【公司研究】光韵达-5G推升HDI钻孔格局进化智造航空奠定高弹性基石-20200305[23页].pdf

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1、 守正 出奇 宁静 致远 信息技术 技术硬件与设备 5G 推升 HDI 钻孔格局进化，智造&航空奠定高弹性基石 一年该股与沪深一年该股与沪深走势比较走势比较 报告摘要报告摘要 稳健成长的激光智造龙头稳健成长的激光智造龙头。公司是国内领先的激光智能制造服务与解决 方案提供商，致力于利用“精密激光技术+智能控制技术”突破传统生产 方式，实现产品的高精密、高集成以及个性化生产，为全球制造业提供各 类精密激光制造服务和全面的创新智能设备解决方案。 上市后， 公司向激 光加工制造的下游横向延伸， 2017 年收购金东唐切入智能终端检测行业， 2019 年收购通宇航空进入航空飞行器零部件领域，目前已经形成

2、了完备 的产业聚落。 HDIHDI 激光钻孔激光钻孔需求受需求受 5 5G G 带动规格带动规格大幅提升， 产能扩增和业务模式改善大幅提升， 产能扩增和业务模式改善 为成长奠定基础。为成长奠定基础。应用于 5G 智能终端的 HDI 板因规格进阶，主板集 成度、孔密度、孔径尺寸和线宽线距的要求都大幅提升：板密度与孔 数量翻倍以上提升， 孔径与线距向 80um 甚至更低进化。 对于 HDI 厂商 而言，产线制程难度与投资规模迅速抬高，考虑到学习曲线和布局成 本，前道钻孔高阶制程的外协成为重要的行业趋势；光韵达作为激光 钻孔加工的头部企业， 今年已经先后与东山精密、 苏州悦虎等多家 HDI 厂商签订

3、了加工合作协议。对于公司而言，HDI 前道钻孔工序从过去 的补充式产能外包，向与客户共同协作的模式转变，是非常重要的产 业格局与地位变化，也是这一领域业绩快速成长的核心推动力。 顺利整合顺利整合成都通宇，成都通宇，3 3D D 打印打印与军工渠道的圆满嫁接与军工渠道的圆满嫁接。成都通宇航空主 要从事航空飞行器零部件开发制造，在工装、模具设计等领域具有一 定的技术储备和经营业绩，在航空航天应用领域具有较强的市场竞争 力，是光韵达向航空航天领域延伸的重要桥头堡，拓宽公司业务覆盖 面、增厚业绩成长。另外，3D 打印是激光制造的下游延伸之一，光韵 达在 3D 打印领域布局多年， 但受限于民用领域盈利模

4、式的匮乏， 一直 没有形成规模成长； 整合完成后， 通宇将逐步引进公司的 3D 打印工艺， 实现 3D 打印零件产品在航空军工领域的研制和应用。 航空航天零部件 产业的景气和 3D 打印技术的快速渗透， 是成都通宇未来顺利完成业绩 承诺的重要保障，也是上市公司的全新增长动力源。 走势比较走势比较 股票数据股票数据 总股本/流通(百万股) 250/156 总市值/流通(百万元) 3,855/2,402 12 个月最高/最低(元) 17.10/10.23 相关研究报告：相关研究报告： 光韵达（300227） 5G 催生 HDI 规 格升级， 激光智造龙头迎发展良机 -2020/01/12 证券分析

5、师：王凌涛证券分析师：王凌涛 电话：021-58502206 E-MAIL： 执业资格证书编码：S1190519110001 证券分析师证券分析师助理助理：沈钱：沈钱 电话：021-58502206-8008 E-MAIL： 执业资格证书编码：S1190119110024 (29%) (20%) (10%) (1%) 9% 19% 19/3/5 19/5/5 19/7/5 19/9/5 19/11/5 20/1/5 光韵达 沪深300 2020-03-05 公司深度报告 买入/维持 光韵达(300227) 目标价：24.30 昨收盘：15.42 公 司 研 究 报 告 公 司 研 究 报 告

