【公司研究】通策医疗-扩张模式成熟复制性高省内市场下沉可期-20201022（42页）.pdf

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1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 TablTable_StockInfoe_StockInfo 2020 年年 10 月月 22 日日 证券研究报告证券研究报告公司深度报告公司深度报告 买入买入 （首次）（首次） 当前价： 220.71 元 通策医疗（通策医疗（600763） 医药生物医药生物 目标价： 288.65 元（6 个月） 扩张模式成熟复制扩张模式成熟复制性高性高，省内市场下沉可期，省内市场下沉可期 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱： 相对指数表现相对指数表现 数据

2、来源：Wind 基础数据基础数据 总股本(亿股) 3.21 流通 A 股(亿股) 3.21 52 周内股价区间(元) 91.48-233.0 总市值(亿元) 708.48 总资产(亿元) 27.52 每股净资产(元) 6.05 相关相关研究研究 Table_Report 推荐逻辑推荐逻辑：(1)我国至少存在 22%口腔医生供给缺口，医生资源补齐驱动行业稳 健增长，我们预计未来 5 年有望保持约 18%复合增速。公司作为龙头企业有望 充分享受行业发展红利，2020-2022 年实现 20%左右的收入复合增长；(2)“总 院+分院”扩张模式成熟可复制，公司计划未来 3-5 年新开 100 家分院下

3、沉省内 市场，预计 5 年后提高省内市占率至 45%；公司在省外扩张区域保持人口净流 入、经济发展有活力，且行业竞争激烈程度好于浙江省，打开长期成长空间。 市场格局分散，龙头市场格局分散，龙头企业有望享受行业发展红利企业有望享受行业发展红利：依赖医生和服务半径小导致 口腔医院分散十分普遍，世界上尚无口腔连锁医院集团巨头。我国口腔医疗服 务格局分散，龙头市占率不足 2%。口腔专科医院民营化受政策支持，运营效率 更高，已经是大势所趋。通策医疗作为国内民营连锁口腔服务龙头企业，医院 数量接近 40 家，医生数量超过 1 千位，医疗资源和资金实力、管理经验优秀， 有望充分享受行业发展红利期，2020-

4、2022 年实现 20%左右的收入复合增长。 浙江省龙头企业浙江省龙头企业，依托杭口品牌下沉市场依托杭口品牌下沉市场：公司坚持先建设旗舰总院再围绕总 院开设分院战略，降低扩张边际成本，新医院盈利周期缩短至两年。在浙江省 内公司拥有绝对龙头品牌杭口和区域龙头宁口，蒲公英计划新开 100 家分院有 望助力公司实现省内市场下沉，支撑未来 3 年业绩增长年均增速 23%左右，有 望在 2026 年左右提高省内市占率至 45%（目前约 33%） ，打造绝对龙头品牌。 通策模式通策模式省外复制省外复制，打开成长空间。打开成长空间。在浙江省外，公司依托国科大存济医学院 培育新品牌，武汉、重庆、西安存济口腔已

5、开业，成都存济筹建中。四地多年 保持人口净流入、经济发展活力强，因此口腔服务需求大，同时牙医资源相对 不发达，因此竞争程度好于浙江省。通策模式省外复制成功将打开公司巨大长 期发展空间，在未来 5-10 年有望带来年均 15%的业绩增速。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。公司作为国内民营口腔医院领军企业，扩张模式成熟可 复制，短期看省内市场下沉，长期看省外复制。随公司总院升级改造完成、新 开分院进入盈利周期，业绩有望将保持较快增长。预测 2020-2022 年归母净利 润分别为 6、8.1、11 亿元，EPS 1.87、2.51、3.42 元，参考可比公司 2021 年 业绩平均估值，给

6、予公司 115 倍 PE，对应目标价 288.65 元。首次覆盖，给予 “买入”评级。 指标指标/年度年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1894.22 2277.45 2933.76 3713.60 增长率 22.52% 20.23% 28.82% 26.58% 归属母公司净利润（百万元） 463.07 598.05 805.84 1095.58 增长率 39.44% 29.15% 34.74% 35.95% 每股收益 EPS（元） 1.44 1.87 2.51 3.42 净资产收益率 ROE 25.78% 25.96% 26.86% 27.75% PE