【公司研究】鹏辉能源-多业务齐头并进别样的竞争力-20200316[25页].pdf

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1、 鹏辉能源鹏辉能源（300438） 多业务齐头并进，别样的竞争力多业务齐头并进，别样的竞争力 徐云飞（分析师）徐云飞（分析师） 胥本涛（分析师）胥本涛（分析师） 0755-23976775 021-38677826 证书编号 S0880517030003 S0880518020001 本报告导读：本报告导读： 动力电池绑定上汽通用五菱配套宝骏、五菱荣光；动力电池绑定上汽通用五菱配套宝骏、五菱荣光；5G 基站建设后备通讯电池需求井基站建设后备通讯电池需求井 喷，公司进入中国铁塔供应链；喷，公司进入中国铁塔供应链；TWS 电池需求爆发，供应电池需求爆发，供应 JBL，多业务齐头并进。，多业务齐头并

2、进。 投资要点：投资要点： 首次覆盖，给予目标价首次覆盖，给予目标价 52.27 元，给予增持评级元，给予增持评级。公司成本控制能力 卓越，在动力、储能、消费电池均有所突破，经历行业洗牌阵痛，展 示出了别样的竞争力。 预计 2019-2021 年盈利预测为 1.91、 4.04、 4.82 亿元，对应 EPS 为 0.68、1.44、1.71 元，参考行业可比公司 2020 年 平均估值 36.3 倍，给予目标价 52.27 元，首次覆盖，给予增持评级。 动力电池绑定上汽通用动力电池绑定上汽通用五菱，带来显著增量。五菱，带来显著增量。公司动力电池配套宝 骏、五菱荣光电动版等销量领先车型，出货量

3、稳定增长，2019 年装 车量排国内第 11。上汽通用五菱的“面包车”被誉为神车，销量国 内遥遥领先， 是国内难得的优质客户， 公司通过提供极具性价比的电 池， 成为通用五菱供应商， 在动力电池红海中显示出了别样的竞争力。 5G 基站建设基站建设带来储能电池爆发，公司深度已精准卡位。带来储能电池爆发，公司深度已精准卡位。5G 基站的 数量、功耗分别是 4G 时代的 2 倍、3 倍，带来 5G 基站的后备电池 规模增长 6 倍，且均采用铁锂电池，预计 2019、2020 年对铁锂电池 需求为 2.7、13.3Gwh，增速可观，中国铁塔是最大的需求方，公司 已经成功进入中国铁塔供应链，并为其战略合

4、作伙伴。 TWS 市场持续向好，公司受益明显市场持续向好，公司受益明显。TWS 耳机带动纽扣电池市场发 展，公司已有成熟产品批量供应，主要客户为 JBL 等，TWS 电池毛 利率较高，对公司业绩增厚明显。 风险提示风险提示：新能源汽车销量不及预期，储能电池价格战 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 2,098 2,569 3,550 5,370 6,790 (+/-)% 65% 22% 38% 51% 26% 经营利润（经营利润（EBIT） 309 319 243 386 456 (+/-)% 87% 3% -24

5、% 59% 18% 净利润（归母）净利润（归母） 251 265 191 404 482 (+/-)% 81% 5% -28% 111% 19% 每股净收益（元）每股净收益（元） 0.89 0.94 0.68 1.44 1.71 每股股利（元）每股股利（元） 0.06 0.06 0.06 0.06 0.06 利润率和估值指标利润率和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 经营利润率经营利润率(%) 14.7% 12.4% 6.8% 7.2% 6.7% 净资产收益率净资产收益率(%) 12.5% 11.9% 7.9% 14.3% 14.6% 投入资本回报率投入资本回

6、报率(%) 12.0% 9.7% 8.0% 11.2% 11.6% EV/EBITDA 21.16 11.07 31.56 19.93 16.54 市盈率市盈率 29.28 27.80 38.47 18.24 15.28 股息率股息率 (%) 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 52.27 当前价格： 25.89 2020.03.16 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元） 14.20-33.63 总市值（百万元）总市值（百万元） 7,279 总股本总股本/流通流通 A 股（百万股）股（百万股） 281

