商业地产研究报告-PDF版

中国办公楼租赁指南上海香港深圳北京广州成都重庆武汉长沙南京 郑州杭州西安苏州天津沈阳宁波无锡青岛仲量联行办公楼租赁服务2中国办公楼市场摘要及展望4主要城市速览8办公楼租赁指南31关于仲量联行36目录仲量联行办公楼租赁服务业务能力 在中国拥有超过190名办公楼领域的专业人员，为您提供最全面的市场信息和专业服务 我们的细分专业领域涵盖办公楼、产业园区、商务中心和联合办公等 拥有超过236年的全球房地产经验和最佳实践经验 凭借广泛的全球、地区和本地业务网络，我们与业主、租户和投资者建立起牢固的合作关系 连续3年荣获RICS中国年度最佳交易冠军奖 连续16年荣膺“全球最具商业道德企业”称号（2008-2023）核心服务租户代表无论您的企业是计划进行单一办公室搬迁，还是寻求购买办公空间以满足全球扩张的统一战略，您都需要一个拥有本地市场专业知识的商业地产租户代表为您服务。物业选址 物业搜索及研究 商业条款谈判 租赁/购买策略调整 财务分析及定性分析 租赁/购买战略评估与总体规划：增减面积搬迁新址物业整合优化物业空间使用项目租赁我们将结合国际平台和本地知识，我们能为您发掘和保留重要租户，确定最佳租金水平，量身定制符合您业务目标的项目租赁策略，为您最大限度地创造价值。项目总体战略规划 项目营销与推广 租赁代理 租务管理办公室设立或搬迁将直接影响公司的业务运作，整个过程复杂且耗时耗力，因此选择一家专业的房地产顾问很有必要。我们在商业地产领域拥有丰富的经验和专业的见解，可提供一站式办公楼租赁服务。2仲量联行中国商业地产部市场份额占主导地位联系人中国区/上海 张静18年从业经验香港 鲍雅历17年从业经验北京刘骁18年从业经验白路17年从业经验成都 邓艳萍15年从业经验重庆 刘洋13年从业经验广州 马炜图28年从业经验杭州尤培荣17年从业经验南京陈明哲12年从业经验西安何娜11年从业经验青岛曲岩萍19年从业经验天津及沈阳高云鹏16年从业经验深圳李文杰11年从业经验武汉刘宁27年从业经验2022年 拥有190 位地产专家 完成1,200 办公楼租赁交易 覆盖120万 平方米租赁面积 哈尔滨大连长沙天津北京 青岛上海福州苏州南京南宁三亚武汉广州 深圳香港珠海澳门重庆西安济南石家庄洛阳唐山沈阳长春吉林秦皇岛威海烟台潍坊呼和浩特廊坊鄂尔多斯太原邢台郑州扬州句容常州无锡盐城昆山嘉兴绍兴金华温州泉州厦门潮州汕头河源汕尾揭阳中山东莞梅州韶关清远肇庆云浮阳江茂名湛江海口南昌南通开封徐州临沂杭州海宁湖州昆明顺德佛山西宁兰州绵阳德阳甘孜雅安眉山广元资阳自贡丽江拉萨攀枝花宜宾毕节昭通凯里贵阳安顺南充广安达州汉中延安渭南襄樊台北惠州泸州乌鲁木齐成都内江遂宁3办公楼业务覆盖32个仲量联行办公室（含项目办公室）网络式辐射全国超过80个大中小城市一线城市 租赁团队领跑市场重点二三线城市市场占有率排名第一 青岛/济南/天津市场占有率80%以上 沈阳/西安/重庆等市场占有率都超过60%武汉市场占有率超过50%成都/南京等市场占有率超过40%偏远地区资源积累极为丰富 如乌鲁木齐，我们曾为EMC,Cisco,Philips,UTC,MSD,GE,Bayer等完成选址工作万平方米0.0200.0400.0600.0800.01000.01200.01400.01600.01800.02000.0无锡青岛宁波天津沈阳郑州苏州西安长沙南京厦门武汉杭州重庆成都广州北京香港深圳上海2022年总体量2023年新增供应2024年新增供应量2023年上半年，中国20个重点城市的甲级办公楼总体量录得9,447万平方米，其中一线城市(北上广深以及香港)总体量，共计5,220万平方米。至2024年年末，20个城市合计将有近1,445万平方米的新增供应，约占目前总体量的15%。其中，深圳、上海、广州、杭州的未来供应量较为显著，而北京、天津、青岛、无锡、郑州的未来供应量较为有限。由于短期内整体经济复苏的内生动力尚未完全释放，大多数企业依然倾向于采取相对谨慎的房地产策略，对租赁成本较为敏感，这在一定程度上延缓了租赁需求的快速恢复。于此同时，新增供应的压力进一步地推升了市场平均空置率水平。全国甲级办公楼重点城市总体量中国办公楼市场 摘要4在2023年上半年，全国20个重点城市的甲级办公楼租金均呈现不同程度跌幅，基于市场需求的弱复苏态势加之新增供应的影响，市场租金持续承压。众多业主调整租赁策略以期保持其入驻率水平。与此同时，一些租户也在借助有利的市场环境以相对可控的成本，完成其办公空间的扩张、升级或整合的需求。值得注意的是，在整体租金表现承压的情况下，不同板块以及板块内不同项目的租金表现持续分化。5全国甲级办公楼重点城市租金和同比变化租金同比变化租金同比净有效租金(人民币/平方米/天)2Q23净有效租金(人民币/平方米/天)-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0.0.0 .0%-25.0-15.0-5.05.015.025.0香港 北京 上海 深圳 广州 杭州 青岛 南京 武汉 成都 西安 苏州 宁波 长沙 天津 重庆 厦门 沈阳 郑州 无锡中国办公楼市场 观点“三大细分领域重振科技企业办公楼市场需求2023年，我们预计在商业地产领域将继续看到科技行业有效支撑市场需求。通过深挖科技行业细分领域发展逻辑以及政策风向，我们认为游戏、AIGC以及教培行业将在下一个时期引领科技行业在办公楼市场的扩张。1.游戏行业：2023年前三个月已下发的游戏版号数量已超过2022年全年水平的一半。有机构预计，2023年全年版号发放数量将超过1,000个。近期我们已在全国办公楼租赁市场中观察到游戏行业办公需求的显著提升。我们认为，游戏企业在2023年将会着重发力，未来将为办公楼市场贡献显著的需求增量。2.AIGC行业：AIGC是具备潜在扩张空间的另一科技行业细分领域，有望成为商业地产市场中的下一轮机遇。近十年来，我国新增人工智能相关企业注册量呈逐年攀升趋势，年增速已实现连续9年正增长。我们认为，虽然现在AIGC行业的人力规模和办公楼使用面积相对较小，但依托国家政策的大力支持和自身市场规模的迅速扩张，AIGC行业有望在未来成为办公楼新租需求的核心来源之一。3.教培行业：经历“双减”政策出台之后，头部在线教育企业积极调整自身战略，开始大力推进其素质教育业务。近期，深挖职业教育方向的数家企业引领了整个教育行业信心的修复。从办公楼市场角度而言，2022年末至今，我们观察到多家教培企业重新出现在了办公楼寻租的队伍中。我们预计，政策支持其行业有序发展的基础上，教育行业中的办公需求将会呈温和增长。“中国新能源汽车全产业链企业抢滩上海办公市场新能源汽车是我国战略性新兴产业里的重点行业之一；它的大力发展不仅推动了制造业结构优化升级，也是中国实现“双碳”目标的战略举措。历经多年的发展沉淀，我国新能源汽车产业取得了举世瞩目的成就，其销量多年稳居全球第一。2022中国新能源汽车销量突破567万辆，占全球市场份额超过50%。此外，上海凭借深厚的汽车制造史和众多前沿科技产业集群，引领着中国新能源汽车转型。上海依托其集成电路和人工智能等方面根深蒂固的产业基础，汇集了行业内众多人才，拥有丰厚的研发资源和实力。结合新能源汽车车载系统、智能驾驶等应用场景，众多零配件企业、AI智能技术公司、以及整车品牌研发机构，相继选择进驻上海，以求创新突破，引领行业发展。上海产业园区内承载了众多此类企业的租赁需求，以整车品牌商为例，许多公司选择在漕河泾、张江等产业园区板块内的独栋项目作为其总部与研发中心。这些独栋项目不仅为汽车制造商提供了充足的扩租空间，而且满足了制造商在研发功能上对物业的规格要求，包括楼层净高、地板承重、电力荷载和装配平台。张江集成电路半导体等产业基础成为车载芯片以及造车品牌研发的办公首选地之一；金桥板块借助其传统制造业的优势，吸引了众多新势力品牌以及智能技术公司。“全景数据，重新解读成都产业全貌截至2023年，成都工业及科研用地开发的产业办公楼存量高达1,187.7万平方米；再加商业办公楼存量，成都产办加商办总样本高达2,331.9万平方米。两千多万平方米的办公空间承载成都经济的可持续增长与产业的高质量发展路径。6成都全口径办公数据显示，科技互联网行业占比29.6%，稳居各产业首位；在优质产办样本中，其占比更是高达42.0%。科技互联网的绝对优势再次彰显成都作为中国西部的科技之都、互联网之城的发展优势。相较而言，游戏公司、软件企业及后台中心构筑成都商办需求核心基石；通讯智能制造与互联网总部则多数落户产办项目。拥有超两千万常住人口的成都，住宅市场表现在当今市场中更具韧性。商业地产开发端，甲级办公楼存量全国第五，优质零售商业存量全国第三，基本盘规模支撑成都地产建筑业发展。就办公需求分析，地产建筑存量需求优势仍在，在全口径样本总需求的占比高达16.4%，位居各行业第二；在优质产办样本的需求占比为13.7%。出于成本考量，建筑、装修类企业多选址于产办或乙级商办楼宇，甲级商办楼宇更常见的是地产开发商。金融业与专业服务业是甲级商办楼宇优质租户的代表，承租能力更高，其聚集度往往也是衡量一个商务区是否成熟的重要指标。成都三产在GDP占比高，在全国主要城市名列前茅；两大产业亦常年位居甲级商办增量需求的前三位。在全口径办公样本数据中，二大产业的占比分别为13.0%、7.1%，分列三、四位。近年来，成都生物医药快速发展，在全口径样本需求中脱颖而出，排名第五，在优质产办样本中排名第三。成都生物医药科研力量雄厚，四川大学生物医药工程学科位列全球前十，华西医院在全国综合排名第二。尽管进驻商办楼宇的生物医药企业需求面积并不大，企业多以前台销售或行政办公室为主，其占比仅为3.5%；但在优质产办样本中，其需求占比高出一倍，达到7.4%。产办市场更能凸显成都医药产业的集聚规模与产业链附加值，未来将持续引领成都高质量产业发展。“华南企业对于年内经济展望较为审慎2023年以来，随着各类社会活动逐步回复正常化，交通流量、社会消费等领域均实现较快回暖，华南地区经济增长亦逐渐步入常态化。同时，内地与港澳地区重新通关，也为本地经济带来更多活力，并在一定程度上提振了企业信心。在新一年的经济发展形势下，为分析年内华南地区办公楼租赁需求前景，仲量联行华南区研究部调研了广深两地约100家企业，以进一步了解这些企业的短期经济展望以及对办公空间的需求。调研数据显示，相当一部分受访企业对于2023年经济期望相对正面，约47%的受访企业对2023年经济发展给予乐观的答复；另外，亦有不少企业保持观望，约46%的企业对于今年经济发展前景持中性意见；对于今年发展前景较为悲观的受访企业则占比不足10%。对今年经济发展较为乐观的受访企业中，超30%表示将在年内扩充公司人员规模；此类企业多数倾向于原项目扩租，但也有部分企业出于成本控制的考量，选择保持现有办公面积或搬迁至成本更低的办公楼项目。值得关注的是，在各受访行业之中，专业服务业企业对于年内经济展望给予相对正面答复的占比超60%。其中，对于今年经济前景较为积极乐观的内资专业服务业企业占比高达80%，此类企业中超60%预计将在年内扩充企业人员规模及办公楼面积。但是，外资专业服务业企业对2023年国内经济展望则明显更为保守。7KowloonHong Kong Island香港办公楼具体 分布在哪些区域？中环是香港著名的中央商务区。除此之外，湾仔/铜锣湾和尖沙咀分别是香港岛和九龙的传统核心细分市场。港岛东和九龙东为成本敏感的租户提供了更为合算的选择，因此成为较受欢迎的非核心细分市场。港岛东九龙东尖沙咀湾仔/铜锣湾中环主要城市速览2019年的社会动荡和新冠疫情引发了香港的重大经济衰退，过去四年中的三年，香港GDP均显示收缩。在2023第一季度，随着疫情相关限制的取消和与内地关口的重新开放，社会生产活动开始恢复正常，并将在未来一段时间为经济增长提供动力。由于疫情促使企业更加重视员工的福祉并重新思考其房地产需求，租赁活动主要涉及整合或升级。更多的租户寻求工作场所的灵活性和康体设施，近几个季度向优质办公室升级的趋势较明显。整个市场中，租金下滑的趋势已经开始逐渐放缓。截至2023年上半年末，香港整体净有效租金为每平方尺每月54.1港元，同比下降5.5%，市场整体空置率为12.6%。香港是全球金融中心和世界顶级城市之一。其主要优势包括良好的商业环境、健全的基础设施以及深厚的专业服务和创业网络。这座城市应继续从其作为内地和世界其他地区之间门户的地位中获益。总体量104.6 百万平方尺净吸纳量-327 千平方尺空置率12.6%平均租金54.1 港元/平方尺/月地方生产总值27,800 亿港元第三产业增加值26,000 亿港元常住人口730 万人世界500强450 个2022年 宏观经济 指标2023年 上半年 甲级办公楼 指标 核心细分市场 非核心区细分市场8千平方米-400-2000200400600201520162017201820192020202120222023*2024*核心细分市场供应量非核心细分市场供应量核心细分市场净吸纳量非核心细分市场净吸纳量港元/平方尺/天核心细分市场（净有效）租金（左轴）核心细分市场空置率（右轴）非核心细分市场（净有效）租金（左轴）非核心细分市场空置率（右轴）0.0.0 .00.0.0P.0.0%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5201520162017201820192020202120222023*2024*59%金融、保险、房地产与专业服务(FIREBS)12%政府、社团、协会、领事馆与教育10%制造贸易5%其他4%科技新媒体2%医疗诊所2%矿业与能源2%运输与仓储2%医药2%建筑、建造与工程香港甲级办公历史供应及需求香港甲级办公历史租金及空置率香港甲级办公需求行业分布(2022年下半年-2023年上半年)市场份额占主导地位2022年拥有41位地产专家完成413个办公楼租赁交易覆盖317.4万平方尺租赁面积团队负责人鲍雅历香港及澳门董事总经理/香港商业地产部总监 852 2846 5125 仲量联行中国商业地产部香港9北京是中国的政治中心、文化中心、国际交往中心和科技创新中心，并正在建设成为一个国际金融中心。2022年，北京实现GDP增速0.7%，地区生产总值录得超4.16万亿元。其中，第三产业比重稳保高位，占比高达83.8%。截至2023年上半年，北京甲级办公楼总存量为1,097万平方米。北京办公楼市场有显著的政策导向型特征。在政府划定区域边界、引导产业布局之后，CBD成为北京的综合性商务集聚区域，金融街则为金融业聚集区域，而中关村则是全市的IT行业聚集区域。北京市场的优异表现源自于充足的需求支持，来自金融和IT行业的需求和北京市强劲的基本面，不断推动市场稳健发展。除北京成熟子市场外，北京规划并建设的新兴区域不断发展，引领商业地产市场形成新的格局。如丽泽等新兴办公子市场在政府的政策引导和大力支持下，部分内资IT和金融巨头已率先进驻该区域，区域整体吸引力上升。2023年上半年，年初短暂冒头的市场复苏趋势并未延续，租赁需求整体偏弱。内资租户仍为当前市场中的绝对主力，连续两个季度占总租赁成交量的80%以上。全市办公楼市场承压的情形下，平均租金在近期持续处于下行通道。总体量1,097 万平方米净吸纳量3.0 万平方米空置率10.3%平均租金10.4 元/平方米/天地方生产总值41,611 亿元第三产业增加值34,894 亿元常住人口2,184 万人世界500强450 个2022年 宏观经济 指标2023年 上半年 甲级办公楼指标北京办公楼具体分布在哪些区域？北京市目前共有9个较为成熟的办公楼子市场，以CBD和金融街为代表，市场表现较为突出，租金也在全球范围内占据一席之地。其中丽泽为北京较为新兴的子市场，在轨道交通和城市航站楼的建设完善下，区域逐渐发展成熟，吸引市场目光。丽泽 东长安街金融街 中关村 奥林匹克 东二环路 望京第三 使馆区CBD10新增供应净吸纳量020406080100120201520162017201820192020202120222023*2024*万平方米36%金融19%科技互联网19%专业服务5%生命科学2%制造贸易2%零售17%其它元/平方米/天全市租金（净有效）（左轴）全市空置率（右轴）2.00 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0201520162017201820192020202120222023*2024*0 0Pp%市场份额占主导地位2022年拥有30 位地产专家完成150个办公楼租赁交易覆盖17万平方米租赁面积团队负责人刘骁北京商业地产部租户代表业务负责人 86 10 5922 1279 白路华北区商业地产部业主代表业务负责人 86 139 1041 8259 北京甲级办公历史供应及需求北京甲级办公历史租金及空置率北京甲级办公需求行业分布(2022年下半年-2023年上半年)仲量联行中国商业地产部北京11截至2023年上半年，上海甲级办公楼总体量录得1,675万平方米。上海持续吸引聚集众多世界500强企业及国内外优质公司入驻及设立总部。其中金融服务业、专业服务业以及零售业为中央商务区办公楼的主要需求来源。而随着近年非中央商务区大量优质新增供应，交通路网日益成熟以及零售配套愈发完善，越来越多的企业选择搬迁扩张至非中央商务区，前滩、北外滩等新兴板块蓬勃发展。总体量1,675 万平方米净吸纳量21.5 万平方米空置率20.4%平均租金7.3 元/平方米/天地方生产总值44,653 亿元第三产业增加值33,097 亿元常住人口2,476 万人世界500强450 个2022年 宏观经济 指标2023年 上半年 甲级办公楼指标上海是中国最大的经济中心，并正在建设成为一个国际金融中心。近年，上海的经济结构转型进一步优化，第三产业比重继续提高。南京西路淮海路人民广场新江湾城/五角场四川北路苏河湾长寿路徐汇滨江浦西世博浦东世博后滩前滩莘庄虹桥交通枢纽吴中路徐家汇虹桥中山公园长风真如大宁花木新民洋大连路杨浦滨江北外滩竹园陆家嘴新天地外滩上海火车站商务区范围：中央商务区非中央商务区商务区类别：核心成熟中央成长上海办公楼具体分布在哪些区域？黄 浦 江 将 上 海 市 中 心 为 两 个 区 域：浦 西（黄浦江以西）和浦东（黄浦江以东）。上海的办公楼市场则可分为中央商务区和快速崛 起 地 集 合 优 质 甲 级 办 公 楼 的 非 中 央 商务 区。在 城 市 地 铁 快 速 扩 张 的 驱 动 下，中央 商 务 区 和 非 中 央 商 务 区 细 分 成 四 个 类别：核心商务区、中央商务区、成熟商务区、成长商务区。12中央商务区供应量非中央商务区供应量中央商务区净吸纳量非中央商务区净吸纳量050100150200250201520162017201820192020202120222023*2024*万平方米22%金融业16%专业服务18%科技互联网10%零售15%制造贸易7%医药及生命科学12%其它上海甲级办公历史供应及需求上海甲级办公历史租金及空置率上海甲级办公需求行业分布(2022年下半年-2023年上半年)元/平方米/天中央商务区租金（净有效）（左轴）中央商务区空置率（右轴）非中央商务区租金（净有效）（左轴）非中央商务区空置率（右轴）0 0Pp%0.02.04.06.08.010.012.0201520162017201820192020202120222023*2024*市场份额占主导地位2022年拥有53位地产专家完成328个办公楼租赁交易覆盖59万 平方米租赁面积团队负责人张静商业地产部中国区总裁/华东区董事总经理 86 21 6133 5427 仲量联行中国商业地产部上海13广州办公楼具体分布在哪些区域？广州办公楼市场可分为核心区域以及新兴区域，主要有10个细分市场。其中核心区域包括珠江新城、天河北以及越秀，其办公楼市场配套完善、交通便利、客群稳定。而新兴区域以琶洲与广州国际金融城为首，近年来吸引了不少国内TMT和金融企业入驻及设立总部；而相对较远的新兴市场也在不断发展，未来将有更多甲级办公楼相继落成。白鹅潭越秀白云新城 天河北珠江新城广州国际金融城起步区汉溪-长隆-万博广州南站核心区鱼珠琶洲截至2023年6月底，广州甲级办公楼总体量录得839万平方米。作为华南地区核心城市之一，广州核心区域吸引了众多世界500强企业以及国内外优质企业进驻，而核心区域内办公楼租户主要以金融、科技互联网和专业服务业企业为主。另外，随着其他新兴区域的不断成熟，越来越多的企业选择在这些新兴区域扎根发展，其中琶洲作为互联网创新集聚区，科技互联网企业入驻意愿最为踊跃。2023年上半年，得益于社会生产生活秩序回归正常，广州经济有所修复；但是，各经济部门复苏仍不均衡，短期内经济恢复和企业扩张的不确定性仍然存在。因此，虽然租赁市场问询活跃度与2022年下半年相比有所回升，但多数企业当前对租赁成本仍较为敏感，依然倾向于采取相对谨慎的房地产策略，这在一定程度上延缓了租赁需求的恢复和释放，办公楼市场租金亦未止跌回升。总体量839 万平方米净吸纳量14.9 万平方米空置率21.8%平均租金4.8 元/平方米/天地方生产总值28,839 亿元第三产业增加值20,611 亿元常住人口1,873 万人世界500强300 个2022年 宏观经济 指标2023年 上半年 甲级办公楼指标广州是国家中心城市、国家综合性门户城市和广东省省会，被誉为中国通向世界的南大门。2022年，广州GDP体量已达到2.88万亿元的规模。近年来，随着广州经济发展新旧动能转换加速，其逐步建立起以高端服务业和高技术制造业为主导的本地产业发展体系。核心区域 新兴区域1417.9%金融业34.3%科技互联网11.6%房地产/建筑14.4%其他4.4%零售业17.4%专业服务租金（左轴）空置率（右轴）0%5 %4.05.06.07.08.0201520162017201820192020202120222023*2024*元/平方米/天仲量联行中国商业地产部广州广州甲级办公历史供应及需求广州甲级办公历史租金及空置率广州甲级办公需求行业分布(2022年下半年-2023年上半年)020406080100120140160201520162017201820192020202120222023*2024*万平方米新增供应净吸纳量市场份额占主导地位2022年拥有15 位地产专家完成100 个办公楼租赁交易覆盖10万 平方米租赁面积团队负责人马炜图华南区商业地产部总监 86 139 0301 3011 15深圳办公楼具体分布在哪些区域？核心商务区自东向西发展，包括蔡屋围、华强北、福田CBD、车公庙、科技园以及后海片区，该区域相当于“内环”。而前海、宝安中心、留仙洞总部基地、北站商务区以及笋岗片区属于新兴商务区，它们大多分布在深圳地铁5号线沿线，5号线沿线因此相当于“中环”。宝安中心前海蛇口科技园深圳湾超级 总部基地车公庙福田CBD华强北蔡屋围笋岗留仙洞总部基地北站 商务办公区地铁5号线截至2023年中，深圳甲级办公楼总体量录得1,232万平方米。高新技术企业是深圳办公楼市场中的重要租户之一，由于相关产业主要集聚在南山区，该区域也成为此类企业选址时的首选。金融业租户虽然在各区均有分布，但主要集中在福田中心区。从地域层面上看，深圳办公楼市场的发展呈自东向西、由中央商务区向新兴商务区转移的趋势；随着新兴商务区内更多交通干线的落成，更多企业将迁往这些商务区的新建楼宇，并带动此类区域的日渐成熟。2023年，深圳经济恢复步入后疫情时代的新常态。与2022年底相比，深圳市办公楼租赁市场活跃度逐步回升，但多数企业仍以合理控制成本为第一要义。因此，虽然成交面积实现上升态势，但平均租金水平持续下挫。另外，在上半年新增供应体量较小的情况下，全市空置率较年底小幅下降0.5个百分点至22.6%。总体量1,232 万平方米净吸纳量19.0 万平方米空置率22.6%平均租金5.7 元/平方米/天地方生产总值32,388 亿元第三产业增加值19,956 亿元常住人口1,766 万人世界500强290 个2022年 宏观经济 指标2023年 上半年 甲级办公楼指标深圳是全国性经济中心城市和国家创新型城市，也是我国重要的经济特区。2022年，深圳地区生产总值32,388亿元，年增速为3.3%。近年来，深圳持续提升先进制造业竞争力、加快建设国际金融创新中心，初步构建了以高新技术产业、金融业、物流业、文化产业为支柱的现代产业体系。核心区域 新兴区域后海16050100150200250201520162017201820192020202120222023*2024*万平方米新增供应净吸纳量38%金融业26%科技互联网9%房地产/建筑8%专业服务7%贸易/零售12%其它元/平方米/天租金（净有效）（左轴）全市空置率（右轴）0%5 %0%4.04.55.05.56.06.57.07.58.08.59.0201520162017201820192020202120222023*2024*仲量联行中国商业地产部深圳市场份额占主导地位2022年拥有20 位地产专家完成150 个办公楼租赁交易覆盖16万 平方米租赁面积团队负责人李文杰深圳商业地产部总监 86 13512731752 深圳甲级办公历史供应及需求深圳甲级办公历史租金及空置率深圳甲级办公需求行业分布(2022年下半年-2023年上半年)17成都办公楼具体分布在哪些区域？成都市甲级办公楼市场呈现“1 1 1”格局的分布特征，即传统商务区（市中心和人民南路） 高新南区（金融城和大源） 天府新区。当前市场已日臻成熟，进入“增量开发与存量盘活”并举阶段。截至目前，市中心和金融城区域发展成熟，聚集大型内外资机构及开发商，形成以金融、科技互联网、金融、贸易为主导产业的中央商务区。而城东与天府新区区域则为成都未来主要增量市场。截至2023年上半年，成都甲级办公楼总体量达475.7万平方米，居全国第五。需求方面，长期经济稳健增长驱动办公楼宇去化，2018-2022年均净吸纳量达20.0万平方米。步入2023年后，经济内生驱动转型催化办公楼需求端步入结构调整期，企业决策周期延长，租赁需求短期走弱，叠加项目集中供应，市场租金下行压力不断上升。行业结构上看，金融与科技互联网双轮驱动特征明显，两大行业常年贡献增量需求占比近50%。尽管科技行业于今年上半年有所回落，但其存量优势仍然存在。新兴战略领域如高端制造业、芯片以及新能源领域均呈现上涨机遇。其次，在疫情政策放开后，成都作为中国西部消费中心，线下消费活动高速恢复，办公楼中消费型服务业、零售贸易行业租赁复苏明显。总体量475.7 万平方米净吸纳量6.5 万平方米空置率29.5%平均租金2.9 元/平方米/天地方生产总值20,818 亿元第三产业增加值13,825 亿元常住人口2,127 万人世界500强315 个2022年 宏观经济 指标2023年 上半年 甲级办公楼指标成都作为中国西部地区的经济中心，是1.5线城市中的领军城市。2022年，地区生产总值跨越2万亿台阶，其中，信息传输、软件和信息技术服务业增加值增长6.8%；金融业增加值增长6.6%。国际门户枢纽能级持续提升，全年航空旅客吞吐量居全国第一，中欧班列（成渝）开行量居全国前列。中央商务区 非中央商务区18010203040506070802017201820192020202120222023*2024*新增供应量净吸纳量万平方米19.7%互联网19.5%专业服务17.8%金融业14.7%地产建筑4.2%零售3.9%贸易3.2%酒店餐饮3.0%能源、环保及公共事业2.9%医药及生命科学11.1%其它租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）元/平方米/天0.0.0 .00.0.0P.0%2.52.72.93.13.33.52017201820192020202120222023*2024*仲量联行中国商业地产部成都市场份额占主导地位2022年拥有11位地产专家完成66个办公楼租赁交易覆盖近6万平方米租赁面积团队负责人邓艳萍华西区商业地产部总监 86 28 6680 5009 成都甲级办公历史供应及需求成都甲级办公历史租金及空置率成都甲级办公需求行业分布(2022年下半年-2023年上半年)19团队负责人刘洋重庆分公司总经理/重庆商业地产部总监 86 136 3777 3054 元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）0.0.0 .00.0.0P.0%0.01.02.03.04.05.02017201820192020202120222023*2024*重庆甲级办公历史供应及需求重庆甲级办公历史租金及空置率新增供应量净吸纳量-1001020304050602017201820192020202120222023*2024*万平方米重庆重庆是中国内陆地区唯一的直辖市，是长江上游的经济金融中心，以及长江经济带和西部陆海新通道的战略支点，同时也是中国经济第四极-“成渝经济圈”的中心城市。“十四五”时期，重庆将围绕新一代信息技术、新能源及智能网联汽车、先进材料、生物医药和节能环保等方向，布局一批优势产业链。重庆产业的良性发展奠定办公楼市场需求基础。截至2023年上半年，重庆甲级办公楼总存量达到370万平方米，位列中国第六。重庆世界500强企业超过300家，成为办公楼市场重要的租户构成。金融业、服务业以及房地产建筑业长期以来是重庆办公楼需求的主要来源。在“智慧城市”战略的带动下，科技互联网产业快速崛起，成为办公楼需求的重要增量来源。重庆办公楼具体分布在哪些区域？随着“成渝地区双城经济圈”规划出台，重庆正携手成都打造中国经济第四极。解放碑CBD、江北嘴CBD、照母山板块将构筑重庆三大核心办公区。解放碑CBD是重庆外资企业最集中的区域，江北嘴CBD是中国内陆地区金融产业集中度最高的商务区，照母山板块则是重庆科技互联网产业的战略发展区域。未来，重庆核心商务区将在城市更新中焕发生机，同时办公楼版图将进一步向北向西延伸，在未来三至五年内形成中央公园与西部科学城等新兴商务区。照母山新牌坊观音桥大石化解放碑江北嘴南坪杨家坪西部科学城中央公园 核心商务区 非核心商务区200 0P%0.01.02.03.04.05.0201520162017201820192020202120222023*2024*元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）武汉甲级办公历史供应及需求武汉甲级办公历史租金及空置率武汉办公楼具体分布在哪些区域？武汉共有七大甲级办公楼子市场。长江北侧的汉口区域办公楼市场较为集中，包括汉口沿江、解放大道、建设大道、王家墩。而长江南侧的武昌区域市场更加分散，分别为武昌沿江、中南中北路以及光谷，这与武昌独特的地理环境有关，沙湖、东湖、南湖将武昌的几大甲级办公楼市场进行了分割。团队负责人刘宁武汉商业地产部总监 86 27 5959 2128 新增供应量净吸纳量万平方米010203040506070201520162017201820192020202120222023*2024*武汉截至2023年6月底，武汉甲级办公楼总体量录得285万平方米。“两江交汇、三镇鼎立”的独特地理环境使得武汉呈现“多中心”格局，并随之形成了七大甲级办公楼市场，他们所在区域的发展规划不同、产业背景各异，经过多年的发展，各具特色。总体看，武汉甲级办公楼的租户结构中，金融业、科技互联网以及地产建筑行业是主要的需求来源。细分市场看，位于汉口的建设大道是传统的金融聚集区，而武昌的中南中北路定位华中金融城，因此这两个片区主要以金融类租户为主。光谷作为国家级高新区，产业基础牢固，科技企业云集，“双创”氛围浓厚，更受科技互联网企业的亲睐。王家墩 建设大道 汉口沿江武昌沿江中南中北路光谷解放大道 21元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）0 0P%0.01.02.03.04.05.020162017201820192020202120222023*2024*南京甲级办公历史供应及需求南京甲级办公历史租金及空置率鼓楼新街口南站河西新增供应量净吸纳量万平方米-10 20 30 40 50 6020162017201820192020202120222023*2024*南京办公楼具体分布在哪些区域？南京甲级办公楼主要分布在四个核心板块，包括新街口及鼓楼两个传统中央商务区、发展趋向成熟的河西中央商务区以及加速开发的南站板块。未来几年，各个板块均有优质楼宇入市，其中河西板块将迎来集中供应期。南京截至2023年上半年，南京甲级办公楼总体量录得253万平方米。从全市来看，南京已经形成以新街口，河西为首的四大核心商务区格局。其中新街口及鼓楼为传统核心商务区，发展较早，也较为成熟，租户结构多元化，以传统金融业和专业服务业为主；河西为南京的金融核心功能区，近年来高品质楼宇持续供应，不仅有许多内资金融总部设立于此，众多科技类企业总部也陆续落户河西。南站板块作为高铁枢纽的南部新城，主要发展商务商贸业、健康休闲和文化创意产业。团队负责人陈明哲南京商业地产部总监 86 8966 0660 220 0P%0.01.02.03.04.05.06.0201520162017201820192020202120222023*2024*元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）杭州甲级办公历史供应及需求杭州甲级办公历史租金及空置率0204060201520162017201820192020202120222023*2024*新增供应量净吸纳量万平方米23杭州办公楼具体分布在哪些区域？按发展时间序列划分，杭州可分为以黄龙、武林为代表的围绕西湖发展的传统核心商圈，以钱江新城为代表的拥江发展核心商圈，以及以未来科技城为代表的响应产业大走廊的一众新兴商圈。从楼宇属性来看，杭州办公楼市场可分为以商务办公为属性、金融与专业服务主导的优质办公楼市场，及以创新研发为主要属性、科技新媒体行业占主导的优质商务园区市场。在杭州，主要有6个优质办公楼细分板块及6个优质商务园区细分板块。黄龙未来科技城滨江钱江 世纪城拱北 运河商务区 武林钱江 新城九堡下沙杭州截至2023年上半年，杭州甲级办公楼总体量录得280万平方米。金融行业及科技新媒体企业依旧占据租赁需求主导地位，专业服务业的租赁需求活跃度有明显回升。回顾2022年，杭州持续推动数字经济和实体经济加速融合，全年数字经济核心产业实现增加值5076亿元，占GDP比重为27.1%。同时，先进制造业快速发展，传统制造业改造提升持续推进，工业产业结构转型升级迈出了新的步伐，先进制造业规模持续发展壮大。随着亚运会的临近，杭州的城市交通路网和基础设施建设更趋完善，不断加大对外开放水平，推进城市经济高质量发展，城市对外资企业的吸引力正不断加大。办公楼市场 产业园区团队负责人尤培荣杭州商业地产部总监 86 571 8196 5968 城北市中心高新北高新南南二环及小寨曲江国际港务区西咸新区西安办公楼具体分布在哪些区域？西安主要有6个办公楼子市场。出于对西安市中心古建筑的保护，市内对于新建建筑物有着限高的要求，因此市中心的办公楼存量仅占全市的约3%。南二环及小寨区域是市里发展最早的商业区域，随着城市的发展，目前优质办公楼存量约3%。而西安高新技术产业开发区作为西安最核心的商务聚集区，经过近三十年的发展，已经形成了高新南、高新北两大办公楼子市场，承载全市超过50%的办公需求。随着城市版图的扩张，城北和曲江板块也逐渐发展成为了产业聚集度较高的办公楼子市场，承载近四成的办公需求。未来，随着西安市的进一步发展，西咸新区及国际港务区等区域也将逐渐形成新的产业办公聚集区。元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）0.0.0 .00.0.0P.0.0%0.00.51.01.52.02.53.03.54.020162017201820192020202120222023*2024*西安甲级办公历史供应及需求西安甲级办公历史租金及空置率01020304020162017201820192020202120222023*2024*万平方米新增供应量净吸纳量团队负责人何娜西安商业地产部总监 86 29 8932 9800 核心商务区 非核心商务区西安西安经济已迈入万亿俱乐部，成为西北首个GDP破万亿的城市，作为西北区域的门户城市及国家中心城市，同时搭乘“一带一路”核心区的发展战略，西安持续发挥城市吸引力，不断吸引世界500强企业及国内外优质公司进驻。2023年，西安甲级公楼存量已增至216.5万平方米，居全国第十二位。长期以来，房地产建筑、服务业是西安办公楼的支柱产业。而随着近年来西安提出打造硬科技之都，在大力发展新经济的战略背景下，互联网、人工智能、5G技术等高新技术产业应运而生，科技互联网行业在此背景下发展迅猛，成为办公楼市场的重要增量来源。展望未来，西安办公楼市场即将步入高供应周期，未来两年西安甲级办公楼市场预计将迎来约70万平方米新增供应，其中高新及城北区域将成为供应增量的焦点区域。总部经济及战略新兴产业领域需求持续活跃，产业结构升级也将带来更多租赁需求增长，西安办公楼市场需求端将长期看好，结构也将实现加速迭代。24天津办公楼具体分布在哪些区域？天津办公楼市场共划分为五个主要子市场，其中南京路-小白楼、老城厢-海光寺及海河沿岸为核心板块，基于完善的商业配套，良好的交通环境，板块内优质办公楼项目集聚。随着新项目的持续入市，天津办公楼板块不断扩大，卫津南路、新八大里等新兴商圈浮现。元/平方米/天0 0P%0.00.51.01.52.02.53.03.54.020162017201820192020202120222023*2024*租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）天津甲级办公历史供应及需求天津甲级办公历史租金及空置率新增供应量净吸纳量万平方米05101520253020162017201820192020202120222023*2024*团队负责人高云鹏天津/沈阳商业地产部总监 86 22 5901 1999 海河沿岸老城厢海光寺南京路小白楼卫津南路友谊路新八大里天津截至2023年上半年，天津甲级办公楼总体量录得152万平方米。天津市作为全国先进制造研发产业基地，正在加快构筑现代产业体系。2022年全年，科技互联网行业和专业服务业稳定提升其需求占比，其中以内资科技企业和商务服务公司的快速增长为主。未来两年内，市场的新增供应规模将保持在合理范围内，为供需关系的逐步改善提供机会。天津持续优化民营经济发展环境，今年出台了“支持民营经济发展17条措施”等政策，激活全市民营经济的活力。预计未来天津市内生需求需求不断增强的同时，更多承接疏解北京非首都功能项目的落地，也将为天津带来更多市场活力。25租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）0%5 %05EP%0.00.51.01.52.02.53.03.5201520162017201820192020202120222023*2024*元/平方米/天沈阳甲级办公历史供应及需求沈阳甲级办公历史租金及空置率新增供应量净吸纳量万平方米05101520253035201520162017201820192020202120222023*2024*沈阳截至2023年上半年，沈阳甲级办公楼总体量录得152万平方米。随着疫情防控政策的优化及社会生产生活的恢复，2023年市场问询量及带看量明显增长。租赁需求主要来自内资企业的搬迁和扩租，外资企业活跃度相对较低。未来三年，市场将持续迎来新项目入市，主要集中在CBD和金廊板块，优质供应将为租户带来升级机会。市场去化压力增加，租金或将继续处于下行周期。然而随着一系列稳增长政策的出台，市场预期也在不断调整，或将有效刺激市场活跃度。中长期来看，在办公楼需求稳步回暖的影响下，租金跌幅预期将收窄。团队负责人高云鹏天津/沈阳商业地产部总监 86 22 5901 1999 沈阳办公楼具体 分布在哪些区域？沈阳办公楼市场主要分布在北站CBD、金廊沿线及中山太原街等主要商圈。随着CBD区域的逐步完善及金廊沿线的迅速崛起，大量优质办公楼供应使该区域被快速填充并成为沈阳主要的甲级办公楼区域。金廊北部金廊中部中山 太原街中街金廊南部 五里河三好街奥体中心CBD 核心区 非核心区26 青岛办公楼具体 分布在哪些区域？青岛甲级办公楼主要聚集在香港中路、市北CBD和金家岭金融区三个子市场。其中，香港中路为综合性核心商务区，市北CBD为新经济企业聚集区，而位于崂山的金家岭区域则为金融企业聚集区。青岛截至2023年上半年，青岛甲级办公楼总体量为88.8万平方米。整体经济形势仍处于复苏初期，头部企业展现出较强的需求韧性，来自证券、保险等头部金融企业，建筑工程和能源类的国企央企表现突出。但中小型企业租户预算持续收缩，扰动市场情绪。由去年延期交付至今年的项目将持续推高市场的新增供应水平。未来，随着经济活力持续恢复，以优质的头部企业租户构筑核心驱动，以多元化的租赁体系和平台服务吸引中小企业聚集，将有助于打造良好的项目生态内循环。0 0P%0.01.02.03.04.05.02017201820192020202120222023*2024*元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）青岛甲级办公历史供应及需求青岛甲级办公历史租金及空置率新增供应量净吸纳量万平方米02468101214162017201820192020202120222023*2024*团队负责人曲岩萍青岛商业地产部总监 86 532 8579 5800 27长江中路金家岭 金融区 新都心 香港中路 市北CBD元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）0 0P%0.00.51.01.52.02.53.03.5201520162017201820192020202120222023*2024*长沙甲级办公历史供应及需求长沙甲级办公历史租金及空置率010203040506070201520162017201820192020202120222023*2024*新增供应量净吸纳量万平方米元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）0 0P%0.00.51.01.52.02.53.03.5201520162017201820192020202120222023*2024*苏州甲级办公历史供应及需求苏州甲级办公历史租金及空置率新增供应量净吸纳量万平方米051015202530201520162017201820192020202120222023*2024*苏州截至2023年上半年，苏州甲级办公楼总体量录得201万平方米，甲级办公楼供应主要集中在苏州工业园区。苏州工业园区被金鸡湖分为湖东与湖西两个板块。湖西板块发展较早，办公楼自苏州地标东方之门向西排开。湖西的办公市场出租稳定，租户结构也较为多元化。主要集中了外资专业服务业及制造业公司，及内资的证券、保险类的金融公司。近几年，湖东的优质办公供应不断入市，众多国际知名开发商的到来，使苏州的办公项目品质不断提升，同时给一些湖西的办公租户提供了更具性价比的办公选择。2023年6月，苏州11号线经工业园区与上海轨交11号线直接连接，进一步提高苏州在长三角区域内的交通连接和商务交流，推动苏州经济发展，提升城市产业能级，从而带动办公租赁需求。长沙截至2023年6月底，长沙甲级办公楼总体量录得249万平方米。长沙持续吸引世界500强企业及国内外优质公司入驻。其中金融业、专业服务业以及科技互联网的需求旺盛。五一大道和伍家岭是长沙的传统商务区，配套与交通都较为成熟；近几年河西崛起的滨江新城凭借“湖南金融中心”的定位，不断吸引优质金融企业的进驻；河西的梅溪湖片区致力于打造科创新引擎，科技互联网的需求强劲。28元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）0 0P%0.00.51.01.52.02.53.0201520162017201820192020202120222023*2024*郑州甲级办公历史供应及需求郑州甲级办公历史租金及空置率新增供应量净吸纳量万平方米0102030405060201520162017201820192020202120222023*2024*郑州截至2023年六月，郑州甲级办公楼总体量录得206万平方米。本市共有六个主要的办公楼子市场，包括传统的金水路、农业路-紫金山路和西郑州区域，以及位于新兴的郑东新区的中央商务区（CBD）、高铁站子市场和北龙湖子市场。2014至2016年大量新建甲级办公楼集中入市，显著推高郑州甲级市场空置水平，增加市场中的竞争压力。近年来，本地的专业服务业、科技互联网行业及金融业支撑租赁需求，驱动郑东新区面积逐步去化。未来2年，郑州办公楼新增供应量较为有限，全市空置水平有望持续下降，甲级楼宇租金预计将逐步实现稳定。无锡无锡甲级办公楼由四个板块组成，截至2023年上半年，无锡甲级办公楼总体量录得61万平方米。其中供应主要集中在崇安板块和太湖新城。崇安板块为无锡地铁一号线及二号线交汇之处，其办公楼供应较大，租户组成也较为多元化，主要集中了境内外的金融业、服务业、制造贸易业、以及第三方办公运营品牌。也有一些总部位于上海的公司在无锡设立其后台部门，以达到节约成本的目的。近几年，无锡政府大力发展太湖新城板块，并推动了内资银行及证券公司在太湖新城购置整栋办公楼物业并设立其城市总部。在无锡市政府搬迁至太湖新城之后，其区域动能进一步增强，吸引了一些本地企业搬迁至此。0 0P%0.00.51.01.52.02.53.0元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）201520162017201820192020202120222023*2024*无锡甲级办公历史供应及需求无锡甲级办公历史租金及空置率-20246810121416201520162017201820192020202120222023*2024*新增供应量净吸纳量万平方米29元/平方米/天租金（净有效）（左轴）空置率（右轴）201520162017201820192020202120222023*2024*0 0P%0.00.51.01.52.02.53.0宁波甲级办公历史供应及需求宁波甲级办公历史租金及空置率新增供应量净吸纳量万平方米05101520253035201520162017201820192020202120222023*2024*宁波截至2023年二季度，宁波甲级办公楼总体量录得113万平方米。依靠地理优势和沿海港口资源，进出口贸易和航运物流是宁波办公楼租赁需求的主要来源。过去十年，宁波的核心商圈主要集中在三江口板块，即江北、海曙及江东商圈。而随着宁波城市建设的不断完善，市政府的东迁，东部新城的发展逐渐成熟，租赁市场的重心渐渐转移。同时，南部商务区也逐渐成熟，发展为宁波办公楼市场重要的新兴商圈，但目前南部商务区内的项目以本地开发商开发运营为主，仍然缺乏一些优质的甲级办公楼。30办公楼有哪些等级？超甲级甲级乙级以下13项满足12项以下13项满足10项以下13项满足10项所有权单一产权(大业主)单一产权单一产权或者50%以上的面积产权集中项目位置核心中央商务区中央商务区或非中央商务区中央商务区或非中央商务区公共交通 及便利性 轨道交通(直达或步行5-10分钟之内)；零售商圈以及餐饮配套(直达或步行5-10分钟之内)；公共交通路线便捷 轨道交通(直达或步行10分钟之内)；零售商圈以及餐饮配套(直达或步行5-10分钟之内)；公共交通路线便捷 轨道交通(直达或步行10-15分钟之内)；零售商圈以及餐饮配套(直达或步行15分钟之内)；公共交通路线便捷标准层面积 不低于2,000平方米不低于1,500平方米不低于1,200平方米得房率整层不低于70%整层不低于65%整层不低于60%单元内净高不低于2.8米不低于2.7米不低于2.5米架空地板有部分有无空调系统 智能化中央风机盘管或VAV系统 PM2.5过滤系统 中央风机盘管或VAV系统 PM2.5过滤系统中央风机盘管开发商/物业管理 有国际经验的开发商 有国际背景的物业 有经验的开发商 有经验的物业无特殊要求电梯供应每1,000平方米提供0.13台(或以上)电梯服务电梯供应充足基本满足电梯供应需求停车设施智能停车设施，停车位充足停车位充足基本满足停车需求电力供应双回路供电、有备用发电机组双回路供电、有备用发电机组(仅供应急使用)普通供电、满足普通办公使用环保可持续发展LEED认证从优/办公楼分为哪些类型？按产权类别分类单一产权（大业主）分散产权（小业主）单一产权的办公楼通常由开发商、企业或机构投资者所持有。少量的办公楼为分散式产权（小业主）。该类型办公楼内不同办公单位或楼层的产权由不同业主所持有。按营业形式分类传统式办公室服务式办公室联合办公空间典型的供企业员工办公、从事商业经营活动、共享功能设施的场所，按建筑和配套质量可分为超甲级、甲级、乙级等多个等级。与服务式办公室和联合办公空间相比，交付后依租户需求可能需要装修且租期较长。各项功能齐全，可即租即用。与传统办公室相比，服务式办公室的安排更灵活，适合不同的办公规模。此类模式便于公司迅速开展业务、解决短期租赁的需求。但租户间需共享功能区域，例如会议室、接待区等。创业者、自由职业者或为不同雇主工作的人员为了共享办公设施、观点和知识，而使用的办公空间。具有租赁模式多样、租期灵活、成本低等特点，为租户提供快速扩张或收缩工作空间的便利优势。在北京，联合办公空间密集程度最高的地区是位于朝阳区的CBD和望京。联合办公空间正在成为众多企业降低企业房地产成本，满足员工多样化需求的全新选择。鉴于办公楼没有明确的等级划分规定，仲量联行根据国际通用标准对办公楼的不同等级指标表现进行梳理，目前分为超甲级、甲级、乙级三个等级。以下指标仅作为参考，不作为划分办公楼等级的唯一标准。办公楼租赁指南31租赁办公楼会产生哪些费用？租赁办公楼需要考虑哪些因素？办公选址理想的办公室选址及其周边环境和配套设施不仅能提升企业形象，也有助于提升租户和员工对公司的信心，提高工作效率。我们可在这些诸多环节提供专业而全面的建议，协助租户做出最优决策。员工数量和空间利用方式是决定面积需求的关键因素。随着数字化变革和创新科技，更具弹性、更灵活的工作方式将逐渐成为主流，越来越多的企业开始将灵活办公模式融入办公空间战略，在“未来办公”的时代，我们将为您评估目前的办公空间利用率，并根据您的业务需求和目标提供定制化的空间优化方案，估算装修成本，供您做出最佳决策。面积根据公司业务规模和办公空间规划，公司通常需要2-6个月的时间才能完成新办公室的设立。为确保项目的顺利完成，预留充分的时间至关重要。我们的专业顾问将为租户制定时间表，并在多个关键节点提醒租户及时做出相应决策。进度管理成本控制是当下各行各业的大趋势。鉴于众多业主不会以标准形式进行报价，我们建议租户谨慎对比各办公楼的租赁意向书。由于办公楼租金会随着市场行情不断调整，我们的专业顾问团队会针对租户需求进行具体分析，推荐合适的办公室。随着大众对环境、社会及治理的关注，以及相关机构对企业就环境、社会及治理的披露要求，我们的专业顾问团队会针对企业需求，在办公选址时推荐合适的办公室，以协助企业实现如温室气体减排等目标。预算控制环境、社会及治理租金：办公楼市场的标准租赁期为3年，通常租金在3年内保持不变。部分业主也可接受5-6年的租赁期，甚至更长，但租赁期内租金会有所调整。 物业管理费：物业管理费是在租赁过程中除租金外的另一项重要支出，费用通常不可洽谈，一般由业主聘请的物业管理公司收取。租赁保证金：租赁保证金是为保证租赁合同的履行，租户在合同签订时按应付租金的一定比例付给业主的担保金。租赁保证金通常在租赁合同履行完毕时返还。装修费：租户所租的办公室一般未经精装修（敞开式交付），租赁空间的装修费用需由租户承担。装修还原费：租约期满后，租户需要承担将所租办公室还原至交付时状态的费用。审批图/装修管理费：部分业主会收取审批所有装修图纸的费用，包括在此过程中产生的管理费。法律费用（若涉及）：租约双方都可能需要承担各自在商谈及履行租约的过程中产生的法律费用。增值税：增值税税率为租金的5%或9%及物业管理费的6%，费用承担者以最终洽谈结果为准。印花税：印花税为合同总额的千分之一，一般由业主和租户各付一半。中介费：在新租情况下一般由业主承担中介费，通常为1-2个月的租金，双方可进行谈判再由开发商最终文件确认中介费用。32租赁办公楼需要经历哪些步骤？办公楼租赁进度装修准备、设计1.确定需求根据租户实际需求，确定基本筛选条件，如租金预算、所需面积、大致地理范围等。提供初步工程技术尽职调查，方便筛选短名单2.市场研究和分析展开全面深入的市场调研，实地考察各备选办公楼。提供详尽的工程技术尽职调查，并指出备选场地与客户需求直接的技术分歧3.谈判策略和邀约函就筛选后的若干办公楼与业主分别展开谈判提供测试平面图，根据测试平面图和工程技术尽职调查结果协助租赁顾问谈判4.租赁条件分析和条款确定与业主确定租赁条款，签署租赁意向书，并缴付租赁保证金。在租赁顾问与房东谈判时候提供技术支持，如交房时间、交付条件、指定供应商等5.审批流程和合同谈判由租户的法律顾问审阅租赁合同，与业主洽谈并最终确认合同文本。签署合同并缴付全额保证金和首期租金。注册租赁合同（如需要）并支付相关税费。如交付楼宇尚未达到交付条件，提供现场监督，直至交付，且在交付租赁面积时代表业主进行楼宇场地的检查，跟踪待整改项直至交付成功 采购项目管理、内装设计和其他机电设计工作 采购施工单位、家具、IT等长供货周期物品 办理施工许可手续，现场保护措施，准备施工交付装修期、项目管理办公场所面积（平方米）施工期（月）项目顺利按质、按量、按时交付 符合政府相关报批和验收要求 取得优质的室内空气质量水平8,0003-433租金款项计量单位平方米租金大部分城市报价为人民币/平方米（建筑面积）/月，上海及部分华东城市报价为人民币/平方米（建筑面积）/天常见的租赁期限至少2年（通常包含租户以市场价格续租2-3年的选择权）；标准租期通常为3-5年”应付租金的频率月度常见的租赁押金（表示为x个月的租金）3个月的租金和物业管理费租金增长或租金评估的依据基于市场租金水平取决于业主和租户间的谈判（在某些情况下有租金上限）租金增涨或租金评估的频率通常在续租时；租约超过5年的大租户，每3或5年商议一次租金。对于其他租户，租赁条件取决于业主与租户之间的谈判租金发票惯例每月支付租金账单分配发票上所列的抬头单位必须是付款方账单付款在中国，根据所出具的发票付款服务费，运营成本，维修和保险服务费/管理费义务租户承担，按月预付中介费在新租情况下一般由业主承担中介费，通常为1-2个月的租金，双方可进行谈判再由开发商最终文件确认中介费用水电费每个租户分别计量并支付电费和电信费；用水包括在管理费中停车固定分配的停车位非常有限；如有停车位，则按单独的月租方式收取额外租金内部维修责任租户共用部件维修责任（接待台、电梯、楼梯等）业主外部/结构维修责任通常为业主建筑保险责任通常为业主营业支出对账非市场惯例营业支出付款非市场惯例审计权租户无审计权税金印花税责任每一方都需承担合占同总价的0.1的印花税当地房产税责任业主负责租金和服务费应缴纳的增值税/消费税责任对于2016年5月1日之前或当日竣工的办公楼，租金增值税率为5或9%。对于2016年5月1日之后完工的办公楼，租金增值税为9租约的处置租户转租和转让权通常仅接受转租或转让给租户的关联公司，不接受转租或转让给无关的第三方（基于业主的批准有所不同）租户提前解约权仅适用于有退租条款的租约下，其他通常将会受到处罚租约到期后的复原责任恢复到租赁前的原始状态租户是否有续签的法定权利取决于业主与租户的谈判租户到期时保留在该空间中的权利租户享有在相同条件下租用该空间的优先权租户在没有续租选择下的续租权力租户享有在相同条件下租用该空间的优先权租户在没有退租条款下的提前退租权力租户必须赔偿业主的损失中国办公楼市场一般标准34办公区域面积定义租户应留意办公区域的实用面积，以便准确对比备选选项的相关花费高低。下列为业主常用的定义和概念：建筑面积约65%-75%的实用率建筑面积包括每个楼层外墙内所有面积及全部外墙厚度。包括：洗手间立柱服务通道/安全梯电梯间/安全梯间机房/服务室楼基立管/所有内墙升降机槽可租用面积可租用面积约78%-95%的实用率楼层可租用面积包括洗手间和电梯间，但不包括升降机槽、机房和防烟间。包括：洗手间立柱电梯间安全梯间除总建筑面积所列外，还不包括：机房安全梯升降机槽实用面积注：租户可委托专业机构以核实业主提供的净面积实用面积100%的实用率实用面积是指楼宇内可使用面积，但不包括立柱、洗手间和电梯间。至于整层租户，则不包括立柱，但包括洗手间和电梯间。除建筑和可租用面积所列之外，还不包括：洗手间走火通道安全梯机房升降机槽立柱办公区域35塑造房地产的未来，让世界更美好。200多年来，作为全球领先的商业地产服务和投资管理公司，仲量联行始终致力于协助客户投资、建造、租赁和管理各类办公、工业、酒店、住宅和零售等物业。财富 500强企业（2023年排名第190名）在全球80多个国家拥有300多个分公司，员工总数超过103,000人 2022财政年度收入达209亿美元仲量联行的房地产专业服务覆盖房地产行业全生命周期。从土地规划、项目设计与建设，到租赁及运营管理，再到资产评估和大宗交易，我们的服务贯穿房地产项目前、中后期的各个领域。我们的服务咨询顾问租赁交易投资交易可持续发展评估咨询物业与资产管理企业不动产解决方案定制化服务,赋能业主、经纪人及租户的租赁全流程经纪人端业主端租户端“地产搭档”中国办公楼一站式租赁服务平台睿见数据一站式办公楼市场数据分析平台中国首个覆盖超230个城市的一站式办公楼市场数据分析平台。收录超15,000栋优质办公楼及4年历史数据，基于100余项数据指标，通过智能分析赋能业主、开发商、投资者、运营商及企业租户，洞察全国商业及产业办公楼市场，助力用户科学决策。了解更多扫描小程序码，即刻体验“地产搭档”为业主、经纪人和租户量身打造打通微信生态提升租赁效率定制化推荐方案精准项目数据构建商业地产生态圈多维度项目信息“地产搭档”37张静商业地产部中国区总裁/华东区董事总经理 86 21 6133 5427 鲍雅历香港及澳门董事总经理/香港商业地产部总监 852 2846 5125 马炜图华南区商业地产部总监 86 139 0301 3011 李文杰深圳商业地产部总监 86 135 1273 1752 刘骁北京商业地产部租户代表业务负责人 86 10 5922 1279 米阳华北区研究部总监 86 10 5922 1377 吴洁敏中国房地产资讯服务负责人 86 6133 5456 姚耀中国区研究部总监 86 6133 5456 庞溟大中华区首席经济学家及研究部总监 852 2846 5591 白路华北区商业地产部业主代表业务负责人 86 139 1041 8259 邓艳萍华西区商业地产部总监 86 28 6680 5009 刘洋重庆分公司总经理/重庆商业地产部总监 86136 3777 3054 刘宁武汉商业地产部总监 86 27 5959 2128 陈明哲南京商业地产部总监 86 8966 0660 曾丽华南区研究部总监 86 20 2338 8088 朱建辉华西区研究部总监 86 28 6680 5137 尤培荣杭州商业地产部总监 86 571 8196 5968 何娜西安商业地产部总监 86 29 8932 9800 高云鹏天津/沈阳商业地产部总监 86 22 5901 1999 曲岩萍青岛商业地产部总监 86 532 6600 9578 仲量联行商业地产部联系人仲量联行研究部联系人仲量联行微信号仲量联行小程序仲量联行仲量联行2023年版权所有。保留所有权利。此处所载所有信息来源于我们认为可靠的渠道。但我们不对其准确性做出任何保证或担保。仲量联行大中华区分公司北京北京市朝阳区针织路23号国寿金融中心8层邮政编码 100004电话 86 10 5922 1300成都四川省成都市红星路3段1号成都国际金融中心1座29层邮政编码 610021电话 86 28 6680 5000 传真 86 28 6680 5096重庆重庆市渝中区民族路188号环球金融中心45楼邮政编码 400010电话 86 23 6370 8588 传真 86 23 6370 8598广州广东省广州市天河区珠江新城珠江东路6号广州周大福金融中心2801-03单元邮政编码 510623电话 86 20 2338 8088 传真 86 20 2338 8118杭州浙江省杭州市上城区新业路228号杭州来福士中心T2办公楼802室邮政编码 310000电话 86 571 8196 5988传真 86 571 8196 5966南京江苏省南京市中山路18号德基广场办公楼2201室邮政编码 210018电话 86 25 8966 0660传真 86 25 8966 0663 青岛山东省青岛市市南区香港中路61号远洋大厦A座2308室邮政编码 266071电话 86 532 8446 8816 传真 86 532 8579 5801上海上海市静安区石门一路288号兴业太古汇香港兴业中心一座22楼邮政编码 200041电话 86 21 6393 3333 传真 86 21 6393 3080沈阳辽宁省沈阳市沈河区北站路61号财富中心A座21层邮政编码 110013电话 86 24 3195 8555深圳广东省深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场第三座19楼邮政编码 518048电话 86 755 8826 6608 传真 86 755 2263 8966天津天津市和平区南京路189号津汇广场2座3408室邮政编码 300051电话 86 22 5187 4087武汉湖北省武汉市硚口区京汉大道688号武汉恒隆广场办公楼3908-09室邮政编码 430030电话 86 27 5959 2100 传真 86 27 5959 2155西安陕西省西安市雁塔区南二环西段64号凯德广场2202-03室邮政编码 710065电话 86 29 8932 9800 传真 86 29 8932 9801香港香港鲗鱼涌英皇道979号太古坊一座7楼电话 852 2846 5000 传真 852 2845 9117 .hk澳门澳门南湾湖5A段澳门财富中心16楼H室电话 853 2871 8822 传真 853 2871 8800 .mo台北台湾台北市信义路5段7号台北101大楼20楼之1邮政编码 11049电话 886 2 8758 9898 传真 886 2 8758 9899 .tw

