【公司研究】老凤祥-公司首次覆盖报告：黄金珠宝龙头品类优化+门店扩张驱动长期发展-20200614[20页].pdf

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1、轻工制造轻工制造/家用轻工家用轻工 1 / 20 老凤祥老凤祥（600612.SH） 2020 年 06 月 14 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2020/6/12 当前股价(元) 46.60 一年最高最低(元) 56.19/35.65 总市值(亿元) 243.77 流通市值(亿元) 147.77 总股本(亿股) 5.23 流通股本(亿股) 3.17 近 3 个月换手率(%) 39.61 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 黄金珠宝龙头，黄金珠宝龙头，品类品类优化优化+门店门店扩张扩张驱动长期发展驱动长期发展 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 黄泽鹏（分析师）黄泽鹏

2、（分析师） 李旭东（联系人）李旭东（联系人） 证书编号：S0790519110001 证书编号：S0790120010014 黄金珠宝龙头稳步黄金珠宝龙头稳步发展发展，首次覆盖给予“，首次覆盖给予“买入买入”评级”评级 老凤祥是国内黄金珠宝龙头。我们认为，居民收入水平提升、年轻消费群体拓展 将共同驱动黄金珠宝市场持续增长， 而龙头企业凭借品牌和渠道优势， 市占率有 望继续提升。公司在品牌底蕴、工艺设计和产品品质方面优势明显，近年来通过 品类结构优化、门店加速扩张及管理活力释放，有望进一步打开成长空间。我们 预计公司2020-2022年归母净利润为14.80/17.26/19.85亿元， 对应E

3、PS为2.83/3.30 /3.79 元，当前股价对应 PE 为 16/14/12 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 黄金珠宝行业集中度提升空间大，消费黄金珠宝行业集中度提升空间大，消费+投资双重属性驱动行业规模增长投资双重属性驱动行业规模增长 2018 年我国黄金珠宝市场规模近 7000 亿元，行业空间广阔。但相比海外成熟市 场，国内人均珠宝消费仍有较大提升空间（2018 年美/日/中人均珠宝消费分别为 322/187/56 美元） 。未来，随着人均收入水平提升、产品及营销方式革新带来的 年轻消费受众增多，行业规模有望持续增长。而从竞争格局来看，目前外资品牌 定位高端市场，国内龙头则主打中高

4、端市场。行业龙头凭借在品牌、渠道及资金 上的优势， 近年来市占率稳步提升。 2020 年疫情对线下客流造成较大影响， 中小 品牌经营普遍承压，行业加速洗牌，集中度有望进一步提升。 老凤祥老凤祥背靠品牌工艺背靠品牌工艺外延外延门类门类，借助加盟经销模式稳步扩张，借助加盟经销模式稳步扩张 公司品牌成立 170 余年，在品牌底蕴、工艺设计和产品品质方面积淀深厚，未来 发展也具备较多看点。 产品方面， 公司不断加大对高毛利率精品黄金以及镶嵌类 等非黄金产品布局，品类结构持续优化。渠道方面，公司通过轻资产加盟模式快 速扩张，2019 年净增门店 372 家（2017/2018 年分别新增 186/347

5、 家） ，门店扩张 明显提速。 此外， 公司通过推进股权改革及引入职业经理人等制度释放经营活力， 目前公司资产周转率显著优于同行，ROE 也处于行业较高水平，显示出较高的 经营管理效率。未来，品类优化、门店扩张、经营提效有望共同带动公司进一步 打开成长空间。 风险提示：风险提示：金价波动风险、黄金珠宝终端销售回暖乏力、渠道扩张不及预期 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 43,784 49,629 52,716 59,052 66,299 YOY(%) 10.0 13.3 6.2 12.0 12.3 归

6、母净利润(百万元) 1,205 1,408 1,480 1,726 1,985 YOY(%) 6.0 16.9 5.1 16.6 15.0 毛利率(%) 8.2 8.5 8.5 8.5 8.6 净利率(%) 2.8 2.8 2.8 2.9 3.0 ROE(%) 21.2 21.9 19.9 19.8 19.3 EPS(摊薄/元) 2.30 2.69 2.83 3.30 3.79 P/E(倍) 20.2 17.3 16.5 14.1 12.3 P/B(倍) 3.9 3.5 3.1 2.7 2.3 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -24% -12% 0% 12% 24% 36% 2019-06