“非改租”政策细则的落地各地加速了“非改租”政策细则的落地.30 图表图表 44.截至截至 2022 年底，我们估算全国历史以来建设公租房、廉租房约年底，我们估算全国历史以来建设公租房、廉租房约 2390 万万套，保障性租赁住房套，保障性租赁住房 360 万套，合计万套，合计 2750 万套万套.31 图表图表 45.部分省市部分省市 2023 年保租房筹集计划年保租房筹集计划.32 图表图表 46.22 城城 2022 年集中出让涉租赁地块成交情况年集中出让涉租赁地块成交情况.33 图表图表 47.2022 年年 22 城全年租赁用地成交面积中，纯租赁用地占比城全年租赁用地成交面积中，纯租赁用地占比 38%，配建租，配建租赁用地占赁用地占 32%，自持租赁用地占，自持租赁用地占 27%.34 图表图表 48.纯租赁用地较配建租赁用地的拿地成本更低纯租赁用地较配建租赁用地的拿地成本更低.34 图表图表 49.我国租赁住房产品分类情况我国租赁住房产品分类情况.35 图表图表 50.全国十个重点城市租赁住房规模增幅及其中保障性租赁住房占比全国十个重点城市租赁住房规模增幅及其中保障性租赁住房占比.35 图表图表 51.2022 年年 12 月月全国重点全国重点 50 城住宅平均租金城住宅平均租金 36.7 元元/平平/月，同比月，同比下跌下跌 2.56 图表图表 52.2022 年年 50 个重点城市租金全部回落个重点城市租金全部回落.36 图表图表 53.泡沫经济后，日本租金水平保持相对稳定泡沫经济后，日本租金水平保持相对稳定.37 图表图表 54.截至截至 2022 年年 6 月末，万科泊寓和龙湖冠寓开业规模均超月末，万科泊寓和龙湖冠寓开业规模均超 10 万间，居于万间，居于行业最前列行业最前列.37 图表图表 55.2022 年年 12 月热点城市群品牌长租公寓房源分布情况月热点城市群品牌长租公寓房源分布情况.38 2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 5 图表图表 56.典型房企旗下长租公寓纳保规模不完全统计典型房企旗下长租公寓纳保规模不完全统计.38 图表图表 57.典型城市“纳保”认定标准典型城市“纳保”认定标准.39 图表图表 58.美国不同类型美国不同类型 REITs 的投资回报收益率的投资回报收益率.40 图表图表 59.具体来看，具体来看，MAA 的投资回报率相对较高的投资回报率相对较高.40 图表图表 60.美国租赁住房美国租赁住房 REITs 派息率的波动相对较小派息率的波动相对较小.41 图图表表 61.美国租赁住房美国租赁住房 REITs 估值表现估值表现.41 2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 6 1 政策利好下，我国保租房政策利好下，我国保租房 REITS 稳步推进稳步推进，对房企与行业，对房企与行业发展意义重大发展意义重大 1.1 政策支持下，政策支持下，2022年保障性租赁住房年保障性租赁住房 REITs 试点正式启动试点正式启动 我国房地产市场体系我国房地产市场体系的构建中的构建中，保租房为其中的重要一环。，保租房为其中的重要一环。在 2022 年的政府工作报告中明确了“加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求”，我们认为，这意味着我国房地产市场是以市场化商品房、保障性住房和我国房地产市场是以市场化商品房、保障性住房和长租长租房为支撑的三房为支撑的三足鼎立的足鼎立的立体化结构立体化结构已经明晰。其中的保障性住房最初是指政府为中低收入住房困难家庭所提供的限定标准、限定价格或租金的住房，后将针对新市民、青年人也纳入保障房范畴。发展起步阶段（发展起步阶段（1998-2014 年）：以廉租房、公租房为主，解决低收入家庭住房问题。年）：以廉租房、公租房为主，解决低收入家庭住房问题。早在 1998年，国务院印发的关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知，提出最低收入家庭租赁由政府或单位提供廉租住房。2007 年关于解决城市低收入家庭住房困难的若干意见，提出进一步建立健全城市廉租住房制度。2008 年国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干意见中的第一部分就提出要加大保障性住房建设力度；“十一五”期间，中国以廉租住房、经济适用住房等为主要形式的住房保障制度初步形成；“十二五”期间国务院提出 3600 万套保障房建设目标，主要针对城镇中等偏下收入家庭的需求，重点推进公租房的建设。加速建设阶段（加速建设阶段（2015-2019 年）：明确建立“租购并举”的住房制度。年）：明确建立“租购并举”的住房制度。2015 年中央经济工作会议首次提及发展住房租赁市场，并将“租购并举”确定为我国住房制度改革的主要方向；2016 年国务院出台关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见，提出“以建立租购并举的住房制度为主要方向，健全以市场配置为主，政府提供基本保障的住房租赁体系”。2019 年，财政部、住建部先后分两批在全国 24个重点城市进行住房租赁市场试点。高质量发展阶段高质量发展阶段（2020 年至今）：以保障性租赁住房为抓手，解决住房租赁市场结构性问题年至今）：以保障性租赁住房为抓手，解决住房租赁市场结构性问题。2020 年中央经济工作会议将“解决好大城市住房突出问题”确定为 2021 年经济工作的重点任务之一，并提出“要高度重视保障性租赁住房建设”；2021年 6月国务院印发关于加快发展保障性租赁住房的意见，强调加快建设保障性租赁住房，重点解决城市新市民、青年人住房难题；明确了明确了保保障性租赁住房的对象，即主要解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题，以建筑面障性租赁住房的对象，即主要解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题，以建筑面积不超过积不超过 70 平方米的小户型为主，租金低于同地段同品质市场租赁住房租金平方米的小户型为主，租金低于同地段同品质市场租赁住房租金，准入和退出的具体条件、小户型的具体面积由各城市政府合理确定。当前保障性住房包括保障性住房包括廉廉租房（面向低收入人群）、租房（面向低收入人群）、公租房（面向中低收入人群）、公租房（面向中低收入人群）、保障性租赁住房保障性租赁住房（面向新市民、青年人）、共有产权房、经济适用房、定向安置房等。（面向新市民、青年人）、共有产权房、经济适用房、定向安置房等。前三类为租赁住房，后三类为产权房。而长租房不受保障性租赁住房对于户型面积、租金价格的限制，未来将与保障性租赁住房互为补充，共同发展。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 7 图表图表 1.我我国房地产市场是以市场化商品房、保障性住房和长租房为支撑的三足鼎立的立体化结构国房地产市场是以市场化商品房、保障性住房和长租房为支撑的三足鼎立的立体化结构 资料来源：国务院，2022年政府工作报告，中银证券 2022 年中央在政策面侧重加快培育与发展保租房市场，金融支持政策明显发力，保障房年中央在政策面侧重加快培育与发展保租房市场，金融支持政策明显发力，保障房 REITs 稳稳步推进。步推进。继公募基础设施 REITs 发行 9 个月后，REITs 发行范围扩募迎来重大突破，继交通设施、市政工程、产业园区、数据中心等领域纳入底层资产之后，保障性租赁住房 REITs也正式推出。保障性租赁住房作为国家住房保障体系的重要一环，近年来的政策支持力度不断加大，“加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”已成为房地产行业最重要的政策方向之一。2021年 7 月，随着发改委发布“958 号文”，首次将保障性租赁住房纳入可发行基础设施 REITs 的基础设施范畴，强调可发行基础设施 REITs 的为“包括各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住包括各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项目房项目”。2022 年 5 月 27 日，证监会与发改委联合发布关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知，推动保障性租赁住房 REITs 业务规范有序开展，助力盘活存量资产，拓宽保障性租赁住房建设的权益型资金来源，促进房地产市场平稳健康发展，这意味着政策层面正式将保障性租赁住房纳入了基础设施领域公募这意味着政策层面正式将保障性租赁住房纳入了基础设施领域公募 REITs 的范围的范围之内，保障性租赁住房之内，保障性租赁住房 REITs 试点正式启动。试点正式启动。2022 年 7 月，发改委发布关于做好基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)新购入项目申报推荐有关工作的通知，鼓励已上市的基础设施 REITs通过扩募等方式筹集资金购入优质资产，为新购入项目申报工作的高效平稳推进提供保障。在政策打通后，首批保障性租赁住房在政策打通后，首批保障性租赁住房 REITs 成功上市成功上市。2022 年年 8 月月 31 日，首批三单保障性租赁住日，首批三单保障性租赁住房房 REITs 上市，形成了良好的示范效上市，形成了良好的示范效应。截至目前，已有应。截至目前，已有 4 支保障性租赁住房支保障性租赁住房 REITs 完成发行：完成发行：红土深圳安居 REIT（2022年 8月 31 日）、中金厦门安居 REIT（2022年 8月 31日）、华夏北京保障房 REIT（2022 年 8 月 31 日）、华夏基金华润有巢 REIT（2022 年 12 月 9 日）。保障性租赁住保障性租赁住房房 REITs 试点工作的开展，是为了更好发展保障性租赁住房的业务，同时也响应了此前中央探索试点工作的开展，是为了更好发展保障性租赁住房的业务，同时也响应了此前中央探索新发展模式的政策精神新发展模式的政策精神。2022年 11 月的“金融 16条”也重点提出“加大住房租赁金融支持力度，优化住房租赁信贷服务、拓宽住房租赁市场多元化融资渠道。稳步推进房地产 REITs 试点”，保障保障性租赁住房性租赁住房 REITs 的开展也是当前的中央对地产四大金融支持政策的重点方向之一（需求端信贷的开展也是当前的中央对地产四大金融支持政策的重点方向之一（需求端信贷支持、保交楼、改善优质房企资产负债表、住房租赁金融支持）。我们认为后续项目推动落地的节支持、保交楼、改善优质房企资产负债表、住房租赁金融支持）。我们认为后续项目推动落地的节奏会进一步加快。奏会进一步加快。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 8 图表图表 2.近两年近两年保障房保障房 REITs 政策稳步政策稳步推进推进 资料来源：证监会，发改委，中银证券 图表图表 3.2022 年我国保障房及保障性租赁住房年我国保障房及保障性租赁住房 REITs 的支持政策梳理的支持政策梳理 时间时间 发布部门发布部门 政策文件名称政策文件名称 政策要点政策要点 2 月 央行、银保监会 关于保障性租赁住房有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理的通知 明确保障性租赁住房项目有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理，鼓励银行业金融机构加大对保租房发展的支持力度。银保监会、住建部 关于银行保险机构支持保障性租赁往房发展的指导意见 发挥各类机构优势，进一步加强金融支持；把握保障性租赁住房融资需求特点，提供针对性金融产品和服务 3 月 银保监会、央行 关于加强新市民金融服务工作的通知 支持银行保险机构通过参与保租房试点、助力搭建住房租赁服务平台等方式，推动增加长租房源供给，完善住房租赁供应体系。发改委 2022 年新型城镇化和城乡融合发展重点任务 加强住房供应保障。以人口净流入的大城市为重点，扩大保障性租赁住房供给。证监会 深入推进公募 REITs 试点，进一步促进投融资良性循环 抓紧推动保障性租赁住房公募 REITs 试点项目落地。4 月 国家发改委 等 17 部门 关于开展青年发展型城市建设试点的意见 着力优化保障青年基本住房需求的青年发展型城市居住环境。国务院 关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见 完善长租房政策，扩大保障性租赁住房供给。支持缴存人提取住房公积金用于租赁住房 5 月 国务院 关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见 积极探索保租房小区经营性公共服务空间开发模式；推动闲置低效资产改造与转型，开发用于保障性租赁住房等新功能。证监会、发 改委 关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知（证监办发202253 号）推动保障性租赁住房 REITs 业务规范有序开展，助力盘活存量资产，拓宽保障性租赁住房建设的权益型资金来源，促进房地产市场平稳健康发展。保租房 REITs 发起人应当为开展保租房业务的独立法人主体，不得开展商品住宅和商业地产开发业务；严格规范回收资金用途。正式将保障性租赁住房纳入了基础设施领域公募正式将保障性租赁住房纳入了基础设施领域公募 REITs的范围之内。的范围之内。财政部、住 建部 关于下达 2022 年中央财政城镇保障性安居工程补助资金预算的通知 2022 年中央财政城镇保障性安居工程补助资金：租赁住房保障 224.1 亿元老旧小区改造307 亿元、棚户区改造 100 亿元 6 月 银保监会 关于银行业保险业加强新市民金融服务有关情况的通报 加强住房金融服务，满足新市民安居需求。加大对保障性住房建设的金融支持力度，支持住房租赁市场健康发展。7 月 国家发改委“十四五”新型城镇化实施方案 培育发展住房租赁市场，盘活存量住房资源，扩大租赁住房供给，完善长租房政策，逐步使租购住房在公共服务上享同等权利。沪深交易所 保障性租赁住房 REITs 指引(试行)对保障性租赁住房试点发行基础设施对保障性租赁住房试点发行基础设施 REITs 进行规范和引导进行规范和引导。基础设施项目运营时间原则上不低于 3 年。发改委 关于做好基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)新购入项目申报推荐有关工作的通知 共计六条，从总原则、合理简化申报要求、完善申报推荐程序、保障项目质量、协调落实发行条件、引导回收资金等六个方面进行要求。鼓励已上市的基础设施鼓励已上市的基础设施 REITs 通过扩募通过扩募等方式筹集资金购入优质资产，等方式筹集资金购入优质资产，为新购入项目申报工作的高效平稳推进提供保障。8 月 国家卫健委 等 17 部门 关于进一步完善和落实积极生育支持措施的指导意见 加快完善住房保障体系，精准实施购房租户倾斜政策。11 月 央行、银保 监会“金融 16 条 加大住房租赁金融支持力度，优化住房租赁信贷服务、拓宽住房租赁市场多元化融资渠加大住房租赁金融支持力度，优化住房租赁信贷服务、拓宽住房租赁市场多元化融资渠道。道。稳步推进房地产 REITs 试点。证监会 证监会新闻发言人就资本市场支持房地产市场平稳健康发展答记者问 进一步发挥 REITs 盘活房企存量资产作用，推动保障性租赁推动保障性租赁住房住房 REITs 常态化发行，努常态化发行，努力打造力打造 REITs 市场的“保租房板块”。市场的“保租房板块”。12 月 证监会 证监会李超副主席在首届长三角 REITs 论坛的致辞 加快打造加快打造 REITs市场的保障性租赁住房板块，研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商市场的保障性租赁住房板块，研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产领域，业不动产领域，积极探索建立多层次 REITs市场，进一步明确 REITs税收征管细则等。重点做好五方面工作，一是保持常态化发行，充分发挥规模效应、示范效应；二是完善市场体系，推进多层次市场体系建设；三是强化事中事后监管，促进市场平稳运行；四是完善法规制度，夯实市场长远发展基础；五是发挥各方合力，推动市场持续健康发展。国务院 扩大内需战略规划纲要(2022-2035 年)加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。以人口净流入的大城市为重点，扩大保障性租赁住房供给。完善长租房政策，逐步使租购住房在公共服务上具有同等权利。资料来源：证监会，发改委，国务院，财政部，住建部，央行，银保监会，沪深交易所，国家卫健委，中银证券 2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 9 随着保障性租赁住房顶层设计的不断推进，金融、土地、财税等方面的支持政策密集出台，保障性随着保障性租赁住房顶层设计的不断推进，金融、土地、财税等方面的支持政策密集出台，保障性租赁住房“融投管退”发展模式的雏形已经逐渐明晰。租赁住房“融投管退”发展模式的雏形已经逐渐明晰。通过政策扶持，构建和完通过政策扶持，构建和完善租赁住房特别是善租赁住房特别是保障性租赁住房“投、融、建、管、退”的商业闭环保障性租赁住房“投、融、建、管、退”的商业闭环，引导和鼓励多元化市场主体参与行业建设和引导和鼓励多元化市场主体参与行业建设和发展，充分调动市场的积极性。发展，充分调动市场的积极性。从当前的各类支持政策内容看，投融资环节，鼓励多元化融资渠道的参与；开发建设环节，一方面强调对土地资源和非改租（非住宅改建成租赁住房）项目给予相应的政策倾斜，另一方面给予行业实际的财政补贴；运营环节，除了给予财政补贴，切实减免增值税、房产税等相应税费，旨在缓解企业的运营税赋压力；退出环节，鼓励行业对于公募 REITs 等创新金融工具的应用和探索。图表图表 4.保障性租赁住房“投、融、建保障性租赁住房“投、融、建、管、退”的商业闭环、管、退”的商业闭环 资料来源：证监会，发改委，中银证券 1.2 保租房保租房 REITs 的发展对住房租赁市场、房企、地产行业转型均有重大意义的发展对住房租赁市场、房企、地产行业转型均有重大意义 发展保障房发展保障房 REITs 有助于形成可持续发展的投融资模式，募集资金继续用于保障房建设，将有效有助于形成可持续发展的投融资模式，募集资金继续用于保障房建设，将有效扩大租赁住房供应规模。扩大租赁住房供应规模。与产业园区相似，保障房的主要收入来源也是租金，可长期运营，具备打包成 REITs上市的条件。我们认为我们认为保障房保障房 REITs 的推出将起到以下三方面的作用的推出将起到以下三方面的作用：1）供给端：）供给端：通过运用通过运用 REITs 等工具盘活存量等工具盘活存量，以提高租赁房源供给规模以提高租赁房源供给规模，更好发展保障性租赁住，更好发展保障性租赁住房业务房业务，可以加快补齐租赁住房供给侧短板，推动解决大城市新市民、青年人住房困难问题。保障性租赁住房公募 REITs 是解决市场主体退出问题的一项有效措施。加快推进相关支持政策的落地，尤其是公募 REITs 退出渠道的落实，能够有效提升市场主体参与保障性租赁住房发展的积极性，推动保障性租赁住房的快速发展。过往我国房地产以住宅的开发和销售为主，租赁市场没有被充分重视，机构化的租赁住房的提供者较少，REITs 的推出对保障房租赁市场带来了深远影响。有了REITs 金融工具加持，政府或企业更乐意提供土地，也会带动更多经营租赁住房企业的发展。2）企业端：企业端：引导多主体投资，将有助于筹集长期权益资本金，形成可持续发展的投融资模式。引导多主体投资，将有助于筹集长期权益资本金，形成可持续发展的投融资模式。REITs 的价值主张在于持续的稳定的租金现金流，而股票市场的估值逻辑重成长性、轻现金流。因此，REITs 的估值逻辑和租赁住房的商业逻辑更为匹配，可以形成良性的市场激励，同时拓宽企业融资渠道、引入社会资本形成租赁住房投资循环、打造租赁住房企业可持续发展模式。3）行业：）行业：保障性租赁保障性租赁住房住房 REITs 有助于推动我国房地产行业转型有助于推动我国房地产行业转型，或成为未来行业新发展模式之，或成为未来行业新发展模式之一一。一方面，保障性租赁住房在我国正处于快速发展阶段，未来一段时期存在较大投资建设需求；另一方面，保障性租赁住房在产品形态、管理模式等方面与传统住宅业务存在强关联性，为房企提供了合理可行的业务转型选择。保障性租赁住房 REITs 作为权益型的成熟资产持有平台，可为保障性租赁住房企业提供有效的退出渠道，从而使企业在不累积负债的同时，形成项目开发和退出的闭环，形成可持续发展的“开发、运营、盘活”的新模式，提升租赁住房行业权益融资比例，降低租赁住房行业杠杆率和金融风险。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 10 图表图表 5.保租房保租房 REITs 的发展对住房租赁市场、房企、地产行业转型均有重大意义的发展对住房租赁市场、房企、地产行业转型均有重大意义 资料来源：中银证券 同时，同时，我们认为我们认为已经发行的已经发行的 4 单保租房单保租房 REITs 在行业模式、制度建设、操作流程、估值定价等方在行业模式、制度建设、操作流程、估值定价等方面为保障性租赁住房行业以及保租房面为保障性租赁住房行业以及保租房 REITs 的未来发展起到了良好的示范效应。的未来发展起到了良好的示范效应。1）打通打通“募投管募投管退退”循环，循环，“以存量带动增量以存量带动增量”效果显著。效果显著。此次发行上市的 4 单保租房 REITs 基金，合计发行规模 50亿元。同时，根据招募说明书等公开文件披露，保租房 REITs 的原始权益人拟将净回收资金全部用于新的保障性租赁住房项目建设，共涉及至少 10 个项目。2）完善制度建设完善制度建设，坚持“，坚持“专款专用、专款专用、专门负责专门负责”，有效规避了募集资金流入房地产市场的风险有效规避了募集资金流入房地产市场的风险。2022 年 5 月 27 日，中国证监会办公厅、国家发展改革委办公厅联合发布关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs)有关工作的通知，明确要求“发起人（原始权益人）应当为开展保障性租赁住房业务的独立法人主体，不得开展商品住宅和商业地产开发业务”。严格贯彻“专款专用、专门负责”的理念，有效规避了募集资金流入房地产市场的风险。3）初步构建保障性租赁住房估值体系初步构建保障性租赁住房估值体系。保障性租赁住房在发行 REITs 时的估值定价问题仍然在摸索当中。折现率如何确定、未来租金的增长水平如何预测在首批保租房 REITs 试点项目的推进过程中形成了对市场具有参考借鉴意义的初步成果。目前这目前这 4 单保租房单保租房 REITs，折现率处于，折现率处于 6.0%-6.5%的取值范围，该折现率水平与现有可比城的取值范围，该折现率水平与现有可比城市级别的产业园区市级别的产业园区 REITs 产品较为相近。产品较为相近。在租金增长率预测方面，4 单试点项目均根据区域内商品住房市场租金过往增长幅度、估价对象实际租赁情况并结合其他城市及地区类似保障性租赁住房的管理情况及发展经验来预测。1.3 为什么企业偏好通过为什么企业偏好通过 REITs 作为投融建管退闭环的模式？作为投融建管退闭环的模式？我们认为企业偏好通过我们认为企业偏好通过 REITs 作为投融建管退闭环的模式是因为作为投融建管退闭环的模式是因为 REITs 能够实现三大目标。能够实现三大目标。1）轻重资产分离，各自实现估轻重资产分离，各自实现估值最大化。值最大化。通过公募 REITs将运营成熟的重资产打包进行上市，盘活存量资产，实现“轻重资产”分离，使住房租赁企业更加专注于提升资产运营管理能力。2）主动管）主动管理工具，提升收益率。理工具，提升收益率。REITs 作为主动管理工具，通过公开市场产品发行，信息披露要求明确、透明，能够帮助提升运营管理效率；同时，为了提高 REITs 的收益率，能够迫使企业不断通过多种手段降本增效，更加专注于运营能力的提升。3）回笼部分资金，加速规模扩张。）回笼部分资金，加速规模扩张。REITs 能够助力重资产企业回笼资金，减少负债比例，同时扩募机制扩募机制也将为租赁住房市场带来更多的机遇和想象空间。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 11 图表图表 6.REITs 典型运作形式典型运作形式 资料来源：中银证券 1.4 保租房保租房 REITs“入池入池”资产有何要求？资产有何要求？通过资产证券化能够为投资人在运营期提供长期稳定的收益，盘活发行人的资金同时弥补新项目的通过资产证券化能够为投资人在运营期提供长期稳定的收益，盘活发行人的资金同时弥补新项目的建设资金，建设资金，但但前提在于要求前提在于要求“入池入池”资产符合资产符合 REITs 发行的要求。发行的要求。保租房保租房 REITs“入池入池”资产资产需要满需要满足以下几点要求。足以下几点要求。1）权属应当清晰，资产范围明确，原始权益人或所属项目公司具有合法持有底权属应当清晰，资产范围明确，原始权益人或所属项目公司具有合法持有底层资产的财产权益。层资产的财产权益。2）土地土地的的合规性合规性：涉及的不动产土地权属类型，可以概括为如下几类：以划拨方式取得土地使用权：所在地的市（县）人民政府或自然资源行政主管部门对项目以 100%股权转让方式发行基础设施 REITs 无异议；以协议出让方式取得土地使用权：原土地出让合同签署机构（或按现行规定承担相应职责的机构）对项目以 100%股权转让方式发行基础设施 REITs 无异议；以招拍挂出让/二级市场交易方式取得土地使权：说明取得土地使用权的具体方式、出让（转让）方、取得时间及相关前置审批事项。3）资产的合规性，基础设施项目具有可转让性：）资产的合规性，基础设施项目具有可转让性：发起人（原始权益人）、项目公司相关股东已履行内部决策程序，并协商一致同意转让。如相关规定或协议对项目公司名下的土地使用权、项目公司股权、特许经营权、经营收益权、建筑物及构筑物转让或相关资产处置存在任何限定条件、特殊规定约定的，相关有权部门或协议签署机构应对项目以 100%股权转让方式发行基础设施 REITs 无异议，确保项目转让符合相关要求或相关限定具备解除条件。4）对于对于“入池入池”资产还需要关注资产租赁运营状况资产还需要关注资产租赁运营状况，项目成熟稳定，项目成熟稳定，“958 号文”对于基础设施项目的运营情况提出较明确的要求，如：运营时间原则上不低于三年、近三年总体保持盈利运营时间原则上不低于三年、近三年总体保持盈利或经营性净或经营性净现金流为正现金流为正、穿透后现金流来源较分散、穿透后现金流来源较分散，以及，以及未来未来 3 年净现金流分派率（预计年度可分配现金流年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于目标不动产评估净值）原则上不低于 4%。保障性租赁住房 REITs 很重要的一个指标是净现金流分派率不低于 4%。要达到 4%的收益率，需要在满足一定出租率的前提下，才能保证毛收益率，再减去运营成本和税收，才能得到相应的净收益率。我们认为，在一线城市、强二线城市，或者资产稀缺的地区才有可能实现这样的回报。其他地区在目前的市场形势下较难做到。5）资产规模符合）资产规模符合要求要求:首次发行基础设施 REITs 的项目，当期目标不动产评估净值原则上不低于 10 亿元。发起人具有较强扩募能力，以控股或相对控股方式持有、按有关规定可发行基础设施 REITs 的各类资产规模原则上不低于拟首次发行基础设施 REITs 资产规模的 2 倍。6)发起人（原始权益人）等参与方发起人（原始权益人）等参与方符合要求：优先支持有一定知名度和影响力的行业龙头企业的项目。符合要求：优先支持有一定知名度和影响力的行业龙头企业的项目。发起人（原始权益人）、项目公司、基金管理人、资产支持证券管理人、基础设施运营管理机构近 3 年无重大违法违规记录，项目运营期间未出现重大问题或重大合同纠纷。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 12 图表图表 7.基础设施基础设施 REITs 项目入池的基本条件项目入池的基本条件 资料来源：发改委“958号文”，中银证券 1.5 底层资产能否出表底层资产能否出表的的判断依据判断依据要考虑要考虑原始权益人的原始权益人的真实真实意图及意图及决策控制权决策控制权 我国公募我国公募 REITs 采用了“基础设施证券投资基金采用了“基础设施证券投资基金 资产支持专项计划资产支持专项计划 项目公司股权”的项目公司股权”的 3 层基层基本本交易结构安排，交易结构安排，企业发行公募企业发行公募 REITs 后，应获得不低于后，应获得不低于 20%的战略配售基金份额。应根据企的战略配售基金份额。应根据企业持有的公募业持有的公募 REITs 基金份额、基金份额持有的分散性、企业是否作为运营管理机构等因素，基金份额、基金份额持有的分散性、企业是否作为运营管理机构等因素，综合判断底层资产是否出表。综合判断底层资产是否出表。根据证监会的公开募集基础设施证券投资基金指引，“基金通过基础设施资产支持证券持有基础设施项目公司全部股权”，因此公募 REITs 必须有“公募基金 资产支持证券 项目公司”3 层基本架构，对于企业来说，需要将持有的项目公司股权和转让给资产支持证券。资产是否出表指的是企业向资产支持证券转让项目公司股权之后，项目公司是否不再纳入企业的合资产是否出表指的是企业向资产支持证券转让项目公司股权之后，项目公司是否不再纳入企业的合并报表。首先，需要结合资产类型对是否出表进行决策，特许经营权类的资产并报表。首先，需要结合资产类型对是否出表进行决策，特许经营权类的资产（例如高速公路、污水处理类资产）一般均一般均不出表不出表，产权类的资产一般，产权类的资产一般都都实现出表实现出表（底层资产以产业园、仓储物流、保障性租赁住房等为主）。这主要是因为，特许经营权类的资产转让一般都涉及较为复杂的资产转让报批流程，并表管理将有助于简化公募 REITs的发行流程。对于原始权益人而言，出售资产为真实出售，其是否构成出表，需要对于原始权益人而言，出售资产为真实出售，其是否构成出表，需要结合结合 REITs 持有的基础设施持有的基础设施项目及其业务特点、项目及其业务特点、REITs 的投资者结构和的投资者结构和交易交易安排、以及底层资产的运营管理安排、以及底层资产的运营管理等因素进行综合等因素进行综合判断。判断。理论上来说，在判断原始权益人是否实现会计意义上的“出表”时，主要判断其是否对底层理论上来说，在判断原始权益人是否实现会计意义上的“出表”时，主要判断其是否对底层资产拥有决策权资产拥有决策权和控制权。和控制权。在具体实践中，原始权益人在转让项目公司股权后，可能会继续持有REITs 份额、运营管理基础设施项目等，有关交易安排可能与其所述的“真实出售”基础设施项目的商业意图相矛盾，进而会影响原始权益人是否满足“出表”条件的判断。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 13 以下因素可能影响“出表”判断：1）持有）持有 REITs 份额：份额：公募 REITs 的投资者可分为战略配售、网下投资者、公众投资者三大类。其中，“基础设施项目原始权益人或其同一控制下的关联方参与基础设施基金份额战略配售的比例不得低于基金份额发售数量的 20%”。因此，企业虽然已对外转让企业虽然已对外转让项目公司项目公司 100%的股权，但还将通过持有公募的股权，但还将通过持有公募 REITs 份额的方式，穿透持有项目公司的股权，且份额的方式，穿透持有项目公司的股权，且持股比例在持股比例在 20%以上。通常，原始权益人持有的以上。通常，原始权益人持有的 REITs 份额越高，在份额越高，在 REITs 相关活动中“话语权”相关活动中“话语权”可能就越大，享有的收益也就越多，越不利于原始权益人“出表”。可能就越大，享有的收益也就越多，越不利于原始权益人“出表”。2）担任基础设施项目的运营担任基础设施项目的运营管理方：管理方：公募 REITs 稳定的分红最终来源于底层资产的运营收益，基金管理人“按照法律法规规定和基金合同约定主动履行基础设施项目运营管理职责”，但由于基金管理人相对缺乏不动产管理经验，允许基金管理人“设立专门的子公司承担基础设施项目运营管理职责，也可以委托外部管理机构负责运营管理职责”，在实操中，原始权益人担任基础设施项目的运营管理方是常见的做法在实操中，原始权益人担任基础设施项目的运营管理方是常见的做法，负责基础设施项目的日常运营及维护。作为基础设施项目的运营管理方，原始权益人可能在将基础设施项目出售给 REITs 后仍对其日常的运营管理拥有决策权，同时收取运营管理费。运营管理方的决运营管理方的决策范围和权力大小、物业管理费的收策范围和权力大小、物业管理费的收费水平等等，对“出表”的判断都有影响。费水平等等，对“出表”的判断都有影响。3）控制或共同控）控制或共同控制制 REITs 管理公司：管理公司：原始权益人单独设立或与第三方共同设立 REITs 管理公司，负责 REITs 的管理，需考虑原始权益人是否通过需考虑原始权益人是否通过 REITs 管理公司拥有对相关活动的权力。管理公司拥有对相关活动的权力。图表图表 8.原始权益人的“出表”认定需根据其真实商业意图、结合底层资产类型、原始权益人的“出表”认定需根据其真实商业意图、结合底层资产类型、REITs 的投资者结构和交易安排、的投资者结构和交易安排、以及底层资产的运营管理等因素进行综合判断以及底层资产的运营管理等因素进行综合判断 资料来源：中银证券 目前所发行目前所发行的的四支保租房四支保租房 REITs 均做出表处理。均做出表处理。通常资产出表的决策在 REITs 的发行过程中同步进行。四支保租房 REITs 原始权益人均做出表处理，上市完成后，公募基金将动用所得款项认购资产支持专项计划的全部权益，其后，资产支持专项计划将动用认购款项向集团收购项目公司的全部权益。在有关收购完成后，项目公司将由保租房 REITs 持有 100%权益，并将不再为原始权益人的附属公司。保租房 REITs将不会成为公司的附属公司，亦将不会并入公司的报表。图表图表 9.目前所发行的四支保租房目前所发行的四支保租房 REITs 均做均做了了出表处理出表处理 保租房保租房 REITs 底层资产类底层资产类型型 原始权益人原始权益人 原始权益人基原始权益人基金份额占比金份额占比 是否担任运营是否担任运营管理机构角色管理机构角色 是否是否 出表出表 华夏北京保障房 REIT 产权类 北京保障房中心 35%是 是 中金厦门安居 REIT 产权类 厦门安居集团 34%是 是 红土创新深圳人才安居 REIT 产权类 深圳市人才安居集团 34%是 是 华夏基金华润有巢 REIT 产权类 华润置地 34%是 是 资料来源：华夏北京保障房REIT、中金厦门安居REIT、红土创新深圳人才安居REIT、华夏基金华润有巢REIT招募说明书，中银证券 2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 14 1.6 公司发行公司发行 REITs 之后，底层资产是否之后，底层资产是否出表出表对对财务报表的财务报表的影响影响几何？几何？对资产负债表的影响在于：对资产负债表的影响在于：若底层资产出表若底层资产出表：发行发行 REITs 当期，当期，原始权益人将基础设施项目从合并财务报表的合并范围移出，当期资产与负债均减少，一方面，有利于企业向轻资产运营模式转型，另一方面，高负债率的资产出表后，有助于降低公司整体的资产负债率。募集资金可用于偿还负债，资产负债率得以持续改善。在在发行发行 REITs 后后的后续报表期的后续报表期，影响较小。，影响较小。若底层资产不出表若底层资产不出表：原始权益人在合并财务报表过程中继续确认与基础设施项目相关的资产原始权益人在合并财务报表过程中继续确认与基础设施项目相关的资产和负债。和负债。发行发行 REITs 当期，当期，1）应按照“母公司在不丧失控制权的情况下部分处置对子公司的长期股权投资”的规定进行会计处理。在此情况下，企业部分处置子公司的股权，应按会计准则的要求调整“资本公积”，资本公积不足冲减的，调整留存收益。2）公募 REITs 主要是作为一种权益性融资手段，原始权益人货币资金增加，一部分是企业通过战略配售募集的资金，另一部分是其他投资者（网下投资者和公众投资者投入的资金）投资公募 REITs 基金的资金，应该被列为“少数股东权益”，这部分作为权益性融资，并不增加企业负债负担，从而使得资产负债率得到改善。在发行在发行 REITs 后的后续报表期后的后续报表期，影响较小，影响较小，影响仅影响仅来自于少数股东权益来自于少数股东权益的的后续变动。后续变动。对利润表的影响在于：对利润表的影响在于：若底层资产出表若底层资产出表：发行：发行 REITs 当期，当期，确认底层资产的出售收益，从而增加利润表的当期收入和净利润。在发行在发行 REITs 后的后续报表期后的后续报表期，由于公司持有公募 REITs 份额，将通过享有基金期间投资收益及对资产提供持续的运营管理服务以获取一定的利润。若底层资产不出表若底层资产不出表：发行：发行 REITs 当期，当期，对利润表不产生影响。在发行在发行 REITs 后的后续报表期后的后续报表期，后续正常经营损益纳入合并报表；公募 REITs 的项目均要求每年至少分配一次收益给投资者，后续运营阶段的分红可能对利润产生一定的影响。资产出表或并表各有优势与劣势，资产出表或并表各有优势与劣势，公司应结合自身财务报表实际情况，对资产出表或并表进行决策。公司应结合自身财务报表实际情况，对资产出表或并表进行决策。资产出表最直接的影响在于，将有助于提高公司利润表当期收入与利润，同时将有效降低公司负债率。若底层资产不出表，虽然无法确认资产出售收益，但原始权益人货币资金储备将会增加，同样可以实现资产负债率的改善；其货币资金储备也可为未来项目投资提供资金支持。图表图表 10.公司发行公司发行 REITs 之后，底层资产之后，底层资产出表和不出表分别出表和不出表分别对财务报表的影响对财务报表的影响 资料来源：中银证券 2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 15 1.7 政策打通后，首批保障性租赁住房政策打通后，首批保障性租赁住房 REITs、首支房企发起的保租房、首支房企发起的保租房 REIT 成功成功上市上市 2022 年年 8 月首批保租房月首批保租房 REITs 成功上市。成功上市。2022 年 8 月 16日，国内首批三只保租房 REITs（红土创新深圳安居 REIT、中金厦门安居 REIT、华夏北京保障房 REIT）正式公开发售，发售总份额均为 5亿份，预计募资总规模分别为 12.42 亿元、13.00 亿元和 12.55 亿元。三只保租房发售首日均已售罄，体现出市场对保租房 REITs 资产品类的高度认可。2022 年 8 月 31 日，三只首批保障性租赁住房REITs 项目同步正式上市交易，发行规模总计 37.97 亿元，是我国基础设施 REITs 覆盖资产领域的进一步扩容，对 REITs 市场发展和保障性租赁住房建设都具有重大意义。开盘之后，三只产品全部开盘之后，三只产品全部呈现一字涨停呈现一字涨停板板。同时，在首批保障性租赁住房 REITs 上市仪式上，证监会副主席李超表示，将尽快推动首批扩募项目落地，推动 REITs 立法；下一步，证监会将会同相关部门和单位推动十条措施的落地实施，进一步促进盘活存量资产，助力稳定宏观经济运行。2022 年年 12 月首只市场化机构发起保租房月首只市场化机构发起保租房 REIT 上市。上市。2022 年 11 月 1 日，证监会正式批准了华夏基金华润有巢租赁住房 REIT 的发行，其募资金额为 12.09 亿元。12 月 9 日，华夏基金华润有巢租赁住房 REIT 正式上市。作为作为首只市场化机构发起保租房首只市场化机构发起保租房 REIT，将为将为房企转型带来示范效应。房企转型带来示范效应。与首批三只产品相比，此次“华润有巢租赁 REIT”的最大不同点在于：是首个从市场化机构发起的保障性租赁住房 REIT，且从开发体系中剥离出长租房，对房企转型提供示范效应。首批发行的三只保租房 REITs 的原始权益人分别为深圳市人才安居集团、厦门安居集团和北京保障房中心有限公司，均为地方国有企业和市政平台；而“华润有巢租赁华润有巢租赁 REIT”为为央企开发商华润置地发起的，为央企开发商华润置地发起的，为市场化运作程度市场化运作程度较高的专业较高的专业地产开发地产开发商商。我们认为华润置地参与保障性租赁住房我们认为华润置地参与保障性租赁住房 REITs 建设为房建设为房企转型提供了方向。企转型提供了方向。图表图表 11.国内保租房国内保租房 REITs（红土（红土创新创新深圳安居深圳安居 REIT、中金厦门安居、中金厦门安居 REIT、华夏北京保障房、华夏北京保障房 REIT、华夏基金华润、华夏基金华润有巢有巢 REIT）发售总份额均为）发售总份额均为 5 亿份，募资总规模亿份，募资总规模合计合计 50.06 亿元亿元 交易所交易所 认购价格认购价格(元元份）份）发售份额发售份额(亿亿份份)募集规模募集规模(亿亿元元)占募集总份占募集总份额比例额比例 有效认购份有效认购份额额(亿份）亿份）有效认购申有效认购申请确认比例请确认比例 当前价格当前价格（2023年年 3月月14 日）日）较发行价涨较发行价涨跌幅跌幅 红土深圳安居 REIT 战略配售 深圳 2.484 3.0 7.45 60%3 100%2.901 16.8%网下配售 1.4 3.48 282.29 0.77%公众配售 0.6 1.49 122.61 0.39%小计小计-5.0 12.42-中金厦门安居 REIT 战略配售 上海 2.600 3.12 8.12 62%3.12 100%2.900 11.5%网下配售 1.31 3.42 269.50 0.94%公众配售 0.56 1.46 11.42 0.69%小计小计-5.0 13.00-华夏北京保障房 REIT 战略配售 上海 2.510 3.0 7.53 60%3 100%2.893 15.3%网下配售 1.4 3.51 287.2 0.89%公众配售 0.6 1.51 12.43 0.64%小计小计 5.0 12.55-华夏基金华润有巢 REIT 战略配售 上海 2.417 3.0 7.25 60%3 100%2.669 10.4%网下配售 1.4 3.38 28)8.53 0.47%公众配售 0.6 1.45 125.14 0.31%小计小计-5.0 12.09-合计合计-50.06-资料来源：深圳证券交易所，上海证券交易所，中银证券 保租房保租房 REITs 累计发行规模累计发行规模 50 亿元，当前总市值亿元，当前总市值 58 亿元。亿元。截至 2022 年末，基础设施公募 REITs已经发行 25 支，涵盖了能源基础设施、仓储物流、园区基础设施、生态环保、交通基础设施、保障性租赁住房六大领域。保租房 REITs 自 2022 年 8 月首批推出以来，目前已上市 4 单，累计发行规模 50亿元，占已发行基础设施公募 REITs的 6.2%（截至 2022年底）；截至 2023年 2月 28日，保租房 REITs总市值 57亿元，占已发行基础设施公募 REITs的 6.5%。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 16 图表图表 12.截至截至 2023 年年 2 月末月末，保租房，保租房 REITs 总市值总市值 57亿元，占已发行基础设施公募亿元，占已发行基础设施公募 REITs 的的 6.5%图表图表 13.保租房保租房 REITs 累计发行规模累计发行规模 50 亿元，占已发行亿元，占已发行基础设施公募基础设施公募 REITs 的的 6.2%资料来源：万得，中银证券 数据说明：截至2023年2月28日。资料来源：万得，中银证券 数据说明：截至2023年2月28日。生态环保4%交通基础设施48%保障性租赁住房6%园区基础设施22%能源基础设施6%仓储物流14%市值占比市值占比生态环保交通基础设施保障性租赁住房园区基础设施能源基础设施仓储物流生态环保4%交通基础设施55%保障性租赁住房6%园区基础设施19%能源基础设施4%仓储物流12%发行规模占比发行规模占比生态环保交通基础设施保障性租赁住房园区基础设施能源基础设施仓储物流2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 17 2 保租保租房房 REITS分析框架分析框架的四大要素：的四大要素：项目基本面、财务表项目基本面、财务表现、市场因素和现、市场因素和 REITS估值估值 影响影响底层资产底层资产收益率的因素可以概括为两部分。收益率的因素可以概括为两部分。把收益率分子和分母拆开来看，分母端在于土地成分母端在于土地成本和开发建造、改造的成本，本和开发建造、改造的成本，这些与宏观政策与市场情况密切相关，同时与原始权益人背景有关。其中土地成本是租赁住房投融资模式的关键要素。一方面，参考国际经验，供地阶段的财政补贴最直接的方式就是合理让渡地价。目前，国家和地方已经就部分类型的住房租赁专项用地进行了因地制宜的合理让渡地价，如华润有巢 REITs 中的底层资产上海 R4 用地。另一方面，参考国际经验，对于其他类型的住房租赁专项用地如竞自持用地、集体建设用地等，也建议能够制定相应的财政政策，如采取延期缴纳土地出让价款的方式，以降低拿地成本。而分子端的提升主要而分子端的提升主要针对针对资产管理运资产管理运营能力和成本管控能力营能力和成本管控能力。主要依靠市场定位能力、收益管理能力（租金管理能力、租约管理能力、非租金收入创造能力和客户满意度等）和运营成本管控能力的提升。图表图表 14.重资产模式收益率公式重资产模式收益率公式 资料来源：中银证券 我们将我们将保租房保租房 REITs 的增长弹性的增长弹性概括为概括为两个方面：两个方面：1）租金收入租金收入的的增长增长空间空间；2）底层资产估值的底层资产估值的升值空间升值空间。其中，租金收入与市场因素、出租率、平均租金、运营管理能力、租户情况有关；底层资产估值的升值空间与估值合理性、原始权益人、市场因素有关联。基于此，以目前上市发行的四只保租房 REITs 为基础，我们我们总结出保租房总结出保租房 REITs 的分析框架的分析框架：由由项目基本面、财务表现、市场因素和项目基本面、财务表现、市场因素和 REITs 估值四大要素构成。估值四大要素构成。其中，前三个要素是影响公募REITs 估值的因素：项目基本面是核心决定因素；财务表现是运营情况的当期财务反映；市场因素对 REITs 底层资产的现金流虽没有直接影响，但会影响市场价格。而对投资来说，公募 REITs的估值高低是最终、也是最直观的指标，可以分解为现金分派率和底层资产估值增长率。1）项目基本面分析：项目基本面分析：我们将从区位条件、产业结构、租户情况（包括续约率、租约期限结构、租户集中度等）、运营水平（包括原始权益人的资质、运营管理能力、未来扩募的能力等）、出租表现（包括平均租金、出租率等）角度出发。2）财务表现分析：财务表现分析：主要涉及营业收入（租金收入）、EBITDA、利润率等，最终也决定了现金分派的多少。3）市场因素：市场因素：主要关注市场供需、市场情绪、政策导向、无风险利率走势、公募 REITs 的发行和流通规模等，这些都会影响市场对于公募 REITs 的偏好并且最终影响价格。4）REITs 估估值分析：值分析：对于投资者来说，投资公募 REITs 的收益来自现金分派和资产估值增长，因此公募 REITs 的估值高低是最终、也是最直观的指标，可以分解为现金分派率和底层资产估值增长率。目前国内公募 REITs 的估值主要应用收益法（现金流折现法），由于底层资产属性的不同，不同资产类型、不同行业的公募 REITs 在资产估值方面，特别是未来现金流的测算方面所需要考虑的因素不同。同时要对资产估值合理性进行判断，核心关注折现率与未来现金流预测的合理性。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 18 图表图表 15.我们总结出保租房我们总结出保租房 REITs 的分析框架：由项目基本面、财务表现、市场因的分析框架：由项目基本面、财务表现、市场因素和素和 REITs 估值四大要素构成估值四大要素构成 资料来源:中银证券 2.1 基本面分析：底层资产表现稳健，具备未来增长弹性基本面分析：底层资产表现稳健，具备未来增长弹性 保租房保租房 REITs 的收入主要来自于租金收入，成本主要是运营管理费。的收入主要来自于租金收入，成本主要是运营管理费。从保租房 REITs 底层资产所在项目公司现金流的来源构成来看，其收入主要来自房租租金、商业配套设施租金收入，也包括停车费收入及其他经营性收入，其中保障性租赁住房租金收入是主要构成部分，占比一般超过 90%，我们以披露收入结构的华润有巢 REITs 和深圳安居 REITs 为例，华润有巢 REITs 2022 年上半年该部分收入占比为 93.3%，深圳安居 REITs2022 年四季度该部分收入占比为 94.8%。成本构成中，非付现的折旧和摊销占大头，主要成本为人工成本、运营管理费、物业费、能源费、市场营销费和日常维修保养费，此外可能有部分外包服务成本。成本主要与运营管理能力有关，整体较稳定，如运成本主要与运营管理能力有关，整体较稳定，如运营管理成本一般依据运营管理协议约定，其他成本一般相对固定或占运营收入的一定比例，成本端营管理成本一般依据运营管理协议约定，其他成本一般相对固定或占运营收入的一定比例，成本端的弹性相对不大。保租房的弹性相对不大。保租房 REITs 的增长弹性主要来自租金收入的增长和底层资产估值的增长的增长弹性主要来自租金收入的增长和底层资产估值的增长，而，而这些都与区位条件、租户情况、原始权益人的能力密切相关这些都与区位条件、租户情况、原始权益人的能力密切相关。2.1.1 区位条件：底层资产区域优区位条件：底层资产区域优势显著，且租金仍有一定上升空间势显著，且租金仍有一定上升空间 4 支保租房支保租房 REITs:红土深圳安居红土深圳安居 REIT、中金厦门安居、中金厦门安居 REIT、华夏北京保障房华夏北京保障房 REIT、华润有巢、华润有巢REIT 合计合计 10 个基础资产，拥有个基础资产，拥有 11275 套租赁房间，涉及总建面套租赁房间，涉及总建面 56.8 万平万平。1）底层基础设施资产区位优势显著。底层基础设施资产区位优势显著。通常来说，住房租赁企业的运营表现与其城市布局策略呈现出相关性，高能级城市布局较多的，平均租金与出租率水平相对表现更好，因为热点城市对住房租赁的需求相对更多。四单保租房 REITs 均位于区位优势明显的地区，其中三单位于一线城市。红土深圳安居 REIT、华夏北京保障房 REIT、华润有巢 REIT 底层资产位于一线城市深圳、北京、上海，中金厦门安居 REIT 底层资产位于典型人口净流入的强二线城市厦门，较高的常住人口和较低售租比使得以上四个城市的租赁住房市场需求强劲。同时，这些保障房位于各自城市的繁华区域，且租金相对低廉，在周边市场有较强竞争力，经营稳定性较好。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 19 图表图表 16.4 支保租房支保租房 REITs 合计合计 10 个基础资产，拥有个基础资产，拥有 11275 套租赁房间，涉及总建面套租赁房间，涉及总建面 56.8 万平万平 REITs简称简称 底层资产底层资产 可出租套数可出租套数 总建筑面积（万平）总建筑面积（万平）项目所在位置项目所在位置 资产估值（亿元）资产估值（亿元）华润有巢华润有巢 REIT 泗泾项目 1264 5.5 上海市松江区泗泾镇 11.1 东部经开区项目 1348 6.6 上海市松江区工业区 深圳安居深圳安居 REIT 保利香槟苑 1830 13.5 深圳大鹏新区 11.6 凤凰公馆 深圳坪山区 安居百泉阁 深圳福田区 安居锦园 深圳罗湖区 北京保障房北京保障房REIT 文龙家园 1396 7.7 北京海淀区 11.5 熙悦尚郡 772 3.6 北京朝阳区 厦门安居厦门安居 REIT 园博公寓 2614 11.3 厦门集美区商业核心区 12.1 珩琦公寓 2051 8.6 厦门集美区珩琦二里 资料来源：基金公告，中银证券 2）租金收入仍有一定的上升空间。租金收入仍有一定的上升空间。从租金水平来看，华夏北京保障房、华夏基金华润有巢的租金水平受益于上北京和上海的区位优势，租金水平整体较高，平均租金分别为 56.0 元/平/月和和 50.2元/平/月，仅为北京、上海 2022 年平均租金水平（分别为 90.3 和 83.1 元/平/月）的六七成，深圳安居项目与厦门安居项目平均租金分别为 32.8 和 30.5 元/平/月，远低于深圳和厦门 2022 年平均租金水平（83.6 和 45.8 元/平/月），针对新市民、青年人的保障性租针对新市民、青年人的保障性租赁住房租金优势显著，由于其赁住房租金优势显著，由于其底层底层资产租金定价均资产租金定价均远低于远低于周围市场化租赁市场租金周围市场化租赁市场租金，仍有一定的上涨空间。，仍有一定的上涨空间。数据说明：由于数据披露缺失，1）华润有巢披露泗泾项目和东部经开区项目租金为2500元/套/月和2120元/套/月，我们据此计算平均每平米月租金=套租金/（建面/租赁套数），最后取两个项目的月租金均值；2）深圳安居项目与厦门安居项目平均月租金=2022年四季度租金收入/（3个月*出租率*建面）；3）北京保障房项目未披露租金收入总额，但直接披露了文龙家园与熙悦尚郡的收费标准为52和60元/平/月，我们取两个项目的均值。3）4 单保租房单保租房 REITs 的的项目项目出租率整体维持高位出租率整体维持高位，成熟的运营带来稳定的现金流。，成熟的运营带来稳定的现金流。中金厦门安居项目、红土深圳安居项目、华夏北京保障房项目、华润有巢项目出租率分别为 99.15%、98.88%、94.85%、94.00%（华润有巢为截至2022年9月末数据，其余为截至2022年年末数据），出租率几乎达到饱和状态，具有相对稳定的租金收入。图表图表 17.北京保障房、华润有巢、深圳安居、厦门安居北京保障房、华润有巢、深圳安居、厦门安居平均租金分别为平均租金分别为 56、50、33、31 元元/平平/月月 图表图表 18.厦门安居、深圳安居、北京保障房项目、华润有厦门安居、深圳安居、北京保障房项目、华润有巢 项 目 出 租 率 分 别巢 项 目 出 租 率 分 别 为为 99.15%、98.88%、94.85%、94.00%资料来源：基金公告，中银证券 数据说明：由于数据披露缺失，1）华润有巢披露泗泾项目和东部经开区项目租金为2500元/套/月和2120元/套/月，我们据此计算平均每平米月租金=套租金/（建面/租赁套数），最后取两个项目的月租金均值；2）深圳安居项目与厦门安居项目平均月租金=2022年四季度租金收入/（3个月*出租率*建面）；3）北京保障房项目未披露租金收入总额，但直接披露了文龙家园与熙悦尚郡的收费标准为52和60元/平/月，我们取两个项目的均值。资料来源：基金公告，中银证券 数据说明：华润有巢为截至2022年9月末数据，其余为截至2022年年末数据。56.00 50.20 32.83 30.53 000 0000000P0000%北京保障房REIT华润有巢REIT深圳安居REIT厦门安居REIT平均月租金收入（元平均月租金收入（元/平）平）99.15.88.85.000%厦门安居REIT深圳安居REIT北京保障房REIT华润有巢REIT出租率出租率2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 20 2.1.2 租户情况：租户分散程度相对较高，单一客户影响可控租户情况：租户分散程度相对较高，单一客户影响可控 一定程度上保租房的一定程度上保租房的租户情况租户情况也也会影响租金收入和会影响租金收入和底层资产质量，是保租房招租能力和现金流稳定底层资产质量，是保租房招租能力和现金流稳定性的直接表观指标性的直接表观指标。1）从租户集中度上看，红土深圳安居项目的租户相对集中，从租户集中度上看，红土深圳安居项目的租户相对集中，前十大租户占比23.35%，企业租户占比 58%，由于区域产业聚集度高，租赁需求大，因此企业客户占比较高，前十大租户和企业租户的续租与否可能对租金造成较大影响，需关注大租户的租约稳定性。企业租户中批发业、商务服务业、事业单位、软件和信息技术服务业分别占 10.5%、10.0%、8.6%和 5.9%，其余各行业占比均小于 5%。中金厦门安居项目和华夏基金华润有巢的租户分散程度相对较高，前十大租户占比不超过 10%，且企业租户占比不超过 20%，单一客户的影响程度相对可控。2）从租约从租约到期分布来看，租户分散程度相对较高的项目，如到期分布来看，租户分散程度相对较高的项目，如厦门安居厦门安居和华润有巢和华润有巢项目项目的租约分布基本为的租约分布基本为 2 年年以内，且一年以内的租约占比相对较高，均超过以内，且一年以内的租约占比相对较高，均超过 50%，租户后续的续约情况需要更加关注。租户租户分散程度相对较低的项目，如红土深圳安居项目的租约分布明显较长分散程度相对较低的项目，如红土深圳安居项目的租约分布明显较长，租赁期限以 3 年为主，只有极少量租户的租赁期限为半年或 1 年，同时因为深圳市保障性住房仍 40 余万户家庭在册轮候，轮候周期长达数年，对优质保障性租赁住房的需求长期存在，即使租赁合同到期后，租金的稳定性仍然有较强的保障。图表图表 19.从租户集中度上看，红土深圳安居项目的租户从租户集中度上看，红土深圳安居项目的租户相对集中相对集中 图表图表 20.从租约到期分布来看，租户分散程度相对较高的从租约到期分布来看，租户分散程度相对较高的项目是中金厦门安居园和华夏基金华润有巢项目是中金厦门安居园和华夏基金华润有巢 资料来源：基金公告，中银证券 数据说明：前十大租户占比仅华润有巢为2022H1数据，其余为2022年3月末数据；企业租户占比仅华润有巢为2022H1数据，其余为2022年末数据。资料来源：基金公告，中银证券 数据说明：仅华润有巢为2022H1数据，其余为2022年3月末数据。2.1.3 原始权益人能力：资质、运营管理能力、扩募能力均是考察的重点原始权益人能力：资质、运营管理能力、扩募能力均是考察的重点 原始权益人的能力，不仅体现在其背景和资质方面，也体现在对于运营管理机构的选择方面。从目原始权益人的能力，不仅体现在其背景和资质方面，也体现在对于运营管理机构的选择方面。从目前的四只保租房前的四只保租房 REITs 来看，来看，首批 3 只 REITs 的原始权益人分别为深圳市人才安居集团、厦门安居集团和北京保障房中心有限公司，均均为为地方国有企业地方国有企业或市政或市政平台平台；而“华润有巢租赁 REIT”为央企开发商华润置地发起的，是是市场化运作程度市场化运作程度较高的专业较高的专业地产开发地产开发商。商。原始权益人均为国资背景，原始权益人均为国资背景，股东资质较强，运营管理机构为原始权益人自行组建的管理团队，保租房运营管理经验丰富。股东资质较强，运营管理机构为原始权益人自行组建的管理团队，保租房运营管理经验丰富。运营管理水平主要体现在：1）市场定位能力，市场定位能力，通过对底层资产所处区域、竞争市场环境的判断，确定底层资产的目标客源类型、租金定价水平等；同时，需根据市场定位，协助底层资产产权方确定建筑设计或改造设计方案、装修方案等。市场定位能力不仅会直接影响未来项目的收入创造能力，而且将影响项目的建造成本，从而影响未来的折旧摊销。2）收益管理能力，收益管理能力，既包括了收入创造的能力，也包括了维系和服务租户的能力，通过提升客户满意度提升租金收缴率和续约率。3）运营成运营成本管控能力本管控能力。此外，原始权益人未来在保障性租赁住房领域的项目储备越丰富，产品多元化程度越此外，原始权益人未来在保障性租赁住房领域的项目储备越丰富，产品多元化程度越高，在住房租赁行业的业务协同程度越高，越有利于未来的扩募。高，在住房租赁行业的业务协同程度越高，越有利于未来的扩募。8.76%8.59#.35W.94.09%6.58.54%0.00.00 .000.00.00P.00.00p.00%前十大租户占比企业租户占比租户集中度租户集中度中金厦门安居REIT红土创新深圳安居REIT华夏北京保障房REIT华夏基金华润有巢REIT66.14%0.86.97X.792.44.53.43A.21%1.43.40h.46I.21%3.13%0 0Pp0%中金厦门安居REIT红土创新深圳安居REIT华夏北京保障房REIT华夏基金华润有巢REIT租户租约期限结构租户租约期限结构2022年2023年2024年2025年2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 21 相对于其他相对于其他 3 只只 REITs 的项目，我们认为华润有巢的项目，我们认为华润有巢 REITs 原始权益人的能力相对更强，其原始权原始权益人的能力相对更强，其原始权益人华润置地作为央企房企龙头，具备三大优势：益人华润置地作为央企房企龙头，具备三大优势：1）布局核心城市、管理规模位于行业前列：）布局核心城市、管理规模位于行业前列：2018 年 6 月 6 日，华润置地宣布推出长租公寓业务品牌“有巢”，以服务城市青年人口为主。在创立之初，华润有巢就确定了以集中式租赁住房为基础，轻重并举，发展租赁住房业务，其中重资产达其中重资产达到了到了 60%。在布局上聚焦人口净流入的大城市，目前已经进驻全国 15 个城市，其中北上广深以及其中北上广深以及成都成都 5 大核心城市的持有房源数占比达到大核心城市的持有房源数占比达到 81%。在房源规模上，截至 2022 年 6月，“有巢”已进驻全国 15 城，实现管理规模 5.5 万间，其中在营项目 32 个，房间数 2.1 万间，储备项目 22 个，房间数 3.4 万间，在营房间数年复合增长率超过 80%，管理规模位于行业前列。2）产品线成熟丰富：）产品线成熟丰富：华润有巢创建了包括大型租赁式社区有巢国际公寓社区，有巢公邸，有巢公馆，有巢公寓全产品线，其中，华润有巢公募 REIT 的两个标的资产就是来自于有巢国际公寓社区，其余三条产品线分别对应服务式公寓、白领公寓和青年公寓。3）底层资产作为房企长租平台下的租赁项目通常具）底层资产作为房企长租平台下的租赁项目通常具备拿地成本低、回报率高、权属清晰等优势：备拿地成本低、回报率高、权属清晰等优势：自创立以来，华润有巢经历了相对较快速的一个发展，尤其重点关注租赁用地、集体土地的拿地开发建设机会，在北京、上海、宁波等重点城市累计获取6 块租赁用地和集体土地。此次被注入“华润有巢 REIT”的两个底层资产均位于上海市松江区，包括泗泾镇的保障性租赁住房及松江工业区东部园区的保障性租赁住房，分别于 2021 年 3 月和 4 月开业。泗泾项目地块为华润置地于 2018 年 10 月以 1.25 亿元成交总价竞得；东经济区项目是公司2018 年 8 月以 1.8 亿元的成交价竞得，地块类型为 R4 租赁用地，泗泾项目和东经济区项目的楼面均价分别为 3100 元/平和 3592 元/平，远低于同地区的住宅类地块楼面价。同时，泗泾项目则是已发行的保租房公募 REITs 中唯一一块不是国有建设用地底层资产，相比较而言，集体建设用地成本集体建设用地成本更低更低。低成本优势意味着租赁住房回报率拥有更多空间低成本优势意味着租赁住房回报率拥有更多空间；同时同时 R4 租赁用地权属清晰，后期更有利租赁用地权属清晰，后期更有利于退出于退出，R4 用地相对于配建的租赁地块成本也更低用地相对于配建的租赁地块成本也更低。图表图表 21.华润有巢发展历程华润有巢发展历程 资料来源：基金公告，公司官网，中银证券 图表图表 22.注入“华润有巢注入“华润有巢 REIT”的两个底层资产的两个底层资产为泗泾项目和东经济区项目为泗泾项目和东经济区项目 泗泾项目泗泾项目 东部经开区项目东部经开区项目 地址 上海松江区泗泾镇 上海松江工业区东部园区 开业时间 2021年 3月 2021年 4月 出租率 96%拿地时间 2018年 10月 2018年 8月 拿地金额（亿元）1.25 1.8 楼面均价（元/平）3100 3592 业态 R4租赁用地 R4租赁用地 用地类型 集体建设用地集体建设用地 国有建设用地 资料来源：基金公告，中银证券 2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 22 扩募扩募情况方面，情况方面，红土深圳安居红土深圳安居 REIT 扩募储备资产公布。扩募储备资产公布。目前仅红土深圳安居 REIT 在 2022 年 12月 30 日发布的红土创新深圳人才安居保障性租赁住房封闭式基础设施证券投资基金招募说明书(更新)公告中，明确了未来深圳市人才安居集团或将以绝对控股方式持有的可扩募资产包括但不限于位于深圳市的 4 个在建的保障性租赁住房项目，预计投资规模 53.6 亿元，未来将有更多的项目作为备选资产，可扩募资产储备充足。图表图表 23.红土创新深圳安居红土创新深圳安居 REIT 可扩募资产储备丰富可扩募资产储备丰富 资产名称资产名称 所属行业所属行业 地区地区 资产状态资产状态 建筑面积建筑面积（万平）（万平）预计总投资预计总投资额（亿元）额（亿元）安居海鸿居（盐田区第八期人才住房项目）保障性租赁住房 深圳盐田区 2022.12竣工 6.92 8.45 薯田埔花园 深圳市光明区 在建（预计 2023.2工）30.88 16.03 安居南馨苑（南山高新园29-15地块人才公寓项目）深圳市南山区 在建（预计 2023.6竣工）3.35 7.33 安居高新花园（高新公寓棚户区改造项目 深圳市南山区 在建（预计 2023.12竣工）11.56 21.82 合计合计 52.71 53.63 资料来源：基金公告红土创新深圳人才安居保障性租赁住房封闭式基础设施证券投资基金招募说明书(更新)，中银证券 2.2 财务分析：保障房财务分析：保障房 REITs 平均毛利率超平均毛利率超 50%，平均净利率近，平均净利率近 40%保租房的财务指标主要是检验其预计的现金分派率能否完成保租房的财务指标主要是检验其预计的现金分派率能否完成、及完成质量，是其项目的当期财务体及完成质量，是其项目的当期财务体现。由于保租房现。由于保租房 REITs 发行尚不足一年，发行尚不足一年，同时截至同时截至 2022 年末年末部分项目开始运营的时间也不足一年，部分项目开始运营的时间也不足一年，因此因此同期比较尚难以进行。同期比较尚难以进行。从目前可获得的收入来看，四只保租房 REITs 单季租金收入合计超6500 万元，净利润超 2000 万元，平均毛利率约 53.7%（保租房 REITs 项目公司的营业成本包含折旧摊销、运营管理费、物业管理费、保险费、能源费等），平均净利润率为 37.9%，盈利水平较高。其中厦门安居 REIT 整体收入水平较高，2022 年四季度营业收入为 1807 万元，深圳安居净利润较高，2022Q4 为 884 亿元；厦门安居和深圳安居 REITs 的盈利能力相对更好，2022 年四季度的毛利率分别为 81.0%和 62.7%。图表图表 24.厦门安居厦门安居 REIT 收入水平较高，收入水平较高，2022Q4 为为 1807万元万元；深圳安居净利润较高，；深圳安居净利润较高，2022Q4 为为 884 亿元亿元 图表图表 25.厦门安居和深圳安居厦门安居和深圳安居 REITs 的盈利能力相对更强的盈利能力相对更强 资料来源：基金公告，中银证券 数据说明：厦门安居、深圳安居、北京保障房REIT为2022Q4单季数据，华润有巢为2022H1数据除以2。资料来源：基金公告，中银证券 数据说明：厦门安居、深圳安居、北京保障房REIT为2022Q4单季数据，华润有巢为2022H1数据。2.3 估值分析：估值分析：保保租租房房 REITs 上市后涨幅显著，上市后涨幅显著，2022 年分派率略超预期年分派率略超预期 2.3.1 保租房保租房REITs上市首日高涨幅后进入缓慢调整期，至今仍有平均上市首日高涨幅后进入缓慢调整期，至今仍有平均16%的涨幅的涨幅 4 支保租房支保租房 REITs 上市上市当日当日涨幅显著。涨幅显著。2022 年 8 月 31 日，首批三支保租房 REITs 上市后均涨停：红土创新深圳安居 REIT、中金厦门安居 REIT、华夏北京保障房 REIT 当日均上涨 30.0%；2022 年12 月 9 日，首个房企发起的、国内第 4 支保租房 REIT：华夏基金华润有巢 REIT 上市，当日上涨19.1%。4支保租房 REITs上市当日平均涨幅 27.3%，仅次于能源基础设施、仓储物流两大类 REITs上市当日的涨跌幅均值。1807 1771 1702 1370 584 765 198 884 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000厦门安居北京保障房华润有巢深圳安居保租房保租房REITsREITs收入及利润（万元）收入及利润（万元）营业收入净利润81.0b.7I.8!.42.3d.6C.2.7%0 0Pp%厦门安居深圳安居北京保障房华润有巢保租房保租房REITsREITs盈利能力盈利能力毛利率净利率2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 23 我们认为，上市当日表现良好，主要是因为：1）稳定持续的分红是吸引投资者的重要因素）稳定持续的分红是吸引投资者的重要因素之一之一。投资公募 REITs 获得的收益的第一部分来自于高比例强制分红。保租房 REITs 产品采取强制分红政策，要求收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金额的 90%。可分配金额来自于经营保障性租赁住房的净现金流，这主要由租金收入减去运营成本产生。目前上市的 4 支产品的底层资产均为优质的保障性租赁住房资产，出租率均在 90%以上，租金收入稳定，而且每年都会有 2%以上的租金上涨可能，因此可以为投资者带来稳定持续增长的分红收入。这与股票的分红有很大的区别，因为我国股票不实行强制分红，A 股上市公司的股息率平均不到 2.0%，很多上市公司股票分红的波动较大，稳定性较差。2）存量存量 REITs 历史涨幅较大是激发投资者热情的主要因素。历史涨幅较大是激发投资者热情的主要因素。投资公募REITs 获得的收益的第二部分来自于买卖价差，也就是资本利得。保租房 REITs 采取封闭运作，但后续会在交易所上市交易，投资者可以在二级市场进行竞价交易。保租房 REITs 上市首日涨跌幅限制为 30%，上市首日以后涨跌幅限制为 10%。当前存量 REITs 价格走势整体表现优异，在保租房REITs 上市前，已经发行的几只基础设施公募 REITs 历史累计涨跌幅(自发行日起到 2022 年 8 月 30日)平均约为 27%，其中涨幅最大几只：红土盐田港 REIT、建信中关村 REIT、博时蛇口产园 REIT、华安张江光大 REIT 涨幅均超过 40%，跌幅最大的平安广州广河 REIT 也仅只下跌了 4%。这与传统的地产板块的投资行情形成鲜明对比。保租房保租房 REITs 整体经历上市首日高涨幅后开始进入缓慢盘整回落期。整体经历上市首日高涨幅后开始进入缓慢盘整回落期。