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2021 中国商业地产 活力40城Commercial PropertyFuture 40 Cities in China01前言03总体排名09开发商与品牌布局14商业创新CONTENTS2022年经历了形势多变充满考验的一年，对于线下实体和线上电商平台都颇具挑战，从年初多个城市受到疫情大范围影响，再到年末放空政策的全面调整，商业的悄然复苏也拉开了帷幕，同时各地也在积极的响应出台更多促进消费政策。年初随着北京冬奥会的召开，拉动了春节期间的各地的冰雪相关消费，面对日益加剧竞争形势，以喜茶和奈雪为代表的新式茶饮大幅下调定价；春季，露营等户外生活方式在都市青年中流行；市集和夜经济在夏季受到热捧成为年轻人新型社交方式；年末随着大部分城市都从疫情高峰期中恢复，近郊旅行和城镇消费等引来了一小波消费高峰。2022年，多地推出了城市更新相关政策，全面进入高质量城镇化发展阶段，多个城市提出创新的实施模式，出台地方条例、管理办法和指导意见等。去年年底热议的元宇宙，在2022年，随着元宇宙概念的不断深化，各地政府也争相出台了关于元宇宙相关的发展计划，但是其在商业地产领域的实际应用价值仍有待观察。北京、上海、广州、深圳、武汉、南京、济南、洛阳等城市相继出台首店经济支持政策，以首店的发展，引领商业创新促进消费升级。此份2022中国商业地产活力40城在延续前四年40城系列报告主体研究框架。在商业创新部分，研究设立艺术、文化、商务、技术、人才等城市发展多维度指标，旨在从城市商业发展资源及潜力视角探究城市商业增长要义。前言01 中国商业地产活力40城商业地产活力指数指标体系权重类别 权重 解释 指标 权重 零售指数 0.30 零售业态发展水平 奢侈品品牌城市偏好指数 0.33 轻奢品牌城市偏好指数 0.33 大众消费品牌城市偏好指数 0.33 休闲指数 0.30 休闲业态发展水平 影音娱乐发展指数 0.25 美食餐饮发展指数 0.25 咖啡茶饮发展指数 0.25 运动健康发展指数 0.25 购物中心指数 0.30 购物中心发展水平 购物中心规模指数 0.50 购物中心多样性指数 0.50 消费力指数 0.10 居民的消费意愿与消费能力 收入指数 0.33 消费意愿指数 0.33 消费结构 0.33 Commercial Property Future 40 Cities in China 02数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心2021-2022排名变化上升下降2018201920202021202211111上海022222北京043333成都034444深圳066665杭州155576广州177757重庆299888苏州08101199武汉01011101010南京011891111西安01212121312天津11414141513沈阳21516161414宁波01313131215长沙31615151716青岛11717171617无锡12020191918合肥12322222119厦门21918181820郑州22223212021昆明11819202222大连02121232323哈尔滨02726262524南通12828292825福州32627282726南宁12525252627常州12424242428济南42929272929长春03736383630扬州63030313231南昌13535333132贵阳13231303033石家庄33132323334烟台13434353535太原03838373736徐州13637363837呼和浩特14040404038海口23939393939兰州03333343440乌鲁木齐6总体排名北京、上海依旧领跑全国，较第二梯队城市的差距显著。北京与上海间的总体差距较2021年明显拉大。其中，北京与上海的零售指数差距由0.49点缩小为0.32点，休闲指数差距由0.63点增加到0.94点，购物中心指数差距由1.52点增大为2.05点，北京和上海的商业资源聚集近三年来首次出现小幅下降；尽管2022年春季上海购物中心开业收到疫情影响，截至2022年末北京购物中心数量与上海进一步拉大，北京购物中心总数较上海少194家相对去年的差距189家略有增长。北京奢侈品指数近5年来首次被上海超过，上海的轻奢指数与大众品牌指数均高于北京。综合来看，相对2021年的指数差距，除休闲指数，北上位列第一梯队，上海商业短暂受挫折后迅速恢复北京与上海差距仍持续增加03 中国商业地产活力40城其他的三项指数包括零售指数、购物中心指数和消费力指数的差值都较去年所有增加，北京与上海的差距又进一步拉开。2022年全国首店数量来看上海首店1073家，北京首店共计812家，成都708家，三个城市仍然稳居第一梯队。上海的首店数量与2021年的首店数量基本持平，北京首店数量较去年略有下降，但是整体北京的首店数量在近两年都有明显的增长，2019年以来北京共计引入首店2774家。从首店品牌的业态来看，餐饮和零售是最“卷”的两个业态，上海首店中餐饮占据近七成，北京的首店也是近六成为餐饮品牌，成都首店中餐饮业占到四成。休闲业态指数来看，北京在影院、餐饮、咖啡指数均远落后于上海，健身房指数首次超过上海。商业地产活力指数数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心2021年北京与上海商业地产活力指数2022年北京与上海商业地产活力指数消费力指数数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心0102030405060708090100上海北京成都深圳杭州广州重庆苏州武汉南京西安天津沈阳宁波长沙青岛无锡合肥厦门郑州昆明大连哈尔滨南通福州南宁常州济南长春扬州南昌贵阳石家庄烟台太原徐州呼和浩特海口兰州乌鲁木齐-0.500.501.502.503.504.50零售指数休闲指数购物中心指数消费力指数上海北京上海北京0.001.002.003.004.00零售指数休闲指数购物中心指数消费力指数疫情以来东北地区活力指数增幅首次转负为正，华西增速放缓Commercial Property Future 40 Cities in China 04数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心2019-2022北京与上海商业资源聚集度2022年北京与上海零售品牌偏好度比较2022年北京与上海休闲业态指数比较2022北京与上海购物中心数量与规模比较华东地区核心城市商业地产活力指数较去年上升了0.49%；东北地区的核心城市商业地产活力指数较2021年提升了0.96%，这也是自从2019年以来东北地区首次迎来增长，其中沈阳的商业地产活力指数相对2021年增长了2.79%；华北地区的活力指数基本与去年持平，华西地区在经历过去三年的加速增长，今年增速也首次出现放缓，以重庆和成都的为代表的华西地区2022年商业地产活力指数相对于2021年下降了2.58%。华中和华南地区的商业地产指数相对去年分别下降1.64%和0.37%，其中华中地区武汉排名第九与去年一致，长沙商业地产活力指数排名较去年下降3位，郑州下降2位。深圳的排名维持在第4位，广州的名次较去年提升了1位，排名第6。0.91 0.94 0.92 1.44 1.32 1.30 1.44 1.28 0.000.200.400.600.801.001.201.401.602019年2020年2021年2022年上海北京050010001500200025003000050100150200250300350400450北京上海购物中心数量购物中心规模01234奢侈品牌偏好度轻奢品牌偏好度大众品牌偏好度北京上海0.002.004.006.00影院咖啡健身房餐饮上海北京东北尖子生沈阳在新旧商业更迭浪潮中乘风破浪05 中国商业地产活力40城2021-2022各区域核心城市商业地产活力指数平均增幅2021-2022各区域核心城市商业地产活力指数排名变化本年度，主要城市的商业活力指数排名基本和去年保持稳定，但是今年沈阳的排名在近五以来首次提升，从去年的15名提升到13名，其中沈阳的购物中心指数由去年的-0.05提升至0.12，休闲指数由2021年的-0.22提升至0.02。沈阳的消费力指数以及零售指数相对于去年并无显著的提升，但是从历史的发展背景来看，沈阳的中长期商业发展潜力不可小觑。2022年沈阳商业迎来一波开业潮，皇姑万象汇，前海环球汇，大悦城E馆，浑南天街，仁恒居等扎堆在今年开业。沈阳一直以来都坐镇东北领军城市的位置，在商业资源以及品牌的偏好上一直是东北的首选城市，沈阳的商业市场一贯带有浓重的北方商业的特色，从过去依赖中街和太原街传统商圈的发展竞争格局，再到现在经历了疫情的洗礼，沈阳的商业也在经历新老交替的新阶段。商业的发展以及新布局亦是沈阳多年以来从城市发展规划到产业更迭升级的反映，其中以浑南区为代表的新型产业则是撬动沈阳产业结构性调整的中坚力量。2020年，沈阳市向商务部申报培育建设国际消费中心城市试点方案并加快了国际消费中心城市培育建设步伐。2021年，制定了 沈阳市培育建设国际消费中心城市三年行动计划（2021-2023），确定建设国际国内时尚消费集聚地、商品集散枢纽站、休闲旅游新地标、高品质生活服务示范区、东北新经济发展引领区等五项具体创建目标，致力于将沈阳打造成为面向东北亚、具有区域影响力的国际消费中心城市。2022年，沈阳制定了 2022年沈阳市培育建设区域性国际消费中心城市行动方案，围绕持续壮大社会消费总量、稳定增长国际贸易规模、不断增强区域消费资源集聚、加快提升城市商贸活力、持续优化国际消费环境等五个年度目标，提出开展八大专项行动。数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心-2.58%0.49%-1.64%0.96%-0.37%0.01%华西华东华中东北华南华北02004006008001000120014000500100015002000250030003500北京上海深圳苏州成都广州重庆杭州西安武汉精酿啤酒精品咖啡Commercial Property Future 40 Cities in China 06成都持续领跑新一线，杭州商业活力稳步增长2022年部分新一线城市商业地产活力指数2021-2022年沈阳城市商业地产活力指数变化精品咖啡及精酿啤酒商户城市分布本年度，在所有新一线城市的商业活力表现中，成都持续领跑，稳居第二梯队头名，成都的零售指数，休闲指数在新一线城市中具备绝对的领先优势。2022年，杭州的活力指数排名上升一位，在疫情对于大部分城市带来显著冲击的时刻杭州在2022年仍然迎来了10个购物中心的逆势开业。随着网红经济以及直播的热度逐步回归理性，杭州商业保持稳定发展。杭州的消费力指数在新一线城市中摇摇领先，2022年杭州人均消费性支出达到46440元，位列全国第一，超过北京上海广州等一线城市，得益于在2022年的疫情冲击中，杭州并未受到明显的干扰，居民消费总量和消费意愿没有溃缩。数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心-0.50-0.30-0.100.100.30零售指数休闲指数购物中心指数消费力指数2021年2022年-1.00-0.500.000.501.001.502.00零售指数休闲指数购物中心指数消费力指数成都杭州重庆天津沈阳青岛07 中国商业地产活力40城2022年新一线城市商业活力指数均值有所下降，各城市商业活力指数的方差也降低了4.09%，城市间差距缩小。其中，沈阳的活力指数增幅最大；而在活力指数下降的城市中，重庆和苏州的降幅最大，分别下降3.83%和1.57%。在休闲指数方面，重庆、天津、青岛，大连的休闲指数有小幅减少，其中重庆的餐饮、健身房总规模均小幅下降；而成都和苏州的休闲指数涨幅明显。新一线城市商业地产活力指数与京沪等一线城市均值差同比减少6.0%。成都连续四年活力排名超过深广，仅次于京沪；2022年成都和杭州排名超过广州，新一线城市商业迸发无限潜力。新一线城市商业活力表现整体有所下降，成都杭州消费发展稳定2020-2022新一线城市各指数方差及与一线城市城市均值差2021-2022年成都城市商业地产活力指数变化2021-2022年杭州城市商业地产活力指数变化数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心-0.500.000.501.001.502.00零售指数休闲指数购物中心指数消费力指数2021年2022年0.000.501.001.50零售指数休闲指数购物中心指数消费力指数2021年2022年0.000.100.200.300.400.500.600.700.800.000.501.001.502.002.50活力指数零售指数休闲指数购物中心指数消费力指数2020方差2021方差2022方差2020均值差2021均值差2022均值差三线城市商业地产活力指数与二线均值差延续去年缩小趋势，均值差降低12.8%。其中，零售指数均值差降低1.56%，消费力指数均值差降低49.12%降幅最大，二线城市和三线城市的消费力差距明显减少，为更多品牌向三线乃至四线城市下沉提供机会。同比2021年，二线城市和三线商业活力四大指数基本与去年持平，除了三线城市的消费力指数有明显增长。由于2022年，大部分核心城市包括一线新一线和部分二线城市都受到疫情的冲击，消费意愿均呈现不同程度的影响，反而三线城市对疫情影响的感知较弱，且部分三线城市同事也是热门度假城市，承接了部分其他城市外溢的消费需求。三线城市持续追赶，二线和三线城市梯队差异模糊Commercial Property Future 40 Cities in China 082020-2022二线城市各指数方差及与新一线城市城市均值差2020-2022三线城市各指数方差及与二线城市城市均值差数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心0.000.100.200.300.400.500.600.700.800.901.000.000.200.400.600.801.001.20活力指数零售指数休闲指数购物中心指数消费力指数2020年方差2021年方差2022年方差2020年均值差2021年均值差2022年均值差0.000.050.100.150.200.250.300.000.200.400.600.801.001.20活力指数零售指数休闲指数购物中心指数消费力指数2020年方差2021年方差2022年方差2020年均值差2021年均值差2022年均值差09 中国商业地产活力40城开发商与品牌布局数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心2021-2022 开发商和品牌最青睐城市活力地图开发商青睐活力城市排名数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心Commercial Property Future 40 Cities in China 10开发商受新冠疫情以及全球贸易影响，本年度港资及外资开发商新开业项目显著减少，处于近几年较低开业水平线。据统计2022年全年新增购物中心69家，其中港资及外资企业仅开出12家新项目。在疫情冲击大环境下，整体港资与外资的投资脚步放缓，且个别项目面临经营风险。港资及外资开发商于2022年重点关注一线城市运营，同时进一步加码新一线城市，将紧缺的利好资源由二三线城市投资向更具备抗风险能力的新一线城市转移。相比较2021年，二三线城市计划内新增项目数量降低17.3%，而新一线城市计划未来新增项目数量提升16.4%。从整体项目变化来看，一线城市的竞争格局更为稳定，一方面受存量土地市场影响，一方面疫情影响下个别城市更新型项目面临工期延长等问题未能如期开业，整体一线城市主要项目产品线相较21年变化幅度较小。港资和外资开发商二三线城市投资收缩显著2018-2022外资开发商增量占比上海沈阳西安天津武汉杭州广州重庆 成都北京12345678910数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心44.4C.9B.9A.59.3q.4R.86.06.46.96.1.3%2.8 .1 .7!.5$.6.3%0.0.0 .00.0.0P.0.0p.0.0.00.0%未来开业20222021202020192018一线城市新一线城市二线三线城市本年度内地开发商布局二三线，二三线城市在建项目占比达45.3%。整体开发资源向非一线城市重点倾斜抢占受疫情影响较小的低能级城市商业市场。同样受制于一线城市饱和的土地市场，整体一线城市商业开发格局相对稳定。受到21年大力发展轻资产业务的头部房企影响，以万达为首的国内开发商在低能级城市依托轻资产项目，一举拿下全年增量。内地开发商发力下沉市场，进一步提升二三线城市的开发规模11 中国商业地产活力40城2018-2022本土开发商增量占比33.3%数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心21.9.2.6.1.0 .72.8C.1C.2E.8E.2H.3E.39.78.26.16.81.0%0.0.0 .00.0.0P.0.0p.0.0.00.0%未来开业20222021202020192018一线城市新一线城市二线三线城市Commercial Property Future 40 Cities in China 12零售商青睐活力城市排名数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心品牌奢侈品依然保持较高商业活力部分品牌出现对新一线及部分二线城市拓展势头上海武汉南京广州重庆成都杭州深圳西安北京123456789102016-2022奢侈品门店占比38.6.6C.75.7E.2.1A.8.60.6).4A.1).4B.5&.9%数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心2022年奢侈品在一线城市依然保持43%的高速增长，整体抗疫情风险能力较强，相较于2021年48%增速仅出现小幅度下滑，同时在新一线及二三线城市奢侈品门店资源出现小幅上升态势。2022年依然由北京上海领跑国内奢侈品聚集地位，相较于21年成都作为新兴的奢侈品消费市场得到了奢侈品品牌的认可与青睐，成都SKP开业将进一步提升成都奢侈品消费资源的吸引力（已经于2022年12月份开业）。2022年品牌层面，Ferragamo与VERSACE均突出其对新一线城市及部分二线城市的青睐，而大部分奢侈品牌依然选择深耕一线及新一线的商业市场，开店相对保守。43.675.670.59).44).96H.13C.08A.77E.22B.47A.139.271.785.00.56.11&.94).440.77 .09!.92%0 0 16年2017年2018年2019年2020年2021年2022年一线新一线二线三线13 中国商业地产活力40城轻奢市场维稳固基门店拓展稳中向好2022年轻奢行业在保持门店数量的同时，整体拓张规模趋于稳定。与2021年相比轻奢市场并未出现大范围向不同能级城市资源转移的情况。同时轻奢品牌门店开店数量稳定，多城市新开门店补足，以Michael Kors为例，其在扬州与常州等城市门店关店后，依然保持在石家庄、昆明等城市的开店增长。可以见得，轻奢品牌在国内市场依然处于相对稳定的探索阶段，积极的调配资源表明品牌相对看好稳定且具备消费能力的中国市场。大众消费品门店拓展收缩逐渐减少一线城市大众品牌收缩更为显著经历2021年疫情冲击下大众消费品牌的增幅收缩，2022年依然难以拖出疫情影响范围，但收缩趋势逐渐放缓，意味着市场逐渐出现回暖信号。相较于2021年门店增幅回升约20%，2023年有望实现常态化经营。从城市能级看，大众消费品于一线城市受影响更为显著，依然保持着较高的门店负增长，而新一线及二三线城市均出现了不同程度的小幅回暖。从城市表现来看，广州以25%的门店增幅位居排名之首逆势反增，相较于其他广州是唯一出现正增长的一线城市。2021年下滑严重的青岛、成都、杭州、南昌等城市，出现了较为强势的门店拓张回暖增幅达约35%-40%。品牌层面，受全球供应链及疫情影响，H&M、GAP、VERO MODA依然存在闭店现象，分别关停内地门店50、20、131家。2016-2022轻奢品牌门店占比29.87.0 17-2022大众消费品牌门店增幅2018-2022各级城市大众消费品牌门店增幅数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心本年度，在所有新一线城市的商业活力表现中，成都持续领跑，稳居第二梯队头名，成都的零售指数，休闲指数在新一线城市中具备绝对的领先优势。2022年，杭州的活力指数排名上升一位，在疫情对于大部分城市带来显著冲击的时刻杭州在2022年仍然迎来了10个购物中心的逆势开业。随着网红经济以及直播的热度逐步回归理性，杭州商业保持稳定发展。杭州的消费力指数在新一线城市中摇摇领先，2022年杭州人均消费性支出达到46440元，位列全国第一，超过北京上海广州等一线城市，得益于在2022年的疫情冲击中，杭州并未受到明显的干扰，居民消费总量和消费意愿没有溃缩。30.15.781.29).840.00C.51C.38D.12E.836.133.112.583.895.56%.74&.392.587.057.42.59!.06%0 0 16年2017年2018年2019年2020年2021年2022年一线新一线二线三线34 #%-27%-6%-40%-30%-20%-10%0 0 17年2018年2019年2020年2021年2022年-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0.0 .00.0.0%一线新一线二线三线2018年2019年2020年2021年2022年商业创新Commercial Property Future 40 Cities in China 14新一线城市中成都商业地产活力指数呈领先地位对于人才的吸引力较强劲商业地产活力指数与商业地产人才指数呈正相关关系，相关系数为0.69，相关性较去年上升明显。随着疫情防控政策的慢慢放开，经济发展的活跃度慢慢回升，人才指数提升，但整体来看，2022年依旧受到疫情影响，企业招聘总体保守，招聘规模相比2021年有所收缩，求职者数量有所增加但增幅不大。一线城市中，上海和北京对商业地产人才的吸引力依旧位于前列，其中因北京对人才吸引力得天独厚的优势，北京的商业地产人才指数相较去年有明显程度的提升。从新一线城市对商业地产人才的吸引力来看，成都呈领先地位，而且商业地产活力指数也在新一线城市中位列第一，甚至略高于深圳和广州。数据来源：智联招聘、RET睿意德中国商业地产研究中心商业地产人才指数上海北京成都深圳广州杭州重庆西安苏州武汉南京天津长沙沈阳青岛宁波无锡郑州大连合肥哈尔滨厦门昆明济南常州南通南宁福州长春南昌石家庄烟台乌鲁木齐太原贵阳扬州呼和浩特徐州兰州海口35.0045.0055.0065.0075.0085.0095.0035.0045.0055.0065.0075.0085.0095.00商业地产人才指数商业地产活力指数15 中国商业地产活力40城数据来源：智联招聘、RET睿意德中国商业地产研究中心IT人才指数北京的IT人才指数水平依旧位于首位，其次是深圳和上海。在新一线城市中，成都的IT信息产业发展非常迅速，去年的IT人才指数还略低于广州，今年已经反超广州。一线城市依旧是IT人才聚集的地方，随着新一线城市的利好政策不断颁发、产业链的不断完备、研发中心的不断建立等等，新一线城市对于IT人才的吸引力将不断提升。上海北京成都深圳广州杭州重庆西安苏州武汉南京天津长沙沈阳青岛宁波无锡郑州大连合肥哈尔滨厦门昆明济南常州南通南宁福州长春南昌石家庄烟台乌鲁木齐太原贵阳扬州呼和浩特徐州兰州海口35.0045.0055.0065.0075.0085.0095.00105.0035.0045.0055.0065.0075.0085.0095.00IT人才指数商业地产活力指数商业地产活力指数与城市文化艺术指数呈高度正相关关系，相关系数为0.96。上海的文化艺术指数居于首位，其次是北京。对比来看，上海和北京的文化艺术指数远高于其他城市。文化艺术产业不断进行灵活的迭代创新，为传统商业发展带来新鲜感和机会点。回顾2022年，一是从专属大场地展陈到小空间艺术展，结合咖啡、酒吧等形式，为小众群体带来视觉和味觉的双重盛宴，同时小空间也降低了商业运营成本，增加了灵活性；二是从沉浸式文化体验到高附加值的场景打造，譬如围炉煮茶形式的出现，聚焦圈层，以细品文化的形式，达到慢享生活的效果，为客群提供社交为主的高附加值氛围感的同时，也为商业带来了指数级增长的流量；三是“元宇宙 商业”的概念模式，激发了商业更多的可能性，成为了商业引流的文化艺术为商业场景打造提供高附加值，“元宇宙 ”概念成为商业引流利器Commercial Property Future 40 Cities in China 16文化艺术指数主要利器，例如美国拉斯维加斯的AREA15商业综合体，360度数字媒体艺术的沉浸式体验，犹如在科幻片场穿梭，吸引了大量的游戏玩家和科技爱好者。可见，传统文化通过商业形式变得具象化、有趣味和可触摸，传统商业也通过文化加持不断创造出新的市场潮流，双向赋能，未来两者结合还会有更大的空间和潜力值得挖掘。数据来源：大麦网、RET睿意德中国商业地产研究中心上海北京成都深圳广州杭州重庆西安苏州武汉南京天津长沙沈阳青岛宁波无锡郑州大连合肥哈尔滨厦门昆明济南常州南通南宁福州长春南昌石家庄烟台乌鲁木齐太原贵阳扬州呼和浩特徐州兰州海口35.0045.0055.0065.0075.0085.0095.0035.0045.0055.0065.0075.0085.0095.00文化艺术指数商业地产活力指数17 中国商业地产活力40城商业地产活力指数与商务氛围指数呈高度正相关关系，相关系数为0.89。北京、上海和杭州的商务氛围指数位居前三位，其中北京聚集了全国24%的500强企业及28.10%的创新1000强公司，相较去年有所提升。一线城市中，北京和上海依旧是中国500强企业和创新能力1000强企业集聚地，两座城市都具有极强的经济和市场活力。中国企业500强中，北京有119家，上海有63家；创新能力1000强中，北京有281家，上海有115家。从数量上来看，北京上海依旧是表现出绝对优势。北上经济和市场活力依旧强劲，新一线城市中杭州商务氛围指数挤进前三大商务氛围活力指数数据来源：RET睿意德中国商业地产研究中心百强企业集聚会带动人才进驻、消费拉动、产业升级等一系列连锁影响，新一线城市也争先恐后，在提升城市能级和核心竞争力方面持续发力，特别是“总部经济”受到各个城市的重视。各个城市的地理位置、城市的总部运行成本、周边产业发展情况等等的不同，需要吸引的企业类型也不同。以杭州为例，杭州目前侧重集聚的为数字经济类企业，譬如阿里巴巴杭州全球总部，并且杭州也出台了一系列新政策进行总部企业的引育。上海北京成都深圳广州杭州重庆西安苏州武汉南京天津长沙沈阳青岛宁波无锡郑州大连合肥哈尔滨厦门昆明济南常州南通南宁福州长春南昌石家庄 烟台乌鲁木齐太原贵阳扬州呼和浩特徐州兰州海口35.0045.0055.0065.0075.0085.0095.00105.0035.0045.0055.0065.0075.0085.0095.00商务氛围指数商业地产活力指数德勤 中国大陆及港澳地区居领导地位的专业服务机构之一，共拥有近10000名员工分布于18个城市，为国内企业、跨国公司以及高成长的企业提供全面的审计、税务、企业管理咨询和财务咨询服务。如需了解更多中国商业地产市场的信息和数据，请联系：RET睿意德陈宇 研究经理电话： 86 15210991835邮箱：研究团队：陈宇 杨明夷 肖春妹 苏莎莎南洋理工大学 享誉国际的亚洲顶尖学府，且与中国政界、商界的联系及合作历史悠久，它是一所科研密集、名列全球50名的世界顶尖大学，同时也是当今亚洲最具声誉和影响力的大学之一。D e lo i t te is o n e of t h e lea ding professional services providers with nearly 10000 people working on a collaborative basis to serve clients,subject to local applicable laws in 18 offices in Greater China.Now the Deloitte China network of firms,backed by the global Deloitte network,deliver a full range of audit,tax,consulting and financial advisory services to local,multinational and growth enterprise clients in China.Young and research-intensive,Nanyang Technological University(NTU),who closely corporates with the major political and business circles of China,is the fastest-rising Asian university in the worlds top 50.RET 睿意德为商业地产全程服务商，亦是推动中国商业创新进化背后的重要力量。凭借杰出的创造力与深厚资源储备，在策略顾问、空间租赁、品牌选址、运营管理、数字化转型等方面，持续助力零售商与商业地产的运营效率提升，为客户创造新价值。物业涵盖购物中心、文旅商业、社区商业、办公楼、城市综合体等全部商业类型。截止2022 年，公司服务已覆盖商业地产与零售端 80%的主要公司，其中品牌逾 32 万个，购物中心与商铺累计超过 2 亿平方米，代表客户如万象生活、印力集团、K11、Gucci、Burberry、Coach、Nike、西贝、海底捞、小鹏汽车等，并为北京、上海、成都等诸多政府机构提供商业公共政策咨询。RET 睿意德于北京、上海、深圳、郑州设立四家公司，成员企业包括乐铺、中商数据两家科技先锋企业，以生态矩阵之合力，为客户的发展增长提供“一站式”完整服务。RET is a full-service commercial real estate provider and an important force behind the evolution of business innovations in China.With outstanding cre-ativity and rich resource reserves,we continue to help retailers and com-mercial real estate developers improve their operational efficiency and create new value for customers in terms of strategic consulting,space leas-ing,brand location selection,operation management,digital transforma-tion and other aspects.The property covers shopping malls,tourism com-mercial properties,community commerce,city complexes and other com-mercial types.As of 2022,the companys services have covered 80%of major companies in commercial real estate and retail,including more than 320,000 retail brands and more than 200 million square meters of shopping centers and shops.Representing customers include brands like China Resources Mixc Lifestyle,SCPG Group,K11,Gucci,Burberry,Coach,Nike,Xibei,Haidi-lao,XPeng etc.We also provide commercial public policy consultations to many government agencies such as Beijing,Shanghai,and Chengdu.RET currently operates in Beijing,Shanghai,Shenzhen and Zhengzhou.Its member enterprises include Lepu and Data Quest China,two technology pioneer enterprises.By constructing a complete ecology,RET provides one-stop services for customers development and growth.

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北京办公楼市场的产业机遇和未来展望雷达|北京|2022年11月30日 2高质量发展引领产业变革10月22日，党的二十大胜利闭幕。二十大报告总结了过去十年来中国经济社会取得的一系列举世瞩目的成绩。国内生产总值从54万亿元增长到114万亿元，我国经济总量占世界经济的比重达百分之十八点五，提高七点二个百分点，稳居世界第二位。一些关键核心技术实现突破，战略性新兴产业发展壮大，载人航天、探月探火、深海深地探测、超级计算机、卫星导航、量子信息、核电技术、大飞机制造、生物医药等取得重大成果，进入创新型国家行列。报告指出未来的5到10年中国将着力推动高质量发展，主动构建新发展格局。中国经济的增长将不再仅仅关注增速，而是将把经济增长质量放到更重要的位置。从产业发展角度来看，要把发展经济的着力点放在实体经济上，推进新型工业化，加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国、数字中国。目前，国际环境日趋复杂，世界经济低迷，全球市场出现萎缩。中美之间博弈加剧，贸易保护主义不断抬头，国际贸易摩擦不断。报告中将新安全格局放到了更重要的位置，强调了中国的粮食、能源资源、重要产业链和供应链安全。新安全格局保障新发展格局，维护国家安全和社会稳定。中国的先进制造业核心竞争力不强，面临的“卡脖子”问题日趋严重，亟待升级转型，从而达到产业链、供应链的自主可控。特别是一些关系到国家社会民生的核心技术和产品长期对外依存度过高，一旦出现贸易摩擦，便陷入了“卡脖子”的困境，进一步影响到经济发展和国家安全。以北京为例，在北京市政府发布的北京市“十四五”时期高精尖产业发展规划中就曾指出，当前北京高精尖产业的综合实力与首都高质量发展的要求仍然存在着差距，先进制造业的核心竞争力不强，面临的产业链、供应链“卡脖子”问题依然存在。规划认为在“十四五”乃至更长时期，北京的高精尖产业仍将有大有可为的战略机遇期。规划提出，至2025年，北京市高精尖产业增加值占地区生产总值比重将达到30%以上，万亿级产业集群数量4-5个。同时，规划提出了打造高精尖产业2.0升级版，构建“2441”高精尖产业体系。资料来源：北京市“十四五”时期高精尖产业发展规划“2441”高精尖产业体系两个国际引领支柱产业四个北京智造四个北京服务一批未来前沿产业新一代信息技术：区域布局：海淀、朝阳、经开区目标：到2025年实现2.5万亿营收医药健康：区域布局：昌平、海淀、大兴、经开区目标：到2025年实现1万亿营收集成电路智能网联汽车智能制造与设备绿色能源与节能环保区块链与先进计算科技服务业智慧城市信息内容消费生物技术与生命科学碳减排与碳中和前沿新材料量子信息光电子新型存储器脑科学与脑机接口2441办公楼作为产业发展和产业集聚的重要载体和组成部分，产业结构的变革往往会在很大程度上影响办公楼市场的发展。从一线城市相对成熟的办公楼市场需求特征中我们可以看到，近3-5年以互联网平台企业为代表的新兴产业不断成长壮大带来了大量新增需求。其市场影响力使得部分市场和各优质办公楼项目收益颇丰。3新周期带来新调整，北京办公楼市场砥砺前行从2018年到2021年，北京甲级写字楼市场进入了供应端为主导的高供应期。以中服地块北区和丽泽南区为代表的高品质项目集中入市，四年内市场新增供应总量超了300万平方米（3,230万平方英尺）。市场空置率因此从2018年初的8.1%攀升到2020年末的19.4%，市场租金也在2018年触及到最高点后一路下滑，租金四年的调整幅度达到15.7%。近两年，随着经济逐步企稳和疫情防控的常态化，被压抑的企业办公需求开始释放。2021年北京商办市场（包含甲乙级写字楼及产业园）总净吸纳量接近290万平方米（3,120万平方英尺），创造了有历史记录以来的新高。其中，产业园和甲级写字楼市场均突破百万平方米。企业需求的的核心动力来自于以互联网软件与服务为代表的互联网科技类企业。更具体而言，则是集中在头部大厂和to C的服务类平台。得益于此，甲级写字楼的空置率从2020末的19.4%大幅下降到2021年末15%，部分子市场的租金已经出现企稳迹象。2022年三季度北京甲级写字楼及产业园各子市场租金及空置率同比变化情况数据来源：高力国际然而从2022年初开始，市场行情急转直下，前三季度全商办市场合计净吸纳量为-24万平方米（-260万平方英尺）。各市场净吸纳量对比去年均出现了大幅下滑。以2021年需求最强劲的互联网科技为例，在超过5,000平方米（54,000平方英尺）的大宗新租租赁成交中，2022前三季度成交面积大幅缩减到只有不到18万平米（194万平方英尺），不及去年的15%。如果不是金融行业对于北京办公楼市场的需求支撑，今年的办公楼市场行情将会更加困难。Image placeholder市场行情出现如此快速的反转多数情况是由于多种原因的综合所致，高力国际也因此总结了目前核心的影响因素：1 1疫情不断散状复发持续影响写字楼租赁的活跃度2 2企业普遍持保守预期，办公扩张意愿不足3 3多数企业在办公租赁上维持降本增效的策略4 4创造最多增量需求的互联网科技行业办公需求大幅萎缩行业发展环境出现变化，流量红利消失，行业进入转型时期完成大面积租赁后，互联网头部企业进入办公空间面积整合期目前，办公楼市场已经出现了新的产业变化。互联网科技类企业需求的大幅调整将对市场去化产生巨大影响，也将大幅增加未来市场的不确定性。互联网企业聚集的北部市场中，中关村、上地及望京-酒仙桥区域，空置率均持续走高。其中，望京-酒仙桥今年第三季度甲级市场空置率同比上涨了9.7个百分点，达到了18%；中关村的空置率在近15年首次攀升至10%。从私募投资观察产业趋势由上面的市场环境变化可以看出，未来3-5年市场需求侧的不确定性大幅升高。因此，在目前的市场环境下，投资机构和办公楼业主面临最重要的是以下三个问题：1.互联网头部大厂战略调整的时候，现在的互联网科技行业发展趋势是否可持续？2.除了互联网科技，还有什么其他的行业正在快速成长，形成未来新的市场增长极？3.这些潜在的快速成长的行业又都分布在北京哪里呢？回答这三个问题，需要回归到商业地产的本质，即为产业服务的角度，也就是通过热点产业变化来观察。我们希望能够为市场参与者提供一个观察角度，即从私募投资的一级市场来看未来办公楼行业的产业需求变化。机构用资金投票，今天获取资源最多的行业或企业，大概率也就是明天办公楼市场可持续的需求来源。5互联网软件与服务,37.4%医疗健康,16.5%制造业,7.1%互联网硬件技术与设备,6.8%广告媒体/娱乐出版,6.4%消费品,4.7%汽车及零部件,4.4%能源环保,4.0%私募投资事件行业占比数据来源：高力国际根据公开信息整理投资事件样本说明高力国际整理并分析了从2021年到2022年10月，共计1540条发生在北京的投资事件。投资类型涵盖了风险投资中从天使或种子期到IPO的企业全成长周期，以及众多战略投资。由于C轮以前的成长企业其商业模式及产品尚不成熟，未经过市场检验，所以我们此次未包含C轮之前的投资事件。因此，目前的投资事件包含过去一年10个月中发生在北京市场的C轮及以后的703个投资事件。由于大量事件的投资金额无法获取，因此报告分析均基于投资事件数量进行。行业划分说明我们基于各企业主营业务类型对其进行了行业分类。例如在互联网软件与服务中，多为互联网行业的企业，产业 互联网特征的企业均根据其核心产品或服务划归其所服务的行业。如互联网医疗类平台企业我们将其划分入医疗健康中的新健康服务类中。为了更好观察芯片、集成电路、新能源汽车等行业，我们将其单独分类说明并未将其归为制造业。制造业包含如机器人、无人机和其他高端机械制造类企业。从行业的投资事件数量分布来看，互联网软件与服务占比达到37.4%，医疗健康紧随其后占比达到16.5%。互联网硬件技术与设备占比达到6.8%，互联网科技行业的整体占比已经接近45%。另外，制造业占比排名第三，达到7.1%。从行业数量分布就可以看出，在过去的近两年时间中，互联网科技行业依然是目前最受投资机构关注的行业。同时，从这些企业在北京市场的分布可以看到，中关村占比18%，望京酒仙桥占比12%，上地占比11%。这三大子市场也是北京已经形成的西北和东北两大创新组团，中关村依然是北京最具产业创新力的办公楼市场。换个角度讲，如果企业依然以现有办公地点就近扩张为首选，那么这三个子市场将在未来随着企业扩张获得源源不断的新增需求。结合北京“十四五”时期高精尖产业发展规划中重点发展的高精尖行业，我们将分析重点放在互联网科技行业（包含互联网软件与服务，互联网硬件技术与设备），并同时展示医疗健康、制造业、汽车及零部件三大行业的细分赛道情况，及其所在子市场的分布。行业细分领域能够更好的帮助办公楼市场参与者更清晰的看清重点行业内的热门细分赛道。行业的地理分布能够更好的判断未来哪些子市场的发展能够充满机遇。企业分布地占比其他,21.9%中关村,17.8%望京酒仙桥,11.8%上地,11.4%亦庄,9.1%北清路,6.9%注释：“其他”为不在主要写字楼及产业园子市场范围内的项目6互联网软件与服务细分行业占比软件应用,29%大数据云计算,25%人工智能,11%网络安全,11%游戏开发,7%工业互联网,5%其他,13%在互联网软件与服务类中，29%集中以互联网平台为主的软件应用类企业中。除了传统的社交、电商类平台企业外，更多的是To B类的企业服务为主，如人力资源等。另外，以大数据和云计算为核心技术支撑的企业占比也达到25%，如数字营销、数据分析等，人工智能类企业紧随其后，占比11%。随着大数据、云计算、人工智能等新兴技术的兴起，网络信息安全边界实际上正在弱化，对于网络安全的要求也在越来越高。数据安全、隐私保护甚至国家安全等核心安全问题的重视度不断提高，网络安全相关的投资也在不断增多。因此，网络安全所受到的投资关注度也相对较高，占比达到11%。从分布地来看，大部分企业集中在中关村、上地和望京酒仙桥，这些区域也是传统的互联网软件类企业的聚集区，总占比超过40%。其中，大部分企业都选择了产业园和乙级写字楼作为办公场地。中关村,21%上地,19%望京酒仙桥,13D,7%北清路,7%燕莎,6%其他,18%企业分布占比服务类型占比C端占比：23%B端占比：77%从企业服务类型来看，超过7成的投资集中在了to B类企业，而to C的占比仅23%。可以说，to C生态的扩张到达极限后，to B的关键发展期才刚刚开始，特别是国内互联网的B端场景还远没有普及，相关服务更是远没有达到极限，还有更大的发展空间。从商业逻辑来看，To B的企业针对商业决策多有着较长的决策周期，半年或一年的决策周期也很普遍。同时，服务于B端企业需要投入大量成本，且一旦服务获得认可，多数企业不会随便更换服务商。换句话说，整个商业决策更加慎重，其替换成本往往太大，获得认可的to B企业有着更强大的竞争壁垒。中国下一阶段面临的供给侧改革和企业效率提升将会为to B企业带来更多的发展空间，而上面所提及的热门被投细分赛道，如大数据、云计算、人工智能等，都是未来企业级应用场景的重要技术。数据来源：高力国际根据公开信息整理注释：“其他”中包含虚拟现实、智慧运维平台、网络通信、区块链等互联网硬件技术与设备细分行业占比芯片集成电路,96%在互联网硬件技术与设备行业的细分领域中，芯片集成电路类的技术研发型企业占比超过了9成，目前该行业主要集中在中关村、亦庄、北清路和上地子市场中。如今大数据、云计算、人工智能、工业互联网等领域的快速发展，都离不开5G的革命浪潮。目前以5G为依托产生的行业所受的投资关注度很高，而5G的发展则高度依赖芯片集成电路产业的发展，例如计算芯片、存储芯片、控制芯片、感应芯片等。除了5G，工业互联网、人工智能、智能汽车、数据中心等也都高度依赖半导体行业的发展。而在半导体的制造中，其中的精密零部件是技术含量较高、难度较大的环节之一，也是国内半导体设备企业“卡脖子”环节之一。如今的零部件行业龙头企业集中在美日欧企业中。在疫情常态化及国际环境日趋复杂的背景下，对于半导体产业的产业链自主可控就显得更为重要。该类投资从中美贸易战之后开始陆续增多，各类国家级引导基金纷纷落地，保证行业内优质项目的研发资金需求，大力支持该行业的发展。随着国产化替代大潮逐步开启，未来的行业发展也将拥有更广阔的市场空间。企业分布占比中关村,27%亦庄,23%北清路,17%上地,13%其他,17%数据来源：高力国际根据公开信息整理医疗健康细分行业占比基因治疗,22%创新药,20%新健康服务,18%新器械,16%AI治疗,10%其他,14%医疗健康相关的投资在疫情之后受到了更多投资机构的关注，目前已经成为仅次于互联网科技行业以外最受关注的行业。在医疗健康的细分行业中，基因检测治疗类企业占比22，这类企业主要以肿瘤领域的基因检测为主。创新类药物的研发企业占比达到20，此类企业多专注于研发治疗恶性肿瘤、心脑血管病等重大疾病的创新药品。新健康服务行业中多聚集了如人工智能、数字化诊疗平台等创新平台类企业。此外，高端影像设备、手术器械设备和AI影像治疗类企业所受的关注度也较高。从企业的分布地来看，我们发现医疗保健类企业主要分布于位于亦庄、大兴、昌平区域的生物医药基地产业园中，其中大部分医疗健康类专业园区都保持着较高的出租率。其他,26%亦庄,23%中关村,13%望京酒仙桥,10%北清路,10%企业分布占比所属区域占比大兴区26.7%海淀区16.7%昌平区13.3%“其他”中企业所属区域占比Top3能源环保1细分行业占比能源设备,39%数据管理平台,27%清洁能源,15%环境治理,9%能源材料,9%在能源环保行业中，40的企业为能源设备制造类企业。这类企业包含了电池、储能等设备的研发与生产。为能源相关企业进行数字化转型的企业所受投资关注度也相对较高，占比27。当前，能源化工类企业的办公地点较为分散，未形成明显的集聚区域。根据北京“十四五”时期高精尖产业发展规划，未来将在昌平、房山、大兴等区重点布局绿色能源与节能环保产业，力争在2025年实现营业收入5,500亿元。数据来源：高力国际整理企业主要分布地Top31四惠2北清路3中关村汽车及零部件1细分行业占比自动驾驶,66%互联网汽车平台,17%新能源汽车,16%自动驾驶相关类企业当前是投资机构最为关注的领域，占比超过60。除在传统城市场景应用的无人驾驶产品外，应用于港口、矿区等场景的产品所受关注度也相对较高。根据北京“十四五”时期高精尖产业发展规划，力争到2025年北京汽车产业产值突破7,000亿元，智能网联汽车(L2级以上)渗透率达到80%。数据来源：高力国际整理企业主要分布地Top31中关村2望京-酒仙桥3燕莎制造业细分行业占比机器人,40%高端设备,20%机械设备,10%无人机,10%雷达,8%其他,12%在制造业中，机器人制造相关企业占比达到40。主要集中在下游应用类服务机器人和工业机器人企业中。近年来，随着智能智造的转型与发展，我国的机器人行业进入快速增长期。此外，疫情常态化的背景下，更加催生了更多领域向自动化、无人化发展的态势。当前，机器人制造类企业集中在上地、中关村及亦庄子市场中。数据来源：高力国际整理企业主要分布地Top31上地2亦庄3中关村注释：.由于C轮及以后事件数量较少不具有代表性，增加B轮及以前的事件进行合并分析注释：.由于C轮及以后事件数量较少不具有代表性，增加B轮及以前的事件进行合并分析9方向比努力更重要。通关整理分析过去近两年的私募投资事件，最直接的收获就是非常清晰地捕捉目前哪些行业正在处于风口，哪些细分领域可能孵化出新一批的独角兽，哪些子市场未来可能会有源源不断的新增办公需求。这些问题核心在于确定楼宇租赁策略中重点关注的行业方向，而不会因为方向性错误而错过未来的独角兽。同样，在明确了楼宇所在区域的产业变化后，业主还需要考虑自身的政策、配套、硬件等核心参考指标是否能够满足这些新兴企业的办公需求。只有跟上市场变化的步伐，甚至提前预判市场变化，才能做到处变不惊。企业办公空间扩张风格迥异。目前的风口集中在高精尖技术型企业或者to B企业，这类企业的扩张风格也和以C端服务为主的互联网大厂或独角兽企业风格不同。之前，互联网企业多数在拿到新一轮融资后，出于各种因素驱动都会采取快速扩张的方式，其人员和办公需求会出现爆发性增长。然而，现在的风口企业大部分的融资很大一部分会首先考虑技术研发的投入，办公空间的需求是相对靠后的考量，毕竟这类企业多是技术密集型或知识密集型企业。市场基调是新增供应和大厂退租。无论是写字楼市场还是产业园市场，目前都受到互联网头部企业办公面积整合的影响。传统的互联网产业聚集区目前也是受影响最大的子市场，主要集中在北部区域，包括望京和中关村的写字楼市场以及上地的产业园市场。据不完全统计，在今年前三季度，仅这三个区域新增的可租赁办公空间就至少超过35万平方米（377万平方英尺）。未来的一年间，北部的甲级写字楼市场有近40万平米（430万平方英尺）的新项目入市，上地和北清路的产业园市场将迎来供应高峰，总体量或将超过百万平方米。由此可见，一方面，互联网头部企业的面积整合预计将会持续影响2023年的望京、中关村和上地市场；另一方面，北部区域，特别是上地市场，将会迎来大量的新项目入市，因此整个北部市场在双重因素的作用下，若需求侧依然没有强劲表现，空置率或将集体攀升到20%以上。“降本增效”是需求侧的主旋律，因此我们维持中性偏空的市场判断。从目前的市场需求回复情况来看，四季度将会延续需求恢复的节奏，但全年净吸纳量将不乐观，期待前文提及的影响市场走势的五点因素能在2023年有所改善。互联网企业的转型只是整体产业结构调整的一个缩影，当头部企业开始调整，而后续的行业生力军还不足以支撑经济和行业发展的时候，就会形成行业发展的空档期，这个时期也是办公楼市场发展环境的复杂性、严峻性和不确定性逐渐上升的时期。市场参与者需要冷静判断2022年出现的新变化，秉持实事求是的精神，稳定情绪，积极应变，顺势而为，等待市场回暖。启示与展望

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戴德梁行戴德梁行-2*中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。戴德梁行戴德梁行-3戴德梁行戴德梁行-5戴德梁行戴德梁行-6政务滨湖高新区北一环火车南站三里庵注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。戴德梁行戴德梁行-6戴德梁行戴德梁行-7戴德梁行戴德梁行-8金融及保险4%专业服务61%TMT10%能源8%制造业5%建筑业5%其他7%戴德梁行戴德梁行-9戴德梁行戴德梁行-11注：“租金水平”指基于使用面积的报价（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等。戴德梁行戴德梁行-12环天鹅湖滨湖四牌楼三里庵戴德梁行戴德梁行-12新南七东部新中心庐阳戴德梁行戴德梁行-13戴德梁行戴德梁行-14戴德梁行戴德梁行-15免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行年年中国安徽省合肥市蜀山区潜山南路888号合肥市百利中心北塔317室Tel: 86 0551-微信公众号：DTZ_China

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2023 1H戴德梁行戴德梁行-2中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。3,7152,8341,7452,0333,5042747()1,3521,2608685181,3051,138()13.6 13.2 9.1 7.5 10.3 9.4 2022()6.0%6.6%2.5%3.2%5.1%4.2,73713,51113,66614,24717,56316,180()-36.5.8%8.2%-16.5%-9.3%-4.4%戴德梁行戴德梁行-3:/2023/02/2085,138376.751.5 2.9 0.421525.922023TDGP12M00012023/04/17(M0)60,577351.5 385.182023TDGP06M40012023/04/2840,131210.692.1 3.5 1.81500.022023TDGP13C00122023/04/2837,580207.442.9 4.8 2.71149.992023TDGP12C00112023/04/2841,8621661.0 2.0 1.11982.712023TDGP05R00072023/05/197,121127.041.6 4.04460.052023TDGP02C00142023/06/19(M0)43,698631.5 961.142023TDGP06M300101戴德梁行戴德梁行-5:02040608010012014020152016201720182019202020212022 2023 1H/1,738,981099.9127.80%-13,0120%5 %05EP%(100,000)0100,000200,000300,000400,000500,000600,0002015201620172018201920202021202220231H戴德梁行戴德梁行-6市中心板块奥体CBD板块高新板块:注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。1,738,981/49.897.825.4.988.320.4!.252.320.6DCBD63.4118.133.6#.5106.228.7%戴德梁行戴德梁行-6戴德梁行戴德梁行-7:2023-20250200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,000202320242025高新板块西城板块南城板块奥体CBD板块市中心板块CBD戴德梁行戴德梁行-8:建筑工程21%专业服务39%科技6%金融9%教育培训10%医药保健15%6,0005502,3802,8004,000戴德梁行戴德梁行-92023173.90.827.8%0.76.960%6,0002,80055017812023-2025ESG02戴德梁行戴德梁行-11:/3,696,000 92,00047810.26i,3908010015012012030014090300 300 500 430 400 900 420 550 02004006008001,000/0%2%4%6%800,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,000900,00020152016201720182019202020212022 20231H新增供应净吸纳量空置率戴德梁行戴德梁行-12高新会展商圈洪楼商圈二环南路商圈西客站商圈西市场泉城路商圈大观园商圈和谐广场商圈:注：“平均租金”指基于使用面积的首层报价（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等。3,696,000/5080-30027.5!100-3007.4!150-5009.4 120-43017.6%.1120-4003.1H.2300-9005.3C.8140-4206.84.590-5508.5%戴德梁行戴德梁行-12戴德梁行戴德梁行-13:2023-2025平方米0100,000200,000300,000400,000500,000600,000202320242025MALLMALLCCPARKVillage戴德梁行戴德梁行-14:0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,000900,00020162017201820192020202120222023F2024F2025F)DJIEmporio Armani4.0戴德梁行戴德梁行-152023年上半年，位于济南高新会展商圈的城投凤鸣广场开业，为市场带来9.2万平方米的优质零售空间，全市零售总存量上升至369.6万平方米。0.3710.26%6.9478。Diane von FurstenbergzegnaEmporio Armanicoach4.0MAX&CO90202350&免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行20232023年年Sabrina W中国济南市高新区经十路7000号汉峪金融中心4区3号楼6层Tel： 86 531 8876 6072 微信公众号：DTZ_ChinaJoyce H

