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类型半导体行业深度报告:从TI和ADI复盘看模拟芯片赛道的进攻性和防守性【勘误版】-220919(24页).pdf

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    勘误版 半导体 行业 深度 报告 TI ADI 复盘 模拟 芯片 赛道 进攻性 防守 勘误 220919 24
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    1、证券研究报告行业深度报告半导体 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/24 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 半导体行业深度报告 海外观察系列六:从海外观察系列六:从 TI 和和 ADI 复盘,看模复盘,看模拟芯片赛道的进攻性和防守性拟芯片赛道的进攻性和防守性【勘误版】【勘误版】2022 年年 09 月月 19 日日 证券分析师证券分析师 张良卫张良卫 执业证书:S0600516070001 021-60199793 研究助理研究助理 卞学清卞学清 执业证书:S0600121070043 行业走势行业走势 相关研究相关研究 海外观察系列三:美股激光雷达隐喻 2022

    2、-05-02 海外观察系列一:从 wolfspeed发展看碳化硅国产化 2022-02-26 自动驾驶产业链及相关港美股标的梳理 2021-08-14 增持(维持)Table_Summary 投资要点投资要点 模拟赛道广受青睐,超额收益来自哪里?模拟赛道广受青睐,超额收益来自哪里?市场认为模拟行业长坡厚雪,我们认为模拟芯片同时呈现消费(弱周期)和成长属性,在特定时间段展现出强进攻属性,在周期下行时体现较好的防御属性。随着行业周期下行,模拟领域投资似乎进入“垃圾时间”,本文旨在复盘海外龙头的发展历史、财务经营、股价表现,展望模拟赛道投资的“尖峰时刻”。复盘启示一:并购为提升市占率重要途径,平台型

    3、公司享受龙头溢价。复盘启示一:并购为提升市占率重要途径,平台型公司享受龙头溢价。模拟行业市占率相对较低,龙头成长需要不断的并购,发展初期有两种路径:1)TI 为代表的分散化布局,2)ADI 为代表的专注数个细分领域。当企业体量足够大,两种路径都将往平台型发展。复盘启示二:研发团队与销售体系为核心竞争要素。复盘启示二:研发团队与销售体系为核心竞争要素。模拟行业看重经验,成熟的人才梯队、高研发投入(近 20%的研发费用率)是核心支撑。优秀的管理层和团队有望创造惊喜料号数、客户数为客观评估结果。复盘启示三:复盘启示三:IDM 模式保障产能,模式保障产能,扩产影响重在跟踪扩产影响重在跟踪。海外大厂多

    4、IDM模式,具备产能交付保障、成本优势。下游紧缺,产能为王,IDM 模式有助于实现规模效应。扩产带来的芯片跌价应分情况看待,对于长期需求旺盛、周期性弱,或者已经回落到合理价位的芯片种类,应积极看好。复盘启示四:模拟行业的“进攻性”来自“品类拓展复盘启示四:模拟行业的“进攻性”来自“品类拓展+客户导入客户导入+估值跃估值跃迁”,“防守性”来自“行业增长迁”,“防守性”来自“行业增长+弱周期性弱周期性+成长预期”。成长预期”。根据 Gartner数据,2021 年全球模拟芯片市场规模达 805 亿美元,尽管 2015-2020 年CAGR 仅 5%左右,但部分国产公司基于品类拓展和份额提升,实现了

    5、业绩的年翻倍增长。对于海外模拟龙头,尽管业绩增速在部分年份停滞,但市场出于对其长期成长的信心予以提估值,对冲了股价下行的压力。半导体周期下行,价格回归理性后,半导体周期下行,价格回归理性后,模拟的成长属性再次凸显。模拟的成长属性再次凸显。市场担忧 TI 产能释放,芯片迅猛跌价。我们认为预期先行,产能释放时刻可能对应局部利空落地。国产公司当下市占率仍然较低,龙头厂商有望通过产品调节,维持增长。投资建议:投资建议:看好两类模拟公司的国产化替代机会。1)已铺有较多料号数且不断拓展的平台型公司,建议关注圣邦股份、思瑞浦、艾为电子等;2)具备较强研发实力、切入高领域、客户份额持续提升的细分领域龙头,尤其

    6、以“风光车储”等高增速下游为佳。建议关注帝奥微、纳芯微、赛微微电等。海外大厂跟踪建议关注 TI/ADI。风险提示:风险提示:海外大厂扩产进度超预期风险,需求不及预期风险 表 1:公司估值(以 2022 年 9 月 19 日收盘价计算,美元:人民币汇率取 7.0;收盘价单位为人民币)代码代码 公司公司 总市值总市值(亿元)(亿元)收盘价收盘价(元)(元)EPS(元人民币)(元人民币)PE 投资评级投资评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 300661.SZ 圣邦股份 504 141.54 2.96 3.03 4.11 104 47 34 688536.SH

    7、 思瑞浦 335 417.88 5.53 6.51 11.21 139 64 37 688798.SH 艾为电子 166 100.14 1.74 2.31 3.45 124 43 29 688381.SH 帝奥微 105 41.49 0.87 0.96 1.42 43 29 688052.SH 纳芯微 315 311.61 2.95 4.23 6.66 74 47 数据来源:Wind,东吴证券研究所(盈利预测为 Wind 一致预期)-36%-31%-26%-21%-16%-11%-6%-1%4%9%2021/9/222022/1/202022/5/202022/9/17半导体沪深300 请务必

    8、阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 2/24 内容目录内容目录 1.行业特性:宽阔市场,稳健增长行业特性:宽阔市场,稳健增长.4 1.1.产品:类消费赛道,品类繁多.4 1.2.应用:手机领域持续升级,汽车电动智能化带来增量.6 1.3.机遇:缺货提供导入窗口,优秀团队方兴未艾.8 2.海外龙头复盘:内生、外延双轮驱动海外龙头复盘:内生、外延双轮驱动.9 2.1.发展历史:持续并购扩张边界,起点各异终点趋同.10 2.2.股价复盘:深度受益于“含硅量”提升,缺芯潮推动新一轮行情.12 2.3.估值:对远期盈利持续性的预期,实现

    9、“错峰驱动”.13 3.TI 和和 ADI 发展路径的启示发展路径的启示.14 3.1.立足基本盘,力争平台化.14 3.2.研发、销售双轮驱动.15 3.3.IDM 模式保障产能,扩产影响重在跟踪.17 4.投资建议:短期把握投资建议:短期把握“尖峰时刻尖峰时刻”,长期有望穿越周期,长期有望穿越周期.19 4.1.尖峰时刻:“进攻性”来自“品类拓展+客户导入+估值跃迁”.19 4.2.弱周期属性:长期确定需求有望穿越周期.20 5.风险提示风险提示.22 8XoWfWcZpZkZrZeXbRaO9PnPnNtRtReRqQvMjMtRoO6MnNyRwMpOzQuOrNmO 请务必阅读正文之

    10、后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 3/24 图表目录图表目录 图 1:模拟芯片分类.4 图 2:模拟芯片市场规模(2021 年).5 图 3:美股半导体巨头毛利率对比(2021 年).6 图 4:A 股半导体巨头毛利率对比(2021 年).6 图 5:手机模拟芯片需求梳理.6 图 6:手机快充升级等趋势助推电源管理芯片需求.7 图 7:汽车模拟芯片需求梳理.7 图 8:电动智能化趋势带来显著增量.8 图 9:部分模拟芯片交期变化.8 图 10:模拟厂商管理层履历.9 图 11:模拟芯片公司竞争格局演变.10 图 12:TI 发展历史复

    11、盘.10 图 13:ADI 发展历史复盘.11 图 14:TI、ADI 营业收入(亿元).11 图 15:TI、ADI 归母净利润(亿元).11 图 16:TI、ADI 营收增速.11 图 17:TI、ADI 归母净利润增速.11 图 18:TI 历史股价复盘.12 图 19:ADI 历史股价复盘.13 图 20:TI、ADI 股价变动影响因子拆解.13 图 21:TI、ADI 估值水平复盘.14 图 22:海内外大市值模拟芯片公司并购历史复盘.14 图 23:TI 下游应用分布.15 图 24:ADI 下游应用分布.15 图 25:TI 利润率(%).16 图 26:TI 费用率(%).16

    12、 图 27:ADI 利润率(%).16 图 28:ADI 费用率(%).16 图 29:模拟芯片公司研发投入比较.16 图 30:2021 年模拟芯片公司人均创收与人均创利.16 图 31:模拟芯片公司料号数(颗)比较.17 图 32:模拟芯片公司直销比例比较.17 图 33:模拟厂商资本开支(百万美元).17 图 34:模拟厂商平均库存天数.17 图 35:TI 产线产能布局规划.18 图 36:TI 部分料号价格变动.19 图 37:圣邦、思瑞浦、纳芯微上涨阶段股价复盘.20 图 38:国内模拟芯片公司业务及营收梳理.20 图 39:模拟芯片周期属性相对较弱.21 请务必阅读正文之后的免责

    13、声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 4/24 1.行业特性:宽阔市场,稳健增长行业特性:宽阔市场,稳健增长 模拟芯片作为沟通自然世界和数字世界的桥梁,兼具消费(弱周期)和成长属性,模拟芯片作为沟通自然世界和数字世界的桥梁,兼具消费(弱周期)和成长属性,是半导体领域的优质细分赛道。是半导体领域的优质细分赛道。从产品的角度看,模拟行业的分类极为细致,品类繁杂,行业龙头德州仪器2021年就已推出80000多种产品。这也对应着广泛的下游应用场景,模拟芯片覆盖消费电子、工业、通信、汽车等多领域,具备广阔的市场需求空间。从行业背景看,本土模拟芯片也迎来了国

