多伦科技-迈入车检新赛道迎来成长新亮点-20200723[26页].pdf

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1、多伦科技：迈入车检新赛道，方正证券迎来成长新亮点FOUnOER SECURIIES多伦科技（603528）公司研究方正证券研究所证券研究报告计算机行业公司深度报告2020.07.23/推荐（首次）分析师：蒋领全面开花，成就王者之势执业证书编号：S1220520060004E-多伦科技是国内极少的业务体系完整覆盖“人、车、路”领域陈杭分析师：的高科技公司，以大数据、云计算、深度学习、三维虚拟仿真、执业证书编号：S1220519110008物联网感知、北斗卫星定位的六大技术优势为核心，致力于智E-慧车管、智慧驾培、智慧城市和智慧车检的业务输出。历史表现：持续输出，捍卫主业地位基于技术+产品的先发优

2、势，公司形成了良性循环的核心竞争509力，同时，驾考产品较强的客户黏性与较高的行业门槛保证公司龙头地位难以动据。此外，2021-2023年将迎来新一轮的驾考智能化设备的更新换代需求，利好公司向智慧车管服的延伸。针对我国粗放式驾培教学模式的痛点，公司以技术服务模式与传统驾校合作，打造“互联网+智能化”的驾培体验，迎合市场需求，在驾照成为刚需、驾考难度增大、驾培衍生服务提供增量空间以及国内驾照渗透率仍有较大提升空间等因素驱动下，公司有望进一步提升其市占率。数据未源；Wind方正证券研究所初露锋芒，路上车检新征程相关研究在政策红利的催化下，市场化定价创造检测站运营高盈利能力，对于进入稳定期的检测站经

3、营净利润可达到277.50万元，从而吸引资本进入，驱动市场放开。同时，在机动车保有量不断墙长的市场基础上，机动车“老龄化”+汽车产业革新的双重驱动下，至2022年机动车检测市场规模将有望达到816.70亿元。请务必阅读最后特别声明与免食条款公司凭借“资源+场地+资本+技术+管理”优势顺利入局，并通过外延并购的方式芬实自身实力，拓展客户范围，有望成为全国性连锁品牌运营公司，加速行业整合趋势，推动市场从分散走向集中。投资建议我们预计公司2020-2022年净利分别达到1.74、2.08、2.91亿元，EPS分别为0.28、0.33、0.46元，对应PE分别为41.15、34.43、24.64倍，首

4、次覆盖给予公司“推荐”评级。风险提示：驾考考场建设不及预期；驾培业务延伸不及预期政策落地不及预期：检测站新建不及预期。研究源于数据1研究创造价值#page#方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告盈利预测：单位/百万20192020E2021E2022E697.88836.191293.402143.92营业总收入+/1）2）26.8619.8254.6865.76净利润153.41174.12208.14290.83(+/l）8）13.6513.5019.5439.73EPS（元）0.240.280.330.46P/E48.6241.1534.4324.64数据来源：wind方正证券研

5、究所研究源于数据2研究创造价值#page#门方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告目录人、车、路”三点定位，成为隐形冠军。1.1四大业务板块协同发展.51.2经营稳健，业绩转好.智慧驾考奠定技术力量，智慧驾培孕化新机遇.2.1独占整头，智慧驾考的先行者.72.2科技赋能，智慧驾培的创新者和引领者.92.3驾培市场空间广阔，未来可期.113车检业务：迈入黄金赛道，打开成长空间.3.1布局车检业务，完善智慧交通全产业链.133.2把握市场“量、价”机会，乘风行业上行周期143.3五大优势确保公司顺利入局车检产业22盈利预测.，23风险提示，5皖24研究源于数据3研究创造价值#page#门方

6、正证券多伦科技（603528）一公司深度报告图表目录图表1：公司四大业务布局.图表2：公司股权结构图.图表3：2012-2019年公司营收和净利润情况.图表4：2016-2019年公司各项业务占比.图表5：公司历年净利率和毛利率情况.7图表6：公司历年费用率情况.图表8：驾考规则调整.8图表9：公司与传统驾校合作打造智慧驾校.图表10:计时培训系统.10图表11：机器人智能教练.10图表12：智能驾驶模拟器.10图表13：多伦学车平台活跃人数与注册驾校数量.图表14：公司驾培业务收入（百万元）.11驾培机构行业痛点.图表15：.11图表16：中国机动车驾驶人数量.12图表17：中国驾培机构数量

7、.12图表18：我国驾驶人培训服务行业市场规模.12机动车检测分类图表19:.13图表20：机动车检测产业链.13图表21：公司采取自建+收购方式进军车检行业.14图表22：图表23：单个检测站每年盈利能力测算.16图表24：机动车保有量稳步提升.图表25：汽车老龄化趋势.17图表26：机动车检测频次测算（万次）17图表27：新能源汽车交易量.1图表28：机动车检测市场规模测算.19图表29：车检站供给侧情况.20图表30：日、美、欧、中检测站数量对比.20机动车检测服务行业发展历程图表31：20图表32：资源地域性特征明显.21业内公司客户结构分散.图表33：.21图表34：APPLUS发展

8、历程.21图表35：公司的五大优势.22图表36公司未来三年盈利预测（百万元）.24图表37：可比公司估值表24研究源于数据4研究创造价值#page#page#方正证券多伦科技（603528）-公司深度报告1.2经营稳健，业绩转好传统业务趋于稳定，新业务成效显现。2012-2016年，伴随着私家车的快速普及，驾考需求在此期间迅猛上升，考试电子化变革也随即开启，公司作为驾考软件的龙头，其业绩在此驱动下呈现递增态势，期间营收、净利润的CAGR分别达到29.09%、42.28%。但至2017年，随着驾考电子化的建设趋于饱和，公司开始进行战略调整，加码研发智慧驾培领域。至2018、2019年，公司智慈

