绝味食品-公司研究报告-跟踪兼鸭类产业链分析报告：起底鸭类产业绝味价值几何？-230613（16页）.pdf

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1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2023 年 6 月 13 日 公司研究公司研究 起底鸭类产业，绝味价值几何？起底鸭类产业，绝味价值几何？绝味食品（603517.SH）跟踪兼鸭类产业链分析报告 买入（维持）买入（维持）鸭肉是鸭肉是第三大消费肉类，父母代第三大消费肉类，父母代集中度高：集中度高：鸭肉长期处于我国居民肉类消费第三位，其中樱桃谷鸭为我国最主要的肉鸭品种，2022 年樱桃谷鸭祖代存栏量占到总存栏量占比达 67%。产业链中，祖代与父母代市场集中度更高，主要厂商有樱桃谷、和康源、新六和等，屠宰端格局分散（龙头新希望屠宰量占比仅 8.7%）。产业链周期较短，供给存在弹性：产业链

2、周期较短，供给存在弹性：鸭类全产业链生长周期约 14 个月，但行业供给集中于父母代，因而从父母代孵化开始计算，商品代供给起量需要 8-9 个月，2022 年主要厂商集中于 Q2 投产，Q3-Q4 投产较少，这意味着 23 年 4 月及之后的商品代鸭苗投苗量由 2Q22 父母代鸭苗投产量决定，因而后续鸭苗数量大幅提升概率不大。鸭苗投苗量修复，但价格大幅下探空间不大：鸭苗投苗量修复，但价格大幅下探空间不大：2017-19 年，由于非洲猪瘟带来猪价上涨，鸭肉作为替代品得以受益，并引发一轮上涨行情，2022 年以来的行情系疫情导致父母代蛋鸭大量屠宰，加速了 2019 年之后的产能出清，当前父母代存栏量

3、较 2019 年有 30%的缺口。根据中国饲料行业信息网数据，4 月中旬出苗量已达 1100 万羽，接近屠宰场需求量 1200 万羽/天。因而我们估计后续鸭肉供需端实现弱平衡。此外，饲料成本上涨亦为鸭苗及肉鸭价格提供支撑，我们测算得出，鸭苗价格上涨贡献成本增量约 60%，饲料价格上涨贡献成本增量约 40%，在保证鸭农盈利的前提下，2023 年年内毛鸭终端售价下滑幅度或有限。若若各各品类品类采购价采购价涨幅不同步，绝味涨幅不同步，绝味食品食品可较好消化成本：可较好消化成本：绝味食品第一大品类鸭脖在 2019-20 年的年采购均价上涨幅度均超过 30%，但期间绝味毛利率变动不大，成本能够实现较好消

4、化，主要得益于两点：1）提价以及产品结构调整，提升吨单价（2019 年）；2）鸭副价格并非普涨，仅鸭脖价格上涨幅度最大，因此综合成本能够得到较好消化（2020 年）。2022 年鸭脖采购均价较 2021 年提升18%，其余鸭副成本基本上行，造成成本上行周期较难消化。盈利预测、估值与评级：盈利预测、估值与评级：根据近期成本数据，我们判断 23 年 5 月后公司毛利率有望环比改善，且幅度可观，若成本恢复到 2Q22（本轮行情上涨前的价位水平），公司毛利率将回到历史高值，考虑到今年上半年成本上涨对利润的压制，我们下调公司 2023-24 年归母净利润至 9.7/14.6 亿元（较前次预测分别下调16

5、.5%/2.8%)，维持 2025 年归母净利润预测 18.3 亿元，当前股价对应 PE 估值24/16/13 倍，维持“买入”评级。风险提示：风险提示：原料成本继续上涨，下游消费不振，门店拓展不及预原料成本继续上涨，下游消费不振，门店拓展不及预期。期。公司盈利预测与估值简表公司盈利预测与估值简表 指标指标 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入（百万元）6,549 6,623 7,735 8,726 9,897 营业收入增长率 24.12%1.13%16.79%12.82%13.42%净利润（百万元）981 233 97

6、0 1,463 1,831 净利润增长率 39.86%-76.29%317.16%50.83%25.17%EPS（元）1.60 0.37 1.54 2.32 2.90 ROE（归属母公司)（摊薄）17.20%3.37%12.50%15.86%16.56%P/E 23 99 24 16 13 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2023-06-09，2021-23 年股本为 6.15/6.31/6.31 亿股 当前价：当前价：36.6236.62 元元 作者作者 分析师：叶倩瑜分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003 021-52523657 分析师：陈彦彤分析