金山办公-金山办公：办公软件海外经验的中国实践-220928（27页）.pdf

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1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 金山办公:办公软件海外经验的中国实践 主要观点：主要观点：Table_Summary 公司是公司是真正全国产的办公软件真正全国产的办公软件和服务提供商和服务提供商。主要产品 WPS Office 办公软件和金山词霸等，是真正全国产办公软件。微软经验：微软经验：B 端为主；授权向订阅发展；协同办公促进订阅转化端为主；授权向订阅发展；协同办公促进订阅转化。海外巨头经验来看，主要总结为：1）B 端客户是办公软件的主要付费方，收入规模占 Office 软件相关业务收入的 80%。2）从授权模式向订阅模式转变，有效降低了业务收入的波动性，实现更好的持续性。

2、3）协同办公类产品的推出，实现了 Office 办公软件与团队交流的互补，进一步促进 B 端的订阅转型与付费意愿。金山办公实践：金山办公实践：C 端提升付费率；信创提供端提升付费率；信创提供 B 端广阔空间；端广阔空间；1）公司起家于 C 端市场。考虑主要用户为高中阶段及高等教育阶段学生、第二及第三产业在职员工，预计总用户群体覆盖 4.71 亿人。以 WPS会员年付费89元计算，整体市场空间420亿元。当前付费率约为5.01%。而办公软件行业龙头微软 Office365 付费率约 25%（5000 万付费用户，对应 2 亿月活）。若以 25%付费率计算，可达市场空间约 105 亿元/年。2）随

3、着信创推进，机构授权业务有望快速放量。按照体制内就业人数约 9000 万，以 2：1 计算潜在需要的 WPS 授权数，预计约 4500 万套。当前招标数据，对应约 500 元/套授权售价，合计市场规模约 225 亿元。3）公司近两年日益重视 B 端客户的订阅销售模式。推出协同办公产品，进一步促进机构客户的订阅模式转化。投资建议投资建议：预计公司 2022 年-2024 年净利润分别为 11.6 亿元、15.9 亿元及 21.5 亿元。对应当前股价的 PE 分别为 82 倍、60 倍及 44 倍；对应当前股价的 PS 分别为 25 倍、18 倍及 14 倍。公司历史 PE band 来看，当前处

4、于估值中枢之下。往后看，C 端付费率与 ARPU 仍有提升空间；B 端授权业务受益于党政、行业信创推进，空间巨大；协同办公又将促进 B 端客户向订阅转化。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示 1）信创推进不及预期；2）费用控制不利；3）行业竞争加剧；4）经济下行导致企业端软件支出收缩。Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 3280 3913 5244 6913 收入同比（%）45.1%19.3%34.0%31.8%归属母公司净利润 1041 1164 1591 21

5、46 净利润同比（%）18.6%11.7%36.7%34.9%毛利率（%）86.9%86.6%87.2%87.6%ROE（%）13.5%13.6%15.7%17.4%每股收益（元）2.26 2.52 3.45 4.65 P/E 117.32 81.93 59.91 44.42 P/B 15.83 11.13 9.39 7.75 EV/EBITDA 121.58 86.40 62.50 45.59 资料来源：wind，华安证券研究所 Table_StockNameRptType 金山金山办公办公（688111）公司研究/公司深度 投资评级：投资评级：买入买入（首次）（首次）报告日期：2022-0

6、9-28 收盘价（元）206.67 近 12 个月最高/最低（元）303/155 总股本（百万股）461.22 流通股本（百万股）218.22 流通股比例（%）47.31 总市值（亿元）953.21 流通市值（亿元）451.00 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：尹沿技分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001 电话：021-60958389 邮箱： 分析师：王奇珏分析师：王奇珏 执业证书号：S0010522060002 邮箱： 联系人：张旭光联系人：张旭光 执业证书号：S0010121090040 邮箱： Table_Co