7、/212 流通流通 B 股股/H 股（百万股）股（百万股） 0/0 流通股比例流通股比例 75% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 12.08 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 335.14 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 2,452 每股净资产每股净资产 8.72 市净率市净率 3.0 净负债率净负债率 11.28% EPS（元） 2018A 2019E Q1 0.26 0.16 Q2 0.29 0.32 Q3 0.41 0.48 Q4 -0.02 -0.28 全年全年 0.94 0.68 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -6% 1% 3% 相

8、对指数 -6% -7% -10% 公 司 首 次 覆 盖 公 司 首 次 覆 盖 -42% -28% -14% 0% 14% 28% 2019-32019-62019-92019-12 52周内股价走势图周内股价走势图 鹏辉能源深证成指 资本货物资本货物/工业工业 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 模型更新时间：2020.03.16 股票研究股票研究 工业 资本货物 鹏辉能源（300438） 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 52.27 当前价格： 25.89 2020.0

9、3.14 公司网址 公司简介 公司是中国较大的电池生产厂家之一， 主营绿色高性能电池的研发、生产及销 售。 主要生产聚合物锂离子、锂离子、镍氢 等二次充电电池，锂铁、锂锰、锂亚硫 酰氯、锌空等一次电池，产品广泛应用 于移动电源、航模、新能源汽车动力电 池、汽车启动电源、通信基站后备电源、 风光储能及家庭储能电池系统解决方 案，并实现规模化生产，拥有自主知识 产权，主要技术指标处于国内、国际先 绝对价格回报（%） 52 周价格范围 14.20-33.63 市值（百万） 7,279 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元） 损益表损益表 2017A 2018A 2019E 2020E 20

10、21E 营业收入营业收入 2,098 2,569 3,550 5,370 6,790 营业成本 1,574 1,972 2,920 4,410 5,600 税金及附加 13 17 23 34 44 销售费用 61 88 107 167 216 管理费用 58 85 168 194 264 EBIT 309 319 243 386 456 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 17 20 20 39 47 财务费用 23 7 0 0 0 营业利润营业利润 289 314 191 404 482 所得税 39 42 0 0 0 少数股东损益 -1 8 0 0 0 归母净利润归母净利润 2

11、51 265 191 404 482 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 679 471 371 336 490 其他流动资产 32 69 69 69 69 长期投资 47 61 61 61 61 固定资产合计 695 1,217 1,217 1,217 1,217 无形及其他资产 137 296 296 296 296 资产合计资产合计 3,675 5,043 5,813 7,745 9,446 流动负债 1,572 2,459 3,038 4,567 5,786 非流动负债 88 220 220 220 220 股东权益 2,016 2,363 2,555 2,958 3,4

12、40 投入资本投入资本(IC) 2,234 2,843 3,034 3,438 3,919 现金流量表现金流量表 NOPLAT 267 276 243 386 456 折旧与摊销 65 94 0 0 0 流动资金增量 233 -45 222 342 215 资本支出 -271 -455 -70 -99 -115 自由现金流自由现金流 295 -130 395 629 557 经营现金流 -7 128 -49 25 221 投资现金流 -293 -501 -50 -60 -67 融资现金流 755 174 0 0 0 现金流净增加额现金流净增加额 455 -199 -99 -35 154 财务指

13、标财务指标 成长性成长性 收入增长率 65.1% 22.4% 38.2% 51.3% 26.4% EBIT 增长率 86.6% 3.3% -23.8% 59.1% 18.1% 净利润增长率 81.1% 5.3% -27.7% 110.9% 19.4% 利润率 毛利率 25.0% 23.2% 17.7% 17.9% 17.5% EBIT 率 14.7% 12.4% 6.8% 7.2% 6.7% 归母净利润率 12.0% 10.3% 5.4% 7.5% 7.1% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) 12.5% 11.9% 7.9% 14.3% 14.6% 总资产收益率(ROA) 6.8% 5.3