9、驾培业务成效逐步显现，致使公司营收及净利润增速开始回升，营收增速分别达到8.13%、28.86%，净利润增连分别达到31.92%、12.23%。2012-2019年公司营收和净利润情况图表3：净利润增建营业收入（万元）净利润（万元）营收增速90000100%8000080%7000060%40%60000H0500004000030000-20%2000040100006080201220132014201520162017201资料未源：Wind，方正证券研究所从业务构成上看，公司近年逐步聚焦智慧驾培和城市智慧交通领域，积极拓展细分行业市场，对应产品营收占比逐年增加。从细分来看，2019年智

10、慧驾培类产品的占比达到9.37%，较2018年提升了4.66pct；城市智慧交通类产品占比迅速从2018年的5.29%增加至20.62%。值得注意的是，公司于2019年正式切入智慧车检领域，虽然该项业务目前占比较低，但从长期看，其有望成为公司业绩增长的最大驱动力。2016-2019年公司各项业务占比图表4：智慧驾考智慧驾培智慧交通智基车检共他100号00870030920902016201720182019资料未源：Wind，方正证券研究所公司毛利率短期下滑，但依旧维持较高水平。得益于公司北斗卫星定位、云计算、大数据、物联网等技术在解决方案中的运用，使其产品研究源于数据6研究创造价值#page

11、#方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告直维持50%以上，但短期内由于智慈驾培、智慧交通等业务处于战略扩张期，同时车检业务仍在布局初期，尚未形成稳定的规模收入，导致公司2019年毛利率略有下滑（同比下滑9.07pct），为50.80%从费用端来看，2017-2019年期间，公司驾考业务进入成熟期，智慧驾培业务渐入佳境，同时其采用绩效管理等方式优化内部结构，提升了管理效率，达到费用端优化效果。公司整体费用率从2017年的30.31%降低至2019年的26.15%，其中管理费用率（加回研发费用）下降最为明显，在2017-2019期间，该指标下降幅度为4.83pct，而未未随着智慧车检业务的

12、铺设完善，公司费用率有望得到进一步改善。图表5：公司历年净利率和毛利率情况图表6：公司历年费用率情况销售费用率201320142015资料来源：Wind，资料来源：Wind，方正证券研究所方正证券研究所2智慧驾考奠定技术力量，智慧驾培孕化新机遇2.1独占整头，智慈驾考的先行者公司作为驾驶人培训与考试的先驱者，自上市以来一直致力于中国驾驶人考训智能化的科技创新与产业化应用，是国内最早将计算机技术、自动控制技术应用于驾驶人培训与考试的企业之一。目前公司已拥有智慧驾考信息化的全套解决方案，并不断通过产品技术升级与新产品开发芬实自身发展，确保其行业龙头地位。公司通过技术+产品的先发优势，形成了良性循环

13、的发展模式，保证其作为引领者的稳固地位。相对于国家2004年开始逐步在全国推广电子化驾考系统的举措，公司自1997年就已经对驾考系统的技术与产品进行提前储备与研发，并于1998年成功上线销售，走在行业最前港，公司因此被邀请参与制定行业标准、研讨修改公安部相关部令，共同促进行业发展。同时，公司在此过程中能够及早把握行业发展超势，迅速进行新一轮的技术升级与产品开发，以及新产品的试点推广工作，从而形成新一轮的先发优势。此外，驾考产品对其系统兼容一致性、稳定性与全面性的极高要求，以及考场的社会公共窗口性质决定了驾考产品较强的客户粘性与较高的行业准入门槛，从而英定了驾考市场稳定的竞争格局，目前，多伦科技

14、、三联交通、精英智通三家公司已占据全国70%-80%的市场，而公司凭借其良性循环的竞争优势确保其市场领先地位难以动摇。研究源于数据7研究创造价值值#page#门方正证券多伦科技（603528）-公司深度报告公司竞争优势图表7：参与行标制定、部令讨论准确把握行业发展越势市场技术先行形成行业先产品先行发化势占有丰高行业发展空间大形成行业领未来市场竞争中先化势取得先机客户粘性强资料来源：方正证券研究所我国目前智慧驾考市场的增长主要源于原有驾考系统的更新需求与新增考场的驾考系统产品需求。日前，电子化驾考系统能够避免过去因人工评判出现的监管不严格、考官的主观脑断等弹端造成考生成绩的不公平性，同时，为了提

15、高驾驶人素质水平、保证道路安全以及良好的交通治理情况，监管部门会对现有的驾考标准进行动态调整，从而对其自动化评判精准度要求更为严格，因此带来考场升级原有系统需求。此外，随着社会化考场的建设，新增考场也会带来驾考系统产品的购置需求。图表8：驾考规则调整年份驾考规则调整情况1、无纸化考试系统和桩考仪系统已基本研发成型，并在部分经济发达地区的考场进行销售：2003年之前2、由于参数尚未正式确定，场地道路考试系统处于研发阶段，在南京等部分地区进行试运行。1、随着道路治理的开展，国务院、公安部要求加强对驾驶人进行计算机考核，公安部71号令和91号令相缩明确要求科目一和桩考应采用计算机进行考核。驾考系统开

16、始由省级城2004-2008年市向地方县扩张；2、公安部于71号令中明确了场地道路考试的标准，计算机场地考试系统开始在全国进行推广。2009-2010年科目三实际道路考试系统研发成功，开始在深圳、南京等地进行试运行。1、2011年12月，道路交通安全“十二五”规划的通知出台，要求“充分利用科技信息手段，严密驾驶人培训的全过程动态监管”：并“推广应用计算机系统实行驾驶技能考2011年试，强化实际道路考试”；2、计时培训系统研发成功，在抚顺进行试运行，CCTV专门为此进行播报。1、2012年1月，关于进一步加强客货运驾驶人安全管理工作的意见出台，要求采用计时培训系统对学员进行培训：2、模拟复杂路况