上市以来（至 2023年 2月 28日）保租房 REITs 平均涨幅 14.4%（其中红土创新深圳安居 REIT、中金厦门安居 REIT、华夏北京保障房 REIT、华夏基金华润有巢 REIT 分别上涨 16.1%、14.8%、17.5%、9.3%），最大回撤率21.5%。保租房 REITs 上市时间较短，最大回撤阶段基本均发生在 2022 年底。与其他板块的基础设施 REITs 相比，最大回撤率相对较低，仅高于交通基础设施类。公募 REITs 的价格受多重因素影响，除了底层资产的估值以外，还受到市场供求、市场情绪、政策导向、无风险利率等因素的影响。此前 REITs 价格的普涨受产品稀缺、避险情绪、政策加持和无风险利率下行等诸多利好推动。随着时间的推移和市场环境的变化，公募 REITs 的上述利好因素也可能会变化，底层资产的估值也可能会受到运营风险和基本面的影响。图表图表 26.截至截至 2023 年年 2 月月末末，保租房，保租房 REITs 上市来平均上市来平均涨幅涨幅 14.4%；上市当日平均涨幅；上市当日平均涨幅 27.3%图表图表 27.截至截至 2023 年年 2 月末月末，保租房，保租房 REITs 上市以来整上市以来整体平均涨幅体平均涨幅 14.4%，在公募，在公募 REITs 中涨幅居后中涨幅居后 资料来源：万得，中银证券 数据说明：上市以来涨幅截至2023年2月28日。资料来源：万得，中银证券 数据说明：上市以来涨幅截至2023年2月28日。16.1.5.8%9.30.00.00.0.1%0.0%5.0.0.0 .0%.00.05.0%红土创新深圳安居REIT 华夏北京保障房REIT中金厦门安居REIT华夏基金华润有巢REIT保租房保租房REITsREITs涨跌幅涨跌幅上市以来涨幅上市当日涨幅2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 24 图表图表 28.上市以来保租房上市以来保租房 REITs 最大回撤率最大回撤率 21.5%资料来源：万得，中银证券 数据说明：数据截至2023年2月28日。2.3.2 保障房保障房REITs底层资产在底层资产在2022年表现稳健，分红情况整体略超预期年表现稳健，分红情况整体略超预期 预计现金分派率分布在预计现金分派率分布在 4%-4.5%，实际分派率平均高出预期，实际分派率平均高出预期 0.23 个百分点个百分点。在现金分派率方面，在 2022 年度和 2023 年度，红土创新深圳安居 REIT 的预计分派率分别为 4.24%、4.25%；中金厦门安居 REIT 的预计分派率分别为 4.33%、4.34%；华夏北京保障房 REIT 的预计分派率分别为 4.30%、4.31%；华润有巢 REIT 的预计分派率分别为 4.29%、4.36%。总体来看，4 单保障房 REITs 的分派率差别不大。在租金水平具有一定刚性，租金无法实现较大幅度上涨的情况下，保租房 REITs 每年每年现金分派金额变化较小现金分派金额变化较小。目前首批 3 只保障房 REITs 均公布了 2022 年第 4 季度报告，总体来看保保障房障房 REITs 底层资产在底层资产在 2022 年表现稳健，整体上略超预期。年表现稳健，整体上略超预期。3只保障房 REITs在 2022年累计可供分配金额全部分派出去的情况下，2022 年现金分派率（年化）整体来看是略超招募说明书预期的。REIT 第 4 季度报告除了公布第 4 季度的可供分配金额，还公布了 2022 年累计可供分配金额（即自基金合同生效以来的可供分配金额。3 只保障房 REITs 的基金合同生效日均为 2022 年 8 月 22 日）。具体来看，深圳安居 REIT、京保 REIT、厦门安居 REIT 2022 年累计可供分配金额分别为 2236、1913、2058 万元。由于投资人净现金流分派率=年度可供分配金额/公募基金募集规模，并且 3 只保障房 REITs 的基金合同生效日均为 2022年 8月 22日，假设本年度累计可供分配金额全部分派出去，我们可计算得出 2022 年实际分派率（年化）：深圳安居为深圳安居为 4.98%，京保，京保 REIT 为为 4.21%，厦门安，厦门安居居 REIT 为为 4.38%。从 2022 年实际分派率与招募说明书预计分派率相比较来看，深圳安居深圳安居 REIT超出预期超出预期 0.74 个百分点，厦门安居个百分点，厦门安居 REIT 超出预期超出预期 0.05 个百分点，京保个百分点，京保 REIT 低于预期低于预期 0.09 个百个百分点。分点。实际实际分派率与预期存在差异，分派率与预期存在差异，原因在于：原因在于：一方面是由于投资者认购踊跃，一方面是由于投资者认购踊跃，REITs 的发行金额往往的发行金额往往比原预计的要多，即存在超募比原预计的要多，即存在超募，比如：深圳安居 REIT 招募说明书中以基础设施项目的评估值11.58 亿元作为募集资金规模来计算分派率，实际发行金额却为 12.42 亿元，超募 8400 万元；京保REIT 预计募集资金为 11.52 亿元，实际发行金额 12.55 亿元；厦门安居 REIT 预计募集资金为 12.14亿元，实际发行金额 13 亿元。实际募集的金额更多了，相当于分派率公式中的分母变大，在分子不变的情况下，实际分派率自然会下降。另一方面是由于实际可供分配金额与预计可供分配金额存另一方面是由于实际可供分配金额与预计可供分配金额存在差异。在差异。本期可供分配金额=本期合并净利润 本期折旧和摊销-本期利息支出-本期所得税费用 调增项-调减项。调增项包括：应收和应付项目的变动，其他可能的调整项，如基础设施基金发行份额募集的资金、处置基础设施项目资产取得的现金、金融资产相关调整、期初现金余额等。调减项包括：预留资本性支出，不可预见费用，支付的利息及所得税费用，偿还借款支付的本金等。对于以上各项支出、费用、利润、折旧与摊销和调整项的预计均可能存在偏差。和其他基础设施和其他基础设施 REITs 相比，保租房相比，保租房 REITs 的分派率并不高。的分派率并不高。截至 2022年末，能源基础设施、交通基础设施、保障性租赁住房可分配金额分别为 3.8、34.2、0.9 亿元，以可分配金额可分配金额/发行规模发行规模作为预期派息率，分别为 10.8%、7.8%、1.8%。43.30.8$.0.4!.5.9%0%5 %05EP%生态环保仓储物流园区基础设施能源基础设施保障性租赁住房交通基础设施公募公募REITsREITs上市以来最大回撤率上市以来最大回撤率2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 25 图表图表 29.保租房保租房 REITs 预计现金分派率分布在预计现金分派率分布在 4%-4.5%图表图表 30.3 只保租房只保租房 REITs 2022 年实际分派率平均高出预年实际分派率平均高出预期期 0.23 个百分点个百分点 资料来源：基金公告，中银证券 资料来源：基金公告，中银证券 图表图表 31.和其他基础设施和其他基础设施 REITs 相比，保租房相比，保租房 REITs 的分派率并不高的分派率并不高 资料来源：基金公告，中银证券 数据说明：数据说明：能源基础设施、交通基础设施、保障性租赁住房为截至2022年末数据，生态环保、仓储物流、园区基础设施为截至2021年末数据。2.3.3 资产评估折现率分布在资产评估折现率分布在6.0-6.5%，剩余运营年限均超过剩余运营年限均超过50年年 保租房保租房 REITs 资产评估折现率分布在资产评估折现率分布在 6%-6.5%,剩余运营年限均超过剩余运营年限均超过 50 年年。资产估值由预期未来运营净收益（NOI）、折现率与剩余运营年限决定，其中 NOI 关注租金收入增长预期，资本化率等指标可用来评估估值合理性。由于保租房在房租租金水平和增幅上均有限制，因此，对于非房租租由于保租房在房租租金水平和增幅上均有限制，因此，对于非房租租金收入的上涨将成为净现金流增长的保障。金收入的上涨将成为净现金流增长的保障。从目前四单已发行的保租房 REITs来看，非房租租金收非房租租金收入主要以商业配套设施租金收入和停车位收入为主入主要以商业配套设施租金收入和停车位收入为主，我们以披露收入结构的华润有巢 REITs 和深圳安居 REITs 为例，华润有巢 REITs 在招募书对 2022 年下半年的收入进行预测，其中配套商业租金与管理收入、车位租金收入分别为 145.2、61.9 万元，占非房租金收入的比重分别高达 56.0%和23.9%，其余非房租金收入还有场地及广告位租赁、住户网络费；深圳安居 REITs 2022 年四季度配套商业租金收入及配套停车场租金收入分别为 35.7、22.5 万元，占非房租金收入的比重分别高达48.4%和 30.5%，其余非房租金收入还有广告位租金收入、临时摊位租金等，因此，对于租赁住房项目，特别是新建类型的大型租赁式社区来说，如何在规划设计进行有效的商业面积配置非常值得探讨。红土深圳安居红土深圳安居 REIT、华夏北京保障房、华夏北京保障房 REIT、中金厦门安居中金厦门安居 REIT、华润有巢、华润有巢 REIT 资产估资产估值分别为值分别为 11.58、11.51、12.14、11.1 亿元亿元。4.24%4.30%4.33%4.29%4.25%4.31%4.34%4.36%红土创新深圳安居REIT华夏北京保障房REIT中金厦门安居REIT华夏基金华润有巢REIT20222022-20232023年度年度4 4支保租房支保租房REITsREITs预计分派率预计分派率2023年度2022年度4.98%4.21%4.38%0.74%-0.09%0.05%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%红土创新深圳安居REIT华夏北京保障房REIT中金厦门安居REIT20222022年实际分派率年实际分派率-预计分派率预计分派率2022年实际分派率（年化）实际-预计3.82.734.23.75.00.910.88.67.83.93.31.80246810120510152025303540可分配金额及派息率可分配金额及派息率可分配金额(亿元）派息率(%)：右轴2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 26 1）折现率：折现率：折现率越低、运营净收益预计折现率越低、运营净收益预计增速越高，则保障性租赁住房的估值越高。增速越高，则保障性租赁住房的估值越高。在现有的保租房 REITs 资产评估折现率在 6.0-6.5%之间，红土深圳安居 REIT、华夏北京保障房 REIT 均为6%；华润有巢 REIT 为 6.25%；中金厦门安居 REIT 为 6.5%。由于目前已上市的保租房 REITs均位于租住需求旺盛的城市，资产评估折现率整体合理。如果折现率设置过高，虽然可以为投资者带来较高的现金分派率，但会大幅降低基础设施资产的估值，可能会导致原始权益人放弃出售基础设施资产。我国租赁住房的规模目前还不大，因此资本化率可以参考酒店和公寓的资本化率，根据中国 REITs 指数研究：不动产资本化率调研，一线城市酒店和服务式公寓的资本化率在 4.7%-5.4%之间，二线城市通常在 5.4%-6.1%之间。而资本化率=折现率-未来年收入的增长率，因此折现率大约在 6.0-6.5%之间。2）剩余运营年限：通常来说，剩余运营年限越长，估值越高。剩余运营年限：通常来说，剩余运营年限越长，估值越高。目前目前 4 单已发行的保障性租赁住房单已发行的保障性租赁住房公募公募 REITs 的剩余运营年限均在的剩余运营年限均在 50 年以上年以上，但未来对于部分存量物业改造类型的项目来说，剩余运营年限如果小于 20 年，则会对项目估值产生较大影响。虽然 REITs 项目申报要求中明确指出，“基础设施运营时间上原则不低于 3 年，且 3 年净现金分派率原则上不低于 4%”，但 4 单已发行的保障性租赁住房公募 REITs，仅华夏北京保障房 REIT 运营时间超过 3 年，从目前来看，如果项目能够实现长期稳定收益，那么针对保租房 REITs 的运营时间要求可以适当放宽。因此以上项目的整体剩余运营年限也相对较长，均超过 50年。图表图表 32.保租房保租房 REITs 资产评估折现率分布在资产评估折现率分布在 6%-6.5%资料来源：基金公告，中银证券 图表图表 33.目前目前 4 单已发行的保障性租赁住房公募单已发行的保障性租赁住房公募 REITs 的剩余运营年限均在的剩余运营年限均在 50 年以上年以上 REITs简称简称 底层资产底层资产 开业时间开业时间 运营时间（年）运营时间（年）项目权属起始时间及剩余年限项目权属起始时间及剩余年限 华润有巢华润有巢REIT 泗泾项目 2021年 3月 2.0 起始时间：2018年 12月 3日，终止时间：2088年12月 2日，剩余剩余 65 年年 东部经开区项目 2021年 4月 1.9 起始时间：2018年 10月 18日日，终止时间：2088年 10月 17日，剩余剩余 65 年年 深圳安居深圳安居REIT 保利香槟苑 2020年 7月 2.7 以 2017年 8月 29日项目开工日起计算，70年使用年限，剩余剩余 64年年 凤凰公馆 2020年 11月 2.3 以 2017年 12月 8日项目开工日起计算，70年使用年限，剩余剩余 64年年 安居百泉阁 2022年 1月 1.2 以 2019年 7月 5日项目开工日起计算，70年使用年限，剩余剩余 66 年年 安居锦园 2021年 11月 1.3 以 2019年 3月 26日项目开工日起计算，70年使用年限，剩余剩余 66年年 北京保障房北京保障房REIT 文龙家园 2015年 2月 8.1 起始时间：2010年 10月 22日，终止时间：2080年10月 21日，剩余剩余 57年年 熙悦尚郡 2018年 10月 4.4 起始时间：2013年 11月 15日，终止时间：2083年11月 14日，剩余剩余 60年年 厦门安居厦门安居REIT 园博公寓 2020年 11月 2.3 2017年开工，70年使用年限，剩余剩余 54年年 珩琦公寓 资料来源：基金公告，中银证券 6.5%6.25%6.0%6.0%5.7%5.8%5.9%6.0%6.1%6.2%6.3%6.4%6.5%6.6%资产评估折现率资产评估折现率2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 27 3 当前住房租赁市场缺口约当前住房租赁市场缺口约 3395 万套万套；预计未来更多市场化预计未来更多市场化主体将入局保租房主体将入局保租房 REITS 3.1 我们预计我们预计全国租赁全国租赁需求需求为为 2.92 万亿元万亿元，租房需求为，租房需求为 9911 万套；万套；需求需求聚焦在四聚焦在四大核心城市群大核心城市群 长期来看，我国住房租赁需求规模仍有增长空间。长期来看，我国住房租赁需求规模仍有增长空间。我国城镇租房家庭户占比约为 21.1%，较美国等租赁市场发展较为成熟的国家仍有差距。我们认为我国的住房租赁市场主要由流动人口支撑，另外我们认为我国的住房租赁市场主要由流动人口支撑，另外有少数本地人户分离的居民存在租房需求有少数本地人户分离的居民存在租房需求。根据我们的测算，。根据我们的测算，全国租房人数为全国租房人数为 2.65 亿人，占总人亿人，占总人口的口的 18.77%；租房需求合计；租房需求合计 9911 万套、万套、69.38 亿平，其中亿平，其中 95.6%来自于流动人口的租房需求，来自于流动人口的租房需求，4.4%来自于本地人户分离的居民租房需求。来自于本地人户分离的居民租房需求。由于各省份未披露平均租金，我们以各省份省会城市 2022年的平均租金来代表该省的最高租金水平，以此计算出各省份的最大化租赁需求。加总可得，全国全国租赁租赁需求需求为为 2.92 万亿元。万亿元。具体拆分如下：1）流动人口租房需求）流动人口租房需求:这是最大的租房需求。2020 年七普数据显示，我国流动人口规模达 3.76亿人（其中省内流动人口 2.51 亿人，跨省流动人口 1.25 亿人），流动人口的主力是外出农民工和毕业大学生（指的是毕业未落户的大学生）。根据国家卫生委发布的中国流动人口发展报告,我国流动人口中租房比例大约为 67.3%，则流动人口中租房人数为流动人口中租房人数为 2.53 亿人亿人，又根据七普数据 2.67 人的户均人口数计算可得，租房需求为租房需求为 9473 万户（万套），万户（万套），以 70 平/套计算，大约面大约面积积为为 66.31 亿平。亿平。2）本地人户分离的居民租房需求：）本地人户分离的居民租房需求：2020 年七普数据显示，我国市辖区内人户分离人数为 1.17 亿人（市辖区内人户分离人口是指一个直辖市或地级市所辖的区内和区与区之间，居住地和户口登记地不在同一乡镇街道的人口），我们假设其中 10%有租房需求，则市辖区内人户分离的人口中租房人市辖区内人户分离的人口中租房人数为数为 1169 万人万人，又根据七普数据 2.67 人的户均人口数计算可得，租房需求为租房需求为 438 万户（万套），万户（万套），以 70 平/套计算，大约面积大约面积为为 3.07 亿平。亿平。图表图表 34.我们预计全国租房人数为我们预计全国租房人数为 2.65 亿人，租房需求合计亿人，租房需求合计 9911 万套、万套、69.38 亿平亿平 资料来源:第七次人口普查，中银证券 2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 28 从结构来看，我们发现：庞大的流动人口规模，极大催生了住房租赁需求，尤其是在重点城市群、从结构来看，我们发现：庞大的流动人口规模，极大催生了住房租赁需求，尤其是在重点城市群、核心城市，住房租赁需求将更加旺盛，租房比例或进一步提高，城市住房租赁需求将迎来新的增长核心城市，住房租赁需求将更加旺盛，租房比例或进一步提高，城市住房租赁需求将迎来新的增长空间。空间。1）我们以租房人数/常住人口作为租房比例指标，我们预计全国租房人数为我们预计全国租房人数为 2.65 亿人，占总人口的亿人，占总人口的18.77%。从结构来看，我们发现：租房比例租房比例较高较高的四个省份、直辖市为上海（的四个省份、直辖市为上海（30.23%）、广东）、广东（28.49%）、北京（）、北京（28.16%）、浙江（）、浙江（27.34%）；）；较低的为重庆（12.69%）、广西（13.53%）、河北（14.43%）、山东（14.47%）、河南（14.81%）、湖南（14.87%）。2）由于各省份未披露平均租金，我们以各省份省会城市 2022 年的平均租金来代表该省的最高租金水平，以此计算出各省份的最大化租赁需求。加总可得，全国租赁，全国租赁需求需求为为 2.92 万亿元。万亿元。从结构来看，我们发现：租赁租赁需求需求较较高的省份、直辖市聚焦在四大核心城市群，分别为广东（高的省份、直辖市聚焦在四大核心城市群，分别为广东（5703 亿元）、亿元）、浙江（浙江（3138 亿元）、江苏（亿元）、江苏（2167 亿元）、上海（亿元）、上海（1966 亿元）、北京（亿元）、北京（1751 亿元）、四川亿元）、四川（1515亿元）亿元）；较低的为西藏、青海、宁夏，规模均小于百亿元。图表图表 35.根据我们的测算，根据我们的测算，全国租赁全国租赁需求需求为为 2.92 万亿元万亿元 资料来源:第七次人口普查，中银证券 图表图表 36.租房比例最高的四个省份、直辖市为上海租房比例最高的四个省份、直辖市为上海（30.23%）、广东（）、广东（28.49%）、北京（）、北京（28.16%）、浙）、浙江（江（27.34%）图表图表 37.租赁租赁需求需求最高的省份、直辖市为广东（最高的省份、直辖市为广东（5703 亿亿元）、浙江（元）、浙江（3138 亿元）、江苏（亿元）、江苏（2167 亿元）、上海、亿元）、上海、北京、四川北京、四川 资料来源：第七次人口普查，中银证券 资料来源：第七次人口普查，中银证券 当前我国住房租赁市场当前我国住房租赁市场规模大约在规模大约在 6516 万套，约万套，约 2.3 万亿元万亿元。根据贝壳招股说明书所披露的数据，从 2014年到 2020 年我国住房租赁租金规模从 0.9万亿元增至 1.9万亿元，年复合增速为 13.3%；以及贝壳披露的 2020 年 40 个重点城市平均每月套均租金为 2977 元/套。我们计算可得，2020 年实际租房规模约 5319 万套。我们假设 2021、2022 年住房租赁租金规模以 10%的增速增长，则 2021、2022 年的住房租赁市场租金规模约年的住房租赁市场租金规模约 2.090、2.299 万亿元。万亿元。同时我们注意到 2020 年贝壳披露的套均租金增速与平均月租金增速基本一致，那么我们假设 2021、2022 年套均租金增速与贝壳这两年所披露的平均月租金增速保持一致，计算得到 2021、2022 年套均租金分别为 3015 元/套和 2940 元/套。两者相除可得 2021、2022 年的租房规模预计为年的租房规模预计为 5776、6516 万套万套。根据前文我们估算的租赁住房需求 9911万套、全国租赁需求为 2.92 万亿元，我们预计 2022 年末我年末我国住房租赁市场缺口约国住房租赁市场缺口约 3395 万套万套，市场供需缺口约，市场供需缺口约 6210 亿元。亿元。0100020003000400050006000广东浙江江苏上海北京四川山东福建河南湖北湖南安徽河北陕西辽宁云南广西江西贵州黑龙江山西吉林新疆内蒙古重庆甘肃天津海南宁夏青海西藏各省份最大化租赁需求各省份最大化租赁需求最大化租赁市场规模（万元）2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 29 图表图表 38.从从 2014 年到年到 2020 年我国房屋租赁租金规模从年我国房屋租赁租金规模从 0.9 万亿元增至万亿元增至 1.9 万亿元，年复万亿元，年复合增速为合增速为13.3%资料来源：贝壳招股说明书，中银证券 图表图表 39.根据我们的预测，根据我们的预测，2022 年租房规模约年租房规模约 6516 万套万套 2019 2020E 2021E 2022E 租赁市场租金规模（万亿元）1.7 1.9 2.090 2.299 同比增速 13个重点城市平均每月套均租金（元/套/月）3326 2977 3015 2940 同比增速-11%1%-3个重点城市平均月租金（元/平/月）42.5 38.3 38.8 37.8 同比增速-10%1.3%-2.5%租房套数（万套）租房套数（万套）4259 5319 5776 6516 同比增速同比增速 25%9%资料来源：贝壳，中银证券 数据说明：红色底色为预测数值，租金规模和平均租金白色底色为实际披露数值。绿色底色数值为贝壳披露数据。短期来看，短期来看，住房住房租赁租赁意愿将有所提升意愿将有所提升。克而瑞租售问卷调研结果显示，2022 年愿意接受租房的占年愿意接受租房的占比达比达 33.18%，较，较 2021 年提升超年提升超 10 个百分点个百分点，在整体经济进入下行通道后，买房意愿度开始下降，更多的人愿意选择通过租房来满足居住需要。根据一线城市的调研结果显示，五年以上租房的占比达到了 52%，还有 20%的客户接受十年以上租房。长租化已经成为当下租房的特点之一，已经有相当多的客户群体，从刚需转成租房，租房对刚需有非常强的替代性。据 58 同城、安居客发布的2023 节后返城租房调查报告显示，参与调研的意向租房人群中，9.8%的人更想选择租住保障性租赁住房。选择租住保障性租赁住房的人群中，“90 后”占比相对较高，有 33.8%，“85 后”“95 后”占比均在 20%左右。图表图表 40.2022 年愿意接受租房的占比达年愿意接受租房的占比达 33.18%，较，较2021 年提升超年提升超 10 个百分点个百分点 图表图表 41.根据一线及新一线城市的调研结果显示，五年以根据一线及新一线城市的调研结果显示，五年以上租房的占比达上租房的占比达 52%，20%的客户接受十年以上租房的客户接受十年以上租房 资料来源：克而瑞租售调研，中银证券 资料来源：克而瑞租售调研，中银证券 0.911.11.31.51.71.90%2%4%6%8 .20.40.60.811.21.41.61.822014201520162017201820192020E我国我国住宅住宅租赁租金规模租赁租金规模租赁市场租金规模（万亿元）同比增速22.72U.89 .91%0.483.18H.12.55%0.15%0 0P%租房买房根据房子情况而定其他克而瑞“愿意租房还是买房”调研结果克而瑞“愿意租房还是买房”调研结果2021年意愿度2022年意愿度28R 222022年一线及新一线城市租客长期租房接受程度年一线及新一线城市租客长期租房接受程度五年以下五年以上十年以上2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 30 3.2 预计预计截至截至 25 年末年末新建新建保障性保障性租赁房供应租赁房供应总规模总规模可达可达 3290 万套万套；未来也会更重；未来也会更重视存量转化视存量转化 保障性租赁住房的一个很重要工作就是筹集房源，考验各地的资源和能力。保障性租赁住房的一个很重要工作就是筹集房源，考验各地的资源和能力。目前，市场上保租房的目前，市场上保租房的供应主要分为两种方式新建和存量改造。供应主要分为两种方式新建和存量改造。新建类项目以纯租赁用地和配建租赁用地纯租赁用地和配建租赁用地为主，近两年，主要依赖于拿地配建占比的设定。存量改造方面，近两年，经过国家对租赁住房政策上的大力支持，各地加速了“非改租”政策细则的落地，多渠道推进建设“非改租”项目：国有企事业单位存量资国有企事业单位存量资产改建租赁住房；开发商自持商办改建租赁住房；商办转产改建租赁住房；开发商自持商办改建租赁住房；商办转 R4 租赁社区；工业用地改建租赁住房；租赁社区；工业用地改建租赁住房；产业园区配套改建租赁住房等。产业园区配套改建租赁住房等。图表图表 42.我国租赁住房的土地类型我国租赁住房的土地类型 资料来源：中银证券 图表图表 43.各地加速了“非改租”政策细则的落地各地加速了“非改租”政策细则的落地 城市城市 时间时间 文件文件 主要内容主要内容 国务院 2021年 7月 2日 关于加快发展保障性租赁住房的意见 对闲置和低效利用的商业办公、旅馆、厂房、仓储、科研教育等非居住存量房屋,允许改建为保障性租赁住房：用作保障性租赁住房期间，不变更土地使用性质。不补缴土地价款。住建部 2021年 5月 27日 关于集中式租赁住房建设适用标准的通知 明确了集中式租赁住房的类型和适用标准。改建宿舍型租赁住房应按宿舍建筑设计规范或旅馆建筑设计规范及相关标准进行建设。新建或改建住宅型租赁住房应按住宅建筑规范及相关标准进行建设。北京 2021年 6月 17日 关于进一步推进非居住建筑改建宿舍型租赁住房有关工作的通知 主要明确了五方面内容：一是坚持“以区为主、市级统筹”工作原则。各区政府应建立完善宿舍型租赁住房改建工作部门联席会议制度，会商推进相关工作。二是鼓励宿舍型租赁住房改建项目业态混合兼容，同一项目内可兼容多种功能，租赁住房、研发、办公、商业等用途可混合利用，促进产业融合和新业态发展。三是加强监督管理。将非居住建筑改建宿舍型租赁住房工程纳入建设工程安全质量监督范围，并且要求各区加强运营监管，对于违规违法行为给予处置。四是提出支持政策。符合条件的改建项目可申请使用中央财政补贴资金，水电气热执行民用价格。五是继续强调面向周边单位员工或从事基本公共服务人员提供。深圳 2022年 1月 26日 关于深圳建设中国特色社会主义先行示范区放宽市场准入若干特别措施的意见 鼓励城中村实施规模化租赁改造，支持利用集体建设用地和企事业单位自有闲置土地建设保障性租赁住房。结合公共利益，试点在城市更新项目中引入“个别征收”、“商业和办公用房改建保障性租赁住房”等机制。广州 2022年 5月 25日 关于城市更新旧村庄全面改造项目政策性住房和中小户型租赁住房配置的意见 意见鼓励旧改要利用好规划节余，优先配置政策性住房。超出自身改造建设量的规划节余，应当优先用于政策性住房配置。主要作为公共租赁住房和人才公寓使用。明确复建安置区中小户型住房配置，按照“相对分离、集中布置、便于管理、安全舒适”原则。复建安置区用于建设 70 平方米以下的集体宿舍、单间宿舍、小户型住宅等租赁住房的建筑面积不低于复建安置区全部住宅建筑面积的 25%，倡导多建设 30 平方米以下的集体宿舍、单间宿舍。厦门 2021年 3月 3日 厦门市商业办公项目变更为租赁住房项目管理暂行办法 符合条件的商业办公项目可申请变更为租赁住房，完成变更申请并在厦门市住房租赁交易服务系统备案的项目，即可申领中央财政专项资金补贴。资料来源:各地政府官网，中银证券 2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 31 从历史供给量来看，从历史供给量来看，截至截至 2022 年底，我们年底，我们估算估算全国历史以来建设公租房、廉租房约全国历史以来建设公租房、廉租房约 2390 万套，万套，而而保障性租赁住房保障性租赁住房约约 360 万套，合计万套，合计约约 2750 万套万套；到到 2025 年末预计可达年末预计可达 3290 万套万套。1）2007 年及之前，我国的保障房建设主要是经适房年及之前，我国的保障房建设主要是经适房（经济适用房虽然是保障房的一种，但经济适用房虽然是保障房的一种，但非非租赁，租赁，因此我们这里不做因此我们这里不做测算测算）与廉租房与廉租房。根据国务院曾给出的数据“1994-2007 年我国共建设廉租房、经济适用住房等保障性住房 1000 多万套。1994-2007 年平均建设保障房套数 71 万套/年。假设其中 74%为廉租房（以 2008-2018年廉租房比例假设），廉租房平均每年建设 53万套，合计建设 738万套。2）2008 年我国保障性安居工程建设开始大规模展开年我国保障性安居工程建设开始大规模展开，2010 年提出建设公租房。根据国务院数据，2008-2018 年末，全国城镇保障性安居工程合计开工 7000 万套，其中公租房、廉租房 1612 万套，相当于平均每年保障房开工量为 636 万套，平均每年公租房、廉租房开工量为 147万套。3）2019-2022 年年，尤其是“十四五”时期，规定将以发展保障性租赁住房为重点，进一步完善住房保障体系，增加保障性住房供给，根据住建部，“十四五”首次明确了保障性租赁住房的筹集建设计划，“十四五”期间（“十四五”期间（2021-2025 年）全国计划筹集建设保障性租赁住房年）全国计划筹集建设保障性租赁住房 870 万套（间），万套（间），预计可帮助 2600 多万新市民、青年人改善居住条件。而自 2015 年开始公租房、廉租房建设逐步减少（同时从 2015 年开始公租房、廉租房并轨运行，合计披露），住建部所公布的 2022 年公租房新筹建计划仅为 10万套，我们假设 2019-2022 年年均筹建 10万套，四年间合计筹建 40万套公租房；而住建部披露，2021-2022 年，全国已建设筹集保租房约 360 万套（间），可解决 1000 多万新市民、青年人的住房困难。图表图表 44.截至截至 2022 年底，我们年底，我们估算估算全国历史以来建设公租房、廉租房约全国历史以来建设公租房、廉租房约 2390 万套，保障性租赁住万套，保障性租赁住房房 360 万套，合计万套，合计 2750 万万套套 筹建套数（万套）筹建套数（万套）公租房、廉租房 保障性租赁住房 1994-2007年 738 2008-2018年 1612 2019年 10 2020年 10 2021年 10 360 2022年 10（计划数）截至截至 2022 年末合计年末合计 2390 360 2023-2025年（计划数）30 510 截至截至 2025 年预计合计年预计合计 2420 870 数据说明：黄色底色为预测数值，其余为政府披露数值 资料来源：各地政府，中银证券 2023 年保租房的筹集规模仍将保持在较高水平年保租房的筹集规模仍将保持在较高水平，但从各城市的计划目标来看多小于，但从各城市的计划目标来看多小于 2022 年计划年计划。2022 年“两会”、“二十大”，重申坚持“租购并举”的基本方针，表明“租购并举”已成为我国房地产市场平稳健康发展的长效机制。未来 5 年，住房租赁将成为重要推动力。中央将继续发力完善住房供应端制度政策，并大力推动住房租赁市场发展，完善“购完善“购 租”“市场租”“市场 保障”的住房保障”的住房体系。体系。目前，北京、西安、成都、郑州等城市已公布 2023 年保租房筹集计划，筹集计划已经累计超过 54 万套。其中，西安、成都、沈阳、海口等城市将维持 2022 年的计划筹集规模，郑州、青岛、济南等城市 2023 年计划筹集规模略有下降。从已公布计划来看，2023 年保租房计划筹集规模较2022 年预计将略有下降，但绝对值仍将保持在较高水平。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 32 图表图表 45.部分省市部分省市 2023 年保租房筹集计划年保租房筹集计划 省市省市 2022 年筹集计划年筹集计划(万套万套)2023 年筹集计划年筹集计划(万套万套)2023 年计划与年计划与 2022 年年对比对比(万套万套)省份 山东 8.9 8.4-0.5 河南 8.7 7.6-1.1 河北 4.5 3.5-1 合合计计 22.1 19.5-2.6 城市 北京 15 8-7 西安 7 7 0 成都 6 6 0 郑州 5 4-1 青岛 4.5 3.5-1 济南 4 3.5-0.5 沈阳 2.5 2.5 0 海口 0.1 0.1 0 合计合计 44.1 34.6-9.5 资料来源：各地政府，中银证券 从筹集渠道来看，从筹集渠道来看，未来大城市的未来大城市的存量转化存量转化也也将将成为保租房成为保租房的重要供应来源之一的重要供应来源之一。2021 年 7 月国务院办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见中指出保障性租赁住房的筹集渠道：主要利用集体经营性建设用地、企事业单位自有闲置土地、产业园区配套用地和存量闲置房屋建设，适当利用新供应国有建设用地建设，并合理配套商业服务设施。支持专业化规模化住房租赁企业建设和运营管理保障性租赁住房。一方面，政策鼓励存量转化。一方面，政策鼓励存量转化。2022 年很多城市积极施策创新保租房筹集渠道与方式，多个城市鼓励居民存量住房转化为保租房或回购商品房转化为保租房，2023 年预计有更多城市积极出台保租房存量转化的相关政策。另一方面，由于土地市场持续低迷，另一方面，由于土地市场持续低迷，地方政府为了地方政府为了增加企业土拍积极程度，更多的推出优质地块，并且配建要求均增加企业土拍积极程度，更多的推出优质地块，并且配建要求均有降低，因此在有降低，因此在集中供地集中供地中，我们中，我们也也明显看到了租赁明显看到了租赁用地用地供应量供应量的下降。的下降。2022 年全年 22 城集中供地中，涉租赁用地地块数量 271 宗，总成交建面达 459 万平，根据克而瑞披露，成交建面相比 2021 年同比下降 63%，租赁住房套数按租赁住房套数按平均平均 80%的得房率、平均的得房率、平均单间面积单间面积 70 平平米米估算，估算，预计未来可提供约预计未来可提供约 5.25 万套新建租赁住房万套新建租赁住房，能够切实增加保障性租赁住房的供给。其中，宁波以 121 万平的租赁成交建面，租赁供应建面第一；深圳 56 万平的租赁建面，租赁建面占比较高，达涉宅总建面的 11.9%。从所有成交租赁用地的城市来看，总体租赁建面占比较低，仅占 3.1%，较 2021 年租赁用地的成交城市数量及土地供应量上都大幅减少，这主要是由于房地产行业持续不景气、土拍市场持续低迷，为提振房企拿地积极性，改变供地结构。我们预计近我们预计近 2-3 年内年内政府政府新增租赁用地规模新增租赁用地规模仍将仍将下降，下降，我们预计我们预计保租房筹集保租房筹集短期内短期内将将更加更加重视重视存量转化存量转化这一渠道这一渠道。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 33 图表图表 46.22 城城 2022 年集中出让涉租赁地块成交情况年集中出让涉租赁地块成交情况 序序号号 城市城市 涉宅用地成交数量涉宅用地成交数量（宗）（宗）涉宅用地规划建筑面积涉宅用地规划建筑面积（万平方米）（万平方米）租赁用地租赁用地（宗）（宗）租赁用地规划租赁用地规划建面（万平）建面（万平）租赁住房比例租赁住房比例（按面积）（按面积）1 宁波 102 25 838 121 14.4%2 深圳 34 25 473 56 11.9%3 上海 115 114 1102 87 7.9%4 合肥 83 22 994 53 5.3%5 福州 45 7 346 16 4.5%6 沈阳 14 1 137 5 3.4%7 杭州 131 15 1166 37 3.1%8 青岛 111 20 719 22 3.1%9 广州 48 6 820 22 2.7 厦门 27 5 256 6 2.4 武汉 72 21 876 19 2.1 济南 69 2 513 7 1.3 苏州 72 2 664 7 1.0 北京 55 3 485 2 0.4 长沙 70 2 1039 1 0.1 南京 104 1 884 1 0.1 重庆 35 0 467 0 0.0 成都 156 0 1200 0 0.0 天津 49 0 400 0 0.0 无锡 62 0 701 0 0.0! 长春 3 0 25 0 0.0 郑州 49 0 617 0 0.0%合计合计 1506 271 14719 459 3.1%资料来源：各地土地资源局，中银证券 租赁租赁用地的土拍用地的土拍基本基本有三种方式有三种方式。2022 年 22 城全年租赁用地成交面积中，1）纯租赁用地占比纯租赁用地占比38%，较 2021年下降 1.0个百分点，这部分主要为单列租赁用地（R4用地）。2）配建租赁用地占配建租赁用地占32%，较 2021 年提升 1.5 个百分点。配建模式是政府直接规定一定比例的面积用于修建保障性住房或是人才公寓，这部分修好之后无偿移交给政府，由政府自己或者政府找专业的公司去租赁经营。3）自持租赁用地占自持租赁用地占 27%，较 2021 年下降 3.5 个百分点。自持租赁用房是地块中一定比例的房屋不能销售，开发商自己持有，由此产生的收益及未来增值收益都归开发商所有，开发商也可以用此资产去抵押借款。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 34 图表图表 47.2022 年年 22 城全年租赁用地成交面积中，城全年租赁用地成交面积中，纯租赁用地占比纯租赁用地占比 38%，配建租赁用地占配建租赁用地占 32%，自自持租赁用地占持租赁用地占 27%资料来源：克而瑞，中银证券 我们以披露了我们以披露了用地地块信息的项目为例，用地地块信息的项目为例，纯租赁用地较配建租赁用地的拿地成本更低，是企业做租纯租赁用地较配建租赁用地的拿地成本更低，是企业做租赁住房更青睐的方式。赁住房更青睐的方式。目前，国家和地方已经就部分类型的住房租赁专项用地进行了因地制宜的合理让渡地价，如华润有巢 REITs 中的底层资产均为上海 R4 用地，泗泾项目地块与东经济区项目地块分别为华润置地于 2018 年 10 月、2018 年 8 月以 1.25、1.8 亿元的成交价竞得，楼面均价分别为3100 元/平和 3592 元/平，远低于同地区的住宅类地块楼面价。而深圳安居 REIT 中，保利地产和碧桂园分别于 2017 年 4 月、2016 年 12 月以 6.8、22.8 亿元的总价拍下保利香槟苑和凤凰公馆项目地块，平均楼面均价分别为 1.17、1.37 万元/平，地块建筑面积中分别有 32.5%、34.6%的比例要求配建人才住房，扣除配建人才房后的楼面均价高达 1.73、2.10 万元/平，配建人才住房由竞得人建成后无偿移交给深圳市人才安居集团。图表图表 48.纯租赁用地较配建租赁用地的拿地成本更低纯租赁用地较配建租赁用地的拿地成本更低 保租房保租房REITs 项目名称项目名称 地址地址 拿地时间拿地时间 拿地金额拿地金额（亿元）（亿元）楼面均价（元楼面均价（元/平）平）建筑面积（万平）建筑面积（万平）业态业态 类型类型 华润有华润有巢巢 REIT 泗泾项目 上海松江区泗泾镇 2018年 10月 1.25 3100 5.5 R4租赁用地 纯租赁用地 东部经开区项目 上海松江工业区东部园区 2018年 8月 1.8 3592 6.6 R4租赁用地 纯租赁用地 深圳安深圳安居居 REIT 保利香槟苑 大鹏新区大鹏办事处鹏飞路南侧保利香槟苑 2017年 4月 6.8 综合楼面均价 11671元/平，扣除配建人才房的楼面价约 17298元元/平；平；此外地块为双限用地，双限中的销售均价限制为 27000 元/平 总建面 5.83万平，可售面积仅 3.9万平。该地块规定配建人才住房不少于 10952平，竞得人人才住房最高报价 8000平，成交人才住房合计总面积 18952平，约占总建筑面积的 32.5%二类居住用地 配建租赁用地 凤凰公馆 坪山区碧沙北路以西，龙勤路以南凤凰公馆 2016年 12月 22.8 综合楼面均价 13739元/平,扣除配建人才房后的楼面价为 20994元元/平。平。总建面 16.6万平，人才住房配建面积不少于 57400平，人才住房由竞得人建成后无偿移交深圳市人才安居集团。二类居住用地 配建租赁用地 资料来源:招募说明书，中银证券 398120%0 0Pp0 2120222222城集中土拍中租赁土地成交面积占比城集中土拍中租赁土地成交面积占比纯租赁住房配建租赁用地自持租赁用地2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 35 租赁租赁产品分类逐步清晰，产品分类逐步清晰，可纳入保租房行列的青年公寓、租赁式社区、宿舍型公寓等产品可纳入保租房行列的青年公寓、租赁式社区、宿舍型公寓等产品比重超比重超90%。截至 2021 年 11 月 30 日，ICCRA 在住房租赁市场发展迅速的十个重点城市（北京、上海、广州、深圳、杭州、南京、武汉、成都、重庆、西安），长期监测的机构化运营的集中式租赁住房机构化运营的集中式租赁住房项目项目 1794 个，房间规模共计 45.62 万套。按照房间数量同一口径统计，2021 年住房租赁市场规模年住房租赁市场规模与与 2019 年（疫情前）相比增幅达到年（疫情前）相比增幅达到 122.9%，在两年之内实现了规模的翻番。按照房间规模统计，我国租赁住房类型呈现以下特征：满足年轻人需求的青年公寓占比最大，超过 80%，是租赁住房供给的稳定基石；满足新市民需求的租赁式社区，占比超过 10%；面对企业基层员工的宿舍型公寓占比 6.94%；高端公寓比例仅为 1.35%。青年公寓、租赁式社区、宿舍型公寓等产品主要服务对象是青年公寓、租赁式社区、宿舍型公寓等产品主要服务对象是新市民、青年人，均可纳入保障性租赁住房行列。从全国十个重点城市的统计数据新市民、青年人，均可纳入保障性租赁住房行列。从全国十个重点城市的统计数据来看，这三类产来看，这三类产品在各城市租赁住房供给总量中的比重均超过品在各城市租赁住房供给总量中的比重均超过 90%。图表图表 49.我国租赁住房产品分类情况我国租赁住房产品分类情况 资料来源：ICCRA，中银证券 图表图表 50.全国十个重点城市租赁住房规模增幅及其中保障性租赁住房占比全国十个重点城市租赁住房规模增幅及其中保障性租赁住房占比 全国十个重点城市全国十个重点城市 2021 年租赁住房规模较年租赁住房规模较 2019 年的增幅年的增幅（按房间规模统计）（按房间规模统计）2021 年保障性租赁住房占比年保障性租赁住房占比（按房间规模统计）（按房间规模统计）杭州 116.70.0%南京 81.80.0%成都 253.60.0%重庆 107.40.0%武汉 59.10.0%西安 114.50.0%上海 70.6.1%深圳 175.9.3%广州 135.7.3%北京 114.0.5%资料来源：ICCRA，中银证券 3.3 租金水平相对稳定租金水平相对稳定将为将为 REITs 发展创造条件发展创造条件 从从租金租金水平来看，水平来看，2022 年住宅租金表现较为疲弱年住宅租金表现较为疲弱，但降幅仍小于商品住宅销售均价。，但降幅仍小于商品住宅销售均价。受新冠疫情反复、经济下行压力加大等因素影响，全国重点 50 城住宅平均租金 36.7 元/平/月，同比下跌 2.5%，跌幅相对小于房价跌幅（2022年商品住宅销售均价同比下降 3.2%）；2023年 1月平均租金 36.6元/平/月，同比下跌 2.0%，降幅有所收窄，环比也略有上升。1.35%6.94.67.03%我国租赁住房产品分类情况我国租赁住房产品分类情况高端公寓宿舍型公寓租赁式社区青年公寓2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 36 图表图表 51.2022 年年 12 月月全国重点全国重点 50 城住宅平均租金城住宅平均租金 36.7 元元/平平/月，同比月，同比下跌下跌 2.5%资料来源：中指研究院，中银证券 从城市租金水平看，北京、深圳、上海租金水平明显领先，多数城市租金介于从城市租金水平看，北京、深圳、上海租金水平明显领先，多数城市租金介于 20-40 元元/平方米平方米/月。月。12 月，北京、深圳、上海住宅平均租金均在 80 元/平方米/月以上，明显高于全国其他城市，其中北京平均租金为 90.3 元/平方米/月，居各城市之首；杭州、广州等 5个城市租金在 40-60元/平方米/月之间；福州、珠海等 37个城市租金在 20-40 元/平方米/月之间；太原、徐州等 5个城市租金在 20元/平方米/月以下。从年度涨跌幅来看，从年度涨跌幅来看，50 个重点城市租金全部回落。个重点城市租金全部回落。具体来看：温州、南宁等 7个城市跌幅超 5%；徐州、贵阳等 18 个城市下跌 3.0%-5.0%；呼和浩特、泉州等 19 个城市下跌1.0%-3.0%；青岛、北京等 6 个城市跌幅在 1.0%以内。图表图表 52.2022 年年 50 个重点城市租金全部回落个重点城市租金全部回落 资料来源:中指研究院，中银证券 受益于受益于稳定的租金现金流稳定的租金现金流，为，为 REITs 的推出与快速发展创造了条件。的推出与快速发展创造了条件。从国际经验看，日本泡沫经济破灭后，租金水平保持相对稳定，为后期 REITs 的推出与快速发展创造了条件；同时，地产金融化也解套了不少日本房企，房企通过引进第三方资金进行私募信托基金管理。90 年代初日本房地产泡沫破灭，房价、地价持续下跌，房企资产缩水、负债增加，资产负债表持续恶化。除了出售资除了出售资产与土地，房地产证券化也成为了房企的一个解决方案。通过投资信托形式，能实现房地产所有权产与土地，房地产证券化也成为了房企的一个解决方案。通过投资信托形式，能实现房地产所有权和管理权的分离，房地产开发商可以依靠自有资金的重资产运作转向轻资产。和管理权的分离，房地产开发商可以依靠自有资金的重资产运作转向轻资产。1998 年日本政府制定了关于通过特定目的公司来进行特定资产流动化法律，目的是通过资产证券化的方法来处置抵押资产或担保债券，帮助企业盘活资产，增强其流动性，其中规定了特殊目的公司(SPV)可以对不动产进行证券化，为日本房地产证券化奠定了法律基础。2000 年投资信托法和投资公司法修订以后，日本房地产投资信托（J-REIT）开始发展，2001 年 9 月日本三菱地所和三井不动产两大地产巨头作为首批发行人，成功发行 JRE、NBF 两只 REITs。36.736.6-1.98-2.56-2.95-4-3.63-3.09-2.5-1.97-4.5-4-3.5-3-2.5-2-1.5-1-0.500.536.236.436.636.83737.237.42022年06月2022年07月2022年08月2022年09月2022年10月2022年11月2022年12月2023年01月5050城住宅平均租金走势城住宅平均租金走势样本平均价(元/平方米/月)同比涨跌(%)环比涨跌(%)-8-7-6-5-4-3-2-100102030405060708090100北京深圳上海杭州广州厦门三亚南京福州珠海苏州宁波成都大连温州海口天津武汉青岛东莞无锡合肥长沙西安重庆济南佛山兰州常州南宁泉州嘉兴沈阳哈尔滨郑州昆明长春南昌西宁绍兴乌鲁木齐贵阳南通惠州石家庄太原呼和浩特徐州银川北海5050城平均租金及同比增速城平均租金及同比增速2022年12月平均租金（元/平/月）同比涨跌（%）2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 37 图表图表 53.泡沫经济后，日本租金水平保持相对稳定泡沫经济后，日本租金水平保持相对稳定 资料来源：日本统计局，中银证券 数据说明：2020年=100 3.4 参与主体将更趋参与主体将更趋市场化，市场化，未来或有更多房企入局保租房未来或有更多房企入局保租房 REITs 领域领域；新发保租；新发保租房房 REITs 有望扩展至二线城市有望扩展至二线城市 2022 年年华润置地参与保障性租赁住房华润置地参与保障性租赁住房 REITs 建设为房企转型提供了方向建设为房企转型提供了方向，未来或有更多长租系房未来或有更多长租系房企入局保租房企入局保租房 REIT。华润置地将两个租赁住房拆分，以基建 REIT 结构上市，为行业提供了想象空间，尤其是为重资产运营的项目提供了参考。对于房企来说，公募 REITs 上市，不仅使公司的融资方式及平台多元化，减少对传统债务融资方式的依赖，还能够盘活其基础设施资产。多数头部房企均布局有长租业务多数头部房企均布局有长租业务，万科、龙湖万科、龙湖等龙头企业规模优势突出等龙头企业规模优势突出。根据中指研究院对百家长租公寓品牌的监测数据，截至截至 2022 年末，品牌长租公寓在年末，品牌长租公寓在 60 余个城市运营超余个城市运营超 2700 家门店，开业家门店，开业房源超房源超 75 万间。万间。根据公司 2022 年半年报披露，万科泊寓开业房源 16.95万间，龙湖冠寓近 11万间，明显超出其他品牌长租公寓。其他运营规模靠前的有旭辉领寓、朗诗寓、碧桂园碧家国际社区、招商伊敦公寓、佳兆业佳寓、合景泰富的合景公寓、金地草莓社区等。图表图表 54.截至截至 2022 年年 6 月末，月末，万科泊寓和龙湖冠寓开业规模均超万科泊寓和龙湖冠寓开业规模均超 10 万间，居于行业最前列万间，居于行业最前列 资料来源：中指院，公司公告，中银证券 16950011000077184658404613127000241942303320454203941664816195149061456810885020000400006000080000100000120000140000160000180000截至截至20222022年上半年，长租公寓品牌开业规模（间）年上半年，长租公寓品牌开业规模（间）2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 38 品牌长租公寓集中进驻品牌长租公寓集中进驻热点城市群一二线城市热点城市群一二线城市。珠三角、长三角、京津冀等核心城市群的热点一二线城市，产业经济发达，人口净流入规模突出，是品牌长租公寓入驻的首选。根据中指院数据，截截至至 2022 年末，品牌长租公寓在珠三角、长三角、京津冀、成渝、长江中游、粤闽浙沿海等六大城年末，品牌长租公寓在珠三角、长三角、京津冀、成渝、长江中游、粤闽浙沿海等六大城市群，开业房源总数占全国的比重超市群，开业房源总数占全国的比重超 90%，其中珠三角、长三角核心城市群房源量明显领先，比，其中珠三角、长三角核心城市群房源量明显领先，比重均在重均在 30%以上。分城市等级来看，一线及二线城市房源占比分别为以上。分城市等级来看，一线及二线城市房源占比分别为 52.9%、42.7%，总份额超，总份额超95%。具体城市来看，据中指院 2022 年末监测数据显示，深圳市品牌长租公寓开业房源超 14 万间，上海超 11万间，广州近 8万间，北京、杭州在 6 万间以上，明显高于其他热点城市。图表图表 55.2022 年年 12 月热点城市群品牌长租公寓房源分布情况月热点城市群品牌长租公寓房源分布情况 资料来源：中国指数研究院，中银证券 房企入局保租房房企入局保租房 REITs 需要进行两步：需要进行两步：1）纳保；）纳保；2）分拆上市。）分拆上市。但最核心的还是先但最核心的还是先将旗下长租公寓项目纳入保租房将旗下长租公寓项目纳入保租房。ICCRA（住房租赁智库百科）统计数据显示，截至 2022 年二季度末，全国已开业全国已开业长租公寓长租公寓房间规模中，约有房间规模中，约有 6.9%纳入当地保障性租赁住房，规纳入当地保障性租赁住房，规模合计为模合计为 62019 间间；全国共有 13 家住房租赁企业的纳保占比超过 10%。头部房企头部房企踊跃布局保障性踊跃布局保障性住房，长租公寓“纳保”现象增加。住房，长租公寓“纳保”现象增加。万科泊寓、旭辉瓴寓、龙湖冠寓等房企长租公寓品牌已经纳入保障性租赁住房体系。例如截至 2022 年 7 月，万科泊寓已在北京、深圳、厦门、天津、佛山、长沙等 8 个城市正式纳保 50 个项目、4.1 万间房源，另有 5 万多间房源在申请纳保途中；保利发展旗下保利公寓建成保障房超 10 万套；而华润置地除了此次 REITs 发行涉及的两个项目外，在北京、天津等地均率先获评保障性住房项目。当纳保完成后，根据底层资产的运营情况，满足上市要求后即可考虑分拆。当纳保完成后，根据底层资产的运营情况，满足上市要求后即可考虑分拆。那些无法认定保障性租赁住房、净现金分派率过低或不满足其他上市条件的项目暂时还无法进入保租房公募 REITs 这条新赛道。图表图表 56.典型房企旗下长租公寓纳保规模典型房企旗下长租公寓纳保规模不完全统计不完全统计 房企名称房企名称 截止日期截止日期 纳保规模纳保规模 万科 2022/7 纳入保障性租赁住房项目 50个，涉及 4.1万间房源，另有 5万间房源申请纳保途中 保利发展 2022/6 保利公寓建成保障房超 10万套 华润置地 2022/11 上海松江东部经开区、上海松江泗泾、北京葆台、北京瀛海、天津之眼等多个项目均为当地率先获评的保障性租赁租房项目 龙湖集团 2022/6 长沙金融中心店、武汉新壹城店、合肥创富工坊二店、天津南开王顶堤店等多个保障性租赁住房项目落地并开业 旭辉集团 2022/9 旭辉瓴寓旗下柚米寓九亭中心店、柚米寓上海南翔地铁站店，共计两个项目 大悦城控股 2022/3 深圳大悦乐邑合计保障性租赁住房 1196套 资料来源：克而瑞，中银证券 2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 39 多地政策鼓励纳保多地政策鼓励纳保，保租房认定标准因地制宜保租房认定标准因地制宜。自国务院出台关于加快发展保障性租赁住房的意见之后，各地也纷纷推出“保租房指导意见”，目前从各地实践来看，不同城市根据自身情况，在政策制定时存在一定细节差异，但整体要求基本一致。概括来讲保租房的内涵定概括来讲保租房的内涵定义主要包括准入标准、户型标准和租金标准三个方面：义主要包括准入标准、户型标准和租金标准三个方面：1）面积方面，各城市均要求以建筑面积不超过面积方面，各城市均要求以建筑面积不超过 70 平方米的小户型为主，平方米的小户型为主，其中部分地区还对配套设施以及户型有细化标准，例如北京提出要根据实际合理配置居住公共服务设施，适当提高配套商业服务设施比例，最高可提高至地上总建筑规模的 15%。2）租金方面，各地给出了较为统一的标准，租金方面，各地给出了较为统一的标准，普遍为市场租金的普遍为市场租金的 85-90%，且年涨幅不超过，且年涨幅不超过 5%，租金可根据政府单位认可的第三方评估单位的评估价格参考定价。“纳保”从表面来看，虽然在租金和未来涨幅比例将会受到一定限制，但是也提供了税收优惠、执行民用水电气价格、金融支持等一系列政策利好，因此综合来看对于企业的利润影响并不会如表面那么大。3）准入标准方面，各地也都推出了认定办法或指导要求，且在不同准入标准方面，各地也都推出了认定办法或指导要求，且在不同程度上对认定流程进行了简化。程度上对认定流程进行了简化。例如上海分别对既有项目认定、新实施项目认定以及改建类项目的认定程序做了详细的细分，其中对于新实施项目还针对两种情况设立了简易认定程序。如果是商品住房项目按不低于 15%的比例配建保障性租赁住房；或新建保障性租赁住房的建设单位已取得土地使用权，且土地出让合同（土地租赁合同）或土地划拨决定书已明确建设内容为租赁住房或保障性租赁住房，那么建设单位可直接凭土地出让合同向项目所在地的区房屋管理部门申请项目认定，区房屋管理部门将在 5个工作日内出具保障性租赁住房项目认定书。图表图表 57.典型典型城市“纳保”认定标准城市“纳保”认定标准 城市城市 面积标准面积标准 租金标准租金标准 准入标准准入标准 北京 以建筑面积以建筑面积 70平方米以下的小户平方米以下的小户型为主，型为主，适当配置多居室等其他户型。租金应当低于同地段同品质市场租赁住房租金水平；利用企事业单位自有土地建设应当在同地段同品质市场租赁住房租金的九折以下九折以下 北京市关于加快发展保障性租赁住房的实施方案 上海 以建筑面积不超过以建筑面积不超过 70平米的小户平米的小户型为主。型为主。租赁价格应当在同地段同品质市场租赁住房租金的九折以下九折以下 上海市保障性租赁住房项目认定办法（试行）广州 以建筑面积不超过以建筑面积不超过 70平米的小户平米的小户型为主。型为主。按照“企业可持续、市民可负担”的原则，结合享受的优惠政策及企业运营成本综合评估确定。广州市保障性租赁住房项目认定方法 成都 以建筑面积不超过以建筑面积不超过 70平米的小户平米的小户型为主型为主，最大不超过 90平米。保障性租赁住房租金接受政府指导，租金年涨幅不超过租金年涨幅不超过 5%。成都市人民政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的实施意见 武汉 以小户型为主，单套房屋建筑面积单套房屋建筑面积原则上不超过原则上不超过 70平方米，平方米，并配套基本生活设施。保障性租赁住房租金按不高于同地不高于同地段同品质市场租赁住房租金的段同品质市场租赁住房租金的 85%评估确定。武汉市人民政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见 南京 以中小户型为主，70 平方米以下户平方米以下户型住房建筑面积占项目住房建筑面型住房建筑面积占项目住房建筑面积的比例不低于积的比例不低于 70%。租金标准按不高于周边同地段同品质的市场化租赁住房评估租金的九折确定，租金年度涨幅不超过租金年度涨幅不超过5%。南京市保障性租赁住房项目认定细则（试行）资料来源：各地人民政府，中银证券 进一步鼓励多主体、多类型资产参与发行保租房进一步鼓励多主体、多类型资产参与发行保租房 REITs 产品。产品。首批试点项目在原始权益人方面，主要集中于具有地方政府性质、央国企背景的租赁住房运营企业，后续预计会鼓励民营企业、房地产背景企业参与发行保租房 REITs 产品。鼓励各类市场主体参与保障性租赁住房 REITs底层资产的运营，提高资产运营质量。2022 年 12 月 8 日，证监会副主席李超在首届长三角 REITs 论坛暨中国REITs 论坛 2022 年会上作出表示：加快打造 REITs 市场的保障性租赁住房板块，研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域。此外，新发保租房此外，新发保租房 REITs 有望扩展至二线城市。有望扩展至二线城市。从中国招标投标公共服务平台披露的公开数据显示，目前天津、西安等地都在积极尝试保租房REITs 项目的试点。3.5 从国际经验看从国际经验看，租赁住房租赁住房 REITs 的投资价值与增长潜力的投资价值与增长潜力仍然较大仍然较大 从全球范围来看，租赁住房从全球范围来看，租赁住房 REITs 主要分布在美国、日本和欧洲（以英国为主）。美国和日本租主要分布在美国、日本和欧洲（以英国为主）。美国和日本租赁住房赁住房 REITs 在整体市场份额均达到或超过在整体市场份额均达到或超过 10%，英国比例为，英国比例为 5%。我们我们以美国为例，以美国为例，从租赁住从租赁住房房 REITs 发展较为成熟的国际比较中发现，长期来看，租赁住房发展较为成熟的国际比较中发现，长期来看，租赁住房 REITs 的投资回报率的投资回报率好于多数其好于多数其他他 REITs 产品，分红派息相对稳定，产品，分红派息相对稳定，估值表现估值表现相对均衡相对均衡。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 40 1）从总投资回报收益从总投资回报收益角度看：角度看：根据 Nareits 统计，2018-2021 年美国租赁住房 REITs 的投资回报收益率一直高于办公、购物中心、酒店等业态。美国的住房租赁行业有严格的分级定档机制，无论新建项目还是改造类项目均有标准化的产品要求，这对于开发成本的控制起到了一定作用。图表图表 58.美国不同类型美国不同类型 REITs 的投资回报收益率的投资回报收益率 排名排名 2018年年 2019年年 2020年年 2021年年 2022年年 1 医疗养老 7.58%工业物流 38.71%数据中心 21.00%个人仓储 79.43%购物中心-12.54%2 基础设施 6.99%数据中心 44.21%S&P 500 16.26%购物中心 65.05%酒店及度假村-15.31%3 长租公寓长租公寓 3.70%基础设施 41.95%个人仓储 12.91%长租公寓长租公寓 63.61%S&P 500-19.44%4 个人仓储 2.94%办公 31.42%工业物流 12.17%工业物流 62.03%医疗养老-22.18%5 工业物流-2.51%S&P 500 28.88%基础设施 7.25%REITs 指数 43.24%REITs 指数-24.37%6 REITs 指数-4.62%长租公寓长租公寓 26.32%REITs 指数-8.00%基础设施 34.41%个人仓储-26.73%7 S&P 500-6.24%REITs 指数 26.00%医疗养老-9.86%S&P 500 26.89%数据中心-27.97%8 酒店及度假村-12.82%购物中心 25.03%长租公寓长租公寓-15.34%数据中心 25.47%工业物流-28.58%9 数据中心-14.11%医疗养老 21.20%办公-18.44%办公 22.00%基础设施-28.61 办公-14.50%酒店及度假村 15.65%酒店及度假村-23.60%酒店及度假村 18.22%长租公寓长租公寓-31.95 购物中心-14.55%个人仓储 13.70%购物中心-27.64%医疗养老 16.32%办公-37.62%资料来源:Nareits，中银证券 具体来看，美国具体来看，美国租赁住房租赁住房 REITs 中中投资回报率最高投资回报率最高的一支为的一支为 Mid-America Apartment Comm(MAA)，主要是由于以下几方面的原因：1）MAA为全美租赁住房 REITs中资产规模最大的一支，2020 年底房间数量达到 10.05 万间；2）从 2015 年开始，MAA 每年翻新的公寓套数都达到 8000 间以上，翻新后的公寓平均租金上涨幅度达到 8.8%，得益于旧物业翻新改造实现的利润上涨，MAA的 3年期回报率达到 9.44%也位居前列。图表图表 59.具体来看，具体来看，MAA 的投资回报率相对较高的投资回报率相对较高 资料来源：Nareits,中银证券 数据说明：截至2023年2月末。2）从派息率角度看从派息率角度看：与各业态 REITs 相比，美国租赁住房 REITs 2021、2022 年的派息率分别为3.60%和 3.13%，派息率的波动远小于其余业态。-25.12%-26.42%-27.83%-29.30%-34.10%6.12%-2.56%-3.01%-7.21%-11.11%9.44%-0.07%-1.11%-3.57%-5.05%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%MAAUDR，INCAvalonBay Communities,INCEquity ResidentialEssex PropertyTrust,INC美国美国TOP5TOP5租赁住房租赁住房REITsREITs投资回报率投资回报率1年投资回报率2年投资回报率3年回报率2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 41 图表图表 60.美国美国租赁住房租赁住房 REITs 派息率的波动相对较小派息率的波动相对较小 资料来源：Bloomberg，ICCRA，中银证券 3）从从 REITs 估值角度看估值角度看：美国的 NAREIT 组织在 1991 年推出了 FFO（Funds From Operations，即营运资金）的价值指标，作为评估 REITs 运营绩效的补充措施。该定义中的 FFO 依然以 GAAP 定义的净收入为基准（净收入=所有收入（包括资本利得）-营运费用、冲销、折旧、摊销、利息支出及一般的管理费用；FFO=净收入-从房地产出售中的资本利得 房地产折旧费用）。P/FFO 乘数估值模型类似于一般的企业价值评估中的 PE 乘数模型，美国常用此方法作为 REITs 估值的比较。从估从估值水平来看，值水平来看，截至截至 2023 年年 1 月末，月末，美国租赁住房美国租赁住房 REITs 2023 年年预期预期 P/FFO 均值为均值为 17.94X。从对从对于美国租赁住房于美国租赁住房 REITs 数据监测来看，数据监测来看，除除 VRE 估值较高，估值较高，P/FFO 达到达到 31X 以外，其余各产品以外，其余各产品P/FFO 估值相差不大估值相差不大，均在，均在 14.8-20.0X 之间之间，说明整体市场较为成熟，投资者认知度较好。说明整体市场较为成熟，投资者认知度较好。我们认为 VRE 估值较高主要是因为最近一年仅有 VRE 价格有 4.9%的上涨，其余 REITs 均下跌，主要是因为 2022 年 10 月的两起催化时间，10 月 10 日，公司因推出办公物业物业以合计 7.66 亿美元的价格出售部分资产，价格上涨 11%；10 月 21日收到 Kushner Companies 以每股 16 美元的价格收购公司的要约，收到要约当日价格上涨 23%（后拒绝了收购协议）。图表图表 61.美国租赁住房美国租赁住房 REITs 估值表现估值表现 资料来源：Nareit，中银证券 数据说明：截至2023年1月末。31.0219.9219.3918.1417.5817.2517.0216.9216.8916.2115.7215.3614.8914.8005101520253035美国租赁住房美国租赁住房REITsREITs估值表现：估值表现：20232023年年预期预期P/FFOP/FFO2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 42 4 投资建议投资建议 发展住房租赁市场，是实现发展住房租赁市场，是实现“租购并举租购并举”住房制度的重要路径，也是探索房地产新模式的重要方向。住房制度的重要路径，也是探索房地产新模式的重要方向。2022 年保租房在政策支年保租房在政策支持下发展迅速持下发展迅速，年内保租房公募年内保租房公募 REITs 快速推进并实现落地。快速推进并实现落地。我们认为我们认为随随着着国家政策支持力度逐渐加大，流动人口租赁需求持续支撑国家政策支持力度逐渐加大，流动人口租赁需求持续支撑，我国住房租赁市场，我国住房租赁市场将将进入快速发展期，进入快速发展期，保租房大规模建设、长租公寓快速兴起，保租房大规模建设、长租公寓快速兴起，房企房企、住房租赁运营企业等各相关产业链企业都可以从租、住房租赁运营企业等各相关产业链企业都可以从租赁市场的快速发展中寻找到自身转型发展或者增量发展的机会。赁市场的快速发展中寻找到自身转型发展或者增量发展的机会。而而公募公募 REITs 为租赁住房项目提为租赁住房项目提供了供了更好更好的退出渠道，的退出渠道，2023 年保租房年保租房 REITs 有可能进一步扩围，纳入有可能进一步扩围，纳入更多更多市场化长租公寓项目。市场化长租公寓项目。采用重资产模式运营租赁住房项目的企业，采用重资产模式运营租赁住房项目的企业，可以可以抓住公募抓住公募 REITs 扩围的机遇，在合适的时机以合扩围的机遇，在合适的时机以合理理的价格实现一定的股权退出，从而降低沉淀资金规模，提高资金的使用效率。的价格实现一定的股权退出，从而降低沉淀资金规模，提高资金的使用效率。具体标的，我们建议关注存量资产成熟稳定、率先布局长租公寓领域、发行主体优质可靠的标的：万科 A（泊寓）、龙湖集团（冠寓）、招商蛇口（壹间公寓）、华润置地（华润有巢）、保利发展（N 公寓）、金地集团（荣尚荟、草莓社区）、中国海外发展（中海友里）、越秀地产（越秀星寓）、新城控股（新橙寓）。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 43 5 风险提示风险提示 房地产调控政策与 REITs相关政策超预期收紧，REITs支持政策推进力度不及预期。租赁市场需求变化风险：市场波动下，租赁需求超预期下行。租金超预期下行：租金水平波动，影响项目收入，同时面临租金定价调整风险。租赁住房税收政策变动：租赁住房税收政策调整后对项目盈利产生一定影响。2023 年 5月 8日 保租房 REITs深度研究 44 披露声明披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点。该证券分析师声明，本人未在公司内、外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务，没有担任本报告评论的上市公司的董事、监事或高级管理人员；也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益；本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益。中银国际证券股份有限公司同时声明，将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况。如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的，请慎重使用所获得的研究报告，以防止被误导，中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任。评级体系说明评级体系说明 以报告发布日后公司股价/行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准：公司投资评级：公司投资评级：买 入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；增 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%；中 性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；减 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。行业投资评级：行业投资评级：强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；中 性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数；未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普 500指数。风险提示及免责声明风险提示及免责声明 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。本报告发布的特定客户包括：1)基金、保险、QFII、QDII 等能够充分理解证券研究报告，具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户；2)中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队，其可参考使用本报告。中银国际证券股份有限公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础，整合形成证券投资顾问服务建议或产品，提供给接受其证券投资顾问服务的客户。中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告。中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的，亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策；需充分咨询证券投资顾问意见，独立作出投资决策。中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等。本报告内含保密信息，仅供收件人使用。阁下作为收件人，不得出于任何目的直接或间接复制、派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人，或将此报告全部或部分内容发表。如发现本研究报告被私自刊载或转发的，中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施，追究有关媒体或者机构的责任。所有本报告内使用的商标、服务标记及标记均为中银国际证券股份有限公司或其附属及关联公司（统称“中银国际集团”）的商标、服务标记、注册商标或注册服务标记。本报告及其所载的任何信息、材料或内容只提供给阁下作参考之用，并未考虑到任何特别的投资目的、财务状况或特殊需要，不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请，亦不构成任何合约或承诺的基础。中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者。本报告的内容不构成对任何人的投资建议，阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户。阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前，就该投资产品的适合性，包括阁下的特殊投资目的、财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见。尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到，但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事、高管、员工或其他任何个人（包括其关联方）都不能保证它们的准确性或完整性。除非法律或规则规定必须承担的责任外，中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任。本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性、完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证。阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想、见解及分析方法。中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告，亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略。为免生疑问，本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场。本报告可能附载其它网站的地址或超级链接。对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料，中银国际集团未有参阅有关网站，也不对它们的内容负责。提供这些地址或超级链接（包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接）的目的，纯粹为了阁下的方便及参考，连结网站的内容不构成本报告的任何部份。阁下须承担浏览这些网站的风险。本报告所载的资料、意见及推测仅基于现状，不构成任何保证，可随时更改，毋须提前通知。本报告不构成投资、法律、会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况。本报告不能作为阁下私人投资的建议。过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证，也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障。本报告所载的资料、意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断，可随时更改。本报告中涉及证券或金融工具的价格、价值及收入可能出现上升或下跌。部分投资可能不会轻易变现，可能在出售或变现投资时存在难度。同样，阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难。本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下。如上所述，阁下须在做出任何投资决策之前，包括买卖本报告涉及的任何证券，寻求阁下相关投资顾问的意见。中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有。保留一切权利。中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 中国上海浦东 银城中路 200号 中银大厦 39楼 邮编 200121 电话:(8621)6860 4866 传真:(8621)5888 3554 相关关联机构：相关关联机构：中银国际研究有限公司中银国际研究有限公司 香港花园道一号 中银大厦二十楼 电话:(852)3988 6333 致电香港免费电话:中国网通 10省市客户请拨打：10800 8521065 中国电信 21省市客户请拨打：10800 1521065 新加坡客户请拨打：800 852 3392 传真:(852)2147 9513 中银国际证券有限公司中银国际证券有限公司 香港花园道一号 中银大厦二十楼 电话:(852)3988 6333 传真:(852)2147 9513 中银国际控股有限公司北京代表处中银国际控股有限公司北京代表处 中国北京市西城区 西单北大街 110号 8 层 邮编:100032 电话:(8610)8326 2000 传真:(8610)8326 2291 中银国际中银国际(英国英国)有限公司有限公司 2/F,1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电话:(4420)3651 8888 传真:(4420)3651 8877 中银国际中银国际(美国美国)有限公司有限公司 美国纽约市美国大道 1045号 7 Bryant Park 15楼 NY 10018 电话:(1)212 259 0888 传真:(1)212 259 0889 中银国际中银国际(新加坡新加坡)有限公司有限公司 注册编号 199303046Z 新加坡百得利路四号 中国银行大厦四楼(049908)电话:(65)6692 6829/6534 5587 传真:(65)6534 3996/6532 3371

