美凯龙-首次覆盖报告：轻资产重运营降杠杆家居连锁卖场龙头未来可期-20220325（48页）.pdf

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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 48 公司研究|可选消费|零售业 证券研究报告 美凯龙美凯龙(601828.SH)深度报告深度报告 2022 年 3 月 25 日 轻资产重运营轻资产重运营降杠杆降杠杆，家居连锁家居连锁卖场卖场龙头龙头未来可期未来可期 美凯龙美凯龙首次覆盖首次覆盖报告报告 报告要点：报告要点： 定位家居连锁卖场龙头，业绩稳健增长定位家居连锁卖场龙头，业绩稳健增长 美凯龙定位于国内规模最大的全渠道泛家居业务平台服务商，截至2021H1，公司经营 93 家自营商场， 276 家委管商场，并通过战略合作经营12 家家居商场， 以特许经营方式授权开业 67 家特许经营家居建

2、材项目， 公司在经营面积、地域覆盖面积及市场份额方面均位居行业第一。 家居行业家居行业稳步增长，集中度尚待提升稳步增长，集中度尚待提升 市场规模方面，市场规模方面， 中国家居装饰及家具市场广阔， 多重因素助推行业景气度提升，根据弗若斯特沙利文，2020-2024 年行业零售额 CAGR 为 6%，2024年零售额增长至 4.83 万亿；行业格局方面，行业格局方面，线下渠道为主流消费场景，连锁家居卖场占据主导地位，家居渠道商呈双巨头格局，龙头市占率偏低。 转型轻资产运营，发力家装产业链，转型轻资产运营，发力家装产业链，拥抱拥抱新零售新零售变革变革 传统卖场转型轻资产传统卖场转型轻资产： 自营业务

3、提供内生增长动力， 委管业务拓展外延收入边界，近年来转型 “轻资产，重运营”模式，改造存量商场强调重运营，包括三大店态并行， 九大主题馆落地及主流优质品牌拓展； 拓展增量商场强调轻资产，中期理论商场数量可达 749 家；加速实现加速实现家装家居一体化家装家居一体化：公司于 2019 年成立装修产业集团并将装修业务提升为第一业务， 依托三大品牌矩阵加速入局，并自研智能家装设计云软件，家装板块业绩表现亮眼；积极探索积极探索新零售新零售：公司先后与腾讯、阿里合作，打造家居智慧营销平台IMP，并引入阿里在新零售领域的技术支持与经营理念；有效推进降杠杆有效推进降杠杆政策政策：公司在家居产业链内股权投资进

4、入获益期，并剥离和出售非核心资产， 此外， 通过定增募集资金用于偿还债务， 公司财务杠杆将持续得以优化。 投资建议与盈利预测投资建议与盈利预测 我们预计公司在 2021-2023 年实现营业收入 159.04、174.89、193.17 亿元，实现归母净利润 20.83、27.53、34.50 亿元，对应 EPS 为 0.48、0.63、0.79 元/股，当前股价对应 PE 为 17、13、10 倍。基于相对估值法，考虑公司具有家居卖场龙头的领先优势，2022 年给予公司 16 倍 PE，对应目标价为 10.11 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 数字化及新零售转型不及预期、

5、委管商场拓店不及预期、房地产市场波动、投资性房地产公允价值波动过大风险、流动负债偿债的流动性风险。 附表：盈利预测附表：盈利预测 财务数据和估值 2019 2019 2020 2020 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 营业收入(百万元) 16469.24 14236.46 15904.06 17489.35 19317.18 收入同比（%） 15.66 -13.56 11.71 9.97 10.45 归母净利润(百万元) 4479.68 1730.58 2082.85 2752.64 3450.19 归母净利润同比(%) 0.05 -61.37 20.36 3

6、2.16 25.34 ROE（%） 9.80 3.64 3.92 4.92 5.81 每股收益（元） 1.03 0.40 0.48 0.63 0.79 市盈率(P/E) 7.76 20.08 16.68 12.62 10.07 资料来源：Wind,国元证券研究所（基于 2022 年 3 月 24 日收盘价） 买入买入|首次首次 当前价/目标价： 7.98 元/10.11 元 目标期限： 2022 年 基本数据 52 周最高/最低价（元） ： 14.09/7.21 A 股流通股（百万股） ： 3163.71 A 股总股本（百万股） ： 3613.45 A 股流通市值（百万元） ： 25246.4