    14、产替代的时代机遇。“缺芯”“涨价”的形势下,国外模拟厂商产能不足,供需缺口给国内厂商提供机会,也利于强化供应链的安全与稳定。1.1.产品:类消费赛道,品类繁多产品:类消费赛道,品类繁多 半导体按照结构功能可划分为集成电路、分立器件、光电子器件和传感器四大类,其中集成电路(Integrated Circuit,IC)进一步可分为处理离散数字信号的数字芯片和处理连续模拟信号的模拟芯片。模拟芯片在电路中主要承担传输和能源供给的任务,包括通用模拟芯片和特殊应用模拟芯片。其中通用模拟芯片按照功能可分为电源管理芯片和信号链芯片,特殊应用芯片则主要面向汽车、通信、消费电子等领域的特定需求。图图1:模拟芯片分

    15、类模拟芯片分类 数据来源:TI 官网,东吴证券研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 5/24 电源管理芯片负责电子设备中各器件的电能供给,起到电能转换、分配和监测的作电源管理芯片负责电子设备中各器件的电能供给,起到电能转换、分配和监测的作用。用。电源管理芯片的主要职能为将电源输入的电能转换到电路中各负载可接受的电流电压范围,并在不同负载之间进行合理的电能分配,同时监控电源的工作状态并进行调整。常见的电源管理芯片包括交直流转换器(AC-DC、DC-AC)、稳压器(线性电源、开关电源)、驱动类芯片和高集成度的 PM

    16、IC 等。信号链芯片负责整个模拟信号通路中信号的收发、转换、放大、滤波等工作。信号链芯片负责整个模拟信号通路中信号的收发、转换、放大、滤波等工作。自然界的物理信号(如声、光、温度等)通过传感器转化为模拟电信号传入电路,经放大器进行放大处理后,由模数转换器转化为数字信号,输入到数字芯片中进行处理和运算;数字芯片输出的信号经过数模转换器重新转化为模拟信号,经处理后输出电路。以上过程被称为信号链。常见的信号链芯片包括放大器、数据转换器(ADC、DAC)、接口、隔离芯片等。模拟行业市场规模广阔,但由于产品种类众多,且生产周期长,头部供应商也并未模拟行业市场规模广阔,但由于产品种类众多,且生产周期长,头

    17、部供应商也并未实现完全垄断,竞争格局呈现出分散的特征。实现完全垄断,竞争格局呈现出分散的特征。根据 Gartner 数据,全球模拟芯片市场规模由 2020 年的 622 亿美元增长至 2021 年的 805 亿美元,同比增长 29%。其中,通用模拟芯片占比 40%,电源管理和信号链份额相当,而专业模拟芯片占比 60%,通信、汽车和工业是主要应用领域。图图2:模拟芯片市场规模(模拟芯片市场规模(2021 年)年)数据来源:Gartner,东吴证券研究所 模拟芯片公司的毛利率水平较高,这主要归因于产品特征及商业模式。模拟芯片公司的毛利率水平较高,这主要归因于产品特征及商业模式。德州仪器和亚德诺半导

    18、体作为模拟芯片的两大龙头,2021 年毛利率均超过 60%,而国内模拟厂商的2021 年毛利率也在 50%左右,均维持在较高水平。主要原因有:第一,产品技术相对稳定,迭代速度较慢,单个产品的生命周期可达 5 年以上,TI、ADI 等资深模拟大厂能够持续销售成熟产品,成本也随着时间的延长而降低;第二,成本效率不断提升,具体方式是将 6 英寸和 8 英寸的晶圆向 12 英寸转变。根据 TI 公告,在 300 毫米晶圆上构建的无封装芯片的成本比在 200 毫米晶圆上构建的无封装芯片低约 40%,德州仪器对于 300毫米晶圆制造厂的投资将支持未来 10 到 15 年的增长。请务必阅读正文之后的免责声明

    19、部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 6/24 图图3:美股半导体巨头毛利率对比(美股半导体巨头毛利率对比(2021 年)年)图图4:A 股半导体巨头毛利率对比(股半导体巨头毛利率对比(2021 年)年)数据来源:Bloomberg,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 1.2.应用:手机领域持续升级,汽车电动智能化带来增量应用:手机领域持续升级,汽车电动智能化带来增量 模拟芯片的应用领域广泛,其中以手机为代表的消费类电子是重要应用场景。模拟芯片的应用领域广泛,其中以手机为代表的消费类电子是重要应用场景。手机中涉及模拟芯片的部件主要包括

    20、射频前端和基带、电源及电池管理、数据转换器、音视频电路和接口电路等。模拟芯片在其中主要负责电能的转换和电源管理等任务。图图5:手机模拟芯片需求梳理手机模拟芯片需求梳理 数据来源:知乎,极客时间,东吴证券研究所整理 消费电子消费电子整体上整体上面临渗透率过高、创新乏力的现状,面临渗透率过高、创新乏力的现状,而而模拟芯片(尤其是电源类芯模拟芯片(尤其是电源类芯片)是片)是目前目前重要的重要的创新突破口创新突破口。近年来以 OPPO 为代表的消费电子厂商在手机快充技术上不断革新,更高的充电功率带来了电池管理芯片的量价齐升。目前大量应用于手机快充的 4:1 电荷泵芯片单颗可实现 60W 的充电功率,两

    21、颗并联可实现 120W 快充,其价格远高于应用在 50W 充电量级的 2:1 电荷泵芯片。同时,伴随高功率充电产生的机身发热、充电安全等问题也使得各种电池监测芯片和安全保护芯片的需求增加。此外,快充带来的模拟芯片增量还体现在充电协议上,华为荣耀、OPPO、小米等厂商最新推出的快充产品均同时支持手机、平板等多种移动设备的充电,这就需要电源适配器内置识别不同设备协议的智能芯片,从而配置相应的充电功率。67.5%61.8%54.8%49.9%49.5%49.2%41.7%40.5%40.3%38.5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%德州仪器亚德诺恩智浦瑞萨电子 微芯科技思佳讯意法

    22、半导体Qorvo安森美英飞凌65.0%62.3%60.5%57.7%55.5%54.0%54.0%53.5%52.2%47.9%47.4%43.0%40.5%40.4%40.0%39.0%34.5%34.1%33.2%0%10%20%30%40%50%60%70%类别功能芯片类型射频器件手机中处理无线电信号的核心器件,包括5G信号、蓝牙、WIFI、NFC等射频放大器PA、低噪声放大器LNA等电源管理装置负责手机中电能的变换、分配、监测和安全管理DC/DC、LDO、驱动、充电保护电路、集成PMIC等数据转换器负责模拟量和数字量之间的转换模数转换器(ADC)、数模转换器(DAC)音频运放电路负责音

    23、频的放大运算放大器等接口电路用于手机与外部设备和配件之间的数据和信号传输接口IC、开关与多路复用器等 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 7/24 图图6:手机快充升级等趋势助推电源管理芯片需求手机快充升级等趋势助推电源管理芯片需求 数据来源:OPPO 超级闪充发布会,立锜科技,东吴证券研究所 汽车也是模拟芯片行业重要的增量来源。汽车也是模拟芯片行业重要的增量来源。汽车的结构可分为动力总成、车身电子和照明、人机交互和自动驾驶几个主要组成部分,在各个部分中模拟芯片均有广泛的应用。动力总成动力总成是指汽车上产生动力并将动力传

    24、递到路面的一系列零部件所组成的系统。传统燃油车的动力系统中,模拟芯片可用于发电机的启动、汽车电池组的管理、发动机燃油喷射电磁阀的控制等。车身电子和照明系统车身电子和照明系统包括车身部件的控制模块、汽车安全、汽车网关以及车内外灯具的控制,主要应用了模拟芯片中的驱动类芯片、电平转换芯片以及射频芯片等。人机交互和自动驾驶人机交互和自动驾驶指座舱域中与用户进行交互的仪表显示、多媒体设备及驾驶辅助系统等,主要应用到放大器和各种驱动芯片。图图7:汽车模拟芯片需求梳理汽车模拟芯片需求梳理 数据来源:江苏润石公众号,比亚迪半导体招股书,东吴证券研究所 电动化、智能化为汽车领域带来大变革,同时也带来车载模拟芯片

    25、的显著增量。据中国汽车工业协会数据显示,每辆传统内燃机汽车需要 500-600 颗芯片,新能源车单车芯片用量升至 1000-2000 颗。而根据 ICVTank 数据,2019 年全球汽车半导体中模拟芯应用细分功能芯片种类电池管理系统BMS管理多节电池串的充电状态和健康状态,直接影响EV每次充电所能行驶的里程数,关乎电池的整体使用寿命电源管理芯片PMIC、电平转换(稳压器)、放大器/比较器等、电池监测芯片、电压基准源、隔离器等逆变器和电机控制逆变器和电机控制器将动力电池提供的直流电转化为交流电输出给电机IGBT、数据转换器、放大器/比较器、电压基准源、DC-DC等车载充电器OBC用于对动力蓄电

    26、池进行充电,将来自电网的交流输入转换为对蓄电池充电的直流输入数据转换器、高压线性稳压器、放大器/比较器、并联电压基准源、模拟开关等照明系统包括照明灯具、内外部信号灯具等LED驱动器等车身控制模块BCM协调控制车内不同的离散功能,如灯具、门锁、内外部照明、雨刮器等低压降稳压器LDO、电压基准源、驱动器、放大器/比较器等汽车网关汽车内部通信局域网的核心,实现各条总线上信息的共享以及实现汽车内部的网络管理和故障诊断功能射频芯片、以太网等仪表组汽车仪表表盘的驱动和控制电路放大器、开关与多路复用器等显示屏车载显示屏的驱动和控制电路LCD驱动器、电平转换(稳压器)、放大器、逻辑等音响主机车载音响相关电路比