17、和恶劣天气驾驶考试系统在杭州建成，并开始试运行；2012年3、2012年3月，加强机动车驾驶人管理指导意见出台，要求加大大中型汽车驾驶员的考核力度，增加山区、湿滑路面、雨天等模拟项目；恶劣天气考试列入考试范嘛，提升驾驶人驾驶素质。资料来源：招股说明书，方正证券研究所研究源于数据8研究创造价值#page#门方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告驾考电子化设备的选代推动公司业务深入发展，创造新的市场需求。由于驾考系统是软硬件综合构成，其更新换代更多依赖于设备的折旧与技术的选代周期，而该周期大约为7年。上一轮考场电子化建设高峰在2014-2016年，对应4G技术的成熟。若以此推断，我们认为，

18、2021-2023年驾考系统将有望迎来新一轮智能化的更新需求。在此阶段，公司依托于人工智能、环境感知、5G车联网等技术，开发出了第四代人工智能考试系统，进一步提升智慧驾考的自动化评判率，率先实现技术选代更新。同时，公司在立足主业的基础上，以交管局推行“放管服”等多项举措为契机向智慧车管服延伸，并通过其技术支持有效刺激市场创造新需求，覆盖从智慧驾培现有产品到车管服全方位领域，有望实现公司市占率从N到N+的提升，强化其龙头地位。2.2科技赋能，智慈驾培的创新者和引领者驾驶人考试与培训作为驾驶员进入道路驾驶的首要环节，公司通过智慧驾考的技术优势切入驾培市场，以技术服务模式与传统驾校合作，打造线上线下

19、联动的互联网学车新模式，引导驾校从传统管理模式向信息化管理模式转变，从传统培训模式向人工智能培训模式转变，从传统学车服务向量身定制的个性化服务升级模式转变，实现其从软件提供商向服务商的转型。公司与传统驾校合作打造智慧驾校图表9：智慧驾校机器人智能教练资料来源：公司年报，方正证券研究所公司智慧驾培产品覆盖监管端、教练端与学员端，形成智能化培训系统的闭环，主要产品包括智能驾驶模拟器、智能机器人教练和计时培训系统。机动车驾驶员计时培训系统：机动车驾驶员计时培训系统采用北斗技术对科目二、科目三的训练进程计时、计程，并采用最新安卓4.0操作系统，人机交互友好，设备集成度高，性能稳定。机器人智能教练：公司

20、自主研发的新一代驾培教学机器人，基于卫星查分定位技术、精准的卫星定位系统、厘米级的评判精度等，感知车辆位置和学员驾驶行为变化，对学员每一步操作进行智能指导以及多重安全防护，同步考试评判，实时纠错，同时记录训练轨迹，课后输出教学日志。研究源于数据9研究创造价值#page#7方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告计时培训系统图表11：机器人智能教练图表10：地行金健康发重防的8888888投物803化资料来源：公司官网，方正证券研究所资料来源：公司官网，方正证券研究所智能驾驶模拟器：公司遵照交通部JT/T378-2014汽车驾驶培训模拟器行业标准规范，自主研发用于驾驶模拟训练的教学设备。该

21、设备符合机动车驾耿人考试内容和方法（公安部令第139号）和交通部机动车驾驶培训教学大纲的“教学要求”，拥有基础和场地驾驶、道路驾驶、安全文明驾驶体验等教学内容，同时建立智能化、标准化的驾驶培训体系，形成可追潮培训过程的管理模式，培养学员安全文明驾驶和良好行车素养，把好驾驶人培训第一关。图表12：智能驾驶模拟器资料来源：公司官网，方正证券研究所2015年公安部、交通运输部关于推进机动车驾驶人培训考试制度改革的意见明确指出推行驾培机构计时培训计时收费、先培训后付费的服务措施，为落实驾考改革意见，“多伦学车”平台顺势而出，以020方式向行业主管部门、驾校、教练、学员等提供关于驾考全方位信息服务，并运

22、用云计算、大数据、人工智能等技术创新持续选代升级智慧驾培产品体系，打造云驾培新服务模式。经过两年实践，该模式极大提高了驾驶培训合格率、降低了培训成本、提升了管理效率，从而实现智慧驾培收入的显著增长。根据公司年报数据显示，截至2019年，在多伦学车平台上注册的驾校数量、教练员数量、学员数量同比增长分别为13.99%、48.42%、160.23%，活跃人数达4000万人次：同期公司智慧驾培系统服务收入6538.70万元，增速高达152.36%。研究源于数据10研究创造价值#page#门方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告多伦学车平台活跃人数与注册驾校数量图表14：公司驾培业务收入（百万元

23、）图表13：驾驶人考调服务智能与搭系统肌务驾驶模叔器活跃人数（万）注册驾校（个）2016201720182019资料来源：Wind，资料未源：公司年报，方正证券研究所方正证券研究所驾培行业痛点函待解决，智慧驾培引领变革方向。由于人力、财力的限制，驾培监管力度相对较弱，造成了我国粗放式驾培教学模式，其中不规范的教学内容与参差不齐的教练员素质是因犹驾培质量难以提升的主要问题。而公司作为智慧驾培行业新技术的侣导者，延续自动化、电子化、智能化的产品理念，推出驾驶模拟器、机器人教练及计时培训系统，减少人为干扰。驾驶模拟器能够作为教练员的补充，将标准的驾驶行为与场景对应方式嵌入日常教学，提高教学培训质量与

24、学员驾驶行为的规范性；机器人教练能够对于学员的每一步操作进行智能辅导、同步记录、实施纠错等多重辅助，有助于提高学员的驾驶水平；计时训练系统可以有效针对学员培训的各个环节进行监管与控制，进而规范机动车驾培市场。公司依托基于SAAS化的多多驾到云平台和这三大系列产品实现了传统驾培向人工智能驾培的转变，帮助驾培机构缓解经营成本压力，提升学员考试通过率，推动驾培行业朝节约化、标准化、高效化趋势变革。驾培机构行业病点图表15：管力皮票教学内家不规范华员学时现象时常发资料来源：方正证券研究所2.3驾培市场空间广阔，未来可期驾培市场增长稳定，具有长期发展潜力。近年来，我国机动车驾驶人数量维持稳定增长趋势，根

