有色金属行业：【镍专题之一】印尼镍产业全景梳理-220315（26页）.pdf

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1、 1 各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。 xml 【镍专题之一】【镍专题之一】印尼镍产业印尼镍产业全景梳理全景梳理 本轮镍周期（2016-2022）相较上一轮， 供需面变化催生多个小波段冲顶行情，供需面变化催生多个小波段冲顶行情，且受益于新能源需求占比不断提高且成长性预期良好， 此轮周期中每一波段镍价且受益于新能源需求占比不断提高且成长性预期良好， 此轮周期中每一波段镍价下跌回调的时间更短，每次回调后再冲顶重心均较前一轮更高下跌回调的时间更短，每次回调后再冲顶重心均较前一轮更高。左端行情持续时左端行情持续时间显著超上一轮周期间显著超上一轮周期， 并于， 并于 2022 年年 3

2、月创历史新高， 伦镍月创历史新高， 伦镍 3 月月 7 日收盘达日收盘达 4.82万美元万美元/吨吨。上一轮镍周期（2009-2015）中前半段的波动以镍的金融属性为驱动主力，宏观经济波动引发对经济增速的担忧造成冲击，同时通胀也引致避险资金大流入，造成镍价大幅波动，镍价于 2011 年 2 月登顶 2.93 万美元/吨；后半段波动以供需面为主力驱动，2014 年 1 月印尼禁矿正式执行，镍于同年 5 月中旬二次探顶 2.16 万美元/吨。 印尼凭借其突出的资源禀赋迅速增储扩产，对镍供应影响力逐步扩大，其贸易印尼凭借其突出的资源禀赋迅速增储扩产，对镍供应影响力逐步扩大，其贸易与矿业投资政策变化引

3、起数次镍价异动与矿业投资政策变化引起数次镍价异动。在本轮的波段冲顶行情中，我们发现供应扰动极易催生冲顶行情。我们对印尼的资源禀赋、矿产和冶炼资源禀赋、矿产和冶炼进行梳理，总结如下： 据 USGS，2015 年-2020 年全球储量增量约为 1700 万吨，印尼印尼增产增产 1650万吨万吨，产量方面全球全球镍矿镍矿增量约为增量约为 23 万吨，印尼增量万吨，印尼增量 64 万吨，占全球增量万吨，占全球增量的的 279%。观察产量/储量比值，我们发现储量排名第二第三的澳大利亚和巴西，由于资源禀赋和投资环境的差异，产储比常年处于低于 1%水平，预计相当时间内印尼仍是镍矿产资源开发主力国家。 据据

4、SMM 预计预计，2021 年至年至 2025 年全球共有年全球共有 125 万吨镍中间品新增产能，其万吨镍中间品新增产能，其中包括中包括 56 万吨镍铁，万吨镍铁，32 万吨万吨 MHP 与与 37 万吨高冰镍，万吨高冰镍，超过 80%项目来自印尼，供应进一步集中于印尼。随着湿法火法冶炼工艺逐步突破改进，印尼政府为将高附加值产品留在本国，实施限制性矿产出口与宽松的国内矿业冶炼投资政策并行，吸引了众多产业链中下游企业实施资本开支新建中间品冶炼项目，印尼的贸易和税收政策或持续影响镍价。 火法高冰镍单火法高冰镍单吨资本开支较湿法更低，投产时间更短，能够满足短期激化的吨资本开支较湿法更低，投产时间更

5、短，能够满足短期激化的镍供需矛盾镍供需矛盾，而湿法项目对原矿品位包容度高，而湿法项目对原矿品位包容度高且具有碳排低优势，是长期发且具有碳排低优势，是长期发展优势路线展优势路线。 我们测算富氧侧吹炉-高冰镍-硫酸镍完全加工成本约为 5200 美元/吨（以下加工成本均不含镍矿，按 3 月印尼内贸指导价估算镍矿成本约为4500 美元） ， 红土镍-镍铁转高冰镍-硫酸镍工艺完全加工成本约为 9500 美元/吨。湿法 HPAL 高压酸浸工艺具有对原矿品位容纳度高、生产碳排低的长期优势，我们测算红土镍-MHP-硫酸镍工艺加工成本为 6400 美元/吨。 我们测算2021-2025年冶炼中间品环节产能规划建

6、设扩产增速 （CAGR10%）高于终端需求增速(CAGR8%)，对未来三年镍行业供需产生压力，但需要指出的是本轮过剩是由冶炼环节主导而非矿产开发端，湿法火法项目对矿石品本轮过剩是由冶炼环节主导而非矿产开发端，湿法火法项目对矿石品位、能耗、尾矿处理有不同要求，其投产爬坡进度位、能耗、尾矿处理有不同要求，其投产爬坡进度有可能不及预期有可能不及预期，镍价有，镍价有回调压力但依然有望维持在历史高分位价格水平回调压力但依然有望维持在历史高分位价格水平。 长期来看， 镍价或维持 1.5万-1.8 万美元/吨，矿冶配给率高，能源储备充分且尾矿处理方案周全的项目Tabl e_Ti t l e 2022 年年