6、太 平 洋 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 太 平 洋 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 公司深度报告公司深度报告 P2 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 自动化和智能化装备与行业头部客户自动化和智能化装备与行业头部客户协同共进协同共进。金东唐是公司智能装 备的实施主体，过去聚焦于手机电性测试与检测，下游客户涵盖鹏鼎 等 A 客的一线供应商。近年来公司在自动化和工业视觉等领域重点发 力，在面板的光学与外观检测、电池封包的焊接与封装等应用领域引 入

7、了新的一线重磅客户。 显然， 工业级自动化&智能化的综合解决方案 是金东唐未来推进的核心关键， 2019 年公司非公开发行的募集资金中 有一个多亿就是投向前述新的客户需求。在智能装备的发展路径上， 公司绑定强发展行业优质头部客户的思路非常明晰，未来几年在 5G 大周期的推动下，在当下投入的新领域新客户设备订单能见度明确的 保障下，公司将继续保持强劲增长。 盈利预测和投资评级：维持买入评级。盈利预测和投资评级：维持买入评级。公司是国内激光智能制造服务 与解决方案的核心供应商，在 SMT 精密模板制造、HDI 激光钻孔以及 FPC 精密成型等领域具备多年的技术与客户积累。 20202020 年开启

8、的年开启的 5G5G 终端终端换机潮换机潮有望带动有望带动下游高阶下游高阶H HDI/SLPDI/SLP的的钻孔钻孔加工加工需求需求与规格快速提与规格快速提 升升，作为当前业内多家一线公司的作为当前业内多家一线公司的激光钻孔激光钻孔外协服务商，公司有望与外协服务商，公司有望与 客户共同分享行业规格与需求成长所带来的行业红利，而且增量客户共同分享行业规格与需求成长所带来的行业红利，而且增量规模规模 相当可观。相当可观。在此基础上，在此基础上，以金东唐为实施主体的智能装备业务以金东唐为实施主体的智能装备业务和以成和以成 都通宇为核心的航空航天零部件业务未来的成长所带来的复数加成，都通宇为核心的航空

9、航天零部件业务未来的成长所带来的复数加成， 奠定了光韵达接下来业绩成长的高度弹性奠定了光韵达接下来业绩成长的高度弹性： 预计公司 2019-2021 年的净利润分别为 0.79 亿、 1.62 亿和 2.26 亿元， 当前股价对应 PE 48.60、23.78 和 17.06 倍，在确定的高成长预期下 当前市值显然被低估，维持公司买入评级。 风险提示：风险提示：（1）PCB 激光钻孔无人工厂项目建设进度不及预期；（2） 5G 终端出货不及预期导致 HDI 激光钻孔需求增长不及预期；（3）成 都通宇业绩成长低于预期。 盈利预测和财务指标：盈利预测和财务指标： 2018A 2019E 2020E

10、2021E 营业收入(百万元) 580 770 1054 1461 （+/-%） 13.06 32.76 36.88 38.61 净利润(百万元） 68 79 162 226 （+/-%） 15.90 16.10 104.80 39.50 摊薄每股收益(元) 0.27 0.32 0.65 0.90 市盈率(PE) 56.50 48.60 23.78 17.06 资料来源：Wind，太平洋证券注：摊薄每股收益按最新总股本计算 oPtMqQrNqNpRtRmNoRyRoR7NcMbRmOmMtRrRkPrRpMfQnNxO6MoPoPwMnNpPNZsOsR 公司公司深度深度报告报告 P3 5G5