    27、较器、运算放大器、精密ADC、时钟等自动驾驶系统GPS和自动驾驶系统相关电路射频芯片、放大器/比较器、稳压器等HEV/EV动力总成车身电子装置和照明人机交互与自动驾驶 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 8/24 片占比达 29%。汽车电动化汽车电动化对车载模拟芯片的影响主要体现在动力总成。新能源汽车的动力系统由电池、电机和电控组成,其中多次的电能转换均需要模拟芯片的参与。以电池管理系统(BMS)为例,混合动力汽车和纯电动汽车均增加了充电、AC/DC、DC/DC 需求。相较于传统燃油汽车,新能源汽车中电源管理类芯片的用量

    28、约提升 20%,达到单车 50 颗;栅极驱动器是新能源汽车中全新的需求,每辆车约需要 30 颗芯片。汽车智能化汽车智能化主要影响座舱域中的自动驾驶系统和人机交互设备。智能驾驶系统需要通过传感器获得大量数据,预计 L2 级别的汽车会携带 6 个传感器,而 L5 级别的汽车会携带 32 个传感器。此外,智能汽车中的触控显示屏、仪表盘、车载音响、摄像头等设备的运行均涉及到模拟信号处理,使用的模拟芯片种类包括各类驱动、放大器、信号转换器、电源管理芯片等。图图8:电动智能化趋势带来显著增量电动智能化趋势带来显著增量 数据来源:特斯拉官网,比亚迪半导体招股书,江苏润石公众号,东吴证券研究所 1.3.机遇:

    29、缺货提供导入窗口,优秀团队方兴未艾机遇:缺货提供导入窗口,优秀团队方兴未艾 2021 年是模拟芯片的超级大年,行业面临了前所未有的缺货和涨价,缺货也为国产厂商导入供应链提供了重要机遇,加速了国产替代步伐。图图9:部分模拟芯片交期变化部分模拟芯片交期变化 数据来源:富昌电子,东吴证券研究所整理 模拟芯片模拟芯片新品多采用制程成熟的新品多采用制程成熟的 BCD 工艺,制造难度不高,关键之处工艺,制造难度不高,关键之处在于在于设计,设计,而设计的核心在于人才而设计的核心在于人才。模拟芯片的设计人员要求极高,既需要熟悉设计工艺的整体流HEV/EV动力系统充电逆变系统电池管理系统电机控制系统IGBT运算

    30、放大器数据转换器运算放大器电压基准源模拟开关数据转换器隔离器放大器/比较器电压基准源DC-DCIGBT车身电子与照明照明系统LED驱动器车身控制LDO稳压器电压基准源半桥驱动器模拟开关放大器/比较器智能座舱与辅助驾驶音响与多媒体数据转换器运算放大器车载无线充电数据转换器高压线性稳压器GPS与自动驾驶高精度稳压器射频芯片智能人机交互LCD驱动器运算放大器数据转换器汽车网关射频芯片以太网放大器/比较器新能源汽车的动力系统由电池、电机、电控等组成,其电能转换过程涉及多种模拟芯片智能人机交互和自动驾驶技术的升级带来模拟器件需求增量品牌货期(周)货期趋势价格趋势品牌货期(周)货期趋势价格趋势品牌货期(周

    31、)货期趋势价格趋势 多源模拟/电源Diodes10-12维持维持Diodes12-24上涨上涨Diodes30-40上涨上涨 多源模拟/电源ST6-8下降维持ST12-24上涨上涨ST40-50上涨上涨 开关稳压器Diodes10-12维持维持Diodes12-14上涨维持Diodes25-45上涨上涨 开关稳压器Infineon25上涨维持Infineon25+上涨上涨Infineon40-52上涨上涨 开关稳压器ST10-12维持维持ST12-26上涨上涨ST40-50上涨上涨 开关稳压器Renesas8-10维持维持Renesas18-24(部分36)上涨上涨Renesas40-50上涨

    32、上涨 开关稳压器Maxim6-28上涨维持Maxim20-35上涨维持 传感器Infineon8-39维持维持Infineon18-38上涨上涨Infineon18-52上涨上涨 传感器NXP14-30上涨维持NXP16-52上涨上涨NXP16-52上涨上涨 传感器ST14-26上涨维持ST26-34上涨上涨ST36-40上涨上涨 汽车模拟和电源(CAN/LIN/Smart FET)Infineon22-24下降维持Infineon39-42维持维持Infineon45-52上涨上涨 汽车模拟和电源(CAN/LIN/Smart FET)NXP20+维持维持NXP45-52上涨上涨NXP45-5

    33、2上涨上涨 汽车模拟和电源(CAN/LIN/Smart FET)ST22-24下降维持ST30-40上涨上涨ST40-52上涨上涨 接口Maxim10-12维持维持Maxim6-8维持维持Maxim20-30上涨维持 接口NXP10-12维持维持NXP26-45上涨上涨NXP36-52上涨上涨 接口Renesas18-20上涨维持Renesas40-50上涨上涨 信号链(放大器和数据转换器)ST10-12维持维持ST16-24上涨上涨ST45-52上涨上涨 信号链(放大器和数据转换器)Renesas8-10维持维持Renesas16-18维持上涨Renesas50-60上涨上涨 信号链(放大器

    34、和数据转换器)Maxim6-7维持维持Maxim20-30上涨维持 定时Renesas8-10维持维持Renesas20维持上涨Renesas50上涨上涨22Q222Q220Q220Q221Q221Q2 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 9/24 程,也需要对元部件有较深的认知,一般需要 10-15 年才能够培养出一位资深的模拟芯片工程师。人才的稀缺性也要求管理团队对模拟行业建立深刻理解,目前,国际巨头管理经验丰富,国内也已经涌现了一批优秀的上市公司和管理层。国外巨头底蕴深厚,管理团队资历丰富。国外巨头底蕴深厚,管理团

    35、队资历丰富。TI 现任主席 Richard K.Templeton 1980 年加入公司,在公司高层服务 18 年,并拥有 33 年半导体行业经验,深谙公司细节与半导体行业;主席 Thomas J.Engibous 1976 年加入公司,长期负责模拟产品和应用特定的产品业务的管理工作,1996 年起担任 TI 主席。ADI 首席执行官以及总监 Vincent T.Roche自 1988 年加入公司以来先后担任产品线管理、战略营销和业务部门管理人员,2013 年成为公司总裁;高级副总裁 Martin Cotter 在 1986 年作为设计工程师加入 ADI,2016 年起领导 ADI 全球销售和

    36、数字营销。国内龙头一脉相承,海外经历助力成长中流砥柱。国内龙头一脉相承,海外经历助力成长中流砥柱。圣邦股份董事长兼总经理张世龙曾任 TI 工程师,副总经理张海冰也在 TI 担任过设计工程师;思瑞浦董事应峰与副总经理冷爱国均曾就职于 TI,市场总监宋浩然曾任 ADI 现场支持工程师;纳芯微董事与经理层王升杨与盛云均有 ADI 设计工程师履历。图图10:模拟厂商管理层履历模拟厂商管理层履历 数据来源:各公司官网,各公司公告,东吴证券研究所 2.海外龙头复盘:内生、外延双轮驱动海外龙头复盘:内生、外延双轮驱动 相较于数字芯片,模拟芯片市占率集中度低,但相较于数字芯片,模拟芯片市占率集中度低,但稳步稳

    37、步提升提升。模拟芯片行业 2021 年CR10 为 68%,过去 7 年间稳步提升。其中,TI 的市占率基本稳定,维持在不到 20%的市场份额;ADI 市占率增速明显,2014-2021 年的市占率从 6%上涨至 13%。1930196520072012201320102005200019951975199019851980Thomas J.Engibous:1976年加入,TI前主席、总裁兼首席执行官。普渡大学电气工程学学士、硕士和工程学名誉博士。负责模拟产品和应用特定的产品业务的管理工作。Richard K.Templeton:1980年加入,现任TI主席、总裁兼首席执行官。纽约联合大学的

    38、电气工程学学士学位。在他的领导下,TI的战略、技术和产品地位日益稳固。Gregg A.Lowe:1984年加入,TI前董事,总裁和首席执行官。毕业于斯坦福大学的斯坦福执行管理项目。曾管理销售业务和模拟业务部门。Stephen A.Anderson:1999年加入,TI前高级副总裁兼总经理。德雷克大学信息系统学士学位。负责高性能模拟、高容量模拟和逻辑、电源管理等模拟业务。Vincent T.Roche:1988年加入,ADI首席执行官以及总监。利默里克大学电气工程学士学位,先后担任产品线管理、战略营销和业务部门管理方面的职责。Martin Cotter:1986年加入,ADI高级副总裁。利默里克

    39、大学工程学士、工程硕士和工商管理硕士学位。曾担任设计工程师,指导高速无线电解决方案的技术开发,从而在全球部署4G/LTE网络。Jerald G.Fishman:1991年加入,ADI前董事兼首席执行官。纽约城市大学、美国东北大学和波士顿大学MBA毕业。曾任ADI首席运营官。张世龙:2012年至今,任圣邦微电子股份有限公司董事长、总经理。曾任铁道部专业设计院工程师、美国德州仪器有限公司工程师。张海冰:2012年至今,任圣圣邦股份副总经理。曾任成都电业局工程师、德州仪器设计工程师。2015应峰:2009年加入,思瑞浦董事、副总经理。1998-2007年就职于TI,任混合数字IC设计部门技术经理宋浩

