医药板块在经历超过三年的下跌调整后，正站在新周期的起点。山西证券研究所2025年医药行业投资策略报告显示，A股SW医药生物板块PE降至25.5倍，逼近近十年历史最低水平。随着反腐影响消退、设备更新政策落地、商保赋能创新、出海加速等多重积极因素共振，2025年医药板块有望获得相对于大盘的超额收益。本文基于山西证券研报，系统梳理2025年医药行业投资的核心逻辑与重点方向。

2019年1月到2021年初，A股医药生物板块在核心资产、创新药械、医疗服务等板块上涨带动下到达历史新高。随后进入超过3年的下跌调整，2021年2月18日至2024年9月23日，板块持续下跌、估值持续收缩。自2024年9月24日以来，医药板块跟随大盘反弹。

截至2025年1月3日，A股SW医药生物板块PE为25.5倍，处于近10年以来的历史较低水平，板块整体泡沫水平较低。医药生物板块相比全部A股溢价率为75.7%，同样处于历史低位。估值再平衡已基本完成，新周期逐步孕育。随着反腐对行业冲击减弱、医院招标情况回暖，2025年板块盈利有望恢复。

2024年1-10月，统筹基金收入23065.07亿元，支出19165.88亿元，当期结余率16.91%。职工医保统筹账户收入14320.50亿元、支出10699.48亿元，当期结余率25.29%。收入增速6.15%、支出增速16.06%，收支增速趋于平衡。

2023年职工医保统筹账户累计结余/当年支出比为2.26，近十年最高。医保基金整体运行稳健，但支出增速仍高于收入增速，老龄化对医保支付的压力正在逐步显现。这一趋势正是推动商业健康险发展的底层逻辑——医保难以独立支撑日益增长的医疗需求，尤其是创新药械的支付。

2023年创新药市场1400亿元，商业健康险对创新药支付规模约74亿元，仅占5.3%。惠民保对创新药支付规模约15亿元，占比仅1.1%。2022年全国商业健康险赔付支出3600亿元，占全国直接医疗支出的7%，远低于发达国家水平。

国家医保局正在谋划推进医保数据赋能商业保险公司、医保基金与商业保险同步结算，大幅降低商保核保成本、推动提升赔付水平。全国医疗保障工作会议提出探索创新药多元支付机制，研究形成丙类药品目录，支持普惠型商业健康保险将创新药纳入报销。商保对创新的支付贡献有望从5.3%向更大比例提升，为创新药械产业链带来显著增量。

出海逻辑：中国制造扬帆起航。创新药通过license out进入发达国家市场，2024年License out交易热度不减；仿制药受益于2025年全球560亿美元专利药到期，国内药企积极布局海外短缺品种；医疗器械低值耗材受益于欧美供应链转移，高端定制化耗材代工突破0-1阶段。

内需逻辑：银发经济催生新机。老龄化加深，医保支出压力增大，高性价比产品与服务胜出。设备更新政策2025年持续落地，12月招标额已同比增长37%；康复养老产业受益于商保和长护险发展，市场空间有望打开。

反腐对行业的冲击逐步减弱，2025年板块盈利有望恢复。目前板块PE估值处于历史低位，预计2025年板块将获得相对于大盘的超额收益。重点关注：博雅生物、健民集团、普洛药业、川宁生物、澳华内镜、立方制药、翔宇医疗、华润三九、恒瑞医药、诚益通。

表1：2025年医药行业投资核心逻辑

投资方向	核心逻辑	关键数据
创新药出海	License out持续放量，海外市场拓展	中国在研新药管线5380个逼近美国
仿制药出海	全球专利药到期高峰2025年达560亿美元	司美格鲁肽2026年专利到期
设备更新	政策落地，12月招标额同比+37%	2027年设备投资较2023年+25%
低值耗材出海	欧美供应链转移，高端代工突破	欧洲/美国劳动力成本持续上行
商保赋能	医保数据赋能+丙类目录+同步结算	商保对创新药支付仅5.3%