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1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 公司具备完备的产品 SKU 架构+灵活、精密的渠道模式+深谙行业运作的管理层，在高端酒赛道中稳健增长且具备顺周期的弹性。伴随行业景气向上，公司全面推进“七大行动”，我们看好品牌复兴下公司势能的持续释放。竞争优势一：竞争优势一：产品产品 SKUSKU 架构完备，向上可拔升势能，向下亦具备架构完备，向上可拔升势能，向下亦具备支撑支撑。公司施行“双品牌、三品系、大单品”的产品战略：1）核心品国窖 1573 在 22 年销售规模近 200 亿元，其中高度坚定挺价支撑品牌势能，细水长流践行长期主义；低度适应消费倾向，华北已然起势。围绕艺术、体育等多维度营销，国窖成为千元价

2、位第二大品系。2）泸州老窖品系围绕品牌复兴，特曲、窖龄在前期提价、挺价后自 21 年下半年起步入加速期，区域错位发展，通过全国化渗透提升次高端赛道份额大有可为，22 年特曲/窖龄销售规模突破 60 亿元/20 亿元。此外，公司培育泸州老窖 1952、黑盖等新品，补足价格带，导入培育后有望放量。竞争优势二：渠道模式灵活竞争优势二：渠道模式灵活+高妙高妙+精细精细。公司渠道模式为品牌专营模式，通过入股来实现与渠道的利益捆绑，且掌握专营公司经营权而非放权。渠道灵活性在于，综合考虑消费氛围及经销商实力/配合度，因地制宜采用经销商主导模式、厂商 1+1 模式、直营模式，加大对终端、消费者的把控力；专营公

3、司股东灵活进出，陆续吸引核心经销商（如国窖销售公司股东从创立时 20 个提升至当前 70 个）。此外，国窖设置双层国窖荟，精细化消费者培育+价盘管控。竞争优势三：管理层深谙行业运作范式，竞争优势三：管理层深谙行业运作范式，人才梯队培养体系完备人才梯队培养体系完备。对于精细复杂的渠道模式，操盘的管理层具备充分的一线销售经历，对行业理解深刻，会战练兵也敢用年轻骨干。在股权激励&薪酬制度改革背景下，看好公司组织势能的持续释放。我们预计公司 22-24 年营收分别同增 22.7%/23.6%/21.3%，对应营收 分 别 为 253.2/313.0/379.7 亿 元；预 计 归 母 净 利 同 增2

4、8.6%/25.1%/23.7%，对应归母净利为 102.3/128.0/158.4 亿元；当前股价对应 PE 分别为 34.8/27.9/22.5X。结合可比公司估值及公司历史估值，考虑到公司在高端酒中成长性占优，给予公司 23年 35 倍 PE，对应目标价 304.34 元，维持“买入”评级。宏观经济承压风险、政策风险、全国化进展不及预期、千元价格带竞争加剧。01,0002,0003,0004,0005,0006,000151.00176.00201.00226.00251.00276.00220328人民币(元)成交金额(百万元)成交金额泸州老窖沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页

5、特别声明 2 内容目录内容目录 产品：顺滑的 SKU 架构，向上可拔升势能，向下亦具备支撑.4 国窖 1573：细水长流，长期主义的践行者.4 特曲&窖龄：错位发展，共筑泸州老窖品牌复兴.9 渠道：灵活、高妙、精细，构筑核心竞争力.11 定增柒泉品牌专营，持续加深利益捆绑.11 因地制宜，灵活施行经销模式/直营模式.13 强大的营销团队是精细化渠道运作的支撑.14 盈利预测与估值分析.16 收入及费用预测.16 估值分析及投资建议.17 风险提示.19 图表目录图表目录 图表 1：2013-2022E 公司分产品营收拆分.4 图表 2：2022E 公司分产品系列营收拆分.4 图表 3：主流白酒

6、头部品牌在千元及以下价位产品的价格带覆盖情况.4 图表 4：16 年起的周期下，国窖 1573 提价采取跟随策略.5 图表 5：高度国窖 1573 与普五的批价价差缩窄至 50 元.5 图表 6：2015 年 3 月公司回购已售商品情况.5 图表 7：2016-2022E 国窖 1573 营收及增速.6 图表 8：2016-2022E 国窖 1573 营收增长量价拆分.6 图表 9：2022E 千元价位竞争格局.6 图表 10：普五购买人群消费场景占比拆分.7 图表 11：国窖 1573 购买人群消费场景占比拆分.7 图表 12：近年来富裕/高净值家庭仍在稳步扩容.7 图表 13：2018-2