【公司研究】华润微-公司首次覆盖报告：功率半导体龙头充分受益国产替代及行业高景气-20210106（19页）.pdf

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1、电子电子/半导体半导体 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 22 华润微华润微（688396.SH） 2021 年 01 月 06 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2021/1/6 当前股价(元) 62.49 一年最高最低(元) 74.89/31.77 总市值(亿元) 759.83 流通市值(亿元) 155.63 总股本(亿股) 12.16 流通股本(亿股) 2.49 近 3 个月换手率(%) 407.82 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 功率半导体龙头，功率半导体龙头，充分受益国产替代及行业充分受益国产替代及行业高高景气景气 公司首次覆盖报告公司首次

2、覆盖报告 国内功率半导体龙头，国内功率半导体龙头，IDM+Foundry 双轮驱动双轮驱动 公司为国内功率半导体龙头企业， 主营业务包括产品与方案及制造与服务两大板 块。产品与方案板块采取 IDM 模式经营，收入中功率半导体产品占比高达约 90%。制造与服务板块主要为晶圆及封测代工业务，公司制造资源及工艺能力国 内领先， 拥有 3 条 6 英寸产线和 2 条 8 英寸产线， 服务于公司自有产品的制造和 代工业务。凭借强大的央企股东背景、优秀的 IDM 模式及领先的工艺技术水平， 公司龙头地位有望不断巩固。我们预计公司 2020-2022 年归母净利润为 10.11/14.16/14.80 亿元

3、，对应 EPS 为 0.83/1.16/1.22 元，当前股价对应 PE 为 75.2/53.7/51.4 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 功率半导体功率半导体市场天花板不断提升市场天花板不断提升，国产化替代空间广阔国产化替代空间广阔 功率半导体市场空间广阔，新能源汽车、变频家电、AIOT 等多类应用带动行业 天花板不断提升。 据 IHS 数据， 2019 年全球功率半导体市场规模达到 403 亿美 元，其主要下游包括汽车、消费电子、工业及无线通讯等。其中功率半导体在新 能源汽车市场的发展最为迅猛：据我们的测算，至 2025 年，全球新能源车用功 率半导体市场有望达 45 亿美元，2019-

4、2025 年 CAGR 达 35%。目前占据全球功 率半导体 60%市场份额的前十大厂商均为海外厂商，国产化替代空间广阔。 行业景气行业景气正正迎来量价齐升，公司积极布局有望深度受益迎来量价齐升，公司积极布局有望深度受益 2020 年下半年以来，行业需求全面回暖，8 英寸晶圆产能紧张，行业正迎来量价 齐升。全球范围来看，过去十多年间 8 寸晶圆产能增长十分缓慢。在行业需求迅 速增长之时， 晶圆代工资源更显紧张， 晶圆代工成本及功率器件售价均呈现上涨 趋势。公司作为国内功率半导体龙头，在晶圆代工业务以及 IDM 业务两端均有 望凭借产能规模优势、产品布局和技术优势、优质的客户优势，充分受益行业景

5、 气发展。 风险提示：风险提示：下游需求景气不及预期；行业竞争加剧、毛利率下滑；下游客户拓 展、产品认证不及预期；公司核心管理人员和技术人员变动。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 6,271 5,743 6,977 8,319 8,923 YOY(%) 6.7 -8.4 21.5 19.2 7.3 归母净利润(百万元) 429 401 1,011 1,416 1,480 YOY(%) 511.0 -6.7 152.2 40.1 4.5 毛利率(%) 25.2 22.8 28.4 31.5 30.8

6、净利率(%) 6.8 7.0 14.5 17.0 16.6 ROE(%) 10.7 8.0 9.5 11.5 10.8 EPS(摊薄/元) 0.35 0.33 0.83 1.16 1.22 P/E(倍) 176.9 189.6 75.2 53.7 51.4 P/B(倍) 18.3 14.0 7.1 6.3 5.6 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -30% 0% 30% 60% 90% 2020-012020-052020-092021-01 华润微沪深300 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 首 次 覆

7、盖 报 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 22 目目 录录 1、 国内功率半导体 IDM 龙头，盈利能力持续提升 . 4 1.1、 国产功率半导体先行者，央企股东赋能公司发展 . 4 1.2、 IDM 模式优秀，盈利能力不断提升 . 6 1.2.1、 自有功率产品业务以 IDM 模式运营，优势显著 . 6 1.2.2、 IDM 模式占比提升，折旧压力减轻，盈利能力提升显著 . 7 1.3、 持续高强度研发投入，收获众多优质客户 . 8 2、 立足功率半导体优质赛道，国产替代大势所趋 . 11 2.1、 功率半导

