重庆啤酒-公司深度报告：目标笃定破浪扬帆-230212（38页）.pdf

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1、-1-于佳琦于佳琦S1090518090005陈书慧陈书慧S1090523010003目标笃定，破浪扬帆目标笃定，破浪扬帆重庆啤酒（重庆啤酒（600132)600132)深度报告深度报告2023.2.12证券研究报告证券研究报告|公司深度公司深度报告报告日用消费日用消费|食品饮料食品饮料-2-核心观点核心观点1.1.市场担忧乌苏增速大幅放缓，实际是负面影响在渠道调整中被放大体现。市场担忧乌苏增速大幅放缓，实际是负面影响在渠道调整中被放大体现。乌苏作为重庆啤酒快速增长的核心抓手，22年主销区域及主销的现饮渠道受到疫情扰动更大，销量回落引发市场对单品天花板和未来增速的担忧，估值也出现回调。实际我们

2、认为是外部消费环境压制了终端需求，乌苏品牌拉力带来的高溢价边际减弱，叠加公司进行渠道调整，短期内负面影响被集中放大体现。2.2.组织架构二次优化，精细化改革持续推进。组织架构二次优化，精细化改革持续推进。与传统啤酒龙头注重终端的争夺甚至封锁不同，公司自疆外市场快速扩张以来并未体现出在渠道管理上的优势，市场担心公司的发展在激烈的竞争中可能落后。我们认为，公司21-22年两次进行组织优化，均旨在解决内部竞争导致的价盘混乱。当前疆外大部分区域的品牌运作由管理更加精细化的CIB负责，且相邻区域具备相似消费习惯，由同一BU负责不仅有利于乌苏渠道、价盘的重塑，更有利于产品组合策略的推广，公司的渠道竞争力有

3、望在改革后持续体现。3.3.渠道扩张渠道扩张+单店提升，乌苏有望明显跑赢行业。单店提升，乌苏有望明显跑赢行业。今年行业复苏叠加改革成效，乌苏的渠道扩张将继续按照大城市计划有序推进，渠道利润恢复、品牌投入延续、产品矩阵丰富，更有望带来单店的明显提升，我们认为乌苏今年的表现将明显好于行业。4.4.嘉士伯擅长做区域品牌的价值挖掘，其他中高档产品蓄势待发。嘉士伯擅长做区域品牌的价值挖掘，其他中高档产品蓄势待发。嘉士伯集团擅长做区域品牌的价值挖掘，乌苏的成功不只是偶然，是公司对具备区位特色产品悉心培育的结果。从嘉士伯集团理解企业战略，我们认为公司仍将重点放在潜力单品价值挖掘和全国化推广的提前布局上。大城

4、市+产品组合策略有望带动乐堡、重庆等更多中高档产品的放量，且能持续享受差异化竞争带来的高毛销差，保持高于行业的盈利水平。5.5.成长性好于行业，估值有望修复。成长性好于行业，估值有望修复。过去市场给予重啤高于板块的估值溢价，除了乌苏单品的网红属性和较高天花板外，更是在交易隐含的优秀财务指标。我们认为，未来行业高档价位带每年以50万吨左右的速度增长，重庆啤酒在高档市场竞争中份额可能提升，高档产品对公司的盈利贡献也更加明显。给予22-24年EPS预测分别为2.61、3.54、4.22元，给予目标价156元，对应24年37xPE，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。风险提示：疫情反复或极端天气、成本大幅

5、上涨、疆外乌苏拓展不及预期、高端化竞争加剧等YUiZpWlZoZdYyQuMaQcM7NpNoOtRoNeRnNmOjMqRnR8OoOzQxNmNpNMYsOpP-3-一、啤酒行业：渠道是核心竞争要素，高端化带来盈利提升一、啤酒行业：渠道是核心竞争要素，高端化带来盈利提升二、复盘乌苏：捕获差异化需求，打破渠道封锁二、复盘乌苏：捕获差异化需求，打破渠道封锁三、着眼当下：渠道调整接近尾声，品牌向品类迁移三、着眼当下：渠道调整接近尾声，品牌向品类迁移四、空间测算：乌苏重拾增长势能，高端化促业绩兑现四、空间测算：乌苏重拾增长势能，高端化促业绩兑现五、盈利预测及投资建议五、盈利预测及投资建议目录目录-

6、4-高端品卖的是生活方式，大众品卖的是消费习惯高端品卖的是生活方式，大众品卖的是消费习惯 白酒：白酒：白酒由于酿造原材料、工艺、以及环境的不同，产品差异化程度高。同时作为餐饮消费中的主角，销售渠道并不封闭，自带酒水的消费特点以及礼赠属性和圈层效应的强化使得白酒价位带划分十分清晰，消费者培育一旦成功后，品牌辨识度和消费者黏性极高。越高价位带的白酒，价格越成为第一竞争要素。越高价位带的白酒，价格越成为第一竞争要素。饮料（液奶）：饮料（液奶）：传统饮料/乳制品销售中，销量提升的核心是购买的便捷性，渠道力非常重要。同时由于产品差异化较小，性价比也是消费决策的重要考量因素。啤酒：啤酒的销售特点与饮料（液