25、据公安部数据统计结果显示，2013-2019年年均复合增速为7.62%，平均年增量在2500万人以上，2019年我国机动车驾驶人数量为4.35亿人，相较2018年新增了2600万人。而每年稳定增长的驾驶人数量将刺激驾驶培训服务市场空间的释放，因此带动驾培机构数量的稳定增长，根据交通运输部数据显示，研究源于数据11研究创造价值#page#7方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告2013-2018年年均复合增长率为8.97%，2018年我国驾培机构数量达到19062所。中国机动车驾驶人数量中国驾培机构数量图表16：图表17：机动车驾效人载（万人）多培机构教量（断1H201720162017

26、2015资料未源：交通运输部，方正证券研究所资料未源：公安部，方正证券研究所目前，我国驾培市场空间广阔，但其增速趋于缓慢，根据弗若斯特沙利文数据结果表明，驾驶人培训服务行业市场规模从2013年的1124亿元攀升至2018年的2087亿元，其增速下降了20.88pct。但从长期来看，驾照逐渐成为刚需、驾考难度增大、驾培衍生服务提供增量空问以及国内驾照渗透率仍有较大提升空间（与美国的68%相比，我国仅31%）等驱动力的作用下，其市场仍旧有很大的增长空间。图表18：我国驾驶人培训服务行业市场规模市场规模（亿元）增速250035%30米2000258150020%中5310000%5005201320

27、142015201620172018资料未源：弟若斯特沙利文，方正证券研究所市场竞争格局分散，未来有望形成规模效应。由于城镇化率、各地区消费水平的不同等因素，驾培行业区域分割明显，且尚未形成跨区域龙头企业，整体市场分散，规模最大的驾培机构东方时尚也仅占不到1%的市场份额。但随着驾培市场的去产能整合趋势，各地驾校对于培训质量与品牌会更加注重，同时，驾考机构的商业模式较为简单，其盈利高低严重依赖于招收学员的数量，因此未来极易通过并购整合形成规模放应，提高龙头企业市占率。研究源于数据12研究创造价值#page#门方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告3车检业务：迈入黄金赛道，打开成长空间3.

28、1布局车检业务，完善智慧交通全产业链机动车检测包含新车下线检测和在用车检测。其中新车线下检测是针对新车的性能、OBD及环保等质量问题是否符合国家相关部门的标准，而在用车检测又可分为强制检测（定期检测）与非强制检测。强制检测作为机动车检测的主要内容，目的在于检测机动车的安全、环保及综合性能；非强制检测则是汽修厂、二手车交易机构等企业国业务开展需要自发进行的检测行为。图表19:机动车检测分类机动车检检测设备或系统广泛应用领城到滑、前照灯等排数气资料来源：公司年报，方正证券研究所机动车检测产业链由上游设备供应商、中游机动车检测站与下游车检客户构成。设备提供商旨在为检测站运营商提供解决方案与软硬件设备

29、，而检测站运营商作为产业链中框，主要为下游客户提供服务，进行强制与非强制性检测。机动车检测产业链图表20：仅器仪表游：设备供应机站车检测站汽车制造厂个人客户科研机构资料来源：方正证券研究所公司自上而下，通过自建+收购布局车检市场。2019年7月，公司成立智慧车检全新业务板块，并收购山东简蓝65%股权，介入机动车检测设备、尾气遥感监测的软硬件产品的研发、销售和服务，确保公司进军车检行业的设备来源。2019年12月，公司收购山东零庄6个车检站55%的股权，标志公司正式路入机动车检测行业，并与合作伙伴研究源于数据13研究创造价值#page#门方正证券多伦科技（603528）-公司深度报告设立多伦机动

30、车检测子公司，在山东境内自建、合作、收购及运营检测站，布局中游链条。公司采取自建+收购方式进军车检行业图表21；20197月，公司收购山东简盖信息科技有限公司65%的股权，介人机动车检测设备、民气运感监测的软段件产品的研发、销售和服务。12月，多伦车检收购了山东枣庄6个车验站55%股权，标志公司进入机动车验测站品科连镇运营领域，开启车检站建设、教购和作、收购及运营检测站。20204月，公司拟公开发行总额不超过人民币6.4亿元（含）可转换公司债券，其中5.4亿元将用于品牌连锁机动车检测站建设项目。6月，公司变更IPO幕投项目利余幕集资金9902.32万元投至“品牌连锁机动车检测站建设项目”，并对

31、全资子公司多伦车检进行增责。资料来源：公司年报，方正证券研究所3.2把提市场“量、价”机会，乘风行业上行周期公司在2019年正式进入车检行业，同时切入车检站设备与运营端，致力于成为全国车检行业的品牌运营公司，而公司机动车检测运营端，珠与其梦回好能离士4飞跃。政策利好，释放行业高“价”空间民营资本与价格管控双管齐下，激活行业资本动力。自20世纪80年代车检行业发展初期，政府即出台一系列政策保证车检市场健康运行。2003年中华人民共和国道路交通安全法的出台标志着检验机构社会化经营的开始：2014年，公安部、国家质检总局联合发布关于加强改进机动车检验工作的意见，提出检验机构禁止由政府部门举办、简化审

32、批程序、推行异地检验等18条改革措施，允许民营资本设立检测站，为机动车检测市场注入新鲜活力，但由于限价的阻碍民营资本未真正发挥实力；至2019年，国家发改委发布文件关于进一步清理规范政府定价经营服务型收费的通知，放开车检市场定价机制，缩减政府定价范围，而对已形成竞争的服务，一律形成市场调节价。至此，民营资本在机动车检测市场活跃度提升，带动机动车检测站建设需求。研究源于数据14研究创造价值#page#门方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告：机动车检测相关产业政策图表22：发布时间文件名称核心内容提出检验机构社会化经营，检验机构的管理由原来的行2003年中华人民共和国道路交通安全法政委托

