迈瑞医疗-公司深度研究：医疗新基建引领需求“三瑞”系统构建智慧医疗生态圈-20211206（56页）.pdf

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1、 公司公司报告报告 | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 迈瑞医疗迈瑞医疗（300760） 证券证券研究报告研究报告 2021 年年 12 月月 06 日日 投资投资评级评级 行业行业 医药生物/医疗器械 6 个月评级个月评级 买入（维持评级） 当前当前价格价格 353 元 目标目标价格价格 426 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 1,215.69 流通A股股本(百万股) 1,215.69 A 股总市值(百万元) 429,139.02 流通A股市值(百万元) 429,139.02 每股净资产(元) 21.22 资产负债率(%) 27.53 一年

2、内最高/最低(元) 503.51/276.31 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 迈瑞医疗-季报点评:经营和研发效 率持续优化，IVD 销售格局进一步打开 2021-10-19 2 迈瑞医疗-半年报点评:常规业务复 苏和新基建驱动增长，海外市场多维突 破 2021-08-27 3 迈瑞医疗-季报点评:业绩增速表现 亮眼，IVD 试剂及其他高毛产品占比持 续提升 2020-10-30 股价股价走势走势 医疗新基建引领需求， “三瑞”系统构建智慧医疗生医疗新基建引领需求， “三瑞”系统构建智慧医疗生 态圈态圈 国内医疗器械的领航者，国内医疗器械的领航者，致力于为全球医疗机构提供优质产品致力

3、于为全球医疗机构提供优质产品和服务和服务 公司主要业务涵盖生命信息与支持、体外诊断、医学影像、外科、骨科、 动物医疗等多个领域。其中，生命信息与支持业务的大部分子产品如监护 仪、除颤仪、麻醉机、呼吸机、输注泵、以及体外诊断业务的血球等均成 为国内第一。基于全面的医疗器械产品线，公司相继推出了瑞智联、瑞智 检、瑞影云三大 IT 解决方案，推动智慧医院建设。 国内医疗新基建支撑医疗设备销售国内医疗新基建支撑医疗设备销售，地方政府积极响应，地方政府积极响应 2020 年 5 月，多部委联合发布公共卫生防控救治能力建设方案明确 指出全国各级医院集中力量加强能力建设， 补齐新冠肺炎疫情暴露的公共 卫生特

4、别是重大疫情防控救治能力短板，推动了医疗设备采购的需求。随 后国家陆续推出相关政策， 形成了以完善我国疾病防控和公共卫生应急体 系为主要目标的建设方案，得到了各地政府积极响应。 “三瑞三瑞”系统响应智慧医院建设，打造院内诊疗生态圈系统响应智慧医院建设，打造院内诊疗生态圈 瑞智联、瑞智检、瑞影云是公司在智慧医院建设背景下分别针对生命信息 支持业务、IVD 业务、影像业务推出的智能化 IT 解决方案平台。截至 2021 年上半年，公司的瑞智联在国内已实现装机+签署订单共计 76 套，瑞影云 在国内已实现装机+签署订单共计 400 套，同时开始在国内市场大力推广 迈瑞医疗智检实验室 IT 方案。 在

5、国内智慧医院建设的发展浪潮下， “三瑞” 系统有望打造新型院内诊疗生态圈，提升医院运营效率，应用前景广阔。 海外市场加速开拓，疫情后时代公共卫生建设提速海外市场加速开拓，疫情后时代公共卫生建设提速 新冠疫情提升了迈瑞医疗的海外影响力。疫情期间，公司在国际市场的品 牌影响力和认知度得到了提升，实现了众多高端市场的客户群突破，给公 司未来的增长带来了更多的机会。其中，欧洲市场高端医院持续突破，叠 加疫情后时代欧洲市场陆续开展医疗新基建的机遇，有望持续快速增长； ROW 区市场多点开花，监护、血球、超声等多产品线销售快速拓展。 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 我们预计公司 2021-2023

6、年营业收入分别为 256.06、 314.96、 386.35 亿元， 归属于上市公司股东的净利润分别为 82.26、101.78、125.53 亿元，对应 EPS 分别为 6.77、8.37、10.33 元/股，选取恒瑞医药、药明康德、爱尔眼 科作为可比公司，给予 2021 年 PE 为 63 倍，上调目标价至 426 元（前值 为 417 元） ，维持“买入”评级。 风险风险提示提示：产品研发不及预期；销售推广不及预期；核心产品带量采购中 未中标的风险 财务数据和估值财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 16,555.99 21,025