37人已浏览 2023-07-20 16页 5星级

成都产业办公楼白皮书重新定义产业办公研究部丨2023年7月1 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公序重新定义产业办公“定义”向来被视作研究工作的前置性条件。有了定义，才能衍生出基于共同认知的进一步探讨，这是行业研究默认的普适逻辑。但事与愿违，业界对于很多高频术语的定义却与教科书级的规范大相径庭，缺乏“标准化”的定义。“产业办公”便是其中一例：意有所指，却又边界不清。地产界对工业用地上的办公空间开发，因产品、空间、形态各异，存在很多常见的称呼和指代。例如：产业园区、工业园区、软件园区、创新园区、产业办公楼等。仲量联行本次发布的成都产业办公楼白皮书，在观点陈述之前，对成都“产业办公”进行重新定义，并详细阐释其内涵与外延，以便读者阅读理解全文传递的知识与观点，并准确把握报告所引用的各维度数据。“重新定义”是本次报告的主题主线。报告全新纳入超千万平方米的产业办公空间样本，并对进驻空间的企业客户进行实地调研。基于此，成都商业办公楼加产业办公楼的企业客户（租户）总样本达到2,332万平方米，其中承用面积高达1,794万平方米。本次全口径的数据采样规模是成都办公楼研究领域的重大突破。基于如此大量的数据样本，报告对成都产业办公楼的划分标准、产业特征以及子市场格局进行重新定义及全景描绘，为报告读者呈现一个完善的成都楼宇经济发展全貌与未来展望。o首次发布成都优质产业办公楼企业客户Top50榜单o首次解读成都优质产业办公楼产业结构o首次发布成都全口径楼宇（含商办与产办）产业地图o首次解读成都办公楼细分产品的产业结构o重新定义成都全口径办公楼（含商办与产办）子市场o首次解读成都20个全口径办公楼子市场产业结构1,794 万平方米企业客户（租户）总面积6 大亮点19,055 家企业客户（租户）总数量2 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公目录01 重释-重新定义成都产业办公楼302 重塑-全景数据，全新解读成都产业办公需求全貌1003 重绘-重新描绘成都办公楼子市场版图2504 重构-聚焦产业链，解构上下游产业空间发展需求4605 重启-回归制造业，寻求产业办公楼的破局之道66 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公23 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公重释重新定义成都产业办公楼仲量联行对中国办公楼市场的研究沿用全球标准，据此定义成都的超甲级、甲级及乙级办公楼项目。产业办公楼不同于甲乙级商业办公楼，其物业形态与空间功能的多元性、丰富度非后者可以媲美。基于此，报告在开篇立意之初，须对研究的对象即产办载体进行历史脉络的梳理，并对其重新定义，以满足后文的数据呈现与逻辑阐释。4 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公1.1“产业”与“办公”数据来源：国家统计局、仲量联行研究部，2023年7月办公楼作为承载经济活动的空间载体，与一个经济体、一个城市的经济发展和产业招引休戚相关，因此“办公”永远离不开“产业”二字。全球各大经济体的经济发展阶段和周期各异，各自的办公楼市场发展阶段亦不尽相同。换言之，办公楼的发展在不同时期须适应当地经济发展，适配其产业特征。伴随产业发展，适配产业的办公楼及空间载体在变迁的需求中实现开发端的产品迭代，产业与办公方能协同发展。起步阶段：在早期服务业与商业发展相对薄弱的时期，经济增长通常依赖于传统的工业制造业。彼时，老式非标厂房主导早期的产业地产开发。同期，工业园区与商务办公楼的雏形初现。早期老式办公物业及工业厂房与国际标准仍存较大差距。产业结构的调整离不开国际标准产办载体的引入，此时优质办公空间的稀缺性是这一阶段的主要特征，后续规模化的地产开发便迫在眉睫。发展阶段：在中国加入世界贸易组织（WTO）后，外商投资日趋活跃，民营经济逐步崛起，国资、民营、外资三驾马车齐头并进。制造业与服务业并驾齐驱，迎来前所未有的快速发展期，GDP保持高速增长。地产业进入黄金时期，商业地产朝气蓬勃，对标国际水准的甲级办公楼在中国主要城市遍地开花。2010年后，二线城市甲级办公楼市场更是步入集中供应期。高品质载体是经济腾飞的硬件保障，反过来经济的高速发展、市场主体倍数增长又是商业地产欣欣向荣的根基。此时，急速扩大的产业研发性诉求及产业集群催生大量产业办公需求，然而其长周期的经济回报难以与核心商务区的楼宇价值相匹配。因此，选址于近郊，主打特色产业招引的产业园区大量涌现。另外，在经济稳健增长的背景下，企业实现规模生长，对管理效率的追求推演至空间效率的提升，总部园区也因势崛起。然而，高周转、高回报的地产投资导致商业地产出现阶段性供过于求，引发无序价格竞争。运营在此时尚未能追上开发的节奏，为后续资产经营困难、表现走低埋下隐患。转型阶段：近年来，全球经济再次迈入新一轮的调整转型期，中国经济亟待寻求驱动经济可持续增长的新动能，高科技产业的技术突破与自主知识产权是关键。同期，地产市场面临大规模的高周转、同质化的商业地产开发，进而引发产业空间需求与办公载体的不匹配矛盾。在此供需矛盾下，产业办公载体与运营更需关注产业及产业链前端，匹配企业发展的核心需求，硬件载体须跟上产业发展与转型步伐。穿越周期，产业办公楼承载经济与产业的发展迭代4 仲量联行2023年版权所有5 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公外商投资活跃，民营经济崛起，国资、民营、外资三驾马车齐头并进，三产服务业快速发展。对标国际水准的超甲级、甲级办公楼集中开发，持有型资产比例大幅提升；适应各类产业发展的产业园区、总部园区涌现。地产开发红利时期，优质办公楼、产业园区井喷，阶段性供过于求致无序竞争，资产表现走低，不利于可持续开发与投资。1.1“产业”与“办公”起步阶段发展阶段转型阶段公有制经济主导国民经济，工业制造业驱动经济增长，三产服务业发展相对滞后。老式非标制造业厂房主导早期市场开发，工业园区与商务办公楼雏形初现；即售型办公产品首现。老式办公载体与工业制造厂房无法与国际标准接轨，制约产业结构首次调整，亟待引入国际标准的产业办公载体。社会资源聚集科技互联网、生物医药等技术密集型产业高速发展，产业升级,，注重高质量发展。城市多中心商务区成型，商务办公产品走向成熟，产业办公锁定产业发展的特殊需求，空间与载体聚焦产业链。产业结构第二次调整，科技密集型产业快速发展，产业招引相伴的多元空间需求与空间载体存在阶段性不匹配现象。产业特征载体特征制约因素穿越周期，产业办公楼承载经济与产业的发展迭代6 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公欧美国家的产业发展周期相对更早，因此其产业载体的发展具有借鉴价值。以新加坡为例，上世纪80年代起，新加坡经济便依托高素质劳动力，开始向技术密集型产业转型，科技产办逐步取代工业厂房园区。新加坡产办呈现以下特征：集约化开发与产业集群化：由于新加坡土地资源长期稀缺，且工业化与城镇化水平高，因此早在90年代该国便注重工业用地的集约化开发。为了提高土地利用效益，“叠层式工厂”开始在新加坡涌现。可以说，在彼时中国产办市场发展初期，新加坡便已出现“工业上楼”的雏形。步入2010年，集约化土地开发的不断创新，产业集群模式被推向新高度：工业上楼不再局限于最初的厂房上楼，产业链各环节逐步在同一产办载体内形成聚集，强化协同效应，从而实现产出更高效的“垂直产业集群”。可持续发展与产业社区化：新加坡大力发展技术密集型产业，人才引进是经济高质量发展的根本。因此，产业园区的开发愈发重视人本需求。通过景观营造、培育绿植实现人与自然生态的协同发展，在激发创造力的同时减缓经济发展对自然环境的负面影响。进入知识经济时代，科技创新是第一生产力，是高质量发展的关键。作为人与产业融合的载体，“产业社区”正式登上历史舞台。本世纪初的纬壹科技城便是典型案例。作为集工作、生活、娱乐、学习为一体的综合园区，聚集各类企业与研究机构，推动产学研成果转化。产业办公的未来离不开社区、社群的打造，关注创新与人本需求。中国产业办公的发展同样面临类似的挑战：产业转型迫在眉睫、核心区域用地趋紧、人才留存挑战在即。产办的未来离不开对“产业集群化”与“产业社区化”关注，“工业上楼”与“产业社区”都是未来产办开发与运营的重要方向，是实现高质量发展的载体保障。穿越周期，产业办公楼承载经济与产业的发展迭代丨新加坡产业办公发展主线2010s至今2000s1990s1980s1960s产业集群模式迭代，产业链协同效益强化地产开发开始注重产业社区化、ESG等人本理念进入工业用地集约化时代,“工业上楼”雏形初现依托教育资源优势，培育高素质人才，向技术密集型制造业转型新加坡承接劳动密集型产业，兴建大量标准厂房1.1“产业”与“办公”67 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公随着产办市场发展的日趋成熟，其物业类型的多样性也在逐步提升，以适应不断变化的企业需求，提升载体与产业之间的适配性。我们梳理了成都产业办公楼市场当前载体，主要类别如下：o 类别I 产业园区IA第一类产业办公楼产品产业园区，是最原始的产业办公楼雏形。产业园区多与生产、制造环节挂钩，早期多修建于远离中心城市的近郊板块。土地价值的相对低廉导致产业园区多占地较大，容积率较低。园区内部通常物业形态多样，涵盖低层独栋式建筑、中高层塔楼式建筑、非标建筑等。与早期的工业园区相比，目前主流产业园区的物业类型不仅满足生产、组装等传统制造业的空间需求，且已经适配研发、实验、测试等先进制造业发展的新兴需求，同时亦可根据行业的不同需求对园区空间、设施、设备进行定制开发。得益于楼宇类型的多样性，产业园区进一步引入产业链后端的相关三产服务业，包括但不限于法务、人力资源、财务、软件开发等商务配套，进一步助力区域产业升级。o 类别II 产业楼宇IB土地作为不可再生资源，在城市化进程中，更显稀缺，尤其在核心区位。低密度、低容积率的产业园区无法在现阶段改善土地利用的低效性与紧张的土地资源之间的矛盾。作为替代，产业办公楼的第二种常见类别产业楼宇开始出现在工业用地的办公产品开发。产业楼宇的物业类型则通常为单一的塔楼式建筑，其容积率、层高、外立面等往往与商业办公楼类似。目前，产业楼宇多作为地方政府招引龙头企业的总部楼宇出现。为实现这一目的，政府多为其提供区位相对较好、土地价值较低的工业或科研用地。而对于落地企业而言，产业楼宇的大堂层高、电梯内饰及外立面等硬件方面的品质与优质商办楼宇相似，更适合商务接待的用途，有助于企业形象的展示。丨产业办公楼宇建筑形态核心区位工业用地的稀缺性日益凸显，产业办公楼的开发更加注重土地利用效率，高容积率产业办公产品渐成趋势。基于工业用地开发的办公楼宇，其外观和硬件与商务办公楼接近，但凭借低廉的土地成本，在产业招引中往往占据先机。“产业办公物业类型小独栋中层塔楼高层塔楼7 仲量联行2023年版权所有非标建筑1.2产业办公空间与形态多元演变与产品迭代8 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公办公楼的承载主体在于企业，而企业的有形主体则主要聚焦劳动力、装备、原材料以及产品等。其中，服务业更是将劳动力放置于至关重要的位置上。因此，对于“企业”与“人”的研究是构成我们对于办公楼研究的基础。伴随经济与城市的发展，我们衍生出不同形态、不同功能的办公楼产品。对于传统商务办公楼而言，其承载主体主要以金融、专业服务、地产为代表的现代服务业。该类企业对于专业性人才以及目标市场的共性特征决定了其选址存在一定相似性。回顾过往商业办公楼研究，我们发现不同行业的选址因素中，租金和区位因素的偏差远高于其对于物业载体中层高、承重、电梯、空调等因素。特别是在楼宇经济发展相对发达的1.5线及以上城市，一套较高且通用的楼宇等级标准往往已基本满足当前企业的落地需求。当然，伴随企业对科技、绿色环保的不断追求，这套标准仍在持续迭代，但显而易见的是，商业办公楼的标准存在极强的“普适性”。相比于仅针对现代服务业的商业办公楼，产业办公楼则明显偏向第二产业，尽管其物业形态当前很难承接生产性需求，但其所承接的研发、测试、检验功能对于物业则呈现出其产业“独特性”。以医药研发为例：除了对于环评、实验室生物安全等特殊性要求外，层高通常要求在4.5米以上，承重不低于5KN/平方米。而芯片实验与检测空间除了承重、层高外，对于温度、湿度、防震等参数也有着更为严格的要求。当我们着手研究成都市场时，提出产业办公楼“重新定义”这一观点，而其关键在于楼宇评价认定标准的“不定义”或“难定义”，进一步凸显楼宇载体与办公空间在不同应用场景的适配性。相较于商业办公楼，在产业办公楼研究中，很难用一套相同的标准要求物业载体，更不用说每个行业中不同的职能环节。因此，产业办公楼的研究更需从产业端出发，拆解其中价值链环节，因地制宜地给予相应标准。区位交通单层面积层高电力系统空调系统荷载商务区轨道交通：10分钟内不低于1,500平方米不低于3.7-4米双回路供电中央风机盘管2-4KN/平方米丨甲级办公楼标准（节选）丨产业办公楼标准（节选）共性指标特殊指标荷载层高固体废物存储空间独立排水管道不低于5KN/平方米不低于4.5米预留预留医药及生命科学（实验室）集成电路（实验室）共性指标特殊指标荷载层高温度相对湿度不低于6KN/平方米不低于4米20-25摄氏度50%-60%1.3以产业发展视角重新定义“优质”产业办公楼9 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公开篇小结回顾中国产业办公发展历程，经济发展离不开市场主体，市场主体的经济活动则需要承载于空间载体之上。经济发展的结构式演进造就办公载体的产品更迭，而产业链内部的产业细分以及微观主体在其产业价值链上所呈现的差异化需求，催生出办公空间与载体的多元性。产业办公楼这一物业类型相较于商务楼宇而言，更突出“产业”属性，便在这样的时代背景下应运而生。无论是产业园区，还是产业楼宇，其形态的差异源于阶段性产业发展的需求差异，但归根结底，仍在于服务地方经济发展与产业招引。不同企业的差异化空间需求是产业办公楼产品研发的导向。因此，产业办公楼的产品标准制定却与商务楼宇标准统一的逻辑截然不同。我们发现，与商务办公楼主要面向现代服务业、拥有明确且统一的楼宇标准不同，产业办公楼在面对不同产业、不同职能时，很难用所谓普适的、一贯的标准去适应各类产业的发展，更何况不同企业不同职能的从业人员仍存在较大的空间需求的个体差异。从产业与产业链出发，关注从业者的人本需求，是报告在开篇的立意，也是后文对成都产业办公市场进行深入探讨的逻辑基础。99 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公10 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公重塑全景数据，全新解读成都产业办公需求全貌仲量联行完成成都商办加产办共计2,331.9万平方米面积的企业客户数据采集，采样规模及数据颗粒度创行业之最。基于全口径办公楼样本，报告以全景视角深入成都产业办公楼市场的需求端分析，还原产业结构全貌，并首度发布成都优质产业办公楼市场Top50企业客户榜单。本章引用的全口径样本数据，是区分本报告与业内同类产业研究报告的关键。从数据出发，以事实为依据，是报告的宗旨。11 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公2.1样本扩容 成都办公楼市场存量概况优质产业办公楼 IO：工业、科研用地开发，满足优质办公楼或楼宇建设规范，非总部园区，单个项目办公面积不低于5,000平方米；主要包含产业园区和产业楼宇。后文中多以“产办”指代。产业园区 IA：IO的子类别I，满足IO的定义要求，围合式产业办公楼集群，楼宇形态可为高层、小高层、小独栋、研发楼等。产业楼宇 IB：IO的子类别II，满足IO的定义要求，独栋高层办公楼为主，楼宇建筑与硬件接近优质商业办公楼CO。总部园区 IH：工业、科研用地上盖仅单个企业自用的封闭式产业园区。小体量楼宇 IS：满足IO除面积维度的定义要求，单个项目办公面积低于5,000平方米。优质商业办公楼 CO：商业用地开发，满足仲量联行定义的优质办公楼业权、硬件、地段等系列要求。CO包含甲级办公楼CA和乙级办公楼CB。后文中多以“商办”指代。甲级办公楼 CA：CO的子类别I，满足仲量联行定义的甲级办公楼业权、硬件、地段等系列要求。乙级办公楼 CB：CO的子类别II，满足仲量联行定义的乙级办公楼业权、硬件、地段等系列要求。产业办公楼 I商业办公楼 C 产业园区 IA599.8产业楼宇 IB262.7总部园区 IH210.1小体量楼宇 IS115.1乙级办公楼 CB668.5甲级办公楼 CA475.7优质产业办公楼 IO：862.5=产业园区 IA 产业楼宇 IB优质商业办公楼 CO：1,144.2=甲级办公楼 CA 乙级办公楼 CB数据来源：仲量联行研究部，2023年7月仲量联行全口径办公楼样本定义总样本量2,331.9万平方米单位：万平方米丨2023年成都办公楼市场全口径存量分布12 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公02040608010012002004006008001,0001,2002008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023*产业园区（左轴）产业楼宇（左轴）产业园区新增供应（右轴）产业楼宇新增供应（右轴）优质产业办公楼IO862.5产业楼宇IB262.7产业园区IA599.8早在1991年，成都获批全国首批国家级高新区。过去二十年间，成都大力推动产业转型升级，积极引入高附加值、高新技术产业和龙头企业向内陆转移。英特尔、联想等世界500强企业纷纷入驻成都高新区。此后，承担高新技术孵化的天府软件园、青羊工业总部基地以及火炬动力港等园区项目开始陆续建成投用。2010年，成都优质产业办公楼新增面积近百万平方米。以优质载体承接高新技术产业，成都的科技转型之路也由此展开。2010-2016年间，成都优质产业办公楼维持高位供应，7年间新增供应总面积高达418.9万平方米；而同期的优质商业办公楼新增供应总量约为652.9万平方米。其中，大源板块增量贡献约35.7%。除高新南区外，传统城区向外延伸，武侯新城、国宾等板块开始迎来集中供应，新增供应占比分别为13.2%、11.4%。从物业形态分析，该阶段市场仍多以产业园区为主，占比高达67.6%。但伴随类似于大源板块内土地的稀缺、商业配套的成熟以及区位价值的提升等情况的出现，新增供应逐步向产业楼宇转变。仅2016年，全市新增产业楼宇高达11栋，新增面积约38.0万平方米。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月备注：研究范围主要包括成都五城区锦江、青羊、金牛、武侯、成华，两大新区高新区（含高新南区与高新西区）、天府新区，以及部分二圈层行政区。单位：万平方米丨成都优质产业办公楼IO供应2.2产城融合 成都产业办公楼开发与地方产业招引相辅相成13 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公2017年至今，城市产业布局进一步向南延伸，从大源走向新川创新科技园板块，AI创新中心、博雅城市广场、海思科广场等项目陆续交付。2011年国家级新区天府新区批复。该区域步入集中开发阶段。由于早期都市规划与后期科技产业导入的错配，导致该区域办公载体多为商业用地上盖。然而其物业形态，产业导入以及招商运营等维度上看则更加靠近产业办公楼。因此，该类项目同样纳入此次报告样本分析。从供应阶段上看，2015年天府新区首个产业办公项目建成。2017年后，区域内供应陆续释放。截至目前，天府新区存量共计84.9万平方米，从地理分布上看，项目多集中兴隆湖子市场。疫情三年，在建的产办项目出现不同程度的延期交付，或引致2023年产业办公楼出现供应高峰。仅2023年第一季度，全市新增供应录得24.9万平方米，预计全年总量高达160.3万平方米。截至目前，成都优质产业办公楼存量862.5万平方米，其中产业楼宇262.7万平方米，产业园区599.8万平方米。与商办市场不同，产业办公楼往往与明确的产业招引挂钩，加上政策引导、税收补贴等，产办去化速度往往快于商办市场。因此，尽管近年来成都优质产业办公楼供应高企，但市场空置率仍相对健康。截至目前，成都优质产业办公楼平均空置率录得24.6%，其中产业楼宇17.8%，产业园区27.6%。从租金表现上看，凭借较低的土地成本及非核心的区位分布，成都优质产业办公楼平均租金水平56.7元/平方米/月，其中产业楼宇67.6元/平方米/月，产业园区52.1元/平方米/月。北2017年至今2010年-2016年图例2010年以前丨成都优质产业办公楼IO供应分布2023年第一季度空置率平均租金（元/平方米/月）优质产业办公楼IO24.6V.7产业楼宇IA17.8g.6产业园区IB27.6R.1数据来源：仲量联行研究部，2023年7月比例尺2.2产城融合 成都产业办公楼开发与地方产业招引相辅相成14 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公优质产业办公楼*工业、科研用地上盖图例优质商业办公楼*商业用地上盖北14 仲量联行2023年版权所有丨优质产业办公楼IO与优质商业办公楼CO供应全景2.3产办全景 成都全口径办公楼市场全景地图比例尺15 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公数据来源：仲量联行研究部，2023年7月办公产品类型Full Sample全口径样本IO优质产办IA产业园区IB产业楼宇IS小体量楼宇IH总部园区CO优质商办CA甲级办公楼CB乙级办公楼样本量/万平方米 2,331.9 862.5 599.8 262.7 115.1 210.1 1,144.2 475.7 668.5 科技互联网29.6B.0A.1C.8.23.1.5.7 .8%地产建筑16.5.7.2.6).1.3.8.3 .5%金融业12.7%5.1%4.0%7.3%4.3#.0.8%.6.9%专业服务8.5%4.7%5.0%4.0%3.7%0.0.6.4.5%医药及生命科学5.3%7.4%9.9%3.0%4.9%5.3%3.5%4.0%3.2%能源、环保及公共事业4.1%4.7%4.5%5.1.6%5.7%3.7%2.9%4.2%政府机构及公共组织3.8%5.7%6.9%3.4%5.1%6.9%2.3%2.2%2.3%制造业3.6%4.1%4.9%2.8.0.1%3.2%3.3%3.1%零售3.3%1.2%1.1%1.4%2.1%0.0%5.1%4.0%5.8%第三方办公运营3.1%2.8%2.9%2.5%0.8%0.0%3.4%5.4%2.1%贸易2.9%2.0%1.8%2.3%1.7%0.0%3.6%1.4%5.1%文体娱乐2.3%2.4%1.3%4.4%1.6%0.0%2.2%1.5%2.7%酒店餐饮1.4%0.8%0.8%1.0%0.2%0.0%1.8%2.0%1.7%跨行业集团及政府平台1.2%1.4%0.8%2.5%0.2%0.0%1.1%2.0%0.5%物流运输1.2%1.6%1.8%1.2%1.3%0.0%0.9%0.8%1.0%农林牧渔0.4%0.3%0.1%0.7%1.3%3.5%0.4%0.3%0.5%2.4全局需求特征 科技行业蓬勃发展，医药产业占比首次靠前16 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公针对全市约862.5万平方米优质产业办公楼，本次调研共录得承用办公面积超600万平方米，企业5,053家。从产业结构上看，科技互联网、地产建筑与医药及生命科学的需求位列前三。科技互联网需求面积占比达42.0%，位居首位；地产建筑与医药及生命科学的占比分别为13.7%与7.4%。成都科技互联网产业在内陆地区具有明显优势。内孵外引：一方面，成都电子信息科研基础优渥，坐拥电子科技大学、中科院光电所等一批国家级电子类高校科研机构，以及四川省超八成云计算、大数据研究所及国家级重点实验室。另一方面，地方政府招商引资力度大，引得全球龙头企业相继入蓉。截至目前，科技领域世界500强企业超60家在蓉落户，从业人员超过60万。2008年，电子信息业产值首次突破千亿元，到2020年已发展成为成都首个万亿级产业。而从细分领域看，通讯及智能制造占比高企。全球龙头科技、通讯企业区域总部如中电子、华为、英特尔等一批国内外一流企业均集聚成都，已形成从集成电路、新型显示、整机制造到软件服务，这一条基本完整的电子信息产业链和产业生态。在地产建筑中，建筑工程与基建类企业需求占比超七成。辐射西部乃至东南亚周边国家与地区，成都是西南唯一同时拥有中建、中铁、中铁建、中电、中冶等各基建局与勘察设计院的城市。除此之外，成都也是四川华西集团、成都建工集团等本地龙头建筑企业的总部驻地。2000-2018年，成都固定资产投资由475.9亿元跃升至8,341.4亿元，年均增速高达17.2%。医药及生命科学领域，成都科研力量雄厚，四川大学生物医药工程学科位列全球前十，四川大学华西医院全国综合排名第二。近年来，成都医药产业发展迅猛，2022年新增生物医药类企业超3万家，位列全国第五。进入2023年，世界500强企业费森尤斯旗下奥美德集团中国西南区总部及国际医院项目、罗氏诊断数字PCR创新中心以及GE医疗精准医疗产业化基地项目接连落地成都，成都医药及生命科学产业发展长期可观。丨优质产业办公楼IO产业结构13.7%物流运输数据来源：成都市统计局、成都市经信局、仲量联行研究部，2023年7月备注：内圈为一级行业面积占比；外圈为排名前三产业的二级行业的面积占比，其余行业由于占比较小，此次暂不做二级行业展示。2.4全局需求特征 科技行业蓬勃发展，医药产业占比首次靠前17 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公4中国移动5太平洋保险6华西前沿科学中心7抖音8海康威视9中国航天科工10中铁二院1 京东2 腾讯3 新华文轩数据来源：仲量联行研究部，2023年7月11中国五冶12葛洲坝集团13阿里巴巴14快手15成都环境投资16亚马逊17中国水利水电十局18OPPO19蚂蚁智服20联发科技21蜀道集团22清华能源互联网研究院23新华三技术24广发银行25中国石油天然气26完美世界27玖锦科技28中国人寿29四川能投30维音中国31智明达电子32鼎桥通信33普洛斯投资34阿斯利康35华西动物实验中心36华西生物制药37天府兴隆湖实验室38倍特药业39敦豪货运40中国核动力研究院41久远银海42成都置信实业43中国邮政储蓄银行44中软国际45国腾实业46成都公共交通集团47佳发安泰48利为网络49软通动力50中国铁建昆仑2.4产业办公楼Top50榜单发布18 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0510152025300153045607590科技互联网地产建筑金融业医药及生命科学能源、环保及公共事业文体娱乐物流运输制造业跨行业集团及政府平台专业服务企业面积（左轴）企业数量（右轴）万平方米家丨优质产业办公楼IOTop50统计指标和行业分布依据862.5万平方米的优质产业办公楼企业客户详细信息，报告整理并分类统计承用面积排名前50的企业客户榜单，即产业办公楼Top50榜单。与商办类似，此榜单中仅考虑楼宇中办公属性空间，不包含裙楼或底商等商用营业属性面积。同时，该榜单仅涵盖一级租赁市场终端企业的使用面积，不包含政务配套以及二级租赁市场的转租面积。从榜单排名上看，京东、腾讯两大科技巨头公司分列成都产办Top50的前两位，第三名则由四川本土文化龙头企业新华文轩占据。其中，排名第七的抖音（原名字节跳动）则是成都往年优质商办Top50榜单中常年首位的企业。2020年，字节跳动创新业务中心项目签约成都高新区。2023年初项目交付，部分商办面积转移至该项目中，排名18的OPPO亦是如此。特征一：头部聚焦效应明显若将50强企业的承用面积进行加总，其需求总面积高达148.1万平方米，占据产业办公楼总租户面积22.8%，即头部企业以不足1%的数量撬动产办市场近1/4的办公面积需求。对比商办市场，这一比例仅为9.6%。另一方面，头部企业规模明显。Top50企业入榜阈值为1.2万平方米，远高于商办Top50榜单。若以2,000平方米作为标准层面积计算，头部企业的办公空间需求规模均在6层及以上。特征二：科技产业优势凸显与优质商办排名中金融与科技双轮驱动的结构特征明显不同，优质产业办公楼的Top50行业分布呈现出更加明显的“科技”属性，其面积占比高达51.8%。该数值与全样本相比同样高出约10个百分点。细分领域上看，22家的科技企业中，多聚焦通讯与智能制造领域，数量高达9家。其次为IT软件业：5家。统计指标（万平方米）总面积中位数最低值Top50148.12.11.2数据来源：仲量联行研究部，2023年7月仲量联行在过去十年首次并连续独家发布成都商业办公楼Top50企业客户榜单，本次报告我们首度聚焦产业办公楼Top50企业客户榜单，持续引领办公需求行研创新实践。“2.4产业办公楼Top50 科技互联网企业霸榜19 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公4.0%9.9A.1%7.3%3.0C.8%农林牧渔跨行业集团及政府平台酒店餐饮零售文体娱乐物流运输贸易第三方办公运营金融业能源、环保及公共事业制造业专业服务政府机构及公共组织医药及生命科学地产建筑科技互联网产业园区产业楼宇不同类型的产业对于产业园区和产业楼宇的偏好不尽相同。医药及生命科学类更愿意选择产业园区，其选择产业园区的面积比例较产业楼宇高出6.9个百分点。其中，医药及生物科技类企业具有实验、研发等特殊需求，对园区环评、实验室生物安全方面要求更为严格，因此该类企业多选择可实现其特殊需求的产业园区。另外，在科技互联网中，由于通讯及智能制造对于办公建筑的承重、防震等要求颇高，该细分领域对于园区物业的需求也更为突出。金融业中的传统金融业以及科技互联网中的互联网服务平台、游戏和新媒体则更愿意选择产业楼宇。相对较低的研发投入，该类企业更加依赖目的地市场的投入。因此，该类企业更加看重便捷交通，方便客户来访；其次，这类企业存在营造良好形象的需求，产业楼宇中玻璃幕墙外立面以及宽阔的楼宇大堂，都是辅助打造企业形象的加分项。丨产业楼宇IB与产业园区IA产业结构对比1.1%2.8%1.0%8.8%0.7%3.6%3.7%4.1.1.0%2.5%4.7%0.7%2.2%4.3%2.0.1%8.9%9.0%7.6%非传统金融传统金融医疗服务医药及生物科技新媒体其他科技互联网互联网服务平台游戏IT软件业通讯及智能制造数据来源：仲量联行研究部，2023年7月产业园区 IA产业楼宇IB2.5细分样本对比 生物医药青睐产业园区，金融业总部偏好产业楼宇20 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公在众多的产办物业类型中，稀缺性最高、物业硬件最独特的的当属小型独栋式物业。从开发角度来说，相较于拥有核心区位价值的项目，小独栋类产品回报率低，开发商修建意向低。在成都主城区仅有约100万平方米小独栋存量。因此，我们认为小独栋式办公载体所吸纳之产业的选址偏好与其他产办物业相比具有独特的分析价值。从招商角度来看，独栋产品往往只整栋、整层出租或出售，部分国有开发项目对于意向购买/租赁的企业甚至有税收要求，因此入驻门槛相对更高，企业通常需具备一定实力。许多初创型企业因成本受限，特别是科技互联网行业，虽说整体行业规模较大，但大部分企业均为初创公司或小微企业，租赁面积需求较小，大多选择租赁拆零单元。与产业园区和产业楼宇不同，成都小独栋产品中，地产建筑行业位列榜首，科技互联网紧随其后，制造业和能源、环保及公共事业分别排名第三、第四位置。从企业选择来看，独栋办公产品较塔楼式项目往往更具吸引力。独栋办公通常具备更好的私密性和可定制性。企业入驻独栋办公后可将其作为企业总部，个性化的办公环境以及楼宇冠名权可有效展示企业形象和独特文化。可以看出，私密性好、舒适度高、绿化面积大、可改造性强的独栋办公产品在提升企业形象、提高办公效率等方面有着无可比拟的优势。在成都市场，独栋产品主要集中青羊工业总部基地。该园区体量庞大，交付年限较久，许多发展较为成熟的地产建筑企业（如葛洲坝集团、成都置信实业、重庆巨能建设）均将区域总部定于此处，呈现出成都小独栋中建筑行业占比较高的现象，而制造业和能源、环保及公共事业类企业，本身存在实验、测试等需求，对于办公建筑及环境有特殊要求，大多更偏向独栋产品。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月4.7%4.1B.0.7.6.0.2).1%其他农林牧渔文体娱乐贸易零售专业服务金融业医药及生命科学政府机构及公共组织能源、环保及公共事业制造业科技互联网地产建筑小体量建筑 IS（5,000 平方米）优质产业办公楼 IO2.5细分样本对比 地产建筑位居小体量独栋产办楼宇需求首位丨小体量楼宇IS产业结构21 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公11.6.8.8.5%7.4.7B.0%0%5 %05E%农林牧渔酒店餐饮零售跨行业集团及政府平台物流运输贸易文体娱乐第三方办公运营制造业能源、环保及公共事业专业服务金融业政府机构及公共组织医药及生命科学地产建筑科技互联网产业办公楼 IO商业办公楼 CO丨优质产业办公楼IO和优质商业办公楼CO产业结构不论是产业办公楼还是商业办公楼，二者均是承载企业办公需求的空间载体。但前者多开发于非核心区域的工业或科研用地，平均出让价格不到商业用地的一成。土地价格的巨大差异决定了产办与商办截然不同的开发逻辑与运营逻辑。产办围绕当地政府产业招引诉求，以产业或产业链招引需求为原点，通过较低的土地出让价格，吸引特定龙头企业或战略性产业落地，激活地方经济，提升税收与就业，最终实现城市经济的高质量发展。产业办公楼的开发运营体现的更多是“产业发展逻辑”。相较而言，后者则更加市场化，商办业主方通过区位优势、商业配套、成熟的资产管理及后期运营实现项目的高租金、高入驻、高收益，其产品更突出“地产开发逻辑”。正因出发点不同，产办与商办的产品差异化特征明显，进而影响物业形态及经营策略。尽管从需求行业上看，成都产业办公楼存在明显的科技、地产、医药产业特征，而商业办公楼则更加倾向于金融、地产以及互联网，二者结构差异明显。但从微观视角上看，仅在成都市场，两种办公拥有近2%企业重叠，即该企业既存在（或曾经）于优质产办，又存在于优质商办的市场结果。流动一：产业办公楼 商业办公楼特征：公司业务迈入快速增长阶段，企业办公对规模和品质需求显著提高产办的产业属性，致力于扶持特定产业、特定企业的导入与发展。伴随企业业务需求规模化成长，其商务办公需求及品质要求出现质的飞跃。企业运营管理迈向成熟，企业规模与职能部门逐步健全，对终端市场的重视程度与日俱增，这都催生出对核心区位优质商业办公楼的全新需求。此外，企业的可持续发展离不开人才与客户，良好的内外形象正加速被重视。因此，越来越多的企业开始重视办公环境、楼宇品质、商务配套及其带给企业的隐形价值，即企业形象。楼宇的通达性、外立面、大堂、电梯、物业服务、空调新风等因素的重要性不断加码。在这一阶段，成长型企业通常会选择整体升级至优质商业办公楼，或将销售、市场等前台职能部门进行升级。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月2.6细分市场流动 企业生命周期视角下，商办与产办之间的企业“流动性”22 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公流动二：商业办公楼 产业办公楼特征：企业降本增效、总部设立、业务探索，青睐产业办公及其配套环境企业在步入稳定发展期后，锁定可持续长期发展目标，从商办到产办的迁徙逻辑有以下三种。第一，企业降本增效。当企业发展到一定规模后，内部职能体系的规范与缩减，有助于企业在经济周期波动中降低成本、维持利润。因此，企业可以选择将其如后台部门等特定职能，从高成本的商办楼宇，搬迁至低成本的产办楼宇，以降本增效。第二，企业总部设立。在条件允许情况下，部分头部企业可以自建或收购总部型产业办公楼宇，作为其企业总部；而产业用地的开发可能性远高于商业用地的。第三，创新业务探索。面对市场的快速变化，大型企业必须持续打磨核心竞争力，增加科研产出，并同时瞄准多赛道与全产业链的投资。因此，产业办公楼承载企业研发等创新业务职能，降低企业成本投入。此外，产办良好的政策优势以及更适配的载体、空间、配套更有利于发展企业研发等新兴业务、职能。流动三：商业办公楼 产业办公楼特征：区位价值提升，产办与商办构成直接竞争关系，产业结构趋同尽管产办与商办在空间分布、产品形态、政策配套、用地成本等诸多维度存在明显差异，但随着城市化进程，城市迈向多中心商务格局，产办与商办也存在重叠的地理分布。城市地铁网络、商业配套、住宅及人才公寓等外生环境因素不断成熟，相对外围的产业办公市场的竞争力正逐年提升。另一方面，硬件品质向商业办公楼不断靠拢的产业楼宇的市场接受度亦同步提高，也让产办与商办在空间使用上差距不断缩小。因此，我们看到成都高新区、重庆照母山、西安高新区等城市“第二CBD”，均已出现大量商办与产办并存的市场现状，这也造成两者之间的直接竞争异常激烈，产办与商办的产业结构进而趋同。然而，产办凭借土地成本优势和产业招引政策，虹吸商业办公楼的部分客群；相反，更加成熟的商办楼宇运营管理、市场运作，让商办仍能持续吸引500强企业、外企等优质客户；企业在产办与商办之间的流动性不断增强。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月2.6细分市场流动 企业生命周期视角下，商办与产办之间的企业“流动性”2223 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公产业办公楼数据亮点2,331.9 万平方米仲量联行成都办公楼全口径样本扩容1,187.7 vs 1,144.2 万平方米 仲量联行成都产办全口径样本面积高于优质商办862.5万平方米 符合仲量联行定义的成都“优质”产办存量面积24.6%vs 26.5%优质产办平均空置率低于优质商办42.0%vs 19.5%科技互联网在优质产办存量需求排名第一，规模远超优质商办1.2 万平方米 优质产办Top50企业客户榜单门槛远高于商办Top509.9%vs 3.0%医药及生命科学在产业园区的存量需求占比远高于产业楼宇7.3%vs 4.0%金融业在产业楼宇的存量需求占比高于产业园区29.1%vs 13.7%地产建筑在小体量独栋产办的存量需求占比远高于优质产办11.0%vs 4.1%制造业在小体量独栋产办的存量需求占比远高于优质产办10.6%vs 4.7%能源环保及公共事业在小体量独栋产办的存量需求占比远高于优质产办数据来源：仲量联行研究部，2023年7月24 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公小结截至报告发布，成都优质产业办公楼IO存量突破862.5万平方米，产业办公楼IO IS IH总入库样本高达1,187.7万平方米；再加上已有的商办存量，成都产办加商办总样本IO IS IH CO高达2,331.9万平方米。两千多万平方米的办公空间承载的是成都经济的可持续增长与产业的高质量发展。产办需求排名首位的科技互联网企业用数据展现出成都打造中国西部的科技之都与互联网之城的成色与底气。在商办中占比不高的生物医药产业，在报告首次披露的产办数据，得以正名。我们首次以更完整楼宇经济数据向市场呈现出成都生物医药产业的规模与竞争力，这便足以构筑本报告的数据价值。从全样本到聚焦头部企业，仲量联行传承过去十年的商办市场Top50企业客户研究优势，首度发布成都优质产业办公楼Top50企业客户榜单。这个市场以不到1%的企业数量撬动近1/4的整体需求，其行业集中度远高于商办。而科技互联网则是头部中的头部，其对经济的核心驱动力离不开报告完整数据的支撑。产办与商办承载着产业招引与企业办公需求的经济职能。办公空间伴随企业生命的全周期发展演变，满足一切产业、不同企业的需求偏好。无论是从产业园区走出来的独角兽潜力股，还是早已占据产业价值链头把交椅的链主企业，产办与商办对于这座城市而言，都是驱动经济发展的硬件载体。良好的运营管理，赋予这样的载体更强的经济属性。因此，我们称之为“楼宇经济”。无论产办与商办之间的直接竞争有多强，无论不同产业在两种载体之间的流动性如何，两者都在持续开发中、在城市化进程中，不断探索与经济发展相适配的发展之路。在今天这个阶段，“高质量”的发展模式是主线。因此，笔者期待产业办公的未来探索能够始于本章独家、完整的数据基础。从企业需求出发、从人本需求出发，未来的产业办公能更加适应经济结构的转型升级，适配企业及上下游产业多元、多变的空间需求。24 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公25 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公重绘重新描绘成都办公楼子市场版图超千万平方米产办数据的样本入库，让成都全口径办公楼市场版图大幅扩容。现阶段，成都商业办公楼市场由八个子市场构成，包括市中心、人民南路、金融城等。产办楼宇扩容后，原有子市场已无法描绘产办全貌。重绘成都全口径办公楼子市场版图，势在必行。本章对成都办公子市场进行全新绘制，以三级划分体系重新定义成都“大办公”子市场的版图。26 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公3.1存量扩容，重新定义成都办公楼子市场丨纯商办样本的成都子市场版图丨纳入产办样本扩容后的成都子市场版图北重新定义一：扩容：高新西、国宾、外光华、天回、武侯新城等全新子市场纳入成都子市场版图。重新定义二：细化：对人民南路、大源和天府新区等既有子市场的边界进行重新界定，并对内部小板块进行细化。“北图例子市场分布比例尺图例子市场分布比例尺27 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公再次扩容，约862.5万平方米优质产业办公楼样本被纳入研究视野。成都优质办公楼市场（即优质商办CO加优质产办IO）总存量攀升至2,331.9万平方米水平，楼宇项目总数增至695。城市办公样本的翻倍扩容，为产业研究、办公楼市场研究提供更加全面的视角和详实的数据。从地理视角分析，既有子市场楼宇样本数据的完善以及新增的样本覆盖地理范围，包括新川、兴隆湖、外光华、双楠、武侯新城、国宾、天回等，为仲量联行重新定义成都办公楼子市场格局奠定基础。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月3.1存量扩容，重新定义成都办公楼子市场丨成都办公楼子市场三级划分一级划分4 个大片区|Region1.11.21.31.41.51.62.12.22.33.73.64.14.24.34.43.43.33.23.13.5二级划分20 个子市场|Submarket三级划分10 个板块|Precinct报告基于既往8个商业办公楼子市场，叠加全新子市场，并对其重新定义，最终分为：3.1 武侯新城3.2 外光华3.3 国宾3.4 高新西区3.5 天回3.6 龙潭3.7 三圣乡4.3 西博城4.1 华阳4.4 兴隆湖4.2 怡心湖2.1 金融城2.2 大源2.3 新川新南天地金融城西金融城东大源商务区瞪羚谷1.1 市中心1.2 城东1.3 人民南路1.4 城北1.5 城西1.6 双楠天府广场春熙路猛追湾城东北城东南01 老城区02 高新南区03 都市新区04 天府新区及双流片区子市场板块28 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公老城区 499.9 老城区54.9高新南区 547.6 高新南区391.2天府新区及双流 73.0 天府新区及双流101.8都市新区23.7都市新区314.5商业办公楼（子市场）大源(245.5)城北(50.4)人民南路(84.1)市中心(242.0)西博城(63.1)武侯新城(76.9)兴隆湖(82.3)新川(82.0)金融城(109.6)大源(199.6)天回(28.9)龙潭(31.7)高新西区(42.3)双楠(54.9)国宾(59.2)外光华(70.6)商业办公楼（片区）产业办公楼（片区）备注：该图仅呈现存量占比大于3%子市场数据。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月城东(107.1)金融城(300.3)单位：万平方米子市场(存量）片区存量图例：3.1成都办公楼子市场地理分布丨优质商业办公楼CO与优质产业办公楼IO存量分布28产业办公楼（子市场）29 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公全市全市大源金融城兴隆湖新川武侯新城外光华国宾双楠高新西龙潭天回怡心湖城西华阳科技互联网42.0i.4.0H.7P.9C.5.2.3.3p.6%7.7.4#.1%5.2g.1%地产建筑13.7%3.9&.9%2.1%3.3.7).80.1.5%2.1.1T.7%5.4%8.5.0%医药及生命科学7.4%0.7%1.6%4.23.1%4.2%1.7%9.5(.4%6.9%4.7%0.8%0.4%2.3%2.4%政府机构及公共组织5.7%2.2%2.9.1%0.9.6%0.5%8.0%4.6%0.3.3.9.8%0.6%1.2%金融业5.1%7.6.4%3.2%0.8%2.3%9.9%1.2%2.1%0.3%1.4%1.2%0.0%1.9%0.0%丨子市场产业结构数据来源：仲量联行研究部，2023年7月依据成都优质产办IO样本前五大产业，对各子市场优质产办的产业结构进行横向对比，产业分布呈现清晰的地缘特征，多数子市场正倾力打造1-2个最具竞争力的产业链，并积极招引链主企业，实现产业结构升级，焕新经济发展动能。3.1成都办公楼子市场产业结构30 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公445.1199.6245.516.2.0 .4%-30%-20%-10%0 000200300400500600整体产办商办存量（左轴）空置率（右轴）丨存量和空置率科技互联网地产建筑医药及生命科学政府机构及公共组织金融业商办产办69.4%丨产业结构56.1&.4.1.8.2.3%6.8&.5%4.8.0%2,000丨资本来源结构丨面积段分布数据来源：仲量联行研究部，2023年7月中资(省内)中资(省外)外资(含合资)产办商办39.0C.6.4a.64.5%3.9%产办商办当近200万平方米产办样本纳入大源子市场时，一个更加完整且更符合业界认知的产业画像清晰呈现。拥有腾讯、阿里、抖音等多个头部科技企业、近百万平方米的天府软件园，成都大源子市场的优质产办存量约199.6万平方米，其中超九成面积聚焦天府一街至天府五街商务区范围内，剩余开发则主要聚集于瞪羚谷板块。大源是成都软件、游戏等科技互联网产业的主要聚集区，产业链相对完整、氛围浓厚。不论是商办，还是产办，科技互联网产业的占比均属全市前列。相较而言，产办的科技互联网产业聚集度更高，占比高达69.4%，远超商办的27.5%。其中，IT软件业、通讯及智能制造、游戏产业的发展势头良好，面积占比平分秋色。2005年以来，大量外资科技企业如IBM、爱立信、戴尔进驻成都，落址天府软件园。截至目前，大源的产办外资比例较高，占比约17.4%，高出商办对应数据约13.5个百分点。备注：面积段分布区间含左不含右，下同。万平方米单位：平方米3.2重新诠释：大源71.565.776.2平均租金（元（元/平方米平方米/月）月）31 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公产业园区50.3(.2!.5%产业楼宇20.2i.3.5%0 0%酒店餐饮零售农林牧渔跨行业集团及政府平台贸易能源、环保及公共事业医药及生命科学文体娱乐制造业地产建筑政府机构及公共组织物流运输金融业专业服务第三方办公运营科技互联网产业园区产业楼宇71.4h.2p%从产办的产品形态分析，产业园区与产业楼宇比例大概在6:4。其中，产业园区多是由高新区政府主导开发建设，例如天府软件园、菁蓉汇等。目前，近80万平方米产办的楼龄已超十年。面对快速迭代的科技产业与人本诉求，如何对老旧物业进行二次改造将成为大源推进可持续产业升级、高品质发展的关键。大源的产业楼宇多数是企业的总部楼宇，如长虹科技大厦、腾讯成都大厦、阿里中心等。2022年，诸多头部科技企业在资本市场受挫，部分赛道投资暂缓，导致该类楼宇的自用面积收缩，市场可租赁面积激增。截至目前，大源的产业楼宇空置率录得16.0%，较产业园区高出8.4个百分点。从需求端来看，两种产办产品的产业结构差异主要集中金融和地产两大领域。相较于园区式建筑，以银行、保险为代表的金融企业对商务办公的需求更突出，其选址更青睐接近商办产品的塔楼式建筑。对于基建、建筑企业而言，产业楼宇相对成熟的商务配套，是吸引此类企业选择产业楼宇的主因。尽管科技互联网企业在总量分布上，对产业园区、产业楼宇的倾向性不显著。但细分产业仍存在差异：更靠近C端消费的游戏、互联网服务平台更加青睐产业楼宇；而对于物业硬件存在特殊要求的通讯及智能制造则更多出现于产业园区。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月丨资本来源中资(省内)中资(省外)外资(含合资)丨大源行业、资本来源分布3.2重新诠释：大源 仲量联行2023年版权所有32 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公409.9109.6300.321.1.9.3%-40%-30%-20%-10%0 000200300400500600整体产办商办存量（左轴）空置率（右轴）丨存量和空置率科技互联网地产建筑医药及生命科学政府机构及公共组织金融业商办产办丨产业结构51.1!.6!.1.4.8(.9%8.2.7%5.8%9.4%2,000丨资本来源结构丨面积段分布数据来源：仲量联行研究部，2023年7月中资(省内)中资(省外)外资(含合资)产办商办71.0.5%1.5R.0A.1%6.9%产办商办作为成都发展的“第二核心”CBD，金融城的区位条件已与市中心春盐商圈并驾齐驱。区内商业地产主导办公市场，其面积占比高达73.3%；产办存量仅为109.6万平方米，主要分布于科华南路东侧的锦江工业园，占比52.6%，以及天府大道西侧的金融城核心商务区，占比47.4%。由于天府大道西侧土地供应稀缺，金融城短期供应仍处低位。未来，伴随金融城三期土地陆续出让，该板块的供应端缺口有望得以缓解。得益于成熟的商务氛围，金融、地产以及专业服务业聚集度高。越来越多的企业总部落户金融城，区内产办的商务属性逐步替代研发属性，导致产办的租户结构与商办日渐趋同，均呈现出地产建筑强需求的产业特征。截至目前，在金融城商办与产办市场中地产建筑占比分别实现20.0%和26.9%。其中，建筑类企业由于其高租金敏感性多选择产办楼宇或乙级商办楼宇；而对于开发商而言，拥有优质楼宇展示以及绝佳市场位置的甲级办公楼仍是其首要选择。万平方米单位：平方米3.2重新诠释：金融城79.868.284.0平均租金（元（元/平方米平方米/月）月）33 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0 0%农林牧渔零售物流运输能源、环保及公共事业文体娱乐政府机构及公共组织酒店餐饮医药及生命科学跨行业集团及政府平台贸易制造业专业服务第三方办公运营金融业地产建筑科技互联网产业园区产业楼宇就企业需求面积段分析，产办的需求面积普遍高于商办市场。因此，尽管在金融城，二者的租户结构高度相似，但产办的企业总部性特征使得其大面积需求占比较高。超半成企业的需求面积大于500平方米，1,000平方米以上企业数量更是接近总量的1/4。与大源不同，CBD发展的高品质定位以及与日俱增的区位价值决定金融城的产业楼宇开发略高于产业园区的总量。其中，产业楼宇的开发多集中于金融城东，而超八成的产业园区面积则集中于金融城西，且楼龄较高，以2012年前建成的项目为主。产业结构上，产业园区以科技、地产、金融等产业为主，占比分为为24.4%、21.5%、13.7%。科技产业中，IT软件业的需求占优。金融产业中，政府金控及保险企业的占比近半。整体来看，尽管产品属于产业园区项目，但其产业结构与金融城的商办仍存在极强的相似性。而对于产业楼宇而言，由于其区位大多远离金融城CBD即交子大道一带，其需求结构反而呈现较大差异。地产建筑需求跃居首位，其中建筑安装类需求接近半数。其次，依托新华文轩总部经济，区内文创氛围丰厚，产业楼宇中文体娱乐面积占比达13.4%。相较于商办楼宇中约6.9%的外资占比，金融城产办项目中中资企业占据绝对位置。其中，省内企业更是达到71.0%水平，主要分布于金融城东的产业楼宇中。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月产业园区65.43.6%1.0%产业楼宇25.9r.4%1.7%丨资本来源中资(省内)中资(省外)外资(含合资)3.2重新诠释：金融城丨金融城行业、资本来源分布 仲量联行2023年版权所有34 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公152.684.967.759.6Y.9Y.2%0 0P0100150200250300整体产办商办存量（左轴）空置率（右轴）丨存量和空置率科技互联网地产建筑医药及生命科学政府机构及公共组织金融业商办产办丨产业结构44.0!.5.1%8.3.9.3.1%.0 .9).9%2,000丨资本来源结构数据来源：仲量联行研究部，2023年7月中资(省内)中资(省外)外资(含合资)产办商办53.9F.1S.49.4%7.2%产办商办城市发展高速向南。2014年，国务院批复同意设立国家级新区四川天府新区。2015年，毗邻大源华阳子市场迎来首个产业办公项目：天府菁蓉大厦。时隔一年后，兴隆湖子市场中天府新经济产业园交付使用。而天府新区商办供应则是直到2018年中铁卓越中心建成后才陆续于西博城子市场出现。截至目前，天府新区办公楼总存量约152.6万平方米，其中产办存量84.9万平方米，兴隆湖占比超九成；商办存量仅67.7万平方米，全部集中于西博城板块。相较于金融城和大源中商办与产办租户结构或多或少的相似，在天府新区内部，两种办公产品则呈现出明显的结果差异。除明显的产品硬件区别外，二者不同的区位特征成为构成差异的最主要原因。华阳子市场紧邻高新区南侧，距离天府五街仅5公里，与新川子市场仅一街之隔。当前区域内多以住宅、零售地产开发为主，办公供应处于低位。从产业结构上看，二者产业结构高度类似。同样得益于区位优势，该区域内项目去化与租金优势均处于天府新区首位。49.3%丨面积段分布49.6%万平方米单位：平方米3.2重新诠释：天府新区（华阳、西博城和兴隆湖）59.051.468.6平均租金（元（元/平方米平方米/月）月）35 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0 %贸易文体娱乐农林牧渔地产建筑第三方办公运营制造业金融业医药及生命科学跨行业集团及政府平台专业服务能源、环保及公共事业政府机构及公共组织科技互联网产业园区产业楼宇于西博城而言，商务CBD特征突出，除已交付的中交、中铁、中冶等高品质楼宇外，保利、万科以及中海等优质开发商齐聚于此。预计至2026年，西博城商办面积突破200万平方米。新区建设高速推进，建筑企业需求支撑当前市场发展。西博城中约46.5%的面积来自地产建筑类企业。致力于打造具有全国影响力的科技创新高地、西部（成都）科学城创新策源地、成渝综合性科学中心主阵地、国家实验室和天府实验室承载地，兴隆湖成为科学城功能板块最重要产业承载地，地理上主要包含鹿溪智谷科学中心、兴隆湖高新技术服务产业园和凤栖谷数字经济产业园。区域内“产学研”发展特征明显。需求端上看，拥有国家超算成都中心，海康威视成都科技园等，兴隆湖板块内科技产业占比高达48.7%，半导体、人工智能以及智能终端类企业特征明显。其次，清华、北大、对外经贸、上海交大、天大、西南科大多家高校、研究中心同时落址于此，政府机构及公共组织面积占比达16.1%。从供应端上看，该区域内产办面积已实现82.3万平方米。预计到2026年，片内的优质产办将达188.2万平方米。从产品结构分析，由于天府新区定位科技研发与生产制造，城市化进程与地产开发尚处早期阶段，已建成项目多为产业园区为主，其占比高达96.6%。未来，天府新区仍具备建成成都第三大商务区的潜力，其产办与商办市场都将在产业招引中持续推进，发展向好。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月产业园区56.0D.0%0.0%产业楼宇24.9u.1%0.0%丨资本来源中资(省内)中资(省外)外资(含合资)3.2重新诠释：天府新区（华阳、西博城和兴隆湖）丨天府新区行业、资本来源分布 仲量联行2023年版权所有36 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0 0%贸易专业服务医药及生命科学第三方办公运营地产建筑政府机构及公共组织能源、环保及公共事业科技互联网制造业44.0.0.0.0.0%2,000为进一步践行成都新发展理念公园城市建设，围绕“产城湖”的发展理念，怡心湖子市场于2016年首次进入大众视角。以生态资源为基础禀赋，2017年起该区域土地陆续出让。截至目前，怡心湖已聚集万科、越秀、龙湖、保利以及蔚蓝卡地亚等多家知名开发商。未来，伴随万科梦想城、蔚蓝卡地亚湖滨城和日航酒店等商业配套的陆续交付，该区域商业与商务氛围有望实现进一步完善。从产业办公楼视角来看，怡心湖板块行政区划隶属于双流区，主要承接双流空港的产业资源。地理上，怡心湖地处新川与西博城中间点，其区位特征决定其同时承担高新区与天府新区产业链串联与过渡的角色。截至目前，怡心湖的产办存量仅为17.0万平方米。空置率水平32.7%，远低于南侧兴隆湖产办的平均空置率。从产业结构上看，制造业及科技互联网占据超五成需求。制造业主要承接双流制造的检测功能，该片区内工业检测类租户占比达27.0%。信息外包与智能制造构成科技互联网主要细分。排名第三则是能源、环保及公共事业，核动力相关新能源产业租户占比达19.3%。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月面积段分布0.0%外资(含合资)1.8%中资(省外)98.2%中资(省内)资本来源租金49.2元/平方米/月空置率32.7%单位：平方米3.3全新认知：怡心湖丨怡心湖行业、租金、资本来源、面积段分布37 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0 %农林牧渔酒店餐饮能源、环保及公共事业跨行业集团及政府平台零售贸易金融业制造业政府机构及公共组织文体娱乐专业服务地产建筑第三方办公运营医药及生命科学科技互联网59.9%7.9.2.6.4%2,000新川是新加坡和四川省合作的首个科技园区开发项目，也是成都建设国家新一代人工智能创新发展试验区、国家人工智能创新应用先导区的核心区域。区内已聚集中移动（成都）研究院、新华三、鼎桥、百度等头部企业及高成长企业100余家，总投资超500亿元。园区于2018年开始陆续交付投用，目前产办总存量达82.0万平方米，部分专业孵化园入驻率高达100%，拉动该子市场的平均空置率低于全市均值，为20.3%。新川创新科技园仍在建设中，未来四年新增供应预计领跑全市，达186.6万平方米。新川已聚焦电子信息、生物医药等战略新兴产业。科技互联网产业面积占比高达50.9%，OPPO、快手、爱奇艺等总部项目均聚集于此。新川作为高新区最靠近核心商务区的新兴区域，其所承担的总部经济职能更加凸显。医药及生物科学产业方面，阿斯利康医药、华西集团系列实验室和成都倍特药业等落户于此，行业面积需求占比达33.1%。从细分领域上看，生物科学与医药公司占比近九成，多以研发创新药与仿制药为主，该类企业有实验、研发等需求，对园区环评、生物实验安全等硬件要求较高，因此大多聚集在可以匹配其办公需求的产业园区。从产办产品形态分析，新川的产业园区供应量也高于产业楼宇，两者占比约为6.5:3.5。凭借产业链头部企业的引入以及上下游产业的聚集，新川已成为大城南产业招引的重要板块，也将成为成都科技与生物医药的产业发展高地。数据来源：新川创新科技园官网、仲量联行研究部，2023年7月面积段分布9.3%外资(含合资)39.2%中资(省外)51.5%中资(省内)单位：平方米3.3全新认知：新川丨新川行业、租金、资本来源、面积段分布租金61.4元/平方米/月空置率20.3%资本来源38 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0 0%农林牧渔物流运输文体娱乐酒店餐饮第三方办公运营金融业零售能源、环保及公共事业贸易政府机构及公共组织制造业专业服务科技互联网地产建筑医药及生命科学30.47.3 .1%8.4%3.8%2,000双楠位于成都三环内武侯区的核心区域，是早期成都优质商品房重点开发区域。武侯区人民政府政务服务中心早期位于双楠，促进了区内公共服务基础设施建设，人口快速集聚，产业率先发展。双楠居住氛围浓厚、商业配套成熟，区位具有老城区的先发优势，自然也催生出城市更新的时代诉求。截至目前，双楠产办存量为54.9万平方米，其中大合仓项目在该子市场面积占比近半，现已开发三期项目并投入使用，由于区域内土地稀缺，近年来供应较低，现存多个项目几乎满租，致该子市场空置率全市最低，仅录得8.1%。产业结构方面，医药及生命科学占比28.4%，构成双楠子市场主导行业。同为高医药占比，与新川聚焦药物研发不同，依托于武侯区华西健康医美城的产业定位，双楠医疗医美、健康服务等氛围浓厚，吸引了大量的医药、器械销售代理类公司聚集于此，此类企业面积需求占比达9.5%。服务于周边住宅客群，双楠的医疗服务占比也领跑全市，多家医学检测实验室落地于此，如千麦医学检测、中核中同蓝博等。地产建筑以及科技互联网产业分布位列二、三位，分别占比19.5%和17.3%。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月面积段分布2.1%外资(含合资)22.3%中资(省外)75.6%中资(省内)单位：平方米3.3全新认知：双楠丨双楠行业、租金、资本来源、面积段分布租金50.6元/平方米/月空置率8.1%资本来源39 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0 0%跨行业集团及政府平台农林牧渔第三方办公运营政府机构及公共组织贸易医药及生命科学酒店餐饮零售专业服务文体娱乐制造业物流运输金融业科技互联网能源、环保及公共事业地产建筑7.0!.1B.7.0.2%2,000数据来源：青羊总部基地官网、仲量联行研究部，2023年7月面积段分布0.3%外资(含合资)38.6%中资(省外)61.1%中资(省内)外光华是青羊区产办开发最集中的区域。青羊作为成都老城区，辖区面积小、人口密度大，依靠大规模“开荒平地”建设各类产业园区难以实现。聚焦外光华片区，发展总部经济是实现资源集约利用和高产出高效益的最佳路径。2004年，全省首个工业总部基地“青羊工业总部基地”问世；2019年，青羊工业总部基地主实现营收503亿元，青羊区近一半GDP由基地内企业贡献；截止目前，基地已入驻近500家总部类企业；2020年，紧邻青羊工业总部基地的青羊总部经济基地开园，进一步夯实青羊区总部经济发展的基础。过去十余年，依托青羊区深厚的发展基础及优质政务资源（原市政府办公点设于青羊区），青羊总部基地大力招引总部企业。叠加价格因素，许多大型建筑以及能源公司均在此购买或租赁办公楼，设立区域总部。因此，就产业结构而言，该区域地产建筑与能源环保类占比处较高水平。葛洲坝集团、华川公路、成都置信、中铁、中建、蜀电、华电集团、中煤等头部企业均聚集于此。外光华的总部经济特征相对明显，入驻企业多为中大型公司，单个企业的面积需求相对较大，子市场内超七成企业办公面积在500平方米以上，近30%面积需求在1,000平方米以上，14.2%面积需求在2,000平方米以上。截至目前，外光华产办存量达70.6万平方米。由于青羊总部经济基地二期于近期集中交付，子市场空置率短期升至32.1%，在成都各子市场中排名第八。单位：平方米3.3全新认知：外光华丨外光华行业、租金、资本来源、面积段分布租金60.8元/平方米/月空置率32.1%资本来源40 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0 0P%农林牧渔物流运输跨行业集团及政府平台文体娱乐零售第三方办公运营酒店餐饮金融业贸易制造业医药及生命科学能源、环保及公共事业专业服务地产建筑政府机构及公共组织科技互联网47.3 .1.0.3%4.3%2,000数据来源：仲量联行研究部，2023年7月面积段分布0.8%外资(含合资)41.6%中资(省外)57.6%中资(省内)武侯新城地处成都三环路西南外侧。依托于早期武侯科技园和鞋都工业园的发展，该区域专注电子商务产业。从内部区域上看，随着中国铁建、中粮、金茂等品牌开发商相继入驻，武侯新城南区延伸了双楠住宅地产的发展，零售商业层面拥有万达、龙湖等成熟的商业配套。北区围绕西部智谷专注产业发展，办公配套更为成熟，产办项目多分布于北区。武侯新城子市场产办总存量为76.9万平方米，空置率低于全市平均值，录得14.2%。从产业结构来看，科技互联网类企业同样位居首位，面积占比达43.5%，依托于该区域电子商务总部经济的产业定位，加之中国“女鞋之都”的实力基础，围绕女鞋电商、跨境电商为主的垂直电商氛围浓厚，吸引了众多相关企业。2021年，知名电商京东西南总部正式交付使用，武侯新城电商产业发展有望得到进一步提升。武侯政务中心于2015年从双楠迁至西部智谷，聚势跃迁。武侯新城政府机构及公共组织面积需求占比升至第二，区域内政策红利与配套全面升级。年内即将建成开园的C8数字经济园，已签约环球数码、小米集团等行业龙头企业，助推武侯新城数字经济高质量发展。单位：平方米3.3全新认知：武侯新城丨武侯新城行业、租金、资本来源、面积段分布租金45.7元/平方米/月空置率14.2%资本来源41 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0 0P%贸易政府机构及公共组织农林牧渔跨行业集团及政府平台金融业文体娱乐零售地产建筑专业服务制造业能源、环保及公共事业医药及生命科学科技互联网17.0%.04.1.8%9.1%2,000数据来源：仲量联行研究部，2023年7月面积段分布3.2%外资(含合资)39.0%中资(省外)57.8%中资(省内)成都高新西区前身是成立于1996年的郫县现代工业港，由郫县管辖；2001年升级为国家级高新技术产业开发区；2003年，高新西区和高新南区合并，统称为高新区；2011年，辖区面积由 35.5 平方公里增至 43.1 平方公里。高新西区作为成都电子信息产业的主要承载体，聚集了英特尔、华为、京东方、富士康、戴尔、德州仪器等电子信息龙头企业，初步形成涵盖IC设计、晶圆制造、封装测试等完整的集成电路产业链，以集成电路、新型显示、智能终端、网络通讯为主导的产业生态圈雏形初现。现阶段，高新西区产办中，科技互联网行业占比高达70.6%，其中智能制造占比47.5%，在全城中首屈一指。现阶段，高新西区的产业办公楼以国腾科技园和汇都总部园等老牌园区为主，园区硬件较为老旧，品质较差，加上高新西区区位相对偏远，基础配套滞后，平均租金仅40.9元/平方米/月，处各子市场低位水平。2023年，OVU中电阳光信息港和IC设计产业园交付使用，无线创智产业园和联东U谷高新西区电子产业园也在加紧推进建设中，共计约40万平方米的产业办公楼将持续聚焦于电子信息产业链，未来将进一步扩大高新西区电子信息产业优势。伴随优质办公载体的建成入市，高新西区的办公租金水平有望提升。80p.6%6.9%6.5%单位：平方米3.3全新认知：高新西区丨高新西区行业、租金、资本来源、面积段分布租金40.9元/平方米/月空置率54.4%资本来源42 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0%5 %第三方办公运营文体娱乐农林牧渔物流运输酒店餐饮金融业专业服务跨行业集团及政府平台零售医药及生命科学科技互联网政府机构及公共组织制造业贸易地产建筑能源、环保及公共事业71.1%8.7%9.5%8.3%2.4%2,000面积段分布0.4%外资(含合资)19.6%中资(省外)80.0%中资(省内)龙潭历来是成都工业的聚集之地，也是成都中心城区规模最大的工业聚集区。前后经历多次发展转型，从“老工业基地”到“都市工业区”，再到“总部经济 新经济”，龙潭努力实现向总部工业、楼宇工业、新型工业的转型发展。产业方面，除传统工业外，依托于以四川检验检测创新科技园为核心的国家级检验检测认证公共服务平台示范区的建成，环境检测、评估类企业面积需求占比为细分领域第一，达9.6%。同时，一批环保治理类下游产业集聚于此，为整个四川省的企业提供服务。两类细分产业聚集推动能源、环保及公共事业在龙潭产办的需求占比高达20.5%。另外，因城市产业升级需要，龙谭立志打造宜居宜业的都市新城。在打造智能制造产业集群以及数字经济产业集群的同时，积累了建筑工程类企业。在龙谭产业办公楼中，地产建筑类需求位列第二。来源结构上来看，龙潭的四川省内企业占比为全市第二，达80.0%。因“老工业基地”的发展历史，区域内积累了较为丰富的产业资源，为新企业提供了良好的基础，众多本地企业选择落户龙潭，助力城市工业发展。未来伴随龙谭现代都市工业的加速转型，多个“工业上楼”项目，如金地威新、联东U谷等将陆续交付，该片区产业结构有望高质量迭代。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月单位：平方米3.3全新认知：龙潭丨龙潭行业、租金、资本来源、面积段分布租金46.5元/平方米/月空置率33.8%资本来源43 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公0 0%跨行业集团及政府平台物流运输农林牧渔酒店餐饮文体娱乐金融业能源、环保及公共事业零售贸易政府机构及公共组织医药及生命科学专业服务制造业科技互联网地产建筑33.58.8.3%8.0%3.4%2,000面积段分布0.3%外资(含合资)37.0%中资(省外)62.7%中资(省内)国宾板块因金牛宾馆得名，作为四川最大的园林别墅式宾棺，自1957年建成以来，一直是四川省委、省政府政务接待基地和会议服务中心。2017年，金牛区总体城市设计发布，规划“两轴两廊、一核三城“的空间格局，“三城”之一的“国宾高科新城”即国宾板块便是重点打造的区域。随着规划逐渐落地，国宾板块实现了版图扩容、城市界面焕新、配套设施完善，国宾住宅市场开始攀升，吸引了各类地产建筑公司落地于此，现阶段国宾板块产办市场中地产建筑企业占比高达30.1%。电子信息作为金牛区十三五期间重点打造的三大千亿级主导产业之一，在国宾板块产业办公楼中也得以体现。区域内项目成功引入一大批优质的企业，如威频科技、竞技世界、腾盾科创、超聚变数字等大型科技公司，目前国宾板块产业办公楼中科技互联网企业占比也达到了19.3%，排名第二。就发展现状而言，虽聚集了部分龙头企业，但产业集聚化、规模化特征不明显，大多公司都是中小型企业，办公租赁面积需求也多为500平方米以下，1,000平方米以上办公面积的企业占比仅11.4%。而且，在当前住宅市场高波动的背景下，国宾板块未来产业结构稳定性难以保证。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月单位：平方米3.3全新认知：国宾丨国宾行业、租金、资本来源、面积段分布租金47.4元/平方米/月空置率24.8%资本来源44 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公24.20.0 .0.0.8%2,000面积段分布0.0%外资(含合资)26.9%中资(省外)73.1%中资(省内)天回位于金牛区东北部，地处三环路与外环路之间，是成都“北改”的战略要地，也是成都市规划的北部新城的核心区域。金牛区聚焦轨道交通、北斗应用、人工智能、医药健康、无人机等方向，建立“天地人”三大产业功能区，天回板块内的西部北斗产业园、中铁轨道交通高科产业园等便是最重要的几个产业载体，该区域轨道交通产业发展迅猛，产业规模不断扩大，现阶段已汇聚中铁二院、中铁一局、中铁二局、中铁三局等10家链主企业，目前已形成了包括科技研发、勘察设计、工程施工等较为完整的产业链条。中铁二局、中铁八局作为工程建设领域的龙头企业，拥有铁路、公路、市政、建筑等施工领域总承包最高资质。在北斗应用方面，自然资源部第三航测遥感院已入驻西部地理信息科技产业园基地，同时吸引了较多通讯和北斗相关的科技互联网公司入驻。天回板块目前已布局建设了AI数字创智元产业园、金牛创新智造产业园等人工智能产业载体，孵化人工智能创新企业为主的特色产业集群，在未来将发挥集聚效应，推动城北人工智能产业快速发展。目前，天回片区因地处三环外，交通、基础配套欠缺，租金在整个中心城区最低，平均租金仅39.0元/平方米/月。0 0%物流运输专业服务能源、环保及公共事业文体娱乐医药及生命科学金融业零售第三方办公运营贸易制造业科技互联网政府机构及公共组织地产建筑54.7.9.4 %数据来源：仲量联行研究部，2023年7月单位：平方米3.3全新认知：天回丨天回行业、租金、资本来源、面积段分布租金39.0元/平方米/月空置率37.3%资本来源45 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公小结当两年前，仲量联行将成都乙级商业办公楼样本全部纳入统计后，地产建筑业的存量需求跃升至各行业之首，还原了一个真实的成都产业结构；甲级办公楼市场数据所低估的地产需求，得以正名。今年，当产业办公楼样本纳入统计后，我们对成都办公楼的研究覆盖超过两千万平方米，我们得以还原成都经济的全貌，并从楼宇产品和地理分布等特征中，梳理并提炼出成都这座城市在经济、产业、人才、城市化进程中的真实脉络。楼宇样本的扩容不仅还原了成都产业发展的全貌，也奠定了成都办公楼子市场版图“重新定义”的基础。在既有八个商业办公楼子市场的基础上，报告增加新川、龙潭、国宾、外光华等全新子市场。基于此，成都的办公楼子市场增至20个。我们将其向上归总为4个大片区，向下拆分为10个小板块，以“三级维度”对成都产业结构的地理分布进行全新分析，重建真实的成都产业发展与楼宇经济体系。在全新子市场分析框架下，报告再次明确大源、高新西区的“硬科技”产业特征，金融城、天回的地产建筑以及新川的生物医药产业具有相当影响力。而我们的研究颗粒度进一步下探：一方面，本章依据详实数据和子市场的重新定义，有效补充行业对既有市场认知。对于商办聚集的金融城、大源和天府新区而言，近400万平方米的产办数据加入，继去年乙级办公楼数据扩容后，相关子市场的客户画像、产业结构更为精准。另一方面，数据揭开新区域的神秘面纱，让读者得以首次从数据维度解读新川、国宾、外光华等12个全新子市场的产业特征与发展趋势。45 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公46 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公重构聚焦产业链，解构上下游产业空间发展需求产办的楼宇形态多样性与空间功能多元性远超商办，且产办承载的产业定向招引的属性往往更强，因此适用于商办市场的楼宇经济研究框架在一定程度难以适配产办市场研究。本章聚焦产业链，关注产业链的上中下游全链条的不动产策略与需求画像，探索企业选址与空间需求的发展趋势。47 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公中国各大头部城市正积极寻求经济增长新动能，产业结构转型升级是关键。电子信息和生物医药已然成为各大城市产业招引的主竞技场。成都电子信息产业基础夯实。自改革开发，成都拥有中国第一支黑白显像管和第一支投影显像管，参加中国第一颗人造地球卫星东方红号的发射，电子信息一直以来便是成都的支柱产业。2020年，成都电子信息产业增加值实现10,065.7亿元，成为蓉城首个万亿级产业集群。从科技细分领域分析，2019年成都首次提出构建以“芯-屏-端-软-智-网”为支撑的电子信息产业体系；2023年，成都将“安”即信息安全，增添其中，构成当前七大主要细分赛道。就产业链形态，“芯屏端智”多涉及硬件制造领域，链条涵盖实验、中试以及厂房空间生产；而成都“软网安”产业链条目前相对较短，对载体空间的诉求也较为单一。第七次人口普查结果显示，中国60岁及以上人口占全国总人口的比例是18.7%，其中65岁及以上人口占比为13.5%。人口老龄化及养老问题成为医药大健康产业高速发展的底层逻辑。加之新冠疫情影响，人民与日俱增的健康诉求更是将健康产业再次推向风口浪尖。医药大健康产业是成都构建“5 5 1”现代化开放型产业体系的重点领域。拥有华西医院牵头的临床医疗等优势，2022年成都先后迎来精准医学产业创新中心、同位素及药物国家工程研究中心。2023年，成都吸引多家国际医药类企业创新中心落户。根据十四五规划，到2025年，成都医药健康产业营业收入预计将突破8,000亿元。从细分领域上看，医药健康产业主要聚焦生物医药、医疗健康服务、医药商贸三大领域。数据来源：国家统计局、成都市统计局、仲量联行研究部，2023年7月4.1电子信息与生物医药两大产业链是成都产办产业招引的关键48 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公电子信息业硬件制造端产业链图谱上游原材料设备中游设计、研发、检测生产、组装下游销售应用半导体材料；半导体设备；EDA工具集成电路（IC）设计；晶圆制造；封装、测试网络通信芯片；计算芯片；控制芯片；图像处理芯片芯片、基板材料、背光模组、有机发光材料等制造材料；Array/CF设备、Cell设备、Module设备LED/OLED面板；液晶模组手机、电脑显示屏；液晶电视屏幕；车载终端显示器；VR/AR显示器电子元器件（芯片、屏幕、处理器等）；操作系统手机、电脑、智能手表等智能终端线下分销渠道；线上终端销售“芯”“屏”“端”电子信息产业在硬件制造领域产业链包含上游原材料端、中游生产测试端、下游销售应用端。横向看，各类硬件赛道也存在上下游关联，智能终端的运行离不开“屏”与“芯”的支持，反过来“芯”构成制造“屏”与“端”的核心配件。芯片可谓已把控电子信息产业的命脉。芯片芯片赛道可进一步划分为上游软硬件材料及设备层、中游集成电路（IC）设计与生产层、下游IC产品与应用层。上游软硬件材料及设备包括EDA工具授权、半导体设备（光刻机等）与半导体材料，对应支撑中游的IC设计、IC制造及晶圆制造环节。集成电路完成封测后即可通过分销商或直销模式流入下游的产品应用层，例如智能终端的制造。纵观全球，中国的芯片行业虽方兴未艾，但仍举足轻重。2022年，中国半导体销售额位居全球第一，高达1,855亿美元。但从全球产业链分工来看，中国仍聚焦于低附加值、低利润率的芯片封装、测试等中下游环节，高附加值的EDA工具、光刻机制造、晶圆制造等核心技术与国际巨头尚有明显差距。因此，对于下游终端市场来说，中国的芯片供应链抗风险能力仍有待提升，亟待实现产业链升级。数据来源：Statista、仲量联行研究部，2023年7月芯屏端：产量规模庞大，链条要素齐全产业链概况物业要求选址特征4.2电子信息产业 存“量”求“质”49 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公新型显示新型显示赛道的上游包括液晶分子、基板、模组等原材料供应商，以及液晶面板制造设备等。值得一提的是，“芯”的下游应用端往往反哺“屏”的上游，因为液晶屏驱动芯片通常控制液晶显示屏的像素排列、刷新率、亮度等参数以维持屏幕运转。驱动芯片供应商随后将生产的芯片提供给液晶面板制造商，作为液晶面板的零部件进行组装。最后，液晶面板制造商将成品液晶屏提供给下游的终端产品制造商，供其用于电视、显示器、手机等智能终端的生产。近年来，中国新型显示产业的发展迈上新台阶，显示面板年产能突破2亿平方米，跃居全球第一。但在产业链上游，新型显示核心材料和关键装备国产化率仍相对较低。以薄膜晶体管液晶显示器的耗材为例，其彩色光刻胶国产化率不足10%，驱动芯片低于5%。智能终端智能终端是具备信息采集及处理能力、并可实现智能感知、交互、大数据服务等功能的新兴硬件产品，其运行离不开芯片与屏幕的配合。因此，“芯”与“屏”的产业链构成“端”上游的核心部分。同时，智能终端的上游还包括电池、相机模块等元器件以及操作系统等系统软件。产业链中游由组装与制造等生产性环节构成，测试等工艺流程；为各智能终端品牌代工的富士康便是典型代表厂商。下游则为销售和分销环节，包括各种线上和线下销售渠道。当前，依托庞大的消费市场及成熟的工业基础，中国在智能终端全球产业链的中下游有着举足轻重的影响力。全球近七成的手机类终端在中国生产。但如上所述，智能终端产业链上游的芯片、新型显示等组件仍面临欧美“卡脖子”的问题。数据来源：赛迪研究院、仲量联行研究部，2023年7月芯屏端：产量规模庞大，链条要素齐全产业链概况物业要求选址特征4.2电子信息产业 存“量”求“质”50 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公丨芯片产业地理分布热力图丨新型显示屏产业地理分布热力图丨智能终端产业地理分布热力图大源高新西新川大源武侯新城新川数据来源：仲量联行研究部，2023年7月高新西大源新川比例尺图例上游中游下游芯屏端：以大源、新川为首的高新南区具有产业集聚优势比例尺比例尺图例上游中游下游图例上游中游下游产业链概况物业要求选址特征4.2电子信息产业 存“量”求“质”51 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公在产业楼宇中，“芯、屏、端”产业均集中于高新区。其中，高新南区的电子信息产业发展较早，且已具备了以天府软件园为首的运营成熟、龙头企业聚集的产业园区。因此，区内产业集群较为成熟、产业链生态也较完善。另一方面，高新西区依托较为成熟的先进制造业基础，在电子信息产业链的上游具备一定产业规模。高新区致力于“建圈强链”，完善从研发设计、制造到品牌市场的电子信息产业链条，力争2025年实现“芯屏端”产业规模突破6,200亿。在众多细分赛道下，不同赛道及各产业链环节的选址偏好也各不相同：数据来源：成都高新区政府、成都市投资促进局、仲量联行研究部，2023年7月芯屏端：产业链结构仍有升级空间，未来有望成为重点发展方向由于全国芯片产业链上游的EDA工具、半导体设备制造等技术均受制于发达国家，加上芯片上游的生产性部门通常落位于高标厂房，成都产业楼宇中芯片上游相关企业租赁面积仅占一成，芯片设计、应用端等中下游构筑了成都芯片业的半壁江山。依托丰厚的IT人才储备及成熟的产业集群，大源与新川板块涌现出众多集成电路设计等中游公司。将芯片应用至软硬件产品的下游企业（如智能终端、人工智能公司等）也多见于高新南片区。成都在中国的新型显示屏市场中扮演着不可或缺的角色。2021年，成都新型显示产业规模同比增长39%至602.7亿元，占全国15%。由于新型显示屏为现代科技互联网企业重要的生产资料之一，大源和新川现有“屏”产业链上下游企业的存量领跑全城。近十余年来，成都先后引进京东方、深天马等新型显示代表企业，推动各类新型显示产线全面落地。从产业链结构来看，高新西区的新型显示类企业则更聚焦于产业链中上游。武侯新城依托自身电子商务总部经济的定位以及京东西南总部的落户，电商产业发展成熟，物流仓储等配套设施完善。因此，智能终端线上分销渠道发达，区内“端”产业链下游占比近七成。然而，从存量分布看，大源板块仍遥遥领先，天府软件园内有大量企业为智能终端提供操作系统设计、制作等业务，构成“端”产业的软件类上游。而高新西区、天府新区等则以终端配件生产类为主构成硬件类的上游。值得一提的是，随着青羊总部区域将聚力打造中国工业无人机第一城，未来更多智能终端中上游企业有望布局成都。芯屏端成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公产业链概况物业要求选址特征4.2电子信息产业 存“量”求“质”52 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公芯屏端类偏硬件生产企业主要承担产业链中下游的研发、检测、行政、销售等多项职能。其中，行政与销售的职能主要由商办载体空间承载。而前端的生产研发空间则由不同形态的产办载体空间满足。以下三类空间场景则是芯屏端企业的普遍共性需求。研发空间：空间主要满足硬件生产中某部件或最终产品的设计过程。以芯片业为例，该空间多承担芯片工程师通过系统软件完成定义、仿真与分析等步骤。从物理空间上看，该空间更多是研究人员以及其配套电脑的聚集。因此，企业对于该空间的要求再次回贵人本需求。宽敞的空间感，绿色环保的办公环境、便捷的交通、配套设施构成对于空间的最主要诉求。实验（检测）空间：从模拟到实验，该空间需将虚拟的计算结果在现实中得到实现。由于电子信息的产品精度极高。因此，对于实验室的硬件标准存在更高的要求。例如洁净度等级要求万级、千级或更高；温度、湿度控制一定范围；微振动要求VC-A到VC-G；风速、层高（管道要求）以及荷载等要求。中试（小试）空间：中试空间是指把实验室中研究成果进行放大的实验场所；而小试则更多是中试的前期动作，其投料量相对较少、所用设备同样较小。对于物理空间而言，相较于实验室，这两种空间内设备、原材料存放更加庞大且复杂。因此，空间对层高、荷载及上述实验室特殊性要求存在更高要求。需要说明的是，尽管我们对以上三种空间进行相对统一的描述，但这仅仅是这三个极其复杂的产业中具有一定共性的空间需求。针对不同产业、甚至不同企业，其实验、检测乃至中试空间的差异化程度仍远超行业外的认知。在常规生产中，以上空间在彼此之间存在频繁的互动或重叠。因此，如果单一载体希望聚集多种空间，以实现高效联动、缩短物理传输路径，那么内部空间的复杂性则是开发商在产办建筑设计层面需要攻克的技术挑战。芯屏端：选址偏好迭代，对载体的硬件需求多元化、精细化产业链概况物业要求选址特征4.2电子信息产业 存“量”求“质”53 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公上世纪90年代，信息化大潮席卷中国，软件产业驶入蓬勃发展时期。2022年，中国软件业务收入已跃上10万亿元台阶，同比增长11.2%。虽然中国软件业仍保持两位数增长，但2022年增速回落至十年新低。这一趋势说明，在经历经济的高增速时代后，中国软件业已步入“提质增效”时期，提升软件产品的价值将是产业主流发展方向。从产业链分析：上游为操作系统和数据库等基础软件开发。此类产品研发周期长，以微软和谷歌为代表的企业已基本建立全球软件行业的生态系统和框架，这也是长期以来中国软件产业的短板，即产业基础薄弱，创新能力有待加强，具有核心自主知识产权的产品和专利不足。中游主要是高端软件开发。涉及金融、建筑、能源、制造等诸多行业，提升行业软件、工业软件的供应水平，形成具有生态影响力的新兴领域软件产品，将进一步加强软件产业链供应链的韧性，例如CAD（计算机辅助设计）、CAE（数控编程软件）等工业软件。下游为面向用户的各个应用领域。面向B端用户的主要为企业数字化服务和信息技术外包，比如数据治理、数据分析等，目前中国在高精度导航、智能电网、智慧物流等领域处于全球领先地位。面向C端用户的游戏、新媒体等产业以互联网传播为主要媒介，受地域限制较小。从政策端来看，“十四五”软件和信息技术服务业发展规划中也明确指出，攻坚基础软件，提升工业软件、应用软件、平台软件、嵌入式软件等软件水平，将是未来推动软件产业链升级的趋势。丨软件产业链图谱基础软件操作系统开发支撑软件中间件数据库开发工具测试工具上游高端软件开发应用软件嵌入式软件平台软件工业软件中游软件服务与外包产业其他应用领域信息技术服务信息技术外包游戏互联网服务平台新媒体消费类软件下游数据来源：国家统计局、仲量联行研究部，2023年7月软：基础软件、高端软件开发是产业供应链的韧性支点产业链概况物业要求选址特征4.2电子信息产业 存“量”求“质”54 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公对于需要长期核心技术研发和更新的软件企业而言，拥有可放置大型服务器的机房以及双回路电力系统极为重要，特别是上游操作系统、数据库、测试工具等企业。而中游企业中工业软件、嵌入式软件开发与生产制造有密切关系，对中试空间则可能存在一定要求。软件企业往往具有较强的互联网属性，通常工作时间较长，因此全时段的空调供应成为必需品。同理，咖啡厅、健身房、24小时服务的便利店等往往也是必备的商业配套。除涉及工业生产环节的软件公司，通常该行业物业要求较为简单，商办、产业物业均可满足。因此研究成都软件产业选址时，我们将产办与商办项目中企业进行融合。纵观成都2,992家软件公司分布特征：从客户端分类上看，整体以面向C端的下游企业（指代互联网服务平台、新媒体以及游戏）为主，较B端高出约8.9个百分点。而这一数据也表明，虽然成都电子信息产业规模已突破万亿元，但是对于基础软件、工业软件等B端高端软件开发仍相对薄弱，成都的软件产业链占位主要在下游阶段。地理分布上看，高新南区的软件产业聚集度遥遥领先，全市约253.2万平方米软件企业分布中，大源、金融城以及新川子市场占比达67.9%。其中，大源占比高达48.1%，深受各种类型软件类企业青睐。特别是游戏行业，约77.8%的游戏公司选址大源。其原因在于游戏产业后端的发行、营销渠道更依赖线上，且多掌握在头部企业中，所以大多选址在天府软件园，尽可能靠近周边腾讯等大厂。而对于金融城而言，则更受到IT软件类企业喜爱。武侯新城排名第三，约23.1%的互联网服务平台选址于此。其原因在于，依托于武侯新城电子商务总部经济的产业定位，加之京东西南总部项目的落地，该区域以女鞋电商、跨境电商为主的垂直电商氛围浓厚。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月比例尺软：C端企业主导成都软件市场，高新南区成为中国西部的“软件游戏之都”丨成都软件产业地理分布热力图产业链概况物业要求选址特征4.2电子信息产业 存“量”求“质”55 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公“十四五”是中国数字化发展的关键时期。中国大力推进新一代信息网络建设，推动5G、卫星技术、网络安全等产业发展，突破关键技术，实现通信技术与智慧交通、智慧教育、智慧医疗、智慧安防等垂直融合应用。近几年，新一代信息网络产业链已逐渐完善，由上游器件制造、中游通信网络建设、优化、运营及下游应用场景三者构成。其中，上游产业是新一代信息网络的核心基础产业，主要包括通信相关芯片、射频器件和传感器的制造和通信设备/传输介质的制造，在此基础上实现中游核心网、SDN/NFV解决方案、网规网优、卫星通信、运营商、数据中心和室内分布，进一步实现下游技术和行业层面应用，包括云计算、人工智能、物联网和卫星通信服务等。中国在网络基础建设领域已处于领先水平。2022年，全国5G基站总量占全球60%以上，具备千兆宽带网络服务能力的10G-PON端口数达1,523万个，移动和固定网络基础设施双双位居全球第一，但在普及应用方面仍存在较大的提升空间。例如，物联网作为中国战略新兴产业，目前已在智能家居、智慧医疗等数字经济领域应用，但尚未实现规模化部署。以智能家居为例，目前中国的市场渗透率仅16.6%，显著低于英国（45.8%）、美国（43.8%）等发达国家水平。随着数字经济发展融入千行百业，网络安全的重要性也日益凸显。2021年，中国网络安全产业规模同比增速达16.6%，行业处于快速发展期。但中国在上游的核心技术受制于人的局面还未改变，芯片、算法架构等关键技术仍被“卡脖子”。从成都产办需求分析，大多数网络信息安全类公司分布于大源、新川、天府新区板块，与“芯、屏、端、智”等电子信息类企业的选址存在一定重合，进而实现产业全链条融合，服务全产业生态。数据来源：中国工业和信息化部、Statista、仲量联行研究部，2023年7月网：网络基建已处领先水平，下游规模化部署将是产业新的增长极产业链概况物业要求选址特征新一代信息网络下游中游上游半导体器件通信器件通信建设技术应用行业应用通信网络通信服务 半导体 射频 传感器 光纤光缆 基站天线 路由器 交换机 光模块 无线模块 5G基站 室内分布 核心网 SDN/NFV解决方案 网规网优 卫星通信 运营商 数据中心 云计算 大数据 人工智能 边缘计算 区块链 AR/VR 网络安全 物联网 智慧城市 工业互联网 车联网 智能终端 卫星通信服务 北斗导航丨新一代信息网络产业链图谱554.2电子信息产业 存“量”求“质”56 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公下游行业应用多点开花，此类企业和中游企业类似，更多基于信息网络做一些技术开发层面的工作，以往对于办公硬件的要求更多集中在可放置服务器的机房，但随着新一代信息网络的发展，企业对于传统服务器需求弱化，云服务器市场份额已超过60%，该类企业对于办公硬件要求也较简单，选址更多集中于大源、新川、天府新区板块。新一代信息网络上游主要是通信相关基础设施制造为主。在成都市场中，该类企业研发中试部门因有一些设施设备，对地板承重等方面会有特殊需求，因此更多设立在政策导向清晰的产业办公楼或自有园区中，如天府软件园等。生产部门因噪音、辐射、环境污染等因素则往往在非核心区的工业厂房内。而营销、财务、人力等重办公部门更注重前台属性，对硬件要求水平依赖度较低，更多设立在核心地段如大源、金融城的商业办公楼中。中游通信建设、服务类公司，办公地点随驻点区域而变化；通信网络类公司，办公物业可能有服务器机房或电力系统相关要求外，无其他特殊要求，选址上更倾向科技互联网行业集中的大源和新川板块；而通信服务类公司，对数据中心需求较高，数据中心对于电板荷载、温湿度、防尘防雷、防静电、电力、网络等方面均有较高要求，商业办公楼乃至产业办楼几乎都无法满足其要求，故需选址于独立的产业园以满足数据中心的建设要求。成都作为中国“东数西算”工程的枢纽节点，明确了以建设天府数据中心集群为重点，着力打造全国一流的数据中心集群，目前成都已有国家超算中心、中国西部信息中心等近30个专业数据中心。数据来源：中研普华、仲量联行研究部，2023年7月网：研发属性致物业需求较为具体，大源板块汇聚近半上游企业上游大源47.8%天府新区17.3%新川11.3%半导体和通讯器件制造中游下游大源27.6%新川24.4%金融城14.9%通信网络建设和服务大源29.4%新川18.9%天府新区17.7%技术和行业应用丨新一代信息网络企业选址产业链概况物业要求选址特征4.2电子信息产业 存“量”求“质”57 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公人工智能（AI）产业链从上至下可分为基础层、技术层与应用层。基础层包括 AI 算力芯片、传感器、云计算平台等，提供算力与数据的支持。技术层通常包括开发算法以模拟人类的感知、认知，使得机器初步具备近似人类的感官与思维能力。最终，下端的应用层将AI技术实施于各类应用场景，形成不同的软、硬件产品与解决方案，例如智能取物机器人、ChatGPT等。中国AI产业规模庞大，AI企业数量仅次于美国。然而，在产业链中上游的基础架构与技术方面，中美之间的差距仍较明显，近期ChatGPT和GPT-4的发布也令人更切实地体会到中国在AI算法与算力芯片等方面仍有巨大的发展空间。得益于丰厚的IT人才储备及政府的规划引导，成都的AI产业正处于快速发展期。2022年，全市AI产业规模616亿元，产业增速位居全国第一。在成都的产业楼宇内，超过5成的AI企业落位于高新南区。大源的天府软件园作为科技企业密度最高的园区之一涵盖了大量算法研发企业、基于AI技术的解决方案提供商等AI产业链上下游企业。其次，新川是国家人工智能创新应用先导区的核心区，2022年入市的AI创新中心更是西部首个“人工智能 5G”园区，已聚集百度、中国移动产业研究院等AI重点项目，进一步“提质补链”。此外，另有3成的AI企业分布于天府新区。2020年，在“东数西算”重大战略部署下，坐落于天府新区的“成都超算中心”正式投运，最高运算速度高达10亿亿次/秒，算力高居全球前十。对于AI企业而言，超算中心所提供的超算服务有利于加速数据处理、加快算法的训练与迭代优化。此举不仅能推动片区内的AI产业聚集，更有助于全国AI产业的提质升级。从物业选址方面，由于成都的AI产业链企业多以研发、设计、程序编写、销售等三产环节为主，对产办物业载体的承重、排放、层高等硬件要求与商办物业相差无几，但是对网络带宽、供电的需求通常高于一般的服务业企业。数据来源：中国新一代人工智能发展战略研究院、成都市新经济发展委员会、仲量联行研究部，2023年7月智：成都人工智能产业增速高居全国榜首，超算中心助力产业聚集加速形成比例尺计算、图像芯片（CPU、GPU等）AI模型生产工具机器学习AI算法研发自然语言处理计算机视觉AI智能机器人AI人机交互系统算法应用下游应用层中游技术层上游基础层“智”丨成都人工智能产业地理分布热力图产业链概况物业要求选址特征4.2电子信息产业 存“量”求“质”58 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公上游中游下游医药医疗器械产品生产销售、贸易产品应用原材料制造装备、仪器研发、检测化学药生物药中药医药流通平台各级医疗机构药房原料药物、生物耗材装备、仪器药物研发临床试验、检测体外诊断医药耗材医疗设备器械流通平台各级医疗机构第三方独立医学检测实验室机械零件、电子元件设计、操作软件临床试验、检测经历疫情的中国人的全民健康意识普遍提升，推动医药大健康产业步入高速发展期。2021年，全球生物药、化学药市场规模分别为3,366亿、10,568亿美元，同比分别增长13%、2.5%。尽管在2022年新冠疫情基本放开后，全球药企营收、资本投资同比有所下滑，但老龄人口持续攀升构成该行业稳定增长的主要驱动。2021年，中国医药市场规模已增至17,292亿元，其中化学药仍占据近半，剩余中药、生物药分别达26.4%，24.6%。与国际走势相同，生物药高速增长。2016-2021年，中国生物药年均增速达18.3%。中国医疗器械持续高速增长。2016-2021年，市场规模从3,700亿元上升至8,447亿元，五年年均复合增长率实现18%。数据来源：国家统计局、卫建委、沙利文、仲量联行研究部，2023年7月丨医药大健康产业链图谱产业链概况物业要求选址特征4.3医药大健康产业 高速增长，超前布局59 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公医药产业链上游主要包含：1）药物原料。化学药主要包含抗生素、维生素、他汀类、沙坦类等。生物药包含动物、微生物、细胞原料等。而中药则多是当归、三七等中药材。2010年以来，中国已成为全球最大化学原料药生产基地。根据Clarivate数据，中国有能力生产约1,650个品种、产能占全球约30%的原料药，产业链条优势明显。而在生物药原料层面，在下游市场高速增长的驱动下，该领域也在近几年快速发展。2）制造装备、仪器。国家统计局数据显示，2021 年制药设备制造（规上）收入为 276.9亿元，同比增长 39.9%。高端装备，特别是生物药装备，仍主要集中海外企业。在上游链条中，主要承担医药研发及检测的外包研发机构（CRO）于近几年高速增长。萌芽于20世纪70年代，CRO最初作为大型药企“溢出的生产力”而生。随着仿制药的竞争加大以及新药开发难度的提升，药企和CRO的合作不断加深，CRO延申至生产外包（CMO&CDMO）、销售外包（CSO）等服务，覆盖药物发现、临床前研究、临床、药物生产等全产业链。尽管中国CRO行业起步较晚，但国内企业具有较低的成本优势和符合欧美标准的质量控制体系，相对优势明显。此外，国家积极出台相关政策支撑外包产业发展，而集采的全面铺开也同样倒逼企业加大创新转型，助推CRO产业发展。医药产业中游主要由药企承担。头部药企仍聚集美国、日本、德国等国，中国企业仍具发展潜力。在制药经理人2022年发布的全球处方药营收排名前50名药企中，中国虽仅占四席（恒瑞医药、中国生物制药、上海医药和石药集团），但整体排名连续上涨。就成都市场而言，化学药制造是成都生物医药的主体部分，拥有科伦药业、倍特药业、健进制药、恩威制药和康弘制药等企业。中药制造基础较好，彭州天府中药城有国内最大的道地中药材川芎产业示范基地，生物制品产业以血液制品和疫苗为主，有成都生物制品研究所和蓉生药业等机构和企业。00.511.522.52016201720182019202020212022202320242025万亿元数据来源：Evaluate Pharm、上市公司年报、国家统计局、仲量联行研究部，2023年7月医药：外包研发机构快速发展，加速药企创新转型丨2016-2025年中国医药市场规模预测趋势图产业链概况物业要求选址特征4.3医药大健康产业 高速增长，超前布局60 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公医疗器械产业链上游主要涵盖工业零件、电子元件、以及设计软件等。而对于中游生产环节而言，与医药相似，中国医疗器械中低端特征明显。过去20年，“模仿式创新”助力中国企业弯道超车，尤其是低值医用耗材和中低端医疗设备领域，国产企业已在全球市场占据一定地位。但针对高值耗材、体外诊断、医疗设备而言，国产化率均处于较低水平。医疗器械两票制和带量采购的持续推进有望借助外力加快国产替代。而从内生角度看，器械产品的迭代高度依赖上游核心材料、核心零部件的创新发展。因此，如何实现上游的创新将是中国器械实现低端产品转向中高端产品的关键。2022年仲量联行中国医疗器械供应链发展趋势报告表明：从中国第二、三类医疗器械生产企业所在地，以及二、三类器械产品质量管理体系认证证书颁发地情况来看，中国医疗器械产业已初步形成大湾区、长三角和京津冀三大聚集区。而这主要得益于以上地区长期较强的外向型制造业经济特征，民营经济活跃，制造业基础扎实；同时由于疫情以来海外医疗器械产品需求量大增，带动出口快速增长，成为医疗器械企业及产品增长重要推动力。就成都市场而言，依托于政策引导与地缘优势，成都已吸引多家全球龙头医疗器械企业，西门子医疗、GE医疗、美敦力落址。本土企业的规模普遍偏小，多以低附加值产品为主。本土器械主要集中在无菌医疗器械（医用高分子消耗材料）、设备类医疗器械、体外诊断试剂、生物医学材料四大领域。95.0.00.00.00.00.0.0%5.0 .0 .0.00.00.09.0h.0u.0%3.0%5.7 .0%.0U.0u.0.0%0 0%护创材料输液器生化诊断免疫诊断分子诊断微生物检测POCT心脏起搏器血液透析器人工晶体骨科关节耗材吻合器球囊骨科脊柱耗材骨科创伤耗材冠脉支架DSA呼吸类设备CT超声仪器除颤仪监护仪设备DR丨医疗器械主要领域国产化率医疗设备体外诊断低值耗材高值耗材数据来源：艾瑞咨询、仲量联行研究部，2023年7月医疗器械：头部企业布局成都，高精尖器械国产化率仍有待提高医疗器械产业链概况物业要求选址特征4.3医药大健康产业 高速增长，超前布局61 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公医疗服务医疗服务指专业技术人员按照职业技术规范提供健康检查、诊断治疗、美容保健等卫生健康服务，以及为实现这些服务提供的药品、医疗器械、护理保健等服务。如医疗检测实验室、体检中心、母婴中心、医美机构、眼科、口腔类诊所、药房以及医院养老院等。医疗检测是指对取自人体的材料进行血液学、细胞学、遗传学等不同学科的检验，从而为预防、诊断、治疗人体疾病和评估人体健康提供信息。医疗检测汇聚了当下的高精尖医学技术，是帮助人们了解、诊断自身健康状态的确认手段。医疗美容（即“医美”）是利用医学技术手段对人的外貌或身体部位形态进行调整的美容方式。随着消费者追求美丽意识的提升，加之轻医美项目（即非手术类项目）风险较小、恢复期较为迅速等优势，越来越多的消费者更加青睐轻医美。加之民众生活水平和消费能力的升级，国人对医美的关注和消费都呈上升趋势，中国医美增速持续领先全球。位于办公楼的医院、养老院机构多为其经营管理或行政办公等职能部门，负责营销、财务等日常工作。当今社会老龄化、独生子女养老等问题日趋严重，建国以来最大一波“婴儿潮”也将陆续到达退休年龄，可预见养老产业将进入快速上升期。疫情后人们愈加关注健康状态和自身形象。2022年，中国城镇居民人均医疗保健支出较五年前提升21.3%。而体检、康复、母婴中心、眼科、口腔等医疗服务企业，区别于非市场化定位的公立医院，更多为私立机构，具有更灵活的经营机制，能够提供个性化定制服务，通过连锁化发展，市场份额逐年扩大。医疗服务：居民医疗需求提质增量，驱动产业增长，灵活经营机制助力私立机构发展61 仲量联行2023年版权所有产业链概况物业要求选址特征4.3医药大健康产业 高速增长，超前布局62 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公从产业链角度上看医药、器械地理分布。除了温江成都医学城以及彭州天府中药城之外，针对主城区而言，企业上游研发呈现高度集中新川子市场特征。截至目前，生物科学超12万平方米面积中，约86.5%选址新川。未来随着成都天府国际生物城以及未来医学城的完整交付，成都医药产业研发布局预计将继续南迁。而对于下游而言，由于多与终端消费者相关，其选址多由医院、住宅区聚集相关。因此，人民南路以及双楠子市场成为其最主要目的地。对于中游而言，其生产功能多呈现于厂房内。而对于行政、管理办公室的选择，由于不存在特殊的楼宇要求，药企与器械类公司呈现出两条差异化路线：1）中资企业由于需靠近自身研发实验室或下游医疗服务场景，其选址多青睐新川板块或双楠子市场；2）对于外资企业而言，当前市场阶段下，其研发环节多在海外，本地市场多是负责销售环节。因此，在考虑目的客群以及楼宇品质的两重条件下，其选址多聚集人民南路或市中心区域，而商业办公楼往往也是他们的首选。然而，未来随着天府国际生物城内外资企业成都创新科研中心的建成，其未来分布有望呈现“传统商务区 双流”的双核布局。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月丨成都医药、生物科学、医疗器械产业地理分布热力图医疗器械医药生物科学北北北比例尺比例尺比例尺医药及生物科技企业聚焦新川，医疗器械企业呈多中心分布产业链概况物业要求选址特征4.3医药大健康产业 高速增长，超前布局63 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公具备研发部门的医药类企业在选址时往往对载体的物业条件有更特殊的要求。例如，由于医药在研发实验的过程中通常需要开展生化实验，因此企业需要配备废水处理池、新风系统、通风橱以及独立的排水管道等排放设施。临床实验的对象有时也包含动物。在饲养实验动物及进行实验的过程中，可能出现疾病感染等生物安全风险。因此，涉及到动物实验的研发部门需在符合动物实验室生物安全国家标准的三级以上实验室进行，一级、二级实验室不得从事高致病性病原微生物实验活动。此外，医药企业在承重、供电量等基本建筑参数方面也通常有更高的要求。例如在承重方面，由于对空调及通风系统的较高要求使得楼顶需安装数量更大的机组，因此对于楼顶的承重要求也相对较高，通常需要达到5KN/平方米及以上水平。同时，空调与新风系统的扩容，叠加实验设备的能耗，医药企业对园区供电量也需要预留一定的扩容空间。医疗器械类企业通常无需涉及生化实验。因此，除了器械生产、器械检测等上游职能，医疗器械企业对物业的硬件要求通常低于医药类企业，且无环评、医疗废物储存等特殊需求。但是，涉及到生产性职能的器械类公司则会衍生出对无菌车间、稳定电压的需求。指标参数医药研发物业产办物业板到板层高（米）4.5及以上4.2供电（瓦/平方米）电力可扩容80-120废水处理池需预留无新风系统需配备无通风橱可选无承重（KN/平方米）5及以上，需考虑额外机组设备2固体废物存储空间需预留无独立排水管道需预留可选动物房可选无实验室等级三级及以上一至四级均可可拆卸楼板可选可选丨医药企业研发板块物业需求数据来源：仲量联行研究部，2023年7月医药研发端衍生环评、实验室等级等特殊空间与硬件需求产业链概况物业要求选址特征4.3医药大健康产业 高速增长，超前布局64 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公丨医疗服务物业类型和地理分布医疗服务总体可分为手术类和非手术类。手术类医疗服务需要高标准手术室、消毒供应室、独立的医疗废物排放通道等，故需要选择独栋的商业载体甚至医疗卫生用地，并且为避免对周围环境产生影响，通常要求选址范围内无幼托机构、中小学、食品经营单位，具体距离视当地有关部门要求而定。也正是因此，我们于以往商办或产办研究中甚少检测到手术类医疗服务企业，基本为非手术类企业或手术类企业的行政办公等职能部门。如办公楼内医美机构仅提供轻医美服务，眼科诊所仅提供视光及保健服务。为了更全面的分析成都医疗服务产业特征，我们再次将商办纳入分析样本中。从细分领域上看，医疗检测类企业对办公环境要求较高，通常具有化验需求，需要办公物业有稳定的电力供应、足够的荷载承重等条件来满足实验室的运作。同时，还有环评、生物安全、新风系统、废料排放等具体要求。通常只有生物医药定位的产业办公楼才可以满足以上物业条件，因此绝大部分（98.9%）医疗检测类企业选址在产业办公楼。而体检、康复、母婴中心、医美、眼科、口腔类诊所对于物业硬件标准较为基础，产业办公楼和商业办公楼都可能会是这些企业的选择。面对民众生活水平和消费能力的提升，人们开始更加重视自我的身体状态与形象，体检、医美、口腔和养老等行业蓬勃发展。对于该类偏消费端的企业，更关注客流聚集，而商业办公楼通常具有较好的通达性，更大的客流量，舒适的物业配套设施，因此这类医疗服务企业选址偏好商业办公楼。从地理分布上来看，成都医疗服务业主要集聚在双楠子市场，面积需求占比达57.9%。作为成都市主城区最早一批开始发展的片区，双楠是传统聚集居住区域之一，加之居住在该区域的大部分民众有一定的经济基础，追求高生活品质，因此，为医疗服务业积累了客群基础。同时，得益于全国综合排名第二的四川华西医院靠近该区域，医疗产业资源丰富。双楠作为武侯区的主要区域之一，因势利导，吸引了众多体检、康复类后续医疗服务企业集聚于此。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月实验属性为医疗服务选址决定性因素，双楠占据租赁需求半壁江山比例尺98.9%产业办公楼医疗检测31.2%产业办公楼体检、康复、母婴中心17.1%产业办公楼医美14.8%产业办公楼眼科、口腔类诊所图例产业办公楼商业办公楼17.6%产业办公楼医院、养老院产业链概况物业要求选址特征4.3医药大健康产业 高速增长，超前布局65 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公 仲量联行2023年版权所有小结相较于三产服务业，产办需求的主要客群二产制造业往往拥有庞大复杂的产业体系，其产业链条环节多，地理覆盖广，往往涉及不同国家（地区）、不同场景空间、不同载体业态等。因此，梳理产办重点产业，以产业链视角展开，探索产业价值链各环节的空间需求，实属地产端研究的基础课题。从产业链分析，成都多条重点战略产业链已经基本完备。偏制造业类产业，如芯、屏、端、医药、器械多存在上中游研发能力不足的普遍性问题。自主创新、研发能力的提升迫在眉睫。从地产角度看，未来市场有望兑现更多相关企业的办公或研发空间需求。因此，对研发空间的研究与跟踪必然是重要课题。网络技术层面，中游基建优势明显，下游多场景应用仍存较大发展机遇。而伴随国家超算中心的落地，下游云计算、人工智能领域势必将得到加速催化。于软件业产业链而言，成都已实现下游的多场景应用。活跃的产业发展构筑起成都商办和产办市场需求的主要来源。发展相对前期的中游工业软件或成为未来办公需求的新触点。回归地产开发主体，明确区位优势，剖析产业链的各中优劣，描绘清晰、全面的客群画像，以此实施合理、适配的产品发展策略，这便是产业链分析之于产业办公楼投资、开发、运营、研策等各环节的价值。洞悉产业各环节的增长潜力，是帮助楼宇空间产品实现可持续迭代的前提条件。65成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公66 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公重启回归制造业，寻求产业办公楼的破局之道全球经济环境不确定性加剧，各大经济体博弈科技创新，争夺经济发展主动权。中国跨过“中等收入陷阱”的关键在于科技创新及其产业转化能力，夯实高质量发展根基，实现产业价值链升级，培育壮大“链主”企业，正在发生的一切都在深刻改变全球产业格局。回归载体，产业办公楼须满足产业焕新升级的及时性需求，实现短期供需平衡。长期发展应回归“人本”逻辑，前瞻性探索足以适配产业链可持续发展的空间协同目标。67 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公提到成都，这座中国西部地区的经济中心城市，首先想到的便是消费、宜居、旅游等金字招牌。从三次产业视角看，成都三产服务业的美誉度非二产可以媲美。2002-2022年，成都第三产业增加值占比累计提升超20个百分点，年均增速维持在10%水平，保持领先。尤其是2015-2019年，三产增加值增速超过二产，位居首位，成为经济增长的首要动力。整体而言，天府之国的成都自古以来不是一座因工业制造业而闻名的城市。经济增长的内生动能往往因地制宜具有多元性。但对于头部城市，相对单一的产业结构往往无法支撑城市的可持续、高质量发展，尤其是类似成都这类常住人口突破两千万的超大型城市。因此，虽然成都的三产服务业在中西部具有相当的竞争力，但是“鸡蛋不能只放在一个篮子里”，二产制造业、实体产业的协同发展仍是经济动能焕新的关键所在。2021年3月，“十四五”规划提出“坚持把发展经济着力点放在实体经济上，加快推进制造强国、质量强国建设，促进先进制造业和现代服务业深度融合”。2021年12月，成都市召开产业建圈强链工作领导小组第一次会议。会上首次提出，成都将大力实施产业“建圈强链”行动，明确大力发展集成电路、新型显示、高端软件等重点产业链。2022年4月，成都市第十四次党代会将“制造业强市战略”写入党代会报告，明确把发展先进制造业放在突出位置。全新时代下，成都回归制造业“建圈强链”乃大势所趋，但须重视“内生动力”和“外生动能”的双轮驱动与有机结合。内生动力源自产业内部的自主创新及产业链的完善与强化，即创新之于经济新动能的核心价值。外生动能则反映现代服务业对制造业高质量的反哺与支撑，即服务业回归实体经济的上下游。二者的有机结合正是经济实现长效发展的关键。成都的战略新兴产业链现已初具形态和规模，但产业链各环节发展不均，“稳链补链”仍是重点。尽管成都已成功招引一批头部链主企业落户，但从产业链价值分析，制造业仍以零配件生产、组装或中下游低附加值环节为主；产业链上游高附加值的研发等职能有待进一步突破。因此，产业价值链的健全与价值提升是成都经济高质量发展的根本。数据来源：成都市统计局、仲量联行研究部，2023年7月5.1经济发展之本 回归实体经济，协同工业制造，产业纾困破局之道丨成都三次产业增加值同比增速0%5 % 0220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022第一产业第二产业第三产业内生动力突出创新之于经济新动能的核心价值重回制造业城市高品质发展的可持续动能外生动力强化服务业对实体产业的支撑与反哺68 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公丨成都优质产业办公楼 IO年新增供应及未来预测050100150200201820192020202120222023202420252026万平方米21.5B.6x.0W.0%0 0%商业办公楼产业办公楼第一产业第二产业第三产业丨成都优质产业办公楼IO与优质商业办公楼CO产业结构回归楼宇经济，如何匹配企业创新研发的空间需求，依托载体集群串联“实”“虚”产业，补齐产业链各环节，助力产业价值提升，正是产业办公楼承担产业招引载体空间职能的重要思考。在成都优质产办IO已去化的近六百万平方米面积中，二产占比约42.6%，远高于优质商办CO的21.5%。其中，承担创新研发功能的载体面积已超过20万平方米。产办开发仍需解决产业结构转型升级的矛盾和需求，实现经济高质量发展。从短期楼宇经济视角分析，成都将从增量供应、空间布局和工业上楼三大维度开启破局之道。发展规模：产办供应高增量，为产业招引奠定载体基础受疫情影响，成都产办多个项目工程延期，推高2023年全年新增供应，预计有望突破160万平方米，创历史新高。预计至2024-2025年间，成都年均新增供应也将突破125万平方米。从区域分布看，高新区的新川、天府新区的兴隆湖将是重点，合计占比58.7%。龙潭、外光华的供应占比分别为9.9%、8.9%。从总量规模看，成都优质产办的高位供应为城市的产业招引和高品质发展，将助力成都健全高附加值产业链，并吸引头部“链主”企业落地生根。功能适配：产业功能区错位发展，适配各类产业链空间需求当载体规模基本盘已极具竞争力时，供需两端的适配性问题便是产业招引的关键。载体空间的功能、配套设施的完善、区位条件的成熟以及招商政策的力度都是左右一个城市产业链发展的重要因素。为实现成都重点产业链的可持续发展，城市产办载体亦需要同步考虑各区位的要素优劣势，因地制宜，匹配目标产业链和企业的空间需求。2021年，成都产业生态圈和产业功能区名录正式发布；经优化调整后，全市产业生态圈共12个，产业功能区共66个。第一批次产生58个产业功能区包括先进制造业类功能区32个（占比55.2%）、现代服务业类功能区21个（占比36.2%）、农业类功能区5个（占比8.6%）。2023年，成都进一步优化调整生态圈和产业链体系，布局电子信息、数字经济、航空航天、现代交通、绿色低碳、大健康、新消费、现代农业8个产业生态圈，主攻28条重点产业链。未来的产业办公空间也需要适配八大产业生态圈的空间和功能需求。数据来源：仲量联行研究部，2023年7月备注：2023至2026年数据均为预测值5.2短期楼宇经济策略 规模扩大，空间适配，产品创新，产办供给侧改革助力产业结构升级69 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公垂直产业：“工业上楼”产品“工业上楼”实现工业制造业产业链走出平层厂房，转向高层建筑的垂直分布；其出现的底层逻辑在于核心区位土地的稀缺性与都市工业提档升级的迫近性之间的矛盾。2023年，成都市政府工作报告明确提出大力发展都市工业，打造“工业上楼”示范点位20个，深化工业用地“标准地”改革。从产品优势分析，在节约土地的基础上，工业上楼有利于提升城市核心区位土地利用率，引导高质量产业落地。产业链转向空间垂直化，促进协同发展，最终实现产业价值提升。当然，并非所有产业适用于“工业上楼”战略，是否上楼的关键在于生产是否涉及大型、重型设备，或是否涉及环保、安全等要求。例如机械装备、电子信息以及机器人等行业，生产设备较大（如包装企业设备长150米、高12米），对楼面承重提出较高要求。其次，如果存在高温或毒气排放的生产环境，此类产业上楼的可能性也极小。例如单晶硅或硅片行业。因此，通常能实现上楼的产业需具备“精密小轻”特征，轻设备、环保型、轻震动，多为生产工业流程相对简单、内部物流管线较少、出货频次不高的产业。当产办开始承担工业生产职能时，其产品、服务及配套便须满足更复杂、精细的企业需求。从垂直空间规划分析，由于震动、效率差异等因素，即便是满足上楼条件的产业，针对不同链条环节，企业的内部职能的垂直楼层分布亦有所侧重。在中国既有的成熟运营项目中，笔者观测到“下生产、中研发、上服务”的空间布局特征显著，即将仓储、核心部件生产放置于低区，研发、检测以及组装放置中区，而高层则主要承担公司办公、展览等功能。从楼宇硬件分析，由于设备进入、流水线放置及货物运转等要求，其标准层设定、垂直物流及荷载是核心产品力特征。单层面积约1,500-3,000平方米左右，基本能满足大部分制造业工艺需求，但出于对垂直物流效率的考虑，核心筒及货梯的位置成为关键。除此之外，吊装平台的设计、层高与承重的增加（层高：4.5米及以上；承重：8KN以上）、人货分流以及预留改办公楼的条件，如洗手间、上下水等均是在产品设计环节需重点考量的问题。成都中心城区已出现五个左右工业上楼项目，未来市场还将见证更多案例。不同产业链的生产及供应链的需求的复杂程度远高于科研办公和商业办公，因此目标产业链的需求梳理及产品研究，是产办适配“工业上楼”战略的前提。供需错配必然导致载体闲置，否则后续的二次定位和产品调整实属亡羊补牢，为时已晚。“5.2短期楼宇经济策略 规模扩大，空间适配，产品创新，产办供给侧改革助力产业结构升级70 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公71 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公产业链向高附加值转型升级的载体功能需求提升受疫情对全球经济活动的冲击，外部环境对抗性激增，全球经济进入调整周期。中国积极需求产业转型升级，转换内生动能，特别是在制造业供应链关键技术如芯片和光刻机等环节，自主创新研发能力是关键。实现从产业价值链中低端向高端的攀升迫在眉睫。在此背景下，各类高附加值产业对载体空间、协同效率、配套设施的需求上升到全新高度。传统工厂或产业办公缺乏企业孵化、金融赋能、科技化平台等高质量产业服务的供给，制约其产业的自我更新能力，具有“产学研”一体化的功能片区更能促进产业上中下游的对接与耦合，聚集产业，形成产业生态圈。产业可持续发展需要由地产逻辑回归人本逻辑在早期产业园的规划建设中，普遍以土地开发、基础设施投资和前期招商引资为重点。优先发展生产功能，忽略了产业人群和企业的特征性需求，导致产城发展出现断层，甚至或因盲目规划出现“空城”“鬼城”的负面报道。因此，产业园区的建设亟需从“地产开发”逻辑回归至“产业发展”和“人本需求”逻辑，通过城市更新或未来产业社区开发，满足产业人群在基本生活需求外更高阶的商业消费、教育医疗、绿色生态甚至精神文娱需求，最终实现以产兴城、以城聚人、以人强产。未来产业社区定义指以产业为基础，融入城市生活、生态等功能，产业要素与城市协同发展的新型产业聚集区。以高质量服务供给促进高端产业集聚，最终实现可持续发展的产业生态系统。“5.3长期产业发展策略 回归人本逻辑是产业社区可持续发展的纾困之术71 仲量联行2023年版权所有产业结构在从劳动密集型、技术密集型迈向知识密集型的过程中，企业对于物业服务效率、产业协同效率有了更高阶要求，产业社区智慧化成为首要途径。随着高端产业的导入，对于科研办公、实验环境、技术设备等空间构造有了更精细化要求，对于特定企业及产业的定制化服务成为又一趋势。从人本逻辑视角，未来产业社区打破了传统产业园的地理边界，更注重产业、商业、生态、多元空间的有机融合，因此催生了绿色低碳和创新融合的趋势。5.3长期产业发展策略 回归人本逻辑是产业社区可持续发展的纾困之术智慧化长期产业发展策略四大趋势定制化绿色低碳创新融合7272 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公73 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公楼宇运营智慧化：建设智慧社区，提高项目运营效率产业社区通常辖区范围较大，数字化的管理方式助于实现社区全覆盖高效运营。智慧产业社区包括硬件和软件两部分：即基础设施建设和一体化中控平台搭建。基础设施建设主要是利用5G、人工智能等技术实现智慧楼宇、智慧安防、智慧停车、智慧能耗、智慧机器人、智慧餐厅、数字机房等全社区覆盖的物联系统。一体化中控平台旨在实现物业管理更高的精准度和敏捷度，通过产业社区APP开发，数据接入智慧社区中控平台，对社区运维进行数据采集、处理与分析，实现产业社区的状态监测、资源调配、数字治理等。产业服务智慧化：搭建企业全生命周期服务平台，提高产业协同效率将产业链上下游聚集到一起，打造可持续发展的产业生态系统是未来产业社区的首要目标。实现这一目标的关键在于产业社区的生产性服务业水平，打造智慧协同研发创新平台可强化产业协同与决策效率。运营方需要整合各方资源，尤其是对初创企业，提供全生命周期服务：包括前期的人才、金融、税务、知识产权等孵化服务，到中期的供应链、轻量生产等技术服务，再到后期的商务会展、合作交流等营销服务。未来产业社区智慧运营模型智慧社区硬件智慧楼宇智慧安防智慧停车智慧能耗中控软件平台状态监测资源调配数字治理物业运营智慧化产业服务智慧化前期产业孵化中期技术服务后期营销服务全生命周期产业服务平台趋势一：智慧化5.3长期产业发展策略 回归人本逻辑是产业社区可持续发展的纾困之术74 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公楼宇定制化传统产业园通用性的产品设计，对于特定产业或企业招引而言，往往出现供需不匹配的情况。因此，在“先筑巢后引凤”的传统模式之上，可适当引入“定制开发”模式。例如，规划阶段的产品定制，根据签约企业需求，设计与之相匹配的产品形态。建设与招商实施阶段的硬件定制，满足企业对建筑增荷、电力系统、装修隔断等参数的具体需求。值得注意的是，定制开发属于资源依赖型、资金密集型业务，易受经济调控、企业资金链影响。目前，定制模式更多停留在谨慎的“小而精”阶段，规模化发展路径仍在探索之中。配套定制化打造定制化产业配套，实现产业社区全链条的产业服务供给，助力中小企业发展。例如，电商产业的共享直播室、仓储中转站；研发产业的共享研发实验室、产品发布展厅；智慧交通产业的智能座舱、中试空间等配套设施的开发都是特定企业必需的空间需求。服务定制化运营方与第三方资源合作，开展定制化产业服务。例如，对生物医药产业的动物实验尸体、医疗废物处理及运输等；对半导体行业的有机废气和毒性气体处理服务；对生产研发企业的第三方检验检测资源服务等，都属于此项服务的范畴。绿色低碳环保是中国实现可持续发展的主题。城市发展不应以牺牲生态为代价，生态环境保护与产业发展需互为助力。产业办公楼可持续规划与设计需充分考虑低碳建筑、资源能耗、生态环境等细节。建设低碳建筑：采用自然采光、雨水收集、节能环保等方式，满足绿色低碳建筑评价标准。节能减排：推广清洁能源供应，如太阳能、风能、生物能等，并建设太阳能电池板、风力发电设施等；使用节水设备、能源管理系统等手段，提高能源的使用效率；减少对传统能源的依赖；建立科学的排污处理系统、净化设施，以及废物管理、污染防治等。打造绿色环保的生态环境：花园式的办公环境会给员工们带来情绪上的放松，压力上的舒缓，从而帮助提升工作效率；同时也需要采取环保措施，加强生态环境保护，维持自然生态系统的稳定。趋势三：绿色低碳定制化楼宇定制化配套定制化服务定制化5.3长期产业发展策略 回归人本逻辑是产业社区可持续发展的纾困之术趋势二：定制化75 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公趋势四：创新融合随着社会的发展，传统的产办空间载体已无法满足企业多元、多变的发展需求。未来产业社区不局限于在项目定位、招商模式、运营服务等方面的创新，更需要重视对人的进阶需求的深入研究与探索。打造创新创意空间：利用自然、人文造景突破思考边界，通过物理或虚拟的实验、研发空间为办公人群在带来舒适且灵活的交互场景的同时，实现创新思维的生产，为产业进一步迭代创造可能。规划复合性的城市功能：增加多业态物业，如住宅、人才公寓、教育、医疗、休闲等基础配套设施，为办公人群及其家属提供便捷的基础生活服务；同时，增加文体娱乐（如艺术中心、展览馆）等商业配套设施，满足人群的安全、生理、心理、自我实现、社交等众多需求，实现产业办公楼的城市功能补充。实现周边区域的城市再造：突破项目地理区域边界，向外延申至周边的生活片区或高等院校，构造产业、教育、邻里、消费的10分钟生活圈，实现“产、学、研、居”一体化空间融合。5.3长期产业发展策略 回归人本逻辑是产业社区可持续发展的纾困之术 仲量联行2023年版权所有76 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公2021年6月，中国首批公募房地产投资信托基金（REITs）正式上市，底层资产涵盖公路、物流园、产业园等多种资产类型。2022年以来，产业园类资产投资热度不减，5支产业园REITs相继上市。截至5月，中国已有8支产业园REITs成功上市。从底层资产盈利能力分析，产业园区相较于其他地产业态更贴合公募REITs的发行要求。首先，在地方政府看来，产业园区通常是承载产业发展的重要载体，政府诸多优惠政策及招商引资必然向产业园倾斜。对于企业的终端需求而言，产业园相较商办的物业类型更加丰富，且政策及配套更加完善、更具吸引力。因此，产业园区更具备实现长期稳定收益的能力。站在开发角度分析，产业园区在一座城市的规模往往较大，需要市场多方主体共同参与，仅靠地方政府平台的投资不足以支撑大规模开发。且地方政府平台须管控负债率，而民营企业在现阶段的资金链往往也面临严峻考验。因此，在供需两端的匹配造就中国的第一支产业园区REITs于2021年乘势而出。REITs的长期性、稳健性，叠加其对分红比例的明确要求，有助于引导更多的社会资本入场，拓宽产业园资产“融”与“退”的渠道。2023年1-5月，中国REITs成交额已突破300亿元。在各类底层资产中，产业园REITs的区间换手率为1.1%，位列中等水平。但是产业园REITs成交最为活跃，成交量接近30亿份，占总份数比重高达42.9%。成交额的占比也突破30%，成交量与成交额均位列各类底层资产之首，体现出投资者对产业园区的良性预期。由此可见，中国产业园REITs市场方兴未艾，未来发展仍具潜力。回到成都市场，目前中国REITs发行鲜见成都资产的身影。未来，考虑到中国REITs市场规模有望稳步扩张，市场规范度不断提升，成都的底层资产亦有望进入REITs发行行列。伴随优质产业园项目陆续在蓉建成入市，产业园市场的基本面仍稳中向好。2023年2月，成都市发布REITs十条，旨在通过政策及财政工具有效盘活存量资产。此举也将积极促进资源整合，推动园区资产优质高效运营，提升资产流动性，助力成都产业楼宇高质量发展，实现地方经济转型升级。丨典型的REITs运作模式丨2023年1-5月中国现有REITs交易情况统计投资者REITs物业资产物业管理者资产管理者受托人其他投资者资管服务资管费用物业服务物业费用托管费用托管服务份额交易数据来源：上交所、深交所、仲量联行研究部，2023年7月REITs底层资产类型成交量（亿份）成交额（亿元）REITs底层资产类型成交量（亿份）成交额（亿元）区间换手率（区间换手率（%）产业园28.7108.81.1高速公路10.894.60.8仓储物流10.144.40.5保障性租赁住房4.111.51.1污水处理3.113.91.4房地产租赁经营3.18.71.6可再生能源发电2.120.62.5租赁住房1.94.91.0电力1.310.60.8收费公路0.98.30.7光伏能源发电0.66.12.2公共设施0.46.20.75.4资本运作 助力资产盘活，产业园REITs“引活水”推动产办优质化运营77 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公2023年是中国经济的“重启”之年，也是各大城市产业招引同场竞技的关键年。在经济转型、产能焕新的关键阶段，地方政府的招商引资备受各界瞩目。作为产业招引的核心，硬件层面的载体空间开发与软性层面的政策优惠和产业氛围，必然是地方政府营造营商环境的重中之重。产办载体之于经济的核心价值不言而喻。外延不断丰富的楼宇经济对于地方经济增长、产业结构转型、税收就业稳定的贡献，决定产业办公楼市场在今天的经济形势下必然受到广泛的市场关注。这便是本报告对产办市场需求进行全方位调研分析的初衷。超两千万平方米的企业调研数据为成都产办市场描绘出一幅清晰、精准的全新客户画像：之于企业，它既是楼宇经济的租户画像；之于政府，它也是招商引资的产业画像。详实的数据揭开了成都产业结构的面纱，清晰刻画出各大产业功能区、商务区、子市场的产业结构及其竞争优势。全新数据对过去仅以甲级办公楼数据“管中窥豹”式研究成都全域全产业而得出的结论进行严谨修正。在“增量经济”转向“存量经济”的历史洪流中，城市之间的产业争夺战一触即发。依托“链主”企业，建立完善的产业链布局，是实现产业结构升级的关键一战。知己知彼，把控产办载体与产业招引的空间适配性，构筑招商引资的稳健基石。本次报告是仲量联行对中国产业办公楼市场研究的开始。依托数字化转型，我们上线“睿见数据”产业办公楼版，通过科技化的数据分析及研究平台，为地方经济与地产行业贡献企业的专业数据与研究洞见，服务地方，与地方经济共同成长。结语成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公77 仲量联行2023年版权所有成都产业办公楼白皮书 丨 重新定义产业办公朱建辉 Jacky Zhu中国区零售地产及消费研究负责人华西区研究部负责人敬硕桐 Shuotong Jing华西区研究部分析师杜婷 Ting Du华西区研究部董事报告作者|仲量联行研究部曹宸瑞 Chenrui Cao仲量科技华西区数据团队负责人数据支持|睿见数据吴昱蕾 Lucy Wu仲量科技华西区数据团队分析师唐瑞恒 Rex Tang仲量科技华西区数据团队分析师兰杨林 Yanglin Lan仲量科技华西区数据团队分析师仲量科技与仲量联行研究部联合出品的“睿见数据”是本报告引用数据的全部且唯一的官方数据来源。仲量联行大中华区分公司北京广州青岛深圳西安台北北京市广东省广州市天河区山东省青岛市广东省深圳市陕西省西安市台湾台北市信义路5段7号朝阳区针织路23号珠江新城珠江东路6号市南区香港中路61号福田区中心四路1号雁塔区南二环西段64号台北101大楼20楼之1北京市国寿金融中心B层广州周大福金融中心2801-03单元远洋大厦A座2308室嘉里建设广场第三座19楼凯德广场2202-03室邮政编码 11049邮政编码 100004邮政编码 510623邮政编码 266071邮政编码 518048邮政编码 710065电话 886 2 8758 9898电话 86 10 5922 1300电话 86 20 2338 8088电话 86 532 8579 5800电话 86 755 8826 6608电话 86 29 8932 9800传真 886 2 8758 9899传真 86 20 2338 8118传真 86 532 8579 5801传真 86 755 2263 8966传真 86 29 8932 .tw成都杭州上海天津香港四川省成都市浙江省杭州市上海市静安区天津市香港鲗鱼涌英皇道979号红星路3段1号江干区新业路228号石门一路288号和平区南京路189号太古坊一座7楼成都国际金融中心1座29层杭州来福士中心T2办公楼802室兴业太古汇香港兴业中心一座22楼津汇广场2座3408室电话 852 2846 5000邮编 610021邮政编码 310000邮政编码 200041邮政编码 300051传真 852 2845 9117电话 86 28 6680 5000电话 86 571 8196 5988电话 86 21 6393 3333电话 86 22 5901 .hk传真 86 28 6680 5096传真 86 571 8196 5966传真 86 21 6393 3080武汉澳门重庆南京沈阳湖北省武汉市澳门南湾湖5A段重庆市江苏省南京市辽宁省沈阳市硚口区京汉大道688号澳门财富中心16楼H室渝中区民族路188号中山路18号德基广场沈河区北站路61号武汉恒隆广场办公楼3908-09室电话 853 2871 8822环球金融中心45楼办公楼2201室财富中心A座21层邮政编码 430030传真 853 2871 8800邮政编码 400010邮政编码 210018邮政编码 110013电话 86 27 5959 .mo电话 86 23 6370 8588电话 86 25 8966 0660电话 86 24 3195 8555传真 86 27 5959 2155传真 86 23 6370 8598传真 86 25 8966 0663仲量联行微信号仲量联行小程序仲量联行仲量联行2023年版权所有。保留所有权利。此处所载所有信息来源于我们认为可靠的渠道。但我们不对其准确性做出任何保证或担保。

