新能源汽车行业：新能源汽车股价与基本面持续背离后市有望迎来修复-220224（22页）.pdf

1、新能源新能源汽车股价与基本面持续背离汽车股价与基本面持续背离后市有望迎来修复后市有望迎来修复20222022年年2 2月月2424日日 2湘财研究所| 2021年12月开始，新能源汽车股票快速下跌，至今回调幅度较大。在股价跌跌不休的背景下，本报告在股价跌跌不休的背景下，本报告着重检视近期新能源汽车行业着重检视近期新能源汽车行业基本基本面面状况状况，试图探究下跌的缘由，也借试图探究下跌的缘由，也借此此报告就市场上普遍担忧的一些问题做出解答。报告就市场上普遍担忧的一些问题做出解答。引引 言言2021年以来万得新能源汽车指数涨跌幅表现，数据截至年以来万得新能源汽车指数涨跌幅表现，数据截至2022/2

2、/21资料来源：Wind，湘财证券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%沪深300万得新能源汽车指数我们我们的结论是，新能源汽车行业基本的结论是，新能源汽车行业基本面状况健康。经过这段时间下跌后新面状况健康。经过这段时间下跌后新能源汽车股票估值明显回落，未来随能源汽车股票估值明显回落，未来随着业绩高增长兑现，着业绩高增长兑现，估值还有望估值还有望进一进一步下探。步下探。 9ZdYyXkZjZdWxUpOpOqQ9PaO9PtRqQsQnPjMnNtRfQnPqN9PnNuNwMmOpQxNpPqM一、行业近况 4湘财研究所| 20212021年中国新能源汽车销量呈跃进式

3、增长，非同凡响。年中国新能源汽车销量呈跃进式增长，非同凡响。根据中汽协数据，2020年中国新能源汽车销量136.7万辆，对应新能源汽车渗透率5.4%；而2021年中国新能源汽车销量达352.1万辆（+158%），对应新能源汽车渗透率13.4%。行业基本面状况健康行业基本面状况健康中国新能源汽车销量年度数据（万辆）中国新能源汽车销量年度数据（万辆）资料来源：Wind、中汽协、湘财证券研究所0.5 0.8 1.3 1.8 7.5 33.1 50.7 77.7 125.6 120.6 136.7 352.1 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20% - 40 80 120 160 2

4、00 240 280 320 360 400201020112012201320142015201620172018201920202021新能源汽车销量渗透率中国新能源汽车销量是中国新能源汽中国新能源汽车销量是中国新能源汽车车- -锂电产业链景气风向标。锂电产业链景气风向标。 5湘财研究所| 20222022年年1 1月中国新能源汽车销量保持高位，开局良好。月中国新能源汽车销量保持高位，开局良好。2022年1月中国新能源汽车销量43.1万辆（+136%），环比减少18.6%，环比减少是正常的季节性波动：中国新能源汽车销量月度数据（万辆）中国新能源汽车销量月度数据（万辆）资料来源：Wind、中

5、汽协、湘财证券研究所对比2021年1月销量环比减少27.8%；对比2020年1月销量环比减少71.6%；对比2019年1月销量环比减少57.4%；对比2018年1月销量环比减少76.4%。17.9 11.0 22.6 20.6 21.7 25.6 27.1 32.1 35.7 38.3 45.0 53.1 43.1 01020304050601月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20182019202020212022行业基本面状况健康行业基本面状况健康 6湘财研究所| 既然如前所述中国既然如前所述中国新能源汽车销量数据还是很靓丽，那么市场缘何不买账？新能源汽车销量数据还是很靓

6、丽，那么市场缘何不买账？我们认为，从2021年末开始，随着2021年销量数据逐渐明朗、尘埃落定，市场对于2021年销量数据靓丽已经麻木，转而开始关心2022年。中国新能源汽车销量年度数据（万辆）中国新能源汽车销量年度数据（万辆）资料来源：Wind、中汽协、湘财证券研究所0.5 0.8 1.3 1.8 7.5 33.1 50.7 77.7 125.6 120.6 136.7 352.1 43.1 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20% - 40 80 120 160 200 240 280 320 360 400201020112012201320142015201620172