    40、然:2015年加入,思瑞浦董事、副总经理。2004-2008年就职于ADI,任现场支持工程师;2008-2015年,就职于TI,任市场拓展经理。王升杨:2012年加入,纳芯微董事长兼总经理。2009-2012年就职于ADI,任设计工程师.盛云:2011年加入,纳芯微董事长兼总经理。2008-2011年就职于ADI,任高级设计工程师。2020严菲:2020年加入,纳芯微董事长兼总经理。2011-2020年,任TI人力资源经理。公司成立时间人员加入时间 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 10/24 图图11:模拟芯片公司竞

    41、争格局演变模拟芯片公司竞争格局演变 数据来源:IC insights,东吴证券研究所 2.1.发展历史发展历史:持续并购扩张边界,起点各异终点趋同:持续并购扩张边界,起点各异终点趋同 TI 并购高峰期发生于并购高峰期发生于 1996 至至 2011 年。年。1996 年,TI 并购 Silicon Systems,后者提供电信和光盘存储器集成电路与半导体;1999 年,TI 分别并购 Unitrode Corp 与 Power Trends,加强 TI 在电源管理芯片领域的技术领先地位;2000 年,TI 以 76 亿美元并购专注于数据转换器与放大器的 Burr Brown,扩大 TI 高性能

    42、模拟业务领先地位。2001-2010年,TI 先后并购高速通讯设备数据转换器生产商 Graychip、射频网络控制器供应商 Radia Communications、电池与电源管理芯片开发商 Power Precise Solutions 等,并在 2011 年以约 65 亿美元并购 National Semiconductor,填补 TI 数据转换器领域部分空白,提高了3%的市场份额。2011 年之后,TI 重点从 8 英寸晶圆转向 12 英寸晶圆制造,2021 年并购美光科技 300mm 晶圆厂,生产 65nm 和 45nm 模拟和嵌入式处理芯片。图图12:TI 发展历史复盘发展历史复盘

    43、数据来源:公司公告,传感器专家网,电子发烧友网,半导体行业观察,搜狐新闻,东吴证券研究所整理 ADI 在在 2010 年之后的并购活动更加频繁。年之后的并购活动更加频繁。公司曾在 1999 年并购制造高性能编译器Edinburgh Portable Compilers,于 2000 年并购集成电路晶圆供应商 BCO Technologies PLC。而在2010年后,ADI迎来并购高潮,2014年以20亿美元并购拥有前沿射频技术的Hittite,2016 年并购 SNAP Sensor SA、Sypris Electronics LLC 与 Innovasic,拓展物联网关键技术;同年以 14

    44、8 亿美元并购的电源管理巨头 Linear,电源技术实现质的飞跃;2016 年并购的固态激光技术提供商 Vescent Photonics 与 2018 年收购的 Symeo GmbH 助力 ADI 在排名公司市占率公司市占率公司市占率公司市占率公司市占率公司市占率公司市占率1TI18%TI18%TI18%TI18%TI19%TI19%TI19%2ST6%Infineon6%ADI8%ADI9%ADI10%ADI9%ADI13%3Infineon6%Sky6%Sky7%Infineon6%Infineon7%Sky7%Sky8%4ADI6%ADI6%Infineon6%Sky6%ST7%Inf

    45、ineon7%Infineon7%5Sky6%ST5%ST5%ST5%Sky6%ST6%ST5%6Maxim5%Maxim4%NXP4%NXP4%NXP5%NXP4%Qorvo5%7NXP4%NXP4%Maxim4%Maxim4%Maxim4%Maxim4%NXP5%8Linear3%Linear3%ON Semi3%ON Semi3%ON Semi4%ON Semi3%ON Semi3%9ON Semi3%ON Semi2%Microchip2%Microchip2%Microchip3%Microchip2%Microchip3%10Renesas2%Renesas2%Renesas2%R

    46、enesas1%Renesas2%Renesas2%Renesas2%Top10CR1059%CR1056%CR1059%CR1058%CR1067%CR1063%CR1068%2021201420152017201820192020020004000600080001000012000140001600018000200001990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2

    47、017 2018 2019 2020 2021营业收入(百万美元)AmatiAmati CommunicationsCommunications:以:以3.953.95亿美元收购,引入离散多音亿美元收购,引入离散多音DSLDSL调制法调制法TelogyTelogy NetworksNetworks:数据包语音技术:数据包语音技术Unitrode CorpUnitrode Corp:以以1212亿美元收购,增长电源管理优势亿美元收购,增长电源管理优势Power TrendsPower Trends:为为DSPDSP和和MCUMCU芯片提供供电器件芯片提供供电器件CICLONCICLON:以:以2

    48、 2亿美元收购,吸纳其在亿美元收购,吸纳其在RFRF收发器和系统级芯片方面经验收发器和系统级芯片方面经验Luminary MicroLuminary Micro:纳入:纳入Stellaris CortexStellaris Cortex-M3M3处理器处理器Innovative Design SolutionsInnovative Design Solutions:集成高速模拟产品面向测量测试、通信以及医疗电子等应用领域:集成高速模拟产品面向测量测试、通信以及医疗电子等应用领域National SemiconductorNational Semiconductor:以约:以约6565亿美元收购

    49、,丰富亿美元收购,丰富TITI产品种类,产品种类,带来电源管理带来电源管理ICIC、显卡驱动、音频放大器、通讯接口产品以及数、显卡驱动、音频放大器、通讯接口产品以及数据转换解决方案据转换解决方案ChipconChipcon:以约:以约2 2亿美元收购,补充高性能模拟、电源管理以及超低功耗微控制器产品系列亿美元收购,补充高性能模拟、电源管理以及超低功耗微控制器产品系列POWERPRECISE SolutionsPOWERPRECISE Solutions:加速电池与电源管理:加速电池与电源管理ICIC的开发工作的开发工作Integrated Circuit DesignsIntegrated C

    50、ircuit Designs:设计射频:设计射频(RF)(RF)集成电路集成电路(IC)(IC)Radia CommunicationsRadia Communications:引入适用于:引入适用于802.11802.11无线局域网多频带无线局域网多频带/多模无线电多模无线电的射频的射频、半导体、子系统、信号处理技术、半导体、子系统、信号处理技术Envoy NetworksEnvoy Networks:供应:供应3G3G基站系统基站系统Ditechs echoDitechs echo-cancellation unitcancellation unit:结合回声消除软件:结合回声消除软件Gr

    51、aychipGraychip:生产用于高速通讯设备的:生产用于高速通讯设备的DUCDUC及及DDCDDCBurrBurr-BrownBrown:以:以7676亿美元收购,发展高性能亿美元收购,发展高性能A/DA/D、D/AD/A器、放大器器、放大器Alantro CommunicationsAlantro Communications:引入无线局域网半导体技术:引入无线局域网半导体技术美光科技美光科技300mm300mm晶圆厂:为晶圆厂:为TITI生产生产65nm65nm和和45nm45nm模拟模拟和嵌入式处理芯片和嵌入式处理芯片Silicon SystemsSilicon Systems:电

    52、信和光盘存储器:电信和光盘存储器 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 11/24 汽车模拟芯片领域立于潮头。2021 年,ADI 以约 209.1 亿美元并购 Maxim Integrated,进一步巩固其在模拟芯片市场的领先地位。图图13:ADI 发展历史复盘发展历史复盘 数据来源:公司公告,EETimes,21ic 电子网,芯八哥,传感器专家网,半导体行业观察,36 氪,东吴证券研究所整理 2012 至 2018 年间 TI 和 ADI 两家公司的营业收入和归母净利润基本保持稳定上升状态,2019 年由于国际关系紧张

    53、等原因产生短暂的下降,但整体仍呈现上升趋势。2021年度 TI 的营收和净利润增速显著提高,归母净利润达到 495 亿元,同比增长 38.9%;ADI 增速恢复相对较缓,2021 年度归母净利润 89 亿元,同比增长 13.9%。图图14:TI、ADI 营业收入(亿元)营业收入(亿元)图图15:TI、ADI 归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 图图16:TI、ADI 营收增速营收增速 图图17:TI、ADI 归母净利润增速归母净利润增速 数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 0100020

    54、00300040005000600070008000199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010 2011 2012201320142015201620172018201920202021营业收入(百万美元)Edinburgh Portable Compilers:提供高性能编译器技术和工具 Maxim:以209.1亿美元收购,吸收微控制器和RF无线电路等领域技术优势 Test Motors:扩展ADI状态监控解决方案组合 Symeo GmbH:引入创新信号处理算法Oto

    55、Sense:吸收学习和识别声音或振动的“传感解译”软件 SNAP Sensor SA:尖端光学技术、视觉软件和算法专业知识Linear:以148亿美元收购,引入高性能电源技术,提高电磁兼容性Sypris Electronics LLC:引入系统硬件和软件的加密技术组合Innovasic:增加多协议工业以太网解决方案和关键支持技术Vescent Photonics:引入固态激光束控制技术,完善激光雷达系统Hittite:以20亿美元收购,提供完整的射频产品解决方案 Multigig:增强独立和嵌入式应用中测速能力,提供高速数据转换器和信号处理解决方案Lyric Semiconductor:引入针

    56、对概率处理优化的硬件电路架构BCO Technologies PLC:以1.5亿美元收购,供应集成电路晶圆 02004006008001,0001,2001,400201020112012201320142015201620172018201920202021营业收入(亿元)TI营业收入(亿元)ADI0100200300400500600201020112012201320142015201620172018201920202021归母净利润(亿元)TI归母净利润(亿元)ADI-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2010201120122013201420152016201

