【公司研究】宁夏建材-宁夏水泥龙头电石渣困境破局后高弹性可期-20200327[23页].pdf

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1、1 1 上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 建筑材料 2020 年 03 月 27 日 宁夏建材 (600449) 宁夏水泥龙头，电石渣困境破局后高弹性可期 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 宁夏水泥龙头，价格处于绝对洼地。公司系中国建材集团旗下水泥企业，战略布局以宁夏为主，内蒙、甘肃为辅，是宁夏最大的水泥、商品混凝土生产企业，占据当地市场近 50%的份额，在内蒙古、甘肃区域的企业规模也位居当地前列。但因为电石渣水泥的历史遗留问题，当地水泥价格面临天花板，在水泥行业利润再创新高的 2019 年，公司的主战场宁夏高标号水泥均价仅为 323 元/吨，不仅远低于全国平均的

2、439 元/吨，较西北均价 400元/吨仍有超过 70 元的差距，处于绝对的价格洼地。 电石渣水泥冲击有望淡化，业绩高弹性可期。宁夏市场三面受敌，在地理区位上更是面临着内蒙、甘肃、陕西的围攻，区域景气度的形成需要依赖周边市场的平衡。但长期以来，受到内蒙地区低价电石渣水泥的冲击，公司提价面临天花板。近期，随着中国建材换帅，该问题重新引起重视：我们认为，未来内蒙有望通过分别效仿新疆的“错峰置换”和东北的平台外运方式来改善区域供需矛盾，电石渣水泥困境破局可期。目前，随着“错峰置换”的严格执行，宁夏库存已创近年来新低，并在国内率先开启提价模式。截至 3 月 19 日，宁夏银川、内蒙古呼和浩特高标号价格

3、同比分别高出 50 元/吨和 60 元/吨，为全年确立了良好的开局。根据我们测算若全年价格维持当前的同比价差（50 元/吨） ，公司业绩同比将增长 64%，对应 PE 仅 4.6 倍，考虑当前宁夏水泥价格较周边仍有 45-130 元/吨的差距，潜在弹性巨大。 “两材”整合有望提速，公司或成最大受益者。中国建材集团是公司当前的实际掌控者，作为国内水泥行业巨头以及央企市场化运作的标杆，一直致力于优化行业资源配置和生态环境。目前，宋志平时代的中国建材已经完成了重组计划的前两步（集团和 H 股） ，随着换帅落地，最后一步业务平台（A 股公司）有望加速提上日程。从宁夏建材的视角看，一方面，公司是中国建材

4、集团体内的三家 A 股水泥上市公司之一，具备壳资源价值；另一方面，公司主要布局区域宁夏、内蒙古（主要为乌海市和赤峰市） 、甘肃（主要为天水市及白银市） ，无论是从全国视角、大区域视角还是在省内视角看都处于格局和价格的洼地，整合预期之下公司是边际改善角度最受益的标的。 盈利预测及估值：公司质地优异，但因面临区域内低价电石渣水泥的冲击，长期以来价格上行存在天花板，故被市场所忽视。今年起，随着电石渣水泥冲击弱化，公司价格侧弹性有望释放。 我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 10.24 亿元、 11.17 亿元、 10.76亿元，对应每股收益分别为 2.14 元、2.34 元和 2.

5、25 元。目前股价对应 20-22 年 PE 分别为 5.7 倍、5.2 倍和 5.4 倍，相对可比公司 2020 年估值中枢 7.5 倍仍被显著低估，我们给予公司 2020 年 7.5 倍，对应目前价 16.05 元，相对当前股价仍有 32%上行空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： “错峰置换”执行力度不及预期、提价幅度不及预期、区域及周边需求大幅下滑 市场数据： 2020 年 03 月 27 日 收盘价（元） 12.15 一年内最高/最低（元） 12.25/7.74 市净率 1.0 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 5810 上证指数/深证成指 2772.20/

6、10109.91 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2019 年 12 月 31 日 每股净资产（元） 11.68 资产负债率% 21.63 总股本/流通 A 股 （百万） 478/478 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 戴铭余 A0230520010001 刘晓宁 A0230511120002 研究支持 刘爽 A0230119080001 联系人 刘爽 (8621)23297818转 财务数据及盈利预测 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入（百万元） 4,173 4,790 5,4