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1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 医药生物 2025 年 02 月 18 日 威尔药业(603351)药用辅料和润滑油基础油齐头并进，公司进入发展新阶段报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：深耕药辅和合成润滑油基础油。威尔药业成立于 2000 年，2019 年成功上市。公司专注于研发生产药用辅料及合成润滑基础油产品。吴仁荣、高正松、陈新国为公司实控人，管理架构稳定。一致性评价加速产业升级，高端药辅放量增厚公司利润。2016 年国内开始推进仿制药一致性评价相关工作。一致性评价和关联审评的开展，药用辅料企业将转变为下游制剂企业的紧密合作者，改善当前国内“重原料、轻辅料”的现状。相

2、较于国外，我国药辅行业还处于逐步规范化的阶段，药辅市场规模占药品制剂行业比重不足 5%，后续仍有较高增长空间。公司专注于药用辅料生产，主要产品包括吐温 80 系列、聚乙二醇系列、丙二醇等。除传统品种以外，公司近年来还不断开拓包括角鲨烯、司盘系列及磷脂系列高端药辅品种，预计后端制剂厂商关联性评价工作完成，有望进一步带动公司辅料品种放量销售增厚公司利润。设备更新换代带动润滑油基础油销售。润滑油基础油是润滑油的主要成分之一，通常在润滑油中所占比例为 70%99%。公司在合成润滑基础油行业是进入醚类、酯类合成润滑基础油领域较早的公司，产品可用于制造航空、航天、航海、风电、高铁，机器人等高科技领域用润滑

3、油。此外近年由于新型制冷剂空调换代，相关设备升级同样带动公司相关润滑油基础油销售。股权激励费用摊销完毕，固定生产成本有望进一步摊薄抬升毛利空间。此前公司 2021 年发布的股权激励计划对应成本将于 2024 年全部完成摊销，预计 2025 年公司相关费率将得到明显优化。此外募投药辅产能投产初期生产折旧对应固定成本较高，近年来随药辅销售放量，相关生产成本已进一步摊薄，预计毛利仍有抬升空间。盈利预测与估值：我们预计公司药辅和润滑油板块未来均能实现较快收入增长，同时后续费率仍有优化空间。我们预计公司 20242026 年实现归母净利润 1.5/1.9/2.4 亿元，当前股价对应 PE 分别为 23x

4、/18x/14x。采用可比公司市盈率估值法，可比公司 2025 年对应平均 PE 为 23x，公司当前市值较可比公司有 26%的上涨空间，目标市值为 42 亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：高端药辅产能消化风险、药辅市场竞争加剧风险等。市场数据：2025 年 02 月 17 日 收盘价（元）24.61 一年内最高/最低（元）27.17/18.81 市净率 2.0 股息率%（分红/股价）1.22 流通 A 股市值（百万元）3,333 上证指数/深证成指 3,355.83/10,791.06 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2024 年 09 月 30 日 每股净资产（

5、元）12.33 资产负债率%26.48 总股本/流通 A 股（百万）135/135 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：证券分析师 张静含 A0230522080004 李敏杰 A0230523070006 联系人 李敏杰(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1-3 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元）1,156 1,000 1,425 1,715 2,071 同比增长率（%）4.0 20.7 23.3 20.3 20.8 归母净利润（百万元）112 113 148 186 236 同比增长率（%）18.1 44.2

6、32.0 25.6 26.9 每股收益（元/股）0.83 0.83 1.09 1.37 1.74 毛利率（%）27.4 25.9 27.8 28.1 28.8 ROE（%）7.1 6.8 8.8 10.2 11.9 市盈率 30 23 18 14 注：“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 02-1903-1904-1905-1906-1907-1908-1909-1910-1911-1912-1901-19-50%0%50%(收益率)威尔药业沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共25页 简单