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1、 *政府债支撑融资需求，二季度降准可期 2025 年第一季度，货币政策继续保持适度宽松基调，但降准降息操作仍待“择机实施”。在此背景下，当季 7 天逆回购利率、1 年期和 5 年期以上贷款市场报价利率均维持不变。由于 MLF 持续缩量续作叠加政府债券发行提速，市场流动性趋于紧张，推动货币市场利率上行。从货币供应看，2025 年 1、2 月的货币供应增速小幅下滑，2 月居民存款可能再度向非银金融机构转移，政府存款多增显示政府债务发行较快但资金仍待拨付。从融资需求看，社融增速仍主要靠政府债券支撑，居民和企业的融资需求有待继续修复。二季度短期资金紧张局面将随着流动性投放逐步缓解，“适度宽松”货币政策

2、实施首选定向流动性供给方式，必要时考虑降准。北大汇丰智库金融组（撰稿人：齐涵博）成稿时间：2025 年 4 月 21 日|总第 133 期|2024-2025 学年第 33 期 联系人：程云（0755-26032270，）经济分析系列 -1-一、货币政策：流动性紧平衡下的政策宽松预期 1.利率和流动性：货币市场资金面紧张，1、2 月利率间歇飙升 货币利率市场方面，截至 2025 年 3 月 31 日，作为货币政策核心指标的作为货币政策核心指标的7天逆回购利率连续第三个月维持在天逆回购利率连续第三个月维持在1.5%不变，但货币市场利率中枢持续抬升。不变，但货币市场利率中枢持续抬升。1 月银行间存

3、款类金融机构以利率债为质押的 7 天期回购利率（DR007）加权利率报1.93%，2 月进一步攀升至 2.00%，与政策利率的利差扩大至 50 个基点，显示市场短期流动性分层压力加剧（图 1）。银行同业存单发行量和利率的同步上升也证实这一点。在资金供需趋紧环境下，同业存单的发行量和利率随资金成本抬升而上涨（图 2）。图图 1：2024年年1月月-2025年年3月政策利率和货币市场利率月政策利率和货币市场利率 数据来源：Wind，北大汇丰智库 图图2：2024年年7月月-2025年年3月不同类型的月不同类型的1年期银行同业存单利率年期银行同业存单利率 数据来源：Wind，北大汇丰智库 1 年期和

4、 5 年期以上贷款市场报价利率（LPR）分别维持 3.1%和 3.6%不变，0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%2024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-03R007DR0077天OMO+50BPS7天OMO-20BPS7天逆回购利率0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%2024-072024-082024-092024-102024-112024

5、-122025-012025-02 2025-032025-041年同业存单到期收益率（AAA）1年同业存单发行利率（城商行）1年同业存单发行利率（股份制银行）1年同业存单发行利率（国有银行）-2-央行在降成本、稳息差、稳汇率之间权衡取舍。根据 FedWatch 的数据显示，预计美联储有望在 6 月降息，届时将为中国货币政策宽松打开空间。从 1-2 月金融数据观察，实体经济融资规模未见显著收缩，反映出央行货币政策立场保持稳定。出于防范资金空转的考虑，出于防范资金空转的考虑，1-2月央行在公开市场实施中期借贷便利（月央行在公开市场实施中期借贷便利（MLF）缩量操作。）缩量操作。这引发市场对央行货

6、币政策立场的疑虑，致使货币市场利率维持在较高水平。2025 年第一季度 1-3 月 MLF 续作金额分别为 2000 亿元、3000 亿元、4500亿元，1 月和 2 月净回笼分别为 7950 亿元和 2000 亿元，3 月为为缓解资金面压力而净投放 630 亿元。3 月 MLF 实现自 2024 年 7 月以来的首次净投放，传递出适度宽松政策信号。1-3 月买断式逆回购操作量分别为 1.7 万亿元、1.4 万亿元、8000 亿元，分别实现净投放 9050 亿元、6000 亿元、1000 亿元，合计净投放 1.6 万亿元，有效对冲 MLF 缩量影响。第一季度政府债务集中发行，吸收市场流动性，导