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1、敬请参阅最后一页特别声明 1 基本结论 全球情况概览：全球情况概览：根据欧睿统计，2023 年全球新型烟草产品市场规模达 769.9 亿美元，同比增长 11.9%，其中无烟烟草/雾化电子烟/加热烟草/无烟口服尼古丁产品全球市场规模分别为 138.3/211.6/344.6/74.5 亿美元，分别同比+2.2%/+6.8%/+12.2%/+60.0%，雾化及 HNB 基本均延续稳健增长趋势。据欧睿预测，2024 年全球新型烟草市场除无烟烟草略有下降，其他品类仍将维持稳健增长，2024 年无烟烟草/雾化电子烟/加热烟草/无烟口服尼古丁产品全球市场规模预计分别同比-0.1%/+8.9%/+12.7%

2、/+52.1%至 138.2/230.4/388.5/112.5 亿美元。菲莫国际：菲莫国际：24H124H1 新型烟草收入占比进一步提升，新型烟草收入占比进一步提升，IQOSIQOS 用户数显著提升用户数显著提升。2024H1 菲莫国际总营收为 182.6 亿元，同比增长 7.5%，新型烟草销量增长贡献明显。新型烟草业务 2024H1 实现营收 69.9 亿元，同比增长 20.4%，收入占比环比 23H2 提升 1.4pct 至 38.3%，其中 2024Q2 公司新型烟草营收同比+15.9%至 35.9 亿美元。公司新产品表现优异，VEEV ONE 上市欧洲地区及 ILUMA i 上市日本

3、，均对公司营收有较大贡献。IQOS ILUMA 优异产品力助推传统烟民转化率持续提升，截至 2024 年 6 月底，IQOS 用户数已达 3650 万人，同比增加 41.5%，其中 IQOS 替代传统卷烟消费用户数为 3080 万人，替代率高达 72.0%。英美烟草：英美烟草：24H124H1 雾化电子烟营收保持稳健，雾化电子烟营收保持稳健，HNBHNB 业务有所下滑。业务有所下滑。2024H1 新型烟草收入达 16.5 亿英镑，同比降低0.4%。从细分品类来看，24H1 雾化电子烟收入 8.7 亿英镑，同比增长 0.3%，增长有所放缓主因美国去库及非法产品冲击，2024H1 销量为 2.9

4、亿颗，同比下降 9.1%，后续随着美国监管趋严，有望重回优异增长。此外，24H1 加热不燃烧产品收入 4.4 亿英镑，同比下降 19.8%，主要由于俄罗斯及白俄罗斯业务出售，并且公司产品价格重新定位。奥驰亚：奥驰亚：NJOYNJOY 表现亮眼，销量、份额提升表现亮眼，销量、份额提升明显明显。依托于渠道扩张及产品迭代，公司旗下 NJOY 品牌销售亮眼，其 Q2销量达 1250 万件，同比增长 12.6%，NJOY 烟弹在美国零售市场中的份额已提升至 5.5%。并且作为烟弹后续销售的前瞻指标，公司 Q2 烟具销售量环比+80%。此外，2024 年 6 月，NJOY 获得美国食品药品监督管理局（FD

5、A）对其四种薄荷味电子烟产品的营销授权，NJOY 成为首家也是目前唯一一家获得 FDA 授权销售薄荷醇电子烟产品的公司。帝国烟草：依托西欧及新兴市场扩张，整体新型烟草稳健增长。帝国烟草：依托西欧及新兴市场扩张，整体新型烟草稳健增长。2024H1 公司新型烟草业务实现收入 1.4 亿英镑，同比增长 14.4%。西欧地区已成为公司新型烟草业务收入增长的重要驱动，公司在波兰和捷克推出的 blu bar vaping和 blu 2.0 产品均有亮眼表现。日本烟草：日本烟草：24H124H1 新型烟草高速增长，海外市场表现亮眼。新型烟草高速增长，海外市场表现亮眼。2024 年上半年新型烟草总收入达 50

6、8 亿日元，同比增长28.6%，总销量为 52 亿支，同比增长 26.8%，其中日本国内销量为 42 亿支，同比增长 19.2%，国外销量达 10 亿支，同比增长 100%，主因新兴市场的拓展和欧洲市场扩张。投资建议与估值 从海外各烟草巨头 24H1 发展来看，海外市场新型烟草渗透率提升趋势依然明显，新型烟草业务已成为各烟草巨头的重要增长驱动力。雾化电子烟方面，推荐关注思摩尔国际，其作为全球电子烟代工市场的头部企业，与英美烟草、NJOY深度绑定，在海外整体监管越发科学有效的情况下，非法产品冲击有望减弱，合规市场有望迎来显著扩容，公司或将显著受益。风险提示 国内外对非法产品监管力度及效果不及预期