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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 顺丰控股顺丰控股(6936 HK)港股通港股通 从时效到国际，顺“丰”扬帆起航从时效到国际，顺“丰”扬帆起航 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):50.90 2025 年 2 月 12 日中国香港 仓储物流仓储物流 首次覆盖顺丰控股(H)，给予“买入”评级，目标价 50.9 港币（7x 25E EV/EBITDA）。顺丰作为亚洲领先的综合物流商，定位稀缺、龙头优势显著。我们看好：1）时效件强壁垒铸就利润护城河；2）东南亚率先布局，乘势拓展国际

2、市场，空间广阔；3）“1 到 N”策略驱动向综合物流服务商转型。高客单的时效快递壁垒持续加固，提供稳定现金流高客单的时效快递壁垒持续加固，提供稳定现金流 两层壁垒持续加固：1）品牌：速度快、覆盖广、服务优，深度占据时效件客户心智；2）资源：不断积累关键且稀缺的航空、铁路及海外资源，持续提升网络密度与广度。23 年时效快递市场份额达 63.9%，是第二名的 3 倍；所处分部 23 年净利润 82 亿（占比 103%），是公司利润“压舱石”。未来，公司将充分受益于 2C 新兴电商平台的高速增长、2B 的供应链重塑。东南亚高增催生东南亚高增催生十十万亿级蓝海市场，国际业务乘势崛起万亿级蓝海市场，国际

3、业务乘势崛起 在全球产业链向东南亚转移、中企出海的趋势下，Frost&Sullivan 预测亚洲物流市场未来 5 年增至 1.5 万亿美元。作为全球四大物流企业中唯一亚洲企业，物流基础设施布局领先、航班时刻最多、价格仅为国际企业的 1/3-1/4，有望优先受益。我们预计未来 10 年亚洲物流市场增至 1.9 万亿美元，公司份额由 23 年 0.8%提升 1pct，国际业务收入可达 2,493 亿元，总收入翻倍。“1 1 到到 N N”策略”策略初初见成效：从快递企业到综合物流服务商的价值重估见成效：从快递企业到综合物流服务商的价值重估 “1 到 N”策略推动效率与盈利双提升：1）零担/同城/冷

4、运/供应链份额居行业前列，零担/同城扭亏为盈；2）从卖产品到卖方案，交叉销售提升客户钱包份额与行业市占，1H24 在汽车/家具家电/电商/工业等重点行业收入同比+20%；3）快递、快运、仓配等多网络的资源共享，推动新业务释放利润；4）资本开支高峰已过，23 年资本开支 175 亿元，约为峰值年份的 60%。我们与市场观点不同之处我们与市场观点不同之处 我们认为顺丰国际业务存在以下两点预期差：1）顺丰在东南亚地区具备航线、时刻、成本、客户优势，有望凭借国内出海大客户深度合作经验与综合物流服务能力，充分受益于海外市场高增；2）鄂州枢纽 25 年仍有 100 万吨货邮产能爬坡空间，航空资源利用率将快

5、速提升，“提速降本”空间大；此外，3）应重视公司从区域快递企业到国际综合物流龙头的价值重估。盈利预测与估值盈利预测与估值 我们预测公司 24/25/26 年归母净利润为 101.4/118.6/140.5 亿元，同比增速分别为 23.1/17.0/18.5%。首次覆盖，给予公司 25 年 7x EV/EBITDA（考虑到公司稀缺定位和龙头优势，高于国内可比公司平均的 5.7x，低于国际三大物流企业平均的 7.8x），目标价 50.9 港币，给予“买入”评级。风险提示：地缘政治风险；市场竞争加剧；海外业务布局不及预期。研究员 沈晓峰沈晓峰 SAC No.S0570516110001 SFC No

6、.BCG366 +(86)21 2897 2088 研究员 林珊林珊 SAC No.S0570520080001 SFC No.BIR018 +(86)21 2897 2209 联系人 耿岱琳耿岱琳 SAC No.S0570124070117 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(港币)50.90 收盘价(港币 截至 2 月 12 日)34.30 市值(港币百万)171,026 6 个月平均日成交额(港币百万)119.54 52 周价格范围(港币)32.10-35.50 BVPS(人民币)18.51 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标