    57、72018201920202021营收-yoy TI营收-yoy ADI-50%0%50%100%150%200%201020112012201320142015201620172018201920202021归母净利润-yoy TI归母净利润-yoy ADI 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 12/24 2.2.股价复盘股价复盘:深度受益于“含硅量”提升,缺芯潮推动新一轮行情:深度受益于“含硅量”提升,缺芯潮推动新一轮行情 并购高峰过后,并购高峰过后,TI 登顶全球模拟芯片第一,并进入业务结构战略调整期登顶全球模拟芯

    58、片第一,并进入业务结构战略调整期。2010-2012年,TI 股价维系在 30 美元附近。2012 年 9 月,TI 正式宣布结束智能手机连接业务,业务重心从移动芯片市场转移至模拟和嵌入式芯片市场,重点进军汽车电子与工业电子领域。此时,世界经济已进入自动化与智能化时代,互联网、物联网、移动通信市场高速发展,TI 乘其“东风”,加大模拟芯片研发生产力度。在全球模拟厂商仍停留于 8 英寸晶圆生产时,TI 率先转向 12 英寸晶圆。与 8 英寸晶圆相比,在 12 英寸晶圆上制造裸片级别的模拟芯片可降低 40%的未封装部件成本,且完整封装和测试过的模拟芯片成本可降低约 20%。TI 在 2014 年将

    59、其更多模拟制造业务转移到新的 300mm(12 英寸)晶圆厂,并将旧 DMOS6 工厂转换为模拟生产,于 2019年计划投资 31 亿美元在德州 Richardson 建立 300mm 晶圆厂。十年来,TI 已成功筑起12 英寸技术护城河,股价从 2012 年 30 美元/股一路攀升至 2020 年疫情前 130 美元/股。2020 年初的新冠疫情使模拟芯片下游汽车产业首当其冲,TI 股价短期下跌至 90 美元。疫情期间,TI 逆势大举囤积芯片,在 2020 年底开始的缺芯潮中迎来十年来最快营收增长期,在 2021 年 10 月曾达到 201.29 美元/股的价格高峰。然而,进入 2022 年

    60、后,受模拟芯片企业整体产能释放与主要市场疫情导致需求疲软的影响,TI 多种产品出现不同程度滞销,价格纷纷从 2021 年的历史高位快速下跌,TI 股价再次下行。图图18:TI 历史股价复盘历史股价复盘 数据来源:英为财情,传感器专家网,电子发烧友网,半导体行业观察,搜狐新闻,东吴证券研究所整理 ADI 多次成功并购,扩张产品组合。多次成功并购,扩张产品组合。2010 年后,ADI 股价保持在 30-40 美元之间,此时公司开始着手布局优化业务结构,工业、汽车和通信市场逐渐成为拉动 ADI 营收增长的“三驾马车”。2011 年,ADI 收购 Lyric Semiconductor,引入针对概率处

    61、理优化的硬件电路架构;2012 年,ADI 与台积电宣布合作开发完成可支持精密模拟集成电路的0.18 微米模拟工艺技术平台,为此后模拟芯片业务扩展夯实技术基础,期间股价稳步上行。在全球经济自动化与智能化转型时期,ADI 同样享受模拟芯片市场增长红利,并借势扩张通信、汽车与工业电子市场,股价上行趋势明显。2014 年,ADI 以 20 亿美元并0501001502002502010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01美元股价宣布业务重心将从移动芯片市场转移至模

    62、拟和嵌入式市场,专注汽车电子与工业电子领域以65亿美元收购National Semiconductor已有超过1.5亿先进的驾驶辅助系统和数字驾驶舱系统级的芯片在超过35家的OEM厂商应用,在汽车市场占据领先地位将其更多模拟制造转移到新的300mm晶圆厂,并将旧DMOS6工厂转换为模拟生产计划投资31亿美元,在Richardson建立300mm晶圆厂以9亿美元收购美光科技300mm晶圆厂并购高峰尾声全球新冠疫情爆发公司战略重心逐步转移疫情时代下的“缺芯潮”加速汽车工业下游应用市场开拓经济缓慢复苏世界经济深刻转型,进入智能化、自动化时代囤积芯片稳扩产 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正

    63、文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 13/24 购射频技术领先企业 Hittite,在通讯领域拥有了完整的射频产品解决方案;2016 年,ADI先后将 SNAP Sensor SA、Sypris Electronics LLC 与 Innovasic,以此掌握多项关键物联网技术;2018-2019 年,ADI 重点面向工业电子市场,分别收购 OtoSense 与 Test Motors,强化设备状态监控与故障解决方案设计能力。2020 年疫情前,ADI 股价来到 120 美元。新冠疫情同时冲击模拟芯片供求两端,ADI 在 2020 年初业绩受损,股价短期下跌至 8

    64、0 美元,后在缺芯潮爆发期间股价回升,而在 2021 年收购全球第七大模拟芯片公司Maxim Integrated 的“强强联合”后,ADI 股价又攀高峰,在 2021 年年底达到 188.8 美元/股。2022 年后,模拟芯片供需失衡状况趋于缓解,产品价格普遍下降,股价过渡至下行阶段。然而,汽车、通信等细分市场对模拟芯片需求不减,在产品需求结构性失衡背景下,ADI 仍在第二季度部署美国、欧洲工厂的扩产计划。图图19:ADI 历史股价复盘历史股价复盘 数据来源:英为财情,公司官网,EETimes,21ic 电子网,芯八哥,传感器专家网,半导体行业观察,36 氪,东吴证券研究所整理 2.3.估值

    65、估值:对远期盈利持续性的预期,实现“错峰驱动”:对远期盈利持续性的预期,实现“错峰驱动”TI、ADI 近十年股价表现持续亮眼,核心在于盈利和估值的“错峰驱动”。我们对TI、ADI 的股价变动影响因子做了拆解,尽管公司的 EPS 并未实现每年的高增长,但在盈利持平或微倒退的年份,市场会予以提估值,从而继续推高股价。图图20:TI、ADI 股价变动影响因子拆解股价变动影响因子拆解 数据来源:Wind,东吴证券研究所 复盘 TI、ADI 的估值水平可以发现,美股市场给予龙头模拟公司的长期合理市盈率在 20 倍左右,而敢于在业绩相对疲弱的阶段予以提估值而非杀估值,不仅得益于近年敢于在业绩相对疲弱的阶段

    66、予以提估值而非杀估值,不仅得益于近年0204060801001201401601802002010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-01美元股价全球新冠疫情爆发业务结构优化疫情时代下的“缺芯潮”经济缓慢复苏世界经济深刻转型,进入智能化、自动化时代收购Lyric Semiconductor,引入针对概率处理优化的硬件电路架构与TSMC宣布合作开发完成可支持精密模拟集成电路的0.18微米模拟工艺技术平台收购Test Motors,扩展状态监控解决方案组合收购Oto

    67、Sense,以“传感解译”软件监控机器潜在问题以20亿美元收购Hittite,引入其射频技术收购Sypris Electronics LLC、SNAP Sensor、Innovasic、SNAP Sensor SA扩张物联网业务;以148亿美元收购电源巨头Linear以209.1亿美元收购全球第七大模拟芯片公司Maxim Integrated宣布美国、欧洲工厂扩产计划消费电子业务淡出,工业、通信和汽车成为ADI重点布局三大业务领域,以收购扩版图德州仪器亚德诺纳斯达克指数德州仪器 亚德诺德州仪器 亚德诺201027.1%22.7%16.9%2010122.5%175.7%2010-42.9%-5

    68、5.5%2011-8.9%-2.4%-1.8%2011-31.7%14.8%201133.5%-15.0%20128.7%21.3%15.9%2012-20.0%-25.1%201235.9%61.9%201346.3%24.7%38.3%201323.0%-2.0%201319.0%27.3%201425.1%12.2%13.4%201435.0%-8.2%2014-7.3%22.2%20155.2%2.4%5.7%201516.3%14.7%2015-9.5%-10.7%201636.7%35.0%7.5%201632.3%33.7%20163.4%1.0%201746.8%25.3%28

    69、.2%2017-2.1%-26.6%201749.9%70.8%2018-7.2%-1.6%-3.9%201863.0%100.8%2018-43.0%-51.0%201939.6%41.3%35.2%2019-5.1%-7.1%201947.1%52.0%202031.7%26.9%43.6%20206.2%-14.2%202024.0%47.8%202117.5%21.0%21.4%202135.3%0.5%2021-13.2%20.3%2022-14.1%-10.8%-27.4%20222022股价变动-按年度(截至2022年7月18日)EPS变动-按年度估值变动-按年度 请务必阅读正文

    70、之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 14/24 来充沛的流动性,更重要的是市场对于其商业模式、远期盈利持续性的信心来充沛的流动性,更重要的是市场对于其商业模式、远期盈利持续性的信心。图图21:TI、ADI 估值水平复盘估值水平复盘 数据来源:Wind,东吴证券研究所 3.TI 和和 ADI 发展路径的启示发展路径的启示 3.1.立足基本盘,力争平台化立足基本盘,力争平台化 海内外公司的成长,都离不开持续的并购优质资产。海内外公司的成长,都离不开持续的并购优质资产。TI 与 ADI 在模拟业务的并购在上世纪已开始布局。2010 年之前

    71、TI 并购活动更加集中,在电源管理方面于 1999 年先后 并 购 Unitrode Corp 与 Power Trends,2006 年 并 购 Chipcon、2007 年 并 购POWERPRECISE Solutions 等均旨在促进电源管理产品发展,而在发展信号链方面的关键举措为在 2000 年以 76 亿美元并购 Burr-Brown 与 2011 年以 65 亿美元并购 National Semiconductor。2010 年后,ADI 迎来并购高潮,2014 年以 20 亿美元并购射频技术专家Hittite,2016 年接连并购 SNAP Sensor SA、Sypris E