7、0182019202020212022,1新能源汽车销量渗透率站在现在时点站在现在时点，受（，受（1 1）补贴退坡；）补贴退坡；（2 2）新能源汽车涨价；（）新能源汽车涨价；（3 3）供应链）供应链不稳定等变数影响，市场不稳定等变数影响，市场对于对于20222022年年中国新能源汽车销量没有中国新能源汽车销量没有把握。已把握。已有有的一月淡季数据也不足以支持对的一月淡季数据也不足以支持对20222022年全年的判断，不确定性使得部分投年全年的判断，不确定性使得部分投资者选择等待，犹疑观望。资者选择等待，犹疑观望。市场担忧市场担忧20222022年新能源汽车销量年新能源汽车销量 7湘财研究所|

8、市场担忧补贴退坡会影响后续销量。市场担忧补贴退坡会影响后续销量。2021/12/31财政部等多部委发文关于2022年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知，2022/1/1起新能源汽车补贴标准在2021年基础上退坡30%，2023年不再给予补贴。补贴退坡补贴退坡新能源乘用车新能源乘用车补贴补贴标准标准 车型车型 2021 年年补贴补贴标准标准 2022 年年补贴补贴标准标准 变化变化 纯电动乘用车 （续航里程400km） 1.8 万元 1.26 万元 -5400 元 纯电动乘用车 （300km续航里程400km） 1.3 万元 0.91 万元 -3900 元 插电混动乘用车 （须满足一定技术标准

9、） 0.68 万元 0.48 万元 -2000 元 资料来源：财政部网站，湘财证券研究所 8湘财研究所| 我们对此观点是，我们对此观点是，20222022年补贴退坡幅度不大，对于年补贴退坡幅度不大，对于20222022年中国新能源汽车年中国新能源汽车市场影响不市场影响不大大。再者，补贴退坡。再者，补贴退坡是早有明确预期的，市场对此有些反应多度。是早有明确预期的，市场对此有些反应多度。1、中国新能源汽车市场已经实现从政策驱动向产品驱动切换，中国市场上电动汽车可选车型丰富，新款车型层出不穷，消费者选择余地大，诸多产品颇具吸引力。相对地，新能源汽车补贴作用弱化，重要性远不及当年。2、中国新能源汽车市

10、场真正的考验不在2022年补贴退坡，而在2023年补贴完全退出，届时退坡幅度较大。换言之，换言之，20232023年补贴完全年补贴完全退出会退出会驱使消费者把购驱使消费者把购车车日程日程提前提前至至20222022年，所以年，所以20222022年销量不会差年销量不会差。补贴退坡补贴退坡新能源乘用车新能源乘用车补贴补贴标准标准 车型车型 2021 年年补贴补贴标准标准 2022 年年补贴补贴标准标准 变化变化 纯电动乘用车 （续航里程400km） 1.8 万元 1.26 万元 -5400 元 纯电动乘用车 （300km续航里程400km） 1.3 万元 0.91 万元 -3900 元 插电混动

11、乘用车 （须满足一定技术标准） 0.68 万元 0.48 万元 -2000 元 资料来源：财政部网站，湘财证券研究所 9湘财研究所| 3 3、购置补贴只是新能源汽车支持政策的一部分，总体上政策对于新能源汽车还是呵护有加，其他支持政、购置补贴只是新能源汽车支持政策的一部分，总体上政策对于新能源汽车还是呵护有加，其他支持政策将会加码对冲补贴退坡影响。策将会加码对冲补贴退坡影响。补贴退坡补贴退坡新能源汽车支持政策梯次新能源汽车支持政策梯次 资料来源：公开信息，湘财证券研究所 2022/1/18节能与新能源汽车产业发展部际联席会议（2022年度工作会议）召开，会议召集人、工信部部长肖亚庆主持会议。会议

12、强调“20222022年是我年是我国新能源汽车乘势而上、加快发展的国新能源汽车乘势而上、加快发展的关键一年，要为扩大消费、稳定工业关键一年，要为扩大消费、稳定工业经济做出新贡献。经济做出新贡献。要落实碳达峰碳中和目标，编制汽车产业绿色发展路线图，尽早研究明确新能源汽车车购税尽早研究明确新能源汽车车购税优惠延续等支持政策，完善积分管理优惠延续等支持政策，完善积分管理要求，稳定市场预期要求，稳定市场预期。” 10湘财研究所| 补贴退坡补贴退坡2022/1/21发改委等多部门印发促进绿色消费实施方案，方案提出“大力推广新能源汽车，逐步取消各地新能源车“大力推广新能源汽车，逐步取消各地新能源车辆购买限