7、.85 25,605.72 31,496.22 38,635.32 增长率(%) 20.38 27.00 21.78 23.00 22.67 EBITDA(百万元) 6,769.09 9,511.06 9,395.00 11,547.94 14,194.62 净利润(百万元) 4,680.65 6,657.68 8,225.91 10,177.60 12,552.92 增长率(%) 25.85 42.24 23.56 23.73 23.34 EPS(元/股) 3.85 5.48 6.77 8.37 10.33 市盈率(P/E) 91.68 64.46 52.17 42.17 34.19 市净率

8、(P/B) 23.08 18.44 15.11 12.48 10.30 市销率(P/S) 25.92 20.41 16.76 13.63 11.11 EV/EBITDA 30.44 52.26 42.49 34.28 27.06 资料来源：wind，天风证券研究所 -20% -11% -2% 7% 16% 25% 34% 43% 2020-122021-042021-08 迈瑞医疗医疗器械 创业板指 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 投资要点投资要点 投资逻辑投资逻辑 迈瑞医疗是国内医疗器械的领军企业，公司主要产品覆盖三大领域：生命

9、信息与支持、体外诊断以及医学影像， 拥有国内同行业中最全的产品线，以安全、高效、易用的“一站式”整体解决方案满足临床需求。公司生命信息 与支持业务的大部分子产品如监护仪、除颤仪、麻醉机、呼吸机、输注泵、以及体外诊断业务的血球等均为国内 第一。我们认为未来公司在产品线拓展、市场拓展、核心竞争力的构建，三个维度上展示出广阔的发展空间： 1）产品线拓展产品线拓展：公司以三大业务线条为基石，业务逐渐拓展至微创外科、骨科、分子诊断（计划）等多领域，新 兴业务的培育和高增长进一步打开成长天花板； 2）市场拓市场拓展展：公司在海外市场打造拥有敏锐需求发掘能力的本土化销售团队，通过国内的高研发效率，推出匹配

10、需求的产品，销售+研发双轮驱动，海外市场是长期增长源泉； 3）核心竞争力的构建核心竞争力的构建：公司通过全面的产品布局逐渐完善院内生态体系的构建，持续提升产品的临床价值，助力 提供更好的诊疗服务，形成更强的客户粘性； 本篇报告试图回答的问题：本篇报告试图回答的问题： 在收入规模已经达到在收入规模已经达到 200 亿体量的基础上，未来持续快速增长的原动力在哪？亿体量的基础上，未来持续快速增长的原动力在哪？ 我们希望从宏观需求我们希望从宏观需求层面层面，发掘从短期（，发掘从短期（2 年）到中期（年）到中期（5 年）的维度，迈瑞医疗的销售增长及内生发年）的维度，迈瑞医疗的销售增长及内生发 展的驱动力

11、。展的驱动力。 国内市场：国内市场： 新冠疫情暴露了国内新冠疫情暴露了国内公共卫生特别是重大疫情防控救治能力短板公共卫生特别是重大疫情防控救治能力短板。自 2020 年 5 月开始，以公共卫生防 控救治能力建设方案为代表的新一轮医疗基础设施建设推出，并提出明确的建设方案和清晰的规划， 得到地方政府积极响应，预计在 2 年左右完成建设目标。 公立医院高质量发展提速公立医院高质量发展提速。2021 年， 促进公立医院高质量发展 、 “十四五”优质高效医疗卫生服务 体系建设实施方案相继发布，在 5 年左右的中期维度上，对国内的医疗卫生服务体系建设提出更细节 的发展指引，推动了医疗设备采购的需求。 从

12、从公立医院高质量发展的建设要求上，引申出对于智慧医院建设的具体目标。公立医院高质量发展的建设要求上，引申出对于智慧医院建设的具体目标。一方面，智慧医院建设是 公立医院改扩建的必由之路，另一方面，从全球视角来看，无论是医疗设备领域的飞利浦、GE，还是在 IVD 领域的罗氏、雅培、贝克曼、西门子，器械巨头纷纷在智能化发展上探索布局，而迈瑞医疗作为在 生命信息支持、IVD、医学影像三大业务均有布局的领军企业， “三瑞”体系打造了院内解决方案完整的 生态圈。随着国内智慧医院的建设和“三瑞”体系的不断发展和完善，我们认为，公司的远期成长性非 常值得期待，有望成为全球领先的、打造智能化解决方案的、具有较强