14、% 3.3% 5.2% 5.1% 投入资本回报率(ROIC) 12.0% 9.7% 8.0% 11.2% 11.6% 运营能力运营能力 存货周转天数 129.6 168.5 142.0 146.7 152.4 应收账款周转天数 202.8 220.5 206.1 209.8 212.1 总资产周转天数 639.2 716.6 597.7 526.4 507.8 净利润现金含量 0.0 0.5 -0.3 0.1 0.5 资本支出/收入 12.9% 17.7% 2.0% 1.8% 1.7% 偿债能力偿债能力 资产负债率 45.2% 53.1% 56.1% 61.8% 63.6% 净负债率 82.3

15、% 113.4% 127.5% 161.8% 174.6% 估值比率估值比率 PE(现价） 29.28 27.80 38.47 18.24 15.28 PB 4.15 2.04 3.12 2.67 2.28 EV/EBITDA 21.16 11.07 31.56 19.93 16.54 P/S 3.51 2.87 2.07 1.37 1.08 股息率 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% -6%-4%-2%0%1%3% 1m 3m 12m -39% -29% -20% -10% -1% 9% -42% -28% -14% 0% 14% 28% 2019-32019-62019-9

16、2019-12 股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅 鹏辉能源价格涨幅 鹏辉能源相对指数涨幅 0% 13% 26% 39% 52% 65% 17A18A19E20E21E 利润率趋势利润率趋势 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) 0% 3% 6% 9% 12% 15% 17A18A19E20E21E 回报率趋势回报率趋势 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) 0% 35% 70% 105% 140% 175% 0 1201 2402 3604 4805 6006 17A18A19E20E21E 净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债 净负债(现金)(百万) 净负债/

17、净资产(%) qRrOmMtPtOoQtRqRoRwPnO6MdN9PnPpPpNnNfQoOnOfQrQtM8OpPwPuOoOxOvPpPnR 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 目录目录 1. 多业务齐头并进，消费、动力、储能全方位布局 . 4 2. 动力电池：铁锂市场复苏，动力电池业务迎来春天 . 5 2.1. 电动车锂铁替代势在必行，优质客户成功开拓 . 5 2.2. 小电动新国标下锂电替换加速 . 12 3. 储能电池：5G 基站替换加速，铁锂市场快速发展 . 14 4. 消费电池：TWS 市场爆发，纽扣电池市场广阔 . 18 5. 盈利预测 . 22 6. 风险提示 .

18、 24 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 1.1. 多业务齐头并进，消费、动力、储能全方位布局多业务齐头并进，消费、动力、储能全方位布局 鹏辉能源鹏辉能源专业从事以锂离子电池为主的绿色高性能电池产品的研发、生专业从事以锂离子电池为主的绿色高性能电池产品的研发、生 产和销售。产和销售。公司主要生产聚合物锂离子、锂离子、镍氢等二次充电电池 和锂铁、锂锰、锂亚硫酰氯、锌空等一次电池。产品广泛应用于移动电 源、航模、新能源汽车动力电池、汽车启动电源、通信基站后备电源、 风光储能及家庭储能电池系统解决方案，并率先实现规模化生产，拥有 自主知识产权，主要技术指标处于国内、国际先进水平。 图图

19、1 公司主要产品（部分）公司主要产品（部分） 数据来源：公司官网 表表 1：公司主要发展历程公司主要发展历程 时间时间 公司动态跟踪公司动态跟踪 20012001 年年 广州市鹏辉电池有限公司成立 20032003 年年 珠海市鹏辉电池有限公司成立 20132013 年年 控股子公司珠海冠力电池有限公司成立 20142014 年年 河南鹏辉能源科技有限公司投产 20152015 年年 成功登陆深圳创业板（股票代码：300438） 20162016 年年 与长沙远洋共同投资设立湖南鹏辉能源科技有限公司 20172017 年年 公司投资新能源汽车共享平台叮咚网络 数据来源：公司公告、国泰君安证券研

