菱电电控-公司研究报告-“商用复苏+新能源乘用”双核驱动攻守兼备成长性凸显-230227（26页）.pdf

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1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 “商用复苏+新能源乘用”双核驱动，攻守兼备成长性凸显 主要观点：主要观点：Table_Summary “专精特新”国产“专精特新”国产 EMS 龙头龙头 公司是国内发动机管理系统（EMS）领域翘楚，公司主营业务包括汽车EMS 产品、混动 EMS 产品、纯电汽车电控系统和摩托车 EMS 系统等，EMS 产品已实现国五向国六标准转型。EMS 产品主要应用于 N1 类商用车（占比约为 85%）和 M1 类交叉型乘用车（占比约为 15%）。商用车商用车：市场市场接近底部空间接近底部空间，政策加码带来利好政策加码带来利好 国内商用车市场经历过去三年持续下跌

2、，2022 年市场销量已至过去十年最低销量 330.05 万辆，低于 2015 年市场低谷期的 345.13 万辆，随着疫情政策放开，宏观经济将迎来复苏，叠加“蓝牌新政”、商用车节能减排政策以及近期发布的公共领域电动化试点政策，预计 2023 年商用车市场将大幅回暖，公司今年将有多款商用车项目开始量产，相关 EMS产品销量将迎来快速上涨。乘用车乘用车：业务突破在即业务突破在即，第二增长曲线有望形成第二增长曲线有望形成 2022 年国内新能源车市场渗透率快速提升，插混和纯电车型成为市场关注，23 年补贴退坡影响有限，预计市场将持续快速增长。公司业务正处于从商用车向乘用车市场转型过程中，电动化主打

3、产品整车控制器（VCU）销量经连续四年缓慢增长后获得市场认可，混动和纯电均有多款车型陆续进入开发周期，2022 年 H1，公司累计销售 VCU 共 19377套，相比上年同期 4261 台的销量上涨 454.75%，我们推测 2022 年全年 VCU 销量相比上年增长幅度达 4.5 倍，销量约为 7.34 万件。GDI 构建未来新增长空间构建未来新增长空间 公司 EMS 产品包括进气道喷射（PFI）与缸内直喷（GDI）两种，二者各有优势，GDI 更节能高效，客户可自由选择两种方案，为实现客户向乘用车转型、产品向新能源转型的战略目标，公司在 M1 类交叉乘用车市场取得一定市场份额后，现已开始逐步

4、进入 M1 类轿车、SUV、MPV车型市场，预计今年会有多款 GDI 方案的轿车、SUV、MPV 等车型量产。投资建议投资建议 1）汽车 EMS 为公司主要收入利润贡献体，其中 20 年商/乘占比为 84：16，我们认为随经济复苏及政策激励，商用车市场的回暖将支持公司EMS 产品恢复稳健正增长；2）乘用车市场中除 M1 交叉型乘用车外，GDI 方案的 EMS 产品研发见成效，M1 类轿车、SUV、MPV 等车型量产在即，并开始逐步进入 M2 类市场；3）作为全产品线布局的电控厂商，VCU 产品快速放量，MCU 产品值得期待，公司可支持燃油车、混 Table_StockNameRptType 菱

5、电电控（菱电电控（688667）公司研究/公司深度 投资评级：投资评级：买入买入（首次）（首次）报告日期：2023-02-27 收盘价（元）109.17 近 12 个月最高/最低（元）196.99/83.01 总股本（百万股）51.81 流通股本（百万股）22.86 流通股比例（%）44.13 总市值（亿元）56.56 流通市值（亿元）24.96 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：分析师：尹沿技尹沿技 执业证书号：S0010520020001 电话：021-60958389 邮箱： 相关报告相关报告 1.华安证券汽车行业专题：插混技术日趋

6、成熟，带动上游增量部件2023-02-21 -40%-20%0%20%40%60%2/225/228/2211/222/23菱电电控沪深300Table_CompanyRptType1 菱电电控（菱电电控（688667）敬请参阅末页重要声明及评级说明 2/26 证券研究报告 动车及纯电车型，充分把握新能源机遇。我们看好公司在商用车基本面复苏情况下，公司的积极研发投入实现全产品线布局，并带来的乘用车市场拓展。我们预计公司 20222024 年将实现营业收入 7.30/9.21/11.78 亿元，同比增长-12.5%/26.2%/27.8%；将 实 现 归 母 净 利 润0.50/1.18/1.9