华泰证券报告指出，子公司在本轮扩表中发挥更为重要的作用。2024年子公司金融投资规模增长的贡献度从2017-2023年的10%-30%区间显著提升至64%，主要由国际子公司扩表驱动。2024年末中信证券国际总资产规模3640亿元，同比增长48%；境外债券类投资信用风险敞口1404亿元，同比大幅增长112%，占所有债券类投资信用风险敞口的30%（同比+10pct）。国际化布局正从轻资本筑基向轻重资本均衡发展的模式进阶，境内外一体化能力建设成为核心竞争力。

过去10年上市券商基本呈现稳健的资产负债表扩张趋势，子公司资产增长贡献度通常在20%-30%左右。2024年与以往年份较大的差别在于，子公司金融投资规模增长的贡献度从2017-2023年的10%-30%区间提升至64%，主要由国际子公司扩表驱动。

以中信证券为例，2024年集团金融投资增长1460亿元，其中子公司增长876亿元（占比60%），主要源于交易性金融资产、其他债权投资增长。2024年中信完成对中信证券国际9.16亿美元的增资，增厚资本金、缓解境外流动性压力，为业务扩张打下坚实基础。同时完善创新产品条线，推出涡轮/熊证做市新业务、在新加坡实现基金服务拓展首单项目突破、在印度市场推出个股期权期货业务、落地欧洲股权衍生品交易业务。

中信证券境外投资敞口显著提升。2024年末，中信证券境外债券类投资信用风险敞口1404亿元，同比大幅增长112%，占所有债券类投资信用风险敞口的30%，同比提升10pct。从金融投资结构看，2024年集团金融投资增量主要由交易性金融资产（+658亿）和其他权益工具投资（+812亿）贡献，母公司的增量主要由其他权益工具投资贡献，子公司增量主要由交易性金融资产贡献。

龙头券商境外投资敞口的提升反映国际化布局正从轻资本业务向重资本业务延伸。国际化驱动扩表的过程中，产品设计、流动性提供、风险管理等综合能力不可或缺。通过搭建一站式金融服务平台，满足客户跨境资产配置、风险管理等多元化需求。

香港证券行业收入结构与内地有较大区别。根据SFC统计数据，2024年香港证券行业收入结构中，向集团公司收取的管理费用占26%、利息收入总额占19%（毛收入口径）、资产管理收入占17%、经纪类合计占11%、投行类合计占6%、自营交易净盈利仅占2%。香港证券行业收入呈现多元化特征，但自营交易收入占比较低。

展望未来，国际业务是券商拓宽收入来源、推动收入多元化的利器；也是通过满足客户境外和跨境业务需求、服务实体经济发展的重要路径。尤其是与金融投资相关的综合业务（如方向性投资、做市、跨境衍生品等），有望带来新的扩表空间与业务增量。国际业务的长久深耕必然需要建立轻重资本业务均衡发展的业态，需要拥有为客户提供一体化全业务链服务的能力。

国际业务布局中，做市交易、衍生品等重资产业务能力不可或缺。领先机构将通过境外子公司夯实FICC做市等资本中介业务基础，并逐步建立全球一体化的资产负债运用能力。同时，风控合规、资源建设也是重要的基础能力，跨境合规管控效能、境外市场风险传导阻断、与业务规模高度适配的国际化交易能力和清结算能力，都将是国际化扩张的重点竞争力。

并购重组也是券商出海的重要方式。中国银河通过分步收购银河-联昌实现东南亚布局，2024年银河-联昌在马来西亚、新加坡、印度尼西亚和泰国的经纪业务市场排名分别第1、第3、第4和第6，在马来西亚和新加坡的经纪业务市场份额均超过10%。

表4：龙头券商国际子公司总资产规模变化（亿元）

券商	2020年	2021年	2022年	2023年	2024年
中信证券国际	1,359	1,835	1,951	2,462	3,640
华泰国际	581	779	817	870	-
国泰君安国际	950	1,070	1,016	1,091	-