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1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 Table_Title 评级评级：买入买入（维持（维持）市场价格：市场价格：1798.551798.55 元元 分析师：分析师：范劲松范劲松 执业证书编号：执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email：fanjs 分析师：分析师：何长天何长天 执业证书编号：执业证书编号：S0740522030001S0740522030001 Email： 研究助理研究助理：赵襄彭赵襄彭 E-mail：zhaoxp Table_Profit 基本状况基本状况 总股本(百万股)1,256 流通股本(百万股

2、)1,256 市价(元)1,798.55 市值(百万元)2,259,335 流通市值(百万元)2,259,335 Table_QuotePic 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告相关报告 Table_Finance 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）106,190 124,100 143,847 168,313 192,740 增长率 yoy%12%17%16%17%15%净利润（百万元）52,460 62,716 73,128 85,779 98,444 增长率

3、yoy%12%20%17%17%15%每股收益（元）41.76 49.93 58.21 68.28 78.37 每股现金流量 50.97 29.21 43.29 50.07 61.07 净资产收益率 27%31%33%31%30%P/E 43.1 36.0 30.9 26.3 23.0 P/B 11.9 11.4 10.7 8.7 7.2 备注：采用 2023 年 9 月 28 日收盘价 报告摘要报告摘要 核心观点：核心观点：本篇报告系统梳理了本篇报告系统梳理了茅台茅台的的高档高档酒酒，量化量化测算测算分析分析了了各类非标、各类非标、经典茅台经典茅台酒酒的的演变、演变、规模规模和和潜力潜力，建

4、议重视茅台大单品运作能力，建议重视茅台大单品运作能力和非标茅台增长和非标茅台增长推力推力。预计预计产产能足以支持茅台酒能足以支持茅台酒成品酒成品酒未来未来 2-3 年年的的高个位数量增高个位数量增。产品方面，产品方面，在厂家在厂家的的持续培育持续培育和渠道创新推动下，和渠道创新推动下，预计预计已已拥有拥有飞天、生肖、精品三个飞天、生肖、精品三个超级超级大单品，大单品，非标酒非标酒收入收入占比占比已已接近经典飞天，接近经典飞天，两年维度内有望两年维度内有望通过通过生肖、精品生肖、精品的的放量放量、文化酒新品文化酒新品的的布局布局继续继续维维持持茅台酒茅台酒收入收入双位数双位数增速增速，支持，支持

5、集团集团十四五十四五 2000 亿收入亿收入目标目标的的完成。完成。茅台酒量增可持续。茅台酒量增可持续。茅台酒基酒产能从 2016 年的 3.9 万吨提升至 2022 年的 5.7 万吨，同时基酒储备也更加殷实。通过观察当年销量与四年前基酒产量的比例趋势，可发现近两年茅台酒销量释放节奏更加从容，2022 年该比例已回落到 76%的历史低位，基酒余粮更加充沛。预计 2-3 年内能在维持老基酒健康储备的条件下，支持茅台酒销量高个位数量增。1.98 万吨新一期茅台酒扩产项目逐步落地，推动 25 年后茅台酒产能释放。吨价：吨价：直营渠道占比提升无上限，关键在于直营渠道占比提升无上限，关键在于底层的底层

6、的产品结构升级。产品结构升级。直营渠道占比提升并不以缩减经销商配额为代价，反而通过 i 茅台、非标酒配额渠道转移等方式使经销商流水增加、客户基数变大，同时自营店对接核心企业和 KA 的能力也在逐步加强。通过量价复盘，可发现 2019 年起非标放量和渠道转移取代直接提价成为吨价提升最主要的推力。直营占比提升是表，产品结构升级是里。直营占比提升是表，产品结构升级是里。报表端的直销渠道占比没有上限。着眼未来，吨价提升的关键在于茅台酒产品结构升级和新品布局，预计吨价将在2-3 年内维持高个位数增速。产品产品战略：战略：从单一从单一飞天飞天大单品大单品转转向“茅台向“茅台+、+茅台、茅台茅台、茅台”战略