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戴德梁行戴德梁行-2*中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。戴德梁行戴德梁行-3年 月年 月年 月戴德梁行戴德梁行-5戴德梁行戴德梁行-66戴德梁行戴德梁行-7戴德梁行戴德梁行-8戴德梁行戴德梁行-9戴德梁行戴德梁行-11平方米戴德梁行戴德梁行-12戴德梁行戴德梁行-12戴德梁行戴德梁行-13戴德梁行戴德梁行-14戴德梁行戴德梁行-15免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行年年中国广西南宁市青秀区民族大道136-2号华润大厦B座2106Tel: 86 771 微信公众号：DTZ_China

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*中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。/平方米

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2023戴德梁行戴德梁行-2中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。2,8341,7452,0333,7153,504()1,2608685181,3521,305()13.2 9.1 7.5 13.6 10.3 2022()6.6%2.5%3.2%6.0%5.1,51113,66614,24715,73717,563()14.8%8.2%-16.5%-36.5%-9.3%戴德梁行戴德梁行-3:,/2022/03/3036492.633.3911.52.0915378-329-370213-011-002-GB00140-W000000002023/05/0640166.4963.9942.012,000366-371-370213-009-003-GB00101W000000002023/05/1022,01613.20961.5-2.5600G-2023-0012023/05/3156960.31652.5353.539,660345-330-370203-001-003-GB000812023/06/012.9555.1642.911,638344-336-370203-001-002-GB00087W0000000001戴德梁行戴德梁行-5:0204060801001201402017201820192020202120222023 1Q 2023 2Q/1,659,7420105.9824.6i060%5 %0%(20,000)020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,0002017201820192020202120222023 1Q 2023 2Q戴德梁行戴德梁行-6市北CBD:注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。1,659,742戴德梁行戴德梁行-6/74.7107.9326.7P.891.78217.5.4120.2329.8%戴德梁行戴德梁行-7:2023-2025050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000202320242025市北 CBD崂山 CBD市南 CBDT1T2戴德梁行戴德梁行-8建筑工程35%贸易零售38%金融8%物流13%咨询服务6%:2,6004601,8001,0001,700戴德梁行戴德梁行-9T1T22023160,00052023-202520231660.235.980.424.6%6,906385%2,6001,8001,70002戴德梁行戴德梁行-11:/3,681,30040,0004328.35$,7989015015010510012090950 1,200 1,140 960 960 1,200 960 02004006008001,0001,2001,400/0%2%4%6%8%-200,000-100,0000100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,000900,000戴德梁行戴德梁行-12CBD商圈:注：“平均租金”指基于使用面积的首层报价（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等。3,681,300/8.590-9505.00%4.5150-1,2008.00p.4150-1,1405.69D29.2105-9606.086.6100-9604.87b.3120-1,2005.92c.690-96015.11%戴德梁行戴德梁行-12李村商圈新都心商圈台东商圈中山路商圈戴德梁行戴德梁行-13:2023-2025050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000202320232024202420252025CBD平方米DT52 MallK-Mall戴德梁行戴德梁行-14:LI-NING 1990alexanderwang0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,000900,000CBD平方米戴德梁行戴德梁行-15VVland3684320.338.35$,798alexanderwangCHRISTOFLEmoody tigerLI-NING1990 Mall772023332132免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行20232023年年中国青岛市市南区延安三路234号海航万邦中心1号楼14层Tel： 86 532 8575 8000 微信公众号：DTZ_ChinaJoyce HSabrina W

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戴德梁行戴德梁行-2*中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。戴德梁行戴德梁行-3戴德梁行戴德梁行-5戴德梁行戴德梁行-6园区园区独墅湖吴中老城区高新注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。戴德梁行戴德梁行-6戴德梁行戴德梁行-7戴德梁行戴德梁行-8TMT35%专业服务业28%零售商贸业13%制造业11%医疗科技8%金融业5%戴德梁行戴德梁行-9戴德梁行戴德梁行-11注：“平均租金”指基于使用面积的首层报价（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等。戴德梁行戴德梁行-12园区吴中高新12石路观前沧浪/南门戴德梁行戴德梁行-13平方米戴德梁行戴德梁行-14戴德梁行戴德梁行-1598.85Live HouseSpa7免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行年年Shaun Brodie中国江苏省苏州市苏州工业园区苏州中心D座807Tel: 86 512 微信公众号：DTZ_China

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2023戴德梁行戴德梁行-2中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。2,8343,7152,0333,5041745()1,2601,3525181,305868()13.2 13.6 7.5 10.3 9.1 2022()6.6%6.0%3.2%5.1%2.5,51115,73714,24717,56313,666()14.8%-36.5%-16.5%-9.3%8.2%戴德梁行戴德梁行-3:,/2023/4/12M117720.54558.1970101.0315SYTJ2023090042023/4/12M126671.43586.7714601.0220SYTJ2023090052023/4/21M2)144650.257087.862250.8490SYTJ2023070152023/4/21M179234.413882.486090.8490SYTJ2023070162023/4/21M166255.661457.624521.0220SYTJ2023090022023/5/29M120390.994995.792551.52450SYTJ2023040132023/5/29M2)23895915.17851.0383G2022-0412023/5/29M2)24460936.8180.98383(G)2022-0122023/5/29B4121884655.18880.5212762022-0022023/6/13R2B136549.911000.0579041.01.81672SYTJ20231000101戴德梁行戴德梁行-5:0%5 %05E0,000100,000150,000200,000250,000300,000350,0002014201520162017201820192020202120222023Q1 2023Q20204060801001202014201520162017201820192020202120222023Q1 2023Q2/1,321,075 60,00066.434.9,831戴德梁行戴德梁行-6:注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。1,321,0756/59.366.025.3$.459.243.2B.371.336.5f5.084.7%戴德梁行戴德梁行-6太原街北站-市府金廊-五里河戴德梁行戴德梁行-7:2023-2024050,000100,000150,00020232024-B戴德梁行戴德梁行-8:专业服务59.1%TMT20.5%能源类5.9%贸易4.9%金融类4.8%建设工程/房地产2.4%其他2.4%6,0002,000-809戴德梁行戴德梁行-92023132.1TMT60%5,831234.9f.402戴德梁行戴德梁行-115 %0%(100,000)0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,000900,00020162017201820192020202120222023Q1 2023Q2,:115157209140165184130143286 617 687 338 355 429 300 306 0200400600800/6,031,251026218.73%-40,409戴德梁行戴德梁行-12:注：“平均租金”指基于使用面积的首层报价（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等。6,031,251/32115-2864T.6157-617372.3209-687196.4140-338234.2165-355123.2184-42922I.9130-30028A.6143-30613%戴德梁行戴德梁行-12沈北商圈北站-市府太原街中街金廊五里河铁西长白全运浑南奥体戴德梁行戴德梁行-13:2023-20250100,000200,000300,000400,000202320242025-平方米N41戴德梁行戴德梁行-14:0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000800,000900,00020122013201420152016201720182019202020212022 2023F2024F2025F)-The North Face戴德梁行戴德梁行-156032620.6718.73%K112023202570免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行20232023年年Sabrina W中国沈阳市和平区青年大街286号华润大厦A座2006-1室Tel: 86 24-微信公众号：DTZ_ChinaQiwu F

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戴德梁行戴德梁行-2*中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。11.8%5.5%4.9%0.8%2.2%1.2%7.4%7.9!,01922,72818,96321,58212,94217,067戴德梁行戴德梁行-3戴德梁行戴德梁行-4戴德梁行戴德梁行-6戴德梁行戴德梁行-7注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。戴德梁行戴德梁行-7建设大道武广汉口&武昌沿江中南中北光谷戴德梁行戴德梁行-8戴德梁行戴德梁行-9专业服务业23%工业/制造业19%金融17%TMT15%零售10%医疗健康6%能源5%贸易3%教育2K11 ATELIER戴德梁行戴德梁行-10%戴德梁行戴德梁行-12戴德梁行戴德梁行-13注：“平均租金”指基于使用面积的首层平均租金（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等。武广中山大道王家湾鲁巷戴德梁行戴德梁行-13中南中北戴德梁行戴德梁行-14平方米SKP戴德梁行戴德梁行-150200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0001,400,000201120122013201420152016201720182019202020212022 2023F 2024F 2025F 2026F新增供应（按各区域市场划分新增供应（按各区域市场划分)武广江汉路王家湾鲁巷永清青山徐东中南中北街道口南湖后湖东西湖古田钟家村四新白沙洲MallPeets CoffeeDE BEERSWS 戴德梁行戴德梁行-1620237410.0eets Coffee latmos SKP64.5免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行年年中国湖北省武汉市建设大道568号新世界国贸大厦1座4908-4912室Tel: 86 27 6885

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2023戴德梁行戴德梁行-2中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。3,7151,7452,8343,5042,033()1,3528681,2601,305518()13.6 9.1 13.2 10.3 7.5 2022()6.0%2.5%6.6%5.1%3.2,73713,66613,51117,56314,247()-36.5%8.2.8%-9.3%-16.5%戴德梁行戴德梁行-3:,/2023/3/3133203.81082.192.413,5272023-32023/5/62093.2545.1022.34,5102023-42023/5/1793638.28581.3481.44,3642023-52023/6/92546.6130.196.11,9372023-102023/6/1461746.36185.571.02,9542023-1401戴德梁行戴德梁行-5:0%5 %05%(50,000)050,000100,000150,000200,000507090110130/981,395082.526.4,533戴德梁行戴德梁行-6:东港星海湾青泥洼桥人民路注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。981,395戴德梁行戴德梁行-6/25.763.029.1&.189.6 16.6(.494.1 22.9.081.8 42.5%戴德梁行戴德梁行-7:2023-20260100,000200,000300,000400,0002023202420252026ABST-1戴德梁行戴德梁行-8:专业服务24.5%金融15.0%房地产及基础设施15.0%航运物流13.6%TMT7.7%常规贸易7.3%生物医药3.6%生活服务2.6%政府及公用事业类2.3%其他8.3%2,5501,905()580戴德梁行戴德梁行-9202398.114,5331.526.4%1.2.524.5戴德梁行戴德梁行-110%5 %(100,000)0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000,:/2,052,4600613.316.281,829300500550350800 1,200 1,100 600 02004006008001,0001,2001,400/戴德梁行戴德梁行-12:注：“平均租金”指基于使用面积的首层报价（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等。2,052,460戴德梁行戴德梁行-12/38.4300-80013.94!.0500-1,20014.62v.7550-1,10022.13.0350-6007.00%西安路青泥洼桥华南高新区戴德梁行戴德梁行-13:2023-20250100,000200,000300,000400,000202320242025平方米戴德梁行戴德梁行-14:0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,00020122013201420152016201720182019202020212022 2023F 2024F)&LMax Mara戴德梁行戴德梁行-15205.2613.316.28%Max Mara202388:免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行20232023年年Sabrina W中国大连市中山区中山路136号希望大厦1601Tel: 86 411 8372 微信公众号：DTZ_ChinaQiwu F

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戴德梁行戴德梁行-2*中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。戴德梁行戴德梁行-3戴德梁行戴德梁行-5戴德梁行戴德梁行-6庆春钱江新城武林黄龙注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。戴德梁行戴德梁行-6戴德梁行戴德梁行-7戴德梁行戴德梁行-8金融31%专业服务23%制造业12%医疗11%TMT9%房地产开发8%其他6%戴德梁行戴德梁行-9戴德梁行戴德梁行-11戴德梁行戴德梁行-12园区注：“平均租金”指基于使用面积的首层报价（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等。戴德梁行戴德梁行-12湖滨武林庆春钱江新城吴山戴德梁行戴德梁行-13平方米戴德梁行戴德梁行-14戴德梁行戴德梁行-15免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行年年中国浙江省杭州市江干区钱江路1366号华润大厦A 座 903 室Tel: 86 571 8577 微信公众号：DTZ_China

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戴德梁行戴德梁行-2中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算；成都未公布一季度城镇居民人均可支配收入。2023Q12023Q12023Q12023Q12023Q1*贵阳统计局未公布一季度社会消费品零售总额绝对值，这里引用的是贵阳一季度限额以上社会消费品零售额。戴德梁行戴德梁行-3戴德梁行戴德梁行-5戴德梁行戴德梁行-6注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。戴德梁行戴德梁行-6戴德梁行戴德梁行-7戴德梁行戴德梁行-831%/15%TMT12%5%其他5%房地产和建筑3%医疗医药3%戴德梁行戴德梁行-9戴德梁行戴德梁行-11戴德梁行戴德梁行-12照母山照母山新牌坊新牌坊弹子石弹子石茶园茶园解放碑解放碑-朝天门朝天门江北嘴江北嘴南坪南坪杨家坪杨家坪大石化大石化沙坪坝沙坪坝大渡口大渡口巴南巴南观音桥观音桥礼嘉礼嘉中央公园中央公园注：“平均租金”指基于使用面积的首层报价（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等；戴德梁行戴德梁行-12西永西永戴德梁行戴德梁行-13观音桥解放碑-朝天门大石化龙盛南坪沙坪坝杨家坪礼嘉中央公园蔡家散点江北嘴C戴德梁行戴德梁行-14201220132014201520162017201820192020202120222023F2024F2025F2026F戴德梁行戴德梁行-15免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行年年中国重庆市渝中区民生路235号海航保利国际中心39楼Tel: 86 23 6383 微信公众号：DTZ_China

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2023戴德梁行戴德梁行-2中国居民可支配收入按扣除相关税收和强制性社会保障缴款后的总收入计算。2,8341,7452,0333,5043,715()1,2608685181,3051,352()13.2 9.1 7.5 10.3 13.6 2022()6.6%2.5%3.2%5.1%6.0,51113,66614,24717,56315,737()14.8%8.2%-16.5%-9.3%-36.5%戴德梁行戴德梁行-3:,/2023()108,207 591,000 0.7,2.4,0.6,0.8 26,096()2023-0032023()41,248 22,000 2.0 2,667()2023-0072023/3,691 1,380 1.3 2,876()2022-142023/3,718 1,840 1.3 3,807()2022-172023/3,718 1,630 1.3 3,372()2022-1501戴德梁行戴德梁行-5:0%5 %05%(100,000)0100,000200,000300,000400,000500,000600,000201820192020202120222023Q12023Q2020406080100120201820192020202120222023Q12023Q2/2,617,209083.5535.66%5,457戴德梁行戴德梁行-6:注：“平均租金”指基于建筑面积计算的写字楼租金面价（元/平方米/月）。2,617,209/59.192.7832.26).688.3736.94.381.8533.23G.482.8348.64.976.7027.04.171.5222.26.972.0348.29%戴德梁行戴德梁行-6园区小白楼戴德梁行戴德梁行-6天津西站南京路新八大里友谊路戴德梁行戴德梁行-7:2023Q3-20250100,000200,000300,000400,0002023202420252戴德梁行戴德梁行-8:TMT25.9%专业服务17.2%教育培训13.2%物流13.1%贸易12.8%房地产开发与建筑工程9.5%金融4.1%制造业1.7%医药1.0%能源0.9%其他0.6 23Q22,2007501#580和霆商业咨询217戴德梁行戴德梁行-92023261.75,45719%0.235.7%1.2.6TMT25.90-30017.2X51702戴德梁行戴德梁行-110%2%4%6%8%(100,000)(50,000)050,000100,000150,000200,000250,000300,000201820192020202120222023Q12023Q2,:/2,722,159 250,00043115.035,790450280200400250200250820 650 500 700 400 400 430 02004006008001,000/戴德梁行戴德梁行-12:园区小白楼注：“平均租金”指基于使用面积的首层报价（元/平方米/月），不包含物业管理费和推广费等。2,722,159/-58.3592.220.6%4.3310.09.4%-42.5453.921.33.6499.211.3.5295.110.84.5365.13.0.6316.415.8%戴德梁行戴德梁行-12南市-老城厢天津西站南京路-滨江道-和平路津滨大道友谊路戴德梁行戴德梁行-13:2023Q3-20240100,000200,000300,000400,00020232024-平方米MALL戴德梁行戴德梁行-14:0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000201120122013201420152016201720182019202020212022 2023F2024F)-Don Nino-SATELLITE-M Stand戴德梁行戴德梁行-15概况2023272.219.60.6715.03C0.50.1%FOMO SPACE|INNERSECT202352024免责声明免责声明本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道本报告刊载的一切资料及数据，虽力求精确，但仅作参考之用，并非对报告中所载市场或物业的全面描述。报告中所引用的来自公告渠道的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准的信息，尽管戴德梁行相信其可靠性，但该等信息并未经戴德梁行核实，因此戴德梁行不能担保其准确和全面。对于报告中所载信息的准确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观确性和完整性，戴德梁行不做任何明示或暗示的担保，也不承担任何责任。戴德梁行在报告中所述的任何观点仅供参考，并不对依赖该观点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。点而采取的任何措施或行动、以及由此引起的任何风险承担任何责任。戴德梁行保留一切版权，未经许可，不得转载。戴德梁行戴德梁行20232023年年Sabrina W中国天津市和平区南京路183号世纪都会写字楼1508室Tel: 86 22 微信公众号：DTZ_ChinaVickey Y

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2023年H1中国商业地产发展趋势及上海商圈客流报告上海游昆信息技术有限公司 Mob研究院高级分析师 周宇恒z目录CONTENTS020301全国宏观经济及商业地产行业发展概况上海商业基本格局及热门商圈客流市级代表商圈及项目分析04区级代表商圈及项目分析00Mob研究院及研究成果Part.0Mob研究院简介及研究成果1 Mob研究院简介2 行业报告合集1 Mob研究院简介专业大数据研究咨询机构专业的大数据研究咨询机构，依托MobTech袤博科技自有海量数据、多元协同网络和深度挖掘能力，集结不同领域的专家顾问，定期输出专业的洞察报告，并为客户提供联合发布、行业分析、用户洞察、市场研究、趋势预判与咨询建议等服务，帮助企业认知市场、制定策略和盈利预判，提升决策效率强大的大数据支撑体系基于MobTech袤博自研大 数 据 系 统，覆 盖6000 标签体系，拥有一手大数据资料敏锐的互联网行业洞察力更聚焦，更专业，以大数据为依托，洞悉互联网各领域现状及趋势，寻觅市场先机丰富的咨询服务实战经验团队成员均来自头部咨询机构，实战经验丰富，有敏锐的市场洞察能力、严密的逻辑思维能力2 Mob研究院商业地产与消费资料集一、懂行业，看趋势，掌握商业地产未来方向二、知品牌，明需求，洞察商业消费群体新势力三、查数据，用工具，提升科学研策效率及竞争力Part.1全国宏观经济及商业地产行业发展概况1.1 宏观经济概况1.2 行业发展概况2023Q1中国整体经济喜迎“开门红”，复苏态势进一步确立。中国经济在疫情后呈快速恢复态势，2023Q1GDP同比增长4.5%。其中，第三产业复苏明显，对GDP增长贡献率高达68%，有力支撑经济增长1.1 国内生产总值Source：国家统计局，Mob研究院整理绘制-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0.0.0 .0%.00.0000004000006000008000001000000120000014000002019Q12019Q1-22019Q1-32019Q1-42020Q12020Q1-22020Q1-32020Q1-42021Q12021Q1-22021Q1-32021Q1-42022Q12022Q1-22022Q1-32022Q1-42023Q12019Q1至2023Q1国内生产总值及增长率国内生产总值（亿元）第二产业绝对值（亿元）第一产业绝对值（亿元）第三产业绝对值（亿元）国内生产总值同比增长（%）第一产业同比增长（%）第二产业同比增长（%）第三产业同比增长（%）社零表现走强，百货店零售额、餐饮收入大幅提升。2023年1-5月，我国社会消费品零售总额187636亿元，同比增长9.3%。其中，商品零售167678亿元，同比增长7.9%；百货店零售额增长11.4%；餐饮收入19958亿元，同比增长22.6%1.2 社会消费品零售总额Source：国家统计局，Mob研究院整理绘制-30-20-10010203040010000200003000040000500006000070000800002019.10 2019.11 2019.12 2020.01-022020.03 2020.04 2020.05 2020.06 2020.07 2020.08 2020.09 2020.10 2020.11 2020.12 2021.01-022021.03 2021.04 2021.05 2021.06 2021.07 2021.08 2021.09 2021.10 2021.11 2021.12 2022.01-022022.03 2022.04 2022.05 2022.06 2022.07 2022.08 2022.09 2022.10 2022.11 2022.12 2023.01-022023.03 2023.042023.052019.10-2023.05社会消费品零售总额及增速社会消费品零售总额（亿元）社会消费品零售总额月度同比增长（%）5月份，我国社会消费品零售总额37803亿元，同比增长1 2.7%。其 中，商 品 零 售33733亿元，同比增长10.5%；餐饮收入4070亿元，同比增长35.1%居民生活水平和消费意愿回升。2023年Q1全国居民人均可支配收入10870元，实际增长3.8%；居民主要消费构成中，食品烟酒占比最高，达31.6%，增长2.1%；医疗保健类消费增速最快，增长14.7%1.3 居民收入与消费支出Source：国家统计局，Mob研究院整理绘制食品烟酒 2128元，居住 1560元，交通通信 824元，医疗保健 605元，教育文化娱乐 637元，衣着 438元，生活用品及服务 370元，其他用品及服务 176元，2023年Q1居民人均消费支出及构成人均消费支出6738元2023年Q1，全国居民人均可支配收入10870元，同比名义增长5.1%。实际增长3.8%；城镇14388元，名义增长4.0%，实际增长2.7%，农村6131元，名义增长6.1%，实际增长4.8% 2.1%-3.3% 8.7% 3.9% 4.1% 9.2% 14.7% 8.2345138325778108701438861315.1%4.0%6.1%3.8%2.7%4.8%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.000040006000800010000120001400016000全国居民城镇居民农村居民2023年Q1全国及城乡居民人均可支配收入与增速2022Q12023Q12023Q1名义增速2023Q1实际增速商业地产开发进入存量时代，投资增速持续走弱.2023年1-4月，全国商办开发投资额同比下降14.9%，新开工面积同比下降21.5%，销售面积同比下降19.5%1.4 商业地产走势Source：中指数据CREIS，Mob研究院整理绘制14.2.8.0%9.2%8.4%8.0%7.3%6.2%5.0%4.7%4.6%4.0%4.0%3.9 17201820192020202120222023.1-411.5%9.6%8.3%8.0%7.1%6.8%6.8%3.4%2.9%3.1%2.9%2.6%2.6%2.6 17201820192020202120222023.1-4商业营业用房占比办公楼占比7.6%7.0%6.9%5.3%5.0%6.1%4.7%2.8%2.5%2.2%1.9%1.9%2.4%1.9 17201820192020202120222023.1-4开发商投资额新开工面积销售面积2017-2023年1-4月全国商业营业用房及办公楼投资、新开工面积、销售面积占比需求端：全国商办物业销售面积同比下降19.52023年1-4月，全国商办物业销售面积为2495万平方米，同比下降19.5%，同比下降19.5%，降幅较1-3月收窄2.4个百分点；商办物业销售面积占商品房销售面积的比重为6.6%供给端：全国商办用房开发投资额同比下降14.7%，新开工面积同比下降21.5 23年1-4月，全国商办物业*开发投资额为3979亿元，同比下降14.7%，商办物业开发投资额占房地产开发投资额的比重由2022年的12%下降至11.2%；2023年1-4月，全国商办物业新开工面积为2935万平方米，同比下降21.5%，商办物业新开工面积占商品房新开工面积的比重与2022年持平，均为9.4%；*新房市场部分，商办物业指办公楼 商业营业用房，指标解释与中国房地产统计年鉴一致拟开业购物中心数量、体量齐收缩。2023年拟开业量为588，创2017年以来计划开业量新低，但2023年拟开业数量为2022年实际开业量的1.6倍，随着一系列消费提振政策的出台，商业地产行业的信心正加快恢复，全年增量依然可期1.5 2023购物中心拟开业数量&体量Source：公开资料，Mob研究院整理绘制9800840086227923972580275200-14.3%2.6%-8.1.7%-17.5%-35.2%-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.302000400060008000100001200020172018201920202021202220232017-2023年拟开业体量及增速体量（万）增速（%）9709389828741113895588606617571416554366-3.3%4.7%-11.0$.3%-19.6%-34.3b.5e.8X.2G.6I.8.9%-0.4-0.200.20.40.60.802004006008001000120020172018201920202021202220232017-2023拟开业&实际开业数量概况拟开业量（个）实际开业量（个）增速（%）实际开业率（%）华东地区拟开业购物中心数量稳居第一，体量是第二名的两倍。华东区有上海、杭州、南京等众多经济较发达城市，且对周边经济的辐射力较强，拥有较多经济实力强的三四线城市，因而成为新开购物中心首选，其次为以广州、深圳为首的华南区1.6 2023年拟开业购物中心区域及城市分布Source：公开资料，Mob研究院整理绘制序号城市数量（个）体量（万方）线级1北京一线2上海一线3广州一线4武汉新一线5成都新一线6西安新一线7杭州新一线8深圳一线9重庆新一线10苏州新一线11佛山二线12南京新一线93121122125116150129194200163178261华东,37%华南,17%西南,12%华北,11%华中,10%西北,8%东北,4 23年七大区域拟开业数量占比121313131718181820212323从客群流量上看，全国典型城市商业客流量受疫情反复影响波动较大，且不同城市的商业客流主要随着不同城市的管控政策变动。随着疫情政策的放开，各城市商业客流稳步恢复1.7 疫情后典型城市商业客流正平稳恢复Source：MobTech，2021-20230500000001000000001500000002000000002500000003000000003500000002021.07 2021.08 2021.09 2021.10 2021.11 2021.12 2022.01 2022.02 2022.03 2022.04 2022.05 2023.01 2023.02 2023.03 2023.04 2023.05疫情前后典型城市商业月客流统计（人次）北京上海广州深圳重庆成都长沙武汉苏州杭州厦门西安长春哈尔滨Part.2上海商业基本格局及热门商圈客流2.1 上海商业概况2.2 上海商业空间体系2.3 上海热门市区级商圈及商圈客流2.4 上海2023年拟开业项目分布全国疫情防控放开后，尽管2022年新增商业量骤减，但上海的表现依旧亮眼：2022年，上海社会消费品零售总额1.64万亿元，继续居中心城市首位。且从商业规划来看，到2025年，全市商业建筑总面积达1亿平方米，未来依旧可期上一轮规划实施以来，上海市商业设施总建筑面积从 2014 年的 6469万平方米增长至 2020 年的 8816 万平方米。大型商业设施成为上海商业快速发展的重要基础性载体，规模占比不断上升。根据上海市商业空间布局专项规划（2022-2035年），到2025年，全市商业建筑总面积达1亿平方米，到2035年，规划商业建筑总量控制在1.2亿平方米左右全市商业建筑规模逐年扩大，单体能级普遍提升2.1上海商业概况近年来上海社会消费品零售总额稳步增长，商业贡献度较高，吸引国内外品牌首店、首发活动高度集聚。近五年，上海市社会消费品零售总额连续稳居中国城市首位，2021 年全市社会消费品零售总额达 1.81 万亿元。商业税收占第三产业税收的比重、商业就业岗位占全市就业岗位比重以及商业增加值占 GDP 的比重均较高。商业经济规模稳步提升，品牌影响力显著提高930310132109471174612669134971593318079164422014201520162017201820192020202120222014-2022年上海社会消费品零售总额（亿元）646967737472780481588502881610000120002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020202520352014-2035年上海商业设施总建筑面积（万）Source：公开数据，Mob研究院整理绘制上海将形成“4 X 2”（4级商业中心体系、X个特色商业功能区、2个配套支撑体系）的商业空间体系，其中市级商业中心、地区级商业中心的数量分别达到29个、45个。根据上海市商业空间布局专项规划（2022-2035年），上海将形成“4 X 2”（4级商业中心体系、X个特色商业功能区、2个配套支撑体系）的商业空间体系，其中市级商业中心、地区级商业中心的数量分别达到29个、45个上海市商业空间布局专项规划（2022-2035年）市级商业中心规划布局图（主城区范围内）2.2上海商业空间体系上一轮规划构建了由“市级商业中心、地区级商业中心、社区级商业中心、特色商业街”为核心的“3 1”实体商业空间体系，目前规划近期建设的 13 个市级商业中心基本形成，南京东路、南京西路、小陆家嘴-张杨路等市级商业中心商业建筑规模已超百万平方米。成熟商圈更新改造进程加速，南京东路、淮海中路、徐家汇等市级商业中心已全面开展改造提升。规划近期建设的 17 个地区级商业中心也初步形成并逐步发育，吴中路等一批地区级商业中心发展势头强劲。大都市商业空间体系基本形成，建设发展成效显著657,309342,149336,200298,842292,796289,732228,886219,005207,825181,178170,210165,845149,829147,091130,742126,868103,40496,42489,52970,36664,339陆家嘴张杨路商圈徐家汇商圈南京东路商圈五角场商圈南京西路商圈淮海中路商圈虹桥商务区商圈大宁商圈新虹桥天山商圈中山公园商圈吴中路商圈前滩商圈中环真北商圈豫园商圈四川北路商圈莘庄商圈徐汇滨江商圈杨浦滨江商圈北外滩商圈真如商圈苏河湾商圈上海热门市级商圈累计客流日均值 日均客流*2.3上海热门市级商圈客流Source：MobTech数据，Mob研究院整理绘制，日均客流：近30日，商圈所有商业项目客流累计客流日均值8年蝶变，从三街一场到29大市级商业中心，老牌商圈积极谋变，新晋顶流大秀才艺，上海商业未来模样因29个市级商圈之变而变。从日均客流来看，陆家嘴张杨路商圈作为第二代国际消费聚集区，客流表现独领风骚，而徐家汇、南京东路等老牌商圈仍跻身前列2.3上海热门区级商圈客流Source：MobTech，2023.05，日均客流：近30日，商圈所有商业项目客流累计客流日均值191,747163,541124,845108,544107,960107,834100,44190,62289,26782,30073,26163,99460,29260,23757,96256,43840,95635,25423,161七宝商圈打浦桥商圈徐泾东商圈嘉定老城商圈共康商圈川沙商圈顾村商圈淞宝商圈浦江商圈世博商圈长寿路商圈金桥商圈长风商圈颛桥商圈外高桥商圈赵巷商圈北中环商圈御桥商圈南外滩商圈上海热门区级商圈累计客流日均值 日均客流*商圈所有商业项目客流累计客流日均值地区级商业中心同样藏龙卧虎，随着城市的发展，未来上海市级商业中心仍将不断增加，部分地区级商业中心或也随之脱颖而出。或升级为下一个市级商业中心，尤其是以七宝商圈、打浦桥商圈等商业中心月客流已赶超部分市级商业中心。2.4上海2023年拟开业项目分布Source：赢商大数据，Mob研究院整理绘制1111222445嘉定区虹口区宝山区静安区闵行区长宁区徐汇区青浦区普陀区浦东新区区域分布数量（个）3-5万,43.5%5-10万,34.8万,21.7%体量分布2023年上海预计将有超过20个商业项目开业。从区位来看，中环以内的项目占了半数以上。而浦东新区、普陀区以及青浦区是新开商业数量最多的行政区。从蟠龙天地等项目开业来看，城市焕新是今年开业项目中的显著趋势，调改与提升区域商业能级是今年的主旋律Part.3市级代表商圈及项目分析3.1 市级商业中心代表-南京西路商圈商圈概况商圈项目分布商圈吸客力疫情前后商圈客流复苏情况3.2 南京西路商圈代表项目-兴业太古汇商场概况到访客群圈层分布到访客群职驻地分布TOP10来源地客群分布及偏好商场识别到访客群画像及消费偏好最新动向南京西路商圈区域面积1.9平方公里，2022年零售总额800亿元左右。在静安“千亿级商圈”的规划中，零售总额三年后将突破千亿。南京西路商圈每日平均客流为35.6万人次，其中涵盖的“南京西路”和“静安寺”两个地铁站交汇了2、7、12、13、14多条地铁线路，商圈全域包含25幢税收过亿元的楼宇，8幢“月亿楼”，还包括百年张园、锦沧文华这些全新亮相的特色老地标3.1 市级商业中心代表：南京西路商圈概况日均客流：为近30日内，商圈累计客流日均值；MobTech自研大数据平台展示：支持多商圈、板块、商场对比，商圈功能支持商圈人口密度、客流情况、配套统计等。3.1 南京西路商圈项目分布南京西路商圈主要商业项目分布作为上海规划的国际级消费集聚区的重要组成部分，商圈通过创设夜间经济、露台经济、延伸数字消费链条等来吸引和留住消费者。其中最受居住客群偏爱的商场是兴业太古汇，偏好比例达到了8.23%，该项目的商业体量也是南京西路商圈中规模最大的，达到了9.9万平方米；最受办公客群欢迎的则是芮欧百货，其偏好度达到了8.40%；而客流量最大的商业项目是上海晶品CrystalGalleria，其工作日的日均客流为4.9万人次，节假日日均客流则达到了5.7万人次商圈项目占比商业体量（万）开业时间上海兴业太古汇8.23%9.92017-11上海梅龙镇广场3.33%7.01997-06上海晶品CrystalGalleria2.36%7.32015-09上海中信泰富广场2.28%3.52021-12上海恒隆广场2.19%5.42001-07上海商城(南京西路店)1.85%3.01990-04上海久光百货1.79%9.12004-09上海静安嘉里中心1.79%8.62013-07上海魔贸580商场1.77%1.72021-10上海芮欧百货1.68%3.62013-05南京西路商圈的常驻人口为56,397人/k，辐射面积达48.3k，辐射范围内常住人口达151.8万，辐射范围内覆盖静安、黄浦、长宁等老城区。以代表项目太古兴业汇为例，15mins车行圈中辐射客群主要为办公客群3.1 南京西路商圈吸客力|15mins车行圈日均客流：为近30日内，商圈累计客流日均值；MobTech自研大数据平台展示：支持多商圈、板块、商场对比，商圈功能支持商圈人口密度、客流情况、配套统计等。3.1 疫情前后商圈客流复苏情况Source：MobTech，2021.07-2022.05，2023.01-2023.05南京西路商圈疫情前后商业客流月活统计（人）市区级：南京西路商圈0200000040000006000000800000010000000120000002021.07 2021.08 2021.09 2021.10 2021.11 2021.12 2022.01 2022.02 2022.03 2022.04 2022.05 2023.01 2023.02 2023.03 2023.04 2023.05月客流南京西路商圈在疫情下展现出强大的韧性；2022年，静安引入首店226家，数量全市第一，南京西路商圈引入首店数继续蝉联上海各商圈榜首，引入全球高能级首店数占全市三分之一；今年以来，随着上海消费市场的回暖，南京西路商圈活力快速恢复，月客流超800万3.2 南京西路商圈-兴业太古汇|商场概况上海兴业太古汇开业于2017年，作为太古地产在上海的首个项目，项目融合了购物中心、写字楼、酒店和历史保护建筑，总体量达9.9万平方米，商场出租率达97%，其中零售业门店数量占比最高，为65.8%3.2 南京西路商圈-兴业太古汇|到访客群圈层渗透分布居住地到访客群圈层渗透分布作为南京西路商圈核心商场，项目辐射范围广，综合客群来源小区/办公地的贡献度和渗透率情况看，居住地在距项目5-10km和10km外的客群对兴业太古汇的贡献率达70%以上。距离项目3km内的办公客群，合计贡献了43%以上的消费力工作地到访客群圈层渗透分布3.2 南京西路商圈-兴业太古汇|到访客群职驻地分布兴业太古汇的辐射范围主要集中在浦西(静安、黄浦、徐汇)及浦东的陆家嘴，项目对居住客群的影响范围更广。对办公客群来说，区域内写字楼、酒店众多，主要满足周边商务客群的多样化需求居住地到访客群分布工作地到访客群分布3.2 南京西路商圈-兴业太古汇|TOP来源地客群分布及偏好商场识别综合客群来源小区/办公地的贡献度和渗透率情况，可发掘项目营销的优劣势小区/办公地，而结合项目体量与偏好商场排名，对比周边项目可直观的看到上海兴业太古汇的差异化竞争优势3.2南京西路商圈-兴业太古汇|基础客群画像兴业太古汇坚持做高标准商业，引入年轻、潮奢品牌，注重高品质消费体验。兴业太古汇到访客群中，25-34岁占比最高，已婚占比70%以上，在有子女的到访客群中，未成年子女集中在（712）岁。收入10k-20k人群占比较高，有房一族占比65%以上，有车一族占比超半数3.2 南京西路商圈-兴业太古汇|基础客群画像兴业太古汇坚持做高标准商业，引入年轻、潮奢品牌，注重高品质消费体验。兴业太古汇到访客群中，25-34岁占比最高，已婚占比70%以上，在有子女的到访客群中，未成年子女集中在（712）岁。收入10k-20k人群占比较高，有房一族占比65%以上，有车一族占比超半数3.2 南京西路商圈-兴业太古汇|客群消费偏好该项目的客群到访频次均值为2.7次，并且到访的停留时长大多为12小时，占比达44.2%。相较于全市其他商场来说，到访客群对零售和奢侈品偏好明显，这与兴业太古汇自开业以来就不遗余力引进高能级首店/旗舰店/特色店/概念店，与南京西路中西段形成差异化经营密切相关3.2 南京西路商圈-兴业太古汇|最新动向坚持创新突破、引入更多首店、特色店铺及首发新品、首发活动，一直是兴业太古汇的运营理念和方向。五年来，兴业太古汇不断根据目标客群的需求进行调整，在潮奢氛围方面的升维很明显。近日推出第六届“Play Me,Im Yours 弹到你了”公益钢琴艺术季，并由艺人马伯骞担任本届“Play Me,Im Yours”公益大使；5 月 19 日至 21 日期间，兴业太古汇独立市集 IP“敢集”合作誉享国际的米其林指南，推出内地首届“米其林星食节”；引入英国新锐潮流品牌ALLSAINTS中国大陆首家精品店，ALLSAINTS更为上海首店特别设计专属图案，现场独家发售该限量版单品兴业太古汇近期动向Part.4区级代表商圈及项目分析4.2 青浦徐泾板块代表项目-万科天空广场商场概况到访客群圈层分布到访客群职驻地分布TOP10来源地客群分布及偏好商场识别到访客群画像及消费偏好4.1 区级商业中心代表-青浦徐泾板块商圈概况商圈项目分布商圈吸客力疫情前后商圈客流复苏情况青浦徐泾商圈板块属于大虹桥商务区及拓展区，其中东部地区是虹桥副中心主城区，西边则是大虹桥拓展区，东边是青浦的赵巷和华新，而南边是闵行的七宝和松江的九亭。区域面积达42.8km，整个商圈板块紧靠虹桥交通枢纽，“航空、高铁、高速、高架、轨交”为其打造了完善的立体交通网络，是上海极具发展潜力的板块之一4.1 区级商业中心代表：青浦徐泾商业中心日均客流：为近30日内，商圈累计客流日均值；MobTech自研大数据平台展示：支持多商圈、板块、商场对比，商圈功能支持商圈人口密度、客流情况、配套统计等。4.1 青浦徐泾商业中心项目分布青浦徐泾商业中心主要商业项目分布徐泾板块各项目大多分布于17号线、崧泽大道沿线、104区块等区域。其中最受徐泾板块居住客群偏爱的项目是于2022年开业的上海天空万科广场，该项目的体量达10万平方。而最受办公群体欢迎的则是国家会展中心（上海），该项目总体量达15.0万，工作日日均客流达7.0万人次，节假日客流为6.1万人次板块项目占比商业体量（万）开业时间上海天空万科广场7.41.02022-09上海首位奥特莱斯4.25.02021-01上海虹桥食尚天地3.85 17-08上海国家会展中心商业广场3.45.02016-12上海永业购物中心3.30%5.02008-07上海蟠龙天地3.09%4.82023-4上海龙湖虹桥天街3.05.12016-12上海百联奥特莱斯2.89.02006-04上海夏都小镇1.84.02018-05上海七宝万科广场1.74.92016-116青浦徐泾板块的常驻人口为8160人/k，辐射面积达78.6k，辐射范围内常住人口达45.1万，辐射范围内覆盖青浦、松江、闵行等新城区。以代表项目天空万科城为例，15mins车行圈中辐射客群主要为居住客群4.1 青浦徐泾商业中心吸客力|15mins车行圈日均客流：为近30日内，商圈累计客流日均值；MobTech自研大数据平台展示：支持多商圈、板块、商场对比，商圈功能支持商圈人口密度、客流情况、配套统计等。4.1 疫情后青浦徐泾客流复苏情况疫情全面放开后，徐泾板块客流复苏强劲，2023年春节期间的客流已超过2022年全年客流高峰，并且2023年上半年客流量持续提升，在今年五一假期，蟠龙天地入市后，开业5天客流高达110万 ，日均客流27万 ，对徐泾板块的客流带动作用非常显著青浦徐泾疫情前后商业月客流统计（人次）区域级：青浦徐泾板块05000001000000150000020000002500000300000035000004000000450000050000002021.07 2021.08 2021.09 2021.10 2021.11 2021.12 2022.01 2022.02 2022.03 2022.04 2022.05 2023.01 2023.02 2023.03 2023.04 2023.05月客流Source：MobTech，2021.07-2022.05，2023.01-2023.054.2 青浦徐泾-天空万科广场|商场概况上海天空万科广场位于轨道交通17号线徐盈路站，体量约10万平方米，与商务办公、高端住宅、中高端租赁住宅、绿地等共同构成了一座约80万平方米大型TOD综合体天空之城。该项目于2022年9月30日开业，以“新城市TOD商业，元气生长力中心”为定位，并以70%首店率、95%开业率助力青浦新城区商业消费提级4.2 青浦徐泾-天空万科广场|到访客群圈层渗透分布居住地到访客群圈层渗透分布开业以来，上海天空万科广场还持续引入了奈尔宝家庭中心、lululemon、上海CGV首家激光IMAX影城等城市和区域首店，并引入丰富的艺术活动，为人们提供全天候的休闲社交和家庭陪伴空间。但因与17号线徐盈路站无缝连接，项目对居住地1.5km和10km的跨区工薪族客群吸引力均较强，这与项目西面截流、东面吸纳、南北方向10公里无类似体量竞品的落位一致工作地到访客群圈层渗透分布4.2 青浦徐泾-天空万科广场|到访客群职驻地分布由于是区级商业中心，其辐射力主要集中在青浦本区及周边区域，从热力图来看，到访居住客群的分布较为集中，主要集中在青浦及紧邻的闵行等区域，对工作地的辐射范围相对比较分散，主要在大虹桥及周边嘉定、闵行、松江版块居住地到访客群分布工作地到访客群分布4.2 青浦徐泾-天空万科广场|TOP来源地客群分布及偏好商场识别项目居住客群的来源地分布较为集中，项目客群来源TOP10的小区距离项目均不超过2KM。贡献度前3的小区距离项目均不超过1KM.在办公客群中，对该项目贡献度最大的是距离项目大概16km的青浦万达茂，贡献度达到了5.24%。距离项目最近的上海百联奥特莱斯，定位与项目差异较大，对项目影响较小，偏好仅占3.18%4.2 青浦徐泾-天空万科广场|基础客群画像该项目的到访客群中大多为已婚的中青年群体，其中已婚比例为82.2%，男女比例较为均衡，项目客群中本科及以上客群占比达35%以上，收入10K-20K及20K以上高收入人群占比达45%以上，半数以上的客群有车，而有房的客群比例更是到达72.4%，汇集了大量的国际家庭、高品质年轻家庭、都市办公白领、国际化展会商务人士及其他热衷潮流时尚的居住客群4.2 青浦徐泾-天空万科广场|基础客群画像该项目的到访客群中大多为已婚的中青年群体，其中已婚比例为82.2%，整体客群受教育水平较高，其中本科及以上客群占比达35%以上，收入10K-20K及20K以上高收入人群占比达45%以上，半数以上的客群有车，而有房的客群比例更是到达72.4%，汇集了大量的国际家庭、高品质年轻家庭、都市办公白领、国际化展会商务人士及其他热衷潮流时尚的居住客群4.2 青浦徐泾-天空万科广场|客群消费偏好项目所在位置一侧是轨交枢纽，一侧是办公、住宅、公寓等多元化工作、生活空间，充当着核心“要道”角色，因此项目整体客群粘性较高，每月到访频次均值接近10次，但每次停留时间较短，56%的到访客群停留1-2h小时

