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1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 大国重材系列十一 纯碱和玻璃的周期属性探讨 2023 年 11 月 02 日 纯碱，作为一种基础工业原料，无论是生产工艺还是资源属性，并不具备稀缺性，但是价格的波动性大，对下游行业的影响较大，本文从供需两端入手，对 2024年纯碱价格进行预判，以及纯碱对玻璃行业的影响进行预判。2023 年 8 月 16 日至 9 月 1 日，以纯碱 2401 期货价格为例，纯碱价格从 1590 元/吨大涨至 2053元/吨，涨幅达 29%，年内期货、现货价格均呈现 V 型波动。供需拐点即将来临 纯碱需求：玻璃行业消耗近 60%的纯碱

2、。2022 年纯碱下游需求结构为，浮法玻璃占比 37%，玻璃包装容器 12%，光伏玻璃 10%+，泡花碱 5%，日用玻璃制品5%。（1）玻璃行业中，浮法玻璃耗用纯碱量相对较为稳定，近 2-3 年行业最大增量来自于光伏玻璃，我们测算 2019-2022 年光伏玻璃行业耗用纯碱量分别为139、170、242、367 万吨，光伏玻璃占纯碱下游需求的比重从 2019 年的 4.8%提升到 2022 年的 12.6%。（2）轻碱：增量来自新兴领域碳酸锂、钠离子电池。无论是矿石提取还是盐湖提锂，碳酸锂生产流程中均需加入过量纯碱（主要为轻碱）、使溶液中的锂离子沉淀，理论上生产 1 吨碳酸锂消耗 1.8-2

3、吨纯碱；此外，2022 年以来，钠离子电池在能量密度、循环寿命、充放电性能等参数上均有明显提升，有望在远期成为纯碱重要增长极，纯碱是钠离子电池重要的正极材料前躯体。纯碱供给：截至 2022 年末，国内总体纯碱产能 3220 万吨，实际产量 2915 万吨，产能利用率约 91%。23H2 新增产能投放压力较大，我们统计 2023 年全年新增产能达 800 万吨、其中 23H2 新增产能达 780 万吨。我们预计供需拐点或即将来临，核心观测指标为远兴阿拉善项目一期+金山 200 万吨项目开工负荷率爬升速度。纯碱价格复盘：供需双强带来本轮超级周期 复盘近 10 年纯碱价格，行业周期属性明显：供给端收

4、紧是大周期开启的关键因素，过去 2 轮上行周期 16Q4-17Q4（供给侧改革）和 20Q3-21Q4（“双碳”限制行业开工率），均“扮演”关键角色；需求端浮法玻璃不可或缺，2021 年起新能源助推。其他规律还包括，纯碱价格的向上弹性玻璃；纯碱毛利率的向上弹性与玻璃基本相当；玻璃一般领涨于纯碱，也经常领跌于纯碱。根据供需平衡表，2024 年或将出现明显供给增多，静态下纯碱价格下降 100 元，玻璃企业浮法毛利率可提升 1.15pct。由于集中度不高，很难通过一致调低开工率抵消新产能。投资建议：仅从价格角度，纯碱品种的弹性表现大于玻璃。但纯碱行业集中度不高，玻璃厂家不必要对成本完全传导。风险提示

5、：地产竣工不及预期；光伏玻璃产能政策变动；新增产能负荷爬坡节奏变动；原材料价格波动。推荐 维持评级 分析师 李阳 执业证书：S0100521110008 邮箱：liyang_ 研究助理 赵铭 执业证书：S0100122070043 邮箱：zhaoming_ 相关研究 1.建材建筑周观点 20231029：重点关注内蒙地方化债，重视保障房&城中村改造-2023/10/29 2.建材建筑周观点 20231022：地产新平衡下，产业链应正确预期、提前适应-2023/10/22 3.建材建筑周观点 20231015：社融与特殊再融资债发力，Q4 基建多一分想象空间-2023/10/15 4.建材建筑周

6、观点 20231008：应收计提已前置影响小，十一地产销售平稳政策预期趋强-2023/10/08 5.建材建筑周观点 20230924：水泥成长看华新、基建看新疆西藏、周期见底看海螺-2023/09/24 行业专题研究/建材 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 纯碱：产能向上，天然碱与技改可带来新增.3 2 供需拐点即将来临.8 2.1 纯碱需求：浮法支撑、光伏新增.8 2.2 纯碱供给：2023 下半年新产能压力增加.19 3 玻璃、纯碱价格走势关联度：.25 3.1 纯碱价格复盘：供需双强带来本轮超级周期.25 3.2 供需平衡表：202