13、综合实力的医疗器械龙头。 海外市场：海外市场： 新冠疫情新冠疫情加速海外市场开拓加速海外市场开拓。海外新冠疫情助力公司产品进入高端医院市场。 后疫情时期，产品为基，高端突破后疫情时期，产品为基，高端突破与新兴市场双轮驱动与新兴市场双轮驱动。在欧洲市场，公司的监护仪、呼吸机受益于欧洲 地区的新基建，有望促进产品入院，POC 等新产品的市场开拓逐渐受到认可；ROW 区，三大业务产品线均 处在市场开拓过程中。 强大的需求发掘与产品匹配对接能力是业务增长的驱动力。强大的需求发掘与产品匹配对接能力是业务增长的驱动力。以便携超 POC 产品为例，公司自 2019 年开 始，已经在各大学术会议上广泛宣传推广

14、，从 TE7 到 TE9，使用场景不断拓宽，在英国、荷兰等国家建 立良好的口碑。 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 256.06、314.96、386.35 亿元，归属于上市公司股东的净利润 分别为 82.26、101.78、125.53 亿元，对应 EPS 分别为 6.77、8.37、10.33 元，维持“买入”评级。 股价催化剂股价催化剂 国内医疗新基建采购中标情况理想; 海外销售持续突破，市场占有率上升; 三瑞系统快速推广，把握公立医院改扩建机遇，不断提升国内医院占有率; PYhZgV8VlXdYwVyXaQdNaQmOnNsQrQ

15、kPrQtRlOnNrP9PoPoONZqQpQNZoMoR 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 内容目录内容目录 1. 迈瑞医疗：医疗器械领军者迈瑞医疗：医疗器械领军者 . 7 1.1. 三大医疗器械产品线同步推进，器械龙头持续突破 . 7 1.2. 核心团队激励充分，创新驱动高质量发展 . 8 1.3. 疫情期间保持快速增长，海外市场加速拓展 . 9 2. 国内医疗新基建支撑医疗设备销售国内医疗新基建支撑医疗设备销售 . 10 2.1. 多项政策大力支持医疗新基建 . 10 2.2. 公共卫生防控救治能力建设方案对建设细节提出明确

16、规划 . 12 2.2.1. ICU 床位扩建为相关设备带来可观的增量市场 . 12 2.2.2. 重大救治基地的物资储备为迈瑞医疗带来商机 . 14 2.3. 国家推动全国 AED 基建，地方政府启动大规模采购 . 15 2.4. 迈瑞医疗是目前国内领先的 AED 供应商 . 17 3. “三瑞三瑞”系统响应智慧医院建设，打造院内诊疗生态圈系统响应智慧医院建设，打造院内诊疗生态圈 . 19 3.1. 瑞智联系统-构建核心产品物联网，全面发挥竞争优势 . 19 3.1.1. 瑞智联系统是高效的医疗设备互联开放式平台 . 19 3.1.2. 瑞智联系统实现信息互联互通，构建院内生态 . 20 3

17、.1.3. 疫情期间， 瑞智联系统远程监护的远程监护功能有效减少了医务人员的感染 风险 . 22 3.1.4. 全面的生命信息支持产品线是瑞智联系统的核心竞争力 . 23 3.2. 瑞影云系统：促进超声远程诊疗，应用场景广阔 . 24 3.2.1. 瑞影云搭载 iSync 和 u-link 核心技术 . 24 3.2.2. 瑞影云系统我国助力远程诊疗的发展 . 25 3.2.3. 瑞影云帮助探索解决医疗资源分配不均的临床痛点，有广阔的应用场景. 26 3.2.4. 瑞影云与超声强强联合，推动医疗资源合理分配 . 28 3.3. 海外对照：飞利浦公司智慧医院产品 . 29 3.3.1. 业务板块

18、调整配合资本并购，飞利浦完善智慧医疗布局 . 29 3.3.2. 飞利浦“ISP 星云”是智能化影像开放平台 . 30 3.3.3. 飞利浦“PIIC 云海”能够将患者生命信息可视化、辅助医生做出临床决策 . 32 3.4. 瑞智检系统：物联网手段打造智能化实验室平台 . 34 3.4.1. 基于迈瑞医疗全产品线优势，助力跨科室设备联动 . 34 3.4.2. 平台化定位，为医院精准管理提供有效解决方案 . 34 3.4.3. 罗雅贝西等体外诊断企业已在数字诊疗领域进行布局. 36 3.4.4. 公司血球产品全球领先，化学发光业务增长迅速 . 40 3.5. 智慧化建设是未来医院发展的核心竞争