8、体市场广阔，国产化替代正加速进行. 11 2.2、 多因素叠加行业景气高涨，正迎来量价齐升. 14 2.3、 公司 MOSFET 产品具领先优势，有望充分受益行业发展东风 . 15 3、 第三代半导体材料为公司打开长期成长空间 . 16 3.1、第三代半导体材料带来发展新机遇 . 16 3.2、公司持续布局第三代半导体材料 . 18 4、 盈利预测与投资建议 . 19 4.1、 核心假设 . 19 4.2、 投资建议与盈利预测 . 19 5、 风险提示 . 19 附：财务预测摘要 . 20 图表目录图表目录 图 1： 公司近 40 年发展底蕴深厚 . 4 图 2： 公司通过并购整合使得业务版图

9、覆盖设计、制造及封测全产业链 . 5 图 3： 公司背靠央企及大基金，发展资源丰厚 . 5 图 4： 公司产品与方案板块聚焦功率半导体领域 . 6 图 5： 公司产品与方案板块盈利能力显著大于代工 . 7 图 6： 公司产品与方案板块业务占比持续提升 . 7 图 7： 公司产品与方案板块毛利率自 2018 年起高于可比公司平均 . 7 图 8： 公司制造与服务业务毛利率低于可比公司平均 . 7 图 9： 折旧成本下行，产能利用率在 2017-2018 年上行 . 8 图 10： 2016-2018 年公司利润率不断提升 . 8 图 11： 公司总营收整体保持稳健增长 . 8 图 12： 公司归

10、母净利润在 2020 年实现高速增长 . 8 图 13： 公司研发支出占比高于功率半导体 IDM 可比公司 . 9 图 14： 公司自有功率产品线和代工平台业务不断扩充完善 . 9 图 15： 公司各产线良品率稳重有升 . 11 图 16： 功率半导体作用原理示意图 . 12 图 17： 功率器件应用广阔 . 12 图 18： 功率半导体主要下游分布 . 13 图 19： 新能源汽车为功率半导体注入强劲发展动力 . 13 图 20： 海外厂商占据功率半导体市场主要份额 . 13 图 21： MOSFET 和 IGBT 市场占比大 . 13 oPoRnNrMxOqRtMrQnQmRqOaQ8Qb

11、RnPqQtRpOkPoOrQkPnNrO7NpOnOwMtRtQNZoNtO 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 22 图 22： 海外厂商占据 IGBT 模块市场主要份额 . 14 图 23： 海外厂商占据 MOSFET 器件市场主要份额 . 14 图 24： 行业营收 2020Q2 以来实现同比高速增长 . 14 图 25： 行业净利润 2020Q1 出现拐点向上 . 14 图 26： 近年来全球 8 英寸晶圆产能扩十分有限 . 15 图 27： 第三代半导体能够在高功率和高开关频率下运行 . 17 表 1： 公司计划投资并购产业链各环节优质

12、企业 . 5 表 2： 公司是前十名企业中唯一一家以 IDM 模式为主运营的半导体企业 . 6 表 3： 公司是目前国内产品线最为全面的功率器件厂商之一 . 10 表 4： 公司制造工艺及制造资源国内领先 . 10 表 5： 公司终端客户质量优异 . 11 表 6： 到 2025 年新能源车功率半导体市场有望达 45 亿元 . 12 表 7： 公司 MOSFET 产品器件结构覆盖全面 . 15 表 8： 公司部分上市募集资金用于 8 英寸功率半导体产能建设 . 16 表 9： 第三代半导体在高压、高频、高温环境下表现优异 . 17 表 10： 公司积极布局 SiC/GaN 研发项目 . 18

13、表 11： 公司 2020-2021 预测市盈率低于可比公司 . 19 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 22 1、 国内功率半导体国内功率半导体 IDM 龙头，盈利能力持续提升龙头，盈利能力持续提升 1.1、 国产功率半导体国产功率半导体先行者，央企股东赋能公司发展先行者，央企股东赋能公司发展 公司底蕴公司底蕴深厚深厚，具有近，具有近 40 年的发展历史年的发展历史，基因中融合了国家意志基因中融合了国家意志、中国中国台湾及台湾及 海外海外先进技术及管理经验先进技术及管理经验，是中国半导体发展历程中极具代表性的企业。，是中国半导体发展历程中极具代