13、制，推动落实免限行、路权等支持政策辆购买限制，推动落实免限行、路权等支持政策深入深入开展新能源汽车下乡活动，鼓励汽车企业研发推广适合农开展新能源汽车下乡活动，鼓励汽车企业研发推广适合农村居民出行需要、质优价廉、先进适用的新能源村居民出行需要、质优价廉、先进适用的新能源汽车。”汽车。”中汽协启动中汽协启动2022年新能源汽车下乡工作年新能源汽车下乡工作资料来源：中汽协，湘财证券研究所新能源汽车支持政策梯次新能源汽车支持政策梯次 资料来源：公开信息，湘财证券研究所 11湘财研究所| 始自特斯拉在始自特斯拉在20212021年末多次上调报价，已有比亚迪等多家车企跟随宣布涨价，涨价一方面是因为补贴退坡

14、，年末多次上调报价，已有比亚迪等多家车企跟随宣布涨价，涨价一方面是因为补贴退坡，另方面也是因为上游原材料价格大幅上涨，市场担忧新能源汽车涨价向消费者转嫁成本会影响后续销量另方面也是因为上游原材料价格大幅上涨，市场担忧新能源汽车涨价向消费者转嫁成本会影响后续销量。新能源新能源汽车涨价汽车涨价特斯拉在特斯拉在2021年年11-12月三次涨价月三次涨价资料来源：特斯拉中国官网、新闻报道，湘财证券研究所2021/12/31国产特斯拉报价上调，Model 3报价上调1万元至补贴后售价26.6万元起，Model Y报价上调2.1万元至售价30.2万元起，Model Y报价上调后全系不再享受补贴。而就在不久

15、之前的11月，特斯拉在一个月内还有两次涨价。2022/1/21比亚迪宣布上调王朝系列、海洋系列电动汽车的官方指导价，上调幅度1000-7000元不等，价格调整将于2022/2/1生效。M3涨价至25.1万元M3涨价至25.5万元；MY涨价至28.0万元。M3涨价至26.6万元；MY涨价至30.2万元。 12湘财研究所| 我们对此观点是，当前我们对此观点是，当前敢于涨价的车型大多是热销车型，供不应求，提车等待时间较长（例如敢于涨价的车型大多是热销车型，供不应求，提车等待时间较长（例如Model 3Model 3交付交付时间需要时间需要1212- -1616周，周，Model YModel Y交付

16、时间需要交付时间需要1010- -1414周），这种情况下车企有底气上调报价。并且由于这些热销周），这种情况下车企有底气上调报价。并且由于这些热销车型本来已经是满负荷生产，满产满销，还是供不应求，这种情况下涨价挤出部分需求不影响最终销量。车型本来已经是满负荷生产，满产满销，还是供不应求，这种情况下涨价挤出部分需求不影响最终销量。新能源汽车涨价新能源汽车涨价特斯拉特斯拉Model 3交付时间需要交付时间需要12-16周周资料来源：特斯拉中国官网（2022/2/21），湘财证券研究所 13湘财研究所| 尽管原材料价格大幅上涨，但是市场担忧在极端情况下，尽管原材料价格大幅上涨，但是市场担忧在极端情况

17、下，还是还是可能发生供应链断供，影响车企产量，进而可能发生供应链断供，影响车企产量，进而影响车企销量。影响车企销量。供应供应链链不稳定不稳定锂价走势，数据截至锂价走势，数据截至2022/2/21资料来源：Wind，湘财证券研究所锂供应紧缺，价格飞涨。锂供应紧缺，价格飞涨。050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,0002018-012019-012020-012021-012022-01电池级碳酸锂氢氧化锂（单水） 14湘财研究所| 尽管原材料价格大幅上涨，但是市场担忧在极端情况下，尽管原材料价格大幅上

