【公司研究】赤峰黄金-投资价值分析报告：三年跨入十吨量级的成长型金矿公司-20200211[38页].pdf

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1、 请务必阅读正文之后的免责条款 三三年跨入年跨入十吨十吨量级的量级的成长型金矿公司成长型金矿公司 赤峰黄金（600988）投资价值分析报告2020.2.11 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 敖翀敖翀 首席周期产业 分析师 S1010515020001 李超李超 首席有色钢铁 分析师 S1010520010001 联系人：商力联系人：商力 受益于海外受益于海外 Sepon 矿转产黄金矿转产黄金和国内五龙黄金的扩建和国内五龙黄金的扩建，公司矿产金进入快速，公司矿产金进入快速 增长期，增长期，预计预计 2022 年黄金产量达到年黄金产量达到 10 吨吨，未来三年，未来三年 CAGR

2、为为 77%，金价上，金价上 涨周期中盈利充分释放。涨周期中盈利充分释放。新管理团队拥有丰富并购经验，外延扩张可期新管理团队拥有丰富并购经验，外延扩张可期。给予。给予 公司公司 2020 年年 34 倍倍 PE，对应目标价，对应目标价 10.0 元，首次覆盖，元，首次覆盖，给予给予 “买入”评级。“买入”评级。 外延并购老挝外延并购老挝 Sepon 铜金矿，铜金矿，预计预计 2022 年年公司黄金公司黄金总体产量总体产量达达 10 吨吨量级量级。 2018 年 11 月收购 Sepon 铜金矿 90%权益，公司黄金权益储量增长 52.4%至 85.95 吨，并且经勘探后黄金品位和储量大幅增加。

3、根据公司的开采计划，依靠 自身现金流建设的金矿产能将于 2020 下半年投产，现金成本约 100 元/克，我 们预计 2022 年公司整体黄金产量达到 10 吨量级。 坐拥国内高品位优质矿山，五龙黄金扩产增储助力矿产金稳定释放。坐拥国内高品位优质矿山，五龙黄金扩产增储助力矿产金稳定释放。截至 2018 年底，公司通过吉隆矿业、华泰矿业和五龙黄金三家全资子公司合计拥有黄金 储量 56.41 吨，平均品位高达 8.38 克/吨，我们测算矿产金平均现金成本 140 元/克，位于行业第一象限。随着吉隆矿业技改升级和五龙黄金的采选规模逐步 扩张至 100 万吨/年， 预计公司国内矿产金的产量将从 201

4、8 年的低点稳步上升。 管理层顺利改组，管理能力及战略布局对标国内顶级矿企。管理层顺利改组，管理能力及战略布局对标国内顶级矿企。2020 年 1 月，曾任 山东黄金董事长和紫金矿业总裁的王建华先生成为公司新董事长，其曾主导了 多次国际矿业项目的并购。随着先进经营理念和战略的引入以及大股东对公司 的支持，公司未来可能继续并购黄金矿山进而增强公司的资源禀赋。 回收业务和铅锌板块稳健扩张，驱动公司稳定发展。回收业务和铅锌板块稳健扩张，驱动公司稳定发展。一方面公司通过雄风环保 和广源科技两家子公司经营资源回收板块，贡献稳定利润。另一方面，公司注 入大股东的铅锌铜资产瀚丰矿业， 探矿权部分增储空间较大，

5、 预计选矿规模 2021 年扩大至 33 万吨/年，铅锌金属增量将增厚公司业绩。 风险因素：风险因素：金矿扩建和改建不及预期，外延并购不及预期，金价格波动风险。 投资建议：投资建议：随着海外金矿转产和国内金矿扩建，公司矿产金规模持续扩张。受 益于优质金矿较低的现金成本，公司在金价上行期间盈利预计将充分释放。预 计公司 2019-2021 年归母净利润为 2.55/4.95/8.18 亿元， EPS 分别为 0.16/0.29/ 0.49 元，目前股价 7.03 元，对应 2019/20/21 年 PE 为 39/22/13 倍。给予公司 2020 年 34 倍 PE，对应未来一年目标价 10.

6、0 元，首次覆盖给予“买入”评级。 项目项目/年度年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 2,587 2,153 5,619 5,652 4,912 营业收入增长率 22% -17% 161% 1% -13% 净利润(百万元) 274 -133 255 495 818 净利润增长率 -15% -148% N/A 94% 65% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.19 -0.09 0.16 0.29 0.49 毛利率% 25% 20% 21% 28% 40% 净资产收益率 ROE% 9.96% -5.28% 7.77% 11.55% 16.01% 每股