14、表性的企业。 公司前身为 1983 年成立的香港华科电子公司，是由央企华润集团与原四机部、 七机部、外经贸部联合在香港设立的微电子企业，建立了中国首条 4 英寸晶圆生产 线。公司于 2002 年收购的中国华晶电子集团公司是由 20 世纪 80 年代国内半导体领 域 80 多家企事业单位联合组成的综合性产业集团公司，一度代表了国内科研力量最 强、 技术设备先进、 生产规模最大的集成电路和分立器件企业， 是国家发展先进半导 体事业的领头企业。 公司发展过程中亦有陈正宇博士这样的灵魂人物，赋予公司来自中国台湾及海 外的先进技术和优秀管理经验。1998 年，受 6 英寸产线建设周期过长、国内 IC 管

15、理 人才缺乏、 市场环境变化等因素拖累， 华晶集团陷入亏损。 陈正宇博士的香港上华半 导体开始租用华晶集团的 5/6 英寸 MOS 芯片线进行晶圆代工业务，并于 1999 年与 华晶集团成立华晶上华合资公司。 华晶上华利用 Foundry 业务模式迅速扭亏为盈， 成 为大陆首家纯 Foundry 企业，亦为公司现有晶圆代工业务打下基础。 图图1：公司公司近近 40 年年发展发展底蕴底蕴深厚深厚 资料来源：公司官网、华润微招股说明书、开源证券研究所 大股东持续投资，并购整合实现大股东持续投资，并购整合实现垂直一体化垂直一体化发展。发展。公司自成立以来，在大股东 华润集团的持续投资基础上不断进行并

16、购整合。2001 年并购华润矽科，建立功率器 件设计业务；2002 年收购中国华晶，将 6 英寸 MOS 晶圆代工业务纳入公司运营实 体； 2008 年华润集团将华润华晶、 华润安盛和华润赛美科等公司置入公司运营实体； 2017 年收购中航微电子 52.41%股份， 进一步增强了公司 IDM 全产业链一体化的运 营实力；2019 年收购杰群电子 35%股权，开始进入汽车电子领域。由此，公司取得 今天的领先地位：公司已成为中国领先的拥有芯片设计、晶圆制造、封装测试等全公司已成为中国领先的拥有芯片设计、晶圆制造、封装测试等全 产业链一体化经营能力的半产业链一体化经营能力的半导体企业。导体企业。 公

17、司公司晶圆代工业务收入在晶圆代工业务收入在 2019 年中国半导体年中国半导体 制造企业中排名第七制造企业中排名第七，功率器件收入排名第三。，功率器件收入排名第三。 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 22 图图2：公司通过并购整合公司通过并购整合使得业务版图覆盖设计、制造及封测全产业链使得业务版图覆盖设计、制造及封测全产业链 资料来源：公司招股说明书 央企股东及大基金持股， 公司未来发展底气十足。央企股东及大基金持股， 公司未来发展底气十足。 公司控股股东为华润集团 （微 电子）有限公司，华润集团为央企背景，具备雄厚的资本实力和产业资源，有望为公

18、 司未来发展持续提供资金及各类产业资源支持。此外，国家集成电路产业投资基金 持有公司 6.43%的股份，显示出公司在产业中的重要地位以及来自国家层面的支持。 图图3：公司背靠央企公司背靠央企及大基金，发展及大基金，发展资源资源丰厚丰厚 资料来源：Wind、开源证券研究所 放眼未来放眼未来，公司仍将，公司仍将投资并购产业链各个环节优质企业，持续借力外延发展投资并购产业链各个环节优质企业，持续借力外延发展。 公司上市募集资金拟投入 6 亿元进行产业并购及整合项目，在 3 年时间内寻找产业 链优质标的并完成收购，以进一步提升公司在功率半导体行业的市场地位。公司在 设计、制造及封装环节拟投入的资金比例