    72、lectronics LLC 和 Innovasic 等五家公司,2018、2019 年也有 OtoSense、Test Motors 等并购经历,2021 年更是以 209.1 亿美元并购全球第七大模拟芯片公司 Maxim Integrated,巩固模拟领域的龙头地位。图图22:海内外大市值模拟芯片公司并购历史复盘海内外大市值模拟芯片公司并购历史复盘 数据来源:各公司官网,微波射频网,传感器专家网,EETimes,21ic 电子网,与非网,全球半导体观察,东方财富网,界面新闻,36 氪,Crunchbase,Design&Reuse,Mergr,东吴证券研究所整理 0102030405060

    73、7080TI市盈率(TTM)ADI市盈率(TTM)1996-20002001-20052006-20102011-20152016-20202021-20251996-Silicon Systems 电信和光盘存储1997-Amati Communications DMT(离散多音)的DSL调制技术1998-Telogy Networks VoP(数据包语音)技术1999-Unitrode Corp/Power Trends 电源管理/DSP与MCU芯片供电器件2000-Burr-Brown/Alantro Communications 高性能A/D、D/A和放大器/无线局域网半 导体技术20

    74、01-Graychip 数字上行和下行转换器2002-Envoy Networks/Ditechs echo-cancellation unit 3G基站系统供应器/回声消 除软件2004-Radia Communications 无线局域网&射频技术2006-Chipcon 高性能模拟与电源管理2007-POWERPRECISE Solutions/Integrated Circuit Designs 电池与电源管理IC开发/射频集成电路2008-Innovative Design Solutions 模拟IC集成解决方案提供2009-CICLON/Luminary Micro 射频收发与系

    75、统IC/MCU解决方案提供2011-National Semiconductor 电源管理IC、显卡驱动、音频放大器、通讯接口产 品以及数据转换解决方案2021-美光科技300mm晶圆厂 生产65nm、45nm模拟和 嵌入式IC1999-Edinburgh PortableCompilers 高性能编译器技术和工具2000-BCO Technologies PLC 供应集成电路晶圆2011-Lyric Semiconductor 针对概率处理优化硬件 电路结构2012-Multigig 提升独立与嵌入应用测速 和数据转换、信号处理能力2014-Hittite 优化射频技术,完整射频产品 解决方

    76、案2016-SNAP Sensor SA/Sypris Electronics LLC/Innovasic 尖端光学技术和视觉软件与算法/安全无线电通信与加密技术/工业自动化与工业物联网技术2016-Linear/Vescent Photonics 高性能电源技术、数据转换、放 大器、接口和射频产品等2018-Symeo GmbH/OtoSense 自主运输与安全业务与创新信号 处理方法2019-Test Motors 扩展状态监控解决方案组合2021-Maxim Integrated 结合工业、通信和数 字医疗市场和汽车和 数据中心市场的优势,吸收微控制器和射频 无线电路技术2020-襄阳臻

    77、芯 强化陶瓷电容压力传感 器敏感元件研发2021-士模微电子 聚焦高性能模拟信号链芯片 设计,强化工业控制,物联 网和汽车电子等领域信号链 路芯片解决方案2018-钰泰半导体 模拟IC业务横向整合,强化电源管理研发 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 15/24 国内模拟企业成立较晚,并购也已蓄势待发。国内模拟企业成立较晚,并购也已蓄势待发。圣邦股份于 2018 年以 1.148 亿收购钰泰半导体部分股权,后者专注于电源管理类模拟芯片的研发与销售;纳芯微 2020 年收购襄阳臻芯,引入其陶瓷电容压力传感器敏感元件;思瑞浦

    78、在 2021 年向士模微增资,强化高性能信号链芯片设计实力。过去数年间,过去数年间,TI、ADI 的工业和汽车领域下游应用占比迅速提升,而消费电子和通的工业和汽车领域下游应用占比迅速提升,而消费电子和通信应用占比相应下降。信应用占比相应下降。从 2013 年至 2021 年,TI 下游工业和汽车业务份额分别从 24%和 13%上升至 41%和 21%,而个人消费电子与通信业务份额分别从 37%和 16%下降到24%和 6%。ADI 的工业和汽车业务份额从 2015 年的 44%和 15%上升到 2021 年的 55%和 17%,消费电子和通信业务份额从 21%和 20%下降到 12%和 16%

    79、。图图23:TI 下游应用分布下游应用分布 图图24:ADI 下游应用分布下游应用分布 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 3.2.研发、销售双轮驱动研发、销售双轮驱动 研发能力是模拟大厂的核心竞争力。研发能力是模拟大厂的核心竞争力。不同于数字芯片的快速迭代,模拟芯片不追求运算速度,而是强调信号的转换效率和稳定性,要求更高的信噪比、更低的失真、更低的功耗和更高的可靠性。因此,模拟芯片只要研发成功,便具有长久的生命力,生命周期长达 10 年以上的模拟芯片产品也不在少数。这也表明模拟芯片的研发是一个长期积累、持续投入的过程,先行进入的厂商自然形成技术壁垒,从而演

    80、化出强者恒强的竞争格局。例如,近年来 TI 的利润率基本稳定在 50%以上,但其研发费用率已然降至 10%,已经进入了成熟的研发阶段。产品及专利的数量是研发能力的外在表现产品及专利的数量是研发能力的外在表现。模拟 IC 厂商通过加码研发,积极拓展产品品类,丰富专利数量,才能够开拓新兴市场,从而扩大市占率。国际大厂研发布局较早,拥有数万个产品种类,如 TI 拥有 8 万多料号,ADI 拥有 7.5 万多料号,而对比之下,本土龙头圣邦国际在 2021 年只有近 3800 种料号,国内芯片成长空间广阔。评价评价研发研发能力高低包括两个维度:研发投入和研发人员。能力高低包括两个维度:研发投入和研发人员

    81、。德州仪器 2021 年研发投入近 16 亿美元,占当年营收的 8.5%,亚德诺半导体研发投入约 13 亿美元,占营业收入的 17.7%。相比之下,国内模拟 IC 厂商仍处于早期投入阶段,圣邦股份、思瑞浦、芯朋微、芯海科技等公司的研发投入均在 4 亿人民币之下,研发费用率普遍超过 15%,研发团队也仅在百人规模。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 16/24 图图25:TI 利润率利润率(%)图图26:TI 费用率费用率(%)数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 图图27:ADI 利润率

    82、利润率(%)图图28:ADI 费用率费用率(%)数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Wind,东吴证券研究所 国产(圣邦股份、思瑞浦等大厂)具备超额的研发能力,主要原因在于 1)海外大厂人才回流,本土企业管理层具备国际大厂的工作经验,例如圣邦股份董事长曾任 TI 工程师,晶丰明源董事长曾任安森美设计工程师;2)本土人才壮大核心技术团队,例如艾为电子多位管理层都有华为技术有限公司的从业经历,芯海科技的研发管理人员曾就职于中兴通讯;3)现金储备充分,研发投入有足够的资金支持,例如圣邦股份 2021 年年末的货币资金近 12 亿,持有近 4 亿的交易性金融资产,共约 16 亿现金,足以覆盖

    83、不到4 亿的研发投入。图图29:模拟芯片公司研发投入比较模拟芯片公司研发投入比较 图图30:2021 年模拟芯片公司人均创收与人均创利年模拟芯片公司人均创收与人均创利 数据来源:Bloomberg,Wind,东吴证券研究所 数据来源:Bloomberg,Wind,东吴证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021毛利率净利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 202

    84、0 2021毛利率净利率8.5%17.7%16.9%22.7%6.6%8.8%17.5%12.2%25.7%13.0%7.6%8.7%0%5%10%15%20%25%30%020004000600080001000012000研发投入(百万人民币)研发人员数量研发费用率(右轴)0100200300400500600700800人均创收(万人民币/人)人均创利(万人民币/人)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 17/24 大多数厂商的直销比例均低于大多数厂商的直销比例均低于 50%,且呈现出逐年降低的趋势。,且呈现出逐年降

    85、低的趋势。亚德诺半导体的直销比例从 2019 年 42%下降至 2021 年的 36%,先科电子的直销比例从 2017 年的 37%下降至 2021 年的 18%,国内的圣邦股份、思瑞浦、芯朋微、芯海科技、艾为电子等头部模拟厂商的直销比例均低于 10%。经销模式能够有效调动分销商的高效物流能力和资金支持能力,最大化成本效益,接触到广泛的客户;但与此同时,经销会削弱模拟厂商与客户的强关系,无法直接洞察客户的需求,德州仪器在过去几年中致力于投资新的直接销售渠道,在 2021 年,约有三分之二的收入来源于直销,以建立更为紧密的直接客户关系。图图31:模模拟芯片公司料号拟芯片公司料号数数(颗)(颗)比

    86、较比较 图图32:模拟芯片公司直销比例比较模拟芯片公司直销比例比较 数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Bloomberg,Wind,东吴证券研究所 3.3.IDM 模式保障产能模式保障产能,扩产影响重在跟踪,扩产影响重在跟踪 IDM 模式是国际模拟芯片大厂普遍采用的模式,优势在于产能稳定、容易扩大规模和绑定客户。国内绝大部分采用 Fabless 模式,相对轻资产,但对上游供应链依赖性较强,当出现晶圆产能不足、分配不均的情况时,模拟厂商容易遭受影响。过去几年,芯片短缺是主旋律,大多数模拟厂商的库存周转天数逐年增加。供给端,各家厂商也在扩产能,资本开支不断变大。图图33:模拟厂商资本开

