春秋航空-危中寻机困中破局-210926（24页）.pdf

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1、历史上看，管制放松与经济危机催生低成本航空的崛起。低成本航空是政府放松对国内市场规制的直接产物。1978年，美国航空业放松管制法的出台标志着美国成为世界上第一个放松管制的航空市场，自此在国内市场上航空公司获得充分的自主权，可以自主决定票价、机型、运力和班次，自由进入或退出航线运营。在这一背景下，低成本航空开始进入市场。但早期的低成本航空公司大多失败，一方面因为缺乏充足的资金无法大规模扩张，另一方面因为无法满足旅客需要，且机型过时、效率低。90 年代初期，新一代的低成本航空公司在欧美开始涌现。这些低成本航空公司用比早期的低成本航空公司更为雄厚的资金和更为先进的飞机来经营，重写了世界航空经济。经济

2、低谷期传统航空亏损严重，低成本航空表现显眼。20 世纪80 年代末，世界经济步入周期循环的低谷，全球航空业面临严酷的外部生存环境。然而，大部分航空公司在此前经济形势尚好的条件下，大量订购和接收的新飞机，以及过分乐观地投入基础设施建设，使航空业产生了运力过剩和成本过高的严重问题。结果，在 90 年代的前 4 年里，世界航空业遭受了数十亿美元的经营亏损，其中美国各大航空公司损失最为严重。此时以低成本策略著称的美国西南航空公司一枝独秀，盈利保持稳健增长，同时在美国航空业中始终保持飞行安全、航班正点和旅客满意率三项重要指标的领先地位。西南航空公司的成功经验，引发了航空运输行业的低成本革命。低成本航空在

3、美国航空格局中地位凸显，客运量占比呈上升趋势。经过四十年的发展，低成本航空在美国航空市场份额已超三分之一，并且成为美国航空市场增量的主要贡献力量。2018 年，西南航空客运量占比为 18.40%，营业收入占比为 11.72%。西南航空凭借极致的管理实现快速崛起，带动ROE 与市值快速提升。西南航空创立于1971 年6 月 18 日，开创了航空旅行低成本时代，改变了美国乃至世界航空市场格局。西南航空主要聚焦二线机场，通过短程点对点、快速返航的模式提高飞机使用效率，降低单位成本。对比西南航空和全服务航司(达美、美航)的经营数据，我们发现西南航空平均航距偏短，大约保持在700km 左右，以点对点的中

4、短程为主;飞机机龄为8-10 年，低于达美航空(14-16 年)，与美航相当;单位 ASM 扣油营业成本约为 6-9 美分，低于达美航空(7-11 美分)。从 1973 年开始到疫情前，西南航空保持了整整四十多年连续赢利的记录，在美国低成本航空快速扩张时期(2010 至2015 年)，龙头公司西南航空实现ROE 与市值快速提升。通过回顾美国低成本航空的发展历史，我们能看出低成本航空往往在危机时期展现出较强的抗风险能力;另外，美国西南航空通过极致的管理，提升了公司盈利的稳定性，为股东创造了良好的回报。回归当下，疫情对航空业造成了较大的冲击，但我国低成本航空龙头春秋航空，正是在危机中找寻到了发展机

5、遇。基于美国西南航空的发展趋势，我们预计疫情过后，春秋航空将迎来更加良好的竞争格局以及为我国航空业创造更大的价值。1) 经营数据：预计国内航线运力投放持续恢复，预计 2021-2023 年国内 ASK 同比增速分别为 41%/15%/13%，客座率分别为 83.8%、88.2%、89.8%。考虑到国际疫情形势严峻，我国边境管控较为严格，预计国际+地区航班增速恢复较慢，2021-2023 年国际ASK 分别为19 年同期的0.9%、9.8%、21%，客座率保持在70%左右。总体来看，公司未来 3 年 ASK 同比增速分别 31.4%、17.7%、15.7%，客座率分别为 83.8%、87.7%、88.9%，每客公里收益为0.294、0.319、0.329 元。2) 油汇：基于对大宗商品价格以及国际宏观经济形势的判断，预计 21 年布伦特原油均价基本维持在 65-70 美元/桶的区间;预计21 年底美元兑人民币中间价为 6.5。