11、G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 目录目录 1. 概览：依托激光制造服务，纵横全产业链布局概览：依托激光制造服务，纵横全产业链布局 . 5 2. 阶跃助力：三大成长动能阶跃助力：三大成长动能 . 9 2.1. HDI 激光钻孔：5G 推升 HDI 规格升级，利润弹性明确 . 9 2.1.1. 5G 催生高阶 HDI 需求提升和规格升级 . 9 2.1.2. HDI 激光钻孔行业协作模式的变更 . 11 2.1.3. 光韵达：享受进阶红利的激光钻孔行业龙头 . 13 2.2. 与行业头部客户协同共进

12、，金东唐成长动能依然充沛 . 14 2.2.1. 5G 换机潮带动智能终端检测设备市场扩容 . 14 2.2.2. 面板+新能源设备注入全新成长动能 . 15 2.3. 联手成都通宇，进军 3D 打印最佳应用市场 . 17 2.3.1. 整合成都通宇，工艺与渠道的完美结合 . 17 2.3.2. 3D 打印拥抱军工蓝海市场，助力通宇兑现成长 . 18 3. 盈利预测与评级：维持买入评级盈利预测与评级：维持买入评级 . 20 4. 风险提示风险提示 . 20 公司公司深度深度报告报告 P4 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹

13、性基石 守正 出奇 宁静 致远 图表目录图表目录 图表 1：公司发展年鉴 . 5 图表 2：公司历年营收情况 . 6 图表 3：公司历年归母净利润情况 . 6 图表 4：公司股权结构及业务情况 . 7 图表 5：公司分板块收入情况 . 8 图表 6：HDI 板下游情况 . 9 图表 7：华为首款 5G 旗舰机 MATE 20X 与 MATE 20 PRO主板比较 . 10 图表 8：PCB、HDI、SLP 和 IC 载板线宽线距比较 . 11 图表 9：2014-2018 年光韵达 PCB 业务收入情况 . 12 图表 10：高阶 HDI 生产流程示意图 . 13 图表 11：公司非公开募集资

14、金用途变更的整理 . 14 图表 12：金东唐与 FPC/PCB 相关的设备实物图 . 14 图表 13：2016 年 1-5 月金东唐收入的客户结构图 . 14 图表 14：5G 对全球智能手机出货量的带动 . 15 图表 15：玻璃面板银线检测设备实物图 . 16 图表 16：液晶面板 LCM AOI 倍速流水线实物图 . 16 图表 17：锂聚合物裸电芯外观自动检测设备实物图 . 16 图表 18：3D 打印的典型应用场景 . 18 图表 19：我国国防装备费用支出情况 . 19 图表 20：成都通宇承诺业绩情况 . 19 公司公司深度深度报告报告 P5 5G5G 推升推升 HDIHDI

15、 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 1. 概览：依托激光制造服务，纵横全产业链布局概览：依托激光制造服务，纵横全产业链布局 公司是国内领先的激光智能制造服务与解决方案提供商，致力于利用“精密激光技 术+智能控制技术” 突破传统生产方式， 实现产品的高精密、 高集成以及个性化生产， 为全球制造业提供各类精密激光制造服务和全面的创新智能设备解决方案。成立至 今，公司通过内生和外延并举的方式，实现了产业链的横向拓展和纵向延伸。 横向拓展：公司成立之初的主要业务为 SMT 精密模板加工服务，而后陆续将激光加 工工艺延伸至 HDI 激

16、光钻孔、FPC 激光精密成型、3D 打印等细分领域，并于 2019 年控股成都通宇航空设备制造有限公司（下文中简称成都通宇航空） ，实现 3D 打印 技术在航空航天零部件制备领域的突破。 纵向延伸：围绕下游客户需求，公司以金东唐为主体进入智能检测设备、自动化设 备以及激光加工设备等智能装备领域，并通过定增募集资金建设嘉兴智能装备生产 基地，强化各类设备的生产能力。 图表 1：公司发展年鉴 资料来源：公司官网，太平洋研究院整理 得益于过去几年在两个维度上的同时布局及成长，公司的营业收入和业绩整体处于 稳步提升的状态，自上市到 2018 年，公司营业收入从 1.29 亿元成长至 5.80 亿元，

