华创证券报告指出，关税是2025年轮胎板块的核心外部变量，但市场对此过度担忧。2013至2023年十年间，美国进口自东南亚的半钢胎占其出货量比例从9.2%提升至29.5%，而美国本土产量反而下滑至不足1亿条。东南亚占美国半钢胎进口已达52%、全钢胎56%。轮胎直接触达终端消费者、对通胀影响较大，长周期看关税大部分将被消费者承担。国内头部企业全球化布局持续推进，有望逐步实现对贸易壁垒的脱敏。

轮胎是中国制造业中最早被欧美加征关税的品种之一：2009年“中美轮胎特保案”、2014/2016年美国对中国大陆半钢胎/全钢胎“双反调查”、2019年“301关税”。然而，关税并未阻挡国产轮胎的替代进程——中国企业通过产能向东南亚转移实现了“曲线出口”。2013至2023年，美国进口自东南亚的半钢胎占其出货量比例从9.2%提升至29.5%，而美国本土产量却从1.1-1.2亿条降至不足1亿条，并未从对中国大陆的贸易壁垒中受益。至2024年，东南亚占美国半钢胎进口52%、全钢胎56%。欧洲市场同样如此，2017-2023年泰国+越南商用车胎占欧洲替换市场从1.5%提升至14.3%。中国轮胎的制造实力提升与欧美轮胎制造业衰退形成鲜明对比，海外市场对国产轮胎的需求粘性持续提升。

轮胎不同于半导体、光伏、新能源汽车等产业，既不存在“卡脖子”技术，又直接作为消费品触达终端。卡客车轮胎具备生产资料属性，直接影响物流运输业运营成本；乘用车轮胎直接触及普通消费者的日常出行开支。在欧美这样汽车工业和轮胎消费均较为成熟的市场，民众的出行需求和轮胎消费具备相当刚性。加征关税所导致的价格提升传导路径较为通畅，长周期看关税大部分会被终端消费者承担。美国对东南亚轮胎的“双反”终裁税率加征幅度不高，从侧面体现了欧美对东南亚新增国产高性价比产能的忌惮，也证明中国轮胎目前并非单纯的低价倾销，产品端性能稳定的同时也给予渠道端合理利润。

国内轮胎头部企业正在加速全球化产能布局。东南亚第一基地已趋成熟——泰国拥有中策橡胶（1300万条半钢+320万条全钢）、玲珑轮胎（1500万条半钢+220万条全钢）、森麒麟（1600万条半钢+200万条全钢）等；越南拥有赛轮轮胎（1600万条半钢+260万条全钢+10万吨非公路）、贵州轮胎（200万条全钢+15万条非公路）等；柬埔寨拥有赛轮轮胎（2100万条半钢+330万条全钢）、通用股份（850万条半钢+165万条全钢）等。第二、三基地布局也已启动——赛轮轮胎规划北美、欧洲等海外新基地；玲珑轮胎积极推进欧洲基地建设。随着全球化布局的持续完善，国内头部轮胎企业将有能力在海外建立第二、第三生产基地，逐步实现对单一国家贸易壁垒的脱敏，同时更加贴近终端客户。

当前中国轮胎板块估值被普遍压制，核心原因正是市场对美国关税政策不确定性的担忧。2024年市场已部分交易过美国对中国制造业加征关税的预期，但靴子的真正落地预计在2025年。我们认为，关税落地后板块估值有望迎来系统性修复，逻辑在于：1）历史经验证明关税无法阻挡国产轮胎的替代趋势；2）轮胎关税大部分将被消费者承担，对企业盈利的实际冲击小于市场预期；3）全球化布局使头部企业有能力在贸易壁垒中灵活调配产能；4）欧美本土产能仍在持续退出，需求缺口必须由海外产能填补。建议关注静待关税靴子落地后的估值修复行情。

表：中国轮胎海外工厂布局（东南亚核心产能）

地区	企业	半钢胎产能（万条）	全钢胎产能（万条）	其他产能
泰国	玲珑轮胎	1,500	220	—
泰国	森麒麟	1,600	200	—
泰国	通用股份	1,600	130	—
越南	赛轮轮胎	1,600	260	10万吨非公路
越南	贵州轮胎	600（在建）	200	15万条非公路
柬埔寨	赛轮轮胎	2,100	330	—
柬埔寨	通用股份	850	165	—