天风证券发布食品饮料（大众品）行业2025年年度策略报告指出，24年大众品需求整体弱复苏、零食板块表现突出。展望25年，大众品库存普遍不高、业绩压力已释放，在适度宽松货币政策和消费刺激政策促进下，前期受损最大的餐饮场景或有边际修复，B端占比较高的赛道与具备α逻辑的个股有望引领板块行情。

24年社零数据呈V字走势，Q1/Q2/Q3/M10-11社零分别同比增长4.70%/2.64%/2.69%/3.87%，9月后政策发力增速回升。CPI延续低位运行（前11月累计+0.30%），CPI-PPI剪刀差从24年2月开始收窄。大众品板块24Q1-3营收/归母净利润增速分别为0.28%/10.08%，利润增速-收入增速为9.81pct。零食营收同比+62.18%领跑、利润+30.01%；调味发酵品利润同比+44.42%表现突出；保健品营收-6.60%、利润-37.14%承压。毛利率/净利率分别为26.60%/8.43%，同比+0.49/+0.82pct。

24年初至11月末，食品饮料板块下跌2.07%，但大众品股价涨幅7.91%（乳品+10.34%、零食+29.33%、调味发酵品+13.82%）。个股方面，朱老六+171%、万辰集团+99%、品渥食品+81%、三只松鼠+79%涨幅居前。大众品板块估值下跌13.83%，其中调味发酵品跌幅最大（-40.15%）。股价上涨而估值下降，表明EPS是驱动股价上行的核心力量，板块基本面改善正逐步被市场验证。

24Q3食品饮料基金持仓9.07%，行业排名第四，同比-5.29pct/环比-0.42pct。白酒同比-4.75pct降幅最大；休闲食品是大众品中唯一持仓环比提升的子板块（+0.05pct），反映市场对零食赛道高景气度的认可。食品饮料基金持仓-超配A500比例为1.13%（环比-0.41pct），板块仍处超配状态但配置比例持续回落，筹码结构进一步优化。

| 子板块 | 24Q1-3营收增速 | 24Q1-3利润增速 | 毛利率同比变动 | 净利率同比变动 |

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| 零食 | +62.18% | +30.01% | -7.43pct | -2.15pct |

| 调味发酵品 | +9.84% | +44.42% | +1.04pct | +4.07pct |

| 乳品 | -6.56% | +8.78% | +1.45pct | +1.24pct |

| 肉制品 | -3.05% | +17.94% | +1.46pct | +1.00pct |

| 预加工食品 | +0.24% | -5.20% | +0.81pct | -0.42pct |

| 保健品 | -6.60% | -37.14% | -10.39pct | -8.20pct |

| 烘焙食品 | +2.24% | -1.70% | -0.61pct | -1.00pct |

来源：Wind、天风证券研究所

大众品库存普遍不高、业绩压力已释放，适度宽松货币政策和消费刺激政策促进下，25年消费场景有望逐步修复。受损幅度从高到低分别为小B/大B/C端，B端占比较高的赛道弹性更大。主线一（β角度）看好“餐饮供应链+调味品”，受益于餐饮场景修复；主线二（α角度）看好“零食+乳制品”，零食渠道红利延续、乳制品奶价拐点。建议关注立高食品/千味央厨/安井食品（餐饮供应链）、宝立食品/日辰股份/天味食品/安琪酵母（调味品）、三只松鼠/盐津铺子/洽洽食品（零食）、伊利股份/蒙牛乳业/新乳业（乳制品）。

三大核心催化：消费券政策持续加码刺激餐饮复苏（上海3.6亿、杭州3000万等）、原材料成本下行释放利润弹性（大豆/白砂糖/糖蜜价格下降）、原奶周期拐点（存栏连续6月环比下滑）。投资逻辑上，餐饮供应链和调味品受益于β修复弹性最大，零食依靠渠道扩张和品类创新延续α成长，乳制品在供给出清+需求改善下迎来双重修复。当前大众品板块估值低于历史中位数，具备较高安全边际。