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1 中国住房租赁市场发展报告-一季度 1 中国住房租赁市场发展报告-一季度 核核 心心 观观 点点 政策：政策：大城市新市民、青年人住房问题仍是政策关注重点，租购并举战略将继续深化，租赁市场的支持及规范政策将陆续出台。地方政策层面，供需两端发力，通过公积金支持、发展保租房及完善监管政策来保障新市民租房需求。行业：行业：市场主体活跃度较高，市场化项目落地、企业合作发展增多。住房租赁融资多渠道打通，产业基金、REITs、银行贷款发力。市场：市场：一季度市场活跃度同比再次攀升，返城开工、到城市务工的新市民新增、换租租赁需求旺盛，租金上涨动能总体不足，租金水平环比微涨，但仍低于去年同期水平。展望：展望：预计二季度租赁市场活跃度将保持上升的态势，毕业季租金市场旺季将在 5月上旬显现，毕业生数量再创新高，对小户型低租金房源需求旺盛。随着各类租赁房源供应增加，租赁市场供给结构优化，租金水平将保持平稳。一、一、2023 年一季度住房租赁市场运行情况年一季度住房租赁市场运行情况（一）整体情况：市场活跃度上升，住房租金环比微涨，但低于去年同期水平（一）整体情况：市场活跃度上升，住房租金环比微涨，但低于去年同期水平 一季度住房租赁市场活跃度同比提升。一季度住房租赁市场活跃度同比提升。随着经济复苏的步伐，大城市新市民、青年人春节后返城，其产生的新增、换租租赁需求旺盛，推动租赁市场热度提升。一季度全国重点 40城1成交量同比增加 14.7%。租赁市场成交主力仍然是两居室，占比超过 40%，其次为一居室，占比接近 30%。分月度来看，春节后租赁“旺季”的月度峰值在 2 月显现，相比去年来的更早。一季度住房租金水平微涨，但仍低于去年同期租金水平。一季度住房租金水平微涨，但仍低于去年同期租金水平。住房大数据监测系统核心城市租金指数显示，一季度重点 40 城住房租金综合指数环比上涨 0.43%。但与去年同期相比，住房租金水平下跌了 4.7%。以 2019 年一季度租金综合水平为 100，2022 年一季度重点 40城住房租金综合指数为 102.02，2023 年一季度综合指数为 97.27，略低于去年同期和 2019年一季度水平。具体看，一季度租金上涨主要为 1 月份，综合指数环比上涨了 2.66%，但 2月和 3 月分别环比分别下跌了 1.55%和 0.6%。1 40 个重点城市包括：北京、上海、广州、深圳、成都、重庆、杭州、武汉、西安、郑州、青岛、长沙、天津、苏州、南京、东莞、沈阳、合肥、佛山、昆明、福州、无锡、厦门、哈尔滨、南昌、济南、宁波、大连、南通、石家庄、贵阳、南宁、兰州、银川、烟台、太原、惠州、廊坊、常州、呼和浩特。2 中国住房租赁市场发展报告-一季度 图 1 重点 40 城住房租金综合指数（季度）数据来源：纬房研究院 房源成交周期加长，新增挂牌房源同比增加超房源成交周期加长，新增挂牌房源同比增加超 10%。贝壳研究院数据显示，一季度房源成交周期为 72.0 天，房源成交周期环比延长 12.0 天，同比延长 6.5 天；而客源成交周期为 10.7 天，环比缩短 0.9 天，同比延长 0.1 天。业主房源出租周期加长。一季度新增挂牌房源量环比和同比分别增加超 20%、超 10%，增速超过新增带看客户量增速，房源端的竞争更为激烈。一季度新增挂牌房源均价为 39.9 元/平米，同比增加 2.6%。图 2 重点 40 城房客源成交周期、新增挂牌房源量及新增带看客户量走势 数据来源：贝壳研究院 图 3 重点 40 城新增挂牌房源均价走势 数据来源：贝壳研究院 102.02 97.27 0.43%-0.03-0.02-0.0100.010.020.030.049092949698100102104定基指数（2019年1季度=100）环比增长率 3 中国住房租赁市场发展报告-一季度（二）不同城市表现：一线城市市场复苏相对更快（二）不同城市表现：一线城市市场复苏相对更快 分城市来看，贝壳研究院数据显示，一季度多数城市租赁市场活跃度同比升温，但租金分城市来看，贝壳研究院数据显示，一季度多数城市租赁市场活跃度同比升温，但租金还未回升至去年同期水平。还未回升至去年同期水平。重点 40 城中，除北京、成都、武汉、南昌、宁波、南宁外，其余 34 个城市租赁成交量同比增加。从租金水平来看，纬房研究院数据显示，一季度重点 40 城中 15 个城市住房租金环比小幅上涨，25 个城市住房租金环比下跌。与 2022 年一季度相比，仅有 5 个城市住房租金同比上涨，其余 342个城市住房租金同比下降。图 4 重点 40 城租金涨跌情况 数据来源：纬房研究院 分能级城市来看，一季度一线城市3租金均环比上涨，但除北京外低于去年同期水平。2023 年一季度，由于一线城市经济率先复苏，租赁人口集中，租赁住房需求量高，一线城市租金均环比上涨。与去年同期相比，除北京租金水平微涨外，上海、广州和深圳的住房租金水平均下跌，其中上海跌幅相对略大，为 5.37%。图 5 一线城市住房租金变动情况 数据来源：纬房研究院 2 不含西安 3 一线城市包括：北京、上海、广州、深圳 0510152025303540一季度环比与2022年同期相比与2019年同期相比租金上涨城市个数租金下跌城市个数-8%-4%0%4%8%一季度环比与2022年同期相比与2019年同期相比北京上海深圳广州 4 中国住房租赁市场发展报告-一季度 二线城市4租金以下跌为主，且多数未达到去年同期水平。2023 年一季度，二线城市住房租金水平普遍下跌。住房大数据监测的重点 40 城中，仅有天津、青岛、西安、成都和东莞 5 个城市住房租金上涨，其余城市住房租金均下跌。其中哈尔滨的租金跌幅为 5.56%。与2022 年同期相比，天津、青岛和宁波住房租金高于去年同期水平，其余城市低于去年同期水平。其中，郑州和长沙的跌幅分别为 7.87%和 7.72%。图 6 二线城市住房租金变动情况 数据来源：纬房研究院 三线城市5一季度住房租金呈现分化态势。重点 40 城中 10 个三线城市，一季度住房租金涨跌参半。其中，银川、廊坊、太原、兰州、南宁和烟台租金微涨，常州、惠州、呼和浩特和贵阳租金微跌。与去年同期相比，银川住房租金同比上涨，其余城市下跌。其中，廊坊住房租金跌幅为 10.85%。图 7 三线城市住房租金变动情况 数据来源：纬房研究院 4 二线城市包括：成都、重庆、杭州、武汉、西安、郑州、青岛、长沙、天津、苏州、南京、东莞、沈阳、合肥、佛山、昆明、福州、无锡、厦门、哈尔滨、南昌、济南、宁波、大连、南通、石家庄。5 三线城市包括：贵阳、南宁、兰州、银川、烟台、太原、惠州、廊坊、常州、呼和浩特。-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%杭州厦门南京福州宁波成都苏州大连武汉天津无锡长沙西安东莞佛山济南合肥重庆青岛南昌昆明沈阳哈尔滨郑州石家庄南通一季度环比-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%杭州厦门南京福州宁波成都苏州大连武汉天津无锡长沙西安东莞佛山济南合肥重庆青岛南昌昆明沈阳哈尔滨郑州石家庄南通与2022年同期相比-40.0%-20.0%0.0 .0%杭州厦门南京福州宁波成都苏州大连武汉天津无锡长沙西安东莞佛山济南合肥重庆青岛南昌昆明沈阳哈尔滨郑州石家庄南通与2019年同期相比-4.0%-2.0%0.0%2.0%南宁常州兰州贵阳惠州烟台太原呼和浩特廊坊银川一季度环比-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%南宁常州兰州贵阳惠州烟台太原呼和浩特廊坊银川与2022年同期相比-20.0%-10.0%0.0%南宁常州兰州贵阳惠州烟台太原呼和浩特廊坊银川与2019年同期相比 5 中国住房租赁市场发展报告-一季度 二、二、2023 年一季度住房租赁市场政策动态年一季度住房租赁市场政策动态 大城市新市民、青年人住房问题仍是政策关注重点，租购并举战略将继续深化，租赁市大城市新市民、青年人住房问题仍是政策关注重点，租购并举战略将继续深化，租赁市场的支持及规范政策将陆续出台。场的支持及规范政策将陆续出台。发展住房租赁市场是实现租购并举的重要举措，也是新市民、青年人在大城市安居乐业的重要保障。在此背景下，预计今年将继续出台对住房租赁的支持政策。继北京、上海之后，其他城市租赁领域专门立法的工作也将加快推进。与此同时，央行、银保监会 关于金融支持住房租赁市场发展的意见（征求意见稿）(以下简称 意见)，对住房租赁的金融支持力度很大，重点培育发展重资产模式的住房租赁项目。此次央行、银保监会出台的意见一是通过租赁信贷产品和服务模式创新促进住房租赁企业、事业单位等购买闲置房屋作为保障性租赁住房，一方面将会促进保障性租赁住房项目房源供给增加，同时会有效盘活存量闲置资产，在一些城市新房去化承压的情况下，也会促进部分去化难度较大的新房转化为保障性租赁住房运营。二是为经营自持性租赁住房的租赁企业发放经营贷款，置换开发建设贷款，能够降低企业的经营成本，有利于企业的稳定经营。三是 REITs 的发展有望提速。REITs 的发展需要市场上有大量的稳定可持续运营的重资产租赁住房项目，此次政策通过多种方式支持重资产项目发展，为项目的稳定可持续运营提供了多种金融支持方式，也提出了在雄安新区、海南自由贸易港、深圳中国特色社会主义先行示范区等区域开展 REITs 试点，旨在打通租赁住房项目公募 REITs 上市的模式闭环，形成“低风险、高稳定、可退出”的租赁住房重资产模式。各地政策主要是供需两端发力，通过公积金支持、完善保租房及监管政策来保障新市民各地政策主要是供需两端发力，通过公积金支持、完善保租房及监管政策来保障新市民租房需求。租房需求。一是，加大公积金支持力度。2022 年 5 月份住建部、财政部、人民银行颁布了关于实施住房公积金阶段性支持政策的通知，明确：“合理提高住房公积金提取额度，实现更多业务务网上办、掌上办、指尖办。”在此基础上，北京、广州、成都陆续发布租房提取公积金支持政策，通过简化程序、提高公积金用于租房的提取额度，进一步提升新市民、青年人的支付能力。二是完善保障性租赁住房落地政策，一季度杭州、深圳、成都和西安陆续发布了保障性租赁住房落地指导配套政策，如杭州市住房保障和房产管理局等部门出台了关于做好保障性租赁住房免收城市基础设施配套费工作的通知，至此杭州市形成了保障性租赁住房“1 5”政策，其中“1”是指杭州市关于加快发展保障性租赁住房实施方案；“5”是指保障性租赁住房项目认定、租赁管理、租金管理、民用水电气、免收城市基础设施配套费等相关配；深圳市保障性租赁住房管理办法（征求意见稿）等保障性住房相关政策发布，深圳保障性住房体系将从此前的以公共租赁住房、安居型商品房、人才住房为主，调整为以公共租赁住房、保障性租赁住房、共有产权住房为主。三是住房租赁市场监管的持续完善。一季度北京市出台住房租赁相关的示范文本，成都则出台了加强市场监管的通知。表 1 2023 年一季度住房租赁市场重要政策 日期日期 发布部门发布部门 政策名称政策名称 2023/2/24 央行、银保监会 关于金融支持住房租赁市场发展的意见（征求意见稿）2023/3/8 自然资源部 关于印发示范文本（试点试行）的通知（自然资办发20239 号）2023/1/1 北京市住房公积金管理中心 关于进一步优化住房公积金提取业务的通知 2023/1/1 广州市住房公积金管理中心 关于继续执行租房提取阶段性支持政策的通知 2023/1/1 成都市住房公积金管理委员会 关于调整我市提取住房公积金支付房屋租赁费用有关事项 6 中国住房租赁市场发展报告-一季度 2023/1/6 杭州市住房保障和房产管理局、市建委、市财政局 关于做好保障性租赁住房免收城市基础设施配套费工作的通知 2023/1/17 深圳市住房和建设局、市司法局 深圳市保障性租赁住房管理办法（征求意见稿）2023/3/15 北京市住房和城乡建设委员会 北京市住房租赁合同北京市房屋出租经纪服务合同北京市房屋承租经纪服务合同示范文本 2023/3/16 成都市住房和城乡建设局等 9 部门 关于进一步加强住房租赁市场管理的通知 2023/3/21 西安市住房和城乡建设局 关于规范保障性租赁住房租金标准的通知 2023/3/29 深圳市住房和建设局 关于发行公募 REITs（保障性租赁住房类）有关事项办理指引 资料来源：贝壳研究院整理 三、三、2023 年一季度住房租赁年一季度住房租赁行业行业发展动态发展动态 市场主体活跃度较高，市场化项目落地、企业合作发展增多。市场主体活跃度较高，市场化项目落地、企业合作发展增多。以深圳、广州、成都、北京为代表，各地保障性租赁住房项目纷纷加速落地，社会资本参与度显著提升。市场化项目步伐同样提速，租赁机构开业项目数量继续保持增加的趋势，多企业积极拓展进入新城市。企业品牌升级动作频出，包括独立形成长租公寓品牌、升级产品线、发布产品设计标准等。机构品牌间合作增多，实现强强联合、优势互补的目的，包括开发企业与租赁运营企业合作，租赁运营企业与酒店交易服务平台企业合作等。国外头部企业品牌合作及业务布局扩张动作同样增多。睿星资本 Greystar 与 Airbnb 达成合作，Airbnb 推出租赁公寓挂牌服务，旨在通过提供短期转租房源以拓展其在公寓租赁领域的业务。近日，凯德投资发布公告称，凯德开放式房地产基金（CapitaLand Open End Real Estate Fund）以 1.414 亿新加坡元的价格收购日本大阪市中心的六处长租公寓资产。住房租赁产业基金、住房租赁产业基金、REITs、银行贷款齐发力。、银行贷款齐发力。住房租赁产业基金积极拓展项目，如建信住房租赁基金已与天津市政府、北京保障房中心或下属主体等单位共同出资设立子基金，并积极推动开展企业间的产业基金合作。在 REITs 方面，以北京、上海住房租赁企业为代表，积极开展 REITs 专业服务团队的招标工作，未来在央行、银保监会拟出台的金融政策支持下，重资产模式的住房租赁项目将会增加，将为 REITs 提供更多的项目选择。与此同时，多家银行机构与住房租赁企业签约战略合作协议，或直接为租赁项目提供银行贷款，覆盖民企、国企的市场化项目、保障性租赁住房项目。四、四、2023 年二季度住房年二季度住房租赁市场租赁市场走势预判走势预判 住房租赁市场行情主要受到以下两方面因素的影响。一是经济基本面因素特别是就业和收入因素。二是供给因素如保障性租赁住房逐步入市。保租房入市一方面会大大增加住房租赁市场的供给，另一方面保租房对租金有较为严格的限制要求，因此保租房建设可能会对住房租赁市场的整体租金水平产生一定的抑制作用。从租赁市场的供应趋势来看，随着保障性租赁住房相关政策的落地、金融支持力度增加，7 中国住房租赁市场发展报告-一季度 租赁市场上保障性租赁房源快速增加，同时受房地产交易市场以及房贷压力的影响，更多的业主将闲置房源对外出租，整体租赁房源供给增加。从租赁市场需求端来看，据教育部预计2023 届全国普通高校毕业生规模达 1158 万人，同比增加 82 万人，毕业生总人数再创新高。5 月将迎来毕业季租赁市场旺季，再加上一线及热门二线城市租客停留在租赁市场时间拉长，二季度大城市的租赁市场需求将保持旺盛。预计二季度租赁市场活跃度将同比提升，房屋出租难度有所下降，不过由于房源供应量预计二季度租赁市场活跃度将同比提升，房屋出租难度有所下降，不过由于房源供应量在随之增加，租赁市场供给结构优化，租客对于租赁住房的选择增多，预计租金水平或将呈在随之增加，租赁市场供给结构优化，租客对于租赁住房的选择增多，预计租金水平或将呈现稳中微涨。现稳中微涨。五、对策建议五、对策建议 在住房租赁金融支持加大的背景下，住房租赁领域相关资金方应提升控制和应对风险在住房租赁金融支持加大的背景下，住房租赁领域相关资金方应提升控制和应对风险的能力，租赁企业应增强运营能力。的能力，租赁企业应增强运营能力。对于商业金融机构，核心在于依法合规、风险可控、商业可持续，且不新增地方政府隐性债务。应加强市场研究，高度重视项目的地段、配套及实际市场需求，防范项目空置风险。对于住房租赁运营企业，应进一步强化自身的房地产专业投资、管理和运营能力。随着城镇化的深入和产业结构调整，不同区域和城市之间的住房租赁市场差异将进一步扩大，地方政府、投资机构和住房租赁运营企业应及时调整发展侧重点。建议加快推动地方住房租赁立法工作。建议加快推动地方住房租赁立法工作。地方租赁立法重点围绕住房可住性标准、出租人和承租人的权利义务（尤其关于住房改善和维修、租赁终止、转租）、租赁经营机构监管等方面进行明确规定。建议在住房租赁立法层面。明确租赁经纪、代管和包租三种经营模式的基本定义，区分其权利义务关系。统一地方监管对于住房租赁经营模式的认定，明确租赁代管模式为住房租赁企业经营模式之一。加强对老年人和新毕业大学生住房租赁的政策支持。加强对老年人和新毕业大学生住房租赁的政策支持。将发展租赁市场与发展养老产业相结合，引导鼓励各市场租赁机构和公共租赁机构进行适老化改造，提供针对老年人的各类专业服务，加强对老年人合法权益的保护。针对毕业季的来临，引导各租赁机构和中介服务机构优化对新毕业大学生的租房服务，鼓励对新毕业大学生提供各类租房便利和优惠。8 中国住房租赁市场发展报告-一季度 本报告数据与观点仅供研究参考，市场评价以统计部门为准。本报告数据与观点仅供研究参考，市场评价以统计部门为准。总顾问：总顾问：李文杰，贝壳找房高级副总裁，贝壳研究院院长 策划：策划：邹琳华 中国社科院财经战略研究院住房大数据项目组组长，纬房研究院首席研究员 黄 卉 贝壳研究院研究专家 颜 燕 首都经济贸易大学城市经济与公共管理学院副教授，中国城市经济学会房地产专业委员会副秘书长 主要撰写人：主要撰写人：邹琳华 中国社科院财经战略研究院 颜 燕 首都经济贸易大学城市经济与公共管理学院 张英杰 北京林业大学经济管理学院 黄 卉 贝壳研究院 赵 丹 贝壳研究院 杨琳琳 贝壳研究院 数据支持：数据支持：纬房研究院 贝壳研究院 中国社科院财经战略研究院住房大数据项目组 免责声明：本文所载信息不代表所在机构意见，亦不保证相关信息的准确性和完整性。文中所述内容和意见仅供参考，不构成市场交易和投资建议。本文版权为联合课题组所有，对本文保留一切权利。9 中国住房租赁市场发展报告-一季度 附表 1 2023 年 3 月 40 城住房租金指数 城市城市 租金单价租金单价 中位数中位数 租金总价租金总价 中位数中位数 比去年同期比去年同期 上涨（上涨（%）一季度环比一季度环比 上涨（上涨（%）3 月份上涨月份上涨（%）省份省份 城市城市 分类分类 城市群城市群 北京 95 6500 0.29 3.51-0.12 北京 一线 京津冀城市群 上海 93.5 6000-5.37 0.27-1.63 上海 一线 长三角城市群 深圳 88.6 5700-1.3 1.21-0.19 广东 一线 粤港澳大湾区 广州 50 3300-2.21 0.39-0.26 广东 一线 粤港澳大湾区 杭州 57.4 3900-3.28-0.02-0.6 浙江 二线 长三角城市群 厦门 48.6 3300-2.77-0.87-0.55 福建 二线 海峡西岸城市群 南京 43.6 3000-1.89-1.53-1.03 江苏 二线 长三角城市群 福州 39.2 2500-4.13-1.52-0.55 福建 二线 海峡西岸城市群 宁波 34.4 2600 0.36-0.74-1.41 浙江 二线 长三角城市群 成都 33.7 2400-1.55 1.19 0.07 四川 二线 成渝城市群 苏州 32.3 2800-1.97-0.14-0.41 江苏 二线 长三角城市群 大连 31.6 2000-2.58-0.88-1.52 辽宁 二线 辽中南城市群 武汉 30 2500-1.2-1.76-1.72 湖北 二线 长江中游城市群 天津 29.7 1900 1.46 3.03 0.84 天津 二线 京津冀城市群 无锡 28.9 2400-1.17-1.3-0.53 江苏 二线 长三角城市群 长沙 28.9 2000-7.72-0.7 0.06 湖南 二线 长江中游城市群 西安 28.5 2300-1.55-0.17 陕西 二线 关中平原城市群 东莞 28.1 2200-4.07 0.02-0.56 广东 二线 粤港澳大湾区 佛山 27.5 2100-1.37-0.19 0.3 广东 二线 粤港澳大湾区 济南 26.4 2000-2.83-0.49-1.59 山东 二线 山东半岛城市群 合肥 26.2 2000-3.8-3.08-2.08 安徽 二线 长三角城市群 重庆 25.4 1800-4.95-0.84-1.38 重庆 二线 成渝城市群 青岛 25 2000 0.34 2.22 0.02 山东 二线 山东半岛城市群 南昌 24.4 1700-6.24-2.73-0.02 江西 二线 长江中游城市群 昆明 23.5 1800-5.52-1.73-0.16 云南 二线 滇中城市群 沈阳 23.3 1500-3.74-0.25 0.1 辽宁 二线 辽中南城市群 哈尔滨 22.8 1400-7.12-5.56-0.55 黑龙江 二线 哈长城市群 郑州 22.6 1700-7.87-3.47-2.96 河南 二线 中原城市群 石家庄 20.8 1700-1.36-0.41-0.64 河北 二线 京津冀城市群 南通 20 1800-3.17-3.4-1.03 江苏 二线 长三角城市群 南宁 26.3 2000-6.34 0.31-1.71 广西 三线 北部湾城市群 常州 25.6 2100-3.59-2.99-0.59 江苏 三线 长三角城市群 兰州 25 1800-4.1 0.2-0.41 甘肃 三线 兰西城市圈 贵阳 21.7 1800-6.3-0.48-0.88 贵州 三线 黔中城市群 惠州 20.3 1600-3.59-1.02-1.78 广东 三线 粤港澳大湾区 烟台 20 1500-2.49 0.03 0.06 山东 三线 山东半岛城市群 太原 19.8 1600-4.97 0.45-1.18 山西 三线 太原城市群 呼和浩特 18.6 1500-5.25-0.89-0.91 内蒙古 三线 呼包鄂榆城市群 廊坊 16.1 1200-10.85 0.99-1.5 河北 三线 京津冀城市群 银川 14.6 1200 1.77 1.34 0.18 宁夏 三线 宁夏沿黄城市群 数据来源：纬房研究院 10 中国住房租赁市场发展报告-一季度 附表 2 2023 年 3 月房价租金比（住房总价/年租金）城市城市 房价租金比房价租金比 城市城市 房价租金比房价租金比 城市城市 房价租金比房价租金比 宝鸡 30.8 淄博 45 石家庄 57.8 丹东 31.4 赣州 45.4 无锡 58.3 黄石 32.3 新乡 45.5 淮安 58.3 吉林 32.7 南宁 45.8 保定 58.3 哈尔滨 34.5 成都 45.8 昆明 59.7 张家口 34.6 吉安 46.1 苏州 60.1 江门 34.6 襄阳 46.4 南京 61.1 汉中 34.6 上饶 47.8 济南 62.5 湛江 36 太原 47.9 湖州 62.5 柳州 36.8 西安 48.2 北京 62.8 岳阳 37.3 惠州 48.4 广州 62.9 株洲 37.5 镇江 48.8 深圳 63.6 大连 37.5 安庆 49.2 上海 63.6 桂林 37.8 潍坊 49.3 杭州 64.1 威海 38.5 洛阳 49.4 合肥 64.6 常德 39.4 武汉 50 常州 65.5 长沙 39.6 呼和浩特 50 金华 65.6 贵阳 39.8 重庆 50.9 廊坊 66.7 北海 39.8 咸阳 51 临沂 68.8 银川 41 南昌 51.5 温州 69.3 达州 41.3 盐城 52.1 福州 69.3 马鞍山 41.4 郑州 52.5 泉州 69.7 沈阳 41.7 唐山 53.5 南通 70.4 九江 42.2 珠海 54.6 台州 73.9 凉山 43.1 芜湖 54.6 宁波 76.3 烟台 43.3 佛山 54.8 绍兴 77.1 开封 43.6 漳州 55.6 东莞 77.7 许昌 43.8 青岛 56.2 厦门 108.6 兰州 44 天津 56.6 绵阳 44.4 海口 57.1 数据来源：纬房研究院 12 中国住房租赁市场发展报告-一季度

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12023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代办公楼宇新时代武 汉 写 字 楼 二 级 租 赁 市 场 专 题 报 告第 一 太 平 戴 维 斯 研 究 部|2 0 2 3 年 3 月22023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代数据概览数据概览武汉优质写字楼一级租赁及二级租赁市场指标概览0101一级租赁一级租赁租赁产品持续多元化，加速捕捉多维度租赁需求0202二级租赁二级租赁市场规模激增，运营商角色更迭持续影响租金水平0303办公新时代办公新时代楼宇办公新时代，市场寻求新突破0404结语结语协同共建楼宇生态平衡新时代0505目录目录32023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代市场调研综述负面清单负面清单由于武汉写字楼市场中散售型楼宇众多，部分运营商也通过获取散售房源提高市场占有率。第一太平戴维斯会依据具体情况判断此类二级租赁房源是否纳入统计范围面积定义面积定义本文租赁面积均指建筑面积调研样本调研样本符合武汉优质写字楼水准且截至2022年第四季度已交付并持续运营的写字楼项目研究对象研究对象在符合上述标准的武汉写字楼项目中，从单一业权业主方或大业主方获取房源，且由非业主方管理或运营的办公空间统计时间截至统计时间截至2022年第四季度数据来源数据来源第一太平戴维斯研究部写字楼市场样本写字楼市场样本144144栋优质写字楼二级租赁市场样本二级租赁市场样本7575个二级租赁空间二级租赁样本总面积二级租赁样本总面积51.751.7万平方米写字楼样本总面积写字楼样本总面积772.9772.9万平方米数据来源：第一太平戴维斯研究部42023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代定义|一级租赁及二级租赁一级租赁一级租赁TRADITIONALTRADITIONAL二级租赁二级租赁SECONDARYSECONDARY楼宇业主方楼宇业主方终端租户终端租户租赁关系租赁关系业主方与终端用户产生直接租赁关系，签订租赁合同。主要产品类型主要产品类型标准交付、精装房源、定制装修、自有联合办公品牌。伴随二级租赁市场规模加速提升。为捕捉有限并多元化的租有限并多元化的租赁需求赁需求，楼宇业主方提供的产品类型已涵盖标准交付标准交付、精装精装单元单元，并可提供定制化装修服并可提供定制化装修服务务。同时，为加速楼宇去化，减轻自身库存压力，部分业主部分业主也积极引入二级租赁运营商也积极引入二级租赁运营商。优质写字楼市场中主要二级租赁运营模式优质写字楼市场中主要二级租赁运营模式二级运营商入驻可加二级运营商入驻可加速楼宇去化速楼宇去化。以甲级写字楼为例，二级租赁运营商平均面积超平均面积超过过6 6,000000平方米平方米，远高于甲级楼宇常规租户的平均租赁面积。楼宇业主方楼宇业主方私密性高私密性高、以小型办以小型办公空间租赁为主公空间租赁为主。商务中心商务中心空间需求面积大、租期长，租赁谈判中更易获取承租优惠承租优惠，承承租成本远低于市场平租成本远低于市场平均水平均水平；即便加上装修投入，也可在转租中获取溢价红利。二级租赁运营商二级租赁运营商会员制、灵活租赁、公区共享、增值服务。联合办公联合办公对于终端用户，承租拎包入驻房源，一方面可满足企业基本办基本办公需求公需求，另一方面也可为企业省去装修带来的时间成本时间成本和资金资金投入投入。终端租户终端租户面积切割、拎包入驻，以本地运营商为主。包租公司包租公司数据来源：第一太平戴维斯研究部二级租赁二级租赁运营商运营商52023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代 第一太平戴维斯|办公楼宇新时代 数据概览数据概览-武汉优质写字楼一级租赁及二级租赁市场主要数据武汉优质写字楼一级租赁及二级租赁市场主要数据62023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代数据概览|一级租赁及二级租赁市场一级租赁一级租赁TRADITIONALTRADITIONAL二级租赁二级租赁SECONDARYSECONDARY总存量总存量租金水平租金水平入驻率入驻率总存量总存量租金水平租金水平入驻率入驻率772.9772.9万平方米万平方米82.882.8元元/平方米平方米/月月63.763.7%全市全市276.1276.1万平方米万平方米96.396.3元元/平方米平方米/月月61.261.2%甲级甲级51.751.7万平方米万平方米-*-*全市全市5 5,700,700平方米平方米1,505.51,505.5元元/工位工位/月月86.586.5%商务中心商务中心4.54.5万平方米万平方米869.7869.7元元/工位工位/月月71.071.0%联合办公联合办公46.646.6万平方米万平方米71.471.4元元/平方米平方米/月月57.257.2%包租公司包租公司*由于二级租赁市场不同类型运营商在产品计价及租赁方式存在差异化，故此处不统计二级租赁市场整体入驻率及平均租金水平数据来源：第一太平戴维斯研究部72023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代产品融合|一级租赁及二级租赁市场一级租赁一级租赁TRADITIONALTRADITIONAL二级租赁二级租赁SECONDARYSECONDARY20192019标准交付标准交付精装拎包精装拎包20222022标准交付标准交付相比于一级租赁市场，二级租赁市场的核心差异在于终端用户及时拎包入驻的运营模式。二级租赁市场起步于商务中心的市场进入，目前写字楼二级租赁市场以三大运营模式为主，即商务中心、联合办公和包租公司。2020年前，一级市场与二级市场之间的产品差异明显，各级市场产品特征与目标客群相对清晰。疫情后，市场多方不确定性加速市场需求分化及产品融合，2020年成为写字楼两级市场发展的重要节点。为争夺有限的市场资源，市场可租赁产品类型持续提升。传统租赁市场中，除提供标准化房源外，以香格里拉中心与恒隆广场为开端，业主方推出拎包入驻的精装户型，与此同时，也可为租户提供客制化装修服务。至此，两类市场的产品类型持续融合。目前，写字楼一级与二级市场之间的竞争已基本打破壁垒，进入同场竞技的赛道。精装拎包精装拎包标准交付标准交付定制装修定制装修数据来源：第一太平戴维斯研究部精装拎包精装拎包定制装修定制装修定制装修定制装修精装拎包精装拎包82023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代 第一太平戴维斯|办公楼宇新时代 一级租赁一级租赁-供需失衡带动空间维度多元化，产品多样性加速一二级市场融合供需失衡带动空间维度多元化，产品多样性加速一二级市场融合92023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代00E00,0001,000,0001,500,0002011201220132014201520162017201820192020202120222023F 2024F 2025F 2026F空置率新增供应（平方米）甲级写字楼新增供应（左）乙级写字楼新增供应（左）空置率（右）一级租赁|全市|新一轮供应高峰，甲级楼宇持续主导数据来源：第一太平戴维斯研究部第二轮供应高峰袭来第二轮供应高峰袭来，市场迈入楼宇存量市场迈入楼宇存量4 4.0 0时代时代伴随存量规模扩张与物业版图的延伸，市场已经迈入“优胜劣汰”的更迭期。周期上，2017年至2019年，市场迎来首轮供应高峰，累计新增供应近240万平方米，其中甲级楼宇新增供应占比40.9%。受前期市场停摆、行业发展降速等多方影响，新增供应周期推迟，市场供应端于2022年迎来井喷，全年新增供应量达120万平方米，市场正式迈入第二轮供应高峰期。相较于前一轮高峰，此轮周期将持续时间更长此轮周期将持续时间更长，年均供应量也年均供应量也将提升将提升。据统计，20222022至至20262026年年，市场新增供应预计将达到市场新增供应预计将达到460460万平方米万平方米，甲级新增供应占比甲级新增供应占比5151.7 7%。首轮供应高峰首轮供应高峰二轮供应高峰二轮供应高峰图表：武汉优质写字楼市场新增供应及未来预测（甲级与乙级，图表：武汉优质写字楼市场新增供应及未来预测（甲级与乙级，20112011至至20262026年）年）20172017-20192019年年20222022-20262026年年累计新增供应累计新增供应（万平方米万平方米）238.7238.7460.0460.0年均新增供应年均新增供应（万平方米万平方米）79.6 79.6 92.092.0甲级甲级楼宇楼宇新增供应占比新增供应占比40.940.9Q.751.72023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代一级租赁|甲级|“质”“量”博弈新时代00E00,000600,000900,0002011201220132014201520162017201820192020202120222023F 2024F 2025F 2026F空置率新增供应/净吸纳量（平方米）新增供应（左）净吸纳量（左）空置率（右）第一阶段第一阶段品质更迭，项目差异化初现品质更迭，项目差异化初现量变与质变共同推进市场发展量变与质变共同推进市场发展代表项目代表项目平安金融中心、武汉保利广场、万达中心、群光中心48.348.3万平方米万平方米第二阶段第二阶段首个增量周期首个增量周期供应高峰，加速成熟化供应高峰，加速成熟化代表项目代表项目中信泰富大厦、长城汇、越秀财富中心、铭丰大厦113.6113.6万平方米万平方米第三阶段第三阶段全新市场地标诞生全新市场地标诞生后疫情期间，供需走弱后疫情期间，供需走弱代表项目代表项目香格里拉中心、恒隆广场、K11 Atelier52.152.1万平方米万平方米第四阶段第四阶段“质”与“量”的激烈博弈“质”与“量”的激烈博弈加速需求回升与竞争白热化加速需求回升与竞争白热化代表项目代表项目企业天地1号、中海中心、万科未来中心T1、中国特种飞行器研发中心、襄阳大厦近近240240万平方米万平方米累计新增供应累计新增供应1 1.0 0时代时代|20112011-20152015年年|品质更迭品质更迭，项目差异化初现项目差异化初现市场发展早期，甲级写字楼的判定以业权为主要依据。楼宇交付标准大多以公区装修、办公区域毛坯为主。伴随提供架空地板的楼宇项目入市，武汉办公区域的标准化迈入一个新台阶。2 2.0 0时代时代|20162016-20182018年年|市场市场首个增量周期首个增量周期随着铝扣板吊顶、墙面刷白及架空地板成为甲级写字楼的常规标准配置后，市场首个增量周期随之拉开。2016年至2018年间，甲级写字楼供应超过100万平方米。市场版图扩张从传统核心区逐步向非核心市场延伸。3 3.0 0时代时代|20192019-20212021年年|全新市场地标诞生全新市场地标诞生楼宇市场迎来修整期，市场新增供应明显下滑。2020年是甲级写字楼市场楼宇品质与产品更迭的重要转折点，香格里拉中心及恒隆广场的交付，不仅标示着武汉甲级写字楼市场新一轮地标问世，也拉开了业主精装定制租赁模式。4 4.0 0时代时代|20222022-20262026年年|“质质”“量量”博弈新时代博弈新时代市场迈入全新增量周期，竞争“卷度”加深。2022至2026年间，甲级写字楼市场新增供应聚集将达到近240万平方米。除竞争持续白热化的汉口区域之外，中南中北路、光谷等过往供需表现较为平和的区域也将迈入内卷博弈新时代。图表：武汉甲级写字楼市场供应及需求预测（图表：武汉甲级写字楼市场供应及需求预测（20112011至至20262026年）年）数据来源：第一太平戴维斯研究部112023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代一级租赁|产品形态更迭，多元化捕捉市场需求随着二级租赁市场规模的快速扩张，传统租赁产品的市场竞争力逐渐减弱。与此同时，市场需求走弱与终端客户逐渐短频快的租赁方式，使一级市场的业主方加速布局拎包入驻空间并试水定制装修产品。拎包入驻空间最初以开发商自有联合办公的模式在一级租赁市场呈现，并与传统以面积出租的房源在租赁模式上形成差异化，丰富楼宇产品类型。一级与二级租赁市场的产品开始融合。架空地板的出现对于楼宇办公空间的交付标准具有划时代意义，也预示着市场2.0系产品的诞生。伴随“天地墙”交付标准的常态化。以户内毛坯为标准的产品市场竞争力逐步下滑。引入包租公司成为加速楼宇去化的有效手段之一。但二级租赁对传统租赁市场需求的稀释仍在持续。除拎包入驻、定制装修外，业主也采取更为多样化的合作模式，从而提升项目运营可操控性和持续性。市场发展初期，楼宇的核心竞争力并不在于办公空间的内部装修上，而是在楼宇的产权优势及运营管理上。市场早期产品以毛坯交付为主，楼宇产权集中化、单一化成为项目租金溢价的强有力加持。3.0 3.0 3.03.02.02.04.04.01.01.0业主打造精装入驻业主打造精装入驻同时试水定制装修同时试水定制装修以联合办公模式试水以联合办公模式试水业主运营拎包入驻空间业主运营拎包入驻空间“天地墙”交付标准“天地墙”交付标准成为楼宇常规标配成为楼宇常规标配多元化办公空间服务多元化办公空间服务成为业主方必然选择成为业主方必然选择楼宇产权性质楼宇产权性质成为核心竞争力成为核心竞争力产品与服务产品与服务深深 度度 进进 阶阶图表：武汉写字楼一级租赁市场的产品更迭图表：武汉写字楼一级租赁市场的产品更迭数据来源：第一太平戴维斯研究部122023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代一级租赁|全新产品线瞄准传统盲区客群科技新媒体行业成为汉口区域开发商精装户型的首要科技新媒体行业成为汉口区域开发商精装户型的首要去化去化来源来源香格里拉中心与恒隆广场作为武汉甲级写字楼首批推出精装拎包入驻房型及定制装修的业主方，对于写字楼市场的竞争格局与产品革新都具有划时代意义。汉口区域作为传统商业中心，甲级写字楼主力租户以金融业、服务业等为主导。以建设大道为例建设大道为例，金融行业占比近四成金融行业占比近四成。相较于武昌及光谷，汉口科技互联网行业集群效应较弱，因此，汉口并不会成为科技互联网企业设立办公地点的首选区域。但精装户型更为灵活精装户型更为灵活、方便方便、快捷的租赁模式快捷的租赁模式，为科技新媒体行业落户汉口提供了更多元化的选择为科技新媒体行业落户汉口提供了更多元化的选择，加速此类企业在汉口加速此类企业在汉口区域租赁需求的释放区域租赁需求的释放。回归数据研究层面，基于业主精装房源的行业分析来看，科技新媒体行业租赁面积占比达到科技新媒体行业租赁面积占比达到2727.0 0%，排名众行业首位排名众行业首位。图表：汉口区域甲级写字楼开发商精装及定制装修终端租户行业分析（按建筑面积）图表：汉口区域甲级写字楼开发商精装及定制装修终端租户行业分析（按建筑面积）图表：香格里拉中心及恒隆广场精装户型在写字楼体量中的占比图表：香格里拉中心及恒隆广场精装户型在写字楼体量中的占比TMT服务业零售贸易金融业医药与生命科学制造业房地产建筑文体娱乐其他业主方业主方精装及定制产品精装及定制产品终端租户终端租户行业分析行业分析数据来源：第一太平戴维斯研究部TMT1 27.027.0%服务业2 26.626.6%零售贸易3 10.710.7%金融业4 9.59.5%医药与生命科学5 7.27.215 202023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代0 0%TMT服务业零售贸易金融业医药与生命科学制造业房地产建筑其他总体香格里拉中心恒隆广场一级租赁|客户类型与区域特性挂钩，粘性持续提升#1 1金融业金融业建设大道区域作为传统的核心商务区”，金融行业占比保持在各商务区前列。香格里拉中心作为该区域首批推出拎包入驻产品的开发商，精装户型的租户结构特征也反映出该区域的传统特性。香格里拉中心拎包入驻区域的金融业行业占比达到香格里拉中心拎包入驻区域的金融业行业占比达到2222.9 9%，而同期推出精装户型的恒隆广场而同期推出精装户型的恒隆广场，精装户型中金融行精装户型中金融行业占比仅为业占比仅为5 5.4 4%。#2 2服务业服务业航空路即为市场重要的商务中心，也是武汉核心商业区之一，区域市场内服务类行业聚集度高。选址偏好上，服务业对于楼宇品质、区域通达性及租金成本都有较高的敏感性。因此，区域内恒隆广场所推出的拎包入驻产品成为该类客户的优质选择之一。据统计，恒隆广场精装户型中服务业占比超过恒隆广场精装户型中服务业占比超过3030%，而而香格里拉中心此行业占比仅为香格里拉中心此行业占比仅为1111.1 1%。#3 3医药与生命科学医药与生命科学凭借区位和地缘优势，航空路区域对医药及生命科学行业的吸附力排在众商务区首位。恒隆广场作为该区域的地标写字楼之一，进阶类产品中医药与生命科学行业的占比到进阶类产品中医药与生命科学行业的占比到8 8.2 2%，为香格为香格里拉中心此类行业占比的两倍里拉中心此类行业占比的两倍。图表：图表：甲级写字楼业主方精装房源终端租户行业分析甲级写字楼业主方精装房源终端租户行业分析（按建筑面积）（按建筑面积）数据来源：第一太平戴维斯研究部142023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代一级租赁|恒隆广场|持续产品多元化，楼宇去化再加速恒隆广场作为武汉后疫情时代首批交付的甲级写字楼项目，基于其近14万平方米的写字楼体量去化，业主方在楼宇的产品设计及空间运用上持续多元化。恒隆广场写字楼所提供的空间产品上依然以标准交付的“天地墙”产品为主，产品配比上同时推出拎包入驻的精装房源。契合特定需求，也可提供定制装修服务。截至截至20222022年四季度末年四季度末，恒隆广场写字楼入驻率超过七成恒隆广场写字楼入驻率超过七成，而其精装房源凭借其更而其精装房源凭借其更高的性价比和周转率高的性价比和周转率，入驻率表现更优入驻率表现更优。与此同时，业主运用空中大堂的灵动空间，引入经营性业态打造楼宇垂直综合体的特性。2023年，恒隆将继续多元化楼宇产品，引入自有联合办公品牌恒聚HANGOUT，全面加速楼宇去化。标准化交付标准，天花吊顶天花吊顶、架空地板架空地板、墙面刷白墙面刷白。精装拎包入驻精装拎包入驻户型，可提供定制装修定制装修服务，提升周转率。产品产品#3 3空中大堂空中大堂引入经营性经营性业态，强化垂直综合体属性。产品产品#4 4自有联合办公自有联合办公品牌深化多样性，全面加速楼宇去化。数据来源：第一太平戴维斯研究部吧台前台会议室公区152023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代 第一太平戴维斯|办公楼宇新时代 二级租赁二级租赁-二级租赁持续加深市场渗透率，与一级市场融合竞争二级租赁持续加深市场渗透率，与一级市场融合竞争162023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代-100,000-50,000050,000100,000150,000200,000250,00020122013201420152016201720182019202020212022（建筑面积，平方米）新增空间退租空间二级租赁|伴随两极分化、马太效应的规模扩张1 1.0 0时代时代|20122012-20162016年年|品牌与开发商共同试水品牌与开发商共同试水商务中心的开启拉开武汉写字楼二级租赁市场的序幕。在供应稀缺的背景下，商务中心凭借专业化的服务配套和灵活的租赁策略，成为企业短期办公及过渡性办公的首选之一。与此同时，开发商凭借资源优势、试水创立自有联合品牌并在中部布局。2 2.0 0时代时代|20172017-20182018年年|本土崛起本土崛起，抢占市场份额抢占市场份额写字楼供应快速攀升，面对高企的楼宇空置率，业主方租赁策略更为灵活，频频接触承租面积远高于市场平均水平的包租公司。即便步入需求大幅萎缩的2019年，包租公司依然保持扩张势头。同期，WeWork凭借资本优势在武汉打开市场局面。3 3.0 0时代时代|20192019-20212021年年|需求下跌需求下跌，退租潮加速退租潮加速2020年3月，第一太平戴维斯发布逆风起航，破浪前行2020武汉商业地产市场新冠疫情后市展望，疫情对抗风险能力差的中小微企业带来巨大挑战，众多中小企业因此而倒闭，而以中小微企业为主要客源的二级租赁市场受到市场冲击。4 4.0 0时代时代|20222022年年|市场两极分化严重市场两极分化严重，头部加速布局头部加速布局自2021年下半年，包租公司表现两极化，部分品牌加速资源整合，整体规模呈现收缩趋势，另一方面，本土运营商快速扩张，头部联合办公品牌在需求走弱的大环境下，也表现出强有力的市场韧性。2021年，优客工场于香格里拉中心开设全新社区。2022年7月，WeWork企业天地1号社区正式开业，全新产品线“励帷”同期首发。1.01.0时代时代2.02.0时代时代3.03.0时代时代4.04.0时代时代图表：武汉二级租赁市场新增与退租面积（图表：武汉二级租赁市场新增与退租面积（20122012年至年至20222022年）年）数据来源：第一太平戴维斯研究部172023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代二级租赁模式在甲级写字楼市场中不断提升渗透率为降低风险、有效控制租赁成本，以包租为主的二级租赁市场最早起步于园区办公、底商及硬件品质较差的商务楼宇。后疫情时代武汉甲级写字楼市场的迭代更新加速，为二级租赁运营在优质写字楼中的扩张提供有利契机。2022年，写字楼市场需求主要依托企业总部经济支撑，租赁市场缺乏活力。市场去化压力攀升加速业主和二级租赁运营商的合作进程。二级租赁市场规模的增量一方面源于本土包租公司的扩张，另一方面市场也录得头部联合办公品牌的稳健布局。市场洗牌加速，马太效应让二级租赁市场的联动关系更加简明化、清晰化。发现发现#1 1：超过一半的甲级楼宇中有二级租赁模式的布局：超过一半的甲级楼宇中有二级租赁模式的布局在供应激增、空置率攀升及租金水平持续下滑多重因素推动下，运营商加速其在甲级写字楼布局。截至2022年底，二级租赁在甲级写字楼的渗透率已经达到二级租赁在甲级写字楼的渗透率已经达到4848.7 7%，即市场上近一半的甲级写字楼近一半的甲级写字楼中，业主方引入了商务中心、联合办公或包租公司此类二级租赁运营商。发现发现#2 2：单一项目中二级租赁占比升高：单一项目中二级租赁占比升高，最高近最高近5050%从单个项目来看，以写字楼租赁面积计量，20222022年二级租赁在单个楼宇的体量占比年二级租赁在单个楼宇的体量占比平均值为平均值为1111.1 1%，较2020年提升1.8个百分点。2020年甲级办公楼宇中，二级租赁空间在楼宇整体写字楼体量中面积占比最大值为31.4%，而20222022年该数值提升至年该数值提升至4848.4 4%，即单体项目中近一半的空间都由二级租赁运营商来运营出租。楼宇中二级租赁运营商的高渗透在为业主方快速提升入驻率的同时，也为所在楼宇以及整体市场的办公楼健康生态运营带来新的挑战。图表：武汉甲级写字楼市场二级租赁渗透率图表：武汉甲级写字楼市场二级租赁渗透率渗透率最大值（按面积）48.448.4%平均渗透率（按面积）11.111.1%全市渗透率（按楼宇个数）48.748.7%数据来源：第一太平戴维斯研究部182023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代 第一太平戴维斯|办公楼宇新时代 包租公司-二级租赁的核心主体之一，规模激增持续干扰二级租赁的核心主体之一，规模激增持续干扰市场市场租金水平租金水平192023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代二级租赁|包租运营商租户行业分析图表：武汉甲级写字楼包租公司房源与业主直租房源前三大需求来源及租户结构对比（按建筑面积）图表：武汉甲级写字楼包租公司房源与业主直租房源前三大需求来源及租户结构对比（按建筑面积）29.9#.2.8%8.7%7.1%6.0%1.9%服务业科技新媒体零售贸易房地产建筑金融业文体娱乐制造业其他服务业服务业29.929.9%#1 1科技新媒体科技新媒体23.223.2%零售贸易零售贸易13.813.8%#2 2#3 324.7!.2.0.1%6.1%3.2%2.5%金融业房地产建筑科技新媒体服务业制造业零售贸易文体娱乐其他金融业金融业24.724.7%#1 1房地产建筑房地产建筑21.221.2%科技新媒体科技新媒体17.017.0%#2 2#3 3数据来源：第一太平戴维斯研究部包租公司房源租户行业分析包租公司房源租户行业分析甲级写字楼租户甲级写字楼租户行业行业分析分析|不含包租房源不含包租房源202023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代制造业制造业vsvs1.91.9%6.16.1%房地产建筑房地产建筑vsvs8.78.7!.221.2%二级租赁|包租公司客群分析行业特征上，服务与零售贸易行业轻资产运营模式形态明显。反映在企业的选址策略上，该类型对于拎包入驻房型有更为明显的偏好。包租公司房源中，服务业占比高达近三成，高于直租房源15.8个百分点。流动性相对较高，面积需求较小的零售贸易与文体娱乐企业，也具有相同的选址特征。服务业、零售贸易、文体娱乐行业服务业、零售贸易、文体娱乐行业选址策略更偏好灵活性与便捷性选址策略更偏好灵活性与便捷性发现发现#1 1服务业服务业vsvs29.929.9.114.1%包租房源包租房源直租房源直租房源零 售 贸 易零 售 贸 易vsvs13.813.8%3.23.2%文 体 娱 乐文 体 娱 乐vsvs6.06.0%2.52.5%金融业、房地产建筑业作为写字楼市场需求的支柱行业，企业布局更注重稳定长久的发展策略。从选址偏好中，金融业仍优先选择业主的直租房源。直租房源中，金融业占比达到24.7%，远高于包租房源的7.1%。与此同时，房地产建筑业与制造业也更偏好于稳定性更高的业主房源。其中，房地产建筑业在直租房源中占比高达21.2%。房地产、金融与制造业首选业主房源房地产、金融与制造业首选业主房源运营稳定性为企业扩张要点运营稳定性为企业扩张要点发现发现#2 2金融业金融业vsvs7.17.1$.724.7%包租房源包租房源直租房源直租房源TMT行业在甲级写字楼包租房源和业主直租房源的行业面积占比分别为23.2%与17.0%，相较于其他重点行业，差异性表现较弱。与此同时，TMT行业不仅为包租房源，同时也是直租房源的前三大需求支柱之一，该行业对目前写字楼市场的支撑与推进作用可见一斑。除了上述提到的行业外，能源化工、医药与生命科学、交运仓储、酒店餐饮等并非写字楼的核心支柱行业，其行业占比在包租房源与直租房源中均小于4%，选址上特征不显著。科技新媒体主力租户特性明显科技新媒体主力租户特性明显小占比行业选址无明显偏好特征小占比行业选址无明显偏好特征发现发现#3 3包租房源包租房源直租房源直租房源科技新媒体科技新媒体vsvs23.223.2.017.0%数据来源：第一太平戴维斯研究部212023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代二级租赁|包租公司市场角色的四重演变一级租赁市场中，包租公司作为租户方与楼宇业主方签订租赁合同。相较于传统租户，包租公司具有承租面积大、周期长、租金低，更易获取优惠条款等特征。包租企业也主要通过租金差价获取利润。角色角色一级租赁一级租赁|租户方租户方1.01.0角色角色二级租赁二级租赁|业主方业主方从一级租赁下沉到二级租赁市场，包租公司所扮演的角色也发生了改变。从承租方转变成二级租赁市场的“业主方”。通过提供精装房型的产品模式与终端租户签订租赁合同，建立租赁关系。2.02.0角色角色租赁市场租赁市场|品牌运营品牌运营通过在不同项目中获取房源，快速抢占市场占有率。从单个空间运营商转变为品牌运营商。部分运营商的空间布局已经延伸至武汉写字楼各个主要的商务区，实现了品牌房源联动，形成自有房源体系。3.03.0角色角色定制装修供应商定制装修供应商除包含租户、业主、运营商、租赁第三方之外，包租公司也悄然成为楼宇业主方的定制装修供应商。凭借其既有的房源基础，可为业主方的潜在租户提供定制装修服务，市场角色发生第四重转换。4.04.0租户方租户方业主方业主方品牌运营品牌运营供应商供应商1.01.02.02.03.03.04.04.0图表：武汉写字楼市场包租公司角色的四重演变图表：武汉写字楼市场包租公司角色的四重演变数据来源：第一太平戴维斯研究部222023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代二级租赁|角色转换为市场去化提供新机遇发现发现#1 1：角色多元化转换为存量去化提供新机遇角色多元化转换为存量去化提供新机遇紧密跟随武汉写字楼发展步伐，以包租公司为代表的二级租赁市场也逐步规模化，并与传统的一级租赁市场形成产品互补与竞争。后疫情时代市场竞争白热化，二级租赁运营商市场角色日益多元化。如上文所提及，包租公司的市场角色从租户、业主、品牌运营到产品运营发生多维度的转变。角色身份的转化使运营商对面积的需求发生新一轮转变。2017至2019年间，市场主要的包租运营商品牌在写字楼市场中所租赁的平均面积不足不足6 6,000000平方米平方米。而在疫情后的2020至2022年间，此数据已经激增至超过超过1717,000000平方米平方米。同时，市场上也不乏录得包租品牌承租整栋楼宇以做租赁及运营的案例。对于运营商而言，承租整栋楼宇可将租赁成本压缩至最低，挤压更多的流动资金对承租项目进行改造与提升。其次，项目操盘的灵活性也可得到大幅提升，对于自身品牌化和市场化亦有所脾益。对于楼宇业主方，二级租赁运营商的角色转型为楼宇去化提供了新的机遇，但同时业主方需要承受利润的持续压缩与潜在的竞争风险，以及楼宇整体运营的不确定性。*此处样本仅包含研究对象中，市场累计空间规模超过10,000平方米的包租公司数据来源：第一太平戴维斯研究部05,00010,00015,00020,00025,000201720182019202020212022（建筑面积，平方米）图表：武汉写字楼市场包租公司图表：武汉写字楼市场包租公司*平均承租面积（平均承租面积（20172017至至20222022年）年）包租公司包租公司平均承租面积平均承租面积增长超过增长超过200200 172017至至20192019年年5,5605,560平方米平方米20202020至至20222022年年17,20017,200平方米平方米20172017至至20192019年年5,5605,560平方米平方米232023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代二级租赁|包租公司渗透战略变更提升市场占有率发现发现#2 2：包租公司下沉新兴商务区抢占市场先机包租公司下沉新兴商务区抢占市场先机包租运营商规模扩张在保持对核心及次级商务区拓展步伐的同时，提速布局新兴商务区。20202020至至20222022年间年间，包租公司新增空包租公司新增空间布局上间布局上，2121.8 8%落位在新兴商务区的楼宇中落位在新兴商务区的楼宇中，这一比例在这一比例在20172017至至20192019年三年间不到年三年间不到4 4.0 0%，上升上升1818.4 4个百分点个百分点。在次级商务区的布局占比从72.6%下降至54.7%。抢占市场先机、布局新兴商务区成为包租公司快速提升市场占有率的手段之一。发现发现#3 3：稳定市场占有率稳定市场占有率，巩固核心市场竞争力巩固核心市场竞争力在供应过剩、经济放缓、疫情反复等多重因素的影响下，甲级写字楼租金水平持续承压下跌，2020至2022年三年间，武汉甲级写字楼平均租金水平累计降幅近20%。租赁成本持续压缩为包租公司的扩张提供机遇，其在甲级写字楼市场的占有率得以维持在相对稳定的水平。2020至2022年间，有超过三成的新开业空间布局于甲级写字楼中。包租公司在一级市场中的租赁呈现出租赁时间长、租赁成本低等显著特征，租赁期大多超过5年。这意味着若品牌可以持续稳定的运营，在未来5至8年间将在市场中拥有持续的品牌效应和稳定房源优势。2017-2019（内圈）2020-2022（外圈）17.817.8 17-201936.636.6 20-2022 vsvs24.0r.6%3.4#.5T.7!.8%核心商务区次级商务区新兴商务区2017-20192020-2022图表：包租公司图表：包租公司*新增空间商务区布局新增空间商务区布局及甲级写字楼布局占比及甲级写字楼布局占比（20172017至至20222022年）年）*此处样本仅包含研究对象中，市场累计空间规模超过10,000平方米的包租公司数据来源：第一太平戴维斯研究部242023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代二级租赁|规模新时代，二级市场持续“干扰”市场价格115.0104.996.3113.696.772.8201920202022图表：武汉甲级写字楼与甲级楼宇中包租公司平均租金（账面租金，建筑面积，元图表：武汉甲级写字楼与甲级楼宇中包租公司平均租金（账面租金，建筑面积，元/平方米平方米/月）月）甲级写字楼甲级楼宇包租公司租金差价发现发现#4 4：规模扩张成为甲级写字楼：规模扩张成为甲级写字楼市场价格市场价格“干扰素干扰素”市场供需进入白热化以来，空置率高居不下，后疫情时代，市场租赁需求虽然有所回温，但依然无法追赶上市场新增供应高速攀升的脚步。2022年年内，武汉甲级写字楼空置率攀升至近十年历史新高。市场竞争加速紧绷，二级租赁市场份额之争也持续白热化。业主方为快速提升入驻率，对于租金期望再度下探。包租公司作为二级租赁市场的主体参与者之一，年内加速扩张版图。包租公司签约面积大，租期长，更易获得优惠的租赁条件。因此，包租公司租金定价更为灵活且更具市场吸引力。标准交付楼宇与包租公司房源两者之间的租金差异显著加深。以甲级写字楼中的包租公司为研究样本，截至2022年四季度末，房源平均租金水平为每平方米每月72.8元。而甲级写字楼平均租金水平为每平方米每月96.3元。此外，终端租户租赁业主标准房源还需支出装修等额外费用，因此，租赁标准天地墙房源的整体成本溢价相较于包租公司拎包入驻房源将远超过30%。包租公司对于甲级写字楼价格和竞争的干扰与冲击可见一斑。包租公司平均租金72.872.8元元/平方米平方米/月月交付以拎包入驻的精装户型为主甲级写字楼平均租金96.396.3元元/平方米平方米/月月楼宇办公空间以标准交付为主租金溢价租金溢价32.332.3%数据来源：第一太平戴维斯研究部252023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代 第一太平戴维斯|办公楼宇新时代 联合办公-联合办公品牌保留传统空间同时，打造全新租赁模式契合市场多元选择联合办公品牌保留传统空间同时，打造全新租赁模式契合市场多元选择262023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代联合办公|优客工场|核心布局，深耕运营新世界国贸新世界国贸菱角湖壹号菱角湖壹号香格里拉中心香格里拉中心1 1公里公里优客工场优客工场香格里拉中心社区香格里拉中心社区优客工场优客工场新世界国贸大厦社区新世界国贸大厦社区优客工场优客工场菱角湖壹号社区菱角湖壹号社区发现发现#1|品品牌布局深耕核心商务区牌布局深耕核心商务区，加速品牌深化与运营加速品牌深化与运营相较于其他联合办公品牌，优客工场作为较早进入武汉的第三方运营参与者，其品牌布局持续集中于武汉最核心、发展配套最为完善的建设大道区域。运营商，通过线下产品的差异化，实现三个空间之间的互补与协同，形成区域内较强的客户粘性。以三个社区为中心点、一公里为半径，社区联网的空间基本可覆盖建设大道黄金十字区域的所有范围。图例图例优客工场社区甲级写字楼|现有供应乙级写字楼|现有供应未来供应标准化空间标准化空间小型办公空间小型办公空间定制化空间定制化空间社区面积约2 2,300,300平方米社区面积约5,0005,000平方米社区面积约2,0002,000平方米社区面积约2,0002,000平方米开放工位与专属办公间开放工位与专属办公间专属办公间定制化空间 U SPACE U SPACE U STUDIO U STUDIO U DESIGN U DESIGN 数据来源：优客工场，第一太平戴维斯研究部图表：图表：优客工场社区分布及辐射区域优客工场社区分布及辐射区域272023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代联合办公|优客工场|空间联动，产品互补发现发现#2|减少活动工位比例减少活动工位比例，提升专属办公体验提升专属办公体验联合办公模式的联动、协同与共享的概念一直使此类品牌特征有别于其他第三方运营商。但基于市场需求的调整，核心商务圈客群仍较为青睐私密的专属办公空间，优客工场在空间调整上逐步降低灵活办公工位的比例。以最早开业的优客工场新世界国贸社区为例，项目于2022年下半年进行改造升级，降低灵活工位的数量占比，提升专属办公空间以满足企业私密办公需求。改造后，专属工位占比提升至75%。在新世界国贸社区之后开业的菱角湖壹号社区和香格里拉中心社区，在空间设计上是以私密办公为主。其中，2021年开业的优客工场香格里拉中心社区以提供定制化办公及专属办公空间为主。发现发现#3|产品互补产品互补，增加区域内客户粘性增加区域内客户粘性优客工场社区的产品设计上围绕着专属办公而展开，而在户型空间的配比上也实现了同区域内的互补。以新世界国贸社区与菱角湖壹号社区为例，目前新世界国贸社区专属办公的设置上以5人以上办公空间为主，占比超过八成。而菱角湖壹号社区，房间布局上以5人间及以下为主。整体来看，两个标准化空间实现了产品互补，进一步提升客户粘性与优客工场在市场中的品牌效应。0 0%新世界国贸禹州菱角湖壹号两个社区合计5人间及以下6至10人间10人间以上图表：优客工场标准化空间中专属办公空间图表：优客工场标准化空间中专属办公空间占比占比（按工位数）（按工位数）图表：专属办公空间不同类型房间配比（新世界国贸及禹州菱角湖壹号社区，房间个数）图表：专属办公空间不同类型房间配比（新世界国贸及禹州菱角湖壹号社区，房间个数）*建筑面积数据来源：第一太平戴维斯研究部新世界国贸|改造前约65%新世界国贸|改造后约75%禹州菱角湖壹号约85%香格里拉中心产品整体设计产品整体设计以专属办公为主以专属办公为主专属专属空间空间282023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代联合办公|WeWork|多维进阶，提升品牌竞争力*建筑面积数据来源：WeWork，第一太平戴维斯研究部随着WeWork在汉的第三个空间开业，为应对整体市场以及不同商务区的客户需求，产品不断进阶。发现发现#1|区域进阶：由新兴扩展布局核心区域进阶：由新兴扩展布局核心WeWork品牌布局始于新兴商务区武汉CBD。随后空间布局逐步向次级及核心商务区延伸，2019年布局光谷，敏锐捕捉TMT行业灵活办公需求。2022年，WeWork入驻企业天地1号，成功跻身核心商务区的竞争格局。发现发现#2|合作模式：基于市场需求灵动选择合作模式：基于市场需求灵动选择WeWork品牌的合作模式以联营为主，但基于市场的不确定性，各个城市以及区域市场之间的差异性，品牌与业主方的联动模式也更具灵活性。在品牌布局扩张的同时，与业主方共同探索双赢的租赁策略。发现发现#3|产品进阶：产品进阶：ClassicClassic产品提升产品提升，全新产品线励帷全新产品线励帷WeWork最初以联动共享的理念打造传统Classic WeWork产品。在Classic产品进阶的过程中，产品逐步提升人均办公面积。企业天地1号社区除提供升级版Classic WeWork产品外，同时推出全国首个励帷系列产品，并于2022年7月正式开启。截至2023年3月，励帷入驻率已经超过90%，运营商并将于今年加推新一轮励帷产品，产品与市场的契合度将得到进一步提升。社区社区长江证券大厦长江证券大厦新发展国际中心新发展国际中心企业天地企业天地1 1号号|15F|15F企业天地企业天地1 1号号|12F|12F开业时间2019年2019年2022年2022年商务区武汉CBD光谷汉口沿江汉口沿江产品类型Classic WeWorkClassic WeWorkClassic WeWork励帷社区面积*6,000平方米4,000平方米3,000平方米3,000平方米工位数约1,000个约600个约450个约450个图表：图表：WeWorkWeWork各社区基本特征对比各社区基本特征对比长江证券大厦新发展国际中心企业天地1号|15F企业天地1号|12F292023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代WeWork|CLASSIC WeWork|演变与升级协同共享占比降低持续聚焦专属办公区域Classic WeWork产品凭借其联动、协同、共享等特征为品牌赋能。但基于城市能级、办公特 征 及 区 域 偏 好 等 多 方 因 素，ClassicWeWork在共享区域的占比上逐步调整，布局上更加聚焦于专属办公空间。人均办公面积提升舒适性体验增强客户粘性继项目的社区布局逐步聚焦专属办公空间后，Classic系列产品的人均办公面积（建筑面积）得到明显提升。根据统计，以最早开业的长江证券社区与2022年开业的企业天地1号社区做对比，人均办公面积提升达到12.9%。产品分类占比逐步均衡化满足不同客群租赁需求产品设计上，Classic WeWork也在逐步进阶。早期产品的布局上，运营商以小房间为主，10人间以下的房间个数占比达到九成。而2022年开业的企业天地1号，产品类型分布更为均衡，10人间以下产比占比压缩至55.8%。图表：共享区域在各社区中的占比（建筑面积）图表：共享区域在各社区中的占比（建筑面积）图表：图表：Classic Classic WeWorkWeWork人均办公面积提升比率人均办公面积提升比率图表：产品类型分布（按个数）图表：产品类型分布（按个数）39.4!.2.9P.6Q.5.9.7 .9%长江证券大厦新发展国际中心企业天地1号2028.8(.80.50.5$.2$.2%企业天地1号新发展国际中心长江证券大厦发现发现#1 1发现发现#2 2发现发现#3 3提升提升12.912.9%数据来源：第一太平戴维斯研究部302023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代WeWork|励帷|联合办公新时代，紧密贴合区域需求发现发现#1 1协同共享极简化设计与用户契合度提升据统计，武汉Classic WeWork产品的共享区域平均占比为28.2%。全新产品线励帷的空间设计上与市场租赁需求契合度更高，产品设计上围绕专属性与私密空间的使用上。励帷协同功能区的面积占比仅为6.9%，公区极简化。发现发现#2 2人均办公面积大幅提升与标准写字楼无明显差异除了在传统产品上的迭代，提升客户的人均办公面积外，励帷作为更加贴合市场需求的产品，人均办公面积达到10.1平方米，较于传统工位型产品提升超过40%，客户办公舒适性已经达到较高的水准。发现发现#3 3产品类型集中于小面积段2.0持续调整策略基于初代励帷产品卓越的市场表现，2023年4月，运营商将推出励帷进阶产品。产品设计上，小于300平方米的空间配置得到大幅提升至90%以上，这将与业主标准化产品形成互补与差异化，共同推动楼宇租赁的生态平衡。图表：图表：Classic Classic WeWorkWeWork与励帷共享协同区域占比与励帷共享协同区域占比图表：励帷人均办公面积图表：励帷人均办公面积图表：产品类型占比（按房间个数）图表：产品类型占比（按房间个数）28.228.2%6.96.9%Classic Classic WeWorkWeWork励帷励帷10.110.1平方米平方米66.7.3.53.3%6.7.5%励帷1.0励帷2.0总计300Classic Classic WeWorkWeWork励帷励帷10.110.1平方米平方米数据来源：第一太平戴维斯研究部312023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代 第一太平戴维斯|办公楼宇新时代 办公新时代-办公迈入全新纪元，硬件提升空间有限，如何寻求全新的服务突破口？办公迈入全新纪元，硬件提升空间有限，如何寻求全新的服务突破口？322023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代边界模糊，同场竞技边界模糊，同场竞技一级租赁与二级租赁的市场边界持续模糊，产品类型高度重合，参与者同场竞技；需求需求回暖回暖，价格承压，价格承压预计市场需求短期内难以实现明显提升，市场价格持续承压；稳租户稳租户、控运营控运营稳定现有租户确保稳定现金流，管控运营支出；灵活租约管理灵活租约管理实施更为灵活的租约管理,，提升客户粘性；332023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代结语数据来源：第一太平戴维斯研究部无论是业主方、二级市场的品牌运营方、代理方还是企业客户，基于数据形成的对于市场现状及发展趋势的研判是办公楼服务中不可或缺的模块。武汉写字楼市场格局不断变化，存量逐步规模化的同时，市场供需关系、产品类型、服务模式、市场参与者以及各方竞争磨合都在多元化并错综复杂的推进。格局之变带动武汉写字楼市场迈入全新时代。市场多重考验迫使市场各方参与方加速调整策略。楼宇运营方面临前所未有的挑战，稳定现有租户、加强租约管理和运营管控将成为其最核心的调整方式。伴随需求逐步回暖，在维稳运营的基础上，更为灵活的租约管理依然是捕捉潜在需求的最有利手段之一。我们期待，在写字楼市场的全新时代，市场各方参与者都可以寻得最适合的发展路径，协同引领并推动市场的发展，共同打造平稳、健康的楼宇生态与市场环境。-25-342023年武汉办公楼二级租赁市场专题报告|办公楼宇新时代第一太平戴维斯是一家在伦敦股票交易所上市的全球领先房地产服务提供商。公司于1855年创立，具有悠久的历史传承以及强劲的增长态势。第一太平戴维斯是行业引领者而非跟随者，在全球设有逾600家分公司与联营机构，广泛分布于美洲、欧洲、亚太、非洲和中东地区。本报告仅作一般信息用途。未经事先许可，任何人不得对其相关内容或全部内容进行出版、复制或引用。同时本报告亦不构成任何合同、计划书、协议或其他文档的依据。第一太平戴维斯已尽全力确保报告内容的准确性，但对于该报告的使用而导致直接或间接的相关损失不承担任何责任。本报告版权所有，未经第一太平戴维斯研究部书面许可，不得以任何形式对该报告的部分或全部内容进行复制。扫一扫 小程序查看更多研究报告胡妍 Evelyn Hu分析师武汉钱琦琦 Ashley Qian高级经理武汉研究部研究部伍嘉乐 Thomas Ng 董事长武汉中央管理部中央管理部付丽 Shirley Fu负责人武汉 商业楼宇部商业楼宇部