18、涨，但是市场担忧在极端情况下，还是还是可能发生供应链断供，影响车企产量，进而可能发生供应链断供，影响车企产量，进而影响车企销量。影响车企销量。锂电隔膜供应紧张，宁德时代锂电隔膜供应紧张，宁德时代预付款协议预付款协议、中创新航、中创新航保供框架协议保供框架协议捅破窗户捅破窗户纸、揭开遮羞布，揭纸、揭开遮羞布，揭露锂露锂电隔膜供应紧张，抢先锁定锂电隔膜供应已经成为动力电池企业当务之急电隔膜供应紧张，抢先锁定锂电隔膜供应已经成为动力电池企业当务之急。2021/12/24上海恩捷与宁德时代签订预付款协议，约定宁德时代向上海恩捷预付8.5亿元用于保障2022年上海恩捷向宁德时代供货锂电隔膜，供货金额约为

19、51.8亿元。2022/1/19上海恩捷与中创新航签订保供框架协议，约定中创新航向上海恩捷预付1亿元用于保障2022年上海恩捷向中创新航供货锂电隔膜，供货金额不超过25亿元。供应供应链链不稳定不稳定 15湘财研究所| 我们对此观点是，我们对此观点是，这种担忧不构成股价下跌理由。行业景气度这种担忧不构成股价下跌理由。行业景气度/ /上市公司盈利取决于产品销量、产品价格上市公司盈利取决于产品销量、产品价格两方面，在需求旺盛的情况下，如果供给受限，那么最终会表现为价格上涨，以价换量。不排除两方面，在需求旺盛的情况下，如果供给受限，那么最终会表现为价格上涨，以价换量。不排除20222022年新年新能源

20、汽车价格进一步上涨的可能，其有利于车企缓解成本压力，对于新能源汽车行业不是坏事能源汽车价格进一步上涨的可能，其有利于车企缓解成本压力，对于新能源汽车行业不是坏事。参照参照20212021年汽车行业在缺芯冲击下，企业盈利能力不降反升。年汽车行业在缺芯冲击下，企业盈利能力不降反升。供应链供应链不稳定不稳定整车企业整车企业 2 2020020- -20212021 年年毛利率变化毛利率变化 上汽集团上汽集团 长城汽车长城汽车 长安汽车长安汽车 广汽集团广汽集团 2020 年前三季度毛利率 9.94% 16.51% 11.20% 5.10% 2021 年前三季度毛利率 11.48% 16.58% 15

21、.90% 7.06% 毛利率变化（pct.） +1.53 +0.07 +4.71 +1.97 资料来源：Wind，湘财证券研究所 16湘财研究所| 我们认为，目前新能源汽车行情不振，主要制约因素是：我们认为，目前新能源汽车行情不振，主要制约因素是：站在现在时点，受（1）补贴退坡；（2）新能源汽车涨价；（3）供应链不稳定等变数影响，市场对于2022年中国新能源汽车销量没有把握，已有的一月淡季数据也不足以支持对2022年全年的判断，不确定性使得部分投资者选择等待，犹疑观望。随着随着时间时间推移推移，不确定性会逐渐消除。最早待到四月发布一季度销量数据，市场会对不确定性会逐渐消除。最早待到四月发布一季

22、度销量数据，市场会对20222022年中国新能源汽年中国新能源汽车销量形成较为清晰一致的预期，有利于行情演绎。车销量形成较为清晰一致的预期，有利于行情演绎。总结与展望总结与展望2022 年年全球新能源汽车销量全球新能源汽车销量及增速及增速指引指引（销量：销量：万辆）万辆） 2021 2022E 2022 年 增速指引 长期年均复合增速指引 中国市场 352.1 500 42% 根据中国往年政策目标隐含年均复合增速指引大约 20-30% 欧洲市场 226.3 280 24% 根据欧盟最新“fit for 55”提案（审议中） ，提出 2035 年燃油车禁令，2022-2035 年均复合增速大约

23、15% 美国市场 60.8 100 64% 根据拜登行政命令“2030 年美国新能源汽车渗透率 50%” ，2022-2030 年均复合增速大约 30% 其他市场 40 60 50% 其他市场销量是估计数，当前其他市场主要是日本、韩国市场，此外许多国家也在积极发展新能源汽车 全球市场 662.9 940 38% - 资料来源：中汽协、ACEA、Argonne、EV Volumes，湘财证券研究所 二、行情回顾与展望 18湘财研究所| 2021年12月开始，新能源汽车股票快速下跌，至今回调幅度较大。回过头回过头来看这张图，我们认为，近期新能源汽车行业基本面状况健康，本轮下跌中市场对于行业基本面的