19、分别为 50%、20%及 30%。 表表1：公司计划投资并购产业链各环节优质企业公司计划投资并购产业链各环节优质企业 计划整合标的所在产业链环节计划整合标的所在产业链环节 计划使用资金比例计划使用资金比例 重点关注方向重点关注方向 设计 50% 高可靠性功率器件方向设计公司、高可靠性电源管理设计公司 制造 20% 功率半导体制造公司 封装 30% 具有技术先进性功率半导体器件封装公司 资料来源：华润微招股说明书、开源证券研究所 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6 / 22 1.2、 IDM 模式优秀模式优秀，盈利能力不断提升盈利能力不断提升 1.2.1

20、、 自有功率产品自有功率产品业务以业务以 IDM 模式运营模式运营，优势，优势显著显著 公司公司功率半导体业务以功率半导体业务以 IDM 模式模式运营。运营。 目前公司主营业务可分为产品与方案、 制造与服务两大业务板块。产品与方案业务板块主要包括功率半导体、智能传感器 和智能控制器等产品，采用 IDM 经营模式，其中功率半导体领域占比在 90%左右， 智能传感器和智能控制器业务规模尚小。公司制造与服务业务主要向国内外半导体 企业提供半导体开放式晶圆制造、封装测试等专业化服务。 图图4：公司产品与方案公司产品与方案板块聚板块聚焦功率焦功率半导体领域半导体领域 数据来源：Wind、开源证券研究所

21、IDM 模式资金及技术壁垒高，公司为国内稀缺模式资金及技术壁垒高，公司为国内稀缺 IDM 大规模半导体企业。大规模半导体企业。当前 半导体行业存在 IDM 与垂直分工两种主要的经营模式，其中 IDM 模式对企业的技 术能力和持续资金投入要求更高。根据中国半导体协会统计的数据，以 2018 年销售 额计，公司是前十名企业中唯一一家以公司是前十名企业中唯一一家以 IDM 模式为主运营的半导体企业。模式为主运营的半导体企业。 表表2：公司是前十名企业中唯一一家以公司是前十名企业中唯一一家以 IDM 模式为主运营的半导体企业模式为主运营的半导体企业 排名排名 企业企业 2018 年销售额（亿元）年销售

22、额（亿元） 业务模式业务模式 1 深圳市海思半导体有限公司 509 设计 2 江苏新潮科技集团有限公司 248 封测 3 南通华达微电子有限公司 239 封测 4 中芯国际集成电路制造有限公司 225 代工 5 北京紫光展锐科技有限公司 111 设计 6 上海华虹(集团)有限公司 107 代工 7 天水华天科技股份有限公司 92 封测 8 北京智芯微电子科技有限公司 66 设计 9 华大半导体有限公司 65 设计 10 华润微电子 63 IDM 资料来源：华润微招股说明书、开源证券研究所 功率半导体领域采用功率半导体领域采用 IDM 模式利于形成更强的市场竞争力。模式利于形成更强的市场竞争力。

23、逻辑、存储芯片以 先进工艺为提升路径，依赖线宽缩小提升集成度进而提升性能与产量，导致制造环 节的资本开支较大，从而形成了芯片设计公司和代工厂的分化。而功率半导体以特 色工艺为提升路径， 器件价值的提升不完全依靠尺寸的缩小， 更强调功能的增加、 性 能的稳定。 基于此， 功率半导体产品的研发及生产更具综合性， 涉及到产品设计与工 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7 / 22 艺研发等多个环节相结合，IDM 模式在研发与生产的综合环节长期的积累会更为深 厚， 从而有助于形成更强的市场竞争力。 此外， IDM 企业具有资源的内部整合优势， 从芯片设计到制造所

24、需的时间较短，从而加快了产品迭代升级，同时也可以根据客 户需求进行高效的特色工艺定制。 根据 IHS Markit 统计，2018 年世界前十大功率半导体厂商均采用 IDM 模式 经营。除公司外，国内本土较为领先的功率半导体企业士兰微、扬杰科技、华微电子 等也均采用了 IDM 模式开展经营。 1.2.2、 IDM 模式占比提升模式占比提升，折旧压力减轻折旧压力减轻，盈利能力提升显著盈利能力提升显著 公司公司产品与方案产品与方案业务占比持续提升，有望提升公司整体盈利能力。业务占比持续提升，有望提升公司整体盈利能力。公司产品与 方案业务毛利率显著大于代工业务毛利率，IDM 模式的产品附加值高于代工

