饲料和动保作为生猪养殖的后周期板块，2024年业绩普遍承压。2024年前三季度饲料产量2.28亿吨同比-4.3%，动保板块扣非归母净利润6.19亿元同比-54.42%。财信证券研究报告指出，随着能繁母猪存栏恢复传导至生猪存栏，2025年饲料需求有望回升；动保板块PE、PB估值分别处于历史后20.09%、7.20%分位，非瘟疫苗等大单品若上市将带来超百亿增量市场。后周期板块正处于业绩和估值的双重底部，2025年复苏弹性值得期待。

饲料工业总产量从2014年1.97亿吨增至2023年3.22亿吨，CAGR 5.61%。2024年前三季度饲料产量2.28亿吨同比-4.3%，主因2023年四季度北方生猪疫情导致大量生猪及母猪紧急出栏，降低2024年上半年生猪存栏量。猪料、禽料分别占比44.89%、40.99%。2024年饲料原料价格整体下降（育肥猪配合饲料降11%），养殖利润显著改善，蛋鸡和生猪养殖盈利恢复。基于能繁母猪存栏量恢复，2025年上半年生猪存栏量预计较2024年同期高，生猪饲料需求预计好转。蛋鸡养殖利润持续高位，水产行业经历2023年亏损后2024年产业调整，2025年有望向好。预计2025年饲料需求高于2024年。

特朗普2025年1月重返白宫，全球贸易不确定性增加，饲料原料风险加大。我国饲料大豆依赖进口，美国为第二进口来源国，贸易政策变动影响深远。2018年贸易战期间国内豆粕大幅上涨，反映进口不确定性风险。预计2025年饲料需求增加情况下豆粕走强概率增加。玉米价格方面，2024年地租价格走低使玉米成本下降，产区价格跌至完全成本附近，国家启动临时收储政策。龙头饲料企业凭借规模采购成本优势、产品技术管理服务优势，有望持续扩大市场份额，并通过东南亚、南美、非洲布局打造第二成长曲线。畜禽饲料和水产饲料板块PB分别位于历史后2.14%、6.61%分位，处于历史底部区间。

动保板块2024年前三季度营收120.54亿元同比-2.18%，扣非归母净利润6.19亿元同比-54.42%，毛利率34.2%同比-4.1pcts。动保板块与猪价、生猪存栏呈正相关，后期生猪存栏逐步恢复，动保企业业绩有望逐步修复。非瘟疫苗是潜在最大催化剂——生物股份非洲猪瘟亚单位疫苗已于2023年提交农业农村部进入效力评价阶段。假设每针25元、每头2针、稳态出栏6.5亿头，市场空间325亿元，渗透率30%对应年98亿元销售收入。动保板块PE、PB分别位于历史后20.09%、7.20%分位，估值底部叠加存栏修复和潜在大单品催化，2025年复苏弹性可期。

兽药企业从2014年1841家减少至2022年1513家。2022年兽用生物制品大型企业30家（占19.74%），营业收入占行业76.95%；销售额前十企业占比45.06%，集中度较低但提升空间大。生物股份、中牧股份兽用生物制品市场份额分别为8.7%、7.3%排名前二。养殖规模化发展、强免市场化推进、非瘟疫苗研发、宠物用药进口替代，均为头部企业带来成长利好。建议关注研发实力强的生物股份、科前生物、普莱柯等，以及饲料龙头海大集团。

饲料动保板块关键数据

指标	2024年数据	估值分位
前三季度饲料产量	2.28亿吨（同比-4.3%）	—
畜禽饲料板块PB分位	—	历史后2.14%
水产饲料板块PB分位	—	历史后6.61%
动保板块营收	120.54亿元（同比-2.18%）	—
动保板块PE分位	—	历史后20.09%
动保板块PB分位	—	历史后7.20%