    87、支(百万美元)模拟厂商资本开支(百万美元)图图34:模拟厂商平均库存天数模拟厂商平均库存天数 数据来源:Wind,东吴证券研究所 数据来源:Bloomberg,Wind,东吴证券研究所 关于扩产,市场非常关心头部海外厂商的产能释放。投资人担忧海外扩产对芯片供投资人担忧海外扩产对芯片供需格局的冲击,以及对于价格的影响。需格局的冲击,以及对于价格的影响。公司公司2017201720182018201920192020202020212021德州仪器(TI)德州仪器(TI)-80000+80000+80000+亚德诺(ADI)亚德诺(ADI)-45000+45000+75000+圣邦股份圣邦股份10

    88、00+1000+1400+1600+近3800思瑞浦思瑞浦300左右300左右9121200+1600+芯朋微芯朋微-500+700+1200+晶丰明源晶丰明源-591718895-艾为电子艾为电子-600+800+0%10%20%30%40%50%60%70%80%力芯微意法半导体卓胜微韦尔股份微芯科技富满微美信明微电子恩智浦上海贝岭亚德诺半导体安森美半导体晶丰明源希荻微全志科技芯海科技芯朋微艾为电子中颖电子圣邦股份思瑞浦瑞芯微 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 18/24 图图35:TI 产线产线产能产能布局规划布

    89、局规划 数据来源:公司官网,东吴证券研究所整理 我们认为,模拟芯片跌价应分情况看待。通用消费类芯片已经开始跌价,回到了 2020年的水平;而专用汽车、通信类芯片价格还相对处于高位。我们倾向于认为,行业整体行业整体成长逻辑不会受到涨价跌价等小周期的影响,投资者应该以更长周期的视角来看待这个成长逻辑不会受到涨价跌价等小周期的影响,投资者应该以更长周期的视角来看待这个行业的投资机遇。对于长期需求旺盛、周期性弱,或者已经回落到合理价位的芯片种类,行业的投资机遇。对于长期需求旺盛、周期性弱,或者已经回落到合理价位的芯片种类,应积极看好应积极看好。此外,由于产能调配相对灵活,精准预测的难度较大,应代之以高

    90、频的跟踪。#通用类:消费电子芯片受系统性风险影响显著,当前价格渐趋回归常态价。通用类:消费电子芯片受系统性风险影响显著,当前价格渐趋回归常态价。TPS61021ADSGR 和 TPS63070RNMR 价格早在 2021 年便开始回落,其中TPS61021ADSGR 从 2021 年 5 月的 45 元降至 2022 年 6 月的 3.5 元,TPS63070RNMR则从 2021 年年初的 90 元降至 2022 年 6 月的 17 元。LM358 在 2021 年 9 月从 0.085 元升至 1 元,2022 年 6 月也已回归常态价 0.085 元。通用型芯片应用于不同场景中,设计性能

    91、参数不会特定适配于某类应用。按产品类型区分,一般包括信号链路的放大器和比较器、通用接口芯片、电源管理芯片以及信号转换器 ADC/DAC 等,市场通常十分稳定。因此,诸如 TPS61021ADSGR 等通用类芯片的价格波动往往反映市场系统性风险,在原料供应和产能恢复后,价格陆续回归常态。#专用类:汽车和通信市场成为拉动需求关键,价格虽有下跌,但专用类:汽车和通信市场成为拉动需求关键,价格虽有下跌,但仍在高位。仍在高位。在汽车类 PMIC 芯片中,TPS7B7702QPWPRQ1 自 2021 年 1 月至 2022 年 4 月基本保持价格上涨,此后稍有回落,但仍处在 220 元的相对高价位;LM

    92、63615DQPWPRQ1单价从 2022 年 2 月的 550 元涨至 5 月 1700 元,又跌至 850 元;TPS7A6650QDGNRQ1价格则一路上升,从 2021 年年初的 1.7 元攀升至 6 月 450 元。整体上,汽车类 PMIC 价格虽有回落之势,但仍未回归原先常态价格,德州仪器也表示汽车类芯片仍存在短缺。在汽车电源管理-LED 驱动芯片中,TPS92630QPWPRQ1、TPS92692QPWPRQ1 和TPS92692QPWPRQ1 的价格动态基本一致,从 2021 年年初价格开始上涨,至 2022 年 3-4 月涨至最高点,此后价格下行,但也高于常态价。汽车驱动芯片

    93、、汽车主控芯片以及电源芯片仍处于短缺状态。电动汽车的电控系统由电池管理系统和控制系统构成,以管理电池组和控制电池的能量输出和调节电机的转速等,电源管理芯片对汽车电动化进程至关重要;LED 驱动芯片包括扬声器/射频模组、光电模块和动力电机驱动等类别,车载应用于照明系统与各类驱动器。受益于电动汽车晶圆厂名称 晶圆尺寸地点制造厂数量产能(万片/月)换算为200mm晶圆的产能(万片/月)投资金额建造(收购)时间投产时间DMOS6300mm德克萨斯州达拉斯(Dallas)12.55.6-2014年-RFAB1RFAB2300mm德克萨斯州理查森(Richardson)24.77(预计)10.615.8(

    94、预计)1.725亿美元-2009年2019年下半年2010年2022年下半年LFAB300mm犹他州李海(Lehi)1-9亿美元2021年6月2023年初/300mm德克萨斯州谢尔曼(Sherman)418(预计)40.5(预计)300亿美元2022年(前两座)2016-2030年(后两座)2025年(第一座)-TI的12吋产线布局规划TI的12吋产线布局规划 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 19/24 下游需求发展,汽车电子增长迅猛,已经成为模拟芯片第二大下游应用场景,电动化和自动驾驶将成为 PMIC 需求增长的驱

    95、动力。因此,电动汽车下游需求波动对 PMIC 影响显著,2022 年上半年疫情导致需求疲软,但随着疫情周期性结束以及复工复产推进,汽车 PMIC 需求再升温,整体供不应求,价格仍在高位。通信类电源管理芯片主要面向手机应用。TPS63805YFFR 单价在 2021 年 9 月到 11月从 60 元暴涨至 650 元,此后价格迅速下跌,2022 年 5 月价格降至 80 美元,6 月有小幅反弹。一套完整的通信系统包含从信号链到电源链的多种模拟芯片。IC Insights 指出,5G 手机出货量及其基础设施的增长,是通信领域预计在 2022 年模拟芯片销售中占据最大份额的关键原因之一。因此,通信类

    96、模拟芯片价格虽较快回落,但目前也高于 2020 年常态价。图图36:TI 部分料号价格变动部分料号价格变动 数据来源:正能量电子网,东吴证券研究所 4.投资建议:短期把握“尖峰时刻”,长期有望穿越周期投资建议:短期把握“尖峰时刻”,长期有望穿越周期 我们认为,模拟芯片行业长期存在投资机会,1)在下行周期,凭借其弱周期性有望跑出相对收益;2)对于优质的公司,如果存在自身逻辑可以逆势穿越周期(尽管下游疲弱,但仍在实现料号扩张及客户拓展),应对重点关注;3)把握住个别公司“品类拓展+客户导入”的“甜蜜阶段”,即有望享受戴维斯双击带来的“尖峰时刻”。4.1.尖峰时刻:“进攻性”来自“品类拓展尖峰时刻:

    97、“进攻性”来自“品类拓展+客户导入客户导入+估值跃迁”估值跃迁”模拟行业历史上反复出现投资机会,我们复盘国内市值最大的三家模拟行业上市公司,可以发现,市场对于料号增长、并购、客户拓展等进展十分敏感,在业绩上行期会享受双击。新上市的纳芯微,受到资本市场广泛关注,本质上也是在合适的时间点,深度受益于本轮汽车景气度浪潮。00.20.40.60.811.201020304050607080901002021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-

    98、032022-042022-052022-06元元TPS61021ADSGR(左轴)TPS63070RNMR(左轴)LM358(右轴)0200400600800100012001400160018002021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-06元TPS7B7702QPWPRQ1LM63615DQPWPRQ1TPS7A6650QDGNRQ1050010001500200025002021-0

    99、12021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-06元TPS92630QPWPRQ1TPS92692QPWPRQ1TPS61194PWPRQ101002003004005006007002021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042

    100、022-052022-06元TPS63805YFFR通用-消费电子专用-汽车电源管理专用-汽车LED驱动专用-通信电源管理 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 20/24 图图37:圣邦、思瑞浦、纳芯微上涨阶段股价复盘圣邦、思瑞浦、纳芯微上涨阶段股价复盘 数据来源:公司官网,Wind,东吴证券研究所整理 图图38:国内模拟芯片公司业务及营收梳理国内模拟芯片公司业务及营收梳理 数据来源:各公司公告,Wind,东吴证券研究所整理 4.2.弱周期属性:长期确定需求有望穿越周期弱周期属性:长期确定需求有望穿越周期 模拟芯片行业周

    101、期性较弱模拟芯片行业周期性较弱,增长稳定性高增长稳定性高。模拟芯片作为半导体的子行业,其周期变化与半导体整体市场变化基本一致。但模拟芯片产品具有生命周期长、种类繁杂、下游应用广等特点,各个行业需求此消彼长、相互对冲,因此,与半导体行业相比,模拟芯片行业的波动性较小,长期增长的确定性更高。当市场过分追逐短期景气度时,我们当市场过分追逐短期景气度时,我们认为平台型公司长期价值也应当重视。认为平台型公司长期价值也应当重视。0%50%100%150%200%250%300%350%400%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%3500%2017-062017-092017-12