17、公司公司深度深度报告报告 P6 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 年复合增长23.95%， 归母净利润则从0.21亿元提升至0.68亿元， 年复合增长18.28%。 图表 2：公司历年营收情况 图表 3：公司历年归母净利润情况 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 公司董事长兼实际控制人侯若洪先生是清华大学工学硕士，目前担任广东省激光行 业协会会长， 属于技术型管理人员， 在激光应用服务行业履历深厚， 管理经验丰富。 公司控股和参股的子公司较多，但业务主

18、要围绕激光应用服务、智能装备和航空航 天三大主线展开：从子公司列表易见，公司的下辖子公司所在地包括深圳、东莞、 苏州、 武汉、 天津、 厦门等等， 这是由公司激光制造服务提供商的行业属性决定的， 在珠三角、长三角、京津冀、长江中游腹地等不同国内电子产业集群地设立区域子 公司，实现在地域上贴近客户，是提供精准定制化服务、缩短交货周期、加快客户 响应速度的必然选择；上海金东唐和下属子公司嘉兴云达智能、苏州光韵达自动化 设备有限公司聚焦于智能装备业务； 成都通宇则是航空航天零部件业务的实施主体。 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 1 2 3 4 5

19、 6 7 营业收入（亿元） YoY -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 归母净利润(亿元） YoY 公司公司深度深度报告报告 P7 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 图表 4：公司股权结构及业务情况 光韵达 侯若洪王荣 7.53% 姚彩虹 4.22% 其他 75.07% 激光应用服务智能装备航空航天零组件 SMTPCBLDS3DP 激光模板激光模板/ /精精 密零件密零件 HDIHDI/ /FPCFPC激光

20、直接成型激光直接成型三维打印三维打印 苏州光韵达 天津光韵达 昆山明创 东莞光韵达 光韵达激光 苏州光韵达 东莞光韵达 东莞光韵达 上海医疗 光韵达机电 ITE 智能检测设备智能检测设备 自动化设备自动化设备激光设备激光设备 金东唐 航空零件制造航空零件制造 通宇航空 13.18% 金东唐 光韵达自动化 金东唐 资料来源：Wind，公司公告，太平洋研究院整理 图 4 是我们依据公司的情况整理的股权与业务结构图，公司的业务范畴主要分为三 大部分： 激光应用服务激光应用服务：公司的传统优势主业，以激光应用为核心，下游涵盖 SMT 的激 光精密模板、PCB 的激光钻孔与成型、LDS 激光精密成型以及

21、 3D 打印等多个领 域。目前这一领域的主要支柱方向是 SMT 和 PCB；LDS 并不是公司投入重点，后 续会逐渐淡出， 而 3D 打印在民用领域的成熟盈利模式较少， 未来将逐步与通宇 航空合作，向航空航天零部件领域拓延。 支柱方向中 PCB 的下游应用以消费电子领域的一线品牌客户为主，SMT 的覆盖 范围更广，从电子信息行业逐步延伸至通信、汽车、医疗、航空等行业，与不 同领域内的优质客户建立了长期稳定的合作关系。 智能装备业务：智能装备业务：当前的智能装备主要包括各类电性连接测试治具、自动化与视 觉检测设备， 与光韵达的激光服务类主业在下游客户方面具备协同与共通效应。 过去下游主要是一线手

22、机品牌厂商的前序 FPC/PCB 供应商，光韵达近两年通过 自身努力逐步导入了面板模组检测以及锂电池的封装焊接、检测等自动化设备 类业务，下游覆盖面进一步拓宽。 公司公司深度深度报告报告 P8 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 航空航天业务：航空航天业务：这块业务以成都通宇为核心，光韵达于 2019 年 3 月以现金收 购实现对通宇的控股，导入的业务包括：航空飞行器零部件开发制造，航空精 密零部件数控加工，工装、模具设计制造，金属级 3D 打印等。公司通过通宇实 现对军工产业的切入， 未来也

