【公司研究】联化科技-农化CMO龙头医药中间体高速成长-20200116[24页].pdf

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1、 - 1 - 市场价格（人民币） ： 17.67 元 目标价格（人民币） ：21.00-21.00 元 市场数据市场数据( (人民币人民币) ) 总股本(亿股) 9.24 已上市流通 A股(亿股) 8.97 总市值(亿元) 163.25 年内股价最高最低(元) 17.80/15.83 沪深 300 指数 4149 中小板综 10277 王明辉王明辉 联系人联系人 蒲强蒲强 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130516090001 农化农化 C CMOMO 龙头龙头，医药中间体高速成长医药中间体高速成长 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2017 2018

2、 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 4,107 4,114 4,653 6,075 7,205 营业收入增长率 32.53% 0.16% 13.11% 30.56% 18.59% 归母净利润(百万元) 201 38 388 646 775 归母净利润增长率 -23.69% -81.36% 932.89% 66.65% 19.96% 摊薄每股收益(元) 0.217 0.041 0.420 0.699 0.839 每股经营性现金流净额 0.64 0.58 0.72 1.38 1.49 ROE(归属母公司)(摊薄) 3.59% 0.66% 6.41% 10.03% 11.23%

3、 P/E 48.84 232.64 42.16 25.30 21.09 P/B 1.75 1.53 2.70 2.54 2.37 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 CMO 龙头企业，龙头企业，研发实力雄厚，与研发实力雄厚，与下游客户深度绑定下游客户深度绑定：联化科技是一家提 供农药中间体和医药中间体定制服务的企业，也做部分农药和医药原料药的 延伸。全球前 5 大农药公司均为公司的客户，公司与全球医药前 20 大公司 建立了长期的合作关系，目前拥有 9 个生产基地，进行了大量的固定资产投 入，可以充分分散风险。 全球农药产业链价值重构，全球农药产业链价值重构，公司农药中间体业务公

4、司农药中间体业务进入发展新阶段进入发展新阶段：伴随着农 化巨头供应商的整合以及农化巨头对到期专利药的推广，代工环节市场空间 有望不断增长。过去几年安全环保因素影响公司正常开工，公司农药中间体 毛利率由 2016 年 39%下滑至 2018 年 27%；近年来，公司不断完善风险管 理体系，农药中间体毛利率 2019 年上半年回升至 34%。短期看，江苏联化 和盐城联化大概率复产将带来业绩的修复；长期看，山东德州基地和英国基 地的新项目投产驱动农药中间体业绩增长。 公司医药中间体业务公司医药中间体业务保持保持高高速速增长增长：公司医药中间体主要包括降血糖类药 物、抗抑郁类药物等中间体；此外，公司也

5、做高附加值原料药的延伸，目前 原料药主要包括缬沙坦、奥卡西平等。医药业务合作的商业化阶段数量由 2016 年的 3 个增加至 2018 年的 7 个，公司医药产品储备丰富，预计未来每 年商业化阶段产品数量增加 2-3 个左右。此外，台州联化共报备六期项目， 目前建设至三期，随着台州联化项目的建成投产，公司医药中间体业绩将不 断增长。 盈利预测与盈利预测与投资建议投资建议 过去几年，公司的开工率受到安全环保等因素的影响，扣非后归母净利润由 2015 年 6.38 亿下滑至 2018 年 1.14 亿。公司不断加大安全环保投入，完善 风险管理体系，2019Q3 归母净利润已经修复至 2.93 亿，

6、我们看好公司短期 业绩修复以及长期的成长，预计公司 2019-2021 年归母净利润 3.88、6.46 和 7.75 亿元；EPS分别为 0.42 元、0.70 元和 0.84 元；我们给予公司 2020 年 30 倍 PE，目标价 21 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险风险提示提示 响水基地复产不及预期；全球农药需求下滑风险；新项目建设进度不及预 期；化工园区环保及安全生产风险。 0 200 400 600 800 1000 1200 8.88 10.15 11.42 12.69 13.96 15.23 16.5 17.77 190116 190416 190716 191016