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中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023ASSET LIGHT OPERATION IN CHINAS HOUSING LEASING INDUSTRYWHITE PAPER中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023丁祖昱 刘 辉王 伟 杨 稷李见林 邵笑欣郑怡雯 代彩云 陈相峰 刘艳苹总 编主 编责任编辑编 辑-编委会-版权声明免责声明本刊物所刊登内容的版权均为上海克而瑞信息技术有限公司所有，未经我司书面许可，任何第三方不得擅自转载、截取、修改本刊物所刊登内容！本刊中部分专家及机构观点均源自公开报道，本刊仅作整理、分享所用，不代表我司观点。本刊所刊登内容仅供参考，并不构成对所述市场交易的出价或评估。我司及其雇员对任意第三方因参考使用本刊所刊登内容所做出的任何决策、或导致的直接或间接损失概不负责。出品单位百瑞纪 克而瑞租售国内长租公寓轻资产模式受酒店行业的发展影响较大，因此，酒店系的运营商借助酒店行业的管理经验，发展轻资产模式，迅速占领市场。但轻资产模式管理输出门槛较高，对“品牌力、产品力、连锁运营管理能力以及获客能力”的要求均比较高。百瑞纪集团旗下窝趣品牌诞生于铂涛集团，首创长租公寓轻资产运营，在住客管理和项目运营方面具备丰富的经验，并充分应用于轻资产运营的实践。自 年 月，保障性租赁住房建设成为各地发力重点，轻资产运营与保障性租赁住房发展具有强适配性，轻资产运营管理有助于真正盘活存量，提供有效租赁住房供应，助力各地“保租房”筹建目标达成，各方协同互补，利于行业的健康发展。随着国家对租赁住房标准化统筹的脚步加快，运营的链接价值逐步凸显，市场对轻资产运营需求也越来越多，但同时轻资产模式也面临融资受限、无法享受资产升值红利、运营能力要求高等挑战。未来，“资产 运营商”的新模式将成为主流，基金与机构化运营商合作也将成为必然，REITs 长期稳定增长盈利亦可通过资管分离强强联合，轻资产运营企业规模化发展迎来新的机遇。摘 要自“十九大”起，中国对房地产市场的发展方向有了清晰的定位和规划，多渠道保障和租购并举的制度安排相继提出，住房租赁自此受到市场的广泛关注。随着中国城镇化进程的加速，大量人口向城市流动，催生出庞大的租赁需求。同时，随着晚婚晚育现象的加剧以及生育率的降低，城镇居民家庭结构逐渐小型化，首次置业年龄也不断推迟，一二线城市消费者对租房接受度增加，以及租房客群的多元化等，导致租赁需求进一步扩大。加之购房成本的提升、购房难度的加大，更大程度增加了居民租房需求。中国住房租赁需求展示出强劲的基本面。与国际成熟住房租赁市场相比，中国整体住房租赁市场仍处于起步、发展和探索的阶段，市场“供不应求”的矛盾突出，机构化长租公寓比例较低。为进一步帮助新市民、青年人缓解住房困难，在“租售并举”的政策指导下，国家已将发展住房租赁市场提上中央政府的工作日程，并通过土地供应、市场规范、财务税收、资本市场各方面的政策强力支持加速发展住房租赁市场。住房租赁市场上商业模式分为轻资产、中资产、重资产三种。重资产模式由于对资金投入、项目获取、设计建设能力有很高的要求，模式不易复制；中资产模式即包租模式，受周期影响较大，随着市场专业化分工的加剧，现正逐步向轻资产模式聚焦。轻资产模式虽然整体看起来较轻，但门槛相对较高，需要坚守长期主义精神，不断修炼内功，方能在市场上抢占先机。对比国内外轻资产发展路径，国外住房租赁市场租赁需求旺盛、政策支持力度大，市场秩序规范，且通过运营能力和成本控制实现高租金收益，加之，高效的融资渠道助力住房租赁市场的可持续发展。国内住房租赁市场政策体系不断完善，市场向规范发展，金融端、土地端等支持力度加码，专业化市场主体不断增加。随着国家保租房的大规模筹建、个人房源和二房东房源的入市，都将为市场化住房租赁企业尤其是专业化运营商提供了轻资本模式发展的蓝海空间。（一）中国住房租赁行业发展背景分析、中国宏观经济向好，租赁住房需求基本面强劲、城市化进程加快，发展住房租赁正当其时、购房压力大、住宅投资价值减弱，居住需求向住房租赁市场转移、一二线重点城市首次置业年龄后延，住房租赁需求期延长（二）中国住房租赁行业发展概况、中国住房租赁行业发展历程及跨国对比、政策支持加速发展租赁住房、住房租赁市场城市格局分析、住房租赁市场租赁房源供应分析（三）中国住房租赁市场需求变化、长期的人口结构变化驱动中国住房租赁市场的变化、一二线城市消费者住房观念：对租房接受度增加，从“有其居”转化为“优其居”、中国租户的客户分析：客群多元化，租客开始青睐高品质房源、家庭群体租赁需求特征分析CONTENTS01中国住房租赁市场发展现状分析、轻资产运营的定义及表现形态、轻资产运营的早期发展模式、轻资产运营发展的跨国比较、轻资产运营模式的必要条件、大型租赁社区出现，轻资产模式迎来发展新契机、轻资产运营合作方式、轻资产运营模式的核心优势，以及企业对应能力的构建、国内轻资产模式案例（二）轻资产运营模式角色洞察、中国轻资产运营参与者和行业竞争格局、国内轻资产运营模式为主的主要企业分析（一）轻资产运营模式更有利于各地保障性筹建目标的实现、保障性租赁住房与轻资产运营的适配性-国家连续出台“保租房”发展政策，轻资产运营助力各地“保租房”筹建目标达成、轻资产运营在保障性租赁住房发展中的实际运用、轻资产运营中各方协同作用分析（二）保租房对轻资产运营发展的影响、保租房和公募 REITs 加速了资产方与轻资产运营商合作、保障性租赁住房和市场化租赁住房共同发展（三）轻资产运营模式的前景预测、轻资产运营的风险与挑战、轻资产运营模式的创新探讨、轻资产运营模式的前景与未来03保障性租赁住房对轻资产运营的机遇与挑战以及轻资产模式的发展前景（一）住房租赁市场三种主要运营模式的优劣势分析以及轻资产运 营模式的发展轨迹、三种资产运营模式现状及优劣势分析02中国住房租赁市场轻资产运营模式探究PART 01中国住房租赁市场发展现状分析2023WITHE PAPER003004一、中国住房租赁市场发展现状分析（一）中国住房租赁行业发展背景分析、中国宏观经济向好，租赁住房需求基本面强劲（）中国 GDP 总量和增速均保持稳步增长近十年，中国 GDP 总量保持稳步增长，年经济规模突破 万亿元，达到.万亿元。自 年以来，我国经济总量超过日本连年稳居世界第二，仅次于美国成为世界第二大经济体。从 GDP 增长率来看，中国 GDP 增长率高于世界及主要国家增长率，根据国家统计局发布数据，从 年到现在，中国对世界经济增长的年均贡献率始终保持在%左右，稳居世界第一位。近两年全球疫情反复、国际环境复杂多变，世界经济呈下行趋势。中国经济展现出强劲韧性，GDP 持续向好，增速喜人，继 年破百万亿之后，年又突破 万亿关口。年中国是全球主要经济体里唯一增长的国家，年更是实现了.%的增速，两年平均增长.%，在全球主要经济体中名列前茅。01|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023数据来源：国家统计局，世界银行数据来源：国家统计局图：2010-2021 年中国 GDP 总量情况（万亿）（）中国正在引领经济复苏走出 Covid-Covid-对全球经济造成了前所未有的冲击，各国为抑制疫情蔓延采取封锁、保持社交距离等一系列举措，迫使全球经济活动急剧下降。年之后随疫情逐渐得到控制，全球经济逐步复苏，根据世界银行发布的数据，年世界经济增长.%，全球主要经济体均实现正增长，中国经济增速达到.%，是地区经济复苏的引领者之一。年初中国国内出现新一轮疫情，上半年经济增速放缓，但随着国内疫情好转及一揽子刺激措施的实施，中国经济正逐渐从最近的新冠疫情中恢复，中国第二季度经济有望实现正增长，下半年中国经济可能出现显著回升。部分外媒认为，中国经济复苏强于预期，在全球经济形势复杂严峻背景下，中国已成为“投资者的避风港”，将继续为全球经济复苏提供强大动能。根据世界银行在最新发布的全球经济展望对世界经济增长的预期，预数据来源：世界银行（）中国居民人均可支配收入持续上升-年，我国居民人均可支配收入稳步增长，从 元增长到 元，年间居民可支配收入增长了.%。年比上年名义增长.%，年比上年名义增长.%，两年平均名义增长.%，扣除价格因素，两年平均实际仍增长.%。由此可见，即使这几年疫情影响，我国居民人均可支配收入仍保持增长步伐，而且这个增长速度和频率，与整体经济形势类似。图：2012-2021 年全国居民人均可支配收入及其增长速度（元，%）图：2010-2021 年中国 GDP 增长率与世界及主要国家比较（%）005006测 年中国 GDP 增速达.%，年增速将达.%，中国依然是主要经济体中增速最快的国家。随着疫情防控进入新阶段，经济的逐渐复苏也带来了租赁需求的释放，长租房市场开始回暖。与此同时，租客对于租住空间的需求也在发生变化，品质、安全、服务成为重要关注点，厨房、卫生间等功能齐全的房源更受市场欢迎。例如，上海疫情解封后，迎来了一批换租热潮，从合租转为整租，或是更换更高品质的居住环境。集中式公寓租户的生活便利性、安全性等优势也在疫情下凸显，越来越多的年轻人愿意租住集中式公寓。、城市化进程加快，发展住房租赁正当其时（）中国城镇化率逐年上升，且仍有较大增长空间随着我国新型工业化、信息化和农业现代化的深入发展和农业转移人口市民化政策落实落地，我国新型城镇化进程稳步推进，从 年第一次普查开始,我国城镇人口比重逐年上升,最近的 年开始快速城镇化,增长了近%。年末，我国常住人口城镇化率达到.%，已高于.%的世界平均水平，但与一些主流发达国家城镇化率的对比来看，中国的城镇化率还有较大的增长空间。（）人口向一二线城市飞速集中全国第七次人口普查调查数据显示，过去十年，我国人口加速向一二线大城市集聚。截至 年底，北京、上海、广州、深圳、成都和重庆等六个城市常住人口超 万，十年常住人口增量排名前十五名如下表：随着我国经济社会的持续发展和促进城镇化发展各项改革措施的持续推进，城镇化率仍将会保持持续上升的趋势。相关专家预测，中国城镇化到年将达到%左右。01|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023数据来源：公开资料整理数据来源：国家统计局 图：中国城镇化率与世界城镇化率对比情况（%）图：中国城镇常住人口比重（%）数据来源：世界银行表：全球主要经济体年度 GDP 增速及预测（%）经济体世界发达经济体美国欧盟日本新兴市场与发展中经济体中国2018年3.22.33.01.90.64.66.82019年2.51.62.21.30.03.86.02020年-3.5-4.7-3.5-6.6-4.7-1.72.32021年6.15.25.75.31.66.88.12022年E2.92.62.52.51.73.44.32023年E3.02.22.41.91.34.25.2007008（）伴随着城镇化进程加快，流动人口规模不断增加，催生租赁需求 世纪 年代初至 年代初，随着国务院关于农民进入集镇落户问题的通知（年）的发布，国家放宽了农村劳动力和农村人口进入中小城镇务工和生活的要求，虽然政策仍具有限制性，却在很大程度上促进了农村人口向城镇的转移。此后，我国流动人口政策经历了以限制为主的政策“谨慎期”、以培训为主的政策“摇摆期”，以及诸多社会福利逐步惠及流动人口的政策“普惠期”。在此背景下，全国流动人口的规模不断增加。年的“三普”表明，当时我国仅有万流动人口，占全国人口的.%；而年数据表明，流动人口增加到了,万人，占全国人口的.%。除了城市与城市之间的人口流动性在提高，城市内部的短距离人口流动也显著增强。七普数据显示，年市辖区内人户分离人口规模约为.亿，与 年的.亿相比增加了约.亿，增长.%。人户分离占总人口的比重也从 年的%增长至.%。这表明，即便在同一城市内，现代人已不会长期仅居住在一处所，而是根据工作地点的变化来灵活选择便利的居住场所。注：1、流动人口定义：流动人口是指人户分离人口中扣除市辖区内人户分离的人口。人户分离人口是指居住地与户口登记地所在的乡镇街道不一致且离开户口登记地半年以上的人口。2、1982、1990、2000、2010、2020年为全国人口普查年份，1987、1995、2005、2015为全国1%人口抽样调查年份。01|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023数据来源：国家统计局图：中国流动人口数量及流动人口占全国总人口比例情况（万人，%）数据来源：各城市发布的第六次、第七次人口普查数据表：2010-2020 年中国人口增长城市排名排序123456789101112131415城市深圳广州成都西安郑州杭州重庆长沙武汉佛山苏州北京东莞南宁昆明2010年（万人）1042.40 1270.08 1511.88846.78862.65 870.04 2884.62 704.1978.54719.43 1045.991961.24 822.02 666.16 643.22 2020年（万人）1756.01 1867.66 2093.781295.291260.06 1193.60 3205.42 1004.791232.65949.89 1274.832189.31 1046.66 874.16 846.01 增量（万人）713.61 597.58 581.89448.51397.41 323.56 320.80 300.7254.11230.46 228.84228.07 224.64 208.00 202.81 增长率（%）68.4647.0538.4952.9746.0737.1911.1242.7125.9732.0321.8811.627.3331.2231.53年均增长率（%）5.353.933.314.343.863.211.063.622.342.822.01.12.452.752.78009010由于受制于购买力、个人居留意愿等多方面因素，绝大多数流动人口的居住需求往往依靠租房来解决。据国家卫健委在对流动人群的调研数据统计，约有三成流动人口在流入地拥有住房，也就是说有 亿流动人口在流入地拥有自购房，据此计算，我国租赁人口有近.亿人，这成为推动我国租赁行业发展的底层因素。、购房压力大、住宅投资价值减弱，居住需求向住房租赁市场转移（）核心城市房价收入比：居高不下，购房压力增大，激发租赁需求房价收入比指标主要用于衡量房价是否处于居民收入能够支撑的合理水平，直接反映出房价水平与广大居民自住需求相匹配的程度。我国的四大一线城市中房价收入比在 以上，远高于国际主流城市-左右的区间水平。居民购房压力增大，这将势必推动核心城市居民的租赁住房需求。此外，近年来中国一、二线城市限购限贷政策不断收紧，一线城市多有社保缴纳年限要求，且贷款首付比例提高。严苛的限购限贷政策致使居民购房难度增加，间接促进住房租赁市场需求增加。01|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023数据来源：CRIC城市租售系统数据来源：公开资料整理数据来源：第七次人口普查图：市辖区内人户分离人口及占比情况图：全国流动人口在当前流入地拥有住房情况图：2020 年全球主要城市房价收入比（倍）房价收入比=（商品住宅成交均价 城镇居民人均住房建筑面积）/城镇居民人均可支配收入注：首付比例是指商业贷款的首付比例数据来源：国家卫健委表：2022 年中国重点城市购房要求首付比例（首套）305000%城市北京上海广州深圳杭州首付比例（二套）70ppp%非户籍人口限购套数1套1套1套1套1套非户籍人口购房需缴纳社保年限连续5年连续5年连续5年连续5年连续4年011012数据说明：1、租金薪酬比反映各城市租金承受能力；租金为个人租赁房源平均租金，以人均30平米居住面积计算；2、薪酬数据清洗标准：招聘公告中薪酬为3k-100W的职位数据；3、一线城市：北京、上海、广州、深圳；新一线城市：成都、杭州、南京、武汉（）月供租金差：核心城市月供租金差距大，购房需求外溢住房租赁市场随着房价一路高歌猛进，房租也跟着水涨船高。月供租金差始终是横亘在买房或租房之间的一根刺。然而从数据上看，房价涨幅整体大于租金上涨，城市租赁基本面稳步向上。全国重点城市中，上海、深圳月供与租金差超 元/月，新一线城市厦门的月供租金差也超过 元/月。受疫情影响，这些城市的新房和住房租赁市场需求均出现一定的萎靡，新房价格和住宅租金一度下跌。但二季度后，新房市场开始发力，快速复苏，供应带动成交迅速升温，拉开了月供与租金之间的差距，部分购房需求会外溢至租房市场，城市租赁基本面表现向好。（）租金收入比：重点八城租金薪酬比均值.%，租房承受度尚可一线城市平均租金薪酬比达到%，新一线城市平均租金薪酬比约%；近年来随着新一线城市在城市配套完善度迅速提升，择业理想度方面相对优势提升，越来越多的大学毕业生选择“新一线城市”作为“城市移民”的首选。（）房价涨幅收窄甚至出现回调，住宅投资价值减弱近年来，在“房住不炒”定位之下，楼市调控政策不断收紧，调控体系也开始逐步完善。过去房子除了居住属性之外，还拥有很多附加属性，比如投资属性、与教育挂钩、与户籍挂钩等，甚至大多数人买房根本就不是为了居住，而是因为房子的这些附加属性。近年来国家出台了各种有关学区房的新政策以及户籍政策，争取降低房子与教育以及户籍的关联度，让房子真正逐渐回归居住属性。过去 年，我国房地产行业高速发展，住房供应越来越来多，但购房需求并没有同步增加，住房过剩的趋势已经显现。目前已经有多项数据表明了住房过剩的事实，比如央行公布的住房拥有率数据，城镇家庭%的住房拥有率，基本上意味着每个城镇家庭都拥有属于自己的住房；同时人均住房面积也已经超过 平米，同样证明大多数人已经不缺房子住；另外超过%的住房空置率也表明了我国现在有大量的空置房存在。01|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023图：2020 年中国各城市月供与租金差情况数据来源：CRIC城市租售系统数据来源：CRIC城市租售系统表：2022 年中央及地方出台的购房新政策城市/单位人民银行银保监会汕尾市日期5月15日9月29日6月10日图：2021 年租赁重点城市个人房源租金薪酬比文件名称关于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知关于阶段性调整差别化住房信贷政策的通知关于促进房地产市场平稳健康发展若干措施的通知主要内容2022年以来，5年期以上LPR已经下调3次，累计下降35个基点，当前首套房贷利率下限降至4.1%，二套房贷利率下限为4.9%。人民银行、银保监会发布通知，决定阶段性调整差别化住房信贷政策。符合条件的城市政府，可自主决定在2022年底前阶段性维持、下调或取消当地新发放首套住房贷款利率下限。降低公积金贷款首付比例。首次申请住房公积金贷款购买一手商品住房的，首付比例最低为20%；第二次申请公积金贷款，首付款比例最低为30%。013014供需关系失衡下，近几年，房价涨幅收窄甚至出现回调，房子的投资价值开始逐渐减弱。年，全国有 个城市的房价出现下跌，年全国百城房价也普遍下跌。尽管央行多次下调房贷利率，各地积极出台稳楼市政策，从降首付比例、加大引才力度、发放购房补贴、提高公积金贷款额度等方面放松房地产调控政策，但需求端仍然疲软，房价并未回升甚至持续下跌。住宅投资价值减弱，甚至面临亏损，更多的人愿意租房生活。（）中国住宅租售比、售租比远远偏离国际合理区间，租房成为更多人的选择当前我国的租售比远远偏离国际合理区间，国际上用来衡量一个区域房产运行状况良好的租售比一般界定为-。中国由于房价的高企，租金还无法追上房价上涨的步伐。年全国 个重点城市平均租售比为，远远偏离国际标准，且偏离程度有所扩大。年住房租赁市场在疫情防控常态化下有所恢复，但仍不及房价涨幅，导致租金和房价偏离度进一步扩大。具体来看，年重点 城平均房价为 元/，同比上涨.%，租金水平为.元/月，同比上涨.%。比为:，三四线城市租售比为:。整体来看，二线城市租售比更接近合理区间，其次为三四线城市，一线城市偏离合理区间强度最大。对比各等级城市的租售比，年一线城市平均租售比为:，二线城市平均租售与租售比相比，售租比更能形象反映出民居收回买房成本的年数。通常来看，售租比越高，说明通过出租收回成本年限越长。根据诸葛找房数据研究中心监测数据显示，年全国 个大中城市的平均售租比为.年，年增加了.年。也就是说当前全国大中城市的居民想要用租金收回买房成本需要.年，且呈现上涨趋势。住房投资价值在不断减弱，促使了更多人愿意将租房变为一种生活方式。、一二线重点城市首次置业年龄后延，住房租赁需求期延长（）晚婚晚育成为普遍趋势，刚需置业后延中国城镇居民的晚婚晚育现象进一步加剧，根据第七次人口普查数据，年全国平均初婚年龄已上涨到了.岁，年间平均初婚年龄推后了近 岁。部分地区平均初婚年龄甚至突破了 岁大关，平均初婚年龄推迟成为普遍趋势，初育年龄也随之向后推迟。一直以来，结婚及生育是首次置业的重要推动因素，而晚婚晚育则会导致首次置业年龄推迟，住房租赁需求期延长。01|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023数据来源：公开资料整理数据来源：诸葛找房（注：租售比=单位月租金/单位房价）数据来源：七普数据表：2020-2021 年重点 50 城租售比襄阳市重庆市6月13日6月15日关于做好促进城区房地产业健康发展工作的通知关于印发重庆市促进房地产业良性循环和健康发展若干措施的通知首套房首付款比例由不低于30%调整为不低于20%，二套房首付款比例由不低于50%调整为不低于30%。首套住房贷款首付款比例不低于20%；二套住房的，首付款比例不低于40%。租金水平（元/）33.5633.64时间2020年2021年房价（元/）2042020699租售比1:6091:615数据来源：诸葛找房（注：租售比=单位月租金/单位房价）表：2021 年各等级城市租售比、售租比情况租金水平（元/）84.2831.6026.15城市等级一线城市二线城市三四线城市房价（元/）5508418936161132020年租售比1：6481：5941：6062021年租售比1：6541：5991：616图：2010-2020 年中国平均初婚年龄走势图（单位：岁）015016（）一二线城市购房门槛高，首次置业年龄后延一二线城市房价高企，购房门槛较高。从 年 个主要城市刚需上车套均总价来看，一线城市套均总价约为 万，新一线城市套均总价约为.万，二线城市套均总价约为.万。北京、深圳、上海平均需要 万以上才能买到一套上车盘。按照智联招聘 年第四季度各城市平均薪酬，以套均总价的%作为首付，即便拿全部薪酬凑首付，平均上车年限也在 年以上，而现实生活中则需要更久。受限于较高的“上车”门槛，一二线城市客群购房压力较大，因此，反映在置业年龄结构上，一二线城市的置业年龄明显偏高。年全国 个主要城市的首次刚需置业年龄均超过了 岁，集中在-岁区间。一线城市首套刚需置业年龄约为.岁，新一线.岁、二线城市.岁。按照 岁本科毕业来计算，一二线城市新青年需要租赁住房 年。01|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023数据来源：贝壳研究院表：一二线主要城市刚需“上车门槛”及“上车时长”图：2022 年 30 个重点城市刚需客群首次置业平均年龄（单位：岁）数据来源：贝壳研究院、智联招聘序号1234567891011121314151617181920212223城市厦门北京深圳上海杭州广州南京福州宁波东莞青岛苏州武汉珠海济南天津佛山石家庄合肥西安郑州无锡成都刚需套均总价(万元)289354323300234215209174190175148176158165140134138116136130121128124三成首付(万元)86.7106.296.99070.264.562.752.25752.544.452.847.449.54240.241.434.840.83936.338.437.2平均年薪(万元)11.7416.0915.1315.8313.7512.7612.6610.6712.1211.9110.5112.5311.6212.2110.7710.3711.349.5411.2410.9410.4311.2411.82上车时长(年)7.396.606.415.685.105.064.954.894.704.414.224.214.084.053.903.883.653.653.633.563.483.423.1524252627282930昆明南宁太原大连南昌重庆长沙109108941001091099732.732.428.23032.732.729.110.4410.479.189.8810.8211.0411.663.133.093.073.043.022.962.50北京深圳广州济南长沙合肥惠州宁波西安天津重庆佛山长春大连烟台东莞杭州昆明南通青岛厦门郑州石家庄上海沈阳成都无锡苏州武汉南京017018（二）中国住房租赁行业发展概况、中国住房租赁行业发展历程及跨国对比（）中国住房租赁市场虽起步较晚，但目前处于快速成长阶段美国、日本住房租赁市场发展较早，至今，美国住房租赁市场已发展近五十年，日本住房租赁市场已发展近三十五年，两国的住房租赁市场发展已趋于成熟。年，美国租赁类 REITs 诞生，大量资金投资于住房租赁市场，在给投资者带来稳定收益的同时，也增加了机构化供应，美国的二房东模式很快被规范的机构化运作的集中式长租公寓所替代。年随着权益型 REITs 的上市流通，美国长租公寓行业进入“机构化”的成熟发展阶段，年，EQR 成为全美第一家上市的公寓型 REITs。作为世界上最成熟的住房租赁市场之一，美国规范的制度、完善的底层法律、多样的融资渠道以及优惠的税收政策，激励了市场主体参与房屋租赁的开发投资；而在次贷危机后，住房自有率的不断下降、房屋买卖市场的低迷、千禧一代生活观念的改变、以及移民的不断增加，也大大刺激了租赁住房的需求，住房租赁市场得以进一步发展。年，日本与美国签订“广场协议”后，大量国际资本进入日本的房地产业，加之日本央行采取宽松的货币政策并且鼓励资金流入房地产，日本房价呈现快速上涨状态，买不起房的人选择租赁住房，租赁业务开始起步。年代，日本房地产市场泡沫破裂，房价持续下跌，与此同时，尽管日本城镇化率趋向稳定，但人口在城市之间的结构性流动持续进行，流动人口持续向都市圈导入，并由此带动了旺盛的租赁需求。年，日本政府实施了特殊目的公司实现特定资产流动化法，当资产证券化从政府层面得到大力支持后，开发商以及银行等金融机构持有的租赁住宅纷纷证券化，REITs 支持建设的租赁住宅数量显著增加，住房租赁市场进入快速成长期。年，次贷危机波及日本，失业率开始攀升，租金水平也随之下降，公寓的空置率大幅度上升，因此许多长租公寓开始细化租赁业务，使得日本的住房租赁市场向有序化、规范化发展，逐步趋于成熟。综上可见，美国、日本住房租赁市场的成熟发展，都离不开政策的支持以及资本市场的助推。政策方面，政府为住房租赁市场发展提供了多重政策和法律保障，包括顶层设计、监督管理、税收优惠和金融支持等。资本助推方面，以美国为例，美国住房租赁市场发展初期，大量私募资本进入，加上后期 REITs 的助推，解决了公寓企业的资金需求问题，为投资者带来稳定的收益和退出渠道，同时也增加了供应，推动了市场机构化的发展。数据显示，美国住房租赁市场大发展的时点与美国 REITs 爆发性增长时点同步且吻合。01|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023数据来源：公开资料整理，克而瑞租售表：美、日租赁相关立法保障与支持内容顶层设计管理机构设立金融创新税收优惠美国1974年制定了住房和社区发展法，并以法律形式明确了政府的各项补贴、税收优惠措施和房租标准等，清楚界定了住房租赁市场各方的权益和义务。1965年，美国政府成立了住房与城市发展部(HUD)，执行联邦政府的低收入公共住房计划和与之相关的开发与管理项目;1937年设立公众房产管理局(PHA)，负责具体实施住房租赁市场的管理和公共租赁住房优惠政策的执行落实。1967年，美国开始设立REITs，促成了美国住房租赁市场的第一次发展。20世纪90年代，通过Low Income Housing Tax Credit法案，以房租补贴、减免不动产税、减免抵押贷款记录税等支持面向低收入群体的租赁住房供给；通过差别税率来鼓励经营租赁住房；美国REITs是免税主体。日本日本政府先后颁布了住房金融公库法公营住宅法城市住房计划法等20余部系列住房租赁相关法律法规。2004年，日本依据独立行政法人都市再生机构法设立政府全资的独立行政法人机构都市再生机构，其主要服务对象为低收入家庭和高龄人群;此外，日本地方政府还下设住宅供给公社，负责本辖区公共租赁、出售住房的建设工作。1998年，日本政府实施了特殊目的公司实现特定资产流动化法，REITs助推日本住房租赁市场供应。在日本，土地或建筑物等房地产持有者将缴纳固定资产税和都市计划税。其中固定资产税是根据市区镇村发表的土地和建筑物的固定资产税评价额和对象房地产利用状况来决定征税标准额，税率为1.4。但是，如果在持有土地上建造租赁住宅，固定资产税将会得到一定减免。另外，在继承土地或建筑物时需要缴纳继承税。如果继承人将继承土地或建筑物进行租赁住宅经营的话，其继承税标准额可以得到1824%的减免。019020相较于美国和日本，中国的住房租赁市场起步较晚，直到 年才出现一批针对中低收入人群的长租公寓。但近年来，中国秉持“求同存异”的态度积极向美、日成熟住房租赁市场学习，在国家“租购并举”“租售同权”的顶层设计下，年以来，中国住房租赁市场在土地供应、财政税收、资本市场等各方面得到进一步政策支持。中国住房租赁企业的盈利模式与资产管理模式将得到进一步突破，住房租赁市场将进一步向机构化、规范化、专业化发展。目前，中国住房租赁市场发展阶段与美、日 年代发展初期相近，正处于快速成长阶段初期。、政策支持加速发展租赁住房（）顶层设计：“租购并举”仍是行业发展的长期基本面住房问题是重大民生问题，安居才能乐业。为更好应对住房供需的结构性矛盾，中央政府提出了“加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度”。从“房住不炒”的定位到“住房长效机制”的确立，再到“租购并举”的提出，明确了住房“回归居住属性”的改革导向，为未来住房发展定下总基调。年 月，中央经济工作会议在北京举行，会议强调，要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因地制宜、多策并举，促进房地产市场平稳健康发展。并提出，要高度重视保障性租赁住房建设，加快完善长租房政策，逐步使租购住房在享受公共服务上具有同等权利，规范发展长租房市场。此外，中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三五年远景目标的建议提出：坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，租购并举、因城施策，促进房地产市场平稳健康发展，完善土地出让收入分配机制，探索支持利用集体建设用地按照规划建设租赁住房，完善长租房政策，扩大保障性租赁住房供给。至 年 月，具体的实施规划、扶持政策快速落地，包含了筹集方式、主体参与、税收优惠、资产证券化各个方面。中央从“保障”的角度重新思考租赁性住房，成为租售并举的新方向。年两会首提“良性循环”，发展形成“商品房 住房保障体系 老旧小区改造 社区养老服务”多维协同发展格局，房地产行业从粗放式向精细化过渡。（）利好政策密集出台，修正的颗粒度不断变细近年来，国家积极鼓励包括长租公寓在内的住房租赁市场的发展，出台了一系列支持性政策，包括鼓励地产商参与、增加土地供给、税费优惠和金融支持等，同时也加强了市场规范和管理。“十四五”时期，租赁住房上升至国家战略，各地相继发布了“十四五”期间租赁住房供应规划，租赁住房利好政策密集出台，包括对租赁企业向个人出租住房减征增值税及房产税，将保障性租赁住房纳入基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点行业，银保监会宣布将指导银行保险机构加大对保障性租赁住房支持等，支持力度不断加大。01|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023数据来源：NAREIT数据来源：公开数据整理，克而瑞租售图：1971-2017 年美国 REITs 数量与市值规模发展历程（年，百万美元，个）图：中国、美国和日本长租公寓发展历程图02102201|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023表：2017-2022 年中国住房租赁行业中央层面相关政策汇总情况数据来源：公开资料整理，克而瑞租售时间2017年7月2018年6月2019年1月2019年12月2020年9月2021年4月2021年5月2021年7月要点鼓励国有、民营的机构化，规模化住房租赁企业发展，鼓励房地产开发企业、经纪机构、物业服务企业设立子公司拓展住房租赁业务首次允许保险资金涉足大中城市的长租公寓市场，并明确保险公司可通过直接投资，保险资产管理机构可通过发起设立债权投资计划、股权投资计划、资产支持计划、保险私募基金等方式间接参与长租市场加快发展住房租赁市场，发挥国有租赁企业对市场的引领、规范、激活和调控作用，支持专业化、机构化住房租赁企业发展规范住房租赁市场主体经营行为支持发展REITs，支持住房租赁市场发展，第二批试点入围城市：天津、石家庄、太原、沈阳、宁波、青岛、南宁、西安通知涉及加强从业管理、规范住房租赁经营行为、开展住房租赁资金监管、禁止套取使用住房租赁消费贷款、合理调控住房租金水平、妥善化解住房租赁矛盾纠纷等方面。严格把握非居住类建筑改建为集中式租赁住房的条件。非居住类建筑改建前应对房屋安全性能进行鉴定，保证满足安全使用的要求；土地性质为三类工业用地和三类物流仓储用地的非居住建筑，不得改建为集中式租赁住房。从基础制度、土地、审批、资金、金融、以及税收政策等几大方面支持保障性租赁住房的发展政策类型鼓励房地产开发商开展住房租赁业务金融支持机构培育规范市场金融支持市场规范市场规范土地支持金融支持税收优惠政策名称关于在人口净流入的大中城市加快发展住房租赁市场的通知关于保险资金参与长租市场有关事项的通知进一步优化供给推动消费平稳增长促进形成强大国内市场的实施方案关于整顿规范住房租赁市场秩序的意见住房租赁条例征求意见稿关于加强轻资产住房租赁企业监管的意见关于集中式租赁住房建设适用标准的通知关于加快发展保障性租赁住房的意见2021年7月2021年7月2021年8月2022年2月2022年2月2022年5月2022年5月27日通知指出，各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项目被纳入基础设施公募REITs试点项目从10月1日起，住房租赁企业向个人出租住房适用简易计税方法，按照5%征收率减按1.5%缴纳增值税；对企事业单位等向个人、专业化规模化住房租赁企业出租住房，减按4%税率征收房产税住房租金年度涨幅不超过5%构建多层次、广覆盖、风险可控、业务可持续的保障性租赁住房金融服务体系明确保障性租赁住房项目有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理，鼓励银行业金融机构按照依法合规、风险可控、商业可持续的原则，加大对保障性租赁住房发展的支持力度从聚焦盘活存量资产重点方向、优化完善存量资产盘活方式、加大盘活存量资产政策支持、用好回收资金增加有效投资、严格落实各类风险防控举措、建立工作台账强化组织保障六方面提出具体要求严格落实房地产市场调控政策，在发起主体、回收资金用途等方面构建了有效的隔离机制，压实参与机构责任，切实防范REITs回收资金违规流入商品住宅和商业地产开发领域金融支持税收优惠市场规范金融支持金融支持金融支持金融支持关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知关于完善住房租赁有关税收政策的公告关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知（征求意见稿）关于银行保险机构支持保障性租赁住房发展的指导意见关于保障性租赁住房有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理的通知关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知02302401|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023数据来源：CRIC城市租售系统从政策发布量来看，近四年租赁住房相关政策出台频繁，发布量逐年上升。根据不完全统计数据，年上半年，中央和地方已发布 条住房租赁相关政策。从政策指引方向来看，近四年政策重心从市场监管到权益保障再到租赁供应，近几年国家针对租赁住房的政策倾斜力度不断加强，支持多渠道筹建租赁住房，从中央到地方密集发布了多项租赁供应类支持政策，尤其是 年 月国务院发布关于加快发展保障性租赁住房的意见之后，地方政府陆续发布本地保租房实施意见及“十四五”供应计划，预计在接下来租赁住房供应将会大大增加，对于稳定租金水平、缓解住房压力有着重要作用。下，租赁住房发展政策不断细化。如 年国办发 号文件发布之后，截至 年 月，全国已有北京、上海、厦门、成都、武汉等 个省市出台了关于推动保租房发展的地方性文件，各地围绕保租房出台认定规则、建设标准、运营与管理办法以及非居住存量改建保租房实施办法、产业园建设保租房实施意见等细化政策。未来支持和规范租赁住房发展的相关配套政策将不断细化，各项政策逐步形成合力，促进租赁住房市场健康发展。、住房租赁市场城市格局分析（）个人房源租赁市场活跃度一般，三大城市群租赁活跃度相对较高 年全国 城个人房源新增供应量为.万间，在前三年整体呈现下降趋势后，年，个人房源新增供应量出现回升。但全年来看，整体受房地产行情下跌、疫情和保租房入市影响，个人房源供应从下半年开始持续下跌趋势，尽管同比来看有所增长，但新增供应依旧维持低位。根据 年全国个人房源新增供应量核密度图显示，个人房源供应量主要集中在长三角、珠三角和环渤海，其中长三角供应最为聚集，主要由于长三角城市的均好性佳，整体市场化程度较高，市场也最为活跃。珠三角受广深区域城中村属性影响，整体也有较高的个人房源新增供应量，而环渤海区域主要依靠北京的虹吸效应影响，住房租赁市场存在较高的活跃度。政策颗粒度不断变细，“组合拳”叠加效应逐步释放。在房住不炒、租购并举的住房制度数据来源：公开资料整理，克而瑞租售整理数据来源：公开资料整理，克而瑞租售整理图：2019-2022 年 6 月政策发布情况（单位：条）图：2019-2022 年 6 月政策分类占比情况图：2022 年全国个人房源新增供应量核密度02502601|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023 年，全国 城个人房源平均租金为.元/平米/月，较 年小幅下跌。受经济下行压力加大、新冠疫情反复等因素影响，市场租金波动较为显著。城中仅 城租金同比出现上涨，其中，北上广杭等租赁热点城市依旧维持租金的稳步上升。整体来看，年受疫情反复影响，各城市租金波动较为显著，由于 年春节较早，节后随着新一轮的租赁旺季来临，租金有望企稳回升。（）集中式公寓运营商主要发力一二线核心城市根据克而瑞租售监测，集中式公寓头部运营商主要集中在全国 余个城市，其中项目布局主要以一线和强二线城市为主。随着行业集中度地不断提升，头部企业效应逐渐显现，布局的城市也更为聚焦。深圳居头部企业进驻项目数首位，其次是上海、北京、广州，而二线城市中，杭州是目前运营商布局项目最多的二线城市。、住房租赁市场租赁房源供应分析（）个人租赁房源新增供应：同比负增长，一线、二线重点城市不同程度下跌近五年来，中国 城个人租赁房源新增房源量整体呈现下跌趋势，年由于疫情影响，整体下跌显著，同比下降近三成。年新增供应.万套，同比下跌超%，较疫情前的 年跌幅更是超过了%。近年来供应量的持续走低，一方面是持续性的群租房监管、个人房源的管控加严所致，另一方面，源自城中村改造导致部分房源拆除，以及部分城市二手房市场的火热，原本用于出租的房屋转为销售或者处于观望市场的状态，直接导致了市场上可用于租房的房源减少。年上半年以来，房源供应已超过 年全年的一半，除了部分城市受疫情反复影响出现封控，但大多城市处于恢复中，且 年的高校毕业生数量将首次突破千万，也在一定程度上激发了租赁的供应。数据来源：CRIC城市租售系统图：2022 年全国个人房源租金坪效同比变化图图：2017-2022 年上半年中国 55 城个人房源新增供应（万间）数据来源：CRIC城市租售系统，数据截至2021年底数据来源：CRIC城市租售系统一线城市强二线城市图：头部企业进驻城市及项目数（家）02702801|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023分城市看，年上半年，重点 城个人租赁房源新增供应量同比趋势分化显著。其中杭州、南京、上海三个城市新增供应量同比均呈现下跌趋势，而北京、成都、广州、深圳、武汉同比则是上涨，其中武汉 年作为疫情的风暴眼，个人房源供应相对较少，新增供应同比上升.%，成都受成渝经济圈影响，以及近来的人才引进相关政策，激发了潜在的租赁供应。（）中国分散式长租公寓供应：自如大规模领跑，分散式因管理困难遭频繁“暴雷”年，中国住房租赁市场最大规模的分散式长租公寓自如，已经发展至以“百万”为规模计数单位。但 年今年受疫情影响，自如在全国的整体出租率不到%，主要是受除北京、上海之外的非一线城市业务拖累，与 年公开的 万间房源对比，自如目前的房源数量已经降到 万间，减少了 万间。与此同时，近年来，分散式公寓因“高收低租”“租金贷”等商业模式弊端暴露，遭遇频频爆雷，-年，蛋壳公寓、青客公寓等下架房源，退出市场，自如逐步控制甚至缩减规模，开始慢慢发力集中式公寓自如寓。（）集中式长租公寓供应：开业规模持续稳步增长，TOP 管理规模超百万间相较于分散式公寓市场的不稳定，集中式长租公寓则呈现稳健的增长。截至 年二季度，TOP 集中式公寓累计开业规模达 万间，同比增长.%，环比增长.%，主要由于上海、北京、深圳等租赁热点城市相继实行封城管控，尤其是上海，-月 开业，也直接导致了整体开业规模的放缓。从管理规模来看，TOP 集中式公寓累计管理规模达.万间，较上一季度，新增管理房源超.万间；管理规模环比增长.%。在扶持政策相继落地、市场行业不断规范的背景下，越来越多的行业参与者及行业关注者重拾对租赁行业的信心，由相对谨慎观望的态度转向积极展开住房租赁相关业务。与此同时，国家层面号召大力发展保障性租赁表：2022 年上半年中国核心八城个人租赁房源新增供应及同比图：2020-2022 年 Q2 中国 T0P20 集中式长租公寓企业开业规模（间）数据来源：我爱我家2022年一季度报，网上公开资料，克而瑞租售整理数据来源：CRIC城市租售系统数据来源：克而瑞租售表：分散式公寓管理规模城市北京成都广州杭州南京上海深圳武汉2022年上半年新增供应（间）24092912146812425515405719020425053916299888629同比（%）0.753.96.51%-9.47%-7.56%-17.86(.00.34%类型分散式公寓品牌自如蛋壳公寓相寓管理规模102万间（2021年数据）85万间（2022年6月网上数据）43.8万间（2020年暴雷，下架房源）25.9万间（2022年Q1数据）02903001|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023住房，国企承接的建设任务，不管是新建租赁用地还是存量改造，都需要专业的机构化运营商的介入。目前，中国 TOP 集中式长租公寓管理规模约.万间，远低于美国、日本专业机构运营管理房间规模。相较之下，中国未来还有极大的机构化发展、资源整合空间。（）整体机构化率较低，存在较大的提升空间我国住房租赁行业的供应主体主要包含政府、国企、个人房东和机构化运营商，由于各自的背景和资源能力不同，不同主体供应的租赁产品也有所不同。个人房东和机构运营商整体为市场化操作，目前，我国住房租赁市场以个人房东提供的房源产品占据绝对主导，而机构化运营商提供的具有运营服务的产品，占据市场的比重仅约%。由政府及国企之前主导的租赁类住房，例如公租房、廉租房等产品，其更多的是担任公共物品提供者以及引导行业规范的角色。政府及国企主导的保障性质的租赁住房主要分为公租房、廉租房等租赁产品，但这部分产品多面向与特定的租赁群体，申请需具备一定条件，并不完全属于市场化的租赁产品。从 年开始，国家针对城市新青年、新市民提出大力发展保障性租赁住房，这部分保障性租赁住房属于相对市场化的租赁产品。从房源供应角度来看，市场化的租赁产品供应也会随之增加。不过，目前来看，保障性租赁住房主要分为新增供应和存量改造两部分，而承接保障性租赁住房建设任务的多为地方国企，地方国企和专业运营商各司其职，强强联合，助力保租房筹集目标达成，这也为未来机构化运营商提供更多政企的合作机会。此外，年 月 日，我国首个住房租赁基金建信住房租赁基金在北京正式成立，建信住房租赁基金收购项目后，与专业运营商合作，发挥机构租赁运营优势，为新市民新青年提供高品质的租住服务，未来基金与机构化运营商合作也将成为必然。而对于国家而言，需要更好地监管住房租赁市场，只有提高机构化率才能更好地规范住房租赁市场发展。因此，未来对于住房租赁市场来说，机构化的运营机构还存在较大的发展空间。（三）中国租赁住房市场需求变化、长期的人口结构变化驱动中国住房租赁市场的变化近年来，我国城镇人口的比重正在逐年上升，年，我国城镇化率达.%，已经高于世界平均水平，但较发达国家仍有较大的增长空间。伴随着城镇化进程的加快，流动人口规模也在不断增加，这些流动人口开始向一线及核心二线城市流入，但由于购买力的限制、房地产市场的限购限贷等多种因素，绝大多数的流动人口通过租房来解决居住问题。根据全国第七次人口普查，家庭小型化趋势日益显著。平均每个家庭户的人口为.人，比 年前减少.人。在过去，往往一个大家庭的几代人一起居住，但随着现代人对居住品质要求提高和对个人空间要求的提高，年轻人和父母分开居住的现象已十分普遍。此外，结婚率下降、单身独居人口上升、以及生育养育成本过高带来的生育率走低也推动了家庭小型化发展趋势。两人及以下的“小家庭”往往因为工作变动较大导致在一个地方留存时间较短，以及在消费升级的新时代当下“租赁”已经成为城市青年习惯的生活方式，由此，小家庭刚需人群的居住需求通常通过租房来解决。近几年来，中国正面临前所未有的人口生育危机。一方面是逐渐朝深度老龄化社会转变，仅在 年，国内超 岁以上的老年群体就达.亿。另一方面，中国新生儿出生率屡跌新低，年出生率只有.，死亡率则是.，二者以极度接近。从国图：第五、六、七次全国人口普查家庭户规模和平均家庭户人口对比（万户，人）数据来源：2000年第五次、2010年第六次、2020年第七次人口普查03103201|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023外来看，同为亚洲国家的日本、新加坡、韩国，近年来出生率的下降较中国比严重很多，然而这并未影响其新房市场及住房租赁市场的发展，核心城市的房价及租赁依旧稳步上涨。压力越大，生活越难，人口就越往中心城市聚集，毕竟核心城市的机会更多。此外，为了有效抑制老龄化的加剧及出生率的下跌，我国开始鼓励二胎、开放三胎，对于大家庭而言，需要有更大的空间容纳下更多的人，因此他们的改善需求可能通过租赁来解决。将现有的房屋出租，家庭租住在更大的房屋内，这样的月消费压力也会较小，这也催生了家庭型租赁需求的诞生。、一二线城市消费者住房观念：对租房接受度增加，从“有其居”转化为“优其居”后、后面临的中国是高速发展的，可以说他们正在经历中国经济快速发展，所以说他们的消费观跟老一辈的消费观是完全不同的。也正是因为有了国家高速的发展，年轻人各方面的需求都不断高涨。过去人们可能以生存为第一要务，但现在当温饱不是问题的时候，年轻人的权利意识就开始张扬。老一辈更多的是注重储蓄，拥有一套自己的房子成为生活的必须，而对于当下消费的主力群体，随着自身消费观念的升级和住房租赁政策的完善，他们追求及时行乐，因此对于这部分年轻消费群体，他们的置业观已经悄然改变，这些年轻人对于租房的接受程度不断增加，“只租不买”或将逐步流行。对于居住的选择，越来越多年轻白领的心态发生了变化。随着租房市场的健康发展和居住观念的变化，白领们对买房的执念也在松动。调研显示，租房生活的白领人群占比最高，为.%，随着一线及二线城市房价的不断高企，这部分群体更为庞大，北京租房生活的白领占比.%，上海为.%，深圳则高达.%。以窝趣公寓为例，通过对 户租户调研发现，.%租户换一次租住地在 年及以上，由此可见租户大多选择长期租住，且更换租住地的主要原因是工作地点变更。大多数人更倾向于长期在同一地点租住，占.%的租户没有未来的购房计划，.%的租户表示有计划，但不好说。对大多数的租户来说，租房仍是现一阶段的主要方式，并且认为自己未来将以租房代替购房。、中国租户的客户分析：客群多元化，租客开始青睐高品质房源（）客群结构多元化发展，超五成 后愿意租房结婚，需求增量加大目前中国一、二线城市的新一代租客群体以-岁以下的 后、后群体为主，占比超%。但近年来，租赁人群年龄分化越发明显，从 年与 年租住人群年龄构成变化可以看出，-岁的城市租客占比由%上升到%，岁以下的租客也由%上涨到%，这意味着，我国租房人群正在向全年龄段发展，租房需求将进一步增加。图：租户未来是否有购房计划（人）图：2017 年中国租客年龄结构（%）数据来源：窝趣内部调研数据03303401|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023从职业来看，中国租赁需求来源仍以大学毕业生及初入职场的白领人群为主，但过去两年里长租公寓的需求来源已逐渐拓宽到更多租客群体，如企业中层人员、陪读家庭、小企业主、自由职业者、在校学生及短期过渡型需求等，这些新型需求的出现意味着作为新兴业态的租赁公寓在中国正逐渐被更广泛的人群所接受，而租赁需求也会更加多元。调查显示，千禧一代正推迟结婚和生育时间，家庭计划的推迟导致购房时间延后，年轻人愿意花更长时间租房；后群体对租房生活的态度变化，接受租房结婚的比例达到-成。如今中国的客户构成已逐步趋向于美国租房人口结构。美国的租赁人口分布较为多元，岁以下的单身年轻人占据市场主体，但其他年龄段租赁人群也相对平衡。（）租客需求升级，对租住品质提出更高要求，机构管理的优质集中式长租公寓成为新生代租客的首选自中国经济发展模式由投资驱动逐步转为重视消费驱动以来，国民消费水平一直保持着稳定的增长速度。年，中国城镇居民人均消费支出,元，与 年相比增长了.%，其中.%为居民居住性消费支出。近年来，中国城镇居民居住消费支出绝对值与占比皆有所增加，尽管受新冠疫情影响，居住消费支出依然有所上升，我国国民居住消费升级、居住条件改善、租房意愿强烈。图：中国租赁需求来源示意图图：2021 年中国租客年龄结构（%）图：2021 年租住人群各年龄层愿意租房结婚占比（%）数据来源：公开资料，克而瑞租售数据来源：公开资料整理，克而瑞租售数据来源：公开资料，克而瑞租售03503601|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023随着 后成为消费主力，高品质的租住生活也成为了普遍追求，机构化运营商的房源在居住产品和服务上都带来了品质的提升和模式的创新，让更多城市年轻人将长租房作为首选。根据自如发布的 中国城市租住生活蓝皮书数据指出，有%的租客在选择称心如意的房子时，将“机构化长租房”位列首位，这一数据相较 年调研时上升%，主要由于在疫情中，机构化长租房居住体验相对稳定，服务更全面，同时通过APP 等线上工具找房更便捷。此外，租客选择长租房的另一个原因是，普通租房充满不确定性，房东也有随时解约的问题，而长租房则可以让租客住得更安心。住房租赁行业是一个有“厚度”的行业，“厚度”的本质来源于不同结构的租赁需求主体，也来源于不同层次的人群。随着消费升级，以及随着年龄的增长与社会、家庭角色的差异和改变，租赁住房使用者对于“住”的理解和需求也会发生变化，这也即将带来城市住房租赁品质化需求、多元化需求的新一轮增长。、家庭群体租赁需求特征分析在我国部分大中城市里，由于孩子上学地点变动、工作岗位变化等因素，部分有房家庭对成套住房租赁需求也在快速上升，但这部分客群的租赁需求具备较强的过渡性特征。随着城市房价的高企，房地产市场的限购限贷，也在一定程度上推迟了家庭购房计划。因此，住房租赁市场上，家庭型的租赁客群在不断增加。此外，由于近年来我国出生率的下降以及老龄化现象的加剧，开始鼓励二胎，开放三胎，由于家庭成员数量的增加，改善类需求愈发凸显，而自有住房不能满足需求，这部分家庭客群多属于互换式需求，在形成租赁需求的同时，也会将自有住房选择对外出租，原先的收入加之房租收入作为支撑，这部分家庭客群的租金承受力也较高。家庭群体与单身、情侣的租赁需求会存在一定的差别，租金价格肯定是首要考虑因素，已婚已育家庭考虑到孩子的养育支出，同样对于租金价格敏感度最高，除了各类群体都在意的租金因素外，我们还发现家庭群体租赁需求有这些特征。（）多居、大户型需求显露根据贝壳研究院数据，年全国重点 城租赁成交房源中，三室及以上的成交占比达到.%，相比于 年增加了.个百分点，其中三室占比增加了.个百分点。租赁成交中多居室户型比例增加，在多居户型成交量上涨的同时，大面积段的房源成交占数据来源：国家统计年鉴资料来源：克而瑞租售图：2013-2022 年中国城镇居民消费性支出（元，%）图：不同层次和人群租赁需求情况注：居住消费支出是指与居住有关的支出，包括房租、水、电、燃料、物业管理等方面的支出，也包括自有住房折算租金。03703801|中国住房租赁市场发展现状分析中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023比也在上升。由于一线及二线重点城市房地产的各类限制，导致目前有很多的家庭推迟购房计划，租房则成为他们解决住房需求的必要选择。此外，在经历疫情后，家庭型租赁群体更愿意租赁多居室的户型，方便日常生活所需，以保障租赁居住的品质。（）对居住环境有一定要求根据自如 年中国城市租住生活蓝皮书 中调研显示年轻人“租购”意愿更趋理性，%的城市租客通过租房结婚来完成“小家”，机构化长租房租客对租房结婚的接受度高达%。越来越多的年轻人接受租房结婚，但对于家庭型客群来说，不管是夫妻还是已婚已育的家庭都对居住环境有一定的要求，周边的学校、商业、医疗资源都要完善。此外，对于家庭客群来说，小区的社区氛围也是必不可少的。如今，大型租赁社区产品也逐渐受到青睐。有别于此前的长租公寓，租赁社区针对多元化的租客年龄，满足日益变化的各年龄层的租客需求，提供从单身居住、情侣居住、家庭型居住甚至是三代同堂的各种不同面积的户型，满足全生命周期的租房需求。此外，目前的租赁社区运营都是由专业的租赁运营机构运营，能够更好的提升租客的居住氛围，也能在一定程度上满足家庭型租客对于服务和居住环境的高要求。小结通过以上对中国住房租赁市场发展现状的分析，我们发现，随着我国人口流动性持续增强，外加晚婚晚育及家庭小型化等人口结构变化特点，那些房价高企的人口净流入大的一二线城市，年轻群体的居住需求存在很大缺口。因此，在市场基本需求面的有力支撑下，外加“房住不炒”的长期定位、支持性政策的相继出台，长租市场的未来是值得期待的。我国的机构化住房租赁房源供应类型主要包含集中式房源和分散式房源，其中，集中式公寓相较于分散式公寓管理效率更高、收费更加透明，品质和服务也更好，因此，近年来，集中式公寓呈现稳健增长，但相较于发达国家，我国机构化率依然较低。因此，未来机构化的运营机构还存在较大的发展空间。在国家“租售并举”大的住房体系下，只有加快培育专业化、规模化的住房租赁企业才能更好地规范租赁市场发展。住房租赁行业从跑马圈地、依靠资本扩张、追求规模增长的阶段已经逐渐进入到精细化运营的阶段，以经营的内生型增长为主。在市场完成起跑阶段后，形成初步的竞争格局，具备品牌和规模优势的头部企业，开始着力于优化产品和提升运营能力，尤其是近些年租赁相关用地逐渐入市，形成租赁住房供应，整个住房租赁市场对有着高效运营能力的企业的需求大大增加，不少运营商转变商业模式，“轻装上阵”纷纷布局轻资产赛道。轻资产模式的集中式公寓租赁企业由于具备连锁化的经营管理能力，可快速扩大市场规模，将更有利于引领住房租赁市场规范发展。PART 02中国住房租赁市场轻资产运营模式探究2023WITHE PAPER表：三种资产运营模式对比分析图：三种资产模式的侧重点分析04104202|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023二、中国住房租赁市场轻资产运营模式探究（一）住房租赁市场三种主要运营模式的优劣势分析以及轻资产运营模式的发展轨迹、三种资产运营模式现状及优劣势分析目前，从长租公寓企业的商业模式来看，包含重、中、轻三种模式。重资产模式：企业通过收购或自建获得资产所有权，通过持有运营后，实现退出。此模式下，企业拥有资产所有权和经营权，企业可以获得资金收益和资产升值收益。这种模式小企业一般无法参与，主要适合开发商、房地产基金、保险资金、国有企业、金融机构等参与。中资产模式：目前长租公寓普遍采取方式，包租一定年限的物业，投入装修改造，然后溢价出租，我们俗称为“二房东”模式，主要赚取的是租金差及部分服务费。轻资产模式：利用自己成熟的品牌价值、运营体系、产品标准和供应支持系统等，通过委托管理赋能给投资人，让投资人以最小的成本，获得成熟品牌和运营能力的最大价值。国内酒店行业最早采用这种方式，比如希尔顿、铂涛集团、万豪、华住集团等。由于不同背景运营商自身优势、资源和运营目的不同，在商业模式的选择组合上也不同，三种商业模式也各有其优劣势。值得一提的是，轻资产模式是三种租赁公寓商业模式中投入成本最低、回收周期更长的一种，原因在于管理输出模式下拓展公寓项目没有前期房源投入成本，但需投入大量资金和时间成本建设品牌、总部运营体系、IT 系统、会员体系等，对管理规模的要求比重、中资产的要求更高，当管理规模不足时，企业长期亏损甚至倒闭的风险更高。因此，轻资产模式在具体运作中存在多种、多重因素的制约，对于企业的品牌价值、管理能力以及资源聚合能力都有极高的门槛，需坚守长期主义精神，不断塑造自身核心竞争力，方能在市场立足。亿级重资产运营模式 单项目资金要求投入比例盈利点优势劣势典型参与者前期拿地、建安成本租金收益 资产增值房源获取相对容易，具备资产价值和租金双重收益前期资本沉淀大，对资本运作要求高开发商、房地产基金、保险资金、国有企业、金融机构等百万-千万级具体看细分模式中资产改造装修成本剪刀差模式：租金差、增值服务、供应链可快速复制拓展利润对租金依赖度较大创业系、中介机构千万级-打造品牌、产品、运营体系、IT系统等费用轻资产品牌建设、产品标准建设、运营体系搭建、IT系统建设、供应链体系建设收取加盟费、管理费为主前期项目沉淀资金相对较少，可快速拓展规模对运营能力要求高酒店系如：百瑞纪（窝趣）、华住集团城家等数据来源：公开资料整理04304402|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023、轻资产运营的定义及表现形态轻资产运营是市场竞争加剧后分工专业化输出的必然选择，纵观全国的泛地产领域发展历程，从商业地产、酒店、住宅发展，本质上都是资产的管理，在市场竞争加剧后，对专业化要求更加高，产生了分工。酒店行业企业是不动产领域里最早完成由“重资产”向“轻资产”模式迭代转型的细分行业。不仅如此，一些公司还实现了资产管理与运营管理完全、彻底的分离，甚至分家。以喜达屋（Starwood）为例，“资产端”有 Starwood Capital（喜达屋资本）一个专事不动产资产投资的 PE；“服务端”则为 Starwood Hotels and Resorts Worldwide Inc（喜达屋酒店及度假酒店国际集团），专事酒店管理服务。两者股权分离，并且后者（喜达屋酒店）在 年售予 Marriott International（万豪国际）。在酒店行业已经发展成熟的模式，开始逐步推广至其他行业，例如购物中心/奥特莱斯、租赁住房、仓储物流、旅游地产等，以及住宅物业等。以房企为例，许多房地产背景的轻资产公司（例如商管/物管公司）都在致力于对外拓展第三方管理能力。在大环境下，房地产企业（尤其是民营企业）也在着力探索“轻资产模式”，希望系统性地减少业务对自有资金及资产负债表的依赖，寻求对业主输出自己的执行经验及管理能力。而对于住房租赁企业而言，官方定义的轻资产模式之前也有所提及，在 年 月 日，住房和城乡建设部等六部门联合印发住房和城乡建设部等部门关于加强轻资产住房租赁企业监管的意见中提到，轻资产企业主要是指收取个人房源经过改造后或直接转租，賺取租金差价，持有周期为 到 年。由此可见，目前市场上的（官方定义的）轻资产模式其实很多还是介于重和轻之间的中资产模式，并没有完全剥离前期对装修资金的依赖，且部分二房东利用租金支付期限错配建立资金池，控制房源、哄抬租金，有的甚至利用承租人信用套取信贷资金，变相开展金融业务。同时，中资产模式受周期影响较大，如果在下行周期承租物业，且装配、运营成本可控，盈利能力还是有指望的，但如果反过来，则模式容错度很低。在一些伪轻资产运营的长租公寓中，以长租公寓的运营方与投资方签下对赌协议，承诺如果在委托运营管理后一定时间内达不到相应出租率和月租收入，则需要退还部分管理费用以及金钱补偿等，但这种对赌的模式注定无法融入长期经营。对赌协议中不利的一面是，运营方作为管理公司有大量数据做支撑，能够很好地测算出来对赌数据的安全值。而对于普通投资人而言，相关数据不大容易获得，投资人只能靠自己的经验、预期去跟运营商去商谈，而最终结果导向大概率还是以运营商提供的数据为主，从而承受不必要的损失。另外，运营方为了获取项目夸大收益目标，当实际运营结果达不到承诺后，运营商就会撤场，留下投资人独自煎熬。对于资产投资人更应该了解的是管理企业的运营能力、产品品质的把控和持续迭代，以及管理人员的专业能力上。对于运营商来说，对赌协议确实能够在短时间内更加迅速地扩张规模，吸纳更多加盟商的加入并给予租金优惠，但也存在业绩未达标损失资金的风险，同时更加忽视了对于运营商来说关键是打造自身运营能力以长远稳健性发展，只有产品品质提升、服务能力提升、团队管理水平提升才能加强运营商核心运营能力的护城河。对于租客来说，对赌协议因为追求高出租率和盈利，一定会用不同的手段减租或免管理费等方式，以相对较低的价格和高性价比为卖点来吸引租客签下较长时限的租期，而被忽视的产品品质和运营能力也将影响租客的租住体验，最终一定影响公寓的续签率。真正的轻资产模式是指通过品牌价值和管理体系输出获得管理收益，一般是公寓在后期运营体系成熟，品牌树立后，代替中资产包租模式拓展规模。因此，真正的轻资产运营企业更需要锻造自己的核心竞争力，如：运营能力，市场占有率等，塑造良好的品牌形象和影响力，使得品牌成为承诺，成为保险，从而取得市场的信任。总体来看，轻资产模式门槛相对较高，但一旦突破规模、品牌以及运营能力的壁垒，后期经营起来，总体风险较小，营收和利润的增长预期较好。04504602|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023联系，在商业模式、运营管理等方面具备许多相似之处。放眼全球酒店行业，国际酒店集团如希尔顿、万豪、凯悦等，都经历过玻璃旗下的酒店地产业务并将其转成 REITs 的过程。借鉴酒店行业的发展规律，近年来，酒店系长租公寓凭借得天独厚的酒店基因优势，如：关注品牌价值体验、服务的标准化、管理的精细化，会员制的社群关系，获客的便利性等，在住房租赁市场上占据一定的份额。、轻资产运营发展的跨国比较众所周知，美国、日本住房租赁市场发展较早，至今，美国住房租赁市场已发展近五十年，日本住房租赁市场已发展近三十五年，两国的住房租赁市场发展已趋于成熟，而中国住房租赁市场起步较晚，目前受政策红利影响，处于快速发展阶段。