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请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|行业深度 2023 年 05 月 13 日 房地产开发房地产开发 商业地产商业地产 REITs 支持文件落地，助推存量盘活提振消费支持文件落地，助推存量盘活提振消费 3 月 24 日，国家发改委提出支持消费基础设施建设，优先支持百货商场、购物中心等发行REITs，为首次以书面形式将商业项目纳入REITs试点领域。商业地产商业地产 REITs 项目申报试点解读？项目申报试点解读？1.零售商业谱系丰富，从适配性来看，百货中心对恢复和扩大消费有显著优先级优势，REITs 在资金输血方面或许将带来更多调改升级、整合重组机会。此外，我国购物中心综合指标已相对成熟，存量改造空间较大，预期在当前发行条件限制下更易成为主流产品。2.企业是否选择发行 REITs 的实质在于发行利润是否能实现正杠杆退出、存量/可替代融资成本与回笼资金再投资收益率的比较。以分派率 3.8%加上管理费用等发行成本可知 REITs 真实融资成本约在 4.5%-5%区间，推算商业地产项目成本收益 Yield 需至少达到 5%以上才能实现正杠杆退出。3.对于REITs 回收资金的有效用途及使用期限有更清晰要求，若企业本身存在相关新建、改建基础设施项目，则相当于无资金投向调整。美国美国商业地产商业地产 REITs 表现表现？1.在新基建、新经济未取得较大发展的时期，商业（或零售）资产通常是早期 REITs 市场重要盘活方向之一；尤其随着房地产住开市场逐渐饱和，商业存量资产的运营管理需求带来广泛投资机会。2.商业不动产市场的繁荣健康是零售类 REITs 发展的前提条件，同时相配套法律、扩募、税收、交易等制度的建立与完善对 REITs 市场的发展起到重要激励作用。3.美国零售 REITs 获利来源于“资产运营 金融运作”，长周期视角下零售 REITs 曾创造出不俗的业绩表现，但也随着周期显著波动，2011-2022 年美国零售 REITs 年化综合总回报率约 7.36%，在 12 个 REITs子类中排行第八，但仍较美国十年期国债收益率高出 3%左右。4.零售往往是经济衰退的早期指标，但在复苏周期中业绩弹性则随之放大，估值修复也更加明显。近三年美国零售 REITs 综合年化回报率为 4.48%；2022 年回报率为-13.29%，于 12 个 REITs 子类中排行第二（仅次于专业类 REITs）。国内商业地产国内商业地产 REITs 上市后的预期影响上市后的预期影响？REITs 基于信息披露制度及资产盘活特性对底层资产价值发现起到一定正面导向作用。一是部分 C-REITs原始权益人多在二级市场遭遇长期折价，二是过往多元业务大多以配套形式服务于投资、销售策略，快周转的住宅开发思路与不动产运营理念相差较大，很大程度上未挖掘出持有型资产的潜在价值。中短期内 REITs 底层资产的估值溢价或将长期存在，但其对原始权益人的价值重估作用还微乎其微。我们也期待在市场充分发展的前提下，在投资群体趋同的背景下，优质基础设施资产与高效运营管理能力将助力 REITs 高溢价长期存在，进而对市场存量项目产生运营升维价值引导，并最终可能对原始权益人价值重估发起冲击。投资建议：投资建议：消费基础设施 REITs 试点支持文件落地，试点领域的放松将商业不动产纳入 REITs 市场定价体系中，在为企业流动资金、资产负债表等维度形成利好的同时亦为不动产价格发现与运营升维带来更多可能；同时预期将对行业消费条件、市民消费意愿的提升起到一定利好，为商业地产行业反哺新一轮发展机遇。预计在 REITs 发行节奏常态化推动的前提下，三年内整体REITs IPO 规模有望达到三千亿元，以三倍扩募杠杆计算，意味着万亿市值规模，其中零售类 REITs 或能达到千亿规模。推荐关注 A 股：大悦城、新城控股、万科 A、招商蛇口、金融街、陆家嘴、华侨城 A、中国国贸、光大嘉宝；H 股：华润置地、龙湖集团、大悦城地产。风险提示风险提示：政策出台速度和执行不及预期，不动产经营风险，REITs、购物中心增长空间测算误差风险。增持增持（维持维持）行业行业走势走势 作者作者分析师分析师 金晶金晶 执业证书编号：S0680522030001 邮箱：相关研究相关研究 1、房地产开发：2023W18：五一楼市因基数影响同比增长 16%，但总量仍偏弱2023-05-07 2、房地产开发：百强房企月度销售报告：4 月同比高增环比回落，头部房企表现持续超预期2023-05-02 3、房地产开发：2023W17：新房成交面积环比 13.6%，一季度房地产开发贷款增速提升 2023-04-30-32%-16%0 22-052022-092022-122023-05房地产开发沪深300 2023 年 05 月 13 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 一、商业地产领域金融创新支持突破.4 二、国内公募 REITs 及海外商业地产 REITs 表现.18 三、国内商业地产 REITs 上市后的预期影响.34 四、主流标的商业资产表现简述.45 投资建议.48 风险提示.48 图表目录图表目录 图表 1：C-REITs 试点范围拓展路径.4 图表 2：公募 REITs 试点范围主要演变趋势.5 图表 3：商业地产分类.7 图表 4：我国零售商业主要谱系.7 图表 5：连锁零售企业中传统商铺总店个数（个）.8 图表 6：连锁零售企业中传统商铺销售额（亿元）.8 图表 7：连锁零售企业中大型超市总店数及销售额.9 图表 8：2008 年金融危机期间美国子项 REITs 总回报率.9 图表 9：重点 24 城人均购物中心面积.10 图表 10：重点 24 城购物中心空置率情况.10 图表 11：我国购物中心存量变化.11 图表 12：我国购物中心增量变化.11 图表 13：主流商业地产运营商产品线.11 图表 14：我国购物中心开业及存量体量.12 图表 15：2022 年购物中心体量占比.12 图表 16：2022 年各区域购物中心数量占比.12 图表 17：2022 年购物中心运营期限占比.12 图表 18：购物中心场日均客流变化趋势图.13 图表 19：近三年春节工作日各档购物中心客流同比情况.13 图表 20：2022H1 CMBS/CMBN 及类 REITs 按金额统计（亿元）.14 图表 21：2022H1 CMBS/CMBN 及类 REITs 按数量统计（个）.14 图表 22：连锁零售企业中百货中心规模及销售额.14 图表 23：2022 年限额以上单位零售分业态同比增长情况.14 图表 24：REITs 真实融资成本与商业资产收益率比较.16 图表 25：REITs 真实融资成本与其他融资方式成本比较.16 图表 26：公募 REITs 发行阶段统计（发行规模）.17 图表 27：公募 REITs 发行阶段统计（发行份额）.17 图表 28：已上市 REITs 二级市场表现.18 图表 29：已上市 REITs 估值走势.20 图表 30：60 余年来，REITs 在世界各国的分布情况.21 图表 31：美国各类型 REITs 上市时间.22 图表 32：2022 年末美国 REITs 市值占比.23 图表 33：2022 年末美国 REITs 数量占比.23 5XjW2VjZ9YBVgV0XiY8ZaQ9RbRsQnNtRoNlOnNmReRrQnQ8OoPnNMYoMoMuOmQsR 2023 年 05 月 13 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 34：美国（商业地产）REITs 发展简史.24 图表 35：美国零售类 REITs 数量走势（只）.24 图表 36：美国零售类 REITs 市值走势（以千美元计）.24 图表 37：各种类 REITs 数量变化（个）.25 图表 38：各种类 REITs 市值变化（亿美元）.25 图表 39：美国零售 REITs 子类别介绍.26 图表 40：美国零售类 REITs 数量及市值变化.26 图表 41：美国 REITs 综合收益率（包括资本利得和分红收益）长期比较.27 图表 42：历史年化收益率.27 图表 43：美国主要种类 REITs 年化总回报（%）走势.28 图表 44：金融危机前后美国各 REITs 年化收益率表现（%）.28 图表 45：社交距离变化前后美国各 REITs 年化收益率表现（%）.28 图表 46：美国零售 REITs 总回报率(%).29 图表 47：美国零售 REITs 总回报率拆分.29 图表 48：美国零售 REITs Dividend Yield（%）.29 图表 49：美国零售 REITs 子类别总回报率(%).30 图表 50：美国零售 REITs 子类别 dividend yield（%）.30 图表 51：美国购物中心 REITs 年化回报（%）.30 图表 52：美国区域商场 REITs 年化回报（%）.31 图表 53：美国独立式零售 REITs 年化回报（%）.31 图表 54：美国上市权益 REITs FFO 及 P/FFO.32 图表 55：美国零售 REITs P/FFO.32 图表 56：美国住宅 REITs P/FFO.32 图表 57：美国基建 REITs P/FFO.33 图表 58：美国数据中心 REITs P/FFO.33 图表 59：2022 年以来部分新成立的 Pre-REITs 基金情况.35 图表 60：华润有巢 REIT 基金架构经验参考.36 图表 61：商业不动产主流运营模式介绍.38 图表 62：公募 REITs 持有比例统计.39 图表 63：计入所有者权益案例（富国首创水务 REIT）.40 图表 64：计入所有者权益案例（鹏华深圳能源 REIT）.40 图表 65：计入所有者权益案例（平安广州广河 REIT）.41 图表 66：计入金融负债案例（浙商证券沪杭甬高速 REIT）.41 图表 67：并表下，REITs 对原始权益人财报收益、负债、现金流的影响（一般情况）.41 图表 68：不并表下，REITs 对原始权益人财报收益、负债、现金流的影响（一般情况）.42 图表 69：公募 REITs 的估值定价体系.43 图表 70：上市公司发行 REITs 的资产市值与 REITs 市值对比（2022 年末数据）.44 图表 71：主流标的商业资产对比.45 2023 年 05 月 13 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一、一、商业地产领域金融创新支持突破商业地产领域金融创新支持突破 3月24日，国家发改委发布 关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知（下文简称236 号文），于项目发行条件中提出“支持消费基础设施建设。优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施 REITs”。236 号文首次以书面形式将商业项目号文首次以书面形式将商业项目纳入纳入 REITs 试点领域，为金融创新支持提供突破空间。试点领域，为金融创新支持提供突破空间。（一）（一）回顾我国回顾我国公募公募 REITs 试点拓展路径试点拓展路径 可以看到我国公募 REITs 虽相对起步较晚，但已展现出在但已展现出在实质上与解决我国现存市场问实质上与解决我国现存市场问题题（地方政府债务困境、存量资产运营效率低下、消费意愿和能力不足等）相贴合，底相贴合，底层体系建设上层体系建设上（监管制度、发行速度、相关立法等）与海外成熟与海外成熟 REITs 市场逐渐接轨的市场逐渐接轨的特点特点（与海外相比，仍然缺少税收优惠这一核心动机，且扩募机制尚停留在初级阶段）。从 C-REITs 投资范围具体演变趋势来看，我国先着手于兼具社会属性与市场属性的基础设施项目，以高速公路、产业园区、污水垃圾处理等相对收益稳定类底层资产为突破口开启试点。首批九只 REITs 产品于 2021 年 6 月上市后收益稳定，为长期投资者带来资产配置良机，在解决基础设施项目信用再扩张难题的基础上为存量资产盘活作出良好示范。随后多部委办公厅陆续发布政策支持文件，将 REITs 试点范围拓展至清洁能源、旅游、水利、保障房等领域；而在实践中，相关产品亦在政策推动不久后陆续上市发行，试点范围取得多元扩容、多点开花进展。图表 1：C-REITs 试点范围拓展路径 资料来源：根据证监会、发改委等文件整理，国盛证券研究所 随着我国房地产市场进入转型新阶段及 C-REITs 市场建设逐渐完善，监管部门对商业不监管部门对商业不动产动产 REITs 领域的放开从释放积极信号迈向支持政策的落地领域的放开从释放积极信号迈向支持政策的落地。可以看到 2022 年 11 月央行、银保监会发布的关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知中提出“稳步推进房地产投资信托基金（REITs）试点”，此时对 REITs 赋能的表述已不 2023 年 05 月 13 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 再仅是“基础设施领域”；而 2022 年 12 月 8 日证监会副主席李超先生首次提出“研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域”；紧接着 2023 年 2 月 20 日证监会启动不动产私募投资基金试点，我们解读为加强 C-REITs 资产的前期培育工作；2023 年 3 月 24 日国家发改委正式发文支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目发行公募 REITs，为不动产投融管退融资链条提供完整闭环。图表 2：公募 REITs 试点范围主要演变趋势 时间 部门 政策名称 主要内容 2020/4/24 证监会 发改委 关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知 明确了采用公募基金 单一基础设施资产支持证券”的产品架构,优先支持基础设施补短板行业。鼓励信息网络等新型基础设施,以及国家战略新兴产业集群、高科技产业园区、特色产业园区等开展 REITs 试点。2021/6/29 发改委 关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知 将基础设施 REITs 试点范围拓展到清洁能源、保障性租赁住房、旅游、水利等基础设施领域。2022/1/30 银保监会 关于保障性租赁住房有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理的通知 银行业金融机构向持有保障性租赁住房项目认定书的保障性租赁住房项目发放的有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理。2022/1/19 住建部，发改委 住建部发改委发布关于加强公共供水管网漏损控制的通知 鼓励符合条件的城市和县城供水管网项目申报基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目。2022/3/2 两会提案 关于商业不动产纳入 公募 REITs 的建议 建议将公募 REITs 延展到商业不动产领域。公募 REITs 作为优质商业不动产的金融工具，可有效盘活存量资产，有利于提高市场效率。将商业不动产从住宅调控中解放出来，对实体企业自持的商业不动产，融资不计入房地产调控范畴。将商业不动产贷款额度从房地产总额调控中分离出来，支持与实体密切相关的商业不动产贷款审批，配套中长期贷款产品，鼓励商业不动产行业的并购重组贷款，鼓励保险、社保等资金投资于商业不动产。2022/4/18 央行 国家外汇管理局 支持地方政府适度超前开展基础设施投资，包括加大对水利、交通、管网、市政基础设施等领域惠民生、补短板项目和第五代移动通信（5G）、工业互联网、数据中心等新型基础设施建设的支持。2022/5/27 证监会、发改委 关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知 加快发展保障性租赁住房，促进解决好大城市住房突出问题，是党中央、国务院作出的一项重大决策部署。通知提出严格落实房地产市场调控政策，在发起主体、回收资金用途等方面构建了有效的隔离机制，压实参与机构责任，切实防范 REITs 回收资金违规流入商品住宅和商业地产开发领域。2022/5/30 发改委、能源局等九部门“十四五”可再生能源发展规划 指出加强可再生能源财政支持，丰富绿色金融产品和市场体系，开展水电、风电、太阳能、抽水蓄能电站基础设施不动产投资信托基金等试点。2022/5/30 发改委 能源局 关于促进新时代新能源高质量 发展实施方案的通知 研究探索将新能源项目纳入基础设施不动产投资信托基金（REITs）试点支持范围。2022/7/15 上交所 上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第4号保障性租赁住房（试行）对保障性租赁住房试点进行规范和引导。1）原始权益人应当为开展保障性租赁住房业务的独立法人，不得开展商品住宅和商业地产开发业务。2）原始权益人通过转让保障性租赁住房项目取得的净回收资金，应当用于保障性租赁住房项目建设，不得流入商品住宅或商业地产开发领域。3）考虑到保租房项目性质的特殊性，招募说明书中应当对原始权益人的股权结构、业务开展情况，基础设施项目权属情况、土地性质及取得方式，原始权益人回收资金管理制度进行披露。2022/7/24 上交所 真抓实干砥砺奋进扎实推进上交所“十四五”开好局起好步上海证券交易所总经理 2021 年工作报告 扩大基础设施公募 REITs 规模，探索将试点范围向住房租赁、新基建等领域推广。2022/7/26 深交所-深交所将推动更多低碳领域基础设施 REITs 发行上市。深化基础设施REITs 试点，支持鼓励清洁能源、低碳园区、低碳交通、生态环保等符合低碳可持续发展理念的项目申报发行基础设施 REITs。2022/8/9 国务院官网 积极扩大有效投资 盘活存量资产，重点盘活存量规模较大、当前收益较好或增长潜力较大的基础设施项目资产，包括交通、水利、清洁能源、保障性租赁住房、水电气热等市政设施、生态环保、产业园区、仓储物流、旅游、新型基础设施等。推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）健康发展。进一步提高推荐、审核效率，鼓励更多符合条件的基础设施 REITs 项目发行上市。2023 年 05 月 13 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2022/11/23 央行、银保监 关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知 优化住房租赁信贷服务；拓宽住房租赁市场多元化融资渠道，稳步推进房地产投资信托基金（REITs）试点。2022/12/8 证监会副主席李超 首届长三角 REITs 论坛暨 中国 REITs 论坛 证监会将就 REITs 市场重点做好几项工作，包括保持常态化发行，充分发挥规模效应、示范效应（其中首次提出“研究推动试点范围拓展到市场化的长租房及商业不动产等领域”）；完善市场体系，推进多层次市场体系建设；强化事中事后监管，促进市场平稳运行；完善法规制度，夯实市场长远发展基础及发挥各方合力，推动市场持续健康发展。2023/2/20 中基协 不动产私募投资基金试点备案 指引（试行）新设“不动产私募投资基金”产品类型。为区别试点不动产基金和原基础设施及房地产基金类型，遵照试点指引设立的基金产品类型选择为“不动产私募投资基金”。2023/2/24 央行 银保监会 关于金融支持住房租赁市场发展 的意见（征求意见稿）稳步发展房地产投资信托基金（REITs）。稳步推进房地产投资信托基金（REITs）试点工作，在把控风险前提下，募集资金用于住房租赁企业持有并经营长期租赁住房。2023/3/24 国家 发改委 国家发展改革委关于规范高效做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目申报推荐工作的通知 支持消费基础设施建设。优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施 REITs。发起人（原始权益人）应利用回收资金加大便民商业、智慧商圈、数字化转型投资力度，更好满足居民消费需求。严禁规避房地产调控要求，不得为商品住宅开发项目变相融资。资料来源：根据证监会，住建部，发改委等文件整理，国盛证券研究所（二）（二）商业地产商业地产 REITs 项目申报试点解读项目申报试点解读 1.以“研究支持增强消费能力、改善消费条件、创新消费场景”为前提支持发行基础设施 REITs。优先支持百货商场、购物中心、农贸市场等城乡商业网点项目，保障基本民生的社区商业项目发行基础设施 REITs。（据236 号文）基础设施 REITs 项目申报放开是在修复和扩大内需的背景下出台的，为首次明文落地，为首次明文落地，但“消费基础设施”概念并非首次提出但“消费基础设施”概念并非首次提出。早在 2020 年国务院办公厅发布的关于以新业态新模式引领新型消费加快发展的意见 就已关注到“传统接触式线下消费受到影响，新型消费发挥了重要作用，有效保障了居民日常生活需要，推动了国内消费恢复，促进了经济企稳回升”及“新型消费领域发展还存在基础设施不足、服务能力偏弱、监管规范滞后等突出短板和问题”，并对补齐基础设施和服务能力短板，持续激发消费活力提出了新要求“优化百货商场、购物中心、便利店、农贸市场等城乡商业网点布局，引导行业适度集中。完善社区便民消费设施，加快规划建设便民生活服务圈、城市社区邻里中心和农村社区综合性服务网点”。此次消费基础设施此次消费基础设施 REITs 的放开无疑利于推动生产要的放开无疑利于推动生产要素向更具前景、更具活力素向更具前景、更具活力的新型消费领域转移和集聚，因此在实质申报范围中已涉及商的新型消费领域转移和集聚，因此在实质申报范围中已涉及商业地产的百货商场、购物中心、社区商业领域。业地产的百货商场、购物中心、社区商业领域。从广义商业地产范畴来看，在功能类型分类标准下涵盖零售、娱乐、餐饮、健身及休闲服务等形式；在产品类型分类下包括百货商场、购物中心、商业街、电影城、游乐园等设施项目。而在融资渠道方面，受限于房地产金融化泡沫化势头未得到实质性扭转的状况，于流动性上我国商业不动产过往以银行贷款、信托计划（2012 年后发行规模下滑）等非标产品为主，资产证券化尝试则长期未突破 CMBS 和类 REITs（2014 年问世后快速发展）的已有范畴。在 C-REITs 试点范围上表现为初期明确规定“原始权益人应当为开展保障性租赁住房业务的独立法人，不得开展商品住宅和商业地产开发业务”及“切实防范 REITs 回收资金违规流入商品住宅和商业地产开发领域”。据链家数据（2020 年），中国商业不动产存量价值高达约 50 万亿元（约占住宅存量价值的 20%），为全球仅次于美国的商业不动产市场。而按照美国超过 30%的证券化水平，我国商业不动产可以生成我国商业不动产可以生成 15 万亿以上的可投资证券万亿以上的可投资证券，广阔的广阔的市场市场空间空间有助于降低有助于降低房地房地产市场对住宅投资的高度依赖产市场对住宅投资的高度依赖，同时在，同时在为我国为我国经济增长贡献新引擎上经济增长贡献新引擎上可可有较大期待。有较大期待。2023 年 05 月 13 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3：商业地产分类 分类标准分类标准 类型类型 内容内容 功能类型 零售功能 百货商场、超市、家居建材、商业街、批发市场等 娱乐功能 电影城、娛乐城、KTV、游乐园等 餐饮功能 大中型酒店、中小型快餐等 健身、体闲服务 运动会所、健康中心、美容中心等 建筑形式 单体商业建筑 单一建筑体,独立于其他商业建筑 底层商业建筑 如住宅底层商铺 地下商业建筑 地下商业街,多由人防工程改造而成 综合商业建筑 多种商业建筑的集合体,多种经营方式集合在一起 覆盖范围 近邻型 小卖部、便利店、食品店、粮油店等 社区型 菜市场、超市等 区域型 购物中心、专卖店、百货中心等 超大区城型 商业综合体、奥特莱斯等 资料来源：国盛证券研究所 零售零售商业谱系丰富商业谱系丰富，基于提振消费前提，我们对各类物业类型在满足“可持续、规模化、基于提振消费前提，我们对各类物业类型在满足“可持续、规模化、稳定现金流”的要求下探讨其作出稳定现金流”的要求下探讨其作出 REITs 尝试的可能性：尝试的可能性：图表 4：我国零售商业主要谱系 传统商铺传统商铺 社区商业社区商业 购物中心购物中心/商业综合体商业综合体 百货中心百货中心 规模 50150 平 2-5 万方 5-10 万方/10 万方以上 1.5-5 万方 辐射区域 500 米左右 1-3 公里 周边 5 公里/全市人群 1-3 公里 核心业态 生活零售 餐饮美食、生活零售、服务配套 零售、餐饮、超市百货、休闲娱乐、亲子教育等 日用百货、彩妆零售、黄金饰品、服饰家居等 经营模式 零售自营 零售自营，少许摊位出租 出租空间给零售商或服务供应商；深度参与租户的空间营造 自营 联营 空间形式 底商、个别楼层、小型建筑 底商、个别楼层、独立建筑、商业街区 独立建筑、裙房、小型建筑群 独立建筑 停车设施 无/较少 有，以地面为主 有，地面或地下 有，地面或地下 主要企业品牌 美宜佳、易捷、昆仑好客、天福、罗森、711、全家等 盒马鲜生、壹号街、万科 2049、万科里、星悦荟、吾悦生活广场等 恒隆广场、太古汇、万象城、龙湖天街、大悦城、印象城、万达广场 SKP、第一八佰伴、新世界城、新世界大丸、久光百货 资料来源：国盛证券研究所 传统商铺（便利店、超市等）传统商铺（便利店、超市等）传统商铺（一般定义：50150 平不等，主要辐射周边 500 米左右的小型零售物业）服务于居民日常生活，可快速复制性强，作为保障基本民生的重要零售业态之一在社交隔离大环境中所受影响相对较小，但仍面临经济下行、电商消费等挑战。从发展趋势来看，我国连锁便利店及超市总店数量自 2009 年以来波动较小，其中连锁超市由 2009 年的 462 个总店数下滑至 2021 年的 400 个（品牌化、并购加盟化模式加剧），销售额方面两者则维持相对稳定上升趋势。对比海外市场，我国大陆传统商铺门店数量已相对可观（据毕马威数据，2021 年我国境内便利店门店总数达 25.3 万家，约为美国 1.7X，约为日本 4.5X），但于渗透率（2021 年大陆单店覆盖人数为 7033 人/店，美 2023 年 05 月 13 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 国及日本分别为 2211 及 2218 人/店）、销售额上还有广阔的发展潜力。在传统商铺尝试 REITs 可行性的探讨上，首先需注意的是国内传统便利店及超市多通过战略投资、供应链融资及加盟费用（或贷款）获取资金，在资产证券化上并非境内投资者相对熟悉的产品；此外，一般情况下传统便利店及超市单位资产价值较低、分布相对零散，在存量债务偿还及产权理清角度上或将花费更多时间，而考虑到当前首发上市的REITs 资产包多仅涵盖 2-3 个底层项目，我们认为其我们认为其 REITs IPO 优先级靠后，在其像日优先级靠后，在其像日本、美国等零售本、美国等零售 REITs 市场以金融创新渠道作出尝试前，意味着将对市场以金融创新渠道作出尝试前，意味着将对 REITs 市场的信市场的信息披露要求、投资者准入门槛作出更高要求。息披露要求、投资者准入门槛作出更高要求。图表 5：连锁零售企业中传统商铺总店个数（个）图表 6：连锁零售企业中传统商铺销售额（亿元）资料来源：Wind，国盛证券研究所。注：2009 年之前无总店数据 资料来源：Wind，国盛证券研究所 社区商业社区商业 社区商业（一般定义：2-5 万方，主要辐射周边 1-3 公里范围的零售物业）相较城市及区域级购物中心/商业综合体而言具备小而美特点，在特定辐射区域内有效供给集中、招商引资相对高效；同时在延续传统商铺保障民生的属性上更具消费粘性。另一方面其天然小盒子属性下也普遍面临缺乏专业招商运营团队管理、发展空间有限的特点。优劣势比较下社区商业 REITs 化的主要考验或是可持续现金流的成长性，在这一问题上covid-19 导致的社交距离缩短或给社区商业带来一定机遇，此外在细化高频刚需服务、挖掘社区增值、优化“线上 线下”新零售物流体系等特点上社区商业也具备一定突破口。综合来看，社区商业核心项目防御性、低敏感性特征更明显，若在社区商业核心项目防御性、低敏感性特征更明显，若在 REITs 化上则与化上则与久久期长、追求安全的险资或机构投资者更加适配。期长、追求安全的险资或机构投资者更加适配。从海外经验来看，（据 NAREIT 数据）2008年金融危机下，以独立式零售为底层资产的“邻里商铺”为表现较优的抗周期配置产品，且在经济复苏后恢复更快。0501001502002503003504004505002009201120132015201720192021连锁零售企业便利店连锁零售企业超市050010001500200025003000350040002002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020连锁零售企业便利店连锁零售企业超市 2023 年 05 月 13 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 7：连锁零售企业中大型超市总店数及销售额 图表 8：2008 年金融危机期间美国子项 REITs 总回报率 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 购物中心购物中心/商业综合体商业综合体 购物中心/商业综合体（一般定义：5-10 万方/10 万方以上，主要辐射周边 5 公里范围/全市人群的零售物业）与社区商业在辐射范围、目标客群、商户种类、经营理念等特征上都存在较大差距，因此两者主要是互补而非竞争关系。相较其他零售业态，我国购物中心综合指标已相对成熟，存量改造空间较大，我们预期在当前发行条件限制下购物中心或更易成为主流产品：A在填在填补县域商业空白及城镇存量补县域商业空白及城镇存量升级升级上合理增量空间有限。上合理增量空间有限。针对“我国购物中心过量”问题，我们认为应该区分商业营业用房面积和购物中心面积。不可否认受消费能力及人口密度影响，购物中心在高能级城市核心区域的聚集下存在结构性商业供给过剩，但在县级市及城市郊区上还有一定潜在消费释放能力及在大中城市上存在替换升级空间（由零售百货刚需式消费向购物中心场景体验式消费过度），我们以人均理想商业面积推算我国购物中心商业面积合理值（暂不考虑可支配收入提升影响），试图阐释在填试图阐释在填补县域商业空白及城镇存量补县域商业空白及城镇存量替换升级替换升级上上仍可期待有限的合理增量空间，但仍可期待有限的合理增量空间，但规模增速与销售额增速的不匹配规模增速与销售额增速的不匹配或许不应否认购物中心存量的意义，而因从业态改良与或许不应否认购物中心存量的意义，而因从业态改良与管理升级角度对购物中心提出更高要求。管理升级角度对购物中心提出更高要求。公式：全国购物中心饱和商业面积公式：全国购物中心饱和商业面积=城镇人口峰值（或潜在消费总人口峰值，取低值）城镇人口峰值（或潜在消费总人口峰值，取低值）*人均购物中心理想面积人均购物中心理想面积 以城镇人口视作购物中心潜在消费总人口，根据中国人口学会副会长预测“14.1 亿-14.2亿将成为中国人口最高峰值”；同时参考十四五规划“2025 年，常住人口城镇化率目标提高到 65%”，推算我国城镇人口峰值约 9.23 亿人。以劳动适龄人口（15-64 岁）视作购物中心潜在消费总人口。考虑到 2016 年后我国 0-14岁人口回升至 2.3 亿人以上，或一定程度缓解我国劳动适龄人口的衰减，中性预测近期我国劳动适龄人口占总人口比例在 66%附近波动（国家统计局：2021 年占比 68.3%，环比下滑 0.3%，较十年前下滑 6.1%），推算我国潜在消费总人口峰值可达 9.37 亿人。2022 年底我国存量购物中心面积约 48711 万平（赢商网数据）；当前我国人均购物中心面积约=48711 万平/92071 万人（国家统计局：2022 年城镇人口）=0.53 平/人。参考海外主流国家可获取人均商业面积数据约在 1-2 平左右1，结合我国人均可支配收入推测我国合理可支撑人均商业面积（净零售营业面积）范围应在 1.2-1.4 平/人区间（国 1人均商业面积是指一个国家或地区的零售面积的总和除以这个国家或地区的人口后所得出的数据。包括购物中心、百货、超市和街铺的全部面积。-80%-60%-40%-20%0 23 年 05 月 13 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 际标准下人均占有商业面积 1.2 平/人为理想值）2。参考美、澳及英国，假设成熟市场下购物中心的功能定位齐全，我国人均购物中心面积可达人均商业面积的 50%。预计我国购物中心在人均理想商业面积下，可达预计我国购物中心在人均理想商业面积下，可达 9.23 亿人亿人*（1.2*50%）平）平/人人=5.54亿方，为当前存量的亿方，为当前存量的 1.1 倍；倍；预计我国购物中心商业面积潜在合理增长空间为：预计我国购物中心商业面积潜在合理增长空间为：5.54 亿方亿方-4.87 亿方亿方=0.67 亿方；亿方；预计我国购物中心数量潜在合理增长空间为：预计我国购物中心数量潜在合理增长空间为：0.67 亿方亿方/8.9 万平万平（赢商网：（赢商网：2022 年年单位存量购物中心体量）单位存量购物中心体量）751 个。个。图表 9：重点 24 城人均购物中心面积 图表 10：重点 24 城购物中心空置率情况 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为各城市管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心；2022 年数据暂未公布 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为各城市管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心；2022 年底数据暂未公布 B存量规模存量规模已已接近接近 5 亿方亿方，对购物中心运营升维有更高期待。对购物中心运营升维有更高期待。我国购物中心规模增速虽已放缓，但存量规模近 5 亿方，存量盘活及升维思考成为破局关键。从估值角度来看，购物中心按收益法的估值方式为“价值=NOI资本化率”，资产价值与经营效率直接挂钩；从收益稳定性来看，高坪效购物中心更具消费黏性及客户弹性（消费品牌忠实度高、高收入客群消费能力相对稳定），低增长时代下对购物中心运营升维无疑有更高要求。从 REITs 发行影响来看，我们认为将有助于市场对存量资产价值的重新认识。一方面，REITs 化实质上化实质上进一步提升市场对商业资产优质性的检验进一步提升市场对商业资产优质性的检验，加强实体零售资产运营数据披露的透明度，有助于商企由产销模式转向资产管理机制，在店铺及配套住宅销售回血后持续受益于稳定租金收益及运营管理费用。另一方面，REITs 也为实体零售主体注入也为实体零售主体注入流动资金，利于商业项目完善消费场所、给予更好的消费体验，进而撬动对提振内需的流动资金，利于商业项目完善消费场所、给予更好的消费体验，进而撬动对提振内需的作用。作用。2参考王玮商业地产研究“中外购物中心发展回顾和模式对比在中国购物中心与连锁品牌发展峰会的发言”0.00.20.40.60.81.01.2北京上海广州深圳佛山南京厦门合肥天津成都昆明杭州武汉泉州福州苏州西安贵阳郑州重庆长沙青岛南宁南昌2021年人均购物中心面积（平）均值0102030405060-20-15-10-5051015北京上海广州深圳佛山南京厦门合肥天津成都昆明杭州武汉泉州福州苏州西安贵阳郑州重庆长沙青岛南宁南昌2022H1关店率 22H1开店率 22H1空置率（右轴） 23 年 05 月 13 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 11：我国购物中心存量变化 图表 12：我国购物中心增量变化 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为全国 368 个城市（不含港澳台）管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为全国 368 个城市（不含港澳台）管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心 C轻资产是头部房企首选的多元化扩张路径，购物中心与轻资产是头部房企首选的多元化扩张路径，购物中心与 REITs 适配性较高。适配性较高。经济下行期间存量商业资产双刃剑影响被放大，其中优质商业运营愈发成为我国部分企业的核心竞争力。不可否认重资产下的持有模式仍为多数企业带来投融资便利，但行业激烈竞争及现金流压力下，促进资金良性循环的轻资产模式吸引力快速提升。图表 13：主流商业地产运营商产品线 资料来源：各公司官网、宣传册等相关资料，国盛证券研究所 010000200003000040000500006000001000200030004000500060002019202020212022存量数量（座）体量存量（万方）（右轴）050010001500200025003000350040004500500001002003004005006002019202020212022个数增量（座）体量增量（万方）（右轴）2023 年 05 月 13 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 作为房企轻资产转型模式之一（下文详见房企商业轻资产模式比较）的 REITs 化（尤其出表 REITs）为品牌输出提供独立平台，有利于解决商业资产投入高，回报周期长的难题。同时同时 REITs 与购物中心适配性显然较高：与购物中心适配性显然较高：目前龙头运营商的商业资产绝大部分目前龙头运营商的商业资产绝大部分为购物中心为购物中心；截至 2022 年，我国购物中心存量体量集中在 5-10 万平左右，平均存量平均存量约约 8.9 万方，易满足申报估值及扩募要求万方，易满足申报估值及扩募要求；华东区为购物中心的重点布局区域，其次是华南与西南，优先试点区域存量项目发展充分优先试点区域存量项目发展充分；以开业年限的分布看，存量购物中心多培育期项目（3 年以内）占比约为 22.7%，处于发展期项目（3-5 年）占比 20.4%；成熟期项目（5-10 年）占比 39.9%，10 年以上的项目占比为 17.0%；整体结构以成熟项目为主，新增培育项目较少；购物中心收入来源清晰（主要来源于租金购物中心收入来源清晰（主要来源于租金、物业管理、物业管理），），而百货中心、专卖店等消费业态多兼具平台联营与自营功能，投资者在其销售收入和租而百货中心、专卖店等消费业态多兼具平台联营与自营功能，投资者在其销售收入和租金收入的区分及预测上难度较大；同时购物中心可租赁面积占比相较百货、零售便利店金收入的区分及预测上难度较大；同时购物中心可租赁面积占比相较百货、零售便利店更低，在给予客户体验、打造消费场景、培育商户故事上充分放大线下消费的竞争优势，更低，在给予客户体验、打造消费场景、培育商户故事上充分放大线下消费的竞争优势，在电商浪潮下无疑更具不可替代性及成长性。在电商浪潮下无疑更具不可替代性及成长性。图表 14：我国购物中心开业及存量体量 图表 15：2022 年购物中心体量占比 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为全国 368 个城市（不含港澳台）管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为全国 368 个城市（不含港澳台）管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心 图表 16：2022 年各区域购物中心数量占比 图表 17：2022 年购物中心运营期限占比 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为全国 368 个城市（不含港澳台）管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为全国 368 个城市（不含港澳台）管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心 8.28.38.48.58.68.78.88.99.09.12019202020212022单位存量体量（万方）单位开业体量（万方）5-10万方10-20万方5万方以下20-40万方40万方以上华东区华南区西南区华中区华北区西北区东北区5-10年3年以内3-5年10年以上 2023 年 05 月 13 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 D 社交社交隔离恢复后线下消费市场迎来复苏隔离恢复后线下消费市场迎来复苏信号，信号，收益表现更加契合收益表现更加契合 REITs 申报的要求。申报的要求。据赢商网数据，随着 2022 年末社交环境改善、场景限制解除，线下消费市场的内生韧性带来强烈复苏信号强烈。2023 年 1 月我国购物中心场日均客流回调明显，达 1.5 万人次/日以上，单月环比上升 36.1%，同比去年春节增长 16.8%。线下消费市场复苏有利于带动购物中心租金回温，而 REITs 发行成功与否关键在于稳定现金流的可持续性，复苏下的购物中心收益表现将更加契合 REITs 申报的要求。图表 18：购物中心场日均客流变化趋势图 图表 19：近三年春节工作日各档购物中心客流同比情况 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为全国 368 个城市（不含港澳台）管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为全国 368 个城市（不含港澳台）管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心 E购物中心于资产证券化市场上已购物中心于资产证券化市场上已有成熟尝试，有成熟尝试，REITs 填补填补投融资机制投融资机制闭环。闭环。近年来我国资产证券化市场规模延续增长态势，不断帮助低流动性资产转化为高流动性证券；其中不动产的资产证券化产品主要包括偏债性的 CMBS/CMBN 及类 REITs。据嬴商网数据，2022H1 商业地产领域（仅统计零售物业、酒店、办公物业、综合体）的资产证券化案例中，CMBS/CMBN 合计发行 635.1 亿元;类 REITs 发行 2 只，发行规模合计33.5 亿元。作为投融资机制的重要改革方向，我们预期首批我们预期首批 C-REITs 在商业地产领域的放开将更在商业地产领域的放开将更偏向于软着陆，以金融市场投资者相对熟悉的零售业态提供偏股性的产权型偏向于软着陆，以金融市场投资者相对熟悉的零售业态提供偏股性的产权型 REITs 产产品作出尝试，弥补长期以来商业地产项目所缺失的长久期低成本股权融资工具品作出尝试，弥补长期以来商业地产项目所缺失的长久期低成本股权融资工具；预期在二级市场及资金使用效率上获得良好反馈后上市产品或将进一步孵化广义商业地产REITs 产品，同时软着陆也有利于提升现有资产证券化产品的二级市场活跃度，满足投资者的多元化金融配置需求。05000100001500020000250002020M12020M32020M52020M72020M92020M112021M12021M32021M52021M72021M92021M112022M12022M32022M52022M72022M92022M112023M1-30%-20%-10%0 0 21M22022M22023M1高档中高端中档大众化 2023 年 05 月 13 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 20：2022H1 CMBS/CMBN 及类 REITs 按金额统计（亿元）图表 21：2022H1 CMBS/CMBN 及类 REITs 按数量统计（个）资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为全国 368 个城市（不含港澳台）管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心 资料来源：嬴商网，国盛证券研究所。注：统计数据为全国 368 个城市（不含港澳台）管辖行政区内商业建筑面积 3 万方及以上购物中心 百货中心百货中心 百货中心（一般定义：1.5-5 万方，主要辐射周边 1-3 公里范围的零售物业）近年受电商冲击及购物中心（消费体验及业态多样化更优）抢占客流影响，总店数及销售额均呈现下滑趋势。（中国百货商业协会数据）2022 年，在限流及非必选品业态占比较多的双重影响下百货店零售额收缩 9.3%，而以必需消费品为主的限额以上便利店、超市均实现销售额正增长。同时投资者也普遍注意到百货零售业在企业分化上的特征更加显著，在大部分百货在大部分百货中心营收业绩双降的背景下，仅有少数高端百货门店中心营收业绩双降的背景下，仅有少数高端百货门店(如老佛爷、如老佛爷、SKP)持续扩张，而此持续扩张，而此类百货品牌对通过类百货品牌对通过 REITs 盘活资产分享收益的意愿显然极低。盘活资产分享收益的意愿显然极低。从适配性来看，百货中心对恢复和扩大消费有显著优先级优势，但考虑到百货商场分化特征更加显著，高端百货通过 REITs 盘活资产意愿较低；我们认为百货 REITs 或许不会是主流产品，但但或许能给百货中心带来更多调改升级、整合重组的机会。或许能给百货中心带来更多调改升级、整合重组的机会。在中国百货商业协会统计的“2022 年零售十大并购重组事件”中，百货即占四项；可以预见，若 REITs打开百货中心的资产证券化通道，将对市场重组并购潮提供更多活力。图表 22：连锁零售企业中百货中心规模及销售额 图表 23：2022 年限额以上单位零售分业态同比增长情况 资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：国家统计局，中国百货商业协会，国盛证券研究所 0100200300400500600700零售办公酒店混合合计2021H12022H10510152025303540零售办公酒店混合合计2021H12022H1-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8 23 年 05 月 13 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 写字楼及酒店写字楼及酒店 相较于社区商业及购物中心，写字楼及酒店类资产在经济周期波动中所受冲击更大。其中受限于航班频次酒店业务国外客源尚未明显反弹，国内需求则于假节日迎来小高潮，而成本管控意识及居家工作（或混合上班）新模式或将较长期对写字楼的租赁需求构成影响。此外考虑到此次通知是在修复和扩大内需的背景下出台的，试点范围选取的考量并非仅在于对商业运营企业提供融资便利、助力资金回流、改善资产负债表情况，而对于扩大国内有效投资、盘活存量商业资产、推动运营升维、提振消费复苏等具有更积极意义，因此零售属性较弱的写字楼及酒店资产我们理解为尚零售属性较弱的写字楼及酒店资产我们理解为尚未进入未进入 REITs 范围内。范围内。2.合理把握项目收益与规模。根据不同类型基础设施 REITs 项目的具体情况，合理把握项目收益水平。申报发行基础设施 REITs 的特许经营权、经营收益权类项目，基金存续期内部收益率（IRR）原则上不低于 5%；非特许经营权、经营收益权类项目，预计未来 3 年每年净现金流分派率原则上不低于 3.8%。自公募 REITs 上市以来，净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）一直是资产收益率主要的衡量标注。此次236 号文对特许经营权及产权类 REITs 收益要求首次做出定价区分，其中特许经营权 REITs 新增 IRR 不低于 5%的要求，可解读为主要因两类两类 REITs 现金流分派率不可比，在剩余期限缩短下特许经营类资产估值客现金流分派率不可比，在剩余期限缩短下特许经营类资产估值客观上会呈现前低后高的特征，因此后续将以持有至到期的视角（观上会呈现前低后高的特征，因此后续将以持有至到期的视角（IRR）来衡量特许经营）来衡量特许经营权类权类 REITs 收益率水平。收益率水平。而此次236 号文要求产权类 REITs 预计未来 3 年每年净现金流分派率原则上不低于3.8%（此前上市项目统一要求净现金分派率不低于 4%）的细则，我们认为一方面在延续对申报项目收益能力及风险水平考量的同时，小幅下降分派率要求旨在 REITs 真实融资成本与项目收益率的权衡方面给出让利空间；另一方面有利于提升对国企的融资吸引力，同时为民企更多商业不动产项目修复活力提供更多时间与空间的支持。具体来看，是否选择发行具体来看，是否选择发行 REITs 的实质在于发行利润是否能实现正杠杆退出、存量的实质在于发行利润是否能实现正杠杆退出、存量/可可替代融资成本与回笼资金再投资收益率替代融资成本与回笼资金再投资收益率的的比较。比较。以分派率 3.8%加上管理费用、中介费等发行成本可知 REITs 真实融资成本约在 4.5%-5%区间，推算商业地产项目成本收益Yield 需至少达到 5%以上才能实现正杠杆退出。从行业内商业资产信息披露情况来看，仅少数头部房企披露回报率水平，虽所披露资产的 Yield 均超过 5%警戒线，但业内未披露数据的大量购物中心（主体非头部房企）回报率或许不容乐观。而在商业不动产融资角度，房企拥有包括经营性物业贷、专项贷款、CMBS、PE、分拆上市等多元可替代方式，同时 REITs 发行需要置换掉存量项目贷款，一般而言优质资产融资成本相对较低且抵押率已达到相对饱和水平，因此以额外资金提前清偿债务及分享核心资产收益率的意愿较低，分派率要求降低或有利于房企推出更多优质资产出表。2023 年 05 月 13 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 24：REITs 真实融资成本与商业资产收益率比较 图表 25：REITs 真实融资成本与其他融资方式成本比较 资料来源：公司官网、上海证券报，国盛证券研究所。注：房企商业资产 NOI 或 EBITDA 率为 2022 年数据，部分 NOI 率为核心资产数据，仅供参考；REITs 真实融资成本为推算值，或与实际值存在差距。资料来源：CNABS，国盛证券研究所。注：菱形为 CMBS/CMBN，方形为类 REITs；浅蓝、深蓝、浅粉、深粉、深橘、浅绿、深绿依次代表购物中心、混合零售物业、商业广场、长租公寓、物流仓储、酒店及办公物业。已上市 C-REITs 规模中枢统计截至 2023-04-20；REITs 真实融资成本为推算值，或与实际值存在差距。3.严格把握回收资金用途。基础设施 REITs 净回收资金（指扣除用于偿还相关债务、缴纳税费、按规则参与战略配售等资金后的回收资金）应主要用于在建项目、前期工作成熟的新项目（含新建项目、改扩建项目）；其中，不超过 30%的净回收资金可用于盘活存量资产项目，不超过 10%的净回收资金可用于已上市基础设施项目的小股东退出或补充发起人（原始权益人）流动资金等。项目发起人（原始权益人）应为持有消费基础设施、开展相关业务的独立法人主体，不得从事商品住宅开发业务。发起人（原始权益人）应利用回收资金加大便民商业、智慧商圈、数字化转型投资力度，更好满足居民消费需求。严禁规避房地产调控要求，不得为商品住宅开发项目变相融资。236 号文对于 REITs 回收资金的有效用途及使用期限有更清晰要求，其中净回收资金的关键用途在于“在建及扩募”项目，利于加速原始权益人在基础设施项目建设上的资金良性循环、推动 REITs 平台在收并购上赋能，更好发挥再投资疏通资产价值的作用。换句话说，若企业本身存在相关新建、改建基础设施项目，则相当于无资金投向若企业本身存在相关新建、改建基础设施项目，则相当于无资金投向调整调整；针对部分企业无基础设施主业或处于业务收缩期则面临较大限制针对部分企业无基础设施主业或处于业务收缩期则面临较大限制，而若净回收资金在符合国家政策及企业主营业务要求的条件下，小额占比或许也将被允许跨区域、跨行业使用，实操上或存在一定灵活空间。同时，236 号文也延续了保障房 REITs 的规则制定，就项目发起人（原始权益人）强调不得从事商品住宅开发业务；就资金用途强调不得为商品住宅开发项目变相融资，在一松一堵中圈定了金融创新支持于商业不动产的界限，助力防范和化解金融风险。针对房地产企业是否能打通投融管退全链条的关键问题，我们认为可参考保障房 REITs 发行实操，在保障房 REITs 试点细则也曾提及原始权益人不得从事商品住宅开发业务的背景下，华润有巢租赁住房采用业务及回收资金均与开发业务分离的模式成功发行了国内首国内首单市场化机构运营的保障房单市场化机构运营的保障房 REIT 产品产品。推测部分高信用、持有优质商业资产的房企可推测部分高信用、持有优质商业资产的房企可通过（现有通过（现有/新设）独立商业运营管理主体将底层资产通过净壳项目公司新设）独立商业运营管理主体将底层资产通过净壳项目公司/转让及真实出转让及真实出表作出表作出 REITs 尝试，或通过尝试，或通过 Pre-reits 进行前期培育与架构调整进行前期培育与架构调整；但考虑到融资用途方面限制，我们认为其所募集资金绝大部分将限制于底层项目公司用于资产运营及优化扩募而非回流至母公司。0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%NOI率或EBITDA率REITs推算真实融资成本0%1%2%3%4%5%6%7020304050发行利率（AAA评级）发行规模（亿元）REITs推算真实融资成本（上限）已上市C-REITs规模中枢 2023 年 05 月 13 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4.切实提高申报推荐效率。自项目正式受理之日起 3 个月内，应完成省级发展改革委报送、委托咨询评估、有关业务司局会签、向中国证监会推荐项目的相关工作。发起人（原始权益人）、基金管理人等根据要求补充、修改项目材料的时间不计算在上述时间内等。从当前发行节奏来看，21 年 5 月为首批审核下的 REITs 认购高峰，9 只 REITs 上市后市场发行停滞，直至 21 年末重启第二批 REITs 认购上市。而 22 年下半年以来，在经历几大类别及区域的 REITs 发行摸索后，推荐、审核效率进一步提高，推动 REITs 产品逐渐进入月度常态化发行阶段，基本以每月 1-3 只的节奏稳步前行。236 号文在切实提高申报推荐效率方面对规范项目申报受理流程、完善中央企业申报流程、及时开展咨询评估及加快做好项目推荐四个方面提出更细致要求，如“对基本符合条件的项目应于 5 个工作日内正式受理；对明显不符合发行条件或材料不完整、不齐备的不予受理，并于 5 个工作日内作出回复”，预期将进一步推进 REITs 项目常态化发行节奏，提升 REITs 市场价值的稳定性。图表 26：公募 REITs 发行阶段统计（发行规模）图表 27：公募 REITs 发行阶段统计（发行份额）资料来源：Wind，国盛证券研究所。注：按认购起始日计算。资料来源：Wind，国盛证券研究所。注：按认购起始日计算。024681005010015020025030035021M521M1122M422M622M722M822M922M1022M1122M1223M123M3发行规模(亿元)平均发行规模(亿元)总数(右轴）01020304050607021M521M1122M422M622M722M822M922M1022M1122M1223M123M3发行份额(亿份)平均发行份额(亿份)2023 年 05 月 13 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 二二、国内公募国内公募 REITs 及海外及海外商业地产商业地产 REITs 表现表现（一）（一）国内国内已上市已上市 C-REITs 达达 27 只，只，募集资金总额超募集资金总额超 900 亿元亿元 根据上交所及深交所披露信息，截至 2023 年 4 月 28 日，我国已获批上市的公募 REITs达 27 只，募集资金总额超过 900 亿元。具体来看，已上市特许经营权类产品 12 只，其中底层资产包含生态环保（2 只）、高速公路（7 只）、能源基础设施（3 只）；产权类产品 15 只，其中产业园区、仓储物流、保障房 REITs 分别上市 8 只、3 只、4 只。此外，另有 1 只园区及 1 只高速公路 REITs 已通过 IPO 申请即将上市。我国首批四只保障房 REITs 产品的上市一定程度上已打开房地产存量资产盘活的闸门，尤其以华润置地旗下位于上海松江区泗泾镇及松江工业区东部园区的 2 个保障房项目为底层资产的华润有巢 REIT 为国内首单市场化机构运营的保障房 REIT 产品，同时华润置地已成为首家涉水租赁住房 REITs 的房地产企业。当前我国 C-REITs 试点范围涵盖六大类，预期随着商业不动产 REITs 产品的正式发行上市，将带动 REITs 市场快速扩容，亦为不动产融资需求提供很好的填补产品。图表 28：已上市 REITs 二级市场表现 代码代码 名称名称 底层底层 资产资产 类型类型 发行份额发行份额 流通份额流通份额 发行发行价价 发行发行 规模规模 收盘收盘价价 涨跌涨跌幅幅 日均日均 交易量交易量 日均日均 换手换手率率 日均日均 涨跌涨跌幅幅 万份 万份 元 亿元 元%万份P8006.SH 富 国 首 创 水务 REIT 污水处理 特许经营权类 50000 48350 3.70 18.50 4.07 9.92 367.2 2.36 0.05 180801.SZ 中 航 首 钢 绿能 REIT 垃圾处理 特许经营权类 10000 9985 13.38 13.38 14.02 4.75 55.7 1.27 0.04 180301.SZ 红 土 创 新 盐田港 REIT 仓储物流 产权类 80000 79926 2.30 18.40 2.86 24.30 372.2 0.99 0.06 508056.SH 中 金 普 洛 斯REIT 仓储物流 产权类 150000 149332 3.89 58.35 4.70 20.80 630.8 1.11 0.05 508099.SH 建 信 中 关 村REIT 产业园区 产权类 90000 87733 3.20 28.80 3.15-1.66 508.8 1.66-0.07 508000.SH 华 安 张 江 光大 REIT 产业园区 产权类 50000 44301 2.99 14.95 3.97 32.64 384.0 1.38 0.07 508027.SH 东 吴 苏 园 产业 REIT 产业园区 产权类 90000 89577 3.88 34.92 4.33 11.68 353.7 0.87 0.04 180101.SZ 博 时 蛇 口 产园 REIT 产业园区 产权类 90000 86578 2.31 20.79 2.61 12.81 513.1 1.47 0.02 508001.SH 浙 商 沪 杭 甬REIT 高速公路 特许经营权类 50000 49857 8.72 43.60 8.69-0.37 107.4 0.73 0.02 180201.SZ 平 安 广 州 广河 REIT 高速公路 特许经营权类 70000 69836 13.02 91.14 10.26-21.18 184.7 0.97-0.03 180202.SZ 华 夏 越 秀 高速 REIT 高速公路 特许经营权类 30000 19817 7.10 21.30 7.39 4.11 162.3 1.68-0.03 508018.SH 华 夏 中 国 交建 REIT 高速公路 特许经营权类 100000 92332 9.40 93.99 7.02-25.36 490.1 1.98-0.12 2023 年 05 月 13 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 508008.SH 国 金 中 国 铁建 REIT 高速公路 特许经营权类 50000 14445 9.59 47.93 8.79-8.30 180.9 1.46 0.00 180401.SZ 鹏 华 深 圳 能源 REIT 能源基础设施 特许经营权类 60000 59657 5.90 35.38 7.69 30.36 245.6 1.38 0.04 180501.SZ 红 土 创 新 深圳安居 REIT 保障房 产权类 50000 41351 2.48 12.42 2.68 7.77 235.4 1.18-0.11 508058.SH 中 金 厦 门 安居 REIT 保障房 产权类 50000 49751 2.60 13.00 2.77 6.69 282.2 1.53-0.11 508068.SH 华 夏 北 京 保障房 REIT 保障房 产权类 50000 49204 2.51 12.55 2.80 11.35 300.6 1.51-0.08 180102.SZ 华 夏 合 肥 高新 REIT 产业园区 产权类 70000 69908 2.19 15.33 2.46 12.10 538.5 2.21-0.10 508021.SH 国 泰 君 安 临港 创 新 产 业园 REIT 产业园区 产权类 20000 19418 4.12 8.24 5.06 22.74 410.6 4.61-0.03 508088.SH 国 泰 君 安 东久 新 经 济REIT 产业园区 产权类 50000 48800 3.04 15.18 3.71 22.21 534.5 3.07-0.02 508066.SH 华 泰 江 苏 交控 REIT 高速公路 特许经营权类 40000 39716 7.64 30.54 7.29-4.58 186.4 1.87-0.02 508009.SH 中 金 安 徽 交控 REIT 高速公路 特许经营权类 100000 99946 10.88 108.80 9.63-11.49 177.2 0.89-0.07 508077.SH 华 夏 基 金 华润有巢 REIT 保障房 产权类 50000 48857 2.42 12.09 2.60 7.70 286.2 1.44-0.09 180103.SZ 华 夏 和 达 高科 REIT 产业园区 产权类 50000 49985 2.81 14.04 2.99 6.30 440.9 2.39-0.03 508098.SH 嘉 实 京 东 仓储 基 础 设 施REIT 仓储物流 产权类 50000 32024 3.51 17.57 3.91 11.18 337.3 2.26-0.01 508028.SH 中 信 建 投 国家 电 投 新 能源 REIT 能源基础设施 特许经营类 80000 79958 9.80 78.40 9.81 0.07 707.3 3.54-0.09 508096.SH 中 航 京 能 光伏 REIT 能源基础设施 特许经营类 30000 29999 9.78 29.35 10.61 8.42 187.2 2.97-0.17 均值均值 61481.48 57801.55 5.67 33.66 5.77 7.22 340.03 1.81-0.03 资料来源：Wind，国盛证券研究所。注：收盘价及涨跌幅截至 2023-04-27。当前（截至 2023-04-28），中证 PV 乘数方面位于 0.66X-1.34X 区间。27 只 REITs PV 乘数均值为 1.08，反映出目前 REITs 估值价格与底层项目 ABS 的偏离度较低。其中国泰君安临港创新产业园 REIT（1.34X）、国泰君安东久新经济 REIT（1.30X）及中航首钢绿能REIT（1.30X）PV 乘数较高；华夏中国交建 REIT（0.66X）的 PV 乘数最低。中债估值收益率方面延续回调趋势，从周度（2023-04-24 至 2023-04-28）变化来看，仓储物流、高速公路、保障房的估值收益率走势较好。其中，（截至 2023-04-28）平安广州广河 REIT（9.8%）及华夏中国交建 REIT（9.4%）受出游修复下高速公路车流迎来回升影响，估值收益率最高。2023 年 05 月 13 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 29：已上市 REITs 估值走势 资料来源：Wind，国盛证券研究所。注：数据统计截至 2023-04-28；周度统计数据为 2023-04-24 至 2023-04-28。（二）海外商业地产（二）海外商业地产 REITs 发展路径分析（美国为例）发展路径分析（美国为例）1.商业地产 REITs 上市时间顺序 当前，全球范围内已有 41 个国家（及地区）采用了 REITs 制度，其中成熟 REITs 市场主要分布于北美、欧洲及亚太三大区域，另外非洲及中东区域亦有少数国家发行 REITs产品。据 NAREIT 数据，截至 2022 年，全球 REITs 市值规模约为 1.9 万亿美元，合计上市数量 893 只；其中起源地美国发行数量 206 只（占比约 23.1%）、市值规模近 1.27 万亿美元（占比 67%），稳居全球第一，在市场制度和发展经验上均已步入成熟期。下文下文我们将从美国我们将从美国 REITs 的观察视角来分析商业地产的观察视角来分析商业地产 REITs 的实践表现，考虑到不同市场的实践表现，考虑到不同市场主体在制度建设、经济要素、市场环境等特征上各有差异，因此特意提醒各位投资者海主体在制度建设、经济要素、市场环境等特征上各有差异，因此特意提醒各位投资者海外市场经验仅可作经验启示，不具备外市场经验仅可作经验启示，不具备 C-REITs 走向指引。走向指引。2023 年 05 月 13 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 30：60 余年来，REITs 在世界各国的分布情况 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 商业资产类REITs诞生于美国REITs市场早期，在1960年美国国会通过法案、批准REITs上市后的次年，社区商业中心及商场 REITs 即作为首个资产类别被纳入 REITs 范畴；而在后续的 1970、1971 及 1972 年，酒店/度假村、公寓/仓储物流及办公楼等商业（或产业）资产也陆续获发行许可。在随后 60 余年的发展中，美国 REITs 市场在税收及监管体系的完善中不断扩容，在进行大规模房地产投资的同时将发行范畴延伸至工业、办公楼、零售、住宅、多样类、住宿/度假村、医疗保健、自动仓储、林业、基础设施、数据中心、专业类等 12 类别。基于基于 1960 年美国国会通过的房地产投资信托法案年美国国会通过的房地产投资信托法案与旺盛房地产融资需求与旺盛房地产融资需求，商业，商业与与住宅住宅资产在美国资产在美国 REITs 市场建设中起到先行作用市场建设中起到先行作用：19 世纪末，美国公司制组织架构和普通合伙人架构各有利弊，无法做到提供有限责任保护与持有投资性商业地产兼得，在多方面探索下商业信托应运而生，后逐渐衍生出 REITs，这也导致最初 REITs 只能投资权益型资产（融资人角度）；1960 年美国处于战后经济复苏阶段，通过赋予 REITs税收优惠及限制分红比例为房地产市场拓宽融资渠道，吸引资本进入（市场环境角度）；由于房地产投资资金门槛高，且流动性较低，普通投资者难以参与；REITs 在需求下诞生，为中小投资者提供更多分享房地产投资收益的机会，进而促进房地产业的发展（投资者角度）。2023 年 05 月 13 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 31：美国各类型 REITs 上市时间 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：数据统计截至 2022 年末。从全球数据来看，REITs 的诞生往往处于各经济体工业化、城市化的中后期，在 GDP 增速滞缓或处于下行通道时，通过 REITs 市场的建设为存量资产及经济发展提供新动能。在新基建、在新基建、新经济未取得较大发展的时期，商业（或零售）资产通常是早期新经济未取得较大发展的时期，商业（或零售）资产通常是早期 REITs 市市场重要盘活方向之一场重要盘活方向之一；尤其随着房地产住开市场逐渐饱和，商业存量资产的运营管理需尤其随着房地产住开市场逐渐饱和，商业存量资产的运营管理需求为求为 REITs 的高速发展提供了重要底层支持，也带来商业地产新主体新机制下的广泛的高速发展提供了重要底层支持，也带来商业地产新主体新机制下的广泛投资机会。投资机会。而伴随着 REITs 资产组合扩容与其他类资产融资诉求的提升，商业地产 REITs占比逐渐下滑；但在经过新基建等行业高速发展的冲击和几轮经济周期的波动后，商业（或零售）在全球 REITs 中仍被赋予较高的配置权重。据 EPRA 数据，截至 2021 年，发达经济体中 REITs 市值占地产上市公司比重达 74.5%、占商业地产比重约 10.4%；据NAREIT 数据，截至 2022 年，零售类 REITs 占全球上市 REITs 总市值约 13%，仅次于工业 REITs（21%）及多元类 REITs（17%）市值占比。2.商业资产数量/市值变化 截至 2022 年末，（以 FTSE Nareit All Equity REITs3成分股为样本）美国 147 只 REITs 合计市值达 1.21 万亿美元。从数量上看，传统类别的零售及住宅 REITs 产品最多，分别为33（占比 22.4%）及 20 只（占比 13.6%）；零售类别下购物中心、区域性商业中心、独立店面类型产品分别为 18、3、12 只。从市值来看，只有 4 只产品的基建类市值最高，达 1887 亿美元（占比 15.6%），REITs 作为持续扩募上市平台的价值得到充分体现；零售及住宅类紧随其后，市值分别超 1829 及 1760 亿美元（占比 15.1%、占比 14.5%），可以看到经过 60 余年发展后，美国 REITs 为不动产领域的繁荣持续提供了资金便利，也孕育了西蒙地产等商业投资巨头。3 The FTSE Nareit All Equity REITs 是一个跟踪美国所有公开交易的股票房地产投资信托基金（REITs）表现的指数。该指数由伦敦证券交易所集团的子公司富时罗素指数维持，是房地产行业最受广泛关注的基准指数之一。2023 年 05 月 13 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 32：2022 年末美国 REITs 市值占比 图表 33：2022 年末美国 REITs 数量占比 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：市值统计以 FTSE Nareit All Equity REITs 成分股为样本 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：市值统计以 FTSE Nareit All Equity REITs 成分股为样本 聚焦于美国商业零售聚焦于美国商业零售 REITs 发展路径，可以发现发展路径，可以发现商业不动产市场的繁荣健康是零售类商业不动产市场的繁荣健康是零售类REITs 发展的前提条件，发展的前提条件，同时相配套同时相配套法律制度、法律制度、扩募制度、扩募制度、税收制度、交易制度等的建税收制度、交易制度等的建立与完善对立与完善对 REITs 市场的发展起到很好的激励与推动作用。市场的发展起到很好的激励与推动作用。与股票不同，美国零售 REITs 在功能上并非纯粹的房地产企业直接投资工具；但又与商业企业运营模式类似，其主要收入来自于租金及其他相关增值收入，这导致美国商业不动产市场的繁荣健康是零售类REITs发展的前提条件，而在资产配置的选择上美国REITs与股票之间存在此消彼长的关系。前者如长周期视角下 20 世纪 80 年代末储贷危机、21世纪初亚洲金融危机及 2008 年次贷危机几次较大金融危机前美国房地产（包括商业地产）供给市场皆高度饱和，过度杠杆压力下大量抵押贷款坏账风险暴露，最终推动房地产泡沫破裂，导致阶段内投资明显萎缩、商业零售 REITs 市场受到较大冲击，资产数量及价值快速下滑。金融危机后，美国房地产市场逐步迎来复苏，回报率走高时投资者重新涌入市场，进而再次推动商业零售 REITs 市值回升。后者如 21 世纪初亚洲房地产金融泡沫破裂后（股上房下）及 2003-2005 年科技泡沫破裂期（股消房长），资金在 REITs与股市之间轮动配置也间接影响了 REITs 市场规模的走势。同时，相关制度法案的完善也为美国 REITs 尤其是权益型 REITs 市场接连带来重要发展契机：如 1967 年抵押型 REITs 的放开使得收益率限制突破银行利率约束，带来三年内58 家抵押型 REITs 的新增；1976 年税收改革法案允许 REITs 在商业信托之外可通过公司形式成立且可以转售为目的持有不动产；1986 年税改法案对 REITs 在税收和运营模式（独立第三方管理、保护投资者）上的优势作出重要奠定；1992 年美国 UPREITs创新结构的出现赋予了 REITs 信托的延迟纳税优惠，并综合了有限责任合伙人制度的优点，使得商业零售 REITs 可以通过增加有限责任合伙人的数目快速扩大持有物业规模；2008 年美国通过的REITs 投资和多样化法案将 REITs 的投资范围扩展到了能源、医疗及基础设施等不动产领域，为 REITs 行业提供了更多的灵活投资机会并降低了其运营成本和税收负担，大力促进了行业发展。零售住宅办公楼医疗保健住宿/度假村工业多样类专业类自动仓储基础设施林业数据中心基础设施零售住宅工业医疗保健自动仓储数据中心专业类办公楼住宿/度假村林业多样类 2023 年 05 月 13 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 34：美国（商业地产）REITs 发展简史 资料来源：根据 NAREIT 数据整理，国盛证券研究所 与早期美国单位 REIT 持有多种类不动产不同，现今的美国现今的美国 REITs 倾向于品种细分（倾向于品种细分（12大类）再在特定领域持续深耕，体现出资产选择上投资者既希望多元化分散风险又注重大类）再在特定领域持续深耕，体现出资产选择上投资者既希望多元化分散风险又注重专业化管理能力的倾向。