20、究 公司涉及动力、消费、产能等多项业务。公司涉及动力、消费、产能等多项业务。报告期内，公司消费数码电池 业务、汽车动力电池业务、储能电池业务及其他动力电池业务均取得了 良好的业绩，公司营业收入增长平稳。其中，消费电池业务是公司营业 收入的主要来源，过去四年维持在占总收入 40%以上。动力电池客户改 善后供不应求，公司正在积极投资扩产，预计动力电池是未来收入增长 的重点。此外储能类电池收入虽占比较小，但是增长迅速，在 5G 基站 替换背景下储能电池空间巨大。 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 图图 2 公司公司业务涉及动力、消费、储能等业务涉及动力、消费、储能等 数据来源：公司公告、

21、国泰君安证券研究 图图 3 公司各类电池业务平稳增长公司各类电池业务平稳增长 数据来源：公司公告、国泰君安证券研究 2.2. 动力电池：动力电池：铁锂市场复苏，铁锂市场复苏，动力电池动力电池业务业务迎来春天迎来春天 2.1. 电动车锂铁替代势在必行，优质客户成功开拓电动车锂铁替代势在必行，优质客户成功开拓 国内新能源补贴退坡形势下新能源车由补贴主导的政策市场转向需求国内新能源补贴退坡形势下新能源车由补贴主导的政策市场转向需求 主导的消费市场，销量正在逐渐回升。主导的消费市场，销量正在逐渐回升。2019 年受补贴退坡影响新能源车 消费下滑。2019 年我国新能源电动车累计销量 121 万辆较 2

22、018 年下降 8%。7-12 月新能源车消费复苏，一线二线城市新能源车不限购政策、热 门车型价格下调成为新的消费动力。2019 年 12 月新能源车销量达 16.3 万辆，较 11 月增长 72%。 短期内受疫情影响政策鼓励新能源车消费。短期内受疫情影响政策鼓励新能源车消费。2 月 20 日，商务部称将会同 相关部门研究出台进一步稳定汽车消费的政策措施，要因地制宜出台促 进新能源汽车消费。 54% 50% 42% 45% 17% 14% 16% 18% 24% 32% 27% 20% 4% 4% 15%18% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 201620172018

23、2019H1 鹏辉能源业务分析 消费类储能类汽车动力类其他动力类 567 929 987 618 177 257 371 245 253 593 636 28045 73 339 244 0 500 1000 1500 2000 2500 2016201720182019H1 鹏辉能源各块业务收入情况（百万元） 消费类储能类汽车动力类其他动力类 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 图图 4 2016-2018 年新能源车销量大幅增长年新能源车销量大幅增长 数据来源：乘联会、国泰君安证券研究 图图 5 新能源车市场开始走出补贴退坡影响，逐渐复苏新能源车市场开始走出补贴退坡影响，逐渐复苏

24、 数据来源：中国产业研究院、国泰君安证券研究 新能源补贴退坡，铁锂电池新能源补贴退坡，铁锂电池逐步受到逐步受到青睐青睐。过去几年，尽管相比三元电 池，铁锂电池具有一定的价格优势，但由于新能源车补贴政策的支持， 三元电池能量密度优势能够获得更多的财政补贴，从而成为更主流的动 力电池方案。根据高工锂电统计，我国磷酸铁锂动力电池价格从 2016 年 Q1 的 11.2 万元/吨已降至 2019 年 Q4 的 4.3 万元/吨，三元动力电池 价格从 2016Q1 的 16.2 万元/吨降至 2019 年 Q4 的的 13.8 万元/吨。 2014-2019 年，三元市占率不断提升，对磷酸铁锂造成挤压。