    102、2018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-06圣邦股份思瑞浦(右轴)纳芯微(右轴)公司业绩加速增长,控股股东合计增持29.2万股业绩增长符合预期,产品品类达1000款,盈利能力持续提升收购钰泰28.7%股权上半年业绩亮眼,美国科技制裁加速芯片国产替代拟收购钰泰半导体71.3%股权年报公布业绩高增,新增300余款产品并购钰泰失败,收购苏州青新方78.47%股权公布限制性股票激励计划,首次授予1

    103、68万股设立全资子公司江阴圣邦微研发转化加速,新增产品500余款公布限制性股票激励计划草案Q1新增客户百余家Q3业绩超预期,国内供应链拓展Q1收入盈利高增长,电源产品线高速增长圣邦股份圣邦股份Fabless电源管理(主)+信号链LDO、DC/DC、驱动芯片、放大器等1,1972,238193273397334394522620703思瑞浦思瑞浦Fabless电源管理+信号链(主)数据转换芯片、LDO、DC/DC转换器、放大器等5661,326128174153111167318406435艾为电子艾为电子Fabless电源管理+信号链(主)音频功放芯片、LED驱动和电源管理、射频开关等1,43

    104、72,269247261461468496571595666纳芯微纳芯微Fabless电源管理+信号链信号感知芯片、隔离与接口芯片、驱动与采样芯片等242862-6684138203239283芯朋微芯朋微Fabless电源管理AC/DC、DC/DC、驱动等4297486393124150143184209218力芯微力芯微Fabless电源管理(主)+信号链LDO、DC/DC、锂电池充电管理IC、模拟开关等466662115110189130166204205199芯海科技芯海科技Fabless信号链ADC等1241225610394109104171188196富满微富满微Fabless电

    105、源管理LED控制及驱动、电源管理芯片、LMOSFET类(射频前端)芯片等8251,364101150262323266585331188希荻微希荻微Fabless电源管理+信号链DC/DC芯片、超级快充芯片、端口保护和信号切换芯片等2284614910385134135109晶丰明源晶丰明源Fabless电源管理LED照明驱动芯片、电机驱动芯片、AC/DC电源芯片、晶圆产品等1,1032,302182203322396408658759478明微电子明微电子Fabless电源管理AC/DC、DC/DC、电源管理芯片等5251,2518697138204202416453180上海贝岭上海贝岭F

    106、abless电源管理+信号链SoC、电源管理、非挥发存储器、ADC、工控半导体等4671,144196242352435429590495510中颖电子中颖电子Fabless电源管理微控制器芯片、OLED显示驱动芯片等9501,167202253287270306380408400赛微微电赛微微电Fabless电源管理电池安全芯片、电池计量芯片、充电管理芯片等180339-749083932021Q42021Q41362020Q22020Q22020Q32020Q32020Q42020Q42021Q12021Q12021Q22021Q22021Q32021Q3厂商名称厂商名称经营模式经营模式产

    107、品布局产品布局模拟业务营收模拟业务营收(百万人民币)(百万人民币)季度营业收入季度营业收入(百万人民币)(百万人民币)产品大类产品大类主要产品主要产品2020年2020年2021年2021年2020Q12020Q1 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 21/24 图图39:模拟芯片周期属性相对较弱模拟芯片周期属性相对较弱 数据来源:WSTS,东吴证券研究所 1)圣邦股份 圣邦股份圣邦股份是国内模拟集成电路设计行业的龙头企业,电源管理和信号链两条产品线是国内模拟集成电路设计行业的龙头企业,电源管理和信号链两条产品线齐头并进

    108、,收入实现快速增长。齐头并进,收入实现快速增长。截至 2021 年底,公司拥有 25 大类近 3800 款可供销售产品,其中,信号链类模拟芯片包括各类运算放大器及比较器、音频功率放大器、视频缓冲器、线路驱动器、模拟开关、温度传感器、模数转换器(ADC)、数模转换器(DAC)等,电源管理类模拟芯片包括 LDO、微处理器电源监控电路、DC/DC 降压转换器、DC/DC升压转换器、DC/DC 升降压转换器、背光及闪光灯 LED 驱动器、MOSFET 驱动芯片等。公司产品广泛应用于消费电子、通讯设备、工业控制、医疗仪器、汽车电子等领域,以及物联网、新能源、智能穿戴、人工智能、智能家居、智能制造、5G

    109、通讯等各类新兴电子产品领域。2021 年,公司实现营收 22.38 亿元,同比增长 87.07%;实现净利润 6.89亿元,同比增长 142.95%。2)思瑞浦 思瑞浦思瑞浦作为国内信号链领军者,持续拓展电源管理产品,融入嵌入式处理器,产品作为国内信号链领军者,持续拓展电源管理产品,融入嵌入式处理器,产品布局趋于全面。布局趋于全面。公司的产品主要涵盖信号链模拟芯片和电源管理模拟芯片两大类产品,包括运算放大器、比较器、音/视频放大器、模拟开关、接口电路、数据转换芯片、隔离产品、参考电压芯片、LDO、DC/DC 转换器、电源监控电路、马达驱动及电池管理芯片等。在立足模拟的基础上,公司将逐渐融合嵌入

    110、式处理器,丰富产品线,截至 2021 年底,公司产品型号累计超过 1600 个。2021 年,公司实现营收 13.26 亿元,同比增长134.06%;归母净利润为 4.44 亿元,同比增长 141.32%。分产品来看,信号链芯片收入为 10.28 亿元,同比增加 88.63%,主要受益于下游市场需求旺盛;电源管理产品收入为2.98 亿元,同比增加 1276.27%,得益于公司电源管理产品线下的线性电源(大电流低压差线性稳压电源)、电源监控及马达驱动等多种产品在客户端实现量产。3)艾为电子 艾为电子布局四大产品线,多点发力向平台化发展。艾为电子布局四大产品线,多点发力向平台化发展。公司是一家专注

    111、于高品质数模混合信号、模拟、射频的集成电路设计企业,主要产品包括音频功放芯片、电源管理芯 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 22/24 片、射频前端芯片、马达驱动芯片等,产品子类达到 41 类,产品型号达到 800 余款,各类产品多数实现了从硬件、软件到算法的全面应用布局。从应用来看,产品从消费类电子已逐步渗入至 AIoT、工业、汽车等多市场领域,且相关产品在汽车领域取得了实质性的突破,通过模组厂商已经应用到比亚迪、现代、五菱、吉利、奇瑞等终端汽车中,也有部分产品导入了 Samsung、Facebook、Amazon、

    112、Google 等多个品牌并成为战略伙伴。2021 年,公司实现营收 23.27 亿元,同比增加 61.86%;归母净利润 2.88 亿元,同比增长 183.56%。4)帝奥微 公司产品主要公司产品主要涵盖涵盖信号链和电源管理两大系列信号链和电源管理两大系列,下游应用包括消费电子、智能,下游应用包括消费电子、智能 LED 照明、工控和安防、通讯设备和医疗器械等领域照明、工控和安防、通讯设备和医疗器械等领域,并不断拓展汽车电子市场。公司拥有超过十年的研发设计经验,核心管理团队来自于仙童半导体。2021 年,公司实现营收5.08 亿元,同比增长 105.08%;归母净利润 1.65 亿元,同比增长

    113、310.77%。5)纳芯微 纳芯微纳芯微是国内稀缺的数字隔离芯片全品类提供商,新能源模拟芯片的领跑者。是国内稀缺的数字隔离芯片全品类提供商,新能源模拟芯片的领跑者。信号感知芯片和隔离与接口芯片是公司的主要产品,2020 年,公司推出了驱动与采样芯片产品,拓宽了产品品类与收入来源。纳芯微作为国内隔离类产品布局最全的公司,现已能够量产标准数字隔离、隔离接口、隔离电源以及隔离驱动、隔离采样等多品类数字隔离类芯片产品,为 5G 通信电源、新能源汽车、工业自动化等多行业一线客户批量供货。2021 年,公司实现营收 8.62 亿,同比增加 256.26%;其中,隔离与接口芯片实现营收3.72 亿元,占比

    114、43.12%。6)赛微微电 赛微微电赛微微电主要主要产品产品包括电池计量芯片、电池安全芯片和充电管理芯片包括电池计量芯片、电池安全芯片和充电管理芯片。公司借模拟芯片设计深厚的经验以及对电池应用和电池电化学特性的积累,研发了一系列具有“高精度、高安全性、高稳定性、超低功耗”的电池管理芯片产品,应用于笔记本电脑及平板电脑、轻型电动车辆、智能家电、智能手机、无人机等终端。公司 BMIC 产品加速在新能源车、储能等领域的布局。2021 年,公司实现营收 3.39 亿元,同比增长 88.31%;归母净利润 0.89 亿元,同比增长 174.86%。5.风险提示风险提示 1)海外大厂扩产进度超预期风险:模

    115、拟芯片主要产能集中于海外大厂,考虑到 TI 等大厂的技术优势,如果产能加速释放,可能对行业价格产生一定冲击。2)需求不及预期风险:请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 23/24 疫情反复、地缘冲突,都会带来消费领域疲弱、汽车推进延缓,进而导致行业需求不及预期和业绩下修。免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息或

    116、所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下,东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险,投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息,本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载,需征得东吴证券研究所同意,并注明出

    117、处为东吴证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准:公司投资评级:买入:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上;增持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间;中性:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间;减持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间;卖出:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级:增持:预期未来 6 个月内,行业指数相对强于大盘 5%以上;中性:预期未来 6 个月内,行业指数相对大盘-5%与 5%;减持:预期未来 6 个月内,行业指数相对弱于大盘 5%以上。东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码:215021 传真:(0512)62938527 公司网址:http:/

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