专业化管理能力的倾向。在运营模式上，不动产专业化管理有两种体现，包括内生性成长和外生性增值。内生性成长通过现有资产运营、改造、扩建等方式对租金、出租率、可租赁面积等变量进行提升；外生性增值常见如一级地产开发回售、扩募收购、优化替换资产等模式，以外部资产的注入提升估值，体现为 2000 年后扩募增发逐渐取代 IPO成为 REITs 主流股权募资方式，而扩募也通过资产规模效益、区域风险分散、优化收益率等方面为 REITs 进一步巩固竞争壁垒。根据 NAREIT 数据，2000 至 2021 年，美国 REITs年均扩募增发规模为251.9亿美元（CAGR为14.7%）；年均IPO规模为21.9亿美元（CAGR为 4.4%）。除运营管理策略的侧重外，美国商业 REITs 还在发展中不断于区域分布、资产体量、项目等要素中找到最佳平衡点。图表 35：美国零售类 REITs 数量走势（只）图表 36：美国零售类 REITs 市值走势（以千美元计）资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：市值统计以 FTSE Nareit All Equity REITs 成分股为样本；2010 年前 REITs 种类存在较大调整，因此未在分析时间段内。资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：市值统计以 FTSE Nareit All Equity REITs 成分股为样本；2010 年前 REITs 种类存在较大调整，因此未在分析时间段内。0510152025303540零售购物中心区域商场独立式零售050000000100000000150000000200000000250000000零售购物中心区域商场独立式零售 2023 年 05 月 13 日 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 从数量截面变化来看（以 FTSE Nareit All Equity REITs 成分股为样本），专业类 REITs（Specialty REITs）从无到有，十余年内（2010-2022 年）数量增幅较大。专业类 REITs源于 2008 年金融危机后美国对非传统商业资产租金收入来源判定的宽松，在新增特殊类后该领域专注于精细化商业地产类别投资。一方面，部分曾被归类为特殊 REITs 的数据中心、木材等领域在发展成熟后成为独立 REITs 类别；另一方面，专业 REITs 仍持续挖掘非传统商业地产领域如广告牌、赌场、监狱等资产的投资机会。零售类 REITs 数量增幅靠前，仅次于专业类及工业类，反映出这种不拥有实物商业资产但可以分享收益的方式仍对投资者来说有较大吸引力。从市值截面变化来看，受益于互联网行业的迭代发展，美国市场对于通信类基础设施建设和云计算需求持续爆发，带来新兴赛道较高的成长性和业绩确定性，也推动美国新基建 REITs（手机信号塔、光纤、油气管道、电力网络）和数据中心 REITs 市值持续走高。住宅及工业 REITs 的市值增幅亦相对表现较佳，与我们理解的增量住宅新房市场不同，美国住宅 REITs 可再细分为公寓、移动式房屋及出租式独户住宅三大类，主要服务于美国长期较低房屋拥有率（据美国人口普查局数据，1960 年美国房屋拥有率为 62.1%，2004 年达到峰值 69%，2022 年第四季度为 65.9%）下的旺盛住宅租赁需求，同时区别于传统存量商业赛道在经济下行中的表现，部分美国居民或选择在收入下滑时出售自有房屋转为租赁住房。美国工业 REITs 则可细分为工业园区和仓储物流两大类，作为新型消费趋势的主要受益者之一，工业 REITs 在稳定强劲的配送、仓储业需求下具备波动较小、收益稳定的特征。图表 37：各种类 REITs 数量变化（个）图表 38：各种类 REITs 市值变化（亿美元）资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：数量统计以 FTSE Nareit All Equity REITs 成分股为样本 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：数量统计以 FTSE Nareit All Equity REITs 成分股为样本 市值截面变化中，美国传统存量商业赛道中的零售、办公楼、住宿/度假村 REITs 的市值增幅在近二十余年中相对靠后，一是部分新兴赛道在市场表现方面更优，提供了更高的潜在回报；二是传统商业地产的子部门面临经济下行环境中更严峻的挑战，如零售持续受电子商务兴起和消费者偏好变化的冲击，办公楼在远程工作趋势和灵活工作时间倾向下租金增幅和使用率受限，住宅和度假村则受到隔离环境中人口转移和旅游限制的严重影响。美国传统商业赛道中零售 REITs 市值增幅相对更优，细化来看包括商铺、超市、大型百货商场及综合购物广场、品牌专卖店、娱乐设施等资产，可分为购物中心 REITs、区域商场 REITs 和独立式零售 REITs 三大类。购物中心包括专注于便利性和刚需性零售商品的社区型商业及大型露天购物广场，兼具区位优势、租约可靠、现金流稳定等特征，因此在经济下行中更具防御性特征。美国区域商场 REITs 持有的资产多为大型封闭式购物-5051015202530专业类工业零售多样类基础设施数据中心住宿/度假村医疗保健住宅办公楼自动仓储林业2010年数量截至2019年末增量截至2022年末增量-5000500100015002000基础设施住宅工业数据中心医疗保健零售办公楼自动仓储多样类住宿/度假村林业专业类2010年市值截至2019年末增量截至2022年末增量 2023 年 05 月 13 日 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 中心，如百货公司和专卖店，相较购物中心 REITs 虽业务组合更多元但规模及开支也更大，在市场萎缩、经济衰退、竞争加剧中也易受到更大冲击，从历史数据来看美国区域商场REITs市值于2014年达到高点1107亿美元后呈现持续下滑趋势。独立式零售REITs多于 2010 年前后上市，投资于独立的零售和服务物业，包括零售店、餐厅、药店、银行、电影院、健身房等。相较于前两类零售 REITs，独立性零售业态通常具有较好的租户质量和更强的经济韧性，在管理租户及资产维修费用上也具备优势，从而提高了投资的稳定性和可靠性，因此在整个零售行业中表现较为出色。图表 39：美国零售 REITs 子类别介绍 美国零售美国零售 REITs 子类别子类别 典型公司名称典型公司名称 对应主要资产对应主要资产 购物中心 Shopping Centers REITs Kimco Realty Corp.、Regency Centers Corp.、Brixmor Property Group Inc.社区购物中心（neighborhood and community centers）及能量中心（又称大型购物中心）（power centers）区域商场 Regional Malls REITs Simon Property Group、Macerich Co.区域级、超级区域级购物中心 独立式零售 Free Standing REITs Realty Income Corp.、STORE Capital Corp.、National Retail Properties、Spirit Realty Capital Inc.一般为带三净租约的独立店铺资产，包括加油站、餐厅、药店、汽车维修店、电影院等 资料来源：国盛证券研究所 图表 40：美国零售类 REITs 数量及市值变化 单位：亿美元单位：亿美元 2010 年末市值年末市值 截至截至 2019 年末增量年末增量 截至截至 2022 年末增量年末增量 购物中心 REITs 320.0 281.5 310.0 区域商场 REITs 568.1-26.0-150.9 独立式零售 REITs 74.0 477.1 707.8 单位：个单位：个 2010 年数量年数量 截至截至 2019 年末增量年末增量 截至截至 2022 年末增量年末增量 购物中心 REITs 16 2 2 区域商场 REITs 7 0-4 独立式零售 REITs 4 4 8 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：数量统计以 FTSE Nareit All Equity REITs 成分股为样本；存在个别 REITs 分类改变情况 3.商业 REITs 收益率走势 60余年的市场运作经验为美国孵化了最成熟的REITs市场，1972-2022年的长周期来看，美国富时权益类 REITs 指数的平均综合年化收益率（包括资本利得和分红收益）达 11.1%，超过同周期的标普 500（10.49%）、纳斯达克（7.74%）和道琼斯工业平均指数（7.35%）的平均年化收益率；尤其在尤其在高通胀时期，高通胀时期，REITs 通过通过持有不动产来维护资产价值的稳定，持有不动产来维护资产价值的稳定，同时租金收益可能随着通货膨胀而上涨，进而带来更优异的价格弹性。同时租金收益可能随着通货膨胀而上涨，进而带来更优异的价格弹性。而得益于近十年来美国股票市场的长期牛市，在持有 15 年内的中短周期内，美国富时权益类 REITs 指数的平均综合年化收益率低于其他主要股票指数。2023 年 05 月 13 日 P.27 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 41：美国 REITs 综合收益率（包括资本利得和分红收益）长期比较 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：数据统计截至 2022 年末。在过去五年下行的经济环境中，美国 REITs 综合年化收益率相较其他海外区域更高。据NAREIT 数据，过去五年美国 REITs 年化综合回报率为 6.3%（其中股息分配收入占比约61.4%），优于亚太、欧洲及中东/非洲 REITs 市场的回报率表现。图表 42：历史年化收益率 以美元计算回报以美元计算回报 全球全球 美国美国 亚太亚太 欧洲欧洲 中东中东/非洲非洲（%）Price 资本利得 Income 分红收益 Price 资本利得 Income 分红收益 Price 资本利得 Income 分红收益 Price 资本利得 Income 分红收益 Price 资本利得 Income 分红收益 1-Year-17.69 3.27-14.95 3.13-15.08 3.86-33.72 2.59-15.36 4.75 3-Year-4.9 3.61-0.64 3.57-9.78 3.93-12.09 3.02-6.85 5.09 5-Year-1.96 3.8 2.43 3.87-6.59 3.87-7.42 3.37-15.56 5.48 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：统计截至 2023 年 3 月末 具体来看，美国零售美国零售 REITs 获利来源于“资产运营获利来源于“资产运营 金融运作”，通过商业资产运营创金融运作”，通过商业资产运营创造租金收入，再以金融运作提升规模及优化资产质量造租金收入，再以金融运作提升规模及优化资产质量。长周期视角下零售 REITs 曾创造出不俗的业绩表现，但也随着周期显著波动，在 21 世纪初亚洲金融危机及 2008 年次贷危机几次较大金融危机中二级市场价格皆下滑明显，其余年份多实现正回报。除受除受宏观经济环境影响外，宏观经济环境影响外，可替代投资资产质量、可替代投资资产质量、房地产市场供需情况、房地产市场供需情况、REITs 自身管自身管理运营能力等因素也造成零售理运营能力等因素也造成零售 REITs 回报率的波动回报率的波动。在 2008 年美国通过REITs 投资和多样化法案前，REITs 只能投资商业和住宅不动产，零售 REITs 作为主要投资方向之一持有底层资产已相对成熟，因此总回报率居前，1994-2010 年平均年化综合收益率达 13.93%，位列第四；REITs 投资和多样化法案通过后，在储存、能源和基础设施等新兴赛道 REITs 的冲击下（2010 年后相关 REITs 产品上市），零售 REITs 总回报率不再具备明显优势，2011-2022 年的年化总回报率约 7.36%，在 12 个 REITs 子类中排行第八，显著低于基础设施（15.09%）、自动仓储（17.88%）、数据中心（13.12%）的综合年化回报率，但仍较美国十年期国债收益率高出 3%左右。2023 年 05 月 13 日 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 43：美国主要种类 REITs 年化总回报（%）走势 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 从两次典型经济下行期前后的 REITs 收益表现来看，在不同市场发展趋势下各类 REITs回报率表现亦有所不同。如经济景气阶段，工业（产业园和仓储物流）和办公楼 REITs进攻性更强，该类房地产资产在生产总值上升阶段通常供应紧缺、租赁需求相对强劲；经济发展趋势升级下，办公楼物业逐渐丧失业绩竞争力并在复苏阶段变现力变弱，可以看到 2022 年美国办公楼 REITs 的复苏弹性显著弱于 2008 年金融危机时期。零售零售受消费者信心和支出影响，往往是经济衰退的早期指标，因此在经济下行期回报率受消费者信心和支出影响，往往是经济衰退的早期指标，因此在经济下行期回报率明显走低明显走低，同时酒店/度假村与林场的业绩表现也受经济景气度影响较大。在经济复苏周。在经济复苏周期中零售期中零售 REITs 业绩弹性则业绩弹性则随之放大随之放大，消费韧性支撑下估值修复也更加明显。，消费韧性支撑下估值修复也更加明显。数据来看近三年零售REITs综合年化回报率为4.48%；2022年回报率为-13.29%，于12个REITs子类中排行第二（仅次于专业类 REITs）。图表 44：金融危机前后美国各 REITs 年化收益率表现（%）图表 45：社交距离变化前后美国各 REITs 年化收益率表现（%）资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：按 2009 年 REITs 年化收益率排序。资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。注：按 2022 年 REITs 年化收益率排序 细拆 REITs 收入来源，总回报来源于资本利得收益（Capital Gains）和分红收益（Dividend Income）。观察近三十年数据（观察近三十年数据（NAREIT，1994-2022 年分部门总回报数据），各类子年分部门总回报数据），各类子REITs 年化股息收益率之间的差异较小，多分布在年化股息收益率之间的差异较小，多分布在 4%-6%之间，因而分红占总回报之间，因而分红占总回报比例较高的比例较高的 REITs 一般整体回报率较低，低分红收益率却往往并不意味着整体回报率一般整体回报率较低，低分红收益率却往往并不意味着整体回报率一定较弱，这是因为收益率中派息率和股价面临双向选择，两者之间平衡的打破也把不一定较弱，这是因为收益率中派息率和股价面临双向选择，两者之间平衡的打破也把不同同 REITs 推向偏股型推向偏股型/偏债型产品。偏债型产品。-80-60-40-200204060801994199519961997199819991999200020012002200320042004200520062007200820092009201020112012201320142014201520162017201820192019202020212022办公工业零售住宅基础设施数据中心-60-40-2002040608020092007-50-40-30-20-100102030405060专业零售住宿/度假村多元林业医疗保健抵押自动仓储数据中心工业基础设施住宅办公楼20222019 2023 年 05 月 13 日 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 受经济景气度影响较大的酒店/度假村、林场、办公楼及零售类 REITs（1994-2022 年美国零售 REITs 综合年化收益率为 11.2%，资本利得收益和分红收益约各贡献一半）在二级市场上价格波动较为剧烈，因而系统风险更高、股性方面特征更强；此外基础设施、数据中心近年来强劲需求下的业绩表现使得该类 REITs 产品一般兼具良好的分红与股性收益；而社区商业、租赁公寓、自动仓储类 REITs 受益于稳定刚性需求，在分红与业绩上体现出较强抵御周期能力，相对债性更强。图表 46：美国零售 REITs 总回报率(%)资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 图表 47：美国零售 REITs 总回报率拆分 图表 48：美国零售 REITs Dividend Yield（%）资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 从零售业态类型来看，三类零售 REITs 总投资回报率走势相对一致，差异主要源于二级市场股价的波动。美国美国购物中心购物中心 REITs 体量相对较小，但体量相对较小，但兼具区位优势、兼具区位优势、租约可靠、现租约可靠、现金流稳定等特征，因此在经济下行中金流稳定等特征，因此在经济下行中更具防御性特征更具防御性特征，1994-2022 年（NAREIT，分部门总回报数据）平均年化总回报率为 10.22%，年化资本利得及分红收益分别为 4.44%及5.78%。-60-40-200204060199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022-60-40-200204060资本利得收益（%）分红收益（%）024681012Jan-94Apr-95Jul-96Oct-97Jan-99Apr-00Jul-01Oct-02Jan-04Apr-05Jul-06Oct-07Jan-09Apr-10Jul-11Oct-12Jan-14Apr-15Jul-16Oct-17Jan-19Apr-20Jul-21Oct-22 2023 年 05 月 13 日 P.30 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 区域商场区域商场 REITs 组合更多元但规模及开支也更大，在市场萎缩、经济衰退、竞争加剧组合更多元但规模及开支也更大，在市场萎缩、经济衰退、竞争加剧中也易受到更大冲击中也易受到更大冲击，1994-2022 年年化平均总回报率最优，达 13.33%，年化二级市场价格回报率及分红收益率分别为 7.68%及 5.64%；但 2022 年其业绩韧性（年化总回报率-22.91%）显著低于购物中心（年化总回报率-12.54%）及独立式零售 REITs（年化总回报率-6.53%）。相较于前两类零售相较于前两类零售 REITs，独立性零售业态通常具有较好的租户质量和更强的经济韧性，独立性零售业态通常具有较好的租户质量和更强的经济韧性，在管理租户及资产维修费用上也具备优势，从而在长周期更易实现回报稳定性。在管理租户及资产维修费用上也具备优势，从而在长周期更易实现回报稳定性。独立性零售 REITs 1994-2022 年平均年化总回报率居中，为 12.84%，年化二级市场收益率及分红收益率分别为 5.92%及 6.92%。图表 49：美国零售 REITs 子类别总回报率(%)资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 图表 50：美国零售 REITs 子类别 dividend yield（%）图表 51：美国购物中心 REITs 年化回报（%）资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。数据统计截至 2022 年末。资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。数据统计截至 2022 年末。-80-60-40-2002040608010019941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022购物中心REITs区域商场REITs独立式零售REITs012345672010201120122013201420152016201720182019202020212022购物中心REITs区域商场REITs独立式零售REITs-60-40-2002040608019941996199719981999200120022003200420062007200820092011201220132014201620172018201920212022资本利得收益（%）分红收益（%）2023 年 05 月 13 日 P.31 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 52：美国区域商场 REITs 年化回报（%）图表 53：美国独立式零售 REITs 年化回报（%）资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。数据统计截至 2022 年末。资料来源：NAREIT，国盛证券研究所。数据统计截至 2022 年末。4.商业 REITs 估值走势 REITs 基于定期信息披露制度及资产盘活特性对房地产市场估值起到一定正面导向作基于定期信息披露制度及资产盘活特性对房地产市场估值起到一定正面导向作用。用。一方面，根据美国证券交易委员会（SEC）规定，REITs 必须定期向投资者披露运营数据（包括财务报表、重要业务活动、资产组合信息、管理团队介绍等内容），帮助投资者及时了解公司的运营情况和发展动态，在确保 REITs 透明度和合规性的同时也有利于二级市场上资产价值的发现。另一方面，REITs 作为上市交易的证券大大提升了大宗商品的流动性，其交易价格每天都会公开披露，对资产估值定价提供了更加及时准确的信息。P/FFO 是美国衡量 REITs 估值的主要指标之一，代表市场价格与其每股调整后基金运营现金流量的比率。其中，FFO 指“基金运营活动的资金流量净额”，是 REITs 特有的盈利指标，计算公式通常为净收入加上折旧及摊销，再减去房地产投资的损耗及其他非现金支出。一般而言，P/FFO比率越高，表明市场对该REITs增长潜力的期待越大，REITs P/FFO比率在 10X 以下可以被视为低估，高于 20X 则可能反映出该 REITs 股价过高的问题。美国美国 REITs P/FFO 的走势受市场行情、经济环境和业绩表现等因素影响，总体上的走势受市场行情、经济环境和业绩表现等因素影响，总体上自自2000 年以来年以来呈现出呈现出波动上升的趋势。波动上升的趋势。在过去 22 年里（NAREIT，2000-2022 年数据），权益 REITs 指数 P/FFO 的均值为 15.21X，其中于 2006Q4、2019Q3 达到了阶段性高点17.65X、19.00X，但在后续的经济下行危机期间迅速回落；近期在经济复苏的背景下美国 REITs 指数价格回升，带来 P/FFO 的估值水平达到 25.76X 的高点。观察权益型 REITs FFO 及 P/FFO 走势，可以看到在最近一轮波动中，股价在最近一轮波动中，股价 Price 是是 FFO 的先行指标，如的先行指标，如在在 2020 年权益型年权益型 REITs 盈利盈利指标企稳回调前，股价触底反弹征兆已经体指标企稳回调前，股价触底反弹征兆已经体现，拉动估现，拉动估值修复。值修复。-80-60-40-2002040608010019941996199719981999200120022003200420062007200820092011201220132014201620172018201920212022资本利得收益（%）分红收益（%）-30-20-100102030405019941996199719981999200120022003200420062007200820092011201220132014201620172018201920212022资本利得收益（%）分红收益（%）2023 年 05 月 13 日 P.32 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 54：美国上市权益 REITs FFO 及 P/FFO 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 不同类型 REITs 的 P/FFO 比率存在较大的差异。基建（近五年 2018Q1-2022Q4 P/FFO位于 17.8X-52.0X 区间）和数据中心（近五年 P/FFO 位于 17.4X-36.9X 区间）REITs 通常具有较高的 P/FFO 比率，投资门槛和稳定租赁周期为数据中心提供可持续现金流和良好的增长前景；反之美国零售 REITs P/FFO（近五年 P/FFO 位于 7.8X-15.5X 区间）比率在近年面临下滑风险。图表 55：美国零售 REITs P/FFO 图表 56：美国住宅 REITs P/FFO 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 051015202530-2000300080001300018000230002000Q12000Q32001Q12001Q32002Q12002Q32003Q12003Q32004Q12004Q32005Q12005Q32006Q12006Q32007Q12007Q32008Q12008Q32009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3专业数据中心基础设施林业医疗保健自动仓储住宿/度假村多元住宅零售工业办公楼权益REITs FFO权益REITs P/FFO（右轴）百万美元024681012141618202010Q12010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4051015202530352010Q12010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4 2023 年 05 月 13 日 P.33 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 57：美国基建 REITs P/FFO 图表 58：美国数据中心 REITs P/FFO 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 资料来源：NAREIT，国盛证券研究所 01020304050602012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q30510152025303540 2023 年 05 月 13 日 P.34 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 三三、国内国内商业地产商业地产 REITs 上市后的预期影响上市后的预期影响（一）（一）哪些类型主体哪些类型主体能够能够参与商业地产参与商业地产 REITs 探讨探讨 1.资产投资管理资产投资管理类类主体主体（侧重投资）（侧重投资）一般商业资产价值创造环节通常涉及开发投资、招商运营、物业管理三大环节，一般商业资产价值创造环节通常涉及开发投资、招商运营、物业管理三大环节，作为偏作为偏向资产投资类主体，内资如向资产投资类主体，内资如高和资本高和资本（国内首支也是最大的人民币商业地产私募股权基金）、翰同资本翰同资本（国内第一支专注于房地产轻资产领域的股权投资基金）、越秀产业基金越秀产业基金（粤港澳大湾区领先的产业资本运营商）、光大安石光大安石（中国房地产私募股权基金的领导者）等，外资如黑石集团等，外资如黑石集团（美国规模最大的上市投资管理公司）、凯德基金凯德基金（亚洲知名的大型多元化房地产集团）等长期以来关注并参与了我国不动产资产等长期以来关注并参与了我国不动产资产投资投资管理，在资产证券化管理，在资产证券化创新方面也有着丰富经验。创新方面也有着丰富经验。2023 年 2 月 20 日，为进一步发挥私募基金多元化资产配置、专业投资运作优势，满足不动产领域合理融资需求，我国证监会启动不动产私募投资基金试点，中基协发布不动产私募投资基金试点备案指引（试行）。国内不动产私募投资基金放开试点的投向包括存量商品住宅、保障性住房、市场化租赁住房、商业经营用房、基础设施项目几大类，种类上与商业地产 C-REITs 的退出渠道更加契合，有助于资产投资管理类主体为公募 REITs 提供丰富储备标的。同时，我国公募 REITs 审核门槛严格，庞大的存量项目中尚有很多优质资产在短期内无法满足上市要求（如高速公路有较长引流成长期），这为前融端带来广泛投资机会，在给予底层标的孵化、培育、整合、筛选时间的同时加强了强公募 reits 产品项目合规性、资产优质性、运营稳健性，对维护C-reits 市场估值水平具有重要意义。我们认为我们认为资产投资管理资产投资管理类主体通过类主体通过REITs IPO释放资产价值的前融端产品包括释放资产价值的前融端产品包括类类reits、pre-reits(如如凯德集团以不动产私募基金培育资产，成熟后注入境外公募凯德集团以不动产私募基金培育资产，成熟后注入境外公募 REITs)等。等。类 REITs 前文已有介绍，此处不再赘述，下文我们将就 pre-reits 具体展开。Pre-reits 缺乏统一权威的定义，实操上表现为提前锁定尚在建设期（新建）或未形成稳定现金流(新建/升级改造)的优质基础设施等项目，通过“募集、投资、管理中长期运作后在成熟时机实现退出的投资业务模式，因此退出环节往往是 pre-reits 获取投资收益的关键。Pre-reits 产品载体包括私募投资基金、信托计划、资管计划、有限合伙等；以私募投资基金来看，主要包括 IPO（公募/类 REITs）、并购、股权回购以及清算四种常见退出模式。对于投资者来说，pre-reits 在运营业绩获得肯定后实现公募 REITs 上市一般是最理想的退出方式，意味着可以在资本市场的放大效应下投资收益将最大化；而成熟 pre-reits 产品的建设期和培育期一般需要 5 年以上才能达到预期盈利水平，较长投资期限下一般鼓励基金、国有资本投资平台、险资等长线资金参与。作为 pre-reits 的主要表现形式，私募投资基金对不动产投资的意义重大，目前全球范围内不动产私募基金总规模已超过 1 万亿美元，其中北美和欧洲规模占比合计近 90%；亚洲市场仍处于发展阶段，规模占比约在 10%左右，近十年资产管理规模增速仅为 3%左右，明显低于欧洲（12%）和北美（11%）的水平4。根据中基协数据，截至 2022 年末，我国存续基础设施 Pre-REITs 数量达 1424 只，存续规模约 1.21 万亿元，单位管理规模约 8.5 亿元；存续私募股权房地产基金 838 只、存续规模 4043 亿元，单位管理规模约4.8 亿元，在不动产投资孵化经验上已有一定储备。当前国内已有从“当前国内已有从“Pre-REITs”孵化到实现“”孵化到实现“C-REITs”落地上市的成功案例，即张江”落地上市的成功案例，即张江高科和光控安石通过私募基金收购张江光大产业园并培育近高科和光控安石通过私募基金收购张江光大产业园并培育近 5 年，现金流稳定后实现华年，现金流稳定后实现华安张江光大产业园安张江光大产业园 REIT 成功上市。成功上市。我们认为“投、融、建、管、退”全产业链条的打通将有效地引导市场从关注发行主体信用向发行资产运营培育的方向发展，鼓励更多主流私募基金强化孵化能力谋求不动产公募 REITs 上市，实现投资收益将最大化，可以看 4 中国债券专业类金融期刊债券，引用文章Pre-REITs 的难点及政策建议，作者汤卫忠，梁林军等。2023 年 05 月 13 日 P.35 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 到 2022 年以来如首钢基金、光大安石等年以来如首钢基金、光大安石等不动产投资和资产管理平台不动产投资和资产管理平台已在加速设立契合已在加速设立契合公募公募 REITs 发行条件的私募股权产品，也预期此类发行条件的私募股权产品，也预期此类资产管理主体资产管理主体将为公募将为公募 REITs 激发激发更多活力。更多活力。图表 59：2022 年以来部分新成立的 Pre-REITs 基金情况 成立时间成立时间 基金名称基金名称 基金基金 管理人管理人 基金持有人基金持有人 LPLP 类型类型 基金基金 规模规模 运作运作 状态状态 投资方向投资方向 2023/2/23 嘉元清能股权投资基金合伙企业(有限合伙)上海嘉嵘 电投清能 0.1% 上海嘉嵘0.1% 嘉泽新能 99.8%产业资本 10亿 拟设立 风电、光伏等清洁能源领域以及其他战略新兴产业 2023/2/17 中山公用广发、信德基础设施投资基金(有限合伙)广发信德 广发信德 20% 中山公用环投 2.5% 中山公用 75% 产业母基金 2.5%国有资本平台 产业资本 4 亿 拟设立 包括但不限于光伏、风电、储能、垃圾焚烧发电、热电联产、虚拟电厂等清洁能源项目 2023/1/18 济高兴业创新(济南高新区)基础设施投资合伙企业 兴证资本 山东舜盈 0.6667% 兴证资本 20% 渤海信托 60% 济南高新 19.3333%产业资本 信托 首期15亿 存续 武汉高科集团产业园区基础设施 2023/1/5 宁波至浩投资管理合伙企业(有限合伙)上海榛歆 上海榛歆 凯龙资本 国寿投资 东久新宜 产业资本 险资 30亿 存续 2022/12/28 武汉市高科申万宏源基础设施投资合伙企业(有限合伙)申银万国交投产融 申银万国交投产融0.2532% 武汉高科29.9324% 申万宏源69.8144%产业资本 券商 首期3.95亿 存续 医疗器械产业园区 2022/10/13 坤园(厦门)股权投资合伙企业(有限合伙)中金资本 中金资本 五矿信托 中保投资(险资) 华润信托 产业资本 信托险资 11亿 存续 2022/7/29 北京绿合股权投资合伙企业(有限合伙)北京合寿 北京合寿 1% 首钢基金66.67% 中国人寿 32.33%产业资本 险资 首期45亿 存续 垃圾处理、污水处理类，处于成熟运营阶段的绿色生态环保基础设施资产 资料来源：和达产业研究院，国盛证券研究所 2.开发实施类主体（开发投资运营一体化）开发实施类主体（开发投资运营一体化）针对实施主体类即房地产企业针对实施主体类即房地产企业打通投融管退全链条的关键问题，我们打通投融管退全链条的关键问题，我们认为有住开资质但认为有住开资质但无住开业务的主体可以尝试直接资产无住开业务的主体可以尝试直接资产 REITs 化运作，也可以通过下属无住开资质主体化运作，也可以通过下属无住开资质主体作为原始权益人来进行作为原始权益人来进行 REITs 操作；有住开资质且有住开业务的房企不能直接发行，操作；有住开资质且有住开业务的房企不能直接发行，但可参考华润保障房但可参考华润保障房 REITs 发行实操案例，理解为部分高信用、持有优质商业资产的发行实操案例，理解为部分高信用、持有优质商业资产的房企在架构上可通过（现有房企在架构上可通过（现有/新设）独立商业运营管理主体将资产、财务、管理人员等新设）独立商业运营管理主体将资产、财务、管理人员等方面与住开板块进行有效隔离后再作出方面与住开板块进行有效隔离后再作出 REITs 尝试，或者通过尝试，或者通过 Pre-reits 进行前期培育进行前期培育与架构调整的软着陆方式来突破原始权益人限制。与架构调整的软着陆方式来突破原始权益人限制。2023 年 05 月 13 日 P.36 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 60：华润有巢 REIT 基金架构经验参考 资料来源：根据华润有巢 REIT 招募说明书绘制，国盛证券研究所 针对房企主体优先级排序，我们认为头部国央企针对房企主体优先级排序，我们认为头部国央企区域深耕国企区域深耕国企高信用民企。高信用民企。国央国央企在资金流动性及资源整合链条上受益更多，于商业资产盈利能力及扩募能力企在资金流动性及资源整合链条上受益更多，于商业资产盈利能力及扩募能力（扩募资产规模原则上不低于拟首次发行基础设施 REITs 资产规模的 2 倍）上普遍有较大优势上普遍有较大优势，同时前期下行环境中国央企相对未丧失过多商业资产的融资能力，符合 REITs 发行要求的资产规模预期有较大空间。持有优质商业资产的民企发行 REITs 亦是政策鼓励方向，市场上不乏龙头民企持有丰富储备资产，如已上市两单民企 REITs（嘉实京东仓储基础设施 REIT 及国泰君安东久新经济 REIT）原始权益人均为行业龙头，但或因对或因对 REITs 制度认识不充分、人力与资金制度认识不充分、人力与资金成本优先投向主业基本盘、商业资产难以与住开分拆、核心重资产出表意愿较低等原因，成本优先投向主业基本盘、商业资产难以与住开分拆、核心重资产出表意愿较低等原因，导致民营房地产企业市场观望情绪仍相对较大导致民营房地产企业市场观望情绪仍相对较大。预期随着 REITs 市场建设逐渐完善、税收优惠制度更具吸引力，优质民企将逐渐参与到 REITs 项目发行中。针对出险民企，监管上要求“最近 3 年（未满 3 年的自成立之日起）在投资建设、生产运营、金融监管、市场监管、税务等方面无重大违法违规记录，项目运营期间未出现安全、质量、环保等方面的重大问题或重大合同纠纷，不存在因严重违法失信行为被有权部门认定为失信被执行人、失信生产经营单位或者其他失信单位并被暂停或者限制进行融资的情形”。虽未明文限制违约房企发行资格，但在运营稳定、扩募能力、收益保虽未明文限制违约房企发行资格，但在运营稳定、扩募能力、收益保障等角度上不排除对出险房企存在隐形障碍。商业资产上出险民企多已形成大量抵质押障等角度上不排除对出险房企存在隐形障碍。商业资产上出险民企多已形成大量抵质押沉淀，本身不具备直接发行能力，需过桥资金来提前清偿存量债券；同时监管层在净回沉淀，本身不具备直接发行能力，需过桥资金来提前清偿存量债券；同时监管层在净回收资金上限制了再投资方向以规避房企借发行收资金上限制了再投资方向以规避房企借发行 REITs 为住开业务为住开业务变相融资，这一隔离变相融资，这一隔离机制或导致出险房企实质未形成融资增量的同时还进一步加剧了资金压力。机制或导致出险房企实质未形成融资增量的同时还进一步加剧了资金压力。以分派率以分派率 3.8%加上管理费用、中介费等发行成本推测加上管理费用、中介费等发行成本推测 REITs 真实融资成本约在真实融资成本约在4.5%-5%区间，因此房企商业资产项目成本收益区间，因此房企商业资产项目成本收益 Yield 需至少达到需至少达到 5%以上才能实现以上才能实现正杠杆退出。从行业商业资产信息披露情况来看，头部企业正杠杆退出。从行业商业资产信息披露情况来看，头部企业中等收益类型资产已符合收中等收益类型资产已符合收益要求，且此类项目盘活对提升企业整体回报率更有价值，益要求，且此类项目盘活对提升企业整体回报率更有价值，而多数中部企业或需要拿出而多数中部企业或需要拿出核心区位资产或以优质中等资产组合搭配的方式来提升投资者信心。核心区位资产或以优质中等资产组合搭配的方式来提升投资者信心。综合判断原始权益人运营管理精细，旗下资产消费属性强、产权清晰、现金流稳定的资产更易获得 REITs首发机会。2023 年 05 月 13 日 P.37 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 房企商业地产 REITs 单只发行的目标不动产评估净值原则上不低于 10 亿元（发改 958号文规定）,参考已上市 C-REITs 判断商业地产首发 REIT 规模中枢约在 30 亿元左右；以当前 IPO REITs 资产包多仅涵盖 2-3 个底层项目为依据，判断估值范围约在 15-40 亿元区间。我们预计在预计在 REITs 发行节奏常态化推动的前提下，三年内整体发行节奏常态化推动的前提下，三年内整体 REITs IPO 规规模有望达到三千亿元，如果以三倍扩募杠杆计算，意味着万亿市值规模；以模有望达到三千亿元，如果以三倍扩募杠杆计算，意味着万亿市值规模；以 c-reits 资资产种类占比来看，中短期内零售类产种类占比来看，中短期内零售类 REITs 或能达到千亿规模。或能达到千亿规模。3.运营商类运营商类主体主体（侧重运营侧重运营）过往市场和经济的快速发展使企业多元化发展成为必然选择，但在行业周期波动下，聚过往市场和经济的快速发展使企业多元化发展成为必然选择，但在行业周期波动下，聚焦基本盘、优化资源配置、强化业务核心竞争力的趋势又促使焦基本盘、优化资源配置、强化业务核心竞争力的趋势又促使企业加速产业链资源重组，企业加速产业链资源重组，包括打造脱离地产主业的包括打造脱离地产主业的独立业务板块独立业务板块，此类专业运营主体（部分主体运营模式存在轻重并举结合，并非纯粹只持有重资产运营）如锦和商管（上海锦和投资集团旗下的存量商用物业运营与管理平台）、龙湖冠寓（龙湖集团推出的集中式长租品牌公寓）、华润有巢（华润置地旗下长租品牌）、万科印力（万科集团旗下专注于购物中心投资、开发和运营管理全价值链的平台）、江苏蓝园（中元控股旗下独立科技产业园、写字楼、城市综合体、养老产业等商业不动产运作平台）等。过往多元业务大多以配套形式服务于房企的投资、销售策略，快周转的住宅开发思路与过往多元业务大多以配套形式服务于房企的投资、销售策略，快周转的住宅开发思路与不动产运营理念相差较大，很大程度上未挖掘出持有型资产的潜在价值；在独立运营主不动产运营理念相差较大，很大程度上未挖掘出持有型资产的潜在价值；在独立运营主体下，我们认为不动产业务在整体管控上或将形成合力，从“配角化”辅助到打开自身体下，我们认为不动产业务在整体管控上或将形成合力，从“配角化”辅助到打开自身资本化大门，同时在专业化精细化商业开发和经营管理的聚焦下，资产价值也将被赋予资本化大门，同时在专业化精细化商业开发和经营管理的聚焦下，资产价值也将被赋予更高意义。更高意义。其次，基于监管要求，原始权益人应当为开展不动产业务的独立法人，不得开展商品住宅和商业地产开发业务，预期运营能力良好的独立商业主体或将优先获公募预期运营能力良好的独立商业主体或将优先获公募REITs 发行资格，而在资产运营管理聚焦和防范房地产金融发行资格，而在资产运营管理聚焦和防范房地产金融风险的背景下，将涌现更多风险的背景下，将涌现更多分化出来的独立商业运营平台。分化出来的独立商业运营平台。4.服务服务类类轻资产主体（兼具运营和服务管理）轻资产主体（兼具运营和服务管理）服务类主体主要指轻资产商管企业(如珠海万达商管)和部分涉及商业轻资产管理的物管企业（如华润万象生活）。在优势上服务类主体已承担了部分商业资产的运营和物业管理功能，享有规模基础、稳定现金流的同时与住宅开发业务已有隔离；但考虑到轻资产运营模式以收取物业运营管理费为主要盈利模式，本身不持有商业重资产因此不分配底层资产增值收益也不具备金融投资功能，在这种情况下商管企业若要发行 reits，需要以自有资金向母公司或其他企业收购商业资产，且因主业并不涉及相关在建零售类项目，因此资产 IPO 后资金投向将面临严格限制。因此我们理解为轻资产服务类主体当前丧失我们理解为轻资产服务类主体当前丧失REITs 价值锚定的底层资产，若发行价值锚定的底层资产，若发行 REITs 将在不实质涉及增量资金的同时占用商管将在不实质涉及增量资金的同时占用商管企业自有资金，或触发重资产收购合规问题。企业自有资金，或触发重资产收购合规问题。（二）为什么选择（二）为什么选择 REITs 商业不动产重资产运营角度，企业可通过持有收租及以售养租方式在长周期维度上孵化商业不动产重资产运营角度，企业可通过持有收租及以售养租方式在长周期维度上孵化持有型资产，后续项目一般通过大宗交易出售进行退出。持有型资产，后续项目一般通过大宗交易出售进行退出。首先长期持有模式本身考验原始权益方的运营管理能力，而 REITs 通过 IPO 上市引入外部资本，市场透明度提升及价格发现逻辑下倒逼企业加速向资产管理商转型，进而拓宽资产生命周期、提升资产流动性。其次和以售养租这种通过销售回笼的方式对比而言，REITs 不依赖项目的快速去化和高溢价，更适合当下销售型物业溢价幅度减少、去化速度降低的大环境。商业不动产轻资产的操作路径本质上分为两种，即“去资产商业不动产轻资产的操作路径本质上分为两种，即“去资产化”和“经营杠杆”利用化。化”和“经营杠杆”利用化。前者包括当前国内运营企业的主流减重模式，如分拆物业管理、商业管理（万达商业地产以运营商为核心，纯品牌输出管理模式）、代建开发等板块，将经营现金流与资产剥离，剔除住开收益波动与商开资产价值风险后获益纯粹的现金流增值预期。REITs 与“去资产化”很难分出绝对意义上的孰高孰低，一是两者天然属性分为持有部分资产（REITs原始权益人至少持有 20%份额）与剥离资产价格锚点（商管及物管公司完全剥离重资产），去资产化易过度依赖物业持有方且无法完全把控项目选址这一关键要素，而底层项目价 2023 年 05 月 13 日 P.38 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 格风险在经济下行环境中被放大也对资产持有者造成一定影响，而两者资产管理人价值皆可通过激励机制强化；二是“去资产化”是我国金融风险约束下的产物，原始权益人在二级市场的长期折价促使企业以资产的金融投资功能换取价格发现机会。后者“经营杠杆”化则为利用金融杠杆以小资金撬动存量资产大价值，第一种国外典型案例如集开发运营与基金孵化为一体的全产业链凯德模式，国内探索如万科 REITs 封闭式混合型基金模式。一般路径为通过金融杠杆收购存量项目，增值改造后转卖；但由于持有型资产的大宗交易市场流动性较弱、“基金 管理”双运作对投资者参与门槛较高，导致企业在此类退出路径上并非畅通无阻。第二种国外典型是小股操盘铁狮门模式，国内体现为“合作开发 小股操盘”模式，如万科在部分商业项目中主动引入第三方财务投资人，以不控股方式进行品牌输出，但劣势是需警惕部分企业的明股实债行为。对比对比当前“经营杠杆”利用化方式，当前“经营杠杆”利用化方式，REITs 的出现的出现是我国消费类基础设施投融资机制的重要改是我国消费类基础设施投融资机制的重要改革，革，弥补了长期以来商业地产项目所缺失的长久期低成本股权融资工具，完善弥补了长期以来商业地产项目所缺失的长久期低成本股权融资工具，完善“投融管“投融管退”退”的闭环投资体系，为原始权益人提供新型融资选择的同时，也为投资者参与基础设施及的闭环投资体系，为原始权益人提供新型融资选择的同时，也为投资者参与基础设施及不动产市场提供便利的渠道。更长远不动产市场提供便利的渠道。更长远角度来看，角度来看，REITs 并非单一退出工具，其作为持续上市并非单一退出工具，其作为持续上市平台的价值更加重要，通过引入外部资本，提高市场透明度，为资产持续注入活力，同时加平台的价值更加重要，通过引入外部资本，提高市场透明度，为资产持续注入活力，同时加速开发商向资产管理商转型，重塑二级市场价格发现功能。速开发商向资产管理商转型，重塑二级市场价格发现功能。图表 61：商业不动产主流运营模式介绍 资料来源：国盛证券研究所（三）（三）对原始权益人对原始权益人房企报表影响房企报表影响 对原始权益人来说，我们认为影响主要在财报及 REITs 运营管理平台的拓展上，下文将主要探讨前者：1.区分原始权益人以并表区分原始权益人以并表/出表方式发行出表方式发行 REITs 从当前发行指引解读来看，房地产企业不能作为原始权益人已有明确规定（房企需将底层资产转让及真实出表,无住开资质的商业/保障房运营平台一般可直接以底层项目公司发行）;同时符合要求的原始权益人或其同一控制下的关联方参与基础设施基金份额战略 2023 年 05 月 13 日 P.39 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 配售的比例合计不得低于基金份额发售数量的 20%(根据公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）),但在并表的持股比例上并未作出明确限制。一般而言，决定原始权一般而言，决定原始权益人是否实现并表的关键要素为权力益人是否实现并表的关键要素为权力（持股比例超过 1/2 时，可以考虑并表）、可变回报可变回报（原始权益人从 REITs 中获得的多项可变回报在占比和绝对金额上有优势可以考虑并表）及权力对可变回报的影响及权力对可变回报的影响（原始权益人取得的可变回报主要来源于所属权力时，可以考虑并表）。已上市公募已上市公募 REITs 实操中产权类实操中产权类 REITs 的原始权益人多选择出表的原始权益人多选择出表，特许经营权类中的特许经营权类中的高速公路类高速公路类 REITs 则多以并表进行融资则多以并表进行融资（且并表下对基金份额的持有比例均为 51%）。REITs 上市后底层资产同时具备金融和不动产双重属性，因此后续管理既包括金融资产的募资、投资等，也包括底层不动产的运营、出租、改造、扩募等，目前我国公募 REITs 采用“契约型封闭式外部管理”模式，体现出监管层出于保护投资者和激励资产业绩目的，希望基金管理人在公募 REITs 的管理职能中承担主导地位。但实操中我国基金管理人尚缺乏实体产业经营经验，更多代表“买方”需求，因此当前运营管理机构均为原始权益人或其关联方,实际上对内部管理的依赖更强，而高速公路 REITs 涉及到的实际管理和控制对公募基金管理人来说或存在更大挑战，在一定程度上契合高速公路类 REITs 多选择并表管理（原始权益人在并表方案下掌控力更强）的行为。我们认为原始权益人并表可以节约第三方运营资金和时间成本，母公司也可以更多受益我们认为原始权益人并表可以节约第三方运营资金和时间成本，母公司也可以更多受益于后续良好运营收入于后续良好运营收入，劣势则为，劣势则为有效融资规模降低有效融资规模降低；而出表则意味着对机构主体责任的；而出表则意味着对机构主体责任的强化与落实，推动资产与原始权益人隔离，在保护投资者角度促使基金管理人以第三方强化与落实，推动资产与原始权益人隔离，在保护投资者角度促使基金管理人以第三方身份拥有实质决策权和主导地位（基金管理人报酬制度的合理性非常重要）。身份拥有实质决策权和主导地位（基金管理人报酬制度的合理性非常重要）。图表 62：公募 REITs 持有比例统计 名称名称 底层资产底层资产 原始权益人原始权益人 原始权益人或其同一控原始权益人或其同一控制下关联方配售份额制下关联方配售份额 份额占比份额占比 万份%富国首创水务 REIT 污水处理 北京首创生态环保集团股份有限公司 25500 51 中航首钢绿能 REIT 垃圾处理 首钢环境产业有限公司 4000 40 红土创新盐田港 REIT 仓储物流 深圳港集团有限公司 16000 20 中金普洛斯 REIT 仓储物流 普洛斯中国控股有限公司 30000 20 建信中关村 REIT 产业园区 北京中关村软件园发展有限责任公司 30006 33 华安张江光大 REIT 产业园区 光控安石(北京)投资管理有限公司 10000 20 东吴苏园产业 REIT 产业园区 苏州工业园区建屋产业园开发有限公司 36000 40 博时蛇口产园 REIT 产业园区 招商局蛇口工业区控股股份有限公司 28800 32 浙商沪杭甬 REIT 高速公路 杭州市交通投资集团有限公司 29473 59 平安广州广河 REIT 高速公路 广州交通投资集团有限公司 35700 51 华夏越秀高速 REIT 高速公路 越秀(中国)交通基建投资有限公司 9000 30 华夏中国交建 REIT 高速公路 中交第二公路勘察设计研究院有限公司 20000 20 国金中国铁建 REIT 高速公路 中铁建重庆投资集团有限公司 35500 71 鹏华深圳能源 REIT 能源基础设施 深圳能源集团股份有限公司 30600 51 红土创新深圳安居 REIT 保障房 深圳市福田人才安居有限公司 25500 51 中金厦门安居 REIT 保障房 厦门安居集团有限公司 17000 34 华夏北京保障房 REIT 保障房 北京保障房中心有限公司 17500 35 华夏合肥高新 REIT 产业园区 合肥高新股份有限公司 17500 25 国泰君安临港创新产业园REIT 产业园区 上海临港奉贤经济发展有限公司 4000 20 2023 年 05 月 13 日 P.40 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 国泰君安东久新经济 REIT 产业园区 FULL REGALIA LIMITED 10000 20 华泰江苏交控 REIT 高速公路 江苏沿江高速公路有限公司 14000 35 中金安徽交控 REIT 高速公路 安徽省交通控股集团有限公司 57290 57 华夏基金华润有巢 REIT 保障房 有巢住房租赁(深圳)有限公司 17000 34 华夏和达高科 REIT 产业园区 杭州和达高科技发展集团有限公司 15500 31 嘉实京东仓储基础设施REIT 仓储物流 北京京东世纪贸易有限公司 17000 34 中信建投国家电投新能源REIT 能源基础设施 国家电投集团江苏电力有限公司 27200 34 中航京能光伏 REIT 能源基础设施 京能国际能源发展(北京)有限公司 16299.99 54 资料来源：wind，国盛证券研究所 2.原始权益人并表原始权益人并表 REITs 可视作资产“融资”行为可视作资产“融资”行为 并表 REITs 可视作原始权益人的一种融资行为，在未剥离商业项目的资产与负债下，原始权益人或其关联方通过公募基金架构增信，以底层项目为媒介募集一笔来自战略投资者、网下投资者及公众投资者的认购资金。但实操上，这种“融资”行为受发起人主业结构影响，如我们前文分析，若企业本身存在相关新建、改建基础设施项目，则相当于无资金投向调整，实质是亦是融资行为；针对部分企业无基础设施主业或处于业务收缩期则面临较大限制。在并表背景下去探讨原始权益人报表所受影响前，我们先要区分基础设施 REITs 的权益或债务工具属性认定。从企业会计准则第 37 号金融工具列报第八、十条规定来看，其他投资人所属部分具备有限生命主体和强制分红性质，应计入金融负债（负有“向其他方交付现金”的义务，应分类为金融负债）；从企业会计准则第 37 号金融工具列报第十七条规定来分析，REITs 具备“赋予持有方在企业清算时按比例份额获得该企业净资产的权利”的特征，其他投资人所属部分应分类为少数股东权益。已上市 C-REITs 案例中原始权益人的选择有所不同，如母公司为 A 股的富国首创水务、鹏华深圳能源及平安广州广河 REIT 将其他市场投资人对应的份额在“非全资子公司”中体现，而母公司为港股的浙商沪杭甬高速 REIT 则将对应部分列入应付债券。图表 63：计入所有者权益案例（富国首创水务 REIT）图表 64：计入所有者权益案例（鹏华深圳能源 REIT）资料来源：原始权益人 2022 年年报，国盛证券研究所 资料来源：原始权益人 2022 年年报，国盛证券研究所 2023 年 05 月 13 日 P.41 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 65：计入所有者权益案例（平安广州广河 REIT）图表 66：计入金融负债案例（浙商证券沪杭甬高速 REIT）资料来源：原始权益人 2022 年年报，国盛证券研究所 资料来源：原始权益人 2022 年年报，国盛证券研究所 因此，当期融资行为下原始权益人利润表体现为无损益增加，资产注入 REITs 后的增值部分也将无法在原始权益人合并报表中形成投资收益；资产负债表体现为募集资金带来的现金增加、其他投资者所属部分的少数股东权益或金融负债增加；现金流量表在筹资活动产生的现金流上有所增加。REITs 存续期间，对原始权益人的可变回报主要为现金分红收益及运营管理收入（当前我国公募 REITs 采用“契约型封闭式 外部管理”模式，但因运营管理机构多选择原始权益人或其关联方,实际类似内部管理人模式，该模式下原始权益人仍通过运营管理费获利）。因此，利润表受到影响的科目为营业收入、归母净利润（若其他投资者部分记为少数股东权益，则稀释归母净利润）；现金流量表主要体现为经营活动产生的现金流；资产负债表则在 REITs 运营管理阶段所受影响较小。图表 67：并表下，REITs 对原始权益人财报收益、负债、现金流的影响（一般情况）REITsREITs 化当期化当期 REITsREITs 存续期间存续期间 利润表利润表 无损益增加 运营管理费用收入增加 归母净利润稀释（若记为少数股东权益）计提利息影响利润（若记为金融负债）资产负债表资产负债表 货币资金增加 少数股东权益增加（若记为少数股东权益）资产负债表在 REITs 运营管理阶段所受影响较小 金融负债增加（若记为负债）现金流量表现金流量表 筹资活动产生的现金流增加 经营活动产生的现金流增加 ROEROE ROE 下降（若记为少数股东权益）存续期母公司财务科目多变，REITs 对ROE 影响不直观 ROE 不变（若记为负债）资产负债率资产负债率（负债（负债/资产）资产）资产负债率下降（若记为少数股东权益）影响不直观 资产负债率上升（若记为负债）流动比率流动比率（流动资产（流动资产/流动负债）流动负债）流动比率提升（若记为少数股东权益）增厚债务偿还安全垫 流动比率不变或提升（若记为负债）资料来源：根据已上市公募 REITs 资料整理，国盛证券研究所；为一般情况探讨，仅作参考 2023 年 05 月 13 日 P.42 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.原始权益人出表原始权益人出表 REITs 可视作“可视作“资产处置资产处置 长期股权投资长期股权投资”行”行为为 在出表情况下，REITs 可视作“资产处置 长期股权投资”行为，一般在交易时点体现为利润表非经常损益的投资收益增加，而站在两地投资性房地产计量方法差异考虑，对于A 股多以成本法计量的企业来说，REITs 以出表会计处理模式上市，其账面上能贡献的当期发行利润和权益增厚效果会更显著（估值相较于账面价值更高、资产处置收益更高、对应动力更强）；资产负债表体现为处置资产现金、金融资产/长期股权投资增加、而投资性房地产及相关资产负债减少；现金流量表变化则为投资活动产生的现金流入增加。后续经营阶段，利润表将持续受益于运营管理费收入（如有）及分红带来的金融资产投资收益，但 REITs 产品结构所涉及得部分持有型资产转让会导致上市公司归母净利润相应比例减少（资产收入和利润不再纳入合并报表范围）；资产负债表在 REITs 运营管理阶段所受影响较小，现金流量表受 REITs 运营期的主要影响为投资活动产生的现金流入。图表 68：不并表下，REITs 对原始权益人财报收益、负债、现金流的影响（一般情况）REITsREITs 化当期化当期 REITsREITs 存续期间存续期间 利润表利润表 非经常损益增加 运营管理费用收入增加 投资分红收益增加 资产出表后归母净利润相应比例减少 资产负债表资产负债表 处置资产现金增加 相关资产负债和权益减少 资产负债表在REITs运营管理阶段所受影响较小 金融资产/长期股权投资增加 投资性房地产减少 现金流量表现金流量表 投资活动产生的现金流入增加 投资活动产生的现金流入增加 ROEROE ROE 上升 存续期母公司财务科目多变，REITs 对 ROE 影响不直观 资产负债率（负债资产负债率（负债/资产）资产）变化未知 影响不直观 流动比率流动比率（流动资产（流动资产/流动负债）流动负债）流动比率提升 影响不直观 资料来源：根据已上市公募 REITs 资料整理，国盛证券研究所；为一般情况探讨，仅作参考（四）（四）对估值市场影响对估值市场影响 1.对对 REITs 市场估值定价影响市场估值定价影响 从估值定价环节来看，商业地产从估值定价环节来看，商业地产 REITs 与其他类资产类似，一般涵盖四个环节：资产与其他类资产类似，一般涵盖四个环节：资产评估机构对标的资产的评估值，评估机构对标的资产的评估值，REITs 一级市场询价发售价格，一级市场询价发售价格，REITs 上市后二级市场上市后二级市场交易价格及交易价格及二级市场的估值判断。其中，二级市场的估值判断。其中，第三方评估机构对底层商业项目客观公正的评第三方评估机构对底层商业项目客观公正的评估值对一级市场商业地产估值对一级市场商业地产 REITs 发售价格具有重要参考及指导意义；发售价格具有重要参考及指导意义；REITs 募集资金募集资金规模通常围绕调整外部杠杆后的评估值上下浮动，通规模通常围绕调整外部杠杆后的评估值上下浮动，通常“预计募集资金外部杠杆项常“预计募集资金外部杠杆项目估值”，而询价后的真实发售价格或较评估值产生一定发行溢价，通常“实际募集金目估值”，而询价后的真实发售价格或较评估值产生一定发行溢价，通常“实际募集金额目标发售份额认购价格”额目标发售份额认购价格”；同时二级市场交易价格是一级市场发售价的延伸，并；同时二级市场交易价格是一级市场发售价的延伸，并受受宏观环境、供需、限售期设置、投资者结构、资产内部成长性、市场偏好等因素影响。宏观环境、供需、限售期设置、投资者结构、资产内部成长性、市场偏好等因素影响。2023 年 05 月 13 日 P.43 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 69：公募 REITs 的估值定价体系 资料来源：根据各 REITs 资料整理，国盛证券研究所 二级市场的估值判断对投资者交易行为影响较大，目前国内可获取的 REITs 二级市场第三方估值包括中证估值、中债估值、上清所估值、CFETS 估值及 YY 估值等，其中前两者更新频率最高因而在实际交易中使用较多。中证及中债的 REITs 估值均以有效市场行情为优先考量因素，当前 REITs 市场交易相对活跃，因此两者估值均主要参考市场成交价，在 REITs 估值上差异不大。在成交不活跃时，中证偏股型 REITs 通过指数收益法或相对估值法进行估值，偏债型 REITs 采用类似 NAV 模型进行估值；中债估值站在投资者实际收益角度，采用收益法中的股利折现法进行估值定价。具体来看，中证估值包括 REITs 估值和 ABS（资产支持证券）估值；其中 ABS 估值为基金每份额所持基础资产估值价格，通过合理贴现率对资产评估报告中的预测现金流进行贴现得出。在 REITs 估值和 ABS 估值差异上中证推出 PV 乘数，来衡量 REIT 剔除无风险收益率变动后的超额收益，一般而言高 PV 乘数反映出 REITs 价格与底层项目 ABS 的偏离度较高（C-REITs 80%以上的资产需投资于基础设施资产支持证券）。中债估值包括公募 REITs 产品估值价格与估值收益率；其中中债根据当日 REITs 估值价格来衡量投资者 2023 年 05 月 13 日 P.44 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 买入一份基金份额后能获得的内部收益率，即 REITs 估值收益率（IRR）（C-REITs 估值表现详见上文）。随着随着 REITs 市市场资产规模逐渐壮大，各类产品在二级市场之间的分化也逐渐加剧，部场资产规模逐渐壮大，各类产品在二级市场之间的分化也逐渐加剧，部分资产分资产随着随着市场红利动能下滑，已现估值增长颓势。我们认为消费基础设施市场红利动能下滑，已现估值增长颓势。我们认为消费基础设施 REITs 发发行后不影响整体行后不影响整体 REITs 估值体系的逻辑，该类资产在多元化补充、收益增幅、不动产估值体系的逻辑，该类资产在多元化补充、收益增幅、不动产增值空间方面或将对市场整体估值产生更加积极影响，但同时作为传统资产类行业也面增值空间方面或将对市场整体估值产生更加积极影响，但同时作为传统资产类行业也面临着更大的价值波动风险。临着更大的价值波动风险。2.对对 REITs 底层项目估值定价影响底层项目估值定价影响 如我们前文所探讨，如我们前文所探讨，REITs 基于定期信息披露制度及资产盘活特性对基于定期信息披露制度及资产盘活特性对底层资产价值发现底层资产价值发现起到一定正面导向作用。起到一定正面导向作用。一是部分 C-REITs 原始权益人多在二级市场遭遇长期折价，二是过往多元业务大多以配套形式服务于企业的投资、销售策略，快周转的住宅开发思路与不动产运营理念相差较大，很大程度上未挖掘出持有型资产的潜在价值。基础设施资产通过 REITs 剥离并独立上市后一定程度上提升了大宗商品的流动性，同时其交易价格每天都会公开披露，对资产估值定价提供了更加及时准确的信息。图表 70：上市公司发行 REITs 的资产市值与 REITs 市值对比（2022 年末数据）原始权益人原始权益人 旗下旗下 C-REIT C-REIT 市值市值 C-REIT 净利润净利润 原始权益人原始权益人 PE 反推反推 C-REITs 资产市值资产市值 亿元 亿元 亿元 首创环保 富国首创水务 REIT 22.8 0.3 5.7 1.8 首钢股份 中航首钢绿能 REIT 15.6 0.5 9.9 4.7 盐田港 红土创新盐田港 REIT 24.7 0.4 23.3 9.6 中关村 建信中关村 REIT 36.7 0.5-91.2-47.4 招商蛇口 博时蛇口产园 REIT 26.8 0.4 14.0 5.4 浙江沪杭甬 浙商沪杭甬 REIT 44.3-0.9 6.3-6.0 越秀交通 华夏越秀高速 REIT 23.7 0.3 4.7 1.5 中国交通建设 华夏中国交建 REIT 83.8 0.5 3.1 1.7 中国铁建 国金中国铁建 REIT 49.0 0.0 4.1-0.2 深圳能源 鹏华深圳能源 REIT 49.0 1.5 22.1 33.9 华润置地 华夏基金华润有巢 REIT 12.9 0.0 7.3 0.0 资料来源：wind，国盛证券研究所 3.对原始权益人估值对原始权益人估值定价影响定价影响 我们认为中短期内 REITs 底层资产相较原始权益人的估值溢价将长期存在（详见上文），但受限于 REITs 市场规模、投资者群体及成熟度，放大来看其对 A/H 股，往小来说其对原始权益人的价值重估作用都还微乎其微。但我们也期待，在 C-REITs 市场充分发展的前提下，在两类资产投资群体趋同的背景下，优质基础设施资产与高效运营管理能力将助力 REITs 高溢价长期存在，进而对市场存量项目产生运营升维价值引导，并最终可能对原始权益人价值重估发起冲击。2023 年 05 月 13 日 P.45 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 四四、主流标的主流标的商业资产表现商业资产表现简述简述 介于产权清晰、现金流稳定、增值空间大的相对特征，以商业不动产（办公楼、零售、购物中心、酒店等）为底层资产的 REITs 产品在海外发展国家中占比较高（尤其在未出现新经济类 REITs 的时期），同时底层资产趋于多元也有利于分散投资风险，提升整体投资回报率。在经济下行期间我国存量商业资产双刃剑影响已被放大，其中优质商业运营愈发成为我在经济下行期间我国存量商业资产双刃剑影响已被放大，其中优质商业运营愈发成为我国部分企业的核心竞争力。国部分企业的核心竞争力。2020H2-2021H1 期间，受房地产行业金融风险高企影响，地产监管阀口逐步收紧以严格资金监管倒逼房企主动降杠杆、引导企业理性扩张；而同时大环境影响造成房企流动性转弱，行业出清加速。部分以高杠杆发展持有型业务的房地产企业受到投资性房地产轻重失衡带来的负面影响，商业资产高投入长回报周期导致企业大额资金沉淀且资产变现能力在行业下行期间快速恶化，最终走向无力偿债，此时负债驱动的多元扩张由以往高增长的利器转变成拖累公司的重要因素之一。同时亦有部分企业受益于先发布局下的丰富存量资源，以相对稳定的租金收入反哺主业穿越周期；同时，在行业融资趋紧的市场环境中，持有型资产自身的融资能力（经营性物业贷、cmbs、类 REITs 等）为企业在下行周期中增加了重要的对抗风险能力。此外，在第二增长曲线经营现金流稳健成长的驱动模式下，此类企业在行业调整中保持了经营稳定，因此也更受金融机构青睐，凭借相对雄厚的资产抵押物获得“第二支箭”及内保外贷等债权工具支持，实现流动性补充；而其优质商业资产质量也带来后续通过 C-REITs渠道退出的可能性。随着我国房地产市场发展进入新阶段，构建“存量资产和新增投资的良性循环”成为大随着我国房地产市场发展进入新阶段，构建“存量资产和新增投资的良性循环”成为大势所趋，多渠道盘活存量资产对合理扩大有效投资势所趋，多渠道盘活存量资产对合理扩大有效投资以及降低行业债务风险等具有重要意以及降低行业债务风险等具有重要意义。义。当前多数房地产企业已布局多类存量资产，在后续系列报告中，我们将从布局、规模、投资回报等多维角度对主流房企各类存量资产做出详细介绍，帮助投资者更好地了解存量资产潜在的市场价值。图表 71：主流标的商业资产对比 企业名称企业名称 资产类型资产类型 运营收入运营收入 项目数量项目数量 资产体量资产体量 出租率出租率 租金坪效租金坪效 NOI 2023 年计划年计划 亿元 个 万方%元/平/天%华润置地 购物中心 137.6 66 798 96%4.7 8.0 23 年计划在北京、杭州、南京、重庆、长春、昆明、无锡、温州等地新开约 10 座购物中心。未来几年每年新开业购物中心 10 个或更多，预计2026 年末，在营购物中心将增加至 111 个。（业绩 PPT）写字楼 18.7 23 126 79%4.1 6.6%酒店 13.9 9 73 42%5.2-长租公寓 3.9 34 在营 3.1万间 92%-2023 年计划新开 1.46 万间公寓；2024 年计划新开1.02 万间公寓。（业绩 PPT）龙湖集团 购物中心 92.8 76 722 94%3.5-2023 年商业计划开业 10 余个新项目。（年报）长租公寓 24.0 11.6 万间-89%-招商蛇口 集中商业 12.9 33 193 88%1.8-2023 年包括上海曹路招商花园城、厦门海沧招商花园城等 13 个新项目计划开业；未来 3 年，招商蛇口还将有 32 个集中商业陆续入市。（赢商网，招商商管全国招商发布会）2023 年 05 月 13 日 P.46 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 写字楼 11.6 30 113 67%2.8-酒店 5.4 15 50 41%3.0-长租公寓 10.3 41 108 75%2.6-产业园 12.1 33 257 64%1.3-万科 A 仓储物流 35.6 162 964 88%1.0 物流稳定期项目6.5%，冷链超过7%商业项目 87.2 242 1228 93%1.9 近两年印力开业首个完整年度的平均 NOI率超过6%酒店-33-长租公寓 32.4 21.51 万间-96%-19 年以后的长租公寓NOI超过6%冰雪世界 2.8 6-大悦城 购物中心-29 304 90%-产业园-2 114 91%-写字楼-5 21 89%-长租公寓-11 2210 间 93%-大悦城 地产 购物中心 27.6 18-93%-金融街 商业-12 38 78%-写字楼-11 55 72%-新城控股 购物中心 100.1 140 1320 95%2.1-2023 年公司计划实现商业运营总收入 110 亿元，新开业吾悦广场及委托管理在营项目 20 座。2023年，公司计划新开工建筑面积 742.73 万平方米，其中商业综合体项目 456.66 万平方米；预计竣工总建筑面积 1,958.69 万平方米，其中商业综合体项目 833.06 万平方米。（年报）保利发展 购物中心 4.9 20 111-1.2-酒店 7.9 17 81-2.7-写字楼 10.2 16 65-4.3-展馆 2.2 1 20-3.1-长租公寓 0.9 19 32-0.7-陆家嘴 商业 2.4-47 52%-991.4-2023 年 05 月 13 日 P.47 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明%酒店 2.5 4 14 59%4.8-写字楼 30.4 25 163 60%-90%5.1-会展 0.4 1 39-0.3-养老物业-金地集团 购物中心、写字楼 21.0 18 128 74%4.5-产业园 4.9 12 109 84%1.2-华侨城 商业-35 80 88%-厂房-4 30 88%-写字楼（商业及写字楼）-7 25 71%-宝龙地产 购物中心 17.4 69-王府井 零售(购物中心/百货/奥特莱斯)91.8 75 449-5.6-百联集团 百货 16.4 10 27-购物中心 12.5 21 188-奥特莱斯 9.7 8 78-大型综合超市 136.9 137 122-资料来源：公司年报，公开信息整理，国盛证券研究所。注：数据统计截至 2022 年末；不同企业统计口径或存在差异，仅供参考（如部分企业的商业资产项目出租率为披露项目估算得出）；租金坪效为计算值，租金坪效=年租金收入/资产体量/365 天；百联集团大型综合超市不含加盟店；按资产体量排序。2023 年 05 月 13 日 P.48 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 投资建议投资建议 消费基础设施 REITs 试点支持文件落地，试点领域的放松将商业不动产纳入 REITs 市场定价体系中，在为企业流动资金、资产负债表等维度形成利好的同时亦为不动产价格发现与运营升维带来更多可能；同时预期将对行业消费条件、市民消费意愿的提升起到一定利好，为商业地产行业反哺新一轮发展机遇。预计在 REITs 发行节奏常态化推动的前提下，三年内整体 REITs IPO 规模有望达到三千亿元，以三倍扩募杠杆计算，意味着接近万亿市值规模，其中零售类 REITs 或能达到千亿规模。推荐关注 A 股：大悦城、新城控股、万科 A、招商蛇口、金融街、陆家嘴、华侨城 A、中国国贸、光大嘉宝；H 股：华润置地、龙湖集团、大悦城地产。风险提示风险提示 1、政策出台速度和执行力度不及预期：若政策后续支持情况不及预期，商业不动产REITs 产品的落地效果可能不及预期。2、商业不动产经营风险：商业不动产可能受到宏观经济环境、居民未来预期收入、自身运营能力等因素影响，或存在投资回报收益率不及预期的情况。3、测算误差风险：文中相关 REITs 及购物中心增长空间测算存在计算误差风险。2023 年 05 月 13 日 P.49 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5% 5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10% 10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编：100032 传真：010-57671718 邮箱：地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：518033 邮箱：