25、现在随着 补贴退坡，铁锂价格优势拉开，铁锂电池能量密度提高，受汽车厂商欢 迎。2019 年 6 月 25 日新能源补贴退坡后铁锂电池装车比例明显提高从 8 月的 18%增长至 12 月的 49%。2019 年国内共配套磷酸铁锂动力电池约 16.9 万辆，装机量约 19.98GWh。 48 80 132 121 0 20 40 60 80 100 120 140 2016201720182019 新能源汽车销量（万辆） 9.6 5.3 12.6 9.7 10.4 15.2 8.0 8.5 8.0 7.5 9.5 16.3 -1 -0.5 0 0.5 1 1.5 0.0 2.0 4.0 6.0 8

26、.0 10.0 12.0 14.0 16.0 18.0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2019年中国新能源车销量 销量（万辆）增长率 6月25日起实施 新补贴方案 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 图图 6 2014-2019 年由于三元能量密度高，补贴力度大，市占率逐渐提高年由于三元能量密度高，补贴力度大，市占率逐渐提高 数据来源：高工产业研究院、国泰君安证券研究 图图 7 相比于三元材料，磷酸铁锂正极材料价格优势明显相比于三元材料，磷酸铁锂正极材料价格优势明显 数据来源：高工产业研究院、国泰君安证券研究 图图 8 2019 年年 6 月月 25 日新能

27、源补贴退坡后日新能源补贴退坡后 LFP 电池装车比例电池装车比例逐渐逐渐提高提高 数据来源：中汽协、国泰君安证券研究 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 201420152016201720182019 中国新能源乘用车LFP与NCM装机情况 三元占比磷酸铁锂占比其他占比 三元（GWh）磷酸铁锂（GWh）其他（GWh） 16.2 15 14.514.8 1919 20 21.5 23 21.5 18 16.5 15.5 14 16 13.8 11.2 10.5 10 9.5 9 8.5 9.5

28、 9.2 8.2 7.5 6.5 6.2 5.5 4.74.5 4.3 0 5 10 15 20 25 LFP、NCM正极材料价格（万元/吨） NCM523价格LFP价格 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月 2019年LFP、NCM装车量（GWh） LFP占比NCM占比LFP装车量NCM装车量 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 铁锂能量密度不断提高，铁锂能量密度不断提高，特斯拉中国工厂采购磷酸铁锂特斯拉中国工厂采购磷酸铁锂标志标志磷酸铁锂时磷酸铁

29、锂时 代代开始。开始。此前由于铁锂电池由于能量密度不高，主要参与中低端电动车 配套。近年，磷酸铁锂电池能量密度不断提高，既保留磷酸铁锂电池高 安全性、高稳定性、低成本，又达到了高级别三元锂电池的续航能力。 在动力电池巨头中，宁德时代配套的三元电池多数能量密度集中在 160-180Wh/kg，宁德时代向特斯拉供应的铁锂电池能量密度为 145-153 Wh/kg，差距并不是很大。国轩高科量产的磷酸铁锂电池，单体能量密 度已经突破 190Wh/kg，单体能量密度实验阶段已突破 200Wh/kg，接近 三元电池的主流车型。比亚迪能量密度达 180Wh/kg 的刀片电池将于 3 月量产， 超过其配套的三

30、元电池 （能量密度多数集中在 160-161Wh/kg） 。 特斯拉作为中高端电动车的主流生产商，特斯拉向宁德时代采购磷酸铁 锂电池意味着铁锂电池摆脱低端标签，未来铁锂市场将进一步扩大。 表表 2：2019 年年 6 月月 25 日后日后电池包能量密度电池包能量密度补贴系数门槛提高补贴系数门槛提高 电池系统能量密度（Wh/kg） 2018 年补贴金额（万元） 2019 年补贴金额（万元） 1 10505D120D120 0.6 / 1 12020R125R125 1 / 1 12020R140R140 0.8 1 14040R160R500 次 500 次 500 次 500 次 500 次

