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1、1 公司报告公司报告公司深度研究公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 比亚迪比亚迪(002594)(002594)年报深度拆解系列二：年报深度拆解系列二：如何看待比亚迪未来盈利提升潜力如何看待比亚迪未来盈利提升潜力 投资要点：投资要点：年初比亚迪推出荣耀版车型，订单大幅提升，但市场部分观点认为比亚迪的持续降价，会影响整体盈利，且未来长期空间成长性不足。本篇报告从2023 年年报角度出发，解答三个问题：1）为何 2023 年单车收入下降；2）单车收入下降背景下，为何盈利能力仍有提升；3）从折旧和费用看比亚迪报表质量。原材料原材料价格价格下降、价格战和车型周期影响，下降、价格战和车型周期影响

2、，20232023 年单车收入同比下降年单车收入同比下降 2023 年比亚迪实现收入 6023.2 亿元，同比增长 42.0%；乘用车销量 301.3万辆，同比增长 67.7%。乘用车单车收入从 2022 年的 15.2 万元下降至 13.5万元，主因是：1）原材料成本下行，推动公司定价策略下探；2）冠军版推出，带动整体价格下移。3）新车型旺销，带动中低端销量增长。规模效应下，规模效应下，高端高端+出口车型高增，实现毛利率、净利率双升出口车型高增，实现毛利率、净利率双升 2023 年比亚迪实现归母净利润 300.4 亿元，同比增长 80.72%。归母净利润率 5.0%，同比提升 1.1pct。

3、其中汽车分部的毛利率为 23.0%，同比提升2.6pct，盈利能力持续提升。主要得益于：1）产能利用率保持高水平，规模效应带来成本边际改善；2）2023 年高端+出口销量快速提升销量快速提升。当前比亚迪资本开支节奏放缓、新增在建工程、资本开支出现下降，大额产能投放或接近尾声，未来折旧摊销压力有望减轻，利于公司后续业绩释放。大额折旧及高额研发费用影响短期利润，看好中长期盈利水平提升大额折旧及高额研发费用影响短期利润，看好中长期盈利水平提升 2023 年比亚迪对会计估计进行变更，加速机械设备等固定资产折旧速度，变更后 2023 年折旧率为 14.5%，同比提升 5.0pct。研发方面，2023 年

4、研发共投入 399.2 亿元，同比增长 97.4%，其中达到资本化条件的研发支出 3.4亿元，资本化率仅为 0.9%，后续无摊销负担，有利于中长期盈利水平提升。盈利盈利预测、估值与评级预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为8130.6/9529.8/11626.4亿元，同 比 增 速 分 别 为35.0%/17.2%/22.0%，归 母 净 利 润 分 别 为410.8/520.3/685.6 亿元，同比增速分别为 36.7%/26.7%/31.8%，EPS 分别为 14.1/17.9/23.6 元/股，3 年 CAGR 为 31.7%。鉴于公司是全球新能源龙头，技术

5、实力优秀且持续迭代，内销各价格带份额领先且有望保持，出口和高端化打开空间，折旧及摊销压力有望减轻，参照可比公司估值，我们给予公司 2024 年 20 倍 PE，目标价 282.22 元，维持“买入”评级。风险提示：风险提示：1.行业竞争加剧；2.上游原材料涨价；3.出海运价上涨。财务数据和估值财务数据和估值 20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 营业收入（百万元）424061 602315 813062 952984 1162640 增长率（%）96.20%42.04%34.99%17.21%22.00%EBITDA（百万元）39

6、245 77953 73039 88912 110716 归母净利润（百万元）16622 30041 41079 52031 68557 增长率（%）445.86%80.72%36.74%26.66%31.76%EPS（元/股）5.71 10.32 14.11 17.87 23.55 市盈率（P/E）37.3 20.6 15.1 11.9 9.0 市净率（P/B）5.6 4.5 3.5 2.7 2.1 EV/EBITDA 19.0 7.4 8.6 6.6 4.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2024 年 04 月 18 日收盘价 证券研究报告 2024 年 04