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请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2023.04.28 美国商业地产：下一场危机的“引线”美国商业地产：下一场危机的“引线”本报告导读：本报告导读：美国美国多家知名多家知名地产地产基金现债务基金现债务违约违约引发了市场对商业地产出现引发了市场对商业地产出现连续违约的连续违约的担忧担忧。作为作为近期银行风险事件的近期银行风险事件的“风暴中心风暴中心”，”，中小型银行又是商业地产中小型银行又是商业地产的最大债主，流动性风的最大债主，流动性风险是否会进一步演化成债务违约风险值得警惕险是否会进一步演化成债务违约风险值得警惕。我们观察到我们观察到银行商业地产贷款风险敞银行商业地产贷款风险敞口尚可控，口尚可控，美国办公美国办公楼市场资产质量正在转差，违约指标有上升迹象楼市场资产质量正在转差，违约指标有上升迹象，需持续追踪。，需持续追踪。摘要：摘要：美国商业地产美国商业地产资产状况资产状况如何如何？风险主要集中在风险主要集中在办公楼办公楼市场市场。主要原因包括：1）疫情后远程、居家办公兴起，叠加科技企业遭遇逆风令办公楼需求急剧转弱，空置率上升，租金收入下滑。2）办公楼当前库存累积，净吸纳量转负，供给存在过剩。3）办公楼资本化率上升，受需求下降、利率及空置率走高、经济前景不明等因素作用，投资者风险预期上修，且办公楼估值下降，违约风险上升。美国中小型银行商业地产抵押贷款美国中小型银行商业地产抵押贷款风险敞口有多大风险敞口有多大？相较于大型银行，美国中小型银行商业地产抵押贷款风险敞口明显更大，美国小型银行商业地产抵押贷款规模近 1.9 万亿，占据银行商业地产规模的近70%。但从历史纵向区间来看，中小型银行商业地产贷款占总资产比例较疫情前并无攀升，风险敞口仍相对可控。另一方面，美国小型银行更依赖于贷款，风险抵御能力较弱。但从近期违约指标来看，当前商业地产贷款指标尚未出现明显恶化迹象。美国美国 CMBS市场状况如何市场状况如何？市场遇冷市场遇冷，办公楼办公楼 CMBS违约违约率上升率上升。1）一级市场来看，CMBS 发行有所回落，当前存量规模目前近 6,400亿美元，其中办公楼占比超过四分之一。2）二级市场表现上，受近期银行事件影响，商业地产违约风险担忧持续发酵，CMBS 量价延续下跌趋势，且 OAS 利差走扩，反映市场风险预期仍在上升。办公楼CMBS 违约率出现上升迹象，需持续追踪。美美国国商业地产风险后续如何追踪？商业地产风险后续如何追踪？在2023年到期的商业地产抵押贷款中，办公楼抵押贷款占比近四分之一。近期银行风险事件或加速银行收紧银根，意味着当前存量商业地产规模到期后将面临更加收紧的金融环境。高利率水平下，美国办公楼市场需求或持续转弱，租金现金流紧张，叠加再融资难度加大，不排除会有更多违约，需密切关注办公楼资产质量指标如空置率、资产化率，以及贷款拖欠率指标。后市资产价格展望：后市资产价格展望：1）美股：加息预期仍存反复，短期或维持震荡，但中期经济下行担忧或拖累盈利预期下修，需警惕衰退风险。2）港股：Q2 有望受益于海外流动性持续改善以及国内经济延续复苏，存在做多窗口期。3）美债：加息预期修正下，美债收益率短期或于 3.5%震荡，中期有望回落至 3%3.5%以下。4）黄金：中期经济衰退担忧和美联储政策转向前移，有望站稳 2,000 美元/盎司，并突破前高。风险提示：风险提示：联储紧缩超预期、全球经济衰退预期、金融市场风险加剧。报告作者报告作者 戴清戴清(分析师分析师)021-38031722 证书编号 S0880522090007 相关报告相关报告 四维度精准量化外资风险偏好 2023.04.24 海外波动扰动港股，高股息继续占优 2023.04.24 美联储暂停加息的信号 2023.04.23“中特估”在港股的映射及投资机会 2023.04.18 等待“东升西落”，继续布局成长 2023.04.16 海外策略研究海外策略研究 策略研究策略研究 策略研究策略研究 证券研究报告证券研究报告 海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 20 目录目录 1.美国商业地产资产状况如何？美国商业地产资产状况如何？.4 1.1.办公楼空置率上升，租金价格放缓办公楼空置率上升，租金价格放缓.4 1.2.办公楼库存上升，供给略有过剩办公楼库存上升，供给略有过剩.4 1.3.办公楼资本办公楼资本化率上升，风险预期增加化率上升，风险预期增加.5 2.美国中小型银行的风险敞口有多大？美国中小型银行的风险敞口有多大？.5 2.1.美国商业地产抵押贷款占总抵押贷款的比例相对较小美国商业地产抵押贷款占总抵押贷款的比例相对较小.5 2.2.银行商业地产抵押贷款在疫情后增长迅速银行商业地产抵押贷款在疫情后增长迅速.6 2.3.美美国中小型银行商业地产敞口较大国中小型银行商业地产敞口较大.7 2.4.商业地产贷款拖欠率尚未出现明显上升商业地产贷款拖欠率尚未出现明显上升.8 2.5.商业地产潜在风险仍需密切跟踪商业地产潜在风险仍需密切跟踪.10 3.美国美国 CMBS 市场状况如何？市场状况如何？.11 3.1.CMBSCMBS 量价齐量价齐跌，市场风险正在上升跌，市场风险正在上升.11 3.2.CMBSCMBS 市场遇冷，办公楼市场遇冷，办公楼 CMBSCMBS 违约率开始上升违约率开始上升.12 4.美国经济及货币政策走向判断美国经济及货币政策走向判断.14 4.1.美国经济动能仍美国经济动能仍在转弱在转弱.14 4.2.美联储有望于二季度暂停加息美联储有望于二季度暂停加息.14 5.后市资产价格如何变动？后市资产价格如何变动？.16 5.1.美股：短期仍维持高位震荡美股：短期仍维持高位震荡.16 5.2.美债：波动有所缓和，中枢或进一步下落美债：波动有所缓和，中枢或进一步下落.17 5.3.黄金：短期受衰退风险支撑，中期有望突破前高黄金：短期受衰退风险支撑，中期有望突破前高.18 6.风险提示风险提示.19 BVkZ1WjZfWBVjWYZjZcVaQ9R6MmOoOmOnOiNqQnQkPrRnRbRnMqQuOmNqPMYpMtR 海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 20 引言：引言：美国商业地产为何成为风险美国商业地产为何成为风险焦点焦点？2023年3月初，作为全球最大的另类资产管理机构的黑石集团，旗下一只规模近 5.31 亿欧元的芬兰商业地产抵押贷款支持证券出现违约，引发了市场对美国商业地产是否出现连锁风险的担忧。而近期美国知名地产基金 PIMCO、Brookfield 再爆债务违约，市场担忧商业地产，特别是办公楼市场或是引发违约潮“多米诺骨牌”的第一块。另外，作为近期美国银行业风险事件的风暴中心，中小型银行又是美国商业地产的最大债主，流动性风险是否会进一步演化成债务违约风险引起市场的极大关注。市场市场担忧担忧的理由是的理由是什么什么？过去一年，美联储快速加息压力下，经济持续放缓，叠加科技企业裁员潮，商业地产需求转弱，部分物业空置率上升，商业地产现金流持续受到冲击。同时，2023-2024 两年近万亿美元商业地产贷款集中到期，意味着再融资将面临高利率环境，而底层物业资产价值正在缩水，使得商业地产债务违约风险概率上升。本报告依次从美国商业地产资产状况、抵押贷款规模、银行风险敞口、CMBS 商业贷款抵押支持证券市场情况以及当前商业贷款违约情况分析当前美国商业地产市场薄弱环节，以及如何跟踪后续风险，对美国经济及货币政策走向影响几何。图图 1：MSCI REIT指数指数呈震荡下跌之势呈震荡下跌之势 图图 2：标普标普 1500 办公楼办公楼 REIT指数明显下挫指数明显下挫 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 3：高利率环境下，高利率环境下，美国商业地产价格指数同比已大幅走低美国商业地产价格指数同比已大幅走低 数据来源：Green Street，国泰君安证券研究。02004006008001,0001,2001,4001,6001,800MSCI REIT指数050100150200250300350标普1500REIT指数标普1500办公楼REIT指数-40%-30%-20%-10%0 0%0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.01999/032001/032003/032005/032007/032009/032011/032013/032015/032017/032019/032021/032023/03美国商业地产价格指数美国商业地产价格指数同比(%)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 20 1.美国商业地产美国商业地产资产状况资产状况如何如何？我们主要从美国城市地区的办公楼、零售物业以及出租公寓三个主要商业地产类别，分别从物业空置率、租金、库存变动、竣工面积以及资本化率情况来判断当前美国商业地产资产质量情况。1.1.办公楼办公楼空置率上升，租金价格放缓空置率上升，租金价格放缓 1）办公楼办公楼空置率空置率明显明显上升上升。不同类型商业地产空置率状况不尽相同，零售物业及公寓的空置率相对稳定，且公寓的空置率在疫情后出现下降，反映较高的租房需求，而办公楼空置率整体较高，且经济重启后出现短暂回落后又再度上升。背后原因包括，疫情后企业办公模式发生了转变，远程办公、居家办公兴起，叠加科技企业遭遇逆风，办公楼需求急剧下降。2）办公楼办公楼租金放缓租金放缓，现金流压力，现金流压力或加大或加大。与商业地产整体空置率状况相一致，办公楼的租金在疫情后出现明显下降。虽然自 2020 年四季度美国经济重启后，租金下跌趋势有所逆转，但整体租金仍然处于放缓的趋势，意味着办公楼现金流压力在增大。图图 4：美国城市地区办公楼空置率在持续上升美国城市地区办公楼空置率在持续上升 图图 5：办公楼、零售物业租金仍较为平稳办公楼、零售物业租金仍较为平稳 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。1.2.办公楼办公楼库存上升，供给略有过剩库存上升，供给略有过剩 办公楼办公楼库存上升，供给略有过剩库存上升，供给略有过剩。从供给角度来看，办公楼库存变动已开始向下，且竣工面积已明显回落，但其净吸纳量在经济重启达到高峰后便一路向下，当前净吸纳量转为负值，反映当前办公楼供给仍有所过剩。图图 6：美国城市地区办公楼库存仍在上升美国城市地区办公楼库存仍在上升 图图 7：竣工面积正在快速下降，反映供给在收缩竣工面积正在快速下降，反映供给在收缩 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。02468101214161820美国城市地区办公楼空置率(%)美国城市地区零售物业空置率(%)美国城市地区公寓楼空置率(%)8009001,0001,1001,2001,3001,4001,5001,6001,7001,800141618202224262830美国办公楼平均租金(平方尺/美金)美国零售物业平均租金(平方尺/美金)美国公寓楼平均租金(平均每月租金,右轴)-40,000040,00080,000120,000160,000-5,00005,00010,00015,00020,000(1000)美国城市地区办公楼库存变动(平方尺)美国城市地区零售物业库存变动(平方尺)美国城市地区公寓楼库存变动(单元,右轴)010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,00005,000,00010,000,00015,000,00020,000,00025,000,00030,000,000美国办公楼竣工面积(平方尺)美国零售物业竣工面积(平方尺)美国公寓楼竣工数(单元,右轴)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 20 1.3.办公楼办公楼资本化率上升，风险预期增加资本化率上升，风险预期增加 办公楼办公楼资本化率（资本化率（Cap Rate）走高走高，反映投资者反映投资者的风险预期增加的风险预期增加，违约，违约风险有所上升风险有所上升。资本化率是用来衡量房地产投资回报的一个指标，它是房地产物业的净运营收入（NOI）与其市场价值之比。简而言之，资本化率反映了投资者对于投资风险的预期回报。美国城市地区办公楼资本化率开始上升，意味着投资者的风险预期上升，背后反映的还是租金收入前景转弱带来的压力。此外，资本化率上升亦反映物业估值下降，进而或导致贷款额超过物业价值，违约风险上升。此外，估值下降也令项目再融资难度上升。图图 8：美国城市地区办公楼净吸纳量为负，反映当前美国城市地区办公楼净吸纳量为负，反映当前供给存在过剩供给存在过剩 图图 9：美国城市地区办公楼资本化率美国城市地区办公楼资本化率(Cap Rate)上升，上升，反映市场对反映市场对办公楼市场的风险预期增加办公楼市场的风险预期增加 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。2.美国中小型银行的风险敞口有多大美国中小型银行的风险敞口有多大？2.1.美国商业地产抵押贷款美国商业地产抵押贷款占总抵押贷款的比例占总抵押贷款的比例相对较小相对较小 商业地产抵押贷款在美国总抵押贷款中占比商业地产抵押贷款在美国总抵押贷款中占比较低较低且相对稳定且相对稳定。美国总抵押贷款规模超过 19 万亿美元，其中，住宅地产抵押贷款占比近 70%，规模达近 13.4 万亿美元，而商业地产抵押贷款以及多户住宅抵押贷款占比分别为 18%和 11%，即 3.57 万亿美元和 2.05 亿美元。在高利率环境下，抵押贷款同比增速已经放缓。图图 10：美国美国总抵押贷款规模超过总抵押贷款规模超过 19万亿美元，但近万亿美元，但近期同比增速已经放缓期同比增速已经放缓 图图 11：美国美国总抵押贷款中，住宅地产抵押贷款占比近总抵押贷款中，住宅地产抵押贷款占比近70%，而商业地产抵押贷款占比约，而商业地产抵押贷款占比约 18%数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。-160,000-120,000-80,000-40,000040,00080,000120,000160,000-30,000-20,000-10,000010,00020,00030,000(1000)美国办公楼净吸纳量(平方尺)美国零售净吸纳量(平方尺)美国住宅净吸纳量(单元,右轴)3.04.05.06.07.08.09.010.0(%)美国办公楼资本化率(Cap Rate)(%)美国零售物业资本化率(Cap Rate)(%)美国公寓楼资本化率(Cap Rate)(%)-5.0%0.0%5.0.0.0 .0,00010,00015,00020,00025,000美国总抵押贷款(10亿美元)美国总抵押贷款同比(%)(右轴)0 0Pp0%农业用地抵押贷款商业地产抵押贷款多户住宅抵押贷款住宅抵押贷款 海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 20 图图 12：美国美国不含多户家庭的商业地产抵押贷款规模不含多户家庭的商业地产抵押贷款规模近近 3.6 万亿美元，且疫情期间增速超过住宅抵押贷款万亿美元，且疫情期间增速超过住宅抵押贷款 图图 13：美国美国多户家庭多户家庭 商业地产抵押贷款规模近商业地产抵押贷款规模近5.6万亿美元，商业地产抵押贷款同比已明显回落万亿美元，商业地产抵押贷款同比已明显回落 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。2.2.银行商业地产抵押贷款银行商业地产抵押贷款在在疫情后疫情后增长迅速增长迅速 与整体占比不同的是，与整体占比不同的是，银行系统中商业地产抵押贷款总量高于住宅地产银行系统中商业地产抵押贷款总量高于住宅地产抵押贷款抵押贷款，但在总资产规模占比仍低于疫情前的水平，但在总资产规模占比仍低于疫情前的水平。1）从绝对量来看，美国商业银行商业地产抵押贷款在疫情期间快速上升，当前总规模达到2.9 万亿美元，并高于住宅抵押贷款的 2.5 万亿美元。2）从资产占比来看，由于美国商业银行资产规模在疫情期间跟随美联储扩表而“水涨船高”，商业地产抵押贷款在总资产占比中的占比并没有快速上升，当前仍低于疫情前的水平。其中，商业地产抵押贷款占银行总资产规模的 12.7%，而住宅抵押贷款占比为 10.9%。图图 14：美国商业银行商业地产抵押贷款在疫情期间美国商业银行商业地产抵押贷款在疫情期间增长迅速，当前规模为增长迅速，当前规模为 2.9万亿美元，超过住宅抵押万亿美元，超过住宅抵押贷款的贷款的 2.5 万亿美元万亿美元 图图 15：美国商业银行商业地产抵押贷款在总资产占美国商业银行商业地产抵押贷款在总资产占比比为为 12.7%，住宅抵押贷款，住宅抵押贷款占比为占比为 10.9%数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。-10.0%-5.0%0.0%5.0.0.0 .0%.0,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000美国住宅抵押贷款总规模(10亿美元)美国商业地产抵押贷款规模(10亿美元)美国住宅抵押贷款同比(%)商业地产抵押贷款同比(%)-10.0%-5.0%0.0%5.0.0.0 .0%.0,0002,0003,0004,0005,0006,000美国多户住宅抵押贷款规模(10亿美元)美国商业地产抵押贷款规模(10亿美元)美国多户住宅抵押贷款同比(%)商业地产抵押贷款同比(%)05001,0001,5002,0002,5003,0003,500美国商业银行住宅地产抵押贷款(10亿美元)美国商业银行商业地产抵押贷款(10亿美元)0%5 %美国商业银行住宅地产抵押贷款占总资产比例(%)美国商业银行商业地产抵押贷款占比(%)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 20 2.3.美美国中小型银行商业地产敞口较大国中小型银行商业地产敞口较大 相较于大型银行，美国相较于大型银行，美国中中小型银行商业地产抵押贷款风险敞口明显更大小型银行商业地产抵押贷款风险敞口明显更大，但总体风险敞口较疫情前并无攀升，仍相对可控但总体风险敞口较疫情前并无攀升，仍相对可控。美国中小型银行商业地产抵押贷款规模近 1.9 万亿，占据银行商业地产规模的近 70%，且在疫情后保持较高的增速。此外，商业地产抵押贷款占美国中小型商业银行总资产比例近 30%，而大型银行该比例不到 7%，但两项比例均低于疫情前。商业地产抵押贷款占美国中小型商业银行总贷款比例为 43%，而大型银行该比例为约 13%，均较为稳定。美国美国中中小型银行更依赖于贷款，且流小型银行更依赖于贷款，且流现金占比较低现金占比较低，风险抵御能力较弱，风险抵御能力较弱。银行事件前，美国中小型商业银行贷存比超过80%，而大型银行为近60%。另一方面，美国中小型商业银行现金占总资产比例为 6%左右，而大型银行在10%附近，均反映了中小型银行更依赖于贷款，且流动性相对较差，处于金融系统相对薄弱的一环。美国中小型银行美国中小型银行当前当前信贷损失吸收能力应远高于次贷危机时期，出现大信贷损失吸收能力应远高于次贷危机时期，出现大规模信贷违约风险的概率相对较低。规模信贷违约风险的概率相对较低。从纵向对比来看，当前中小型银行贷存比及现金占比均高于 08 次贷危机时期，且资本充足率亦较强，意味着信贷损失的信贷能力也较强，出现类似于 08 年大规模的信贷违约风险概率仍相对较低。图图 16：美美国国中中小型银行商业地产抵押贷款占据银行小型银行商业地产抵押贷款占据银行商业地产规模的近商业地产规模的近 70%，风险敞口更大风险敞口更大 图图 17：美国美国中中小型银行商业地产抵押贷款规模近小型银行商业地产抵押贷款规模近1.9万亿，万亿，且保持较高的增速且保持较高的增速 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 18：美国美国中中小型小型商业银行商业地产抵押贷款商业银行商业地产抵押贷款占总占总资产比例近资产比例近 30%，而大型银行该比例不到而大型银行该比例不到 7%图图 19：美国美国中中小型小型商业银行商业地产抵押贷款商业银行商业地产抵押贷款占总占总贷款比例为贷款比例为 43%，而大型银行该比例为约而大型银行该比例为约 13%数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。0 0Pp0%美国大型银行商业地产抵押贷款占银行商业地产抵押贷款比例(%)美国中小型银行商业地产抵押贷款占银行商业地产抵押贷款比例(%)-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0.0.0 .0%.0001,0001,5002,0002,5003,000美国大型商业银行商业地产抵押贷款(10亿美元)美国中小型商业银行商业地产抵押贷款(10亿美元)美国大型商业银行商业地产抵押贷款同比(%)美国中小型商业银行商业地产抵押贷款同比(%)0%5 %05%美国大型商业银行商业地产抵押贷款占总资产比例(%)美国中小型商业银行商业地产抵押贷款占总资产比例(%)0 0P%美国大型银行商业地产抵押贷款占总贷款比例(%)美国中小型银行商业地产抵押贷款占总贷款比例(%)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 20 图图 20：银行事件前，美国银行事件前，美国中中小型商业银行贷存比超过小型商业银行贷存比超过80%，而大型银行为近，而大型银行为近 60%图图 21：银行事件前，美国银行事件前，美国中中小型商业银行现金占总资小型商业银行现金占总资产比例为产比例为 6%左右，而大型银行在左右，而大型银行在 10%附近附近 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。2.4.商业地产商业地产贷款拖欠率贷款拖欠率尚未出现明显上升尚未出现明显上升 违约指标来看，当前商业地产贷款指标尚未出现违约指标来看，当前商业地产贷款指标尚未出现明显明显恶化迹象。恶化迹象。截至4Q22，美国商业银行，包括大型和中小型银行所有贷款拖欠率并总体仍在低位，未出现明显上升。从商业地产抵押债款的违约率情况来看，美国商业银行商业地产抵押贷款拖欠率当前为 0.68%，大型及中小型银行拖欠率分别为 0.83%和 0.47%，尚未出现走高迹象。但由于统计上的滞后性，2023 年一季度的指标状况仍需要结合高频指标来看。美国各商业地产抵押贷款拖欠率美国各商业地产抵押贷款拖欠率(60天天 )边际上边际上尚无明显抬升迹象尚无明显抬升迹象。2022年四季度，拖欠率保持在高位的零售和酒店物业在 2023 年一季度明显下降，而质量出现隐忧的办公楼贷款拖欠率亦没有出现上升迹象。图图 22：截至截至 4Q22，美国商业银行所有贷款拖欠率并，美国商业银行所有贷款拖欠率并总体仍在低位，未出现明显上升总体仍在低位，未出现明显上升 图图 23：截至截至 4Q22，美国商业银行商业地产抵押贷款，美国商业银行商业地产抵押贷款拖欠率尚未出现走高迹象拖欠率尚未出现走高迹象 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。40Pp000%美国大型商业银行贷存比(%)美国中小型商业银行贷存比(%)0%2%4%6%8%美国大型商业银行现金占总资产比例(%)美国中小型商业银行现金占总资产比例(%)024681012美国商业银行贷款拖欠率(%)美国大型商业银行贷款拖欠率(%)美国中小型商业银行贷款拖欠率(%)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 20 图图 24：按照商业地产类型来看，按照商业地产类型来看，美国美国各各商业地产商业地产抵押贷款拖欠率抵押贷款拖欠率(60 天天 )尚无明显抬升迹象尚无明显抬升迹象 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 25：自自 1996 年以来，美国商业地产抵押贷款年以来，美国商业地产抵押贷款持有方的拖欠率区间以及当前值持有方的拖欠率区间以及当前值（从左到右，依次为（从左到右，依次为 CMBSCMBS、人寿保险、房利美、房地美、银行及存款机构）人寿保险、房利美、房地美、银行及存款机构）数据来源：MBA，国泰君安证券研究。0.001.002.003.004.005.006.007.00商业地产总体办公楼零售物业多户住宅工业地产酒店其他(%)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 20 2.5.商业地产潜在商业地产潜在风险仍需密切跟踪风险仍需密切跟踪 美国办公楼美国办公楼抵押贷款到期规模较大抵押贷款到期规模较大，在在租金下滑，叠加展期难度加大租金下滑，叠加展期难度加大的的形势下，需要密切跟踪形势下，需要密切跟踪空置率空置率等资产质量指标以及拖欠率等违约指标等资产质量指标以及拖欠率等违约指标。根据 MBA 最新数据，当前美国商业地产及多户住宅抵押贷款存量规模为 4.4 万亿美元。其中，2023 年及 2024 年到期规模较大。2023 年到期规模近 7,280 亿美元，占存量规模的 16%；2024 年到期 6,590 亿美元，占比 15%。物业类型上，在 2023 年到期的商业地产抵押贷款中，办公楼抵押贷款占比近四分之一。银行风险事件或加速银行收紧银根，意味着当前存量商业地产规模到期后将面临更高的再融资利率水平。如果美国办公楼市场进一步遇冷，租金下滑，叠加展期难度加大，不排除有进一步的违约风险，需密切关注办公楼空置率以及贷款拖欠率指标。图图 26：根据根据 MBA最新数据，当前美国商业地产最新数据，当前美国商业地产/多户多户住宅住宅抵押贷款存量规模为抵押贷款存量规模为 4.4万亿美元，其中万亿美元，其中 2023年年到期规模近到期规模近 7,280 亿美元，占亿美元，占存量存量规模的规模的 16%；2024 年到期年到期 6,590 亿美元，占比亿美元，占比 15%数据来源：MBA，国泰君安证券研究。海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 20 3.美国美国 CMBS 市场状况如何市场状况如何？除银行商业地产抵押贷款外，以商业地产作为底层资产的 CMBS（商业地产抵押支持证券）市场风险亦需要密切关注。3.1.CMBSCMBS 量价齐跌，量价齐跌，市场市场风险正在上升风险正在上升 CMBS量价齐跌，且市场风险预期仍在上升。量价齐跌，且市场风险预期仍在上升。自美联储启动加息以来，CMBS 价格指数便一路向下。黑石违约以及银行流动性风险事件持续发酵，市场对商业地产违约风险担忧升温，并进一步加剧了 CMBS 价格的下行压力，当前 CMBS 发行量已有所回落，价格指数已跌破疫情期间低位，CMBS 总市值也已大幅下降，且 CMBS-OAS 利差正在上行，反映市场的风险预期仍在上升。图图 27：CMBS 价格指数已跌破疫情期间低位价格指数已跌破疫情期间低位 图图 28：当前当前 CMBS 利差正利差正有所有所上升上升 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 29：CMBS 发行数量略有回落发行数量略有回落 图图 30：CMBS 市值快速下降市值快速下降 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。5060708090100110120ICE BofA CMBS价格指数502504506508501050125014501650ICE BofA CMBS OAS(BP)1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000CMBS发行数量(个数)300,000350,000400,000450,000500,000550,000600,000650,000700,000CMBS市值(百万美元)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 20 3.2.CMBSCMBS 市场遇冷市场遇冷，办公楼办公楼 CMBSCMBS 违约率开始上违约率开始上升升 CMBS发行量回落，发行量回落，办公楼办公楼 CMBS占总存量规模的比例占总存量规模的比例超过四分之一。超过四分之一。在 2021 年 CMBS 发行量达到峰值后，美国 CMBS 发行规模在 2022 年已出现下降。当前 CMBS 存量规模达 6,412 亿美元，按资产类别来看，以办公楼为底层资产的 CMBS 占比最大，达到近 26.8%。鉴于美国办公楼市场的风险正在上升，办公楼 CMBS 的违约风险仍值得密切关注。办公楼办公楼 CMBS违约率边际上升违约率边际上升需持续观察。需持续观察。自2021年拖欠率达到高峰以来，CMBS 各类底层资产的拖欠率走势来看，拖欠率随后均保持了下行趋势。根据 Trepp 提供的数据显示，办公楼 CMBS 近期拖欠率在 2022年 12 月以来便开始上升，由 2022 年 12 月的 1.58%升至 3 月 2.61%，需持续追踪。图图 31：美国美国 CMBS（商业地产资产抵押支持证券）发行规模已大幅下降（商业地产资产抵押支持证券）发行规模已大幅下降 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。050100150200250300350美国CMBS发行规模(10亿美元)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 20 图图 32：美国美国 CMBS 当前存量规模为当前存量规模为 6,412 亿美元亿美元 数据来源：MBA，国泰君安证券研究。图图 33：美国美国存量存量 CMBS 中，办公楼占比最大中，办公楼占比最大 图图 34：办公楼办公楼 CMBS 拖欠率拖欠率出现近期开始上升出现近期开始上升 数据来源：MBA，Trepp，Bloomberg，国泰君安证券研究。办公楼,26.8%多户住宅,10.6%零售,19.4%工业,7.0%酒店,15.3%仓储,3.3%医疗,0.1%其他,17.5%0.001.002.003.004.005.006.007.008.00商业地产总体办公楼零售物业多户住宅(%)(10 亿美元)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 20 4.美国美国经济及货币政策走向判断经济及货币政策走向判断 4.1.美国经济动能仍在转弱美国经济动能仍在转弱 美国经济领先指标仍在回落，部分衰退美国经济领先指标仍在回落，部分衰退指示指标已转负，下半年经济仍指示指标已转负，下半年经济仍有步入浅衰退的概率有步入浅衰退的概率。美国领先指标反映整体经济动能仍在下行，且深度已接近历史衰退区间的水平。NBER 的六项反映经济衰退的指标中，除个人消费及收入仍有支撑，批发零售、工业产出指标已在负区间，就业指标仍在下行。美国 3 月 ISM 制造业 PMI 不及预期，创下 2020 年以来新低，并连续第五个月走低；3 月服务业 PMI 亦大幅回落。结合当前利率仍在高位，信贷或进一步收紧，或加速美国经济动能的回落，下半年仍存衰退的概率，意味着需求端将继续收缩。4.2.美联储有望于二季度暂停加息美联储有望于二季度暂停加息 经济转弱、通胀回落，美联储有经济转弱、通胀回落，美联储有望二季度暂停望二季度暂停加息。加息。近期欧佩克 减产带来的预期冲击被美国经济数据转弱所抵消，市场当前仍押注 5 月暂停加息。此次银行事件或加剧信贷紧缩的程度，叠加油价冲击或加速美国经济动能转弱，从而推动通胀继续回落。根据我们的预测模型，美国通胀有望于二季度回落并降至 5%以下，并低于当前的政策利率水平。此外，当前加息已步入“深水区”，尾部风险或进入集中爆发区，美联储亦不得不兼顾更多次生风险。因此，边际上或利于美联储暂停加息时点提前。图图 35：利率期货市场隐含的年内加息、降息概率利率期货市场隐含的年内加息、降息概率 图图 36：利率期货市场隐含利率期货市场隐含 5 月加息月加息 25 基点概率基点概率 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。（数据截止 2023 年 4 月 21 号）图图 37：美联储隐含加息路径及美联储隐含加息路径及 CPI 同比预测走势同比预测走势 图图 38：彭博一致预期美国彭博一致预期美国 GDP 增速增速 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。（数据截止 2023 年 4 月 21 号）0 0Pp0%加息概率维持当前利率概率降息概率0.0.9.1%0.0.0 x.0%0 0Pp0E0-475475-500(Current)500-525CME期货隐含美联储期货隐含美联储2023年年5月月目标利率区间目标利率区间及概率及概率4/21/20231周前5.15.15.14.94.84.64.3 3.4 3.8 3.7 3.5 3.6 1.01.52.02.53.03.54.04.55.05.56.0-1.5-1.0-0.50.00.51.01.5隐含加息次数(左轴)隐含政策利率(%)美国CPI预测(%)-1.6-0.6 3.2 2.7 0.6-0.4-0.1 0.7 1.3-2.0-1.00.01.02.03.04.01Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24美国GDP实际年化季环比%)美国GDP年化季环比(%)彭博一致预期 海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 20 图图 39：美国美国制造业制造业及服务业及服务业 PMI 仍在仍在转弱转弱 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 40：经济领先指标经济领先指标 LEI仍呈下仍呈下行趋势，且深度已接近此前的经济衰退的区间行趋势，且深度已接近此前的经济衰退的区间 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 41：NBER 衰退衰退6 6 指标中，个人收入及消费支出韧性还在，批发零售及工业生产指数已为负值，就业趋下行指标中，个人收入及消费支出韧性还在，批发零售及工业生产指数已为负值，就业趋下行 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。-4.0-3.0-2.0-1.00.01.02.03.04.0303540455055606570期限利差(10Y-3M)ISM制造业PMIISM非制造业PMI-25-20-15-10-505101520美国GDP同比(%)LEI领先经济指数(YoY,%)0.001.00-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0.0.0 .0%非农薪资就业家庭调查就业工业生产指数个人收入个人消费支出批发零售额 海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 16 of 20 5.后市后市资产价格资产价格如何变动？如何变动？5.1.美股美股：短期仍维持高位震荡：短期仍维持高位震荡 短期加息预期有所修正，短期加息预期有所修正，预计美股短期或维持高位震荡预计美股短期或维持高位震荡。近期加息预期有所升温，短期风险偏好或受影响，美股或维持震荡。中期视角上，此次流动性风险，边际上有望令美联储政策转向的时点提前，流动性改善预期升温。但与此同时，流动性风险及欧佩克联合减产加剧油价动荡，美国经济加速下行的担忧升温，盈利预期面临下修压力，并可能抵消二季度可能出现的流动性改善利好，下半年仍需注意“衰退交易”风险。图图 42：美股三大指数走势美股三大指数走势 图图 43：VIX 指数降至一年新低指数降至一年新低 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 44：标普标普 500 指数动态市盈率指数动态市盈率 图图 45：标普标普 500 指数预测盈利增速指数预测盈利增速 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 46：标普标普 500 指数风险溢价指数风险溢价 图图 47：标普标普 500 指数行业估值及盈利增速情况指数行业估值及盈利增速情况 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%标普500指数道琼斯工业指数纳斯达克指数10152025303540美股标普500波动率指数VIX791113151719212325标普500动态市盈率均值1倍标准差负1倍标准差正2倍标准差负2倍标准差-30.0%-20.0%-10.0%0.0.0 .00.0.0%标普500预测12个月EPS增速(%)标普500指数2024年EPS增速0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%标普500指数风险溢价均值1倍标准差2倍标准差负1倍标准差负2倍标准差0.05.010.015.020.025.030.035.040.0-50%-40%-30%-20%-10%0 0P 23EPS增速预计(%)2024EPS增速预计(%)动态市盈率(右轴)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 17 of 20 5.2.美债美债：波动有所缓和，中枢或进一步下落：波动有所缓和，中枢或进一步下落 波动有所缓和波动有所缓和，中枢或进一步回落中枢或进一步回落。银行流动性风险继续缓和，美债市场波动明显降低，但受加息预期向上修正影响，10 年期美债收益率于 3.5%附近震荡。中期视角来看，此次银行事件叠加减产带来的油价冲击，或加速美国经济动能转弱，衰退风险有所上升，美债收益率中枢有望下落至 3.0%-3.5%区间。图图 48：美债美债各各期限期限收益率一年走势收益率一年走势 图图 49：美债美债收益率曲线变动情况收益率曲线变动情况 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 50：美债美债 10 年期实际利率、通胀预期一年走势年期实际利率、通胀预期一年走势 图图 51：美债期限利差倒挂美债期限利差倒挂情况情况 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 52：美债美债市场波动率水平已大幅回落市场波动率水平已大幅回落 图图 53：美债美债流动性指数同步回落流动性指数同步回落 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.505.00(%)美国3个月国债收益率美国2年期国债收益率美国5年期国债收益率美国10年期国债收益率美国30年期国债收益率4.18163.57183.96833.44493.8333.42663.003.504.004.505.005.503月1年2年3年5年7年10年20年30年(%)2023-04-21一周前一月前-2.00-1.000.001.002.003.004.005.00(%)实际利率通胀预期美国10年期国债收益率-1.00.01.02.03.04.05.0(%)期限利差(10Y-2Y)美国10年期国债收益率美国2年期国债收益率0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.020.040.060.080.0100.0120.0140.0160.0180.0200.0美债市场波动率指数美国10年期国债收益率(右轴)-0.50.51.52.53.54.55.50.51.01.52.02.53.03.5美债流动性指数美国10年期国债收益率(右轴)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 18 of 20 5.3.黄金黄金：短期受衰退风险支撑，中期有望突破前高：短期受衰退风险支撑，中期有望突破前高 短期受衰退风险支撑，中期有望突破前高短期受衰退风险支撑，中期有望突破前高。近期银行时间已有所缓和，但减产带来的油价冲击已减弱，加息预期向上修正压力下，金价或受美元、美债收益率反弹而有所回调，但衰退风险仍能提供支撑。中期，流动性风险以及油价冲击或加剧经济衰退风险的担忧，以及边际上美联储政策转向时点的前移，黄金有望站稳 2,000 美元/盎司，并突破前高。图图 54：金价及美债金价及美债 10 年期收益率走势年期收益率走势 图图 55：金价及美元指数金价及美元指数走势走势 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 56：SPDR 黄金黄金 ETF 持有量及美国衰退概率持有量及美国衰退概率 图图 57：SPDR 黄金黄金 ETF 持有量持有量及及 COMEX 期金走势期金走势 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。图图 58：黄金期货投机性净持仓及黄金期货投机性净持仓及 COMEX 期金走势期金走势 图图 59：黄金黄金 ETF 波动率波动率及及 COMEX 期金走势期金走势 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究。1,5001,6001,7001,8001,9002,0002,1001.001.502.002.503.003.504.004.50(%)美国10年期国债收益率黄金现价(美元/盎司)(右轴)1,5001,6001,7001,8001,9002,0002,10090.0095.00100.00105.00110.00115.00120.00美元指数黄金现价(美元/盎司)(右轴)8509009501,0001,0501,1001,1500.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00市场对未来一年美国衰退概率预期中值(左轴)SPDR黄金ETF持有量8509009501,0001,0501,1001,1501,500.001,600.001,700.001,800.001,900.002,000.002,100.00COMEX期金价格SPDR黄金ETF持有量1,2001,3001,4001,5001,6001,7001,8001,9002,0002,100050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000CFTC黄金期货投机性净持仓COMEX期金价格(右轴)1,4001,5001,6001,7001,8001,9002,0002,1000510152025303540黄金ETF波动率指数COMEX期金价格(右轴)海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 19 of 20 6.风险风险提示提示 联储紧缩超预期、全球经济衰退预期、金融市场风险加剧。感谢李少金对本报告的贡献。海外策略研究海外策略研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 20 of 20 本公司具有中国证监会核准的证券投资本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询咨询业务资格业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明 评级评级 说明说明 1.1.投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的 12 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 12 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基准。股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5%减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究国泰君安证券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场 20 层 深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 B 栋 27 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话（021）38676666（0755）23976888（010）83939888 E-mail：

