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1、 -1-2023 年第年第二二季度宏观政策报告季度宏观政策报告 宏观政策宏观政策季度季度报告报告 第第 5 56 6 期期 20202 23 3 年年 7 7 月月 执笔人：张斌、执笔人：张斌、朱鹤朱鹤、张景初张景初、盛中明盛中明 运行环境：外部环境方面，全球经济景气回落，金融条件仍在收紧。内部环境方面，公共支出进一步放缓，真实利率显著上升，社融增速创新低。运行特点：内外需同时面临压力，经济复苏不及预期。投资方面，房地产投资对投资形成进一步拖累，公共设施管理业投资下行；消费方面，居民消费支出倾向有改善，消费复苏受制于收入增长。未来展望：需要关注三方面的风险，一是政策预期落空和通胀持续低位运行，

2、经济陷入“低通胀陷阱”；二是城投债风险和更多的房企暴雷；三是外需进一步下行。应对措施：降低政策利率，带动真实利率下行，激发市场自发活力；增加公共部门债务和公共部门投资；保持对房地产企业的流动性支持，多管齐下帮助房企恢复资产负债表健康。专题：专题：走出需求不足和低通胀走出需求不足和低通胀 基于美日欧三段历史的回顾与启示基于美日欧三段历史的回顾与启示 需求不足和低通胀会带来巨大的产出损失和失业增加，危害巨大。严重的需求不足和低通胀难以凭借市场自发力量治愈。信贷紧缩、资产价格下跌、收入和盈利预期恶化会相互强化，加剧需求不足和低通胀。收入分配恶化难以解释需求不足和低通胀。最初的负面冲击、市场失灵和逆周

3、期政策失灵对于完整解释需求不足缺一不可。需求不足和低通胀会表现为信贷紧缩，破局的关键是恢复信贷增长。美国凭借暂停金本位和恢复银行运行走出了大萧条、日本和欧元区也都是凭借宽松货币政策走出需求不足和低通胀。货币和金融监管当局掌握应对需求不足和低通胀最有力的政策工具，通过充分的真实利率下降才能重建储蓄和投资平衡，克服需求不足。通过向市场宣布明确具体的通货膨胀目标和政策实施路径，可以影响市场预期，提升政策效力。宏观部分：宏观部分：走出需求不足和低通胀走出需求不足和低通胀 基于美日欧三段历史的回顾与启示基于美日欧三段历史的回顾与启示 政策建议季度报告政策建议季度报告 -2-宏观政策宏观政策季度季度报告报

4、告 第第 5 56 6 期期 20202 23 3 年年 7 7 月月 月月 外部环境：全球经济外部环境：全球经济景气回落，金融景气回落，金融条件条件仍在收紧仍在收紧 2023 年 2 季度，摩根大通全球综合 PMI 均值为 53.8，较 2023 年 1 季度均值上升了 2.0 个百分点；全球制造业 PMI 均值为 49.3，较 2023 年 1 季度均值回落了 0.2 个百分点。2 季度，全球经济景气度整体有所回落。分国家来看，美国、欧元区、巴西和俄罗斯 2 季度制造业 PMI 均值出现不同程度的下降，特别是欧元区的降幅较明显，而日本和印度 2 季度制造业 PMI 均值有所好转。图 1 摩

5、根大通全球制造业 PMI 图 2 全球主要经济体制造业 PMI 数据来源：WIND，中国金融四十人论坛。全球经济全球经济主要面临主要面临下行风险。下行风险。6 月 17 日，世界银行发布全球经济展望报告指出，由于高通胀、货币政策紧缩以及金融环境趋紧，预计 2023 年全球经济将增长 2.1%，显著低于 2022 年的 3.1%1。IMF 在 4 月的世界经济展望报告中下调 2023 年全球经济增长率 0.1 个百分点至 2.8%。受到通胀居高不下以及金融业动荡影响，2023 年初关于全球经济软着陆的迹象已经消失。虽然在美欧央行大幅加息以及食品和能源价格下跌背景下，通胀有所下降，但是潜在的价格上

6、涨压力仍然较大，许多经济体的劳动力市场紧张，而政策利率快速上升的副作用正在显现。经济前景主要面临向下的风险，硬着陆的可能性上升2。大宗商品价格持续走弱。大宗商品价格持续走弱。在全球流动性紧缩和经济下行预期加剧的影响下，2 季度末 CRB 大宗商品价格综合指数为 548.9，较 1 季度末回落 1.0%。其中，油脂、金属和工业原料分项均下降 1%左右。2 季度，布伦特原油现货和期货价格小幅震荡回落至75.2 美元/桶和74.9美元/桶，分别较1季度末下跌5.0%和6.1%。1“Weakening Growth,Financial Risks”;https:/www.worldbank.org/e