海天味业：调味品航母强者恒强-220527（32页）.pdf

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1、 http:/ 1/32 请务必阅读正文之后的免责条款部分 深度报告 海天味业海天味业(603288) 报告日期：2022 年 5 月 27 日 调味品航母调味品航母，强者恒强强者恒强 海天味业首次覆盖报告 行业公司研究食品加工行业 分析师：杨骥执业证书编号：S1230522030003 ； 联系人：齐晓石 报告导读报告导读 海天味业为调味品行业的长跑冠军，龙头地位稳固。在规模壁垒+渠道优势+品牌力的核心竞争力支撑下，公司有望维持 30%以上的高 ROE，稳增长确定性强，且品类扩张和产能释放将助力搭建平台型公司，长期成长空间广阔。 投资要点投资要点 调味品赛道空间广阔，结构化升级趋势明确调味品

2、赛道空间广阔，结构化升级趋势明确 2020 年我国调味品行业出厂规模约 3300 亿，受益于大众餐饮行业高景气度与居民消费升级，调味品行业有望长期持续量价齐升，未来 3-5 年行业有望保持10%左右的增长。1）酱油行业：）酱油行业：2020 年出厂规模近 600 亿，对标日本酱油升级历程，我国酱油行业当前处于结构升级期，将由量驱转至价驱，且我国酱油行业 CR3 仅 33%，长期看集中度仍存较大提升空间。2）蚝油行业：）蚝油行业：2020 年出厂规模达 115 亿，CR2 为 68%但渗透率仅 22%，处于快速放量阶段并具备高成长空间。3）调味酱行业：）调味酱行业：2020 年出厂规模超 550

3、 亿，但由于细分品类繁多，区域化消费特性突出，CR3 仅 22%，集中度仍有大幅提升空间。 规模壁垒规模壁垒+渠道优势渠道优势+品牌力，构筑公司深厚护城河品牌力，构筑公司深厚护城河 1）规模壁垒：）规模壁垒：公司具备行业定价权，向下游价格传导能力强，提价后业绩弹性释放更持久，12 个月内估值和股价提振效果平均为 7%/11%；规模效益下采购成本费用逐年下降，叠加技术工艺升级共同降低制造端成本，制造费用和人工成本分别低于竞品平均约 50%和 77%；大单品成长周期逐步缩短至 2年（成为 2 亿单品），形成高效运转的大单品群； 2）渠道优势）渠道优势：公司主攻中低端餐饮渠道（占比 60%），竞品基

4、本避开与海天在餐饮渠道的正面交锋，全品类+高性价比+强势大单品渗透共同构筑海天餐饮高壁垒；强大的渠道优势与精细化管理能力造就优秀营运指标。公司对上下游议价能力强，应收账款周转天数常年接近于 0，应付账款周转天数平均为28 天，净营运资本平均为-4.6 亿元； 3）品牌力：）品牌力：公司坚持发展大单品战略，在大单品提升整体盈利能力的同时实现产品全价格带布局的内伸+调味品全产品矩阵的外延；公司长期重视品牌形象建设，2014-2018 年重点营销期下消费者触及数和渗透率持续稳定攀升至2020 年 6.2 亿人次和 79.4%，其后在广告费用逐年下降至约 2.0%后营收增速仍然保持在 10%以上，广告

5、投放规模效应充分显现。 ROE 有望维持有望维持 30%以上，平台型公司成长可期以上，平台型公司成长可期 1）高）高 ROE 可持续可持续：高净利率：高净利率：短期公司提价落地进展顺利，提价幅度平均5%且终端动销受影响较小，2022 年业绩有望快速回归稳健增长；中长期随着生产效率不断优化， 成本费用控制能力有望增强， 且在产品结构的持续升级下，高端产品占比提升空间广阔；高资产周转率：高资产周转率：在政策监管趋严且资本流量效应逐步褪去的背景下， 社区团购扰动影响边际减弱， 公司库存恢复至正常水平，以及渠道利润的修复有望支撑海天维持高周转率。 评级评级 买入买入 上次评级 买入 当前价格 ￥72.

6、70 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 1Q/2022 0.43 4Q/2021 0.47 3Q/2021 0.32 2Q/2021 0.33 公司简介公司简介 海天味业是一家专业的调味品生产和营销企业，产品涵盖调味品百余品种400 多规格， 产销量连续 20 余年稳居全国第一，其中酱油、调味酱和蚝油是目前公司最主要的产品。 证券研究报告 table 海天味业海天味业(603288)(603288)深度报告深度报告 http:/ 2/32 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2）平台型公司成长可期平台型公司成长可期：公司持续布局多元化产品矩阵，自 2005 年以来长期有计划的推动各产品品类的