23、将共同致力于 3D 打印技术在航空航天领域的拓展。 金东唐和通宇都是光韵达以收购方式做的产业链延伸，但风格非常稳健。与过去几 年 A 股很多上市公司收购后带来巨额商誉和不良资产包袱不同，金东唐已经通过四 年的利润持续增长证明了自身的价值以及在光韵达业务体系中的良好化学反应：光 韵达通过金东唐实现业务链延展后，也为金东唐引入了新的工业级客户，并且协助 其将设备应用面扩增至激光焊机以及封装检测等全新环节。 通过以上分析易见，激光应用服务、智能设备、航空航天零组件（2019 年后）是当 下光韵达业务的三大板块，而从过去几年的业务收入分类情况来看，数据上的占比 或许能更深一层次地体现出光韵达未来的成长

24、弹性。 图表 5：公司分板块收入情况 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 显然，激光应用服务下的 SMT 精密模板、PCB（HDI 激光钻孔和 FPC 精密成型）和智 能装备在公司整体销售中的占比较大，SMT 精密模板是公司的基石业务，过去的成 长较为稳健，但增量弹性有限，预计未来仍能较好地维持，接下来不做过多赘述。 HDI 激光钻孔服务以前受限于行业模式，收入波动较大，但近年来格局改善后，有 望实现较大的增长弹性。 17,099 20,838 26,072 10,193 13,431 9,548 12,658 16,205 2016 2017 2018 单位：万元 SMTPCB3DPLDS

25、ITE激光应用服务 智能装备 公司公司深度深度报告报告 P9 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 智能装备领域自 2020 年开始，在自身行业景气周期的到来、新的业务领域开拓、新 的头部客户的引入这几大因素的共同作用下，有望展开一轮新的成长，接下来我们 将对具备快速增长潜质的这几大板块（还包括新的航空航天零部件）的行业变化与 公司成长细节详细展开。 2. 阶跃阶跃助力：助力：三大成长动能三大成长动能 2.1. H HDIDI 激光钻孔激光钻孔：5G5G 推升推升 H HDIDI 规格升级，利润

26、弹性明确规格升级，利润弹性明确 2.1.1. 5G 催生高阶催生高阶 HDI 需求需求提升提升和规格升级和规格升级 5G5G 手机渗透推动手机渗透推动 H HDIDI 板需求提升板需求提升。HDI（高密度互连多层板）是印制电路板的细分 板种之一，与普通的 PCB 多层板相比，其主要特点是使用微盲孔和埋孔实现布线密 度的提升，因此，对于智能手机和智能手表等内部空间极为有限的终端产品而言， HDI 是主流的主板板卡选择，据 Prismark 统计，全球超过 60%的 HDI 市场来源于智 能手机，在 5G 带动手机出货量回暖的情况下，HDI 整体市场需求有望迎来新一轮成 长，其中高阶 HDI 的需

27、求增量将尤为明确，目前市面上 5G 手机主板几乎都采用 5 阶 Anylayer 及以上规格的 HDI。 图表 6：HDI 板下游情况 资料来源：Prismark，太平洋研究院整理 高高集成度诉求催化集成度诉求催化 H HDIDI 主板规格提升。主板规格提升。虽然 HDI 能够实现密集的布线，而且阶数的 增加有助于进一步提升布线密度， 但随着智能手机的不断更新换代， 特别是 5G 手机 时代的到来，其主板集成度的问题仍将逐渐凸显，下图的对比中可以直观看出 5G 智能手机 63% 通讯 3% 消费 11% 车载 6% 工业控制 1% 医药 1% 电脑 11% 服务器 3% 军用 1% 公司公司深

