【公司研究】山西汾酒-深度报告：“国改”赋能汾酒速度外延+升级挖掘强品牌潜力-210601（36页）.pdf

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1、2. “国改”赋能汾酒速度，重回快速上升通道2.1 上轮改革(09-12 年)：打破旧机制，激发企业活力【宏观背景】在2008年遭遇经济危机后，2009年我国政府实施了积极的财政政策、适度宽松的货币政策及“4 万亿”计划等一系列扩大内需措施，对经济产生托底的效应推动白酒需求增长，白酒行业景气度逐步恢复，同时行业消费升级趋势延续，此时白酒行业处于渠道为王阶段。【改革举措】公司通过管理层调整(李秋喜上任股份公司董事长，王敬民、谭忠豹为副董事长，韩建书为董事兼总经理等，将公司治理及管理体制改善列为首要目标)+ 渠道改革(实行深度分销，省内保留原有机制，但加强渠道管理;省外从品牌代理转为区域代理，销售

2、人员及经销商数量大幅提升，渠道更加扁平)+激励机制改革(推动员工绩效考核及激励制度建立)+产品线改革(压缩开发产品，缩减产品 SKU，聚焦青花系列等中高端产品，对出厂价进行提升，青花系列收入占比从 08 年的 13%提升至 12 年的 28%)+营销改革(加强文化宣传)+市场改革(加速全国化步伐)，通过大刀阔斧的改革，公司旧机制得以打破，企业凝聚力得到显著提升。【改革成效】公司在黄金十年的末端时期有了优异表现，09-12 年收入 CAGR 高达44.6%，省外收入占比提升至 40%以上，同时过亿省份数量超 9 个。【后续情况】受“三公消费”、省内煤炭产业持续低迷影响(省内收入占比约 60%)、

3、 12 年末为冲百亿而非理性压货等因素影响，渠道库存高企、价格混乱、经销商变动大、省外市场压缩严重。2.2 本轮改革(17-20 年)：改革力度空前，激励机制完善宏观背景近年来宏观经济发展向好，居民收入持续提升、财富效应加剧推动消费升级持续;消费人群方面，区别于 09-12 年白酒主要消费为政务消费(受经济及政策波动影响大)，当前消费人群已逐步转为大众消费(其中商务消费占比较大)，因此整体消费环境更为稳定;行业特征方面，自行业经历深度调整后，消费者品牌意识的树立推动行业进入“品牌为王”时代，凭借深厚的历史底蕴及优秀的品牌力，优质酒企乘经济发展及消费升级东风，业绩实现突破性发展，山西汾酒为表现最

4、为亮眼的酒企之一。改革成果公司通过充分合理授权放权、选聘优秀管理团队、引入战投、推进混改以及收购相关资产等系列措施推进改革， 2019 年公司超额完成国改任务，并成为行业内唯一一家入选国务院国企改革“双百行动”的企业，势能正持续集聚，2020 年11月汾酒集团升格为山西省属重点骨干企业，对汾酒今后的改革提出了更高要求。业绩层面来看，2018 年汾酒自我加压，提出三步并作两步走，三年任务两年完成的口号，高质量提前完成了三年经营任务，2020 年公司继续保持高速增长，收入规模 139.96 亿元，归母净利润 24.61 亿元，再创历史新高，收入、利润在 2016-2020 的 4 年间复合增速分别为33.51%、50.52%。