19、力 . 41 3.5.1. 国家发布多条政策推动智慧医院发展 . 42 3.5.2. 各地智慧医院建设积极展开 . 43 3.5.3. 智慧医院呈现多维度蓬勃发展趋势，企业在各个领域进行布局突破 . 45 4. 海外市场加速开拓，疫情后时代公共卫生建设提速海外市场加速开拓，疫情后时代公共卫生建设提速 . 47 4.1. 欧洲市场：疫情后时代，公共卫生补短板是建设主旋律 . 47 4.1.1. 欧洲市场后疫情时期补短板需求旺盛，ICU 投入为公司带来销售增长机遇 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 . 47 4.1.2. 疫情期间加速产

20、品入院，产品的横向拓展助力未来成长 . 49 4.2. ROW 区市场：高增长市场有望带来高增长收入 . 51 4.2.1. ROW 区医疗器械市场增长远超全球 . 51 4.2.2. ROW 市场多点开花，多产品线开拓市场 . 51 5. 盈利预测与盈利预测与估值估值 . 53 5.1. 盈利预测及假设. 53 5.2. 估值与投资评级. 54 6. 风险因素风险因素 . 55 附录：地方政府出台政策支持医疗新基建方案附录：地方政府出台政策支持医疗新基建方案 . 56 图表目录图表目录 图 1：迈瑞医疗产品及解决方案 . 7 图 2：公司发展历史 . 8 图 3：股权结构合理，李西廷和徐航共

21、持有 58.16%的公司股权(截至 2021 年 9 月 30 日) . 8 图 4：2021 前三季度公司研发费用 16.29 亿元，同比增长 20.64%. . 9 图 5：迈瑞医疗的研发费用率较高 . 9 图 6：2021 前三季度公司营业收入同比增长 20.72% . 9 图 7：2021 前三季度公司归母净利润同比增长 24.23% . 9 图 8：2021H1 公司各业务线营业收入占比均衡 . 9 图 9：2021H1 公司海外收入高速增长（单位：百万元人民币） . 9 图 10：各地政府积极响应公共卫生防控救治能力建设方案 . 10 图 11：国内公共卫生体系和高质量医院的建设规

22、划发展时间轴 . 11 图 12： 公共卫生防控救治能力建设方案对医院救治能力和 ICU 床位配置有明确规划12 图 13：猝死发生后的黄金 4 分钟 . 15 图 14：日本的 AED 布局显示效果 . 15 图 15：BeneHeart C 放电时间与同类商品对比 . 17 图 16：360J 大功率，覆盖人群更广 . 17 图 17：三步傻瓜式操作 . 18 图 18：ResQNaviTM 智能导航 . 18 图 19： 公共卫生防控救治能力建设方案对医院救治能力和 ICU 床位配置有明确规划19 图 20：BeneLink 是实现数据互联的核心 . 20 图 21：管理中心实时获取患者

23、信息 . 21 图 22：瑞智联系统实现医疗大数据库的建立 . 21 图 23：瑞智联系统实现设备状态实时监控 . 22 图 24：瑞智联隔离病房方案示意图 . 22 图 25：瑞智联助力实现智慧 ICU 建设 . 23 图 26：瑞智联系统实现医疗大数据库的建立 . 24 图 27：iSync 示意图 . 25 图 28：u-link 示意图 . 25 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 图 29：瑞影云系统实现专家的实时同屏指导 . 26 图 30：利用瑞影云系统，深圳与察隅的超声医生正在连线会诊 . 27 图 31：武钢总医院通

24、过瑞影云提升周边地区影像诊疗能力 . 27 图 32：通过瑞影云系统实现远程培训 . 28 图 33：瑞影云系统实现专家的实时同屏指导 . 28 图 34：飞利浦上海进博会“健康科技”展区 . 29 图 35：飞利浦 ISP“星云”智慧影像全流程解决方案原理 . 30 图 36：飞利浦 ISP 星云同屏调阅多设备图像 . 31 图 37：飞利浦 ISP 星医学影像三维重建彩图 . 31 图 38：飞利浦 PIIC“云海”中央信息中心工作原理 . 32 图 39：飞利浦 PICC 云海可视化界面 . 33 图 40：飞利浦 PICC 工作流程解读 . 33 图 41：迈瑞医疗智检实验室 IT 方