31、500 次 500 次 500 次 充电温度范围充电温度范围 045 045 045 045 045 045 045 045 放电温度范围放电温度范围 -2060 -2060 -2060 -2060 -2060 -2060 -2060 -2060 数据来源：数据来源：公司官网公司官网 图图 26 鹏辉能源纽扣电池产品鹏辉能源纽扣电池产品 数据来源：公司官网 20202020 年年 TWSTWS 纽扣电池市场空间纽扣电池市场空间达达 5151 亿元亿元。纽扣电池转换将大幅带动市 场需求。 保守的假设后续 Air Pods 的低端版继续采用以前的针式电池， Air Pods Pro 和其他所有安卓

32、阵营均采用纽扣电池，那么 2019 年行业 需求为 1.4 亿颗、2020 年需求为 3.4 亿颗，2017-2020 年三年时间增长 17 倍。 目前高端市场耳机电池单价为 15-18 元 RMB， 中端市场为 15 元， 低端市场为 8-10 元，我们假设均价为 15 元（苹果、三星等 TWS 耳机占 据销量的绝大部分），2020 年市场空间为 51 亿元。 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 图图 27 TWS 耳机耳机纽扣电池需求暴增（单位：亿颗）纽扣电池需求暴增（单位：亿颗） 数据来源：Counterpoint、国泰君安证券研究 图图 28 TWS 纽扣电池纽扣电池 201

33、9 年、年、2020 年市场空间为年市场空间为 21 亿、亿、51 亿元亿元 数据来源：Counterpoint、国泰君安证券研究 公司为公司为 J JBLBL 供应供应 T TWSWS 电池，供应链稳定向好电池，供应链稳定向好。鹏辉能源以 85mAh/3.7V 的 ICR1454 扣式电池配套哈曼 （被三星收购） 旗下子公司 JBL 的 JBL Free TWS 耳机。JBL Free X 耳机属于中高端 TWS 耳机产品，目前销售价格在 800 元左右。近年 JBL 销量快速增长，市场空间巨大。2019 年，JBL 出 货量 384 万套。其中，2019 年第四季度， JBL 销量达 14

34、2 万套，同比 增长 460%，居全球第七。 0.180.20 0.44 1.40 3.40 4.60 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50 5.00 20162017201820192020E2021E 纽扣电池需求-亿颗 2.8 3.0 6.6 21.0 51.0 69.0 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2016201720182019E2020E2021E 纽扣电池市场空间（亿元） 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 图图 29 2019 年年 JBL 销量达销量达 84 万套万套 数据来源：C

35、ounterpoint、国泰君安证券研究 图图 30 2019Q4 全球全球 TWS 耳机十大畅销产品（耳机十大畅销产品（JBL 位居第七）位居第七） 数据来源：Counterpoint、国泰君安证券研究 5.5. 盈利预测盈利预测 1 1） 动力电池业务动力电池业务 动力电池：动力电池：公司已绑定优质客户上汽通用五菱，为宝骏 E100/E200/E300 等车型提供电源配套，2019 年动力电池出货量 0.63GWh，2020 年还将为 车神五菱荣光电动版配套磷酸铁锂电池（工信部公告），预计 2020 年 鹏辉动力电池配套整车数可翻倍。此外，由于五菱宏光单车带电量高达 40KWh，比宝骏高

36、30%，因此预计动力电池出货量上可以实现翻倍增长。 预计 2019-2021 年公司动力类电池收入为 8、13、20 亿元。 另外电动自行车等其他动力电池业务，也会有不错的增长。 2 2） 储能电池业务储能电池业务 储能业务：储能业务：5G 的通信基站后备电源增长最快，5G 基建加速进行，2019 年 5G 后备电源需求量 2.7GWh，2020 预计需求量达 13.3GWh，约为 2019 年的 3.5 倍。鹏辉能源在成本控制方面，一直具备一定优势。2019 年鹏 辉能源与中国铁塔成为合作关系， 这一块 2020 年继续保持较高的增量， 此外，加上鹏辉与天合光能成立合资公司天辉锂电等业务收入