28、度深度报告报告 P10 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 手机主板尺寸的增大，造成这一情况的主要原因包括但不限于： （1）手机应用功能 的不断增加， 主芯片工艺具备长线升级需求， 这会最终体现在芯片 I/O 数的增长上； （2）连接至主板的功能应用模块增加，而且随着应用的升级，对应的板对板连接器 的引脚数亦会有所增加； （3）5G 手机中，射频前端芯片和相配套的被动元器件的用 量将大幅提升。而在另一方面，由于电池材料的能量密度过去几年几乎没有提升， 5G 手机续航能力的加强很大程度上取决于能

29、否为电池腾挪出更多空间， 这将限制主 板尺寸的进一步扩大，亦是品牌厂商寻求主板集成度提升的根因所在。 图表 7：华为首款 5G 旗舰机 Mate 20X 与 Mate 20 Pro 主板比较 资料来源：半导体产业观察，太平洋研究院整理 手机主板集成度提升的诉求会对主板孔密度、孔数量、孔径尺寸、线宽线距等核心 指标提出更为严苛的要求： （1）芯片、应用模块、射频电路复杂度提升带来的 I/O 数量增长，将使得主板过孔数量迎来翻倍以上的提升； （2）孔径和线宽线距往更小 的尺寸规格进化，以 iPhone 和三星旗舰机中使用的 SLP 主板为例，IC 载板的改进 型加成法（MSAP）工艺的引入，使得线

30、宽线距缩小至 30m 甚至以下，相应地，孔 径尺寸亦从传统 HDI 板的 80m-100m 进化至 60m 左右。 公司公司深度深度报告报告 P11 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 图表 8：PCB、HDI、SLP 和 IC 载板线宽线距比较 资料来源：太平洋研究院整理 然而在供给端，由于过去两年智能手机市场趋于饱和、以及台湾 HDI 一线供应厂商 （华通、欣兴和健鼎等）整体盈利能力偏弱等诸多因素的影响，全球高阶 HDI 产能 的扩增相当有限，可以预见，5G 大规模商用将会造成激光钻孔、压

31、合和线路成型等 关键制程产能的供需缺口，在国内手机品牌厂商行业话语权不断加强的当下，内资 HDI 企业显然不愿意也不会错失此次抢占市场的良机，也为国内 HDI 钻孔加工商创 造了快速成长的时间窗口。 2.1.2. HDI 激光钻孔激光钻孔行业行业协作协作模式的变更模式的变更 在过往的制程中，钻孔外协厂商是传统 PCB 厂商的有效补充，大部分 PCB 板厂商自 行配置的钻孔产能大概占总体峰值产能的 70%左右，在生产旺季以外发订单的方式 补足产能缺口。这种模式的好处显而易见，PCB 厂商的成本控制与资本投入能做到 最优化，所以在过去的这种模式下，光韵达这类外协厂商某种程度而言是在与客户 自身产能

32、竞争，因而在过去的年份中公司的销售额呈现出随行业景气度变化的不确 定周期波动。 公司公司深度深度报告报告 P12 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 图表 9：2014-2018 年光韵达 PCB 业务收入情况 资料来源：Wind，太平洋研究院整理 2019-2020 年 5G 手机的快速推进， 对于 HDI/SLP 规格需求的提升改变了过去这一简 单外包的生产模式：HDI 核心加工工序包括钻孔、蚀刻、电镀和压合等，前文我们 已经提及 5G 手机因在计算、通信连接、存储与能耗等方向上均有较高提

33、升，因而对 HDI 主板规格升级以及 SLP 等更高端板卡的导入有较高的需求，促使当前 PCB 厂商 必须在相对短时间内完成工艺升级，这种情况下，出于缩短自身工艺学习周期和降 低成本投入的双重压力，前道钻孔工序大批量外协成为一种必然。光韵达 2020 年 1 月先后与东山精密以及苏州悦虎签订的合作协议就是这种现状的明确诠释。 显然，对于光韵达为代表前道激光钻孔加工商而言，业务模式将由过去的的补充式 产能外包，转向与客户共同协作，这是非常重要的产业格局变化。 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1

