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1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|宏观专题报告 2026 年 1 月 19 日 专题专题报告报告 通通胀回归是胀回归是 2026 年国内宏观主线之一，但市场仍有顾虑，比如“国补”退坡年国内宏观主线之一，但市场仍有顾虑，比如“国补”退坡是否会掣肘通胀？我们将通过对是否会掣肘通胀？我们将通过对 2024 年下半年年下半年以来以来“国补”政策“国补”政策对通胀影响对通胀影响的定量测算，分析“国补”退坡的影响。的定量测算，分析“国补”退坡的影响。首先，首先，汽车、家电为代表的重点汽车、家电为代表的重点“国补国补”商品呈现出明显“以价换量”特征，商品呈现出明显“以价换量”特征，销售价格持续走低，但

2、销售价格持续走低，但 CPI 统计采集的是补贴前价格，叠加零售终端存在的统计采集的是补贴前价格，叠加零售终端存在的“先涨后补”“先涨后补”现象现象间接推升了间接推升了相关分项的相关分项的 CPI 同比增速，而同比增速，而表征表征生产生产定价定价的的PPI 端端并未并未显著显著改善、甚至出现不同程度下跌，导致改善、甚至出现不同程度下跌，导致 PPI、CPI 走势背离加走势背离加剧剧。值得一提的是，值得一提的是，CPI 统计采集方法及“先涨后补”的商家策略令很多人误统计采集方法及“先涨后补”的商家策略令很多人误认为“国补”本身推升了整体认为“国补”本身推升了整体 CPI，实则不然。，实则不然。事实

3、上，“国补”对事实上，“国补”对 CPI 的影响范围更广。的影响范围更广。2025 年，年，交通工具交通工具拖累拖累 CPI 约约0.1%，通信工具对，通信工具对 CPI 贡献贡献 0.01%，剔除家庭服务的生活用品项对剔除家庭服务的生活用品项对 CPI 贡献贡献0.03%，以上，以上三大项三大项合计合计拖累了拖累了 CPI 约约 0.06%，尽管尽管较较 2024 年年的的-0.19%有所有所收窄收窄，但“国补”对整体，但“国补”对整体 CPI 拉动效应依然为负拉动效应依然为负。此外，与。此外，与 2025 年相比，年相比，2026 年“国补”明显退坡，主要集中在汽车、家电领域年“国补”明显

4、退坡，主要集中在汽车、家电领域。短期来看，考虑到短期来看，考虑到25 年高基数因素，“国补”退坡或导致商品销售量价齐跌，年高基数因素，“国补”退坡或导致商品销售量价齐跌，但但对整体通胀影对整体通胀影响有限响有限；中长期中长期来看，来看，政策通过政策通过“结构性聚焦结构性聚焦”，引导消费向高端化升级，引导消费向高端化升级，进而，进而推动推动商品价格合理回升、助力通胀中枢上行商品价格合理回升、助力通胀中枢上行。“国补国补”政策对不同商品价格影响政策对不同商品价格影响：汽车、家电类商品“以价换量”特征：汽车、家电类商品“以价换量”特征明显，终端销售价格持续下行；数码类商品销售均价并未下跌，中高端市明

5、显，终端销售价格持续下行；数码类商品销售均价并未下跌，中高端市场份额明显提升；家具场份额明显提升；家具家装类“以价换量”不明显，呈现量价齐跌家装类“以价换量”不明显，呈现量价齐跌局面局面。1）截至 2025 年 11 月，在以旧换新拉动下，广义乘用车销量增长6.30%，而汽车零售总额却下降 1.0%，这与 2024 年 6 月之前表现完全不同量价齐升。2）2024 年 10 月2025 年 9 月与 2023 年 10 月2024 年 9 月相比，冰箱、洗衣机、空调、电热水器、洗碗机的零售单价出现不同程度下降，降幅分别为-13.78%、-1.20%、-3.08%、-7.02%、-2.86%。3

6、）2025 年 1-11 月，手机、平板、3C 数码配件的平均售价分别为3921.80、2772.56 元、42.88 亿元，单价同比分别为 8.49%、3.89%、18.48%。而 2024 年 1-11 月同比分别为-0.60%、-5.70%、-1.46%。“国补类国补类”商品在商品在 CPI、PPI 的表现的表现：汽车、家电、家具：汽车、家电、家具 PPI 与其终端销售与其终端销售价格价格走势走势一致一致，依然处于下跌状态依然处于下跌状态，但但 CPI 走势走势与之与之背离背离；数码产品补贴数码产品补贴并未导致该类消费品价格出现明显下跌，并未导致该类消费品价格出现明显下跌，且且 CPI、