25、案. 34 图 42：瑞智检让检验流程数据化 . 34 图 43：迈瑞医疗智检智慧大屏 . 35 图 44：迈瑞医疗智检实验室应用展望 . 36 图 45：NAVIFY临床决策支持应用程序 . 37 图 46：DxAI 智研平台应用范式图谱. 38 图 47：DxAI 智研平台应用论文成果. 38 图 48：西门子 Atellica Data Manager 数据管理系统示意图 . 40 图 49：MC-80 全自动细胞形态学分析仪工作流程 . 41 图 50：智慧医院建设重点 . 42 图 51：各地智慧医院建设情况 . 44 图 52：上海市儿童医院为患者提供一站式自助服务 . 44 图

26、53：深圳市宝安人民医院“瑞影云+”平台数据中心界面 . 45 图 54：华为智简医疗物联网解决方案 . 46 图 55：华为与广东省第二人民医院共同发布“医院智能体” . 46 图 56：华为与南方医科大学南方医院达成合作 . 46 图 57：卫宁健康智慧医院整体构建 . 47 图 58：Priyadarshini Marathe 博士和 TE7 . 48 图 59：武汉大学中南医院彭志勇教授与意大利专家的分享活动 . 48 图 60：中国重症超声研究组（CCUSG）直播会议 . 48 图 61：迈瑞医疗 TE7 系统 . 50 图 62：迈瑞医疗 BeneVision 工作站 . 50 图

27、 63：QEQM Hospital 的婴儿特别护理病房迈瑞医疗 ePM 设备. 50 图 64：迈瑞医疗新型 TE9 POC 超声系统 . 50 图 65：2019 年欧洲麻醉学大会 BeneVision N 系列患者监护仪 . 51 图 66：ESICM 欧洲重症医学迈瑞医疗超声波 TE7 . 51 图 67：公司在拉美地区营业收入快速增长 . 51 图 68：巴西大型诊断实验室 CientficaLab 采购两条 CAL 8000 血液分析流水线 . 52 图 69：QEQM Hospital 的婴儿特别护理病房迈瑞医疗 ePM 设备. 52 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度

28、研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图 70：迈瑞医疗新型 TE9 POC 超声系统 . 52 图 71：埃及第一家超声放射领域培训学校 . 53 图 72：肯尼亚总统视察肯尼亚国家医疗中心项目 . 53 表 1：医疗新基建政策及财政支持内容 . 11 表 2：每个 ICU 病房费用及迈瑞医疗收入计算 . 13 表 3： 公共卫生防控救治能力建设方案规划建设的 ICU 床位测算 . 14 表 4：每个重大救治基地需要储存医疗设备量 . 14 表 5：多个城市陆续出台政策推动 AED 布局 . 16 表 6：2025 年我国 AED 配置需求预测 . 17 表 7：AED 采购需求

29、广泛，公司产品中标理想 . 18 表 8：飞利浦主要诊断和治疗、关联护理数字化产品 . 29 表 9：迈瑞医疗 IVD 领域智能化产品 . 41 表 10：我国智慧医院相关政策及重点 . 42 表 11：智慧医院评级体系 . 43 表 12：欧洲地区医疗新基建计划 . 49 表 13：公司营业收入预测 . 54 表 14：可比公司估值. 54 表 15：地方政府出台政策支持医疗新基建 . 56 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 1. 迈瑞医疗：医疗器械领军者迈瑞医疗：医疗器械领军者 1.1. 三大三大医疗器械产品线同步推进，器械龙头

30、医疗器械产品线同步推进，器械龙头持续突破持续突破 迈瑞医疗是迈瑞医疗是全球领先的医疗器械以及解决方案供应商。全球领先的医疗器械以及解决方案供应商。公司主要业务涵盖生命信息与支持、 体外诊断、医学影像、外科、骨科、动物医疗等多个领域。其中，生命信息与支持业务的 大部分子产品如监护仪、除颤仪、麻醉机、呼吸机、输注泵、以及体外诊断业务的血球等 均成为国内第一。基于全面的医疗器械产品线，公司相继推出了瑞智联、瑞智检、瑞影云 三大 IT 解决方案，推动智慧医院建设。 公司已建立起基于全球资源配置的研发创新平台， 设有九大研发中心， 分布在深圳、 武汉、 南京、北京、西安、成都、美国硅谷、美国新泽西和美国

31、西雅图，形成了完备的全球化研 发、营销及服务网络。 图图 1：迈瑞医疗产品及解决方案迈瑞医疗产品及解决方案 资料来源：迈瑞医疗公司官网，天风证券研究所 器械龙头逐渐拓展能力边界器械龙头逐渐拓展能力边界：自 1991 年迈瑞医疗成立以来，公司完成中国多个“首次自 主研发”产品，逐步发展为中国医疗器械的领军企业。2004 年公司获得 FDA 产品证书批 准，进军美国市场，开启全球化。近年来，公司业务范围在生命信息与支持、体外诊断、 医学影像三大板块的基础之上，通过产品线之间的协同效应和打造数字化系统，致力于向 医院提供整体解决方案。 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正