我们挑选美国、日本两个住房租赁市场发展成熟的国家，深入研究其轻资产发展道路，以及租赁巨头企业 Greystar、大东建托的轻资产运营经验，通过对比分析发现国外轻资产的生意逻辑，并为国内轻资产发展模式提供借鉴。（）美国轻重并举的发展模式美国自由市场的经济模式和“市场优先”的住房租赁政策，使其住房租赁市场化程度较高，租赁人口超过%，专业机构渗透率超过%。美国的长租公寓专业机构主要分化为持有机构和运营机构两大类，包括 REITs、房地产开发商和公寓运营商等，REITs 和开发商大多采用“持有 运营”重资产模式，公寓运营商多以轻资产模式运营，以运营为主、持有为辅。虽然美国住房租赁市场中重资产模式占比较高，但专业的公寓运营商是美国长租公寓市场持续健康发展的重要因素，且由于轻资产模式易于扩张，也使得运营机构的龙头企业运营规模普遍高于持有机构的持有规模。美国金融体系对住房租赁市场的强大支持是市场发展的关键。美国金融体系对住房租赁市场的支持工具和手段丰富多样，住房租赁市场的金融支持可适当应用政策性金融工具，比如低于市场利率的债务基金。此外，机构投资者发挥着重要的作用，由于大部分的租赁住宅集中在大都市区，租金较高，这就需要规模化经营的机构投资者；在融资方面，证券化以及上市交易是帮助机构投资者募集大规模资金的重要制度安排，REITs 为租赁住房运、轻资产运营的早期发展模式国内早期住房租赁行业的轻资产发展模式相对模糊，基本是以包租的中资产模式进行，随着行业的纵深发展，包租模式受市场波动影响较大。我国租赁企业开始尝试经营模式的转变，在宏观调控的影响下，住房租赁市场将逐步优化行业的经营模式，进入轻资产经营模式，推进资产管理的金融化、专业化，全面改善企业的资产配置。虽然，纯轻资产模式早期存有争议，但由于资金利用效率较高，运营稳定受到不少玩家的青睐，酒店系、创业系、房企系纷纷试水，其中，酒店系运营商借助酒店行业的管理经验，发展轻资产模式，迅速占领市场。国内长租公寓轻资产模式受酒店行业的发展影响较大，酒店行业轻资产的商业模式已然成为了行业发展的主流。酒店行业作为成熟的“先行者”，与长租公寓之间存在着天然的表：重资产、轻资产和伪轻资产模式对比数据来源：公开资料整理资金需求进入门槛对标企业类型规模利润前期改造费用盈利来源人员成本中资产高较低二房东（小B、大B）大低公寓运营商承担租金差（单一）项目运营团队、总部各职能团队轻资产较高较高具有良好品牌影响力和运营经验的规模化租赁企业较大稳定合作方承担品牌使用费加盟费管理费（多元）品牌、产品研发、IT等多种总部专业团队伪轻资产较低低输出运营管理经验为主的租赁企业大低合作方承担管理费（单一）运营、销售单一团队备注：这里的中资产模式指的是以包租为主的运营模式，伪轻资产模式指的是长租公寓的运营方与资产方签下对赌协议，运营方承诺一定的出租率和月租收入给到资产方的一种商业模式。图：Greystar 项目各产品线规模占比04704802|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023营商提供了长期的融资机制。REITs 是推动美国住房租赁市场发展的重要推动力，从美国住房租赁市场大发展的时点与美国 REITs 爆发性增长时点是同步和吻合的可以见证。REITs 为开发商提供了退出渠道，解决了资产过重的问题；通过 REITs 架构，可以转向轻资产运营，通过资金快速回笼来增加租赁物业运营的收益。同时，REITs 也促进了美国住房租赁行业的机构化发展，优化资源配置，提高住房租赁市场运营效率。美国 REITs 变得更有吸引力，与低成本的债权融资工具支撑是密不可分的。REITs爆发时，债权融资规模也同步在激增，尤其是配套低成本的 CMBS 融资工具的发展。因为在国外，长租物业回报率也只有%左右，需要使用低成本融资工具类似 CMBS，形成正杠杆，放大收益，才能达到%左右的 REITs 回报，吸引更多的中性收益中性风险的长期权益资本进入市场，解决公寓市场发展的核心资金难题。除了通过 REITs 退出是实现轻资产运营以外，与投资机构合作发起专项投资基金用来收并购长租物业，才是美国专业运营机构以轻资产模式拓展规模的重要方式。如美国第一大公寓运营商 Greystar，正是通过与大型投资机构合作收并购物业来实现规模的快速扩张。代表案例：美国最大公寓运营商Greystar Greystar 是美国最大的公寓运营商，管理超过.万套公寓及学生床位，业务集房屋管理、投资管理和住宅开发于一体；作为非上市公司，联合养老基金、金融机构、私募等投资人进行收购等资本运作，逐渐将版图扩张至美国 个州及特区，拉丁美洲、欧洲和亚太地区。Greystar 的业务涵盖了房屋管理、投资管理和开发管理，为客户所有种类的房屋提供服务。Greystar 以委托管理的轻资产模式为主，委托管理模式的公寓占比约%。布局策略：完成全国化布局，并搭建国际化资产组合Greystar 的资产遍布全球，美国的 个洲及特区，欧洲的英国、荷兰、西班牙和法国，拉美洲的智利、墨西哥以及亚太地区的中国、日本和澳大利亚。其中，美国的资产类型最为多样，包含多户住宅、学生公寓、出租公寓等，欧洲的资产类型以学生公寓为主，拉美及亚太地区以租赁房屋为主。城市进入策略上，Greystar打造垂直一体化的专业本土团队，产品策略：多产品线，针对不同群体，设立不同品牌Greystar 的服务范围涵盖了所有的房产类型，如传统住宅、高层、学生住宅、混合用途住宅、经济适用房、老年住宅、不良资产接管以及短租公寓等。针对不同群体，设立不同的品牌，为之提供服务：Overture 是面向 以上中老年人群的公寓社区品牌，向其传递年轻化的生活理念；学生公寓是 Greystar 的主营业务之一，除了是美国最大的学生公寓管理公司之外，Greystar 还在海外为学生提供多种类、可供选择的学生公寓品牌，如伦敦高端学生公寓品牌 Chapter；Greystar 还与 Urbandoor 合作短租公寓品牌，为需要短期居住的商务人士及其他租客提供服务。产品线的细分使 Greystar 渗透每个市场的多个需求池，从而形成规模优势和多元化业务。发展模式：与大型投资机构联手收并购，迅速扩大规模并注重运营服务Greystar 作为非上市企业，与养老基金、金融机构、私募等等大型投资机构紧密合作，适时进行收并购，不断扩大公寓管理规模，运营着近七十万间不同门类的长租资产，保持了充分的行业话语权和活跃度。Greystar 在做大规模的同时，注重托管运营服务。Greystar 拥有 多名专业人士，区域投资管理团队与 Greystar 物业管理和资本项目团队密切合作，寻找、执行和处置交易，重点是通过卓越运营和战略举措提高资产价值。作为租房领域的全球领导者,Greystar 为住宅、公寓式住宅、带家具的公司住房和包含零售空间的混合用途房地产提供端到端的物业管理服务，并充分结合当地市场，配置专业团队，高标准提供多项物业服务。由本土团队牵头，并结合睿星资本于全球其他地区积累的专业经验、客户网络和资本支持，在目标城市中有策略的挑选优质的投资机会，迅速拓展资产规模。04905002|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023客户服务：长短租结合，丰富管理能力Greystar 结合长短租期的灵活租赁方式，可采月租、季租或年租，将短租期与长租期客源进行有效搭配。并且在个别公寓项目上允许租户将自己的房间用作 Airbnb 出租，管理方式十分灵活。在物业管理上，引用当地团队，深入挖掘租客需求，高标准提供多项租客服务。经过近 年的发展，睿星资本从单纯的租赁住房运营服务商逐步成长为管理超 亿美元资产的资产管理机构，并扩张到全球各地。从其发展历程可以看出，深入与投资机构合作，提升资产管理能力将是轻资产模式运营服务商的重要发展方向。（）日本：典型的包租模式与美国相比，日本是典型的包租模式，即公司接受业主委托代其管理房屋，与业主签订房屋租赁协议，承担房屋租赁空置期风险，为业主提供寻租及租后管理服务以获取稳定租金差。日本的城市化率较高，早已达到%以上，而大城市土地房屋供给有限，为日本住房租赁市场发展提供了条件。目前，日本租赁类住房约占存量住房总量的/，其住房租赁市场中，接近%的房屋由业主委托 Leopalace、大东建托和旭化成等专业的不动产机构进行包租代管。这些专业机构为客户提供完备的租赁前房屋修缮及设计、招租、运营等一体化服务。高包租占比背后对应的是相对均衡的供需市场、利好的政策支持、土地估值制度，其核心在于土地私有制。需求端土地主对包租模式的需求不断上升。一方面是单个房东拥有租赁房屋数量不断上升。据日本国土交通省租赁环境调查报告表明，截至 年，日本单个房东拥有租赁房屋数量在 套以上占比高达.%，个人业主难以管理如此大规模的租赁物业。另一方面，人口老龄化大背景下，房东对房屋管理有心无力。据统计，岁以上房东占房东总人数%，-岁房东约%，日本土地神话破灭前土地主陆续步入老年阶段，对包租需求上升。供给端建筑商向多元化业务模式转型需求。包租业务的供给端通常是大型的建筑商，在业务模式上易于向包租业务渗透，日本房地产市场也迫使传统的建筑商向多元化业务转型。从业务来看，由于建筑商为土地主提供租赁物业建造业务，为其向包租业务渗透提供了天然的契机。另一方面核心区可建筑面积越来越少，传统的房屋建筑收入也随之减少，发展包租模式是多元化业务的拓展需求。且日本新建木质房屋越来越少，钢筋混泥土的房屋占比越来越高，日本房屋的质量越来越优，为长租期的包租模式发展提供了契机。市场租金回报高，租期稳定。日本住房租赁市场的租金回报率一般在%-%左右，日本的包租租期通常是 年，少数租期是 年，以旭化成为例，年租期房源占比仅%。同时，日本住房租赁市场租客与业主同权，且对租客权利保护力极强。法律规定租客连续半年不缴房租的情况下，业主方有权对租客起诉索赔租金，通常从起诉到最终给出判决结果需要半年时间，这也是租户信用保险产生的重要原因。代表案例：大东建托日本最大公寓运营商，一站式承建 包租大东建托的运营模式是典型的施工 建后代租，其业务的基础离不开日本私有土地制度。大东建托的客户群体中有.%的人是为了合法规避高遗产税、.%的人是为了获得稳定的租金收入。伴随着日本遗产税的修改和持续走低的利率，大东建托的潜在客户群体越来越多，为公司收入带来持续上涨动力。大东建托成立于 年，是目前日本最大的公寓运营商，自 年起不断优化业务结构，从住宅建造开发高利润业务往租赁托管高周转业务转型。布局策略：精准选择进入市场大东建托在城市布局策略上坚持两大原则，第一，不进入任何租赁房供大于求的市场，前期通过 名专业分析师，每年两次调查全市场的空置率、市面上存量、租户构成、出租类住房新开工，将区域分为优先进入市场、有条件进入市场、暂停进入市场三个等级；第二，不进入任何获客渠道匮乏的市场，大东建托只进入有大东集团旗下 Datio Trust Construction Leasing、Datio Building Management、Housecom 三大获客渠道以及与其他地产中介有合作的区域。图：大东建托发展模式05105202|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023产品策略：创新拓展多样化产品线目标客群锁定家庭、年轻夫妇、单身人士，产品线分为高级公寓、公寓、独栋住宅三大系列，以高级公寓、公寓为主力。在公寓产品上，允许租客根据生命阶段的变化更改房间布局，从而可以让租客长时间舒适居住生活，不必搬家。同时，通过使用材料控制热量和气流的方法，倡导绿色低碳生态住宅。发展模式：“一站式承建 包租”，构建“以租兴建”的核心竞争力大东建托业务特色在于一站式承建 年包租管理模式，采取轻资产商业模式。大东建托主营业务分为开发建造和租赁管理两大部分。其主要的运营模式是，首先向土地所有者提供建造和租赁方案，签订长期租约获得土地；其次开发建造，然后再通过房地产中介子公司推广和租赁出租房。由于单纯的租金差很难维持一家公司良好运营，必须找到其他的盈利突破口。纵观大东建托业务，围绕包租业务上的多元化发展，打造了“建筑服务 包租管理“一站式资产管理。其在包租的基础上衍生建筑业务、中介、担保、金融等，其中营收收入和利润最高的建造业务，构建了“以租兴建”的核心竞争力。客户服务：灵活的租赁 完善的租后服务大东建托结合长短租期的灵活租赁方式，可采月租、季租或年租，押金与其他物业费用也提供多元的套餐选择满足不同客户需求；租后服务包含三大实惠服务(合同免费更新、搬家折、推荐好友奖赏)和四大业务支持(住宅和家产保护升级、小时服务、生活贴心服务、更换居住生育)。通过精细化的运营管理出租率保持在%。（）美日发展经验总结美国、日本住房租赁市场发展经验总结。第一，租赁需求旺盛、政策支持力度大，市场秩序规范。美国、日本的租赁住房占比均超过%，租赁需求大。在住房租赁方面也都出台了较为完善的政策，包括法律层面、金融方面等。第二，高租金收益率是重要前提，运营能力和成本控制决定企业盈利水平。可观的租金收入是国外长租公寓企业获得高毛利率和高利润率水平的先决条件。一方面，平均租金偏高，租金回报率较高，收益稳定；另一方面，海外标杆企业均在运营端打造精细多元的增值服务，甚至有全流程管理服务保障，提升客户体验感及满意度，进一步提高出租率及租金溢价空间。在保证高租金收益率的基础上，营运效率和成本控制是长租企业将租金收入转化为利润增长的关键。第三，高效融资渠道助力重资产型企业低成本扩张。受益于成熟的资本市场环境，国外头部长租公寓企业能够通过 REITs、股权融资、债权融资等方式获取低成本资金，为公司初期业务规模扩张奠定基础。从美日代表企业来看，租赁企业依据当地国情，跑通了不同的运营模式，但依然存有共性：）先求规模是租赁企业发展前提：规模化有助于提高客户忠诚度并降低运营成本，进而提供更多元的增值服务。Greystar 通过与大型投资机构联手收并购，迅速扩大规模。）开拓“租赁 ”延伸服务，构建行业多元化服务：Greystar 业务涵盖了房屋管理、投资管理和开发管理，为客户所有种类的房屋提供服务；大东建托围绕包租业务上的多元化发展，打造了“建筑服务 包租管理“一站式资产管理，构建“以租兴建”的核心竞争力；表：美日案例发展经验对比05305402|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023）聚焦重点城市的布局策略：聚焦租赁需求旺盛、租金水平高、人口增长快、租房空置率低是共同的选址特性。）多元产品线，高品质房源：多产品线布局，覆盖面广的租住客群，Greystar 涵盖了所有的房产类型；同时聚焦品质化住房，大东建托研发可移动隔间、绿色低碳住宅。、轻资产运营模式的必要条件包租模式由于进入壁垒相对较低，在行业发展的初期阶段占据主导地位。但是随着国反观国内市场，租赁需求旺盛，政策体系不断完善，市场向规范发展，金融端、土地端等支持力度加码，专业化市场主体不断增加。年，中央提出大力发展保障性租赁住房，鼓励多主体参与、多渠道供给。在政策红利加持下，众多从未涉足租赁业务的企业也纷纷加入进来，但保租房是一个微利的民生行业，对企业的运营管理能力要求较高，而市场化专业租赁企业长期积累的管理经验和社区运营技术，这为拥有强运营的专业化租赁机构提供众多合作机会。随着国家保租房的大规模筹建、个人房源和二房东房源的入市，都将为市场化租赁住房企业尤其是专业化运营商提供了轻资本模式发展的蓝海空间。民租住品质需求提升、租赁商业模式迭代，中国住房租赁市场商业模式由“包租模式”向“轻”转化。包租模式主要是从业主手中取得房源，然后房子经过装修和管理后提升原有的租金水平，赚取租金差价。在如今租金管控的市场环境下，租金差越来越小，而企业承担的成本较高，经营和盈利的压力较大。尤其，在面临疫情冲击的情况下，企业的抗风险能力较弱。由于在相同规模下，包租模式占用资金量更大，资金使用效率相对不高，加之，随着市场化竞争加剧，专业化分工合作的需求逐渐显现，部分企业开始转向探索轻资产模式。轻资产模式对于资产持有方来讲，是一种投入更低、收益更稳健的全新合作模式，只需将现有空间托管给运营方，即可打包获取专业的空间运营服务、数字化管理系统、全方位的资产管理等资源，双方优势互补，共享收益。轻资产模式主要的收入来源有品牌授权、管理费用、业绩奖励、招租收入和场景创新收入等，可有效解决包租模式下的盈利难、资金压力大等问题，帮助资产持有者或投资人规避项目运营风险。同时，结合国内住房租赁行业的特性，近年来，土地端出现大量的租赁用地和自持用地，使重资产持有模式成为市场的重要组成部分，也将催生运营经验不足或企业发展重心不在租赁运营的资产持有方对轻资产运营的需求，促使轻资产模式占比的提高。预计，未来轻资产模式的渗透率将有明显提升。但轻资产模式管理输出门槛较高，对“品牌力、产品力、连锁运营管理能力以及获客能力”的要求均比较高。）品牌力，轻资产运营的基石从租客角度来说，品牌往往是通过产品和服务，向租客传递强烈共鸣的品牌价值。公寓企业创造出独特的品牌体验感，让顾客对品牌产生认同，同时对品牌形成偏好。对于投资人或加盟商来说，公寓运营企业拥有良好的品牌形象是双方达成合作意向的敲门砖，而品牌力的形成需要轻资产企业坚持输出稳定的规范化管理，并最终确保项目通过持续的精细化运营能力获得良好的收益，为租客、投资方、轻资产企业发展构建良性循环。因此，品牌形成并产生效应是管理输出的前提，也是轻资产运营的基石。数据来源：公开资料整理案例公司定位运营模式布局策略产品策略服务体系其他借鉴美国Greystar美国最大轻资产公寓运营商轻资产模式（委托管理占比80%）全国化布局多产品线并行长短租结合收并购扩大市场占有率本土团队专业运营日本大东建托多元化租赁公寓运营商中资产模式（房屋代建 长期包租）租赁需求城市（租赁供应需求，有获客渠道区域）全客群覆盖租赁灵活、住宅转换、日常服务、贴心服务“租赁 ”的多元盈利模式可灵活变化的租赁产品绿色低碳的建筑05505602|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023）产品力，投入产出的保障 从租客角度来说，好的租住产品可以带来良好的居住体验，解决租客的居住痛点，从而提升租客的满意度；对于投资人来讲，公寓运营商拥有多条产品线和高品质房源，可以覆盖不同场景的居住需求，有利于降低项目空置率，提升项目的续租率，从而带来更好的收益。此外，在产品力方面，不仅要体现产品的产品线广、品质感强，还要体现出产品的投入产出比合理，品质感好的产品可以带来良好的居住体验，而投入产出的平衡，则可以带来良好的收益。在产品线方面，需要针对市场做一些覆盖，包括高中低档的不同用户、不同场景的全产品线，来满足不同租客或者合作伙伴在不同时期、不同阶段的租住需求；在产品的投入产出方面，要充分权衡投入和产出，才能有更好的收益，切不可仅靠高投入来做产品，这就不是真正的产品力。）运营管理能力，运营效率的体现轻资产企业要想做好，需要建设标准化的运营体系和良好的管理能力，包括提升出租率、续约率、会员占比、客户满意度、拉新等营销体系，以及拥有良好的收益管理、完善的人才管理和培训能力等，以满足多方需求，提升运营效率。同时以科技助力公寓运营降本增效，才是品牌公寓企业的核心价值所在。同时，这些方面可以通过一些量化的指标去衡量运营能力是否达到标准。以窝趣为例，托管加盟方式有三种：在营托管、委托管理以及管理直营。通过托管前后收益对比数据，我们发现窝趣可以大大提高门店的运营效率和租金收益。以在营托管为例，选取门店城市各区经营稳定门店，已经顺利渡过爬坡期进入稳定运营阶段，且与窝趣的合作时间大于个月，出租周期参考数据大于个月。在营成熟门店的平均出租率为.%，平均出租率较托管之前提升%，接管后租金较之前也有了一定程度的提升。根据目前在营门店托管实际情况，在数据链路完整情况下对在营托管收入增幅及收入进行对比发现，收入平均增幅为.%，收入平均增幅绝对值为元，作为在营门店较托管之前收益增幅较明显。标准化的体系对于公寓运营至关重要，也是运营效率的重要体现。从标准的建立，到规范的培训，训练门店每个岗位的工作怎么执行，以及比较完善的督导和检查机制，不断地循环优化，形成一个良好的闭环管理和流程。实现门店管理的一致性，提高管理效率，对整个连锁体系的推动是最重要的。05705802|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023）获客能力，变现的基础出租率是最大的生产力，客源是变现的基础。获客能力的提升要注重在渠道和转化两端发力。渠道端通过各种方法获得租客流量，比如各种中间渠道及 OTA，线下客源的推广、自有渠道建设以及管理，包括一些大客户以及企业客户，以及会员营销等，来实现一定数量潜在租客看房；转化端，通过良好的带客看房体验、营销活动以及其他优惠措施，提高租客的带看转化率，从而提升出租率。、大型租赁社区出现，轻资产模式迎来发展新契机在我国政策导向与住房租赁行业顺势发展的双重推动下，大型租赁社区应运而生，是真正落实“租售并举”“租购同权”的产物。作为新兴业态，我国大型租赁社区不再仅仅是物业层面的集合，而是“多业态”的集合，除居住之外，更关注人群共享、生活、交流、健康以及精神需求，配套办公、商业、教育、医疗、艺术、娱乐等多业态融合的公共活动空间，构建满足大批具有相同兴趣、文化偏好和价值观的租住群体生活全链条甚至于全生命周期需求的租住生活共享空间，因此是未来租赁产品发展的风向标。从土地端来看，截至年上半年，上海市累计出让纯租赁住宅用地幅，按照套均面积的规划，-套规模的中型社区占比%，-套规模的大型社区占比%；而小型社区和超大型社区的占比则相对较低。未来，伴随租赁住宅用地项目的建成入市，中、大型租赁社区形态势必将成为租赁产品的主流。从年上半年纯租赁用地拿地企业类型来看，纯租赁用地仍是以国企、央企拿地为主导，占比达%，起着“压舱石、稳定器”的作用。民企在纯租赁用地的拿地形式更倾向于与国有开发商合资拿地，共同建设运营。图：上海市租赁用地项目规模占比（单位：%）图：产品标准化体系数据来源：克而瑞租售图：2022 年上半年纯租赁用地拿地企业类型数据来源：克而瑞租售05906002|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023但由于国企在公寓运营端经验缺乏或主营方向不是公寓运营，因此寻求具备运营经验丰富的运营机构合作成为目前市场的主流模式，政企合作应运而生。如：张江纳仕国际社区旭辉瓴寓携手张江集团为高科技人员量身定制的智慧租赁社区项目。可见，轻资产模式不仅是酒店系、创业系运营商的必修课，也将是未来优质房企系公寓运营商品牌竞争力强化提升后的发展方向。、轻资产运营合作方式轻资产运营的本质是持续、显性化的价值输出。在轻资产运营中首先要寻求特定的市场机会，其中国企、开发商、投资机构以及中小公寓业主手上均持有大量的物业资源，寻求与他们合作，有利于扩大市场规模，形成运营闭环。、轻资产运营模式的核心优势，以及企业对应能力的构建轻资产的核心优势是以全链条为核心的价值体系。随着国家对租赁住房标准化统筹的脚步加快，运营的链接价值逐步凸显。以运营管理为基础，衍生相关资产交易、供应链及金融服务，打造闭环的的资产服务能力；以运营管理为依托，为租客提供优质的租住和生活服务，实现租住生活场景的全覆盖；与异业合作伙伴跨界合作，实现互利共赢。那么企业对应需要构建哪些能力呢？以下参考在公寓轻资产领域深耕年的百瑞纪集团的发展之道。百瑞纪致力于做住房租赁行业价值赋能者，百瑞纪提供体系化资产运营管理，帮助投资人提高租赁住宅的投资收益和管理水平，同时百瑞纪为租客提供专业、优质的公寓管理服务，深入消费者研究，助力品牌、产品的开发与创新，通过提供优质产品和运营服务等实现“租房需求”和“商品消费”的即时满足，提升资产价值的同时，借助产业基金衍生金融产品，实现真正意义上的资产保值增值。目前，市场上轻资产运营的合作模式有以下几种：管理直营模式：按照合作公寓品牌标准和要求打造产品，并委托公寓品牌运营管理，真正实现“全标准输出 全链条运营”；委托管理：投资人将公寓委托给公寓运营商进行出租和租后管理，在托管模式中，公寓运营商通过人才 系统 会员 销售，形成专业运营、有效输出委托管理；模块化输出：根据投资人需求，将全链条运营中的不同服务单独或组合模块化输出；表：以百瑞纪为代表的轻资产合作方式列表图：轻资产模式的合作对象数据来源：公开资料整理轻资产合作方式合作经营管理直营委托管理模块化输出合作对象国企投资机构/中小公寓投资人中小公寓投资人地产商国企代表项目窝趣长沙湘江科创园轻社区窝趣上海松江九亭地铁站轻社区窝趣深圳清湖北地铁站轻社区窝趣桂林罗汉果小镇人才公寓输出服务内容全链条整体输出全标准输出 全链条运营 全周期管理人才 系统 会员 销售根据需求定制个性化运营方案06106202|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023）注重品牌、产品、服务的提升品牌、产品、服务的提升是获得收益的根本。通过产品、服务可以映射品牌的核心价值，从而激发消费者购买意愿，而品牌的提升又可促进产品、服务的不断跟进，从而形成良性循环。百瑞纪深谙其道，入行年以来，不断做好租客和资产持有者的服务，提升租客满意度和资产价值，实现合作共赢。在产品方面，因为客户需求是多样的，所以百瑞纪以轻资产模式进入住房租赁行业时，就开始布局产品结构和品牌结构的多元化，百瑞纪成为行业内少数在公寓全产品、全模式上都发展良好的企业。百瑞纪旗下拥有三大公寓品牌：瑰悦、窝趣、华舍，涵盖服务式公寓、白领公寓以及企业公寓，满足不同消费需求。能形成量变的基石。需要企业既能保证单店收益，又能保证在规模化扩张过程中可复制。惟有此，才能实现规模化越强，边际成本会下降、边际收益上升，企业发展速度加快的目标。在体系的构建上，百瑞纪融合铂涛集团、集团、华平投资中国实体的赋能，以及自身在公寓行业的领先优势，设计了一套一站式公寓运营管理体系全链条运营体系，并且拥有很强大的IT运营系统，这是其他新进品牌无法复刻的。通过品牌化运营管理和科学系统化运作，帮助公寓投资人/机构获得品牌赋能，全面提升项目收益。百瑞纪的全链条运营体系从“项目前期开发、产品定位、项目筹建、运营管理”等方面，把控项目运营的每个节点，确保每个项目收益的最大化。在公司运营层面，百瑞纪构建了产品标准、筹建支持、人才培养、运营STEP管理、IT系统支持、会员管理/销售等六大体系，来支持全链条运营体系的运行和发展。百瑞纪全链条的运营能力在市场上得到很好的验证，旗下窝趣公寓稳定期门店的平均出租率达到.%，投资回报周期最快可缩短到.年，百瑞纪集团也上榜克而瑞租售发布的年中国租赁企业盈利能力十佳榜单。在服务租客方面，百瑞纪类比酒店行业，围绕租客满意度推出了各个维度服务体系。百瑞纪是国内最早一家将客户对各个服务环节全部用系统管理、将客户的各种评价公开在网上的长租公寓企业，并且直接用客户的评价作为门店管理人员绩效考核的依据。目前百瑞纪各门店的客户满意度能够达到.%以上。）构建全链条运营管理体系轻资产盈利的关键在于运营方是否拥有一个成熟的运营管理体系，这也是轻资产企业图：百瑞纪全链条运营体系数据来源：公开资料整理06306402|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023）建立获客渠道多渠道触达消费者，降低获客成本。百瑞纪将Saas.系统作为主销售交易平台，系统建立之初就与很多主流平台建立直连，如贝壳租房、同城、安居客、巴乐兔等各大租房平台，此外，还与携程、美团等众多OTA平台连接，并积极拓展众多微信公众号。除了线上渠道，线下根据项目的目标群体特点进行狙击，如与企业进行合作，为企业员工提供租房优惠券；与周边的商家合作，摆放招租资料等，并发展以会员为基准的私域流量支持，不断提升自有会员的贡献率。窝趣提出的“会员运营”可理解为是指作为客户前期的沟通工具、营销工具。通过线上线下的数据获取，快速建立会员流量池，同时引入会员营销的概念。窝趣搭建窝趣平台数字营销功能，增加窝趣平台数字营销手段提高会员营销触达，促进会员签约转化。包括企业微信私域发展，窝趣品牌小程序、官网，定向人群标签营销，线上微信客服等功能。目前平均门店新签会员贡献率达%，随着营销系统的升级改良，未来会员贡献率将为持续提高。）以科技助力公寓运营降本增效窝趣是国家级高新技术企业，在系统和科技化方面保持创新发展。首先，窝趣公寓SAAS系统有不同的端口，在租客端以小程序、APP的方式呈现，在窝趣公寓内部有社区端、总部端，在项目投资人端则是业主端，不同的端口根据使用者角色的不同展现不同的功能。其次，SAAS系统可实时监测信息流，全面管理租客合同，实时呈现出租率、租金差等核心运营指标，同时，SAAS系统可实时监管现金流，租客在线上交租付费，系统自动清分结算，实现资金封闭运作，既避免线下收款的繁琐操作，还保障资金的安全。在门店层面，门禁、门锁和智能水电表支持联网，并且直连SAAS系统，省去人工抄录水电表读数的操作，同时，门店工作人员可实时查看房源状态，以及门店代办事宜；根据用户实际支付情况和入住时间，科学管理合同；并根据用户租约，提前安排房间售卖，对房源进行运营维护管理；盘点门店资产，资产调动和分配入库，检测运营资产日常损耗；发布活动和视频，维护在住用户，提高用户活跃性。在总部层面，以结算为导向的财务报表、以运营营收为导向的运营报表、和以用户为导向的会员报表，可以支持总部人员在财务结算、运营决策、会员营销等方面的工作。第三，组建销售中台项目及窝趣平台分销系统，经由总部统一接待会员租房咨询，有效调配平台会员流转，并推进分销系统发展门店签约，快速提升门店出房效率；最后，借助窝趣公寓SaaS系统的大数据分析，能够完成有效的数字化营销。天时间就可以测试出最有效的展位、流量最大的商圈，最高的到店率、最高的签约转化率，窝趣运营人员再根据数据，最终决定投放计划，去获取最好的流量。06506602|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023）做大规模轻资产企业的规模化越强，其边际成本会随之下降、边际收益则会上升，从而所产生的边际利益就越大;另一方面，实现规模化后，企业发展速度也会加快，比如品牌化、组织效率、信息化、多城市与多品类发展速度，以及兼并收购改变增长逻辑等等各个方面都十分占优势。因此，只有突破规模关后，轻资产运营企业才能体现更高的生态价值。截止年月，百瑞纪集团发展足迹已迈向全国城，管理 项目，开业房量超过间，签约房量超过间，长期稳定位于克而瑞租售发布的集中式公寓开业规模榜TOP。、国内轻资产模式案例典型案例：窝趣上海松江九亭地铁站轻社区（管理直营项目）项目位于九亭商圈核心地段，周边购物出行方便，距离虹桥机场、高铁仅分钟。投资人从事餐饮及数码行业，年投资公寓板块，并开始找寻优质的长租公寓品牌合作，经过筛选和不断的考察，投资人认可窝趣公寓品牌的运营专业性，选择加盟窝趣品牌，并希望可以与窝趣品牌强强联手，在九亭商圈打造一个品质好、运营标准的标杆公寓，达成双赢的项目。经过窝趣运营团队的打磨，窝趣上海松江九亭地铁站轻社区项目从年平均出租率%，上涨到年月的%，租金上涨%，总营收上涨%，并且实现了-月的持续满房。通过窝趣便捷的IT系统，提升了运营效益；通过窝趣团队服务的不断优化，良好的社群文化氛围，增长了客户粘性，最终实现项目业绩总营收的增长。投资人也表示，“初期在不断的考察中最后让我选择加盟窝趣，是因为相信品牌的运营专业性，认同品牌的文化。确实在后期的合作中，让我更加确信窝趣的品牌价值，派驻的店长很棒，清晰的逻辑思维和管理能力让我很放心，并且门店的业绩也一直稳定，相信相信的力量！”。典型案例：窝趣桂林罗汉果小镇人才公寓（国企项目模块化输出 委托管理）窝趣桂林罗汉果小镇人才公寓由经开控股与窝趣公寓共同打造，是由国企与民企共同合作的成功案例。该项目于年月开业，共有房间数间，客户满意度达%，NPS净值%。在启动前，窝趣公寓就为窝趣桂林罗汉果小镇人才公寓项目提供了模块化输出服务，为其从历史沿革、产业现状、公寓产品标准、公寓运营标准等多个维度分析桂林经开区现状公寓的问题、以及未来的发展规划，并进行了大量用户的调研，针对性地进行产品打磨。在合作中，经开区提供项目物业，窝趣公寓则负责品牌价值输出、运营管理输出、产图：百瑞纪全国布局情况06706802|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023品研发、IT 系统、会员管理销售体系支持等全链条服务，以及为项目提供房屋管理、租客管理、产业园区内企业管理等全方面管理赋能。本项目的合作对政府、企业、租客三方都具有显著效益：）帮助开发区打造丰富的园区配套，提升招商引资的吸引力，吸引更多优质企业进驻；）引入专业运营团队，解决数万员工的基本住房需求问题，也能提高住房服务的质量，提高企业员工归属感，降低企业员工流失率；）将运营管理从管委会剥离，一方面解决管理专业化，另一方面解决管委会的尴尬身份，帮助园区解决入驻企业拖欠房租的问题。（二）轻资产运营模式角色洞察、中国轻资产运营参与者和行业竞争格局（）窝趣首创长租公寓轻资产运营，租赁企业纷纷入局轻资产赛道-轻资产模式早期参与者:酒店、窝趣早期轻资产管理模式来源于酒店行业中，酒店专门组成运营部门进行租赁管理服务。继承铂涛集团基因的酒店系长租公寓窝趣，在其他长租公寓企业依靠重资产自持以及包租的方式扩大规模时，窝趣首次以品牌输出和托管运营的纯轻资产模式进入到住房租赁行业当中。-轻资产模式中期参与者：魔方、泊寓等越来越多的租赁企业看到了轻资产模式的优势，开始布局轻资产的模式。其中，创业系的魔方和房企系的泊寓等传统以中资产包租运营的租赁企业，抓住行业发展机遇开始布局轻资产的运营模式。轻资产租赁企业的竞争开始加剧，越来越多的创业系和房企系租赁企业加入到轻资产运营管理的赛道中来。至今 轻资产模式参与者持续增加住房租赁行业受到了企业暴雷及疫情的冲击，因此抗风险能力较强的轻资产模式开始受到更多的租赁企业的重视。并且在长租公寓资管分离的大趋势下，中资产包租模式的租赁企业逐渐开始转型，输出品牌价值和托管服务。而像窝趣这类早期就布局轻资产运营的企业，因为在政策把握准确、精细化运营体系、模式创新等优势下，仍然保持着良好的发展势头。图：轻资产租赁企业发展历程06907002|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023（）中国轻资产运营行业竞争格局从轻资产运营的长租公寓企业来看，在第一梯队中仅有两家，窝趣、乐乎开创了住房租赁企业的轻资产托管运营模式，在 年的时间中迅速扩大了管理房源规模，轻资产房源管理规模远超其他长租公寓企业。在第二梯队中，以魔方、泊寓、城家和瓴寓等头部租赁企业为主，头部租赁企业在资管分离的趋势下，选择开始进入轻资产运营的赛道，输出品牌运营管理能力。轻资产托管的房源占比在总房源的-%之间，相对房源规模低于轻资产运营第一梯队。随着头部租赁企业对运营管理能力的重视，未来将逐步加速对轻资产运营赛道的发展。在第三梯队的长租公寓中，侣行家、麦家公寓、维也纳公寓等长租公寓由于轻资产房源管理规模相对较少，创立时间较晚发展时间较短等原因，暂居第三梯队。、国内轻资产运营模式为主的主要企业分析（）管理规模在长租公寓或租赁住房的头部企业中从管理规模上来看，房企系的万科泊寓位居第一，开业房源 万间，管理规模达.万间，远超其他长租公寓。从轻资产管理房源的占比情况来看，创业系的魔方轻资产房源仅占%，房企系的万科泊寓仅占%。而酒店系的窝趣轻资产房源占比高达%，轻资产管理房源数量远超魔方和泊寓。从进驻城市来看，轻资产运营的头部企业的布局较广。其中，窝趣的进驻城市从一线城市的北上广深到佛山和杭州等二线城市，布局达 城超过了魔方和泊寓。窝趣与各地方的小业主和国资平台进行合作，通过轻资产的托管模式扩大市场占有率。（）轻资产头部企业核心优势案例分析窝趣广州 JD 人才公寓JD 人才公寓项目由广州国企承接，围绕科技人才安居的核心需求，坚持“吸引人才、留住人才、服务人才”，聚焦解决全市人才安居问题，拓展人才管家服务和生活配套服务等合理化市场增值服务，广州国企引入优秀的品牌公寓运营商窝趣为项目提供运营和管理工作。窝趣标准化、透明化的租住产品打造能力和运营服务能力，落实人才住房政策，开拓住房租赁市场，整合社会优质资源，实现国有资产保值增值；帮助企业留住优质的人才；更好满足新一代消费者对租住产品及服务的需求，为各类人才在广州生活提供专业化服务。图：轻资产长租公寓发展现状资料来源：CRIC表：截止 2022 年 H1 头部轻资产长租公寓企业管理房源规模情况资料来源：CRIC表：窝趣广州 JD 人才公寓项目名称项目地址产品定位出租率窝趣广州JD人才公寓广东省广州市黄埔区人才公寓99.2%开业时间房间数面积租金2018年11月620套（1488间）35-402174元/月头部企业进驻城市（个）开业门店（家）管理房源数量（万间）轻资产管理房源规模占比（%）窝趣38186890魔方263947.734泊寓3437521.52007107202|中国住房租赁市场轻资产运营模式探究中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023品牌价值该项目 年客户满意度高达.%，NPS 净值达到%，窝趣独创的“全链条运营管理体系”，品牌化运营管理和科学系统化运作，为合作企业更好地留住人才，实现品牌价值。品质提升专业化运营的品质物业，保证物业的保值增值；低成本打造受租客欢迎的装修风格。数字化系统窝趣继承了铂涛集团的酒店管理基因，更新打造的 Saas.系统，聚焦租客服务体验提升，在门店运营与财务效率上运营效率综合提升%以上。精细化运营管理能力窝趣有贴心细致的管家服务、丰富多彩的的社区活动、安全可靠的安保系统、智能高效的 IT 体系。谊 魔方公寓上海吴泾华师大店谊 魔方公寓上海吴泾华师大店项目是魔方与上海华谊集团资产管理有限公司（简称：华谊）联合推出的国有“非改居”项目，由华谊提供资产，魔方负责出租、装修、运营等环节，将闲置厂房改造为长租公寓。改造后的谊 魔方公寓总面积达到.平方米，由 幢独栋物业构成。其中原本的两栋宿舍楼，一栋食堂以及一栋浴室全部改造为房间，分为-平方米的单间以及蓝领宿舍；原本的锅炉房则改造为一个有近 平方米的公区，原有的化工堆场则改建为羽毛球场、篮球场，改造后的谊 魔方公寓总房源量达到 间，可供 人同时居住。品牌价值魔方公寓通过商业化的管理，使门店管理达到更高的效率，这是魔方与政府合作的一个优势。通过魔方的运营，使得物业增值以及客户得到更好的体验。大数据选址能力魔方公寓通过大数据的积累，总结了十多种标准的选址方法，即魔方七维测量模型。该模型将经验评估转化为动态数据评估。评估项目属性，交通舒适度，房地产属性和结构，所有权和其他指标。品牌盈利能力魔方公寓整合开发了一套动态定价系统，该系统使用算法来控制精细化管理，企业可以最大化其收入。该项目坪效约.元/月/，对比周边个人房源的租金溢价相对较高，达到%。资料来源：公开资料整理表：谊 魔方公寓上海吴泾华师大店情况项目名称项目地址产品定位出租率谊魔方公寓上海吴泾华师大店上海市闵行区龙吴路5395号a栋白领公寓及企业宿舍95.6%开业时间房间数面积租金2021年7月323间25-402625-4070元/月073074中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023深圳泊寓坪山燕子岭店泊寓坪山燕子岭店是泊寓首个在深圳为企业人才定制的长租公寓,同时也是首个面向Z 世代、与 Z 世代共创的产品项目,并携手李宁跨界打造国潮运动主题社区,是泊寓定制化公寓的一个新开端。定制化公共空间,结合年轻人对健康生活的追求,泊寓与李宁携手,对户外运动场地进行全面升级,定制了篮球场、羽毛球场、乒乓球场,提供丰富多元的运动设施;在室内的运动区域设计中,将有氧运动、力量训练和瑜伽进行了分区,新增换衣区与淋浴区。将运动生活更加常态化,增添了租住生活的活力。小结纵观全国的泛地产领域发展历程，轻资产运营是市场竞争加剧后分工专业化输出的必然选择。相对于重资产和中资产，轻资产更需坚守长期主义精神，更需提升自身的品牌价值、管理能力以及资源聚合能力。因此，轻资产模式管理输出门槛较高，对“品牌力、产品力、连锁运营管理能力以及获客能力”的要求均比较高。随着近些年以地方国企主导的 R 用地的集体入市，轻资产运营模式的运营商迎来新的发展机遇。轻资产模式不仅是酒店系、创业系运营商的必修课，也将是未来优质房企系公寓运营商品牌竞争力强化提升后的发展方向。轻资产运营的本质是持续、显性化的价值输出。目前，市场上轻资产运营的合作模式有管理直营、委托管理和模块化输出。以在租赁住房轻资产领域深耕年的百瑞纪集团为例，百瑞纪注重品牌、产品、服务的提升，不断做好租客和资产持有者的服务，提升租客满意度和资产价值，实现合作共赢。在体系的构建上，百瑞纪设计了一套一站式公寓运营管理体系全链条运营体系，把控项目运营的每个节点，确保每个项目收益的最大化；在获客渠道上，多渠道触达消费者，降低获客成本；在规模上，做大规模，降低边际成本，体现更高生态价值。此外，窝趣是高新技术企业，以科技助力公寓运营降本增效。目前，市场上轻资产模式的参与者，早期以酒店、窝趣为代表，中期以魔方、泊寓为代表，如今越来越多的租赁企业看到了轻资产模式的优势，开始布局轻资产的模式。未来在资管分离的大趋势下，轻资产运营模式的运营商将迎来良好的发展势头。品牌价值提升坪山燕子岭店将李宁的国潮运动风，和泊寓的产品与服务能力相结合，打造全新风格的高品质租住社区。泊寓与运动品牌李宁携手，突破传统长租公寓的公区设计，在大堂打造了中国李宁潮牌展示专区。品质提升泊寓发起了“产品体验官计划”，招募了约 多名在 年之后出生的“Z 世代”客户，参与到产品的研发当中。他们反馈的 余条有效建议，使得这个门店的房间在家具配置、收纳功能上都有明显的提升。定制化社区泊寓坪山燕子岭店是深圳首个为企业人才定制的长租公寓，其中租户主要来自坪山区各大企业，如荣耀、比亚迪、中芯国际等，泊寓为深圳人才提供专业化服务。资料来源：公开资料整理表：深圳泊寓坪山燕子岭店情况项目名称项目地址产品定位出租率泊寓坪山燕子岭店坪山区龙田街道金牛西路与燕子岭四路交叉口人才公寓100%开业时间房间数面积租金2021年12月854间26-461310元/月起PART 03保障性租赁住房对轻资产运营的机遇与挑战以及轻资产模式的发展前景2023WITHE PAPER07707803|保障性租赁住房对轻资产运营的机遇 与挑战以及轻资产模式的发展前景中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023（一）轻资产运营模式更有利于各地保障性筹建目标的实现、保障性租赁住房与轻资产运营的适配性-国家连续出台“保租房”发展政策，轻资产运营助力各地“保租房”筹建目标达成在建党百年、“十四五”开局之年的特殊节点上，国家首次明确了住房保障体系的顶层设计，指出，“十四五”期间，要发展保障性租赁住房，促进产城融合，达到供需匹配、职住平衡的基本原则，使得新市民、新青年在人口净流入的大城市真正“租得到、租得起、租得近、租得稳、租得好”。保障性租赁住房，关系着民生福祉，关系着城市未来的发展，因为它直面的是城市新青年，解决的是城市未来核心竞争力的“安居”问题。年 月 日，国务院办公厅印发了关于加快发展保障性租赁住房的意见，明确保障性租赁住房基础制度和支持政策，月 日，国务院召开电视电话会议，专门对发展保障性租赁住房工作作出全面部署。年 月 日，住房和城乡建设部会同国家发展改革委、财政部、自然资源部、国家税务总局印发了关于做好 年度发展保障性租赁住房情况监测评价工作的通知，明确表示在“十四五”期间应大力增加保障性租赁住房供给，力争新增保障性租赁住房占新增住房供应总量比例达到%及以上。对此，各个城市积极部署，纷纷出台“十四五”保障性租赁住房筹建计划。除建设目标外，各城市同时因城施策，提出切实可行的多元化筹集路径，我国保障性租赁住房多元供应可行的路径主要为以下五种。五种方式都能不同程度的增加保障性租赁住房的供应。其中（）涉租赁用地建设租赁住房；（）产业园区中工业项目配套用地面积占比上限由%提高到%，提高部分主要用于建设宿舍型保障性租赁住房；这两种方式属于新增供应。（）非居住存量土地和房屋建设保障性租赁住房；（）市场中现存的各类集中式、分散式租赁公寓纳入保障性租赁住房系统；（）传统的保障性住房体系中未售，空置的房屋进入保障性租赁住房体系。这三种方式属于存量进保障性租赁住房体系。房源、资本、轻资产运营管理是助力存量资产进入保障性租赁住房的“三驾马车”。在国家扶持发展下，后面三种方式获取租赁的房源会不断增加，特别是非改租的部分，房源空间是极其巨大的。数据来源：公开资料，克而瑞租售整理图：十四五时期各城市新增保障性租赁住房供应计划（万套/间）图：保障性租赁住房多元供应渠道图：存量资产进入保障性租赁住房的“三驾马车”07908003|保障性租赁住房对轻资产运营的机遇 与挑战以及轻资产模式的发展前景中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023当前，中国房地产结束了 年的野蛮生长，由“开发时代”向“运营时代”转换。在房地产领域，人口红利和城镇化红利逐步消退，而在更细分的商办市场，年全国的商办用地供应和成交量出现明显的降温，全国 城共推出商办用地.亿平方米，同比下降.，成交.亿平方米，同比下降.。而从全国存量市场来看，截止目前，全国一线及强二线重点城市商办库存量超 万平方米，以上海商办市场为例，上海商办库存量约 万平方米，去化周期达 个月，商办存量市场巨大。年 月 日，我国首个住房租赁基金在北京正式设立，主要投向房企自持住宅、存量商办物业两类存量资产，通过盘活市场存量房产，向个人租户提供长租房服务。国务院发展研究中心市场经济研究所副所长邓郁松认为，住房租赁基金是探索形成新的可持续发展模式的一次有益尝试：第一，大城市房价很高的情况下通过租金获得回报的收益率很低，租售比并不合理，很难实现市场化运作，基金这种方式通过在市场调整的时候收购一些存量商业办公资产，可以拿到相对合理的价格，有助于提升后续的资产回报率；第二，由于盘活存量，通过改建的方式有利于优化租赁住房的供给结构，不仅会提升租赁住房的品质，更重要的是降低了租赁住房的租金；第三，因为它会引进专业化的运营机构，有助于提升租赁住房服务的品质，这会更加适应年轻人，特别是一些新就业大学生的需求；第四，在很多城市，商业办公市场存在很明显的供过于求，盘活存量资源不仅增加了租赁住房的供应，也改善了存量商业办公市场的供求关系。资金也在以各种方式涌入长租市场，中央预算内投资新设立保障性租赁住房专项，要求中央资金支持保障性租赁住房建设。“两会”要求提升财政住房保障资金效能，发挥撬动社会资本作用，大力发展保障性租赁住房。月财政部、住建部联合印发中央财政城镇保障性安居工程补助资金管理办法，将租赁住房保障纳入中央财政城镇保障性安居工程补助资金支持范围。月中央层面下发了 年中央财政城镇保障性安居工程补助资金预算的通知，提出 年中央财政将补助.亿元用于租赁住房保障，相较 年中央预算补助的 亿元，年支持力度大幅提升。数据来源：CRIC2020图：截至 2022 年 6 月全国重点城市商办库存量情况（单位：）表：地方财政支持保障性租赁住房发展举措统筹从土地出让收益(10%以上)或土地出让收入总额(2%以上)中提取的保障性住房建设资金、从土地出让收入中提取的“腾笼换鸟”专项经费等，用于支持发展保障性租赁住房。每年安排 2 亿元省级财政资金支持发展保障性租赁住房，并按照下达到省的中央预算内投资补助资金额度 1:1 给予省级配套资金，重点支持新建、改建保障性租赁住房。同时，支持各地级以上市按规定统筹利用土地出让净收益和住房公积金等现有资金发展保障性租赁住房。对市辖区和县级市国有企业投资新建的保障性租赁住房项目，分别按总投入的 10%、20%给予财政奖补资金。浙江省城市具体举措广东省苏州市对中心城区符合规定的保障性租赁住房建设项目，由当地财政按建筑面积每平方米 100元的标准给予奖补，市级财政给予一定支持。预计“十四五”期间，全市保障性租赁住房地方财政奖补资金达 3.5 亿元以上。改建保障性租赁住房可申请财政补贴，奖补标准为建安成本、工程建设其他费、装修装饰费总和的 30%，且最高不超过 600 元/平方米。办理商业银行贷款用于改建保障性租赁住房项目的，可申请贴息奖补，奖补标准为相应贷款当年实际发生利息的 30%，且贴息利率最高不超过 2 个百分点。对认定的重点项目，还可享受最高不超过 10 元/月 平方米的运营奖补。对纳入保障性租赁住房建设任务的项目,可依申请,区分新建、改建、改造项目,按不超过建安成本、工程建设其他费、装饰装修费用总和的 30%予以资金补助。赣州市天津市南昌市信息来源：公开资料整理对于国有专营企业投资建设运营保障性租赁住房的，给予不少于 30%的资本金支持，帮助企业达到融资贷款条件。项目建设资金中，仅有 10%-20%需要有企业自筹，其余部分将由各种奖补和优惠政策贷款补足。新建类项目(含回购类)项目，按照建筑面积 1375 元/平方米标准给予奖补；改建类项目按照建筑面积 900 元/平方米的标准给予奖补。西安市太原市在国家层面，存量房源以及资金支持都能比较快速到位的背景下，轻资产运营管理能力成为是否能真正盘活存量、提供有效租赁住房供应的通关法宝。存量物业以及资本都具备的情况下，轻资产运营模式与保障性租赁住房具备极高的适配性，轻资产运营模式成为各地保障性租赁住房完成的关键。08108203|保障性租赁住房对轻资产运营的机遇 与挑战以及轻资产模式的发展前景中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023、轻资产运营在保障性租赁住房发展中的实际运用保障性租赁住房的发展离不开一个优质的运营主体，行业中也不乏轻资产运营商与各地政府及国企合作成功的案例。对各地缺乏运营经验的保租房资产方来说，与轻资产运营商合作是提高保租房运营效能的不二选择。其中，作为轻资产运营的佼佼者窝趣，充分发挥运营经验，赋能各地保租房发展，从项目定位到产品设计以及最终的落地运营，窝趣的全链条模块化的运营服务能力，为地方盘活资产发展保障性租赁住房保驾护航。窝趣广州西门口地铁站轻社区政企银合作，助力保租房建设窝趣广州西门口地铁站轻社区是窝趣以轻资产模式在保障性租赁住房中的实际运用。该项目位于广州市中心核心商圈，原为广州日报社职工住宅配套，随着广州日报社总部办公外迁，该栋职工住宅逐渐空置。窝趣抓住产业园区内员工租住困难的痛点，利用自身专业化的运营能力盘活空置房源，帮助解决员工职住难题。窝趣对物业进行全新设计，装修改造为高品质的保障性租赁住房，获得广州住建部门的认定，成功领取租赁住房专项奖补，并成为首批使用公积金交房租的试点项目。窝趣充分利用自身优势，结合项目实际情况，打造最为合适的产品和服务，为保障性租赁住房让新青年和新市民“租得好”添一份力。优势一：打造职住平衡的广州样本。广州市越秀区的集中式品牌公寓非常稀缺，周边工作的年轻人要么通勤时间超过 分钟，要么居住在附近环境和管理都不尽人意的老旧小区。窝趣充分考虑青年人的职住需求，在产业园区中作为租住配套为青年人打造品质生活和趣味社交于一体的生活空间。优势二：精细化运营打造品质租住产品。针对广报阡陌间文创园特色，窝趣公寓团队秉承持续改善年轻人的租房生活体验理念，充分利用了园区提供的饭堂、咖啡厅、中心花园等公共配套，进一步提升年轻租客的归属感和幸福感。窝趣以“小空间，多场景”的居心地概念进行产品设计，在客房的 大功能区 X 多功能场景上给租客提供个性 DIY 软装模块组合，自主展现趣味性的空间氛围;并精心打造暖窝、趣堂、趣社区等核心产品和服务。通过标准化、透明化的运营，窝趣团队提高了项目打造能力和运营服务能力的同时，更好地满足了新一代消费者对租住产品及服务的需求。资料来源：公开资料整理表：窝趣广州西门口地铁站轻社区项目信息项目名称项目地址产品定位22年客户满意度窝趣广州西门口地铁站轻社区广州市越秀区观绿路43号人才公寓96%开业时间房间数面积22年NPS净值2021年12月206间18-6695%图：存量改造进入住房租赁市场流程图：窝趣广州西门口地铁站轻社区从商业模式来看，该项目由政企银三方共同参与，其中物业是由广州日报社提供，改造资金支持由建设银行提供，窝趣负责设计总包、运营服务、采购装修等，窝趣的专业化运营管理最终促成三方合作。通过窝趣的精细化运营，一方面可以帮助国企解决自建团队的问题，提供更安全更规范的运营服务；另一方面，也可帮助国企把存量资源盘活，助力保值增值，达到强强联合的效果。窝趣长沙湘江科创园轻社区项目政企合作，国资平台资产盘活窝趣长沙湘江科创园轻社区位于长沙市岳麓区湘江科创园 栋，为湘江科创园配套公寓，定位为保障性租赁住房项目，助力园区企业引才留才。项目拥有现代北欧风户型、格调北欧风户型等多种户型，房间均配有内阳台，采光极好，家电家具齐全，配备公共区域，有影音区、健身房、公共厨房等。社区配备完善，租客可直接拎包入住。此次，窝趣公寓与湘江集团下属全资子公司大科城公司进行合作，通过创新运营模式，帮助园区实现商业模式增值运营的变革，提高盈利能力。窝趣公寓在刚开始合作时，就在产品打造、营销方案、安全管理、门店运营、租客服务等方面提供了专业合理建议，让园区少走弯路，弥补了国企产业园区在长租公寓运营中的经验不足。通过窝趣的精细化运营，湘江科创园项目在解决职住平衡、青年人租住问题的同时，兼顾运营效率和服务品质，打造超高门店人效比。月中下旬开业的窝趣长沙湘江科创园公寓，截止目前均价 元/月，已有十多家企业预订超过%的房间，覆盖周边近百家企业；试营业不到一个月，已完成房价和预订率双重目标，效益方面大大超出预期。伴随着存量市场的扩展，产业园区行业竞争愈发激烈。越来越多的园区敏锐地发现单单依靠自身很难在同质化严重的行业市场占有一席之地。针对复杂的行业和市场情况及需求，窝趣开始以其自身深耕多年的运营服务经验为依托，用专业力量帮助园区盘活存量资产，其运营逻辑深度贴合租住生活场景，在提升物业品质的同时，助力不动产资产保值增值，发挥物业更大的商业价值。、轻资产运营中各方协同作用分析以窝趣为例，轻资产项目占比%，中资产项目占比%。窝趣致力于做租赁住宅行业价值赋能者，窝趣提供体系化资产运营管理，帮助投资人和业主提高租赁住宅的投资收益和管理水平，同时窝趣为租客提供专业、优质的公寓管理服务，深入消费者研究，助力品牌、产品的开发与创新，通过享乐商品化、趣味化运作，实现“租房需求”和“商品消费”图：窝趣长沙湘江科创园轻社区08308403|保障性租赁住房对轻资产运营的机遇 与挑战以及轻资产模式的发展前景中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023优势三：品牌公寓赋能园区创造新价值。窝趣公寓通过专业的全链条、模块化输出，帮助配置合适的产品和加强园区管理，打造丰富的园区配套，提升产业园区的招商引资的吸引力，吸引更多优质企业，吸纳更多优秀人才。（二）保租房对轻资产运营发展的影响、保租房和公募 REITs 加速了资产方与轻资产运营商合作随着保租房的大规模建设和公募 REITs 的加速推进，为轻资产模式发展的运营商提供了发展新机遇。窝趣这类市场化的长租企业运营商，长期积累了大量的管理经验和社区运营管理能力，可以为保租房提供高质量的管理服务；公募 REITs 发行的前提条件是“原始权益人能力、现金流稳定性、未来的估值”，优质的资产和运营能力正是保租房 REITs 投资价值所在，而现金流的稳定和物业的保值增值离不开优质的运营主体。）保租房大规模建设成为轻资产运营商新的发展蓝海。各地方政府纷纷响应国家号召，明确“十四五”时期保障性租赁住房供应目标，以五种方式进行房源筹集、纳管。其中，非改居和新建租赁住房（租赁用地、集体用地）的资产方基本以各地方国企和央企为主，少数为民企。地方国企租赁运营经验相对缺乏或主营业务不在住房租赁的运营管理，而轻资产模式的运营商拥有着长期积累的经验，能够为资产方提供全流程的建设和运营方案，双方强强联合，共同为各地民生发展作出贡献。图：轻资产运营各方合作模式图：北京保租房项目中不同筹集方式占比情况资料来源：CRIC）公募 REITs 的加速推进催生了对优质运营主体的需求。月 日上午，华夏北京保障房 REIT、中金厦门安居 REIT 和红土深圳安居 REIT 同步上市，上市首日，三只保租房公募 REITs 全部触及%的涨停限制，显示出投资机构对优质资产极大的买入热情。三只保租房公募 REITs 的原始权益人分布为厦门安居和深圳安居、北京保障房中心负责运营本地的公租房和人才租赁住房，是具有丰富的租赁住房运营经验的机构。08508603|保障性租赁住房对轻资产运营的机遇 与挑战以及轻资产模式的发展前景中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023的即时满足，提升资产价值的同时，借助产业基金衍生金融产品，实现真正意义上的资产保值增值。资产方：一般是政府、企业或个人，持有或租赁物业资产向运营方提供房源，通过委托运营方式进行运营管理，收取固定出租收益，并借由运营方专业的运营管理实现资产升值或投资增值。运营方：为资产方提供资产的改造工程、项目设计、筹建管理、运营管理等服务，向资产方收取前期的工程设计和专项服务费，以及后期的管理费。通过输出运营体系和 IT 管理系统进行房源管理，为租客提供专业的租赁服务。租客：通过运营方租到房源，向运营方支付租金和服务费，享受运营方租赁服务和增值服务。资产方、运营方、房源和租客，在轻资产运营的过程中满足了各方的需求，资产方实现了资产增值，运营方收获了委托管理费用，租客匹配了需求房源。各方协同合作满足各方的利益和住房需求形成了良性的轻资产运营循环。、保障性租赁住房和市场化租赁住房共同发展保障性租赁住房和市场化租赁住房是相互依存、共生的关系。保租房很大一部分来源于市场化租房，是市场化租房的存量转化。市场化租赁房源只要愿意接受纳管，服从保租房的相关规定，比如租金涨幅、限定供应对象等，就可以成为保租房。保租房与市场化房源也是相互竞争的关系。保租房作为住房租赁市场的压舱石和稳压器，稳定的租金涨幅，相比市场化房源较低的租金，会促使市场化房源提升品质来吸引租客。保租房和市场化租房虽然在供应对象上存在一些差别，但更多时候是面向共同的群体新市民和刚毕业大学生。因此保租房与市场化租赁住房同样都需要优质的运营机构，对房源进行建设、管理、运营。事实上，保租房的大规模建设，为市场化租赁机构提供了轻资产模式发展的蓝海空间，而轻资产租赁企业长期积累的管理经验和社区运营技术，为保租房高起点、高质量发展提供了保障。此外，对于部分计划自建运营团队的国企，与外部专业运营商合作可以加快其运营团队提升专业化水平，并能共享这些专业运营商的成熟运营体系和 IT 系统等资源。（三）轻资产运营模式的前景预测、轻资产运营的风险与挑战轻资产的核心优势是以运营为核心的价值体系。随着国家对租赁住房标准化统筹的脚步加快，运营的链接价值逐步凸显，市场对轻资产运营需求也越来越多，但同时轻资产模式也面临市场挑战：）无法享受资产升值红利。轻资产运营收益是指通过品牌植入和管理体系输出获得管理收益，若轻资产企业不持有物业产权或不参与资产投资，将无法享受货币超发、房价上涨背景下的资产升值红利。）对运营能力要求高，并且需持续积累。随着品牌长租公寓的崛起，竞争加大，租客对精细化运营的要求越来越高，运营方一方面需要一系列增强客户黏性的品牌培养计划，另一方面需要通过产品、服务提升租金溢价，还有一方面要持续通过自身运营系统和 IT 系统、会员营销系统来降低运营成本占比，提高运营效率。因为只有这样，才可以突破市场化的回报周期。）专业运营人才招聘难。住房租赁行业本身是个薄利的行业，而轻资产运营的核心是精细化运营，需要一支专业的运营团队。但现实中，公寓企业普遍出现招人难、培训难、留人难的问题，尤其适合自己企业发展的专业运营人才更是难上加难。轻资产运营企业应做好产品、服务、用户运营、用户体验的精细化，并且深入到维度中做到分级迭代，将每一项维度形成延伸，然后触及到用户内心最为深处的需求体系中，同时，轻资产运营企业应加大人才队伍、管理流程和品牌等软实力的建设力度。总体而言，表：三只保租房公募 REITs 项目情况分类基金简称上市首日涨幅项目名称项目所在地房间数平均租金（元/平方米/月）红土深圳安居REIT厦门安居REIT京保REIT3000%安居百泉阁深圳市福田区594360210666272226142051149959.7444.3814.5217.235232.3530.5260深圳市罗湖区深圳市大鹏新区深圳市坪山区厦门市集美区滨水北里小区厦门市集美区珩琦二里小区北京市海淀区文龙家园一里北京市朝阳区朝阳北路82号院安居锦园保利香槟苑凤凰公馆园博公寓珩琦公寓文龙家园熙悦尚郡红土创新深圳人才安居保障性租赁住房封闭式基础设施证券投资基金中金厦门安居保障性租赁住房封闭式基础设施证券投资基金华夏北京保障房中心租赁住房封闭式基础设施证券投资基金信息来源：公开资料整理投入运营时间截至2022.3.31出租率2022年1月2021年11月2020年7月2020年11月2020年11月2020年11月2015年2月2018年10月990.42.11.80.80708803|保障性租赁住房对轻资产运营的机遇 与挑战以及轻资产模式的发展前景中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023优质运营主体的运营能够使项目保持高出租率，带来稳定的现金流，为资产带来保值增值，这些是公募 REITs 发行的前提条件。但部分建设保租房项目的地方国企缺乏专业的运营租赁住房经验，运营能力无法达到公募 REITs 的发行前提，这也催生出了国企资产方对优质运营主体的需求。08909003|保障性租赁住房对轻资产运营的机遇 与挑战以及轻资产模式的发展前景中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023商业区、健身房、超市等生活设施配套，打通从居住端、社区商业到健身房等多空间载体，满足未来租户在衣食住行方面的全方位需求。而反观市场上，目前各个业态由各个板块单独运营。对于资产方而言，为各版块找独立的运营商合作将会增加资产方大量协调工作；对于各独立业务运营方而言，因大家工作方式、业务逻辑，相互间工作界面等问题，将会存在大量协同困难。基于此，这就会对各业务的独立运营方提出挑战，一是可以发展自身能力，锻造自身的综合业务运营能力，二是做资源整合商，整合出匹配的业务合作伙伴。随着客户消费理念的升级和互联网方面的高速发展，客户租房除基本居住需求之外更加关注品质、安全、服务配套、社交共享等方面。因此，跨界联合，整合多种业态将会是未来的趋势，也是机遇。未来，有平台搭建能力和资源整合能力的公司将具有更大的竞争优势。对于轻资产运营企业而言，大都是以价值链拆分、集成、重构的方式整合资源，通过自身的核心资源作为杠杆撬动整条价值链合作伙伴大多是资源和能力的补缺者，不仅决定着价值创造过程，更是轻资产企业利润的重要来源。因此，未来轻资产运营企业除了强化自身能力较强的住房租赁运营外，同时也催生能力延伸或机构联盟合作，如：租赁社区综合运营商或公寓运营商 社区商业运营商 联合办公运营商。公寓运营商作为业态整合者，不仅要思考业态并存的价值还要考虑业态的入市时机以及未来业态的升级等，这也将对公寓运营商提出更高要求。）轻资产运营商聚焦细分赛道，塑造核心优势随着租赁群体基数的扩大，客户需求多样性的增加，集中式长租公寓市场出现了越来越多的细分产品，比如针对客户的收入、年龄、消费偏好、生活方式等，定制化的衍生出服务式公寓、女神公寓、企业员工公寓、人才公寓、养老公寓、宠物公寓等。市场的细分，也必将催生专业化的分工合作，未来，轻资产运营商也将以客户需求为导向，聚焦细分赛道，塑造核心优势，提升运营整体服务水平。以宠物公寓为例，轻资产运营商要注重宠主和爱宠在公寓内居住的长期感受，实实在在解决“人宠和谐共存”的问题。轻资产运营商需从设计到配套、到主题房、宠物专属楼层、宠物主题社交等方方面面入手，营造轻松社交氛围，提升服务温度。因此，处理好宠物这件事，就不只是解决麻烦的排雷，更可以是差异化产品的打磨，精细化运营的体现，以及公寓利轻资产运营企业“轻”的是资产形态，“重”的是团队、管理、科技和品牌等软实力，唯有此，方能在市场上立于不败之地。、轻资产运营模式的创新探讨）保租房公募 REITs 方兴未艾，资管分离成趋势，“资产 运营商”的新模式将成为主流。近年来，监管层积极探索、加大力度推进我国 REITs 发展，相关监管部门、主管部委等积极推进公募 REITs 发展。在 年 月，发改委发布通知，将保租房纳入公募REITs 试点行业范围。REITs 如何实现运营利润稳定增长的长期盈利就非常考验运营机构的运营能力，与轻资产模式的运营商合作，将是未来的主要方向之一。资产方直接将项目委托给专业的轻资产运营商运营，共享轻资产运营商的品牌、运营体系、会员体系等，这将是未来的主要发展方向。随着公寓企业面临的市场竞争加剧，供求关系发生转变，租客方的选择越来越多，专业化的分工越来越受欢迎，优质的大中型项目与运营能力强的运营商合作，经营权和所有权将进一步分离，市场对托管的需求日益增加，REITs 长期稳定增长盈利亦可通过资管分离强强联合。目前，我国保障性租赁住房仍是住房系统的主要短板之一，将保障性租赁住房纳入公募基础设施 REITs 的试点范围将有效支持保障性租赁住房的发展，成为扩大保障性租赁住房建设的主要金融工具。年 月 日上午，华夏北京保障房 REIT、中金厦门安居REIT 和红土深圳安居 REIT 同步上市，从底层资产来看，目前上市的三支 REITs 底层资产的经营权和所有权并未剥离。随着国内 REITs 制度的完善，经营权和所有权将进一步进行剥离，未来，“资产 运营商”的新模式将成为主流。资产持有方和运营商强强联手，相辅相成，聚集资本收购优质项目，聚集专业人才管理项目，促使资产长期稳定增长。）轻资产运营商的角色转变，从公寓运营商到多元业态的整合者“十四五”规划明确指出，大力发展租赁住房，新增租赁用地供给，随着地块供给增加，大型租赁社区将成发展趋势。不同于集中式公寓或分散式公寓，租赁社区的体量一般很大，房源数量多数在 以上，物理空间更加集中。从功能分区上看，租赁社区以空间为载体，将传统居住空间融入物业服务、商业服务、商务服务等，如：配备一定的学校、共享办公空间、09109203|保障性租赁住房对轻资产运营的机遇 与挑战以及轻资产模式的发展前景中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023）数字化创新价值凸显。在数字经济时代，租赁住房的运营离不开数字化科技手段。目前，市场上的优秀租赁企业，都加大了对数字科技运用的投入，借力科技赋能，系统化管理，提升居住品质和运营管理效率。）一家优秀轻资产企业的应该拥有自身的壁垒。在剧烈的产业变革、激烈的行业竞争中,依托全面深入的产品升级和用户洞察,以及有温度的精细化运营,这需要长时间的品牌建设和经验的积累，不是任何企业想一蹴而就即可进入的赛道。因此，轻资产企业需要不断巩固着自己的护城河的同时,保持创新的能力，始终保持着自己的核心竞争力，才能一直形成差异化。集中式公寓轻资产发展模式最终会对具备什么样基因的企业会更加有利？比如酒店系，创业系，房企系，还是国家队？行业专家认为：门槛是体系化建设，长期稳定的运营管理体系和系统的建立，其实核心是连锁化经营管理能力。因此，从基因的角度，酒店系在连锁化行业中锤炼时间长，应该优势更大。房企系的优势，类似于从房企的物业公司角度出发，但其实目前国内的物业公司管理相对粗放，应该只有头部的个别企业较为有优势。国家队进入租赁行业相对较晚，多以重资产模式介入，对于轻资产模式，当前处于探索阶段。房企系代表认为：房企系在轻资产发展模式上更有利。目前来看，房企有着大量的自持用地以及存量资产，绝大多数的房企系租赁运营商的资产都是由地产板块持有，由租赁运营品牌去运营，因此对于房企系租赁运营商来说，有着先天的优势。在政企合作的项目上，房企系租赁运营商多以轻资产管理输出的模式介入，此外，得益于地产板块在业内的品牌知名度和口碑，房企系运营商同样具有优势。尽管进入行业初期，房企系租赁运营商多以重资产和中资产模式切入，企业在积累了良好的口碑，形成标准化的产品以及精细化的运营能力之后，也开启管理输出模式。泊寓、冠寓等头部企业，与多地政府、国企共同打造人才公寓，保障性租赁住房等，提供轻资产管理输出服务。润的新增长点，这也非常考验轻资产运营企业的专业化运营能力。、轻资产运营模式的前景与未来随着国家对租赁住房标准化统筹的脚步加快，运营的链接价值逐步凸显，市场对轻资产运营需求也越来越多，关于集中式公寓轻资产运营模式的思考也越来越深入。我们特此采访多位不同行业背景的从业者，针对轻资产运营模式，给出他们的宝贵思考。集中式公寓轻资产模式这个蛋糕是不是所有企业都能吃？如果不能，您觉得门槛或者差异化在那里体现？集中式公寓轻资产模式不是所有企业都能做好。对于以重资产为主的租赁运营商而言，从拿地、建设再到后期的运营，更注重的是前期对于成本的投入，包括拿地成本、建安成本等，控制了成本才有可能盈利。而对于中资产包租为主的企业来说，他们注重控制装修成本和物业租金成本，将改造部分和物业租金的支出减少才能够尽快实现盈利。而轻资产企业注重的是品牌建设、运营体系、产品设计改造等能力，直接对接 C 端客户群体，这也体现了租赁作为服务业的本质。长租公寓投资人认为：做轻资产运营的企业还是需要一定门槛的。）好的运营能为资产提升价值。资产价值是运营能力的体现，好的运营能带动租金的上涨，实现高溢价，高质量的运营与高质量的回报也将在一定程度上提升资产的价值，创造更多盈利空间。）优秀企业文化为品牌赋能。目前，住房租赁市场的参与方鱼龙混杂，运营能力也是参差不齐，头部企业具有一定的优势，在前期积累了规模和经验，业内形成了良好的口碑，为轻资产管理输出做铺垫。租赁运营商代表认为：目前住房租赁企业开始往轻重两端发力，做轻资产管理输出的企业数量逐渐增加，因此企业还是需要形成一定的差异化。）具有单城市深耕能力。深耕型企业在区域内可以透析当地相关政策，深入客户研究,产品也更能契合城市特征，能够形成一定的差异化。09309403|保障性租赁住房对轻资产运营的机遇 与挑战以及轻资产模式的发展前景中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023培训服务等。例如，某公寓品牌就通过联合饿了么 NOW 零食架、美团大众洗衣服务、公园盒子无人健身舱、携程超级班车、EVCARD、ofo、支付宝等外部资源，拓展公寓服务内容，增加收入来源。与此同时，好的运营服务也是提升租客满意度、租金水平的关键，新一代的年轻租客更愿意为好的服务买单，好的运营服务能提升租客对续租时租金上涨的接受度。行业专家认为：轻资产托管模式从单房的角度看，收益非常低，但是由于打造了运营体系和系统，所以边际成本很低，因此只有规模化才能产生可观收益。但是，在成长的初期，由于需要通过投资直营门店打造运营体系，在这个过程中对于扩张的压力巨大，因此这个阶段风险较大。但一旦产品模型、运营模型稳定后，优势就逐渐产生，随着托管的比例不断增加，后续经营的抗风险能力会非常强。因此整体来看，轻资产模式资金投入小、使用效率高、沉没成本低，抗周期、抗风险能力较强。盈利模式方面，如果从单房的角度来看，轻资产托管模式的收益是非常低的，但是由于其打造了标准化的运营体系和管理系统，进行规模化扩张的边际成本很低，且轻资产模式进行规模扩张速度也相对较快，所以，规模化发展是轻资产企业产生可观收益的关键。近年来，保障性租赁住房处于风口期，对于保障性住房，您觉得是不是更需要轻资产运营公司来运营会比较好？因为安全性对于保障性住房来说，比收益更加重要？对于这个行业保障性住房的发展趋势和轻资产托管的关系，您有什么看法？地方国企认为：保障性住房更需要专业的轻资产运营公司来运营的原因，有以下几点：）服务意识。目前大部分保障性租赁住房是国企建设，其中大部分属于资源性企业，服务意识上不是强项，民企反而更有优势。）安全性。轻资产运营公司，面对项目较多，在安全问题上，能够给到业主方更多支持，双方共同努力提升安全性。）防火墙。公寓运营，是跟 C 端打交道，国企人事体系和运营方式，在跟 C 端打交道上是比较吃亏的，完全可以增加运营公司一道防火墙，自己作为裁判员处理问题，在解决争端和客诉上更游刃有余。酒店系公寓运营商认为：酒店系的优势在于对客户的理解，产品的把控能力和 IT 技术的应用能力，特别是在经营层面的管理难度、经营颗粒度和对营销的要求比其他派系的长租公寓做的好。得益于这些优势，酒店系公寓运营商也较早切入轻资产赛道，通过成熟的托管经验和完善的管理系统，以及自身庞大的会员体系，积累了丰富的轻资产运营经验。长期来看，酒店系运营商在轻资产的道路上会更容易走的长远。创业系公寓运营商认为：创业系是最早涉足长租公寓领域的企业类型，对如何运营长租公寓有着深刻的理解，并且相对房企系和国家队较早地就开始了对轻资产委托管理模式的探索。运营管理能力一直是创业系的核心抓手，高度标准化的运营流程、产品和服务为创业系在轻资产发展模式中奠定了基础。创业系企业将精细化运营管理的功力整合为解决方案，为合作方提供了更优质的委托管理服务。地方国企认为:国有企业进入长租行业相对较晚，在公寓运营管理方面经验不足，当下，国家大力发展保障性租赁住房，地方政府纷纷发布筹建目标，国有企业承担了主要任务，短期内国企的重点是加快完成政府筹建任务，运营不是现阶段的重点，以与运营商合作为主；但从长期来看，运营还是很重要的，未来国有企业也会逐渐补齐在运营管理方面的短板，这点从各地国有企业纷纷建立自有公寓品牌中也可以看出。集中式公寓轻资产托管模式是风险小且回报高的吗（短平快）？还是风险较高回报较低，但是抗周期、抗风险能力强？对于轻资产托管的盈利模式，您有什么看法？住房租赁运营商认为：集中式公寓轻资产托管模式风险较低、回报较低，但是抗周期、抗风险能力强。轻资产要想盈利，必须形成标准化、可复制的运营管理体系，同时还要有足够的规模，在中国的规模门槛是 万间。轻资产企业除了运营公寓外，也开始参与投资、拿地、与各方共建合资公司等其他创新商业模式，那么盈利则不仅仅是以往所说的管理费了。除此之外，还需要增强收入来源，拓展多元的增值服务，基于线下社区，可以通过线上平台提供社交服务和增值服务，在租客们养成购买生活服务的习惯后，可以更进一步推荐培训、理财等与工作、生活息息相关的服务。如果是面向B端客户项目，还可拓展员工招聘、095中国住房租赁行业轻资产运营白皮书2023）REITs 上市考虑。REITs 的特点就是将资产的所有权和运营权分离，那么选择更有专业能力的运营公司进行管理，可以有效提升经营坪效和降低运营成本，因此保障性住房的开发商，也更有机会享受到资产升值的收益。租赁运营企业认为：保障性租赁住房的建设，近期利好专业化的轻资产运营商，远期或将对市场化轻资产运营商产生一定挑战，原因如下：）近期来看，由于目前保障性租赁住房处于建设的风口，各地政府都领取了一定的目标，目前的主要任务在于完成房源筹集与建设，运营经验的培育暂不是现阶段的目标。在公寓运营端缺乏经验的国企，寻求运营经验丰富的运营机构合作成为目前市场的主流模式。因此，近期将利好专业化的轻资产运营商。）远期来看，公寓运营作为租赁行业业务增收的一个重要利润点，加之，国家队具备自有物业的优势，大大降低被市场选择的风险。因此，未来国家队将会不断补齐自我运营能力，在自有物业的情况下，国企将通过建立自有品牌，输出轻资产运营经验。随着轻资产运营企业的增多，未来将对市场化轻资产运营商产生一定的挑战。总结自 年保障性租赁住房成为年度关键词后，各地为积极响应中央政府号召，发展住房租赁市场，解决大城市新市民、新青年住房问题，地方政府、国资银行也积极投身到租赁事业发展中。随着保租房的大量入市，房源市场托管的需求也在不断增加，保障性租赁住房与轻资产运营表现出极强的适配性。在国家层面，存量房源以及资金支持都能比较快速到位的背景下，轻资产运营管理能力成为能否提供有效租赁住房供应的通关法宝。此外，随着住房租赁公募 REITs 的成功发行，保租房和公募 REITs 加速了资产方与轻资产运营商合作，也将加速推进催生了对优质运营主体的需求。轻资产运营模式作为三种经营模式中最轻的一种，在市场上更需要不断构筑自身的护城河，未来，具有强运营能力的轻资产运营的企业方能脱颖而出。如：未来，轻资产运营商聚焦细分赛道，塑造核心优势，同时也将不断促进自我角色转变，从公寓运营商到多元业态的整合者。在住房租赁这盘大棋中，资产和运营都是必不可少的“棋子”，只有分工明确但又相互配合，才能最大化发挥各方优势，有效激发资产潜能。未来，公寓运营方与政府方、资金方的合作将会进一步加深，输出精细化运营管理服务，实现资源共享、互惠共赢。09603|保障性租赁住房对轻资产运营的机遇 与挑战以及轻资产模式的发展前景

