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1、证券研究报告公司深度研究饮料乳品 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/29 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 妙可蓝多（600882）蒙牛协同蒙牛协同更上层楼更上层楼，奶酪龙头奶酪龙头再启新篇再启新篇 2024 年年 12 月月 10 日日 证券分析师证券分析师 孙瑜孙瑜 执业证书：S0600523120002 证券分析师证券分析师 周韵周韵 执业证书：S0600524080009 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)18.50 一年最低/最高价 11.00/19.52 市净率(倍)2.16 流通A股市值(百万元)9,472.99 总市值(百万元)9,

2、472.99 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)8.55 资产负债率(%,LF)43.36 总股本(百万股)512.05 流通 A 股(百万股)512.05 相关研究相关研究 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元）4830 4049 4908 5433 6251 同比（%）7.84(16.16)21.23 10.68 15.07 归母净利润（百万元）137.61 63.44 102.73 235.15 389.98 同比（%）(10.89)(53.90)61.93 128.91 65.

3、85 EPS-最新摊薄（元/股）0.27 0.12 0.20 0.46 0.76 P/E（现价&最新摊薄）68.84 149.32 92.22 40.29 24.29 Table_Tag 关键词：关键词：#行业整合行业整合#进口替代进口替代 Table_Summary 投资要点投资要点 中国奶酪第一股，蒙牛助力更上层楼中国奶酪第一股，蒙牛助力更上层楼。公司于 2001 年成立，2016 年借壳上市，2021 年内蒙蒙牛成为公司控股股东，2022 年公司纳入蒙牛乳业并表范围，2024Q3 公司全面收购蒙牛奶酪业务，蒙牛的奶酪战略更加清晰和坚定，协同将进一步深化。蒙牛赋能下公司治理持续优化，202

4、1-2022 年公司积极回购，未来公司激励有望再上台阶。2024 年 11 月公司完成董事会换届，未来有望和控股股东步调一致、齐心发展。奶酪品类渗透空间广阔，奶酪品类渗透空间广阔，C 端格局鼎定端格局鼎定，妙可将持续领跑，妙可将持续领跑。1）空间：）空间：乳品消费升级+西式饮食习惯渗透，推动我国奶酪市场快速扩容至 2022年的 135 亿元，但受消费力疲软等因素影响，2023 年至今行业承压。对标海外，我国奶酪人均消费量较低，发展潜力较大，预计 24-28 年我国奶酪零售规模 CAGR=3.1%。2）格局：）格局：凭借大单品奶酪棒+蒙牛协同深化，2021 年公司市占率反超外资品牌百吉福，成为奶

5、酪龙头；近年来行业遇冷导致进入者减少，竞争格局改善，2023 年公司市占率 25.3%，领先百吉福 7.5pct，龙头地位稳固。三力俱佳，成功实现消费者心智占有三力俱佳，成功实现消费者心智占有，核心竞争力持续强化，核心竞争力持续强化。1）产品：）产品：公司坚持产品创新，2018 年拳头产品低温奶酪棒全面上市后持续迭代升级，并于 2021 年在业内率先推出常温奶酪棒，目前公司产品 BC 端、常低温布局完善且领先。2）品牌：）品牌：公司早期采取高举高打的品牌营销策略，携手分众、央视快速打响品牌，近年来通过多元营销成为品类代表；2024 年 5 月启用王一博为品牌代言人，品牌从儿童奶酪升级到全民奶酪

6、。3）渠道：）渠道：公司早期通过农村包围城市、扁平化的渠道策略快速追赶百吉福，2021 年实行“低温做精、常温做广”战略，逐步完成全国化布局，2023 年以来强化渠道精耕，并积极拥抱量贩零食等新渠道，同蒙牛奶酪业务合并后，常温铺市有望加速，带来增量可观。合并蒙牛奶酪合并蒙牛奶酪+发力国产原制，开启发展新纪元发力国产原制，开启发展新纪元：1）收入端：）收入端：2024 年 7月公司合并蒙牛奶酪，开启外延发展新阶段，公司和蒙牛奶酪的产品、品牌矩阵互补性较强，未来随着协同深化，公司有望借力蒙牛加速 C 端下沉和 B 端开发。2）利润端：）利润端：我国正处于原奶低价窗口期，利好国产原制奶酪加速进口替代