32、文之后的信息披露和免责申明 8 图图 2：公司公司发展历史发展历史 资料来源：公司公告，天风证券研究所 1.2. 核心团队激励充分，创新驱动高质量发展核心团队激励充分，创新驱动高质量发展 李西廷和徐航先生为公司实际控制人，公司股权集中度高。李西廷和徐航先生为公司实际控制人，公司股权集中度高。公司两人为一致行动人，截至 2021 年 9 月 30 日，李西廷先生通过 Smartco Development 间接持有公司 26.9%的股份， 徐航先生通过 Magnifice（HK）间接持有公司 24.43%的股份，此外两人还通过睿隆管理， 睿福管理分别间接持有公司 3.58%和 3.25%的股份，

33、两人合计持有公司约 58.16%的股份。 图图 3：股权股权结构合理结构合理，李西廷和徐航共持有，李西廷和徐航共持有 58.16%的公司股权的公司股权(截至截至 2021 年年 9 月月 30 日日) 资料来源：Wind，天风证券研究所 公司高度重视创新驱动发展，研发投入水平高。公司高度重视创新驱动发展，研发投入水平高。迈瑞医疗在全球设有 9 个研发中心，全球 员工过万人，其中研发人员占比近 26%，形成了庞大的全球研发网络。公司注重研发创新 转化， 2021 前三季度公司研发费用支出 16.29 亿元， 同比增长 20.64%； 研发费用率 8.40%， 继续维持较高水平，处于行业领先。 公

34、司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 图图 4：2021 前三季度公司研发费用前三季度公司研发费用 16.29 亿元，同比增长亿元，同比增长 20.64%. 图图 5：迈瑞迈瑞医疗的研发费用率较高医疗的研发费用率较高 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 1.3. 疫情期间保持快速增长，海外市场加速拓展疫情期间保持快速增长，海外市场加速拓展 公司公司 2021 年前三季度业务保持高速增长。年前三季度业务保持高速增长。 2021 公司前三季度实现营业收入 193.92 亿元， 同比增长 20.72%；实现归

35、母净利润 66.63 亿元，同比增长 24.23%；实现扣非后归母净利润 65.44 亿元，同比增长 24.30%。前三季度收入和净利润较 2020 年同期均实现高速增长。 图图 6：2021 前三季度公司营业收入同比增长前三季度公司营业收入同比增长 20.72% 图图 7：2021 前三季度公司归母净利润同比增长前三季度公司归母净利润同比增长 24.23% 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 公司产品在国内外均实现广泛销售公司产品在国内外均实现广泛销售：在国内市场，迈瑞医疗产品覆盖近 11 万家医疗机构 和 99%以上的三甲医院，监护仪、呼吸机、输注泵等产

36、品销售均处于国内领先水平；在国 际市场，公司经过过去 20 年的长期市场耕耘和品牌建设，陆续在北美、西欧等全球最顶 尖的医院引入公司产品，奠定全球坚实的客户基础和品牌影响力。 图图 8：2021H1 公司各业务线营业收入占比均衡公司各业务线营业收入占比均衡 图图 9：2021H1 公司海外收入高速增长公司海外收入高速增长（单位：百万元人民币）（单位：百万元人民币） 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 0 500 1000 1500 2000 201820192020

37、2021Q3 研发费用（单位：百万元）增速 4% 6% 8% 10% 12% 14% 20172018201920202021Q3 迈瑞医疗安图生物新产业 飞利浦西门子美敦力 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 0 5000 10000 15000 20000 25000 营业收入（单位：百万元）增速 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 归母净利润（单位：百万元）增速 生命信息与支持类产品体

38、外诊断类产品 医学影像类产品其他主营业务 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 2,000 4,000 6,000 8,000 拉美地区营业收入（百万元）北美地区营业收入（百万元） 亚太地区营业收入（百万元）欧洲地区营业收入（百万元） 拉美同比增速北美同比增速 欧洲同比增速 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 2. 国内医疗新基建支撑医疗设备销售国内医疗新基建支撑医疗设备销售 2.1. 多项政策大力支持医疗新基建多项政策大力支持医疗新基建 2020 年 5 月，发改委，国家卫健委，中药局发布公共卫生防控救治能力建设方案

