蒙牛乳业-盈利能力提升可期乳业巨头扬帆远航-220617（45页）.pdf

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1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 2022 年年 06 月月 17 日日 证券研究报告证券研究报告公司研究报告公司研究报告 买入买入 （首次）（首次） 当前价： 35.05 港元 蒙牛乳业（蒙牛乳业（2319.HK） 食品饮料食品饮料 目标价： 42.52 港元 盈利能力提升可期，乳业巨头扬帆远航盈利能力提升可期，乳业巨头扬帆远航 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱： 联系人：夏霁 电话：021-58351959 邮箱： 联系人：王书龙 电话：023-63786049 邮箱：

2、联系人：舒尚立 电话：023-63786049 邮箱： 相对指数相对指数表现表现 数据来源：聚源数据 基础数据基础数据 52 周区间(港元) 34.85-50.8 3 个月平均成交量(百万) 12.14 流通股数(亿) 39.54 市值(亿) 1,386.03 相关研究相关研究 推荐逻辑：推荐逻辑：1） 净利率提升逻辑明确， 2021年公司毛利率、 净利率分别为 36.7%、5.6%， 在原奶价格大幅上涨的背景下毛利率仅下滑 0.9pp， 净利率逆势提升 1pp；预计原奶价格短期将维持高位，同时高毛利产品占比提升、费用投放效率提高，公司毛销差、净利率将保持稳中有升。2）长期看，在供需匹配性逐步

3、提高的背景下原奶周期将逐步趋缓，随着下游乳制品企业持续进行产品结构升级、行业竞争缓和、费用率下降，公司盈利能力将持续提升，双击向上值得期待。3）产品+品牌+渠道+奶源共同发力，公司竞争力稳固，实现 2025年“再造一个蒙牛”目标可期。 乳制品行业需求旺盛，产品持续升级，细分品类有所分化乳制品行业需求旺盛，产品持续升级，细分品类有所分化。1、疫情后消费者健康意识增强，下游需求量迅速上涨，以基础白奶为代表的液态奶呈现拐点式向上的趋势，销量增速提升至 10%左右；受益于消费升级，以金典、特仑苏为代表的高端液态奶需求大幅增加，增速达到 15%左右，行业呈现量价齐升的态势。2、各细分赛道有所分化，行业空

4、间广阔：常温奶进入成熟期，竞争格局稳定，价格战趋缓。巴氏奶迅速扩容，国有奶粉品牌迎来发展窗口期，奶酪成为行业新增长点。 原奶周期趋缓，费用率下降，龙头盈利能力提升。原奶周期趋缓，费用率下降，龙头盈利能力提升。2018 年后，下游中小牧场逐步出清， 100头以上规模牧场奶牛存栏量占比达 64%， 预计 2024年将达到 92%。以现代牧业为代表的大型牧场快速发展，上游新增养殖产能与下游绑定一致。 同时，在新消费升级的驱使下，国内液态奶对于大包粉需求快速下降，国内生鲜乳需求增加，且以国内供给为主，原奶周期长期趋缓。在常温奶竞争格局稳定的背景下，下游龙头乳企费用投放将更加理性，乳企盈利能力有望提升。

5、 产品产品+品牌品牌+渠道渠道+奶源共同发力，奶源共同发力，实现实现 2025年“再造一个蒙牛”规划可期年“再造一个蒙牛”规划可期。1、产品端：液奶产品量价齐升，特仑苏推出沙漠有机、CBP 高钙等新品，为消费者提供更好的营养，2021年销售额突破 300亿元，拉动公司产品结构升级；纯甄上市馋酸奶、黄桃藜麦新口味，改变酸奶饮用方式；鲜奶业务保持强劲增长，已在核心城市建立领先地位。 收购国内市占率 27.7%的妙可蓝多作为奶酪业务主要平台，保持低温奶酪优势的同时培育常温奶酪，依托于公司强大的渠道网络，将实现进一步发展。奶粉主要包括雅士利、贝拉米两大平台，不断推进婴配粉向高端化、国际化发展，同时发力

6、非婴配粉业务，进一步打开成长空间。2、品牌端：品牌建设高举高打，品牌渗透率已达约 90%，为家喻户晓的国民乳制品品牌。3、渠道端：公司持续推进渠道变革，已基本完成扁平化变革，一级经销商下沉至县乡镇市场；同时基于不同事业部形成差异化渠道模式， 挖掘下沉市场潜力的同时发力线上及新零售、母婴店等渠道，加速全渠道布局。4、奶源端：公司已战略投资富源国际、现代牧业、圣牧高科三家大型牧业集团，并与多家大型牧场形成紧密战略合作， 收奶量及品质更稳定； 参控股牧场已配合公司 5年业绩目标进行扩群，充足的奶源为公司扩张提供支撑。 盈利预测盈利预测与评级与评级。预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 1