37、，预计 2019-2021 年公司储能业务收入为 5、10、12 亿元。 0 0 0.20.2 0.40.4 0.60.6 0.80.8 1 1 1.21.2 1.41.4 1.61.6 1.81.8 2018Q42018Q42019Q12019Q12019Q22019Q22019Q32019Q32019Q42019Q4 JBL 2019JBL 2019年销量（百万套）年销量（百万套） 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 3 3） 消费类电池业务消费类电池业务 2019、 2020、 2021年公司消费类电池收入增长主要来源于TWS电池业务。 T TWSWS 部分：部分：预计 201

38、9 年公司供应 JBL TWS 耳机 1000 万只左右，单价在 10元左右。 2020年JBL供应增加， 同时公司与TCL、 科甲(疯童Crazybaby、 疯米 Funcl)等 TWS 耳机厂商正在积极促成合作 （来源为公司官方微信公 众号） 。公司当前产能在 3000-4000 万颗，预计 2020 年可以实现出货量 为 2000-3000 万颗，考虑到价格有所下滑，预计 2020 年这块可以实现 收入 1.6 亿元。 其他消费电池细分领域如蓝牙音箱电池、电子烟电池、移动电源电池将 保持稳健增长。 因此预计 2019-2021 年消费类电池业务收入为 12、14、16 亿元。 4 4）

39、一次电池：公司还有少量的一次电池业务，这块保持稳定。一次电池：公司还有少量的一次电池业务，这块保持稳定。 综上，预计公司 2019-2021 年收入为 35.5、53.7、67.9 亿元，归母净利 润为 1.9、4.0、4.8 亿元，其中 2019 年业绩较低主要是因为计提了众泰 等坏账，实际经营性业绩略高一些。 估值方法 1、 PE 估值法， 行业可比公司 2020 年平均估值为 36.3 倍， 给予公司 36.3 倍估值，对应估值为 52.27 元； 2、 PB 估值法，行业可比公司 2020 年平均 PB 为 7.8 倍，给予公司 7.8 倍 PB 估值，对应估值为 65.9 元； 综上

40、，本着审慎原则，给予公司 52.27 元的目标价，给予增持评级。 表表 6：同行业估值比较：同行业估值比较 EPS PE PB 现价 市值(亿元) 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 002074.SZ 国轩高科 20.4 231 0.61 0.71 0.82 34 29 25 2.6 002812.SZ 恩捷股份 54.0 435 1.21 1.43 1.79 45 38 30 9.5 603659.SH 璞泰来 77.4 337 1.68 2.24 2.77 46 35 28 10.5 300014.SZ 亿纬锂能 67.8 657 2.12 2.40

41、3.40 32 28 20 8.7 300750.SZ 宁德时代 134.2 2964 1.95 2.56 3.16 69 52 42 7.9 行业平均 45.0 36.3 29.1 7.8 300438.SZ 鹏辉能源 26.2 74 0.48 1.44 1.71 55 18 15 3.1 数据来源：亿纬锂能、国轩高科、璞泰来、宁德时代、恩捷股份、鹏辉能源盈利预测来自国泰君安证券研究，其他数据来自 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 6. 风险提示风险提示 1 1、 新能源汽车销量不及预期新能源汽车销量不及预期：新能源汽车销量受到国家补贴政策等多 种因素影响，存在不及预期的情况，如

42、果销量不及预期，对公司盈 利有一定的影响。 2 2、 储能电池价格战：储能电池价格战：储能电池质量和技术要求相对降低，参与厂商较 多，可能存在恶性竞争的风险，导致价格过低，盈利下降。 鹏辉能源鹏辉能源（300438） of 25 本公司具有中国证监会核准本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格的证券投资咨询业务资格 分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析 逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或 影响，特此声明。 免责声明免责

43、声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及 推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应 作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信 息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出

44、通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修 改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见 均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投 资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决 策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况 下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的

45、公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提 供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的 公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。 在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进 行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、 删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的 投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的 投资建议， 本公司、 本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明评级说明 评级评级 说明说明 1.投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的 12 个月内的市场表现为 比较标准，报告发布日后的 12 个月内的 公司股