33、转为实施资格管理和计量认证管理提出实行全国统一的机动车登记、检验管理制度，对新2004年汽车产业发展政策车、非营运车适当延长检验间隔时间，对老旧汽车可道当增加检验频次和检验项目。指导各省级环保部门制定本行政区域环保检验机构发机动车环保检验机构发展规划编制2010年展规划，引导和规范机动车环保检验机构发展，确定环工作指南检机构设置及检测线数量。提出将“水质、烟气、空气检测仪器”、“汽车产品开2011年产业结构调整目录发、试验、检测设备及设施建设”列为鼓励类企业。不断完善机动车安全技术检验、维修相关制度和规定，2011年道路交通安全“十二五”规划大力推广监管部门与机动车安检机构、维修厂家的联网，加

34、强行业监管。国务院关于加强道路交通安全工作加强机动车安全技术和营运车辆综合性能检测，严格检2012年意见验机构的资格管理和计量认证管理。关于加强和改进机动车检验工作的提出加快安检机构建设、推行异地检验等改革措施；强意见制要求安检机构接入统一的联网监管系统平台。2014年国务院关于加快发展生产性服务业优化资源配置，引导检验检测认证机构集聚发展，推进促进产业结构调整升级的指导意见整合业务相同或相近的检验检测认证机构。中共中央国务院关于推进价格机制2015年明确提出“2017年基本放开竞争性领域和环节价格”。改革的若干意见全面部署加快推进全国道路货运车辆检验检测改革工关于加快推进道路货运车辆检验检作

35、，推进货车年检年审依法合并，有效减轻检验检测费2017年测改革工作的通知用负担，切实增强道路货运企业和货车从业人员获得感。加快整合检验检测认证机构，培育一批操作规范、技术国务院关于加强质量认证体系建设能力强、服务水平高、规模效益好、具有一定国际影响促进全面质量管理的意见力的检验检测认证集团。2018年将国家战略性新兴产业由此前的7个增至9个，检验检战略性新兴产业分类（2018）测认证、标准化服务新增至国家战略性新兴产业行列中。关于进一步清理规范政府定价经营放开机动车检测类收费项目的定价机制，一律实现市场2019年服务性收费的通知调节价。资料来源：公司年报，方正证素研究所整理市场化定价创造检测站

36、高盈利能力，扩容车检运营市场。由于车检行业供不应求的困境，市场化定价导致检测单价可高达数百元。据市场调研结果显示，国内大部分地区小型机动车目前检测价格在250-400元范围内，大型车检测价格约在500-1000元之间。市场化定价带动了检测价格的上涨，使得检测站盈利能力大幅上升，致使资本更有动力进入，并驱动市场放开。我们认为，基于以下假设，进入稳定期的检测站经营净利润可达到277.50万元，未来将以30%的利润增速增长：研究源于数据15研究创造价值#page#方正证券多伦科技（603528）-公司深度报告1、我们假设检测站建设成本费用为200万，按照10年折旧期限，每年折旧成本为20万；2、一个

37、机动车检测站配置为2条安检线与4条环检线，假设安检线成本为45万元条，环检线万40元条，折旧年限为5年；3、我们假设检测站每年场地租金为100万元年；单个检测站需要配备20名工作人员，其年薪为10万；检测设备每年需要更新维护的成本为25万元。4、根据市场调研结果，我们假设小车、大车的检测费用分别为300元/辆、500元辆，此后价格浮动基本保持不变。5、机动车检测站从审批到开展业务周期大约在6-9个月，因此在车检站孵化初期盈利能力较弱，我们假设，检测站第二年或可实现盈亏平衡，2-3年能够达到经营稳定期，收回投资成本。根据中汽协数据显示，小车与大车检测量比例大约为8：2，我们以小车300元辆，大车

38、500元/辆的价格测算出盈亏平衡点时，单个车检站机动车检测数量约为1.16万辆（小车9294.12辆，大车2323.53辆），并以此为依据，我们假设机动车数量每年以30%-40%的速度增长，则稳定期小车数量达到1.80万辆，大车数量为0.45万辆。单个检测站每年盈利能力测算图表23：第二年第一年第二年第四年（成热期）（稳定期）（孵化期）（发展期）小型车检测量（万辆）0.00.931.301.80300300300300小型车检测单价（元）收入0.180.230.330.45大型车检测量（万辆）500500大型车检测单价（元）500500297.50395.25合计（万元）552.50765.0

39、020202020厂房建设折旧（万元）50505050设备折旧（万元）100100100成本房租（万元）100200200200200人员（万元）25252525设备维护（万元）395395395合计（万元）395-2438所得税（万元）0.0639.3892.50净利润（万元）-73.130.19118.13277.50资料来源：方正证券研究所（注：所得税率按25%计算）实现“量”的飞跃，驱动车检市场发展机动车保有量保持稳定增长，扩容存量市场空间。改革开放以未，城乡居民收入水平的提高，登加交通基础设施的日益完善，居民对于机动车的购买意愿及能力日渐凸显，导致我国机动车保有量也随之呈现稳定增长。

40、据公安部公开数据表明，2019年机动车保有量达到3.48亿辆，2012-2019年机动车保有量的年均复合增长率达到5.46%。若从机动车的细分类型来看，主要包括汽车、摩托车、拖拉机、专用机械车及挂车，其中汽车为机动车保有量增长的主要驱动力。从公安部发布数据显示，2019年汽车保有量为2.60亿辆，对应增速为8%，占研究源于数据16研究创造价值#page#7方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告机动车保有量高达74.71%。机动车保有量稳步提升图表24：汽车保有量（万辆）机动车保有量（万辆）机动车保有量增途汽车保有量增建400001683500014%3000012%2500020000