24、来看这张图，我们认为，近期新能源汽车行业基本面状况健康，本轮下跌中市场对于行业基本面的担忧有些过于敏感多虑。担忧有些过于敏感多虑。本轮下跌股价与基本面背离本轮下跌股价与基本面背离2021年以来万得新能源汽车指数涨跌幅表现，数据截至年以来万得新能源汽车指数涨跌幅表现，数据截至2022/2/21资料来源：Wind，湘财证券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%沪深300万得新能源汽车指数市场为何如此敏感多虑？市场为何如此敏感多虑？我们我们认为，主要还是新能源汽车股票认为，主要还是新能源汽车股票经历前期大幅上涨，市场存在畏高情经历前期大幅上涨，市场存在畏高情绪，又恰逢季末绪，

25、又恰逢季末/ /年末年末/ /春节前流动性春节前流动性紧张，资金撤离引发恐慌。紧张，资金撤离引发恐慌。 19湘财研究所| 2021年以来，万得新能源汽车指数上涨26.7%，然而估值（PE,TTM）下降29.1%至59.9倍，估值明显下降，主要是公司盈利显现。再者，本轮下跌也使得估值大幅下降。估值明显回落估值明显回落2021年以来万得新能源汽车指数年以来万得新能源汽车指数PE-Band，数据截至，数据截至2020/2/21资料来源：Wind，湘财证券研究所1,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000收盘价40X60X80X100X 20湘财研究所| 2021年以来，万得

26、新能源汽车指数上涨26.7%，然而估值（PE,TTM）下降29.1%至59.9倍，估值明显下降，主要是公司盈利显现。再者，本轮下跌也使得估值大幅下降。当前时点已经临近上市公司年报当前时点已经临近上市公司年报/ /一季报密集披露期，随着相关上市公司一季报密集披露期，随着相关上市公司20212021年度报告发布，业绩高增长得年度报告发布，业绩高增长得以兑现，新能源汽车板块估值有望进一步下以兑现，新能源汽车板块估值有望进一步下探。探。估值明显回落估值明显回落2021年以来万得新能源汽车指数估值（年以来万得新能源汽车指数估值（PE,TTM），数据截至），数据截至2020/2/21资料来源：Wind，湘

27、财证券研究所展望未来，随着时间展望未来，随着时间推移推移，不确定性，不确定性会消除，最早待到四月发布一季度销会消除，最早待到四月发布一季度销量数据，市场量数据，市场会对会对20222022年中国新能源年中国新能源汽车销量形成较为清晰一致的预期，汽车销量形成较为清晰一致的预期，有利于行情演绎有利于行情演绎。特别。特别的的，Q2Q2年报一年报一季报业绩兑现，季报业绩兑现，Q3Q3半年报半年报业绩业绩发布发布，这两个时间窗口有利于行情演绎。这两个时间窗口有利于行情演绎。0102030405060708090100 三、投资建议与风险提示 22湘财研究所| 投资建议与风险提示投资建议与风险提示投资建议

28、：投资建议：1、2021年全球新能源汽车销量激增，未来高增长有望延续，以总量逻辑、周期思维，建议关注需求激增下供给刚性，并且供给紧张持续性较强的周期性品种，比如锂行业。钴行业未来也有机会。2、从竞争格局、竞争优势的角度切入，建议关注行业集中度较高的细分板块，当中具有竞争力的龙头公司可以享受中国市场高增长红利，并且还可以进入国际供应链体系，分享国外市场高增长红利。我们认为，在动力电池、负极材料、锂电隔膜、锂电精密结构件行业中已经存在这样具有国际竞争力的龙头公司。此外，行业景气度高涨也给二线公司提供了发展机遇，但是对于二线公司要多加甄别。3、传统车企是估值谷地，多年来市场几乎无视传统燃油车企积极转型新能源汽车，长远来看存在价值重估机会。对于那些新能源汽车占比已经较高的车企，要关注2022年盈利状况是否可以改善。维持行业“增持”评级。风险提示：风险提示：科技股热潮产生泡沫；新能源汽车销量不及预期；新能源汽车受政策影响大，景气波动剧烈；