【公司研究】捷佳伟创-深度报告：光伏电池设备龙头未来5年持续高成长-210315（30页）.pdf

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1、盈利能力：2020 年前三季度，公司毛利率为 27%、净利率 14%，期间费用率控制优异。1) 2015-2018 年，公司毛利率从 30.52%提升至 40.08%。主要因公司不断加大研发投入，提高新产品的技术附加值，带来更高的利润率;同时，公司费用控制优异，近年来管理和销售费用率不断优化，提升了利润率。2) 2019 年以来，公司盈利能力有所下滑，主要是由当前 PERC 技术设备市场竞争较为激烈，公司主动降价以获取更高的市场份额导致的。预计随着未来异质结、TOPCon设备等新产品的不断推出，公司盈利能力有望回升。订单情况：受益于大尺寸设备需求的迭代， 2020 年公司 PERC 新增订单金

2、额达 71 亿元，同比增长 42%，保障公司 2021 年业绩继续高增长。截至 2021 年 2 月 4 日，公司 PERC+/TOPCON 和 HJT 在手订单金额分别为 0.75 亿元、 1.4 亿元。由于下游 PERC+、HJT 电池片产能没有完全释放，公司 HJT 设备尚未完全规模化生产，目前订单金额较小。持续加码研发。2020 年前三季度，公司研发投入达 1.1 亿元，同比增长 55%，占营收比重 4%。拥有专利 200 余项、软件著作权 50 余项。公司拥有独立的半导体事业部。事业部技术人员达 52 人，其中技术、工艺及自动化总监分别为来自于日本、韩国及台湾地区的半导体业内资深人才

3、，半导体相关经验在 10-25 年;技术及工艺专家为公司 PECVD 产品技术开发人员与来自于日本、韩国及台湾地区的设备制造人员组成，半导体相关经验在 5-15 年。股权结构稳定，三位核心高管为公司实际控制人。公司三位核心高管余仲(董事长)、左国军(董事、副总经理)、梁美珍(董事)为公司实控人及一致行动人，合计控制公司 35.2%的股份。公司旗下拥有三家全资子公司。常州捷佳创主要从事光伏湿法设备业务;深圳创翔主要负责智能制造软件业务;临汾伟创新能源主要负责新能源技术业务。另外，公司持有湖北天合光能 49%的股权。1) 限制性股票计划：涉及高级管理人员、核心管理人员及核心骨干人员共 174 人，

4、股票授予价格为 16.59 元/股，约占上市公司股本总额的 0.38%;2) 员工持股计划：覆盖高级管理人员、核心管理人员及核心骨干人员共 198 人，截至2020 年 6 月，实际参与对象为 180 人，通过二级市场竞价交易方式买入股票，成交均价约为 74.6 元/股，约占公司股本的 0.21%。设备的“降本+增效”为行业发展的核心驱动力，预计未来 1-2 年 HJT 行业“百花齐放”、多技术路线设备共存，国内电池设备生产厂商(金辰、迈为、捷佳、钧石、理想)纷纷布局，国产化设备将迎来良机，国外设备厂家市场份额将进一步下降。我们认为，目前异质结电池的发展处于 PERC 在 2015 年的阶段。

5、目前，异质结电池市场渗透率较低，仅在部分企业中实现小规模中试和量产，但行业规划产能已越来越大。参照 PERC 电池市场份额提升历程(从 2017 年的 15%快速上升至 2020 年的84%)，一旦 HJT 确立起对 PERC 技术的性价比优势，有望复制 PERC 的加速渗透经历，快速放量成为市场主流技术。我们认为，若 HJT 国产设备投资额降至 3.54 个亿以内，转换效率提升至 24.5%25%以上(比 PERC 最高 23.5%至少+1%1.5%的转换效率提升)，经济性将得到市场快速认可，行业将大爆发。我们对 2020-2025 年HJT 市场空间进行测算，假设:1) 全球电池片产量从

6、168GW 增长至 490GW，CAGR=24%，产能利用率为 75%，产能从 224GW 增长至 653GW。(2019 年全球电池片产量为 140GW，yoy+23%，产能利用率为 66%);2) 未来 5 年 HJT 在行业渗透率从 3%提升至 55%;3) 设备投资额从 5 亿，以 15-20%的年降幅下降至 2.5 亿元。1) 假设 HJT 设备净利率 20%(参考捷佳 PERC 设备在 2017-2018 年左右的盈利表现， 40%毛利率，20%净利率，HJT 设