锡业股份-公司深度研究报告：全球锡、铟龙头受益经济复苏-230225（58页）.pdf

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1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 镍钴锡锑镍钴锡锑 2023 年年 02 月月 25 日日 锡业股份（000960）深度研究报告 推荐推荐（首次）（首次）全球锡、铟全球锡、铟龙头，受益龙头，受益经济复苏经济复苏 目标价：目标价：23.22 元元 当前价：当前价：15.71 元元 锡业股份是世界锡行业的龙头企业。锡业股份是世界锡行业的龙头企业。公司所在的个旧地区被称为世界“锡都”，公司锡、铟资源储量均位居全球第一；锡产品销量约占国内市场的半壁江山、全球市

2、场的四分之一，连续 17 年位居全球第一。公司拥有矿山（锡、铜、锌、铟等）、冶炼加工（锡、铜、锌、铟）、精深加工（锡材和锡化工）、贸易业务板块，产业链完整。公司矿山资产共有四个公司矿山资产共有四个，分别是主力矿山大屯锡矿（锡）、老厂分公司（锡、铜）、卡房分公司（铜、锡、钼、铋）和子公司华联锌铟（锌、锡、铟）。截至2021 年底，公司保有资源量：锡 68.02 万吨、铜 121.37 万吨、铅 9.84 万吨、锌 389.99 万吨、三氧化钨 8.01 万吨，银 2558 吨、铟 5234 吨。目前公司拥有锡冶炼产能 8 万吨/年、锡材产能 4.1 万吨/年、锡化工产能 2.4 万吨/年、阴极铜

3、产能 12.5 万吨/年、锌冶炼产能 10 万吨/年，铟冶炼产能 60 吨/年。锡矿具有小型矿床多且分散、常共伴生、地质工作不够详尽的特征。锡矿具有小型矿床多且分散、常共伴生、地质工作不够详尽的特征。成熟锡矿开采以地下开采为主，其次是采砂锡矿，露天开采相对较少（部分地区手工采矿开采高品位次生矿）。锡矿储量增速不及开采速度，储量静态保障年限持续下降，目前储产比仅为 15 年。目前全球锡矿总储量 460 万吨，集中在印尼、中国、缅甸，三者占比将近一半。南美洲是上世纪的主产区，但近年矿山干扰频发，品位下降拖累产量；东南亚是过去十年的主要增长点，印尼陆地砂矿逐渐开发殆尽，缅甸小型采矿商波动较大；中国是

4、全球锡矿和锡冶炼的生产中心，云锡和华锡双巨头，近年来矿山老龄化以及矿山审批趋严制约了国内产量增长；刚果（金）的矿山品位处于全球前列，随着未来得到开发，有望成为全球新增长点。展望展望 2023 年，全球矿端增长仍然比较有限。年，全球矿端增长仍然比较有限。从全球存量供给来看：（1）秘鲁、巴西和印尼的锡矿产量仍然在继续下滑；（2）缅甸方面抛储已经结束，同时高品位矿逐渐减少，下滑趋势难改；（3）国内的矿山品位持续下降导致产量下滑，银漫矿业的扩产艰难。综合来看，现有矿山大概率在 2023 年产量出现下降。从新建项目贡献的增量上来看，预计 2023 年全球新增项目非常稀少，贡献产量约 4150 吨，相当于

5、 2022 年全球锡矿产量的 1.2%。需求端，传统消费电子周期底部反转，光伏需求端，传统消费电子周期底部反转，光伏+新能源车成为长期增长点。新能源车成为长期增长点。锡主要用于制造焊锡、镀锡板、合金、化工制品等。锡的需求中，按地区分，中国占全球 54%；按用途划分，焊料占比达到 49%。（1）消费电子用焊锡）消费电子用焊锡：下游对应各类消费电子，2022 年全球合计焊料用锡量 18.6 万吨，同比下降 2.9%；随着消费电子的底部复苏，2023 年锡焊料的需求有望出现反弹。（2）新能源）新能源用焊锡：用焊锡：锡在光伏行业中的应用主要是光伏焊带，2023 年新增硅料产能加速释放，光伏产业链价格有

6、望回落，进一步刺激光伏需求释放，预计 2023 年全球光伏行业对锡的需求量在 2.63 万吨，同比增长 40%，到 2025 年有望达到4.00 万吨。新能源汽车智能化水平显著提升将增加半导体用量，预计 2025 年新能源车对锡的需求将增加到 3.04 万吨，较 2022 年增加 1.74 万吨。（3）马口）马口铁铁：2023 年国内地产政策托底、疫情防控放松，我们预计国内将进入经济筑底复苏周期，带动马口铁需求上行。（4）锡化工）锡化工：PVC 稳定剂的需求占三分之二，锡化工与地产竣工周期密切相关，但近期地产政策调整密集出台，政策底已现，预计 2023 年地产竣工将带动需求回暖。综合以上，我们