41、500201201520162012018201资料来源：公安部，方正证券研究所机动车报废年限的延长将拉动“老龄车”数量的增长，扩大车检需求。2012年国家发布机动车强制报废标准规定中取消了15年强制报废要求，而对于满足条件的机动车，或可延长至20年，但延长使用期间需每年定期检验2次，超过20年每年检测4次。因此，我国未来机动车车龄将超于“老龄化”，从而带动其检测需求旺盛。从其主要驱动方汽车中可以看出，根据2019中国汽车后市场白皮书的最新数据显示，5年以上车龄的汽车占比已从2010年的39%上升至2018的47%，未来也或将拉长机动车使用年限。同时，根据公安部公开的数据我们进行测算，2019

42、年我国机动车检测频次已达到1.88亿次，同比增长达到10.35%。图表25：汽车老龄化超势图表26：机动车检测频次测算（万次）单位：万辆5HITH资料来源：公安部，乘联会，德勤2019中国汽车后资料来源：公安部，方正证券研究所测算市场白皮书，方正证券研究所在汽车交易市场中，新能源汽车销量的快速增长将创造其新的检测业务增量。在国家战略规划及补贴政策的双重驱动下，新能源汽车产业飞速发展，其销量从2011年的8159辆攀升至2019年的120.60万辆，期间CAGR高达86.73%。而新能源汽车相对于传统汽车增加了动力电池、电机、电控、充电装置等部件，对应在新能源汽车进行新车检测时则需要新增动力电池

43、系统检测、电磁兼容性测试、电机及控制器检测等模块。因此，新能源汽车的新车下线检测需求将推动汽车检测业务的发展，最终传导至机动车检测市场的空间增量。研究源于数据17研究创造价值#page#门方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告新能源汽车交易量图表27：新能源汽车销量/辆14000003501200000300100000080000020060000040000020000020112012201320142015201620172019资料来源：中汽协，方正证券研究所在机动车保有量不断增长的市场基础上，政策红利+机动车“老龄化”+汽车产业革新的三重驱动，将进一步释放未来机动车检测市场

44、空间。基于以下假设，我们测算出到2022年机动车检测市场规模将达到816.70亿：1、根据公安部2014年关于加强和改进机动车检验工作的意见中非营运轿车等车辆6年内免检的政策以及中华人民共和国道路交通安全法实施条例对机动车年检次数的规定，新车6年内免检，超过6年每年1次，我们假设检测比例100%；商用车每年年检1次，假设检测比例100%；其他机动车中摩托车新车4年内每2年1次，超过4年每年1次，而其他机动车则每年1次，故我们假设每年都进行一次检测比例为50%。2、根据中汽协数据计算，2014-2019年报废车辆占机动车保有量约1%，同期乘用车销量CAGR为1.71%，因此我们假设，乘用车每年报

45、废车辆占比为1%，同时其销量每年以2%的速度增长，并根据公式“本年检测频次=（上年度检测数量+本年度新车销量-报废车辆）X检测比例”进行测算。3、我国机动车是由乘用车、商用车及其他机动车组成，而商用车属于汽车类别，2017-2019年我国汽车保有量的年均复合增速9.35%，故假设未来商用车保有量与其增速保持一致；根据中汽协数据计算得出2017-2019年其他机动车保有量CAGR为-2.5%，因此我们假设未来其他机动车保有量增速与其保持一致，并根据公与事国生于=，他机动车每年检测频次。4、根据调研结果，我们假设乘用车、商用车、其他机动车每年年检费用为300元辆、500元/辆、100元/辆，此后价

46、格浮动基本保持不变。研究源于数据18研究创造价值#page#方正证券多伦科技（603528）-公司深度报告图表28：机动车检测市场规模测算2017201820192020E2021E2022E上年度检测数5409.296701.018076.599677.2511439.3113327.22量/万辆本年度新增数1447.241549.521970.061792.892114.632437.69量/万辆报废车辆/万155.52173.94192.22208.00226.72247.12辆乘用车检测比例/%100%100%100%100%100%100%本年检测频次6701.018076.5996

47、77.2511439.3113327.2215517.78/万次300300300300检测费用/元300300市场空间/亿201.03242.30290.32343.18399.82465.53元上年度保有量3888.004348.604805.605200.006178.125668.00/万辆100%100%100%100%100%100%检测比例/%本年检测频次商用车3888.005200.004348.604805.605668.006178.12/万次500500500500500500检测费用/元市场空间/亿194.4217.43240.28260283.4308.906元上年度

48、保有量9560.009257.008800.008624.008451.528672.00/万辆50%检测比例/%50%50%50%50%50%本年检测频次其他机动车4780.004628.504336.004400.004312.004225.76/万次100100100100检测费用/元100100市场空间/亿47.8046.2943.3644.0043.1242.26元市场空间合计/亿元443.23506.01573.96647.18726.34816.70资料来源：公安部，中汽协，方正证券研究所车检需求的扩大，对应的检测站建设需求随之而来。伴随机动车保有量的增加带来的车检需求与民营资本

49、的进入，全国机动车检测站数量迅速攀升。据国家环保局数据表明，我国检测站数量从2010年的1211个增长至2019年的9100个，期间CAGR为25.12%。尽管如此，我国检测站数量仍存在很大缺口，2010、2019年对应每万辆车拥有的检测站数量分别为0.13、0.35个，而日本、美国、欧洲的每万辆车对应检测站数量分别为3.51、2.5、2个，从其平均水平（2.5个/万辆）来看，实际2019年我国检测站数量需为87000个。可见，未来机动车检测站建设需求巨大。研究源于数据19研究创造价值#page#门方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告图表29：车检站供给侧情况美、欧、中检测站数量对比

50、图表30：、每万辆车对应检测站数量（个）检测站数量（个）开辆每万辆车对应检测站载量（个）2L10.0美丽201资料来源：公司年报，方正证券研究所资料未源：国家环保局，公司年报，方正证券研究所车检行业面临整合，连锁化、品牌化、标准化是大势所趋国内机动车检测服务市场大致经历了三大发展阶段：1）行政委托（20世纪80年代2002年）：行业起步初期，主要还是由行业管理部门采用行政委托的方式进行管理。2）资格管理与计量认证管理（2003年2013年）：自2003年中华人民共和国道路交通安全法出台则标志检验机构开始社会化经营，其管理方式从行政委托转为资格管理与计量认证管理。3）民营资本进入与市场化定价（2