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猫酷猫酷MallPlusMallPlus智智库库购物中心运营实践案例精选系列MallPlus充电站2020/2021/20222020商业地产白皮书2021商业地产白皮书2022商业地产白皮书MallPlusMallPlus充电站往充电站往期课程期课程20202020年年MallPlusMallPlus充电站，全充电站，全1212期（概览）期（概览）01期：实体商业直播何去何从？02期：出摊吧！商业地产人03期：社群！社群！04期：智慧化开业的n种可能05期：积分力max06期：生命周期维护及管理07期：营销急诊指南08期：积分清零5问09期：圣诞万能公式10期：大会员生态构建11期：实体商业数字化运营业务逻辑构建12期：透视数据运营几何之美20212021年年MallPlusMallPlus充电站，全充电站，全1212期（概览）期（概览）01期：精益复盘DMAIC方法下的小周期循环改善02期：会员标签-连接购物中心与会员的纽带03期：量（上）增量创造04期：量（下）存量裂变05期：购物中心积分全价值链运营解决方案06期：权益策划07期：付费会员新实践新探索08期：让精准营销成为日常09期：勋章-会员的引导和激励10期：行业创新11期：集团大会员解决方案通识12期：综合体大会员构建方案20222022年年MallPlusMallPlus充电站，全充电站，全1212期（概览）期（概览）01期：会员运营中的核心指标认知洞察02期：深度分析信手拈来03期：女神节“不容小觑的她经济”04期：后疫情时代购物中心生存指南05期：云闪付【千万补贴】带资进场06期：以服务权益护航客户旅程07期：绿色能量激活环保概念新玩法08期：企微管家的精锐入局09期：新营销：综合体大会员的实践心得10期：自造节激发商业活力11期：新能源车充停一体化全面升级12期：元宇宙空间会员进行时前言前言2023年的新征程全面开启，回顾跌宕起伏的2022年，攻坚克难、意义非凡。新冠疫情反复侵扰的第三年，中国因时因势决策、科学精准防控，始终掌握抗疫主动权，高效统筹疫情防控和经济社会发展。北京2022年冬奥会和冬残奥会惊艳世界、中国空间站建设如期完成、首次火星探测一批科研成果发布、神舟十三号载人飞船返回地球、世界最大潮流能发电站成功运行、香港回归祖国25周年“一国两制”实践取得举世公认的成功、“服贸会”扩大高水平开放的名片、中共二十大胜利召开、全球首架C919交付市场2022，虽艰难重重但依然成绩耀眼。宏观经济方面，全年经过全社会艰苦卓绝的努力，在经历了充满挑战性的2022年之后，GDP增速预计从2022年的3.0%加速至5%，中国的重新开放意味着强劲的消费反弹、核心通胀走强以及2023年周期性政策逐步正常化。2022年末存量购物中心约5685家，年度新开购物中心约366家，高端市场坚挺，零售额百亿俱乐部扩容，200亿头部项目持续保持、10-30亿项目居多，在疫情攻坚期间优质明星项目依然没有停止步伐，不断展现商业魅力和美好生活的优质提案。这一年，虽然任重道远、长路艰辛，但勃勃生机依然不可遏制、令人振奋。此次猫酷与Mob共同发布的2022-2023商业地产数字化白皮书结合了双方专业研策在商业地产领域多年沉淀的经验，融入了双方对行业未来发展的思考，尤其是基于地产大会员、产业园区大会员、商业地产深度数字化进程的聚焦，以消费者画像及到访数据、会员消费数据、业态品牌消费数据三个维度数据优势，深入聚焦地梳理刻画各城市线级都市型、区域型、社区型实体商业各项用户经营指标的标杆、优秀、行业均值指标情况，真诚希望给与合作伙伴及同行业更多用户经营服务领域的参考及启发。一如往年，也借此给予行业的跋涉者们四个视角，帮助我们以更开阔的视角，坚实自己的道路。视角一适应：自身和趋势的关系适应：自身和趋势的关系从宏观经济形势入手,洞察GDP增长、收入水平、消费意愿，研判数字化趋势，提纲挈领中体会趋势变化；视角二整合：自身和行业的关系整合：自身和行业的关系从商业地产规模、销售额、消费者、业态、会员经济等环节，切片洞察行业态势，启发行业视角下自身站位及命运的反思；视角三反思：自身和标杆的关系反思：自身和标杆的关系聚焦会员经济，构建会员增量、会员产出、会员活跃、运营工具等各维度指标体系，输出基于覆盖全国大样本的门槛值、优秀值、标杆值，照镜子模式高效对标，取长补短；视角四精进：自身和自身的关系精进：自身和自身的关系通过外部宏观、中观、微观的信息输入，助推自身由结果指标到过程管理的反思，在前进的道路中重塑当下及未来的全新组织能力，百折不挠、坚定突破。2023年，新征程已经开启，相信中国人民在中国共产党的二十大精神指引下，将不断谱写新时代中国特色社会主义新篇章，在“数字中国”战略的引领下，各行各业的数字化、尤其地产、园区、商业等领域数字化进一步升级、深入赋能业务发展，将推陈出新开创全新的局面，百舸争流，奋楫者先，让我们响应趋势的洪流、发挥才智、共创美好未来。商业数字化挺进新征程，全新视角重启新局面/目录目录 CONTENTS/CONTENTS/00Chapter 00数据说明01Chapter 01宏观环境02Chapter 02行业数字化现状06Chapter 06商业地产行业案例03Chapter 03商业地产消费者画像04Chapter 04商业地产会员经营洞察05Chapter 05商业地产品牌洞察一、数据一、数据来源来源本文数据均来自于三类渠道：公开资料整理、猫酷科技会员及品牌库公开资料整理、猫酷科技会员及品牌库数据、数据、MobTechMobTech自有及整合运营商、自有及整合运营商、合作方数据。合作方数据。二、数据统计二、数据统计口径口径猫酷数据覆盖1亿 购物中心用户及注册会员 MobTech数据覆盖100万 App月活跃设备。本报告在数据分析处理过程中尽可能秉持客观严谨原则，但不排除存在个别数据存在偏差的可能，分析结论作为研究对象及研究实事的一类认识，不可避免会与现实存在出入，仅供行业参考。三、三、城市分级城市分级标准标准本文涉及的城市分级根据京东科技城市等级进行划分：四、四、商业分类商业分类标准标准本文涉及的商业分类根据项目所属产品线定位、品牌效应、占地面积、所在城市等因素综合考量，共设置都市型、区域型、社区型三种项目类型。数据说明数据说明一线城市（一线城市（1919个）个）上海市、东莞市、佛山市、北京市、南京市、合肥市、天津市、广州市、成都市、杭州市、武汉市、沈阳市、深圳市、苏州市、西安市、郑州市、重庆市、长沙市、青岛市二线城市（二线城市（2727个）个）中山市、保定市、兰州市、南宁市、南昌市、南通市、厦门市、台州市、哈尔滨市、嘉兴市、大连市、宁波市、常州市、徐州市、惠州市、无锡市、昆明市、泉州市、济南市温州市、烟台市、珠海市、福州市、绍兴市、贵阳市、金华市、长春市三线城市（三线城市（4343个）个）三亚市、上饶市、临沂市、乌鲁木齐市、九江市、六安市、南充市、呼和浩特市、咸阳市、唐山市、安庆市、宜昌市、宿州市、宿迁市、扬州市、揭阳市、桂林市、汕头市、沧州市、泰安市、泰州市、洛阳市、济宁市、海口市、淄博市、淮安市、湖州市、滁州市、盐城市、肇庆市、芜湖市、荆州市、莆田市、蚌埠市、衡阳市、襄阳市、赣州市、连云港市、遵义市、银川市、镇江市、阜阳市、鞍山市四线城市（四线城市（3535个）个）东营市、丽水市、包头市、北海市、十堰市、吉林市、大同市、娄底市、孝感市、安阳市、宝鸡市、常德市、延安市、张家口市、德阳市、曲靖市、梅州市、永州市、淮北市、淮南市、渭南市、滨州市、玉林市、眉山市、红河哈尼族彝族自治州、衡水市、衢州市、西宁市、达州市、邵阳市、鄂州市、铜陵市、黄山市、黔东南苗族侗族自治州、齐齐哈尔市五线城市（五线城市（1616个）个）云浮市、保山市、内江市、四平市、安康市、巴中市、广安市、张家界市、昭通市、汉中市、湘西土家族苗族自治州、贵港市、资阳市、钦州市、防城港市、随州市数据说明数据说明五五、数据库样本选择数据库样本选择消费者洞察样本选择说明：消费者洞察样本选择说明：消费者洞察部分基于MobTech自有数据，同时整合运营商、合作方数据，通过商圈业态、消费偏好等交叉分析，反映人群画像及到访商圈和商业项目的主要商业特征；会员经营洞察样本选择说明：会员经营洞察样本选择说明：项目选择：样本覆盖百货、购物中心、奥特莱斯、商业街区、免税店五大类型，不含家居建材、专业市场等商业类型。时间选择：样本选取开业时间在2022年1月1日之前的商业项目，涉及2021年可同比数据的维度统计，样本选择开业时间在2021年1月1日之前的商业项目。样本分布如下：都市型区域型社区型总计一线城市一线城市182207132521二线二线城市城市598127167三线三线城市城市23759107四线四线城市城市8331960五线城市五线城市517527总计总计277413192882业态品牌样本选择说明：业态品牌样本选择说明：品牌选择：样本覆盖上述项目选择下所有做过会员积分且有积分记录的品牌店铺以及MobTech消费者洞察抽样样本实际线下到访过的品牌店铺。时间选择：样本选取开业时间在2022年1月1日之前的商业项目，涉及2021年可同比数据的维度统计，样本选择开业时间在2021年1月1日之前的商业项目。样本项目数样本涉及品牌数样本涉及门店数珠宝配饰珠宝配饰83089810770餐饮美食餐饮美食972482533617服装鞋帽服装鞋帽872329041334儿童母婴儿童母婴848157313309生活服务生活服务933129510566美妆个护美妆个护8508776983休闲娱乐休闲娱乐7344512523数码电子数码电子7761333724家居家用家居家用6967924121国际精品国际精品2831821909商超商超6011981193宏观环境宏观环境Chapter 01核心核心要素：要素：GDPGDP总体表现总体表现/消费消费/地产地产/出口出口/通胀和通缩通胀和通缩/宏观政策宏观政策观点一：观点一：20232023年年GDPGDP从从3.0%3.0%加速至加速至4.55%4.55 22年对中国的增长和市场来说是顶住压力小上台阶的一年，2022年实际GDP同比增长率3.0%，低于年初定下的“5.5%左右”的增长率目标。2022年在遏制新冠取得了两年的相对成功之后，传播性更强的奥密克戎变种的出现带来了新的重大挑战，4月至5月期间上海为期两个月的严格静默同步引发的工业、服务业严重中断，导致第二季度实际GDP环比年化增长率为-10.4%。尽管政府大力推进快速加息并扩大财政支出，但随着第四季度多个主要城市的新冠病例再次上升，2022年前10个月，中国股市下跌近30%，人民币兑美元贬值15%。在经历了充满挑战性的2022年之后，GDP增速预计从2022年的3.0%加速至5%，国内重新开放意味着强劲的消费反弹、核心通胀走强以及2023年周期性政策逐步正常化。由于疤痕效应的影响，2023年上半年正度过一阵适应阶段，逐步在消费和服务迅速反弹后在下半年逐渐正常化。按核心类别划分，中国出口将因外部需求疲软而放缓，而随着重新开放，增长动力将从投资转向消费。在消费领域，旅游和娱乐等受疫情影响最大的行业的复苏空间最大。在投资方面，我们预计2023年基础设施投资将大幅放缓，其次是制造业投资。房地产投资应该会继续收缩，尽管2023年房地产行业对整体经济的拖累可能会变小。从高盛等机构研报来看，23年全面常态化和累计已久的消费反弹，将成为市场回暖和经济增长、资产价格的主要驱动力，预计23年股价上涨、利率小幅上涨、大宗商品需求会增加(尤其是能源)，以及人民币兑美元将走强。由于重新开放的顺风持续到2024年上半年，因此对2024年的GDP增长预测也会适当乐观，预计高于市场预期(5.3%)。图表1：重新开放推动着我们对2023年中国经济的展望资料来源：Haver Analytics、高盛全球投资研究 F为预测（forcast）PP为百分点（percentage point）我国在“十四五”规划(2021-2025年)期间的潜在增长率为5.1-5.7%，2023年摆脱疫情影响以来，仍有三方面影响将持续影响增长预期。首先首先，地产行业下行的持续性影响：，地产行业下行的持续性影响：从2020年“三条红线”以来持续的政策驱动型住房去杠杆运动已经从根本上改变了这个行业，并引发了多年来房地产投资下降的趋势。一方面这种重大调整有助于降低重大金融风险，有助于将投资重新引导到未来长期可持续增长的更具积极意义的行业，但在未来几年，这可能意味着产能下降，尽管中国人民银行/中国银保监会宣布了最新的“16条措施”，中短期内将难以扭转势头。其次，中美战略竞争的长期持续影响：其次，中美战略竞争的长期持续影响：美国对半导体的严格控制将导致半导体行业本身以及使用先进芯片的下游行业在中期出现产出损失。第三第三，国内政策影响：，国内政策影响：从生产到分配关键领域护航，聚焦确保粮食、能源和供应链安全，推动“共同繁荣”、“共同富裕”下更公平的收入和财富分配，一系列政策导向，尽管长期来看具备深远价值，实现本土技术的突破以及收入和财富分配的改善，有望提高此后几十年的潜在增长；但仍存在在未来几年可能减缓生产率增长的严峻影响。资料来源：彭博社、国际货币基金组织、高盛全球投资研究观点二：消费成为观点二：消费成为20232023年经济亮点年经济亮点2022年家庭消费名义上仅同比增长3.5%(相比之下新冠之前的2019年为9%)，在当地新冠爆发和限制的多波浪潮的冲击下，增长率非常低迷。诸多类别的支出，尤其是娱乐和医疗服务消费，已大大低于趋势水平，经历需求压抑和延迟，预计2023年家庭消费增长可能会强劲反弹，社会失业率逐步下降，劳动收入持续改善，消费者信心逐步恢复。2017-2019年家庭人均消费相对趋势（%，四季度滚动平均值）*“合计”指GDP项下的实际家庭消费，其他类别以国家统计局家庭调查为准今年到目前为止，消费者信心似乎相当低迷，相关分析表明，家庭信心与房地产价格、食品价格通胀和股市表现密切相关，目前预计几乎所有驱动因素都支持2023全年消费者会有更强劲的信心。据机构预测，预计到2024年，实际家庭消费将同比增长9%，与趋势的差距缩小至1个百分点左右，然后到2025年完全恢复到趋势水平。资料来源：Haver Analytics、高盛全球投资研究家庭将更多储蓄分配给流动性更小的定期存款相对于活期存款/现金的存款百分比，四季度移动总和百分比，四季度移动总和家庭储蓄分配（占可支配收入的份额）活期存款和现金定期存款投资基金资料来源：Haver Analytics今年消费者信心疲弱百分比变化，同比百分比变化，同比国家统计局消费者信心指数人民银行 当前收入情绪人民银行 未来收入预期人民银行 当前就业情绪人民银行 未来就业预期2022年全国居民人均可支配收入36883元，同比上年名义增长5.0%，扣除价格因素，实际增长2.9%。分城乡看，城镇居民人均可支配收入49283元，同比增长3.9%，扣除价格因素，实际增长1.9%；农村居民人均可支配收入20133元，同比增长6.3%，扣除价格因素，实际增长4.2%。按收入来源分，2022年，全国居民人均工资性收入20590元，增长4.9%，占可支配收入的比重为55.8%；人均经营净收入6175元，增长4.8%，占可支配收入的比重为16.7%；人均财产净收入3227元，增长4.9%，占可支配收入的比重为8.7%；人均转移净收入6892元，增长5.5%，占可支配收入的比重为18.7%。2022年全国及分城乡居民人均可支配收入与增速2022年，全国居民人均消费支出24538元，同比上年名义增长1.8%，扣除价格因素影响，实际下降0.2%。分城乡看，城镇居民人均消费支出30391元，名义增长0.3%，扣除价格因素，实际下降1.7%；农村居民人均消费支出16632元，名义增长4.5%，扣除价格因素，实际增长2.5%。2022年，全国居民人均食品烟酒消费支出7481元，增长4.2%，占人均消费支出的比重为30.5%；人均衣着消费支出1365元，下降3.8%，占人均消费支出的比重为5.6%；人均居住消费支出5882元，增长4.3%，占人均消费支出的比重为24.0%；人均生活用品及服务消费支出1432元，增长0.6%，占人均消费支出的比重为5.8%；人均交通通信消费支出3195元，增长1.2%，占人均消费支出的比重为13.0%；人均教育文化娱乐消费支出2469元，下降5.0%，占人均消费支出的比重为10.1%；人均医疗保健消费支出2120元，增长0.2%，占人均消费支出的比重为8.6%；人均其他用品及服务消费支出595元，增长4.6%，占人均消费支出的比重为2.4%。观点三观点三：收入收入同比上年名义增长同比上年名义增长5.0%5.0%，支出，支出同比上年名义增长同比上年名义增长1.8%1.8%资料来源：国家统计局公开资料2022年居民人均消费支出及构成观点四：地产尚未走出困境，但后续拖累有望改善观点四：地产尚未走出困境，但后续拖累有望改善房地产行业是中国经济中最大的单一行业，其涨跌通常会对总体GDP增长产生重大影响。2020年8月出台“三条红线”以控制开发商债务水平，并于2021年1月出台“两条红线”以限制银行与房地产相关的贷款，这与其他紧缩措施一起重塑了中国的房地产行业。长期的新冠静默进一步减少了开发商从新房预售中获得的现金收入，从而恶化了该问题。2021年夏季以来，恒大、融创等龙头地产开发商一系列备受瞩目的信用违约事件加剧了风险对整个行业的溢出效应，并引发了相关的上游和下游产业风险。这些因素共同促成了自我实现的房地产下行周期。因此，今年迄今为止，大多数房地产活动都经历了两位数的收缩，房地产行业融资仍然低迷，美元房地产高收益信贷利差创下新高。“房子是用来住的，不是用来炒的”的长期立场没有改变，我们预计短期内不会出现重大逆转。一些结构性因素，例如人口增长下降和人口老龄化等，可能会在长期内继续限制房地产行业。资料来源：高盛全球投资研究、Wind、地方政府预算报告、省统计局在省级政府收入中与房地产相关的收入的份额（%）资料来源：Haver Analytics、高盛全球投资研究住房对GDP同比的贡献资料来源：国家统计局公开资料房地产开发投资完成情况房地产开发投资完成情况2022年，全国房地产开发投资132895亿元，比上年下降10.0%；其中，住宅投资100646亿元，下降9.5%。2022年，房地产开发企业房屋施工面积904999万平方米，比上年下降7.2%。商品房销售和待售情况商品房销售和待售情况2022年，商品房销售面积135837万平方米，比上年下降24.3%，其中住宅销售面积下降26.8%。商品房销售额133308亿元，下降26.7%，其中住宅销售额下降28.3%。2022年末，商品房待售面积56366万平方米，比上年增长10.5%。其中，住宅待售面积增长18.4%。其中，住宅施工面积639696万平方米，下降7.3%。房屋新开工面积120587万平方米，下降39.4%。其中，住宅新开工面积88135万平方米，下降39.8%。房屋竣工面积86222万平方米，下降15.0%。其中，住宅竣工面积62539万平方米，下降14.3%。资料来源：Wind，高盛全球投资研究整理的数据资料来源：CEIC，高盛全球投资研究部编制的数据资料来源：国家统计局公开资料资料来源：国家统计局公开资料观点五：观点五：20232023年出口可能遭遇收缩年出口可能遭遇收缩随着供应链压力的缓解和中国国内生产者物价指数(PPI)通胀下降，出口价格通胀有所缓和。此外，由于金融条件收紧和持续的欧洲能源危机导致发达市场需求疲软，出口量也有所下降。据高盛等机构预测，由于中国的PPI通胀可能在2023年进一步下降，2023年出口价格可能下降5.5%(相比之下2022年预计增长2.5%)；预计出口量增长将从2022年的6.0%放缓至2023年的3.5%；预计2023年名义商品出口将同比下降2%，低于2022年8.5%的预期增幅，主要归因于中国以外经济体的增长放缓导致外部需求疲软导致。商品进口增速可能从2022年的2%加速至2023年的4%，这得益于中国经济有望重新开放后国内需求可能更加强劲。由于2023年进口增长可能超过出口增长，货物贸易差额可能会从2022年的占GDP的5.1%下降到4.0%。同时，我们预计服务业贸易逆差将逐步扩大，自2020年新冠疫情首次爆发以来，服务业的贸易逆差一直保持低迷，因为过去三年跨境旅行一直受到严格限制，预计2023年服务贸易逆差占GDP的比重将基本保持不变，2024年将逐渐扩大至GDP的1.1%左右，并最终在2025-26年接近新冠疫情前占GDP的2%左右的水平。房地产开发景气指数房地产开发景气指数2022年12月份，房地产开发景气指数（简称“国房景气指数”）为94.35。房地产开发企业到位资金房地产开发企业到位资金情况情况2022年，房地产开发企业到位资金148979亿元，比上年下降25.9%。其中，国内贷款17388亿元，下降25.4%；利用外资78亿元，下降27.4%；自筹资金52940亿元，下降19.1%；定金及预收款49289亿元，下降33.3%；个人按揭贷款23815亿元，下降26.5%。资料来源：国家统计局公开资料资料来源：国家统计局公开资料观点观点七：货币政策在重新开放后正常化，但仍需关注金融风险七：货币政策在重新开放后正常化，但仍需关注金融风险2023年，除了周期性政策，结构性改革措施的政策持续性，特别是制造业升级/供应链安全、去碳化和促进“共同繁荣”可能继续成为政策制定者的中长期目标。这些政策目标可以促进中国经济逐步从依赖传统驱动力(如房地产投资和传统基础设施建设)和进口关键产品转向依赖更“高质量”和可持续的驱动力，如高科技制造业和可再生能源。2023年下半年重新开放和增长反弹的预期为货币政策正常化提供了空间。特别是，由于我们预期与今年相比信贷需求更强劲且信贷供应更宽松，我们预计利率将走高。与2022年相比，2023年的整体信贷增长可能放缓消费反弹带动的增长复苏表明，与2022年相比，2023年的的增长不再是“信贷密集”，预计2023年TSF存量同比增长9.5%，意味着宏观杠杆率再增长10个百分点，但低于2022年的速度，因此意味着2023年的增长将受到负面信贷的冲击。观点六：整体观点六：整体CPICPI和核心和核心CPICPI通胀的加速将保持温和通胀的加速将保持温和预计整体CPI和核心CPI通胀的加速将保持温和，尽管其他国家的重新开放经验表明劳动力成本和服务通胀的上行风险最大，但在大流行期间政府缺乏对家庭的现金支持补贴以及目前非常疲软的劳动力市场意味着中国劳动力成本和服务通胀的增长在重新开放后将更为温和。在中国重新开放后，持续的房地产低迷也可能会限制租金通胀的上行空间。此外，在中国的CPI篮子中，服务业的权重低于大多数发达市场经济体。2023年对中国商品的外部需求放缓可能会给国内物价施加下行压力。全球供应链复苏也可能给中国带来抑制通胀的推动力。2022年PPI通胀从1月份的9.1%大幅放缓至10月份的同比-1.3%，主要是受金属和能源行业价格下跌的推动，这反映了供应链中断的缓解、经济衰退担忧导致的商品价格下跌以及与房地产低迷相关的需求疲软。我们预计PPI通胀将从2022年的预期3.8%降至2023年的-1.8%，这主要是因为我们预测商品价格会下跌。本章节资料来源：国家统计局公开信息、Wind、Haver Analytics、高盛全球投资研究等相关宏观行研资料Chapter 02行业数字化现状政策引导及行业转型双重背景下，“数字化转型”从加分项成为必答题在“十四五”数字中国的大背景下，当前我国数字经济正迈向深化应用、规范发展、普惠共享的新阶段。对于房地产企业而言，可以预见的是，在国家政策指引和数字经济驱动的双重背景下，“数字化转型”从一个加分项成为一道必答题。三个关注要点，显著凸显数字化趋势带来的一系列新的机遇与挑战，对地产、尤其商业地产、产业地产正在发生着重要影响。一是关注新型智慧城市建设。鼓励推动新型城市基础设施建设，提升市政公用设施和建筑智能化水平。此外，完善城市信息模型平台和运行管理服务平台，因地制宜构建数字孪生城市。在这一进程中产业地产、住宅开发在未来将大有可为；二是关注美好数字生活图景。重点场景包括：智慧社区、智慧物业、智慧服务生活圈等，通过智慧化手段，线上线下融合，打造智慧共享、和睦共治的新型数字生活场景。在这一范畴，地产旗下物业板块、商业板块、地产集团内部的大会员生态构建、或是以综合体为最小单元的C端经营服务体系，将是目前持续数智化升级的重点；三是关注新技术的跨界融合。深化拓展人工智能、虚拟现实、大数据等新兴技术在产业园区、商业消费、物业社区、康养板块等场景下的深度应用。在这一范畴，数字人、虚拟偶像、数字展厅、AI导览导购、智能客服等将逐步深入融合、赋能服务体验的方方面面。据数据统计，头部房企已经基本完成数字化基建和信息化系统的平台搭建，但尚未实现数字驱动业务的全面转型，大多数仍处于探索阶段。对于房地产企业的数字化场景我们归纳为以下4个方面，随着行业实践的持续深化，还将持续延展。1 1、企业内部经管系统、企业内部经管系统由于土地、资金成本压力和利润空间下滑，为了获得更多红利空间，房企开发业务首先需要从管理端发力。在信息化的基础上，可通过全面的线上连接和数据化洞察，实现在投资决策、规划设计、施工建造、采购、项目管理、营销等各个业务环节上的效率优化和项目整体投资回报率提升。2 2、智慧营销、智慧营销智慧营销是当前房地产行业内应用最为成熟，且需求最为迫切的智慧化场景，特别是在疫情常态化的影响下，线上导流、在线交易、户型展示等用户可触达的营销手段更为重要。目前智慧营销仍长期存目前智慧营销仍长期存在典型痛点：营销部门留存大量销售数据表单，数在典型痛点：营销部门留存大量销售数据表单，数据价值未被充分挖掘；线上营销运营人才匮乏，难据价值未被充分挖掘；线上营销运营人才匮乏，难以适应数字化时代下组织变革要求。以上两点瓶颈以适应数字化时代下组织变革要求。以上两点瓶颈有待进一步克服。有待进一步克服。未来，更为广义的智慧营销，还将更充分地围绕地产项目营销的全生命周期更彻底地展开，在蓄客、持销、尾盘各阶段，借助数字化手段，实现多渠道获客、客户承载、价值客户识别、分群施策的营销计划、持续常态的生命周期维护、节点爆发的快速转化等，这也是未来智慧营销的理想形态。但从现阶段市场实际应用情况来看，智慧营销主要着力于楼宇销售环节，围绕线上营销平台和线下智慧案场两大场景，帮助开发商解决传统营销过程中急需改变的痛点。后续在数字化贯穿业务的连续性上、以及数据指导经营上还有较长的路要走。3 3、投资决策及资产管理、投资决策及资产管理精准投资是地产企业重要的生命线，在供地“两集中”政策影响下，一方面需要在短时间内对大量意向土地进行研判，快速分析决策、提高拿地效率，优化投资测算和决策体系，从而控制投资风险、获得稳定收益。另一方面需借助精准的投资测算，对投前阶段精细化管控，保证投前投后定位、指标不发生较大调整，降低经营风险。目前头部房企普遍开始应用投资管理系统，其主要价值和功能包括：土地资源管理、过程在线协同、报表自动分析生成、进度计划跟进及实施沉淀共享等。4 4、智慧社区、智慧社区智慧社区是目前房地产企业应用最为成熟的领域，大部分房地产企业均推出不同标准、不同程度的智慧社区建设。近年来在综合体项目形态成为主流的大背景下，智慧社区更多放眼于跨业态多场景客户服务体验的全面统合考虑，目前主流的解决方案核心整合物业业主、商业消费者、办公商务人群、酒店客群等多重身份、需求，以及紧密的地缘关系，通过统一的多业态综合体会员体系跨通业态对人的经营服务壁垒，同时协同更丰富资源，实现业态间权益共享、场景共荣的模式，客户体验方面更便于享受综合体整体性惠利，扩展了生活服务的权益边界，从应用层也具备更清晰的连接入口和会员体系，对于提升服务品质、挖掘服务增值潜力方面是很大的促动。智慧社区除目前建设较为成熟的社区安防、社区无感通行、停车综合管理、物业生活服务、商业消费、会员服务等场景外，未来智慧社区重点探索的方向，更多会结合社区居民服务需求，包括像AI特殊人群关怀、天使眼、社区最后一公里物流服务、社区商业服务、社区医疗等领域；与此同时，侧重服务的建设告一段落后，智慧社区的重点将更长远地转入经营轨道。与此同时，侧重服务的建设告一段落后，智慧社区的重点将更长远地转入经营轨道。如何在转型的浪潮中更优更快构建起新一代用户经营服务平台，具备跨业态全生命周期的经营服务能力将至关重要。营销、成本、采购、运营、费用、资金、预算、投资、货值一站式管理营销、成本、采购、运营、费用、资金、预算、投资、货值一站式管理经营管理数字化经营管理数字化全面预算管理投运一体管理动态货值管理业务管理智能化业务管理智能化售楼管理采招管理成本管理费用管理计划管理数字员工自动化数字员工自动化全场景RPA机器人业财中心线上电子协议供方/客户/房源大数据经营管理数字化经营管理数字化数据及时准确，让经营可知、可控、可预测承接战略目标，预算规划有度，资源配置有效业务落地有数，预见经营发展预算目标下达预算调整预算编制预算考核预算执行控制预算分析滚动预测全面预算同看一张表，同算一本账、投资即承诺投资运营一体化投运一体以项目投资承诺为基准动态跟踪模拟试算偏差预警敏感性分析归因分析动态货值轻松盘清家底，动态预测货值把握供货节奏，确保产销匹配弹性运营风险预警产供销平衡精准预测业务管理智能化业务管理智能化营销、成本、招采、运营、费用全业务管理在线化、精细化、智能化业财双控，通过精细化控成本、过程协同管合规、闭环管理降费用，防止成本跑冒滴漏清单在线数据赋能合同履约内外互联生产协同智能驱动过程精细业务赋能成本前控标准适配成本管理成本管理客户在线、数字案场、销售移动等全场景线上化，保货值、促去化、追回款、控风险，实现项目房源快速去化营销管理营销管理多渠道线上售楼数据决策高效引流获客过程管控线上化费用超支预警，以收定支，费效全程追踪、让费用花出效果预算有依据费控有抓手费效能追踪费用管理费用管理标准工期在线化，自动抓取项目节点，形成项目全景监控体系，项目进度可知可控，实现精准运营计划计划管理管理分级计划体系会议闭环体系智能工期业务系统互联帮助企业找好供应商，招好每个标、控好进度款，实现阳光招采成本成本/招采管理招采管理合同管控在线订单协同在线供方资源在线招投标管理在线在线开盘、网签备案、网签审计、资格购审、联合操盘机器人，人效提升80%数字员工加持数字员工加持通过AI、区块链、云计算、大数据等新技术赋能多场景业务创新，提升企业组织效能全场景全场景RPARPA机器人机器人线上电子协议线上电子协议业财中心业财中心供方供方/客户客户/房源大数据房源大数据电子化、区块链等技术手段签署协议，简化业务过程，优化客户体验自动录单、自动对账、自动调用业务数据，实现业财联动沉淀、整合内外部数据，形成大数据模型，支持业务管理地产集团大会员解决方案地产集团大会员解决方案“有战略”“有战略”“有模式”“有模式”地产集团大会员平台建设的核心使命地产集团大会员平台建设的核心使命？通过数字化方式重塑企业级跨业态全生命周期的用户经营服务体系，构建总部级职能管控、专业支持 多门店经营闭环、营销创新的高效经营模式。-推动规模化发展、实现轻资产输出战略落地-推动数据指导运营的机制构建-推动成本、效率、体验的不断优化-推动助力未来企业资产证券化模式一：总部情境01 产品线研究情境02 2C统合经营能力情境03 2B租户赋能体系情境04 流量经营模式情境05 集团自造节及协同营销情境06 集团服务体系升级创新情境07 电商及商品经营模式模式二：门店情境01 门店商业计划情境02 门店会员运营服务能力情境03 门店租户管理体系情境04 门店级自造节情境05 门店服务体系升级情境06 门店电商“有建制”“有建制”“有系统”“有系统”作为集团客户战略的必由之路，在解决了输入条件上战略识别、模式设计、规则建制三大层级的决策盲点后，意味着50%的完成度；剩下50%的实现力取决于解决方案的设计、落地、推行，即路径成本的投入和兑现。统筹的商品资源全场景统一用户营销控股统一会员身份外部平台资源统一注入各项目特有特色内容前端统一经营阵地资源整合利用各大区集合统筹的营销资源核心思路：聚焦大会员体系建制构建和统一管理会员体系会员体系核心思路：聚焦以积分为一般等价物的价值制定和流通规则制定核心思路：通过数字化系统搭建及运营模式的提供，为企业运营体系重塑升级提供支持核心思路：聚焦为集团企业提供安全策略相关的架构搭建、制度规范建议、管理流程规划等数据合规体系数据合规体系财务模型财务模型运营体系运营体系业务逻辑业务逻辑中中台架构台架构-六大核心六大核心身份认证中心会员中心积分订单与结算中心权益中心卡券中心营销中心六大差异化优势六大差异化优势主动适配地产集团各经营实体的组织层级结构，如集团、业态、大区、城市、项目；业务池化，在不同组织架构中可以实现灵活管理会员资产，实现跨组织的会员、积分等业务隔离；积分订单化，记录每笔积分的生产方和使用方，实现跨组织多方结算；数据迁移工具化，实现将异构系统数据自动清洗和导入目标系统；基于云原生开发的开放平台，具备超低延迟和极速性能，同时还具备历史接口协议继承能力，实现异构系统无缝切换；大会员中台采用微服务架构，各微服务之间在结构上松耦合，便于拆分应用实现敏捷开发部署；全国购物中心发展概况全国购物中心发展概况20222022年末存量购物中心约年末存量购物中心约56855685家家截止2022年12月31日，全国购物中心存量项目达5685个，体量达5.03亿平方米。2022年全国购物中心累计总客流270亿人次，全年全国购物中心场日均客流1.5万人次，同比2021年下降19%，同比2020年下降11%。20222022年新开购物中心约年新开购物中心约366366家家专业研究数据表明，2022年新开购物中心约366家，其中存量改造项目超40个（体量超400万平方米），占全年开业量的比例超10%，剔除存量改造项目，2022年新增商业体仍超300个。2022年是全国商业受疫情严重影响，开业量降至历史新低。较2021年开业数量、体量均减少逾三成，其中数量减少181个，同比下降33.09%，体量减少1506万平方米，同比下降31.47%。2016年-2022年开业数量对比*数据来源：赢商网统计数据整理20222022新开业购物中心主要特征新开业购物中心主要特征中中大型体量仍然是主流，大型体量仍然是主流，1515万以上区间占比大万以上区间占比大幅增加。幅增加。2022年开业项目中，510万平方米区间仍然是主流，占比31%，但比例同比大幅下降，2021年同期为41%；1520万平方米区间占比则相应的大幅增加，从2021年的7%增加到16%，其余各区间的比例较为稳定。1520万平方米区间项目共23个，主要集中在三大类型项目，包含5座万达广场、3座万象系列商业、4座奥特莱斯综合体。20万平方米及以上的超大体量项目共11个，其中最大的武汉武商梦时代，体量达48万平方米，拥有全球最大纯商业面积。无锡悦尚奥特莱斯体量达40万平方米，海口cdf国际免税城，28.5万平方米，为全球最大免税店。35万平方米小体量项目维持逐年增长趋势，2022年该区间项目占比22%，较上年同期增长1个百分点。规模企业叠加轻资产模式，资源优势愈发明显。规模企业叠加轻资产模式，资源优势愈发明显。2022年15家规模企业开业项目153个，虽然开业量同比有所下滑，但占比上升至42%，同比增加5个百分点，相较2021年该占比为37%。万达商管以55个项目继续稳居第一，也是2022年唯一一个开业量在20个以上的企业，其中轻资产项目高达39个。开业量在1020个的企业有：华润万象生活、龙湖、新城、爱琴海，开业量均在10个以上，第二梯队企业年度开业量较为稳定。华润万象生活2022年新开购物中心16座，平均开业率91%，同时开出武汉万象城、福州万象城、海口万象城三大重奢购物中心，持续发力高端市场。开业量在510个的企业有：世纪金源、万科、招商蛇口。万科持续发挥社区商业的优势，开出多个万科广场、万科里产品线项目，同时在城市文化更新项目方面，福州万科烟台山商业漫步街区 成为其又一城更项目典范。开业量在34个之间的企业有10余家，包括宝龙商管、星盛商业、大悦城、碧桂园文商旅、益田旅游商业、步步高、银泰、粤海天河城、天虹、金茂、中海、恒太等。4614910624110204060801001201401602022年开业项目体量区间分布数量（个）部分企业2022开业项目数量企业项目数量万达50个以上华润万象生活10-20个龙湖集团新城控股爱琴海集团万科5-10个世纪金源招商蛇口星盛商业3-5个宝龙商管步步高银泰粤海天河城天虹益田旅游商业碧桂园文商旅恒太大悦城金茂中海*数据来源：赢商网统计数据整理购物中心区域分布概况购物中心区域分布概况华东区依旧遥遥领先位居榜首，占比超四成，其中江苏、浙江、山东开业量较高，分别为43个、29个、29个，全区开业量高达152个，1391.3万平方米。华南区开业量占比18%，广东省占比超七成，集中在广州、深圳、佛山三大城市，分别有10个、15个、7个项目。广西、海南分别有11个、5个项目，海南商业活跃势头明显，海南离岛免税购物持续火热，助推商业地产发展，年内迎来海口万象城、海口cdf国际免税城两大重奢级购物中心开业。华中区与华南区不相上下，开业数量占比16%，体量略超华南区。湖北依然是领头羊，开出23个项目，湖南、河南分别有19个、16个项目。武汉、长沙、郑州三座城市分别有12个、10个、5个项目，占全区开业量的逾四成，其余大半项目集中在下沉市场。西南区占比13%，重庆、四川、贵州开业量均在10个以上，云南7个。其中贵州、重庆开业量均为13个。北区商业持续低迷，华北区、东北区、西北区开业项目合计占比仅12%，分别为25个、7个、11个项目。华北区北京、天津分别有7个、5个项目，几乎占据一半；东北区集中在沈阳，4个项目占比过半，西北区西安6个，占比亦过半。20222022年开业项目大区分布年开业项目大区分布79.988.4221.17437.7538.12511.731391.37112548586515202004006008001000120014001600东北区西北区华北区西南区华中区华南区华东区项目数量（个）商业体量（万）*数据来源：赢商网统计数据整理购物中心城市分布概况购物中心城市分布概况深圳开业数量全国第一，上海跌至第十深圳开业数量全国第一，上海跌至第十从城市分布看，全年开业项目分布在134个城市，其中开业量5个的城市有23个，合计项目量占全国的一半，达182个。其中深圳数量跃升全国第一，15个项目；重庆第二，13个项目；武汉开业量第三，12个项目，但武汉开业体量全国第一，达153万平方米；开业量居前十的城市还依次有：苏州、成都、广州、青岛、长沙、杭州、北京、上海、南通、佛山（后四个城市为并列第十）。在城市开业量排名中，不得不提的是深圳和上海。深圳近两年的商业发展速度和质量有目共睹，2021年深圳开业量已经排在全国第二，仅次于上海，在赢商大数据发布的2022城市商业力排行榜中，深圳商业力排名超越成都晋级前三，2022年开业量首次霸榜全国。上海开业量大幅收缩至7个，排名从第一退至并列第十位，体量跌至第十五位。2022年上半年开业量为零，上海爆发数月的大规模疫情扰乱了多数商业体的开业计划。原计划2022年开业的25个项目，仅开出不足三分之一。开业量5个项目的34个城市中，唯一一个低线级城市（商业三线城市）金华上榜，金华以5个项目，近60万平方米体量与南京、天津齐肩，值得关注。*数据来源：赢商网统计数据整理全国购物中心销售概览全国购物中心销售概览根据专业研究数据表明，同比2021年销售上涨的商场占比53%、同比下滑占比38%、同比无明显变化的9%。整体上看，2022年销售额下滑的比例有所增加，除个别项目是因内部改造升级所致外，疫情仍为主要因素。典型如上海，在38家下滑的商场中就占有15家，主要是因为2022年4月及5月的防疫静默，商场停摆导致销售下滑。涨幅最大的商场是泰州万象城至116.7%，杭州新天地活力Park同比上涨65.6%，南京景枫中心、南京华采天地、成都双流万达广场等涨幅均超50%。商场平稳度过“养商期”，经营逐渐稳定，在没有特别大的市场环境影响下，销售额上涨是必然趋势。同时，一些商场在经过多年的市场摸索及优化自身的经营模式，场景更新、业态调整、定位变化等等，以提升在市场的竞争力。1010-3030亿商场占比最高亿商场占比最高在已统计的数据中，业绩最为出色的是南京德基广场，2022年销售额210亿元，问鼎“店王”。不过此前连续三年蝉联店王的北京SKP还未官宣2022年销售情况，北京国贸商场同样未公开。因此，今年的200亿俱乐部也仅南京德基一家，不出意外的话北京SKP依然是销售最好的。从销售额的各个区间上看，100亿到200亿区间有两家，分别是155.2亿的上海环球港和100亿的杭州万象城；50亿至100亿区间有10家，30亿至50亿区间有20家，10亿至30亿区间有89家，10亿以下有38家。可见，大多数商场的年销在30亿左右，确实也有很大的市场空间。同时从增幅变化上看，区域型一站式大众型商场2022年有不俗的表现。200亿以上10-200亿1P-100亿60-50亿12-30亿56亿以下24%销售额区间分布情况*数据来源：根据赢商网数据统计，样本量=160（包含百货10家、购物中心139家、奥特莱斯11家三大类型，不含纯商业街区、免税店、家居建材、专业市场等商业类型。）智慧商业智慧商业实体商业的数字化领域是我们深耕10年的领域，商业商场目前是房地产企业重点发展的方向之一，头部房地产企业重金打造智慧商场，围绕商户服务、消费者服务和综合运营管理等领域，通过人工智能、大数据分析、虚拟现实、数字孪生等新技术为商场管理服务进行赋能，打造包括智慧商户服务、智慧商业管理平台、会员营销体系、数字零售电商平台等，助力商业全生命周期管理的模式创新，让商业地产管理更可控、营销更精准、成本更低廉，提升商场的运营效率和质量。在商场的综合运营管理方面，目前最值得关注的是用户经营体系的构建及持续迭代，通过CDP能力、CRM、小程序及企微等应用层的组合，构建出包含会员体系、标签体系、智能营销体系、互动营销工具、数据分析及可视化引擎、以及覆盖导航、问询、停车服务、会员商城、以及团购、秒杀、电商等各类用户场景服务的深度用户经营服务平台，满足商业经营用户的效率、体验、服务需要，同时通过细致、全面的业务数据积累，不断丰富客户画像，挖掘数据价值，为实现数据优化流程、数据指导经营创造更大的支撑和可能。全渠道数字商场一键即可将商场开在微信、支付宝等渠道，聚拢多元流量挖掘销售增长高粘性私域会员完善的会员运营体系，深度运营私域会员全生命周期一店一策自主运营集团多商场模式下，赋予单个商场独立经营权限，实现会员、营销等自主运营千人千面精准营销CRM CDP MA等多系统驱动会员精细管理，定向营销高效转化平台化经营管理商场拥有数字商场的主控权，快速打造商场平台化运营 门店入驻的经营模式智慧导购增长驱动以导购为全渠道业务抓手，实现业绩与会员的快速增长商品库线上联营便捷的组织分账与第三方数据公证能力，轻松推动品牌专柜线上联营品牌库线下招商品牌资源库，联动招商为商场扩展更多品牌商业数字化解决方案商业数字化解决方案数字化营销体系数字化营销体系-全域消费者流量及会员经营平台全域消费者流量及会员经营平台运营体系运营体系商业数字化解决方案商业数字化解决方案MallplusMallplus系统产品系统产品猫酷十年来专注于为购物中心提供一体化的用户数字化经营系统产品和运营增值服务，助力购物中心实现用户数字化经营转型。月停车缴费单数20002000万万 月会员积分笔数10001000万万 购物中心注册会员1.21.2亿亿 项目落地城市160 160 品牌购物中心合作1000 1000 用户数字化经营系统产品用户数字化经营系统产品CRMCRM轻量级、高性能、多渠道小程序小程序/企业微信企业微信/AI/AI外呼外呼多场景、多功能、多端CDP/BICDP/BI多维度、灵活搭建、深度挖掘IMSIMS多方位、自动化、个性化运营增值服务运营增值服务系统代运营系统代运营节省运营HC及人工会员经营策略咨询会员经营策略咨询会员增长、活跃、产出策略数字化营销数字化营销流量传播和裂变、丰富营销道具京东供应链运营京东供应链运营提升积分价值、丰富线上电商商品、带来增量销售Hi!How Can I Help You?智能客服智能客服企业微信企业微信IMSIMS智能营销智能营销派样机派样机“十 四五”时期，政策持续聚焦数字经济发展，智慧园区作为产业升级转型的重要载体，将迎来崭新的发展机遇。预计到 2025 年，中国智慧园区市场规模有望突破 2200 亿元。资料来源：前瞻产业研究院整理IBM于2008年推出“智慧地球”商业计划，提出利用新一代信息技术改变政府、公司和人们的交互方式，提高交互效率和质量“智慧城市”是“智慧地球”在城市建设管理中的具体实践，当今，建设智慧城市已成世界城市发展的趋势和特征。“智慧园区”是“智慧城市”的重要组成部分和先行先试区域，以园区数字化、网络化、智能化为发展理念智慧地球智慧城市智慧园区根据住建部指导，全国智标委(SAC/TC426)与华为公司，联合国内近 20 家“产、学、研、用”单位编制的智慧产业园区标准体系研究报告(2022)提出对智慧园区的定义:智慧园区是 将云计算、大数据、物联网、人工智能、5G、数字孪生等新一代信息技术与产业深度融合，集成 园区制造资源与第三方服务能力，实现圈层资源共享、产业联动发展、环境实时感知、事件全程可 视、生产自动适应、设备全时利用、社群价值关联，推动产业价值链延伸，提升园区智能化管理和 社会化集成能力。各类综合产业园区既有“千园一面”的共性，又有定位和业态的特色和差异。因此在智慧产业 园区规划建设过程中，需要以产业园区的规划战略为导向，充分开展实地调研，结合实地场景的需 求来进行智慧产业园区建设的总体数字化规划。目前，业界对智慧园区建设目标提法形式不一，但本质核心是一致的，即设备智能化、运营数 字化、产业生态化，设备智能化是基础，数字化运营是工具，产业生态化是目标，该理念获得了业 界广泛认可和应用，其中飞企互联最早吸收该理念提出了智慧园区的三大建设目标:建设园区智能 化基础设施、打造园区数字化管理体系、构建智慧园区产业生态圈。服务对象政府/监管机构园区经营/管理方园区企业园区公众园区应用智慧运营中心综合可视化大屏业务联动应用智能决策支持大数据共享园区管理物业管理能耗管理资产管理应急管理企业服务办公服务咨询服务商务服务中介服务产业服务众创空间金融服务企业画像电商服务政务服务工商代理质检管理税务代办资助申请生活服务餐饮服务停车服务社交圈子租赁服务经营分析应用智慧大屏智慧会议室招商服务大数据服务数字平台AI分析平台大数据平台云计算平台能源监控平台公共服务平台资源存储平台公有云、私有云、混合云信息通信基础设施通信网络设施边缘节点信息机房感知执行建筑设备管理类消防类安全技术防范类智慧设备设施信息设施类机房工程类绿色健康类安全运维运营资料来源：全国智标委（SAC/TC426)前瞻产业研究院整理智慧园区建设框架智慧园区的发展现状智慧园区的发展现状我国自 1979 年深圳设立第一个产业园蛇口工业区开始，从“搭框架”到“精装修”，产业园区的运营也从“1.0”到“4.0”正在不断的颠覆传统的思维模式。园区功能正在由低级向高级，由单一向综合园区发展。通过产业结构升级和服务内容升级，打 造综合服务平台，加强新兴信息技术运用，强化后期运营增值服务，加快园区智慧化转型。目前我们正处于产业园区 4.0，它的特点:开始充分地丰富化，为满足“人”的需求的功能纷纷出现，如日常消 费、娱乐休闲、生活居住等功能开始在产业园区发展。相应地，除了原先的厂房、办公楼、商务酒 店之外，商业、公寓、学校、医院等形态大量出现。除了园区物理空间配套完善外，通过移动互联网，提升园区虚拟空间配套，即线上连接、线下经营的企业社群;营造全球链接的社交空间，形成 内外开放、资源整合的产业生态圈。通过智慧园区平台建设，可以将分散的各种园区资源和功能平 台整合起来，充分发挥并放大各种资源和平台的价值，打造有生命力的产业园区。本章节资料来源：京东科技解决方案中心购物中心业务行业解决方案、前瞻研究院、赢商网等商业地产消费者画像Chapter 03一、二线城市女性在各个类型的商业占比重均显著高于其他线级城市，分别占61.6%和63.0%；但在相同城市线级的情况下，项目类型对客流的促进作用并不大。图表图表1 1：各各线线级级城市女性客群占比城市女性客群占比一线城市二线城市三线城市四五线城市61.6c.0W.5P.3a.4b.4V.4I.6a.4b.6U.3H.7%*本章注释：本章客群画像、客群行为偏好、客群业态偏好均基于Mob数据库内上亿级客群性别样本进行机器学习建模和标签管理，进一步通过样本客群中手机上传的APP及线下位置数据分析预测得出，主要反应访客群特征而非消费情况。性别特征：性别特征：女性仍是客流主力女性仍是客流主力，其客群占比随城市线级升高而升高。，其客群占比随城市线级升高而升高。城市型区域型社区型随着“她经济”的崛起，女性撑起了大半边天，越来越不差钱的她们，白天是公司优秀员工，晚上是商场最靓的仔。城市线级对女性客流有较明显的促进作用，年龄特征年龄特征：2525-3434岁人群是各线级城市商业主力军；岁人群是各线级城市商业主力军；在低线城市中，越年轻的人群对时尚度的追求越高。在低线城市中，越年轻的人群对时尚度的追求越高。图表图表：一线城市各类项目到访客群主要年龄段占比一线城市各类项目到访客群主要年龄段占比图表图表：二线：二线城市各类项目到访客群主要年龄段占比城市各类项目到访客群主要年龄段占比9.29.750.35.95.66%9.43.340.61.96.66%9.66.430.39.07.44%0.00%5.00.00.00 .00%.000.005.00岁以下18-24岁25-34岁35-44岁45岁以上城市型区域型社区型13.17.68$.89.48%.77.51.33%.63.23&.29.41.79$.99.13$.69%0.00%5.00.00.00 .00%.000.00岁以下18-24岁25-34岁35-44岁45岁以上城市型区域型社区型从各年龄段的偏好来看：25-34岁人群后更偏爱区域型项目；45岁以上人群在城市型、区域型项目的占比高于社区型商业。在一线城市中，25-34岁人群是商业主力客群，占比均超过30%，而45岁以上人群同样不容小觑，占比超过27%左右。从商业偏好来看，35-44岁爱逛城市型项目，25-34岁、45岁以上人群偏好选择区域型项目，18岁以下、18-24岁更爱光顾社区型型项目。在二线城市中，25-34岁人群依然是主力人群，但相较一线城市，其客流占比明显更低，而18岁以下、18-24岁，尤其是18岁以下的占比明显更高。图表图表：三线：三线城市各类项目到访客群主要年龄段占比城市各类项目到访客群主要年龄段占比12.33 .73%.43.74$.76.08$.24%.28.58#.81.67.82$.26.14&.11%0.00%5.00.00.00 .00%.000.00岁以下18-24岁25-34岁35-44岁45岁以上城市型区域型社区型图表图表：四五线：四五线城市各类项目到访客群主要年龄段占比城市各类项目到访客群主要年龄段占比13.34(.23&.27.78.37.35.24A.44.83.44%7.94.96.43.93.74%0.00.00 .000.00.00P.00岁以下18-24岁25-34岁35-44岁45岁以上城市型区域型社区型而18-24岁人群则对能够满足他们购物、餐饮、休闲、娱乐和商务活动需求的区域型项目情有独钟。在三线城市中，25-34岁依旧是关键客群。由于45岁以上人群对商业时尚度较不敏感，并且对生活型消费需求较高，因此使得能满足社区居民“开门七件事”的社区型项目客流增加；既能满足多元消费需求，同时具备一定时尚度，价格也相较实惠的区域型项目是优选。而对于四五线城市来说，城市型项目受到追求时尚的年轻群体以及具备一定消费能力的两类人群的追捧，而对于刚步入职场以及逐渐担起生活重任的25-34岁人群来说，家庭特征家庭特征：高线级城市中，区域型商业项目更受家庭客群：高线级城市中，区域型商业项目更受家庭客群青睐；而低线级城市中，社区型商业项目更受偏爱。青睐；而低线级城市中，社区型商业项目更受偏爱。在三线城市中，区域型相对城市型/社区型项目对家庭客群占比反而更低。在四五线城市中，社区型商业项目家庭客群比例明显上升，占比高达71.84%。图表图表：一线一线&二二线线城市已婚客群占比城市已婚客群占比图表图表：三线：三线&四五线城市已婚客群占比四五线城市已婚客群占比在一线城市中，区域型商业的家庭客群占比略高于城市型/社区型项目。相较于一线城市，二线城市家庭客群比例略有降低，区域型项目家庭客群占比最高，城市型项目紧随其后。70.48%社区型区域型71.93%城市型71.66%区域型73.77%城市型73.58s.58%社区型一线城市二线城市71.84%社区型区域型59.86.%城市型58.03.%区域型65.05%城市型67.73i.53%社区型四五线城市三线城市以家庭客群为主要目标群体，不断吸纳品牌、时尚元素，向高线城市拉齐，市场供应刺激了消费习惯的转变，可以明显看到，在三线城市中，城市型商业项目已经呈现出明显的家庭属性，相信在不远的未来，四五线城市也将涌现出更多优秀案例。无论在哪个线级城市，任何类型项目中，已婚客群都高于未婚群体，而随着“三孩”生育政策的放开叠加城市化，近年来各线级城市纷纷加大了对三四五线城市商业类型的布局，针对原先这些城市消费能力偏弱的百货商超、购物街等集中整改、盘活，职业特征：高知职业特征：高知&白领与城市能级成正相关白领与城市能级成正相关，低线城市更喜欢带娃逛街，享受亲子时光低线城市更喜欢带娃逛街，享受亲子时光图表图表：各线各线城市客群职业分布占城市客群职业分布占比比48.94H.94%一线城市|企业白领45.85E.85%二线城市|企业白领40.31.31%三线城市|企业白领42.58B.58%四五线城市|企业白领10.91.91%一线城市|在读学生14.36.36%二线城市|在读学生18.38.38%三线城市|在读学生18.35.35%四五线城市|在读学生11.79.79%一线城市|服务业人员10.10.10%二线城市|服务业人员11.81.81%三线城市|服务业人员10.80.80%四五线城市|服务业人员6.31%6.31%一线城市|工人8.73%8.73%二线城市|工人9.24%9.24%三线城市|工人10.90.90%四五线城市|工人一一线线城城市市二二线线城城市市三三线线城城市市四四五五线线城城市市图表图表：各线各线城市客群学历分布占城市客群学历分布占比比一线一线城市城市二二线线城市城市三三线线城市城市四五四五线线城市城市高高知知人人群群占占比比学历学历一线城市一线城市二线城市二线城市三线城市三线城市四五线城市四五线城市高中及以下高中及以下53.00g.78p.82u.57%专科专科19.36.72.34.28%本科本科23.67.82.87.95%硕士及以上硕士及以上3.96%2.67%1.97%1.20%*高知人群：本科及以上学历人群白白领领人人群群占占比比而到访人群重占比最大的是高中及以下学历人群，排除成人自身学历因素以外，大部分商业到访人群应为年龄较小的在读学生，在低线级城市最多。一线城市高知客群（本科及以上）占比远高于其他线级城市，达到13.82%；二线高知客群占比略高于三线高知客群，分别占9.25%和8.92%；四五线城市在高知人群占比上有明显落差，占6.58%。而三线、四五线城市商场访客人群中在读学生占比较高，分别占18.38%和18.35%，是商场消费的潜力人群之一。在各线级城市中，公司白领成为众多到访客群职业中最为普遍的职业，占比均超过40%，其中尤以一线城市为最；行为习惯特征二行为习惯特征二：1 1-2h2h是大众最能接受的逛街用时，是大众最能接受的逛街用时，再多就累了；二线城市消费者在商场中花的时间更多再多就累了；二线城市消费者在商场中花的时间更多行为习惯特征一行为习惯特征一：有钱有闲，小城居民更爱逛：有钱有闲，小城居民更爱逛gaigai图表图表：各线城市到访客群月到访频次统计各线城市到访客群月到访频次统计（单位：次单位：次/月月）*月到访频次计算说明：为各级城市月均到访任意商业项目的总次数；人均停留时长占比计算说明：为各级城市人群单次到访商业项目停留时长占总人群的比例；图表图表：各线城市到访客群人均停留时各线城市到访客群人均停留时长占比统计长占比统计（单位单位：小时：小时h h）2.52.52.72.73.03.03.43.4一线城市二线城市三线城市四五线城市停留时长停留时长一线城市一线城市二线城市二线城市三线城市三线城市四五线城市四五线城市0.5h2.10%1.81%1.98%2.10%0.5-1h8.43%7.50%8.05%8.34%1-2h45.30C.27D.44F.15%2-3h18.56.89.22.70%3-4h10.86.87.23.70%4-5h8.19%9.29%8.89%7.79%5h6.56%7.36%7.19%6.21%另外三四五线城市规模、人口规模相对较小，商业集中度较高，居民逛街更加方便和集中，到访频次随之增加。相比一二线城市，低线级城市的生活节奏比较缓慢，人们有更多时间去逛商场购物，而且低线级城市物价及生活成本相比高线级城市更低，商品价格亲民，吸引更多消费者进行复购。相较于其他城市，二线城市消费者更愿意在商场中流连，其在2-3h、3-4h、4-5h、5h的停留时段中均占比最高。各线城市的消费者人均停留时长主要集中在1-2小时之间，其中四五线城市的比例最高，达到46.15%，其次是一线城市和三线城市分别为45.30%和44.44%。行为习惯特征三行为习惯特征三：用餐用餐时段时段是客群到访的高峰时段是客群到访的高峰时段，四五线城市夜经济最繁荣四五线城市夜经济最繁荣图表图表：各线城市：各线城市到访客群到访商业项目时段曲线图到访客群到访商业项目时段曲线图0.00%2.00%4.00%6.00%8.00:0011:0012:0013:0014:0015:0016:0017:0018:0019:0020:0021:0022:0023:000:001:002:00一线城市二线城市三线城市四五线城市*到访时段计算说明：各级城市各等级项目客群到访时段为各级城市各等级项目客群到访商业项目各时段的次数占比三线城市作为众线级城市中逛商场开始最早的城市，客流量减少的也比别的城市更早一些，20：00开始客流量下滑趋势相比较大；而在四五线城市，虽然10：00-20：00的客流相比较低，但客流高峰从14：00就已开始，一直持续至20：00，20：00往后的的客流量相较其他城市更高，夜经济繁荣。一线城市中，客流在17：00-19：00时间段达到最高，并在21：00后降幅明显。由于一线城市白领较多，因此饭点过后逛商场的人并不多；在二线城市，晚餐时段（16：00-19：00）是客流增长高峰时段；餐饮时段于二线城市商业而言格外重要，尤其是晚餐时段的峰值在各线城市中最高。而四五线城市消费者对商场餐饮需求相比较小，因此客流起伏相对平稳。整体来看，除四五线城市外，其他各线城市到访客群均在18:00到达客流进场的高峰，四五线城市高峰时段相比较前（16：00：17：00）。客流整体起伏趋势相似，然而对比后仍能发现二线城市客流在一天中的起伏更明显，行为习惯行为习惯特征特征四四：民以食为天，餐饮在除了四五线城市外：民以食为天，餐饮在除了四五线城市外的各线级、各商业类型中都是的各线级、各商业类型中都是C C位位44.544.29%5.25%6.06%9.85D.993.84%5.15%6.08%9.94D.573.44%5.00%6.53.46%0.00.00 .000.00.00P.00%餐饮零售亲子生活配套休闲娱乐城市型区域型社区型图表图表：一线城市各类项目业态到访客群占比：一线城市各类项目业态到访客群占比43.744.80%5.45%6.75%9.25C.305.37%5.16%6.20%9.96B.344.90%5.24%7.02.49%0.00.00 .000.00.00P.00%餐饮零售亲子生活配套休闲娱乐城市型区域型社区型图表图表：二线城市各类项目业态到访客群占比：二线城市各类项目业态到访客群占比针对三种商业类型进行横向对比，各业态分布较均衡，并未出现某一业态尤其高或尤其低的现象出现，体现一线城市商业基础设施完备，三种商业类型都能提供满足客群需求的业态。在一线城市中，餐饮是主要业态，而区域型商业类型中的餐饮尤其受欢迎，占44.99%；零售业态次之，亲子业态占比最少。选择多样的城市型类型就餐，而在休闲娱乐则遵从就近原则，偏向于选择社区型类型。在二线城市中，整体占比与一线城市类似。细分业态上，客群会选择去品类完备、46.664.33%4.57%6.82%7.61G.521.08%5.97%6.17%9.26E.374.02%4.96%6.92%8.74%0.00.00 .000.00.00P.00%餐饮零售亲子生活配套休闲娱乐城市型区域型社区型图表图表：三线：三线城市各类城市各类项目业态到项目业态到访客访客群占群占比比25.66c.44%2.05%3.50%5.352.39S.34%3.05%6.79%4.43&.92h.39%1.95%1.76%0.98%0.00 .00.00.00.00%餐饮零售亲子生活配套休闲娱乐城市型区域型社区型图表图表：四五线：四五线城市各类城市各类项目业态到项目业态到访客访客群占群占比比在三线城市中，餐饮仍是主要业态，且客群在餐饮、亲子以及休闲娱乐等活动中倾向于区域型商业类型，追求一个性价比。因此就餐场景主要集中在家里或是食堂；即使外出就餐也更多会选择性价比更高的区域型商业类型，但他们会选择去品种齐全的城市型商业类型挑选零售商品。而在四五线城市中，零售成为了一匹黑马，超过餐饮成为客群占比最高的业态，究其原因主要是因为四五线人群生活节奏较慢，有更多的空闲时间进行烹饪，商业地产会员经营洞察Chapter 04根据项目日常会员经营的工作内容及需要，本章分析维度由会员成长会员成长、会员消费会员消费、会员活跃会员活跃、积分运营积分运营四个大类组成，每个维度下的各项指标将展示行业标准值，部分指标将标注优秀值及标杆值，提供健康度自测标准。一、分析维度一、分析维度本章评价指标的详细释义可参见下表。二、指标解释二、指标解释类别类别核心指标核心指标指标定义指标定义会员成长会员总量统计期内会员数量的累计值会员新增统计期内新增会员的数量值会员消费消费会员在统计期内至少有过一次消费积分的会员人数新增消费会员开卡时间在统计期内且至少有过一次消费的会员新增会员消费转化率新增且至少消费一次的会员/会员增量会员消费额会员所产生的消费金额绝对值人均消费额项目会员消费额/消费会员数人均消费天数统计期内会员平均消费天数客单价消费金额/消费人天笔单价消费金额/消费次数连单率消费次数/消费人天会员复购统计期内至少有过两次消费的消费行为会员活跃线上活跃人数统计期内至少在2个不同日期打开过应用界面的人数积分运营积分消耗比统计期内积分消耗量/积分获得量指标指标定义定义标准值优秀值标杆值所选样本在当前维度的平均值当前维度排名前20%样本的门槛值所选样本在当前维度的最高值2022年各商业项目依旧非常重视私域流量的经营，在会员拉新方面持续投入。在所有524个有效样本中，其中有5个项目会员总量超百万，会员总量超过50万的项目数量占比为4.7%；20-50万会员量的项目数量占比20.79%；会员量10-20万的项目数量占比为18.75%，仍有55.76%项目会员量不足10万。【图表 1】展示了各线城市与各商业类型的综合统计值，普遍遵循着城市线级越高，商业能级越高，平均会员存量越高的规则。其中，通过标杆值及优秀及标准值的对比可以看出，2022年，高级城市的标杆项目主力地位不变；按城市等级来看，一线城市实力强劲，二线城市潜力十足，三线城市市场不断被挖掘，四、五线城市有所放缓（可参考2023年商业拟开业的项目）也表明此观点。会员总量会员总量-超超5 5成项目会员量不足成项目会员量不足1010万人万人图表图表 1 1：20222022年平均年平均会员总量（人）会员总量（人）城市线级城市线级参考值参考值都市型都市型区域型区域型社区型社区型线级城市平均线级城市平均一线城市标准值25.88万13.82万5.99万15.37万优秀值41.29万22.58万10.62万标杆值136.94万139.40万63.98万二线城市标准值21.45万15.05万6.18万15.87万优秀值38.22万25.99万13.37万标杆值87.76万73.71万28.33万三线城市标准值18.69万11.97万3.22人12.62万优秀值30.95万20.04万2.51人标杆值48.06万31.81万17.79人四/五线城市标准值15.11万8.91万2.59万8.15万优秀值23.22万16.54万4.12万标杆值40.44万24.84万8.62万商业类型平均23.64万13.16万5.49万14.41万会员经营，流量创造和持续增长是基础前提。商业项目在会员量的积累和表现，也是评价项目商业潜力和区域商业热度的重要指标之一。【图表 2】及【图表 3】分别呈现了不同商业不同城市在2022年各季度会员增长表现；从各季度来看，第三季度会员新增人数最高；从各类型商业不同季度的新增会员量来看，都市型商业Q2及Q4季度新增量较低，或是疫情对都市型商业的影响最大；从各线级城市平均新增会员量来看，一线、二线、新增季度新增会员量相差不大，表明一线城市的商业日益饱和，会员竞争激烈，二线会员新增高速增长，三线，四五线城市会员有待挖掘。会员新增会员新增-一线城市新增会员量日趋饱和一线城市新增会员量日趋饱和图表图表 2 2：各类型商业平均新增会员（人）：各类型商业平均新增会员（人）2022Q12022Q22022Q32022Q4都市型1245010206124729991区域型6842628790937172社区型358341984385370402000400060008000100001200014000图表图表 3 3：各线级城市平均新增会员（人）：各线级城市平均新增会员（人）图表图表 4 4：20222022年平均年平均新增会员量（人）新增会员量（人）城市线级城市线级参考值参考值都市型都市型区域型区域型社区型社区型线级城市平线级城市平均均一线城市标准值4.73万3.30万1.58万3.28万优秀值8.52万5.59万2.44万标杆值42.37万38.98万22.27万二线城市标准值4.87万2.56万2.05万3.25万优秀值8.90万3.85万4.63万标杆值21.86万11.92万10.57万三线城市标准值3.29万2.84万0.91万2.76万优秀值5.44万4.30万1.81万标杆值12.88万8.19万1.97万四五线城市标准值2.59万2.22万1.11万1.96万优秀值3.89万3.87万1.97万标杆值10.28万9.69万3.27万商业类型平均4.52万2.94万1.55万3.07万2022Q12022Q22022Q32022Q4一线城市8213723694477899二线城市7587778099157186三线城市7701617180625689四/五线城市4941428055814782020004000600080001000012000新增消费会员新增消费会员-新会员消费热情回升，消费会员占比维稳新会员消费热情回升，消费会员占比维稳2022年的消费会员数量从城市等级及商业等级来看，仍是城市等级越高，商业能级越高，消费人数越大。同时，消费人数各商业差距较大，都市型商业的消费人数仍大幅领先于其他商业类型，聚消费集效应仍然十分显著。从单个项目的标杆值看，在都市型及区域型商业中，各个项目的会员消费人数差别较大，在社区型商业中这种趋势有所减弱，同时，城市等级越高，消费人数差异也越大，表明高线城市的标杆商业对会员的吸引力极强。消费会员消费会员-高线城市标杆商业吸引力极强高线城市标杆商业吸引力极强图表图表 5 5：20222022年平均年平均消费会员量（人）消费会员量（人）城市线级城市线级参考值参考值都市型都市型区域型区域型社区型社区型线级城市平均线级城市平均一线城市标准值4.75万2.39万0.75万2.78万优秀值9.1万3.37万1.41万标杆值21.50万33.55万4.68万二线城市标准值3.68万2.50万1.12万2.69万优秀值7.53万7.01万1.88万标杆值19.51万10.92万5.28万三线城市标准值2.06万2.13万0.08万2.06万优秀值4.07万3.26万0.13万标杆值6.45万6.27万0.13万四五线城市标准值1.43万1.28万0.24万1.11万优秀值1.41万2.25万0.17万标杆值6.15万8.11万1.70万商业类型平均4.08万2.22万0.74万2.49万新增消费会员指2022年新增会员且发生至少一次消费的会员，接下来我们聚焦2022年度新增消费会员的指标表现。【图表 6】展示的【新增会员消费比例】公式为新增消费会员/新增会员*100%；代表的是在全年新增会员中，发生消费的群体占比，这个指标更偏重于对短周期内消费转化率的测量，也更容易发生数据波动。总体来看，随着城市等级越高，商业能级越高，新增会员消费比例越高；经研究，会员在注册的当日（一个月）内消费转化的效果最好，建议引导新注册会员进行消费转化；猫酷的样本商场中，部分商场新增会员消费比达到83%，此类商场注重商场新会员的营销，故消费转化较好。图表图表 6 6：20222022年年新增会员消费比例新增会员消费比例城市线级城市线级参考值参考值都市型都市型区域型区域型社区型社区型线级城市平线级城市平均均一线城市标准值24.65.30.74.82%优秀值44.064.614.53%标杆值74.27.55i.62%二线城市标准值22.61.90.65.49%优秀值53.48&.73A.55%标杆值69.44a.12i.68%三线城市标准值13.48 .90%6.28.65%优秀值21.110.68#.24%标杆值51.08.93#.24%四五线城市标准值11.87.68%4.00.78%优秀值30.83$.45%5.92%标杆值34.25i.51.64%商业类型平均22.37.67.68.36%【图表 7】展示的【消费会员新增比例】的计算方式是新增消费会员/消费会员*100%；其实际意义为在所有消费会员中，当年新增会员的所占比例。值越高则代表消费会员更多由新会员组成，老会员消费占比小，反之亦然。高值也同样意味着对老客户的运营能力不足，客户的粘性较低，商场更加难以持续保持现在的消费转化率。对比图表6发现，消费会员新增比例较新增会员消费比例高，表明会员消费人数比会员新增人数少。按城市等级来看，一线城市的消费会员新增比例最高，表明一线城市的新会员消费转化较好；同时，二三线城市的消费会员新增比例较低，也有可能是老会员维护较好，故单看此指标意义不大。图表图表 8 8：20222022年年消费会员转化率消费会员转化率标准值标准值都市型都市型区域型区域型社区型社区型城市平均城市平均一线城市20.75.11.84!.89%二线城市17.85.10.35.48%三线城市17.18.10.10.12%四五线城市17.08.28$.51.61%商业类型平均19.54.68.24.62%图表图表 7 7：20222022年年消费会员新增比例消费会员新增比例【图表 8】的【消费会员转化率】定义为（消费会员/会员总量*100%），代表会员中有消费的人数占比；表中，有个别项目值比较高，是由于需要用户消费才能入会；整体来看，除四五线城市外，城市等级越高，其值越小，结合消费会员量看，城市等级越高，会员总量越大即分母越大，导致该指标越小。城市线级城市线级参考值参考值都市型都市型区域型区域型社区型社区型线级城市平均线级城市平均一线城市标准值12.97.03%9.48.86%优秀值20.08.85.59%标杆值43.08H.30i.63%二线城市标准值12.83.77.66.54%优秀值24.35.13&.44%标杆值38.64V.57.67%三线城市标准值8.46.21%1.91.54%优秀值14.42 .07%5.35%标杆值21.076.73%5.35%四五线城市标准值5.93%9.70%4.48%7.95%优秀值11.24.81%5.47%标杆值15.22D.29).84%商业类型平均12.14.08%8.86.92%衡量一个项目是否优秀、商业是否繁荣，销售额毫无疑问是最直接也是最有效的判断指标。【图表9】及【图表10】反应了2022年各月份会员消费额的变化情况，整体来看，由于疫情3-5月对上海超一线城市的影响，导致总体的平均会员销售额下降；其他月份，在8月及10月份有小幅度的上升，是由于国庆及暑假带动消费，表明商业由节庆节点带动的效果明显。会员消费额会员消费额-销售额受疫情影响明显，看好销售额受疫情影响明显，看好20232023复苏行情复苏行情图表图表 9 9：各线城市项目月度平均会员消费额（元）：各线城市项目月度平均会员消费额（元）图表图表 1010：各商业类型项目月度平均会员消费额（元）：各商业类型项目月度平均会员消费额（元）012345671月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月十亿十亿一线城市二线城市三线城市四五线城市012345671月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月十亿十亿都市型区域型社区型图表图表 1111：20222022年平均年平均会员消费额（元）会员消费额（元）城市线级城市线级参考值参考值都市型都市型区域型区域型社区型社区型线级城市平均线级城市平均一线城市标准值4.71亿0.70亿0.17亿1.82亿优秀值5.07亿0.89亿0.31亿标杆值76.08亿17.97亿1.13亿二线城市标准值3.03亿0.59万0.26亿1.32亿优秀值5.05亿1.08万0.73亿标杆值24.73亿2.56亿0.92亿三线城市标准值0.46亿0.44亿55万0.43亿优秀值0.96亿0.77亿101万标杆值1.38亿1.21亿101万四五线城市标准值0.42亿0.28亿334万0.24亿优秀值0.59亿0.67亿185万标杆值1.30亿1.11亿0.28亿商业类型平均3.70亿0.57亿0.16亿1.36亿从【图表11】展现的全年平均数据来看，各线城市及商业类型在2022年度的平均消费额对比2021年基本持平。从各城市等级看，一二线城市平均消费额较低线城市高不少，表明高线城市的消费力仍较强劲，低线城市的消费仍需挖掘及引导；同理，都市型商业平均消费额远超区域型及社区型，表明都市型商业的标杆引领效果明显。【图表12】的【消费额新增会员贡献比】公式为新增会员消费额/消费总额*100%，这个指标可以与【图表7】的【消费会员新增比例】比对观察，可以发现新增会员的消费金额占比较高，表明新会员消费力较高、更容易收到营销影响。标准值标准值都市型都市型区域型区域型社区型社区型城市平均城市平均一线城市33.987.867.956.69%二线城市33.20$.08D.79).76%三线城市35.238.82W.728.66%四五线城市30.189.64I.58.27%商业类型平均33.745.60.885.96%图表图表 1212：20222022年年消费额新增会员贡献比例消费额新增会员贡献比例【图表 13】和【图表 14】展示了近两年年度个人消费额的变化情况，对比两年的数据表现，各线级城市及各商业类型人均消费整体稳中有升；按上升比例来看，二线城市的都市型、三四五线城市的社区型增长比例最大，表明随着时间的增长，二线城市的都市型及低线级的社区型的消费逐渐崛起。一线和二线都市型商业的人均消费额较区域型、社区型高很多，主要是由于一二线的高客单的高奢品牌带动。个人消费个人消费-消费能力稳中有升消费能力稳中有升，低线社区商业消费崛起，低线社区商业消费崛起图表图表 1313：20222022年年人均消费额（元）人均消费额（元）图表图表 1414：20212021年年人均消费额（元）人均消费额（元）提示：此处的人均消费额是根据所选各样本的人均消费额进行算数平均所得。85497097258334424382255320622193245930015199070100020003000400050006000700080009000一线城市二线城市三线城市四五线城市市级区级社区级77824317174125783587204816481708203320352344700100020003000400050006000700080009000一线城市二线城市三线城市四五线城市市级区级社区级5.0 6.8 4.9 4.56.0 6.6 6.2 66.5 5.8 6.3 4.10.01.02.03.04.05.06.07.08.0一线城市二线城市三线城市四五线城市市级区级社区级由【图表 15】、【图表 16】的对比可以看到2022年消费频率的有小幅提升；对比三四五线社区商业人均消费金额的指标，2022年消费笔数增幅明显，也验证了低线级城市社区商业的崛起。总体来看，2022年的消费笔数在4.5-6.5之间。一般来看，商业等级越高，年消费频次越低（区域型/社区型商业相对高频而低消，主要承担居民的日常基本需求），但2022年二线城市却呈现相反的趋势。图表图表 1616：20212021年消费年消费笔数笔数4.6 5.4 3.9 4.25.6 6.7 5.5 5.15.9 5.3 1.7 2.10.01.02.03.04.05.06.07.08.0一线城市二线城市三线城市四五线城市市级区级社区级图表图表 1515：20222022年消费笔数年消费笔数客单价客单价/笔单价笔单价/连单率连单率-不同能级商业阶梯不同能级商业阶梯明显明显，三四五，三四五线差距减小线差距减小标准值标准值都市型都市型区域型区域型社区型社区型城市平均城市平均客单价（元）一线城市353715146801966二线城市20305766211043三线城市982507118585四五线城市1182570318603商业类型平均282910146151447笔单价（元）一线城市26308535031329二线城市1528424477782三线城市72236290422四五线城市900422252453商业类型平均21076194601002连单率（次）一线城市1.451.471.361.44二线城市1.381.371.311.36三线城市1.371.411.231.40四五线城市1.321.381.271.35商业类型平均1.421.421.341.41图表图表 1717：20222022年年会员平均客单价会员平均客单价/笔单价笔单价/连单率连单率【图表 17】数据呈现了2022年会员平均客单价/笔单价/连单率数据。从城都市型别来看，客单价/笔单价/连单率基本与城市线级呈现正相关关系（即城市线级越高，客单价/笔单价/连单率越高），基本符合商业发展规律；但值得注意的是，三线城市与四五线城市的客单及笔单差不多，表明三线城市的商业发展不足。从商业类型来看，都市型商业和区域型商业客单价/笔单价差距较为明显，由于都市型商业多由高端品牌带动，导致高客单；区域型商业与社区型商业客单/笔单相差在减小，表明区域型和社区型在品牌档次上慢慢接近，未来竞争越来越激烈，标准值标准值都市型都市型区域型区域型社区型社区型城市平均城市平均一线城市38.898.237.558.29%二线城市42.88R.34C.74H.24%三线城市42.28X.95A.18U.83%四五线城市31.91P.757.84E.74%商业类型平均39.70F.738.64C.47%图表图表 1818：20222022年年复购会员占比统计复购会员占比统计【图表 19】及【图表 20】的分布区间以目前行业中使用最为广泛的各会员卡级的年消费门槛进行分类划分，各区间的消费人数占比能够为项目的会员建制规划提供一定的参考依据。消费分布消费分布-二八二八现象，超现象，超8 8成会员消费不足成会员消费不足30003000元元个人消费区间个人消费区间都市型都市型区域型区域型社区型社区型1000元以下48.33e.89p.0101-3000元21.19.28.99001-6000元10.12%7.07%5.9801-20000元12.01%5.84%4.73 001-50000元5.38%1.45%0.95P001-100000元1.73%0.29%0.200001-300000元0.96%0.14%0.1200001-1000000元0.23%0.03%0.0200000元以上0.05%0.00%0.00%图表图表 1919：20222022年年各商业类型各消费金额区间人数分布各商业类型各消费金额区间人数分布【图表 18】表示的是会员复购率，其计算公式为在2021年和2022年都至少有过一次消费的会员人数/2022年的消费会员人数*100%。按城市等级来看，复购率最高的三线城市，且结合前文来看，三线城市的消费力不足，表明三线城市商业消费还停留在满足基本生活消费需求阶段（此阶段的特点是消费客单价低，消费频次高，复购率高）；高线城市的复购率对比较低，满足商业的一般规律。从商业等级来看，一般商业等级越高，复购率越低，而2022年区域型商业复购率最高，其次是都市型，社区型商业复购率最低，社区型商业面对竞争环境的变化，更容易被新的商业项目所替代，再加上本身运营成本有限，销售收入主要由固定的群体所创造。会员复购会员复购-年度复购率不足五成年度复购率不足五成根据【图表 18】所展示的数据，超过八成的会员年消费额度低于3000元，其中消费小于1000元的人数近六成，消费构成仍以小额消费为主，相比2021年中低端消费占比甚至有所增长。表明目前用户的消费实际趋于保守，但是由于高端消费市场的强劲表现，总体来看平衡了消费市场。从性别分类来看，消费越趋高端，女性所占比重比男性占比呈现倍数级增长，女性是无可争辩的主要消费群体；从年龄分类上看，30-39岁群体是主要的消费群体，占比超过一半，其次是18-29岁的青年群体则接近三成，这两个年龄段也是消费市场的主力军。图表图表 2121：20222022年年各年龄各年龄&性别消费会员消费金额分布性别消费会员消费金额分布个人消费区间个人消费区间一线城市一线城市二线二线城市城市三线三线城市城市四五四五线城市线城市1000元以下56.49W.73f.29b.8401-3000元19.85 .40.92.23001-6000元8.57%8.64%7.11%8.0101-20000元9.33%8.77%5.29%5.63 001-50000元3.79%3.03%1.10%1.05P001-100000元1.15%0.87%0.18%0.170001-300000元0.64%0.45%0.08%0.0700001-1000000元0.16%0.10%0.01%0.0100000元以上0.03%0.02%0.00%0.00%图表图表 2020：20222022年年各线级城市各消费金额区间人数分布各线级城市各消费金额区间人数分布消费消费分布分布10001000元元以下以下10011001-30003000元元30013001-60006000元元60016001-2w2w元元2000120001-5w5w元元5000150001-10w10w元元100001100001-30w30w元元300001300001-100w100w元元100w100w元元以上以上男24.09%8.05%3.21%3.26%1.24%0.37%0.21%0.05%0.01%女29.44.91%6.13%6.80%2.75%0.86%0.47%0.12%0.02%消费消费分布分布10001000元元以下以下10011001-30003000元元30013001-60006000元元60016001-2w2w元元2000120001-5w5w元元5000150001-10w10w元元100001100001-30w30w元元300001300001-100w100w元元100w100w元元以上以上18岁以下 2.22%0.79%0.32%0.30%0.08%0.02%0.01%0.00%0.00-29岁 15.66%5.38%2.29%2.52%1.09%0.33%0.18%0.04%0.010-39岁 26.22.49%4.70%5.02%1.95%0.60%0.33%0.08%0.02-49岁7.03%3.19%1.51%1.70%0.70%0.25%0.14%0.04%0.01P-59岁1.79%0.77%0.36%0.42%0.17%0.07%0.04%0.01%0.00岁以上 0.53%0.22%0.11%0.14%0.07%0.03%0.02%0.00%0.00%【图表 22】的线上活跃人数定义为在2022年内打开过商场应用（公众号/小程序）的人数；该指标对比2021年，月活跃人数有所提升，一方面，疫情期间，各大商场发力线上活跃/运营，故线上活跃人数上升；其次，随着线上运营的深入，越来越多的商场注重线上会员的运营，线上运营方式/活动越来越丰富，线上月活人数稳步提升。按城市等级来看，二线/三线城市的月活跃人数高于一线城市；或可能是因为一线城市的用户生活节奏快，花在线上的时间精力不足导致；相反，二三线城市生活节奏稍慢，用户有更多的时间花在线上活跃上。线上活跃线上活跃-全国全国项目平均月活跃项目平均月活跃人数人数超过超过1010万万图表图表 2222：20222022年平均年平均线线上月活跃上月活跃人数（人）人数（人）城市线级城市线级参考值参考值都市型都市型区域型区域型社区型社区型线级城市平均线级城市平均一线城市标准值20.6万13.3万5.9万13.8万优秀值39.4万22.9万11.6万标杆值105.9万100万51.1万二线城市标准值23.3万16.8万6.7万17.7万优秀值51.7万31.4万11.5万标杆值89.4万59.8万21.9万三线城市标准值17.9万15.7万1.9万15.5万优秀值29.9万26.5万3.8万标杆值67.1万41.8万3.8万四五线城市标准值13.2万12.6万4.1万10.1万优秀值26.3万29.4万9.2万标杆值36.8万57.8万14.0万商业类型平均20.6万14.4万5.5万14.4万从【图表 23】对比2021年积分渠道分布可以看出：无感积分的占比越来越高，其中一线城市对新业务接受度高，其无感积分的占比较高，对比2021年，拍照积分逐渐降低（效率低、程序相对繁琐）二线、三线、四/五线城市POS积分仍占第一渠道；从不同城市的渠道分布来看，无感积分/扫码积分占比随着城都市型别的下降而下降，而POS机积分/拍照积分客服台积分的占比则随着城都市型别的升高而升高；表明无感积分等快速积分渠道仍需要在低线城市进行推广。积分渠道积分渠道-快速积分逐渐替代客服台快速积分逐渐替代客服台/拍照积分拍照积分一线城市一线城市二线二线城市城市三线三线城市城市四五四五线城市线城市平均平均pos机19.97B.95b.98Y.801.92%客服台积分11.93.71.58!.61.99%拍照积分31.28.17%8.87%9.35$.54%扫码积分16.62%9.10%0.45%0.76.33%支付宝/微信积分20.20.07.13%8.47.21%都市型都市型区域型区域型社区型社区型平均平均pos机17.14E.45.051.82%客服台积分12.51.32.25.16%拍照积分30.62.316.86$.50%扫码积分20.14%6.86%5.63.29%支付宝/微信积分19.59.06(.20.24%图表图表 2323：20222022年年各线级城市会员获得各线级城市会员获得积分人数积分人数的渠道分布的渠道分布图表图表 2424：20212021年各商业类型会员获得年各商业类型会员获得积分人数积分人数的渠道分布的渠道分布从【图表 24】可以看出：都市型商业拍照积分占比最高，其次是扫码及支付宝/微信积分占比相当；区域型商业的POS占比最高，其次是拍照及支付宝/微信积分；社区型商业拍照积分占比最高，其次是支付宝/微信积分占比较高；从平均数来看，扫码、客服台积分占比逐渐下降，快速积分渠道（POS、支付宝/微信积分）占比提升。图表图表 2525：20222022年年积分消耗比统计积分消耗比统计每个项目的积分价值并不相同，发分与耗分的渠道也并不相同，因此直接比较积分的量并没有什么意义。但在发分量达到一个可观的体量之后，客户消耗积分的比例某种程度可以反映积分对于客户的价值感知程度，通常更加有吸引力的积分兑换渠道除了可以提升平台应用的曝光量，甚至可以增强用户粘性，进而反哺积分获取。【图表 25】积分消耗比的定义为：2022年内积分消耗量/2022年内积分获取量，积分消耗比随城市等级下沉而递减，高线城市的都市型/区域型商业相对有着更强的管理能力、采购资源/渠道、客户运营预算，会员经营成熟度高。而四五线城市各商业普遍低水平，会员经营成熟度低，积分的价值难以体现，整体来看每年商场依旧会有一半以上的发放积分，最终被清零。积分消耗比积分消耗比-“小”积分蕴含的大“学问”“小”积分蕴含的大“学问”标准值标准值都市型都市型区域型区域型社区型社区型城市平均城市平均一线城市49.30P.44.22G.71%二线城市48.23g.612.73U.61%三线城市50.13E.02.25D.70%四五线城市36.018.153.286.56%商业类型平均48.37P.887.3G.53%图表图表 2626：20222022年会员流失率年会员流失率表明多数商场对会员的维护较差，前期拉新激进，后期维护跟不上；总体来看，城市等级越高，竞争越激烈，部分会员是多家购物中心会员，故其流失率越高，其次商业能级越高，流失率越低，一方面，商业越大，其会员总量大，即分母大；其次，社区商业的可替代性比都市型商业大，故其稳定性低。【图表 26】会员流失率的定义为：会员流失人数（年度未消费会员）/截至到年底会员的总人数，总体流失率近89%，较2021年有所下降，一方面是由于分母的基数变大导致，故此并不能说明会员的流失率在降低，2022年会员的流失量对比2022年新增会员量，多数商场的流失会员比新增会员多，会员流失率会员流失率-拉新重要，维护客户更重要拉新重要，维护客户更重要标准值标准值都市型都市型区域型区域型社区型社区型城市平均城市平均一线城市86.76.71.44.04%二线城市87.35.34.84.64%三线城市91.75.58.50.40%四五线城市94.06.85.50.76%商业类型平均87.76.86.13.02%【图表 27】高价值会员流失率的定义为：高卡级会员流失人数（年度未消费会员）/截至到年底高卡级会员的总人数，总体流失率近13%，对比会员流失率，高价值会员的忠诚度比一般会员高很多，其流失量较少；四五线城市的会员流失率最高，但高价值在四五线城市的都市型商业的流失率最低，表明低线城市的都市型商业不足，消费的可替代性少，一旦成为高价值会员，忠诚度较高。图表图表 2828：20222022年会员次年留存率年会员次年留存率【图表 28】次年留存率的定义为：2021年内新增且有消费记录的会员在2022年仍有消费的人数/2021年内新增且有消费的会员人数，该指标代表会员的忠诚度，从开卡连续两年保持消费，指标越高，表明项目上的会员忠诚度越高。从都市型商业来看，除了一线城市，等级越高，该指标越高，一线城市都市型商业多，用户有更多选择，都市型次年留存率次年留存率-会员的运营会员的运营强化强化标准值标准值都市型都市型区域型区域型社区型社区型城市平均城市平均一线城市12.98.081.07.72%二线城市17.67.82.39.03%三线城市10.62%9.77!.34%9.91%四五线城市9.60.43.67.70%商业类型平均13.80.28$.36.81%商业中的会员忠诚度不及二线城市；其次，从区域型商业来看，四五线城市的会员忠诚度高于二线城市，是由于四五线城市区域型商业竞争不强，故会员的忠诚度高；从商业类型来看，商业等级越高，会员的忠诚度越低，是由于区域型/社区型商业满足日常高频消费需求，故此满足商业的一般规律。图表图表 2727：20222022年高价值会员流失率年高价值会员流失率标准值标准值都市型都市型区域型区域型社区型社区型城市平均城市平均一线城市12.98.50.79.87%二线城市17.67.82.48.83%三线城市10.62%9.77%-9.91%四五线城市9.59.42%-15.69%商业类型平均13.80.64.38.04%商业地产品牌洞察Chapter 05业态偏好特征一业态偏好特征一：城市消费能力差异，低级城市以满足生：城市消费能力差异，低级城市以满足生活消费需求为主活消费需求为主图表图表 1 1：一线城市城市客群业：一线城市城市客群业态偏好态偏好37.31P.07U.07C.60%.84.25.36!.63%7.48%9.74.15%8.57%0 0%都市型区域型社区级总计2022年一线城市消费业态偏好占比餐饮美食服装鞋帽生活服务国际精品儿童母婴珠宝配饰美妆个护商超数码电子家居家用休闲娱乐图表1-4表示各城市等级业态消费人数的占比；各业态消费人数占比排名来看，餐饮业态消费人数占比最高，其次是服装鞋帽排第二；从不同业态的占比率来看，不同城市等级呈现不同的规律；例如，城市等级越高，在生活服务、国际精品的消费越高，此类业态，客单价较高，需要有一定消费实力的会员消费，在一线城市中，生活服务、国际精品分别排名第三及第四；再如餐饮业态，城市等级越高，其经济水平越高，餐饮消费人数占比越高，对餐饮的品质要求更高；除三线城市外，其他城市餐饮消费占比：社区型区域型都市型;，商业能级越低，越满足客群基本生活消费需求，其餐饮消费占比越高；四五线城市的都市型商业餐饮消费占比较低，表明低线城市的都市型商业还是以传统百货类为主，餐饮业态占比较少。6.977.60R.734.68a.63!.45!.60%.92.86%8.73.48%9.36%0 0Pp0%都市型区域型社区型总计2022年四五线城市消费业态偏好占比餐饮美食服装鞋帽儿童母婴珠宝配饰商超生活服务美妆个护数码电子休闲娱乐家居家用国际精品44.07B.29.18B.46.06.25.65.79%9.07%9.53.79%9.46%0 0Pp0%都市型区域型社区型总计2022年三线城市消费业态偏好占比餐饮美食服装鞋帽生活服务国际精品儿童母婴珠宝配饰美妆个护商超数码电子家居家用休闲娱乐34.26D.72P.78.66&.64.98.38 .57%7.55%6.65%5.77%6.98%0 0Pp0%都市型区域型社区型总计2022年二线城市消费业态偏好占比餐饮美食服装鞋帽儿童母婴生活服务珠宝配饰国际精品美妆个护商超数码电子休闲娱乐家居家用图表图表 2 2：二线城市城市客群业：二线城市城市客群业态偏好态偏好图表图表 3 3：三线城市城市客群业：三线城市城市客群业态偏好态偏好图表图表 4 4：四五线城市城市客群业：四五线城市城市客群业态偏好态偏好业态偏好业态偏好特征二：特征二：20222022年疫情给生活服务年疫情给生活服务/商超带来新机遇商超带来新机遇图表5表示2022年与2021年各业态消费人数的增长及减少分析；11个业态中，其中有7个业态2022年消费人数较2021年有增长，分别是生活服务、商超、珠宝配饰、数码电子、国际精品、服装鞋帽、休闲娱乐；有4个业态2022年消费人数较2021年有下降，分别是餐饮美食、美妆个护、儿童母婴、家居家用；上页虽然说明餐饮业态消费人数占比在各业态中排名第一，但从2022年与2021年的消费对比来看，餐饮业态消费人数下降最多，原因或是由于2022年疫情对线下人员集中度高的餐饮业态影响较大，导致消费人数减少较多；从餐饮业态细分来看，除了简餐/快餐有增长，其余餐饮都下降，其中正餐、火锅下降最多（此类餐饮类一般人员比较聚集），从侧面也验证了聚集性的餐饮人数减少最多；消费人数增长的业态中，生活服务、商超、珠宝配饰新增人数较多，此类业态对抗电商的冲击力比较强，同时，2022年由于疫情，消费者面临供应链短缺，加上多地居家办公，导致日常用品需求增加，这种需求给商超、生活服务行业带来了机遇；生活服务细分业态中，配套零售的新增人数最多，得益于新开的便利店的较多，且便利店有往下沉市场发展的趋势；其他业态如家居家用、儿童母婴、美妆个护类2022年消费人数较2021年有些许下降，一方面由于2022年疫情带来的影响，线下消费受阻；另一方面，新生儿出生人口的下降，导致儿童母婴类消费下降，2023年此趋势或更明显。(400,000)(200,000)0200,000简餐/快餐自助餐饮品烘焙烧烤火锅正餐2022年&2021年餐饮消费人数对比分析(100,000)100,000300,000配套零售书店音像房产金融其他服务医疗健康婚庆摄影教育教培通讯交通运动健身鲜花萌宠家政维修2022年&2021年生活服务消费人数对比分析(600,000)(500,000)(400,000)(300,000)(200,000)(100,000)0100,000200,000300,000400,000生活服务商超珠宝配饰数码电子国际精品服装鞋帽休闲娱乐家居家用儿童母婴美妆个护餐饮美食2022年&2021年各业态消费人数增长/减少分析图表图表5 5：20222022年与年与20212021年各业态消费人数对比分析年各业态消费人数对比分析（人人）图表图表6 6：20222022年与年与20212021年各生活服务业态年各生活服务业态消费人数对比分析消费人数对比分析（人人）图表图表7 7：20222022年与年与20212021年各餐饮业态消费年各餐饮业态消费人数对比分析人数对比分析（人人）02E 104E 10国际精品服装鞋帽珠宝配饰餐饮美食数码电子生活服务儿童母婴美妆个护家居家用商超休闲娱乐2022年各业态消费金额-3E 10-1E 102021年各业态消费金额图表图表8 8：20222022年与年与20212021年各业态消费金额对比分析年各业态消费金额对比分析（元元）业态偏好业态偏好特征三：特征三：“低频高消“的国际精品销售额以高客单增长明显“低频高消“的国际精品销售额以高客单增长明显图表8表示2022年及2021年各业态会员消费金额的对比；从2022年各业态的消费金额来看，国际精品、服装鞋帽、珠宝配饰排名前三，对比的消费人数及人均消费次数，此类业态属于低频高消业态，高客单带动消费的增长；从2022年各业态的消费金额对比分析，6个业态消费金额有上升；国际精品的消费额最高，主要得益于客单价的增长；“高客单、高收益”的消费模式，使得其消费额排名NO1。3.22 2.13 2.11 1.99 1.99 1.87 1.83 1.75 1.73 1.66 1.45 0.001.002.003.004.00商超美妆个护生活服务餐饮美食数码电子休闲娱乐家居家用儿童母婴服装鞋帽珠宝配饰国际精品2022年各业态会员消费人均次数2.952.082.091.941.822.051.611.711.671.571.47-4.00-3.00-2.00-1.000.002021年各业态会员消费人均次数图表图表9 9：20222022年与年与20212021年各业态人均次数对比分析年各业态人均次数对比分析（次次）业态偏好业态偏好特征四：特征四：20222022年会员忠诚度有所提升年会员忠诚度有所提升图表9表示2022年及2021年各业态消费人均次数的对比；总体来看，目前统计的11个业态中有9个业态消费的人均次数有提升，仅国际精品和休闲娱乐人均消费次数有下降，表明2022年多数业态会员忠诚度有所提升；从2022年各业态对比分析，商超的人均消费次数最多，其次是美妆个护、生活服务、餐饮等，由于商超、生活服务、餐饮等是满足基本生活需求，人均消费次数多，国际精品、珠宝配饰客单价较高，人均消费次数较低，满足商业的一般规律。7,973 3,911 2,602 2,234 2,183 897 767 758 544 298 102 02000400060008000 10000国际精品家居家用数码电子生活服务珠宝配饰儿童母婴美妆个护商超服装鞋帽休闲娱乐餐饮美食2022年各业态客单价6,9103,3311,9991,2851,787995715829562251102-8000-6000-4000-200002021年各业态客单价图表图表1010：20222022年与年与20212021年各业态客单价对比分析年各业态客单价对比分析（元元）业态偏好业态偏好特征五：消费格局分化加剧，高客单业态上涨较多特征五：消费格局分化加剧，高客单业态上涨较多图表10表示2022年及2021年各业态会员客单价的对比；总体来看，2022年消费客单价较2021年有提升；分业态来看，目前统计的11个业态中有7个业态客单价有提升，3个业态的客单价有稍微下降；客单价top5的业态中，其客单价上涨率也最高，究其原因，或是疫情三年，中高收入和高收入人群在增长，低收入人群也在增长，也就是说，两极分化的情况会越来越明显；所以高客单业态增长较多，反之，低客单业态无增长或增长较少。2,704,133 1,029,996 674,629 661,082 407,615 323,550 168,313 135,222 94,474 70,003 58,894 0100000020000003000000餐饮美食服装鞋帽生活服务商超儿童母婴珠宝配饰美妆个护国际精品休闲娱乐数码电子家居家用2022年各业态复购会员人数3,020,8531,082,062605,108526,047435,686260,345216,875123,605110,93164,84662,718-4000000-3000000-2000000-100000002021年各业态复购会员人数图表图表1111：20222022年与年与20212021年各业态复购会员人数对比分析年各业态复购会员人数对比分析（人人）业态偏好业态偏好特征六：提升复购，会员价值的挖掘机特征六：提升复购，会员价值的挖掘机图表11表示2022年及2021年各业态会员复购人数的对比；随着获客成本的增加，提升会员复购人数成为商场经营中的重要部分，从下图表分析发现，2022年，仅5个业态会员复购人数有提升；图表12-13表示2022年复购会员的人均消费次数及复购会员的人均消费金额；对比一般会员，复购会员的消费次数、人均消费金额明显高于一般会员的，复购会员的价值高于一般会员；按业态细分看，数码电子类复购会员的忠诚度更高，复购的人均次数/人均消费比最高。7.11 6.76 5.44 5.19 5.15 5.07 5.07 4.94 4.69 4.57 3.59 0.001.002.003.004.005.006.007.008.00复购会员人均消费次数国际精品家居家用数码电子珠宝配饰生活服务美妆个护商超服装鞋帽儿童母婴休闲娱乐餐饮美食所有会员人均消费额26,435 17,265 7,378 6,504 6,488 3,759 2,474 1,990 2,412 984 337 复购会员人均销售额64,151 43,020 25,143 17,231 14,782 8,634 7,488 5,531 5,146 2,636 861 复购会员人均消费/所有会员人均消费2.43 2.49 3.41 2.65 2.28 2.30 3.03 2.78 2.13 2.68 2.55 图表图表1212：20222022年复购会员人均消费次数分析（次）年复购会员人均消费次数分析（次）图表图表1313：20222022年复购会员人均消费金额分析（元）年复购会员人均消费金额分析（元）业态偏好业态偏好特征七：在人生不同阶段，消费偏好会随之变化特征七：在人生不同阶段，消费偏好会随之变化图表14-16表示不同性别的客群消费业态占比；从消费人数上看，女性在消费人数上远高于男性，是消费的主力客群；从不同性别上消费业态占比看，业态消费占比差异不大，餐饮消费最多，其次是服装鞋帽、生活服务等；在各业态的消费比例上，男性在餐饮消费占比更高，女性在服装上的消费占比更高，符合不同性别的消费偏好规律。图表15-17表示不同性别客群消费增长的TOP10业态；从不同性别细分业态增长来看，客群在配套零售、超市上增长人数最多，表明2022年，客群消费回归基础日常消费；男性在医疗健康上比女生越来越注重，其次，女性在男装的购买上较2021年增长较多，表明男性在服装购买上，主要由女性主导。图表18表示不同年龄段的客群消费业态占比；从消费人数上看，18-39岁是主力的消费客群；从各年龄段消费业态占比分析，年纪越大，餐饮的消费占比率越低，相反，在儿童母婴上消费占比越高，表明在婴幼儿产品上，孩子的爷爷奶奶、外公外婆主导的老年市场越来越大；服装鞋帽，年纪越大，消费占比越少，反之，商超占比年纪越大，占比越高，符合不同年龄群体的消费规律；图表19表示不同年龄段客群消费人数增长TOP10业态；从不同年龄段消费人数增长业态来看，年纪越大，在超市、黄金珠宝、数码单品消费增长较多，表明年纪越大，回归家庭消费，其次年纪越大，具备一定的消费能力，愿意购买黄金珠宝、数码单品等商品；反之，年纪越小，在配套零售、快餐/简餐消费增长较多。47%8%6%4%5%3%2%3 22年男性会员消费业态占比餐饮美食服装鞋帽生活服务儿童母婴珠宝配饰商超国际精品美妆个护数码电子休闲娱乐家居家用39#%9%7%6%5%4%3%2 22年女性会员消费业态占比餐饮美食服装鞋帽生活服务儿童母婴珠宝配饰商超国际精品美妆个护数码电子休闲娱乐家居家用图表图表1414：男性会员消费业态占比：男性会员消费业态占比5916642640232752046411221100493406329131362231020000 40000 60000 80000超市配套零售快时尚黄金珠宝数码单品奢品成衣鞋包饮品烘焙书店音像奢品美妆个护医疗健康2022年对比2021年男性消费人数增长TOP10业态111692101968510233523024704149639144912476375206050000100000 150000配套零售超市黄金珠宝快时尚奢品成衣鞋包数码单品男装奢品美妆个护书店音像数码集合2022年对比2021年女性消费人数增长TOP10业态图表图表1515：男性会员消费人数增长：男性会员消费人数增长TOP10TOP10业态业态图表图表1616：女性会员消费业态占比：女性会员消费业态占比图表图表1717：女性会员消费人数增长：女性会员消费人数增长TOP10TOP10业态业态43.32C.38A.92A.017.639.56 .37 .53 .73$.31(.00#.89%9.61%8.59%8.77%7.92%5.92%5.90%0 0岁以下18-29岁30-39岁40-49岁50-59岁60岁及以上2022年各年龄段消费业态偏好占比餐饮美食儿童母婴服装鞋帽国际精品家居家用美妆个护商超生活服务数码电子休闲娱乐珠宝配饰图表图表1818：不同年龄段消费业态占比：不同年龄段消费业态占比消费人数差NO1NO2NO3NO4NO5NO6NO7NO8NO9NO1060岁及以上超市数码单品奢品美妆个护潮玩快闪 房产金融 教育教培 运动养生其他业态消费人数下降50-59岁超市黄金珠宝 配套零售 数码单品奢品美妆个护快时尚通讯交通 婚庆摄影 潮玩快闪 房产金融40-49岁超市配套零售 黄金珠宝 数码单品快时尚奢品成衣鞋包奢品美妆个护男装房产金融 潮玩快闪30-39岁超市配套零售 黄金珠宝 数码单品奢品成衣鞋包快时尚奢品美妆个护书店音像 运动服饰 潮玩快闪18-29岁配套零售 简餐/快餐超市饮品烘焙快时尚黄金珠宝奢品成衣鞋包儿童零售 数码单品奢品美妆个护18岁以下简餐/快餐 配套零售超市黄金珠宝快时尚饮品烘焙 数码单品 医疗健康 数码集合 书店音像图表图表1919：20222022年对比年对比20212021年不同年龄段消费人数年不同年龄段消费人数增长增长TOP10TOP10业态业态商业地产行业案例Chapter 06Mallplus猫酷科技合作案例Mallplus数字化用户经营系统出海赋能海外实体商业电商新思路01项目背景IOI地产集团有限公司（“IOIPG”）IOIPG的物业投资组合主要包括零售及写字楼，总面积约242,000平方米。其主要投资物业包括IOI城市购物中心（位于布城IOI度假城），IOI购物中心（位于富种，雪兰莪州和古来，柔佛州新山），IOI广场一号和二号（位于布城IOI度假城），蒲种金融企业中心和位于雪兰莪州PUCHONG的IOI大道，厦门的IOI公园湾和IOI棕榈城。项目属地电商入驻现状入驻成本高、流程繁琐硬件成本硬性支出（设备押金月租成本）交易抽佣高、超额销售额外抽佣积分担成本、商户积极性弱VS国内电商优势线上一键入驻，省心便捷积分方式线上化，优化体验交易低抽佣或免佣，商户友好积分成本商场担，商户积极性高人、货、场的数字化全新思考数字化工具体系搭建人人-消费者消费者了解客群分析客群定制权益货货-供应链供应链商户激励商品价格把控渠道稳定配送及时场场-场氛围场氛围线下打造活动氛围线上营造活动爆点2线下用户感受会员权益3线下商户商品线上销售4构建IOI线上会员体系闭环1线上用户体验电商平台后台管理营销功能APP功能营销游戏私域社群外卖团购数据库安全餐厅预定功能陆续建设中，更多惊喜敬请期待！点餐系统流量转化Mallplus猫酷科技合作案例综合体大会员实践心得商业及物业的会员体系通02项目背景开业前筹备期项目，位于城市副中心地区的社区型商业，含配套住宅、酒店、写字楼、文旅、开放式街区等业态。将打造美好生活新聚场，侧重于综合体大会员体系规则建设，通过数字化能力系统的支撑，应用到未来的会员经营服务中。01 当地市场会员规则现状02 综合体大会员规则建制策划综合体大会员规则建制落地03 预算管理机制建议新开业项目会员规则体系建制研究流程当地商业成熟参考项目同类社区型商业参考项目综合体大会员参考项目地产大会员行业成熟案例预算科目模板积分订单化系统能力统一结算规则积分规则身份规则权益策划一、购物中心收入/支出科目三、积分订单化能力输入规则路径落地预期价值内部内部VOCVOC行业案例行业案例统一综合体大会员规则建制阶段一：优先实现商业、物业业态会员跨业态打通、统合阶段二：后续具备条件后打通办公、酒店等业态，实现综合体内会员全业态打通、统合经营1.行业案例2.综合体大会员体系：打通物业及商业（本案主要业态）、多业态会员规则建制策划3.预算结算管理机制项目层面：达成样板试点，闭环跑通沉淀单项目实践案例公司层面：形成范式，为实现多地、多项目、快速复制打好基础及构建能力二、物业/商业发分场景Mallplus猫酷科技合作案例东方造梦之旅NFT数字藏品赋能商业新营销03活动介绍活动期间，会员至第三方NFT平台购买赋能身份卡（NFT数字藏品）后，获得对应的相关权益赋能。其中针对不同人群设置了三类活动，分为高阶版/中阶版赋能身份卡：直接获得对应返券；经典款赋能身份卡：以满返形式赋能。亮点一：跨界活动猫酷、购物中心、第三方NFT平台跨界联动，优势互补，营销力max亮点二：租户联动积极性高活动力度较大且活动目的明确，商户认可度较高，现场销售效果远大于宣发效果。亮点三：会员精细化运营通过活动实现会员分层，便于后续精准化营销。高阶版（699元/个）BOP赋能身份卡：宝力豪健身季卡（2999元）、北京东方君悦大酒店房券（1460元）、东方新天地黑卡权益MALLS赋能身份卡：宝力豪健身季卡、百老汇影院电影包场、东方新天地黑卡权益中阶版（39元/个）（周边写字楼可扫码现场领取）Office赋能身份卡：宝力豪健身月卡（999元）、Tims咖啡券APT赋能身份卡：绿洲俱乐部健身次卡、福奈特洗衣券经典款满返促销售（进店人、平台带来的人）根据商场标签设定8档满返活动，每个标签1000张满返礼券，顾客拥有赋能身份卡即可参与指定品牌满返活动：*活动期内每个ID每店仅限参与一次10w 人次参与3.5w 新增会员270w 小程序页面访问量35%访问量同比上升跨界京东科技，技术赋能 资源整合的智慧营销新玩法三大产品线 四大项目联动京东科技首个独立命名的智能科技品牌京鱼座京鱼座智能生态产品中的AI音箱、智能闹钟、智能体脂秤等IOT（物联网）智能家居好物都进行了实体陈列，而卓越商业会员扫码即可领取专属优惠券，最高可优惠1,000元。卓越商业会员用100积分=1元的比例为无家可归的流浪宠物捐赠粮食，捐赠成功即可随机获得一枚萌宠数字藏品这个数字藏品，便是卓越商业与京东公益联手打造的萌宠数字藏品。卓越商业会员积分，可按一定比例兑换成京东金币，会员可在京东金币乐园挑选京东供应链的礼品，通过兑换后的金币领取，实现会员积分权益破圈。V V笑能量充电站笑能量充电站梅林梅林 卓悦汇（主会场卓悦汇（主会场）-V笑美妆卡包，99.9秒杀价值300元卡包福田福田 卓悦卓悦 INTOWNINTOWN-茶饮自由卡、IN福餐包（包含多个场内餐饮商家的套餐）；前海前海 卓悦卓悦 INTOWNINTOWN-茶饮自由卡、IN福餐包（包含多个场内餐饮商家的套餐）；沙井沙井 卓悦卓悦时光时光-以筹开期间新增会员注册送好礼活动为主。本次营销活动，卓越商业与京东公益联手打造三款萌宠数字藏品，并且号召卓越商业会员为流浪动物捐赠爱心粮食，超70007000人人参与活动，共募集积分70w70w。同时联动深圳NGO动物保护组织，在卓悦汇、福田卓悦INTOWN开展爱心领养公益活动，搭建爱宠社群。该营销活动为卓越商业深圳项目带来280280万客流量、万客流量、16w16w线上线上小程序浏览量，同比提升小程序浏览量，同比提升90%；会员销售；会员销售52005200万，消费占比提升万，消费占比提升300%。亮眼成绩Mallplus猫酷科技合作案例卓越v笑节数字化探索实现营销创新046w 上线10天用户突破人数3000 人/天新用户增速和塘社群三大运营关键点01 01 深挖用户价值深挖用户价值 解开线上线下运营结界解开线上线下运营结界利用头部品牌的优质用户，构成了和塘的用户，不仅客群庞大，且稳定性和粘性俱佳。02 02 从逗留到停留从逗留到停留 用内容撬动线上存量用内容撬动线上存量从内容定位上来看，从内容定位上来看，基于自身商业定位“天府新区中产生活方式中心”，所引进的品牌、合作的商家，都是中产阶级生活当中高频使用的头部品牌，由此生成与客群高匹配的内容。从内容打造上看，从内容打造上看，和塘吸引、整合、精选价值观一致、定位相符的内容创作者进驻，无论商户还是用户，都在一个圈层和话语体系下。从内容产能上看，从内容产能上看，总刷总有的优质内容让会员经常登陆和塘，不同商家和创作者的内容被精准分发给不同兴趣的会员，在和塘的内容分发机制下，越优质的内容越能抢夺和塘的公域流量。03 03“去中心化”共创“去中心化”共创 最大程度驱动共赢最大程度驱动共赢去去中心化中心化。彻底“放权”开放共享购物中心流量、不替代商户原有渠道，激发商户主观能动性创作内容、链接用户，自主转化公域流量；平台不参与内容决策和审核，把创作权和自主运营权彻底交给商户。去中间商。去中间商。和塘不额外抽佣挣钱，商家签约入驻即享线上平台的增值服务，与购物中心共创共赢。”本地化。本地化。首批邀请入驻的百名小红书博主，都是本地卓越生活的创作者，将与卓越生活的创造者（品牌、店铺、主理人）一起源源不断地提供成都本地的、涵盖多种兴趣的中产生活内容。（各大品牌纷纷入驻）首批入驻整合头部优质商家首批入驻整合头部优质商家内容兴趣社区内容兴趣社区 电商，打造本地生活平台电商，打造本地生活平台商家自主运营，项目商家自主运营，项目KOLKOL赋能，共创共赢赋能，共创共赢和塘和塘x x山姆试物所山姆试物所“和塘”是由京东科技猫酷x天府和悦广场自主研发打造的社区 电商模式线上平台小程序，山姆天府店作为主力品牌在平台上“开塘”，合作推出“山姆试物所”。点击进入后发现：正值山姆天府店2周年庆，本地百位博主达人纷纷种草分享山姆好物。强强创作者创作者弱弱阅读者阅读者弱弱创作者创作者强强阅读者阅读者商场内容运营团队商场内容运营团队/租户工作人员租户工作人员会员会员/用户用户亮眼成绩Mallplus猫酷科技合作案例和悦内容社群营销从PGC角度出发的内容社群营销05苏河湾万象天地苏河湾万象天地开业时间：开业时间：2022年10月13日规模：规模：上海首座万象天地6万方开放式商业空间4.2万方城市中心绿地638方文保建筑“天后宫”6800方石库门里弄建筑“慎余里”综合体内高端住宅及200米超甲级地标写字楼特色业态：特色业态：各类首店及概念店旗舰店占比超过70%。其中，上海及全国首店约占17%，各类区域首店和概念店旗舰店占64%。新锐时尚设计师零售全时段高能级餐饮轻户外生活方式宠物友好体验4 大 核 心 业 态 以“UP WE GO!迈上新景象”艺术装置为灵感打造的全部衍生品已上架，开卖不到不到1010分钟便已全部售罄分钟便已全部售罄，所获收益将全部用于慈善。商场在空间规划时没有以传统目的性消费为导向，而是由公园绿地将开放式空间分成“东里”集合城市运动体验、“西里”年轻潮流零售业态两部分，并平地起“廊”，打造了长达285米的天桥连廊将两部分在空中链接，无论在地上还是地下，顾客都能随意穿行，体会轻松新奇的都市游逛乐趣。上海苏河湾万象天地主打宠物友好，负二层室内部分是上海宠物业态最集中、规模最大且宠物品种最多的商业地块之一，有诸如你好浣熊君上海首店，柯基专门店基厂Corghaus等，甚至连一些常规店铺如海马体照相馆都是宠物友好店。建于1932年的慎余里,是上海苏州河北岸保存最完整的海派石库门建筑群之一，经过10年修复与万象天地一起经验亮相。创意品牌ALLRightsReserved（ARR）联合国际知名德国艺术家Inges Idee创作的最新艺术项目大型户外永久艺术装置“迈上！”及“大象亲子乐团”，分别伫立在上海苏河湾万象天地西里与东里中庭，纵向跨越两层商业空间，寓意艺术与商业携手迈上全新景象，为城市生活带来赏心悦目的艺术观赏体验。梦境里弄慢镜头海派石库门建筑群特色，打造融入文化艺术属性的设计师买手品牌独栋旗舰店。”新锐时尚零售宠物友好体验以“城市峡谷”为设计概念，结合历史、现代、未来等多元背景，将历史人文、绿色生态与零售体验融合，营造多元场景的开放性与公共性结合的空间。轻户外生活方式全时段高能级餐饮店铺多以独立设计师、时尚买手店、运动潮流风为主，构建了一个属于Z世代的消费场域，吸引着时髦有态度的年轻人们。项目还引进了PLUTO上海首店、后山上海首店、闽和南欢席上海首店、馥火洋风炭火屋上海首店、颜焗SALTY BISTRO上海首店、洪溪社上海首店、小吊梨汤上海首店、星叶南洋料理区域首店、Xibo 锡伯新疆区域首店等餐饮首店，及LOKAL、luneurs、FASCINO、%、Cellar to table、BoboLEE等一众网红轻餐下午茶。亮眼成绩Mallplus猫酷科技行业观察苏河湾万象天地地面公园 地下商业打破艺术与商业的边界06深圳中洲湾深圳中洲湾C C FutureCityFutureCity开业时间：开业时间：2022年12月15日规模：规模：一期商业体量8万方，结地上三层、地下两层，搭配以下沉广场和户外空间，定位“YOUNG FASHION&ART 年轻时尚与艺术”，打造了一座充满未来感，兼具科技与艺术的Mall。特色业态：特色业态：5层空间规划有近150个品牌，其中超过40%面积为品牌首店、旗舰店或概念店。例如TSUTAYA BOOKSTORE蔦屋华南首店、teamLab 共创！未来园中国内地首个常设馆、寰映影城首家未来概念店、NARS全国概念店、MINDstyle亚洲首店、Funko亚洲首店、BAIT中国首店、1500or Nothin亚洲首店、Toy Tokyo亚洲首店、SecretBase中国首店、RCNSTRCT Studio亚洲首店、乾杯福田首店、PUBLIC TOKYO、棟梁DONGLIANG、drivepro、bltexpress精品超市等多业态品牌。Mallplus猫酷科技行业观察C future City“未来城市”的全新探索07生活方式与艺术7 大 核 心 业 态潮流与运动文化空间香化与美妆国际时尚设计师品牌美食茑屋华南首店开业期间，日本摄影艺术家、电影导演蜷川实花作品展出，吸引众多消费者打卡。teamLab共创！未来园内地首个常设馆场馆面积约1800，拥有“运动森林”与“共创体验区”，是全球极具影响力的沉浸式展览馆（累计观展人数超过600万人次）。全球潮流文化集合店MMC中国首家旗舰店teamLab团队与植物大师Patrick Blanc一起合作打造了大型瀑布艺术景观。在商场主入口大堂，从三层倾泻而下的数字瀑布，会因人走动而呈现不同水流向，teamLab将之命名水粒子世界与因人而现的漩涡。智慧商场赋能经营线上营销提升粘性异业联动价值内容营销活动兔年限定红包武汉武商梦时代武汉武商梦时代开业时间：开业时间：2022年11月9日规模：规模：坐拥80万方体量，地上9层，地下4层，纯商业面积全球最大。按标准足球场面积来算，相当于112个足球场。全球首家按信息安全等级保护全球首家按信息安全等级保护2.02.0标标准建设的商业体准建设的商业体-配备超2000平方米B级标准机房，信息点位超过3万个8000个停车位-设有无人值守出入口车牌识别系统和视频精确车位引导及反向寻车系统，可自助寻车、自动计费扣费商场内设有196部扶梯、47部直达电梯，智能交互系统提供全方位智能化引导，帮助顾客“所想皆可达”商文旅融合商业综合体武汉首个室内滑雪场，总面积2.5万平方米，采用北欧冰雪小屋的建筑风格，打造了一座冰雪小镇。15分钟，造雪机就可以“下雪”35公分，然后暂停下雪 WSWS热雪奇迹热雪奇迹 科技美学给艺术赋能用全新方式看展览我是天才.达利艺术作品大展致敬达芬奇.全球光影艺术体验大展如花三生元宇宙艺术展荆楚购.美好生活市集楚汉风味小吃城体量之大艺术之美品牌之多场景之丰600 国际国内品牌刷新华中地区购物、文旅体验总数不超过10家的华为全球旗舰店、索尼华中直营店，新品第一时间首发国际美妆专业矩阵集聚40 进口美妆阵容本土美食文化打造出的沉浸式美食社交空间“楚风汉味”，总面积3000平方米，聚集了蔡林记、德华楼、四季美、杨永兴、田恒啟、福庆和、鹿鸣春、老万成、芳芳牛杂、小路易生煎馆、美猴王、汉香居一众老味道的新玩法亮眼成绩 店铺开业率达9090%开业3个月高峰期,日客流量超超2020万万 ,周末客流量平均1717万万 以上,工作日超1010万万 位于八楼的WS热雪奇迹，设计接待规模是每天2000人，如今按照30003000人人的上限在运营。Mallplus猫酷科技行业观察武汉武商梦时代全球最大纯商业体,不只是Shopping Mall08在数字藏品、Web3.0等潮流趋势下，太古地产率先打破商业与虚拟现实、先锋艺术的壁垒，显示出卓越的商业敏锐性与引领性，是对“创流不息”精神的深度诠释。秉承积极革新的精神内核及长远发展的战略眼光，期待太古地产持续扩大竞争优势，筑就精细化运营的护城河，引领商业地产创新高质发展。#YU你定义活动首创UGC铸造模式，在具体操作层面，消费者可将太古地产购物中心的积分兑换成Me币，用来购买品牌虚拟装备及人物五官，并选择喜欢的场景生成拍照作品，制作虚拟形象作品贺卡。搭配好个性LOOK，消费者到购物中心的线下装置扫码后，即可将虚拟形象投射至数字艺术中，铸造专属化数字藏品。为使游戏形象更具有审美引领性，#YU你定义在虚拟人物的发型、发色、五官、表情、服饰等方面都增设了潮流元素，酷炫科技感与前沿时尚感结合，细化了设计模块的颗粒度，有利于激发玩家对网络内容的感知力与创造力，刺激分享欲望，吸引更多探索者加入。此外，邀请朋友合拍等设置，丰富了游戏的社交娱乐属性，可助推游戏蔓延渗透至Z世代圈层、二次元圈层、换装圈层等年轻人聚集的圈层，形成线上虚拟社区，最大化发挥人际传播效应，构筑多元社交生态圈。艺术资源加持时尚零售场景上图：数字艺术作品左图：艺术家Daniel Maltzman和Natalie Wong为庆祝太古地产50周年，集团还特别邀请了Daniel Maltzman和Natalie Wong两位艺术家，基于“创流不息”的理念创造了10款数字艺术作品，可供消费者创建专属数字藏品。运营巧思及延展性游戏玩法一捏脸，可在发型、脸型、眉毛、眼睛、嘴等维度进行造型选择。提供创作者充足的表达空间。游戏玩法二换装。今年的换装服饰来自DESCENTE迪桑特、LI-NING、Maison Kitsun三大品牌，参与者可以选择自己喜欢的上衣、下衣、鞋履look。真实的品牌为虚拟游戏带来难得的真实感；对品牌来说，植入会带来足够的曝光和关注度。丰富的艺术背景和slogan，外加专属虚拟形象，可以组成丰富多样的个性化数字艺术作品。并可邀请朋友一起来合拍。Me币的获取方式：每日签到、首次发布、首次分享合拍、发布作品、首次购买服装、分享作品、铸造藏品。六种方式中，三个首次（发布、分享合拍、购买服装）是必要且核心动作，购买服装对应着创作专属虚拟形象；发布和分享合拍，对应着社交表达和二次传播。而三个常规获取方式，更是引导性极强发布作品、分享作品、铸造藏品。游戏的闭环在于，发布作品、分享作品的次数越多，获得的Me币就越多，就越能创作出更接近理想状态的专属形象。而专属形象越是能够表达自我，就越具有社交属性，分享的可能性就越大。Mallplus猫酷科技行业观察前滩太古里#YOU你定义 智能虚拟技术 数字游戏09商业地产接驳虚拟现实本次DESIGNVERSE 共携手九位中国设计师品牌推出虚拟时装，包括：ANNAKIKI、CHENPENG、FENGYI TAN、HAIZHEN WANG、MASHAMA、SHIE LYU、ZI II CI IEN、5MIN、夹生:HALF-MADE_（根据品牌首字母排序）。2022年4月，瑞安新天地推出首个 XINTIANDI 数字时尚发布板块，于合作平台小红书及旗下数字空间 R-SPACE，为中国设计师品牌提供虚拟时装概念发布及数字藏品发售，联合了9位中国设计师利用数字技术打造包容性数字时装，重新定义虚拟世界与物理空间交互的时尚生活方式。合作背景本次瑞安新天地推出XINTIANDI数字时尚发布板块，意在面向未来下一代的Digi-Sapiens，为其提供线上线下联动的未来时尚创意体验。对品牌方来说，伴随新冠疫情的发生，品牌实体店、线下SHOWROOM与线下秀场发布会展销面临众多挑战。品牌本身多元表达形式因此被激发，时装行业开始思考“如何以线上模式更好地传递品牌信息与新系列产品风貌，跨越语言与空间的局限挑战，”品牌的展示形式逐渐形成虚拟时装、VR弹窗、3D时装秀、“云”直播时装订货会等多样化选择，让更多的设计师开始思考和探索多维的创作途径与时装文化表达；而上海时装周则是瑞安新天地十年深度战略合作伙伴。统一的大环境和对数字时尚的探索成就了各方合作的一拍即合。此次发布概念基于每一位设计师品牌的系列灵感来源与设计理念基因，保留每套时装的精髓，将不同时装适配的数字化设计提炼出共同点，分别以赛博超现实主义、赛博超古典主义、赛博后自然主义、赛博摩登风格的数字化设计风格去表达童话孪生虚构剧场编序生长桎梏重塑四大主题版块。进入线上虚拟时尚作品发布会场18款限量虚拟时装新品，共分为稀有款、限量款、经典款三类。虚拟试穿3D体验消费者获得虚拟时装后，R-SPACE还将提供超赞的3D体验，购买任意款虚拟时装，均可获得上身效果图体验。小红书还发起了发笔记带话题#小红书虚拟时尚计划#DESIGNVERSE活动。场景君已经在R-SPACE看到了许多时尚潮人晒出自己的虚拟时装和笔记，解锁了流量密码。XINTIANDI数字时尚发布板块登陆AW22上海时装周创新玩法一创新玩法二Mallplus猫酷科技行业观察瑞安新天地XINYTIANDI数字时尚板块10亮眼成绩体验感 让消费者玩在一起 春节黄金周，国内7家荟聚租户总销售超3 3亿亿5 5千万千万。租户业绩屡创新高：共计449449家家租户业绩排名位列所在城市前三前三，其中319319家家位列城市排名首位首位。根据腾讯大数据，无锡荟聚、北京荟聚春节期间客流表现为所在城市第一城市第一，北京荟聚位列北上广深购物中心热度TOP15TOP15榜单首位榜单首位（数据来源：腾讯位置服务）。受益于长沙旅游业的强劲复苏，长沙荟聚在春节期间吸引了大量异地客流，数据显示43C%的到访者来自长沙以外的其他城市。7座荟聚围绕“PlayLab荟趣实验室”的概念，有针对性地推出了趣玩体验，包括好拍有趣的宜家反重力颠倒屋、宜家海洋馆、黑白魔幻视觉屋，好玩有料的魔力哈哈镜、彩色魔术箱、种子工作坊、糖果实验室、趣味科学秀，好看好逛的春节主题氛围和市集活动，及充满科技未来感的3D体验区、AI漫画机和AI象棋大赛等，激发小朋友动脑思考的同时，满足年轻群体对社交、沉浸式体验的需求，为孩子和成人创造“玩在一起”的契机。多维互动，赋予商业空间“归属感”“PlayLab荟趣实验室”以玩为主题，连接不同年龄层的消费者，且根据不同节点、不同城市，推出不同的趣玩内容。如：无锡荟聚带来20 荟趣互动装置，除了亲子互动，还以梦幻西游快闪店满足二次元圈层的精神需求，精心打造的仙踪幻境圣诞市集，将特色摊位与艺术展览结合，极大提升消费体验；南宁荟聚春节期间带来的“新春游园市集”，集结了毛绒绒市集、集福运游园、治愈DIY等，节日氛围与家庭时光氛围极其浓厚；武汉荟聚圣诞期间带来智慧树、种子工作坊、糖果实验室、巨型扭蛋机、宜家海洋馆等趣玩空间，开启全方位感官体验探索更多自有概念和体验可持续生活空间Circuit，提供可循环的商品、维修租赁等服务，及为所在社区提供公共空间和旧物交换商店；位于购物中心内的共享办公空间Hej!Workshop，携手宜家对公业务共同打造，提供舒适便捷的共享办公服务；倡导绿色健康的可持续餐饮文化体验空间Saluhall，倡导使用本地食材和植物基菜品，致力于实现100%植物基菜单，垃圾零填埋处理和无塑料制品使用；社区服务站Library of Things，提供非常用产品的租赁服务。2022年春节期间，英格卡购物中心以“趣玩”为主题在国内7座荟聚（购物中心）推出了自有趣玩限时体验空间“PlayLab荟趣实验室”助力7座荟聚在1月16日至29日迎来客流高峰，总访客量达400400万万。Mallplus猫酷科技行业观察荟聚购物中心松弛感商业全面提升场景体验1112打造宠物专区成都成都大悦城大悦城屋顶花园，狗狗们在优美的环境中自在玩耍，更有配套宠物垃圾箱、宠物洗脚池等设施。上海上海AI PLAZAAI PLAZA西岸凤西岸凤巢巢免费宠物乐园，秋千、柱子、圈圈等设施一应俱全。每个长椅的下面都有可以拴狗狗的圈圈，也有高中低不同高度的饮水装置。上海万象城上海万象城则将宠物活动区域包含萌趣训练场、人宠漫步区和户外露营区，同时设有宠物饮水、拾便及玩具设施。杭州高德置地杭州高德置地广场广场全球首个宠物主题街区“宠这里”，囊括了毛孩子的衣食住行、娱乐社交。完善专项配套设施及服务，全方位营造“宠物友好”mall成都大悦城成都大悦城，允许所有类型犬进入购物区域且“下地”。长沙海长沙海信广场信广场设置宠物友好服务台，免费提供隔尿垫、水碗、拾便袋、手套、消毒湿巾等一次性宠物用品，以及宠物牵引绳租借服务；深圳万象深圳万象天地天地可免费提供宠物湿纸巾、泪痕棉签、宠物纸巾应急粮食、宠物雨衣等护理用品，临时寄养。成都来福成都来福士士设置了城市目前首个宠物友好卫生间。整个卫生间位于“人类洗手间”旁，导视标识显目。围绕宠物主题，推出丰富多彩的营销内容及活动BFCBFC外滩金融中心，外滩金融中心，举办过多场宠物主题活动，融合了萌宠、情感、潮流等元素，不仅触达了潮流生活圈，与潮流范的爱宠人士建立起情感连接和价值共鸣；也为商业开辟出独有、精致派的“宠物友好”氛围与形象。上海虹桥丽宝乐园上海虹桥丽宝乐园的客服主任“Bob”（自创小法斗IP），是实打实为商场引流的抖音红人。在短视频爆火的2019年，丽宝乐园官方抖音号“Bob想成精”发布的以Bob为主角的原创视频点赞已超过200万，商场两周年庆的抖音话题播放量则超700万。截至目前，该号的抖音粉底达66.5万。据艾媒咨询，2015年至2020年我国宠物市场规模呈持续增长态势，2020年市场规模为29532953亿元亿元，预计到2023年该数值将达到59285928亿元亿元。随着越来越多人加入“养宠一族”，不少商场推出“宠物友好”服务，允许顾客携带小体型宠物进入店铺和商场公区。Mallplus猫酷科技行业观察宠物友好型mall，让吸客力爆表ENDINGENDING感谢观看感谢观看

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