39、明确 指出全国各级医院集中力量加强能力建设，补齐新冠肺炎疫情暴露的公共卫生特别是重大 疫情防控救治能力短板，标志着全国性医疗新基建的开始。6 月，卫检委发布的关于完 善发热门诊和医疗机构感染防控工作的通知再次强调了加大力度建设公共卫生救治能力。 各地政府积极响应，陆续发布政策开展医疗新基建工作。根据目前的建设计划推测，预计 2022 年底全国基本完成公共卫生防控救治能力建设方案中的建设要求，我国医疗新基 建初步完成。 图图 10：各地政府积极响应公共卫生防控救治能力建设方案各地政府积极响应公共卫生防控救治能力建设方案 资料来源：各地政府文件，天风证券研究所 十四五期间十四五期间，国内，国内将开

40、展更长时间，更大规模的医疗新基建：将开展更长时间，更大规模的医疗新基建： “十四五”规划中明确提出要构建强大的公共卫生体系，以提高医疗质量和效率为导向， 加强公立医院质量化建设。 2021 年 6 月，国务院办公厅发布国务院办公厅关于推动公立医院高质量发展的意见（国国务院办公厅关于推动公立医院高质量发展的意见（国 办发办发202118 号） 号） ，提出“加快优质医疗资源扩容和区域均衡布局”的清晰指引， “力 争通过 5 年努力，公立医院发展方式从规模扩张转向提质增效” ，进一步推动相关医疗设 备的采购需求。 2021 年 7 月， “十四五”优质高效医疗卫生服务体系建设实施方案 “十四五”优

41、质高效医疗卫生服务体系建设实施方案中提出进一步加强 公共卫生防控防治能力的建设，要求对国家-省-市-县四级的公共卫生体系进行完善和扩 建；还提出依托高水平医院，建立国家-区域-省三级高水平医疗中心，并通过省级医疗中 心带动县级医院建设，全面建设高质量医院。 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 图图 11：国内国内公共卫生体系和高质量医院的建设公共卫生体系和高质量医院的建设规划发展时间轴规划发展时间轴 资料来源：各地政府文件，天风证券研究所 从公共卫生防控救治能力建设方案到 “十四五”优质高效医疗卫生服务体系建设实 施方案均强调提升基

42、层医疗服务能力，对广大市，县级医疗的医疗设备配置提出更高的 要求；同时，在疫情背景下，政策强调建设区域重大疫情救治中心、传染病救治网络并增 加救治医疗设备储备。医疗新基建政策给国内医疗器械市场带来新的采购需求，国内医疗 器械公司迎来重大成长机遇。 表表 1：医疗新基建政策及财政支持内容医疗新基建政策及财政支持内容 时间时间 部门部门 政策法案政策法案 政策文件内容政策文件内容 2020.05.20 国家发改委、 国家卫健委、 国家中医药局 公共卫生防控救治能力 建设方案 加强疾病预防控制体系现代化建设、全面提升县级医院救治能 力、 健全完善城市传染病救治网络、 改造升级重大疫情救治基地、 推进

43、公共设施平战两用改造等建设任务。 2020.06.15 中央财政 发行 1 万亿元的抗疫特别 国债 支持各地政府对包括医疗新基建在内的基础设施投资。 2020.06.28 国家卫健委 关于完善发热门诊和医 疗机构感染防控工作的通 知 加强重症监护病区(ICU)、呼吸、感染等科室建设，配置床旁监 护系统、 呼吸机、 体外膜肺氧合(ECMO)、 聚合酶链式反应仪(PCR) 等设备，进一步加强公共卫生建设。 2020.07.06 国家发改委 2020 年卫生领域中央预算 内投资 共安排 456.6 亿元， 支持各地加强公共卫生防控救治能力建设全 面提升县域医疗卫生服务能力， 加强区域医疗中心建设，

44、升级改 造重大疫情救治基地，储备一定数量的救治设施设备。 2020.07.23 国务院 深化医药卫生体制改革 2020 年下半年重点工作任 务 推进分级诊疗和医药卫生信息化建设； 健全公共卫生应急物资保 障体系，提升核酸检测能力，加大疫苗、药物和快速检测技术的 研发投入。 2020.07.30 国家财政部 下达支持应急物资保障体 系建设补助资金预算， 预算 指标总计为 300 亿元 着力提升公共卫生应急物资生产动员能力， 支持国有及民营企业 开展必要的产能备份 建设和增强应急转产能力，形成可持续的 医疗物资、装备供给能力。 2020.11.24 国家财政部 关于提前下达 2021 年中 央财政