25、，高占 比的 IDM 模式业务有助于公司发挥 IDM 全产业链优势，打造更强的盈利能力。同 时， 同行业对比来看， 公司产品与方案板块毛利率处于行业平均水平以上， 公司制造 与服务板块毛利率处于行业平均水平以下，提升 IDM 模式业务占比更有助于发挥公 司的核心竞争优势。 图图5：产品与方案产品与方案板块盈利能力板块盈利能力高高于于制造与服务板块制造与服务板块 图图6：公司公司产品与方案板块产品与方案板块业务占比持续提升业务占比持续提升 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 图图7：公司产品与方案板块毛利率公司产品与方案板块毛利率自自 2018 年起年起高于可

26、比高于可比 公司平均公司平均 图图8：公司公司制造与服务业务毛利率低于可比公司制造与服务业务毛利率低于可比公司平均平均 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 产能利用率提升及折旧成本减轻大幅提升公司产能利用率提升及折旧成本减轻大幅提升公司利润率利润率。公司作为 IDM 企业，具 有重资产属性，折旧成本和产能利用率对利润率水平有直接和重大影响。2016 年以 来，公司折旧成本逐步减轻，对毛利率提升有显著贡献。此外，2017-2018 年行业景 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 2016201720182019 制造与服务产品与方

27、案 整体毛利率 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20162017201820192020H1 其他业务产品与方案制造与服务 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 2016201720182019 士兰微华微电子 扬杰科技行业平均值 华润微 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 2016201720182019 华虹半导体先进半导体 行业平均值华润微 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8 / 22 气上行， 公司晶圆产线产能利用率和产品产量逐年提升， 摊

28、薄固定费用， 促进毛利率 提升。2019 年，受行业需求下行影响，公司产能利用率有所下滑，产品售价下滑， 毛利率有小幅下滑。2020 前三季度，新能源汽车、家电、消费电子、通信等行业需 求回暖， 一齐拉动对功率半导体的需求， 公司利润率显著上升， 净利润同比增速高达 113.63%。 图图9：折旧成本下行，产能利用率在折旧成本下行，产能利用率在 2017-2018 年上行年上行 图图10：2016-2018 年年公司公司利润率不断提升利润率不断提升 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 图图11：公司总营收整体保持稳健增长公司总营收整体保持稳健增长 图图12：

29、公司归母净利润公司归母净利润在在 2020 年实现高速增长年实现高速增长 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.3、 持续高强度研发投入持续高强度研发投入，收获众多优质客户收获众多优质客户 公司拥有专业的技术团队与强大的研发能力，内生发展基础牢固。公司拥有专业的技术团队与强大的研发能力，内生发展基础牢固。2017 年至 2019 年，公司研发投入分别为 4.47 亿元、4.50 亿元和 4.83 亿元，营收占比分别为 7.61%、7.17%和 8.40%，高于功率半导体 IDM 可比公司。截止 2019 年末，公司拥有 7,878 名员工，其中包括 3,0

30、32 名研发技术人员，合计占员工总数比例为 38.5%。公 司的核心技术人员均在半导体领域耕耘数十年，在不同的技术方向具有丰富的研发 经验， 并对行业未来的技术发展趋势具有前瞻性的创新能力。 此外， 公司与国内多家 知名高等院校如东南大学、浙江大学等合作成立了产学研联合实验室，并拥有 2 个 博士后工作站，研发能力保持前沿水平。 75% 80% 85% 90% 95% 100% 105% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2016201720182019 折旧与摊销营收占比 晶圆产线产能利用率（右轴） -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 201620

31、17201820192020Q3 毛利率净利率 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 20162017201820192020Q3 营业收入（百万元）同比增速 -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% -400 -200 0 200 400 600 800 20162017201820192020Q3 归母净利润（百万元）同比 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9 / 22

32、图图13：公司研发支出占比高于公司研发支出占比高于功率半导体功率半导体 IDM 可比公司可比公司 数据来源：Wind、开源证券研究所 图图14：公司自有功率产品线和代工平台业务不断扩充完善公司自有功率产品线和代工平台业务不断扩充完善 资料来源：公司官网、华润微招股说明书、开源证券研究所 产品与方案板块，公司凭借研发积累形成丰富产品线：产品与方案板块，公司凭借研发积累形成丰富产品线：经过多年研发积累，公 司在 MOSFET、IGBT、功率二极管、物联网应用专用 IC、功率 IC、光电耦合及传感 与 SiC 等产品领域自主研发并掌握多项核心技术，使公司在功率半导体等产品领域 积累了系列化的产品线。

