新能源行业：不确定性下机遇仍存把握分红的稳定性-250606（23页）.pdf

1、交银国际研究交银国际研究行业剖析行业剖析2025 年 6 月 6 日不确定性下机遇仍存，把握分红的稳定性不确定性下机遇仍存，把握分红的稳定性运营商：新政下挑战与机遇并存，分红水平较有确定性。运营商：新政下挑战与机遇并存，分红水平较有确定性。自2025年136号文出台，我们认为新能源运营商的中长期策略应有明显转变。因消纳水平及电价的不确定性，对运营商项目管理及开发的要求应有所提高。同时，我们预期2025年后，运营商的装机发展计划或将有较大差异化。目前我们认为股息率及盈利稳利性是投资者短期较关心的因素。光伏：产能出清仍需时间光伏：产能出清仍需时间，股价下跌带来龙头布局机遇：，股价下跌带来龙头布局机

2、遇：我们预计产能出清仍将主要通过市场化手段完成，因此价格或将在底部维持一段时间，2H25 光伏行业仍将亏损，但将加速产能出清，2026 年将会有较多产能被迫永久关停，行业有望出现实质性反转。光伏玻璃方面，我们预期价格强劲反弹后投产较多，但由于燃料价格下跌，目前盈利有明显好转。多晶硅板块方面，我们预期颗粒硅盈利优势凸显，并有望继续扩大。风电：新增装机量开始与新电价机制进行博弈。风电：新增装机量开始与新电价机制进行博弈。我们预计风电2025年新增装机将同比增长 23%至 98GW。唯过去装机年度过后出现调整的可能性较高，同时亦取决于新政策后增量项目电价水平再作考虑，我们保守估计2026年内地风电新

3、增装机量将同比小幅下跌5%至93GW。同时，整机商的风机销售毛利率水平仍取决于个别公司在海风/海外机组的发货进度。板块顺序：运营商板块顺序：运营商光伏玻璃光伏玻璃多晶硅多晶硅逆变器逆变器电池片：电池片：我们认为运营商运营商平均有 40%/5%以上的分红比率/股息率，较具防守性，我们首选中国电力（中国电力（2380 HK/买入）买入），预期2Q25火电点火价差环比提高，提升盈利稳定性，同时公司水电重组带来估值提升的机会。我们亦看好股息政策在子行业中最优的京能清洁能源（京能清洁能源（579 HK/买入）买入）。光伏玻璃光伏玻璃产能有望减少，行业恢复供需平衡的确定性更高，我们首选 1Q25 率先扭亏

4、的福莱特（福莱特（6865 HK/买入）买入）。多晶硅板块多晶硅板块中颗粒硅盈利优势凸显及 1Q25 EBITDA 率先转正的协鑫科技（协鑫科技（3800 HK/买入）买入）值得投资者优先关注。估值概要估值概要资料来源：FactSet，交银国际预测 行业与大盘一年趋势图行业与大盘一年趋势图资料来源：FactSet 新新能能源源行行业业行行业业评评级级领领先先公公司司名名称称股股票票代代码码评评级级目目标标价价收收盘盘价价-每每股股盈盈利利-市市盈盈率率-市市账账率率-股股息息率率FY25EFY26E FY25E FY26E FY25E FY26EFY25E(当当地地货货币币)(当当地地货货币币

5、)(报报表表货货币币)(报报表表货货币币)(倍倍)(倍倍)(倍倍)(倍倍)(%)华润电力836 HK买入23.0620.402.6392.9367.76.90.990.915.2阳光电源300274 CH买入72.5060.566.0456.06010.010.02.682.202.0中国电力2380 HK买入3.773.200.3560.4298.36.90.870.826.4福莱特玻璃6865 HK买入11.308.220.3810.80019.89.40.790.741.0协鑫科技3800 HK买入1.490.85-0.0560.079NA9.90.600.560.0爱旭股份600732

6、 CH买入12.8511.39-0.3760.919NA12.47.264.750.0龙源电力916 HK买入7.816.740.8030.8577.77.20.670.623.9信义光能968 HK买入4.282.380.2430.3669.06.00.660.625.3钧达股份002865 CH买入50.3939.66-0.5024.927NA8.02.301.850.0信义能源3868 HK买入1.170.970.1150.1197.77.50.570.556.5京能清洁能源579 HK买入3.032.500.4370.4905.24.70.530.507.6大唐新能源1798 HK买入