51、014年一至今）：2014年公安部与质检总局联合发布关于加强和改进机动车检验工作的意见提出简化审批程序，政府不得举办检验机构，激活民营资本在机动车检测市场的动力。图表31：机动车检测服务行业发展历程资格管理！民营费汇程水专E！方式进行管理资料未源：方正证券研究所机动车检测服务市场分散主要原因在于：1）准入门槛低。在2015年针对检测站执行的检验检测机构资质认定管理办法文件中表示，合法的组织只需满足相关场地、设备、技术人员、监测活动等要求，均可申请成立检测站，因此造成我国检测市场呈现分散格局，大部分为小规模企业。截止2018年底，规模较大的检测机构只有10多家。2）行业资源属性明显。机动车检测服

52、务具有较强的资源属性，整个行业客户地域性特征明显。以安车检测为例，根据公司年报数据显示，华东与华中地区销售占比总计达到51%，同时公司排名前五客户占比合计仅有5.74%。因此我们判断，客户属地性与分散的客户结构加深了行业的分散度。3）行业监管力度不够。2019年，在汽车大省的山研究源于数据20研究创造价值#page#7方正证券多伦科技（603528）-公司深度报告东地区的专项调查中，平均每家检测机构都会出现5-6项经营与治理不规范等问题，超过75%的机构被责令整改，市场呈现出小散乱的格局。资源地域性特征明显业内公司客户结构分散图表32：图表33：资料来源：安车检测公司年报，方正证券研究所资料来

53、源：安车检测公司年报，方正证券研究所监管政策超严，行业竞争格局将趋于集中。车检是终身追责制，国家对于车检站运营是否规范的监控力度日益提升，一些不正规的民营检测站将被挤出市场。此外，随着管控力度加大，车主对于车辆的安全性更加重视，并且更倾向于选择具备完善检测能力与实力强劲的检测站，因此，未来小规模的检测站将面临被整合的局面。行业面临整合，连锁化、品牌化、标准化将会是未来车检行业发展的方向。目前，部分车检站已经开始着手新技术的研究与开发，同时民营化程度的加深吸引资本加速进入，加码车检站建设。业内公司如多伦科技、安车检测的成长路径大多通过内生增长+外延并购的方式，在拓展客户服务范围的同时不断务实自身

54、实力，进行全国性连锁品牌运营管理，形成品牌影响力，扩大公司运营规模，我们从全球汽车检测领域领先企业Applustauto的发展历程也能看出这一特点。APPLUS发展历程图表34：一内资票在美国的伊利谐斯兰汽车检爱达荷！控制领技进入智利和格备吉2005201520002006200720082012201320142017资料未源：Applus+宫同，方正证券研究所研究源于数据21研究创造价值#page#方正证券多伦科技（603528）-公司深度报告3.3五大优势确保公司顺利入局车检产业资源、场地、资本、技术、管理是保证公司顺利进入机动车检测市场的五大核心优势。资源、场地、技术是贯穿公司车检站运

55、营的基础，其中资源优势能够帮助公司及时掌握行业政策动向，场地优势可为公司提供丰富的地域性布局，而技术优势则能够保证公司长期具备车检设备的技术前晒：资本的能力确保了公司能够拥有充足的现金流去支撑其车检业务的发展；管理的有效实施则稳固了各部门之间能够实现良好协作与高效运行。公司的五大优势图表35：￥信息技事业鲜，资本管理V地场布局主管部门贵源资料来源：方正证券研究所1）资源优势：车检行业受到公安部门、交通运输部门、环保部门和技术质量监督部门这四个部门的管辖，而公司已经服务公安交管部门和交通运输部门二十多年，建立了深厚的服务关系，拥有丰富的服务经验，也是优秀服务商。2）场地优势：公司的驾培业务在全国

56、各地拥有丰富的场地，能够解决机动车检测行业遥到的经营场地等瓶颈型问题，可为车检站运营提供全国性布局优势。3）资本优势：公司自上市以来一直经营稳定，财务状况良好，具备充足的现金流，拥有较强的投资实力与融资能力。公司在2020年出于整体业务与战略规划的考量，将原投入机动车驾考、驾培、智慧交通系统项目的剩余资金变更为用于“品牌连锁机动车检测建设项目”，实施主体由公司变更为其全资子公司多伦车检，并以增资的方式实施“品牌连锁机动车检测建设项目”，助力公司车检业务开拓并扩大利润增长点，巩固公司市场竞争地位。4）技术优势：公司收购的山东简蓝专业从事机动车检测、尾气遥感检测、检测领域等的软硬件产品研发与服务，

57、可提供从勘测、设计到运营管理的全流程服务和一整套解决方案，同时其自研产品也已获公安部安全性认证，能够保证公司具备其车检站所需的技术研发能力。5）管理优势：公司全面推行卓越绩效管理方式，激励员工自身积极性，完善员工结构，并围绕改革落地与降本增效两大目标，协同各大事业群内部资源，实现公司整体资源的高效配置，提高工作效率，确保公司拥有良好的经营环境。研究源于数据22研究创造价值#page#page#7方正证券图表36：公司未来三年盈利预测（百万元）2019A2020E2021E2022E驾驶考试、培训系统收入（百万元）379.04386.78398.00425.86-12.91%-2.00%5.00

58、%7.00%yoy毛利率（%）56.44%56.00%56.00%56.00%城市智能交通类产品143.90165.49198.59238.30收入（百万元）394.61%15.00%20.00%20.00%yoy35.00%毛利率（%）33.21%34.00%36.00%智能驾培系统服务收入（百万元）65.39117.70200.08320.1380.00%70.00%60.00%152.36%yoy毛利率（%）51.80%52.00%54.00%56.00%车辆检测线6.2559.29359.13994.50收入（百万元）849.27%505.73%176.92%yoy毛利率（%）20.8