33、 公司合计拥有1,100余项分立器件产品与500余项IC产品， 主要应用于消费电子、工业控制、新能源、汽车电子等领域，能够为客户提供丰富的 产品与系统解决方案。 公司在该板块的核心产品为功率器件：公司公司在该板块的核心产品为功率器件：公司是目前国内产品线最为全面的功率是目前国内产品线最为全面的功率 器件厂商器件厂商之一之一，产品，产品包括包括 MOSFET、IGBT、SBD、FRD 等，其中以等，其中以 MOSFET 产产 品为主要营收来源。品为主要营收来源。基于公司先进的设计技术和制造工艺，公司功率器件具有低导 通损耗、低开关损耗和高可靠性等优势。公司功率器件产品的全面性及高性能确保 了其能

34、够满足不同客户的广泛应用需求。 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 2016201720182019 华润微扬杰科技华微电子 捷捷微电台基股份 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10 / 22 表表3：公司是目前国内产品线最为全面的功率器件厂商公司是目前国内产品线最为全面的功率器件厂商之一之一 功率器件类型 产品描述 关键应用领域 MOSFET 场效应晶体管，产品有平面栅 MOS、沟槽栅MOS、超结 MOS、屏 蔽栅 MOS 等，电压范围覆盖-100V-1500V 消费电子、工业控制、汽车电子等 IGBT 绝缘栅双极型晶体管，产品

35、有功率单管、功率模块等，电压范围覆盖 600V-1200V 消费电子、工业控制、新能源、汽车电子等 SBD 肖特基二极管，产品有平面型 SBD、沟槽型 SBD 等，电压范围覆盖 45V-150V，电流范围覆盖 200mA-30A 消费电子、新能源等 SRD 快恢复二极管，电压范围覆盖 200V-6500V 消费电子、汽车电子、智能电网等 资料来源：华润微招股说明书、开源证券研究所 在在制造与服务板块，公司具有全国领先的半导体制造工艺水平。制造与服务板块，公司具有全国领先的半导体制造工艺水平。公司拥有中国 领先的晶圆制造服务能力，为国内主要的半导体特种工艺平台之一，是国内前三的 本土晶圆制造企业

36、。公司的 BCD 工艺技术水平国际领先、MEMS 工艺等晶圆制造 技术以及 IPM 模块封装等封装技术国内领先。此外，公司的面板级先进封装技术 2020 上半年初见成效，产品性能超出预期。先进全面的工艺水平使得公司提供的服 务能够满足丰富产品线的多项工艺需求。 同时， 公司的制造资源也在国内处于领先地位， 良品率维持在较高水平且稳步提 升。公司目前拥有 3 条 6 英寸和 2 条 8 英寸半导体晶圆制造生产线，其中位于重庆 的 8 英寸线主要服务于公司自有产品的制造。6 英寸晶圆制造产能约为 247 万片/ 年， 8 英寸晶圆制造产能约为 133 万片/年， 具备为客户提供全方位的规模化制造服

37、 务能力，且公司的晶圆制造产线良品率近年来持续提升。 表表4：公司制造工艺及制造资源国内领先公司制造工艺及制造资源国内领先 制造与服务资源 产线产线 主要工艺 2018 年年产能情况 晶圆制造 无锡 3 条 6英寸线 Analog 、 BCD 、 MEMS 、 DMOS 、Power Discrete 等制造工艺 约 247 万片 无锡 1 条 8英寸线 Advance、BCD、Analog、DMOS 等制 造工艺 约 73 万片 重庆 1 条 8 英寸线 中低压沟槽栅 MOS、屏蔽栅 MOS、超 结 MOS、SBD 等制造工艺 约 60 万片 封装测试 圆片测试产线 数字芯片、模拟芯片、数模

38、混合芯片和 分立器件等测试工艺 约 199 万片 封装产线 QFP 、 QFN 、 PQFN 、 FC-QFN 、 TSSOP、SSOP、MSOP、IPM 等封装 工艺 约 62 亿颗 成品测试产线 数字芯片、模拟芯片、数模混合芯片和 分立器件等测试工艺 约 69 亿颗 掩模制造 掩模制造产线 光掩模板生产 约 2.4 万块 资料来源：华润微招股说明书、开源证券研究所 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 22 图图15：公司各产线良品率稳重有升公司各产线良品率稳重有升 数据来源：华润微招股说明书、开源证券研究所 以先进的工艺以先进的工艺和和丰富的

