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1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2024 年 1 月 3 日 公司研究公司研究 拨云见日再攀高峰，本土巨头拨云见日再攀高峰，本土巨头、全球空间、全球空间 安踏体育（2020.HK）投资价值分析报告 买入（维持）买入（维持）公司概况：多品牌公司概况：多品牌战略的本土战略的本土体育用品龙头体育用品龙头公司。公司。公司通过多品牌覆盖大众、中高端以及高端体育用品市场，拥有安踏、FILA、迪桑特、可隆等品牌，19 年公司收购 Amer、迈向全球化。22 年公司收入为 536.51 亿元、同比增长 8.8%，归母净利润（包括/不包括 AMER 影响）分别为 75.90 亿元、75.62 亿元

2、，利润端受不利环境影响呈低个位数下滑。1722 年公司收入、归母净利润（不包括AMER 影响）的 CAGR 分别为 26.3%、19.6%。23H1 公司业绩复苏，收入同比增长 14.2%，归母净利润（包括/不包括 AMER 影响）同比增长 32.3%/39.8%。行行业分析：黄金赛道景气持续。业分析：黄金赛道景气持续。我国运动服饰行业景气度高，按零售额计，22年行业规模为 3626.81 亿元，2227 年 CAGR 为 8.7%，行业规模增长受益于运动人数和客单价的双重提升。体育产业政策如全民健身计划等利好频出，体育运动项目呈百花齐放状态，国潮崛起趋势下运动龙头有望把握机遇、提升份额。公司

3、旗下品牌各具亮点，构筑长期增长曲线公司旗下品牌各具亮点，构筑长期增长曲线。1 1）安踏品牌：基石增长曲线。）安踏品牌：基石增长曲线。22年安踏收入为 277.23 亿元、收入占比为 51.7%。在筑牢大众市场基本盘的同时，其通过科技驱动提升产品力，拓宽价格带。渠道把控上安踏先于同业积极变革，DTC 改革战略眼光前瞻、对标国际巨头。长期品牌绑定奥运、并签约 NBA 球星，扩大影响力。2 2）FILAFILA 品牌：高品质增长曲线。品牌：高品质增长曲线。2009 年公司收购 FILA 中国业务，20182021 年其收入 CAGR 为 37.0%，品牌培育成功。22 年在消费疲软以及产品结构等影响

4、下，FILA 转为战略调整，收入同比下滑 1.4%、收入占比为 40.1%；23 年以来其流水实现顺利复苏。FILA 通过构建“顶级商品、顶级品牌、顶级渠道”，推动高质量增长。3 3）户外运动：高潜力增长曲线。）户外运动：高潜力增长曲线。公司户外板块实现多品牌、多品类布局。1822 年迪桑特和可隆快速增长、收入 CAGR 为 36.2%、22 年占比为 8.2%。Amer 通过组织架构重组以及低效品牌剥离，22 年扭亏为盈、业绩拖累顺利减轻。我们分析我们分析未来未来公司公司成长为巨头的底气来自成长为巨头的底气来自：一方面在量价双重驱动下，我国运动服饰行业持续景气，主品牌安踏享有行业成长红利，在

5、国潮崛起下顺风而上，产品及渠道等均存拓展优化空间。另一方面公司多品牌战略布局走向成熟、优于国内外同业，所收购品牌在细分领域质地及口碑优良，且培育路径清晰，有望成为业绩主要驱动力。多品牌匹配市场多元需求、把握行业机遇，并发挥协同效应，实现渠道等资源共用，促公司整体市场份额提升。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：公司基本面趋势向好，零售折扣及库销比均在走向健康，短期为冬装销售旺季，叠加 22 年四季度低基数，预计公司流水增速将有不错表现，且公司估值已处于历史低位、具备吸引力。我们维持公司 2325 年盈利预测，预计 2325 年 EPS 为 3.48、4.09、4.79 元，23 年、24

6、年 PE 为 20 倍、17倍，看好公司成为多品牌全球化巨头的潜力，综合相对估值和绝对估值，我们给予公司目标价为 100.40 港元（对应 24 年 22 倍 PE），维持“买入”评级。风险提示：风险提示：国内外需求疲软、线下客流恢复不及预国内外需求疲软、线下客流恢复不及预期期；库存积压；行业竞争加剧；库存积压；行业竞争加剧；电商渠道增速放缓；费用投入不当、小品牌培育或者电商渠道增速放缓；费用投入不当、小品牌培育或者 AMERAMER 盈利改善不及预期。盈利改善不及预期。表表 1 1：公司盈利预测与估值简表：公司盈利预测与估值简表 指标指标 2021A2021A 2022A2022A 2023