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1、 行业及产业 行业研究/行业点评 证券研究报告 商贸零售 2025 年 09 月 08 日 线下零售进阶：商超调改有望预见成效 看好 消费品牌研究专题之十三 相关研究 永辉超市（601933）点评：存量门店调改加速，静待盈利拐点 2025/08/22 零售解法：回归商品和服务本质消费品牌研究专题之十一 2024/12/04 证券分析师 赵令伊 A0230518100003 研究支持 李秀琳 A0230525070005 联系人 李秀琳(8621)23297818 本期投资提示：买方时代：高质价比差异化货盘和体验升级是目前线下零售转型的重要路径。中国零售业已经进入供大于求的“买方时代”，传统零售

2、商以“场”为核心的运营模式逐渐了脱离核心消费群体的价值诉求，这是零售行业面临的明确且具备长期性的需求转变。电商平台的崛起使得线下商超在品类的丰富性、日百电器等标品的性价比方面优势削减，因此目前渠道的变革核心在于重新以高质价比差异化商品吸引消费，聚焦成本、效率和体验高效满足消费者。我们认为未来线下零售商正加速推进供给侧改革，跳出原有“以价换量”的思维限制，将视角切换到高产品品质和多样化线下服务体验，满足用户精神需求和质价比需求。供给侧改革加速推进，自有品牌正在成为超市差异化竞争的核心壁垒，买手和供应链体系会是门店吸引力长期存续的底层基础。本土零售商超前期调改核心在于实行去 KA 供货商制，压缩部

3、分中间环节，转向以用户需求为中心的供应链模式，门店作为消费者和生产商之间高效高质的连接桥梁会选取真正优质低价、符合消费者偏好的好商品。随着调改逐步进入深水区，面对激烈的行业竞争以及国内各区域消费者广泛而差异化的习惯与偏好，门店需要持续挑选出对消费者真正有吸引力的商品以保持客流与销售额，高质量的自有品牌更会是一个竞争对手难以复制、且能持续吸引并留住顾客的产品生态。参考国际经验，山姆会员店凭借以会员需求为核心、深度协同供应商的全链路创新供应链体系，自有品牌“Members Mark”构筑起显著差异化竞争壁垒。自有品牌布局也正在成为国内零售商下一阶段的重点发力方向，永辉“Yonghui”、步步高“B

4、L”陆续均有单品落地。各大商超加快推进调改进程，有望迎来成效集中释放阶段，带动盈利能力修复。各大商超企业纷纷推进门店调改，提升运营效率与盈利能力。其中永辉已完成 154 家门店调改，覆盖全国 28 个大区，呈现出“广覆盖、深渗透”的特点，暑期调改门店销售额及订购渗透率实现双增长，同时供应链持续深化改革，预计有望加快进入成果释放期。步步高调改门店在春节旺季销售额同比激增 326%，单店坪效提升 42%，实现营收规模与质量同步增长，同时推进供应链改革，深化源头直采，降本增效提高市场竞争力，预计上半年将实现利润扭亏为盈，公司预计第三季度完成剩余门店调改，持续提升盈利能力。武商集团加力布局会员制商店，

5、打造的豚江 WS 会员店凭借本土供应链优势和亲民定价吸引大量客流，预计下半年将布局第二家门店，有望进一步提升盈利水平。此外，汇嘉时代首家胖东来调改店也于 8 月 16 日落地开业，客流及销售表现明显增长。重庆百货、家家悦等企业也通过门店调改实现客流量与销售额的同步上行，带动利润增长。投资分析意见：目前中国零售业已经进入供大于求的“买方时代”，胖东来、山姆等新零售商以商品的高品质与独特性、门店体验的差异化领跑零售行业。各大传统零售企业陆续开启自我升级，将视角切换到产品品质和线下体验，从商业模式、硬件结构甚至经营团队重塑卖场，有望重拾线下聚客能力。随着商超陆续展开零售渠道商品力、供应链服务水平的升

6、级，我们期待后续调改的发展和成效，并看好各大公司逐步修复业绩，提升盈利水平。建议关注：永辉超市、步步高、武商集团、重庆百货、家家悦、红旗连锁、天虹股份、汇嘉时代。风险提示：居民消费不及预期，行业竞争加剧，渠道变革不及预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共12页 简单金融 成就梦想 1.线下零售加速推进供给侧改革，自有品牌赋能差异化竞争.4 2.各大商超加速调改进程，成效或将迎来释放阶段.7 3.投资分析意见及风险提示.10 目录 YWVZpRpNoPqOtMsMmOsQoN6M8Q7NmOmMsQrMjMnNwPeRp