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2023年节后返城租房调查报告2023年节后返城租房调查报告2023年节后返城租房调查报告2023年节后返城租房调查报告 本次调研人群针对在 2023 年 4 月份之前有租房需求的人。这些意向租客工作生活在一线及新一线城市，以 80 后 95后为主，其中 90 后租客占比 33.3%，85 后租客占比23.9%。学历方面，调研人群中拥有本科学历的租客占比66.7%，研究生以上学历的租客占比 2.9%。1)意向租房人群以 80-95 为主 约七成租客拥有本科学历 5000 元及以下5001-8000 元8001-10000 元10001-15000 元15001-20000 元20001元以上5.92.6.9!.8%7.2%4.7%意向租房人群个人月收入范围*数据来源：58 安居客研究院整理汇总自有住房租住普通小区房源租住品牌公寓/长租公寓租住保障性租赁住房其他（宿舍、借住等）53.86.0%7.8%2.1%0.3%意向租房人群现阶段居住情况*数据来源：58 安居客研究院整理汇总调研中，有 50.9%的意向租房人群倾向选择租住普通住宅小区的房源，有 27.3%的意向租房人群更愿意选择租住品牌公寓/长租公寓。月收入对于租住房源类型的选择有一定影响，个人月收入在 1.5 万元以上的意向租房人群，选择租住品牌公寓/长租公寓的占比高于租住普通住宅小区的人群占比。对于为什么选择品牌公寓/长租公寓，其房源的真实性、良好的居住氛围、优秀的公共空间配置及令人满意的居住服务是大家选择租住的主要原因。参与调研的意向租房人群中，有 9.8%的人更想选择租住保障性租赁住房。选择租住保障性租赁住房的人群中，90 后占比相对较高，有 33.8%，85后、95后占比均在 20%左右。根据 58 同城、安居客 2022 年全国租赁市场报告 统计，各地因地制宜推出相关政策，并将完善监管、支持推进保障性租赁住房落地作为主要方向。报告数据指出，23 省及75 城已发布“十四五”保障性租赁住房筹集目标，总量约 760.7 万套。保障性租赁住房的供应主要以人口净流入的大城市为重点。其中，一线城市规划总量占比约 24.6%，城市筹集规模基本在 40 万套以上，广州规划目标更是达到 60 万套。二线城市的数量相对较多，规划总量占比达到 58.9%。随着保障性租赁住房的供应增加，相信未来会较大程度的缓解新市民、青年人的住房困难。租 客 画 像本次参与调研的意向租房人群均在 4 月份之前有明确的租房需求，其中有 39.8%的人表示希望春节后（2月份）马上开始租房，45.5%的意向租房人群打算在 3 月份开始租房。多数意向租房人群希望可以长租，选择租住半年一年的意向租客占比 40.1%，希望租住一年以上的意向租客占比 33.9%。1)意向租房人群多数希望在一季度租好房 超七成租客倾向租住半年以上租 房 倾 向意向租房人群工作生活城市级别分布*数据来源：58 安居客研究院整理汇总一线城市21.2%新一线城市78.8%本次参与调研的意向租房人群中，有 74.0%的人为一家三口/两孩家庭，单身独居的租客占比 18.5%。月收入方面，32.6%的意向租房人群每月收入在 5001-8000 元之间，66.4%的租客月收入低于 1 万元。有 53.8%的意向租房人群目前已自有住房，36.0%的人群租住在普通小区，7.8%租住在品牌/长租公寓，2.1%的人群租住保障性租赁住房。2)有娃家庭成为租房主力 半数意向租房人群自有住房意向租房人群家庭居住人员分布*数据来源：58 安居客研究院整理汇总单身独居18.5%恋人/已婚没有小孩7.4%一家三口/两孩家庭74.0%意向租房人群性别分布*数据来源：58 安居客研究院整理汇总男49.7%女50.3%意向购房人群年龄段分布*数据来源：58 安居客研究院整理汇总80 后（80-84 年）20.1 后（85-89 年）23.9 后（90-94 年）33.3 后（00 年之后）23.9 后（95-99 年）17.7%租住保障性租赁住房的人群年龄段占比*数据来源：58 安居客研究院整理汇总80 后21.3 后33.3 后35.2 后1.9 后8.3%意向租房人群学历分布*数据来源：58 安居客研究院整理汇总研究生及以上2.9%本科66.7%高中/中专/技校4.4%专科26.1%春节后马上租房（2月份）3月份4月份39.8E.5.7%意向租房人群打算租房的时间*数据来源：58 安居客研究院整理汇总3 个月以下租住半年左右租住半年一年长租一年以上2.0$.0.13.9%意向租房人群打算租房的时长*数据来源：58 安居客研究院整理汇总多数意向租房人群希望租住在工作地点附近，上下班更为方便。对于有小孩的家庭，他们选择租住房源时，有 29.8%的人群希望租住在子女学校附近，方便上下学接送。在预算有限的情况下，有 34.1%的意向租房人群更希望选择小区整体环境更好的房源；有 26.7%的意向租房人群更注重周边生活配套，17.1%的人群希望租住房源中能有更好的装修/家具家电，13.8%的意向租房人群希望拥有更大的居住面积。不同居住成员来看，没有小孩的单身独居租客及两人家庭，租房时相对更注重小区整体环境及房间内部装修家具家电等，对居住生活品质要求较高；而有小孩的家庭则更侧重居住实用性，对于小区环境、周边配套及居住面积有一定要求。2)六成租房人群希望租住在工作地附近 租房时注重小区整体环境3)半数意向租房人群选择租住普通小区房源 离工作地点更近离子女的学校更近离地铁/公交站点更近无所谓57.1.1.5%2.4%意向租房人群倾向选择的租住地点*数据来源：58 安居客研究院整理汇总普通住宅小区的房源品牌公寓/长租公寓的房源无所谓，哪个合适选哪个保障性租赁住房50.9.3.0%9.8%意向租房人群倾向选择租住的房源类型*数据来源：58 安居客研究院整理汇总单身独居恋人/已婚没有小孩一家三口/两孩家庭离工作地点更近离地铁/公交站点更近离子女的学校更近无所谓76.4q.4P.7.8.4%0.8(.6).8%3.0%*数据来源：58 安居客研究院整理汇总小区整体环境周边生活配套装修/家具家电居住面积小区物业34.1&.7.1%8.3.8%意向租房人群倾向选择哪方面更好的房源*数据来源：58 安居客研究院整理汇总房源真实性居住氛围好公共空间配置好居住服务好统一标准的装修68.3f.4e.6%.2a.8%意向租房人群倾向选择租住品牌/长租公寓的原因*数据来源：58 安居客研究院整理汇总本次调研中，有 85.7%的意向租房人群选择整租一套房，选择合租的人群占比仅14.3%。单身独居人群中，选择合租的占比为 40.7%。在选择合租的人群中，他们选择合租对象时不仅仅把目光局限在亲戚朋友等熟人上，选择和同性的陌生人合租一套房的占比 40.0%。对于合租对象的要求，多数人希望合租室友物不良嗜好、爱干净，且不要带其他人回家过夜。4)85.7%的意向租房人群选择整租 希望合租室友无不良嗜好整租合租（租单间）合租（与人同住一间房）85.7.7%0.6%意向租房人群倾向选择整租/合租占比*数据来源：58 安居客研究院整理汇总同性的陌生人亲戚朋友等熟人无所谓40.05.8$.2%意向租房人群倾向选择的合租对象*数据来源：58 安居客研究院整理汇总爱干净、无不良嗜好（抽烟、酗酒等）不带其他人回家过夜作息规律有相同爱好没有宠物66.3A.17.9.86.8%意向租房人群对于合租对象的要求*数据来源：58 安居客研究院整理汇总单身独居恋人/已婚没有小孩一家三口/两孩家庭小区整体环境周边生活配套装修/家具家电居住面积小区物业36.6.20.1B.9.4&.52.71.0.6.0.6.4%7.9%6.1%6.1%*数据来源：58 安居客研究院整理汇总1000 元以下1001-2000 元2001-3000 元3001-4000 元4001-5000 元5001-8000 元8001-10000 元10000 元以上4.7#.42.9.2.6%3.8%0.8%0.8%意向租房人群倾向选择的月租金范围*数据来源：58 安居客研究院整理汇总开间一居室二居室三居室LOFT2.3.8Q.7(.8%0.5%意向租房人群倾向选择的户型*数据来源：58 安居客研究院整理汇总10%以下10-20 -300-40%以上16.3G.2(.5%8.1%0.0%意向租房人群希望租金与个人收入的占比*数据来源：58 安居客研究院整理汇总10%以下10-20 -300-40%以上9.4R.33.0%5.2%0.2%意向租房人群希望租金与家庭收入的占比*数据来源：58 安居客研究院整理汇总单身独居恋人/已婚没有小孩一家三口/两孩家庭开间一居室二居室三居室LOFT7.3C.91.7%2.0 .4a.2.3%1.0%9.5.4U.8%1.63.5%0.2%*数据来源：58 安居客研究院整理汇总单身独居恋人/已婚没有小孩一家三口/两孩家庭1000 元以下1001-2000 元2001-3000 元3001-4000 元4001-5000 元5001-8000 元8001-10000 元10000 元以上5.7F.3 .3&.02.76.7.3.2%1.0.84.3%1.6.2.2%4.5%1.0%6.1%*数据来源：58 安居客研究院整理汇总对于意向租房人群选择的户型，有 51.7%的人群倾向选择租住两居室，有 28.8%的人选择租住三居室。对于理想的月租金范围，32.9%的人希望可以在 2001-3000 元之间，约半数的人认为租金占月收入的 10-20%为最佳。单身独居人群选择租住一居室的占比 43.9%，期望月租金在1001-2000 元的占比最多，为 46.3%；两人家庭及有孩家庭多数选择租住两居室，选择月租金在 2001-3000 元的占比相对较多。5）两居室更受意向租房人群欢迎 租金占月收入的10-20%为最佳月付季付半年付年付22.23.80.0.0%意向租房人群希望的付款方式*数据来源：58 安居客研究院整理汇总不接受涨价5%以内5%-10-15-20 %以上21.6B.6.2%7.2%1.4%0.0%工作及收入稳定的情况下，续签合同时，能接受房租上浮的幅度*数据来源：58 安居客研究院整理汇总对于房租的支付方式，33.8%的意向租房人群接受季付的方式，三成意向租房人群选择半年付，有 22.2%的意向租房人群希望可以月付租金。对于房租的上浮空间，在工作及收入稳定的情况下，续签合同时，大家普遍能接受 5%以内的租金上涨，占比 42.6%；接受 10%以上租金上涨的人群占比不足10%。此外，也有超两成的人群表示不能接受租金上涨。6)意向租房人群接受季付房租 希望续签时房租涨幅不超过 5%租 客 心 声仅在线上找房，去实地看房签约线上找房及看房，去实地签约线上找房看房签约一条龙 省心租33.0H.8.2%意向租房人群会在线上进行哪些租房流程*数据来源：58 安居客研究院整理汇总意向租房人群在寻找房源时，依然最喜欢使用专业的线上找房平台，占比 54.1%；有 24.8%的人会选择通过线下中介门店找房。选择线上找房平台时，意向租房人群更关注的是房源品类是否齐全（包括房东直租房源、经纪人房源、品牌公寓/长租公寓房源等）、房源的真实性以及房源的整体数量。此外，完善的服务保障体系也是大部分租房人群考量的因素之一。线上租房时，有 33.0%的人会仅在线上寻找合适的房源，之后需要去实地看房，决定是否租房；有 48.8%的人会选择在线上找房及看房，通过实拍视频或 VR 等选定房源，直接去线下实地签约；也有部份人群会选择省心租，在线上找房看房签约一条龙，足不出户解决租房问题。大家在租房及居住过程中，或多或少都遇到过一些不顺心的事情。在找房租房时，有 60.5%的人表示遇到过合适的房源少、选择面窄的问题，有43.4%的人表示遇到过房源信息不真实的情况。也有 35.1%的人在租房时碰到不专业的中介，产生不必要的麻烦。居住在租到的房子中，大家也遇到了一些麻烦。有 57.5%的租客表示遇到房屋设备损坏的问题，44.7%的租客遇到过噪音问题，29.0%的人表示租房安全难以保障，还有随意涨价、押金问题、合租室友的问题等等。但在租房的过程中，也有很多令人满意的体验。41.9%的人表示在租房时找到了离公司近的房源，上下班很方便；有25.1%的人在租房时最满意房子的室内设施。13.5%的人表示租到了划算的房子，租金较为便宜；也有人觉得“租房流程很省心”，调研数据显示，选择此项的租客中有65.8%的人选择通过专业线上找房平台找房租房，省心的租房流程带来了良好的租房体验；还有人觉得合租虽然牺牲了一部分居住空间，但找到了合拍的室友，也是租房时带来的不错的收获。7)找房时主要通过线上找房平台 更关注平台房源种类是否齐全新一线城市一线城市月付季付半年付年付19.23.31.6.83.35.5$.1%7.1%*数据来源：58 安居客研究院整理汇总新一线城市一线城市不接受涨价5%以内5%-10-15-20%.0.6&.3%7.2%1.0%9.2P.40.5%7.1%2.8%*数据来源：58 安居客研究院整理汇总专业的线上找房平台（安居客等）找线下中介门店线上社交平台（豆瓣小组、小红书、微信朋友圈等）朋友介绍其他54.1$.8.4%6.6%0.2%意向租房人群使用的找房方式*数据来源：58 安居客研究院整理汇总房源品类多（包括房东直租房源、经纪人房源、品牌公寓/长租公寓房源等）房源真实性高房源数量多完善的服务保障体系便捷的线上化租房流程71.1.1X.6R.90.9%选择线上找房平台时关注的因素*数据来源：58 安居客研究院整理汇总合适的房源少房源信息不真实中介不专业合同问题60.5C.45.1#.4%在找房租房过程中曾遇到的问题*数据来源：58 安居客研究院整理汇总房屋设备损坏噪音问题租房安全不能保障随意涨价/不退押金合租室友难相处宠物问题71.1.1X.6R.90.90.9%在租房居住过程中曾遇到的问题*数据来源：58 安居客研究院整理汇总房子离公司近 上下班方便实用的室内设施便宜的租金租房流程很省心找到合拍的室友41.9%.1.5.4%8.1%在以往的租房过程中最满意的一点*数据来源：58 安居客研究院整理汇总从春节后一周（1.28-2.3）的城市租房热度数据来看，一线城市及部分二线城市的租房热度排名靠前，如北京、成都、重庆、上海、深圳等城市；重点40 城中绝大部分春节后一周的租房热度环比翻倍，成都、深圳、郑州、苏州、武汉、杭州等城市的春节后一周租房热度环比涨幅超过 200%。167.4#4.88.49.8%7.73.85.8$0.0!9.18.8%7.3#4.3.17.17.38.32.46.05.14.6%城 市周环比涨幅周环比涨幅北京成都重庆上海深圳青岛郑州苏州武汉杭州长沙合肥哈尔滨沈阳西安广州长春天津济南南京222.09.52.90.1!1.81.89.61.30.0$5.99.43.30.36.4!7.28.68.06.29.1V.8%城 市宁波东莞石家庄福州无锡贵阳昆明南宁乌鲁木齐佛山南昌呼和浩特大连太原厦门兰州温州中山海口三亚*数据来源：58 安居客研究院整理汇总排序春节后一周（1.28-2.3）城市租房访问热度排行及周环比涨幅2122232425262728293031323334353637383940排序12345678910111213141516171819201)租房热度：春节后一周重点城市租房热度环比翻倍新一线城市一线城市一居室二居室三居室四居室42.02.6!.1%4.3B.45.5.4%5.7%*数据来源：58 安居客研究院整理汇总新一线城市一线城市1000 元以下1001-2000 元2001-3000 元3001-4000 元4001-6000 元6001-8000 元8001-10000 元10000 元以上15.70D.50%.10%8.10%4.00%1.10%0.60%1.00%3.90%9.90.20.30.60.80%5.80.60%*数据来源：58 安居客研究院整理汇总租房供应方面，春节后一周（1.28-2.3）重点城市的租房供应也出现大幅增长，一线城市中上海、北京、深圳租房供应排名前三，杭州、重庆、成都、南京、苏州、广州、长沙位列前十。周环比涨幅方面，春节期间租房供应处于低谷，节后挂牌房源大幅增加，以满足节后租客租房需求。从不同户型的租房供应来看，春节后一周（1.28-2.3）一线城市及新一线城市的租房供应中一居室占比超过40%，一线城市二居室供应量占比 35.5%，三居室占比 16.4%，对比调研中租客的需求来看，单身租客及无孩家庭的租房需求基本可以满足。月租金价格段方面，春节后一周（1.28-2.3）一线城市租房供应中 4001-6000 元的房源占比 27.6%，2001-4000 元的房源占比 25.5%；新一线城市中，1001-2000 元的房源占比最多，为 44.5%，2001-3000 元的房源占比 25.1%。460.11.8S9.7S9.6u6.9x2.2R6.9b8.6c1.9a6.6a1.259.707.395.165.508.2U0.593.6w5.01.3%城 市周环比涨幅周环比涨幅上海北京深圳杭州重庆成都南京苏州广州长沙沈阳西安济南合肥昆明武汉郑州天津青岛南宁704.7b0.387.5&86.72.3r0.28.5f0.5w1.7I8.8F0.4R2.881.7R0.282.290.418.3c5.40.9 6.3%城 市无锡宁波东莞兰州石家庄福州厦门南昌佛山哈尔滨贵阳长春太原大连中山海口温州呼和浩特乌鲁木齐三亚*数据来源：58 安居客研究院整理汇总排序春节后一周（1.28-2.3）城市租房供应热度排行及周环比涨幅春节后一周（1.28-2.3）一线及新一线城市新增供应房源户型分布春节后一周（1.28-2.3）一线及新一线城市新增供应房源价格段分布2122232425262728293031323334353637383940排序12345678910111213141516171819202)租房供应：春节后挂牌房源大幅增加市 场 表 现

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世邦魏理仕研究部世邦魏理仕研究部世邦魏理仕研究部世邦魏理仕研究部世邦魏理仕研究部万平方米万平方米世邦魏理仕研究部万平方米世邦魏理仕研究部世邦魏理仕研究部世邦魏理仕研究部万平方米以上世邦魏理仕研究部世邦魏理仕研究部万平方米世邦魏理仕研究部万平方米世邦魏理仕研究部万平方米世邦魏理仕研究部万平方米世邦魏理仕研究部万平方米世邦魏理仕研究部万平方米世邦魏理仕研究部世邦魏理仕研究部世邦魏理仕研究部万平方米世邦魏理仕研究部

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中国集中式长租公寓趋势洞察2023年2023 China Centralized Long-term Rental Apartment Trend Insight头豹研究院&魔方生活服务集团 联合发布2摘要头豹研究院联合魔方生活服务集团谨此发布中国集中式长租公寓趋势洞察报告。本报告旨在分析中国集中式长租公寓市场发展现状、产品供给情况、消费者需求情况，并在此基础上提出中国集中式长租公寓市场的发展关键要素与未来发展趋势。集中式长租公寓作为解决居民及新生代年轻人住房问题的重要保障，其产品设计、运营服务和经营管理能力是保障租客居住体验、满足不同圈层个性化需求的重要体现，住房租赁行业在经历外部市场、产品、客群的变化之后，对公寓产品的整体设计能力和运营服务能力也提出了较高要求。如今，租赁产品面临同质化难题，运营服务成为形成差异化竞争力的重要突破口。通过社群运营，优化产品设计、提升居住体验，以此形成独有的品牌标签和软实力，是现阶段中国集中式长租公寓企业需要思考的重要课题。集中式长租公寓行业发展现状近年来，中国租赁住房顶层设计不断完善，政府给予了土地供给、流程审批、资金补助、税费减免、金融支持等多方面的扶持。中国长租公寓行业也在经历了起步、阵痛、疫情的冲击之后朝着更加有序的方向发展。受到人口结构变化、住房消费观念和政策支持的共同推动，叠加资产流动性的提升以及可规模化的优势，集中式长租公寓市场成为未来中国最具成长性和吸引力的商业地产投资类别之一。集中式长租公寓产品供需情况随着中国租赁市场持续发展与扩容，租房群体的构成和需求也愈发多元，他们追求个性、“精致悦己”、热爱尝鲜、追求舒适生活体验，其对于租住观念的改变及消费升级都带动着租赁需求从基本的居住到品质升级的过渡。公寓设施的实用性、舒适性，公区配置的个性化和丰富度都将成为影响租客决策的重要因素，“品质租住”成为租房群体的主流消费需求。与此同时，该趋势也成为集中式长租公寓产品差异化发展和品牌方提高溢价能力的重要驱动力。集中式长租公寓行业趋势洞察未来，集中式长租公寓产品将被赋予公寓产品文化塑造、租客情感关怀等更多层面的软性内涵，公寓的运营管理不再局限于日常生活服务，通过系统化、数字化进行公寓管理已经成为行业共识，未来，集中式长租公寓市场将在充分数字化的基础上实现智能化，重构长租公寓管理生态。3目录Contents第一章 中国集中式长租公寓行业市场综述-051.1 行业发展与现状-061.2 商业模式-071.3 市场规模-081.4 产业链分析-091.5 宏观环境和驱动因素-10第二章 中国集中式长租公寓行业消费者需求分析-122.1 个人消费者画像分析-132.2 个人消费者行为与需求倾向分析-142.3 企业消费者画像分析-172.4 企业消费者行为与需求倾向分析-18第三章 中国集中式长租公寓产品供给现状分析-193.1 集中式长租公寓产品力评价模型-203.2 产品设计能力评估及案例解析-223.3 产品基础服务与增值服务能力评估及案例解析-293.4 产品运营管理及数字化建设能力评估及案例解析-37第四章 中国集中式长租公寓市场趋势洞察-424.1 市场趋势洞察总览-434.2 租客群体需求升级-444目录Contents4.3 公寓产品高品质迭代-454.4 社群服务注重情感价值-464.5 数字化工具优化居住体验-474.6 轻资产模式输入，赋能行业-48中国长租公寓行业未来展望-49方法论-50法律声明-51第一章中国集中式长租公寓行业市场综述1.1 行业发展历程与现状1.2 商业模式1.3 市场规模1.4 产业链分析1.5 宏观环境和驱动因素6近年来受到购房成本增加、城市化率上升等因素影响，中国租赁住房市场迅速发展，其中品牌连锁的集中式长租公寓行业受到政策支持迎来高速增长行业发展历程与现状来源：头豹研究院编辑整理近年，随着置业成本增加、年轻一代晚婚趋势加深、城市化率及城市人口上升，中国租赁住房市场迅速发展，中国租赁住房市场主要包括集中式租赁和传统民宅租赁，两者主要的区别在于运营模式及物业来源的不同。传统民宅租赁物业来源于不同个人业主分散在不同地点的民宅，而集中式租赁通常与机构业主签订长期整租协议，可在一栋楼中提供大量公寓。目前国内住房租赁市场非常分散，存在大量非机构化（由个人业主提供）的租赁房源，2021年中国机构化长租公寓渗透率仅为7.4%，远低于发达国家（英国42.0%、美国30.0%）。随着中国租赁公寓市场的进一步发展，到2026年中国机构化长租公寓渗透率预计将增至9.4%。由于集中式租赁提供的稳定性、安全性与多元化服务，近年来集中式长租公寓市场快速增长，集中式长租公寓在运营数量由2017年的100万套增至2021年的260万套，年复合增长率达26.0%。集中式租赁按经营形态又可分为单体长租公寓和品牌连锁长租公寓，在行业连锁化、品牌化的趋势下，品牌连锁长租公寓有望快速发展。本文研究范围主要为品牌连锁长租公寓下的单间公寓、租赁社区产品以及宿舍式公寓。图表：中国租赁住房市场发展历程萌芽起步期探索引入期快速发展期调整规范期在改革开放政策实施之前，中国施行计划经济体制，住房供给制度以福利分房为主，住房租赁以公房出租为主。1978年，中国政府正式启动住房市场化体制改革，市场化住房租赁开始出现。这一阶段中国市场化、商品化住房快速发展，但住房租赁市场发展较为缓慢，仍以政府保障性租房、个人出租市场自发式发展为主，传统住房租赁中介与互联网住房租赁平台为市场主流。2003年，中国加入世界贸易组织，大量外资企业带动外企工作人员租住需求，多个长租公寓品牌出现。2015年国家首次提出租购并举方针，完善住房租赁体系建立，行业迎来政策红利期。长租公寓市场受到资本青睐，新增企业数量显著增加，互联网企业、中介机构、房地产开发商相继入局长租公寓市场，长租公寓行业进入快速发展阶段。2019年开始，在住房租赁监管趋严趋势下，部分长租公寓品牌出现经营问题，行业面临洗牌和调整。头部企业逐渐形成品牌效应，资质较差的中小企业淘汰出清。2020年，“十四五规划”推出一系列政策，加快租购并举、推出REITs加快保障性租赁住房建设，推动租赁住房市场规范健康发展。7集中式长租公寓房源较为集中，标准化程度高，租金制度透明规范，拥有较高的增值服务溢价，具有较高的商业价值商业模式来源：头豹研究院编辑整理集中式长租公寓运营商与大型机构业主签订长期包租合约或通过收购、自建方式获得整栋物业，按照统一标准进行改造和装修后向住户提供服务房源特点房源以商业、工业、集体用地为主，较为集中，标准化程度高；地理位置大多分布在地铁沿线、产业园区等区域运营模式国企和房企通常采用重资产模式（自建、收购持有房源），而中介、酒店及创业型公寓运营商通常采用轻资产模式（长期租赁、加盟管理和托管运营）物业来源安全性公寓配备安保人员，驻店经理定期检查物业情况；智能门禁、电子锁、人脸识别等智能设备加强公寓安全管理；消防应急设施完善服务为住户提供保洁维修、管家服务、健身房、娱乐室、社区团购、商品零售、专业培训、社交活动等多元化的基础与增值服务，以进一步提升住户的生活体验图表：集中式长租公寓与传统民宅租赁的商业模式对比盈利方式收入主要来源于向住户收取的房屋租金、配套服务的公寓管理费、加盟费、托管管理服务费以及增值服务费用等代表企业万科泊寓、龙湖冠寓、瓴寓国际、魔方生活服务集团、华润有巢、安歆集团、百瑞纪传统民宅租赁房源来自大量分散的个人业主，租赁中介平台受个人房东委托发布房源消息房源以民用住宅为主，较为分散，地理位置分布广，房源标准化程度低房屋中介提供平台汇总个人房东和承租者的信息，对信息资源进行匹配并撮合租赁交易，并向承租者和房东双向收取手续费分散住宅无安保人员，且租赁交易透明度较低，规范性较差为租户提供的服务有限收入主要来源于向承租者和房东双向收取一定的手续费链家、贝壳找房、安居客、58同城传统民宅租赁模式为分散的个人业主与租户交易，目前仍然是市场最主要的住房租赁模式，其特点是房源供应充足，可选择范围广。然而传统民宅租赁也存在服务与房源质量差别较大、太过分散导致运营管理难度高等问题。集中式长租公寓是传统民宅租赁的升级产品，相较于传统民宅租赁，集中式长租公寓服务体验质量高，集中管理运营效率高，具有强大的品牌与规模效应，同时有效解决了住房租赁市场的“三大错配”户型、地段、价格问题，满足不同人群的居住需求。集中式长租公寓具有较高的商业价值。8中国集中式长租公寓市场规模近年来增速明显，从2017年的144亿元增长至2021年的449亿元，预计到2026年将达到1,252亿元，2021-2026年期间年复合增长率为22.8%市场规模来源：弗若斯特沙利文，头豹研究院编辑整理731101582222563123724405177110815617222727435945958273505001,0001,5002021201720182019178312023E18920202024E2022E2025E2026E1442183144495306711,0221,252中国集中式长租公寓市场规模，2017-2026E单位：亿元人民币2017-2021CAGR2021-2026ECAGR一线城市33.8&.5%其他城市31.8.4%总计32.8.8%一线城市其他城市在城镇化进程加快、购房成本高企、政府支持等因素下，集中式长租公寓依托其标准化的产品与高效的运营管理快速发展，2017年至2021年，中国集中式长租公寓市场规模由144亿元增长至449亿元，年复合增长率达到32.8%。预计到2026年，集中式长租公寓市场规模有望达到1,252亿元，2021-2026年复合增长率达22.8%。一线城市是集中式长租公寓的主要地域覆盖范围，也是2017-2021年规模最大、增速最快的市场，年复合增长率达33.8%。预计2026年一线城市集中式长租公寓的市场规模将达到735亿元，约占整体集中式长租公寓市场的58.7%，其它城市集中式长租公寓市场规模预计将达到51.7亿元。9集中式长租公寓行业上游包括房源供应、第三方服务商以及金融服务机构，中游企业由创业型企业与房企型企业构成，下游租客主要分为个人租客与企业租客产业链分析来源：头豹研究院编辑整理图表：长租公寓产业链图谱上游：物业来源与服务机构下游：租客中游：集中式长租公寓企业创业型集中式长租公寓企业房企型集中式长租公寓企业To CTo B企业学校金融服务机构银行保险资产管理其他机构第三方服务商装修施工生活服务家居家电维修保洁房源供应商务人士都市白领应届学生蓝领工人外籍人士家庭租户集中式长租公寓行业上游包括房源供应、第三方服务商与金融服务机构。目前中国住房租赁市场房源供给主要来源于个人房东与房地产开放商。第三方服务商为长租公寓提供装修、家具、维修保洁等增值服务，以此提高长租公寓产品的用户体验与溢价空间。金融服务机构为长租公寓运营商提供股权融资、供应链融资、资产证券化、企业贷款等资金支持，随着国家政策的大力扶持，金融机构未来有望为长租公寓行业带来更大赋能空间。集中式长租公寓中游企业分为创业型集中式长租公寓与房企型集中式长租公寓，通过租赁业主房屋或自持房屋，在完成装修改造后租赁给有租房需求的个人或企业，收取租金和服务费。集中式长租公寓下游主要消费客群为个人租客和企业租客，个人客群包括商务人士、都市白领、应届学生、蓝领工人、外籍人士以及家庭租户；年龄段在20-30岁的新生代青年租客是长租公寓的主力客群，这一群体普遍具有高学历，对房屋及配套设施的要求高，因此更倾向选择优质服务的长租公寓。企业客群包括企业和产业园，公寓为企业员工与服务业从业人员提供集体宿舍。政府房源个人房源产业园开发商房源35.1.2.8.6.3 -25岁31-35岁41-60岁36-40岁26-30岁2020年中国住房租赁租客年龄分布占比10上升的城镇化率与流动人口数量、高昂的置业成本、新兴的数字化公寓管理技术以及政府对租赁住房的政策支持驱动长租公寓行业持续发展宏观环境和驱动因素政治与经济因素来源：国家统计局，中房网，中国社科院，头豹研究院编辑整理图表：长租公寓行业的驱动因素政策因素政策名称颁布日期颁布主体主要内容关于整顿规范住房租赁市场秩序的意见2020.4住房和城乡建设部加大住房租赁市场监管力度，持续整顿规范住房租赁市场秩序，不断优化住房租赁市场环境。关于加快发展保障性租赁住房的意见2021.7国务院坚持“房住不炒”，突出住房的民生属性，扩大保障性租赁住房供给，缓解住房租赁市场结构性供给不足，推动建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，加速推动保障性租赁住房筹建。关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知2022.5发改委助力盘活存量资产，拓宽保障性租赁住房建设的权益型资金来源，推动保障性租赁住房REITs业务规范有序开展。自2016年起，国家开始推进租售并举，出台一系列政策培养发展住房租赁市场，房企陆续入局长租公寓。2019年，长租公寓部分品牌资金暴雷，政府加强了对市场的监管与整顿，行业进入调整期。2021年起，政府开始高度重视保障性租赁住房建设，对机构化住房租赁市场的政策支持力度进一步加大，重点从税收优惠、盘活存量资产以及融资和资本市场三个方面推动长租公寓市场发展。2022年10月，党的二十大会议再次强调加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，政策红利有望持续释放。经济因素海外一线城市中国一线城市新加坡东京纽约伦敦北京深圳上海广州42.4733.3643.1513.778.7613.3730.5217.632021年上半年度全球一线城市房价收入比9001,0001,1001,2001,300201720182019202020212022北京上海广州深圳中国一线城市租赁交易价格指数（2016年1月=1,000）随着国民人均可支配收入的提升，居民对居住环境质量的要求越来越高，一线城市租赁交易价格指数持续上涨，为长租公寓市场发展提供经济基础。从房价收入比来看，2021年上半年北上广深房价收入比均在40或30以上，普遍高于国际其他一线城市的水平。一、二线城市房价高居不下以及住房限购限贷政策不断收紧导致大量常住非户籍人口和城市新居民面临购房困难的问题，推动高线城市租房需求扩容。11上升的城镇化率与流动人口数量、高昂的置业成本、新兴的数字化公寓管理技术以及政府对租赁住房的政策支持驱动长租公寓行业持续发展宏观环境和驱动因素社会与技术因素来源：国家统计局，CBRE，中国社科院，头豹研究院编辑整理图表：长租公寓行业的驱动因素2030E2010201564 25E50 2056hr%技术因素城镇化率持续提升一人户占比提升16.5 10202026.2% 58.8%中国“一人户”家庭占比变化情况中国城镇化率(%)，2010-2030E消费习惯1,1791,009889788594531380 378329上海深圳广州郑州杭州成都北京苏州武汉一线城市流入增加2021年一线及新一线城市流入人口（万人）65eQQ%城镇化进程的加速、庞大的人口流动、家庭小型化人口结构变化、住房消费观念的转变以及都市生活压力增大等社会因素为长租公寓市场带来巨大的租房需求痛点入住前入住中市场不规范、信息获取不对称、合同不明确、消费者比价困难技术应用实现效果租房流程及费用清晰透明、安全便捷，极大提高了租户体验与公寓管理效率安保系统弱、家居智能化程度弱，租户体验较一般，运营商管理效率低下提高住户居住体验，保障住户居住安全，帮助运营商提高管理效率与租金溢价，提升房源入住率及租客粘性智能门锁智能照明智能家电智能报警智能网关智能管理AR看房在线签约一键租金一键发票技术5GAI物联网AR物联网入住后退房手续复杂、数据不透明退 房 流 程简 洁 高 效、用 户 偏 好信息获取一键退房用户偏好大数据一线及新一线城市租客偏好机构化长租公寓租客长期租房意愿在5年以上2021年一线及新一线城市租客租房偏好社会因素第二章中国集中式长租公寓行业消费者需求分析2.1 个人消费者画像分析2.2 个人消费者行为与需求倾向分析2.3 企业消费者画像分析2.4 企业消费者行为与需求倾向分析13集中式公寓以90后年轻人为主力消费群体，男性占比居多，租房者大部分是来自低线城市本科以上学历的未婚白领个人消费者画像分析来源：头豹研究院编辑整理图表：集中式长租公寓消费者画像集中式公寓消费者年龄45(%8%4%5F岁一线城市新一线城市非核心城市三线城市二线城市6%8#E%低线城市占比68%集中式公寓消费者户籍来源集中式公寓消费者职业分布集中式公寓消费者薪资区间集中式公寓消费者特征71%7%5%公司职员/管理层自媒体网络从业者学生创业/自由职业68$%8%3K以下3-5K5-10K10-15K15-20K20K以上44DVV%女男47%9%硕士及以上大专本科高中及以下消费者学历情况11%单身恋爱中其他已婚50%54%消费者情感状态整体来看，集中式公寓消费者结构较为多元化。年龄上以20-30岁年轻人为主，其中超半数人群为男性，大多来自三线城市与非核心城市。消费者职业主要为企业职员和管理层，薪资区间集中在5K-15K。消费者学历情况以本科及以上为主，高达84%的集中式公寓消费者为未婚状态。14消费者更加偏好一室一厅的小面积公寓，对于智能家居配备、搬家与日常维修服务有着较强的需求，此外，虚假房源信息多成为集中式公寓消费者租房最大痛点个人消费者行为与需求倾向（1/3）图表：集中式长租公寓消费者租房痛点与产品选择偏好消费者对公寓智能化配备偏好消费者对公寓户型与面积偏好消费者对公寓配备服务偏好342.10.90.50%3.5060%6%乔迁搬家日常维修家居布置社交活动其他450%一室一厅单间两室及以上消费者户型偏好消费者面积偏好322!q平米部分租房平台和中介为了引流发布低价虚拟房源，租客被虚假房源吸引主动联系中介后，往往发现真实房源与发布的虚假房源差距巨大，增加了大量的时间成本，虚假房源信息多成为集中式公寓消费者租房的最大痛点。在产品选择方面，集中式公寓消费者对于智能家居的配备和租住环境的社交属性有较强的需求。66%的消费者表示希望公寓的服务中能够包含乔迁搬家和日常维修服务。一室一厅的户型和50平米以下的小面积公寓更加受到集中式公寓消费者欢迎。消费者租房痛点8 #&(028AFI%其他突然停租续租涨价过高被欺骗治安问题房东不好相处碰上不良习惯的室友所签合同不能保护权益维修责任无人承担克扣押金租不起心仪的房子被恶意抬高租金房屋质量差安全隐患由于换工作等原因导致频繁搬家虚拟房源信息多来源：头豹研究院编辑整理15集中式长租公寓消费者看重公寓为他们带来的安全舒适感，认为租房依然会有好生活，同时，消费者对租金的接受度伴随年龄增加个人消费者行为与需求倾向（2/3）图表：集中式长租公寓租房目的、态度与租金接受度集中式长租公寓住户租房目的集中式长租公寓住户租房态度4%7x%和家人/朋友聚会休闲的场所有床能供睡觉休息即可个人的休闲生活场所，给予足够的安全舒适感在城市中的暂住地，随时打算更换集中式长租公寓租客群体随时搬家占比较高，消费者更加偏向于稳定的居住场所，总体都更倾向于租房提供的安全舒适感。消费者更倾向于公寓带给他们的安全舒适感，对于是否一辈子租房总体抱有迟疑的态度，但依旧认为租来的房子依然会有好的生活。集中式长租公寓各年龄段对租金压力的接受程度46B%6%3%360 %5%81)6 %8 )3 %4 00元及以下2001-30003001-40004001-50005001以上00后90-9985-8980-8480以前随着年龄的增加，集中式长租公寓消费者对租金的接受度逐渐增高。各年龄层租客中，88%的00后消费者接受3000元以下的房源，85后和90后消费者大多接受4000元以下的房源，84前的消费者对月租5000元以上的房源接受度更好。16&%看政策走向决定是否租房能接受一辈子租房不能接受一辈子租房看经济条件决定是否租房集中式长租公寓租客群体中超半数对于是否一辈子租房抱有迟疑的态度，更加倾向于看政策条件和经济条件来决定；能接受一辈子租房的消费者数量远少于不能接受的消费者。来源：头豹研究院编辑整理1685xYiHcGRV%集中式公寓消费者总体租房人群68YVP)(#%5U7C3%8%1%集中式公寓消费者总体租房人群43.8B.5%4.8%4.7%4.3%地段成为集中式长租公寓消费者租住决策考虑中最重要的因素，打破了价格优先的固化思维，消费者租房渠道选择多样化，以线上签约为主个人消费者行为与需求倾向（3/3）图表：集中式长租公寓消费者租住决策因素与租住渠道消费者房屋配置需求倾向消费者其他软性需求倾向价格地段品牌产品服务社交租住决策重要性因素集中式长租公寓消费者最重要的决策因素是地段，会希望租住的地方能够配有齐全的厨房电器和提供安静的学习空间，并关注健康环保的室内环境。关键因素健康环保的室内环境租客安全有保障配备智能的家居设备房屋美观和睦的邻里关系集中式长租公寓消费者主要通过租房平台了解公寓品牌，签约渠道以线上为主，占比高达86.3%；通过品牌自营渠道签约的顾客占比52.9%，略多于通过第三方渠道签约的顾客。消费者是否饲养宠物86.3%线上9.4%线下4.3%其他集中式公寓消费者养宠情况集中式公寓消费者租住签约渠道品牌官网第三方网络 品牌线下线下中介其他邻居养宠对日常生活是否有影响30p%养宠物不养宠物356)%影响不影响未留意邻居是否养宠约有30%的集中式长租公寓消费者饲养宠物。在不养宠物的消费者中，35%的人认为邻居养宠影响自己的日常生活，65%的人认为不受影响或未留意邻居是否养宠。来源：头豹研究院编辑整理173.7%.8 .3$.7%.5%1 #4A%其他租赁三方商务用房，改建成宿舍之前没有为员工提供宿舍自建宿舍楼/人才公寓采购租赁住房产品作为宿舍使用租赁三方住宅用房，改建成宿舍长租公寓行业企业消费者多为需要较多劳动力的服务业企业，拥有员工数量多于100人的企业占比过半，且普遍有为员工安排住宿的需求企业消费者画像分析图表：宿舍式长租公寓企业消费者画像长租公寓的企业消费者普遍有为员工安排住宿的需求，仅有20%的企业在此前没有为员工提供过宿舍。在未租赁宿舍式长租公寓时，41%的企业选择租赁第三方住宅用房以改建成宿舍，34%的企业采购其他租赁产品作为宿舍使用。来源：头豹研究院编辑整理30%8%8%8%6%5%5%4%3%2%2%2%1%1%1%2%宿舍式长租公寓企业消费者行业分布宿舍式长租公寓企业消费者大多从事第三产业，其中餐饮业企业选择租赁宿舍式公寓较多，占比30%，生活服务业企业占比10%，医疗、医药及卫生服务企业占比8%。企业消费者为员工提供住宿的方式10人以下10-50人50-100人100-500人500人以上宿舍式长租公寓企业消费者规模分布宿舍式长租公寓企业消费者中，约50.2%的企业消费者拥有超过100名员工，而10人以下的微型企业消费者仅占3.7%。18首要次要第三第四第五第六企业消费者看重宿舍式长租公寓可节省运营成本、高性价比等特点，在选择具体宿舍式公寓产品时主要考虑距离、价格和户型等因素企业消费者行为与需求倾向图表：宿舍式长租公寓企业消费者行为与需求倾向企业消费者选择宿舍式公寓的原因企业消费者对宿舍式公寓家居配置倾向企业消费者选择宿舍式公寓考虑因素距离、价格和户型是企业客户在选择宿舍式长租公寓产品时最重要的考虑因素。69%的企业消费者最先考虑从公寓到公司的距离远近，64%的企业认为接下来要考虑价格，51%的企业认为户型是第三大考虑因素。来源：头豹研究院编辑整理宿舍式长租公寓提供代运营服务、可灵活选择宿舍地址以及高性价比等特点是吸引企业消费者的因素，在室内家居配置方面，企业消费者更在意独立衣物收纳柜、洗衣机和独立桌椅的配备。69.4d.2Q.3F.5H.7P.9%3!)2E%其他装修和家具配置更好租金成本更低整体性价比更高地址选择更为灵活提供代运营服务可节省公司运营成本独立衣物收纳柜洗衣机 独立桌椅冰箱电视机63XQI%4%其他通勤距离价格户型装修房间朝向健康环保第三章中国集中式长租公寓产品供给现状分析3.1 集中式长租公寓产品力评价模型3.2 产品设计能力评估及案例解析3.3 产品基础服务与增值服务能力评估及案例解析3.4 产品运营管理及数字化建设能力评估及案例解析3.1集中式长租公寓产品力评价模型21评价模型说明根据中国长租公寓行业产品供给现状，对租赁住户需求和品牌方产品供给的共同关注点进行提炼总结，建立对长租公寓产品力评估的客观化、标准化的指标遴选体系中国长租公寓产品力评价模型。该评价模型从产品设计能力、基础服务能力、增值服务能力、运营管理能力和数字化运营能力五大维度构建一套操作性强的研究体系，每个维度下设二级评估要素，通过专家调研和实地调研的方式，对25个评估要素进行细化评价。评估维度说明主要评估要素产品设计能力是长租公寓品牌方产品供应质量的直观反映和竞争硬实力的重要体现，产品设计行为贯穿物业获取、空间规划、房间功能规划、软硬件配置、公寓更新迭代的生命周期全流程；是消费者住房舒适度和满意度的重要影响因素前端供应链整合整体空间规划设计公区设计与配置室内硬装与空间规划软装与家居配置个性化配置产品升级迭代基础服务能力是各品牌公寓供应商通过自营或外包的形式，为住户提供的住房以外的服务；早期各品牌长租公寓产品基础服务相对单一和同质化，现阶段已经成为长租公寓标准化产品的一部分，基础服务通常以服务费的形式收取日常公区保洁服务极速维修服务安保服务拎包入住服务代收快递服务增值服务能力是区别于传统租赁产品的重要体现，也是长租公寓产品供应商提高租客黏性和产品溢价的重要途径；是对消费者创造美好居住体验，也是满足不同圈层个性化需求的体现管家服务入户保洁服务搬家服务商品代购服务同城换租服务社群服务运营管理能力是各长租公寓产品供应商运营管理制度优越性的体现，该项评估以公寓为核心的，对门店运营管理顶层设计和执行力进行综合评价日常数字化运营管理工作人员配置与工作规范门店应急管理数字化运营能力涉及到数字运营、智能物联、业财一体等全流程的数字化赋能情况；该项评估主要对长租公寓产品智能化、网联化、运营管理效率和消费者使用的便捷性进行评估线上看房、签约、解约全流程在线生活缴费、一键发票服务智能运营管理系统智慧社区、安防、消防等本报告从产品设计能力、基础服务能力、增值服务能力、运营管理能力和数字化运营能力五大维度切入，建立对长租公寓产品力评估的客观化、标准化的指标遴选体系集中式长租公寓产品力评价模型来源：头豹研究院编辑整理图表：中国长租公寓“产品力评价模型”产品调研说明为了让读者更直观的形成对集中式长租公寓产品力情况的认知，本章节将按照5个评价维度进行拆解，各维度评估的分析将结合行业优秀品牌案例，按照二级评估要素展开深入解析，并得出总括性评价意见。以求客观真实地反映住房租赁企业的产品设计、运营能力与消费者需求的匹配程度和满意度，希望为集中式长租公寓品牌评估提供参考，为行业发展提供建设性评估意见。评价说明3.2产品设计能力评估及案例解析23产品设计行能力贯穿物业获取、空间规划、房间功能规划、软硬件配置、公寓更新迭代的生命周期全流程；是消费者住房舒适度和满意度的重要影响因素集中式长租公寓产品设计能力来源：头豹研究院编辑整理产品设计能力：是长租公寓品牌方产品供应质量的直观反映和竞争硬实力的重要体现，产品设计行为贯穿物业获取、空间规划、房间功能规划、软硬件配置、公寓更新迭代的生命周期全流程；是消费者住房舒适度和满意度的重要影响因素，包括：前端供应链整合整体空间规划设计室内设计与家具配置公区配置与整体规划个性化配置数字化智能家居产品升级迭代能力等室内设计与家具配置公区配置与整体规划前端供应链整合能力数字化智能家居个性化配置产品升级迭代能力$BILLAPARTMENT RENTAL整体空间规划设计能力24来源：魔方生活服务集团，瓴寓国际，头豹研究院编辑整理前端供应链整合能力案例整体评价：魔方生活：形成平台化支撑的供应链整合系统1整体评价：与此同时，瓴寓国际通过内部控价体系，灵活确定供应商制度，助推快速营建，同时与供应商深度合作，结合市场需求变化共同研发和推进工业化装配式装修落地。更重要的是打造集成供应链，节省采购开支与成本的同时助推行业发展。瓴寓国际：供应商的“优胜劣汰”促进共行业健康发展2魔方生活凭借多年的项目开发经验积累，形成对上游供应链的整合和管理能力，并建立起规范的营建SOP，形成平台化支撑的供应链整合系统。长租公寓产品设计全流程涉及：房源评估、产品定位、空间设计装修、物料采购、工程实施、竣工验收和交付运营等多环节，产业链前端的产品设计环节是决定最终公寓产品质量和市场需求匹配度的关键，也是集中式长租公寓品牌商最大头的成本开支。魔方生活规范化营建SOP系统，可以实现招标、合同、集采下单、收发货、付款结算全链条拉通。物料采购直接对接生产厂家，量身定制设计方案，保证供货周期和质量，最大限度的降低物料成本，形成高坪效的供应链管理系统。工程SOP平台支持统一验收标准统一供应链120120天标准工期452452.0150全产业链150家合格供应商，上千个SKU4大施工节点5道标准验收工序245条验收标准2.0版本总部集采系统直接对接生产厂家，成本精细化控制100%质量与工期100%达成魔方生活营建SOP系统：目前，瓴寓国际已与海尔、品宅等多家行业知名供应商达成战略合作，不断整合行业供应链体系，在保证产品标准化落地的同时严守品质，不仅通过供应商的“优胜劣汰”促进行业健康发展，还给租房的年轻人一个可以安心长住的家，实现“让年轻人生活更美好”的品牌愿景。自2019年开始，瓴寓国际不仅在采购额、采购品类上有了较大的增幅，还在供应商选择上设立了“推陈出新、严守底线、细节为王”的新标准，形成了前端供应链系统性的整合与建设瓴寓国际供应链体系：租住供应链生态圈瓴寓国际家用电器25室内设计与家具配置能力案例4.0版本的公寓设计引入了时下流行的莫兰迪高级灰风格，整体空间采用温柔奶油色系作为主基调，设计了绿色系、蓝色系和米色系三种不同配色的房间，用最单纯的色彩唤起最强烈的心灵感受。同时魔方公寓在空间规划上重构了公寓空间，在玄关、厨房、休闲区、睡眠区和衣柜等5个重点功能区域进行收纳设计，其设计主旨是在有限的空间内用户各种各样的活动不被限制，并且打造舒适的生活空间，具备必要功能的同时，通过家具和设施的可变性和集约性来实现空间的高效利用，兼顾住客收纳及空间舒适度双重需求，专注于小型室内空间的功能性社交释放。室内标准配置：整体评价：魔方公寓从1.0产品的满足基本居住功能需求持续升级迭代到聚焦美学、功能、健康、智能四大维度的4.0公寓产品。室内空间示例图：宽带智能锁空调冰箱桌椅油烟机热水器洗衣机床晾晒区衣橱沙发电视床头柜魔方公寓：聚焦美学、功能、健康、智能四大维度的4.0公寓产品1万科泊寓提供三组空间：起居、卫浴、卧室回归居住原点，在功能分区、界面设计、空间尺度方面设计规划使空间功能最大化，实现高性价比、广适应性与快速复制。泊寓为不同客群提供独立单间、LOFT、一房一厅、两房一厅等不同户型，以主流独立单间为主并严格控制大面积产品的配比。产品设计上，泊寓的家具电器配置较为基础，标准房型无电视及厨房抽油烟机。科学合理的收纳空间是泊寓的一大特色。泊寓合理利用边角空间，设计衣柜、鞋柜、玄关、床下收纳、墙壁垂直收纳等模块化功能提升收纳能力，最大限度提升居住的舒适性。室内标准配置：整体评价：万科泊寓的户型设计回归居住原点的概念，基本房型配置较为简单，主打空间收纳多的功能，家电除电视外基本配齐，无厨房与抽油烟机。室内空间示例图：宽带智能锁空调冰箱桌椅油烟机热水器洗衣机床晾晒区衣橱沙发床头柜瓴寓国际：回归居住原点，主打收纳功能2来源：魔方生活服务集团，万科泊寓，头豹研究院编辑整理26来源：柚米社区，9号楼公寓，头豹研究院编辑整理室内设计与家具配置能力案例柚米社区在居住空间中，通过室内空间互借、创新家具组合、隐藏式收纳、全内置阳台户型等设计，拓宽居住的空间感和舒适度。产品设计能力方面，厨卫系统均采用品牌家电，配备电磁炉、油烟机、单开门冰箱；卫浴为整体卫浴、干湿分离，集中供热提供24小时热水；Loft房型中配置可升降晾衣架和全景落地窗；收纳空间采用专利产品：立体化收纳体系Linker Mini，通过空间模块化组合实现超强收纳。社区物业整体较新，房龄在3-10年且保留原始建筑结构，室内空间整体规划合理、利用率高，性价比优越。室内标准配置：整体评价：柚米社区户型设计麻雀虽小，五脏俱全，空间规划利用率较高。室内空间示例图：宽带智能锁空调冰箱桌椅油烟机热水器洗衣机床晾晒区衣橱沙发电视床头柜柚米社区：麻雀虽小五脏俱全3室内标准配置：整体评价：室内空间示例图：宽带智能锁空调桌椅热水器洗手间床衣橱收纳空间9号楼公寓：功能性与设计性兼备，重视个人空间规划4个人空间：床是房间内唯一的个人空间，在保证舒适睡眠的同时，还可以收纳贵重物品。床边配备可调节搁板和可以挂挂勾的洞洞板，方便安放个人物品。公共空间：公共空间最大限度利用紧凑的空间，功能性与设计性兼备，洗漱区与居住区分离，湿区功能独立，淋浴卫生空间区隔。桌椅可进行吃饭、化妆、读书等活动，采用分割的方式不使用的时候可折叠收纳，增加空间通透性。安全方便、配备完善的消防设施，烟感喷淋入户符合国家标准，同时安装智能门禁门锁，保障住户安全。洗漱台9号楼公寓的室内配置兼具功能性与设计性，重视租户的个人空间规划，通过SOP服务化标准和系统化的管理流程，促进社会稳定和职住平衡发展。27来源：魔方生活服务集团，万科泊寓，头豹研究院编辑整理公区配置与整体规划能力案例魔方公寓：有颜值 有社交 更舒适 更安全1万科泊寓：公共空间功能分区清晰，动线合理2公区：大社区客厅，公共厨房（烤箱、双开门冰箱）、休息观影区、超大室外天台；【上海唐镇店】融合公区空间：跑步机 桌球 办公桌椅 工共厨房 用餐区，私厨服务，有阿姨帮忙做；马卡龙与莫兰迪色系装修风格打造高颜值氛围感公区，配置网红阶梯教室、超大投影仪、娱乐滑梯等符合年轻人审美的娱乐设施高端健身器材的选用彰显公寓对品质要求；瑜伽区灵活隔断设计合理划分动静区域；圆筒乒乓球桌、仓鼠跑步机等创意设施增添运动乐趣开放式公共厨房的操作区与用餐区进行了物理隔断，留有充分空间让客户施展厨艺以及举办各类派对活动整体评价：公区标准配置：公共卫生间消防控制室洗衣房电梯公共厨房办公区健身房娱乐活动区自助快递区魔方公寓将现代简约、功能区分割较强的传统公区改造为融合公共客厅、健身房、影音室、开放厨房、办公区、娱乐区各功能区一体的超大公区，构建出一个包含娱乐、社交、健身、办公、学习等更多外延的理想生活空间。在公区设计上，魔方公寓采用宽大的座椅和低矮休闲的沙发来营造惬意休闲的感受，体现魔方公寓的运营主旨；使用具有当地特色及有趣味的图案来形成愉悦的感官层次，契合魔方公寓多地域性的特点；使用从魔方提取出来的六种颜色白、黑、粉、绿、黄和蓝点缀空间，形成公共区域的主题视觉元素；使用无固定的装置隔墙和装置摆件打造无限制的空间形式，应对空间多功能的使用要求。会客厅公区：大社区客厅，公共厨房（烤箱、双开门冰箱）、休息观影区、超大室外天台；【上海唐镇店】融合公区空间：跑步机 桌球 办公桌椅 工共厨房 用餐区，私厨服务，有阿姨帮忙做；24小时免费健身房提供基础的跑步机、椭圆机等健身器材公共厨房空间宽敞，配有大面积操作台、电磁炉、油烟机、冰箱、微波炉，安全方便的同时满足多人烹饪需求整体评价：万科泊寓在公区的打造上，提供基础的共享功能空间，并在功能分区上做到动静分离、设计合理公区标准配置：为满足年轻群体多元化的社交需求，泊寓公区配套丰富的共享功能，涵盖会客厅、健身区、共享厨房、影音室、办公区等休闲设施。泊寓公共空间根据不同功能划分，充分考虑住户的使用需求，保证动静分区：阅读、咖啡区和休闲区等较为安静的区域设计在相近的开敞空间；动感十足的健身和观影区则尽量边缘化设置，通过加隔墙或景观隔离带等方法做隔音处理。对公共设施的功能分区与动线设计方便住户使用。公共卫生间消防控制室共享晾晒电梯公共厨房办公阅读区健身房影院桌球自助快递区会客厅公共会客厅结合了休息、社交、聊天、阅读、办公等多功能为一体，采用原木设计风格为住户打造惬意空间公区空间示例图：公区空间示例图：28来源：柚米社区，城家公寓，头豹研究院编辑整理公区配置与整体规划能力案例柚米社区：让租客“吃好饭、读好书、跑好步”3城家公寓：打造“有趣”的高品质入住空间4公区：大社区客厅，公共厨房（烤箱、双开门冰箱）、休息观影区、超大室外天台；【上海唐镇店】融合公区空间：跑步机 桌球 办公桌椅 工共厨房 用餐区，私厨服务，有阿姨帮忙做；整体评价：公区标准配置：公共卫生间消防控制室洗衣房电梯公共厨房办公区健身房娱乐活动区自助快递区柚米社区集住宿产品、商业配套、生活配套于一体，有大面积、多功能的户外公共活动空间,是一个更加生活化的社区。柚米寓围绕“吃好饭、读好书、跑好步”三大理念，以极具美感的模式化设计布局公共空间。以相对轻松明快的色彩、相对圆润的造型，将公共空间区分为寓Bar（咖啡吧）、柚米寓Reading Corner、柚米寓Kitchen（公共厨房）、柚米寓Gym（健身房）和柚米寓Bizzar（共享市集、生活美学零售）。会客厅公区：大社区客厅，公共厨房（烤箱、双开门冰箱）、休息观影区、超大室外天台；【上海唐镇店】融合公区空间：跑步机 桌球 办公桌椅 工共厨房 用餐区，私厨服务，有阿姨帮忙做；整体评价：公区标准配置：烘干机电梯健身房快递柜大堂吧满足阅读、工作、学习等多功能需求，面对面桌椅设计，为社交提供情景化体验场所24小时免费健身房，自动化门禁，提供跑步机和简单健身器材半开放公共厨房，烤箱、电磁炉、双开门冰箱，满足聚会用餐需求，符合年轻人共享轻奢品质生活的额要求城家公寓将旅行、运动、城市文化等元素通过空间设计巧妙融合，以丰富便捷的公共配套为住户营造一个整洁安全并舒适感十足的住宿空间。其公共区设计秉承了品牌年轻、自由、随性的风格，配备大堂吧、公共健身区、公共厨房、公共洗衣房、公共晾晒区、自动烘干机、快递柜、自动贩卖机等，富有设计感的公区也是年轻人在当地社区的共享社交客厅。洗衣房公区空间示例图：公区空间示例图：晾晒区公共厨房3.3产品基础服务与增值服务能力评估及案例解析30在体验经济时代，服务本身已成为关键的价值部分，优质的基础服务可使住户的满意度增长，良好的增值服务可有效提高住户的好感度和归属感，从而提高公寓续租率集中式长租公寓产品基础服务与增值服务能力来源：头豹研究院编辑整理极速维修服务安保服务拎包入住服务日常公区保洁服务入户保洁服务同城换租服务搬家服务代收快递服务管家服务商品代购服务社群服务情况安保服务拎包入住服务日常公区保洁服务极速维修服务快递代收服务管家服务入户保洁服务同城换租服务搬家服务商品代购服务社群服务基础服务能力：是指各品牌公寓供应商通过自营或外包的形式，为住户提供的住房以外的服务。在长租公寓行业发展早期，各品牌产品所提供的基础服务相对单一和同质化，现阶段基础服务已经成为长租公寓标准化产品的一部分，通常以加收服务费的形式收取费用。增值服务能力：是区别于传统租赁产品的重要体现，也是长租公寓产品供应商提高租客黏性和产品溢价的重要途径；是对消费者创造美好居住体验，也是满足不同圈层个性化需求的体现。31产品基础服务能力案例来源：魔方生活服务集团、头豹研究院编辑整理魔方公寓在对住户各类需求的深度挖掘基础上，提供一系列兼具标准化与创造性的基础服务。魔方公寓所有在租房型均达到拎包入住标准，每日提供公区保洁与垃圾分类服务；住户可通过管家或“魔方生活”APP线上预约报修，维修团队上门解决日常非人为家电维修；安全保障方面，公寓安排保安人员24小时巡逻；配置有入口人脸识别、AI智能监控系统、天台智能安全警报、智能巡检等智能系统管理员工，并提供住户安全教育；为便捷住户日常生活，公寓内部开设了24小时收取快递房间及外卖架。魔方公寓1安全保障干净整齐客需响应产品合规仪容仪表待客接物标准化意识被关爱被服务洞察授权容错创造性可靠性响应性保证性有形性移情性满意惊喜全体验住前住中住后魔方公寓基础服务能力示例图32产品基础服务能力案例来源：安歆公寓、瓴寓国际、头豹研究院编辑整理安歆公寓2安歆公寓作为城市基层员工宿舍式公寓，是企业员工住宿行业践行者。安歆公寓致力于满足员工住户“上好网、睡好觉、洗好澡”的基本居住需求，强调基础服务能力，以安全、卫生为前提，提供员工宿舍酒店式服务，强调“拎包入住”概念，提供全套使员工住户在安全、整洁、舒适的居住空间内获得满意的居住体验。关注“拎包入住”概念，即提供员工宿舍酒店式服务，入住者无需自带床铺被褥，房间内提供全套床上用品，一客一换，并每隔15天会定期更换、清洗和消杀。同时，房间内每天都有保洁人员入室打扫。安全卫生优质服务每日保洁查房每日前台查房每日店长查房1天1打扫，每30天全消杀布草每15天更换1客1换1消毒7*24管家服务，安保巡查前台接待，物业水电维修瓴寓国际3需求快速响应服务人性化服务系统化5分钟快速响应急修30分钟解决租户满意度是唯一的标准APP下单工单系统调度监控瓴寓国际一直把客户的租住体验放在产品研发的首要考虑因素，重视软性服务的打造，提供管家、保安、保洁等社区基础服务，做到住户需求快速响应、人性化服务以提升租户满意度、以及系统化的服务体系，保障住户日常生活无忧。33产品增值服务能力案例来源：魔方生活服务集团、头豹研究院编辑整理魔方公寓在住房租赁产品打造和精细化运营方面深耕十四年，始终以租客体验为中心，持续升级服务能力。魔方公寓在每个门店都配备专业的管家团队，他们在帮助新伙伴顺利入住之后，还提供保洁、维修和其他增值服务。秉承“生活就该有MO有样”的愿景,魔方公寓通过举办各种社群活动来维系社区氛围,希望以此来增强租户的幸福感和获得感。魔方公寓1配套服务一键下单轻松搞定配套设施有客厅才热闹社群文化我快乐你快乐装修装饰|入室保洁|家电保养团购|运输|洗车|洗衣|鲜花娱乐|便利购|健身休闲|外卖|快递|环保音乐秀|生日趴|小剧场|花艺秀节日趴|电竞赛|运动会为了满足当代年轻群体的社交需求，魔方公寓举办“魔方杯”王者荣耀全国电竞大赛，为全国魔方公寓的租户带来了一场实力和颜值兼具的“视觉盛宴”魔方公寓社群文化活动案例2022年在世界杯举办期间，魔方公寓和哈尔滨啤酒联合推出”多哈哈啤看球客厅”的活动，紧贴社会热点潮流，打造线下社交新场景世界杯主题活动王者荣耀电竞大赛34泊寓与万科旗下的V盟用户增值服务平台合作，联合V盟与万科的服务资源和专属权益，使泊寓住户享受衣食住行各方面优惠增值服务，以及提供青年居住人群需要的丰富社群活动。V盟提供零食贩卖机、miniKTV、移动充电宝、精致洗衣、多选择订餐、入户深度保洁等商户资源进驻，完善“社区最后一公里”的配套设施服务。外部优质生活服务类商家的V盟将与泊寓租客产生强关联互动，泊寓租赁客户将与万科业主客户一样，享有V盟特定的服务和权益。围绕年轻群体，万科泊寓不仅提供“产品和空间”，同时也提供“服务与生活方式”，擅长做社区运营的万科为泊寓住户营造了美好生活场景。产品增值服务能力案例来源：万科泊寓、窝趣公寓、头豹研究院编辑整理万科泊寓2万科泊寓社群文化活动案例社群活动方面，2021年泊寓全国门店累计组织发起了1,030余场社群活动，累计参与客户数接近35,000余人。其中，泊寓首届王者荣耀全国大赛，被评为全国最佳赛点；英雄联盟 S11观赛活动，被评为腾讯游戏年度最佳创意营销案例。窝趣公寓32021年全国王者荣耀联合举办全国大赛海选，并为泊寓租户设置专属赛道，让全国33座城市的泊友们可自由组建泊寓王者战队，开团进行挑战2021年3月窝趣公寓在全国范围内各门店举行围绕创作为主题的“趣味DIY”社区活动在增值服务方面，窝趣公寓致力于持续有效地服务客户，基于对产品特点和租客心理的良好把握，把服务做到细致，并积极组织社群文化活动，体现“客户第一”的价值观。窝趣在行业里首次推出线上评估体系，租客可以直接在上面点评，新租客在选择租房时可以看到其他用户的租住点评，这样的反馈机制将随着租客的增加而逐渐完善，有利于提高租客的体验。窝趣每周有六天进行门店检查，内容包括文件整理、内务整理等，并根据实际发生的情况对管家进行培训，让管家能够更加恰到好处的说话、让日常工作效率更高、为租客提供更好的服务。窝趣公寓社群文化活动案例2021年中秋节，广州、上海、深圳等地窝趣公寓门店举办中秋节“窝在金秋”主题活动，内容包括玩乐美食趴、畅快秋游车、乐趣游戏局等深圳市泊寓举办小鹿市集社群活动，集市现场集结宠物周边、调酒、咖啡、文创、收藏等元素，打造年轻有活力的社群氛围35瓴寓国际以优质的增值服务提升住户的租住体验感，每栋公寓楼配备1-2位住店管家，解决租客日常居住问题，租客可通过管家或线上APP订购入户保洁服务。为提升用户满意度，瓴寓国际通过线上专属APP驱动，形成有特色的社群文化，在华侨城社区共计累加16个活跃社团，涵盖游戏类、手工类、运动健身类、学习类等，如：狼人杀社、塔罗牌社、瑜伽社、舞蹈社、宠物社、手工社、烘焙社、夜跑社、足球社、英语社通过线上线下活动的互动，大大提升社群凝聚力。此外，公寓由专业阿姨为租客提供私厨服务，可按照住户需求菜单制作并送上门。对于有车的租客，公寓提供独立地下停车位和充电桩，按照区位不同，租客每月支付300-600元即可享受。产品增值服务能力案例来源：瓴寓国际、安歆集团、头豹研究院编辑整理瓴寓国际4瓴寓国际社群文化活动案例安歆青年社区5在2022年感恩节，安歆为11位独居老人等“特殊住户”送上精心挑选的感恩节礼物安歆深耕企业员工住宿领域，在增值服务方面，既要帮助B端企业客户解决员工集体住宿痛点，又要不断提升C端实际住户的居住体验与各类需求。而且，很多企业都基于不同层级的人群，对员工住宿提出了多元化需求。对于B端企业，安歆以员工住宿产品为切入，提供“招、住、培”一体化整体企业服务；对于C端住户，在不断提升居住体验外，还将重点从新零售与职业发展为“安歆住户们”，提供更深度的长期陪伴与增值服务。安歆青年社区社群文化活动案例2023年春节，安歆全国众多城市的门店再次开启春节“不打烊”的陪伴，精心准备了丰盛的年夜饭与住客家人共享手工社英语社烘焙社36产品增值服务能力案例来源：有巢公寓、头豹研究院编辑整理有巢公寓充分洞察客户需求，提供多样的贴心服务，包括：快递代收发、保洁、共享单车、专线巴士接送、搬家服务、餐饮服务、小额贷款服务、房租分期服务、停车服务等。同时，有巢为使租客拥有更加愉悦的居住体验，提供多样的社群文化活动，例如：电影会、烧烤聚会、生日会等。此外，有巢根据客群特点，调研租户需求，创新性地推出Y.O.（Youth Organizer 活力组织者）特色服务。有巢由高素质、高活力、高服务意识的管家团队打造尊重独处、引导相识、提倡共享的伙伴式服务社区。有巢公寓活动牵头人多才多艺，组织租户开展多种多样的集体活动有巢公寓社群文化活动案例组织润滑剂值得信赖的伙伴有求必应的大管家新租户不会陌生，老租户的积极性得到调动租户信赖的朋友、沟通者、倾听者快速响应、热情耐心，解决租户在租住过程中的任何问题万圣节电影派对有巢协同影城为租客体举办万圣节电影派对活动圣诞节主题活动姜饼烘焙、狂欢派对、积分竞赛、红包趴等3.4产品运营管理及数字化建设能力评估及案例解析38运营管理能力是集中式长租公寓品牌运营管理制度优越性与系统性的体现，数字化运营能力是对长租公寓品牌智能化、网联化、运营管理效率与消费者使用便捷性的评估集中式长租公寓产品运营管理能力与数字化运营能力来源：头豹研究院编辑整理日常数字化运营管理工作人员配置与规范管理门店应急管理线上看房、签约、解约一键全流程在线生活缴费与一键发票服务智能运营管理系统智能社区、安防、消防运营管理能力：是各长租公寓品牌运营管理制度优越性与高效性的体现，该项评估以公寓为核心，对门店运营管理顶层设计和执行力进行综合评价，包括：日常数字化运营管理工作人员配置与规范管理门店应急管理等数字化运营能力：是对长租公寓产品智能化、网联化、运营管理效率和消费者使用便捷性进行评估，包括：线上看房、签约、解约一键全流程在线生活缴费、一键发票服务智能运营管理系统智慧社区、安防、消防等39运营管理能力与数字化运营能力案例来源：魔方生活服务集团，万科泊寓，头豹研究院编辑整理魔方生活服务集团为深度布局智慧社区运营，战略成立魔方智联（上海）数字科技有限公司，为公寓社区运营商提供数字运营、智能物联、业财一体等整套公寓管理的数智化解决方案，为智慧人居产业赋能。凭借沉淀长租公寓运营多年的经验，魔方生活在项目勘测、产品研发、工程营建、项目运营、财务管理、市场营销等重要板块建立了近百个SOP流程，拥有百人技术团队，推出“魔方智联”公寓智能运营平台，不仅赋能集团管理的降本增效，还为国企、银行、地产等众多知名公寓品牌提供系统及技术服务，致力成为智慧人居第一服务商。魔方生活服务集团是业内率先开发新一代云端集中运营管理系统（OMS）的企业之一，公司可通过OMS系统实施监控与分析销售情况、管理日常运营、获取客户反馈意见等，实现全关键环节的数字化流程。数据报表中心销售中心数字运营平台（PC 移动）业财分析中心打造智慧公寓IOT智能物联租客APP租客微信小程序管理端租客端魔方生活：魔方智联数字化云端运营管理实现降本增效1魔方智联-公寓智能运营平台深圳市小泊科技有限公司是万科旗下科技子公司，专注于完成泊寓业务的数字化、智能化转型，有超过20%的技术专家来自于腾讯、华为、明源等知名科技企业，是行业较早进行科技建设的团队之一。小泊科技研发的RMP系统自2016年上线1.0以来已迭代至4.0版本，除了可以进行快捷租务管理外，还可以通过AI动态定价、智能门锁IOT、智能应答等实现房间在线、员工在线、工单在线、经营数据在线，实现了泊寓在长租公寓行业内数一数二的运营效率。万科泊寓：小泊科技赋能管理系统持续迭代2OMS运营管理系统日常运营会员计划及合同管理订单分派资产管理办理入住销售与营销结算管理房态管理账单管理催缴账单日常服务泊寓APP是泊寓为用户提供的一站式找房租房平台，除了覆盖从在线看房到线下签约再到支付、居住、退房等全流程功能外，泊寓在2021年4月对泊寓app进行了全新迭代，新推出了“泊有生活”板块，新增了福利专区、生活服务及闲置交易三大生活服务。用户可选择在福利专区中领取到头部品牌的福利券，也能在生活服务板块享受搬家及保洁的付费服务。