【公司研究】吉比特-聚焦年轻用户、品类融合创新的游戏排头兵-20200812[34页].pdf

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1、 1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 传媒 2020 年 08 月 12 日 吉比特 (603444) 聚焦年轻用户、品类融合创新的游戏排头兵 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 业务清晰、治理稳健的老牌端游厂商。吉比特从端游起家，立足原创，项目少而精。公司 在手游时代积极转身，2016 年推出的问道手游带动业绩大幅增长，同时公司通过雷 霆游戏发行平台拓展创新细分品类并取得良好口碑，2019 年公司手游业务收入占比预计 在 90%左右。公司经营稳健、报表健康，经营现金流净额长期高于净利润；实控人持股比 例 30%，并承诺解禁（202

2、0 年 1 月）后 2 年内无减持意向，强化市场信心。 经典 MMO 头部效应强， 问道构筑稳固基本盘。1）从行业角度，MMORPG 通过社交 体系和经济系统维持长生命周期运转已经过反复验证， 且近年来老牌 MMO 手游生命力更 加持久、新游较难突围（用户迁移沉没成本高、老游戏迭代与创新） 。2）从公司角度， 问 道手游作为上线 4 年的经典 MMO 产品为吉比特贡献了 70%以上的收入，且 19 年以来 流水呈现上升趋势，是公司业绩基石。 问道手游长生命周期一方面来自于 MMO 品类 属性，另一方面来自于其相比于同类产品更加平衡和友好的付费模型； 问道手游流水增 长则来自于广泛用户基础（40

3、00 万）+精细化运营（加快版本迭代、扩大推广声量）带来 的沉睡用户有效唤醒，我们认为其流水能够继续保持稳健。 面向未来，市场对于轻+重融合品类的货币化能力仍有预期差。1）从供给端看， “同质化 问题”是当前行业痛点，用户对创新产品存在需求。我们判断融合创新（不同品类的融合） 将主导创新方向，其中，轻度+重度品类融合在机制上简化了重度游戏繁重的操作性内容， 利用轻度游戏较低的启动门槛，在提高用户留存的同时获得了相比于过去单一轻度品类更 强的商业化能力，这是市场未充分认知的。2）从需求端看，用户对游戏的选择呈现显著 羊群效应，口碑营销与买量更为重要，因此今年以来剑与远征 最强蜗牛等依靠品类 融合

4、+有效吸量取得较大商业化成功未必偶然。 雷霆平台创新游戏符合品类融合与年轻化趋势，业绩弹性可期。雷霆游戏是吉比特旗下核 心发行平台，主要通过 B 站、Taptap 等游戏社区发行，通过粉丝二次创作和口碑推荐吸 引用户。雷霆发行代理的游戏追求创新向与差异化，对年轻用户形成有效吸引力，符合代 际迁移逻辑。2015-2018 年雷霆游戏以 Roguelike 为主，发行数量少，游戏生命周期短、 流水贡献小。2019-2020 年雷霆游戏发行产品数量和品类站上新台阶，且放置+RPG、 Roguelike+ARPG、MMO 等中重度或具备重度元素的融合品类进入排期，后续长生命周 期和强变现能力可期。我们

5、判断一念逍遥 魔渊之刃 白之物语等具备氪金向的创 新游戏有望为公司带来较大的流水弹性。 目标市值 624 亿元，首次覆盖给予“买入”评级。我们预计吉比特 2020-2022 年总营收 34.13/55.89/67.05 亿，归母净利润 12.63/17.83/20.97 亿元，对应 PE 35/24/21X。我 们认为公司一方面业绩具备高弹性，另一方面符合融合创新、代际迁移（年轻化）趋势， 具备较强的中长期增长逻辑。通过对标分析 A 股及其他市场游戏股估值，给予其 21 年目 标 PE 35X，对应市值 624 亿，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 行业监管政策边际变化风险， 游戏项目延

6、期/表现不及预期风险， 资产减值风险。 市场数据： 2020 年 08 月 11 日 收盘价（元） 606.25 一年内最高/最低（元） 671.6/234.88 市净率 12.8 息率（分红/股价） 0.82 流通 A 股市值（百万元） 43568 上证指数/深证成指 3319.27/13308.52 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 47.28 资产负债率% 20.78 总股本/流通 A 股 （百万） 72/72 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 林起贤 A02305