华泰证券研报指出，2025年消费REITs一级市场认购热情空前高涨。网下认购倍数从2024年的约1倍跃升至78-266倍，公众认购倍数高达355-683倍。尽管入市估值对应的现金分派率较2024年下滑33-55bp，但二级市场平均股息率仍高于新发项目分派率约0.58个百分点，一二级市场价差持续推升投资热度。外资参与C-REIT市场也释放积极信号。

2025年消费REITs一级市场经历了认购倍数的飞跃式增长。2024年发行的消费REITs认购倍数约在1倍左右，市场参与度相对温和。2025年，随着消费REITs运营表现的持续验证和红利资产的扩围，认购倍数出现质的飞跃。网下认购倍数区间78-266倍，公众认购倍数区间355-683倍，供不应求态势显著。

具体来看，2025年入市的易方达华威农贸市场、中金中国绿发商业、中金唯品会奥莱三单REITs均获得市场高度青睐。中金唯品会奥莱REIT于8月20日发行，公众认购倍数356倍，网下253倍；6月发行的中金绿发商业认购倍数更高。这一趋势表明，市场对消费REITs的认知从“试点”转向“主流资产配置工具”。

认购倍数飙升的背后是多重因素共振：消费REITs稳健的运营表现提供了业绩背书；红利资产在利率下行周期中的配置价值凸显；一级市场价格与二级市场股息率之间的利差吸引了套利资金；以及C-REIT市场规模的扩大带来了更多增量资金。

2025年消费REITs发行认购倍数及分派率

REIT名称	网下认购倍数	公众认购倍数	当年预测分派率	次年预测分派率
易方达华威农贸市场	约266	约683	—	—
中金中国绿发商业	高	高	—	—
中金唯品会奥莱	253	356	—	—
2024年消费REITs均值	约1	约1	5.12%	5.62%
2025年新上会项目均值	—	—	4.78%	5.07%

尽管一级市场认购热情高涨，但入市估值对应的现金分派率呈现下滑趋势。2024年入市消费REITs当年/次年预测现金分派率均值分别为5.12%/5.62%；2025年入市及待入市项目上述均值降至4.78%/5.07%，分别下滑33bp和55bp。一级市场估值向二级市场靠拢，反映了二级市场的价值重估正在向一级市场传导。

然而，一级市场分派率的下滑并未削弱投资热情。参考目前二级市场消费REITs平均股息率约4.2%，与新发项目次年预测分派率5.07%相比，仍存在约0.58个百分点的息差。这一息差为一级市场投资者提供了较好的安全边际，也是今年以来投资人依然对一级市场参与热情高涨的核心原因。

从发行人角度看，更低的现金分派率意味着更高的发行估值，有利于原始权益人以更优价格退出。从投资人角度看，只要二级市场股息率仍高于新发项目分派率，参与一级市场仍具有较好的性价比。

现金分派率的下滑反映了市场对消费REITs资产质量的认可度提升。2025年新上会项目包括中金唯品会奥莱（宁波）、华夏中海商业（佛山映月湖环球城）、华夏凯德商业（长沙雨花亭+广州云尚）、中航天虹消费（苏州相城天虹）等，底层资产区位优越、运营成熟。

其中，中金唯品会奥莱宁波项目2025Q1月租金坪效394元/平方米，出租率98.80%；华夏凯德商业项目出租率均在96%以上，运营稳定。优质资产供给增加，叠加市场对消费REITs的认可度提升，使得发行估值具备提升基础。即使分派率有所下滑，但资产质量和二级市场溢价空间仍能提供足够吸引力。

尚待入市的消费设施REITs还有三只，原始权益人分别为中国海外发展、凯德信托以及天虹股份，其中包括外资机构，说明C-REIT市场正逐步获得国际资本关注。外资的参与将有助于提升市场定价效率和国际化水平。

消费REITs因和商业地产的适配性以及底层资产的充沛程度，仍在持续扩张通道。截至9月5日，今年已入市三单消费REITs，另有至少三单待入市。2025年以来，消费REITs的扩容速度明显加快，监管层对消费基础设施REITs的支持力度持续加大。

外资参与是2025年消费REITs一级市场的另一亮点。凯德信托作为原始权益人申报的华夏凯德商业REIT，反映了国际商业地产巨头对中国REITs市场的认可。新加坡凯德集团在商业地产运营领域具有丰富经验，其参与C-REIT市场有助于引入先进的资产管理理念和国际投资者。

随着消费REITs持续扩容，市场容量和流动性将进一步改善，有助于吸引更多长期资金配置。一二级市场的良性互动也将推动消费REITs的定价更加市场化、合理化。在当前利率下行和红利资产稀缺的背景下，消费REITs的一级市场认购热情有望持续。