45、医疗服务与保障能 力提升项目补助资金的通 支持公立医院综合改革项目， 主要内容包括落实公立医院基本建 设和设备购置、配备相应的大型医用设备等。 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 时间时间 部门部门 政策法案政策法案 政策文件内容政策文件内容 知 2021.06.04 国务院 关于推动公立医院高质 量发展的意见 加强公立医院主体地位，坚持政府主导、公益性主导、公立医院 主导，坚持医防融合、平急结合、中西医并重，以建立健全现代 医院管理制度为目标。 资料来源：公司公告，国家发改委，国家财政部，国家卫健委，天风证券研究所 2.2. 公共

46、卫生防控救治能力建设方案对建设细节提出明确规划公共卫生防控救治能力建设方案对建设细节提出明确规划 2.2.1. ICU 床位扩建为相关设备带来可观的增量市场床位扩建为相关设备带来可观的增量市场 公共卫生防控救治能力建设方案针对中国公共卫生特别是重大疫情防控救治能力短板， 提出五大建设任务，对疾控体系以及县（救治能力）-市（传染病救治网络）-省（重大疫 情救治）三级救治体系均提出了要求，其中，全面提升县级医院救治能力、健全完善市级全面提升县级医院救治能力、健全完善市级 传染病救治网络、改造升级重大疫情救治基地，三项细分举措对传染病救治网络、改造升级重大疫情救治基地，三项细分举措对 ICU 床位设

47、置、配备设施床位设置、配备设施 设立了具体的标准，进一步明确了建设方案对应的需求。设立了具体的标准，进一步明确了建设方案对应的需求。 图图 12： 公共卫生防控救治能力建设方案对医院救治能力和公共卫生防控救治能力建设方案对医院救治能力和 ICU 床位配置有明确规划床位配置有明确规划 资料来源：国家发改委，天风证券研究所 综合看，政策主要强调“补短板、堵漏洞、强弱项工作” 。综合看，政策主要强调“补短板、堵漏洞、强弱项工作” 。 公共卫生防控救治能力建设方 案对于相关医院的建设侧重于在已有基础上做加强和升级，从建设内容和需求看，政策 对生物安全实验室水平、传染病床，ICU 病床建设以及应急物资储

48、备均提出了要求，尤其 对 ICU 病床的建设提出了明确的数量要求。 ICU 床位扩建为相关设备带来客观的增量市场：床位扩建为相关设备带来客观的增量市场： 公共卫生防控救治能力建设方案对县，市，省三级医院的 ICU 床位数提出了具体的数 量要求，其中，目标县级医院 ICU 床位数计划达到 2-5%，市级医院 ICU 床位数计划达到 5-10%，省级重大救治基地 ICU 床位数计划达到 10-15%。目前我国各级医院的 ICU 床位数 量还存在严重不足，ICU 扩建为相关医疗设备带来客观的增量市场。 迈瑞医疗的生命信息支持线产品是迈瑞医疗的生命信息支持线产品是 ICU 建设的核心产品， 能匹配大部

49、分建设的核心产品， 能匹配大部分 ICU 设备需求：设备需求： ICU 相关医疗设备例如呼吸机，监护仪，输注泵是迈瑞医疗的核心产品。按照最新招标价格计 算，我们估计扩容单个 ICU 病房（8 个床位）需要约 400-600 万元，其中迈瑞医疗的产品 公司报告公司报告 | | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 线能匹配大部分设备需求。 表表 2：每个每个 ICU 病房费用及迈瑞医疗收入计算病房费用及迈瑞医疗收入计算 设备设备 使用性质使用性质 数量数量 ICU 病床 单床使用 8 功能设备带或功能架 单床使用 8 监护仪 单床使用 8 呼吸机 单床使用 8

50、微量注射泵 单床使用 8 输液泵 单床使用 16 肠内营养输注泵 单床使用 16 便携式监护仪 ICU 单元使用 1 便携式呼吸机 ICU 单元使用 1 心电图机 ICU 单元使用 1 血气分析仪 ICU 单元使用 1 除颤仪 ICU 单元使用 1 血液净化仪 ICU 单元使用 1 连续性血流动力学与氧 代谢检测设备 ICU 单元使用 1 心肺复苏抢救装备车 ICU 单元使用 1 体外起搏器 ICU 单元使用 1 纤维支气管镜 ICU 单元使用 1 电子升降温设备 ICU 单元使用 1 资料来源：各省市招标文件，天风证券研究所 中国中国 ICU 床位将大幅扩容，迈瑞医疗相关产品市场将达到百亿级