经营业绩智能门锁IoTAI动态定价智能应答租务管理用户反馈RMP系统40运营管理能力与数字化运营能力案例来源：瓴寓国际，龙湖冠寓，头豹研究院编辑整理瓴寓国际持续践行标准化、系统化、安全性、满意度、社交化的5S运营体系，兼顾硬件设备的维护和软性服务的打造，为租户提供高品质的入住体验。在数字化运营管理方面，瓴寓自成立起就坚定不移地打造自有数字化系统，以数据技术驱动业务，以支撑从投拓到运营的各个环节。瓴寓国际系统包括投资决策系统、数字化产品设计、收益管理系统等，每天实时抓取、更新、分析数据，实时管理调整，其中投资决策系统可实时监控市场供需情况，覆盖主流市场房源总数据量过亿，结合自研的人工智能算法，实现精准定价。瓴寓国际的数字技术不仅助力业务端精准决策、精细运营，更深度挖掘行为层面模式，应用于日常管理。上海浦江华侨城柚米社区的运营团队把2000多人的租住生活管理得井井有条，还与不少租户建立了深厚的情感链接。这高效运营的背后，是瓴寓国际强大的数字化能力。小至入住登记，大至消防安全，瓴寓国际通过门锁、水电表、安防监控等智能化设备，实现随时接入和远程管理，将社区的管理节点全面线上化，将客户的服务流程整体标准化，在提升效率的同时，也让客户体验的品质得到了保障。瓴寓国际：精细化的5S运营体系3龙湖集团是行业内最早开始数字化的企业之一，依托龙湖集团多航道业务的高效协同，龙湖冠寓数字化、智能化得以不断增强，目前龙湖冠寓数字化六大智能系统、数据化平台、九大链条工具打通全链条生态，覆盖90%的场景，围绕“投、融、建、管、退”等环节，为客户、门店、业主等提供了全周期的服务与支持。此外，冠寓驾驶舱和指挥舱管理系统也正式上线，门店运营者可对门店经营情况实时监控。而在经营管理层面，冠寓自建企业运营云端智慧大脑：“OMS”及小冠系统，分析树立成本、收益、运营等多元数控，实现智慧化运营管理。龙湖研发的千丁智慧物联系统已为全国冠寓提供智慧化管理服务，通过智能车管、智能门禁、智能对讲、智能水电表、等硬件设备和智慧公寓管理平台，实现公寓统一管理、授权同步、设备管理等功能，帮助公寓运营商提升运营效率、居住体验，降低管理成本和系统风险。龙湖冠寓：数据驱动运营4上海浦江华侨城柚米社区智慧社区管理大屏瓴寓国际5S运营体系龙湖冠寓数字化平台驾驶舱示意图安全性5S标准化满意度系统化社交化41运营管理能力与数字化运营能力案例来源：安歆公寓，保利公寓，头豹研究院编辑整理安歆公寓运营持续探索可持续可负担可复制兼顾多主体的合作运营模式，目前安歆的运营服务可划分为三大运营模式，即委托管理服务模式、品牌及管理输出服务模式，以及商业运营管理模式。在客群的分配和管理上，安歆集团建立了产业园区的房源库、人才库、企业库、资产库、岗位库，一站式、系统化、智能化匹配园区、企业、房源、房型，让每一位城市建设贡献者都能高效、适配地找到最合适的居所。安歆每家门店的运营策略都是基于区域环境、周边配套、服务企业和实际住户的不同，做定制化、最细颗粒度、可持续弹性调整的一店一策运营策略。安歆集团：搭建“五库一平台”高效智能的管理模式5保利公寓管理有限公司潜心研发的数字化管理系统，适用于集中式、分散式项目，支持整租、合租以及长短租多种经营模式，满足公租房、政府人才公寓、保障租赁住房不同场景业务需求，提供全流程解决方案，帮助企业降本增效，为公寓精细化、智慧化运营提供支撑保利公寓管理系统功能包括租前租中租后全流程解决方案、业务系统与物联网一体化、安防消防一体化等，覆盖长租公寓全流程业务场景，帮助企业降低运营成本、提升销售效率、保障出租率以及提高营收。保利公寓：全面深入集成一体化解决方案6智能上网智能门禁智能电控智能水控一人一账号内外网分离防钓鱼AP基于应用带宽资源管理一人一码/卡房态实时监控私密快捷安全大功率电器使用限制用电安全监控探测漏电保护装置能耗管理操作简便即插即用计费透明节能减排安歆公寓以自主研发的PMS人员管理系统及联网公安系统保证人员信息100%可控，并通过智能上网、智能门禁、智能电控、智能水控提升员工住户的居住体验保利公寓管理系统打通“智慧公寓”智能化匹配企业以及房源数字化赋能人才的管理与服务房源库人才库企业库资产库岗位库一平台五库安歆集团“五库一平台”安歆公寓数字化系统第四章中国集中式长租公寓市场趋势洞察4.1 市场趋势洞察总览4.2 租客群体需求升级4.3 公寓产品高品质迭代4.4 社群服务注重情感价值4.5 数字化工具优化居住体验4.6 轻资产模式输入，赋能行业43随着住户结构多元与需求升级，中国长租公寓产品呈现品质化迭代趋势，公寓运营管理强调租客情感关怀与社群服务，数字化工具赋能也为行业协同发展提供内生动力市场趋势洞察总览来源：头豹研究院编辑整理图表：中国长租公寓市场趋势总览租客群体需求升级租赁群体构成更加多元化，新生代的持续涌入也带来更为丰富的需求层次，成为公寓产品升级迭代的重要推手公寓产品高品质迭代居住环境成为租房群体调性与品位的体现，硬件设施的高端化和差异化、公寓服务的定制化和个性化，为公寓产品带来进一步的溢价空间轻资产模式输入，赋能行业随着项目建设、运营管理经验上的积累，越来越多的长租公寓品牌方从租赁住宅资管专家角色向一站式租赁住房的综合服务商转变数字化工具的使用覆盖PC和手机端，帮助公寓品牌实现门店的智能化运营，生活服务的线上化也为租客带来便捷高效的居住体验数字化工具优化居住体验1524社群服务注重情感价值住户对公寓环境的需求不再局限于硬件和家居设施要素，更多的是生活空间的人文理念和社群管理需求，为住户带来归属感与最优居住体验344租赁群体画像的多元化和租住消费升级，消费者对居住的舒适度、公寓产品设计的品位与调性愈发看重，推动长租公寓产品设计和运营服务个性化和精细化发展租客群体需求升级随着中国租赁市场持续发展与扩容，租赁群体的构成和需求也愈发复杂，这不仅体现在租客年龄结构、职业结构、家庭结构的多元，他们生活习惯、行为偏好等都对长租公寓品牌方产品设计能力、空间规划、运营服务能力等提出更高要求。例如：网红、Coser、声优、职业游戏玩家等新兴职业群体，他们居家生活与工作场景的融合属性，对房间室内设计和家具配置的功能性提出更高要求；新生代租房群体热衷考证、考公、考研，喜欢尝鲜与兴趣拓展，影响着长租公寓产品公区空间配置和社群活动规划，更潮流、更智能和更具科技属性的装修和家电配置也更受这部分客群青睐。租客群体需求升级1来源：克而瑞、Stey、魔方生活服务集团、头豹研究院编辑整理具体到公寓产品，主要体现在产品设计和运营服务方面，部分示例如下：Stey公区设置小型会客厅HiYOOX公寓设置收费自习室魔方公寓公区设置休闲观影区龙湖冠寓夏季天台露营节活动现场45新生代租赁群体租住观念改变以及消费观念升级，他们渴望安全舒适的居住环境、高性价比的服务，需求端的变化带动着租赁产品从基本居住配置到品质升级过渡公寓产品高品质迭代公寓产品高品质迭代2目前，长租公寓主要客群是25-35岁的年轻群体，他们追求个性、“精致悦己”、热爱尝鲜、追求舒适生活体验，随着新生代租赁群体的涌入，其对于租住观念的改变及消费升级都带动着租赁需求从基本的居住到品质升级的过渡。公寓设施的实用性、舒适性，公区配置的个性化和丰富度都将成为影响租客决策的重要因素，“品质租住”成为租房群体的主流消费需求。与此同时，该趋势也成为长租公寓产品差异化发展和品牌方提高溢价能力的重要驱动力。魔方公寓租住硬件设施的升级与配套服务案例：来源：魔方生活服务集团、头豹研究院编辑整理环保涂层采用源自挪威的国际领先高环保涂料，具备吸附分解甲醛和防霉防菌的功效房间验收达到 STC-55 的酒店标准，致力于将夜晚噪音控制在 30-40 分贝之间隔音设计明快感与沉稳感恰到好处的组合配色、收纳空间的可变性和集约性设计、厨房卫浴系统的品牌配置，成为产品迭代的关注要素设计美学采 用 最 高 标 准 超 E1级环保板材，甲醛释放量远低于国家标准要求，选用不添加粘土的环保加气砖作为非承重墙砌筑材料高标准建材室内空间布局优化项目采用围合式设计，95%的房间都配置了阳台，房间内的落地窗设计使得房间可以充分采光晾晒，多数房间的卫生间采用干湿分离设计35%的绿化率与住宅小区无异，每户均配置地下停车位，解决租户停车问题社区环境升级海浦江华侨城柚米社区案例：佰舍-复兴路店案例：配置面积在80-100平的精品一居室，居所极简美学的设计同时又注重空间的实用性与互动性居住空间升级46现阶段，长租公寓产品空间规划和运营管理方面，对社群服务的呼声不断提高，住户更强调归属感与社交需求。一方面，对个人空间和隐私保护的需求越来越强烈，与此同时，他们也更希望主动认识新的朋友，有较强的意愿与管家建立联系。另一方面，住户家庭结构的简单化，也促使他们需要在社区活动中找到归属感。未来，长租公寓的运营管理不再局限于日常生活服务，长租公寓产品将被赋予社区文化塑造、租客情感关怀等更多层面的软性内涵。在为住户带来更优居住体验的同时，提高客户黏性带来更高签约率和续约率，长租公寓品牌方也能获得更高溢价收入和更好的口碑。社群服务注重情感价值未来，长租公寓产品不仅从物质层面提供品质租赁房屋和完善的运营服务，也会通过社群服务和住户情感需求满足，推进社区文化建设升级社群服务注重情感价值3来源：朗诗寓、方隅公寓、越秀星寓、魔尔公寓、头豹研究院编辑整理魔尔公寓北京国贸店为宠物友好公寓：越来越多的长租公寓产品开始围绕宠物友好主题打造专属IP，魔尔公寓北京国贸店的产品设计中加入宠物活动区域、宠物洗护室、门店管家提供宠物看护服务等。越秀星寓致力于打造居住、娱乐、办公、社交四位一体的城市筑梦空间，围绕重要传统节日、兴趣圈层、重大赛事活动、疫情关怀等，开展烧烤音乐会、国潮中秋节、篮球争霸赛等“星活动”，推广才艺丰富的“星红人”，组织住户参与活动并形成公寓社交圈。朗诗寓针对“二次元宅”、“游戏玩家”、“追剧迷”、“健身达人”等不同圈层Z世代年轻租户的爱好及需求，举办“盗墓笔记主题空间”、“这就是街舞”、露营集市等热门IP联名、跨界品牌联动、社区活动等社群服务。方隅公寓不断突破边界，营造丰富的场景，通过公益活动、萌宠主题活动、跨界活动等，在各个维度为消费者创造更为多元化、更为前沿体验的租住生活。另外，方隅公寓通过发布其原创IP品牌形象“FUN享者号隅航员”，建立智慧化社区和宠物友好社区的品牌人格、拉近与消费者的距离。图表：公寓品牌运营服务重视租户情感需求满足示例47数字化公寓管理覆盖租户端、管理端和第三方服务端：租户端：租户通过手机和PC设备，可以实现看房、签约、支付、生活缴费、日常维修等租住的全流程，最大程度的避免租房过程中信息不对称问题，提高看房与成交效率，优化租住体验；管理端：一方面，长租公寓品牌方从消费者需求出发，通过中台操作系统和后台数据集成，为住户提供更加完善的运营管理服务，同时后台集成的消费者画像和行为数据，又能通过归类和分析用以支撑更精准的住户需求匹配。另一方面，通过业务管理、人员管理、财账管理的线上化和可视化，为长租公寓品牌方物业管理规模扩大和降本增效提供更大增量空间；第三方：数字化管理系统可以作为开放平台，与外部系统集成，突破信息孤岛，实现企业数据互联互通，从而实现企业降本增效和行业生态协同。通过公寓社区的数字运营、智能物联、业财一体等整套公寓管理的数智化赋能，为智慧人居产业赋能，未来，长租公寓市场将在充分数字化的基础上实现智能化，重构长租公寓管理生态。来源：魔方生活服务集团、头豹研究院编辑整理系统化、数字化公寓管理已经成为行业共识，未来，长租公寓市场将在充分数字化的基础上实现智能化，重构长租公寓管理生态图表：数字化赋能价值创造进阶路径数字化工具优化居住体验数字化工具优化居住体验4基础定价 动态定价多业态多对象的空间管理数字运营平台（PC 移动）业财分析中心数据报表中心百余种报表，充分掌握经营数据智能化业务决策打造智慧公寓租客微信小程序无需安装，方便快捷功能与APP一致用户找房，预约看房租后签约、缴费、保修等业财一体，报表输出收款管理，凭证转换IOT智能物联R聚合IOT硬件生态链自适应智能化场景销售中心第三方渠道直连精细化线上销售管理租客端管理端租客APP48租赁住房运营和资产管理设计规划、装修代建服务轻资产业务输出的是企业品牌和管理能力，整体资金投入低，投资回报率较高。重资产业务依靠产品和运营的增值，实现项目稳定的租金回报和退出时的资产溢价，并通过市场化运作机制，实现在资管全链条服务的收费。未来，中国长租公寓品牌方将在自有项目建设、运营管理的经验积累上，形成可复制的能力和经验，并通过轻资产服务输出的形式，覆盖租赁标的收购、运营管理服务、建设管理服务、市场研究与战略咨询服务等全流程。轻资产模式输入，赋能行业随着长租公寓品牌方在项目建设、运营管理经验上的积累，越来越多的长租公寓品牌方从租赁住宅资管专家角色向一站式租赁住房的综合服务商转变轻资产模式输入，赋能行业5来源：魔方生活服务集团、乐乎集团官网、头豹研究院编辑整理案例：乐乎&国企 集租房项目 440套合作伙伴：西红门镇政府、建信住房（北京）图表：轻资产服务模式示例魔方生活服务集团代建服务合作案例：上海凌云路项目 75间为租赁住房项目提供全周期运营服务，包括品牌导入、平台运营、会员共享、人才派驻、专业培训、经营分析、金融服务等案例：苏州天荟方隅公寓方隅协助业主成功取得预期投资收益，正式跑通了“投融建管退”资产管理全生命周期49来源：头豹研究院编辑整理中国长租公寓行业未来展望受到人口结构变化、住房消费观念和政策支持的共同推动，中国住房租赁市场正加速进入机构化的时代。强劲的需求增长，叠加资产流动性的提升以及可规模化的优势，长租公寓市场将成为未来中国最具成长性和吸引力的商业地产投资类别之一。发展租房市场是深化住房制度改革的重要组成部分，机构式长租公寓与保障性租赁住房共同构成保障人民“住有所居”的住房供应体系。目前，长租公寓市场机构占比低且以分散式形式为主，未来，机构集中式长租公寓凭借其规模化、专业化的产品设计能力，以及个性化和智能化的运营服务能力，能够更好的解决大中城市新生代居民的住房问题，并带动机构集中式长租公寓市场占比的提升。长租公寓市场有望获得长足发展机构集中式长租公寓市场占比有待进一步提升公寓企业优化产品设计运营能力以形成品牌竞争软实力随着住户结构多元与需求升级，中国长租公寓市场产品呈现品质化迭代趋势，公寓运营管理强调租客情感关怀与社群服务，为住户带来归属感与优质的服务体验，以此形成独有的品牌标签和软实力，数字化工具赋能也为行业协同发展提供内生动力。未来，长租公寓品牌应重视品牌化发展，期望通过品牌建设打造更强劲的竞争优势，获得更稳定的长期利润。50 头豹研究院布局中国市场，深入研究19大行业，持续跟踪532个垂直行业的市场变化，已沉淀超过100万行业研究价值数据元素，完成超过1万个独立的研究咨询项目。头豹研究院依托中国活跃的经济环境，研究内容覆盖整个行业发展周期，伴随着行业内企业的创立，发展，扩张，到企业上市及上市后的成熟期，头豹各行业研究员积极探索和评估行业中多变的产业模式，企业的商业模式和运营模式，以专业视野解读行业的沿革。头豹研究院融合传统与新型的研究方法论，采用自主研发算法，结合行业交叉大数据，通过多元化调研方法，挖掘定量数据背后根因，剖析定性内容背后的逻辑，客观真实地阐述行业现状，前瞻性地预测行业未来发展趋势，在研究院的每一份研究报告中，完整地呈现行业的过去，现在和未来。头豹研究院密切关注行业发展最新动向，报告内容及数据会随着行业发展、技术革新、竞争格局变化、政策法规颁布、市场调研深入，保持不断更新与优化。头豹研究院秉承匠心研究，砥砺前行的宗旨，以战略发展的视角分析行业，从执行落地的层面阐述观点，为每一位读者提供有深度有价值的研究报告。方法论51 本报告著作权归头豹所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复刻、发表或引用。若征得头豹同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“头豹研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节或修改。本报告分析师具有专业研究能力，保证报告数据均来自合法合规渠道，观点产出及数据分析基于分析师对行业的客观理解，本报告不受任何第三方授意或影响。本报告所涉及的观点或信息仅供参考，不构成任何证券或基金投资建议。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告或证券研究报告。在法律许可的情况下，头豹可能会为报告中提及的企业提供或争取提供投融资或咨询等相关服务。本报告的部分信息来源于公开资料，头豹对该等信息的准确性、完整性或可靠性不做任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映头豹于发布本报告当日的判断，过往报告中的描述不应作为日后的表现依据。在不同时期，头豹可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告或文章。头豹均不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，头豹对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，读者应当自行关注相应的更新或修改。任何机构或个人应对其利用本报告的数据、分析、研究、部分或者全部内容所进行的一切活动负责并承担该等活动所导致的任何损失或伤害。法律声明头豹是中国领先的原创行企研究内容平台和新型企业服务提供商。围绕“协助企业加速资本价值的挖掘、提升、传播”这一核心目标，头豹打造了一系列产品及解决方案，包括：报告/数据库服务、行企研报定制服务、微估值及微尽调自动化产品、财务顾问服务、PR及IR服务，以及其他以企业为基础，利用大数据、区块链和人工智能等技术，围绕产业焦点、热点问题，基于丰富案例和海量数据，通过开放合作的增长咨询服务等头豹致力于以优质商业资源共享研究平台，汇集各界智慧，推动产业健康、有序、可持续发展300 50万 合作专家15万 注册机构用户公司目标客户群体 覆 盖 率 高，PE/VC、投行覆盖率达80%资深分析师5,000 细分行业深入研究原创内容100万 行企研究价值数据元素企业服务为企业提供定制化报告服务、管理咨询、战略调整等服务提供行业分析师外派驻场服务，平台数据库、报告库及内部研究团队提供技术支持服务云研究院服务行业峰会策划、奖项评选、行业白皮书等服务行业排名、展会宣传地方产业规划，园区企业孵化服务园区规划、产业规划四大核心服务头豹研究院简介备注：数据截止2022.12头豹官网 阅读更多报告头豹小程序 微信小程序搜索“头豹”、手机扫上方二维码阅读研报添加右侧头豹分析师微信，身份认证后邀您进入行研报告分享交流微信群详情咨询报告阅读渠道

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研究报告（2022 年第 9 期 总第 24 期）2022 年 11 月 4 日 多措并举多措并举 推动保障性租赁住房推动保障性租赁住房 REITsREITs 常态化发行常态化发行 不动产金融研究中心 林甦 赵航【摘要】【摘要】保障性租赁住房是我国住房租赁体系的重要组成部分。2021 年 6 月，国务院办公厅印发关于加快发展保障性租赁住房的意见，明确了保障性租赁住房基础制度和支持政策。本文在总结分析保障性租赁住房既有政策土壤的基础上，有针对性地剖析了首批保租房 REITs 实现收益率达标、成功发行的关键，并对未来保租房 REITs常态化发行给出相关政策建议。1 住房问题既关系经济金融的健康发展，又关系人民群众的幸福安康。随着城镇化进程的加快，新市民、青年人向一、二线城市集聚趋势明显。这些城市房价高，2010年以来房价收入比维持在925，大部分新市民、青年人工作时间短、收入水平不高、经济积累少，在一定阶段内只能依靠租赁方式来解决住房问题。在人口持续流入的大城市，租售比背离严重，租赁住房普遍面临沉淀资金大、租金收益率不高、投资回收周期长的困境。多国经验已经证实，发展租赁住房 REITs，是引导多主体投资、筹集长期权益资金、增加租赁住房供给的有效渠道。保障性租赁住房是我国住房租赁体系的重要组成部分。2021 年6 月，国务院办公厅印发关于加快发展保障性租赁住房的意见（以下简称意见），明确了保障性租赁住房基础制度和支持政策。相较于完全市场化的长租房，保障性租赁住房得到了政府在土地、税收、金融、行政审批等方面的政策支持，一般不设收入门槛，以建筑面积不超过 70 平方米的小户型为主，租金低于同地段、同品质市场租赁住房租金。小户型，旨在公共资源有限的条件下，尽可能增加房源供给效率。低租金，旨在将显性的、隐性的政策支持传导到需求端，降低目标人群租住成本。2021 年关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知（以下简称“958 号文”），将保障性租赁住房列入试点范围。2022 年 8 月31 日，首批三只保障性租赁住房公募 REITs（以下简称“保租房REITs”）上市交易。2 本文在总结分析保障性租赁住房既有政策土壤的基础上，有针对性地剖析了首批保租房REITs实现收益率达标、成功发行的关键，并对未来保租房 REITs 常态化发行给出相关政策建议。一、多种政策支持叠加，提高保障性租赁住房项目收益率一、多种政策支持叠加，提高保障性租赁住房项目收益率（一）多种方式供应土地，旨在降低土地获取成本 降低土地获取成本，是加快发展保障性租赁住房的关键。人口净流入的大城市和省级人民政府确定的城市，经城市人民政府同意，允许保障性租赁住房项目以多种方式低成本获取土地。土地获取方式以盘活存量为主，包括利用集体经营性建设用地、产业园区配套用地、企事业单位自有闲置用地和非居住存量房屋建设，同时适当利用新供应国有建设用地建设。各类土地获取方式及相关政策规定、典型案例见表 1。2021 年、2022 年累计筹建的 330 万套（间）保障性租赁住房中，利用存量土地和房屋建设的约占 70%，利用新供应国 3 有建设用地建设的约占 30%。自然资源部要求各地在编制年度住宅用地供应计划时，单列租赁住房用地计划、优先安排、应保尽保。（二）联合审批认定，配套补贴、水电气、税费等优惠政策 意见出台前的较长一段时间内，部分“商改租”“工改租”项目，由于土地用途无法调整，无法办理项目改建审批手续，无法纳入工程质量安全监管，也无法享受住房租赁税收优惠政策和民用水电气价格。意见出台后，利用非居住存量土地和非居住存量房屋建设保障性租赁住房，可由市县人民政府组织有关部门联合审查建设方案，出具保障性租赁住房项目认定书后，由相关部门办理立项、用地、规划、施工、消防等手续，并纳入工程质量安全监管，项目合法性问题得以解决。对符合规定的保障性租赁住房项目，可以享受财政补贴。例如，广东省每年安排2亿元省级财政资金支持发展保障性租赁住房，并按照下达到省的中央预算内投资补助资金额度1:1给予省级配套资金，重点支持新建、改建保障性租赁住房。如果是“非改居”项目，取得保障性租赁住房项目认定书后，用水、用电、用气价格按照居民标准执行。例如岳麓区龙湖冠寓红星美凯龙项目，办理水电费的商转民手续后，水费从 4.9 元/吨降至2.88元/吨，电费从0.85元/度降至0.588元/度。如果是“非改居”项目，住房租赁企业增值税减按 1.5%缴纳。对企事业单位、社会团体以及其他组织向个人、专业化规模化住房租赁企业出租保障性租赁住房的，减按 4%的税率征收房产税。部分城市政策更为优惠，比 4 如青岛保障性租赁住房项目免收城市基础设施配套费，预计 2022 年可免收基础设施配套费约 6 亿元，将有效减轻市场主体经营负担。（三）银行贷款长期低息支持，支持企业发债 对于自持性质的保障性租赁住房项目，银行向自持主体提供最长可达 25 年的贷款，部分项目实行 5 年期贷款市场报价利率（Loan Prime Rate，简称 LPR）下浮 10%的优惠利率。对于向非自持的非居住存量房屋改建项目，以及城中村、闲置住房改造的集中式租赁项目，可以向住房租赁企业提供最长8年的经营贷款。为鼓励银行发放保障性租赁住房相关贷款，政策支持银行业金融机构发行金融债券，募集资金用于保障性租赁住房贷款投放。银行向持有保障性租赁住房项目认定书的保障性租赁住房项目发放的有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理。截至 2022 年 6 月底，建设银行、国家开发银行、农业发展银行合计向 652 个保障性租赁住房项目授信 2449 亿元，发放贷款851亿元。同时，支持企业发行企业债券、公司债券、非金融企业债务融资工具等公司信用类债券，用于保障性租赁住房建设运营。企业持有运营的保障性租赁住房具有持续稳定现金流的，可将物业抵押作为信用增进，发行住房租赁担保债券。二、保障性租赁住房项目收益率是成功发行二、保障性租赁住房项目收益率是成功发行 REITsREITs 的关键的关键 958 号文对试点 REITs 的收益率做出要求，近 3 年内现金流须总体保持盈利或经营性净现金流为正，且未来3年净现金流分派率原则上应不低于 4%。在经济发达、人口净流入、保障性租赁住房需求量大的一、二线城市，租售比严重背离。根据诸葛找房数据研究中 5 心的调查，2021 年，一线城市租售比（单位月房租/单位房价）平均1.53%，二线城市平均 1.67%。在这样的现实背景下，将租赁住房为底层资产发行 REITs，面临一个基础性难题：收益率过低。重资产模式下，提高收益率可以通过增加收入、降低物业获取成本和运营成本来实现。其中，增加收入，包括租金收入和非租金收入，在租金相对市场化、存在天花板（即使是保租房，租金也是对标市场化租金）的前提下，可以通过好的运营提高出租率、增加服务品种和规模来达到。降低物业获取成本，主要包括降低土地获取成本和建设（改建、改造）成本，相对于建设成本，土地获取成本可以更多地通过政策支持来实现。降低运营成本，主要通过提高管理效率、降低维护成本等，比如提高人效比，产品服务标准化，通过电子门锁和数据化水电管理系统实现远程管理等。首批保租房 REITs 底层资产优质，分别位于北京、深圳、厦门，且均为核心区域，周边人口净流入稳定、租房需求旺盛、产业配套成熟、租售比较高，为项目长期运营的持续性和稳定性提供了保障。三单产品市场定位侧重略有不同。北京项目是服务于低收入住房困难家庭、新就业无房职工和城镇稳定就业的外来务工人，深圳、厦门项目主要服务于新毕业大学生、青年人等“新市民”，解决阶段性住房困难问题。土地获取成本较低、项目运营成本较低、出租率较高，成为此次保租房REITs项目收益率达标并成功发行的主要原因。（一）土地获取成本较低 6 近年来，我国房地产市场租售比较低。根据上海易居房地产研究院全球 80 城租金收益率研究报告，2020 年中国大陆 10 个城市（北京、上海、广州、深圳、南京、杭州、武汉、成都、重庆、天津）的平均租售比为 1.7%，而 40 个发达国家和地区城市的平均租售比为 4.4%。在市场化租售比较低的背景下，保障性租赁住房需要从土地成本端着手提升收益率。首批保租房 REITs 的平均评估增值率（评估价值/账面原值-1）达27%，北京文龙家园、熙悦尚郡项目的评估增值率达到51.85%，明显高于深圳与厦门的项目。其主要原因是项目收购时间较早，成本较低。在土地取得方式上，北京项目为以出让形式获得的公共租赁住房用地；厦门项目在原有划拨地基础上，按照租赁住宅用地基准地价的标准补缴土地出让金将其转变为出让用地；深圳项目通过协议出让的方式获得土地。较低的土地获取价格直接提高了租售比，三单均超过 6%。（二）固定管理成本、享受税费减免优惠 租赁住房项目运营，是“三分建设、七分管理”。运营期间，底层资产管理人需要承担综合管理服务费、家具家电摊销、空置房源管理费、印花税、房产税及城镇土地使用税等在内的运营支出，以及设施维护所需要的资本性支出、所得税等。北京、厦门、深圳项目均采取固定管理服务费模式，分别为含税租金收入的 17%、6.8%、4%。随着出租率的提升，成本费用在营业收入中占比将逐渐下降。北京、厦门、深圳项目的租金毛利率（营 7 业利润/营业收入）分别为 27.9%、56.11%、14.5%。税费方面，北京项目为公租房，在建设期间用地及建成后，占地免征城镇土地使用税，其经营管理单位免征增值税、印花税、房产税等。厦门、深圳项目也享受了不同程度的税收优惠，税费非运营支出约占 12%。（三）项目现金流稳定 保租房 REITs 估值要点主要包括折现率、收益期限及预测现金流入。三个产品的折现率在 6%6.5%范围，资产期限在 50 年以上，现金流主要来源于租金收入。保障性租赁住房的出租率受区域经济、产业布局、人口流动、交通配套、租户结构等影响。租金的定价与市场化租赁住房租金（以下简称“市场租金”）挂钩，具体标准各地要求不同。具体来说，厦门要求保障性租赁住房租赁价格初次定价按低于同地段、同品质的市场租金的 95%执行，后续调价增幅应不高于市场租金同期增幅，且年增幅不高于 5%；北京按照略低于市场租金水平确定，并实行动态调整；深圳为市场租金的 60%左右。首批三只的保租房 REITs 项目租金较周边市场租金水平平均折让40%左右，租金年涨幅在2%3%，远低于市场水平。出租率方面，深圳、厦门两项目均接近满租，北京项目平均入住率约为 95%，且厦门、北京两项目租金收缴率均接近 100%。北京项目以三年期租约为主，厦门项目以一年期租约为主，深圳项目以企业租户为主。非租金收入也是项目收入的一部分，一定程度上补偿了租金收入，目前来源较为单一。已发行项目中仅有一例，深圳安居百泉阁 8 的配套商业设施、停车场目前出租率为 36%。随着出租率的上升，这部分收入可持续性和稳定性更强。虽然目前首批三单保租房 REITs 已经全部进入稳定运营阶段，但仍需考虑政策、市场、运营等方面的风险。一是租金定价、配租安排等政策变化对运营收入的影响；二是运营支出及相关税费增长等政策变化对运营成本的影响；三是受宏观经济、疫情等因素引起的人口数量或结构变化对住房需求的影响。三、优化政策设计，推动保障性租赁住房三、优化政策设计，推动保障性租赁住房 REITsREITs 常态化发行常态化发行 首批三单保租房 REITs，是权益资金支持保障性租赁住房发展的先行探索，对推动保障性租赁住房发展意义重大。同时，也对各界一直在讨论期盼出台的通过REITs打通资产退出渠道、盘活存量商办资产、降低房地产行业杠杆率有重要意义。近期，证监会会同国家发展改革委等相关部门制定了加快推进基础设施REITs常态化发行的十条措施，旨在进一步促进存量资产的盘活，助力稳定宏观经济运行。我们认为，保障性租赁住房REITs常态化发行，还需进一步优化政策设计，降低税收、土地等关键成本，在保护投资者财产安全和保障收益的前提下，探索与保障性租赁住房资产形态相适应的政策及产品设计，推动金融高质量服务实体和民生。（一）加大税收优惠，降低发行、运营环节税收负担 9 国际经验表明，税收成本是推动REITs常态化、规模化发行的关键因素。现有政策已对公租房明确了包括土地使用税、房产税、增值税、印花税、契税的优惠政策，但对保障性租赁住房，只明确了增值税、房产税的优惠政策。不管是发行环节还是底层资产运营环节，税收负担都存在下降空间。建议基于住房租赁发展实际状况，借鉴国际经验，尽可能简化租赁住房税收体系和REITs结构设计，进一步完善保租房REITs的税收优惠政策。具体来说，一是降低资产转让环节的税收成本，例如发行时可以阶段性减免整体资产转让产生的土地增值税、印花税；二是进一步减轻企业经营期间的税务负担，参考公租房的税收优惠政策，在增值税 1.5%、房产税 4%的基础上，减免保租房企业的契税、印花税。降低交易和持有期间项目公司的运营成本和现金流出水平，将有效提升资产长期收益率。在凸显其保障属性的同时，提高保租房REITs产品的市场竞争力，并提升市场主体参与保租房公募 REITs 的积极性。（二）优化土地出让机制，降低用地成本 调研中发现，降低土地成本是保租房收益率达标的关键所在，土地出让价格、土地出让金缴纳方式，是降低用地成本的两个核心要素。现有租赁用途国有土地出让政策已经有所优化，将租赁住房价格作为土地出让的前置条件，地价可以降至周边商品住宅地价的1/51/6。建议进一步优化土地出让机制，参考厦门做法，建立租赁住宅用地基准地价，如此，可以更大限度地降低用地成本，可降至周边商品住宅地价 8%。同时，按现行规定，土地出让合同签 10 订后必须缴纳出让价款 50%的首付款，余款要按合同约定及时缴纳，最迟付款时间不得超过一年。建议调整土地出让金收取方式，改为按年收取，如此，将有效降低投资投入中土地成本所占比例，降低企业前期开发压力。如此，有利于鼓励房地产开发企业参与到保障性租赁住房的开发、运营中，为高质量发展时期房地产行业探索新发展模式夯实政策和实践基础，也为未来REITs的发展储备充足项目。（三）适应保租房资产形态，探索优化 REITs 规则 打通融资模式、解决资金痛点是大力发展住房租赁的关键。保障性租赁住房已经纳入基础设施REITs发行试点范围，符合收益率要求的核心是降低底层资产，尤其是土地的获取成本。目前，已有的五种土地获取方式，都有效降低了保障性租赁住房项目的获取成本，而且是以盘活存量为主。但在现有REITs规则下，只有新增国有出让用地才符合发行要求。而当前宏观经济下行，地方政府财政压力增大，将优质地块出让用于保障性租赁住房的动力难免不足。建议在不断完善、健全监管环境的背景下，在保护投资者财产安全和保障收益的前提下，适应多种资产形态，探索优化保租房REITs的政策及产品设计，将更多类型的资产形态纳入REITs范畴。同时，试点阶段适当放宽对保障性租赁住房这一类别REITs底层资产规模、运营年限的要求，因地制宜，兼收并蓄，发展中国特色的 REITs 模式。（作者：林甦、赵航为清华大学五道口金融学院不动产金融研究中心研究专员）11 联系人：韩梦楠 邮箱：

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证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 43 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 被忽视的供给革新，高成长的产业机遇被忽视的供给革新，高成长的产业机遇 租赁住宅行业深度研究报告2023.1.29 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 陈聪陈聪 基础设施和现代服务产业首席分析师 S1010510120047 张全国张全国 房地产和物业服务行业联席首席 分析师 S1010517050001 我们预计，机构化租赁房源的中期租金总额将超过我们预计，机构化租赁房源的中期租金总额将超过 8,000 亿元。保障性租赁住亿元。保障性租赁住房为核心的供给侧改革，改变了我国住宅租赁回报率过低的历史难题。房为核心的供给侧改革，改变了我国住宅租赁回报率过低的历史难题。REITs市场的发展，又提供了原始权益人投融管退的通路。我们相信，在新的供给规市场的发展，又提供了原始权益人投融管退的通路。我们相信，在新的供给规则之下，规模化可持续的长租平台将破土而出。我们推荐奉行一体两翼策略、则之下，规模化可持续的长租平台将破土而出。我们推荐奉行一体两翼策略、积极深耕长租领域、主业也受益复苏的贝壳，推荐在集中式长租领域累积房积极深耕长租领域、主业也受益复苏的贝壳，推荐在集中式长租领域累积房源、并可能受益于源、并可能受益于 REITs 市场发展的万科企业、龙湖集团和华润置地。市场发展的万科企业、龙湖集团和华润置地。租赁房产业发展明显落后，未来空间广阔。租赁房产业发展明显落后，未来空间广阔。相比其他细分领域，我国租赁房开发、建设、运营和管理产业显著落后。到 2021 年，市场化机构租赁住房占租房市场总体比例不到 10%，在国际上处于很低的水平。承租人保护机制尚不健全，尤其是住宅租金回报率明显低于社会无风险利率，使得持有运营住宅租赁为核心的商业模式，无论是轻资产，中资产还是重资产，都很难持续做强。租赁房产业需求持续上行，市场容量广阔。租赁房产业需求持续上行，市场容量广阔。我们测算，到 2030 年我国住宅总租金规模将超过 4 万亿，其中机构化提供房源的市场容量预计超过 8000 亿，C2C 的租赁合同也存在撮合和提供服务的业务空间。在租售并举的背景之下，我们认为租赁房产业需求旺盛应该是资本市场的共识。保障性租赁住房为核心的供给侧改革带来高成长的产业发展机遇保障性租赁住房为核心的供给侧改革带来高成长的产业发展机遇。“保障性租赁住房”的名称颇具迷惑性，实际上保障性租赁住房不是廉租房，其租金和市场租金基本接轨，略有折扣，且折扣保证了高出租率。保租房开发建设和长期持有本身有利可图，具备市场化和规模化运营的空间。我们认为，保障性租赁住房是将双轨制住房供给规范化和制度化的创新，并以让渡土地红利，引入存量房转用途机制的方式，切实改变了住房租赁租金回报率极低的现状，开创了只租不售、回报率符合市场要求的底层资产。保障性租赁住房成为改革重点，等于开辟了租赁房产业发展的广阔大道。“纳保”证明市场化路径可行，保租房聚焦核心城市。“纳保”证明市场化路径可行，保租房聚焦核心城市。ICCRA 统计，2022 年上半年全国长租公寓合计纳保就达到 6.9 万套，个别机构的累计纳保比例甚至超过存量房源的 50%。企业积极主动“纳保”，恰说明保障性租赁住房具备市场化生命力。当然，可以市场化推广的保租房只分布在少数一二线城市。这不仅因为只有少数核心城市有充裕的外来人口，更因为这些城市地价占房价的比例较高。轻重皆可，规模化运营破土。轻重皆可，规模化运营破土。过去十年，无论是重资产的租赁房持有者，中资产的房源整合者还是轻资产的服务提供者，长租业务发展都举步维艰。产权和用途不明确或租金回报率过低，都限制了房源规模化扩张。我们预计，2023 年后供给侧改革将彻底改变行业面貌，无论是重资产，中资产还是轻资产，无论集中式或是分散式，都具备发展空间。企业精细化运营能力，平台房源数量，充分利用 REITs 市场的能力，都是决定企业成败的关键。我们推荐一体两翼战略日渐明确的贝壳和集中式长租公寓龙头，如万科企业、龙湖集团和华润置地等，也建议投资者关注已经充分调整的长租房 REITs 配置价值。风险提示：风险提示：REITs 市场整体调整风险。面对地方国资竞争，市场化的长租企业后续房源获取困难的风险。租赁行业比开发业更强调聚焦高能级城市，企业下沉二三线可能意味着经营风险。房地产和物业服务房地产和物业服务行业行业 评级评级 强于大市（维持）强于大市（维持）租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 公司名称公司名称 评级评级 股价股价 EPS（元）（元）PE（交易（交易币种）币种）21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 万科 A 买入 18.58 1.94 2.10 2.26 2.54 9.6 8.8 8.2 7.3 华润置地 买入 39.70 3.73 4.14 4.53 4.93 9.4 8.4 7.7 7.1 龙湖集团 买入 28.20 3.54 3.79 4.25 4.80 7.0 6.5 5.8 5.2 绿城中国 买入 13.20 2.28 2.80 3.09 3.59 5.1 4.1 3.8 3.2 越秀地产 买入 11.64 1.34 1.41 1.65 2.02 7.6 7.3 6.2 5.1 华发股份 买入 9.44 1.51 1.65 1.81 1.82 6.3 5.7 5.2 5.2 滨江集团 买入 10.46 0.97 1.17 1.40 1.69 10.8 9.0 7.5 6.2 中国国贸 买入 17.34 1.02 1.09 1.21 1.38 17.1 15.8 14.3 12.6 金融街 买入 5.20 0.55 0.58 0.63 0.68 9.5 9.0 8.3 7.7 陆家嘴 买入 10.02 1.07 0.81 0.82 0.94 9.4 12.4 12.2 10.7 华侨城 A 买入 5.51 0.46 0.25 0.62 0.67 11.9 22.1 8.8 8.3 贝壳-W 买入 50.00 0.61 0.28 1.73 2.25 75.0 160.9 26.5 8.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 1 月 27 日收盘价 ZVlWpWkYpY8VwOyQbRdN9PmOpPmOnOjMpPoPlOoNmN7NmMzQvPoOrQuOnPtP 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录目录 租房领域机构化产业化发展显著落后租房领域机构化产业化发展显著落后.7 租房人口占比较低，机构化运营未普及.7 制度因素：现有政策法规有待完善.8 市场因素：存量房屋空置率较高，租金回报水平较低.9 资金因素：“投融建管退”渠道尚不畅通.10 需求上行可期，市场容量广阔需求上行可期，市场容量广阔.12 租赁住宅是我国住房供应体系的重要组成部分.12 需求视角：人口结构变化支撑需求长期稳定增长.13 近万亿规模的市场潜力.15 被忽视的供给侧改革，高成长的产业机遇被忽视的供给侧改革，高成长的产业机遇.17 被忽视的供给侧改革：从包分配到市场化.17 被忽视的制度性改革：双轨制的房屋供给意味着租金回报率可接受.19 被忽视的制度性改革：C-REITs 起跑，投融管退渠道通畅.22 市场前瞻：“纳保”广受欢迎，聚焦核心城市市场前瞻：“纳保”广受欢迎，聚焦核心城市.25 一边建设，一边吸纳“纳保”潮流证明保障性租赁住房的市场化本色.25 市场化运作的城市能级要求很高.29 租金水平预计保持基本稳定.32 成长赛道的规模化运营破土，轻重皆可成长赛道的规模化运营破土，轻重皆可.35 头部房企，化历史包袱为发展起点.35 政策驱动的行业，规模化运营的果实即将成熟.36 贝壳：一体两翼布局合理，省心租兼顾社会责任和企业发展.36 万科 A：集中式长租公寓龙头，纳保积极业务弹性可期.37 红土深圳安居 REIT：供需不平衡中的稀缺资产.38 风险因素风险因素.40 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 插图目录插图目录 图 1：全球主要城市租赁住宅占住宅总量的比例.7 图 2：全球主要国家市场化机构类租赁住房在整体租赁市场中的占比.7 图 3：部分城市住房空置率情况.9 图 4：2021 年部分国家和地区住房空置率情况.9 图 5：6 个样本城市二手住宅月租金回报率变化.9 图 6：美国不同类型 REITs 板块市值及产品数量.10 图 7：美国不同类型 REITs 板块综合股息收益率.10 图 8：近 10 年美国住宅类 REITs 年度总收益率.10 图 9：美国市值最大的 5 只住宅类 REITs 持有房间数及总市值.11 图 10：2021 年全球主要市场长租公寓在大宗物业投资总额中的占比.11 图 11：2000-2020 年我国城镇家庭户租赁住宅情况.13 图 12：2000-2020 年我国城镇家庭户住房来源.13 图 13：调查无自有住房流动人口居住方式.13 图 14：调查新青年居住方式.13 图 15：全国城镇人口及城镇化率（含预测）.14 图 16：全国平均家庭户规模变化.14 图 17：全国流动人口情况.14 图 18：一线城市贝壳平台平均购房年龄.15 图 19：一线城市就业的高校毕业生购房时间计划预期.15 图 20：全国城镇家庭租金支出占比.15 图 21：2021 年部分城市租金收入比.15 图 22：全国城镇租房人口及其占常住人口比例（含预测）.16 图 23：全国城镇租赁住房需求（含预测）.16 图 24：2022 年全国不同类型涉租赁用地供应比例.20 图 25：2017-2022 年全国纯租赁用地成交规划建面和成交宗数.20 图 26：2022 年部分城市成交涉租赁用地建面及占成交住宅类用地的比例.20 图 27：全国纯租赁用地和住宅类用地成交楼面价变化.21 图 28：租赁住宅用地和普通住宅用地投资建设租赁住房模拟项目年累计现金流测算.22 图 29：不同板块 REITs 产品 2022E 现金分派率情况.23 图 30：各产品剔除无效报价后网下发售份额倍数.23 图 31：中国 REITs 市场总市值构成占比（按资产类别）.24 图 32：中国 REITs 市场流通市值构成占比（按资产类别）.24 图 33：租赁住房行业发展要素总结.24 图 34：部分城市“十四五”期间规划新增各类住房供应量的比例.25 图 35：部分城市“十四五”规划新增保障性租赁住房及占新增住房供应的比例.25 图 36：深圳“十四五”期间保障性租赁住房规划建设节奏.26 图 37：东莞“十四五”期间保障性租赁住房规划建设节奏.26 图 38：样本城市年新增保租房建设和纳保规模预测.27 图 39：样本城市保租房年租金规模和资本化价值预测.27 图 40：部分住房租赁企业开业长租公寓中纳入保障性租赁住房的比例.27 图 41：分省及直辖市城镇租房家庭户占比（Y 轴）、地区流动人口占比（X 轴）、地区人均 GDP（气泡面积）.30 图 42：2020 年月租房费用高于 2000 元的城镇家庭户分布.30 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 图 43：2021 年不同类型集中式租赁住房城市分布.30 图 44：部分头部长租公寓企业分城市能级业务布局情况.31 图 45：样本城市 2019-2021 年集中式租赁住房规模增长情况.31 图 46：样本城市 2019-2021 年集中式租赁住房出租率增长情况.31 图 47：样本城市常住人口占全国人口比例（Y 轴）、GDP 占全国 GDP 比例（X 轴）、房价收入比（气泡面积）.32 图 48：2021 年 CPI 各分项权重组成.32 图 49：CPI 房租分项及 CPI 整体同比变化.32 图 50：CPI 房租分项与 70 城房价指数变化.33 图 51：一线城市各类物业租金指数（以 2019 年四季度为基期）.33 图 52：2022 年重点城市职住平衡指数.34 图 53：2021 年贝壳平台全国重点 40 城租赁成交房屋房龄分布.34 图 54：北京和上海 2022 年长租公寓存量及 2025 年预测.34 图 55：全国租赁住房市场长租公寓渗透率及预测.34 图 56：A 股房地产企业固定资产与投资性房地产账面价值合计及同比.35 图 57：万科泊寓开业规模及同比.38 图 58：万科泊寓收入及出租率.38 图 59：全国及一线城市近 3 次人口普查常住人口年均增长率.39 图 60：一线城市年成交住宅类用地规划建筑面积占成交土地总规划建筑面积的比例.39 图 61：红土深圳安居 REIT 项目租金、周边可比项目租赁参考价及定价比例.39 图 62：红土深圳安居 REIT 项目评估价、周边可比项目参考价及定价比例.40 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 表格目录表格目录 表 1：部分国家针对住房租赁相关法律规定.8 表 2：北京市租赁住房条例主要内容.8 表 3：我国租赁住房市场主要发展历程.12 表 4：2030 年全国城镇租赁住房市场总租金规模预测.16 表 5：中国的住房保障体系.17 表 6：保障性租赁住房申请及运营要求.17 表 7：部分面向租赁住宅行业不同主体的税收优惠政策.18 表 8：部分地区出台的保障租购同权的政策.18 表 9：租赁住宅土地来源.19 表 10：上海部分土地出让情况.21 表 11：证监会为进一步推动 REITs 常态化发行，加快推动市场高质量发展重点开展的工作内容.22 表 12：部分地区 2022 年保障性住房筹建进度.26 表 13：部分地区出台的鼓励存量房源转化为租赁住房的相关政策.28 表 14：40 个样本城市保租房市场空间测算.29 表 15：中央财政支持住房租赁市场的城市范围.29 表 16：样本企业存量长租公寓规模.35 表 17：部分 A 股房企持有性资产出表产生利润测算.36 表 18：贝壳（02423.Hk/BEKE.N）盈利预测.37 表 19：万科 A（000002.SZ）盈利预测.38 表 20：红土深圳安居 REIT（180501.SZ）盈利预测.40 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 租房领域机构化产业化发展显著落后租房领域机构化产业化发展显著落后 租房人口占比较低，机构化运营未普及租房人口占比较低，机构化运营未普及 与发达国家成熟市场相比，我国租赁住房占比仍有提升空间，供给结构尚待优化。当前我国一线城市租赁住宅约占住宅总量 20%，而发达国家核心城市租赁住宅占比普遍超过 50%。我国租赁住房市场仍以个人房源为主，截至 2021 年全国市场化机构类租赁住房占比仍不足 10%，与德国、荷兰、美国等国相比仍处于起步发展阶段。机构化运作模式有助于提升住房租赁市场整体运营水平，降低成本，实现较高租户满意度。与此同时，较高的机构化占比也将有利于监管部门对行业进行监管与规范，有助于构建长期稳定的租赁住房发展模式。图 1：全球主要城市租赁住宅占住宅总量的比例 资料来源：国际大都市租赁住房发展的模式与启示基于 15 个国际大都市的分析（田莉，夏菁），NUMBEO，中信证券研究部 注：数据统计时间为 2018 年。图 2：全球主要国家市场化机构类租赁住房在整体租赁市场中的占比 资料来源：ICCRA，中信证券研究部 注：中国数据统计区间为 2019-2021 年，其余国家统计区间为 2010-2019 年，数值为各国统计区间内市场化机构类租赁住房占比的最高值。0 0%0 0P%租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 制度因素：现有政策法规有待完善制度因素：现有政策法规有待完善 发达国家租赁住房市场发展历史悠久，相关政策法规完善。欧美主要国家普遍从租约解约和租金限制角度制定住房租赁相关规定，核心主要为保护承租人，限制出租人，并结合各国实际情况制定针对性条例。表 1：部分国家针对住房租赁相关法律规定 监管领域监管领域 德国德国 荷兰荷兰 美国美国 租约解约租约解约 1、仅在以下情况下，出租人可提出解约：（1）承租人连续 2 个月未交房租；（2）承租人严重损坏出租住房或未经允许提供给第三方使用；（3）承租人严重违反合同约定：（4）出租人要将房屋用于自住；（5）出租人计划拆除、改建住房，且影响继续出租。2、按合同期限不等，出租人需提前3-9 个月通知承租人。1、租约签订后承租人租赁权获得法律保障，出租人不得随意终止租约。2、若合同未明确租赁期限，承租人可在不提供终止理由的情况下书面通知出租人；如出租人要求终止租约，需说明符合法定要求的终止理由。3、承租人终止租约需提前 1-3 个月通知出租人，出租人终止租约需提前 3 个月以上通知承租人。1、联邦法律保护公共住宅的租户非有正当理由不受驱逐，各州均有相关规定。2、新泽西州规定房东基于正当理由驱逐租户，除提前通知外，还须通知管理部门，同时即便具备正当理由，房东也不得在温度低于 25 华氏度的情况下驱逐租户。3、纽约州规定在没有驱逐令或其他法院命令下，房东采取更换门锁等方式将涉及非法驱逐。租金限制租金限制 1、由政府和相关利益群体综合制定租金基准价格，每两年更新一次。2、3 年内房租总涨幅不得超过20%，住房改造后，租金调整额度不得超过改造成本的 8%。1、荷兰政府自 1989 年开始对社会住房的租房租金进行管制，包括设定最高租金上限和每年租金上涨幅度的上限。2、在租赁合同签订的 6 个月内，承租人可以向租金管理委员会提交申请对租金价格进行评估，如果租金评估结果为过高，则出租人会被要求降低房租。1、新泽西州每年由租赁住宅委员会根据上年度物价指数决定该年租金最大涨幅，同时最高不超过 10%。若承租人对租金上涨有争议，可向租赁管理官申述。2、华盛顿特区规定对于困难群体最高租金涨幅低于 5%。3、纽约州限制因住房改善而产生的租金上涨幅度，公寓的租金每年只允许上涨 2.75%，房东也可申请因自身困难提升租金涨幅。其他要求其他要求 租赁住房出售后原租赁合同继续有效，购买方需继承原出租人所有权利和义务。政府要求住房协会将 90%以上的社会住房租赁给收入低于政府规定的家庭，10%的社会住房租赁给收入较高但有急迫需求的家庭。联邦及各州反歧视法禁止房东基于对租户的歧视而终止或拒绝更新租约。资料来源：戴德梁行，中信证券研究部 国内承租人权益保护相关法规仍有待完善。当前我国缺乏租赁住房市场整体全面的监管政策，地方政策主要从规范租赁住房建设标准和保障租房流程合规等视角开展。租售同权作为国内建立租购并举住房供应体系的重要目标之一，在各地也有开展不同程度的试点。总体而言，国内针对承租人稳定居住权保护的相关政策仍有待完善，一定程度上阻碍了我国租赁住房市场发展。表 2：北京市租赁住房条例主要内容 分类分类 主要内容主要内容 出租与承租 1、出租住房应满足安全规定、基本居住条件和相关法律，不得打隔断改变房屋内部结构，起居室不得单独出租。2、出租人不得向未提供身份证明材料的人出租住房，不得采取非法方式，强迫承租人变更、解除住房租赁合同，提前收回租赁住房。3、住房租赁的出租人和承租人应当依法签订书面租赁合同，并规定合同必要内容，提供示范文本。租赁经营与服务 1、承租他人住房从事转租业务、房屋经纪业务，应当依法向区市场监督管理部门申请办理市场主体登记，取得营业执照。2、住房租赁企业应当具备与经营规模相适应的自有资金、专业人员和管理能。3、房地产经纪机构提供中介服务收取的佣金一般不得超过一个月租金，重签或续签不得再次收取佣金。4、房地产经纪机构不得为不符合规定的住房提供经纪服务。培育发展与监督管1、在符合规划要求的前提下，鼓励按照规定利用非居住存量土地建设租赁住房，或者将非居住存量房屋改建为租赁住房。2、农村集体经济组织可以通过自建或者联营、入股等方式利用集体建设用地建设、运营租赁住房。租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 9 分类分类 主要内容主要内容 理 3、市住房和城乡建设部门应当加强住房租赁价格监测，建立健全相关预警机制。住房租金明显上涨或者有可能明显上涨时，市人民政府可以采取涨价申报、限定租金或者租金涨幅等价格干预措施，稳定租金水平，并依法报国务院备案。资料来源：北京市住建委官网，中信证券研究部 市场因素：存量房屋空置率较高，租金回报水平较低市场因素：存量房屋空置率较高，租金回报水平较低 较高的空置率和较低的二手住宅租金回报率使得租赁住宅投资模型长期难以成立。据贝壳研究院调研统计，2022 年全国 28 个大中城市平均住房空置率达 12.1%，在国际比较中处于较高水平，其中一线城市、二线城市、三线城市住房空置率逐步提升，平均分别为 7%、12%和 16%。中原地产统计，6 个样本核心城市平均二手住宅租金回报率由2012 年初 2.7%下降至 2022 年 10 月的 1.5%，不仅显著低于同期商品房按揭贷款利率，也低于国际平均水平。两者叠加导致以重资产形式持有运营租赁住宅投资模型长期难以形成，轻资产模式在缺乏租金持续上涨的预期的前提下也挑战不断。图 3：部分城市住房空置率情况 资料来源：贝壳研究院，中信证券研究部 注：数据为贝壳研究院调研数据，调研日期为 2022 年 6 月 20 日至 7月 10 日。图 4：2021 年部分国家和地区住房空置率情况 资料来源：OECD，贝壳研究院，中信证券研究部 图 5：6 个样本城市二手住宅月租金回报率变化（%）资料来源：Wind，中原地产，中信证券研究部 注：样本城市包括北京、上海、广州、深圳、天津、成都。0%5 %深圳北京上海广州厦门天津大连苏州济南青岛南京宁波长沙成都杭州东莞沈阳昆明郑州西安合肥武汉重庆南昌无锡南通佛山廊坊一线城市一线城市二线城市二线城市三线城市三线城市0%2%4%6%8%0.00.51.01.52.02.53.02012-012012-092013-052014-012014-092015-052016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-012022-09 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 资金因素：“投融建管退”渠道尚不畅通资金因素：“投融建管退”渠道尚不畅通 住宅类物业是成熟市场中重要的不动产投资品类。美国拥有全球最大的 REITs 市场，截至 2022 年底已上市权益类 REITs 产品合计 147 只，总市值超过 1.19 万亿美元，其中住宅类 REITs 产品 20 只，板块总市值 1,787 亿美元，占比 15.1%，仅略低于基础设施类产品。住宅类 REITs 产品以其稳定的收益回报长期受美国 REITs 市场投资人青睐。截至2022 年美国住宅类 REITs 板块综合股息收益率为 3.3%，处于整体市场较低水平。2013年以来的 10 年内，美国住宅类 REITs 板块总回报率仅 3 年为负值，实现 9.5%的年化回报率。图 6：美国不同类型 REITs 板块市值（亿美元）及产品数量 资料来源：NAREIT，中信证券研究部 注：统计截至 2022 年 12 月 31 日。图 7：美国不同类型 REITs 板块综合股息收益率 资料来源：NAREIT，中信证券研究部 注：统计截至 2022 年 12月 31 日。图 8：近 10 年美国住宅类 REITs 年度总收益率 资料来源：NAREIT，中信证券研究部 0510152025303502004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,000市值产品数量（右轴）0%1%2%3%4%5%6%7%多元化办公类医疗健康专业类商业零售住宅类自储仓库数据中心基础设施工业类林场度假村-40%-30%-20%-10%0 0Pp 13201420152016201720182019202020212022 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 稳定的二级市场退出渠道与持续扩张租赁市场相互促进，推动美国单一住宅类 REITs产品规模远大于其他国家。截至 2022 年底，美国规模最大的 5 只住宅类 REITs 合计总市值 893.5 亿美元，截至最新披露日期，合计持有或管理约 38 万套公寓住宅。与之对比，2022 年以前我国长期缺乏租赁住宅类不动产二级市场退出渠道，当前公募 REITs 市场保租房板块发展仍处于起步期。图 9：美国市值最大的 5 只住宅类 REITs 持有房间数（间）及总市值（亿美元）资料来源：Wind，中信证券研究部 注：REITs 市值统计截至 2022 年 12 月 31 日，持有房间数除 MAA 截至2021 年 12 月 31 日外，其余 REITs 产品均截至 2022 年 9 月 30 日。我国租赁住宅类资产流动性与发达国家仍有差距。据 RCA 统计，2021 年中国长租公寓类大宗交易仅占大宗物业交易总额的 1.2%，而欧美主要市场长租公寓占总交易额占比均超过 15%，其中美国全年长租公寓总交易额近 3,500 亿美元，占大宗物业交易总额的 44%，绝对金额居全球首位并实现历史新高。一级市场流动性缺乏将降低整体市场投资积极性，进而阻碍市场“投融建管退”良性资本循环的构建。图 10：2021 年全球主要市场长租公寓在大宗物业投资总额中的占比 资料来源：RCA，CBRE，中信证券研究部 050100150200250020,00040,00060,00080,000100,000120,000MAA艾芙隆海湾社区公平住屋埃塞克斯信托URD持有房间数总市值（右轴）0%5 %05EP%德国美国加拿大法国英国中国 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12 需求上行可期，市场容量广阔需求上行可期，市场容量广阔 租赁住宅是我国住房供应体系的重要组成部分租赁住宅是我国住房供应体系的重要组成部分 我国租赁住宅市场经历了政府供给为主导向保障性与市场化并行供给转变的过程。1995 年与住房商品化改革同步，保障低收入人群住房需求的廉租房正式起步发展，2010年住建部提出加快建设公租房，两者在 2014 年正式并轨运行，并成为这一阶段政策的主要发力点；2015 年起，租购并举成为我国住房制度改革的主要方向，市场化房源逐步成为了租赁市场的主要供给，长租公寓在这一阶段得以快速发展；2019 年至今，保障性租赁住房成为租赁住房保障的新方向，保障性和市场化协同并行成为我国租赁住房市场的主旋律，并随着人口及政策的变化而进入快速发展阶段。表 3：我国租赁住房市场主要发展历程 阶段阶段 时间时间 政策政策 具体影响具体影响 1995-2014：发展起：发展起步期，以廉租房和步期，以廉租房和公租房发展为主要公租房发展为主要特征特征 1995 年 6 月 原建设部发布城市房屋租赁管理办法 以加强城市房屋租赁管理，维护房地产市场秩序，保障房屋租赁当事人的合法权益为目的颁布，是我国首部住房租赁市场相关政策法规。1998 年 7 月 国务院发布关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知 明确提出最低收入家庭租赁由政府或单位提供廉租住房。2007 年 8 月 国务院发布关于解决城市低收入家庭住房困难的若干意见 提出进一步建立健全城市廉租住房制度，逐步扩大廉租房制度的保障范围，多渠道增加廉租住房房源。2010 年 2 月 住建部等 7 部门关于加快发展公共租赁住房的指导意见 提出大力发展公共租赁住房，完善住房供应体系，培育住房租赁市场。2013 年 12 月 住建部发布关于公共租赁住房和廉租住房并轨运行的通知 从 2014 年起，各地公共租赁住房和廉租住房并轨运行，并轨后统称为公共租赁住房。2015-2018：初步发：初步发展期，租赁作为住展期，租赁作为住房制度改革的主要房制度改革的主要方向，市场化房源方向，市场化房源作为租赁市场的主作为租赁市场的主要供给要供给 2015 年 12 月 中央经济工作会议新闻稿 首次提及发展住房租赁市场，并强调将”购租并举“确立为我国住房制度改革的主要方向。2016 年 6 月 国务院发布关于加快培育和发展住房租赁市场的 若干意见 提出以建立购租并举的住房制度为主要方向，健全以市场配置为主、政府提供基本保障的住房租赁体系。2017 年 10 月 党的十九大报告 首次提出建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。2019 年至今：快速年至今：快速发展期，保租房与发展期，保租房与长租房并行发展长租房并行发展 2019 年 1 月 财政部、住建部发布关于开展中央财政支持住房租赁市场发展试点的通知 先后两批确定 北京、上海、深圳、重庆、成都等 24 个重点城市，由中央财政提供资金支持，在住房租赁市场发展方面先行先试。2020 年 10 月 中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三五年远景目标的建议 首次明确提出“保障性租赁住房”概念，指出要扩大保障性租赁住房供给。2020 年 12 月 中央经济工作会议新闻稿 将解决好大城市住房突出问题确定为 2021 年经济工作重点任务之一，提出要高度重视保障性租赁住房建设。2021 年 3 月 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 提出加快培育和发展住房租赁市场，有效盘活存量住房资源，有力有序扩大城市租赁住房供给，完善长租房政策，逐步使租购住房在享受公共服务上具有同等权利。2021 年 7 月 国务院发布关于加快发展保障性租赁住房的意见 明确保障性租赁住房的多项土地支持政策外，还在审批流程、中央资金补助、税费管理、水电运营、金融等多方面提出了明确支持措施。2022 年 10 月 党的二十大报告 再次强调建立加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。资料来源：中央及各部委机构官网，中信证券研究部 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13 当前租赁住房已成为我国住房供给体系的重要部分，且市场化租赁房源供给占据主导。截至 2020 年，全国居住于租赁住宅的城镇家庭户合计约 6,121 万户，占城镇总家庭户的比例约 21.1%，近 20 年比例保持基本平稳。分租赁住宅类型，租住于非公有住房的租赁家庭户比例达 83.7%。据戴德梁行统计，我国无自有住房流动人口中 80%居住于市场化租赁住房；据贝壳研究院 2021 年调查，18-35 岁新青年群体中，近一半居住于租赁住房，且高能级城市租房比例更高。图 11：2000-2020 年我国城镇家庭户租赁住宅情况（万户）资料来源：国家统计局，中信证券研究部 注：数据根据七普10%抽样数据扩样得到。图 12：2000-2020 年我国城镇家庭户住房来源 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 图 13：调查无自有住房流动人口居住方式 资料来源：戴德梁行，中信证券研究部 图 14：调查新青年居住方式 资料来源：贝壳研究院，中信证券研究部 需求视角：人口结构变化支撑需求长期稳定增长需求视角：人口结构变化支撑需求长期稳定增长 我国中长期城镇化潜力仍然巨大，叠加家庭小型化和流动人口总量提升共同支撑租赁住房需求稳定增长。据中国社科院预测，2030 年我国城镇化率预计提升至 72.1%，对应城镇人口约 10.5 亿人，较 2021 年将新增 1.3 亿人。截至 2020 年，我国城镇家庭户户均人口降至 2.57 人，城镇流动人口提升至 3.31 亿人，10 年年均新增流动人口 1,438 万人。我们认为，中长期而言，我国家庭小型化与流动人口规模增长将会持续，并与城镇化进程共同支撑租赁住宅总需求。0 0,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000200020102020租用其他住房租用公有住房租赁非公有住房占比（右轴）0 0 0020102020租用公有住房租用其他住房自建住房购买各类住房其他（含继承或赠予）市场化租赁住房租住亲友住房就业单位分配租住公共租赁住房0 0Pp0%一线新一线二线三四线其他合租整租自有住房其他 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 14 图 15：全国城镇人口（万人）及城镇化率（含预测）资料来源：Wind，国家统计局，中国社科院预测，中信证券研究部 图 16：全国平均家庭户规模变化（人/户）资料来源：国家统计局，中信证券研究部 图 17：全国流动人口情况（万人）资料来源：国家统计局，中信证券研究部 核心城市购房年龄持续推后，购房预期下降，预计将成为租赁需求另一重要支撑。据贝壳研究院统计，2022 年上半年全国一线城市平均购房年龄较 2018 年推后约 2.5 岁，同时在一线城市就业的高校毕业生中 46.4%预期购房时间大于 6 年，仅 25.7%的毕业生计划于 5 年内买房。45PUepuP,00060,00070,00080,00090,000100,000110,000城镇人口城镇化率（右轴）2.02.53.03.52000201020201150120012501300135014001450150005,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000200020102020流动人口年均新增流动人口（右轴）租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 15 图 18：一线城市贝壳平台平均购房年龄 资料来源：贝壳研究院，中信证券研究部 图 19：一线城市就业的高校毕业生购房时间计划预期 资料来源：贝壳研究院，中信证券研究部 租金水平伴随经济增长温和提升，核心城市租金收入比接近国际平均水平。截至2020 年全国居住于租赁住宅的城镇家庭月租金支出小于 500 元的比例由 2000 年的 97.0%下降到 38.2%。月租金大于 2,000 元的家庭户比例由 0.1%提升至 12.9%。据 ICCRA 统计，2021 年全国 10 个重点城市平均租金收入比为 31.7%，除北京、上海外其他城市租金水平基本符合国际成熟租赁市场 30%经验，租赁市场逐步向品质化方向发展。图 20：全国城镇家庭租金支出占比 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 图 21：2021 年部分城市租金收入比 资料来源：ICCRA，中信证券研究部 近万亿规模的市场潜力近万亿规模的市场潜力 市场一致认为，租赁住宅的总租金规模是庞大的。一旦机构化供给比例上升到国际可比水平，租赁房产业将是一个巨大的市场。我们预测，2030 年全国城镇租房人口将达到 2.68 亿，年租金规模约 4 万亿元。综合考虑未来城镇人口增长趋势、城镇流动人口及家庭规模变化，我们预测至 2030 年全国城镇租房人口占常住人口比例将提升至 25.6%，对应 2.68 亿租房人口及 1.16 亿套租赁住宅需求，对应 10 年复合增长率分别为 3.5%和 4.5%。同时我们保守假设 2020-2030 年城镇就业人口平均工资年均增长率 4%（近 10 年年均增长率超过 8%），同时我们认为随着居303132333435363738394020182019202020212022H1北京上海深圳广州5年内6-10年10年以上其他0 0 0020102020500元以下500-10001000-20002000元以上0%5 %05EP%北京上海深圳杭州平均南京广州重庆西安成都武汉 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 16 住品质化要求提升，全国城镇租房人口租金收入比有望提升至 28%，对应 2030 年全国城镇租赁住房年租金规模 40,076 亿元，10 年年均复合增长率达到 11.0%。图 22：全国城镇租房人口（万人）及其占常住人口比例（含预测）资料来源：国家统计局，中信证券研究部预测 图 23：全国城镇租赁住房需求（万套）（含预测）资料来源：国家统计局，中信证券研究部预测 表 4：2030 年全国城镇租赁住房市场总租金规模预测 2020 2030E CAGR 假设依据假设依据 租房人口（万人）19,075 26,843 3.5%据中国社科院预测，2030 年全国城镇化率将达到 72.1%，城镇人口将达到 10.5 亿，综合考虑全国流动人口占比提升，租赁需求提升，家庭户规模降低等因素影响，我们预测2030 年全国城镇租房人口比例达到 25.6%，城镇租房人口 2.68 亿人。租房人口中就业人员占比 51.3P.0%/2020 年全国城镇劳动力 4.62 亿人，城镇总人口 9.02 亿人，就业人口占总人口比例为51.3%，且近 5 年保持高度稳定，考虑到长周期下人口老龄化等因素，假设 2030 年城镇就业人口占比 50%。就业人口年平均收入（元/年）72,042 106,639 4.0 20 年全国城镇非私营单位和私营单位就业人员平均工资分别为 97,379 和 57,727 元/年，且两者就业人口比例为 1:1.77，加权计算得城镇就业人口平均工资为 72,042 元/年，近 10 年城镇就业人口平均工资年均复合增长率超过 8%，保守假设 2020-2030 年城镇就业人口平均工资复合增长率为 4%。租金收入比 20(%/2020 年全国城镇租赁户 65.2%月租金仍低于 1,000 元，参考国际成熟租赁市场经验及我国核心城市数据（ICCRA 调查 2021 年全国 10 个高能级城市平均租金收入比为31.7%），保守估计 2030 年全国城镇就业人口租金收入比为 28%。就业人口平均月租金（元/月）1,201 2,488 7.6%年租金规模年租金规模（亿元）（亿元）14,099 40,076 11.0%资料来源：国家统计局，中国社科院，中信证券研究部预测 以此出发，如果我国的租赁房市场中，机构化提供部分占 20%（远远低于美国、德国等国家的水平，但大致和日本等国的水平相当），则我们测算租赁房产业涉及的总租金规模将高达 8000 亿元。