39、产品线为基础，公司在各终端领域形成优质客户群。丰富的产品线为基础，公司在各终端领域形成优质客户群。公 司客户覆盖工业、汽车、消费电子、通信等多个终端领域，客户基础庞大多元。公司 正利用华润集团内部丰富的物联网应用场景及优质客户基础，从应用端出发，带动 核心芯片及模块产品的研发，推动公司产品从消费电子领域进一步向工业控制、汽推动公司产品从消费电子领域进一步向工业控制、汽 车电子领域转型发展。车电子领域转型发展。 表表5：公司终端客户质量优异公司终端客户质量优异 主要下游应用领域主要下游应用领域 代表性的终端代表性的终端客户客户 消费电子领域 海尔、美的、TCL、海信、创维、九阳、立达信照明、欧普

40、照明、阳光照明 电源领域 赛尔康、航嘉、光宝集团、群光电子、康舒科技、伟创力、奥海科技、天宝 电子 工业领域 博世、创科集团、山特电子、德丰电业 电动自行车领域 晶汇电子、凌博电子、英博尔 资料来源：公司招股书、开源证券研究所 2、 立足功率半导体优质赛道立足功率半导体优质赛道，国产替代大势所趋国产替代大势所趋 2.1、 功率半导体市场广阔，国产化替代正加速进行功率半导体市场广阔，国产化替代正加速进行 功率半导体应用广泛功率半导体应用广泛，MOSFET 和和 IGBT 为市场发展重心为市场发展重心。功率半导体又称电 力电子元器件， 用于对电能进行转换， 使输出功率、 电压、 电流形式符合负载端

41、要求， 主要变换形式有整流、变压、逆变和稳压等。可以说用电的地方即有功率半导体，其 功率覆盖范围从几 W（消费电子产品）至几 GW（高压直流输电系统） ，下游应用极 为广泛。 自上个世纪 50 年代功率二极管被发明以来，功率器件品种不断发展，晶闸管、 功率三极管、MOSFET、IGBT 等功率器件逐步面世。高频控制、低损耗的高性能全 控型器件 MOSFET、IGBT 以及第三代半导体功率器件已成为市场发展的重心。 99.36% 98.85% 99.88% 99.95% 99.38% 99.28% 99.88% 99.94% 99.44% 99.36% 99.87% 99.95% 99.53%

42、99.38% 99.89% 99.94% 98.2% 98.4% 98.6% 98.8% 99.0% 99.2% 99.4% 99.6% 99.8% 100.0% 100.2% 晶圆制造-6英寸晶圆制造-8英寸封装测试 2016201720182019年1-6月 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 22 图图16：功率半导体作用原理示意图功率半导体作用原理示意图 图图17：功率器件应用广阔功率器件应用广阔 资料来源：电子发烧友 资料来源：Applied Materials 功率半导体功率半导体市场空间广阔市场空间广阔， 新能源汽车， 新能源汽车等

43、应用带动行业天花板不断提升等应用带动行业天花板不断提升。 据 IHS 数据， 2019 年全球功率半导体市场规模达到 403 亿美元， 其主要下游包括汽车、 消 费电子、工业及无线通讯。 新能源汽车发展正为功率半导体注入强劲的发展动力： 据英飞凌数据， 2019 年， 功率半导体在插电式混合动力汽车中单车价值量为 305 美元，在纯电汽车中单车价 值量为350美元。 据此计算2019年全球新能源汽车功率半导体市场约为7.5亿美元。 而到 2025 年，全球纯电动乘用车销量有望突破 1000 万辆，插混乘用车销量有望突 破 100 万辆，假设单车功率半导体用量年增 3%，届时新能源乘用车功率半导

44、体市场 规模为45亿美元。 由此计算车用功率半导体市场规模2019-2025年CAGR高达35%。 此外，5G 手机持续渗透、变频家电持续渗透、工业自动化及光伏/风电等新能源 发电市场的不断发展亦将拉动对功率半导体的需求。 表表6：到到 2025 年新能源车功率半导体市场有望达年新能源车功率半导体市场有望达 45 亿元亿元 2019 2025E 纯电动销量（万辆） 164 1000 单车价值（美元） 350 418 纯电车功率半导体市场规模（亿美元）纯电车功率半导体市场规模（亿美元） 5.72 41.79 插电混动销量（万辆） 57 100 单车价值（美元） 305 364 插混车功率半导体市

