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1、上市公司 公司研究/公司点评 证券研究报告 传媒 2025 年 02 月 24 日 腾讯控股(00700)AI 应用+云业务有望迎来价值重估报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持）投资要点：重视腾讯 AI 应用+云业务重估机会。Deepseek 开源、低成本模型的普及带来模型平权，而腾讯控股在应用场景上优势明显，因此在 AI 产业链进入 AI 应用投资阶段时具备明显的后发优势。一方面，腾讯在自研混元模型的同时，接入 Deepseek 可规避单一技术路线风险。另一方面，腾讯掌握了应用场景+数据+云+推理算力储备，有望在“开源模型+私有数据”AI 应用构建阶段具备后发优势。具体来说，腾讯有望从三

2、方面受益于 AI 时代价值重估：1）对于现有业务，腾讯有望实现私域流量 AI 化重构（包括 C 端基于微信的个性化 Agent，B 端基于企业微信+腾讯会议+AI 客服+私域运营的 Agent），作为超级入口提升粘性和变现价值，对广告游戏业务降本增效。2）云收入增长。3）投资组合估值上涨：投资较多拥有独特场景和私有数据的互联网公司。腾讯架构调整：多个 AI 产品线调入云事业群近期腾讯进行组织架构调整：腾讯元宝、ima.copilot、搜狗输入法、QQ 浏览器等划入 CSIG 云部门：1）AI 应用转向基于外部开源大模型进行开发，而大模型环节已向云部门转移；2）应用的成本与收入权责更分明：3）实

3、现从 AI 应用到基础设施的统一全栈管理。腾讯 AI 应用：广告、社交、娱乐内容、企业服务、金融服务。（1）腾讯多个 AI 应用接入 DeepSeek：问答助手、微信搜索、金融服务、企业服务等。25 年 2 月 22 日，腾讯元宝超越豆包，升至中国区苹果免费 APP 下载排行榜第二，DeepSeek 继续位居榜首、微信搜索强化 AI 能力有望提升广告变现；。理财通加强 AI 能力有望提升智能客服、市场热点及时解析能力。企业服务强化 AI 能力未来有望提升变现潜力。（2）AI 赋能腾讯广告已经在财报有所体现，尤其是生成创意素材、提升精准投放方面。（3）AI 拉动云收入增长。（4）AI 3D 赋能

4、游戏创作，玩法创新初步探索。GiiNEX 与混元 3D 2.0 成为国内标杆，推动游戏开发效率大幅提升。腾讯光子工作室联合高校推出视频游戏生成模型 Gamegen-O（世界模型）。生成式 AI 当前已在元梦之星暗区突围和平精英等游戏中与玩法/体验结合。苹果和 META 的启示：重视流量入口的生态价值+AI 对主营业务的赋能。社交与硬件作为流量超级流量入口，是较明确的受益场景，预计在较长的周期内不会明确受到来自新的 AI应用冲击，苹果和 Meta 在 23-24 年 Forward PE 估值得到抬升。对腾讯定价的启示：1）社交产品用户粘性极高，AI 正向影响具有高确定性。2）AI 可能带来潜在

5、新的增长，提升用户全生命周期价值。尤其是 AI 广告落地快容错率高，未来在娱乐内容、社交、金融等场景、企业服务也有较大潜力。维持盈利预测，维持买入评级。我们维持 24-26 年调整后归母净利润预测为2247/2451/2803 亿人民币；基于 SOTP 估值方法，给予目标价 676 港元，维持买入评级。风险提示：互联网及内容相关政策趋严，项目延期或表现不及预期，内需复苏不及预期。市场数据：2025 年 02 月 21 日 收盘价（港币）517.00 恒生中国企业指数 8666.72 52 周最高/最低（港币）517.00/265.80 H 股市值（亿港币）47,454.51 流通 H 股（百万

6、股）9,178.82 汇率（人民币/港币）1.0845 一年内股价与基准指数对比走势：资料来源：Bloomberg 证券分析师 林起贤 A0230519060002 袁伟嘉 A0230519080013 夏嘉励 A0230522090001 研究支持 黄俊儒 A0230123070011 联系人 夏嘉励(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）554552 609015 657853 723411 780334 同比增长率（%）-1.09.8 8.0 10.0 7.9 调整后净利润（百万元）115649 1576