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1、 公司公司报告报告|公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 桐昆股份桐昆股份（601233）证券证券研究报告研究报告 2023 年年 08 月月 14 日日 投资投资评级评级 行业行业 石油石化/炼化及贸易 6 个月评级个月评级 买入（维持评级）当前当前价格价格 14.55 元 目标目标价格价格 18 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)2,411.12 流通A股股本(百万股)2,287.53 A 股总市值(百万元)35,081.79 流通A股市值(百万元)33,283.58 每股净资产(元)14.18 资产负债率(%)62.41 一年内最高/最低(元)1

2、7.19/11.84 作者作者 张樨樨张樨樨 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517120003 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 桐昆股份-半年报点评:2021H1 点评：炼化、聚酯双驱动业绩大增 2021-08-20 2 桐昆股份-公司点评:点评：涤纶旺季 来 临，看 好 弹 性+炼 化 增 长 2021-07-15 3 桐昆股份-公司点评:公司计划非公开 发 行 股 票，彰 显 大 股 东 信 心 2021-01-11 股价股价走势走势 涤纶涤纶开启开启景气景气周期，炼化打开二次成长周期，炼化打开二次成长 深耕行业四十深耕行业四十载载，打造涤纶，打造涤纶产业链一体化产业链

3、一体化龙头龙头 公司成立 40 多年来坚守化纤主业，同时基于涤纶优势打造全产业链发展，业务横跨石油炼化、PTA、聚酯、涤纶长丝、织造以及纺服油剂、表面活性剂等诸多领域；产业链布局贴近原料地和消费地，有桐乡总部、洲泉、嘉兴港区、湖州恒腾、江苏恒阳、嘉通能源、新疆中昆等多个产业园。截至 2022 年末，公司已具备 800 万吨原油加工权益量、720 万吨 PTA、960 万吨涤纶长丝、以及配套表面活性剂、油剂的生产能力。公司长丝产能全球第一，国内市场份额超 20%，主产品 POY 毛利率处于行业领先状态。长丝长丝回暖，回暖，海外补库海外补库+国内供给增速放缓有望提供长期驱动国内供给增速放缓有望提供

4、长期驱动 在纺服内需复苏及长丝出口订单转暖的背景下，涤纶长丝产业上半年表现亮眼，高开工、低库存、利润尚可，呈现淡季不淡的迹象。后续重点关注海外纺服补库进程及国内供给端优化带来新的驱动；去年四季度以来，国际服装品牌普遍处于去库存阶段，NIKE、LULULEMON等企业库存得到一定去化，但仍处于历史相对较高水平，随着下半年品牌库存进一步去化，外需或有一定好转；中长期来看，竞争格局不断优化，长丝 CR6 行业集中度提升至 2022 年的 61%，头部企业话语权增强；行业过去几年扩张相对稳健，产能与消费增速基本匹配，且后续来看，龙头企业扩能放缓且随着落后产能的进一步出清，未来长丝供给增速有望走弱。炼化

5、稀缺性显现，炼化稀缺性显现，印尼项目有望印尼项目有望打开二次成长曲线打开二次成长曲线 中国2030 年前碳达峰行动方案划定了国内 10 亿吨的炼油上限，根据行业相关预测，预计 2023 年，中国炼油产能或将增加至 9.8 亿吨，并有望在 2024 年达到 10 亿吨大关，上游石化产品的供应压力有望得到缓解，炼化项目稀缺性显现，周期有望进入向上拐点。炼化出海，布局正当时：公司计划在印尼建设 1600 万吨炼化一体化项目，股权占比 45.9%，下游主要包括 430 万吨成品油、520 万吨 PX、80 万吨乙烯，通过印尼炼化项目可以强化产业链一体化优势，打造国内国际双循环；同时东南亚作为全球最大的

6、成品油净进口市场，公司有望获得超额收益。盈利预测与估值：盈利预测与估值：受能源成本高位、叠加石化行业海外需求衰退，我们将公司 2023/2024 年归母净利润预测由 42/53 亿下调至 22/48 亿，给予 2025年盈利预测为 75 亿，2023 年 8 月 9 日股价对应的 PE 分别为 16/7/5，参考同行估值及公司高成长性，给予公司 2023 年 20 倍 PE，目标价 18 元，维持“买入”评级。风险风险提示提示：主要原材料及产品价格波动风险；行业竞争加剧风险；印度BIS 认证进度缓慢，长丝出口走弱风险；美国去库不及预期，外需复苏缓慢风险；印尼项目进展不及预期风险 财务数据和估值