非机构化部分，个人出租房业主也可能需要机构提供服务，这又意味着一个年佣金 服务费规模十分可观的市场。0%5 %0,00010,00015,00020,00025,00030,0002000201020202025E2030E城镇租房人口城镇租房人口比例（右轴）02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002000201020202025E2030E 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 17 被忽视的供给侧改革，高成长的产业机遇被忽视的供给侧改革，高成长的产业机遇 被忽视的供给侧改革：从包分配到市场化被忽视的供给侧改革：从包分配到市场化 我国租赁住房机构化力量十分薄弱，这确实和一直以来租金回报率偏低、住宅持有和出租无利可图有关。而这一现象，则又和政策一直强调廉租房和公租房建设，却对市场化租赁权益保护等方面重视不够；一直强调压低租金，却对低租金模型之下相关企业如何可持续发展、租赁房品质如何提升重视不够有关。2021 年之后，新的租购并举政策，其关键变化并不只是进一步强调了租赁房建设，而是将租赁房建设的重点从极低租金、兜底社会困难人群的廉租房、公租房，转向了市场化程度明显较高的保障性租赁住房。2021 年国务院办公厅发布关于加快发展保障性租赁住房的意见，明确了我国以公租房、保障性租赁住房和共有产权房为主体的住房保障体系。表 5：中国的住房保障体系 类型类型 方式方式 保障范围保障范围 房源来源房源来源 参与主体参与主体 公租房 租赁 城镇中等偏下及以下收入住房困难家庭 主要来自于划拨的公租房土地的新建，部分也来自多渠道筹措。公租房管理机构 保障性租赁住房 租赁 符合条件的新市民、青年人等群体 集体经营性建设用地、企事业单位自有闲置土地、产业园区配套用地和存量闲置房屋建设，适当利用新供应国有建设用地建设 市场化机构 共有产权房 产权 住房困难群体供应，优先供应无房家庭 主要来自土地出让中的共有产权住房供应 国有产权代持机构 资料来源：中国政府网，中信证券研究部 保障性租赁住房覆盖面广、租金水平与市场接轨，有效推动了租赁住房向保障性与市场化并行发展的新模式转变。保障性租赁住房主要针对人口净流入的一二线城市有住房困难的新市民、青年人群等，申请不设收入、户籍限制，覆盖面广泛。同时建设运营要求项目选址在就业岗位集中片区，周边公共交通便捷，以不超过 70 平米的小户型为主，租金不超过周边同类型住宅租金九折水平，租赁年限在 3-5 年内，同时项目配套土地、金融、税收等多项支持政策，最大限度满足目标人群住房需求。表 6：保障性租赁住房申请及运营要求 申请对象要求申请对象要求 主要面向人口净流入的一二线城市，解决新市民、青年群体等的住房困难问题，申请不设收入门槛、不限户籍，通常要求申请人在当地有稳定工作，同时有住房困难 项目选址特点项目选址特点 重点在产业功能区、商业商务聚集区、城市建设重点片区等就业岗位集中片区，以及轨道交通站点附近等交通便捷区域开展和实施，有效缓解供需匹配问题 套均面积要求套均面积要求 原则上每套（间）建筑面积不超过 70 平方米，以 3045 平方米的小户型为主 租金定价机制租金定价机制 租金价格接受政府指导，按年度或者适时公布保障性租赁住房周边同地段同品质的市场化租赁住房评估租金，保障性租赁住房的优惠租金标准按不高于评估租金的九折确定，租金年度涨幅不得超过 5%租赁期限要求租赁期限要求 原则上不超过 5 年，部分城市要求不超过 3 年（如上海），到期后若仍符合条件可续租 其他政策亮点其他政策亮点 免收城市基础设施配套费，可凭项目认定书按规定享受土地、金融、税收以及执行民用水电气价格等优惠政策；编制年度住宅用地供应计划时，对保障性租赁住房用地应优先安排、指标单列，做到应保尽保 资料来源：各地住房和城乡建设局等政府网站，中信证券研究部 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 18 在建设保障性租赁住房同时，政策也加大对居民支付能力的支持。当前我国税收体系对租赁住宅行业中各类主体均出台有对应优惠措施，个人承租人可将住房租金抵扣个人所得税，符合条件的住房租赁企业可享受增值税及房产税大比例减征优惠。与此同时，我国租售同权政策推进取得实质性进展，2021 年发改委发布的2021 年新型城镇化和城乡融合发展重点任务明确指出“城市落户政策要对租购房者同等对待，允许租房常住人口在公共户口落户”；2023 年 1 月 1 日北京住房公积金网站正式发布通知，租住北京保障性租赁住房的家庭可申请提取住房公积金；上海、广州、深圳等核心城市也相继出台租售同权相关政策，保障城镇租房人群合法权益。表 7：部分面向租赁住宅行业不同主体的税收优惠政策 政策文件政策文件 出台时间出台时间 面向对象面向对象 主要内容主要内容 关于加快培育和发展租赁住房市场的若干意见 2016 个人出租人 对个人出租住房所得，减半征收个人所得税。关于印发个人所得税专项附加扣除暂行办法 2018 个人承租人 允许住房租金抵扣个人所得税，并明确了扣除主体相关问题。关于完善住房租赁有关税收政策的公告 2021 住房租赁企业中的一般纳税人和小规模纳税人 向个人出租住房，增值税原 5%征收率减按 1.5%征收。企事业单位、社会团体及其他组织 向个人、专业化规模化住房租赁企业出租住房，房产税减按4%征收。资料来源：中国政府网，中信证券研究部 表 8：部分地区出台的保障租购同权的政策 地区地区 政策政策 主要内容主要内容 上海市 关于加快培育和发展本市租房住房市场的实施意见 备案租户可享受相关公共服务政策；居住证持证人和持本市户籍人户分离人员居住申请（回执）人员，可以按照规定享有子女义务教育、公共卫生、社会保险等基本公共服务。广州市 加快发展住房租赁市场工作方案的通知 符合条件的承租人子女享有就近入学等公共服务权益，保障租购同权；保护承租人的稳定居住权。深圳市 关于进一步促进我市住房租赁市场平稳健康发展的若干措施（征求意见稿）大力推进公共服务均等化。结合户籍迁入等相关政策，逐步推进租赁住房在积分入户政策中与购买住房享受同等待遇，优化租赁住房积分入学政策。山东省 关于促进和规范长租市场发展 切实保障租房者基本权益的指导意见 逐步实现租房落户；探索租房者子女就近入学；保障租房者享受基本医疗及公共卫生服务；健全租房者就业保障。南京市 南京市住房租赁试点工作方案 适时研究出台符合条件的承租人享受与本地居民同样的基本公共服务政策措施，建立承租人权利清单，逐步实现租购同权。杭州市 杭州市加快培育和发展住房租赁市场试点工作方案的通知 符合条件的承租人子女可享有就近入学等公共服务权益。成都市 关于加快发展和规范管理我市住房租赁市场的意见 居住证持有人按规定在居住地享受公积金、义务教育、医疗卫生等基本公共服务。重庆市 关于加快发展保障性租赁住房的实施意见 积极推进承租人在义务教育、基本医疗、公共卫生、基本养老等方面实现租购同权。长沙市 关于加快发展住房租赁市场工作实施方案 承租人按规定享有公共卫生、社会保障、计划生育、法律援助等国家规定的基本公共服务。资料来源：各地政府机构官网，中信证券研究部 对居民支付能力的支持，对承租人权益的保障，本身就在促成一个市场发育更加成熟规范。政策不再只是强行压低租金的价格，而是对租赁行为保护和租金价格监控并重。和一般看法不同，我们认为保障性租赁住房虽然名为“保障性”，但其市场化的成分要远远多于保障性的成分，实际上是一种各国常见的“租金管控”，且管控的程度十分温和。恰恰是因为这个名为“保障”的改革，才是我国租赁房市场发展的第一驱动因素。租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 19 被忽视的制度性改革：双轨制的房屋供给意味着租金回报率可接受被忽视的制度性改革：双轨制的房屋供给意味着租金回报率可接受 在 2022 年之前，持有并出租住宅本身很难成为一个可持续的生意。关键阻力是我国的租金回报率太低，绝大多数城市商品房租金回报率低于 2%。理论上来说，提升租金回报率，要么是住房价格暴跌，要么是住房租金大涨，这两者显然都不符合政策的意图，也不符合房地产市场的基本要求。但由于我国特殊的土地供应安排，我国的租赁房市场恰恰出现了第三条道路，即双轨制的房屋来源。随着制度日渐完善，这种双轨制的房屋来源变得日渐制度化和体系化。所谓双轨制，就是用于租赁的房屋本身不能转为出售，且该房屋本身的持有成本完全不同于可出售的商品住房。租赁用房的价值不等于商品房的价值，则住宅出租的租金回报率就不会只停留在 2%以下的水平。用于租赁的房屋不可出售，这在法规上是可行的。压低房屋成本，在一二线城市也是可行的。因为一二线城市的商品房成本主要是地价，而地价本身可由政府让渡。除了让渡地价，政府还可以允许其他性质的房屋转为保障性租赁住房，这类房屋的成本往往也是较低的。我国租赁住房的土地供给不仅丰裕，而且租赁房开发用地的楼面地价远远低于商品房建设用地。2022 年全国公开市场共成交涉租赁用地约 157 宗，规划建筑面积达 1,298万平米，其中配建租赁用地和竞自持租赁用地占比最大，分别为 54.8%和 35.7%。受2022 年全国土地市场低迷影响，全年共成交纯租赁用地 26 宗，规划建筑面积 123 万平米，较 2021 年有较大幅度下降。表 9：租赁住宅土地来源 土地或存量建筑类型土地或存量建筑类型 可建租赁住宅类型可建租赁住宅类型 详情详情 纯租赁用地 各类型租赁住宅 2017 年上海首块 R4 专项用地完成出让，全部用于租赁住房建设，具体包括职工或学生宿舍、单身公寓、人才公寓、公共租赁住房、市场化租赁住房。随后多地更进。住宅用地供给中的竞自持、竞配建用地 各类型租赁住宅 2016 年土地出让市场进一步改革，出现竞自持、竞配建等土地竞拍新型途径，自持或配建地块相当比例用于各类租赁住房建设。集体经营性建设用地 各类型租赁住宅 2017 年原国土资源部、住建部联合推动 13 城试点集体经营性建设用地建设租赁住宅（简称集租房），2021 年国务院明确支持利用城区、靠近产业园区或交通便利区域的集体经营性建设用地建设保障性租赁住房。企事业单位依法取得使用权的土地 保障性租赁住房 企事业单位土地可用于建设保障性租赁住房，并变更土地用途，不补缴土地价款，原划拨的土地可继续保留划拨方式。产业园区中工业项目配套建设用地 保障性租赁住房 产业园区中工业项目配套建设行政办公及生活服务设施的用地面积占项目总用地面积的比例上限由 7%提高到 15%，提高部分主要用于建设宿舍型保障性租赁住房。闲置和低效利用的非居住存量房屋 保障性租赁住房 闲置和低效利用的商业办公、旅馆、厂房、仓储、科研教育等非居住存量房屋，允许改建为保障性租赁住房，用作保障性租赁住房期间，不变更土地使用性质，不补缴土地价款。资料来源：中国政府网，各政府机构官网，中信证券研究部 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 20 图 24：2022 年全国不同类型涉租赁用地供应比例 资料来源：中指数据，中信证券研究部 图 25：2017-2022 年全国纯租赁用地成交规划建面（万平米）和成交宗数（宗）资料来源：中指数据，中信证券研究部 核心城市租赁住宅用地供给更为积极。2022 年，在核心城市土地集中出让中，深圳、合肥、宁波、武汉等地涉租赁用地成交总量居前，深圳全年成交涉租赁用地出让规划建面达 253 万平米，占深圳全年成交住宅类用地的 53.6%。图 26：2022 年部分城市成交涉租赁用地建面（万平米）及占成交住宅类用地的比例 资料来源：中指数据，中信证券研究部 租赁住宅用地出让通常伴随地方政府大幅度让渡土地红利。我们统计，2017-2022年全国纯租赁用地成交楼面价由 8,929 元/平米下降至 2,194 元/平米，年均降幅达 24.5%，同期全国住宅类用地成交楼面价年均上涨 5.8%。具体城市租赁类用地价格降幅可能更为显著，以上海为例，其成交的租赁住宅用地楼面地价仅为相似区位商品住宅用地的 10-30%；福州明确规定租赁住宅用地基准地价参照同区位住宅用地的 50%确定。配建租赁用地竞自持租赁用地纯租赁用地01020304050607080050100150200250300350400450500201720182019202020212022规划建面土地宗数（右轴）0 0P0100150200250300涉租赁用地成交规划建面涉租赁用地成交占住宅类用地成交建面占比（右轴）租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 21 图 27：全国纯租赁用地和住宅类用地成交楼面价（元/平米）变化 资料来源：中指数据，中信证券研究部 表 10：上海部分土地出让情况 地块名称地块名称 用地性质用地性质 规划建筑规划建筑面积面积()起始价起始价(万元万元)成交价成交价(万元万元)成交楼面成交楼面价价(元元/)自贸区临港新片区综合产业片区 ZH-02 单元 E06-01,E05-04 地块 住宅用地 126,298 99,114 99,114 7,848 自贸区临港新片区综合产业片区 ZH-02 单元 E01-04,E02A-01,E03A-01 地块 住宅用地 243,838 168,260 168,260 6,900 自贸区临港新片区综合产业片区 ZH-02 单元 E08-01,E07-01,E03B-01,E04B-01,E04A-01 地块 综合用地(含住宅)266,542 183,011 183,011 6,866 自贸区临港新片区重装备产业区和物流园区分区 04PD-0303 单元H07-03 地块(保障性租赁住房)住宅用地 92,361 21,160 21,160 2,291 自贸区临港新片区重装备产业区和物流园区分区 04PD-0303 单元H02-02 地块(保障性租赁住房)住宅用地 153,814 35,300 35,300 2,295 浦东新区上海国际旅游度假区西片区横沔城镇单元(02PD-0002-01)07-01,08-06 地块(“城中村”改造项目-康桥镇横沔老街地块)住宅用地 104,787 299,363 299,363 28,569 浦东新区惠南东城区中单元(PDS3-0203)A4-3 地块(保障性租赁住房)住宅用地 60,127 19,962 19,962 3,320 资料来源：中指研究院，中信证券研究部 土地成本下降对租赁住房项目盈利模型的成立至关重要。我们以一个一线城市核心区域虚拟项目进行投资回报测算，假设租赁住宅用地成本为普通住宅用地的 30%，同时考虑前者租金定价为后者的 90%，其他假设条件完全一致，在不考虑项目退出、资金杠杆及企业所得税的前提下，租赁住宅用地项目可较普通住宅项目提前 10 年实现累计现金流回正，30 年投资 IRR 回报率由 2.6%提升至 8.3%。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000201720182019202020212022纯租赁用地住宅类用地（含综合类用地）租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 22 图 28：租赁住宅用地和普通住宅用地投资建设租赁住房模拟项目年累计现金流（亿元）测算 资料来源：中信证券研究部测算 注：该项目为中信证券研究部模拟测算，不代表真实项目情况，主要假设：项目总建筑面积 30,000 平米，可出租面积占比 65%，租赁住宅用地地价定价幅度为住宅类用地的 30%，起始租金以住宅类用地的 90%计算，年均涨幅 2%，稳定期出租率 95%，NOI 为 85%，除地价及初始租金外，其他项目假设均一致。累计现金流不考虑项目退出、资金杠杆和企业所得税。我们认为，让渡土地红利，使得租赁房租金回报率的分母不再是商品房的价值，这是租赁房产业未来得以发展的关键制度基石。被忽视的制度性改革：被忽视的制度性改革：C-REITs 起跑，投融管退渠道通畅起跑，投融管退渠道通畅 REITs 市场蓬勃发展，租赁住房投融建管退渠道进一步完善。自 2022 年 8 月首批三单保障性租赁住房 REITs 产品上市以来，保障性租赁住房已成为我国产权类 REITs 的重要板块。表 11：证监会为进一步推动 REITs 常态化发行，加快推动市场高质量发展重点开展的工作内容 措施措施 详情详情 保持常态化发行，充分发挥规模效应、示范效应 继续推进基础设施 REITs 常态化发行十条措施落实落地，推动更多优质项目发行上市 进一步扩大 REITs 试点范围，尽快覆盖到新能源、水利、新基建等基础设施领域 加快打造加快打造 REITs 市场的保障性租赁住房板块，研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域市场的保障性租赁住房板块，研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域 完善市场体系，推进多层次市场体系建设 贯彻落实国办关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见有关要求，进一步推进 REITs 各项基础制度改革创新 尽快推动首批扩募项目落地 促进畅通从 Pre-REITs 培育孵化、运营提质到公募 REITs 上市的渠道机制，积极探索建立多层次 REITs 市场 强化事中事后监管，促进市场平稳运行 坚持发展与规范并重，建立健全符合市场运行规律、具有中国特色的监管制度安排 已构建起全流程全链条的监管机制，突出以“管资产”为核心，加强对基础资产的穿透监管 研究制定符合 REITs 特点的大类资产信息披露指引，强化信息披露监管 促进各类市场主体归位尽责，健全综合监管体系，逐步培育市场规范有序、主体依法合规、投资者有效保护的良好市场生态 完善法规制度，夯实市场长远发展基础 总结试点经验，借鉴境外成熟市场实践，在公司法 证券法框架下，研究推动专门立法，系统构建符合REITs 特点及中国国情的法规制度安排 加强与相关部门沟通，进一步明确 REITs 税收征管细则 推动社保基金、养老金、企业年金等配置型长期机构投资者参与投资，积极培育专业化 REITs 投资者群体 发挥各方合力，推动市场持续健康发展 当前，各相关部门、各地方政府、各参与机构对 REITs 市场逐步形成了广泛共识和工作合力。证监会将会同国家发改委等进一步健全 REITs 综合推动机制，统筹解决 REITs 发展涉及的项目合规、国资转让、权益确认等共性问题，保障常态化项目供给，促进市场规范发展 资料来源：证监会官网，中信证券研究部-12-10-8-6-4-20246810123456789 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30租赁住宅用地项目普通住宅用地项目提前提前 10 年累计净现金流回正年累计净现金流回正 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 23 保租房产品预期现金分派率仍处于低位，这意味着投资者比较接纳保租房资产证券化。以发行价计算，目前已上市 4 单保租房 REITs 产品 2022 年预期现金分派率 4.0%；以 1 月 20 日收盘价计算，4 单保租房 REITs 产品 2023 年预期现金分派率下降至 3.6%。保租房 REITs 产品自上市初期持续受到投资者广泛关注，所有产品发行前网下投资者拟认购倍数均超过 100 倍，其中华润有巢 REIT 在市场下行周期中实现认购倍数 213 倍，为当前所有已上市产品最高值。图 29：不同板块 REITs 产品 2022E 现金分派率情况 资料来源：Wind，各基金产品公告，中信证券研究部 注：股价为 2023 年 1 月 20 日收盘价；预期现金分派率为中信证券研究部根据各 REITs 产品公告的预期可供分配金额测算得出。长租的生意利润率不可能太高，也不应该太高。投融管退的最终通路已经通畅，这意味着企业可以和开发商品房一样货如轮转，不断做大租赁房的生意，以相对较小的资产负债表，谋求企业可持续发展。图 30：各产品剔除无效报价后网下发售份额倍数 资料来源：各基金产品公告，中信证券研究部 注：统计截至 2023 年 1 月 13 日。未来保租房板块规模有望迅速扩大。截至 1 月 13 日，我国已上市保租房 REITs 总市值 54.9 亿元，流通市值 21.6 亿元，分别占 REITs 市场总量的 6.5%和 5.7%，合计管理出租房源约 1.1 万间。在政策与需求的双重推动下，我们认为保租房 REITs 板块规模将持续提升，2023 年全年预计将有较多保租房 REITs 产品上市。0%2%4%6%8%保障性租赁住房 园区基础设施仓储物流交通基础设施生态环保能源基础设施2022E预期现金分派率（按发行价）2022E预期现金分派率（按收盘价）050100150200250首钢绿能广州广河中金普洛斯浙商沪杭甬首创水务蛇口产园张江光大东吴苏园红土盐田港越秀高速建信中关村华夏交建国金铁建深圳能源华夏北京保租房红土深圳保租房中金厦门保租房华夏合肥产园国君临港产园国君东久产园华泰江苏交控中金安徽交控华润华夏有巢华夏和达高科嘉实京东仓储第一批第二批第三批2021.06.21首批9单2021.06.22-2022.06.212022.06.21至今 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 24 图 31：中国 REITs 市场总市值构成占比（按资产类别）资料来源：Wind，中信证券研究部 注：统计截至 2023 年 1 月20 日。图 32：中国 REITs 市场流通市值构成占比（按资产类别）资料来源：Wind，中信证券研究部 注：统计截至 2023 年 1 月20 日。总而言之，市场普遍认同租赁房是一个需求广阔的市场。但我们认为更需要关注的是，中国长期偏低的租金回报率发生了根本性变化。这个变化不是来自租金上涨，也不是来自房价下降，而是来自保障性租赁住房改革推进中特殊的土地红利让渡。投融管退渠道通畅，更是锦上添花。我们认为，我国机构化租赁房产业正迎来历史上第一次大发展机遇。图 33：租赁住房行业发展要素总结 资料来源：中信证券研究部绘制 仓储物流园区基础设施保障性租赁住房生态环保能源基础设施交通基础设施仓储物流园区基础设施保障性租赁住房生态环保能源基础设施交通基础设施 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 25 市场前瞻：“纳保”广受欢迎，聚焦核心城市市场前瞻：“纳保”广受欢迎，聚焦核心城市 一边建设，一边吸纳一边建设，一边吸纳“纳保”潮流证明保障性租赁住房的市场化本色“纳保”潮流证明保障性租赁住房的市场化本色 新建住房是保障性租赁住宅的核心来源。2022 年 1 月 11 日，住建部在国务院新闻发布会上表示将进一步扩大保障性租赁住房供给，40 个重点城市初步计划于“十四五”期间新增 650 万套（间），各地方政府部门也相继明确建设目标。在已公布“十四五”住房规划的省份及城市中，广东、浙江规划建设总量居前，均超 120 万套，广州、深圳、上海规划新增的保障性租赁住房分别占新增住房供应的 46%、45%和 43%，四个一线城市保障性租赁住房新增套数均超过“十四五”期间规划总新增住房供应套数的 40%，其余城市大多占比也达到 30%的高水平。图 34：部分城市“十四五”期间规划新增各类住房供应量的比例 资料来源：各地方政府机构官网，中信证券研究部 图 35：部分城市“十四五”规划新增保障性租赁住房（万套）及占新增住房供应的比例 资料来源：各地方政府机构官网，中信证券研究部 0 0Pp0%广州深圳上海南京青岛商品住房保障性租赁住房公租房共有产权房0 0P0203040506070广州上海深圳北京重庆杭州西安成都武汉宁波青岛厦门济南金华合肥福州长沙嘉兴温州南京贵阳东莞洛阳南昌无锡石家庄筹建套数占新增住房供应的比例（右轴）租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 26 预计未来 1-2 年保障性租赁住房落成将再攀高峰。住建部预测，2022 年全国将建设保障性租赁住房 240 万套，较 2021 年全国 40 个重点城市累计建设 94 万套增长超 1.5 倍。在各地公布的建设规划中，2022-2023 年深圳计划建成 20.7 万套保障性租赁住房，占“十四五”规划总量的 52%；东莞占比达 60%；上海也提出 2022 年之前完成“十四五”规划目标的一半以上。2022 年 12 月 12 日住房与城乡建设部表示，1-10 月，全国保障性租赁住房已开工建设和筹集 233.6 万套（间），约占年度计划的 98.8%，完成投资 1,750 亿元。当前，多地地方政府也公告 2022 年保租房建设规划提前完成或快于预期，充分体现地方保租房建设的积极性及其逆周期特征。图 36：深圳“十四五”期间保障性租赁住房规划建设节奏 资料来源：深圳市住建局官网，中信证券研究部 图 37：东莞“十四五”期间保障性租赁住房规划建设节奏 资料来源：东莞市住建局官网，中信证券研究部 表 12：部分地区 2022 年保障性住房筹建进度 省省/市市 2022 年预定目标年预定目标 2022 年完成情况年完成情况 浙江省 30 万套（间）上半年筹集建设 31.9 万套（间），完成率 106%嘉兴市 4.6 万套（间）截至 8 月已建设筹集 4.74 万套（间），完成率 103%温州市 4 万套（间）上半年已超年度计划，完成率 102%杭州市 14 万套（间）截至 8 月底，以筹集 10.8 万套（间），年度完成率 77%河北省 4.54 万套（间）截至 7 月底已筹建 4.14 万套（间），完成率 91%江苏省 新开工 14.8 万套（间），基本建成 7.3 万套（间）上半年，新开工 11.6 万套（间），基本建成 7.1 万套（间），分别完成年度目标任务的 79%、97%。上海市 17.3 万套（间）截至 6 月底完成建设筹措 12.4 万套（间），完成率 71%，2022 年争取完成 18 万套（间）资料来源：各地方政府机构官网，中信证券研究部 我们测算，全国 40 个核心样本城市 2021 年保租房市场潜在需求已达到 2,129 万套，对应总投资金额约 5.4 万亿元。考虑到约 10%-15%的保租房来自存量长租公寓纳保，我们测算全国 40 个核心样本城市新建或改建保租房需求约为 1,810 万套。若该部分需求在2030 年基本建成，则保守假设下保租房市场年总租金规模将突破 4,000 亿元。以 4%投资回报率计算，2030 年全国核心城市保租房市场资本化价值上限将超过 10 万亿元。即便不考虑当前至 2030 年产生的新增需求，这也是一个从零起步，规模巨大，且长期供不应求的市场。2021202220232024202520212022202320242025 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 27 图 38：样本城市年新增保租房建设和纳保规模预测（万套）资料来源：中信证券研究部预测 注：样本城市为住建部选取的进一步扩大保障性租赁住房供给的 40 个核心城市，具体范围见表 13。图 39：样本城市保租房年租金规模和资本化价值预测（亿元）资料来源：中信证券研究部预测 注：样本城市为住建部选取的进一步扩大保障性租赁住房供给的 40 个核心城市，具体范围见表 13。但存量房纳保也是保租房的重要来源。据 ICCRA 统计，2022 年上半年全国长租公寓合计纳保约 6.9 万套，一些机构积极推进纳保，纳保比例甚至超过了 50%。越来越多的企业主动将长租房纳入保障性租赁住房序列，这反过来证明了核心城市保障性租赁住房的市场化特征。保障性租赁住房当然有保障新市民和年轻人的政策底色，但和其他保障性住房类别不同，其底层机制是可以市场化跑通的。REITs 市场会纳入保障性租赁住房，但不可能纳入廉租房，原因就是后者并非能够市场化跑通的独立盈利模型。图 40：部分住房租赁企业开业长租公寓中纳入保障性租赁住房的比例 资料来源：ICCRA，中信证券研究部 注：数据截至 2022 年 6 月。非居业态改建也是保租房重要来源。例如，2022 年 12 月 9 日，深圳市住房和建设局、深圳市规划和自然资源局联合发布关于既有非居住房屋改建保障性租赁住房的通知（试行）。允许将闲置和低效利用的商业、办公、旅馆（酒店）、厂房、研发用房、仓储、科研教育等非居住存量房屋改建为保障性租赁住房。用作保障性租赁住房期间，不变更土地使用性质、土地使用年限以及原已批规划许可文件，不补缴土地价款，按照国家规定享受土地、财税、金融等对保障性租赁住房的专门支持政策。9 月，济南国资委全资控股企业济南城市发展集团发布招标公告，拟收购 3000 套存量商品房用于租赁储备住房，推动租赁住宅市场发展。050100150200250300350400建设落成存量纳保020,00040,00060,00080,000100,000120,00001,0002,0003,0004,0005,000存量保租房年租金规模理论可资本化资产上限（右轴）0 0%租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 28 存量房源纳保不仅是企业的事情，也事关各地居民。重庆市明确提出新增保租房以盘活存量为主，适当新增为辅；5 月长沙出台试点方案，规定业主可将存量房盘活作为租赁住房，在运营期不低于 10 年的前提下，不纳入家庭住房数量计算，试点一个月内已签约 833 户。湖北省、邯郸市、成都市、海南省、西安市等地也陆续出台类似政策，鼓励居民存量用房及房地产开发商未售商品住房转化为保障性租赁住房，并明确相关标准及鼓励措施。而在近期佛山、郑州、苏州出台的保租房管理相关办法及规划中，均明确提出存量房纳入保租房的相关标准及路径，鼓励纳保规模持续扩大。表 13：部分地区出台的鼓励存量房源转化为租赁住房的相关政策 地区地区 时间时间 政策文件政策文件 主要内容主要内容 重庆市 2022 年 1 月 30 日 关于加快发展保障性租赁住房的实施意见 明确新增保障性租赁住房以盘活存量为主，适当新增为辅。支持利用存量闲置房屋和存量土地发展保障性租赁住房；支持将政府闲置的各类住房和符合条件的市场住房盘活用作保障性租赁住房；允许按照一定程序利用闲置非居住存量房屋改建为保障性租赁住房。长沙市 2022 年 5 月 11 日 关于推进长沙市租赁住房多主体供给多渠道保障盘活存量房的试点实施方案 规定业主可以将存量房盘活供作租赁住房，运营年限时间不低于 10年。盘活供作租赁住房后，不纳入家庭住房套数计算。截至 6 月 9 日已累计申请 3025 套，正式签约 833 户。湖北省 2022 年 6 月 22 日 关于加快解决从事基本公共服务人员住房困难问题的实施意见 明确可收购符合条件且手续完备、债务清晰的在建工程项目，作为保障性租赁住房或共有产权住房；房地产开发企业未售商品住房，自愿可纳入保障性租赁住房，同时以上供给的保障性租赁住房允许先租后售，租赁满 5 年后，承租人可申请转为共有产权住房，购买部分或者全部产权。邯郸市 2022 年 6 月 26 日 关于支持房地产业良性循环和健康发展的十条政策措施 提出优化安置房、保障性租赁住房筹集渠道。房地产去化周期偏长的县（市、区）可将存量商品住房转化为保障性租赁住房，避免重复建设。成都市 2022 年 7 月 6 日 关于居民自愿将自有住房用于保障性租赁住房操作指南 提出居民自愿将自有住房用于保障性租赁住房，住房纳入保障性租赁住房房源库后，居民即可申请在出租住房所在限购区域取得新增购买一套住房资格。政策对房源条件、认定程序、租赁对象、租金标准等一系列操作规范进行了明确。要求租金标准不超过市场租金的 90%，且租金年涨幅不超过5%。海南省 2022 年 7 月 12 日 关于加快发展保障性租赁住房的实施意见 盘活闲置住房发展保障性租赁住房。坚持试点先行，积极探索通过财政补贴等优惠政策，引导个人提供闲置住房用作保障性租赁住房，鼓励住房租赁企业规模化筹集改造社会闲置房源。政府、国有企事业单位投资建设的公租房，以及棚户区改造、城市更新活动等建设的安置住房在满足原定保障任务后，可将剩余闲置房源调整为保障性租赁住房使用管理。西安市 2022 年 8 月 19 日 西安市居民存量住房用于保障性租赁住房操作指南 明确居民存量住房纳入保障性租赁住房管理并正式签订租赁合同后，居民家庭可在西安市限购区域获得新增购买一套住房资格。济南市 2022 年 9 月 3 日/济南国资委全资控股企业济南城市发展集团子公司发布招标公告，在济南市区收购 3000 套存量商品房用于租赁储备住房，项目资金为自筹资金，要求“布局合理、配套完善、手续齐全、保障品质”。佛山市 2022 年 9 月 19 日 佛山市保障性租赁住房管理办法 明确保障性租赁住房的房源筹集渠道分为新建、改建、存量纳管等 3 种方式，存量纳管房源是指合法建造、可盘活纳入保障性租赁住房使用、管理的存量居住性用房，包括既有闲置住房、人才公寓、长租公寓、服务型公寓等。租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 29 地区地区 时间时间 政策文件政策文件 主要内容主要内容 苏州市 2022 年 11 月 17日 苏州市发展保障性租赁住房实施办法（试行）现有各类政策支持的租赁住房、人才租赁住房、未纳入国家和省计划的公租房、闲置可转为租赁住房的拆迁安置住房、机关和企事业单位建设的租赁住房以及其他符合规定的存量住房，经各县级市（区）领导小组办公室组织相关单位联合审查后，可以纳入保障性租赁住房管理。郑州市 2022 年 12 月 12日 郑州市“十四五”保障性租赁住房筹集目标及年度筹集计划 重点鼓励市场主体通过回购、回租存量房屋改建、改造为保障性租赁住房;鼓励将既有市场租赁住房、公寓、单位宿舍、人才公寓及政府闲置住房等纳入保障性租赁住房管理。资料来源：人民网，各地方政府机构官网，济南城市发展集团官方微信公众号，中信证券研究部 表 14：40 个样本城市保租房市场空间测算 项目项目 数据数据 假设依据假设依据 40 个样本城市常住人口（万人）42,584 数据选取住建部选取的进一步扩大保障性租赁住房供给的 40 个核心城市，包括北京、上海、天津、重庆、石家庄、太原、呼和浩特、沈阳、大连、长春、哈尔滨、南京、无锡、苏州、南通、常州、杭州、宁波、合肥、福州、厦门、南昌、济南、青岛、郑州、武汉、长沙、广州、深圳、东莞、佛山、南宁、海口、成都、贵阳、昆明、西安、兰州、西宁、银川。样本城市 2021 年合计常住人口 4.3 亿人，占全国人口总数的 30.1%，全年 GDP为 51.9 万亿元，占全国 GDP 的 45.2%。预期城镇租房户占比 25%截至 2020 年全国城镇租房户比例为 21.1%，而核心城市租房户比例更高，在此保守假设25%。预期保租房占比 30 20 年第七次人口普查保障性住房覆盖率为 7.2%，考虑到保租房作为未来我国住房保障体系的核心供给且整体保障力度有望提升，假设保租房覆盖城镇租房人群比例为 30%，对应样本城市总人口覆盖率为 7.5%。户均人口（人/户）1.5 第七次人口普查全国城镇家庭户户均人口数为 2.6 人，且核心城市更低，考虑到保租房目标人群以新青年、新市民为主，且保租房建设以小户型为主，假设户均人口数为 1.5 人。保租房需求（万套）保租房需求（万套）2,129 存量长租公寓纳保比例 15%据 ICCRA 统计，2022 年上半年全国长租公寓合计纳保约 6.9 万套，据住建部统计，截至2022 年 10 月，全年全国累计开工及筹建保租房 233.6 万间，保守估计长租公寓纳保比例不超过 10%，我们认为未来长租公寓纳保比例有望上升，假设中长期保租房中约 15%来自长租公寓纳保，其单位面积对应的新增投资规模将较小。新建或改建保租房需求（万套）新建或改建保租房需求（万套）1,810 户均面积（平米）50 保租房以小户型为主，一般要求不超过 70 平米，部分地区有提供 70-90 平米保租房供需保障家庭使用，保守假设户均面积 50 平米。单位面积投资金额（元/平米）6,000 当前住宅单平米建安成本约 4000-5000 元，考虑到保租房通常有地价优惠，保守估计总投资金额 6000 元/平米。总投资金额（亿元）总投资金额（亿元）54,295 资料来源：国家统计局，ICCRA，Wind，住建部，中信证券研究部预测 市场化运作的城市能级要求很高市场化运作的城市能级要求很高 和商品房开发相比，保租房更强调聚焦少数核心城市。这一方面是因为保租房本身是针对年轻人和新市民，核心城市才有庞大的需求，另一方面则是因为只有地价占总房价比例较高的城市，让渡地价才能推动保租房盈利模型可持续。表 15：中央财政支持住房租赁市场的城市范围 政策名称政策名称 部门部门 出台时间出台时间 城市范围城市范围 关于开展中央财政支持住房租赁市场发展试点的通知 财政部、住建部 2019 年 7 月18 日 北京、长春、上海、南京、杭州、合肥、福州、厦门、济南、郑州、武汉、长沙、广州、深圳、重庆、成都 关于组织申报第二批中央财政支持住房租赁市场发展试点的通知 财政部、住建部 2020 年 7 月24 日 天津、石家庄、太原、沈阳、宁波、青岛、南宁、西安 资料来源：各部门官方网站，中信证券研究部 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 30 全国租赁住宅市场需求供给双集中。第七次人口普查数据显示地区租房家庭户占比与地区流动人口、地区经济发展水平高度相关，同时全国 73.9%的高租金支出家庭（月租房费用大于 2000 元）集中于广东、上海、北京、浙江和江苏。供给侧，据 ICCRA 统计，不同类型的集中式租赁住宅项目均有接近或超过 80%分布于一线城市和非一线热门城市。而我们统计的头部 7 家长租公寓企业业务进驻城市中，一线及新一线城市数量占比在 55.9%-81.8%不等，我们相信如果考虑不同城市开业规模的差异，高能级城市占比将进一步提升。图 41：分省及直辖市城镇租房家庭户占比（Y 轴）、地区流动人口占比（X轴）、地区人均 GDP（气泡面积）资料来源：国家统计局，中信证券研究部 图 42：2020 年月租房费用高于 2000 元的城镇家庭户分布 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 图 43：2021 年不同类型集中式租赁住房城市分布 资料来源：ICCRA，中信证券研究部 注：一线城市包括北京、上海、广州、深圳；非一线热点城市包括杭州、南京、成都、武汉、西安、重庆。全国平均北京内蒙古辽宁吉林上海江苏浙江福建河南广东广西海南重庆云南西藏宁夏新疆0 0P %05E%广东上海北京浙江江苏其他0 0%高端公寓青年公寓租赁式社区 宿舍型公寓一线城市非一线热点城市其他城市 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 31 图 44：部分头部长租公寓企业分城市能级业务布局情况 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 重点城市租赁住房市场蓬勃发展。据 ICCRA 统计，其长期监测的 10 个重点城市机构化运营的集中式租赁住房项目房间数目在 2019-2021 年 2 年内平均增幅达到了 122.9%，其中成都增幅达到了 253.6%。运营质量方面，样本城市平均出租率由 2019 年的 85%提升至 2021 年的 90%，其中深圳、重庆、成都、杭州等城市出租率改善最为显著。图 45：样本城市 2019-2021 年集中式租赁住房规模增长情况 资料来源：ICCRA，中信证券研究部 图 46：样本城市 2019-2021 年集中式租赁住房出租率增长情况 资料来源：ICCRA，中信证券研究部 人口持续具备吸引力、房价压力较大的城市发展潜力更大。财政部明确支持的 24 个城市中大部分 GDP 占全国比例大于人口占全国比例，显示其具备较强的人口吸引力，其中 4 个一线城市和杭州、南京、合肥、厦门等新一线城市房价收入比仍处在较高水平，我们判断未来租赁住宅需求将较为旺盛。0 0%一线新一线二线三线及以下0P00 0%000%成都 深圳 广州 杭州 西安 北京 重庆 南京 上海 武汉70u0%成都 深圳 广州 杭州 西安 北京 重庆 南京 上海 武汉20192021 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 32 图 47：样本城市常住人口占全国人口比例（Y 轴）、GDP 占全国 GDP 比例（X 轴）、房价收入比（气泡面积）资料来源：Wind，中信证券研究部 注：常住人口及 GDP 为 2021 年数据，房价收入比为 2020 年数据，样本城市范围为 24 个开展中央财政支持住房租赁市场发展的城市。租金水平预计保持基本稳定租金水平预计保持基本稳定 住房租金是 CPI 变动的重要影响因子。住房作为大部分居民最重要的核心资产以及占比较大的固定支出，长期作为 CPI 的重要组成部分，2021 年 CPI 构成中居住类权重仅次于食品烟酒类，达到了 22%。2011 年以来，租赁房房租分项 CPI 与 CPI 整体走势基本一致，至 2011 年高点回落后长期稳定于 2%-4%区间，2019 年后开始波动，并于 2021年 9 月起进入新的下行周期。2022 年 11 月全国租赁房房租分项 CPI 同比为-0.7%，接近历史最低区间。图 48：2021 年 CPI 各分项权重组成 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 49：CPI 房租分项及 CPI 整体同比变化（%）资料来源：Wind，中信证券研究部 租赁房租金水平受新房价格影响显著，但变动幅度较小，显示出较为显著的抗周期特征。我们发现，在 2011-2012、2014-2015 和 2019 年以来的三轮房地产下行周期中，租赁房租金 CPI 同比均随新房价格同步转入下行通道，但下行幅度远小于新房价格变动。我国存量住房市场远大于新房市场，供给充分且需求刚性，价格变动幅度较小。2019 年四季度至 2022 年二季度疫情期间，一线城市租赁住宅租金累计涨幅达 2.4%，表现显著优于购物中心及甲级写字楼，抗周期特征显著。上海北京广州深圳杭州青岛宁波合肥南京福州厦门0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%食品烟酒居住娱乐教育文化用品及服务交通和通讯医疗保健及个人用品衣着生活用品及服务-202468102011-012011-092012-052013-012013-092014-052015-012015-092016-052017-012017-092018-052019-012019-092020-052021-012021-092022-05CPI:居住:租赁房房租:当月同比CPI:当月同比GDP 占比人口占比占比人口占比 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 33 图 50：CPI 房租分项与 70 城房价指数变化（%）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 51：一线城市各类物业租金指数（以 2019 年四季度为基期）资料来源：CBRE，中原地产，中信证券研究部 注：租赁住宅为个人房源报价，购物中心为首层租金报价。中长期而言，我们认为市场平均租金有望保持平稳，同品质项目的租金可能下行，但市场的品质中枢可能持续上升，部分存量房源可能品质化改造，租住人群的居住环境随着租赁房机构化供给比例上升而有所提升。房屋是不可移动的，核心区域的可租赁房源是稀缺的。贝壳研究院统计 2022 年北京租房人口中约 35%职住直线距离超过 10Km，11%超过 20Km。同时租赁住宅质量亟待改善，2021 年一线城市贝壳平台租赁成交房屋中 61%房龄超过 16 年，41%房龄超过 20 年。这一方面意味着存量房的品质提升必要性很高，另一方面也说明品质房源的供给虽然会持续扩大，但租金应不至于快速下行。-8-6-4-2024681012142011-012011-062011-112012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-09CPI:居住:租赁房房租:当月同比70个大中城市新建商品住宅价格指数:当月同比909294969810010210410610811019Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2租赁住宅高标仓甲级写字楼购物中心 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 34 图 52：2022 年重点城市职住平衡指数 资料来源：贝壳研究院，中信证券研究部 注：职住平衡指数指合理职住距离的就业人数占总就业人数的比例，本调查中选取10Km 直线距离为合理职住距离指数。图 53：2021 年贝壳平台全国重点 40 城租赁成交房屋房龄分布 资料来源：贝壳研究院，中信证券研究部 当然，持续新增的供给和不断提升的机构化租赁住宅渗透率将限制租金持续上行。据 CBRE 预测，至 2025 年，北京和上海长租公寓总房源（含保租房）将分别达到 45 万套和 60 万套，年均复合增长率分别达到 99%和 56%。同时，CBRE 预测，至 2030 年，全国机构化运营的长租公寓渗透率将由 2020 年的 4.6%提升至 12%。我们认为，机构化管理的租赁住房可通过政府降低地价、集采降低成本、运营提质增效、开展增值服务等多样化手段降低成本，保障利润率，而长租公寓专业化机构的参与也将有利于租赁住房租金保持在合理水平。图 54：北京和上海 2022 年长租公寓存量（万套）及 2025 年预测 资料来源：CBRE（含预测），中信证券研究部 图 55：全国租赁住房市场长租公寓渗透率及预测 资料来源：CBRE（含预测），中信证券研究部 60epu%北京上海重庆深圳南京广州成都杭州天津武汉青岛0 0Pp0%一线城市新一线城市其他二线城市5年及以下6-10年11-15年16年及以上010203040506070北京上海20222025E0%2%4%6%8 202030E 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 35 成长赛道的规模化运成长赛道的规模化运营破土，轻重皆可营破土，轻重皆可 2022 年全国中央经济会议明确提出“推动房地产业向新发展模式平稳过渡”，中央财办有关负责同志明确新发展模式即“摆脱多年来高负债、高杠杆、高周转模式”。我们认为，新发展模式的核心内涵即推动行业由货如轮转的简单开发模式向优质不动产空间持有、运营和服务扩展。租赁房的建设、开发、运营和管理，是房地产新发展模式的重要内涵。企业向新发展模式过渡，不仅是政策的要求，也是有利可图，市场化发展的趋势。头部房企，化历史包袱为发展起点头部房企，化历史包袱为发展起点 实际上，头部房地产开发企业，最初持有租赁房源，往往不是主动为之，而是在拿地时“被搭配”获得了持有资源。一些企业也比较重视相关业务的成长，打造长租公寓板块。截至 2022 年 6 月，A 股房地产企业固定资产及投资性房地产账面价值已超过万亿元。表 16：样本企业存量长租公寓规模 企业企业 公寓品牌公寓品牌 成立时间成立时间 规模规模 万科 泊寓 2016 年 截至 2022 年 9 月底，租赁住宅业务共运营管理约 21.5 万间，累计开业 16.9 万间，出租率 95%，目前已有 4.28 万间纳入保障性租赁住宅，1-9 月实现营业收入 23.1亿元，同比增长 11.5%。龙湖 冠寓 2016 年 截至 2022 年 6 月底，冠寓已开业 11.1 万间，整体出租率 93.3%，1-6 月不含税租金收入为 11.78 亿元。华润置地 有巢公寓 2018 年 2021 年实现营业额 3.13 亿元，在营项目 30 个，房间数 2 万间，储备项目 16 个，房间数 3.25 万间。中海发展 中海友里、中海海堂 2019 年 截至 2021 年，公司已开业 14 家长租公寓，布局全国 13 座核心城市，总建筑面积23 万平米，开业超过 6 个月项目出租率 95%，另有 16 家长租公寓项目在建，总建筑面积 35 万平米。金地集团 金地草莓社区 2015 年 当前布局上海、广州、深圳、杭州、成都等城市，运营门店超过 70 家，获取房源超过 1.5 万间，运营房源超过 1.2 万间。资料来源：各公司公告，中信证券研究部 图 56：A 股房地产企业固定资产与投资性房地产账面价值合计（亿元）及同比 资料来源：Wind，中信证券研究部 注：样本企业范围为证监会房地产行业分类。0%5 %05E,0004,0006,0008,00010,00012,000201720182019202020212022H1固定资产与投资性房地产合计YoY 租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 36 2021 年后，这种包袱反而成为了企业新发展的起点。截至 2022 年 9 月，万科旗下长租公寓品牌泊寓累计开业 16.9 万间，其中已有 4.28 万间纳入保障性租赁住房。华润为代表的房企已经将纳保的长租房项目实现 REITs 上市。企业盘活资产不仅一般可以实现当期业绩贡献，还能回收稳定现金流。表 17：部分 A 股房企持有性资产出表产生利润测算（亿元）企业名称企业名称 总市值总市值 持有性资产持有性资产合计合计 3%出表比例出表比例企业利润企业利润 5%出表比例出表比例企业利润企业利润 2021 年归年归母净利润母净利润 3%出表比例企业利润出表比例企业利润占占 2021 年归母净利年归母净利润占比润占比 5%出表比例企业利出表比例企业利润占润占 2021 年归母净年归母净利润占比利润占比 万科 A 2,101 1,020 31 51 225 13.6.6%新城控股 495 1,145 7 11 126 5.5%9.1%华侨城 A 447 352 11 18 38 27.8F.3%金地集团 445 251 2 3 94 1.6%2.7%滨江集团 333 64 2 3 30 6.3.6%陆家嘴 346 426 13 21 43 29.7I.5%上海临港 296 198 6 10 15 38.7d.5%资料来源：各公司公告，中信证券研究部测算 注：3%出表比例企业利润指假设公司 3%的持有性资产出表所产生的利润；持有性资产为企业固定资产和投资性房地产合计，总市值统计截至 2023 年 1 月 13 日，持有性资产统计截至 2022 年 6 月 30 日。政策驱动的行业，规模化运营的果实即将成熟政策驱动的行业，规模化运营的果实即将成熟 所谓轻资产的服务公司，即运营分散式或集中式长租品牌，面向广大消费者的公司。业内没有纯轻的公司，也没有纯重的公司。重资产持有起家的集中式长租公寓品牌也有轻资产运营管理的经验，并可能通过 REITs 不断盘活资产负债表。轻资产的长租平台企业也有重资产的尝试，且过分轻的资产可能反而面临运营管理的难度。市场比较熟悉的二房东模式，即中资产模式，本身又介入轻重资产之间。长租的服务商如需兼顾客户满意度和空置率，核心在于实现房源的规模化扩张，或者采取联盟化运营的办法来方便客户的选择。但这种规模化扩张却又可能占用更多的资金，或增加管理运营的难度。疫情期间，无论是分散式还是集中式长租公寓，都遇到了较大的管理难度和需求冲击。长租公寓行业和房地产其他细分子行业不同，这是一个政策催熟的行业。在供给侧政策红利落地之前，无论是分散式还是长租式公寓，无论是开发企业，中介公司还是酒店出身的管理团队，都很难通过运营管理提效，来实现规模化扩张。一旦政策红利逐渐落地，则各类企业又都普遍收益于行业整体趋势。贝壳：一体两翼布局合理，省心租兼顾社会责任和企业发展贝壳：一体两翼布局合理，省心租兼顾社会责任和企业发展 一体两翼全面发展，存量时代受益明显。一体两翼全面发展，存量时代受益明显。公司一方面依托自身在房产交易服务领域积累的客户资源和线下业务能力，大力发展房屋租赁业务，同时依托专业的数字化服务平台和市场化运营经验积极参与租赁住房产业链发展。截至 2022 年 9 月公司管理房源规模为 8.5 万套，其中省心租模式的分散房源为 5 万套。2022 年 7 月公司即成为成都首批保障性租赁住房运营服务企业，未来将深度参与成都保租房市场发展。我们看好公司租房业务的规模扩张和利润稳定，同时看好租房业务与公司房屋中介业务、家装业务的良好协同前景。租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 37 存量不动产业务龙头，主业受益于周期复苏，更受惠于公司强韧的管理能力。存量不动产业务龙头，主业受益于周期复苏，更受惠于公司强韧的管理能力。公司最新季报不仅体现了周期性改善的房地产市场环境，更体现了公司控风险、强运营的实际成果。公司在周期低谷严控成本，严控账期，坚定践行战略，却也果断避免盲目铺张。我们维持公司 2022/23/24 年 EPS 预测为 0.28/1.17/2.23 元，参考赋能劳动者的互联网平台公司市值和销售额的比例，并考虑市值和劳动者整体薪酬之间的关系，兼顾贝壳主营业务的周期性，我们给予贝壳 2023 年 3 倍 PS 的目标市值，对应美股每 ADS 30.0 美元及港股每股 79.0 港元的目标价，维持公司美股和港股“买入”的投资评级。表 18：贝壳（02423.Hk/BEKE.N）盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E GTV（十亿元）3,323 3,667 3,044 3,814 4,394 GTV YoY 62.5.3%-17.0%.3.2%营业收入(百万元)70,481 80,752 68,035 90,385 105,894 营业收入 YoY 53.2.6%-15.72.8.2%Non-GAAP 净利润（百万元）5,717 2,296 1,071 6,492 8,454 Non-GAAP 净利润 YoY 245.2%-59.8%-53.4P6.20.2%每股 Non-GAAP 净利润（元）1.51 0.61 0.28 1.71 2.23 毛利率 23.9.6 .4.7.5%经调整净利率 8.1%2.8%1.6%7.2%8.0%PE 58.8-312.5-125.0 48.5 34.2 PS 2.3 2.0 2.4 1.8 1.5 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 1 月 27 日收盘价 万科万科 A：集中式长租公寓龙头，纳保积极业务弹性可期：集中式长租公寓龙头，纳保积极业务弹性可期 资产规模领先，城市布局完善，运营优势显著。资产规模领先，城市布局完善，运营优势显著。公司旗下“泊寓”是全国最大的集中式长租公寓品牌，截至 2022 年 9 月，泊寓全国累计开业长租公寓 16.9 万间，同比增长 13.4%，1-9 月公司长租公寓业务营业收入 16.9 亿元，同比增长 13.4%。公司持续聚焦供需关系良好的高能级城市，配合公司在房地产多领域的长期积累，运营效率优势逐渐凸显。我们统计，当前公司长租公寓业务共入驻 34 个城市，其中一线及新一线城市占比 55.9%，以开业项目记占比达 77.9%。2021 年，公司在实现泊寓年均出租率 95.3%的基础上，全年租金收缴率达 98.9%，客户续租率 58%，自有渠道获客占比超过 70%，在行业内具有明显的领先优势。轻资产运营实现突破，重资产纳保积极迅速，预计轻资产运营实现突破，重资产纳保积极迅速，预计 2023 年有望实现业务报表盈利。年有望实现业务报表盈利。公司长租公寓业务采取轻重并举的发展策略，通过提升“产策、建造、运营一条龙”综合服务能力，为多地政府、企业提供轻资产管理输出服务，截至 2022 年 9 月，公司叠加轻资产管理业务，实际管理规模已达约 21.5 万间。同时公司积极响应国家保障性租赁住房政策，所有在管房源中已有 4.28 万间纳入保障性租赁住房，为后续作为底层资产通过REITs 平台上市打下了基础。针对持有类业务公司长期采取保守的成本法记账模式，追求有现金流的利润回报。我们预计 2023 年在行业政策推动及公司自身进取的双重影响下，公司长租公寓业务将保持高速发展趋势，全年有望实现报表盈利。租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 38 图 57：万科泊寓开业规模（万间）及同比 资料来源：万科 A 公告，中信证券研究部 图 58：万科泊寓收入（亿元）及出租率 资料来源：万科 A 公告，中信证券研究部 看好公司经营性业务长期发展看好公司经营性业务长期发展。我们认为公司在较长的历史中证明了自身很强的开发能力，也保持了极强的战略前瞻能力。公司长期布局长租公寓赛道，已经初步实现规模与效率的全国领先。我们测算公司持有型资产若年均出表 3%，增厚利润即相当于2021 年全年利润的 13.6%，而保障性租赁住房 REITs 将成为公司资产出表最顺畅的渠道之一。我们好看公司长期业绩增长，维持公司 2022/23/24 年 2.10/2.26/2.54 元的 EPS 预测，参考保利发展、招商蛇口等高信用地产企业 2022 年 10-13 倍的 PE 水平（Wind 一致预期），给予万科 A/万科企业 2022 年 12 倍 PE，对应 25 元（A 股）和 29 港元（港股）的目标价，维持公司“买入”的投资评级。表 19：万科 A（000002.SZ）盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)419,112 452,798 471,961 513,018 558,761 营业收入增长率 YoY 13.9%8.0%4.2%8.7%8.9%净利润(百万元)41,516 22,524 24,452 26,274 29,532 净利润增长率 YoY 6.8%-45.7%8.6%7.5.4%每股收益 EPS(基本)(元)3.57 1.94 2.10 2.26 2.54 毛利率 29.2!.8 .2 .0 .2%净资产收益率 ROE 18.49%9.55%9.81%9.85.28%每股净资产（元）19.30 20.29 21.42 22.94 24.69 PE 5.2 9.6 8.8 8.2 7.3 PB 1.0 0.9 0.9 0.8 0.8 PS 0.5 0.5 0.5 0.4 0.4 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 1 月 20 日收盘价 红土深圳安居红土深圳安居 REIT：供需不平衡中的稀缺资产：供需不平衡中的稀缺资产 深圳城市基本面优异，居住需求长青。深圳城市基本面优异，居住需求长青。2021 年深圳市 GDP 突破 3 万亿元，常住人口规模达 1,768 万人，近三次人口普查显示深圳市人口年均增长率持续位居一线城市首位，2010-2020 年达 5.4%，2020 年深圳市深圳常住人口中流动人口占比达 71%，65 岁以上人口占比仅 3.2%。我们认为深圳具备长期高人口吸引力，对应较强的住宅市场需求。供给方面，深圳住宅供给长期紧缺，平均居住品质较低。截至 2020 年深圳城市建设用地中仅 23.8%为居住用地，占比位居主要一线及新一线城市最低值，2012-2021 年深圳年均成交住宅类用地规划建筑面积仅 161 万平米，远低于北京、上海、广州 3 城平均水平0 0Pp468101214161820182019202020212022Q3开业规模YoY（右轴）871015202530352019202020212022Q3收入出租率（右轴）租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 39 1,033 万平米。居住品质方面，2020 年深圳市人均居住面积仅 22.6 平米，显著低于全国及其他一线城市平均水平，且深圳市存量住宅中还包含相当比例的居住品质较低的城中村。我们认为深圳市未来居住供需缺口将长期存在，保障性租赁住房作为低成本高品质的居住解决方案，将长期保持针对目标客群的强吸引力。底层资产稀缺性高。底层资产稀缺性高。红土深圳安居 REIT 包含 4 个保障性租赁住房项目，总建筑面积达 15.67 万平米，包含 1,830 套租赁住宅及少量配套商业及停车设施。我们测算基金底层项目租金水平约为周边可比租赁参考价的 46%，项目评估单价不及周边可比项目二手房参考价 20%，租金吸引力强，资产保值增值属性高。截至 2022 年 3 月，项目出租率均超过 98%，57%的保租房由单位租户租赁，且 71%的租户合约于 2024 年之后到期，运营稳定性强。随着项目出租率接近满租，运营能力持续提升，项目盈利能力有望进一步增强。最后，基金原始权益人持有的可扩募资产充裕，未来基金规模潜在增长空间广阔。图 59：全国及一线城市近 3 次人口普查常住人口年均增长率 资料来源：国家及各地统计局，中信证券研究部 图 60：一线城市年成交住宅类用地规划建筑面积占成交土地总规划建筑面积的比例 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 61：红土深圳安居 REIT 项目租金、周边可比项目租赁参考价（元/平米月）及定价比例 资料来源：红土深圳安居 REIT 招募说明书，深圳市住建局，中信证券研究部；注：周边可比项目租赁参考价为深圳市住建局发布的深圳市房屋租赁参考价格查询平台发布。0%2%4%6%890-20002000-20102010-2020全国深圳北京上海广州0 0Pp%深圳北京上海广州38BDFHP0406080100120140安居百泉阁安居锦园保利香槟苑凤凰公馆租金单价周边可比项目租赁参考价定价比例（右轴）租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 40 图 62：红土深圳安居 REIT 项目评估价、周边可比项目参考价（元/平米）及定价比例 资料来源：红土深圳安居 REIT 招募说明书，深圳市住建局，中信证券研究部 注：周边可比项目参考价为深圳市住建局发布的二手房交易参考价。长期投资价值凸显。长期投资价值凸显。深圳长期保持一线城市最高的人口增长率水平，人口结构年轻，保障性租赁住房需求旺盛，且深圳长期住宅供应不足，人均居住面积低，预计中长期内住宅供需将处于不平衡状态。同时考虑到红土深圳安居 REIT 底层项目租金及评估价折让力度高，租金吸引力大，资产保值属性强，预期未来经营表现将保持长期稳定。综合考虑绝对估值法估值结果及可比 REITs 产品估值水平，我们给予基金 2022 年 1.5 倍 P/NAV估值，对应 35 倍 P/可供分配金额倍数，目标总市值 17.5 亿元，目标价 3.5 元/份，维持“增持”评级。表 20：红土深圳安居 REIT（180501.SZ）盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)0 10 49 58 58 营业收入增长率 YoY N/A N/A N/A 17.5%0.6%净利润(百万元)-0 1 20 28 28 净利润增长率 YoY N/A N/A N/A 36.4%1.7%可供分配金额(百万元)16 48 48 NAV(元/份)2.32 资料来源：红土深圳安居 REIT 招募说明书，Wind，中信证券研究部预测 注：2022 年可供分配金额为 8 月 31日-12 月 31 日的数据；基金 2022 年上市，2021 年及以前部分数据缺失，部分增长率数据不可比，NAV 为基金招募说明书公布数据。风险因素风险因素 REITs 市场整体调整的风险。这不仅意味着 REITs 产品本身的风险，也意味着原始权益人盘活资产在时间上有较大不确定性。新增租赁住宅用地绝大多数为地方国资平台所获得，市场化长租公司缺乏后续资源储备的风险。长租市场主要指一二线市场，且较之开发行业更需要高能级聚焦。企业过分下沉二三线，可能带来经营风险。0%2%4%6%80,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000安居百泉阁安居锦园保利香槟苑凤凰公馆项目评估价周边可比项目参考价定价比例（右轴）租赁住宅租赁住宅行业行业深度研究报告深度研究报告2023.1.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 41 相关研究相关研究 房地产行业重大事项点评四项行动标本兼治，齐心协同力促复苏(2023-01-11)房地产行业专题报告政策风口掘金销售二次分化，新模式下聚焦存量资产运营(2023-01-06)房地产行业重大事项点评大力支持首置需求，合理支持改善需求(2023-01-06)房地产行业专题报告地产行业研究的四个常见误区(2023-01-05)房地产行业专题研究历史视角的地产再融资(2023-01-04)房地产行业 2022 年销售数据点评迎接二次分化(2023-01-02)物业服务行业跟踪点评两大政策发力方向值得关注(2022-12-26)房地产行业专题研究房地产政策如何“出实招”(2022-12-20)房地产行业重大事项点评新要求，新举措，新方向(2022-12-18)房地产行业 2022 年 11 月宏观数据点评已是悬崖百丈冰，只把春来报(2022-12-15)房地产行业跟踪报告REITs 市场扩容对房企的三大影响(2022-12-15)基础设施和现代服务产业 2023 年投资策略从政策底到市场底(2022-12-08)物业管理行业跟踪报告时代机遇，重塑初心(2022-12-07)房地产行业跟踪报告政策协同合力，企业结束缩表(2022-12-07)房地产行业基金重仓分析专题2022 年三季度房地产行业基金重仓分析专题(2022-12-07)房地产行业重大事项点评REITs 市场红利持续，投融管退终成正果(2022-12-05)房地产行业跟踪点评透视土地市场，迎接扩表机遇(2022-12-01)C-REITs 2023 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房地产经纪行业系列专题之五存量时代，虽迟但到(2022-10-14)房地产行业周报长假地产基本面跟踪（2022.10.1-10.7）(2022-10-09)房地产行业重大事项点评促流通提信心，组合拳稳定地产市场(2022-10-01)房地产行业重大事项点评活用利率政策工具，有效刺激区域需求(2022-09-30)房地产和物业服务行业专题报告开竣工调整的结构和路径(2022-09-30)宏观经济和房地产产业链深度研究保交付循序渐进，稳信心多方努力(2022-09-29)房地产行业周报地产周度数据跟踪（2022.9.21-9.27）(2022-09-28)地产周度数据跟踪（2022.9.14-9.20）地产周度数据跟踪（2022.9.14-9.20）(2022-09-22)房地产行业专题研究住房供应生力军，REITs 市场优等生(2022-09-19)房地产行业 2022 年 8 月宏观数据点评弱复苏平稳有序，保交付成果初显(2022-09-17)房地产行业跟踪报告金九银十？不如关注供给侧机遇(2022-09-15)地产周度数据跟踪（2022.9.7-9.13）地产周度数据跟踪（2022.9.7-9.13）(2022-09-14)地产周度数据跟踪（2022.8.31-9.6）地产周度数据跟踪（2022.8.31-9.6）(2022-09-08)房地产行业 2022 年中报总评销售复苏，投资向下(2022-09-04)物业服务行业 2022 年中报总评竞争格局剧变，央企全面崛起(2022-09-02)商管行业深度研究报告重奢商管：以稀为贵，资源与能力的壁垒(2022-08-24)房地产行业专题研究地产政策的三支箭(2022-08-20)房地产行业专题研究房地产行业的研究方法论(2022-08-16)房地产行业 2022 年 7 月宏观数据点评老问题，新因素，新对策(2022-08-15)房地产和物业服务行业专题研究开发企业资金动态安全分析框架(2022-08-15)房地产行业基金重仓分析专题2022 年二季度房地产行业基金重仓分析专题(2022-08-04)房地产行业 2022 年 7 月经营数据点评弱复苏推演(2022-08-02)房地产行业专题研究报告高信用者谨慎(2022-07-24)房地产行业 2022 年 6 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companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的评级投资建议的评级标准标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深300 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5 %之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 44 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问 https:/本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由 CLSA Europe BV 分发；在英国由 CLSA（UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话： 91-22-66505050；传真： 91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针对不同针对不同司法管辖区的声明司法管辖区的声明 中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由 CLSA Limited 分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第 571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA 客户应联系 CLSA Limited 的罗鼎，电话： 852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CLSA Americas,LLC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系 CLSA Americas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话： 65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法（第 110 章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA 业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由 CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的 CLSA Europe BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法（2001）第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2023 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。

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