34、.4 1.6 20142015201620172018 光韵达PCB业务收入（亿元） YoY 公司公司深度深度报告报告 P13 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 图表 10：高阶 HDI 生产流程示意图 资料来源：太平洋研究院整理 2.1.3. 光韵达：享受进阶红利的光韵达：享受进阶红利的激光钻孔激光钻孔行业行业龙头龙头 光韵达是国内 HDI 激光钻孔细分领域的龙头企业，通过多年的技术积累，已成熟掌 握 40-80m 孔径尺寸超高精度钻孔生产工艺，并辅以前后道上下料、检测、对位等 自动化工序

35、的配套，在此基础上，目前下游客户在与光韵达的协作中，能够以较低 成本、较高的可靠性实现快速的前道钻孔产能扩增，这是我们前一节提到的协作模 式变化的必要前提。 5G 手机渗透初期， 一线智能手机品牌厂商以及核心零部件供应商显然是推动各自行 业前进的主力， 其能享受的出货量弹性亦是最为可观的。 在 HDI 以及更高阶的 SLP、 IC 载板领域，光韵达与奥特斯、群策（台湾欣兴） 、鼎鑫、华通等行业核心供应商 已具备多年的合作基础，这种渠道关系是光韵达未来与更多行业一线优质客户展开 战略协作、充分享受行业进阶红利的根本保障。 公司一月份变更募集资金用途扩增激光钻孔产能，体现出了在当下行业旺盛需求背

36、景下，公司的扩增产能诉求。我们判断，在明确的行业趋势推动下，公司与东山精 密以及苏州悦虎的协作若如期取得积极成效，未来极有可能继续募资推进，而在当 前定增新规落地带来的融资环境改善的大前提下，光韵达在这一领域的成长可谓已 兼备天时、地利、人和，未来成长落地的确定性较高。 公司公司深度深度报告报告 P14 5G5G 推升推升 HDIHDI 钻孔格局进化，智造钻孔格局进化，智造& &航空奠定高弹性基石航空奠定高弹性基石 守正 出奇 宁静 致远 图表 11：公司非公开募集资金用途变更的整理 项目资金 投入总额 （亿元） 预案拟投 入 金 额 （亿元） 调整募集资金后 拟投入金额(亿元） （2019/

37、08/02） 剩余募集资金总额 （亿元） (截止 2020/01/09) 变更募集资金用途后 拟投入金额（亿元） （2020/01/09） 嘉兴市云达智能科技 有限公司光韵达嘉兴 智能生产基地建设项 1.27 1.16 1.16 0.03 1.16 深圳光韵达激光应用 技术有限公司激光精 密智能加工中心建设 项目 3.28 3.18 1.00 0.47 0.60 光韵达云制造及无人 工厂研发项目 0.56 0.56 0.44 0.23 0.44 PCBPCB 激光钻孔无人工激光钻孔无人工 厂厂 2.442.44 - - - 0.400.40 合计 7.55 4.90 2.60 0.73 2.60 资料来源：公司公告，太平洋研究院整理 2.2. 与行业头部客户协同共进，金东唐成长动能依然充沛与行业头部客户协同共进，金东唐成长动能依然充沛 2.2.1. 5G 换机潮换机潮带动带动智能终端智能终端检测设备市场扩容检测设备市场扩容 2016 年以前，金东唐主要聚焦于手机电性的测试和检测，核心产品包括光板测试治 具、ICT/FCT 测试治具和自动检测设备等，客户涵盖富葵精密（现鹏鼎控股）和宏 启胜（现鹏鼎控股子公司）等全球一线消费电子品牌厂商的核心供应商。 图表 12：金东唐与 FPC/