45、场规模（亿美元）插混车功率半导体市场规模（亿美元） 1.75 3.64 新能源车功率半导体市场合计新能源车功率半导体市场合计 7.48 45.43 资料来源：英飞凌、EV Sales、开源证券研究所 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13 / 22 图图18：功率半导体功率半导体主要主要下游分布下游分布 图图19：新能源汽车为功率半导体注入强劲发展动力新能源汽车为功率半导体注入强劲发展动力 数据来源：HIS、开源证券研究所 数据来源：英飞凌、EV Sales、开源证券研究所 功率半导体市场功率半导体市场国产替代空间广阔。国产替代空间广阔。供给端看，据 O

46、mdia，占据全球 60%市场 份额的前十大厂商全部为海外厂。需求端看，我国功率半导体市场占全球的 36%， 为单一最大市场，因此功率半导体市场国产替代空间广阔，国内企业有望深度受益 国产替代进程。 据据 WSTS 数据，数据，MOSFET 和和 IGBT 分别占据全球功率半导体分立器件和模组分别占据全球功率半导体分立器件和模组 市场市场 41%和和 30%的市场份额，为价值量最大的两个品种。的市场份额，为价值量最大的两个品种。据 Omdia 数据，2019 年 全球 IGBT 模块市场前十大厂商中有 9 家为海外厂商， 国内仅斯达半导进入前十， 市 占率为 2.5%。MOSFET 分立器件市

47、场中则仅有华润微进入前十，市占率为 3.0%。相相 对对 Omdia 2018 年统计无国内企业进入年统计无国内企业进入 IGBT 模块和模块和 MOSFET 器件市场前十，国内器件市场前十，国内 功率厂商在销售功率厂商在销售规模上已有明显进步，但从绝对价值量和占比来说，国产替代空间规模上已有明显进步，但从绝对价值量和占比来说，国产替代空间 仍十分广阔仍十分广阔。 图图20：海外厂商占据功率半导体市场主要份额海外厂商占据功率半导体市场主要份额 图图21：MOSFET 和和 IGBT 市场占比大市场占比大 数据来源：Omdia、开源证券研究所 数据来源：Omdia、开源证券研究所 汽车, 23%

48、 消费电子, 20% 工业, 34% 无线通 讯, 23% 汽车消费电子工业无线通讯 0 10 20 30 40 50 20162017201820192025E 插混车功率半导体市场规模（亿美元） 纯电车功率半导体市场规模（亿美元） Infineon, 19.90% ON Semi, 8.90% STMicro, 5.40% Mitsubishi, 4.80% Vishay, 4.50% Toshiba, 4.50%Fuji, 3.60% Renesas, 3.30% Rohm, 2.60% Semikron, 2.50% Others, 40.00% MOSFET, 41% IGBT, 3

49、0% 二极管及 整流器, 20% 晶闸管, 5% BJT, 4% MOSFETIGBT二极管及整流器晶闸管BJT 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14 / 22 图图22：海外厂商占据海外厂商占据 IGBT 模块市场主要份额模块市场主要份额 图图23：海外厂商占据海外厂商占据 MOSFET 器件市场主要份额器件市场主要份额 数据来源：Omdia、开源证券研究所 数据来源：Omdia、开源证券研究所 地缘政治地缘政治因素推动功率半导体国产化进程加速进行因素推动功率半导体国产化进程加速进行。功率半导体器件直接影响 下游电子产品的性能、 安全性和寿命， 因此

50、客户对功率半导体的价格敏感度较低， 而 对其可靠性要求较高。 过去我国电子产品制造企业， 尤其是高端产品厂商， 在器件原 材料选用过程中往往偏好性能更为卓越的海外功率器件产品。近年来由于海外技术 封锁、中美贸易摩擦、“中兴事件”、“华为制裁”等地缘政治事件影响，国内厂商开始 尝试引进本土半导体供应商，为我国功率半导体厂商提供发展机遇。 2.2、 多因素叠加行业景气高涨，正迎来量价齐升多因素叠加行业景气高涨，正迎来量价齐升 下游下游多个终端市场高增长多个终端市场高增长，需求多点开花驱动行业景气快速回升。，需求多点开花驱动行业景气快速回升。功率半导体 行业下游较为分散，MOSFET 行业下游主要为