59、6%23.00%30.00%35.00%其他收入（百万元）95.56114.67137.61165.1387.38%N0.00次20.00%N0.00次yoy55.76%55.00%55.00%55.00%毛利率（%）合计697.88836.191293.402143.92收入（百万元）26.86%19.82%54.68%65.76%yoy50.80%48.61%45.14%43.96%毛利率（%）资料来源：公司年报，方正证券研究所可比公司估值表图表37：PSPE证券代码证券简称2020E2021E2022E2020E2021E2022E300572.SZ安车检测1.452.0251.0336

60、.5428.102.62300012.SZ0.340.430.5470.1154.8844.25华测检测康拓红外300455.SZ0.300.420.4952.8938.0932.52平均值0.700.961.2258.0143.1734.96多伦科技0.280.46603528.SH0.3341.1534.4324.64资料来源：Wind，方正证券研究所5风险提示驾考考场建设不及预期：驾培业务延伸不及预期：政策落地不及预期：检测站新建不及预期。研究源于数据24研究创造价值#page#口方正证券附录：公司财务预测表单位：百万元资产负债表20192020E20192020E2021E2022日利

61、润表2021E2022E流动资产1638.481789.152111.982621.92营业总收入697.88836.191293.402143.92343.32现金710.92687.75587.78320.85营业成本429.72709.561201.45应收账款325.51400.91584.69910.43营业税金及附加7.968.3612.9321.44其它应收款12.7616.0423.0337.00营业费用69.0676.93113.82180.09预付账款10.8712.8921.2936.04管理费用77.13100.34161.68278.71存货302.65412.066

62、22.08987.50-8.070.000.000.00财务费用其他275.77259.50273.11330.10资产减值损失-8.520.000.000.00非流动资产519.92597.51683.46760.120.000.000.000.00公允价值变动收益48.4568.4598.45118.4512.4220.00长期投资投资净收益30.0020.00固定资产319.92382.92445.92508.92营业利润178.41204.85244.87342.15无形资产79.8674.4467.3961.05营业外收入1.610.000.000.00其他71.7071.7071.

63、7071.70营业外支出3.390.800.000.00176.64资产总计2158.412386.662795.443382.04利润总额204.85244.87342.15流动负债491.30545.43746.071041.8427.1330.7336.73所得税51.320.00149.51174.12短期借款0.000.000.00净利润208.14290.83应付账款158.01164.82233.28329.17少数股东损益3.900.800.000.00其他153.41174.12333.29380.61512.79712.68归属母公司净利润208.14290.83非流动负债

64、31.5231.5231.5231.52193.30182.67211.92318.49EBITDA0.000.240.280.330.46长期借款0.000.000.00EPS（元）其他31.5231.5231.5231.52201920202021E2022日主要财务比率负债合计522.83576.95777.591073.3736.02少数股东权益36.0236.0236.02成长能力0.66股本626.90626.90626.90626.90营业收入0.270.200.55资本公积200.58200,58200.58200.58营业利润0.150.150.200.40留存收益793.3

65、4967.461466.43归属母公司净利酒0.140.130.200.401175.60归属母公司股东权益1599.561773.682272.66获利能力1981.82负债和股东权益0.510.442158.412386.662795.443382.04毛利率0.490.45净利率0.220.210.160.142021E现金流量表20192020E2022EROE0.100.100.110.13102.5142.2436.97经营活动现金流203.93ROIC0.220.190.170.16149.511174.12净利润208.14290.83偿债能力折旧摊销37.277.837.04

66、资产负债率0.240.240.280.326.340.00财务费用0.800.000.000.00净负债比率0.800.800.003.33投资损失-12.42-20.00-30.0020.00流动比率3.282.832.522722.522.00营运资金变动82.05119.71222.16481.10速动比率1.57其他10.200.000.000.00营运能力投资活动现金流10.21-65.4163.0063.00总资产周转率0.330.370.500.69资本支出-57.43-65.4163.0063.002.312.30262应收账款周转率2.874.905.187.62长期投资-3

67、5.000.000.000.00应付账款周转率6.50其他102.640.000.000.00每股指标（元）筹资活动现金流39.730.O00.000.240.280.330.460.00，每股收益短期借款0.000.000.000.00每股经营现会0.160.0710.060332.552.833.63长期借款o.000.000.000.00每股净资产3.162.530.00普通股增加O.000.00估值比率48.6241.1524.64资本公积增加0.00o.000.000.00P/E34.43其他42.25O.000.000.00P/B4.664.043.613.15现金净增加额72.9

68、9-23.17-99.97-266.93EV/EBITDA34.92-3.76-2.77数据未源：wind方正证券研究所研究源于数据25研究创造价值#page#口方正证券多伦科技（603528）一公司深度报告分析师声明作者具有中国证券业协会投予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告济晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明本报告

69、的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的贵料。意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资斜、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所念信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何失负任何责任。投资者务必注意，共据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。本公司利用信息隔离制度控制内部一个或多个领、部门或关联机

70、构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务须问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。市场有风险，投资需谨镇。投资者不应将本报告为作出投资决策的推一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“方正证券研究所”，且不得对本报告进行任何有特原意的引用、删节和修改。公司投资评级的说明：强烈推荐：分析师预测未来半年公司股价有20%

71、以上的涨幅；推荐：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅；中性：分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动；减持：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌隔。行业投资评级的说明：推荐：分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数；中性：分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平；减持：分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。深圳北京长沙上海深圳市福田区深南大道4013长沙市芙蔡中路二段200号地址：北京市西城区卓外大街甲34上海市浦东新区浦东南路号方正证券大厦8楼（100037）360号新上海国际大厦36楼号兴业银行大厦201（418000）华侨国际大质24楼（410015）（200120）网址：http:/http:/www.foundersc.http:/Email:研究源于数据26研究创造价值#page#